1、2022 年深度行业分析研究报告 3 内容目录内容目录 引言引言.8 本报告创新点本报告创新点.8 1.矿冶一体化，行业格局开启演变矿冶一体化，行业格局开启演变.10 1.1.产业链一体化趋势加速：以雅保收购广西天源为例.10 1.2.矿冶一体化或为产业链一体化的起点.14 1.2.1.收购方雅保资源自有率超过 100%，具备扩张冶炼产能的动机.14 1.2.2.对出售方与标的方来说，冶炼产能的扩张需资源端的足量配合.16 1.2.3.历史经验证明，矿冶一体化或为短期高效成熟的资产组合.17 2.“资源为王资源为王”，需打造以资源为核心的一体化，需打造以资源为核心的一体化.19 2.1.锂精矿

2、持续去库，矿端成为锂产业链“关键工序”.19 2.2.定价权上移，冶炼扩张需以资源为前提.20 2.3.产业链一体化布局加速，优质资源成为产业链“焦点之争”.23 3.自上而下一体化：实现资源品的价值重估，构筑长期核心壁垒自上而下一体化：实现资源品的价值重估，构筑长期核心壁垒.25 3.1.上游一体化以实现“成长属性+价值重估”.25 3.1.1.锂价或长期处于景气区间，公司盈利能力有保障.25 3.1.2.资源企业有望将资源溢价转化为长期竞争优势.27 3.2.赣锋锂业：从上游一体化至电池，穿越周期盈利可期.28 3.2.1.资源端：锂资源储量全球领先，构建公司一体化核心竞争力来源.29 3

3、.2.2.一体化电池业务，发力“动力+储能”市场.33 3.2.2.1.电池产能初具规模，规划项目稳步推进.33 3.2.2.2.消费及动力电池产能加速布局.34 3.2.2.3.固态电池率先量产，依靠资源占得先机.36 3.2.2.4.储能市场雪坡长，公司深入多方合作.37 3.2.3.多渠道提升关键电池原材料保障能力，为一体化保驾护航.39 3.2.3.1.电池回收目标明确，巩固关键电池原材料保障能力.39 3.2.3.2.参股镍钴资源，或补齐关键电池原材料供应短板.40 3.3.天齐锂业：积极推进全产业协同，优质资源或迎来估值提升.40 3.3.1.资本结构持续改善，轻装上阵布局产业链合

4、作.41 3.3.2.资源端：参控股优质锂资源，基本盘优势明显.42 3.3.3.冶炼端：承“上游优质资源”启“下游重点合作”，冶炼扩张底气十足.44 3.3.4.依托原料优势拓展下游合作，或对优质资源定价形成正反馈.45 4.自下而上一体化：保障原料供应，平滑价格波动自下而上一体化：保障原料供应，平滑价格波动.47 4.1.中下游一体化锂产业链的动机：“实现成本领先+维护供应安全”.48 4.1.1.下游企业或需稳定锂原料价格以实现成本领先.48 4.1.1.1.电池核心金属材料供给集中，定价权多在海外增加价格不确定性.48 4.1.1.2.锂盐系电池成本重要构成，电池厂有动力至一体化至上游

5、.50 4.1.2.新能源发展趋势确定性高，企业需足量锂原料保障产能释放.51 4.1.2.1.新能源需求增速可观，一体化或系长期产能释放的保障.51 4.1.2.2.市占率或仍是企业关注的重点，构筑原材料壁垒尤为关键.52 4.2.宁德时代：深度探寻全球锂资源，积极布局锂辉石及江西云母矿冶一体化.53 4.2.1.资源端：多维度布局，一体化可用锂矿产能约25.8 万吨 LCE/年.54 4.2.1.1.上游和天华超净密切合作，重点项目 Manono 未来可期.54 4.2.1.2.围绕川矿，布局新能源产业链.55 4 4.2.1.3.布局江西锂云母，已获多个云母矿山.56 4.2.2.冶炼端

