1、民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明【民生策略】疫情下供给收缩需求刚性的涨价品种分分 析析 师：师： 杨杨柳柳执业证号：执业证号：S02S02分分 析析 师：师： 喻雅彬喻雅彬执业证号：执业证号：S02S02研究助理：研究助理： 袁袁萍萍执业证号：执业证号：S08S082020年4月9日民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明2摘摘 要要海外疫情新增焦点转移，商品出口国疫情发酵带来减产预期。海外疫情新

2、增焦点转移，商品出口国疫情发酵带来减产预期。海外疫情分化，欧美疫情有平复趋势，但俄罗斯、拉美、东南亚等全球主要原材料和农产品出口国爆发风险加大。疫情在大宗商品核心出口国发酵可能导致减产和运输受限，供给端潜在不确定性已经部分反映在国际大宗商品价格层面。关注供给受海外疫情影响、需求偏刚性、有涨价动力细分品种关注供给受海外疫情影响、需求偏刚性、有涨价动力细分品种。我们梳理了供给端受到海外疫情冲击的细分品种及其受益逻辑，具体包括维生素、蛋氨酸、农产品（大豆、糖、玉米）、农药、外废、天然橡胶。以上品种具备三点特征：1.国内对该商品或核心原料高度进口依赖；2.行业下游与必选消费相关，需求规模稳定；3.海外

3、主产区处于疫情爆发高风险地区。可关注相关品种投资机会。行业行业细分产品细分产品国内产能国内产能/ /产量产量在全球占比在全球占比进口依存度进口依存度海外产能集中海外产能集中地区地区核心逻辑核心逻辑相关标的相关标的维生素维生素柠檬醛柠檬醛VAVA核心中间品核心中间品19%-美国、德国、日本寡头垄断，下游需求稳定，价格敏感度低，核心中间体高度依赖进口新和成、浙江医药、金达威、安迪苏间甲酚间甲酚VEVE核心中间品核心中间品20%约50%蛋氨酸蛋氨酸蛋氨酸蛋氨酸18%约80%欧洲、北美中国是全球最大的蛋氨酸消费国，进口依存度高，下游饲料行业需求稳定安迪苏、新和成农产品农产品大豆大豆5%85%巴西、美国

4、进口依存度高，国内消费库存比低，下游豆粕、豆油为刚需行业苏垦农发、北大荒、隆平高科、登海种业、大北农、荃银高科、中粮糖业食糖食糖2%75%巴西、泰国进口依存度高，国内消费库存比低玉米玉米22%2%巴西、美国、阿根廷国内基本能自给自足，但目前消费库存比较低，若出现短期产需缺口或涨价农药农药代森锰锌代森锰锌25%-印度印度产能占全球70%，印度长期封城导致供给收紧扬农化工、利民股份醚醛（菊酯中间体）醚醛（菊酯中间体）-约50%印度临近春耕需求走强，但国内对菊酯中间体醚醛的印度进口依赖度较高，印度封城或致供给缺口外废外废废纸废纸-30%美国外废发运或受疫情影响，而国内快递包装需求回升，外废（尤其是高

5、端美废）存供需缺口太阳纸业、山鹰纸业91%东南亚短期需求侧冲击大于供给侧，但主产国封锁期过长可能会带动涨价海南橡胶、阳谷华泰疫情下供给收缩需求刚性的涨价品种汇总表nMqPrRmQsPtNsQrQvNrQoNbRdN8OtRqQtRpPjMqQtPjMnMpM8OoOwPvPrQpMvPnRrR民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明3疫情追踪：海外疫情新增焦点转移疫情追踪：海外疫情新增焦点转移海外疫情新增焦点转移，商品出口国疫情发酵带来减产预期海外疫情新增焦点转移，商品出口国疫情发酵带来减产预期00.0050.010.0150.02德国英国意大利西班牙美国00.0

6、0020.00040.00060.00080.001印度俄罗斯巴西墨西哥各国新增病例占总人口比例（%）以该国新冠病例总数突破100人的当天为T日 欧美疫情有望在欧美疫情有望在4 4月中旬前见拐点月中旬前见拐点按照意大利、西班牙的经验，在国内确诊人数在国内确诊人数突破突破100100人的一个月后，新增病例有望出现向下拐人的一个月后，新增病例有望出现向下拐点。点。欧美疫情有平复趋势。欧美疫情有平复趋势。德国、英国新增确诊呈下降趋势。美国每日新增确诊在4月5日首次出现回落，尽管此后两日新增病例数再次走高，但时间上已经接近高峰。 巴西、印度、俄罗斯疫情仍在发酵巴西、印度、俄罗斯疫情仍在发酵俄罗斯、巴西

