1、 http:/ 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深度报告 新洁能新洁能(605111)报告日期：2022 年 7 月 10 日 功率器件设计功率器件设计龙头，龙头，乘新能源行业东风乘新能源行业东风 新洁能深度报告 table_zw 行业公司研究|电力电子|分析师 张雷 执业证书编号：S04 分析师 蒋高振 执业证书编号：S02 分析师 赵千里 执业证书编号：S03 投资要点投资要点 公司是公司是功率半导体器件设计功率半导体器件设计龙头企业龙头企业 公司的主营业务为 MO

2、SFET、IGBT 等功率器件和功率芯片的研发设计和销售。2021 年公司营业收入为 14.98 亿元，同比增长 56.89%；归母净利润为 4.1 亿元，同比增长 194.55%；受行业景气和产品升级影响公司毛利率和净利率分别上涨13.75、12.81 个百分点。2022 年一季度公司实现归母净利润 1.12 亿元，同比增长 50.11%，受光伏和新能源汽车等新兴领域需求拉动，公司业绩延续较好增长。功率半导体功率半导体受益新能源发展受益新能源发展，国产替代加速，国产替代加速 功率半导体是电子装置电能转换与电路控制的核心元器件，预计全球功率器件在 2026 年市场规模将达到 262 亿美元，6

3、 年复合增长率约 6.9%。其中 MOSFET和 IGBT 占比分别为 40%、25%，预计是增长最为强劲的产品。中国作为全球最大的功率器件市场，目前被英飞凌为代表的海外企业主导，国内企业正凭借日渐成熟的技术和本土供应链安全优势逐步蚕食海外公司份额。新能源成为增长主要引擎新能源成为增长主要引擎，大力布局第三代半导体大力布局第三代半导体 公司作为唯一的设计公司连续五年名列“中国半导体功率器件十强企业”，产品对标国外一线品牌，产品电压覆盖 12V1700V 的全系列产品。随着新能源等下游应用领域的兴起，公司重点发展了新能源车、光伏、储能等中高端行业，已经实现对比亚迪、阳光电源等行业头部企业的大批量

4、出货，新能源下游将成为公司增长主要引擎和收入的重要构成。公司产品结构持续优化，从过往的中低压消费类产品为主，如今技术含量更高的高压产品以及下游更新兴的IGBT、屏蔽栅 MOSFET 等已然成为公司的中流砥柱。公司前瞻布局第三代功率半导体，在客户认证、产业链协作等领域已经取得积极进展。盈利预测及估值盈利预测及估值 公司公司是是功率半导体器件设计功率半导体器件设计国内龙头企业，国内龙头企业，受益新能源发展和国产替代受益新能源发展和国产替代。预计2022-2024 年公司归母净利润为 5.33、8.48、11 亿元，对应 EPS 为 2.67、4.24、5.5 元对应 PE 为 51、32、25 倍

5、。考虑公司较好的成长性和在新能源领域较大的成长空间，结合可比公司估值水平，我们认为公司股价有较大的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 行业周期性波动、采购价格波动、供应商依赖风险。财务摘要财务摘要 table_predict（百万元）（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 1498.27 2094.75 3182.03 4269.40(+/-)56.89%39.81%51.90%34.17%归母净利润 410.46 533.46 848.48 1100.46(+/-)194.55%29.97%59.05%29.70%每股收益（元）2.05 2.6

6、7 4.24 5.50 ROE 30.51%29.31%34.64%34.08%P/E 66.50 51.17 32.17 24.80 table_invest 评级评级 买入买入 上次评级 首次评级 当前价格￥136.51 单季度业绩单季度业绩 元元/股股 1Q/2022 0.79 4Q/2021 0.70 3Q/2021 0.96 2Q/2021 0.70 table_stktrend 公司简介公司简介 相关报告相关报告 table_research 报告撰写人：张雷、蒋高振、赵千里 联系人：黄华栋 证券研究报告 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度

7、报告 http:/ 2/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1.国内功率半导体器件设计龙头企业国内功率半导体器件设计龙头企业.5 2.功率器件市场空间巨大，国产替代进行时功率器件市场空间巨大，国产替代进行时.10 2.1.功率器件市场空间大，MOS 和 IGBT 是主要产品.10 2.2.新能源行业对功率半导体需求形成较强拉动.15 2.3.欧美日占主导，国内企业有望逐步实现国产替代.17 3.技术、产业链、客户优势明显，前瞻布局第三代半导体技术、产业链、客户优势明显，前瞻布局第三代半导体.22 3.1.产品对标国际一线，技术国内领先.22 3.2.产业链协作保持公司竞争

8、优势，自建封测提升产品品质和盈利.25 3.3.客户资源优质，积极拓展新能源等新兴领域.26 3.4.前瞻布局第三代 SiC/GaN 宽禁带半导体功率器件产品.27 4.盈利预测与估值盈利预测与估值.28 4.1.盈利预测.28 4.2.估值与投资建议.30 5.风险提示风险提示.30 pW9UtVeXkUlViXpZ9YpO7NcM6MpNmMmOoMfQrRsNeRrQtPbRnNwPvPrQpOuOsOxP table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 3/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程.6

9、 图 2：2017-2022Q1 营业收入情况（单位：百万元、%）.6 图 3：2017-2022Q1 归母净利润情况（单位：百万元、%）.6 图 4：产品形态口径营收结构（单位：%）.7 图 5：产品种类口径营收结构（单位：%）.7 图 6：2017-2022Q1 公司毛利率和净利率情况（单位：%）.8 图 7：2017-2022Q1 公司费用率情况（单位：%）.8 图 8：公司股权结构（截止 2022 年 6 月 28 日）.9 图 9：半导体器件分类.11 图 10：半导体功率器件下游应用广泛.13 图 11：2019 年全球功率半导体下游应用领域（单位：%）.13 图 12：全球功率器

10、件市场规模（单位：亿美元）.13 图 13：全球功率器件市场结构（单位：%）.13 图 14：2018 至 2025 全球 MOSFET 市场规模（单位：亿美元）.14 图 15：半导体功率器件产业链.15 图 16：全球功率器件需求区域分布（单位：%）.18 图 17：功率器件各产品中国市场占比（单位：%）.18 图 18：2019 年全球功率半导体器件市场格局（单位：%）.20 图 19：2019 年世界 MOSFET 市场格局.20 图 20：2019 年中国 MOSFET 市场格局.20 图 21：2020 年全球 IGBT 分立器件市场格局（单位：%）.21 图 22：2020 年全

11、球 IGBT 模块市场格局（单位：%）.21 图 23：2018-2024 年我国 IGBT 行业自给率情况（单位：万只、%）.21 图 24：我国半导体分立器件进口情况（单位：亿美元、%）.22 图 25：公司的四大产品平台.23 图 26：公司研发投入情况（单位：亿元、%）.25 图 27：公司生产流程.26 图 28：公司积累的下游优质客户.27 表 1 公司主要产品及应用.5 表 2 2021 年 11 月拟定增募投项目情况（单位：亿元）.9 表 3 半导体功率器件历代产品技术特点.12 表 4 功率半导体产业链经营模式及优缺点.15 表 5 新能源车替代带来的功率器件需求测算（单位：

12、万辆、元、亿元）.16 表 6 光伏逆变拉动的功率器件需求测算（单位：GW、%、元/W、亿元）.16 表 7 光伏储能对功率器件需求的拉动测算（单位：GW、%、h、GWh、元/Wh、亿元）.17 表 8 国外功率半导体代表企业.18 表 9 国内功率半导体代表企业.19 表 10 2021 年公司产品技术创新.24 表 11：公司 2021-2024 年业务拆分表（单位：百万元、%）.29 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 4/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 12：可比公司估值表（单位：元、元/股、倍）.30 表附录：三

13、大报表预测值.32 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 5/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.国内国内功率半导体功率半导体器件器件设计龙头设计龙头企业企业 公司为国内公司为国内 MOSFET 和和 IGBT 等半导体功率器件设计领域等半导体功率器件设计领域龙头龙头企业企业。公司的主营业务为 MOSFET、IGBT 等功率器件和功率芯片的研发设计和销售。公司主要产品包括 IGBT、屏蔽栅功率 MOSFET、超结功率 MOSFET 以及沟槽型功率 MOSFET 四大系列，每个系列销售的产品按照是否封装又分为功率器件（封装成品）和

14、功率芯片（晶圆片）。公司的产品先进且系列齐全，广泛应用于汽车电子、光伏及储能、数据中心、5G 通讯、工业电能源、机器人、智慧农业无人机、安防、锂电保护、消费电子等领域。根据 IHS 统计数据，2020 年国内 MOSFET 市场销售额排名中，包括国际厂商在内公司排名第八，其中设计领域公司排名第一。表表 1 1 公司主要产品及应用公司主要产品及应用 类别类别 具体内容具体内容 适用领域适用领域 沟槽型功率 MOSFET 12V-250V 沟槽型功率 MOSFET MID、移动电源、手机数据线、数码类锂电池保护板、车载导航、汽车应急启动电源、多口 USB 充电器、LED 户外广告屏、电动车控制、逆

15、变器、适配器、充电器、LED 电源、HID 灯、手机快充、金牌PC 电源、TV 电源板、电脑显卡、UPS 电源等。超结功率 MOSFET 500V-900V 超结功率 MOSFET 手机充电器、快充、LED 驱动电源、适配器、大功率电动车充电器、大功率 LED 调光电源、超薄类 PC 适配器、TV 电源板、电动汽车充电桩、通信电源等。屏蔽栅功率 MOSFET 30V-300V 屏蔽栅功率 MOSFET 电子雾化器、充电桩、电动工具、智能机器人、无人机、移动电源、数码类锂电池保护板、多口 USB 充电器、电动车控制、逆变器、适配器、手机快充、金牌 PC 电源、TV 电源板、UPS 电源等。IGB