6、：一体化锂盐产能规模，资源自给可保障下游电池产能释放.58 4.3.比亚迪：川矿与青海盐湖均有涉足，远期资源增量可观.60 4.3.1.资源端：自有资源主要为盐湖，同时携手融捷股份及盛新锂能.60 4.3.1.1.拟战投参股盛新锂能，资源丰度再度提升.60 4.3.1.2.同融捷股份关系紧密，甲基卡矿山开发正当时.65 4.3.1.3.盐湖比亚迪项目中试推进中，参股扎布耶盐湖投资收益可观.66 4.3.2.冶炼端：盛新融捷冶炼产能或加速释放，自有盐湖产能蓄势待发.67 4.4.国轩高科：布局江西云母及盐湖，碳酸锂产能或逐步释放.68 4.5.亿纬锂能：从盐湖投资到锂辉石，青海西藏四川同步布局.

7、70 4.6.青山控股：镍业龙头一体化锂资源，电池产能蓄势待发.72 4.7.特斯拉：电池原材料供应链一体化，以达到降本目的.74 5.投资建议：推荐嵌入一体化产业链的公司投资建议：推荐嵌入一体化产业链的公司.77 5.1.赣锋锂业：上游布局最全面，锂电池一体化蓄势待发.77 5.2.天齐锂业：资本结构持续优化，一体化或加速实现优质锂资源的价值重估.78 5.3.融捷股份：同比亚迪密切合作，融捷集团或助力一体化进程.78 5.4.天华超净：深度绑定宁德时代一体化产业链，氢氧化锂产能或持续释放.79 5.5.永兴材料：新增产能释放可期，绑定宁德时代打开长期成长空间.79 5.6.盛新锂能：锂盐产

8、能持续释放，深度布局产业链一体化未来可期.79 5.7.雅化集团：资源布局具备成长性，主供特斯拉 4680 电池冶炼产能或加速释放.80 图表目录图表目录 图 1：2021 年以来锂产业链延伸布局资源及冶炼时间线.8 图 2：2021 年 9 月雅保宣布收购广西天源.10 图 3：广西天源股权结构图.11 图 4：雅保历史沿革.12 图 5：雅保全球市场布局.12 图 6：雅保盐湖资源情况.13 图 7：雅保锂辉石资源情况.13 图 8：2022 年雅保 Wave1、Wave2 产能合计将达到 17.5 万吨（单位：千实物吨）.13 图 9：未来雅保将通过 Wave3、Wave4 扩充产能到

9、45-50 万吨（单位：千实物吨）.14 图 10：雅保各项目进度.16 图 11：ALB 收购氢氧化锂产能以加速匹配资源端产能.16 图 12：Pilbara 包销情况.17 图 13：长城系锂矿包销项目梳理（雅保收购前）.17 图 14：pilbara 产能规划（单位：千吨）.17 图 15：本轮锂价持续景气，但开工率增幅有限.19 图 16：碳酸锂库存波动情况.20 图 17：2019 年 Q4 锂精矿进口量大幅下滑（万吨）.20 图 18：2020 年年中以来，锂辉石持续去库.20 图 19：锂价及 pilbara 拍卖.22 图 20：海外矿山定价机制（截至 2022 年 5 月）.

10、22 图 21：海外锂价快速提升.22 图 22：矿端及冶炼端利润分布（单位：元/吨 LCE）.22 5 图 23：代加工利润空间有限.23 图 24：锂产业链及一体化路径图.23 图 25：锂项目资本开支情况.24 图 26：国内锂资源对外依存度.25 图 27：海外锂资源供给占比.25 图 28：2022 年 Q1 西澳矿山精矿量价情况.26 图 29：2022 年 Q1 西澳矿山对应锂盐含税成本.26 图 30：碳酸锂 6 月均价与现货价格指数对比.26 图 31：氢氧化锂 6 月均价与现货价格指数对比.26 图 32：赣锋锂业锂业务毛利率对比.26 图 33：ALB 毛利率对比.26

