1、2022 年深度行业分析研究报告 2 内容目录内容目录 1.全球广告市场概览：社交与视频广告拉动增长，双龙头格局相对稳定全球广告市场概览：社交与视频广告拉动增长，双龙头格局相对稳定.4 1.1.市场规模：全球广告 进入个位数增长阶段，社交与视频广告增速领先.4 1.2.市场格局：Google 与 Meta 稳居龙头，社交与视频细分玩家各有千秋.6 1.3.广告市场影响因素：经济步入稳步复苏阶段，监管趋严，IDFA 短期扰动明显.8 2.Meta：全球社交广告龙头，网络效应壁垒深：全球社交广告龙头，网络效应壁垒深厚厚.11 2.1.流量：产品与全球化驱动用户增长，主力增长引擎不断切换.11 2.

2、2.广告变现：商家端形成网络效应，国际化与中小商家为新增发展重点.15 2.3.财务：价格驱动广告收入增长，历史竞品出现期销售费用稳定.16 3.Google：广告体系丰富成熟，搜索为基础，：广告体系丰富成熟，搜索为基础，YouTube 带来新增量带来新增量.18 3.1.发展历程：搜索广告奠定商业化基础，广告生态日趋完善.18 3.2.广告产品：搜索为主，类型多样，量价齐升带动营收稳定增长.19 3.3.广告收入：广告业务量价双升带动营收增长.20 3.4.YouTube：成熟的 UGC/PUGC 社区，成为 Google 增长重要动力之一.22 3.4.1.内容生态：稳定独特运营生态，产品

3、功能满足多场景内容消费需求.24 3.4.2.商业化：首创 TrueView 广告类型，借助视频社交丰富广告形式.26 4.TikTok：流量持续高增，广告商业化前景可期：流量持续高增，广告商业化前景可期.27 图表目录图表目录 图 1：全球广告市场规模.4 图 2：全球广告市场不同广告类型份额.4 图 3：全球互联网广告市场规模.5 图 4：互联网广告市场不同广告类型份额（百万美元）.5 图 5：2014-2017 年全球不同介质广告规模同比增速.5 图 6：TikTok 及竞品 2020Q1-2021Q4 全球 MAU（亿）.6 图 7：TikTok 及竞品 2020Q1-2021Q4 全

4、球 MAU 同比增长.6 图 8：互联网龙头公司广告收入增量贡献（2014-2021）.7 图 9：龙头公司广告收入市占率.8 图 10：全球名义 GDP 及全球线上广告（十亿美元）.8 图 11：欧盟网站数据的变化.10 图 12：IDFA 的广告归因流程图.11 图 13：Facebook 社交裂变具体方式.11 图 14：Facebook 效用生态拓展.12 图 15：Instagram Stories DAU 对比 Snapchat DAU.13 图 16：Meta FoA 分地区 MAU（百万）及同比变化.14 图 17：Meta FoA 分地区 ARPU（美元）.14 图 18：F

5、acebook 与 Instagram MAU 同比增速.14 vY8VtVdUhZgYkZpZfWmNbRbP9PpNrRsQpNfQrRqPfQqRsO8OpPwPMYrRoONZrMrO 3 图 19：Facebook 与 Instagram 单 DAU 使用时长同比增速.15 图 20：Meta 广告投放.15 图 21：Facebook 月度活跃广告主数量（单位：百万）.16 图 22：Meta 授权合作伙伴所在地区.16 图 23：Meta 营业收入及同比变化趋势.17 图 24：Meta FoA 营业收入（亿美元）.17 图 25：Meta、Twitter、Snapchat 销售

6、费用率变化对比.17 图 26：Google 商业化模式.18 图 27：Google 商业化进程.19 图 28：Google 广告收入（2017-22Q1）.21 图 29：Google 广告收入占总收入的比重（2017-22Q1）.21 图 30：Google 广告收入构成情况（2017-22Q1）.21 图 31：Google 广告收入价量拆分（17Q1-22Q1）.22 图 32：Google TAC 变化趋势.22 图 33：YouTube MAU 及发展历程（2005-22Q1）.23 图 34：YouTube 广告收入（2017-22Q1）.23 图 35：YouTube 广告

7、收入占 Google 总收入之比（2017-22Q1）.23 图 36：YouTube 运营生态.24 图 37：YouTube 产品矩阵.25 图 38：YouTube MAU（百万）.25 图 39：YouTube 单 DAU 日平均使用时长.26 图 40：内容分发模式与内容生态关系.27 图 41：抖音日活用户变化及关键事件点（2016-2018）.28 图 42：TikTok 与 Instagram 的用户数增长路径对比.28 图 43：美国市场主要社交网络平台使用时长（单位：分钟）.29 图 44：英美地区用户使用 TikTok 的主要原因（2020.6）.30 图 45：TikT

8、ok 商业化进程.30 图 46：TikTok 全球达人数量（人）.32 图 47：TikTok 广告业务收入（2020-2026E）.32 图 48：Faang 历史 Forward PE（市值加权法）.33 表 1：按广告类型分，龙头公司广告收入规模（十亿美元）.7 表 2：欧美反垄断与数据监管立法.9 表 3：近年来 FAAG 收到的诉讼.9 表 4：海外主要社交媒体及社交网络平台单用户单分钟广告收入创收对比（2021H1）.15 表 5：Google 广告类型.20 表 6：YouTube 广告类型.27 表 7：五年期 TikTok 月活用户数测算（亿人）.29 表 8：TikTok

9、 广告类型.31 4 1.全球广告市场概览：社交与视频广告拉动增长，双龙头格局全球广告市场概览：社交与视频广告拉动增长，双龙头格局相对稳定相对稳定 1.1.市场规模：全球广告市场规模：全球广告 进入个位数增长阶段，社交与视频广告增速领先进入个位数增长阶段，社交与视频广告增速领先 根据 Statista 数据，2021 年全球广告市场规模达到 7632 亿美元，2015-2021 年 CAGR 为8.20%，预计未来五年增速将逐渐稳定在 5%左右，全球广告市场进入稳健发展阶段。从不同广告类型来看，众多传统媒介广告触达天花板，互联网广告为全球广告市场的增长主要驱动力。其中，纸媒广告市场规模及市场份

10、额不断降低，2021 年杂志+报纸占总广告市场规模比例为 6.97%；电视广播及户外广告保持低速增长；互联网广告增速快于全球广告市场增速，市场占比从 2015 年的 31.8%提升至 2021 年的 57.6%。图图 1：全球广告市场规模：全球广告市场规模 资料来源：Statista，天风证券研究所 图图 2：全球广告市场不同广告类型份额：全球广告市场不同广告类型份额 资料来源：Bloomberg、Magna Global、Statista，天风证券研究所 2015 年以来，互联网广告市场规模稳步提升，2015-2019 年 CAGR 达到 18.64%。受到疫情影响，2020 年增速下滑至

11、11.5%。随着世界范围内疫情的逐步恢复，21 年互联网广告市场在 2020 年低基数的基础之上修复，市场规模达到 4393 亿美元，同比增速为 31.4%。475.7504.9542.1590.4643.0623.0763.2836.9891.1948.2999.91,050.06.1%7.4%8.9%8.9%-3.1%22.5%9.7%6.5%6.4%5.5%5.0%-5%0%5%10%15%20%25%0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022*2023*2024*2025*20

12、26*全球广告市场规模（十亿美元）YoY7%13.0%33.0%6.8%7.3%31.8%1%6.50%11.1%32.1%6.5%7.1%36.1%0%5.90%9.4%29.7%6.2%7.1%39.9%2%5.2%7.9%27.6%5.8%6.8%43.8%3.0%4.8%6.7%25.0%5.3%6.4%46.7%5.1%4.1%5.1%22.6%4.2%4.8%53.7%5.4%3.1%3.9%19.8%3.7%4.5%57.6%7.5%0%20%40%60%80%100%杂志报纸电视电台OOH电子其他200021 5 图图 3：全球互联网

13、广告市场规模：全球互联网广告市场规模 资料来源：彭博，天风证券研究所 按照广告形式对互联网广告再进行拆分：搜索广告为互联网广告市场最大细分，市场份额稳定在 50%左右，2018-2021 年 CAGR 达到 18.80%。社交广告与视频广告为高成长性板块，18-20 年复合增速均超过 25%。近年来短视频的流行推动视频广告快速发展，市场规模从 2015 年的 103.8 亿美元，增长到 2021 年的 534.1 亿美元，占比从 6.85%提升至12.16%。随着 TikTok 的商业化加速，以及 YouTube、Instagram 等在短视频的进一步布局，视频类广告占比有望进一步提升，成为后

14、续全球广告增长的主要动力。图图 4：互联网广告市场不同广告类型份额：互联网广告市场不同广告类型份额（百万美元）（百万美元）资料来源：Bloomberg、Magna Global，天风证券研究所 具体来看互联网广告的发展历程及各阶段主要驱动力，我们将互联网广告发展历程概括为三个发展阶段：1）2014-2017 年，移动互联网大潮下社交与视频广告快速增长。年，移动互联网大潮下社交与视频广告快速增长。期间，全球互联网广告大盘保持稳定增长，复合增速为 19.78%；而社交广告年复合增速达到46.01%，视频广告年复合增速达到 40.47%，远高于大盘增速。展示广告等传统广告模式份额逐步转向社交广告及视

