1、 1 / 31 行业研究|信息技术|半导体 证券研究报告 半导体行业研究报告半导体行业研究报告 2020 年 06 月 25 日 万物互联，万物互联，Wi-Fi 当先当先 投资摘要：投资摘要： 物联网物联网进入高速成长阶段进入高速成长阶段，关注关注 Wi-Fi 芯片赛道芯片赛道 科技产业先后经历了互联网、移动互联网时代，当前正在迈入物联网 时代。自 2005 年以来，物联网经过十余年发展，技术成熟度曲线越技术成熟度曲线越 过大规模商用拐点，开始进入高速成长阶段。过大规模商用拐点，开始进入高速成长阶段。此外，物联网此外，物联网终端应用终端应用 繁多，繁多，呈现出碎片化的长尾市场特征，包括智能家居

2、、智能商场、智 慧酒店、智慧办公、智慧医疗等多个应用场景。快速发展、应用广泛 的物联网将刺激一系列上游产品的需求放大，如 Wi-Fi、AI 语音等。 Wi-Fi MCU & Wi-Fi 6 快速成长，龙头公司快速成长，龙头公司将将优先受益优先受益 Wi-Fi 作为物联网最重要的连接方式之一，将优先受益于物联网的发 展。Wi-Fi MCU 从家电应用向非家电应用加速渗透，包括灯、插座、 窗帘、门锁、个人穿戴产品等。WIFI 6 的多用户 MIMO 技术极大的改 善了多个终端并发的通信速率问题，扩大单个路由器的可连接终端数 量。Wi-Fi 6 企业级 Wi-Fi 设备出货量将于 2023 年占据全

3、球出货总量 的 90%， 成为主流方案。 全球 Wi-Fi 芯片行业头部企业乐鑫科技 2019 年出货量达 1.44 亿片，同比增长 79.4%，占全球份额的 30%左右， 未来将继续受益于 Wi-Fi MCU 与 Wi-Fi 6 的快速发展。 AI 语音时代到来，语音时代到来，物联网产业物联网产业迎来增长引擎迎来增长引擎 语音交互是最自然的人机交互方式。 2014 年以来， 语音交互在智能音 箱上得到了广泛应用，语音识别算法持续得到演进。智能语音交互的智能语音交互的 产品形态不再局限于智能音箱，将向更多的智能硬件终端扩散。产品形态不再局限于智能音箱，将向更多的智能硬件终端扩散。乐鑫 科技在智

4、能语音领域提供芯片、操作系统、软件等全方位解决方案， 在 AI 语音普及的大潮中有望迎来新的增长引擎。 投资建议：投资建议：关注关注乐鑫科技乐鑫科技、博通集成、中颖电子、博通集成、中颖电子 物联网接力移动互联网，是科技领域未来的核心赛道，有望诞生下一 个科技巨头。 （1）乐鑫科技在物联网 WIFI MCU 占据龙头地位，全球 市占率约 30%，有望受益万物互联的时代机遇。 （2）博通集成通过 ECT 芯片卡位汽车领域，在车联网市场有望再上新台阶。 （3）中颖电 子是家电 MCU 市场领导者，通过收购澜至科技布局 WiFi 领域，有望 受益家电联网化的大趋势。 风险提示：风险提示： 新冠疫情下，

5、电子行业终端应用需求下滑的风险；Wi-Fi 6 芯片应用普 及进展不及预期的风险；物联网 WIFI 领域价格竞争加剧的风险。 推荐推荐|维持维持 过去一年市场行情 资料来源：Wind、国元证券研究中心 相关研究报告 国元证券行业研究-IC 设计行业行业报告： 国产替代正当时， 精选赛道获双重红利2020.06.23 国元证券行业研究-美方制裁华为事件点评：没有伤痕累累， 哪来皮糙肉厚2020.05.19 报告作者 分析师 贺茂飞 执业证书编号 S0020520060001 电话 邮箱 联系人 刘堃 电话 邮箱 附表：重点公司盈利预测附表：重点

6、公司盈利预测 公司代码公司代码 公司名称公司名称 投资评级投资评级 昨收盘昨收盘 （元）（元） 总市值总市值 （亿元亿元） 净利润（百万元）净利润（百万元） PE 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 688018 乐鑫科技 增持 201.68 161.34 158.51 210.60 306.34 101.79 76.61 52.67 603068 博通集成 增持 81.44 112.97 252.37 254.27 305.74 44.76 44.43 36.95 300327 中颖电子 增持 32.41 90.57 189.33 229.23 268.4