7、、印度新增确诊处于上升趋势，近3日新增增速在全球累计确诊TOP25国家中居于前列。俄罗斯、拉美、东南亚等全球主要原材料和农产品出口国爆发风险加大。疫情在大宗商品核心出口国发酵可能导致减产和运输受限，供给端潜在不确定性在已经部分反映在国际大宗商品价格层面。资料来源：Wind,民生证券研究院整理民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明目目 录录1维生素2蛋氨酸3农产品4农 药5外 废6天然橡胶哪些行业因海外疫情迎来机遇？4民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明5一一维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口维生素：价格敏感度低，中间体高度

8、依赖进口维生素A：寡头垄断+下游价格敏感度低，中间体高度依赖进口供应：寡头垄断，中间体高度依赖进口供应：寡头垄断，中间体高度依赖进口全球产能基本集中在六家供应商，2018年全球维生素A总产能约为3.64万吨，行业CR3达到65%。核心上游中间体柠檬醛高度寡头垄断且高度依赖进口。全球仅有德国巴斯夫、中国新和成和日本可乐丽三家供应商。新进入者难以保证外购柠檬醛的稳定供应，特殊情况下即使价格上涨供给弹性也非常小，成为维生素A行业进入壁垒之一。公司公司地理位置地理位置上游中间体上游中间体产能（吨产能（吨/ /年）年）产能占比产能占比新和成浙江自配1000027%帝斯曼瑞士等外购750021%巴斯夫德国

9、等自配600016%浙江医药浙江外购500014%安迪苏法国外购500014%金达威福建外购29008%合计合计3640036400维生素A全球产能分布表资料来源：前瞻产业研究院,民生证券研究院整理资料来源：饲料行业信息网,民生证券研究院整理柠檬醛全球产能分布表（吨）40,000, 75%10,000, 19%3,000, 6%巴斯夫（德国）新和成（浙江）可乐丽（日本）民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明6维生素A：寡头垄断+下游价格敏感度低，中间体高度依赖进口供应：寡头垄断，中间体高度依赖进口供应：寡头垄断，中间体高度依赖进口2018年柠檬醛三大供应商总产能

10、是5.3万吨，产量是4.1万吨。全球六大VA生产商中，只有巴斯夫和新和成是自配柠檬醛，其他厂商都需要外购。新和成产量基本完全自用，市场上柠檬醛的供应主要来自巴斯夫，全球市占率在70%以上。2018年，柠檬醛全球消费量约为4万吨，国内消费量约为1.2万吨，70%以上国内柠檬醛用于制备维生素A，20%用于制备维生素E。柠檬醛供应成为主导维生素A价格的重要因素之一，如2017年巴斯夫德国柠檬醛工厂就因发生事故而停产，导致维生素A价格大涨。2017年巴斯夫停产带动VA大涨（元/千克）04008001,2001,6---102

11、---102019-10市场报价:维生素A(50万IU/g):国产8400, 71%2400, 20%840, 7%240, 2%维生素A维生素E柠檬香精其他2018年国内柠檬醛下游应用（吨）资料来源：WIND,民生证券研究院整理一一维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明7维生素A：寡头垄断+下游价格敏感度低，中间体高度依赖进口需求：需求偏刚性，下游价格敏感度低需求：需求偏刚性，下游价格敏感度低下游需求偏刚性。维

12、生素A下游主要是饲料、医药和化妆品、食品，其中饲料消费占比超过80%。需求规模增速稳定在5%左右。中国产业信息网统计，2018年全球维生素A需求量约2.7万吨，同比增速为5%。国内产量以满足内需为主，截至2018年国内维生素A产能为1.85万吨，同年净出口量则约为0.3万吨，约占国内产能的16%。疫情影响：若疫情全球蔓延造成海外中间体停产或疫情影响：若疫情全球蔓延造成海外中间体停产或VAVA厂商开工率降低，厂商开工率降低，VAVA有望延续涨价有望延续涨价相关标的：新和成、浙江医药、金达威、安迪苏相关标的：新和成、浙江医药、金达威、安迪苏004000500020002002