15、频广告，2014-2017 年，社交广告份额由 12.19%增长至 22.08%，视频广告份额由 5.59%增长至 9.01%。图图 5：2014-2017 年年全球全球不同介质广告规模同比增速不同介质广告规模同比增速 151.4 182.4 216.1 258.6 300.0 334.4 439.3 513.8 572.1 626.9 678.7 733.020.4%18.5%19.7%16.0%11.5%31.4%17.0%11.3%9.6%8.3%8.0%0%5%10%15%20%25%30%35%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0全球

16、互联网广告（十亿美元）同比增长率20002020212022E2023E2024E2025E2026E2018-2021 CAGR搜索68,74480,58795,728111,493133,061152,407167,870223,123261,794290,640316,184340,453365,53618.80%yoy17.23%18.79%16.47%19.34%14.54%10.15%32.91%17.33%11.02%8.79%7.68%7.37%互联网广告占比54.68%53.21%52.49%51.60%51.46%50.80%50

17、.20%50.79%50.95%50.80%50.43%50.16%49.87%展示22,39124,26024,38323,65723,38323,10921,50223,03923,49923,92224,17324,37024,975-0.49%yoy8.35%0.51%-2.98%-1.16%-1.17%-6.95%7.15%2.00%1.80%1.05%0.82%2.49%互联网广告占比17.81%16.02%13.37%10.95%9.04%7.70%6.43%5.24%4.57%4.18%3.86%3.59%3.41%社交15,32923,27034,22447,71663,87

18、980,28896,001129,161152,906172,695192,859211,938232,31226.45%yoy51.80%47.07%39.42%33.87%25.69%19.57%34.54%18.38%12.94%11.68%9.89%9.61%互联网广告占比12.19%15.37%18.77%22.08%24.70%26.76%28.71%29.40%29.76%30.19%30.76%31.23%31.69%视频7,02410,37814,33519,47025,72732,60138,82853,41465,29374,88784,16392,765101,4182

19、7.57%yoy47.75%38.12%35.82%32.14%26.72%19.10%37.56%22.24%14.70%12.39%10.22%9.33%互联网广告占比5.59%6.85%7.86%9.01%9.95%10.87%11.61%12.16%12.71%13.09%13.42%13.67%13.84%其他12,23112,94813,69813,73712,54411,60910,19310,59110,3589,9509,5539,1418,731-5.49%yoy5.86%5.79%0.28%-8.69%-7.46%-12.20%3.91%-2.19%-3.94%-3.99

20、%-4.31%-4.49%互联网广告占比9.73%8.55%7.51%6.36%4.85%3.87%3.05%2.41%2.02%1.74%1.52%1.35%1.19%互联网广告总计125,720151,444182,369216,073258,593300,013334,395439,328513,850572,095626,932678,668732,97219.32%yoy20.46%20.42%18.48%19.68%16.02%11.46%31.38%16.96%11.34%9.59%8.25%8.00%全部广告市场占比28.17%32.36%36.60%41.35%45.70%5

21、0.13%57.34%61.89%64.65%67.55%69.39%71.83%73.44%6 资料来源：Bloomberg、Magna Global，天风证券研究所 2)2018-2021 年，个人信息隐私保护发酵，社交广告市占预期下调，搜索广告韧性凸显，年，个人信息隐私保护发酵，社交广告市占预期下调，搜索广告韧性凸显，短期扰动后，巨头进入稳定增长期短期扰动后，巨头进入稳定增长期。2018-2021 年，全球互联网广告大盘复合增速为19.32%；其中社交广告年复合增速放缓至 26.45%；搜索广告增速相对稳定，复合增速维持在 18.80%。个人信息保护对广告市场具体影响我们将在第三小节详述

22、。3）2018-至今，短视频快速崛起拉动新流量阵地，短视频广告成为市场增长重要驱动。至今，短视频快速崛起拉动新流量阵地，短视频广告成为市场增长重要驱动。2018 年 TikTok 合并 musical.ly 迅速起量成为美国月度下载量最高的应用。3 年后，2021年 TikTok 已超过 Instagram 成为全球 App 下载榜首。据 Data.ai、eMarketer 预测，2022年 TikTok 全球平均 MAU 预计突破 15 亿（含中国区抖音），对应 2019-2022 年复合增速为 43.5%。2022 年 TikTok 及抖音广告收入预计达到 116.4 亿美元，对应 201

23、9-2022 年复合增速超过 200%。展望中期，eMarketer 预计抖音及 TikTok 在全球互联网广告市占率于2024 年达到 6.7%。图图 6：TikTok 及竞品及竞品 2020Q1-2021Q4 全球全球 MAU（亿）（亿）图图 7：TikTok 及竞品及竞品 2020Q1-2021Q4 全球全球 MAU 同比增长同比增长 资料来源：Sensor Tower，天风证券研究所 资料来源：Sensor Tower，天风证券研究所 1.2.市场格局：市场格局：Google 与与 Meta 稳居龙头，社交与视频细分玩家各有千秋稳居龙头，社交与视频细分玩家各有千秋 2017 年至 20

24、21 年，以搜索广告为代表的 Google 始终保持最大的广告市场份额；社交广告龙头 Meta FoA 位于第二，维持在 25%左右。2021 年，Google 广告收入达到 2095 亿美元，同比增长 42.59%。Meta FoA 广告收入达到 1149 亿美元，同比增长 36.55%。两家市场份额占比高达 73.8%。其他细分领域稳中向好，视频广告市场份额不断增长。社交平台广告中 LinkedIn、twitter、5%5%6%5%18%20%20%18%59%52%47%39%49%48%38%36%0%10%20%30%40%50%60%70%20017广告互联网

25、广告社交广告视频广告0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4FacebookSnapchatTikTokPinterestInstagram-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2021Q12021Q22021Q32021Q4Facebook(yoy)Snapchat(yoy)TikTok(yoy)Pinterest(yoy)Instagram(yoy)7 snapchat 市场份额占比保持稳定；其中 snapchat 近年收入体现较快增长；以电商广

26、告为主的 Amazon 份额增长，从 2017 年的 2.2%提高到 2021 年的 7.1%。以视频广告为主的 YouTube 不断推进商业化进程，占比不断提升。根据 Statista 截至2021 年的统计，YouTube 在 2021 年广告商使用的社交媒体平台中排名第四，有 55%的广告商选择了 YouTube 作为广告投放平台。其中，有 62%的广告商预计未来会增加与YouTube 的合作，21%的广告商保持现状继续合作，17%的广告商会减少或者不再使用YouTube。在市占率方面，2021 年全球社交媒体广告支出为 1812 亿美元，YouTube 的广告收入为 288.5 亿美元

27、，占全球社交媒体平台广告收入的 15.9%，是除了 Meta FoA 以外，最受广告商欢迎的社交媒体广告投放平台。短视频平台 TikTok 异军突起，21 年广告收入规模同比增长 100%，市场份额逐年提升。图图 8：互联网龙头公司广告收入增量贡献（：互联网龙头公司广告收入增量贡献（2014-2021）资料来源：彭博、Statista，天风证券研究所 表表 1：按广告类型分，龙头公司广告按广告类型分，龙头公司广告收入规模（十亿美元）收入规模（十亿美元）广告类型广告类型 2017 2018 2019 2020 2021 社交广告 Meta FoA 39.9 55.0 69.7 84.2 114.