16、T 高密度场截止型绝缘栅双极型晶体管(IGBT)UPS 电源、电焊机、电动汽车充电桩、变频器、逆变器、功率电源、太阳能、交流电机驱动、电磁加热载流子存储等。载流子存储型绝缘栅双极型晶体管(IGBT)其他 MOSFET 或 IGBT 功率模块 大功率电动三轮车、电动四轮车、低速电动汽车、高速电动汽车的电机控制，大功率马达驱动等。资料来源：公司公告、浙商证券研究所 公司深耕功率半导体领域十余年，专注公司深耕功率半导体领域十余年，专注专业专业。新洁能股份有限公司前身是 2009 年 12月成立的新洁能半导体，其主要从事 MOSFET、IGBT 等半导体芯片和功率器件的研发设计及销售。公司正式成立于

17、2013 年 1 月，从 2016 年起公司作为唯一的功率器件设计公司连续五年名列中国半导体行业协会发布的“中国半导体功率器件十强企业”。公司始终紧跟行业发展前沿并积极延伸产业链：公司基于全球半导体功率器件先进理论技术，进行领先产品的开发，是国内第一个掌握并运用超结理论技术，量产屏蔽栅功率 MOSFET 及超结功率 MOSFET 的公司；在 2015 年率先启动了对 SiC 等宽禁带半导体功率器件的研发工作；2017 年成立全资子公司电基集成布局功率器件封测领域；随着新兴应用领域对于功率模块的需求持续旺盛，公司又于 2021 年成立全资子公司金兰半导体布局半导体功率模块的研发、设计、生产和销售

18、。2022 年 6 月，公司发布公告通过增资方式控股国硅 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 6/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 集成，构建集成电路平台，不仅新增了 IC 系列产品，还能与公司既有的芯片产品集成创新，形成智能功率集成产品。公司于 2016 年 9 月在新三板挂牌，于 2020 年 9 月 28 日在上交所主板上市。图图 1 1：公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 公司历史业绩增速较快，盈利能力稳健提升公司历史业绩增速较快，盈利能力稳健提升。2021 年公司营业收入为 14.98 亿元，

19、同比增长 56.89%；归母净利润为 4.1 亿元，同比增长 194.55%。同期公司业绩快速增长，一方面是因为受到汽车电子、光伏、储能等新兴领域拉动，功率半导体行业景气度较高，另一方面，公司大力开拓新兴市场和领域内重点客户。近年来国内半导体行业快速发展，公司产品技术快速进步，同时公司积极优化市场、客户和产品结构，实现了经营规模和经济效益的较快增长：2017-2021 年公司的营业收入从 5.04 亿元增至 2021 年 14.98 亿元，4年 CAGR 为 31.30%；归母净利润从 0.52 亿元增至 4.10 亿元，4 年 CAGR 为 67.57%。2022 年一季度公司实现营业收入

20、4.21 亿，归母净利润 1.12 亿，同比增速分别为 32.87%和 49.55%。功率半导体行业景气度持续高企，公司积极推进产品升级，拓展新兴市场和开发重点客户，营业收入和归母净利润实现较快增长。图图 2：20Q Q1 1 营业收入情况营业收入情况（单位：（单位：百万百万元元、%）图图 3：20172017-2022Q12022Q1 归母净利润情况归母净利润情况（单位：（单位：百万百万元元、%）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,400

21、1,600200202021 2022Q1营业收入(百万元)同比增速（%）-50%0%50%100%150%200%250%00500200202021 2022Q1归母净利润(百万元)同比增速（%）table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 7/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 产品结构调整，屏蔽栅产品结构调整，屏蔽栅 MOSFET 和和 IGBT 占比逐年提升占比逐年提升。从产品形态口径看，公司近年来功率器件占比逐年提升，从 2017 年的 57.32%提升至 202

22、1 年的 90.47%，而芯片形式出货产品占比逐年降低。这主要因为公司积极布局功率半导体封装，提升器件形式出货的规模，主要为了打造提升公司品牌影响力以及获取更高的利润。按产品种类来看，屏蔽栅功率 MOSFET和IGBT产品营收占比占比逐年增加，其中屏蔽栅型功率 MOSFET 2017占比仅为 10.80%，2021 年营收占比达到 38.96%；IGBT 营收占比在 2017 年仅为 0.03%，2021年占比大幅增加至5.39%。公司屏蔽栅型功率MOSFET和IGBT更多面向汽车电子、光伏储能等新兴应用领域，这些下游市场成长空间巨大，公司近年来也主动将更多的资源分配到对应的产品研发和客户开发

23、上，预计公司屏蔽栅型功率 MOSFET 和 IGBT 产品占比未来延续持续较快提升态势。图图 4 4：产品形态口径营收结构（单位：产品形态口径营收结构（单位：%）图图 5 5：产品种类口径营收结构（单位：产品种类口径营收结构（单位：%）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 毛利率稳步上升，毛利率稳步上升，费用控制良好。费用控制良好。2017-2022 年一季度公司的毛利率从 24.69%上升到39.72%，净利率由 10.30%上升到 26.72%，公司主动优化产品结构，积极推进新产品研发，将更多资源投入毛利率更高的中高端市场。2019 年毛利率下滑主要是由于

24、半导体行业周期波动以及芯片代工成本上升影响。2017-2022 年一季度，公司财务费用一直为负值，反映了公司良好的财务状况。同期公司管理费用率维持在较低水平，公司采取一体化、精细化管理方式，管理架构较为精简。公司销售费用率也一直较低，这反映了公司产品在MOSFET 和 IGBT 领域较强的竞争优势和口碑，客户开拓和维护成本较低。公司研发费用率一直在 4%以上，且近年来有不断攀升的趋势，公司对新产品研发的重视有助于公司保持较强的竞争力。0%20%40%60%80%100%200202021功率器件芯片0%20%40%60%80%100%20020202

25、1沟槽型MOSFET屏蔽栅MOSFETIGBT超结MOSFET table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 8/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 6 6：20172017-2022Q12022Q1 公司毛利率和净利率情况公司毛利率和净利率情况（单位：（单位：%）图图 7 7：20172017-2022Q2022Q1 1 公司费用率情况公司费用率情况（单位：（单位：%）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 公司实控人为公司实控人为朱袁正朱袁正，股权激励绑定员工利益，股权激励绑定员工利益。截止 202

26、2 年一季度末，公司董事长兼总经理朱袁正先生持有公司 23.15%的股份，为公司的实际控制人。朱袁正先生毕业于吉林大学半导体化学专业和新加坡国立大学 Computer and Power Engineering 专业，并且在半导体行业内拥有三十多年研究和工作经历，既有深厚的学术背景又有丰富的产业经历，是国内 MOSFET 等半导体功率器件领域研究及产业化的亲历者和先行者。公司研发管理团队以朱总为领军人物，且多数具有半导体产业链复合工作背景，是国内最早一批专注于大英寸芯片工艺平台对 MOSFET、IGBT 等先进的半导体功率器件进行技术研发和产品设计的先行者，多年来核心骨干理念高度一致、团队保持

27、稳定，通过多年的持续钻研和积累，在 MOSFET、IGBT 等先进的半导体功率器件这一细分领域具有雄厚的技术实力和丰富的研发经验。公司也于 2017 年和 2021 年两次施行股权激励，绑定公司核心员工利益。公司通过子公司布局封测、半导体功率模块、功率集成电路业务。子公司电基集成主要布局封测领域，截止 2021 年年底投资额已达 2.7 亿元。子公司金兰功率半导体有限公司主要致力于半导体功率模块的研发、设计、生产和销售。子公司国硅集成专注于车规级智能功率集成电路芯片的设计。24.69%31.63%20.73%25.37%39.13%39.72%10.30%19.76%12.71%14.59%2

28、7.40%26.72%0%10%20%30%40%50%2002020212022Q1销售毛利率销售净利率1.99%1.90%1.50%1.45%1.39%1.92%6.31%2.14%1.96%2.53%2.06%3.33%-0.04%-0.26%-0.57%-0.64%-1.16%-0.84%4.29%4.59%4.47%5.42%5.32%4.03%-2%0%2%4%6%8%2002020212022Q1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 9/

29、33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 8 8：公司股权结构（截止公司股权结构（截止 20222022 年年 6 6 月月 2 28 8 日日）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 融资聚焦融资聚焦功率半导体器件前沿发展领域，功率半导体器件前沿发展领域，培养培养公司新的业绩增长点。公司新的业绩增长点。公司于 2020 年9 月在上交所 IPO，募资额 5.04 亿元，主要投向包括半导体功率器件研发、功率器件封测生产线、SiC 宽禁带半导体功率器件研发等。2021 年 11 月公司公告拟通过定向增发方式再次筹资 14.18 亿元，资金投向包括三代半导体 SiC/GaN 功率器件及封测的研发及

30、产业化、功率驱动 IC、智能功率模块（IPM）的研发及产业化和 SiC/IGBT/MOSFET 等功率集成模块（含车规级）的研发及产业化。第三代半导体 SiC/GaN 功率器件及封测的研发及产业化拟投资 2 亿元，本次募投有助于公司提前布局第三代SiC/GaN宽禁带半导体功率器件产品，实现公司产品结构升级。功率驱动 IC 及智能功率模块（IPM）的研发及产业化拟投资 6 亿元，功率驱动 IC 是驱动控制功率开关器件的前级 IC，智能功率模块是将功率器件、功率驱动 IC 等贴装合封在一起 构 成 的 电 机 驱 动 单 元，这 两 者 是 公 司 现 有 功 率 器 件 产 品 的 延 伸 和

31、升 级。SiC/IGBT/MOSFET 等功率集成模块（含车规级）的研发及产业化拟投资 5 亿元，IGBT、MOSFET 等的功率集成模块广泛用于光伏、新能源车等领域，有助于公司在新能源应用领域占据更大的市场份额。表表 2 2 20212021 年年 1 11 1 月月拟拟定增募投项目情况定增募投项目情况（单位：亿元）（单位：亿元）项目名称项目名称 拟投入募拟投入募资资金资资金（亿元）（亿元）项目意义项目意义 第三代半导体SiC/GaN 功率器件及封测的研发及产业化 2.00 有助于公司把握半导体功率器件行业发展趋势，提前布局 SiC/GaN 宽禁带半导体功率器件产品，实现公司产品结构升级，从