11、图 34：2022 年 Q1 各细分行业业绩指标分布.27 图 35：各企业资源布局时间线.27 图 36：各公司资源自有率测算.28 图 37：资源类项目开发时间表.29 图 38：赣锋锂业逐渐形成从资源到电池的一体化锂电生态链.29 图 39：公司资源分布.30 图 40：赣锋锂业电池业务历史沿革.33 图 41：公司消费类电池主要应用场景.35 图 42：赣锋锂业一体化 BMS 已广泛用于工业车辆.35 图 43：金属锂产能占比.36 图 44：熔盐电解法工艺流程图.36 图 45：电池技术发展路线.37 图 46：退役电池回收解决方案示意图.40 图 47：天齐锂业一体化布局.41 图

12、 48：公司短债明显下滑.41 图 49：公司资产结构持续改善.41 图 50：泰利森资源优越，收购过程复杂，一定程度上或难以模仿.42 图 51：格林布什产能规划.43 图 52：碳酸锂成本曲线图.45 图 53：氢氧化锂成本曲线图.45 图 54：SES 获得的战投及运营支持.46 图 55：SES 锂金属电池能量密度领先.46 图 56：电池企业一体化产业链参与企业.47 图 57：电池产业链投资对比.48 图 58：锂资源供给 CR4 为 97%，集中度极高，锂价目前已连创新高.48 图 59：刚果金钴产量占比超 70%、占比极高，同时历史复盘来看，价格振幅较大.49 图 60：镍资源

13、供给 CR4 超 67%，集中度较高，矿业政策等会对镍价产生较大影响.49 图 61：电池核心金属原料含量对应成本.50 图 62：锂价变动 10 万元对应电池成本变动（万元）.50 图 63：电池各组分含量.50 图 64：新能源车成本拆分.50 图 65：一体化前锂电产业链主要环节毛利占比.51 图 66：SW 锂电池行业毛利率呈现下挫趋势.51 图 67：磷酸铁锂电池产业链各环节毛利测算过程.51 6 图 68：三元电池产业链各环节毛利测算过程.51 图 69：2025 年主要企业电池产能目标（GWh）.52 图 70：主要企业电池产能规划对应锂盐需求（万吨 LCE）.52 图 71：锂

14、产业建设周期（单位：年）.52 图 72：我国动力电池企业集中度情况.53 图 73：2021 年全球电池企业装机量构成.53 图 74：宁德时代上游一体化中，冶炼产能主要以合资为主.53 图 75：天华超净与宁德时代存在股权上的合作关系.54 图 76：宁德时代江西布局时间线.57 图 77：公司在江西的冶炼及矿端布局.57 图 78：永兴材料矿冶布局.59 图 79：比亚迪上游一体化中，携手川矿系盛新锂能及融捷股份，且盐湖资源项目规模可观，并以合资或参股为主.60 图 80：业隆沟锂矿权益结构（截至 2021 年）.61 图 81：木绒锂矿权益结构.62 图 82：SDLA 项目股权结构.

15、63 图 83：SDLA 项目地理位臵.63 图 84：Max Mind 津巴布韦股权结构（收购完成后）.63 图 85：Kenticha 曾有 27 年的钽矿生产历史，2017 年转向锂资源勘探开发.64 图 86：Kenticha 矿区示意图.65 图 87：Kenticha 南北部保留区锂资源未来增长潜力大.65 图 88：融捷股份实控人参股比亚迪.66 图 89：融捷股份业务布局图.66 图 90：扎布耶盐湖股权结构图.66 图 91：盐湖比亚迪股权结构.66 图 92：国轩高科上游一体化中，冶炼产能主要以自建为主.68 图 93：国轩高科在江西的子公司布局.69 图 94：亿纬锂能上