28、9 同比增速-37.73%26.62%20.84%36.55%Linkedin 1.8 2.1 2.5 3.0 3.8 8 同比增速-20.00%19.52%19.52%27.33%YouTube 8.2 11.2 15.1 19.8 28.8 同比增速-36.87%35.80%30.52%45.89%Twitter 3.0 3.2 3.5 3.7 5.0 同比增速-7.33%8.70%6.29%34.68%TikTok-2.0 4.0 同比增速-100.00%Snapchat 0.8 1.2 1.7 2.5 3.1 同比增速-42.17%45.76%45.93%22.31%电商广告 Amaz

29、on 4.7 10.1 12.6 19.8 31.2 同比增速-117.42%24.93%56.53%57.61%搜索广告 Google 95.4 116.3 134.8 146.9 209.5 同比增速-21.96%15.90%8.99%42.59%资料来源：Statista、公司公告、彭博，天风证券研究所 图图 9：龙头公司龙头公司广告收入市占率广告收入市占率 资料来源：Statista，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 1.3.广告市场影响因素：经济步入稳步复苏阶段，监管趋严，广告市场影响因素：经济步入稳步复苏阶段，监管趋严，IDFA 短期扰短期

30、扰动明显动明显 宏观经济方面，2017-2021 年，全球互联网广告市场 CAGR 达到 15.25%，远超同时期GDP 复合增速 3.27%，全球互联网广告收入与 GDP 比从 0.27%增长至 0.46%。随着疫情影响减缓，未来五年全球经济预计步入稳步复苏阶段。2022-2026 年 GDP 复合增速预计增速为 5.61%，全球互联网广告收入与 GDP 比预计将达到 0.58%，整体经济发展仍有望为广告市场创造良好大环境。图图 10：全球名义：全球名义 GDP 及全球线上广告（及全球线上广告（十亿美元十亿美元）18.5%21.3%23.2%25.2%26.2%44.1%45.0%44.9%

31、43.9%47.7%28.9%23.0%20.0%15.7%8.9%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%200202021Meta FoALinkedinYouTubeTwitterTikTokSnapchatAmazonGoogle其他 9 资料来源：MAGNA、Bloomberg、Statista，天风证券研究所 政策监管方面，数据广告外部监管环境于 2018 年开始转向，2018 年 4 月起欧美国家集中开始了对美国科技大盘股的反垄断及数据安全审查，科技巨头 FAAG（依次为Facebook、

32、Apple、Amazon、Alphabet）监管风险骤增。欧盟及美国反垄断及数据监管政策不断推进，对效果广告所需的用户数据量及转化率产生不利影响。2018 年，欧盟施行通用数据保护条例（General Data Protection Regulation），美国加利福尼亚州在 2020 年实施加州消费者隐私法案（California Consumer Privacy Act）。这两个法案旨在进行个人信息隐私保护。2022 年 4 月 23 日欧盟就数字服务法（Digital Service Act-DSA）达成一致意见。2022 年 5 月 19 日，美国参议院提出数字广告竞争和透度法案（CT

33、DA），限制大型科技公司在广告生态系统的垄断。一系列法案的出台意味着监管逐渐趋严，将对科技巨头在广告业务领域的发展带来较大的不确定性。表表 2：欧美反垄断与数据监管立法欧美反垄断与数据监管立法 地区地区 时间时间 相关立法事件相关立法事件 主要内容主要内容 欧盟 2018 年 通用数据保护条例（GDPR）生效 限制科技公司用个人数据赚钱的几乎所有环节，如，个人数据必须为“特定的、明确的和合法的目的”而收集 2022 年 3 月底 2020 年 12 月提出数字市场法(DMA)，2022 年 3 月底，欧盟监管机构暂时批准 明确大型互联网平台的认定条件和标准，主要限制五大公司滥用支配地位、强调公

34、平竞争。如，苹果不得限制 App 开发者只使用自家支付系统 2022 年 4 月 23日 欧盟成员国就数字服务法(DSA)达成一致意见 强调平台对内容的监管责任和定向广告，尤其是禁止针对未成年用户推送广告；明确“在线下违法的内容在线上也是违法的”美国 2020 年 1 月 1日 加州消费者隐私法案（CCPA）正式生效实施 规定了数据访问权、数据删除权、允许消费者不出售个人信息，同时规定企业禁止歧视消费者的选择 2022 年 5 月 19日 美国参议院提出全新监管法案数字广告竞争与透明度法（CTDA）将禁止每年数字广告交易超过 200 亿美元的公司涉足数字广告生态系统的多个领域 资料来源：品玩，

35、天风证券研究所 表表 3：近年来近年来 FAAG 收到的诉讼收到的诉讼 公司公司 时间时间 领域领域 事件事件 谷歌 2017 年 9 月 18 日 反垄断 社交媒体 Grab 指控谷歌拒绝其应用在 Google play 上架 2017 年 12 月 1 日 侵犯隐私 英国指控谷歌通过不正当方式从 iPhone 用户收集个人信息 2018 年 5 月 22 日 侵犯隐私 谷歌涉嫌秘密追踪和整理收集 440 万名英国 iPhone 用户的个人信息，用216 259 300 334 439 514 572 627 679 733 80,823 85,883 87,391 85,972 94,93

36、5 102,404 108,582 114,674 120,937 127,391 0.27%0.30%0.34%0.39%0.46%0.50%0.53%0.55%0.56%0.58%0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000200202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E全球在线广告GDP在线广告/GDP 10 户联名状告谷歌，索赔 32 亿英镑 2018 年 12 月 11 日 侵犯隐私 谷歌公司旗下社交平台

37、Google+存在漏洞,使得 5250 万个谷歌用户的信息面临泄露 2020 年 9 月 18 日 反垄断 印度最受欢迎移动支付服务 Paytm 遭下架,开发者批评 Google 垄断 2020 年 5 月 20 日 侵犯隐私 谷歌 Chrome 被曝隐身模式仍收集数据 遭美国检察官起诉 2020 年 10 月 20 日 反垄断 美国司法部 10 月 20 日起诉加州科技巨头谷歌公司,要求法院裁定谷歌在维持搜索和搜索广告方面的行为是非法的 亚马逊 2017 年 12 月 18 日 反垄断 法国竞争消费和反诈总局指控亚马逊打压其供应商 2019 年 6 月 14 日 侵犯隐私 谷歌的 Alexa

38、 语音助手在未经儿童或其父母同意的情况下录制和存储儿童的声音 2020 年 3 月 21 日 反垄断 亚马逊因价格平价协议遭反垄断集体诉讼 2019 年 8 月 2 日 反垄断 eBay 起诉亚马逊管理者利用不正当手段从 eBay 平台夺取销售商 2020 年 11 月 11 日 反垄断 欧盟认定亚马逊违反反垄断法，滥用“大数据”为自营产品牟利 2021 年 12 月 9 日 反垄断 意大利反垄断监管机构宣布，由于滥用市场主导地位，决定对亚马逊处以 11.28 亿欧元（约合人民币 81 亿元）的罚款 Meta 2018 年 3 月 17 日 侵犯隐私 Facebook 发生“剑桥分析”事件，超

39、过 5000 万用户在不知情的情况下，信息被获取利用 2018 年 12 月 17 日 侵犯隐私 Facebook 照片共享系统出现 API 错误,680 万用户的私密照片被泄露 2020 年 8 月 13 日 侵犯隐私 脸书被指控在未经用户知情同意的情况下,采集和存储超过 1 亿Instagram 用户的生物数据并从中获利 苹果 2019 年 3 月 13 日 反垄断 瑞典音乐流媒体服务公司 Spotify 向欧盟投诉苹果，指控苹果向其收取30%的订阅费，以换取 Spotify 应用在 App Store 上架 资料来源：彭博、36 氪、品玩、界面、新浪财经、环球网等，天风证券研究所 欧盟

40、GDPR 实施后，从总量上看，2017-2018 年网页浏览量整体下滑 11.7%，广告收入下滑 13.3%。受益于数据的闭环能力及身技术，龙头公司整体抗风险能力较强，使得龙头公司的市占率更为集中。图图 11：欧盟网站数据的变化：欧盟网站数据的变化 资料来源：Regulating Privacy Online and Economic，天风证券研究所 注：详见报告“个人信息保护法落地对互联网公司广告业务影响几何？”除了反垄断及数据安全审查之外，苹果除了反垄断及数据安全审查之外，苹果 IDFA 新政影响点击率和转化率，降低新政影响点击率和转化率，降低互联网公司互联网公司广告收入。广告收入。IDF

41、A 是苹果公司提供的，用于追踪用户的广告标识符。2020 年 6 月，苹果公司对 IDFA(Identifier for Advertising)做出更改IDFA 分享功能将由默认开启变为默认关闭，如果开发者想要获得消费者的 IDFA，要向用户弹窗示意并请求许可，并且弹窗上使用了“跟踪”这一具有负面意味的词语。由于互联网效果广告的投放情况，需要借助 IDFA 来进行判断。用户的点击、下载、购买等行为都会上传 IDFA 至第三方服务器，第三方将用户点击广告时候的 IDFA 和应用上报的 IDFA 进行匹配，当双方匹配一致时，可以认为该广告产生了转化。因此广告主可以进行精准广告推送和评估广告效果。

42、苹果此举是对互联网广告发展的一次打击，如果广告 11 平台缺失 IDFA，就无法为用户展示个性化广告，点击率与转化率会因此下降，广告收入有可能随之变低。Meta 在 22Q1 业绩会上表示：“IDFA 新政是一个复杂的挑战，需要提升系统，使用更少的数据进行用户定位以及广告投放效果衡量。”SNAP 也于 2021Q4 业绩会提出：“IDAF 显著地破坏了与广告合作伙伴形成的合作方式，并对广告主的业务和对公司的广告需求产生了重大的破坏性影响。”图图 12：IDFA 的广告归因流程图的广告归因流程图 资料来源：INVOCA，天风证券研究所 2.Meta：全球社交广告龙头，网络效应壁垒深厚：全球社交广

