1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 机械设备机械设备 风电设备风电设备/零部件：成本向下零部件：成本向下 景气向上景气向上 华泰研究华泰研究 机械设备机械设备 增持增持 (维持维持)研究员 肖群稀肖群稀 SAC No.S0570512070051 +(86)755 8249 2802 研究员 时彧时彧 SAC No.S0570520080005 SFC No.BRI005 +(86)21 2897 2228 研究员 关东奇来关东奇来 SAC No.S0570519040003 SFC No.BQI170 +(86)21 2897 2081 联系人 黄

2、菁伦黄菁伦 SAC No.S0570120100012 +(86)21 2897 2228 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2022 年 7 月 27 日中国内地 专题研究专题研究 看好风电设备行业看好风电设备行业长期长期景气，景气，近期近期关注关注交付加速交付加速/成本降低推动的盈利修复成本降低推动的盈利修复 从两个角度梳理风电设备/零部件的投资逻辑：1）近期核心矛盾：下半年招标量/装机量有望加速释放，短期产能刚性或导致供需错配有望提振市场价格，叠加原材料降价趋势，关注零部件企业盈利修复弹性。优选由于产能稀缺具备提价能力/原材料成本占比较高/基础净利率水平较低的标的（如塔

3、筒、铸锻件等环节），利润弹性更大；2）远期分析框架：“十四五”期间风电装机量有望稳步提升，海风长期规划明确，选择大型化摊薄较少（轴承、法兰、塔筒）/海风增量（桩基）的环节，优选存在进口替代（轴承、滚子）/出口扩张（铸锻件/塔筒）等增量特点的环节标的。风机大型化加速平价，“十四五”装机量有望大幅提升风机大型化加速平价，“十四五”装机量有望大幅提升 2022 年以来政策扰动持续弱化，市场化竞争导向凸显，装机量有望平稳提升。国内：结合国家政策/地方规划及产业链调研，我们预计十四五期间陆风装机规模有望达到 275GW，海风装机规模有望达到 62 GW。大型化趋势或降低陆风历年的新增主机台数，但 202

4、2-2025 年海风新增主机数量同比增长仍有望持续。全球：据 GWEC2022 全球风能报告预测，2025 年全球风电新增装机容量有望达到 119.4GW，其中陆风 94.9GW，海风24.5GW，2021-2025 年新增装机量复合增长率为 4.61%，其中海风新增装机量复合增长率达 28.84%，22-25 年海风新增主机量同增仍有望持续。供需框架：供需框架：大型化摊薄投资大型化摊薄投资,把握路径切换把握路径切换/海风增量等结构性机会海风增量等结构性机会 在风电行业高景气，装机量稳步提升的大背景下，关注以下方面：1）行业规模有望稳步增长或甚至高于国内风电装机量增速的，据我们测算，以下环节

5、22-25 年 CAGR 增速由大到小依次为：轴承滚子轴承法兰塔筒及桩基铸件（含主轴）6%；2）受益于风机大型化趋势，行业集中度有望提升的环节：塔筒及桩基、铸件、法兰；3）受益于国产化率提升或出口规模提升的环节：轴承、轴承滚子、塔筒/桩基。优选：1）相关环节内具备较高竞争壁垒的标的；2）由于后续海风装机量增速或显著高于陆风，因此海风业务占比较高的标的或存在更大的营收及业绩增长潜力。盈利框架盈利框架：22H2 行业景气有望回升，关注零部件环节的盈利弹性行业景气有望回升，关注零部件环节的盈利弹性 在下半年风电存在招标/交付加速的背景下，按照以下思路梳理短期受益环节：1）短期产能刚性，大型化趋势下，

6、大兆瓦产能具备更高的稀缺性，短期供需失衡有望提升这些稀缺环节的价格水平；2）钢铁等原材料价格自 4月起逐步下行，钢铁占营业成本比例更高的环节有望释放更大的利润弹性；3）同比角度分析，2021 年基础净利率水平较低的环节，受益于价格改善/成本降低，有望释放更大的利润弹性。综上，我们认为，原材料占比高/基础净利率低的受益环节有塔筒/桩基、铸锻件和转子房等结构件，受益于大兆瓦稀缺性导致短期供需失衡抬升价格水平的环节有法兰和铸锻件。风险提示：疫情情况控制不及预期，下半年风电招标/交付进度不及预期，原材料价格波动，大型化进展不及预期，技术路径切换，国际贸易政策变动。(27)(17)(7)414Jul-2

7、1Nov-21Mar-22Jul-22(%)机械设备沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 机械设备机械设备 正文目录正文目录 产业链环节梳理产业链环节梳理.3 研究框架.3 产业链各环节公司梳理.4 核心观点和行业推荐逻辑梳理核心观点和行业推荐逻辑梳理.5 和市场研究的差异点.6 装机量：风机大型化加速平价，“十四五”装机量有望大幅提升装机量：风机大型化加速平价，“十四五”装机量有望大幅提升.7 历史装机复盘：政策驱动向市场化竞争导向过渡，政策扰动持续减弱.7 国内展望：“十四五”风电新增装机量有望显著高于“十三五”.9 海外展望：碳中和背景下，全球风电市

8、场有望持续扩容.12 供需框架供需框架:大型化摊薄投资大型化摊薄投资,把握路径切换把握路径切换/海风增量等结构性机会海风增量等结构性机会.14 LCOE 平价公式：大型化是降本的最优解之一.14 核心零部件环节十四五期间市场规模测算.16 塔筒/桩基：大型化对塔筒价值量摊薄有限，海风提供桩基新增量.16 法兰：陆风高塔筒+海风大型化，单个风机的法兰有望尺寸/数量双升.20 轴承：大型化趋势下单位价值量基本稳定，国产化率提升为本土厂商成长提供加速度.22 轴承滚子：大型化推动技术路线切换，提供行业增量.28 铸件/主轴：大型化提升铸造主轴渗透率，大兆瓦稀缺产能具备一定议价能力.29 机会梳理：优

9、选大型化摊薄小/海风增量的环节，关注竞争壁垒高的标的.32 盈利框架盈利框架:22H2 行业景气有望回升，关注零部件环节的盈利弹性行业景气有望回升，关注零部件环节的盈利弹性.34 需求端：H2 招标量/装机量均有望回暖，或迎交付旺季.34 价格端：短期产能刚性，零部件市场价格有望企稳回升.34 成本端：钢铁等原材料价格 4 月起明显大幅下行.35 零部件主要环节净利润弹性与原材料成本下降幅度敏感性分析.35 机会梳理：关注产能稀缺具备提价可能/原材料成本占比高的环节.36 风险提示风险提示.37 wUkVdYkWIZoOrRrObRcM8OpNoOtRsQiNoOoRkPmOxPbRpPzRv

10、PsPpPvPqNsP 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 机械设备机械设备 产业链产业链环节梳理环节梳理 研究框架研究框架 风电零部件风电零部件/设备行业的研究关键点在于：设备行业的研究关键点在于：1）风电短中长期的装机需求的趋势以及边际变化 2）风电大型化/技术路径切换/海风平价对产业链各环节价值量的影响 3）产业链各环节竞争格局以及龙头公司的核心壁垒/跑赢行业的具体要素 4）短期核心矛盾在于下半年装机节奏加快+原材料价格下行对板块各环节利润的弹性影响 图表图表1：风电设备产业链研究框架图风电设备产业链研究框架图 资料来源：Wind，华泰研究 免责声明和披露以及

11、分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 机械设备机械设备 产业链各环节公司梳理产业链各环节公司梳理 图表图表2：产业链各环节公司梳理产业链各环节公司梳理（数据日期：（数据日期：2022/07/25）股票代码股票代码 股票简称股票简称 收盘价收盘价 总市值总市值 P/E(x)EPS(元元)22-24 （元）（元）（亿元）（亿元）2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E PEG 轴承轴承 300850 CH 新强联 99.17 326.97 63.58 45.02 33.44 25.83 1.56 2.20 2.97 3.84 1.29 轴承

12、滚子轴承滚子 603667 CH 五洲新春 17.32 56.93 46.09 25.74 18.41 13.81 0.38 0.67 0.94 1.25 0.52 300421 CH 力星股份 13.26 32.83 36.34 0.36-核心企业算术平均值 41.22 25.74 18.41 13.81 海缆海缆 603606 CH 东方电缆 86.82 597.07 50.22 44.85 33.11 26.35 1.73 1.94 2.62 3.30 1.87 600522 CH 中天科技 26.92 918.77 28.76 24.17 19.63 16.59 0.94 1.11 1

13、.37 1.62 1.20 002498 CH 汉缆股份 5.03 167.34 21.53 0.23-600487 CH 亨通光电 18.49 436.77 30.41 19.67 15.40 12.81 0.61 0.94 1.20 1.44 0.59 600973 CH 宝胜股份 6.86 94.08-12.33 20.63 15.36 12.42-0.56 0.33 0.45 0.55-0.10 核心企业算术平均值 23.72 27.33 20.88 17.04 塔筒塔筒/桩基桩基 002531 CH 天顺风能 19.58 352.93 26.95 24.25 17.79 14.30

14、0.73 0.81 1.10 1.37 1.03 002487 CH 大金重工 55.99 311.11 53.88 38.50 23.88 18.94 1.04 1.45 2.35 2.96 0.92 300129 CH 泰胜风能 10.37 96.95 37.50 23.19 18.23 17.41 0.28 0.45 0.57 0.60 0.80 300569 CH 天能重工 13.56 109.55 27.71 19.13 13.10 12.03 0.49 0.71 1.03 1.13 0.60 301155 CH 海力风电 112.40 244.35 21.96 55.48 27.7

15、0 21.96 5.12 2.03 4.06 5.12 0.93 核心企业算术平均值 33.60 32.11 20.14 16.93 塔筒塔筒/桩基法兰桩基法兰 603985 CH 恒润股份 36.38 160.38 36.29 34.24 22.42 17.14 1.00 1.06 1.62 2.12 1.20 机舱罩、制动等机舱罩、制动等 300095 CH 华伍股份 13.42 56.38 38.28 22.49 15.20 12.55 0.35 0.60 0.88 1.07 0.50 603507 CH 振江股份 40.00 50.25 28.04 23.71 14.91 12.23

16、1.43 1.69 2.68 3.27 0.74 300690 CH 双一科技 26.28 43.71 29.05 29.14 20.33 14.87 0.90 0.90 1.29 1.77 1.16 核心企业算术平均值 31.79 25.11 16.81 13.22 铸件铸件 603218 CH 日月股份 28.61 276.83 41.48 43.89 27.27 21.66 0.69 0.65 1.05 1.32 1.82 002595 CH 豪迈科技 23.90 191.20 18.15 15.71 14.03 12.82 1.32 1.52 1.70 1.86 1.28 688186

17、 CH 广大特材 36.26 77.68 44.11 21.44 15.13 10.47 0.82 1.69 2.40 3.46 0.35 601218 CH 吉鑫科技 5.63 55.03 26.34 0.21-核心企业算术平均值 32.52 27.02 18.81 14.99 主轴（锻件）主轴（锻件）300443 CH 金雷股份 56.87 148.86 29.99 25.08 20.31 16.56 1.90 2.27 2.80 3.43 1.15 300185 CH 通裕重工 3.15 122.75 43.13 33.63 27.16 21.92 0.07 0.09 0.12 0.14

18、 1.33 核心企业算术平均值 39.08 26.72 20.87 16.32 齿轮箱齿轮箱 0658 HK 中国高速传动 4.33 70.83 5.39 0.80-002204 CH 大连重工 7.87 152.00 131.73 0.06-601177 CH 杭齿前进 9.82 39.29 28.67 0.34-核心企业算术平均值 55.26 叶片叶片 002080 CH 中材科技 31.67 531.46 15.75 14.00 12.48 10.79 2.01 2.26 2.54 2.93 1.04 002531 CH 天顺风能 19.58 352.93 26.95 24.25 17.

19、79 14.30 0.73 0.81 1.10 1.37 1.03 600458 CH 时代新材 13.00 104.36 57.52 30.65 18.46 14.16 0.23 0.42 0.70 0.92 0.51 688295 CH 中复神鹰 45.88 412.92 148.00 78.37 52.17 37.51 0.31 0.59 0.88 1.22 1.35 836077.BJ 吉林碳谷 63.69 202.94 64.46 28.85 20.39 15.33 0.99 2.21 3.12 4.16 0.47 核心企业算术平均值 62.54 35.23 24.26 18.42

20、碳纤维设备碳纤维设备 002006 CH 精功科技 35.51 161.63 149.88 29.12 21.16 17.92 0.24 1.22 1.68 1.98 0.28 升降设备升降设备 605305 CH 中际联合 59.85 90.85 39.21 30.43 23.77 19.18 1.53 1.97 2.52 3.12 1.13 资料来源：Wind 一致预期，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 机械设备机械设备 核心观点和行业推荐逻辑梳理核心观点和行业推荐逻辑梳理 装机量：装机量：风电平价时代开启，产业发展由政策驱动逐步转向市场竞争导向，即

21、降本为手段，需求为导向的市场化发展阶段，因此预计后续新增装机规模受政策扰动概率将减小，体量有望保持稳定增长。结合国家政策/地方规划及产业链调研，我们预计十四五期间陆风装机我们预计十四五期间陆风装机规模有望达到规模有望达到 275GW，海风装机规模有望达到，海风装机规模有望达到 62 GW。大型化趋势或降低陆风历年的新增主机台数，但 2022-2025 年海风新增主机数量同比增长仍有望持续。据 GWEC 2022 全球风能报告 预测，2025 年全球风电新增装机容量有望达到 119.4GW，其实陆风 94.9GW，海风 24.5GW，2021-2025 年新增装机量复合增长率为 4.61%，其中

22、海风新增装机量复合增长率达 28.84%。全球趋势和国内类似，但大型化趋势启动得更为超前，陆风历年的新增主机台数或呈降低态势，但 2022-2025 年海风新增主机数量同比增长仍有望持续。供需框架：供需框架：在风电行业高景气，装机量稳步提升的大背景下，在风电行业高景气，装机量稳步提升的大背景下，依次依次关注以下方面：关注以下方面：1）行业规模有望稳步增长或甚至高于风电装机量增速的，据我们测算，以下环节 22-25 年CAGR 增速由大到小以此为：轴承滚子轴承滚子轴承轴承法兰法兰塔筒及桩基塔筒及桩基铸件（含主轴）铸件（含主轴）6%；2）受益于风机大型化趋势，行业集中度有望提升的环节：塔筒及桩基、