13、200420062008200162018进口出口-28%-14%0%14%28%42%07,00014,00021,00028,00035,00020002002200420062008200162018国内饲料产量同比（右）维生素A主要以满足内需为主（吨）国内饲料产量规模增速（吨）资料来源：WIND,民生证券研究院整理一一维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明8维生素E：下游价格敏感度低，中间体高度依赖进口供应：供给集中度低于供应：供给

14、集中度低于VAVA，中间体高度依赖进口，中间体高度依赖进口供给集中度低于VA 。目前全球维生素E总产能约14万吨/年，国内产能约占全球的63%。核心中间体间甲酚高度依赖进口：1）间甲酚下游需求有40%是用于制备维生素E。全球有60%厂商采用间甲酚为原料生产VE；2）全球间甲酚产能约6万吨，国外产能占比约80%，国内占比约20%；3）国内间甲酚需求量1.2-1.4万吨，2018年国内间甲酚产量7200吨，进口量达6663万吨，进口在表观消费量占比50%；30000 , 22%30000 , 22%20000 , 14%20000 , 15%20000 , 15%10000 , 7%7500 ,

15、5%帝斯曼(荷兰)能特科技(湖北)新和成(山东)浙江医药(浙江)巴斯夫(德国)吉林北沙(吉林)北大医药(重庆)维生素E全球产能分布表（吨/年）20000, 34%18800, 31%9600, 16%8000, 13%1800, 3%1800, 3%美国沙索德国朗盛日本三井海华科技东营海源安徽时联间甲酚全球产能分布表（吨/年）资料来源：产业信息网,民生证券研究院整理一一维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明9维生素E：下游价格敏感度低，中间体高度依赖进口需求：需求偏刚性，下游价格敏感

16、度低需求：需求偏刚性，下游价格敏感度低VE下游需求稳定。VE需求结构类似VA，饲料需求占比约为60% ，需求规模稳定，价格敏感度低。疫情影响：疫情影响：1）能特科技2019年9月份停产进行技改，但是新冠肺炎导致能特科技的技改进度大幅度推后，VE由供求偏松转向供求紧平衡；2）中间体间甲酚供应短缺已经使得北沙制药、DSM等厂商维生素E减产，推升节后维生素E市场报价。相关标的：新和成、浙江医药相关标的：新和成、浙江医药间甲酚高度依赖于进口（吨）资料来源：WIND,民生证券研究院整理间甲酚供应短缺可能推升VE报价080,0004,0006,0008,0-

17、-----112019-11进口平均单价:间甲酚:当月值(美元/吨）市场报价:维生素E:50%:国产(右，元/千克)一一维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口维生素：价格敏感度低，中间体高度依赖进口0200040006000800020002002200420062008200162018进口出口民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明10蛋氨酸：供给寡头垄断，进口依存度高达80%供应：寡头垄断，国内产能占比不足

18、供应：寡头垄断，国内产能占比不足20%20%蛋氨酸行业属于寡头垄断行业。蛋氨酸等动物营养添加剂属于资金密集型产业，固定投资规模大、建设周期长，生产厂商需投入高性能研发和生产设备，以确保产品质量可靠性、稳定性及环保标准。蛋氨酸全球产能高度集中。截止2019年底，全球主要蛋氨酸生产商总产能达到约210万吨，产能TOP3的企业是赢创、安迪苏、诺伟司，CR3达到74%。地理分布上，欧洲及北美洲目前拥有的产能总和约为110万吨，亚洲产能总和为100万吨，其中中国产区产能为37万吨，占全球产能的17.6%，占亚洲产能的37%。二二蛋氨酸：供给寡头垄断，进口依存度高达蛋氨酸：供给寡头垄断，进口依存度高达80