7、2 47.84 39.51 33.74 资料来源：Wind，国元证券研究中心 -8% 21% 51% 80% 110% 6/249/2312/233/236/22 半导体与半导体生产设备沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 31 目 录 1. Wi-Fi 是局域物联网的核心连接方式 . 5 1.1 Wi-Fi：应用最广的联网方式 . 5 1.2 Wi-Fi 芯片海量市场规模 . 5 1.3 物联网成为推动 Wi-Fi 芯片行业发展新引擎. 7 2. Wi-Fi 6 方兴未艾 . 9 2.1 Wi-Fi 技术标准演进历史 . 9 2.2 相比前几代标准，Wi-Fi 6 优势显著

8、. 9 2.3 Wi-Fi 6 各家厂商产品开发进展梳理 . 12 2.4 路由器领域 . 13 3. 万物互连时代，Wi-Fi MCU 大有可为 . 15 3.1 什么是物联网 Wi-Fi . 15 3.2 家居场景：Wi-Fi MCU 助力家居智能转型 . 15 3.3 Wi-Fi 联网是智能家居的主流联网方式. 17 3.3.1 智能单品之一：网络摄像机（IPC） . 18 3.3.2 智能单品之二：智能插座 . 19 3.3.3 智能单品之三：Wi-Fi 智能灯 . 20 3.4 智能音箱是智能家居入口，未来前景广阔 . 21 3.4.1 海外巨头大力投入智能音箱，抢占家居场景入口 .

9、 21 3.4.2 国内厂商后发赶超，份额技术双发力. 21 4. 主要厂商及竞争格局 . 23 4.1 主要厂商 . 23 4.2 主要 Wi-Fi 企业盈利能力几何 . 24 4.3 本土 Wi-Fi 芯片厂商梳理 . 25 5. 投资建议 . 26 5.1 乐鑫科技 . 26 5.2 博通集成 . 28 5.3 中颖电子 . 29 6. 风险提示 . 30 图表目录 图 1：Wi-Fi 芯片的应用场景 . 5 图 2：Wi-Fi 芯片全球市场规模 . 6 图 3：Wi-Fi 设备年度出货量 . 6 图 4：Wi-Fi 设备累计出货量 . 7 图 5：全球链接设备分布 . 7 图 6：物联

10、网市场规模及预测（十亿美元） . 8 图 7：Wi-Fi MCU 应用市场分布 . 8 图 8：Wi-Fi MCU 和 BLE SoC 全球出货量 . 9 nMpQtNwOpPqPpPoRsMpRmPaQbP6MtRmMsQpPkPoOpRfQsQuM8OnNxOwMtRpRuOmPsQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 31 图 9：企业 Wi-Fi 设备各版本出货量预测（百万台）. 12 图 10：已发布的 Wi-Fi 6 产品厂商汇总 . 12 图 11：家庭在智能家居的平均消费金额（美元） . 16 图 12：2016 年全球智能家居渗透率增长情况 . 16 图 13：物联网

11、Wi-Fi 下游应用 . 16 图 14：NEST 智能联网产品 . 17 图 15：小米智能联网产品 . 17 图 16：涂鸦智能智能联网产品 . 17 图 17：美的智能联网产品 . 17 图 18：门面监控 . 18 图 19：4K 网络视频会议 . 18 图 20：各厂家 Wi-Fi 智能插座价格对比 . 19 图 21：传统插座与 Wi-Fi 智能插座图例 . 20 图 22：美的智能无线充电小夜灯 . 20 图 23：2018 Q4 全球智能音箱出货量分布 . 22 图 24：2019 Q4 全球智能音箱出货量分布 . 22 图 25：ESP-Skainet 的应用场景 . 22

12、图 26：涂鸦智能语音模组 M1 发布会 . 23 图 27：百度鸿鹄芯片模组发布会 . 23 图 28：瑞昱近三年财务数据对比（百万新台币） . 25 图 29：宽腾达近三年财务数据对比（万美元） . 25 图 30：乐鑫科技营收状况（百万元） . 27 图 31：乐鑫科技毛利率、净利率 . 27 图 32：乐鑫科技营收拆分 . 27 图 33：乐鑫科技研发费用（百万元） . 28 图 34：博通集成营收状况（百万元） . 28 图 35：博通集成毛利率、净利率 . 28 图 36：博通集成营收拆分 . 29 图 37：博通集成研发支出（百万元） . 29 图 38：中颖电子产品营收结构 .