23、铸件、法兰塔筒及桩基、铸件、法兰；3）受益于国产化率提升或出口规模提升的环节：轴承、轴承滚子、塔筒轴承、轴承滚子、塔筒/桩基桩基；4）相关环节内具备较高竞争壁垒的标的：塔筒 基地布局优势/产能规模优势；桩基 码头资源优势/产能规模优势；轴承滚子 先发优势（产能稀缺）/规模优势/工艺壁垒；轴承 生产设备（感应淬火设备）/研发人员稀缺/工艺能力；法兰/铸件 大兆瓦产能/工艺；5）由于后续海风装机量增速或显著高于陆风，因此海风业务占比较高的标的或存在更大的营收及业绩增长潜力。图表图表3：各环节主要情况汇总各环节主要情况汇总 环节环节 2025年市场年市场空间空间(亿元）亿元）2022-2025 年行

24、业年行业CAGR 目标市场目标市场 主要公司主要公司 竞争格局竞争格局 龙头公司核心壁垒龙头公司核心壁垒 提供提供 Alpha 的因素的因素 轴承 207.54 12.73%国内 新强联、洛轴、瓦轴、恒润股份、天马、国机精工（轴研所）、大冶轴等 国内洛轴、瓦轴、新强联合计市占率低于 10%，国产化率较大，被舍弗勒、铁姆肯等外资企业占据主要份额 生产设备（感应淬火设备）工艺能力 资本投入 国产化率提升 轴承滚子 21.01 17.99%国内 五洲新春、力星股份 国内专业供应商产能较为稀缺，五洲新春和力星股份合计市占率约 15%，剩余为一些轴承厂自供，大头以外资零部件供应商为主 规模优势 工艺能力

25、 先发产能 技术路径切换 国产化率提升 塔筒/桩基 824.06 8.89%国内 天顺风能、大金重工、泰胜风能、天能重工、海力风电 塔筒 CR4 约 30%，大型化有望提升行业集中度 码头资源 基地布局 规模优势 海风增量 出口提升 法兰 138.57 10.42%全球 恒润股份、伊莱特、海锅股份、中环海陆 市场较为分散，小兆瓦法兰充分竞争，大兆瓦法兰具备壁垒及稀缺性 大兆瓦工艺/产能 成本优势 海风/大型化增量 铸件(含主轴）283.11 6.01%全球 日月股份、豪迈科技、永冠集团、吉鑫科技、通裕重工、金雷股份 CR4 约 47%，大兆瓦高端产能有稀缺性，小兆瓦充分竞争，锻造主轴双寡头也逐

26、步入局铸件行业 规模优势 大兆瓦工艺/产能 技术路径切换 资料来源：北极星风电网，CWEA，GWEC，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 机械设备机械设备 盈利框架：在下半年风电存在招标盈利框架：在下半年风电存在招标/交付加速的背景下，按照以下思路梳理短期受益环节：交付加速的背景下，按照以下思路梳理短期受益环节：1）短期产能刚性，大型化趋势下，大兆瓦产能具备更高的稀缺性，短期供需失衡有望提升这些稀缺环节的价格水平；2）钢铁等原材料价格自 4 月起逐步下行，钢铁占营业成本比例更高的环节有望释放更大的利润弹性；3）同比角度分析，2021 年基础净利率水平较低的

27、环节，受益于价格改善/成本降低，有望释放更大的利润弹性。综上，我们认为，原材料占比高/基础净利率低的受益环节有塔筒塔筒/桩基、铸锻件和转子房桩基、铸锻件和转子房等结构件等结构件，受益于大兆瓦稀缺性导致短期供需失衡抬升价格水平的环节有法兰和铸锻件法兰和铸锻件。和市场研究的差异点和市场研究的差异点 这篇报告 1）给出了风电零部件/设备行业整体梳理的框架逻辑，并就目前市场最为关注的装机量/各环节市场规模/原材料降价对各环节的利润弹性等问题进行相对量化的测算和探讨；2）我们尝试量化方式回答市场上关注最多的问题“零部件各环节在大型化趋势下量/价/市场规模变化的趋势和幅度”，并将产业链上二级供应商轴承滚子

28、轴承滚子和塔筒法兰塔筒法兰的行业情况纳入测算和探讨。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 机械设备机械设备 装机量：风机大型化加速平价，“十四五”装机量有望大幅提升装机量：风机大型化加速平价，“十四五”装机量有望大幅提升 2021 年海风退补完成后，整体风电装机由政策驱动逐步向市场化竞争导向过渡，政策对装机节奏的扰动逐步减弱。碳中和背景下，国内“十四五”风电装机量有望显著高于“十三五”，据我们测算，2021-2025 合计风电新增装机量有望达到 337GW，相比十三五期间152GW 的总装机量增长 122%。海外风电装机也有望在 2022-2030 年间快速扩容，多国

29、给出了截至 2030 年的装机目标，行业正处于景气向上周期。历史装机复盘：政策驱动向市场化竞争导向过渡，政策扰动持续减弱历史装机复盘：政策驱动向市场化竞争导向过渡，政策扰动持续减弱 过去过去 20 年风电装机量的波动主要受政策导向的影响，产生较强的周期性波动。年风电装机量的波动主要受政策导向的影响，产生较强的周期性波动。复盘我国过去 20 年的风电产业发展历史，以及政策导向的变化，可以梳理出一些重要的政策颁布节点对风电装机量的扰动影响：图表图表4：风电历史装机量复盘风电历史装机量复盘 资料来源：CWEA，能源局，发改委，华泰研究 1）2003-2009 年行业处于快速发展期，主要得益于国家出台

30、的一系列鼓励及支持政策，如2003 年 9 月，国家发改委发布风电特许权项目前期工作管理办法，实行“风电特许权”模式；2005 年颁布的可再生能源法；2007 年实施的电网企业全额收购可再生能源电量监管办法；2009 年 7 月，国家发改委发布关于完善风力发电上网电价政策的通知，通知将全国分为四类风能资源区，并制定了相应的标杆上网电价，第、类资源区上网电价每千瓦时分别为 0.51 元、0.54 元、0.58 元以及 0.61 元，我国风电行业正式开启补贴时代。2）2010-2020 年间装机量主要受到两个因素的影响：1）项目审批节奏：由于弃风率水平过高，监管对项目的审批节奏有所控制，同时 20

31、16 年能源局建立“风电预警监测制度”，将风能平均利用小时数低于地区设定的最低保障性收购小时数的新疆、甘肃、宁夏、吉林、黑龙江、内蒙古共 6 个省份列入红色预警，严格限制新增装机量；2）标杆上网电价的退补节奏：2015 年国家发改委首次下调风电标杆上网电价，后续逐年退补，2020 年及 2021 年陆风及海风分别退补完成，在 2015 年、2020 年及 2021 年都存在抢装。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 机械设备机械设备 图表图表5：2011-2021 年全国平均弃风率及风电年利用小时数年全国平均弃风率及风电年利用小时数 资料来源：Wind，华泰研究 陆风

32、陆风补贴退坡倒逼降本，补贴退坡倒逼降本，2021 年开启平价时代年开启平价时代。2014 年 12 月 31 日，国家发展改革委下发关于适当调整陆上风电标杆上网电价的通知(发改价格(2014)3008 号)，决定将第 I类、II 类和 III 类资源区风电标杆上网电价每千瓦时降低 2 分钱，调整后的标杆上网电价分别为每千瓦时 0.49 元、0.52 元和 0.56 元;第 IV 类资源区风电标杆上网电价维持现行每千瓦时 0.61 元不变。2017-2020 年分阶段持续退补，倒逼产业链降本，引导陆风平价及向市场化导向转变。图表图表6：2015 年年-2020 年陆风四类风资源区上网标杆电价下调

33、路径示意图（单位：元年陆风四类风资源区上网标杆电价下调路径示意图（单位：元/kwh）资料来源：金风科技业绩说明公告，华泰研究 2021 年海风国补退出，部分地区地补接力，有望持续推动海风稳定发展。年海风国补退出，部分地区地补接力，有望持续推动海风稳定发展。2014 年出台海上风电标杆电价政策，确定了潮间带 0.75 元/kWh、近海 0.85 元/kWh 的标杆上网电价。2019-2020 年近海海风最高指导价连续下调，分别为 0.80、0.75 元/kWh，潮间带调整为与陆风持平。2022 年海风国家不再补贴，地方可根据自身状况进行补贴。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%05

34、001,0001,5002,0002,50020000202021（小时）风电年利用小时数全国平均弃风率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 机械设备机械设备 图表图表7：出台地补的相关省份及补贴政策出台地补的相关省份及补贴政策 省份省份 补贴政策补贴政策 广东 2022 年补贴并网规模不超过 2.1GW,补贴力度为 1,500 元 kW;2023 年补贴并网规模不超过 2.4GW,补贴力度为1,000 元 kW;上网电价为当地燃煤电价；2024 年起不再补贴。浙江 按照“逐步退坡、鼓励先进”的原则逐

35、年制定海上风电上网电价，实施财政、金融等支持，支持省管海域海上风电项目逐步实现平价上网。2022-2025 年通过竞争性配置确定需要扶持的项目，分年度装机总容量分别不超过0.5GW、1GW、1.5GW、1GW。山东 2022 年补贴并网规模不超过 2.0GW,补贴力度为 800 元 kW;2023 年补贴并网规模不超过 3.4GW,补贴力度为 500元 kW;2024 年补贴并网规模不超过 1.6GW,补贴力度为 300 元 kW;2023 年底前建成并网的海上风电项目，免于配建或租赁储能设施。资料来源：发改委，华泰研究 2022 年以来政策扰动持续弱化，市场化竞争导向凸显，装机量有望平稳提升

36、。年以来政策扰动持续弱化，市场化竞争导向凸显，装机量有望平稳提升。风电平价时代开启，产业发展由政策驱动逐步转向市场竞争导向，即降本为手段，需求为导向的市场化发展阶段，因此预计后续新增装机规模受政策扰动概率将减小，体量有望保持稳定增长。国内展望：“国内展望：“十四五十四五”风电新增装机量有望显著高于风电新增装机量有望显著高于“十三五十三五”双碳目标明确后，风电装机战略地位提升，“十四五”年均装机中枢有望提升到双碳目标明确后，风电装机战略地位提升，“十四五”年均装机中枢有望提升到 50GW 以以上。上。国内风电市场在 2006 年国家可再生能源法实施后迎来了大发展，2010 年累计装机容量 447

37、3 万千瓦，第一次位列全球风电装机第一，此后风电装机容量连续 11 年保持全球第一。2021 年，全国风电新增并网装机 47.57GW，为“十三五”以来年投产第二多，其中陆上风电新增装机 30.67GW、海上风电新增装机 16.90GW。截至 2021 年底，全国并网风电装机容量 328.48GW（含陆上风电 302.09GW、海上风电 26.39GW），同比增长 16.6%，占全部装机容量的 13.8%。2021 年 3 月 15 日新华社公布中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要，根据规划，十四五期间将重点发展九大清洁能源（风光水火储）基地、四大海上风

38、电基地，十三个基地均涉及风电。图表图表8：“十四五”大型清洁能源基地布局示意图“十四五”大型清洁能源基地布局示意图 资料来源：智汇光伏，华泰研究 十四五期间陆风装机量有望十四五期间陆风装机量有望达到达到 275 GW，主要驱动因素如下：，主要驱动因素如下：1）陆风风光大基地将成“十四五”装机主力，首批）陆风风光大基地将成“十四五”装机主力，首批 100GW 已已有序有序开工建设，第二批正在开工建设，第二批正在陆续启动。陆续启动。2021 年 12 月，第一批风光大基地公布，共计 50 个项目 97.05GW 装机，风光比例约为 4：6。今年 2 月底，第二批风光大基地方案落地，国家发改委、能源

39、局规划装机量约 455GW，其中“十四五”时期规划建设风光基地总装机约 200GW，包括外送 150GW，本地自用 50GW。据 7 月 1 日国家能源局全国可再生能源开发建设形势分析视频会，第一批以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地进展顺利，开工建设超九成，第二批基地项目建设已启动。如以风光 46 开计算，十四五期间已有大基地规划中风电装机已超十四五期间已有大基地规划中风电装机已超119GW。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 机械设备机械设备 2）分散式风电即将发力，“十四五”规模或超）分散式风电即将发力，“十四五”规模或超 50GW。据 CWEA

40、统计，2020 年国内陆上分散式风电（分散式、分布式、智能微网）新增装机 384 台，同比增长 233.7%；累计装机容量仅 193.6 万千瓦，同比增长 107%，潜在空间较大。2021 年 10 月 17 日，118 个城市与 600 多家风电企业共同发布了风电伙伴行动具体方案，明确“十四五”期间，在全国 100个县，优选 5000 个村，安装 1 万台风机，总装机规模超过 50GW。3）老旧风机改造老旧风机改造或可提供至少或可提供至少 40-50GW 增量增量。国家能源局关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知（征求意见稿）政策文件中提出，启动老旧风电项目技改升级。遵循企业

41、自愿原则，鼓励业主单位通过技改、置换等方式，重点开展单机容量小于 1.5 兆瓦的风电机组技改升级。据北极星风电网，我国在运兆瓦级以下风电机组有 11000 余台，总装机约 8.7GW。此外，还有部分投运超过 10 年、单机容量在 1-1.3MW 的非主流机组近千台，装机容量超 1.2GW，如以同点位同数量替换（即以 4-5MW 的大兆瓦陆上风机同点位替代 1.5MW 以下的老旧风机），则可提供 40-50GW 的新增装机量。综合考虑各省份规划及根据产业链调研，我们预计，十四五期间陆风装机规模有望达到综合考虑各省份规划及根据产业链调研，我们预计，十四五期间陆风装机规模有望达到275GW。图表图表

42、9：2022-2025E 中国陆风新增装机容量预测中国陆风新增装机容量预测 图表图表10：2022-2025E 中国海风新增装机容量预测中国海风新增装机容量预测 资料来源：CWEA，能源局，发改委，华泰研究预测 资料来源：CWEA，能源局，发改委，华泰研究预测 重点省份规划明确，已锚定“十四五”期间海风重点省份规划明确，已锚定“十四五”期间海风 45GW 以上装机。以上装机。我国海上风能资源十分丰富，根据国家发改委能源研究所发布的 中国风电发展路线图 2050 报告，我国水深 5-50米海域的海上风能资源可开发量为5亿千瓦，50-100米的近海固定式风电储量2.5亿千瓦，50-100 米的近海