32、而进一步强化公司在半导体功率器件高端应用市场的核心竞争力 功率驱动 IC 及智能功率模块6.00 功率驱动 IC 是驱动控制功率开关器件的前级 IC；智能功率模块（IPM）是功率器件和功率驱动 IC 的集成，可以直接通过 MCU 等中央处理单元直接高效地控制驱动电机。功率驱动 IC table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 10/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 （IPM）的研发及产业化 和智能功率模块（IPM）目前下游需求广阔，该项目实施有助于扩大业务规模并且寻找新的盈利增长点 SiC/IGBT/MOSFET等功率集成模块（含车规级

33、）的研发及产业化 5.00 功率集成模块（PIM）是在电机控制系统中负责能源转换与传输的核心功率半导体器件；IGBT、MOSFET 等的功率集成模块广泛用于光伏、风电、新能源车等领域，根据 IHS 数据，该项目有助于公司在光伏、新能源汽车等新兴应用领域占据更大的市场份额 补充流动资金 1.18 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2.功率器件市场空间巨大，国产替代进行时功率器件市场空间巨大，国产替代进行时 2.1.功率器件市场功率器件市场空间大，空间大，MOS 和和 IGBT 是主要产品是主要产品 半导体功率器件是分立器件的重要部分。半导体功率器件是分立器件的重要部分。半导体是一种导电性可受控

34、制，常温下导电性能介于导体与绝缘体之间的材料。半导体产品可划分为集成电路、分立器件、其他器件等多类产品，分立器件是指具有单一功能的电路基本元件，主要实现电能的处理与变换，而半导体功率器件是分立器件的重要部分。半导体功率器件主要包括功率二极管、功率三极管、晶闸管、MOSFET、IGBT 等。table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 11/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 9 9：半导体器件分类半导体器件分类 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 在半导体功率器件中，MOSFET 和 IGBT 属于电压控制型开关器件，相比于功率二极管

35、、功率三级管和晶闸管等电流控制型开关器件，具有易于驱动、开关速度快、损耗低等特点，应用前景十分广阔。在分立器件发展过程中，20 世纪 50 年代，功率二极管、功率三极管面世并应用于工业和电力系统。20 世纪 60 至 70 年代，晶闸管等半导体功率器件快速发展。20 世纪 70 年代末，平面型功率 MOSFET 发展起来；20 世纪 80 年代后期，沟槽型功率 MOSFET 和 IGBT 逐步面世，半导体功率器件正式进入电子应用时代。20 世纪 90 年代，超结 MOSFET 逐步出现，打破传统“硅限”以满足大功率和高频化的应用需求。2008 年，英飞凌（Infineon）率先推出屏蔽栅功率

36、MOSFET，半导体功率器件的性能进一步提升。当前半导体分立器件产业正在发生深刻的变革，其中新材料成为产业新的发展重心。以碳化硅（SiC）、氮化镓（GaN）等材料为代表的新材料半导体因其宽禁带、高 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 12/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 饱和漂移速度、高临界击穿电场等优异的性能而受到行业关注，有望成为新型的半导体材料。表表 3 3 半导体功率器件历代产品技术特点半导体功率器件历代产品技术特点 基材基材 代表产品代表产品 面世时间面世时间 技术特点技术特点 系统应用特性系统应用特性 硅基半导体

37、功率二极管 20 世纪 50 年代 不可控型 结构简单，但只能整流使用，开关使用，不易驱动，损耗大，晶闸管 20 世纪 60 年代 半控型器件 开关使用，不易驱动，损耗大，难以实现高频化变流 功率三极管 20 世纪 50 年代 全控型器件 开关使用或功率放大使用，不易于驱动控制，频率较低 平面型功率 MOSFET 20 世纪 70 年代 易于驱动，工作频率高，但芯片面积相对较大，损耗较高 沟槽型功率 MOSFET 20 世纪 80 年代 易于驱动，工作频率高，热稳定性好，损耗低，但耐压低 IGBT 20 世纪 80 年代 开关速度高，易于驱动，频率高，损耗很低，具有耐脉冲电流冲击的能力 超结功

38、率 MOSFET 20 世纪 90 年代 易于驱动、频率超高、损耗极低，最新一代功率器件 屏蔽栅功率 MOSFET 21 世纪 打破了硅限，大幅降低了器件的导通电阻和开关损耗 宽禁带材料半导体 SiC、GaN 半导体功率器件 21 世纪/耐受电压高、通态电阻低、更好的导热性和热稳定性、耐受温度高和更强的耐受射线辐射能力 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 半导体功率器件下游应用领域众多。半导体功率器件下游应用领域众多。半导体功率器件几乎可以用于所有的电子制造业，包括计算机、网络通信、消费电子、汽车电子、工业电子等电子产业。此外，新能源汽车/充电桩、智能装备制造、物联网、光伏新能源等新兴应用领域

39、逐渐成为半导体功率器件的重要应用市场。从下游应用领域来看，汽车是功率半导体下游最主要的应用领域。根据智研咨询的统计，2019 年全球功率半导体市场下游应用领域最大的是汽车（35.40%），其次是工业（26.80%）和消费电子（13.20%）。table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 13/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 1010：半导体功率器件下游应用半导体功率器件下游应用广泛广泛 图图 1111：2 2019019 年年全球功率半导体下游应用领域全球功率半导体下游应用领域（单位：（单位：%）资料来源：公司公告、浙商证券研究所

40、 资料来源：智研咨询、浙商证券研究所 新兴领域拉动全球新兴领域拉动全球功率器件功率器件行业行业加速成长加速成长，MOSFET、IGBT 市场占比较高市场占比较高。在新能源车、光伏和储能等新兴领域应用的带动下，全球功率器件市场规模有望加速成长，据Yole 预测，2020-2026 年，全球功率器件市场有望以 6.9%的年复合增速，从 175 亿美元增长至 262 亿美元。根据 WSTS 统计，在整个功率器件市场中，MOSFET 占比最高，约占 40%，其次为功率二极管（30%），IGBT 紧随其后约占 25%，晶闸管占约为 5%。图图 1212：全球功率器件市场规模全球功率器件市场规模（单位：亿

41、美元）（单位：亿美元）图图 1313：全球功率器件市场结构全球功率器件市场结构（单位：（单位：%）资料来源：Yole、浙商证券研究所 资料来源：WSTS、浙商证券研究所 IC Insights 指出在各类半导体功率器件中，未来增长最强劲的产品将是 MOSFET 与IGBT 模块。根据 Yole，2017 年 MOSFET&IGBT 及其模组的市场规模为 104 亿美元，受益于新能源等下游新兴应用领域的高速增长，2023 年 MOSFET&IGBT 及其模组的市场规模预计达到 132 亿美元，年均复合增长率为 4.05%。金属-氧化物半导体场效应晶体管（MOSFET）是一种可以广泛使用在模拟电路

42、与数字电路的场效晶体管，具有导通电阻小，损耗低，驱动电路简单，热阻特性好等优点，特汽车,29%工业,29%通讯,18%计算机,11%其他,13%050030020202021E2022E2023E2024E2025E2026EMOSFET,40%IGBT,25%功率二极管,30%晶闸管,5%table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 14/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 别适合用于电脑、手机、移动电源、车载导航、电动交通工具、UPS 电源等电源控制领域。随着消费电子、汽车电子和工业电子等市场稳定增长，全球 MOS

43、FET 市场规模预计也将保持稳定增长。根据中金企信国际咨询，2020 年全球 MOSFET 市场规模达 80.67 亿美元，在新基建、云服务器和电动汽车的推动下，2020 年至 2025 年，MOSFET 年复合增速将不低于 7.9%，预计 2025 年市场规模将达到 118.47 亿美元。图图 1414：20182018 至至 20252025 全球全球 MOSFETMOSFET 市场规模市场规模（单位：亿美元）（单位：亿美元）资料来源：中金企信国际咨询、浙商证券研究所 绝缘栅双极型晶体管（IGBT）是由双极型三极管（BJT）和 MOSFET 组成的复合全控型电压驱动式半导体功率器件，兼有

44、MOSFET 的高输入阻抗和双极型三极管（BJT）的低导通压降两方面的优点，IGBT 驱动功率小而饱和压降低，非常适合应用于直流电压为 600V 及以上的变流系统，如交流电机、变频器、开关电源、照明电路、牵引传动等。IGBT 是光伏、风电等大功率逆变器以及新能源汽车电控系统和直流充电桩的核心器件,受益于新能源行业的快速发展，IGBT 等半导体功率器件将迎来黄金发展期。在全球市场上，未来 IGBT 市场规模的快速增长主要受益于其在节能、能效提升等方面发挥的重要作用。根据 yole 数据，2020 年 IGBT 市场规模约为 54 亿美元，其中工业、家用、电动车、轨交、光伏、其他行业市场规模占比分

45、别为 31%、24%、9%、6%、4%。2026 年其规模将会增长到 84 亿美元，6 年复合增长率为 7.6%。半导体功率器件行业产业链包括芯片设计、芯片制造、封装测试、对外销售等环节。根据是否拥有产业链各个环节，行业内企业的经营模式可以分为垂直一体化模式和垂直分工模式。020406080021E2022E2023E2024E2025E table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 15/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 1515：半导体功率器件产业链半导体功率器件产业链 资料来源：公司