43、告龙头，网络效应壁垒深厚 Meta 是世界上最大的社交网络平台，初期通过社交裂变完成迅速拉新，并依靠开放 API生态迅速搭建了包括内容在内的效用生态，使得用户和内容的飞轮转了起来。在完成原始积累后，围绕用户增长，算法优化与收购成为 Meta 的核心增长动力；而 API 和 FoA 数据的打通又反向作用成为 Meta 面对竞争时的核心壁垒。截止 4Q21，Facebook 的 MAU 和 DAU 分别达到 29.1 亿人和 19.3 亿人，同比增长 4%和5%，DAU/MAU 为 66.3%。基于庞大的用户流量，公司形成了以社交广告为核心的变现模式，并通过不断丰富的产品矩阵及生态演进，占据了社交

44、广告龙头的地位。尽管 2018 年后，公司面临监管风险增加，创新能力有待验证，增长压力下资本开支与费用或持续高企等问题，但长期来看，Meta 已构建起了移动时代的平台用户生态，成为用户的线上 ID（其他平台默认提供通过 Facebook 进行注册服务使用的选项之一），壁垒深厚。2.1.流量：产品与全球化驱动用户增长，主力增长引擎不断切换流量：产品与全球化驱动用户增长，主力增长引擎不断切换 庞大的用户量是公司广告业务开展的基础，我们将 Meta 的流量增长发展历程概括为以下三个阶段：1）发展初期至）发展初期至 2018 年，通过社交裂变年，通过社交裂变+国际化国际化+开放平台以及并购迅速拓展用户

45、总量。开放平台以及并购迅速拓展用户总量。具体来看，社交裂变具体包括：在 App 内向用户推荐他们可能认识的人；在 APP 外通过与包括搜索引擎（Google 搜索）、主流 Email 服务厂商合作，通过已有用户的社交图谱来吸引非 Facebook 用户在看到好友资料时进行注册。图图 13：Facebook 社交裂变具体方式社交裂变具体方式 12 资料来源：wikiHOW，天风证券研究所 在全球化战略上，在全球化战略上，Meta 将将“如何连接下一个如何连接下一个 10 亿人亿人”的大问题拆分为的大问题拆分为 3 部分部分：1）2015 年 Facebook 推出了 Facebook 极速版旨在

46、为低带宽发展中国家地区提供服务；2）推进商业化为 UG 造血：推出“Creative Accelerator Program”帮助全球化企业有效触达不同地区的用户；3）降低用户使用成本：提出“Internet.org”、“Free Basics”及Facebook Zero。在效用生态拓展方面在效用生态拓展方面，Zuckerberg 正确地观察到了基于 Facebook 社交网络平台上将会孵化一系列应用，但 Facebook 无法开发全部应用。Facebook 通过开放 API 等工具来提升平台效用的同时，也构建起了基于 API 的数据库生态，形成了进可攻退可守的用户壁垒。2007 年起，Fa

47、cebook 积极邀请了大量开发者使用平台 API 来完成与 APP 内用户的交互。次年，平台发布了 Facebook Connect，允许其他开发者用 Facebook 用户信息（包括账户信息、好友用户信息等）注册使用其他 app 的服务，并将其他 app 内容转发回至Facebook。2010 年，Facebook 进一步加大开放力度，推出 Open Graph 及 Social Plugin允许第三方 app 内添加“赞”等功能，从而使得可收集的用户行为数据得到进一步扩充。另一方面，接入 API 的产品需要同意签署不竞争协议，即不复制 Facebook 的核心产品功能，并不对 Faceb

48、ook 的核心竞品进行推广。图图 14：Facebook 效用生态拓展效用生态拓展 资料来源：Federal Trade Commission:Complaint For Injunctive And Other Equitable Relief，天风证券研究所 13 在并购在并购+自研占据流量高地方面，公司早期面临移动互联网和智能手机兴起，失去先机，自研占据流量高地方面，公司早期面临移动互联网和智能手机兴起，失去先机，但通过并购并参与经营赢得了移动端改革的宝贵时间。但通过并购并参与经营赢得了移动端改革的宝贵时间。2010 年起移动网络和智能手机兴起，为以 WhatsApp、Snapchat、

49、Instagram 为代表的新移动时代社交网络开始兴起提供了宝贵的发展窗口。2008 年 7 月 Facebook 上线 iOS 版本，但在 2010 年基于 HTML5 的“Faceweb”更新中，忽略了移动端用户的整体体验，使得 Facebook app 的评分在 2011年 6 月降至仅有 2 颗星（5 颗星为满分）。Meta 管理层认识到问题后，自上而下地从战略上推动公司向移动端发展。2012 年起，Meta 整体的发展重点向移动端转移。在移动端需要以年维度的时间进行改善的同时，并购并参与经营成为应对这一变化时刻的重要解决方案之一。Meta 于 2012、2013、2014 年分别收购

50、了 Instagram、用户数据集成商Onavo、以及 Whatsapp 和 Oculus，正式完成了从社交网络、社交媒体、即时通信及未来发展方向 Web 2 时代的全布局。伴随着用户逐渐向移动端迁移，移动端的网络效应逐渐形成，且越来越多的移动端应用为用户提供通过 Facebook 账号注册使用服务的选项，Facebook 成为用户的线上个人 ID。叠加 Meta FoA 的产品矩阵相互导流，Instagram、Whatsapp 在推广期也并未出现大额的销售费用增加。同期，面临 Snapchat Stories 的挑战，Instagram 成功复制核心功能推出 Stories；成立于2011

51、年的“阅后即焚”的 Snapchat 迅速起量。Snapchat 诞生后，颇具创新性地不断添加相机滤镜、视频分享等功能，成为年轻用户逃离社交压力的地方。截止 2012 年 4 月，成立一年的 Snapchat 到达 10 万 DAU。面临 Snapchat 的挑战，Meta 先后通过提出以 30亿美金收购 Snapchat 但被拒绝(2013 年)；又先后推出独立 App Poke（2012）、Slingshot（2014）、Bolt（2014）并快速迭代；在 Instagram 中添加 Snapchat 核心功能 Stories 并取得成功（2016 年）。图图 15：Instagram S

52、tories DAU 对比对比 Snapchat DAU 资料来源：Vox News，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 2）2018 年起，年起，Meta FoA 用户及时长增长基本进入成熟期用户及时长增长基本进入成熟期。2018 年 Meta FoA MAU 突破 23.20 亿，同比增速下降到 10%左右；而平均单日活使用时长也基本稳定在 30-40 分钟。Meta FoA 流量增长动力切换至：1）商业化处于相对初期的地区：亚洲和 ROW 地区。2）商业化处于相对初期的产品：Instagram(2018 年开始移动商业化)、Reels(2019 年

53、正式上 14 线)。图图 16：Meta FoA 分地区分地区 MAU（百万）（百万）及同比变化及同比变化 资料来源：公司财报，天风证券研究所 图图 17：Meta FoA 分地区分地区 ARPU（美元）（美元）资料来源：公司财报，天风证券研究所 图图 18：Facebook 与与 Instagram MAU 同比增速同比增速 资料来源：Data.ai，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 05001,0001,5002,0002,5003,0003,50016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419

54、Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3北美地区欧洲地区亚洲其他地区0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.0016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4北美地区欧洲地区亚洲其他地区0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000Instagram MAU（百万）Face

55、book MAU（百万）15 图图 19：Facebook 与与 Instagram 单单 DAU 使用时长同比增速使用时长同比增速 资料来源：Data.ai，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 2.2.广告变现：商家端形成网络效应，广告变现：商家端形成网络效应，国际化与中小商家为新增发展重点国际化与中小商家为新增发展重点 Meta 广告体系中包括广告主直投的 Ad Manager 和官方合作授权的广告代理公司，然后通过交易平台进行 Meta 旗下 FoA（Facebook、Instagram、Messenger、WhatsApp）及站外广告联盟的统一投

56、放。Meta 主要的广告形态多样，满足广告主品效宣传需求。Meta 提供的具体广告形式包括文字类、图像类、视频类、轮播类（Carousel 允许展示 10 张以下可直接跳转至目标网页的图片/视频）、及时体验类（Instant Experience 用户点击后进入全屏展示）、精品栏广告（Collection 用户点击进入后展示多个商品）。图图 20：Meta 广告投放广告投放 资料来源：Meta 官网、Statista，天风证券研究所 Meta 巨大的用户体量以及完整的广告体系使得不同大小、不同类型的广告主都可以在Meta 的广告体系下找到自己的目标用户完成有效触达。由于能够为广告主贡献较高的R

57、OI，Meta 成为了各大小品牌的重要投放渠道。同时，C 端流量及 B 端触达服务上的强大优势使得 Meta 单用户单时长的广告创收能力在同类互联网公司中表现突出。表表 4：海外主要社交媒体及社交网络平台单用户单分钟广告收入创收对比（海外主要社交媒体及社交网络平台单用户单分钟广告收入创收对比（2021H1）单用户使用时单用户使用时长长（分钟）（分钟）DAU（百万）（百万）MAU（百万）（百万）DAU/MAU 广告收入广告收入(mn,$)单单 MAU 单分钟广单分钟广告收入告收入（美元）（美元）Facebook 58 1845 2797 66%84170 0.52 0554