43、浮动式风电储量 12.8 亿千瓦，远海风能储量 9.2 亿千瓦。2015 年国内海上风电累计装机容量突破 1GW，2020 年底累计装机容量突破 10GW，提前完成“十三五”规划目标。四大海上基地所在省份浙江、江苏、山东已规划公布的“十四五”期间新增风电装机分别为 4.55GW、9.09GW、5GW，另外还有广东计划新增的 17GW、广西的 8GW等，预计“十四五”期间海上风电将贡献 45GW 以上新增装机。据产业链调研，我们预计，据产业链调研，我们预计，十四五期间海风装机规模有望十四五期间海风装机规模有望达到达到 62 GW。因此整体中国十四五期间新增装机规模有望达因此整体中国十四五期间新增

44、装机规模有望达到到 337GW，2022-2025 年中国新增装机量年中国新增装机量 CAGR 14.23%。-100%-50%0%50%100%150%200%250%0070802001920212023E2025EGW新增装机容量(GW)新增装机容量-yoy-100%0%100%200%300%400%500%02468001920212023E2025EGW新增装机容量(GW)新增装机容量-yoy 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 机械设备机械设备 图表图表11：沿海

45、省份海风十四五规划沿海省份海风十四五规划 省份省份 规划规划 江苏 江苏省“十四五”海上风电规划环境影响评价第二次公示规划场址共 28 个，规模 9.09GW 广东 21 年 6 月发布促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展的实施方案，21 年底全省海风累计建成投产装机容量目标 400 万千瓦：25 年底力争达 1800 万千瓦，在全国率先实现平价 山东 到 25 年山东省海上风电力争开工 1000 万千瓦，投运 500 万千瓦 浙江 到 25 年力争全省风电装机容量达 630 万千瓦，其中海风 500 万千瓦。“十四五”期间新增风电 450 万千瓦 福建 截至 20 年底海风累计并网 76

46、 万千瓦，全国第三。储蓄一批海风重点项目加快推进，“十四五”末，有望并网超 500 万千瓦 广西 明确将海风作为“十四五”能源和产业发展的重点方向。规划海上风电场址 25 个，总装机容量 2250 万千瓦。其中，“十四五”期间将力争核准海上风电 800 万千瓦以上，投产 300 万千瓦 海南 规划建设海上风电项目 12.3GW，力争“十四五”期间投产 3GW 资料来源：北极星风电网，华泰研究 图表图表12：2022-2025E 国内风电装机预测国内风电装机预测 资料来源：国家能源局、GWEC，华泰研究预测 基于 CWEA 历史平均单机装机容量的数据，同时考虑大型化趋势，我们假设 2022-20

47、25 年陆风的平均单机装机容量分别为 4/4.5/5/5.5MW，海风的平均单机装机容量分别为6.5/8/9/10MW，基于新增装机容量的假设可得历年新增风机主机台数。大型化趋势或降低大型化趋势或降低陆风历年的新增主机台数，但陆风历年的新增主机台数，但 2022-2025 年海风新增主机数量同比增长仍有望持续。年海风新增主机数量同比增长仍有望持续。图表图表13：2017-2025E 中国海风陆风新增主机数量测算中国海风陆风新增主机数量测算 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 总计总计 新增装机容量(GW)15.00 20.60 25

48、.70 71.70 47.57 62.00 70.00 76.00 81.00 新增装机容量-yoy-22%37%25%179%-34%30%13%9%7%平均单机装机容量（MW）2.16 2.18 2.47 2.65 3.69 4.18 4.80 5.41 6.00 新增主机个数（台）6,943 9,447 10,393 27,018 12,902 14,827 14,583 14,044 13,500 新增主机数量-yoy-31%36%10%160%-52%15%-2%-4%-4%陆风陆风 新增装机容量(GW)13.90 18.90 23.80 68.60 30.67 55.00 60.0

49、0 63.00 66.00 新增装机容量-yoy-26%36%26%188%-55%79%9%5%5%平均单机装机容量（MW）2.10 2.10 2.40 2.60 3.11 4.00 4.50 5.00 5.50 新增主机个数（台）6,619 9,000 9,917 26,385 9,862 13,750 13,333 12,600 12,000 新增主机数量-yoy-33%36%10%166%-63%39%-3%-5%-5%海风海风 新增装机容量(GW)1.20 1.70 2.00 3.10 16.90 7.00 10.00 13.00 15.00 新增装机容量-yoy 100%42%18

50、%55%445%-59%43%30%15%平均单机装机容量（MW）3.70 3.80 4.20 4.90 5.56 6.50 8.00 9.00 10.00 新增主机个数（台）324 447 476 633 3,040 1,077 1,250 1,444 1,500 新增主机数量-yoy 105%38%6%33%380%-65%16%16%4%资料来源：CWEA，华泰研究预测 -100%-50%0%50%100%150%200%007080902000022E 2023E 2024E 2025EGW陆风新增

51、装机容量海风新增装机容量新增装机容量-yoy 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 机械设备机械设备 海外展望：碳中和背景下，全球风电市场有望持续扩容海外展望：碳中和背景下，全球风电市场有望持续扩容 全球风电累计装机量稳步增长，海风占比提升。全球风电累计装机量稳步增长，海风占比提升。据 GWEC2022 全球风能报告，2021年全球风电新增装机容量 92.6GW；累计装机 837 GW，同比增长 12%。其中，全球陆上风电新增装机容量 71.5GW，同比减少 18%；海上风电新增装机容量 21.1GW，海上风电占全球风电新增装机容量的比重从 2010 年的 2.5%

52、上升到 2021 年的 22.8%。欧盟计划在欧盟计划在 2030 年之前摆脱对俄罗斯化石能源的依赖，将大力加速清洁能源转型，并提高年之前摆脱对俄罗斯化石能源的依赖，将大力加速清洁能源转型，并提高欧洲的能源独立性。欧洲的能源独立性。当地时间 2022 年 5 月 18 日，欧盟委员会在官网公布了“REPowerEU”能源计划细节，总体目标为 2030 年减少 55%的温室气体排放，新能源占比达到 45%，相比上一版提升 5 pct，2050 年实现碳中和。2022-2027 年 5 年累计投资 2100 亿欧元，年均投资超过 400 亿欧元。碳中和背景下，全球多国均设定了发展风电的目标。碳中和

53、背景下，全球多国均设定了发展风电的目标。2021 年 3 月 29 日，拜登政府宣布，到 2030 年部署 30GW 的海上风电装机，相对于在 2020 年的水平上增加 1000 倍，大致相当于 2020 年全球的总装机容量(约 34.4GW)；2050 年达到 110GW 的海上风电装机规模。2020 年 11 月，欧盟海上可再生能源战略制定了到 2030 年至少达到 60GW 海风容量，到2050 年达到 300GW 的目标。2021 年，德国修订德国可再生能源法和德国海上风能法，提出 2030 年前，德国陆上风电、海上风电及太阳能光伏发电的装机容量将分别增加 71GW、20GW 和 10

54、0GW。2020 年，英国发布未来能源情景 2021，海风装机要在2030 年达到 40GW，2040 年达到 80GW，2050 年达到 113GW。全球风电市场有望全球风电市场有望持续持续扩容扩容。据 GWEC2022 全球风能报告预测，2025 年全球风电新增装机容量有望达到 119.4GW，其实陆风 94.9GW，海风 24.5GW，2021-2025 年新增装机量复合增长率为 4.61%，其中海风新增装机量复合增长率达 28.84%。图表图表14：GWEC 对对 2022E-2025E 全球风电装机量预测全球风电装机量预测 资料来源：GWEC2022 全球风能报告，华泰研究 基于 W

55、ind Europe 的历史平均单机装机容量的数据，同时考虑大型化趋势，我们假设海外部分 2022-2025 年陆风的平均单机装机容量分别为 4.5/5/5.5/6MW，海风的平均单机装机容量分别为 9.5/10/10.5/11MW，基于新增装机容量的假设可得历年海外新增风机主机台数，从而获得全球海风陆风新增主机数量。全球趋势和国内类似，全球趋势和国内类似，但大型化趋势启动得更为超但大型化趋势启动得更为超前，前，陆风历年的新增主机台数陆风历年的新增主机台数或呈降低态势或呈降低态势，但，但 2022-2025 年海风新增主机数量同比增长年海风新增主机数量同比增长仍有望持续。仍有望持续。-20%-

56、10%0%10%20%30%40%50%60%70%02040608000022E2023E2024E2025EGW全球陆风新增装机容量全球海风新增装机容量新增装机容量-yoy 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 机械设备机械设备 图表图表15：2017-2025E 全球全球海风陆风新增主机数量测算海风陆风新增主机数量测算 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 总计总计 新增装机容量(GW)53.50 50.70 60

57、.80 95.30 93.60 104.90 106.90 113.20 119.40 新增装机容量-yoy-3%-5%20%57%-2%12%2%6%5%平均单机装机容量（MW）2.60 2.63 2.91 2.85 3.93 4.43 5.03 5.63 6.22 新增主机个数（台）20,543 19,292 20,911 33,481 23,827 23,659 21,263 20,115 19,181 新增主机数量-yoy-14%-6%8%60%-29%-1%-10%-5%-5%陆风陆风 新增装机容量(GW)49.00 46.30 54.60 88.40 72.50 91.90 89.

58、90 92.20 94.90 新增装机容量-yoy-7%-6%18%62%-18%27%-2%3%3%平均单机装机容量（MW）2.50 2.51 2.75 2.73 3.57 4.19 4.65 5.15 5.64 新增主机个数（台）19,619 18,448 19,852 32,385 20,320 21,950 19,313 17,909 16,817 新增主机数量-yoy-16%-6%8%63%-37%8%-12%-7%-6%海风海风 新增装机容量(GW)4.50 4.40 6.20 6.90 21.10 13.00 17.00 21.00 24.50 新增装机容量-yoy 105%-2

59、%41%11%206%-38%31%24%17%平均单机装机容量（MW）4.87 5.21 5.85 6.30 6.02 7.61 8.72 9.52 10.36 新增主机个数（台）924 844 1,059 1,096 3,507 1,709 1,950 2,206 2,364 新增主机数量-yoy 80%-9%25%3%220%-51%14%13%7%资料来源：Wind Europe，CWEA，GWEC，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 机械设备机械设备 供需框架供需框架:大型化摊薄投资大型化摊薄投资,把握路径切换把握路径切换/海风增量等结构性

60、机会海风增量等结构性机会 LCOE 平价公式：大型化是降本的最优解之一平价公式：大型化是降本的最优解之一 LCOE 是用于衡量是用于衡量风电等新能源发电的平价水平风电等新能源发电的平价水平的核心指标。的核心指标。LCOE 是英文“Levelized Cost of Energy”的缩写，中文全称为“平准化度电成本”，一般以兆瓦时或千瓦时为单位。这个指标是将项目生命周期内的成本和发电量按照一定折现率进行折现后，计算得到的发电成本，即项目生命周期内的总成本现值/总发电量现值，与电价进行对比，具有一定的指导意义。图表图表16：LCOE 平价公式解释平价公式解释 资料来源：北极星风电网，华泰研究 从从

61、 LCOE 平价公式出发分析，大型化是降本的最优解之一。平价公式出发分析，大型化是降本的最优解之一。大型化的核心作用是对单位投资的有效摊薄，主要实现路径如下：1）通过在等点位扩大风机容量，实现对建筑工程费用、人工材料保险等运行成本以及故障维修/日常维护等相对固定成本的摊薄；2）对整机设备成本（铸件/塔筒/叶片/发电机等核心零部件的价值量提升比例低于单机容量的提升比例）的摊薄；3）充分利用有限的风资源区，以大兆瓦风机增强风资源的利用效率，提升满负荷运行发电量。图表图表17：大型化在大型化在 LCOE 平价公式中主要环节的作用示意图平价公式中主要环节的作用示意图 资料来源：北极星风电网，华泰研究

62、上海电气风电集团股份有限公司技术总经理康鹏举海上风电应对平价时代的技术挑战与机遇（2020.04）报告中预测，中国 2050 年陆风及海风度电成本下降幅度有望分别达到42%及 50%，其核心降本的驱动因素来自大型化，如容量系数增加、机组成本/运维成本减少，高塔筒/大叶片等。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 机械设备机械设备 图表图表18：全球度电成本下降途径及幅度预测全球度电成本下降途径及幅度预测 资料来源：上海电气海上风电应对平价时代的技术挑战与机遇，华泰研究 在其他条件不变的情况下，在其他条件不变的情况下，利用小时数越高，风电投资成本越低，利用小时数越高，风

63、电投资成本越低，LCOE 越低。越低。据 CWEA测算，风电投资成本为 8 元/W，利用小时数为 1800 小时的情况下，LCOE 为 0.378 元/kwh，而风电投资成本为 3 元/W，利用小时数为 2500 小时的情况下，LCOE 为 0.109 元/kwh。图表图表19：不同风电投资成本及利用小时数假设下陆风不同风电投资成本及利用小时数假设下陆风 LCOE 测算测算 利用小时数利用小时数 风电投资成本风电投资成本 2500 2400 2300 2200 2100 2000 1900 1800 8.0 0.272 0.283 0.296 0.309 0.324 0.340 0.358 0

64、.378 7.5 0.256 0.266 0.278 0.290 0.304 0.320 0.336 0.355 7.0 0.239 0.249 0.260 0.272 0.285 0.299 0.315 0.332 6.5 0.223 0.232 0.242 0.253 0.265 0.279 0.293 0.310 6.0 0.207 0.215 0.225 0.235 0.246 0.258 0.272 0.287 5.5 0.190 0.198 0.207 0.216 0.227 0.238 0.250 0.264 5.0 0.174 0.181 0.189 0.198 0.207 0

65、.217 0.229 0.242 4.5 0.158 0.164 0.171 0.179 0.188 0.197 0.207 0.219 4.0 0.141 0.147 0.154 0.161 0.168 0.177 0.186 0.196 3.5 0.125 0.130 0.136 0.142 0.149 0.156 0.165 0.174 3.0 0.109 0.113 0.118 0.124 0.129 0.136 0.143 0.151 资料来源：CWEA，华泰研究 大型化趋势持续加速。大型化趋势持续加速。以金风科技为例，其 3/4MW、6/8MW 及更大兆瓦的平台自 2020 年后占