46、公告、浙商证券研究所 垂直一体化的模式即 IDM 模式，是指半导体企业除进行半导体设计外，业务范围还包括芯片制造、封装和测试等所有环节。采用 IDM 模式的企业能够充分整合内部资源，获取产业链较高的附加值，但是需要拥有强大的研发能力和雄厚的资本实力。行业内采用IDM 模式的企业包括英飞凌（Infineon）等。垂直分工模式可以分为 Fabless 模式和 Foundry 模式。采用 Fabless 模式的企业无芯片制造和封装测试生产线，仅从事半导体的设计和销售。其优势在于采用 Fabless 模式的企业能够专注于半导体的设计和销售环节，集中资源持续进行技术创新和升级换代，同时自主选择先进工艺技

47、术，并且期初投入的资本规模小。行业内采用 Fabless 模式的代表企业包括新洁能等。采用 Foundry 模式企业只专注于芯片代工环节，为 Fabless 模式企业和IDM 模式企业的部分订单提供代工服务，并收取代工费。行业内代表企业包括中芯国际、台积电、华虹宏力等。表表 4 4 功率半导体功率半导体产业链经营模式及优缺点产业链经营模式及优缺点 经营模式经营模式 所处产业链环节所处产业链环节 优点优点 缺点缺点 IDM 模式 全环节 能够充分整合内部资源，获取产业链较高的附加值 资本投入巨大、产品转型相对较慢、需要产业链各环节专业人才 Fabless 模式 芯片设计、对外销售 能够集中资源持

48、续进行技术创新和升级换代、充分利用全球先进的工艺制造技术、对市场敏感、前期投入资本少 产品品质缺乏保障、供应链不稳定、成本不易控制 Foundry 模式 芯片代工 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2.2.新能源行业对功率半导体需求形成较强拉动新能源行业对功率半导体需求形成较强拉动 新能源车新能源车的的功率器件功率器件单车单车价值量大幅增加价值量大幅增加，2025 年拉动市场规模预计为年拉动市场规模预计为 617 亿元亿元。近年来，在“碳中和、碳达峰”的目标下，全球新能源汽车行业迎来了蓬勃发展。根据Marklines 的数据，2021 年全球新能源车总产量达到 635 万量，同比增长 210

49、%，渗透率达到 7.9%；国内新能源汽车产量达 355 万辆，同比增长 259%，渗透率达到 14%。考虑到汽车产销总量增幅缓慢，新能源汽车对传统燃油汽车事实上的替代效应日渐明显，而新能源车上功率半导体的价值量较传统燃油车有较大提升：根据英飞凌披露的数据，插电式混合动力及纯电动车的半导体器件单车价值量为 950 美元，较传统燃油车的 490 美元增幅 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 16/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 近一倍，而新能源车相对燃油车的半导体增量中 75%用于功率器件，即功率器件单车价值增量为 345 美元，

50、按照人民币兑美元 6.7 的汇率换算，对应人民币 2312 元。表表 5 5 新能源车替代带来的功率器件需求测算（单位：万辆、元、亿元）新能源车替代带来的功率器件需求测算（单位：万辆、元、亿元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球新能源汽车总产量（万辆）303 635 1050 1495 2055 2670 国内新能源汽车总产量（万辆）137 355 550 770 1040 1350 新能源车替代带来的单车价值增量（元）2312 全球新能源车替代带来的功率器件需求（亿元）70 147 243 346 475 617 国内新能源车替代带来的功率器件需求（亿元

51、）32 82 127 178 240 312 资料来源：Marklines，浙商证券研究所 2025 年光伏逆变拉动的年光伏逆变拉动的功率器件的市场需求功率器件的市场需求规模规模有望达有望达 126 亿元亿元。近年来随着光伏技术进步和发电成本降低，行业迎来了持续的较快增长。根据 IRENA 的数据，2021 年全球光伏新增装机量达到 170GW，同比增长 33.5%；同期国内光伏新增装机量高为 54.9GW，同比增长 13.9%。功率器件在光伏逆变器物料成本占比约为 10%-15%，以光伏逆变公司固德威为例，2017-2019 年公司采购的 IGBT 等功率器件占物料成本比重分别为 14.7%

52、、13.4%、10.6%。结合公司历史毛利情况，我们假设光伏逆变拉动的功率器件的市场需求占下游光伏逆变市场规模比例为 8%。我们假设 2025 年全球光伏新增装机量达到 480 亿元，对应逆变器需求规模为 1579 亿元，对应的功率器件需求为 126 亿元，4 年 CAGR 为21.4%。表表 6 6 光伏逆变拉动的功率器件需求测算（单位：光伏逆变拉动的功率器件需求测算（单位：G GW W、%、元、元/W W、亿元）、亿元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球光伏新增装机量（GW）127.3 170 250 330 400 480 假设超配比 1.2 全球光

53、伏逆变器新增需求量（GW）153 204 300 396 480 576 全球光伏逆变器替换需求量（GW）16 30 27 37 37 50 全球光伏逆变器需求总量（GW）169 234 327 433 517 626 组串式逆变器渗透率（%）67%68%69%70%70%70%集中式逆变器渗透率（%）29%27%25%23%22%21%微型逆变器渗透率（%）4%5%6%7%8%9%组串式逆变器需求量（GW）112 159 226 303 362 438 集中式逆变器需求量（GW）48 63 82 100 114 131 微型逆变器需求量（GW）7 12 20 30 41 56 组串式逆变器单

54、价（元/W）0.30 0.29 0.27 0.26 0.24 0.23 集中式逆变器单价（元/W）0.11 0.10 0.10 0.09 0.09 0.09 微型逆变器单价（元/W）2.00 1.80 1.50 1.20 1.00 0.80 组串式市场空间（亿元）337 454 611 780 884 1017 集中式市场空间（亿元）53 66 81 94 102 112 微型市场空间（亿元）135 211 294 364 413 451 全球光伏逆变器市场空间（亿元）525 731 987 1238 1399 1579 假设功率器件占比（%）8%table_page 新洁能新洁能(6 605

55、11105111)深度报告深度报告 http:/ 17/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球光伏逆变拉动的功率器件需求（亿元）42 58 79 99 112 126 资料来源：IRENA，GTM，Wood Mackenzie，浙商证券研究所 光伏储能拉动的功率器件需求高速成长光伏储能拉动的功率器件需求高速成长，2025 年需求规模年需求规模约约为为 19 亿元亿元。由于光伏等可再生能源发电的波动性、间歇性，并网后容易加大电网消纳负担，加装储能装置后可以通过系统充放电调节电源和负荷端功率差。增强发电侧、用户侧配套储能系统建设是大规模发展光伏发电的必由之路。根据 BNEF 估算，2021

56、年一个安装完成的 2 小时电站级储能系统成本为 1.3 元/Wh，2025 年将降至 0.9 元/Wh。根据中国储能网披露，箱式储能系统成本占比中储能变流器占比约 15%，储能变流器结构与光伏逆变器类似，假设功率器件占其价值量比例也为 8%。根据测算 2021 年光伏储能拉动的功率器件需求为 3 亿元，2025 年光伏侧储能拉动的功率器件需求为 19 亿元，市场处于高速成长期，4 年复合增长率约 57%。表表 7 7 光伏储能对功率器件需求的拉动测算（单位：光伏储能对功率器件需求的拉动测算（单位：G GW W、%、h h、G GW Wh h、元、元/W Wh h、亿亿元）元）2020 2021

57、 2022E 2023E 2024E 2025E 发电侧 全球光伏新增装机容量（GW）127.3 170 250 330 400 480 全球集中式光伏新增装机容量（GW）76.4 102 150 198 240 288 储能配置渗透率（%）11%15%17%20%25%30%配置比例（%）11%12%13%15%17%20%配置时长（h）2 2 2 2 2 2 发电侧储能新增容量规模（GW）1.5 3.1 5.5 9.9 17.0 28.8 发电侧储能新增能量规模（GWh）3.1 6.1 11.1 19.8 34.0 57.6 用户侧 分布式光伏新增装机容量（GW）50.9 68.0 100

58、.0 132.0 160.0 192.0 储能配置渗透率（%）3%7%10%15%18%22%配置比例（%）95%95%95%95%95%95%配置时长（h）3 3 3 3 3 3 用户侧储能新增容量规模（GW）1.5 4.8 9.5 18.8 27.4 40.1 用户侧储能新增能量规模（GWh）4.6 14.3 28.5 56.4 82.1 120.4 光伏储能合计新增能量规模（GWh）7.7 20.5 39.6 76.2 116.1 178.0 储能系统单价（元/Wh）1.5 1.3 1.2 1.1 1 0.9 假设储能变流器成本占比（%）15%假设功率器件占比（%）8%全球光伏储能拉动的

59、功率器件需求（亿元）1 3 6 10 14 19 资料来源：IRENA，中国储能网，BNEF，浙商证券研究所 2.3.欧美日占主导，国内企业有望逐步实现国产替代欧美日占主导，国内企业有望逐步实现国产替代 中国是全球功率器件最大的市场。中国是全球功率器件最大的市场。根据 IDC 统计，在功率器件市场需求区域分布中，中国市场占比最高达 39%，其次是日本，占比达 18%。从各功率器件分类看，根据 Yole的统计，在电源 IC、IGBT 和 BJT 中，中国的市场规模占全球市场都在 40%以上，MOSFET占比达到了 39%，其他功率器件中国市场占比也均在 30%以上。table_page 新洁能新

60、洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 18/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 1616：全球功率器件需求区域分布全球功率器件需求区域分布（单位：（单位：%）图图 1717：功率器件各产品中国市场占比功率器件各产品中国市场占比（单位：（单位：%）资料来源：IDC、浙商证券研究所 资料来源：Yole、浙商证券研究所 国内半导体分立器件国内半导体分立器件高端产品依赖进口高端产品依赖进口。国内半导体分立器件整体技术水平相对落后，以功率二极管、功率三极管、晶闸管和中低端 MOSFET 等产品为主，产品结构、技术水平和创新能力与国外存在较大的差距，国内部分高端技术产