58、04550Instagram 单DAU日均使用时长（分钟）Facebook 单DAU日均使用时长（分钟）16 Instagram 53 500 1160 43%13860 0.23 YouTube 40 1500 2000 75%20000 0.25 Twitter 33 192 330 58%3207 0.29 Pinterest 14.2 457 1693 0.26 Snapchat 49.5 265 390 68%2507 0.13 单 MAU 广告收入平均值 0.28 资料来源：公司财报、Data.ai，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 在发挥

59、既有的商业化体系优势的前提下，我们认为如何释放低 ARPU 地区潜力成为 Meta后续商业化发展的重要问题。我们认为，1）Meta 有望通过低的投放门槛和更简化的投放程序来进一步提升广告主数量在使用平台的商家数量中的渗透率。截止 2020 年底，使用 Facebook 的 SMB 达到 2 亿，而截止 20Q3 Facebook 的总活跃广告主数量仅为 1000 万，广告主数量仍有望持续提升。Digital Wallet、Messaging for Business,streamlined onboarding 等商家服务功能有望驱动渗透率进一步提升。图图 21：Facebook 月度月度活跃

60、广活跃广告主数量（单位：百万）告主数量（单位：百万）资料来源：Statista，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 2）海外授权广告代理商有望作为 Meta 销售团队的延伸，完成本地化的广告销售团队搭建，助力低 ARPU 地区用户潜力的进一步释放。目前 Meta 已对在拉丁美洲、中东欧、亚洲地区的部分国家的代理商进行授权，有望带动广告单价的持续增长。图图 22：Meta 授权合作伙伴所在地区授权合作伙伴所在地区 资料来源：Meta 官网，天风证券研究所 2.3.财务：价格驱动广告收入增长，财务：价格驱动广告收入增长，历史竞品出现期销售费用稳定历史竞品出现

61、期销售费用稳定 01116Q116Q317Q317Q418Q119Q119Q320Q120Q220Q3 17 2019-2021 年公司 FoA 业务营业收入为 701.96 亿美元、848.26 亿美元、1156.55 亿美元。其中广告收入为 696.55 亿美元（YoY+26.62%）、841.69 亿美元（YoY+20.84%）、1149.34亿美元（YoY+36.55%），占总收入的比例分别为 98.53%、97.91%和 97.46%。2021 年 Meta广告量和单位广告价格的同比增长率分别为 10%、24%，因而可推断公司广告收入增长主要由价的增长贡献。20

62、22Q1 公司实现营收 279.08 亿元、同比增长 6.64%。2022Q1 收入增长减缓主要受监管环境影响、第三方移动操作系统和浏览器变化对 Meta 广告定位和测量工具产生的不利影响、以及新冠病毒疫情对广告需求和定价产生的影响。图图 23：Meta 营业收入及同比变化趋势营业收入及同比变化趋势 资料来源：公司财报，天风证券研究所 图图 24：Meta FoA 营业收入（亿美元）营业收入（亿美元）资料来源：公司财报，天风证券研究所 2015-2021 年，面对 Snapchat 以及 twitter 的竞争，Meta 销售费用率、研发费用率、管理费用率仍保持相对稳定，体现公司在社交领域壁垒

63、深厚，为广告收入奠定坚实基础。从销售费用率来看，2021 年 Meta 销售费用率为 11.91%，而 Twitter/Snapchat 为 23.16%/19.25%。图图 25：Meta、Twitter、Snapchat 销售费用率变化对比销售费用率变化对比 276.38406.53558.38706.97859.651179.29261.71279.0847.09%37.35%26.61%21.60%37.18%47.55%6.64%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0200400600800020019202020

64、2121Q122Q1营业收入（亿美元）YOY701.96848.261156.55256.37272.1320.84%36.34%6.15%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008000201Q122Q1FoA营业收入YOY 18 资料来源：各公司财报，天风证券研究所 3.Google：广告体系丰富成熟，搜索为基础，：广告体系丰富成熟，搜索为基础，YouTube 带来新带来新增量增量 3.1.发展历程：搜索广告奠定商业化基础，广告生态日趋完善发展历程：搜索广告奠定商业化基础，广告生态日趋完善 Google 成立于 19

65、98 年，是全球最大的互联网搜索引擎服务提供商，在谷歌的核心业务中，80%左右的营收来自于互联网广告业务。经过数十年发展，Google 形成了基于数据量和分发算法的强大广告生态。在广告分发渠道方面，广告主通过 Google Ads 进行目前 Google 内外部网站的投放。其中 Google 搜索引擎+YouTube 为 Google 广告投放的两大核心平台；同时，通过网页端的 Google AdSense 以及移动端的 Google AdMob，谷歌与众多外部网页及 APP 进行合作，建立广告联盟；针对非 Google 广告联盟的其他网站和 APP，Google 成立 Google AdMa

66、nager进行管理，覆盖包括 AdSense 及以外的更多平台，为广告主提供了更多选择，Google 和合作伙伴得到了更多创收机会，实现了 Google+合作伙伴+广告主的三赢局面。图图 26：Google 商业化模式商业化模式 资料来源：Google 官网，天风证券研究所 从 Google 广告发展历程看，1998-2003 年：加速商业化进程，为主业造血。1998 年 9 月，拉里佩奇和谢尔盖布 19 林创新网页爬取方式，共同创建了谷歌公司。2000 年末，公司推出在线自助服务项目AdWords，采用 CPC（每次点击费用）定价方式；2002 年，推出 AdSense for search

67、，并在全球推广了关键词广告；2003 年，推出 AdSense for content，在网站的内容网页上展示相关性较高的 Google 广告。AdSense 是 Google 与外部网页进行合作，做广告流量的联盟。加入广告联盟的网站站长，将网站的广告位承包给谷歌，而谷歌则用算法匹配流量主与广告主，Google 将得到的广告收入与广告联盟合作网站分成。在该阶段，AdWords 和 AdSense 的推出帮助 Google 加速变现进程。2004-至今：自我创新与收购并举，完成移动互联网时代广告系统搭建。2005 年，谷歌在 CPC 基础上，推出 cost-per-impression prog

68、ram 新定价结构；同年推出针对纸媒的Google Print Ads。2006 年，谷歌收购 YouTube，开始发力视频广告行业；2008 年，收购 DoubleClick，并在此基础上整合 Google ad Manager，助力谷歌在展示广告行业站稳脚跟；2009 年，收购 AdMob（可以理解为移动端 APP 版的 AdSense），有助于增加移动广告的数量；2014 年，收购数据公司 Firebase，使得 Google 拥有了更高效的广告数据服务，对其商业化提供了强大支持。2018 年，Google 将所有广告产品线整合成 Google Ads，同时将 AI 引入广告投放。图图

69、27：Google 商业化进程商业化进程 资料来源：Google 官网、cnBeta、Top Growth Marketing、网易科技、新浪网等，天风证券研究所 3.2.广告产品：搜索为主，类型多样，量价齐升带动营收稳定增长广告产品：搜索为主，类型多样，量价齐升带动营收稳定增长 Google 除了核心搜索广告以外，还提供了五种不同的广告系列（Ads Campaign）供不同商业目标使用。不同类型的广告系列和搜索广告形成很好的互补，拓展了广告渠道和广告形式。Google 提供的五种广告类型如下：提供的五种广告类型如下：Search 搜索广告系列、搜索广告系列、Display 展示广告系展示广告

70、系列、列、Shopping 购物广告系列、购物广告系列、Video 视频广告系列、视频广告系列、Discovery 应用广告系列。应用广告系列。其中，1）搜索广告搜索广告是最常见的广告类型，即使用 google 搜索时展现到搜索结果前面的广告。用户通常带有特定目的去 Google 上进行搜索，此时展示的广告有很大可能与用户需求相符合，从而获得关注。此类广告投放较为精准，因此广告费用较为昂贵，采用 CPC 的定价方式。2）展示广告展示广告范围广，即使在无法使用 Google 搜索的地区，此类广告也可以通过广告联盟触达用户。广告形式多为图文，借助视觉化将广告效果最大化。同时，相较于搜索广告，展示广

71、告属于被动广告，缺乏较强的针对性，收费相对较低。3）购物广告购物广告是在用户搜索产品时出现的广告，分为产品购物广告以及产品展示广告。20 4）视频广告视频广告主要出现在 YouTube 视频流中，可采用每次观看费用出价（Cost-per-view,CPV）的付费方式，当用户看了视频中的广告视频达到 30s 以上/用户点击了视频广告中的链接，计为一次有效观看。在目前的视频流量趋势之下，YouTube 的视频广告收入维持高增长态势。5）发现发现广告广告是在用户的移动端搜索主页，投放信息流广告，包括图文、短视频等。Google Discovery Ads 在 2020 年 5 月开放，可以应用于 Y