16、游一体化中，主要布局盐湖资源，且以合资或战投为主.70 图 95：大柴旦盐湖相关公司权益结构.71 图 96：李家沟锂矿权益结构.72 图 97：锂盐合资公司权益结构.72 图 98：青山电池锂产业链布局.72 图 99：Centenario-Ratones 历史沿革.74 图 100：Centenario-Ratones 项目示意图.74 图 101：特斯拉资源端布局情况.74 表 1：蜂巢能源电池项目.11 表 2：雅保碳酸锂/氢氧化锂产能情况（单位：万吨）.15 表 3：锂盐产能及精矿匹配情况（单位：万吨）.15 表 4：锂盐产能收购交易对比.18 表 5：新建锂盐项目单吨投资对比.18

17、 表 6：海外锂矿+锂盐一体化项目.22 表 7：资源端收购交易对价情况.24 表 8：主要锂矿企业资源量梳理.27 表 9：自 2015 年来大力布局资源端，积累强大资源壁垒.30 7 表 10：公司权益储量约 3406 万吨 LCE，并仍存在大幅提升的预期.31 表 11：公司资源包销量约 24.1 万吨 LCE.32 表 12：公司主要锂化工品产能情况.32 表 13：赣锋锂业下游客户.33 表 14：锂电池板块子公司情况.34 表 15：锂电池板块在建项目（截至 2021 年年报）.34 表 16：赣锋锂电动力电池配套车型.35 表 17：固态电池领域企业布局情况.37 表 18：公司

18、加速储能领域的战略布局.37 表 19：甘肃 720MWh 大规模储能示范项目瓜州子 130MWh 项目中标情况.38 表 20：储能电池领域支持类政策频出.38 表 21：天齐锂业银团贷款情况.42 表 22：公司资源情况.42 表 23：公司权益资源产能测算.43 表 24：公司具备强大的锂精矿保障能力.44 表 25：天齐锂业下游布局情况.45 表 26：中创新航产能规划.46 表 27：电池厂一体化对应各环节保障力度.47 表 28：Manono 资源情况.54 表 29：Zulu 项目基本情况.55 表 30：宁德时代四川布局历史沿革.55 表 31：宁德时代在四川产业链布局情况.5

19、6 表 32：宜春时代新能源矿业持有的云母资源.57 表 33：宜丰县圳口里-奉新县枧下窝矿区陶瓷土（含锂）矿项目资源情况.58 表 34：奉新时代陶瓷土（含锂）矿综合利用项目产品结构.58 表 35：宁德时代一体化产业链冶炼产能.58 表 36：盛新锂能自有资源情况.61 表 37：奥伊诺矿业资源详情（截至 2021H2）.62 表 38：木绒锂矿资源详情.62 表 39：2022 年融捷股份日常关联交易预计.65 表 40：甲基卡锂矿资源量情况.66 表 41：扎布耶盐湖资源详情.67 表 42：国轩高科在江西布局沿革.69 表 43：宜春矿业持有云母资源情况.69 表 44：青山控股子公

20、司电池产能情况.73 表 45：Centenario-Ratones 资源情况.73 表 46：Livent 产能规划.75 表 47：锂行业标的估值一览.77 8 引言引言 锂价自 2020 年年中触底反弹后一路上行，并在 2021 年下半年及春节后历经两次快速拉升。尽管二季度以来受“保供稳价”等政策引导、此前终端以及因疫情扰动出现减停产现象等影响，锂价小幅回调，然而中长期来看，新能源发展趋势已不可逆，上游锂原料供给增速因开发周期、资源禀赋等多重原因仍有限制（我们已在锂行业深度报告 高锂价为何难有高供给？中从历史复盘、投资现状、项目投建等多角度进行过详细梳理与解答），致使本轮锂价周期下产业链