66、比显著提升，大型化趋势持续加速。据 CWEA，我国海上及陆上的新增风机平均单机容量也自 2020 年起显著提升，海上达到 5.56MW，陆上达到 3.11MW。图表图表20：2010-2021 年金风科技不同容量风机销售占比年金风科技不同容量风机销售占比 资料来源：金风科技投资者演示材料，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 机械设备机械设备 图表图表21：2012-2021 年我国不同容量风机新增装机占比年我国不同容量风机新增装机占比 图表图表22：2010-2021 年我国新增风机平均容量年我国新增风机平均容量 资料来源：CWEA，华泰研究 资料来源：

67、CWEA，华泰研究 大型化推动风机价格大幅回落，平价竞争力凸显大型化推动风机价格大幅回落，平价竞争力凸显。2021 年之前国内风电行业对补贴的依赖程度相对较高，降本速度相对较慢。据国际可再生能源署（IRENA），2010-2020 年间中国陆上及海上风电的平均度电成本分别从 0.071/0.178 美元下降至 0.033/0.084 美元，降幅为54%/53%，相比同时期光伏度电成本 86%的降幅，有较大的差距。而 2021 年作为陆上风电的平价元年，价格战下风机招投标价格大幅下降，从2020年初的4000元/kW 下探至2021年 12 月的 2359 元/kW。投资成本的大幅降低将进一步降

68、低风电度电成本，提升终端电站投资的吸引力。图表图表23：中国光伏风电度电成本中国光伏风电度电成本 2010-2020 对比（对比（$/kwh）图表图表24：国内风机招标价格变化趋势（元国内风机招标价格变化趋势（元/kw）资料来源：IRENA，华泰研究 注：图例指风机平台的名称，例如 4s 是 4-4.9MW 的平台 资料来源：金风科技业绩演示材料，华泰研究 核心零部件环节十四五期间市场规模测算核心零部件环节十四五期间市场规模测算 大型化降本途径的重要一环是对零部件环节单大型化降本途径的重要一环是对零部件环节单 GW 价值量的摊薄，因此本章基于上一章节价值量的摊薄，因此本章基于上一章节全球及国内

69、全球及国内 2020-2025 年装机量的假设，我们尝试测算一些核心环节的市场规模，衡量大年装机量的假设，我们尝试测算一些核心环节的市场规模，衡量大型化对各个环节摊薄程度。型化对各个环节摊薄程度。塔筒塔筒/桩基：大型化对塔筒价值量摊薄有限，海风提供桩基新增量桩基：大型化对塔筒价值量摊薄有限，海风提供桩基新增量 风机大型化趋势风机大型化趋势对对塔筒塔筒价值量价值量摊薄有限。摊薄有限。风电塔筒是风力发电的塔干，在风力发电机组中主要起支撑作用，同时吸收机组震动。塔筒的作用是支持机舱和风轮至合适的高度，使风轮获得较高且稳定的风速以捕获尽可能多的风能。随着风电机组的大型化，轮毂中心高度不断提高、叶轮直径

70、逐渐增大。因此大型化趋势下，塔筒高度需要相应增加。随着高度的增加，塔筒载荷近似线性增加，而刚度下降，为保持塔筒强度与刚度不变，就需要额外增加塔筒的直径和壁厚，使得塔筒重量增加幅度大于高度增加幅度。因此单 MW 塔筒需求相对稳定，随着风机尺寸增大，单 MW 被摊薄用量有限。0%20%40%60%80%100%20000211.5MW-1.9MW2MW-2.9MW3MW-3.9MW01234562010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021陆上海上（GW0.00

71、0.050.100.150.200.250.300.3520102020光伏陆上风电海上风电($/kwh)01,0002,0003,0004,0005,0002018.92018.112019.12019.32019.52019.72019.92019.112020.12020.32020.52020.72020.92021.12021.32021.52021.72021.92021.114s3s2.5s2s 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 机械设备机械设备 图表图表25：风机大型化与塔筒高度关系示意图风机大型化与塔筒高度关系示意图 资料来源：北极星风电网，华

72、泰研究 据海力风电招股说明书，2018-2021H1 在其装机项目的平均单机容量不断提升的趋势下（从2018 年的 2.44MW 提升至 2021H1 的 4.36MW，提升了 78.7%），单 MW 塔筒用量下降幅度有限，仅从79吨/MW下降至68吨/MW，下滑了14%。据我们整理的项目招标数据，4.5MW的项目塔筒重量为 54 吨/MW，单位用量降幅显著小于风机单机容量的增长。图表图表26：陆风：风机大型化对塔筒重量的摊薄效应有限陆风：风机大型化对塔筒重量的摊薄效应有限 图表图表27：海力风电单海力风电单 MW 塔筒用量及平均单机容量塔筒用量及平均单机容量 资料来源：北极星风力发电网，国际

73、风力发电网，中国电力新闻网，华泰研究 资料来源：海力风电招股说明书，华泰研究 海上风电海上风电催生桩基需求催生桩基需求。风电设备根据工作环境可分为陆上风电和海上风电，通常情况下一套完整的风电设备包括风电机组、风电支撑基础以及输电控制系统三大部分。风电机组包括机舱罩、齿轮箱、发电机、叶片、轴承等组件，风电支撑基础包括风电塔筒、基础环等，输电控制组件包括输电电缆、控制系统、升压站等。其中，海上风电支撑基础主要分为桩基、导管架和漂浮式基础三类。图表图表28：海上风电和陆上风电结构对比海上风电和陆上风电结构对比 资料来源：海力风电招股说明书，华泰研究 505560657075808590234567吨

74、/MWMW007080900.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020021H1平均单机容量（MW，左轴）塔筒用量（吨/MW，右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 机械设备机械设备 图表图表29：海上风电基础常见形式海上风电基础常见形式及特征及特征 类别类别 桩基桩基 导管架导管架 漂浮式基础漂浮式基础 结构特征 直径大、长度长，一体化的钢构件 直径较小，钢管桩与上部脚架组合而成的钢构件 由浮箱、锚索等构件组合而成，通常为钢构件 适用范围 浅海（0-60m）浅海（0-60m）深海（50m）优

75、点 生产工艺简单，安装成本较低，安装经验丰富 强度高，重量轻，适用于大型风机 适用于深水海域，该水域海上风电发电潜力大，安装不受海床影响 局限性 施工噪声大，受海床、水深及风机重量影响较大 结构复杂，造价较高，施工较为繁琐 尚在研制中，缺乏设计及安装经验，在中浅水区域并不具有经济优势 造价成本 较低 较高 高 安装施工 液压打桩锤、钻孔安装 蒸汽/液压打桩锤安装 与深水海洋平台施工法相同，起重船吊装系泊 资料来源：海力风电招股说明书，华泰研究 桩基平均用量桩基平均用量显著显著高于塔筒高于塔筒平均平均用量用量，头部塔筒企业均有桩基产能布局，头部塔筒企业均有桩基产能布局。不同功率的风电机组需要使用

76、不同的桩基，并且还需要考虑项目地海水深度。根据海力风电招股说明书显示，4MW 风机柱形单桩的重量从 550 吨到 850 吨不等，方差较大，但同一海水深度使用的桩基平均用量则较为相近。对比塔筒的平均用量，桩基的平均用量为其的 2.5-4 倍，用量显著高于塔筒，并且随着深海海上风电的发展，桩基的使用量有望持续增加。头部塔筒企业天顺风能、大金重工、天能重工、海力风电和泰胜风能均有桩基布局。图表图表30：部分塔筒和桩基数据部分塔筒和桩基数据 产品类型产品类型 高度高度/水深（米）水深（米）高度高度/平均水深（米）平均水深（米）风电机组功率风电机组功率（MW）重量（吨）重量（吨）平均用量（吨平均用量（

77、吨/MW）陆上塔筒 88 88 2.5 199 79.60 87 87 2.5 214 85.60 99.5 99.5 4.5 241 53.56 97.5 97.5 4.5 241.05 53.57 海上塔筒 80 80 6 320 53.33 92 92 6.45 483 74.88 85 85 7 480 68.57 95 95 7 520 74.29 92.3 92.3 10 524 52.40 116 116 11 820 74.55 柱形单桩 0-4 2 4 550 137.50 10-14 12 4 750 187.50 10-14 12 4 800 200.00 15-19 1

78、7 4 800 200.00 15-19 17 4 850 212.50 15-19 17 4 700 175.00 15-19 17 4 750 187.50 5-9 7 5 650 130.00 锥形单桩 5-9 7 4 700 175.00 5-9 7 4 600 150.00 10-14 12 4 600 150.00 10-14 12 4 850 212.50 15-19 17 4 800 200.00 20-24 22 4 900 225.00 20-24 22 4 1000 250.00 20-24 22 4 900 225.00 20-24 22 4 950 237.50 20

79、-24 22 4 800 200.00 20-24 22 4 850 212.50 20-24 22 4 750 187.50 10-14 12 5.5 900 163.64 资料来源：北极星风力发电网、国际风力发电网、中国电力新闻网、海力风电官网、海力风电招股说明书，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 机械设备机械设备 我们预计，我们预计，2022-2025 年中国塔筒市场规模有望稳步扩大年中国塔筒市场规模有望稳步扩大，2025 年有望达到年有望达到 374 亿元亿元。据我们测算，2025 年中国市场及全球市场塔筒市场规模有望分别达到 374/551

80、亿元，2022-2025 年中国市场塔筒规模 CAGR 为 7.32%，虽然增速不及国内装机量，但市场规模也有望稳步扩大。塔筒规模测算塔筒规模测算核心假设：核心假设：1）2021 年及之前的装机份额来自 CWEA，2022-2025 年为假设值，假设综合参考风机大型化趋势及海风装机量占比（海风以 6MW 以上机型为主）；2）平均用量为按装机份额加权平均，分机型塔筒用量为参考图表 30 内汇总的不同功率大小的风机给出的假设值；3）2021 年及之前的塔筒价格为天顺风能和大金重工的年度塔筒销售均价，考虑到 2022 年上半年塔筒价格略承压，因此假设 2022 年塔筒价格略低于 2021 年，为 0

81、.85 万元/吨，后续考虑到钢价有所回落，但大型化趋势下大兆瓦价格或存在支撑，因此假设 2023-2025 年塔筒单吨价格维持 0.85 万元/吨；4）塔筒市场规模=对应市场新增装机量*当年塔筒平均用量*单吨塔筒价格 图表图表31：2017-2025E 塔筒塔筒/桩基市场规模测算桩基市场规模测算 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 装机份额装机份额 1.5-1.9MW 7.3%4.2%1.0%1.0%0.2%2-2.9MW 85.1%82.5%72.0%61.1%19.7%3-3.9MW 2.9%7.1%17.7%27.8%40.1

82、%30.0%20.0%10.0%5.0%4-4.9MW 4.7%5.8%6.4%6.2%16.6%30.0%25.0%15.0%8.0%5-5.9MW 3.0%2.4%8.1%15.0%18.0%23.0%27.0%6-6.9MW 0.3%1.5%12.1%20.0%25.0%35.0%40.0%7MW 以上 3.1%5.0%12.0%17.0%20.0%塔筒用量（吨塔筒用量（吨/MW）1.5-1.9MW 85.0 85.0 85.0 85.0 85.0 85.0 85.0 85.0 85.0 2-2.9MW 80.0 80.0 80.0 80.0 80.0 80.0 80.0 80.0 80

83、.0 3-3.9MW 75.0 75.0 75.0 75.0 75.0 75.0 75.0 75.0 75.0 4-4.9MW 65.0 65.0 65.0 65.0 65.0 65.0 65.0 65.0 65.0 5-5.9MW 54.0 54.0 54.0 54.0 54.0 54.0 54.0 54.0 54.0 6-6.9MW 52.0 52.0 52.0 52.0 52.0 52.0 52.0 52.0 52.0 7MW 以上 50.0 50.0 50.0 50.0 50.0 50.0 50.0 50.0 50.0 平均用量平均用量 79.52 78.82 77.51 76.69

84、69.08 63.00 59.97 56.37 54.33 塔筒市场规模（亿元）塔筒市场规模（亿元）单吨塔筒价格（万元/吨）0.64 0.76 0.86 0.83 0.86 0.85 0.85 0.85 0.85 海外市场规模 195.65 179.80 232.66 150.31 272.89 229.73 188.10 178.24 177.33 中国市场规模中国市场规模 76.23 123.05 170.35 456.67 282.02 332.01 356.82 364.15 374.06 YoY-中国 61.43%38.44%168.07%-38.24%17.73%7.47%2.05

85、%2.72%61.43%全球市场规模全球市场规模 271.87 302.85 403.02 606.98 554.90 561.74 544.92 542.39 551.40 YoY-全球 11.39%33.08%50.61%-8.58%1.23%-2.99%-0.46%1.66%11.39%桩基市场规模（亿元）桩基市场规模（亿元）桩基用量（吨/MW)150 175 200 220 250 单吨桩基价格（万元/吨）1.20 1.20 1.20 1.20 1.20 海外市场规模 75.6 126.0 168.0 211.2 285.0 中国市场规模中国市场规模 304.2 147.0 240.0

86、 343.2 450.0 YoY-中国 -51.68%63.27%43.00%31.12%全球市场规模全球市场规模 379.8 273.0 408.0 554.4 735.0 YoY-全球 -28.12%49.45%35.88%32.58%资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究预测 受益于海风景气，受益于海风景气，我们预计，我们预计，2023-2025 年中国年中国及全球桩基及全球桩基市场规模有望市场规模有望快速快速扩大扩大，2025年有望达到年有望达到 450/735 亿元以上亿元以上。据我们测算，2025 年中国市场及全球市场桩基市场规模有望分别达到 450/735 亿元，2023-202

87、5 年中国市场桩基规模 CAGR 为 45.20%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 机械设备机械设备 桩基规模测算核心假设：桩基规模测算核心假设：1）桩基用量主要和海水深浅以及使用的桩基类型有关，远海相比近海水深更深，且随着海风装机量提升，风机或逐步由近海风场向远海布局，采用导管架的比例或逐步提升，导管架的单 MV 用钢量大于单桩和多桩，因此我们假设 2022-2025 年的单 MV 桩基用量有望逐步提升；2）据调研，单桩和导管架的价格分别为 0.9/1.5 万元/吨，取平均为 1.2 万元/吨；3）桩基市场规模=对应市场海风新增装机量*当年桩基用量*单吨桩基