72、ouTube、搜索引擎、Gmail 等产品中。表表 5：Google 广告类型广告类型 类型类型 介绍介绍 广告位置广告位置 广告形式广告形式 广告特点广告特点 收费模式及标准收费模式及标准 Search 搜索广告 搜索广告是最常见的广告类型，使用google 搜索时展现到搜索结果前面的广告 在 Google 以及搜索合作网络的搜索结果中，展示在靠前位置的广告 主要是文字和链接 较为精准，用户通过输入搜索词而展示的广告，大概率较为契合用户需求，进而点击了解详情 CPC（按照点击计费），竞价广告模式，出价越高排名越靠前。总广告费=竞价*点击次数 Display 展示广告 广告主针对的特定的目标人

73、群，在恰当的位置，恰当的时机展示广告，吸引潜在用户 google 及谷歌联盟（GDN）的第三方网站上、YouTube 视频、Gmail 邮箱 文字、图片、视频（YouTube）通过多种途径将视觉化广告触达全球用户 相较于搜索广告，展示广告属于被动广告，缺乏较强的针对性，收费较低 Shopping 购物广告 一般的谷歌搜索广告都是文字型广告，但在谷歌购物上可以直接将商品展示给用户，使用户直接购买商品 在 google 搜索框中直接搜索产品时，或者在Google shopping中进行商品搜索时出现的广告 展示商品信息，包括名称、价格、图片等 分为两类，一是产品购物广告：用于在线商城进行广告展示；

74、二是展示购物广告：当使用者不会直接被带到网站的产品页面上，而是在 Google 的环境中展开广告 产品购物广告以CPC 计费，展示购物广告计费方式为 CPE(按照互动计费，在展开的页面停留 10 秒以上，或是在 10 秒内点击了商品或者链接，为一个互动)Video 视频广告 Display 广告中也包括了视频广告，但 Google 将Video 广告单独列为一个系列，其广告形式为视频 在 YouTube 的视频中 视频 发挥了视频在产品展示与营销方面的优势，相较于图文，更能够激发潜在用户的消费欲望 两种收费形式：一是用户有效观看达到 30s，二是用户点击视频广告中的链接 Discovery 发

75、现广告 是 Google 的信息流广告，即根据移动端用户信息推送一些相关的广告 移动设备和平板电脑的 Google Discover、Gmail和 YouTube Home Feed 包括静态图片、品牌 Logo、5 个标题、5 个内容描述和号召性用语。机器学习混合搭配标题和广告内容描述，为每个用户创造更好的广告体验 可以触达 30 亿的用户，提供的布局比响应性展示广告更具视觉刺激性，并且是移动优先格式 Discovery 广告是google 在 2020 年新开放的类型，价格也相对比较便宜 资料来源：Google 官网，天风证券研究所 3.3.广告收入：广告业务量价双升带动营收增长广告收入：

76、广告业务量价双升带动营收增长 Google 2021 年总营收为 2576.37 亿美元。其中，广告业务营收为 2094.97 亿美元，同比增长 42.59%，占总营收的 81.31%。Google Search&Other 是 Google 广告收入的主要来源，2021 年创收 1489.51 亿美元，占广告收入的 71.10%。21 图图 28：Google 广告收入（广告收入（2017-22Q1）资料来源：彭博，天风证券研究所 图图 29：Google 广告收入占总收入的比重（广告收入占总收入的比重（2017-22Q1）资料来源：彭博，天风证券研究所 图图 30：Google 广告收入构

77、成情况（广告收入构成情况（2017-22Q1）资料来源：彭博，天风证券研究所 从广告收入的量价拆解来看，从广告收入的量价拆解来看，2017-2018 年，Google 广告总量持续上涨，18Q4 同比增速高达 66%。我们认为，高增长主要是由于移动互联网发展快速，移动广告需求高涨，Google 积极把握机遇；同时 YouTube 开始发力，释放广告库存，推动广告总量增长。此时期，公司广告业务总单价同比降低，营收主要由广告总量贡献。2019-2020 年，随着YouTube 广告库存持续释放，Google 广告总量仍然持续上涨，但增速有所放缓。2020 年955.771164.611348.11

78、1469.242094.97446.84546.6121.22%21.85%15.76%8.99%42.59%32.35%22.33%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0500025002002020211Q211Q22Google广告收入（亿美元）yoy86.22%85.12%83.29%80.49%81.31%80.78%80.37%77%78%79%80%81%82%83%84%85%86%87%2002020211Q211Q222002020211Q211Q2273.04%73

79、.24%72.78%70.83%71.10%71.34%72.48%8.53%9.58%11.24%13.46%13.77%13.44%12.57%18.43%17.18%15.98%15.72%15.13%15.22%14.95%0%20%40%60%80%100%2002020211Q211Q22Google搜索YouTube广告收入广告联盟收入 22 疫情使 Google Q1 业绩下滑明显，但同时也加速了用户线上化趋势，使得线上活动更受欢迎。2021 年以来，在 20 年低基数的情况下，Google 广告业务量价双升带动营收增长。2021 年 Google 广告

80、Cost Per Click 同比增长 15%，Paid Clicks 同比增长 23%，带动了Google 广告收入同比增长 42.59%，并推动公司总收入实现 41.15%的高增长。图图 31：Google 广告收入价量拆分（广告收入价量拆分（17Q1-22Q1）资料来源：彭博，天风证券研究所 从流量获取成本（从流量获取成本（Traffic Acquisition Costs，TAC）变化趋势来看，用于分销合作伙伴）变化趋势来看，用于分销合作伙伴的的TAC 快速增长，快速增长，推动推动 Google 在移动端的广告收入增长，以及移动端广告在广告总收入在移动端的广告收入增长，以及移动端广告在

81、广告总收入中的比例的扩大。中的比例的扩大。TAC 是 Google 为了获取流量而支付的成本，它被用在两个地方，一个是广告联盟网站，即 Google 将广告投放在合作的网站上，然后提供分成；另一个是分销合作伙伴，即 Google 为了成为 Android 和 iOS 系统浏览器的默认搜索引擎而支付的费用。2022 年 Q1，谷歌 TAC 达到 11990 万美元，从 2012-2018 年广告联盟网站和分销合作伙伴的 TAC 变化可以看出，谷歌为分销合作伙伴支持的费用增长迅速，绝对费用接近广告联盟网站 TAC。TAC 的增长推动了 Google 移动端广告业务的发展，2012-2017 年，G

82、oogle 移动广告收入从 8.83 亿美元提升至 61.26 亿美元，占总体广告收入的比例亦从20.2%提升至 64.1%。图图 32：Google TAC 变化趋势变化趋势 资料来源：彭博，天风证券研究所 3.4.YouTube：成熟的：成熟的 UGC/PUGC 社区，成为社区，成为 Google 增长重要动力之一增长重要动力之一 2005 年 YouTube 成立，快速吸引了大量用户。在 2006 年 10 月，谷歌以 16.5 亿美元（约合 132 亿人民币）的价格，收购 YouTube。目前 YouTube 是全球最大的 UGC 视频分-40%-20%0%20%40%60%80%营收

83、同比增速付费点击次数同比增速CPC同比增速020004000600080004000160003Q071Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q22总TAC（百万美元）广告联盟网站TAC分销合作伙伴TAC 23 享网站，UGC/PGC/PUGC 三轨并行发展，形成以广告为核心的商业化模式。图图 33：YouTube MAU 及发展历程（及发展历程（2005-22Q1）资料来源：Explai

84、nedIdeas、腾讯新闻、界面新闻、YouTube 官网，天风证券研究所 伴随着 YouTube 商业化的完善，其广告收入正在成为推动 Google 公司增长的一个重要动力。2020 年，谷歌首次披露 YouTube 的收入数据。2019-2021 年，YouTube 实现广告收入分别为 151.49、197.72、288.45 亿美元，同比增长 35.8%、30.52%以及 45.89%。2019-2021 年 YouTube 广告收入分别占谷歌总收入的 9.36%、10.83%、11.2%，占比呈现上升趋势。图图 34：YouTube 广告收入（广告收入（2017-22Q1）资料来源：彭

85、博，天风证券研究所 图图 35：YouTube 广告收入占广告收入占 Google 总收入之比（总收入之比（2017-22Q1）0%20%40%60%05000000025000300002005200620072008200920000Q211Q22YouTube MAU（百万）YoY开 布局20052005年年 YouTube 20062006年年 Google YouTube20072007年年 开 开 Content ID解决版权问题20082008年年 字幕翻译功 20112

86、011年年 向 分市场 YouTube Live功 初 长期稳 期20162016年年 荐系统算法20172017年年 YouTube Stories20192019年年 YouTube MAU增速趋稳20202020年年 YouTube Shorts 与 TikTok为代表 短 平台竞争81.5111.55151.49197.72288.4560.0568.690%10%20%30%40%50%60%002002020211Q211Q22YouTube广告收入（亿美元）yoy 24 资料来源：彭博，天风证券研究所 3.4.1.内容生态：稳定独特运营