61、品仍大量依赖进口。目前功率半导体高端市场主要由外国公司占据，在全球市场中占比前列的外国公司包括英飞凌、安森美、瑞萨电子、东芝半导体和意法半导体等，这些企业为国际大型半导体公司，凭借先进的技术占据竞争中的优势地位。在国家政策鼓励下，以及通过国内企业多年来的研发积累和技术引进，目前国内一部分功率半导体企业在技术水平、生产工艺和产品质量等方面已接近国际先进水平。闻泰科技、扬杰科技、士兰微为代表的少数国内企业已经具备 IDM 经营能力，也通过长期技术积累形成了一定的自主创新能力，在部分优势领域逐步实现进口替代。以新洁能、韦尔股份、斯达半导为代表的企业则是走的是“Fabless+分销/封测”的“轻资产”

62、模式。从规模来看，闻泰科技（安世半导体）、华润微、扬杰科技、士兰微、华润微、新洁能等公司长期位居“中国半导体功率器件十强企业”，已经证明了其优势地位。表表 8 8 国外功率半导体代表企业国外功率半导体代表企业 企业名称企业名称 经营模式经营模式 产品特征产品特征 技术水平技术水平 英飞凌（Infineon）IDM 英飞凌是全球功率半导体龙头企业，掌握功率半导体高端技术，其产品主要包括 MOSFET、IGBT、智能功率器件及功率集成电路等产品。国际领先 安森美（ON Semiconductor）IDM 安森美产品包括集成电路和功率半导体，在并购 Fairchild 后，一跃成为全球第二大功率半导

63、体企业，掌握半功率半导体高端技术，其产品主要包括 MOSFET、IGBT、新材料器件、智能功率器件及功率集成电路等产品。国际领先 瑞萨电子（Renesas Electronics）IDM 其产品包括集成电路和功率半导体，其功率半导体产品主要包括 MOSFET、IGBT、功率集成电路、二极管、三极管及晶闸管等。国际先进 东芝半导体（Toshiba）IDM 其产品包括集成电路和功率半导体，其功率半导体产品主要包括 MOSFET、IGBT、二极管、功率集成电路等。国际先进 中国,39%日本,18%欧洲,17%美国,8%亚太及其他地区,18%36%35%47%39%33%43%49%64%65%53%

64、61%67%57%51%00.20.40.60.81中国其他国家 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 19/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 意法半导体（ST Microelectronics）IDM 其产品包括集成电路和功率半导体，其功率半导体产品主要包括 MOSFET、IGBT、二极管、功率集成电路等。国际先进 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 表表 9 9 国国内内功率半导体代表企业功率半导体代表企业 企业名称企业名称 经营模式经营模式 产品特征产品特征 扬杰科技（300373）IDM 专业从事二极管系列产品，包括快恢复

65、二极管、齐纳二极管、整流桥等，目前正逐步开发自己的MOSFET 产品。在二极管领域技术先进，积累雄厚。根据其 2019 年年报，公司拥有发明专利 42 项。韦尔股份（603501）Fabless+半导体分销模式 公司自主研发设计的半导体产品主要有分立器件（包括 TVS、MOSFET、肖特基二极管等）、电源管理 IC、直播芯片和射频芯片等。根据其 2019 年年报，公司拥有发明专利 3,826 项。斯达半导（300671）Fabless+封装测试模式 主营业务是以 IGBT 为主的功率半导体芯片和模块的设计研发和生产，并以 IGBT 模块形式对外实现销售。公司已经实现了 IGBT 模块的核心器件

66、 IGBT 芯片和快恢复二极管芯片的自主研发设计。士兰微（600460）IDM 产品主要包括集成电路和功率半导体，功率半导体产品主要为功率集成电路、二极管、三极管、MOSFET、IGBT 等。根据其 2018 年年报，公司拥有发明专利 361 项。华微电子（600360）IDM 其产品包括集成电路和功率半导体，其功率半导体产品主要包括 MOSFET、IGBT、二极管、功率集成电路等。截至 2019 年 4 月 1 日，公司共拥有发明专利 18 项。台基股份（300046）IDM 其产品主要包括大功率晶闸管和大功率模块等。在国内大功率半导体器件市场销量领先；晶闸管产品在国内属于领先水平。根据其

67、2019 年年报，公司共拥有发明专利 9 项。新洁能（605111）Fabless+封装测试模式 主要产品包括沟槽型功率 MOSFET、超结功率 MOSFET、屏蔽栅功率 MOSFET 和 IGBT 等。主要产品包括沟槽型功率 MOSFET、超结功率 MOSFET、屏蔽栅功率 MOSFET 和 IGBT 等。资料来源：公司公告，浙商证券研究所 目前目前全球全球功率半导体市场仍欧美日企业为主导，市场集中度高。功率半导体市场仍欧美日企业为主导，市场集中度高。由于国内技术水平、创新水平和国外存在较大差距，目前全球功率半导体市场被外国企业占据了大半市场，根据 2019 年数据，英飞凌市场份额占比最大，

68、达到了 19%，其次是安森美（8.40%）和 ST意法半导体（4.80%）。国内只有安世半导体市场占有在前十，占比为 2.4%。同时市场集中度高，CR5 占比为 43.2%，CR10 占比为 58.3%。table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 20/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 1818：20192019 年全球功率半导体器件市场格局年全球功率半导体器件市场格局（单位：（单位：%）资料来源：英飞凌、浙商证券研究所 具体到 MOSFET 器件，无论从世界还是中国市场看，MOSFET 市占率前三的公司都是海外公司。在 MOSF

69、ET 市场，英飞凌有较为明显的优势，在世界的 MOSFET 市场中，英飞凌占了 16%的市场份额，而在中国的 MOSFET 市场，英飞凌占了 28.5%的市场份额。前七名企业合计占有国内 78%的市场份额，而其中没有中国企业的身影，MOSFET 器件中国企业进口替代的空间较大。图图 1919：20192019 年世界年世界 MOSFETMOSFET 市场格局市场格局 图图 2020：20192019 年中国年中国 MOSFETMOSFET 市场格局市场格局 资料来源：英飞凌、浙商证券研究所 资料来源：HIS、浙商证券研究所 具体到 IGBT 器件，海外公司也展现了其份额上的领先优势。无论是 I

70、GBT 分立器件还是 IGBT 模块（即由 IGBT 与二极管芯片通过特定的电路桥接封装而成的模块化半导体产品），市场占有前三的公司都是外国公司，而且英飞凌展现了比 MOSFET 器件领域更高的市占率，市场占有分别是 29.35%和 36.50%。目前龙头厂商英飞凌已经推出了 7 代的IGBT 产品。目前我国企业与世界先进企业的差距在逐渐缩小，国内部分头部企业的 IGBT产品在某些关键性能指标上已经可以对标对标英飞凌 7 代的技术水平。英飞凌,19%安森美,8%ST意法半导体,6%三菱电机,5%东芝,5%威世,4%富士电机,4%瑞萨电子,3%安世半导体,2%罗姆,2%其他,42%英飞凌,16%

71、安森美,8%意法半导体,7%三菱机电,7%东芝,6%威世,5%富士电机,5%瑞萨,4%安世,3%其他,39%英飞凌,29%安森美,17%瑞萨,8%东芝,7%AOS,5%意法半导体,4%威世,4%其他,27%table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 21/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 2121：20202020 年全球年全球 IGBTIGBT 分立器件市场格局分立器件市场格局（单位：（单位：%）图图 2222：20202020 年全球年全球 IGBTIGBT 模块市场格局模块市场格局（单位：（单位：%）资料来源：Omdia、浙

72、商证券研究所 资料来源：Omdia、浙商证券研究所 根据 yole 的数据显示，2019-2021 年我国 IGBT 的市场总需求量分别为 9500 万只、11000 万只、13200 万只，但是同期我国 IGBT 行业的产量仅分别为 1550 万只、2020 万只、2580 万只，自给率一直低于 20%，对进口产品依赖严重。若考虑国内产量以单价较低的中低端产品为主，则从产值角度来看自给率更低。未来 yole 预测，随着国内功率半导体厂商技术进步，国内自给率将逐步提升，2024 年有望达到 40%。图图 2323：20 年我国年我国 I IGBTGBT 行业自给率

73、情况（单位：万只、行业自给率情况（单位：万只、%）资料来源：yole、浙商证券研究所 国内厂家有望在功率半导体市场实现逐步替代。国内厂家有望在功率半导体市场实现逐步替代。半导体分立器件起源于欧美，日韩后续不断形成其自身竞争优势。英飞凌、安森美、意法半导体等国际一流半导体制造企业长期占据着我国半导体分立器件的高端应用市场，但该等厂商产品无法满足国内迅速爆发的市场需求，导致国内市场供求存在失衡。近年来，我国政府不断出台多项鼓励政策，大力扶持半导体行业。随着国内企业逐步参与到全球半导体分立器件市场的供应体系，以及下游行业大力创新的驱动，国内企业逐步积累了较为丰富的半导体研发和生产技术经验，部分优秀企

74、业参与到中高端半导体分立器件市场的竞争，并取得了一定的知名度和市场占有率。据中国半导体行业协会统计，2011 年至 2014 年中国半导体分立器件产品进口英飞凌,29%富士电机,16%三菱,9%安森美,8%东芝,5%意法半导体,5%力特,4%瑞萨电子,4%麦格纳芯片,3%杭州士兰,3%其他,14%英飞凌,37%富士电机,11%三菱,10%塞米控,6%威科,3%嘉兴斯达半导体,3%日立,3%丹佛斯,4%日立ABB PGS,2%博世,2%其他,21%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05000000025000200212022E2

75、023E2024E需求量（万只）产量（万只）自给率（%）table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 22/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 额基本保持增长趋势，2014 年进口额达 313.8 亿美元。2015 年以后半导体分立器件的进口金额呈现逐级下滑趋势，2019 年和 2020 年进口额分别为 205 亿、213 亿美元，比 2014年水平分别下滑 35%和 32%。总体来看，考虑到国内半导体分立器件不断增长的需求总量，国内对半导体分立器件进口依赖正在逐步减少。在中美贸易摩擦的背景下，国内越来越多的电子产品企业为保证供应链安全以及