88、价格 法兰：陆风高塔筒法兰：陆风高塔筒+海风大型化，单个风机的法兰有望尺寸海风大型化，单个风机的法兰有望尺寸/数量双升数量双升 法兰作为塔筒和桩基之间的关键连接部件，需要长期在复杂多变的受力环境中起到稳定的法兰作为塔筒和桩基之间的关键连接部件，需要长期在复杂多变的受力环境中起到稳定的支撑作用。支撑作用。据海力风电招股说明书，一般每套海风塔筒需要 6-8 个法兰，而每个桩基或导管架需要 1 个法兰。法兰在塔筒成本中的占比维持在 15%左右。图表图表32：风电塔筒法兰产品示意图风电塔筒法兰产品示意图 图表图表33：海力风电法兰在塔筒总成本中占比海力风电法兰在塔筒总成本中占比 资料来源：北极星风电网

89、，华泰研究 资料来源：海力风电招股说明书，华泰研究 风机大型化风机大型化趋势与海风发展对塔筒法兰技术提出更高要求，单个法兰重量趋势与海风发展对塔筒法兰技术提出更高要求，单个法兰重量/尺寸均有不同程尺寸均有不同程度提升度提升。随着风电机组的大型化，轮毂中心高度不断提高、叶轮直径逐渐增大。因此大型化趋势下，塔筒高度需要相应增加。随着高度的增加，塔筒载荷近似线性增加，而刚度下降，为保持塔筒强度与刚度不变，就需要额外增加塔筒的直径和壁厚，使得塔筒重量增加幅度大于高度增加幅度。作为连接部件的法兰需承载更大的应力负荷。海上风电法兰的服役条件比陆上风塔法兰还要恶劣，法兰需承载复杂的应力负荷，以适应低温、海上

90、风浪、台风、暴雨等恶劣气候的风源袭击，使风电机组的塔架构件，受到叶轮旋转时的动负载及随机风载荷的共同作用，这时风电机组的零部件安全运行面临着严峻考验。图表图表34：历年标准桨叶直径变化趋势历年标准桨叶直径变化趋势 资料来源：Moog，华泰研究 0%5%10%15%20%25%20021H1 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 机械设备机械设备 陆上风场存在提高塔筒高度提升发电量的趋势，单风塔法兰数量有望提升。陆上风场存在提高塔筒高度提升发电量的趋势，单风塔法兰数量有望提升。风切变反映了风在距离地面不同高度的变化程度，切变值越大，更高层的风速就

91、越高，风能利用价值也就越大。风速较低而不具备投资价值的项目，可以通过高塔筒有效提高发电量，从而具备投资价值。陆上风电经过几年的发展，风资源丰富的点位已逐步被利用，后续存在在次优风资源地区采用高塔筒提高发电量，从而维持项目 IRR 的趋势。据我们对恒润股份的调研，其目前供给的陆上风电塔筒法兰以 10-11 片/套为主，主要供给 100 米以上塔筒的风机。而海上风场塔筒一套的数量还以 8-10 片为主，塔筒高度为 60-100 米不等。图表图表35：不同类型风机所需法兰数量及重量不同类型风机所需法兰数量及重量 风电类型风电类型 使用法兰数量（片）使用法兰数量（片）法兰重量（吨法兰重量（吨/套）套）

92、塔筒高度（米）塔筒高度（米）备注备注 海上风电 8 50 60-100 海上风电会根据海域进行调整，兆瓦越大，高度越高，使用的连接法兰数量越多，吨位就越大 海上风电 10 60 60-100 陆上风电 10 20 85-150 陆上风电依据当地的风场进行高度设计，目前一般在 85-150，批量风场在 100-120 米的高度，也会依据兆瓦大小决定高度 陆上风电 10 22 85-150 陆上风电 10 31 85-150 陆上风电 11 35 85-150 资料来源：恒润股份，华泰研究 我们预计，我们预计，2022-2025 年中国年中国法兰法兰市场规模有望稳步扩大市场规模有望稳步扩大，202

93、5 年有望达到年有望达到 96 亿元亿元。据我们测算，2025 年中国市场及全球市场法兰市场规模有望分别达到 96/139 亿元，2022-2025 年中国法兰市场规模 CAGR 为 10.42%，略低于新增装机量 CAGR 14.23%，高于塔筒 CAGR 7.32%，价值量摊薄程度低于塔筒。法兰法兰规模测算核心假设：规模测算核心假设：1）基本思路：新增塔筒数*单个风机平均法兰用量*单个法兰平均重量*法兰单价 2）新增塔筒数与图表 13 和 15 的风机装机数量预测保持一致；3）据调研，由于尺寸差异，海风法兰制造产能相对稀缺，因此海风法兰单价高于陆风法兰，海风法兰单价为 2.3 万元/吨，陆

94、风法兰单价为 1.5 万元/吨；4）参考恒润股份调研，陆风单塔筒风机法兰数量在 10-14 个不等，海风单塔筒风机法兰数量在 8-12 个不等。在陆风高塔筒趋势下，单个风机法兰的用量有望持续提升，因此我们假设 2021-2025 陆风单风机法兰用量为 10/10.5/11/11.5/12 个；海风也存在大型化及从近海向远海延伸趋势，有望带来单个风机法兰数量的提升，因此我们假设 2021-2025 海风单风机法兰用量为 8/8.5/9/9.5/10 个；4）风机大型化趋势下，单个法兰平均重量也有望稳步上升，因此我们分别假设陆风和海风单个法兰重量均呈上升趋势。图表图表36：2021-2025E 全

95、球全球/中国法兰市场规模测算中国法兰市场规模测算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 海风海风 单个风机法兰用量（个）8.0 8.5 9.0 9.5 10.0 单个法兰重量（吨）5.00 5.20 5.40 5.80 6.00 法兰单价（万元/吨）2.3 2.3 2.3 2.3 2.3 海外市场规模 4.3 6.4 7.8 9.7 11.9 中国市场规模 28.0 10.9 14.0 18.3 20.7 全球市场规模 32.3 17.4 21.8 28.0 32.6 陆风陆风 单个风机法兰用量（个）10.0 10.5 11.0 11.5 12.0 单个法兰重量（吨）2.0

96、0 2.40 2.80 3.00 3.50 法兰单价（万元/吨）1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 海外市场规模 31.4 31.0 27.6 27.5 30.3 中国市场规模 29.6 52.0 61.6 65.2 75.6 全球市场规模 61.0 83.0 89.2 92.7 105.9 总计总计 海外市场规模 35.7 37.4 35.5 37.1 42.3 中国市场规模中国市场规模 57.6 62.9 75.6 83.5 96.3 YoY-中国市场 9.33%20.10%10.50%15.32%全球市场规模全球市场规模 93.2 100.3 111.0 120.6 138.6 Yo

97、Y-全球市场 7.64%10.64%8.66%14.87%资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 机械设备机械设备 轴承：大型化趋势下单位价值量基本稳定，国产化率提升为本土厂商成长提供加速度轴承：大型化趋势下单位价值量基本稳定，国产化率提升为本土厂商成长提供加速度 随着风电行业的蓬勃发展及风机的大型化，随着风电行业的蓬勃发展及风机的大型化，风电轴承风电轴承尺寸要求逐步增大，需求逐步提升。尺寸要求逐步增大，需求逐步提升。风机上的轴承根据应用场景主要分为四部分：1）主轴轴承；2）偏航变桨轴承，偏航轴承位于塔筒的顶端，帮助控制调整

98、机舱面对主风面的位置，变桨轴承位于每个叶片的根部，帮助根据风速调整桨叶角度，一台风机需要一套偏航三套变桨，轴承对实现可靠旋转至关重要；3）发电机轴承；4）齿轮箱轴承（双馈式风机）。随着风机大型化，轴承尺寸也随之需要更大型化，对制造能力提出更高的要求。图表图表37：风电轴承结构示意图风电轴承结构示意图 资料来源：Windpower Engineering&Development，华泰研究 主轴轴承：国产替代主轴轴承：国产替代当前当前主要堡垒，国内厂商陆续进入大兆瓦机型验证阶段主要堡垒，国内厂商陆续进入大兆瓦机型验证阶段 风机大型化有望提升风机大型化有望提升主轴主轴轴承单品价值量轴承单品价值量。据

99、三一重能招股说明书，2018-2020 年间其2.XMW 风机的营收占比逐年缩小，呈现出风机大型化的趋势，在这一过程中，技术壁垒更高的齿轮箱、回转支承、变流器和减速器成本占比持续提升；回转支承、齿轮箱、减速器、机舱罩等零部件的采购价格连续三年持续上涨。一套风机轴承包含 1）偏航轴承 1 套；2）变桨轴承 3 套；4）主轴轴承 1 套；5）发电机轴承 1 套；6）齿轮箱轴承 1 套（双馈式机型），其中风机大型化 1）或显著提升偏航变桨及主轴轴承价值量，2）有望提升齿轮箱轴承使用数量。风机大型化，风电主轴承单价或成指数级提升。图表图表38：三一重能三一重能 2018-2021H1 零部件采购成本占

100、比情况零部件采购成本占比情况 图表图表39：2021 年各型号风电主轴价格水平年各型号风电主轴价格水平 资料来源：三一重能招股说明书，华泰研究 资料来源：北极星风力发电网，华泰研究 0%50%100%20021H1其他齿轮箱回转支承树脂玻纤芯材变流器减速机主轴变桨系统轮毂机舱罩主控系统叶片（外采部分）05003-4MW4-5MW5-6MW6-8MW8-10MW（万元）国产双馈海外双馈国产直驱海外直驱 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 机械设备机械设备 目前兆瓦级风电机组主轴轴承主要的支承方式有三种：三点式支承、两点式支

101、承、单点式目前兆瓦级风电机组主轴轴承主要的支承方式有三种：三点式支承、两点式支承、单点式支承。支承。其中，三点式支承方式多用于小兆瓦风机，单点式支承越来越多地应用于大兆瓦风机。三点式支承为主传动链由一个主轴轴承和齿轮箱两边的弹性支承，两点式支承为主传动链由两个主轴轴承支承，单点式支承为主传动链由一个主轴轴承支承。各风机制造商根据风机外形、制造成本、安装工艺等因素选择合适的布置形式。图表图表40：兆瓦级风电机组主轴轴承主要支承方式兆瓦级风电机组主轴轴承主要支承方式 支承方式支承方式 主轴轴承主轴轴承 应用应用 优点优点 缺点缺点 三点式支承 调心滚子轴承+2 个弹性支承 低兆瓦风电机组 结构简单

102、，装配要求低，弹性支承能够抵抗外部风载产生的弯矩 主轴动力学特性较差，系统刚性差，对齿轮箱可靠性要求较高 两点式支承 2 个调心滚子轴承 各型号兆瓦级风电机组 安装容易，能够抵消主轴因温度变化而产生的轴向尺寸变化 该布置方式刚性较差，需要相对长的主轴来抵消风载产生的弯矩 2 个单列圆锥滚子轴承 在风电机组的应用并不广泛，该布置形式能够承受较大的轴向力和径向力，系统刚性好，动力学特性较好 轴承采用负游隙安装，需要考虑温度变化造成的应力。安装要求较高 圆柱滚子轴承+双列圆锥滚子轴承 在中等兆瓦级风机上应用较多 能够承受较大的径向力，同时能够抵消热胀冷缩造成主轴的尺寸变化，该布置方式轴承定位可靠，动

103、力学特性较好 安装难度大，需要较好的对中性 CARB 圆环滚子轴承+调心滚子轴承 目前在英国 5MW 风机上应用已十分成熟，在国内应用较少 CARB 圆环滚子具有调心功能，能够抵消温度变换产生的线性膨胀，同时也能有效缓解主轴挠曲产生的边缘应力 轴承只能承受径向力，不能承受轴向力 单点式支承 双列圆锥滚子轴承 广泛应用于大兆瓦风机 该布置形式能够承受较大径向载荷、轴向载荷以及倾覆载荷 成本较高、技术难度大 资料来源：大连冶金轴承官网、华泰研究 图表图表41：风电机组常见主轴轴承风电机组常见主轴轴承 资料来源：SKF 官网、TIMKEN 官网，华泰研究 主轴轴承技术难度高，认证周期长。主轴轴承技术

104、难度高，认证周期长。风电主轴轴承的研发、生产流程复杂。风电机组中主轴轴承主要承受传动链中大部分来自外部风作用产生的径向力、轴向力以及弯矩，需要将稳定的转矩传递给风电机组的高速端。因此，主轴轴承的承载能力、可靠性以及使用寿命是非常关键的指标。为了承受较大的动载荷，风电主轴轴承的工作条件要求整个圆周环形辊道表面具有稳定的力学性能及均匀的淬硬层，具有较低表面硬度和机械强度的软带将导致该区域容易受到磨损，从而形成裂纹形核和扩展的特殊区域，又或者软带区域会出现早期疲劳剥落，造成回转支承过早失效。因此，热处理对于轴承生产来说至关重要。风力发电机组要求可靠使用寿命在 20 年以上，因此整机制造商在选择零部件

105、供应商时，对零部件供应商均实施严格认证，认证周期较长。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 机械设备机械设备 图表图表42：内圈滚道有轴向裂纹内圈滚道有轴向裂纹的失效轴承的失效轴承 图表图表43：圆柱滚子轴承内圈产生的剥落带圆柱滚子轴承内圈产生的剥落带 资料来源：SKF 官网、华泰研究 资料来源：SKF 官网、华泰研究 无软带淬火技术兴起，无软带淬火技术兴起，我国我国有望弯道超车。有望弯道超车。在热处理环节，国外头部厂商主要采用渗碳法工艺，渗碳法成本高、效率低。我国发展较晚，渗碳法技术积累不足，工艺水平相对落后。随着成本更低、效率更高的无软带淬火技术的兴起及在大兆瓦