19、%80%公司公司地理位置地理位置产品产品产能（万吨产能（万吨/ /年）年）产能占比产能占比赢创比利时固体蛋氨酸4321%德国美国新加坡3014%安迪苏法国固体蛋氨酸3215%西班牙液体蛋氨酸中国178%诺伟司美国液体蛋氨酸3215%住友日本均有2512%希杰马来西亚固体蛋氨酸84%沃尔斯基俄罗斯固体蛋氨酸2.51%宁夏紫光中国固体蛋氨酸105%新和成中国固体蛋氨酸52%和邦生物中国固体蛋氨酸52%合计209.5蛋氨酸全球产能分布表欧洲及北美, 109.5, 52%亚洲（除中国）, 63, 30%中国, 37, 18%蛋氨酸产能地理分布（万吨）资料来源：产业信息网,民生证券研究院整理26%29%

20、35%20%18%17%15%19%24%39%34%24%0%20%40%60%80%100%201620172018其他马来西亚日本新加坡中国进口蛋氨酸来源地分布民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明11蛋氨酸：供给寡头垄断，进口依存度高达80%需求：价格敏感度低，进口依存度达需求：价格敏感度低，进口依存度达80%80%蛋氨酸下游主要为饲料添加剂、医药、食品、化妆品等，饲料添加剂消费占比在80%以上，但添加量小下游价格敏感度低。2018年全球蛋氨酸需求量约为134万吨，年均需求增速稳定在6%左右。中国是全球最大的蛋氨酸消费国，2018年国内市场需求量约25万

21、吨，占全球总消费量的20%，年均增速约为10%。国内蛋氨酸行业的进口依存度高，2019年国内进口量约为22万吨，需求量按27.5万吨估算，进口依存度为80%。近年来国内产能规模有所提升，但蛋氨酸进口规模仍居高不下，主要是因为国外厂商占据规模优势和成本优势，国产蛋氨酸价格难以与之抗衡。疫情影响：疫情影响：1 1）国内复工）国内复工后下游补货需求旺盛，蛋氨酸量价齐升后下游补货需求旺盛，蛋氨酸量价齐升；2 2）海外）海外疫情疫情增加增加供给供给风险，风险，涨价势头有望延续。涨价势头有望延续。相关标的相关标的：安迪苏、新和成安迪苏、新和成二二蛋氨酸：供给寡头垄断，进口依存度高达蛋氨酸：供给寡头垄断，进

22、口依存度高达80%80%中国蛋氨酸进出口规模表（万吨）资料来源：产业信息网,民生证券研究院整理0502002200420062008200162018进口数量出口数量蛋氨酸价格走势（万元/吨）036912------01x 10000现货价:平均价:蛋氨酸民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明12三三农产品：大豆、糖进口高、库存消费比低农产品：大豆、糖进口高、库存消

23、费比低农产品：中国大豆、食糖进口依存度高、当前库存消费比例低供给：供给：大豆、棉花、糖、小麦全球贸易强度（出口量/总消费量）高，2019年全球主要农产品贸易强度分别为大豆（45%）、棉花（34%）、糖（31%）、小麦（25%）、玉米（13%）、大米（10%）。主产国出口和疫情导致的航运障碍可能对会全球小麦、大豆价格产生影响。全球主要粮食出口国为巴西、阿根廷、泰国、印度、美国。各国出口的重点农产品及其出口量占全球出口的比重为，巴西（大豆：50%、糖：36%、玉米：24%）、阿根廷（大豆：5%、玉米：23%）、泰国（大米：16%、糖：17%）、印度（大米：22%、糖：9%）、美国（小麦：15%、大

24、豆：32%、玉米：30%、大米：7%）。02404807209601,200大豆棉花糖小麦玉米大米出口量消费量贸易强度（右）2019年全球粮食消费（左轴百万吨，右轴%）资料来源：WIND,民生证券研究院整理0%20%40%60%80%100%小麦大米大豆糖玉米其他中国加拿大美国欧盟阿根廷巴西泰国越南印度俄罗斯资料来源：WIND,民生证券研究院整理2019年全球各国粮食出口占比民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明1307,00014,00021,00028,00035,00007,00014,00021,00028,00035,000棉花食

25、糖消费量进口量产量2019年我国粮食消费结构（万吨）农产品：中国大豆、食糖进口依存度高、当前库存消费比例低需求：需求：我国三大口粮玉米、小麦、稻谷能做到自给自足，对外依存度极低。2019年进口量占消费量的比例约为1.5%、3%、1.6%，2019年末三类农产品库存消费分别为40%、91%、86%。小麦、稻谷国内供应充足，涨价预期不强。玉米库存处于低位，若出现短期产需缺口导致进口量增加，可能出现阶段性涨价。大豆、食糖对外依存度高，2019年进口依存度分别为85%和75%，库存消费比为8%和2%。大豆主要进口国为阿根廷、巴西和美国，三者合计占进口额的94%。糖的主要进口国为巴西、泰国、古巴，三者合