87、生态，产品功能满足多场景内容消费需求内容生态：稳定独特运营生态，产品功能满足多场景内容消费需求 YouTube 目前形成了 UGC/PGC/PUGC 并重的运营生态，个人与机构向 YouTube 频道输送内容。同时，YouTube 对海量内容进行管理，通过算法推荐为用户提供良好的内容体验，并释放大量长尾视频内容进而激励更多用户成为内容创作者。在 UGC 方面，YouTube 鼓励用户进行内容创作，个人创作者不断地向平台输送内容、获得分成。同时不断扶持 UGC 内容变现，2017 年 1 月推出“超级聊天”功能，通过付费，粉丝可以让评论出现在 YouTube 直播画面或视频弹幕的显眼位置。除此之

88、外，还推出了“超级贴纸”（Super Stickers）和“学习播放列表”（Learning Playlists）等新产品，不断加强用户的社交互动体验，提高社区活跃度。在 PUGC 方面，个人创作者汇集在内容生产机构；各种 MCN 机构活跃，这些 MCN 机构由专人运营，兼具内容管理、明星经纪、广告代理等职能。YouTube 将得到的 55%收入给予 PUGC 内容生产者，PUGC 再与旗下的个人创作者进行比例分成，内容生产者、YouTube 都能获得收入，从而形成了良好的商业循环。在 PGC 方面，YouTube 与专业媒体公司进行合作，购买电视剧、体育赛事等版权，在平台上提供相应内容，并将

89、得到的广告费进行分成。图图 36：YouTube 运营生态运营生态 资料来源：Beyond Summits，天风证券研究所 7.35%8.15%9.36%10.83%11.20%10.86%10.10%0%2%4%6%8%10%12%2002020211Q211Q22YouTube广告收入占Google总收入之比 为 台 分 荐 分 分 分 25 在内容形式方面，YouTube 提供多样化产品服务，满足多场景内容需求。除了基础的视频产品与服务，还包括视频字幕翻译功能、YouTube Live、360 度全景视频、YouTube Music、YouTube Kids 等。Y

90、ouTube 直播（YouTube Live）于 2011 年 4 月推出，从演唱会到新闻报道，到皇家婚礼，再到奥运会，YouTube Live 支持现场播放各种各样的节目。2012 年伦敦奥运会期间，YouTube 使得用户可以通过各种设备，能够看到任何一项赛事的直播。2012 年 8 月，YouTube 为总统大选推出一站式频道。YouTube 故事（YouTube stories）于 2017 年 11 月推出，由最初的 YouTube Reels（卷轴功能）演变而来。YouTube 的 Stories 功能仅允许粉丝量过万的 YouTuber 在移动客户端创建简短的视频短片或者照片。S

91、tories 的内容在七天后会自动删除，但 YouTuber 可以选择将 Stories 内容设置为永久保留。2020 年，面对以 TikTok 为代表的短视频平台的不断涌现，YouTube 推出短视频 YouTube Shorts 功能。用户可以通过 Shorts 上传短视频，并在音乐库中选取配乐制作短视频。YouTube 与 TikTok 在短视频自媒体应用上展开竞争。图图 37：YouTube 产品矩阵产品矩阵 资料来源：YouTube 官网、Econsultancy、Wired，天风证券研究所 丰富的产品功能与独特的运营生态，使得平台活跃度不断提升，MAU 稳定增长，4Q21 YouT

92、ube 在 iOS App 上的 MAU 达到 8.68 亿，在 Android App 上 MAU 达到 0.24 亿，单DAU 日平均使用时长维持在 170-185 分钟左右。图图 38：YouTube MAU（百万）（百万）年 布 平台 年 为 年 布 布 年 为 字幕 翻译 字幕 翻译 年 布 向 分 权 布 短 系统 年 与 为 26 资料来源：Statista，天风证券研究所 注：数据未去重,第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 图图 39：YouTube 单单 DAU 日平均使用时长日平均使用时长 资料来源：YouTube 官网，天风证券研究所 3.4.2.商业

93、化：首创商业化：首创 TrueView 广告类型，借助视频社交丰富广告形式广告类型，借助视频社交丰富广告形式 YouTube 为广告主提供多种广告选择，其首创的 TrueView 广告凭借精准推送、高质量广告和可跳过选择设计，实现了 YouTube、广告主和消费者之间的三赢。YouTube 隶属于Google 旗下，具备 Google 所具有的广告形式。除此以外，YouTube 的视频社交媒体性质，为其赋予了更多广告形式和营销方法。区别于 Google 的搜索类广告，YouTube 是Google 展示广告网络中的重要组成部分，广告形式多样，与用户产生较强的互动。YouTube 广告主要有五种

94、广告类型：TrueView 广告、标头广告、标准展示广告、视频内嵌重叠式广告、创作者植入广告。TrueView 广告广告于 2010 年由 YouTube 首创，分为插播式广告插播式广告和发现广告。发现广告。其中插播广告包括可跳过和不可跳过的广告形式。二者广告形式相似，但时长、收费方式不同。可跳可跳过插播广告过插播广告先播放 5 秒，观众可以选择继续观看或跳过，按播满 30 秒计费，这种广告对不会过于影响用户体验，并且企业也能只为有效观看付费，提升广告费的投放效率。不不可跳过插播广告可跳过插播广告总时长一般不超过 15-20 秒，观众不能跳过该广告，按千次展示收费0050

95、06007008009001,000AndroidiOS0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502001Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21YouTube 日均使用时长（分钟）yoy 27 （CPM）。对于广告主而言，TrueView 的形式使得品牌广告也能以效果计费，可以不断优化 ROI。如果用户观看广告超过 30 秒而不“跳过”，那说明此用户极有可能对产品感兴趣，有较高概率可以促成转化，广告主乐意为此次曝光付费

96、。相对的，选择“跳过”的观众大概率是对广告没兴趣的用户，广告主可以避免为无效广告曝光付费，有利于降低广告主的广告营销成本。对于用户而言，TrueView 广告赋予了观众更多的选择权，带来了更好的用户体验。对于视频平台而言，TrueView 广告可以提升广告业务收入。尽管 TrueView 广告模式会使得视频平台损失广告曝光收入，但它可以形成良性循环，长期来看，提高视频平台的收入。报头式广告（报头式广告（Masthead Ads）是出现在 YouTube 上海品茶最上方的较大型广告。由于价格昂贵，不能用 Google AdWords 平台来竞价投放，需要通过谷歌官方广告部门购买，通常是大型企业使用。

97、标准展示广告（标准展示广告（Display Ads）通常在视频播放页面的右侧，图片形式+访问链接的形式出现，收费方式多样，可以按照点击/千次曝光/转化收费。视频内嵌重叠式广告（视频内嵌重叠式广告（Overlay Ads）出现在播放视频的正下方，覆盖到视频播放器底部的 20%左右，用户需要手动将其关闭。此类广告不会在 YouTube 手机界面里。表表 6：YouTube 广告类型广告类型 类型类型 介绍介绍 TrueView 广告 插播广告（True View in-Stream）插播广告可再细分为可跳过和不可跳过的插播广告形式。这两种形式投放位置一样，主要区别在于广告时长不同，收费方式不同。可

98、跳过广告：视频前播放的广告，5 秒可跳过，只有潜在客户观看达 30 秒（后 YouTube 改为 10 秒）以后才收取广告费用，收费的部分是完整观看或者产生有效点击。不可跳过广告：总时长不超过 15-20 秒，观众不能跳过广告，按千次展示收费（CPM）。搜索广告（TrueView video discovery ads）有两种形式，一种出现在用户观看列表，YouTube 通过阅读用户兴趣习惯，推荐视频广告；另一种是站内搜索，相关广告出现在视频搜索页首选位置。只有用户点击广告才收费，曝光不收费。报头式广告（Masthead Ads）位于 YouTube 上海品茶，出现最上方的较大型广告，像素为 85

99、0*250 的视频广告单元。不能用 Google ads 自主投放，需要通过与谷歌官方广告部门联系购买，费用较高，通常适合预算充足的的大企业/品牌做营销 标准展示广告（Display Ads）会出现在视频的右侧为图片形式+访问链接的形式，该链接可以导向任何网站包括广告商自有界面。按照点击/千次曝光/转化收费。视频内嵌重叠式广告（Overlay Ads）YouTube 视频内嵌重叠式广告出现在视频的正下方，占据视频播放器底部 20%的区域，当用户开始播放视频时，系统就会显示重叠式广告。此类广告只出现在桌面YouTube 界面里，不会出现再手机界面中。按照点击/千次曝光/转化收费。资料来源：You

100、Tube 官网、澎湃新闻、ESG 跨境，天风证券研究所 4.TikTok：流量持续高增，广告商业化前景可期：流量持续高增，广告商业化前景可期 TikTok 的前身 Musical.ly 成功降低了视频创造及消费门槛，并通过定期推广“换皮式”低创新爆款视频，成功降低了用户的创意和动力门槛。但 Musical.ly 的增长也面临着内容及用途难以多样化的问题，而这些问题也体现在了用户数增长乏力和用户年龄层难以破圈上。“社区+个性化推送”成为 Musical.ly 创始人阳陆育认为的解题关键。更好的推荐技术改善个性化能释放长尾内容，并使得用户创作内容的动力门槛能够进一步被降低，从而促进内容的多样化。然