76、降低产品成本，开始向国内优秀的半导体分立器件企业采购技术水平和性价比较高的MOSFET 等半导体分立器件产品。未来，随着国内半导体分立器件行业逐步突破高端产品的技术瓶颈，我国半导体分立器件对进口的依赖将会进一步减弱，进口替代效应将显著增加。图图 2424：我国半导体分立器件进口情况我国半导体分立器件进口情况（单位：亿美元、（单位：亿美元、%）资料来源：中国海关总署、浙商证券研究所 3.技术、产业链、客户优势明显，前瞻布局第三代半导体技术、产业链、客户优势明显，前瞻布局第三代半导体 3.1.产品对标国际一线，技术国内领先产品对标国际一线，技术国内领先 公司为国内领先的半导体功率器件设计企业。公司

77、为国内领先的半导体功率器件设计企业。在中国半导体行业协会发布的中国半导体功率器件企业排行榜中，公司作为唯一的设计公司连续五年名列“中国半导体功率器件十强企业”。公司基于全球半导体功率器件先进理论技术开发领先产品，是国内率先掌握超结理论技术、并量产屏蔽栅功率 MOSFET 及超结功率 MOSFET 的企业，是国内最早在 12 英寸工艺平台实现沟槽型 MOSFET、屏蔽栅 MOSFET 量产的企业，而且是国内 8寸和 12 寸功率器件累计出货量最大的设计公司。同时，公司是国内最早同时拥有 IGBT、屏蔽栅功率 MOSFET、超结功率 MOSFET 及沟槽型功率 MOSFET 四大产品平台的本土企业

78、，产品电压已经覆盖了 12V1700V 的全系列产品，为国内 MOSFET、IGBT 等半导体功率器件市场占有率排名前列的本土企业。公司也已陆续推出 SiC MOSFET/GaN HEMT/功率模块/智能功率驱动 IC 等新产品。公司通过构建主要产品工艺技术平台，衍生开发细分型号产品，并持续升级产品工艺平台，形成了“构建-衍生升级”的良性发展模式，产品广泛应用于汽车电子、光伏及储能、数据中心、5G 通讯、工业电源、机器人、智慧农业无人机、安防、锂电保护、消费电子等领域。截至目前，公司已拥有 1500 余款-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050100150

79、2002503003502000020进口额（亿美元）增长率（%）table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 23/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 的细分型号产品，是国内 MOSFET 品类最齐全且产品技术领先的公司，能够满足不同下游市场客户以及同一下游市场不同客户的差异化需求。图图 2525：公司的四大产品平台：公司的四大产品平台 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 产品对标国外一线品牌，部分产品的参数性能及送样表现与国外产品相当。产品对标国外一线品牌，部分产品的参数

80、性能及送样表现与国外产品相当。凭借四大产品平台，公司多项产品取得突破。公司的研发设计紧跟英飞凌等国外一线品牌，屏蔽栅功率 MOSFET、超结功率 MOSFET 以及沟槽型场截止 IGBT 等产品平台已实现量产，部分产品的参数性能及送样表现与国外一线品牌同类产品基本相当，已经实现对MOSFET、IGBT 等产品在中高端应用领域的进口替代，体现了较强的进口替代优势。2021年公司多项技术取得突破，产品类型进一步增加，多项产品实现稳定量产，公司产品覆盖电压范围进一步扩大。此外，公司面向集中式光伏的 PIM 模块推进顺利，预计即将贡献营收。table_page 新洁能新洁能(6 60511105111

81、)深度报告深度报告 http:/ 24/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 1010 20212021 年公司产品技术创新年公司产品技术创新 公司产品公司产品 2021 年技术产品创新年技术产品创新 IGBT 平台 12 寸 1200V 高频低饱和压降 IGBT 产品已经稳定量产，产品应用于光伏逆变行业，目前已在多家行业典型客户开始大批量应用。使用载流子存储技术的 650V 高密度沟槽栅 IGBT 产品已初步开发完成，多款 IGBT 模块产品进入小批量生产。SJ-MOS 平台 深沟槽 SJ-MOS 四代沟槽栅产品进一步完成 650V、700V 产品平台搭建，超结四代平台形成了 500

82、V700V 完整的产品系列。200V 低压 SJ MOS 产品开发已取得阶段性进展。12 寸650V700V SJ MOS 已进入稳定量产。超低特征导通电阻的第五代 SJ MOS 产品已有样品产出，650V 产品特征导通电阻可降至 1ohm.mm2 SGT-MOS 平台 中压 P 型 SGT MOS 平台实现量产，电性能达到国际水准；低压二代 SGT MOS 平台完成规格型号拓展，产品数量增加至 18 款；基于 12 寸芯片产线，完成电化镀平台的开发验证并实现量产。Trench-MOS 平台 在 8 英寸芯片产线的低压 CSP 产品平台基础上拓展出系列产品、完成了高可靠性的新型结构大功率中压

83、P 型 Trench-MOS 设计&工艺模拟和工厂单项开发；在 12 英寸芯片产线上完成了多个 N 型中低压的工艺平台开发工作。第三代半导体功率器件平台 1200V 新能源汽车用 SiC MOS 平台开发进行顺利，1200V SiC MOSFET 首次流片验证完成，产品部分性能达到国内先进水平，产品综合特性及可靠性验证尚处于验证评估阶段；650V E-Mode GaN HEMT 首次流片验证完成，产品部分性能达到国内先进水平，产品综合特性及可靠性尚处于验证评估中。资料来源：公司公告，浙商证券研究所 研发实力强劲，核心技术人员均有丰富从业经历。研发实力强劲，核心技术人员均有丰富从业经历。公司董事

84、长兼总经理朱袁正先生是公司技术创新领军人物，本科和硕士分别毕业于吉林大学半导体化学专业和新加坡国立大学 Computer and Power Engineering 专业，先后就职于中国华晶电子集团公司、新加坡微电子研究院（Institute of Micro electronics，IME）、德国西门子松下有限公司（Siemens Matsushita Components GmbH）、无锡华润上华半导体有限公司以及苏州硅能半导体科技股份有限公司工作，在半导体行业内拥有长达三十二年的研究和工作经历，是国内MOSFET 等半导体功率器件领域研究及产业化的亲历者和先行者，积累了丰富的晶圆硅材料制

85、备经验、集成电路制程工艺经验、研发设计和管理经验，并且拥有对半导体功率器件行业和技术发展敏锐的前瞻性判断。其他核心技术人员（叶鹏、李宗清和王根毅）均有丰富的从业经历。以董事长兼总经理朱袁正先生为领军人物的公司研发团队，是国内最早一批专注于 8 英寸晶圆片工艺平台对 MOSFET、IGBT 等先进的半导体功率器件进行技术研发和产品设计的先行者，在 MOSFET、IGBT 等先进的半导体功率器件这一细分领域具有雄厚的技术实力和丰富的研发经验，且同时掌握材料规格及特性、器件设计能力、生产工艺水平。截止 2021 年底公司共有研发人员 78 人，占公司总人数的 25.32%。其中博士研究生 2 人，硕

86、士研究生 11 人。持续高研发投入夯实公司竞争优势。持续高研发投入夯实公司竞争优势。公司上市以后，研发投入持续快速增加，2017-2021 年公司研发投入规模从 2162 万元增长至 7969 万元，4 年复合增长率达到 38%，快于公司同期营收的复合增速，研发投入占比持续增加。截至 2021 年底，公司拥有 135 项专利，其中发明专利 36 项，发明专利数量和占比在国内半导体功率器件行业内位居前列；公司拥有的专利与 MOSFET、IGBT、功率模块以及先进工艺技术密切相关，对公司核心技术形成了专利保护，对同行业竞争者和潜在竞争者均形成了较高的技术壁垒。此外，公司参与在 IEEE TDMR

87、等国际知名期刊中发表论文 14 篇，其中 SCI 收录论文 8 篇。table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 25/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 2626：公司公司研发投入情况（单位：亿元、研发投入情况（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 3.2.产业链协作保持公司竞争优势产业链协作保持公司竞争优势，自建封测提升产品品质和盈利，自建封测提升产品品质和盈利 Fabless 模式使公司专注研发，模式使公司专注研发，与与业内知名代工企业业内知名代工企业、封测企业合作保证公司产品品封测企业合作保证公司产品品质。质。M

88、OSFET、IGBT 相比于其他半导体功率器件具有较为优异或差异化的性能特征，因此，MOSFET、IGBT 的器件结构、参数性能需在更为严苛的工艺端才能实现或达到最优状态，这使得 MOSFET、IGBT 主要基于 8 英寸以及 12 英寸芯片工艺平台进行流片，而且往往需要在具备先进封装测试工艺的厂商进行封测代工，因此产业链协作就显得十分重要。公司目前是国内 8 英寸和 12 英寸工艺平台芯片投片量最大的半导体功率器件设计公司，并与产业链中优秀供应商已形成了相互依存、共同发展的紧密合作关系。公司和华虹宏力十几年来深入合作，其MOSFET和IGBT产品同时在华虹宏力四个工厂全面量产，为国内功率半导

89、体公司中唯一一家，也是华虹宏力最大的功率半导体客户，且是华虹宏力平台上新产品开发成功率最高的客户。华虹宏力 12 英寸平台 2022 年以来持续扩充产能，并在筹划新厂进一步扩充产能，预计公司将获得更多的产能支持。产业链协作使得公司可以放心采用 Fabless 模式，将资金集中用于技术研发和产品迭代，而芯片制造环节交给国际知名代工厂，这样可以充分利用全球先进的工艺制造技术和成熟的质量管理体系，迅速推出满足客户需求且毛利又高的产品。公司芯片代工主要来源于华虹宏力、华润上华等领先的芯片代工企业，封装测试部分放在子公司电基集成，对外主要采购长电科技（600584）、日月光（ASX.US）、捷敏电子、成