26、计占进口额的74%。疫情影响：疫情影响：疫情持续发酵主产国减产或限制出口，食糖、玉米、大豆及相关副产品豆粕、豆油或存在涨价动力。相关标的：苏垦农发、北大荒、隆平高科、登海种业、大北农、荃银高科、中粮糖业相关标的：苏垦农发、北大荒、隆平高科、登海种业、大北农、荃银高科、中粮糖业资料来源：WIND,民生证券研究院整理三三农产品：大豆、糖进口高、库存消费比低农产品：大豆、糖进口高、库存消费比低玉米小麦稻谷大豆棉花食糖0204060800100库存/消费进口量/消费量国内粮食 进口依存度 VS 库存消费比（%）民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明

27、14农药：印度代森锰锌产能占全球70%供给：印度是全球第四大农药生产国供给：印度是全球第四大农药生产国印度是全球仅次于美国，日本和中国的第四大农药生产国。印度是全球仅次于美国，日本和中国的第四大农药生产国。根据世界农化网，印度是全球排名第四的农化市场，年销售额约为45亿美元，约60%的产品供应国内市场，40%出口国际市场。印度农化市场有望以8.6%的复合年增长率在2025年达到81亿美元。目前印度大约有125个农药原药生产企业，800多个制剂加工商，45000个分销商。印度的主要生产原药和中间体，其中菊酯类、代森锰锌菊酯类、代森锰锌、氨基甲酸酯、吡啶碱等产品在全球的产能占比较高。代森锰锌：印度

28、产能占全球代森锰锌：印度产能占全球70%70%。根据力鼎产业研究网数据，代森锰锌在世界各国的专利保护均已过期，随着全球制造业产能转移，目前其生产主要由印度和中国企业承接。目前全球代森锰锌的产能约为22 万吨。其中印度UPL、Sabero 及INDOFIL 三家公司占15万吨，国内总产能为5.6万吨。四四农药：印度疫情冲击农药供给农药：印度疫情冲击农药供给印度UPL, 9利民股份, 3.5印度Indofil, 3印度Sabero, 3西安近代, 1陕西安德瑞普, 0.5南通宝叶, 0.5代森锰锌主要厂商年产能（万吨）资料来源：力鼎产业研究网,民生证券研究院整理民生证券股份有限公司具备证券投资咨询

29、业务资格请务必阅读最后一页免责声明15农药：我国对印度进口醚醛的依赖度极高供给：印度是全球第四大农药生产国供给：印度是全球第四大农药生产国菊酯：印度是菊酯生产的中间体醚醛的主要出口国。菊酯：印度是菊酯生产的中间体醚醛的主要出口国。根据商务部数据，2013-2016年间，因印度醚醛价格优势，我国醚醛市场对印度的依赖程度快速攀升至80%的水平，此后我国对印度醚醛企业进行反倾销制裁，但我国近半醚醛需求依然从印度进口。相比而言，2017年国内主要企业扬农化工、高新润农醚醛产能分别为3000吨、1000吨，国内产能较小。需求：需求：春耕临近，农业部预测 2020年中国草地贪夜蛾发生面积将达 1亿亩左右,

30、呈重发生态势，国内农药需求将逐步攀升。疫情影响：疫情影响：3月24日印度总理莫迪宣布,印度政府将从25日起实施为期21天的全国封锁,以遏制新冠肺炎疫情蔓延。若印度长期封城，将对全球农药供给格局产生影响，代森锰锌、菊酯（醚醛）等相关产品价格存在上涨动力。相关标的相关标的：扬农化工、利民股份。四四农药：印度疫情冲击农药供给农药：印度疫情冲击农药供给0%50%100%0200040006000200162013-2016年我国对印度进口醚醛的依存度自印度进口的醚醛量（吨）国内醚醛表观消费量（吨）印度进口醚醛占中国国内市场份额（右）资料来源：商务部,民生证券研究院整理民生证券股份