101、而，Musical.ly 彼时面临着数据和算法“鸡生蛋还是蛋生鸡”的先后问题，即没有更多用户就没有更多样化的内容和用户数据，也就无法生成有效的个性化推荐算法，从而无法吸引更多样化的用户。图图 40：内容分发模式与内容分发模式与内容生态关系内容生态关系 28 资料来源：字节跳动：从 0 到 1 的秘密马修布伦南（Matthew Brennan），天风证券研究所 而相比字节跳动收购前的 Musical.lly，字节跳动通过强大的算法积累和中台数据能力，以及低成本的资本加持，迅速抢占用户心智，实现了阳陆育关于短视频内容分发的愿景。图图 41：抖音日活用户变化及关键事件点（抖音日活用户变化及关键事件点

102、（2016-2018）资料来源：字节跳动：从 0 到 1 的秘密马修布伦南（Matthew Brennan），天风证券研究所 TikTok 用户迅速起量，TikTok 的用户数与 Instagram 在 N-5 年的用户体量可比性较高，我们将 TikTokN+5 与 Instagram 第 N 年用户数做对比发现，TikTok 在同等用户体量基数下增速远快于 Instagram，预计在未来 1-2 年内仍处于用户高增阶段。中期维度来看，参照 Meta FoA 在各洲的渗透率及 2020 年 TikTok 在 Meta 中的渗透率，我们预计 2025 年TikTok MAU 约为 20.67 亿

103、，对应 2020-2025 年 CAGR 为 29.4%。图图 42：TikTok 与与 Instagram 的用户数增长路径对比的用户数增长路径对比 29 资料来源：data.ai，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考；此处仅做趋势对比参考，TikTok 用户测算见下表 表表 7：五年期五年期 TikTok 月活用户数测算月活用户数测算（亿人）（亿人）地区地区 2020 人口数据人口数据 2025E 人口数据人口数据 2020 FB MAU 2025 TikTok/FB FoA 渗透率渗透率 2025E TikTok MAU 2025 TikTok 渗透率

104、渗透率 亚洲 46.1 49.7 11.99 65%10.13 20%欧洲 5.8 6 2.58 65%1.73 29%北美 7.5 7.5 4.19 50%2.16 29%其余各地 18.2 20.1 9.24 60%6.65 33%全球 77.6 83.3 28 61%20.67 25%资料来源：IMF、Facebook 公司财报，天风证券研究所 注：除人口数据测算含中国数据外，其他均不含中国区。第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考用 从时长角度来看，TikTok 的单用户使用时长在美国市场已于 2020 年突破 30 分钟/天，超过 Instagram 及 Twitter

105、 成为仅次于 Facebook 使用时长的社交网络 App。展望未来，我们认为 TikTok 单用户使用时长仍有增长空间，主要依据以下两个原因：1）国内抖快用户时长超过 100 分钟，TikTok 海外或仍有较大的提升空间。2）从当前的用户使用的主要目的来看，我们认为在当前阶段 TikTok 更多作为短平快的内容平台而非社交平台参与对用户时长的争夺，如双向互动属性不断提升，用户时长有望介乎于 Facebook 和 YouTube 之间。图图 43：美国市场主要社交网络平台使用时长（单位：分钟）：美国市场主要社交网络平台使用时长（单位：分钟）02004006008001,0001,2001,40

106、01,6002000202021Tiktok MAUInstagram MAUTiktok N+5 MAU线性(Tiktok N+5 MAU)30 资料来源：Statista，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考 图图 44：英美地区用户使用：英美地区用户使用 TikTok 的主要原因（的主要原因（2020.6）资料来源：Statista，天风证券研究所 强劲增长的流量为商业化打下坚实基础，目前强劲增长的流量为商业化打下坚实基础，目前 TikTok 处于增长初期，广告商业化有望迅处于增长初期，广告商业化有望迅速推进

107、速推进。图图 45：TikTok 商业化进程商业化进程 05540452017A2018A2019A2020A2021A2022EFacebookInstagramSnapchatTikTokTwitter0.60%20%40%60%80%观看有趣的视频打发时间激发创意表达自己学习新知识跟上最新潮流关注名人了解朋友们的最新动态使用滤镜、动态分享自己的动态成名参加话题挑战 31 资料来源：每日经济、鲸网跨境、腾讯新闻、中国经营网、福布斯中国、DoNews、36 氪、Nativex 等，天风证券研究所 具体商业化布局来看，具体商业化布局来看，TikTok 基本完成社交媒体广告

108、产品布局，并成为了红人营销的主基本完成社交媒体广告产品布局，并成为了红人营销的主要阵地要阵地。目前，TikTok 的传统社交媒体广告主要有四种形式：In-Feed 广告（信息流广告）、品牌 Hashtag 挑战广告、Brand Takeover 广告（品牌开屏广告）、Top View 广告。信息流广告信息流广告是穿插在用户观看的视频里的广告，有跳转至广告主页面的链接；开屏广告开屏广告是用户打开 APP 就看到的全屏广告；Top View 广告广告是信息流广告与开屏广告的结合体。前几秒是全屏视频广告，同时广告主可以添加指向内部或外部落地页的链接；品牌挑战品牌挑战广告广告是让用户点击品牌 tag

109、参与挑战，用户根据品牌要求发布视频，起到品牌宣传作用。表表 8：TikTok 广告类型广告类型 广告类型广告类型 广告特点广告特点 广告时长广告时长 计费标准计费标准 广告缺点广告缺点 In-Feed 广告（信息流广告）当用户滚动浏览 For You 页面时，出现在用户观看视频之间的视频广告 一般为 9-15s，最长可达 60s 展示次数（impression）、点击次数（Clicks）、视频观看次数、视频观看长度、视频互动（点赞、转发）这类广告穿插在用户的视频里，可以被用户快速地刷过去，需要在广告开始的几秒内有亮点吸引受众 品牌 Hashtag挑战广告 在品牌标签挑战中，TikTok 用户点

110、击品牌 tag 参与挑战，根据品牌要求进行表演，例如编排好的舞蹈等，然后用特定品牌 Hashtag 发布 可持续 6 天 CPT、CPM 此类广告出现在 Discovery 页面的顶部或附近，花费一般较高 Brand Takeover 广告（品牌开屏广告）打开 app 立刻显示出来的全屏视频广告就是 Brand Takeover广告 3-5 秒 CPT Brand Takeover 是独家广告模式，用户每天只能看到一个 Brand Takeover 广告，花费较高，适合资金充足的大型品牌 TopView 广告 基于 In-feed 广告和 Branded Takeover 广告结合变化后的广告

111、。除了前几秒的全屏视频广告以外，广告主可以添加指向内部或外部落地页的链接 最长可达60s CPT、CPM、CPC 兼具 In-feed 广告和开屏广告的缺点，价格高且可以被用户快速刷过去 Branded Effect Ads（品牌效果广告）通过品牌效果这个广告功能，广告主可以定制品牌专属的 AR滤镜贴纸供用户使用。此类广告通过趣味的方式降低参与门槛.提高参与度，进而来增加品牌的曝光度。此外贴纸可以与Hashtag 挑战广告一起使用，有利于增加视频的传播性。可持续 10天-广告效果难以量化 32 资料来源：TikTok 官网、SHUTTLEROCK、快出海、digiday，天风证券研究所 除了上

112、述提到的常见的传统社交媒体广告，除了上述提到的常见的传统社交媒体广告，2020 年年 7 月，月，TikTok 上线创作者市场上线创作者市场TikTok Creator Marketplace(TCM)，对标国内抖音的星图，是连接广告主和红人的营销，对标国内抖音的星图，是连接广告主和红人的营销平台。平台。TikTok 的官方网红平台使品牌和创作者直接进行接触，对于广告主而言，每个达人的数据都是通过 TikTok 官方平台验证过的，具备准确性、真实性，同时 TikTok 也可以为广告主提供投放、管理、分析广告效果等全链条式服务；对于达人而言，他们可以直接在 TikTok 官方平台与品牌广告主进行

113、交流，进一步寻求合作。2018-2020 年全球TikTok 达人数量增长迅速，2018 年仅有 1.6 万人，2020 就达到 10.6 万人，同比增长198.6%。TikTok KOL 储备充足，伴随着未来更多有影响力的 KOL 产生，TikTok 的红人营销或将更具备优势。图图 46：TikTok 全球达人数量全球达人数量（人）（人）资料来源：Statista，天风证券研究所 注：第三方数据库统计口径与官方存在一定差异，仅做趋势参考 从目前商业化表现看，2020 年 TikTok 广告收入达到 20 亿美元，2021 年广告收入为 40亿美元，同比增长 100%，保持高速增长态势。未来有望保持强劲增长态势。图图 47：TikTok 广告业务收入（广告业务收入（2020-2026E）资料来源：Statista，天风证券研究所 0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%0200004000060000800000201820192020Tiktok全球达人数量yoy0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%0204060800202020212022E2023E2024E2025E2026E广告收入（亿美元）yoy