13、 29 图 39：中颖电子营收数据 . 29 图 40：中颖电子利润率 . 30 图 41：中颖电子现金流与营收比较（亿元） . 30 表 1：各版本 Wi-Fi 技术标准 . 9 表 2：Wi-Fi 5 和 6 的技术指标对比 . 10 表 3：Wi-Fi 6 的技术优势及说明 . 10 表 4：Wi-Fi 6 的各类应用场景 . 11 表 5：已发布的 Wi-Fi 6 芯片产品汇总 . 13 表 6：已发布的 Wi-Fi 6 标准的路由器产品汇总 . 14 表 7：华为 Wi-Fi 6 版本路由器的技术特性及说明 . 14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 31 表 8：已发布的支

14、持 Wi-Fi 6 的终端设备汇总 . 15 表 9：各种无线传输技术对比 . 15 表 10：网络摄像机价格 . 18 表 11：传统插座与 Wi-Fi 智能插座对比 . 20 表 12：主流普通台灯、Wi-Fi 智能台灯价格对比 . 20 表 13：Google、Amazon 智能音箱产品 . 21 表 14：全球主要芯片设计厂商 . 23 表 15：瑞昱近三年财务数据（百万新台币） . 25 表 16：宽腾达近三年财务数据（万美元） . 25 表 17：国内主要 WIFI 厂商 . 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 / 31 1. Wi-Fi 是局域物联网的核心连接方式是局域物

15、联网的核心连接方式 1.1 Wi-Fi：应用最广的联网方式：应用最广的联网方式 Wi-Fi 是全球应用最广的局域网连接通信协议是全球应用最广的局域网连接通信协议，在手机、电脑、平板电脑等主流消 费电子终端已经成为标准配置。随着芯片成本的快速下降，Wi-Fi 物联网应用领域 得到广泛的应用， 包括智能扫地机器人、空调、 智能摄像头、 智慧插座等。 根据根据 IDC 数据，全球数据，全球 WiFi 芯片出货量在芯片出货量在 2022 年将达到年将达到 49 亿颗，占据各大主流互联方案出亿颗，占据各大主流互联方案出 货量的货量的 40%以上，是物联网最主要的连接方式之一。以上，是物联网最主要的连接方

16、式之一。 图图 1：Wi-Fi 芯片的应用场景芯片的应用场景 资料来源：MarketWatch、国元证券研究中心 1.2 Wi-Fi 芯片芯片海量市场规模海量市场规模 Wi-Fi 芯片大市场，成长空间广阔。芯片大市场，成长空间广阔。根据 MarketWatch 预测，2019 年 Wi-Fi 芯片的 全球市场总规模约为160亿美元， 未来几年内将以 4.2%的复合增长率增长， 到2024 年，Wi-Fi 芯片的市场规模将达到 205 亿美元。 笔记本电脑 可视门铃 汽车电子 智能wifi电灯 PTZ相机 智能宠物用具 智能门锁智能摄像头 智能手机 智能加热器 智能社区 请务必阅读正文之后的免责

17、条款部分 6 / 31 图图 2：Wi-Fi 芯片全球市场规模芯片全球市场规模 资料来源：MarketWatch、国元证券研究中心 根据 ABI Research 的统计和预测， 2019 年全球 Wi-Fi 电子设备出货量达 32 亿只， 预计到 2022 年全球 Wi-Fi 出货量将达到 39 亿只。 2019 年累计约有 240 亿台 Wi-Fi 设备出货，到 2022 年，预计 Wi-Fi 设备累计出货量将达到 350 亿台。 图图 3：Wi-Fi 设备年度出货量设备年度出货量 资料来源：ABI Reseach、国元证券研究中心 0 500 1,000 1,500 2,000 2,50

18、0 3,000 3,500 4,000 4,500 20000022 Wi-Fi设备年度出货量（百万台） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 / 31 图图 4：Wi-Fi 设备累计出货量设备累计出货量 资料来源：ABI Reseach、国元证券研究中心 1.3 物联网成为推动物联网成为推动 Wi-Fi 芯片行业发展新引擎芯片行业发展新引擎 物联网的概念于 1999 年提出，经过二十余年的发展，物联网行业正逐步从萌芽期 进入快速成长期。 根据 IoT Analytics 数据， 2019 年全球联网终端节