31、有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明16外废：我国废纸外部依存度达30%供给：政策收紧叠加海外疫情，外废供应受限供给：政策收紧叠加海外疫情，外废供应受限美国是我国废纸进口的主要来源国，海外疫情影响外废供给。美国是我国废纸进口的主要来源国，海外疫情影响外废供给。瓦楞纸的原材料主要是废纸。根据废纸浆消耗量中进口占比来看，我国废纸外部依存度高达30%左右。美国是我国外废的主要来源国，2017年我国45%的外废进口来自美国，其次是英国和日本。当前海外疫情拐点尚未明确，若美国、英国疫情持续发酵甚至造成工厂停产，将影响废纸和废纸浆的发运。政策收紧，外废进口受限。政策收紧，外废进口受限

32、。2018年以来外废政策持续收紧，外废进口标准进一步提高，外废额度也进一步向龙头集中，政策规划在2020年底实现废纸进口量归零。政策收紧后我国废纸进口量大幅下滑，根据海关数据，2020年1-2月我国废纸进口量75.8万吨，同比下降52%；而作为替代，废纸浆2020年1-2月进口总量达22.8万吨，同比增297%。五五外废：疫情发酵加政策收紧，外废供应受限外废：疫情发酵加政策收紧，外废供应受限2018年进口废纸浆依存度约30%0%10%20%30%40%50%60%00400050006000700020004200520062007200820092

33、0001620172018消耗量:废纸浆（万吨）消耗量:废纸浆:进口（万吨）进口废纸浆占比（右）美国, 45.37%英国, 12.83%日本, 10.83%荷兰, 4.88%加拿大, 4.66%其他, 21.44%2017年我国外废进口国分布资料来源：Wind,民生证券研究院整理民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明17外废：高端美废供需缺口仍存需求：国内快递业包装纸需求旺盛需求：国内快递业包装纸需求旺盛国内疫情防控已见成效，快递包装需求有望逐步回升。国内疫情防控已见成效，快递包装需求有望逐步回升。根据国家邮政局数据，

34、3月份国内快递业务量预计完成57亿件，同比增长17.3%，3月底主要寄递企业市级以上分拨中心全部恢复正常运行，预计4月快递业务量同比增速在20%左右。快递行业揽收量、投递量基本回归正常水平，以废纸为主要原材料的包装纸需求有望逐步回升。疫情影响：短期内美废供需缺口仍存疫情影响：短期内美废供需缺口仍存政策收紧的背景下中国纸企采取的措施主要是在境外加工废纸后制成废纸浆运回国内。明确外废供应的主要国家美国疫情尚未明确好转，海外废纸和废纸浆的发运可能持续受影响，而因为纤维品质原因，国内废纸回收无法替代进口中的部分优质外废供应。而国内箱板纸需求有望逐步回升，因此外废（尤其是高端美废）依然存在明显的供需缺口

35、。包装纸成本传导较为顺畅，若外废价格上涨，纸企成本上升后提价有望增厚利润水平。相关标的：太阳纸业、山鹰纸业。相关标的：太阳纸业、山鹰纸业。五五外废：疫情发酵加政策收紧，外废供应受限外废：疫情发酵加政策收紧，外废供应受限资料来源：Wind,民生证券研究院整理50607080905003-------03中国快递发展指数中国快递发展指数:发展规模指数中国快递发展指数:发展趋势指数（右）2020年3

36、月快递发展指数大幅反弹，预期指标发展趋势指数显示国内快递业务有望持续回暖民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明18天然橡胶：中国是天然橡胶消费第一大国，进口依存度达91%供应：东南亚全球产量占比在供应：东南亚全球产量占比在90%90%以上以上全球天然橡胶主要产区集中在东南亚地区，其产量占全球90%以上，泰国、印度尼西亚、越南和马来西亚等国家是全球主要的产胶国和出口国。需求：中国是天然橡胶消费第一大国，进口依存度达需求：中国是天然橡胶消费第一大国，进口依存度达91%91%我国是天然橡胶第一消费大国，2019年全球天然橡胶产量1195万吨，我国消费量达到554万吨，