21、库存始终维系低位，锂价维系高位区间的时间有望超预期。在新能源产业链条中，上游资源端的重要性在本轮周期中逐渐凸显。围绕资源的投资此起彼伏，参与方涵盖了产业链上的各个环节，如矿企、锂盐厂、材料厂、电池厂、整车厂等，此外，一些传统行业巨头也因看好新能源未来发展方向，加入到资源争夺的行列之中。产业链合纵连横，风起云涌，以“矿冶一体化”为起点拉开行业布局的序幕。各企业均在行业快速发展赛道中暗自布局发力，其中纵向一体化成为不少企业的战略选择，包括 1）矿企/锂盐厂“自上而下式”的一体化布局，包括赣锋锂业自上游矿端一体化布局到电池、回收等领域；2）电池/整车厂“自下而上式”一体化布局，这种模式的关键在于锁定

22、上游资源，并辅以自建、购买或合资建设加工产能。在本轮锂价周期背景下，雅保收购广西天源属于产业链一体化中上游矿企凭借资源优势正式延伸布局的典型案例，雅保拥有 Greenbushes、Wodgina、Atacama 等优质矿石及盐湖资源，于 2021 年 9 月展开对冶炼厂广西天源的收购，我们将以本次交易为起点详细剖析各公司“锂产业链一体化”的蓝图以及对行业未来发展的影响。图图 1：2021 年以来锂产业链年以来锂产业链延伸延伸布局资源及冶炼时间线布局资源及冶炼时间线 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 本报告创新点本报告创新点 本报告在“资源为王”、“锂价有望长期维持高位”的背景下，将简单的

23、周期逻辑延伸至更为本报告在“资源为王”、“锂价有望长期维持高位”的背景下，将简单的周期逻辑延伸至更为长期的成长逻辑来展开。即单纯以资源为核心的分析，延伸至更长维度的“以矿为核心的一长期的成长逻辑来展开。即单纯以资源为核心的分析，延伸至更长维度的“以矿为核心的一体化”议题之上，并且详细分析了“以矿为核心的一体化”对于上下游分别有何影响。体化”议题之上，并且详细分析了“以矿为核心的一体化”对于上下游分别有何影响。1、我们认为基于精矿我们认为基于精矿结构性紧缺结构性紧缺、优质资源、优质资源愈发稀缺愈发稀缺的背景下，锂产业链一体化将围绕矿的背景下，锂产业链一体化将围绕矿端展开，端展开，并主要并主要分为

24、分为“自上而下一体化自上而下一体化”以及以及“自下而上一体化自下而上一体化”两种模式两种模式来进行分析展开来进行分析展开。上游企业凭借资源冶炼的前期布局优势以及高景气周期下的可观利润实现下游一体化的加速布局，或是直接经营电池等业务领域，或是采取参股、合作的方式，上游企业通过9 布局产业链下游，首先有望实现资源品的价值重估，其次可以帮助企业更好的绑定优质下游共同快速成长，最后则是考虑远期锂电回收起量的背景之下，上游企业有必要提前构筑更为长期的核心竞争力。下游企业布局一体化则是希冀保障原料供应同时平滑价格波动，电池企业、车厂等远景目标规模可观，需要大量的锂原料支撑业务扩张，同时锂盐作为电池的核心原

25、材料之一，其价格波动对企业的利润影响显著，下游企业有一定必要性进行一体化至锂资源端。2、我们对于不同公司的一体化方式进行了详细梳理，并测算不同企业在锂资源一体化后、我们对于不同公司的一体化方式进行了详细梳理，并测算不同企业在锂资源一体化后以以及及或或可实现的扩张空间。可实现的扩张空间。自上而下一体化中，我们以赣锋锂业、天齐锂业为例，梳理两家公司目前的资源布局优势，以及如何顺利切入上下游协同的布局中。自下而上一体化中，我们挑选具有代表性的电池企业/主机厂，以宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、青山控股、特斯拉为例，具体测算实现锂资源一体化布局后，可以支撑的正极材料、电池以及新能源车的扩张产能。