19、点数量达到 194 亿个， 其中 IoT 物联网节点达 83 亿台， Non-IoT 联网节点达 111 亿台。 到 2025 年， IoT 物联网节点数量将达到 215 亿台。高速发展的物联网深刻影响着家居、工业、 医疗、交通等众多应用层领域，成为了 Wi-Fi 芯片巨大的下游市场。物联网技术让 所有能行使独立功能的终端节点实现互联互通。 图图 5：全球链接设备分布全球链接设备分布 资料来源：loT Analytics、国元证券研究中心 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 2000162

20、002020212022 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 / 31 图图 6：物联网市场规模及预测物联网市场规模及预测（十亿美元）（十亿美元） 资料来源：loT Analytics、国元证券研究中心 物联网推动物联网推动 Wi-Fi 出货量快速成长。出货量快速成长。根据 ABI Researh 数据，2019 年全球 Wi-Fi 芯片出货量约为 32 亿只， 随着 Mesh 网络、 智能家居、 车联网等应用的兴起， Wi-Fi 芯片保持快速成长态势。 根据根据 Techno Systems Research 数据，全球物联网数据，全球物联网 Wi-Fi 芯片芯片 2

21、019 年出货量约年出货量约 为为 5 亿片， 保持亿片， 保持 40%以上高速成长。以上高速成长。 Wi-Fi MCU 主要应用分布于智能家居中的家用 电器设备、 家庭物联网配件 （例如电灯和插座） 、 工业物联网等。 根据Techno Systems Research 的行业调查报告，家用 WIFI 产品占物联网应用的 69%，工业应用占比 17%。 图图 7：Wi-Fi MCU 应用市场分布应用市场分布 资料来源：Techno Systems Research、国元证券研究中心 110 151 205 287 404 568 797 1119 1567 0 200 400 600 800

22、 1000 1200 1400 1600 1800 20020202242025 29% 40% 17% 14% 家用电器设备 家庭物联网配件 工业物联网 其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 / 31 智能家居行业的增长会同时带动 Wi-Fi MCU 和 BLE SoC 的出货量增长。根据 Techno Systems Research 行业调查报告估算， 两者合计在 2017-2019 年期间平均 年增长率为 40%左右。 图图 8：Wi-Fi MCU 和和 BLE SoC 全球出货量全球出货量 资料来源：Techno Systems Re

23、search、国元证券研究中心 2. Wi-Fi 6 方兴未艾方兴未艾 2.1 Wi-Fi 技术标准演进历史技术标准演进历史 1997 年 6 月， 第一代 Wi-Fi 技术标准由电气和电子工程师协会 （IEEE） 正式颁布， 至今已有 20 余年历史。第一代 Wi-Fi 技术标准又称为 802.11-1997。 Wi-Fi 技术在业界的巨大商业推动力之下快速迭代，带宽、速率这两个关键技术指 标得到显著提升。Wi-Fi 6 的速率是 Wi-Fi 2（802.11a）的速率的 180 倍，支持的 带宽也从 20MHz 提升到 160MHz。 表表 1：各版本各版本 Wi-Fi 技术标准技术标准

24、各类指标各类指标 WiWi- -Fi 2Fi 2 WiWi- -Fi 3Fi 3 WiWi- -Fi 4Fi 4 WiWi- -Fi 5Fi 5 WiWi- -Fi 6Fi 6 发布年份 1999 年 9 月 2003 年 6 月 2009 年 10 月 2013 年 12 月 未发布已经商用 技术标准 802.11a 802.1b 802.11g 802.11n 802.11ac 802.11ax 频率 5GHz 2.4GHz 2.4GHz 5/2.4GHz 5GHz 5/2.4GHz 资料来源：网络公开资料整理，国元证券研究中心 2.2 相比前几代标准，相比前几代标准，Wi-Fi 6 优势