106、机型的主轴轴承处理上的综合优势凸显，我国主轴轴承有望实现国产化率的提升。图表图表44：渗碳法与无软带淬火技术对比渗碳法与无软带淬火技术对比 渗碳法渗碳法 无软带淬火技术无软带淬火技术 原理 让铁或钢在富含碳的材料中加热，使碳吸收到金属中，目的是使金属形成淬硬层，表面更硬 无软带工艺仅对表层进行处理，使心部及其金相组织保持不变 优点 材料外形无限制 能耗低、耗时短、不易形变 缺点 能耗高、耗时长、晶粒粗化、材料易变形 技术难度大、对材料外形有一定限制 资料来源：CNKI大型中碳钢回转支承的无软带感应淬火，华泰研究 国内主要轴承企业陆续开始在主机厂内进行主轴轴承的验证程序，国产化率提升可期国内主要

107、轴承企业陆续开始在主机厂内进行主轴轴承的验证程序，国产化率提升可期。新强联作为国内主轴轴承国产化的先驱，已在 3-6MW 段的主轴轴承对明阳智能实现批量交付。洛轴瓦轴等国内主要轴承企业也对小兆瓦机型的主轴轴承实现供货。轴研科技于 2022 年 1月成功研制了 7MW 大功率风电主轴轴承并装机运行。而恒润股份、广大特材等公司也着手布局主轴轴承生产线的搭建及技术的公关。主轴轴承国产化率提升可期。图表图表45：国内主要轴承企业风电国内主要轴承企业风电主轴轴承主轴轴承进展进展 公司公司 主轴轴承进展主轴轴承进展 新强联 3MWN6MW 已实现量产销售，5.5MW 大功率轴承产品已于 2020 年四季度

108、对核心客户实现批量供应。2020 年 11 月，公司成功研发 7MW 直驱式风力发电机双支承单列圆锥滚子轴承 瓦轴 共研发 2MW、2.5MW、3MW、3.4MW 及更大 MW 风电主轴轴承 27 种 洛轴 3MW、6MW 主轴轴承研发成功 轴研科技 成功研制 7 MW 大功率风电主轴轴承，并于 2022 年 1 月 4 日装机运行 京冶轴承 完成 5.5MW、7MW 风电主轴轴承的设计与试制 大冶轴 2.5MW、3.6MW、4MW 等型号风电主轴轴承已实现批量交付山东中车 成都天马 于 2021 年 8 月下线的 8MW 海上风电主轴轴承样品，已发送至西门子歌美飒在丹麦的试验台架进行测试 恒

109、润股份 有望于 2022 年 11 月实现主轴轴承生产线的搭建，并开始试生产 资料来源：Wind、瓦轴官网、洛轴官网、国际风力发电网，华泰研究 我们预计，我们预计，2022-2025 年中国年中国风电主轴轴承风电主轴轴承市场规模有望稳步扩大市场规模有望稳步扩大，2025 年有望达到年有望达到 69亿元亿元。据我们测算，2025 年中国风电主轴轴承市场规模有望达到 69 亿元，2022-2025 年中国市场规模 CAGR 为 19.10%，高于新增装机量 CAGR 14.23%，属于价值量通胀环节，且考虑国产化率提升，实际国内主轴轴承制造企业具备更大的增长潜力。免责声明和披露以及分析师声明是报告

110、的一部分，请务必一起阅读。25 机械设备机械设备 风电主轴轴承风电主轴轴承规模测算核心假设：规模测算核心假设：1）基本思路：不同规格风机新装机量占比（见图表 31）*各规格主轴轴承价格=主轴轴承均价 均价*每年新增装机量预测（见图表 13/15）=当年市场规模 2）考虑到主轴轴承的大型化技术路径及批量化进程还未到成熟期，因此后续仍存在由于批量化/技术改革/国产替代带来的持续降本，因此我们假设 2021-2025 年间各类风机的单 MW主轴轴承价格呈持续下降态势，大兆瓦降幅高于小兆瓦 图表图表46：2021-2025E 中国中国/全球风电主轴轴承市场规模测算全球风电主轴轴承市场规模测算 2021

111、 2022E 2023E 2024E 2025E 主轴轴承价格（万元/MW）1.5-1.9MW 6.9 6.5 6.2 5.9 5.6 2-2.9MW 6.0 5.7 5.4 5.1 4.9 3-3.9MW 5.1 4.9 4.6 4.4 4.2 4-4.9MW 6.7 6.3 6.0 5.7 5.4 5-5.9MW 8.2 7.4 7.0 6.3 6.0 6-6.9MW 13.8 12.5 11.8 10.7 10.1 7MW 以上 16.0 14.4 13.7 12.3 11.1 均价均价 7.21 7.68 8.29 8.57 8.52 主轴轴承市场规模（亿元）海外市场规模 33.20

112、32.96 30.60 31.87 32.73 中国市场规模中国市场规模 34.31 47.63 58.05 65.12 69.04 YoY 中国市场中国市场 38.81%21.87%12.18%6.02%全球市场规模 67.52 80.59 88.65 97.00 101.77 资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究预测 偏航变桨偏航变桨轴承：轴承：国产化率已较高，独立变桨渗透率有望持续提升，增加单品价值量国产化率已较高，独立变桨渗透率有望持续提升，增加单品价值量 偏航变桨轴承国产化率已较高偏航变桨轴承国产化率已较高。偏航变桨轴承目前已实现各型号的国产化，国内主要参与的厂家有瓦轴、洛轴、天马

113、、新强联、京冶等。据中国轴承工业协会，2020 年偏航轴承国产化率为 63.3%，变桨轴承为 86.6%。而主轴轴承和齿轮箱轴承的国产化率分别为 33%和 0.6%。图表图表47：2020 年风电轴承国产化率情况年风电轴承国产化率情况 轴承种类轴承种类 国产量（套）国产量（套）国内风电机组装机数（台）国内风电机组装机数（台）轴承市场需求量（套）轴承市场需求量（套）国产化率国产化率 偏航轴承 12,981 20,401 20,401 63.3%变桨轴承 52,974 61,203 86.6%主轴轴承 10,090 30,600 33.0%齿轮箱轴承 1902 326,073 0.6%发电机轴承

114、91 41,255 0.2%合计合计 77,975 20,401 479,532 16.3%资料来源：中国轴承工业协会，华泰研究 独立变桨有望有效降低负载，通过风机轻量化及寿命延长来实现降本。独立变桨有望有效降低负载，通过风机轻量化及寿命延长来实现降本。变桨控制可以使叶片在 0 度到 90 度之间转动，在风速低于额定速度时，风轮叶片会转动到完全朝向风向，即桨距为 0 度。当风速增大时，可以控制叶片桨距，将风机的输出功率调整到其额定值。当风速达到预定极限时，风机将叶片转动到 90 度，停止发电。传统偏航变桨会集中控制将所有叶片的桨距同时调整到相同角度。而独立变桨可以动态独立地调整每个叶片的桨距，

115、主要优势是可以降低叶片、轮毂、主体框架和塔架的疲劳负载，从而显著节省叶片和塔筒的成本和材料，实现更轻量化的设计并延长风机使用寿命。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26 机械设备机械设备 图表图表48：独立变桨基本工作原理示意图独立变桨基本工作原理示意图 资料来源：Moog，华泰研究 大型化趋势下，独立变桨渗透率有望持续提升。大型化趋势下，独立变桨渗透率有望持续提升。远景、明阳、三一重能等主机厂也都在积极布局，如新强联、瓦轴、洛轴、天马等国产轴承制造商也具备独立变桨制造能力。由于5MW 以上风机独立变桨方案整体具备较为明显的成本优势，在主机厂逐步验证成功后，渗透率有望

116、快速提升。据调研，同机型独立变桨的价值量相比偏航变桨或高出 20%-30%，因此渗透率的提升有望提升轴承价值量在风机成本中的占比。我们预计，我们预计，2022-2025 年中国年中国风电偏变轴承风电偏变轴承市场规模有望稳步扩大市场规模有望稳步扩大，2025 年有望达到年有望达到 77亿元亿元。据我们测算，2025 年中国风电偏变轴承市场规模有望达到 77 亿元，2022-2025 年中国市场规模 CAGR 为 9.82%。风电偏变轴承风电偏变轴承规模测算核心假设：规模测算核心假设：1）基本思路：市场规模=偏变轴承价格*含偏变轴承的风机装机量+独立变桨轴承价格*含独立变桨轴承的风机装机量；2）考

117、虑偏变和独立变桨轴承大型化过程中均存在摊薄，因此假设其单 MW 价格呈下降趋势，参考历年平均装机容量假设获得单套偏变/独立变桨轴承价格；3）据调研 2021 年独立变桨渗透率约 10%，考虑到其在大型化趋势中成本优势明显，因此假设 22-25 年其渗透率有望快速提升。图表图表49：2021-2025E 中国中国/全球偏变风电轴承市场规模测算全球偏变风电轴承市场规模测算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 偏航变桨轴承价格（万元偏航变桨轴承价格（万元/MV）偏航变桨轴承 10.85 10.31 9.79 9.30 8.84 独立变桨轴承 13.56 12.88 12.24

118、11.63 11.05 偏航变桨轴承价格（万元偏航变桨轴承价格（万元/套）套）偏航变桨轴承 40.00 43.10 47.00 50.34 53.02 独立变桨轴承 50.00 53.87 58.75 62.92 66.27 独立变桨轴承渗透率（%)10%15%20%25%30%偏变轴承市场规模（亿元）偏变轴承市场规模（亿元）海外市场规模 44.79 39.49 32.96 32.47 32.38 中国市场规模中国市场规模 52.90 66.30 71.96 75.11 76.94 YoY-中国市场 25.33%8.55%4.37%2.44%全球市场规模 97.69 105.79 104.93

119、 107.58 109.32 资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 机械设备机械设备 齿轮箱齿轮箱轴承：轴承：国内外差距仍存，国产化进程逐步开启国内外差距仍存，国产化进程逐步开启 齿轮箱轴承方面，由于加工难度及应用场景高要求高故障率所限，主要由进口厂商垄断，齿轮箱轴承方面，由于加工难度及应用场景高要求高故障率所限，主要由进口厂商垄断，国产化进程任重道远。国产化进程任重道远。风电齿轮箱轴承要求设计寿命达到 20 年以上，一旦轴承在风场使用过程失效，其维修或更换成本非常高，所以要求风电齿轮箱轴承产品必须具备设计可靠性、质量稳定

120、性/一致性。鉴于此，风电主机头部厂商宁愿多承担一部分成本而选择进口品牌，而不会轻易选择国产品牌，使得国产品牌市场份额一直很低。图表图表50：风电齿轮箱内部构造示意图风电齿轮箱内部构造示意图 资料来源：新强联可转债一轮问询函反馈，华泰研究 齿轮箱轴承加工工艺与主轴齿轮箱轴承加工工艺与主轴/偏变轴承存在差异，且设备多依赖进口。偏变轴承存在差异，且设备多依赖进口。一个齿轮箱中需要约 20 个齿轮箱轴承，9 个齿轮和 1 个 输出轴。齿轮箱轴承的相对较小，外径基本均在 0.5米以内，以新强联募投项目中 3-6MW 的风电齿轮箱精密零部件为例，20 个齿轮箱轴承中，10 个外径为 0.31 米，7 个外

121、径为 0.48 米，2 个外径为 0.95 米，1 个外径为 1.64 米。齿轮箱轴承由于外径小，转速快以及精度高，使得加工齿轮箱轴承的车床规格尺寸和精度与主轴/偏航变桨轴承的加工设备有差异，且设备依赖进口。国内企业齿轮箱轴承国产化进程逐步开启国内企业齿轮箱轴承国产化进程逐步开启。国内风电齿轮箱轴承供应商主要为德国舍弗勒、瑞典斯凯孚、日本 NTN 和美国铁姆肯等。瓦轴（瓦房店轴承集团）于 2015 年实现齿轮箱轴承的小规模销售，2021 年研发并配套 5MW 海风齿轮箱轴承；新强联于 2022 年 4 月拟募集资金，将业务横向扩展至齿轮箱轴承及精密零部件业务，轴承年产量 37500 个，国产化

122、进程有望逐步开启。我们预计，我们预计，2022-2025 年中国年中国风电齿轮箱轴承风电齿轮箱轴承市场规模有望稳步扩大市场规模有望稳步扩大，2025 年有望达到年有望达到62 亿元亿元。据我们测算，2025 年中国风电齿轮箱轴承市场规模有望达到 62 亿元，2022-2025年中国市场规模 CAGR 为 10.50%。图表图表51：2021-2025E 中国中国/全球风电轴承市场规模测算全球风电轴承市场规模测算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 齿轮箱轴承市场规模（亿元）齿轮箱轴承市场规模（亿元）齿轮箱轴承价格（万元/MV）10.85 10.31 9.79 9.30 8

123、.84 齿轮箱轴承价格（万元/套）40.00 43.10 47.00 50.34 53.02 直驱风机渗透率 20%18%16%15%14%海外市场规模 34.96 31.21 26.37 25.98 25.90 中国市场规模中国市场规模 41.29 52.40 57.57 60.09 61.55 YoY-中国市场 26.91%9.87%4.37%2.44%全球市场规模 76.25 83.61 83.94 86.06 87.46 总计轴承市场规模（亿元）总计轴承市场规模（亿元）海外市场规模 112.96 103.66 89.94 90.32 91.01 中国市场规模中国市场规模 128.50

124、166.33 187.59 200.32 207.54 YoY-中国市场 29.44%12.78%6.79%3.60%全球市场规模全球市场规模 241.46 269.99 277.52 290.64 298.55 YoY-全球市场 11.82%2.79%4.73%2.72%资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28 机械设备机械设备 因此据我们测算因此据我们测算，2022-2025 年中国年中国风电轴承风电轴承市场规模有望稳步扩大市场规模有望稳步扩大，2025 年有望达到年有望达到208亿元，亿元，2022-2025年中国市场规

125、模 CAGR为 12.73%，略低于新增装机量 CAGR 14.23%，但考虑主轴轴承及齿轮箱轴承的国产化率提升，本土行业企业具备更大的成长潜力。轴承滚子轴承滚子：大型化推动技术路线切换，提供行业增量：大型化推动技术路线切换，提供行业增量 兆瓦级风电机组主轴轴承主要兆瓦级风电机组主轴轴承主要采用的是滚子类轴承采用的是滚子类轴承。低兆瓦风机主要以调心滚子轴承为主，风机大型化的解决方案切换为 2 个单列圆锥或 1 个双列圆锥轴承，这些轴承内主要应用的滚动体均为滚子。风机大型化风机大型化使偏航变桨轴承的技术路径由单列使偏航变桨轴承的技术路径由单列/双列钢球轴承向三排滚子轴承转换，有望大双列钢球轴承向