26、由于企业在布局产业链各个环节时，采用的方式多样，股权方面涉及全资、控股、参股，合作层面还可能涉及战略合作、成立合资子公司、资源包销等方式。我们设臵两个指标以衡量一体化对于产业链的保障情况。一体化权益量：主要以单个主体公司实际股权层面的布局为测算核心，一体化权益量：主要以单个主体公司实际股权层面的布局为测算核心，我们将主体公司参控股的矿山/冶炼企业，纳入产业链的权益量范畴，以宁德时代为例，资源端其持有枧下窝锂矿，我们以宁德时代持有的 65%股权计算相应的权益量，冶炼端其参股了天宜锂业，同永兴材料、天华超净合资建设冶炼产能，则按照股权比例计算冶炼端的权益量。一体化可用量：单个主体公司以各一体化可用

27、量：单个主体公司以各种种方式参与布局均可作为测算依据，通常显著大于一体化方式参与布局均可作为测算依据，通常显著大于一体化权益量。权益量。可用量是在权益量的基础上衍生出来的概念，首先如果某公司系主体公司关联企业（通常涉及但不限于股权、日常交易、实控人互相参股），则该公司的相应产能属于主体公司的可用量，如天华超净之于宁德时代，由于两者合作紧密，可假设天华超净的资源量及冶炼产能均为宁德时代的可用量。具体到某个公司，如何界定它的资源量？通过对相关合作协议的分析，我们认为虽然某些矿并不完全属于某家公司，但是由于该公司可能主导该矿的开发，即该矿具备大部分或全部优先供应这家公司的潜力，我们在这里便认为该矿属

28、于产业链的可用量，例如 Maxmind 剩余 49%的权益之于盛新锂能。相反的，若某家公司拥有某些矿的少数股权，但是若该矿存在全部优先供给大股东的情况，我们认为可用量需要剔除这部分权益量。10 1.矿冶一体化矿冶一体化，行业格局开启演变行业格局开启演变 1.1.产业链一体化产业链一体化趋势加速趋势加速：以雅保收购广西天源为例：以雅保收购广西天源为例 2021 年 9 月 30 日，全球最大的碳酸锂生产企业之一美国雅保,宣布通过子公司 Albemarle Lithium UK Limited 签署了全资收购广西天源的协议。根据协议，雅保将出资约 2 亿美元收购广西天源新能全部股份，该交易预计于

29、2022 年下半年完成。此次被收购方广西天源系锂盐厂，背后股东包括蜂巢能源（母公司为长城控股），而收购方为全球最大的锂供应商之一雅保。蜂巢能源作为产能规划较大的电池厂商从参股广西天源，到出售关键电池原材料子公司的控制权，而具备资源优势的雅保继 2016 年收购江锂后再次在中国连续开展锂盐企业收购与项目新建，锂行业格局正在发生变化。图图 2：2021 年年 9 月雅保宣布收购广西天源月雅保宣布收购广西天源 资料来源：ALB公告，蜂巢能源官网，安信证券研究中心 收购标的收购标的广西天源，为氢氧化锂冶炼企业。广西天源，为氢氧化锂冶炼企业。广西天源成立于 2017 年 12 月，主营锂离子电池材料的研

30、制、生产、销售和锂离子电池制造等。在本次收购前，蜂巢能源持有广西天源 49%的股份。广西天源于 2018 年初启动建设“年产 2.5 万吨电池级氢氧化锂”项目，包括建设电池级单水氢氧化锂生产线和碳酸锂生产线各 1 条，年产 25000 吨单水氢氧化锂和 3000 吨碳酸锂，并副产 49100 吨/年的无水硫酸钠，占地面积 135 亩，总投资 5.1 亿元。2021 年 6月 18 日，广西天源年产 2.5 万吨电池级氢氧化锂及 10 万吨锂电池回收循环利用项目顺利通过竣工验收，并已于当年实现首次销售。11 图图 3：广西天源股权结构图广西天源股权结构图 资料来源：wind，安信证券研究中心 出