25、显著优势显著 WIFI 6 在在局域网组网方面局域网组网方面优势优势明显明显。WIFI 6 在带宽、延时等方面进步较大，更加适 合多用户、高吞吐率的应用场景。配套移动通信从 4G 网络向 5G 升级，WIFI 6 的 吞吐率峰值达到 9.6Gbps，与 5G 网络吞吐率相当。 WIFI在物联网领域有着广泛的应用， 大量企业园区已经开始启用AI口罩识别系统、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 / 31 大数据门禁管理系统、服务机器人等设备。这些物联网设备的到来，意味着无线局 域网面临着更多全新挑战，升级 Wi-Fi 成为当务之急。 表表 2：Wi-Fi 5 和和 6 的技术指标对比的技术指

26、标对比 技术指标技术指标 WiWi- -Fi 5Fi 5 WiWi- -Fi 6Fi 6 技术标准 802.11ac 802.11ax 带宽 20/40/80/ 20/40/80/ 160MHz 160MHz 快速傅立叶变 换采样数 64/128/256/512 256/512/1024/2048 子载波距离 312.5kHz 78.125kHz OFDM 符号 3.2usec 12.8usec OFDM 符号循环 前缀长度 0.8/0.4usec 0.8/1.6/3.2usec 最高样点数 256-QAM 1024-QAM 数据传输速率 433Mbps（80MHz，1SS） 600.4Mbp

27、s（80MHz，1SS） 6933Mbps（160MHz，8SS） 9607.8Mbps（160MHz，8SS） 空间流 1-8 条（实施中不能超过 4 条） 1-8 条 资料来源：Wi-Fi Alliance、国元证券研究中心 作为目前市场主力的 Wi-Fi 5，和 Wi-Fi 6 对应用场景的需求相似，适用于高速率、 低延时、大容量的场景，但后者弥补了前者的很多缺陷。Wi-Fi 6 将在接下来的 5 年内成为无线通信的关键主力技术，因为它从五个方面显著优于第五代技术。 表表 3：Wi-Fi 6 的技术优势及说明的技术优势及说明 优势优势 说明说明 可接入量大幅提高 AP 介入容量是 Wi-

28、Fi 5（802.11ac）的 4 倍，支持更多的终端并发接入，最多可供 1024 台设备同时连接。 数据传输速率大幅提升 使用 1024 正交调幅 (QAM) 进行更密集的调制，单条空间流 80MHz 带宽的关联速率从 433Mbps 提升到 600.4Mbps， 提升幅度高达40%。 同时理论最大关联速率 （160Mbps带宽， 8条空间流） 从6.9Gbps提升到9.6Gbps， 提升幅度也达 40%，将为用户带来更为顺畅的使用体验。 稳定性更高 基于正交频分多址 (OFDMA) 的调度，可降低开销和延迟。 可靠性高 Wi-Fi 6 可以在接收的信号强度指示 (RSSI) 显著降低的情况

29、下实现更好的运作。 耗能更低 功耗节约 30%以上，满足物联网终端对低功耗的需求，能够更低成本、更环保地构建物联网的未来应用场景。 资料来源：Wi-Fi Alliance、国元证券研究中心 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 / 31 Wi-Fi 6 在多个应用场景得到使用在多个应用场景得到使用。例如在大学校园内，Wi-Fi 6 产品在网络容量、 带宽使用效率、AP 支持的终端数量以及 Wi-Fi 网络覆盖等方面与过去的 Wi-Fi 5 都 实现了全面提升，可完整覆盖高密、放装、嵌入式面板和室外等场景，同时搭建更 能满足学生需求的数据化平台，灵活的教学方式大大提高教学质量和生活水平。国 内

30、目前已有苏州大学、浙江大学等高校对其无线校园建设进行了 Wi-Fi 6 升级。在 机场、 车站等场景， Wi-Fi 6 也已经得到应用， 石家庄正定机场目前已开始提供 Wi-Fi 6 AP 连接，在高密度的环境中，旅客仍可享受 20Mbps 独立的网络带宽。 表表 4：Wi-Fi 6 的各类应用场景的各类应用场景 应用场景应用场景 具体产品具体产品 实例实例 智能家居 智能摄像头 智能插座 智能感应灯 VR/AR VR 眼镜 VR 一体机 公共场所 球场云系统 数字化课堂 企业网络 资料来源：各公司官网、国元证券研究中心 Wi-Fi 6 未来可期，未来可期，2023 年有望成为主流。年有望成为主流。当前企业级 Wi-Fi 设备仍然以 Wi-Fi 5 产品为主， Wi-Fi 6 产品有望在今年