126、三排滚子轴承转换，有望大幅提升风电轴承滚子的需求量。幅提升风电轴承滚子的需求量。小兆瓦机型的偏变轴承以单列/双列钢球轴承为主，虽然钢球的运转力较好，但承载力存在上限，而且成本相对更高。大型化对轴承的承载力提出了更高的要求，独立变桨因此多采取三排滚子结构，同样尺寸情况下，承载能力约为钢球的1.5x，因此有效节省了轮毂和桨叶连接段的法兰等产品的用量，降低整体制造成本。图表图表52：偏航变桨用双排钢球轴承偏航变桨用双排钢球轴承 图表图表53：独立变桨用三排滚子轴承独立变桨用三排滚子轴承 资料来源：新强联官网，华泰研究 资料来源：新强联官网，华泰研究 我们预计，我们预计，2022-2025 年中国年中

127、国风电轴承滚子风电轴承滚子市场规模有望稳步扩大市场规模有望稳步扩大，2025 年有望达到年有望达到 21亿元亿元。据我们测算，2025 年中国风电轴承滚子市场规模有望达到 21 亿元，2022-2025 年中国市场规模 CAGR 为 17.99%。风电轴承滚子风电轴承滚子规模测算核心假设：规模测算核心假设：1）据调研，滚动体占轴承成本的约 15%2）风电轴承毛利率水平约为 25%3）由于只有传统的偏航变桨轴承中的一部分会采取钢球，其余风电轴承均采用滚子结构，据调研，2021 年滚子渗透率约为 75%，随着偏航变桨轴承渗透率的提升，滚子渗透率也有望同比例提升 图表图表54：2022-2025E

128、风电滚子市场规模测算风电滚子市场规模测算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 风电滚子市场规模（亿元）滚动体中国市场规模 14.46 18.71 21.10 22.54 23.35 滚动体海外市场规模 12.71 11.66 10.12 10.16 10.24 滚动体全球市场规模 27.16 30.37 31.22 32.70 33.59 滚子渗透率 75%80%85%87%90%中国市场滚子规模中国市场滚子规模 10.84 14.97 17.94 19.61 21.01 YoY-中国市场 38.07%19.83%9.30%7.18%资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究

129、预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29 机械设备机械设备 需求高增，滚子产能存在瓶颈，国内本土零部件供应商加速扩产，有望实现国产替代需求高增，滚子产能存在瓶颈，国内本土零部件供应商加速扩产，有望实现国产替代。轴承滚子存在较高的技术壁垒，斯凯孚及舍弗勒等外资轴承厂多以自制和海外进口为主，国内主要轴承厂如瓦轴、洛轴、天马等以自制为主，进口及轴承厂自制成本相对更高，且外资厂资本开支较为谨慎，内资厂扩产速度或跟不上产品迭代的速度，因此具备较强加工能力的本土轴承零部件供应商有望抓住机遇，通过大规模扩产及成本优势，实现产品对进口及轴承厂自制的替代。铸件铸件/主轴主轴：大型化

130、提升铸造主轴渗透率，大兆瓦稀缺产能具备一定议价能力：大型化提升铸造主轴渗透率，大兆瓦稀缺产能具备一定议价能力 风电铸件品类丰富，主要包括轮毂、底座、行星架、箱体等。风电铸件品类丰富，主要包括轮毂、底座、行星架、箱体等。铸造是一种金属重熔和热加工成型工艺，其基本工艺过程为：将固态金属熔炼成满足指标要求的金属液后，注入预先准备好的铸型中，经冷却凝固、清整、热处理，得到预定要求形状、尺寸和性能的成型金属毛坯，再经过进一步的机械加工后成为铸件成品。据中国铸造协会，每 MW 风电整机大约需要 2025 吨铸件，其中轮毂、底座、轴及轴承座、梁等合计约需 1518 吨，齿轮箱部件约需 57 吨。图表图表55

131、：风电铸件主要产品风电铸件主要产品 资料来源：日月股份官网，华泰研究 国内铸件成本优势明显，海风国内铸件成本优势明显，海风+大型化趋势下，大兆瓦稀缺产能有望具备一定议价能力。大型化趋势下，大兆瓦稀缺产能有望具备一定议价能力。考虑到国内人工/能源及原材料成本的优势，据华经产业研究院，2021 年全球风电铸件 70%的产能集中于中国，风机大型化及海风对大尺寸铸件存在更高需求，同时对铸件防腐、耐高低温等提出更高要求，因此大兆瓦稀缺产能或具备更高议价能力。短期来看，下半年抢装或提振铸件需求，铸件有望量利齐升，叠加原材料价格下降，关注铸件企业短期利润弹性。图表图表56：2022E 国内已披露铸件产能统计

132、情况国内已披露铸件产能统计情况 资料来源：各公司公告，华泰研究 日月股份22.41%金雷股份1.40%广大特材8.17%宏德股份4.30%豪迈科技11.67%哥博铸造6.77%永冠-KY9.80%吉鑫科技7.47%山东龙马9.34%大连重工4.67%佳力科技2.80%天奇股份3.73%通裕重工7.47%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30 机械设备机械设备 我们预计，我们预计，2022-2025 年不含锻造主轴的全球铸件市场规模有望保持稳定略增年不含锻造主轴的全球铸件市场规模有望保持稳定略增。据我们测算，2025 年全球铸件需求（不含主轴）有望达到 205 万吨，2

133、022-2025 年 CAGR 为 2.89%，市场规模有望达到 257 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 4.13%，市场规模稳定略增。风电铸件风电铸件规模测算核心假设：规模测算核心假设：1）基本思路：需求量=各型号风机单兆瓦铸件需求量*各型号风机新增装机量占比；市场规模=各型号风机需求量*各型号风机铸件单价 2）考虑大型化过程中存在摊薄，因此假设其单 MW 铸件需求量有望下降，参考轴承工业协会的相关数据，假设 1.5MW-7MW 以上的风机的单 MW 铸件需求量在 15-25 吨之间；3）考虑到大兆瓦产能存在更高技术壁垒以及产能稀缺性，因此大兆瓦产品单吨价格有望高于小兆瓦产品，据

134、调研 5MW 以上风机的铸件单价在 1.3 万元/吨以上，正常小兆瓦产品铸件单价为 1.15 万元/吨。图表图表57：2022-2025E 全球风电铸件市场规模测算全球风电铸件市场规模测算 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 铸件需求量（吨/MW）1.5-1.9MW 25 25 25 25 25 25 25 25 2-2.9MW 22 22 22 22 22 22 22 22 3-3.9MW 20 20 20 20 20 20 20 20 4-4.9MW 19 19 19 19 19 19 19 19 5-5.9MW 18 18 18 18

135、18 18 18 18 6-6.9MW 17 17 17 17 17 17 17 17 7MW 以上 15 15 15 15 15 15 15 15 平均用量 21.77 21.39 21.12 19.56 18.55 18.04 17.49 17.18 海外需求量（万吨）65.54 75.06 49.84 90.03 79.58 66.57 65.06 65.97 国内需求量（万吨）44.85 54.96 151.41 93.04 115.01 126.28 132.92 139.16 全球总需求量（万吨）全球总需求量（万吨）110.39 130.03 201.25 183.06 194.5

136、9 192.85 197.99 205.13 YoY-全球总需求量 17.79%54.77%-9.03%6.30%-0.90%2.66%3.61%铸件价格（万元/吨）1.5-1.9MW 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 2-2.9MW 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 3-3.9MW 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 4-4.9MW 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 1.15 5-5.9MW 1.30 1.30 1.30

137、1.30 1.30 1.30 1.30 1.30 6-6.9MW 1.40 1.40 1.40 1.40 1.40 1.40 1.40 1.40 7MW 以上 1.50 1.50 1.50 1.50 1.50 1.50 1.50 1.50 全国铸件市场空间（亿元）1.5-1.9MW 5.74 1.37 1.37 0.21-2-2.9MW 99.29 86.65 73.54 23.75-3-3.9MW 7.77 19.37 30.42 43.88 32.82 21.88 10.94 5.47 4-4.9MW 6.03 6.65 6.44 17.29 31.18 25.99 15.59 8.32

138、5-5.9MW-3.34 2.67 9.06 16.70 20.04 25.60 30.05 6-6.9MW 0.34-1.70 13.73 22.64 28.30 39.63 45.29 7MW 以上-3.36 5.35 12.84 18.20 21.41 全国市场规模全国市场规模 119.17 117.38 116.13 111.28 135.04 139.99 146.56 150.44 海外铸件市场空间（亿元）1.5-1.9MW 5.56 1.32 1.32 0.20-2-2.9MW 96.08 83.85 71.15 22.98-3-3.9MW 7.52 18.74 29.43 42

139、.46 31.76 21.17 10.59 5.29 4-4.9MW 5.83 6.44 6.24 16.73 30.17 25.14 15.09 8.05 5-5.9MW-3.23 2.59 8.77 16.16 19.39 24.77 29.08 6-6.9MW 0.33-1.64 13.29 21.91 27.39 38.34 43.82 7MW 以上-3.25 5.18 12.43 17.61 20.71 海外市场规模海外市场规模 115.31 113.58 112.37 107.67 105.18 105.52 106.40 106.96 总计铸件市场空间（亿元）总计铸件市场空间（亿

140、元）-不含主轴不含主轴 234.48 230.96 228.51 218.95 240.22 245.51 252.96 257.39 YoY -1.50%-1.06%-4.18%9.71%2.20%3.04%1.75%资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31 机械设备机械设备 主轴是整机传动中的重要零部件。主轴是整机传动中的重要零部件。主轴连接轮毂与齿轮箱，将叶片转动产生的动能传递给齿轮箱，是风电整机传统系统的重要环节，此前以锻造为主。风机主轴的使用寿命约 20 年，使用中更换成本高，更换难度大，因此风机整机制造商对其质量要

141、求非常严格，通常情况下风机厂不会轻易更换供应商，客户粘性较强。图表图表58：风电机组中的锻件产品风电机组中的锻件产品 图表图表59：风电主轴在双馈机组中的位置示意图风电主轴在双馈机组中的位置示意图 资料来源：中环海陆招股说明书，华泰研究 资料来源：金雷股份招股说明书，华泰研究 风机大型化趋势下，铸造主轴渗透率有望快速提升。风机大型化趋势下，铸造主轴渗透率有望快速提升。铸造主轴在大型化趋势下具备以下优势：1）由于大型化过程中，直驱及半直驱机型占比有望提升，直驱和半直驱为中低速工况，相比双馈所需的高速传动性能要求或有所降低，铸造铸造可更注重性价比；2）锻造主轴受制于生产设备，有制造上限。由于锻压机

142、尺寸所限，目前锻造轴最大能支持的风机为 8MW风机，大尺寸锻造主轴设备成本较高，不具备性价比。据调研，5MW 以上机型目前新增装机采用铸造主轴的占比约 65%，7MW 以上基本以铸造主轴为主。我们预计，我们预计，2022-2025 年整体全球主轴市场规模有望基本维持稳定年整体全球主轴市场规模有望基本维持稳定。据我们测算，2025 年全球主轴市场规模有望维持在 53 亿元，相比 2021 年的 58 亿元略有下降，其中铸造主轴市场空间大幅提升，从 2021 年的 5 亿元提升至 2025 年的 26 亿元，锻造主轴市场空间下降，从 2021 年的 53 亿元下降至 2025 年的 27 亿元。风

143、电主轴市场风电主轴市场规模测算核心假设：规模测算核心假设：1）基本思路：铸造主轴渗透率=5-7MW 风机新增装机量占比*65%+7MW 以上风机新增装机量占比（参考图表 22）；市场规模=锻件/铸件重量*锻件/铸件单价*锻造/铸造主轴数量 铸件/锻件单件重量=当年平均新增装机容量（参考图表 13/15）*锻件/铸件单 MW 重量 2）考虑大型化过程中存在摊薄，且 5MW 以上铸锻件主轴为轻量化降本，因此均为空心结构，因此假设锻件/铸件单 MW 重量呈下降趋势 3）据调研，铸件单价在 1.13 万元/吨左右，锻件单价在 1 万元/吨。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3

144、2 机械设备机械设备 图表图表60：2020-2025E 全球主轴市场规模测算全球主轴市场规模测算 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 主轴参数主轴参数 铸造主轴渗透率 2.54%16.32%27.75%39.95%54.70%63.55%锻件重量（吨/台）19.90 25.81 28.43 32.16 35.72 39.00 铸件重量（吨/台）8.54 11.78 13.30 15.08 16.88 18.67 锻件单价（万元/吨）1.11 1.03 1.00 1.00 1.00 1.00 铸件单价（万元/吨）1.18 1.13 1.13 1.13 1.13

145、1.13 中国主轴市场空间中国主轴市场空间 锻件主轴数量（个）26,333 10,797 10,713 8,757 6,362 4,921 铸件主轴数量（个）685 2,105 4,114 5,826 7,682 8,579 锻件市场规模（亿元）58 29 30 28 23 19 铸件市场规模（亿元）1 3 6 10 15 18 合计市场规模（亿元）59 32 37 38 37 37 海外主轴市场空间海外主轴市场空间 锻件主轴数量（个）6,299 9,143 6,381 4,011 2,750 2,071 铸件主轴数量（个）164 1,782 2,451 2,669 3,321 3,610 锻

146、件市场规模（亿元）14 24 18 13 10 8 铸件市场规模（亿元）0 2 4 5 6 8 合计市场规模（亿元）14 27 22 17 16 16 全球全球主轴市场空间主轴市场空间 锻件主轴数量（个）32,632 19,940 17,094 12,768 9,112 6,992 铸件主轴数量（个）849 3,887 6,565 8,495 11,003 12,189 锻件市场规模（亿元）72 53 49 41 33 27 铸件市场规模（亿元）1 5 10 14 21 26 合计市场规模（亿元）73 58 58 56 54 53 总计铸件市场空间（亿元）总计铸件市场空间（亿元）-含主轴含主轴

147、 229.36 224.13 250.09 259.99 273.95 283.11 YoY -2.28%11.58%3.96%5.37%3.34%资料来源：CWEA，GWEC，华泰研究预测 我们预计，我们预计，2022-2025 年含锻造主轴的全球铸件市场规模有望保持稳定增长年含锻造主轴的全球铸件市场规模有望保持稳定增长。据我们测算，2025 年全球铸件需求（含主轴）有望达到 212 万吨，2022-2025 年 CAGR 为 3.43%，市场规模有望达到 283 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 6.01%，市场规模稳步扩张。铸造主轴新增量为风电铸件行业市场规模增长提供主要贡献，