90、都集佳等封装测试企业的服务。业内技术先进、质量可靠的知名企业合作保证了公司产品的品质和可靠性。0%10%20%30%40%50%60%00.10.20.30.40.50.60.70.80.9200202021研发费用(亿元)同比增速（%）table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 26/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 2727：公司生产流程：公司生产流程 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 自建封测产能，提高产品质量自建封测产能，提高产品质量和和盈利盈利。随着先进半导体功率器件的迅速发展，器件的电流能力、功

91、率密度越来越大，功率损耗持续降低，半导体功率器件的质量开始部分受限于产品封装。封装质量直接影响功率器件的质量及可靠性，封装测试企业对质量把控的严格程度直接影响公司产品质量及声誉。公司在 2018 年利用 IPO 时募集的 3.2 亿用于半导体功率器件封装测试生产线建设项目，主要致力于先进封装产线，如 Cu-Clip 工艺技术，实现高密度高功率器件封装。目前公司子公司电基集成封装测试产量稳定提升，已能够满足公司越来越多的自主封测需求，公司毛利也随着产业链延伸而得到增厚。3.3.客户客户资源资源优质，积极拓展新能源等新兴领域优质，积极拓展新能源等新兴领域 公司公司下游客户优质，积极拓展新能源等新兴

92、下游客户优质，积极拓展新能源等新兴领域领域。围绕市场需求、客户需求以及行业发展趋势，公司积极进行研发升级与产品技术迭代，目前已为下游行业内多家龙头客户供货，并依托龙头客户产生的市场效应不断向行业内其他企业拓展。随着新能源等下游新兴应用领域的兴起，公司在稳定消费电子和工业电子的基本盘后，重点发展了汽车电子（含燃油车和新能源汽车）、光伏逆变和光伏储能、5G 基站电源、工业自动化、高端电动工具等中高端行业。关于汽车客户，公司已经向比亚迪进行供货并形成大批量销售，且通过多家 Tier1 厂商进入理想、小鹏、蔚来、极氪等整车客户，部分客户亦已实现规模销售，涉及车身控制域、动力域、智能信息域、底盘域、驾驶

93、辅助域等多个领域，深入到主驱电控、OBC、动力电池管理、刹车、ABS、智能驾驶系统等核心应用。随着公司 AEC-Q101 产品系列的进一步丰富以及特色品种新产品的开发，有望导入更多的汽车品牌。在光伏领域，table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 27/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 得益于公司 MOSFET 和 IGBT 产品优秀的品质和强劲的竞争力，公司产品目前已经进入多家光伏客户，包括但不限于：阳光电源、德业股份、固德威、上能电气、古瑞瓦特等，应用于组串式逆变器、集中式逆变器、微型逆变器、储能系统等，并且已经向多家光伏客户实现大

94、批量供应。图图 2828：公司积累的下游优质客户公司积累的下游优质客户 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 公司在公司在光伏、汽车电子等新兴领域研发和产品光伏、汽车电子等新兴领域研发和产品布局布局业内领先业内领先。在光伏领域，新洁能是国内首家研发并量产 650V1200V 全系列光伏用 IGBT 器件的设计公司，也是国内第一家功率密度参数打破进口品牌垄断的公司，功率密度达到英飞凌和安森美主流竞品水平，超过国产竞品 30%以上，产品已全面替换英飞凌、安森美等国际大厂最新一代光伏用 IGBT产品，成功导入并批量供应国内 80%以上的 Top10 光伏企业。预计 2022 年光伏用 IGBT器件出货

95、量公司将位居国内首位，成为光伏市场国产第一 IGBT 品牌。同时，公司推出了全球首款 1200V 100A 光伏用单管 IGBT，未来将陆续推出 120A、150A 等全系列产品，并进一步加快在客户的验证，以满足客户的多样化需求，以及实现对功率模块的部分替代。汽车方面，新洁能是国内首家研发并量产 P 沟道 SGT MOSFET 系列产品的设计公司。目前建立有 IATF16949 体系，产品覆盖四大工艺平台，并不断丰富 AEC-Q101 产品系列，公司产品已对比亚迪等数十家主流新能源车企形成持续规模出货。3.4.前瞻前瞻布局布局第第三代三代 SiC/GaN 宽禁带半导体功率器件产品宽禁带半导体功

96、率器件产品 第一代半导体材料，发明并实用于 20 世纪 50 年代，以硅（Si）、锗（Ge）为代表，主要用于分立器件和芯片制造。第二代半导体材料，发明并实用于 20 世纪 80 年代，以砷化镓（GaAs）、磷化铟（InP）为代表，主要应用于制作高速、高频、大功率以及发光电子器件。第三代半导体是以碳化硅 SiC、氮化镓 GaN 为主的宽禁带半导体材料，相较于第一代半导体和第二代半导体，具有高击穿电场、高饱和电子速度、高热导率、高电子密度、高迁移率、可承受大功率等特点。近年来，下游应用领域对半导体功率器件的性能提出了更高的要求。目前，基于硅材料的半导体功率器件已经随其结构设计和制造工艺的日趋完善而

97、接近由材料本身特性所决定的理论极限，而 SiC 等新一代半导体材料因其特点在高压功率器件领域能够完全替代硅材料，更适合于制作高温、高频、抗辐射及大功率器件。在部分高端下游应用领域，SiC 宽禁带半导体功率器件具备不可替代的优势，切合节能环保、智能制造、信息安 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 28/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全等国家重大战略需求，已成为支撑新一代移动通信、新能源汽车、高速列车、航海航空等产业自主创新发展和转型升级的重点核心电子元器件。根据 yole 预测，全球 SiC 功率器件市场预计将从 2021 年

98、的 10 亿美元增长到 2027年的 60 亿美元以上，6 年复合增长率超过 34%；全球 GaN 功率器件市场将从 2021 年的1.26 亿美元增长到 2027 年 20 亿美元，6 年复合增长率高达 59%。2020“新基建”风口下第三代半导体应用发展与投资价值白皮书指出，2019 年我国第三代半导体市场规模为 94.15 亿元，预计 2019-2022 年将保持 85%以上平均增长速度，到 2022 年市场规模将达到 623.42 亿元。目前美欧、日韩及台湾等地区已经实现 SiC、GaN 等新材料半导体功率器件的量产。国内行业内企业通过多年的技术和资本积累，依托国家产业政策的重点扶持，

99、也已开始布局新型半导体材料领域。不同于“硅基”半导体材料及半导体产业与国际先进水平存在较大差距，我国在宽禁带半导体技术领域的研究工作与国际前沿水平差异相对较小，产业链向亚洲转移加上广阔的市场空间为我国弯道超车提供了可能。公司自 2015 年起逐步开展对 SiC/GaN 等宽禁带半导体功率器件的研发工作，不断研究相关设计难点、可靠性瓶颈、工艺技术等，并形成了一定的技术突破，目前已开发了“高耐压低损耗碳化硅二极管技术”、“碳化硅功率器件高可靠终端耐压保护技术”、“碳化硅功率器件高雪崩耐量技术”和“碳化硅二极管浪涌电流能力提升技术”等多项 SiC 宽禁带半导体功率器件核心技术，并申请多项专利技术，而

100、在 GaN 半导体功率器件方面，公司亦已完成多项目晶圆实验流片阶段，并加快研发进程。在 SiC/GaN 宽禁带半导体芯片代工领域，公司已与国内外的 SiC/GaN 芯片代工厂商积极洽谈并展开初期合作。在 SiC/GaN宽禁带半导体芯片封测方面，公司既有自建封测产能也有和厂商开展合作。当前公司1200V 新能源汽车用 SiC MOS 平台开发进行顺利，1200V SiC MOSFET 首次流片验证完成，产品部分性能达到国内先进水平，产品综合特性及可靠性验证尚处于验证评估阶段；650V E-Mode GaN HEMT 首次流片验证完成，产品部分性能达到国内先进水平，产品综合特性及可靠性尚处于验证评

101、估中。我们预计第三代半导体产品从明年开始将成为公司的重要增长点之一。4.盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1.盈利预测盈利预测 公司主营业务涵盖功率器件、芯片，公司主营业务涵盖功率器件、芯片，功率器件又分为沟槽型功率器件又分为沟槽型 MOSFET、屏蔽栅、屏蔽栅MOSFET、超结、超结 MOSFET 和和 IGBT，对对 2022-2024 年年各业务的关键假设如下：各业务的关键假设如下：（1）销量假设：销量假设：受益于公司积极拓展下游领域和大客户等战略，预计功率器件销量迅速增长，未来三年分别为 24.54、30.83、37.46 亿只，其中沟槽型 MOSFET 出货量分别为 16.12、16

102、.47、16.47 亿只，屏蔽栅 MOSFET 出货量分别为 5.6、8.75、11.37 亿只，超结 MOSFET 出货量分别为 1.12、1.61、2.12 亿只，IGBT 出货量分别为 1.7、4、7.5 亿只；由于公司更倾向以封装后的功率器件形式出货，芯片出货量预计维持在 4.98 万片。（2）单价假设单价假设 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 29/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022-2024 年功率器件单价分别为 498.6、607.8 和 690.03 元/千只，单价上升主因是单价较高的产品品类占比增加，

103、其中沟槽型 MOSFET 单价分别为297.78、273.95、252.04 元/千只，屏蔽栅 MOSFET 单价分别为 1502.46、1427.34、1313.15 元/千只，超结 MOSFET 单价分别为 1827.18、1827.18、1681 元/千只，IGBT 单价分别为 2516.49、2642.31、2510.19 元/千只，功率器件部分品类呈现结构性紧缺的状态，故价格相对坚挺。芯片的客户和产品结构预计维持基本不变，受市场竞争影响单价也呈现下降趋势，未来三年分别为 2743.88、2551.81 和 2373.18 元/片。（3）成本假设成本假设 2022-2024 年功率器件

104、成本分别为 312.2、373.27 和 430.08 元/千只，成本上升主因是成本较高的产品品类占比增加，其中沟槽型 MOSFET 成本分别为188.95、179.51、170.53 元/千只，屏蔽栅 MOSFET 成本分别为 907.25、861.88、818.79 元/千只，超结 MOSFET 成本分别为 1169.06、1110.61、1055.08 元/千只，IGBT 单价分别为 1646.03、1613.11、1532.45 元/千只，各品类受工艺日渐成熟的影响成本呈现下降趋势。芯片的客户和产品结构预计维持基本不变，受工艺日渐成熟的影响成本也呈现下降趋势，未来三年分别为 1674.