37、占比达46%。我国消费天胶主要来源于进口，2019年国内产量仅有81万吨，进口数量达505万吨，进口依存度达91%。资料来源：WIND,民生证券研究院整理六六天然橡胶：消费第一大国，进口依存度达天然橡胶：消费第一大国，进口依存度达91%91%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020072009200172019柬埔寨菲律宾斯里兰卡中国越南印度马来西亚天然橡胶各国产量分布（千吨）02,0004,0006,0008,0002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019进口数量:天然橡胶:ANR

38、PC:中国天然橡胶:产量:中国天然橡胶:消费量:中国我国天然橡胶进口依存度达91%，消费量占全球46%（千吨）30%36%42%48%050000001720182019天然橡胶:产量:ANRPC成员国天然橡胶:消费量:中国中国消费量占比（右）民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明19天然橡胶：中国是天然橡胶消费第一大国，进口依存度达91%需求：轮胎带动天然橡胶消费需求：轮胎带动天然橡胶消费天胶下游70%用于轮胎行业，我国是全球第一大轮胎生产国和出口国，轮胎产量占全球的近二分之一。2018年我国轮

39、胎产量8.3亿条，出口量5亿条，占比达60%。疫情影响：疫情影响：1）供给看，东南亚橡胶种植具有分散性，小农模式下疫情对胶农割胶影响有限，但封城可能影响运输；2）需求看，美国和欧盟车企被迫停产，势必影响轮胎出口；3）库存看,我国国内天然橡胶非国储库存目前高达153万吨左右，能够满足国内3个月以上正常生产；4）短期需求侧冲击大于供给侧，天胶期货价格也是维持低位震荡，但由于防疫增加成本和担心主产国封锁期延长，固特异、倍耐力、米其林等轮胎大厂纷纷宣布4月涨价5-10%不等。相关标的：海南橡胶、阳谷华泰相关标的：海南橡胶、阳谷华泰资料来源：WIND,民生证券研究院整理六六天然橡胶：消费第一大国，进口依

40、存度达天然橡胶：消费第一大国，进口依存度达91%91%中国轮胎产量60%用于出口（亿条）天然橡胶价格维持低位震荡（元/吨）8,0009,00010,00011,00012,00013,00014,00015,0----03期货收盘价(活跃合约):天然橡胶0%20%40%60%80%0592000019中国:产量:轮胎中国:出口:新的充气橡胶轮胎占比（右）民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅

41、读最后一页免责声明201 1、欧美疫情衰减速率低于预期、欧美疫情衰减速率低于预期2 2、虫害或自然灾害风险、虫害或自然灾害风险3 3、全球需求下滑幅度超预期、全球需求下滑幅度超预期风险风险提示提示民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明21杨柳，杨柳，民生证券策略首席分析师，英国雷丁大学投资学硕士，七年宏观策略研究经验。专注于 A 股投资策略、宏观经济政策、新兴产业发展方向的研究。喻雅彬喻雅彬，策略分析师，中央财经大学产业经济学硕士。两年策略研究经验。袁萍袁萍，策略研究助理，英国兰卡斯特大学会计与财务管理硕士。两年策略研究经验。分析师及研究助理简介分析师及研究助理

42、简介民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明22分析师承诺：分析师承诺：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。民生证券研究院：民生证券研究院：北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层； 100005上海：上海市浦东新区世纪大道1239号世纪大都会1201A-C单元； 200122深圳：广东省深圳市深南东路5016号京基一百大厦A座6701-01单元； 518001评级说明

43、：评级说明：公司评级标准公司评级标准投资评级投资评级说明说明以报告发布日后的以报告发布日后的1212个月内个月内公司股价的涨跌幅为基准。公司股价的涨跌幅为基准。推荐分析师预测未来股价涨幅15%以上谨慎推荐分析师预测未来股价涨幅5%15%之间中性分析师预测未来股价涨幅-5%5%之间回避分析师预测未来股价跌幅5%以上行业评级标准行业评级标准以报告发布日后的以报告发布日后的1212个月内个月内行业指数的涨跌幅为基准。行业指数的涨跌幅为基准。推荐分析师预测未来行业指数涨幅5%以上中性分析师预测未来行业指数涨幅-5%5%之间回避分析师预测未来行业指数跌幅5%以上民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资

44、格请务必阅读最后一页免责声明23免责声明：免责声明：本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本

45、报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播本报告。本公司版权所有并保留一切权利。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。