148、主轴格局重塑，铸件领军企铸造主轴新增量为风电铸件行业市场规模增长提供主要贡献，主轴格局重塑，铸件领军企业有望入局业有望入局。由于铸造主轴工艺与其余铸造部件的共通性较高，因此具备较强铸造能力的老牌铸造企业具备先发优势，均有望入局铸造主轴竞争。机会梳理：机会梳理：优选大型化摊薄小优选大型化摊薄小/海风增量的环节海风增量的环节，关注竞争壁垒高的标的，关注竞争壁垒高的标的 在风电行业高景气，装机量稳步提升的大背景下，关注以下方面：在风电行业高景气，装机量稳步提升的大背景下，关注以下方面：1）行业规模有望稳步增长或甚至高于国内风电装机量增速的，据我们测算，以下环节 22-25年 CAGR 增速由大到小依

149、次为：轴承滚子轴承滚子轴承轴承法兰法兰塔筒及桩基塔筒及桩基铸件（含主轴）铸件（含主轴）6%；2）受益于风机大型化趋势，行业集中度有望提升的环节：塔筒及桩基、铸件、法兰塔筒及桩基、铸件、法兰；3）受益于国产化率提升或出口规模提升的环节：轴承、轴承滚子、塔筒轴承、轴承滚子、塔筒/桩基桩基；4）相关环节内具备较高竞争壁垒的标的：塔筒 基地布局优势/产能规模优势；桩基 码头资源优势/产能规模优势；轴承滚子 先发优势（产能稀缺）/规模优势/工艺壁垒；轴承 生产设备（感应淬火设备）/研发人员稀缺/工艺能力；法兰/铸件 大兆瓦产能/工艺；5）由于后续海风装机量增速或显著高于陆风，因此海风业务占比较高的标的或

150、存在更大的营收及业绩增长潜力。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。33 机械设备机械设备 图表图表61：各环节主要情况汇总各环节主要情况汇总 环节环节 2025 年市场年市场空间空间(亿元）亿元）2022-2025 年行业年行业CAGR 目标市场目标市场 主要公司主要公司 竞争格局竞争格局 龙头公司核心壁垒龙头公司核心壁垒 提供提供 Alpha 的因的因素素 轴承 207.54 12.73%国内 新强联、洛轴、瓦轴、恒润股份、天马、国机精工（轴研所）、大冶轴等 国内洛轴、瓦轴、新强联合计市占率低于 10%，国产化率较大，被舍弗勒、铁姆肯等外资企业占据主要份额 生产设备（

151、感应淬火设备）工艺能力 资本投入 国产化率提升 轴承滚子 21.01 17.99%国内 五洲新春、力星股份 国内专业供应商产能较为稀缺，五洲新春和力星股份合计市占率约 15%，剩余为一些轴承厂自供，大头以外资零部件供应商为主 规模优势 工艺能力 先发产能 技术路径切换 国产化率提升 塔筒/桩基 824.06 8.89%国内 天顺风能、大金重工、泰胜风能、天能重工、海力风电 塔筒 CR4 约 30%，大型化有望提升行业集中度 码头资源 基地布局 规模优势 海风增量 出口提升 法兰 138.57 10.42%全球 恒润股份、伊莱特、海锅股份、中环海陆 市场较为分散，小兆瓦法兰充分竞争，大兆瓦法兰具

152、备壁垒及稀缺性 大兆瓦工艺/产能 成本优势 海风/大型化增量 铸件(含主轴）283.11 6.01%全球 日月股份、豪迈科技、永冠集团、吉鑫科技、通裕重工、金雷股份 CR4 约 47%，大兆瓦高端产能有稀缺性，小兆瓦充分竞争，锻造主轴双寡头也逐步入局铸件行业 规模优势 大兆瓦工艺/产能 技术路径切换 资料来源：北极星风电网，CWEA，GWEC，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。34 机械设备机械设备 盈利框架盈利框架:22H2 行业景气有望回升，关注零部件环节的盈利弹性行业景气有望回升，关注零部件环节的盈利弹性 需求端：需求端：H2 招标量招标量/装机量

153、均有望回暖装机量均有望回暖，或迎交付旺季，或迎交付旺季 受疫情影响，受疫情影响，5 月风电招标及核准容量环比大幅下降月风电招标及核准容量环比大幅下降，6、7 月回暖明显月回暖明显。据我们整理，2022H1风电招标及核准装机量分别为51GW及20GW，其中5月受疫情影响招标量环比大幅下降，仅为 1.07GW。由于疫情影响逐步缓解，6、7 月招标量回暖，6 月招标量达 7.2GW，7 月上半月招标量达 6.4GW。3 月至 5 月开标项目投标均价（含塔筒）逐月回升，从 3 月 2103元/kw 回升至 5 月 2973 元/kw。图表图表62：2022 年年截止截止 7 月月 17 日日单月风电招

154、标及核准容量单月风电招标及核准容量 图表图表63：2022 年年 2-5 月风电开标项目投标均价（含塔筒）月风电开标项目投标均价（含塔筒）资料来源：风电头条、风芒能源、华泰研究 资料来源：风电头条、风芒能源、华泰研究 7 月招标节奏加速，下半年或迎交付旺季月招标节奏加速，下半年或迎交付旺季。据我们梳理，在 2022 年 5 月 18 日-6 月末无招标项目开标，直到 7 月 7 日起陆续有 4 个项目开标，招投标逐步恢复正常秩序，下半年招投标节奏有望加速。近期开标项目的主机交付周期均在 4-5 个月内，零部件交付或在 3 个月内，加之上半年已招标项目因疫情生产及物流进度受到一定影响，下半年或迎

155、零部件的生产及交付旺季。价格端：短期产能刚性，零部件市场价格端：短期产能刚性，零部件市场价格价格有望有望企稳回升企稳回升 我们认为，我们认为，2H22 陆风机组招标价格有望企稳回升，陆风机组招标价格有望企稳回升，主要系：1）2022 年 1-5 月国内风电新增装机仅 10.82GW，显著低于去年全年超过 60GW 的招标量水平，因此下半年或存在抢装；2）下半年招标量进一步释放有望有效改善主机厂订单不饱和的状态，降低价格竞争激烈程度；3）近期多起风电机组安全事故发生（6.11 河南延津风机倒塔事故/内蒙古公主岭风场“3.14”风机着火事故/辽宁“520”风电触电事故等），主机厂微薄盈利状况下下游

156、业主方或有望重新审视中标筛选规则，或考虑将价格权重降低，相对提升产品及服务品质等因素的权重考虑，降价趋势或有望减缓。0246801月2月3月4月5月6月7月GW采购容量核准容量2,0002,2002,4002,6002,8003,0003,2002月3月4月5月投标均价（元/kw）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。35 机械设备机械设备 图表图表64：2016-5M2022 历年风电新增装机容量历年风电新增装机容量 资料来源：国家能源局，华泰研究 成本端：钢铁等原材料成本端：钢铁等原材料价格价格 4 月起明显大幅月起明显大幅下行下行 钢铁等原材料

157、价格钢铁等原材料价格 Q2 明显下行。明显下行。自钢材综合价格指数在 2021 年 5 月见顶回落，在 2022年 Q2 再次呈下降趋势，持续回落至 7 月 20 日的 113.21，达到 2020 年 11 月份同期水平，2022Q2 平均钢价同比已有 9.05%的下滑，7 月前 20 日均价同比下滑达 20%。图表图表65：2004-2022.07.20 钢材综合价格指数钢材综合价格指数 资料来源：Wind，华泰研究 核心原材料价格持续走低对风电盈利核心原材料价格持续走低对风电盈利能力能力形成较好支撑。形成较好支撑。如 H2 钢材价格持续回落，那么零部件环节（如铸锻件、塔筒等）盈利能力有望

158、改善，原材料成本占比较高，且基础净利率水平较低的公司利润弹性更大。零部件主要环节零部件主要环节净利润弹性与原材料成本下降幅度敏感性分析净利润弹性与原材料成本下降幅度敏感性分析 我们以各环节主要公司 2021 年披露原材料占营收比重为基础，测算原材料成本下降对各环节利润弹性的影响幅度。以披露营业成本结构的公司来看，材料占营收成本占比由高到低的环节排序为：塔筒/桩基轴承铸锻件转子房等结构件塔筒法兰；净利率水平从低到高排序为：转子房等结构件塔筒/桩基=铸锻件塔筒法兰轴承。因此综合来看，对原材料成因此综合来看，对原材料成本相对更敏感的环节为塔筒本相对更敏感的环节为塔筒/桩基、铸锻件和转子房，法兰和轴承

159、次之。桩基、铸锻件和转子房，法兰和轴承次之。007080200M2022GW新增装机容量（GW）02040608001802002003/112004/062005/012005/082006/032006/102007/052007/122008/072009/022009/092010/042010/112011/062012/012012/082013/032013/102014/052014/122015/072016/022016/092017/042017/112018/062019/01201

160、9/082020/032020/102021/052021/12钢材综合价格指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。36 机械设备机械设备 图表图表66：净利润弹性与原材料成本下降幅度敏感性分析净利润弹性与原材料成本下降幅度敏感性分析 股票代码股票代码 股票名称股票名称 净利率净利率 材料占营业材料占营业 成本比重成本比重 原材料成本下降幅度变化对净利润的影响程度原材料成本下降幅度变化对净利润的影响程度（第一行为假设的原材料成本下降幅度，后续行为净利润增厚幅度（第一行为假设的原材料成本下降幅度，后续行为净利润增厚幅度）1%2%3%4%5%6%8%10%15%20%塔筒

161、塔筒/桩基桩基 300129 CH 泰胜风能 6.58%66.26%7.4%14.9%22.3%29.7%37.2%44.6%59.4%74.3%111.5%148.6%002531 CH 天顺风能 15.96%81.10%3.5%7.0%10.5%14.0%17.4%20.9%27.9%34.9%52.3%69.8%301155 CH 海力风电 21.55%75.58%2.1%4.2%6.3%8.4%10.5%12.5%16.7%20.9%31.4%41.8%塔筒法兰塔筒法兰 603985 CH 恒润股份 19.17%43.92%1.5%3.0%4.5%6.0%7.5%9.0%11.9%14

162、.9%22.4%29.9%铸锻件铸锻件 002595 CH 豪迈科技 17.50%48.58%1.7%3.5%5.2%7.0%8.7%10.5%13.9%17.4%26.2%34.9%603218 CH 日月股份 14.13%64.76%3.2%6.4%9.6%12.8%16.0%19.2%25.7%32.1%48.1%64.2%601218 CH 吉鑫科技 11.20%59.83%4.0%8.0%12.0%16.0%20.0%24.0%32.0%40.0%60.0%80.0%300443 CH 金雷股份 30.07%49.60%0.9%1.7%2.6%3.5%4.3%5.2%6.9%8.7%

163、13.0%17.3%300185 CH 通裕重工 5.22%62.34%8.2%16.5%24.7%33.0%41.2%49.5%65.9%82.4%123.6%164.9%轴承轴承 300850 CH 新强联 20.79%68.57%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%16.0%20.0%30.0%40.0%转子房转子房 603507 CH 振江股份 7.74%50.99%4.5%8.9%13.4%17.8%22.3%26.8%35.7%44.6%66.9%89.2%注：1）假设公司不给下游降价，2）净利率及材料成本占营业成本比重为 2021 年年报数据，计算结果可能与实际情

164、况有出入；3）未披露材料成本占营业成本比重的公司未包含在表格内 资料来源：Wind，华泰研究预测 机会梳理：关注产能稀缺具备提价可能机会梳理：关注产能稀缺具备提价可能/原材料成本占比高的环节原材料成本占比高的环节 在下半年风电存在招标在下半年风电存在招标/交付加速的背景下，按照以下思路梳理短期受益环节：交付加速的背景下，按照以下思路梳理短期受益环节：1）短期产能刚性，大型化趋势下，大兆瓦产能具备更高的稀缺性，短期供需失衡有望提升这些稀缺环节的价格水平；2）钢铁等原材料价格自 4 月起逐步下行，钢铁占营业成本比例更高的环节有望释放更大的利润弹性；3）同比角度分析，2021 年基础净利率水平较低的

165、环节，受益于价格改善/成本降低，有望释放更大的利润弹性。综上，我们认为，原材料占比高/基础净利率低的受益环节有塔筒塔筒/桩基、铸锻件和转子房桩基、铸锻件和转子房等等结构件结构件，受益于大兆瓦稀缺性导致短期供需失衡抬升价格水平的环节有法兰和铸锻件法兰和铸锻件。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。37 机械设备机械设备 风风险提示险提示 疫情情况控制不及预期疫情情况控制不及预期：如全球疫情情况控制不及预期，或影响全球风电装机进度，使行业需求产生波动，如国内疫情情况控制不及预期，或影响供应链及生产节奏，或影响行业收入确认节奏。下半年风电招标下半年风电招标/交付进度不及预期交付

166、进度不及预期：如下半年风电招标/交付进度不及预期，或影响零部件企业销售产品价格及收入确认节奏，使业绩产生波动。原材料价格波动原材料价格波动：如原材料价格产生波动，或将直接影响零部件企业利润水平。大型化进展不及预期大型化进展不及预期：如大型化进展不及预期，或将影响风电行业平价进度及风场 IRR 水平，从而影响整体行业发展节奏，使零部件企业营收及业绩产生波动。技术路径切换技术路径切换：如风机技术路径切换，零部件企业依托技术路径产生的产品壁垒或将被削弱，或直接影响各环节现有的竞争格局，及各企业的竞争优势。国际贸易政策变动国际贸易政策变动：如国际贸易政策变动，或将削弱中国零部件企业出口的成本及竞争优势

167、，造成出口拓展进度不及预期，从而影响相关企业的发展。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。38 机械设备机械设备 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，肖群稀、时彧、关东奇来，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到

168、本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注

169、册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不

170、应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部

171、门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进

172、行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子

173、公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。39 机械设备机械设备 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司

174、是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本

175、报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师肖群稀、时彧、关东奇来本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券

176、研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指

177、数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。40 机械设备机械设备 法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证

178、券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：

179、86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约哈德逊城市广场 10 号 41 楼（纽约 10001）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司