105、01、1590.31、1510.8 元/片。总的来看，预计公司总的来看，预计公司 2022-2024 年营业收入年营业收入为为 20.95 亿、亿、31.82 亿、亿、42.69 亿元亿元，同比，同比增长增长 40%、52%、34%，毛利率，毛利率分别分别为为 38%、39%、38%。受益于公司产品高端化、客户及应用端拓展，公司营收预计将呈现较快增长态势，毛利率水平也比较坚挺。表表 1111：公司：公司 20 年业务拆分表（单位：百万元、年业务拆分表（单位：百万元、%）业务分拆 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）1498.27 209

106、4.75 3182.03 4269.40 YoY（%）57%40%52%34%营业成本 912.09 1307.02 1952.96 2660.18 毛利 586.19 787.73 1229.07 1609.21 毛利率(%)39%38%39%38%功率器件 营业收入（百万元）1352.01 1954.20 3051.04 4147.31 营业成本（百万元）828.70 1223.63 1873.73 2584.92 毛利率(%)39%37%39%38%销售量（千只）2391649 2454122 3082825 3746085 单价（元/千只）565.30 498.60 607.80 69

107、0.03 成本（元/千只）346.50 312.20 373.27 430.08 毛利（元/千只）218.83 186.40 234.53 259.95 芯片 营业收入（百万元）142.38 136.68 127.12 118.22 营业成本（百万元）83.39 83.39 79.22 75.26 毛利率(%)41%39%38%36%销售量（片）49814 49814 49814 49814 单价（元/片）2858.21 2743.88 2551.81 2373.18 成本（元/片）1674.01 1674.01 1590.31 1510.80 table_page 新洁能新洁能(6 6051

108、1105111)深度报告深度报告 http:/ 30/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 毛利（元/片）1184.15 1069.87 961.50 862.38 其他业务 营业收入（百万元）3.87 3.87 3.87 3.87 营业成本（百万元）0.00 0.00 0.00 0.00 毛利率(%)100%100%100%100%资料来源：Wind、浙商证券研究所 4.2.估值与投资建议估值与投资建议 作为功率半导体器件设计国内龙头企业，公司受益于新能源等新兴领域的快速发展以及功率半导体国产化进程，未来有望维持较快的增长。预计 2022-2024 年公司归母净利润为 5.33、8.48、

109、11 亿元，对应 EPS 为 2.67、4.24、5.5 元，对应 PE 为 51、32、25 倍。公司是国内功率半导体设计领域领军企业，我们在同业中选取斯达半导、宏微科技、东威半导、士兰微四家作为可比公司。2022-2024 年可比公司平均 PE 水平为 84、58、41倍。考虑公司较好的成长性和在新能源领域较大的成长空间，结合可比公司估值水平，我们认为公司股价有较大的上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。表表 1212：可比公司估值表（单位：元、元：可比公司估值表（单位：元、元/股、倍）股、倍）代码代码 简称简称 最新收最新收盘价盘价 EPS（元（元/股）股）PE 2022/7/8 21A

110、 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 603290.SH 斯达半导 392.22 2.34 3.85 5.39 7.42 164 102 73 53 688711.SH 宏微科技 83.50 0.7 0.72 1.15 1.83 119 116 73 46 688261.SH 东威半导 252.49 2.91 3.61 5.03 6.74 87 70 50 37 600460.SH 士兰微 50.87 1.07 1.05 1.35 1.74 51 48 38 29 平均值 84 58 41 605111.SH 新洁能 136.51 2.05 2.67 4.24 5.50 6

111、7 51 32 25 资料来源：Wind，浙商证券研究所 5.风险提示风险提示 行业周期性波动的风险行业周期性波动的风险。行业与宏观经济的整体发展的景气程度密切相关。如果宏观经济波动较大，半导体功率器件行业的市场需求和价格也将随之受到影响。虽然近几年全球半导体功率器件市场保持稳步增长，且亚洲地区特别是中国市场规模增幅巨大，但是如果下游市场整体波动、全球经济或国内经济发生重大不利变化，将对公司等行业内企业的经营造成不利影响。采购价格波动风险采购价格波动风险。芯片代工和封测服务为公司主要的采购内容，占产品成本的比重较大。芯片代工和封测服务价格的波动将对公司的经营业绩产生一定影响。芯片代工价格一方面

112、受到硅晶圆材料价格和制造成本、人工成本影响，另一方面则受到芯片代工企业投资规模和产能影响；封测服务价格受到原材料价格和人工成本等影响。如果芯片代工和封测服务的市场价格持续大幅上涨，而公司无法采取有力措施进行应对，则将对公司盈利能力造成不利影响。table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 31/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 供应商依赖的风险供应商依赖的风险。公司是半导体专业化垂直分工企业，芯片代工及封装测试环节主要通过向供应商采购。公司拥有涵盖了华虹宏力、华润上华等国内少数几家具备 MOSFET、IGBT 等 8 英寸和 12 英寸半

113、导体芯片代工能力的本土芯片代工供应商，并不断拓展境内外的芯片代工供应渠道。在封装测试环节，公司主要与长电科技、日月光等全球领先的封装测试企业合作，一定程度上也保证了公司产品的领先性。如果公司主要供应商产能严重紧张或者双方关系恶化，则可能导致公司产品无法及时、足量供应，进而对公司的经营业绩产生不利影响。table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深度报告深度报告 http:/ 32/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位：百万元单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单

114、位：百万元单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 1508 1828 2364 3192 营业收入营业收入 1498 2095 3182 4269 现金 889 1042 1237 1868 营业成本 912 1307 1953 2660 交易性金融资产 40 40 40 40 营业税金及附加 9 9 14 20 应收账项 299 393 575 675 营业费用 21 33 47 63 其它应收款 4 4 4 4 管理费用 31 44 51 64 预付账款 5 7 10 13 研发费用 80 113 172 235 存货 240 312 469 562

115、财务费用(17)(13)(16)(22)其他 30 30 30 30 资产减值损失 4 1 1 2 非流动资产非流动资产 378 761 1106 1296 公允价值变动损益 0 0 0 0 金额资产类 0 0 0 0 投资净收益 2 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 其他经营收益 8 7 7 7 固定资产 203 580 919 1118 营业利润营业利润 470 607 968 1255 无形资产 13 13 12 12 营业外收支(0)0 0 0 在建工程 23 29 33 22 利润总额利润总额 470 608 968 1255 其他 138 140 142 144 所得税 59

116、74 120 154 资产总计资产总计 1885 2589 3470 4488 净利润净利润 410 533 848 1100 流动负债流动负债 323 443 638 771 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 410 533 848 1100 应付款项 265 375 553 673 EBITDA 472 632 1029 1344 预收账款 0 0 0 0 EPS（最新摊薄）2.05 2.67 4.24 5.50 其他 58 69 84 98 主要财务比率主要财务比率 非流动负债非流动负债 32 36 44 48 2021 2022E

117、 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力成长能力 其他 32 36 44 48 营业收入 56.89%39.81%51.90%34.17%负债合计负债合计 355 479 681 819 营业利润 197.87%29.33%59.44%29.55%少数股东权益 0 0 0 0 归属母公司净利润 194.55%29.97%59.05%29.70%归属母公司股东权益 1530 2110 2789 3669 获利能力获利能力 负债和股东权益负债和股东权益 1885 2589 3470 4488 毛利率 39.12%37.61%38.63%37.69%净利率 27.40%25.47

118、%26.66%25.78%现金流量表现金流量表 ROE 30.51%29.31%34.64%34.08%单位：百万元单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E ROIC 25.71%24.45%29.67%29.27%经营活动现金流经营活动现金流 451 514 769 1130 偿债能力偿债能力 净利润 410 533 848 1100 资产负债率 18.83%18.50%19.63%18.25%折旧摊销 15 38 78 112 净负债比率 0.16%0.00%0.00%0.00%财务费用(17)(13)(16)(22)流动比率 4.67 4.12 3.71 4.14 投资

119、损失(2)0 0 0 速动比率 3.92 3.42 2.97 3.41 营运资金变动 210 28 16 33 营运能力营运能力 其它(166)(73)(158)(94)总资产周转率 0.91 0.94 1.05 1.07 投资活动现金流投资活动现金流 (217)(420)(420)(300)应收账款周转率 13.12 13.12 13.12 13.12 资本支出(99)(420)(420)(300)应付账款周转率 5.90 5.74 5.68 5.73 长期投资 0 0 0 0 每股指标每股指标(元元)其他(118)(0)(0)(0)每股收益 2.05 2.67 4.24 5.50 筹资活动

120、现金流筹资活动现金流 (25)59(154)(198)每股经营现金 2.25 2.57 3.85 5.65 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 10.80 10.55 13.95 18.35 长期借款 0 0 0 0 估值比率估值比率 其他(25)59(154)(198)P/E 66.50 51.17 32.17 24.80 现金净增加额现金净增加额 209 153 195 632 P/B 12.64 12.93 9.79 7.44 EV/EBITDA 51.57 41.54 25.29 18.91 资料来源：浙商证券研究所 table_page 新洁能新洁能(6 60511105111)深

121、度报告深度报告 http:/ 33/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入 ：相对于沪深 300 指数表现 20以上；2、增持 ：相对于沪深 300 指数表现 1020；3、中性 ：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4、减持 ：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；2、中性 ：行业指数相

122、对于沪深 300 指数表现10%10%以上；3、看淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本

123、公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同

124、的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：https:/