31、售方蜂巢能源，长城系电池企业。出售方蜂巢能源，长城系电池企业。蜂巢能源的前身是长城汽车动力电池事业部，自 2012年起开展电芯的预研工作，2016 年 12 月成立电池事业部，2018 年 2 月独立为蜂巢能源科技有限公司，目前长城控股仍持有蜂巢能源 45.46%股份。蜂巢能源总部位于江苏省常州市，主要致力于无钴电池的研发与生产，而无钴电池正极材料需要使用氢氧化锂制备，广西天源 2.5 万吨氢氧化锂产能可以供应公司所需的电池原材料。公司推出的第一代无钴材料产品是镍 75 材料，系层状结构的二元镍锰酸锂。该无钴材料采用单晶化、高电压化技术，使用 4.3V 的平台以提升容量。据起点锂电大数据，蜂巢

32、能源 1.5倍 MEB 型号的电池，单体能量密度能够达到 245Wh/kg，已经非常接近 NCM811 电池250Wh/kg、260Wh/kg 的能量密度。与此同时，蜂巢能源的常州工厂规划了年产 2 万吨的无钴材料产能，目前一期 5000 吨产线已经建成投产。2021 年 12 月 8 日，蜂巢能源在第二届电池日上宣布提高产能目标，将在 2025 年挑战 600GWh 产能目标，相比此前 320GWh 的目标几近翻倍。表表 1：蜂巢能源蜂巢能源电池项目电池项目 地区地区 新能源电池产能规划新能源电池产能规划 预计投产情况预计投产情况 常州（常州（AI工厂金坛园区，工厂金坛园区，规划占地规划占地

33、 800 亩）亩）18Gwh（一期 4Gwh，二期8Gwh，三期 6Gwh）分三期建设，2019 年 11 月一期投产，2020 年底二期投产，三期正在建设 常州（金坛）常州（金坛）40Gwh 预期分两期建设完成 北美北美 20Gwh 正在规划中 江苏盐城江苏盐城 22Gwh 计划于 2023 年投产 安徽马鞍山安徽马鞍山 28Gwh 拟投资 110 亿元建设动力电池电芯及 P ACK 生产研发基地，规划年产能 28GWh。浙江湖州浙江湖州 20Gwh 拟投资 70 亿元在湖州南太湖新区建立年产 20GWh 的动力电池新基地。四川遂宁四川遂宁 20Gwh 该项目已于 2021 年 3 月开工。

34、南京溧水南京溧水 14.6Gwh 一期预计投资 26 亿元，规划产能 6.6GWh；二期预计投资约 30 亿元，产能规划 8GWh。江西上饶江西上饶 16Gwh 一期项目预计总投资 40亿元，形成4Gwh 产能，主要生产EV、PHEV 动力电池。二期项目预计总投资 60 亿元，形成 12Gwh 产能，主要生产 EV 动力电池。四川成都四川成都 60Gwh 一二三期分别建设 20Gwh 产能，计划于动工之日起 12 个月内建成投产。德国德国 Saarland 24Gwh 一期项目建设将于 2020 年度启动，2022年度建成投产；二期项目预计将于 2025 年投产。资料来源：公司官网，GGII，

35、安信证券研究中心 收购方雅保，系全球龙头锂资源公司收购方雅保，系全球龙头锂资源公司。雅保公司成立于 1887 年，是一家总部位于美国夏洛特，在纽约交易所上市的特种化学品企业。公司锂金属相关业务至今已有 100 多年的历史，12 源于化学和冶金的专业结合，最早可追溯至德国 Chemetall 及美国 Cyprus Foote 时期，通过并购和内生发展，形成了锂化学品、溴化学品和催化剂三大核心业务。公司不断研究和开发前沿技术以生产高性能的产品组合，成为全球锂化学品业务规模第一的企业。图图 4：雅保历史雅保历史沿革沿革 资料来源：ALB 官网，安信证券研究中心整理 图图 5：雅保全球市场布局雅保全球

36、市场布局 资料来源：ALB 官网，安信证券研究中心整理 雅保资源端布局：同时布局优质盐湖及锂矿资源雅保资源端布局：同时布局优质盐湖及锂矿资源，整体资源储备体量大、品位居前，整体资源储备体量大、品位居前 雅保拥有禀赋优越的锂辉石及盐湖资源，目前主要锂资源包括：盐湖类：（1）Salar de Atacama：2017 年，雅保与 CORFO 签署了延长开采合同的协议，并将未来27 年的锂生产授权配额提高到 8.2 万吨/年，现有锂盐产能 8.4 万吨。（2）Silver Peak：盐湖卤水锂浓度约 160mg/L，现有碳酸锂产能 0.6 万吨。（3）Antofalla：盐湖锂资源储量 1180 万

37、吨 LCE，浓度 350mg/L，暂未投入运营。矿石类：（1）Greenbushes：雅保持有 49%权益，2022 年 Greenbushes 现有锂辉石产能 162 万吨，2024 年 CGP3 建成后，产能将扩充至 214 万吨。（2）Wodgina：雅保持有 60%权益（非约束性协议履行完毕后，将持有 50%权益），Wodgina于 2019 年建成三条线产能合计 75 万吨，并于当年停产维护。Wodgina 第一条 25 万吨精矿产线已于 2022 年 5 月产出锂精矿，第二条 25 万吨精矿产线预计将于 2022 年 7 月产出锂精13 矿，另外 2022 年年底前，MRL 及 A

38、LB 将评估 3 号线的复产时间以及 4 号线的建设计划。（3）Kings Mountain：锂辉石储量 170 万吨 LCE、Li2O 品位 2.1%，目前作为储备资源暂未运营。图图 6：雅保盐湖资源情况：雅保盐湖资源情况 图图 7：雅保锂辉石资源情况雅保锂辉石资源情况 资料来源：ALB公告，安信证券研究中心整理 注：深绿色为运营或者停产维护项目，淡绿色为绿地项目，黄色轮廓为ALB项目 资料来源：ALB公告，安信证券研究中心整理 雅保锂盐产能：远期产能将扩充至雅保锂盐产能：远期产能将扩充至 45-50 万吨万吨 2022 年，雅保年，雅保 Wave1、Wave2 产能合计将达到产能合计将达到

39、 17.5 万吨，其中碳酸锂产能万吨，其中碳酸锂产能 9 万吨，氢氧万吨，氢氧化锂产能化锂产能 8.5 万吨。万吨。从项目来看，La Negra1 期至 4 期拥有 8.4 万吨碳酸锂产能，银峰盐湖0.6 万吨碳酸锂产能，中国锂盐厂四川基地 0.5 万吨氢氧化锂产能，中国锂盐厂新余基地 3万吨氢氧化锂产能，Kemerton 一期两条线合计 5 万吨氢氧化锂产能。其中，其中，Wave1、Wave2 增量项目主要包括增量项目主要包括 La Negra III/IV 以及以及 Kemerton I/II。（1）La Negra III/IV：合计 4 万吨盐湖碳酸锂产能，卤水品质优越，提锂成本较低，

40、产品100%由雅保拥有并销售，项目已于 2021 年 10 月首次生产，并将于 2022 年 H1 实现首次销售。（2）Kemerton I/II：项目产能合计 5 万吨氢氧化锂，原材料或采用 Greenbushes 的锂精矿，生产成本较低，雅保拥有 Kemerton 60%权益，并且锂盐产品 100%由雅保销售。其中，Kemerton I 预计于 2021 年完工，2022 年 H2 实现首次销售；Kemerton II 预计于 2022 年H2 完工，2023 年实现首次销售。图图 8：20222022 年雅保年雅保 Wave1Wave1、Wave2Wave2 产能合计将达到产能合计将达到

41、 17.517.5 万吨（单位：千实物吨）万吨（单位：千实物吨）资料来源：ALB 官网，安信证券研究中心整理 注：图中未考虑广西天源2.5万吨氢氧化锂产能-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050002500300035004000营业收入（百万美元）YOY（右轴）-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%00500600700800归母净利润（百万美元）YOY（右轴）14 雅保远期产能将扩充至雅保远期产能将扩充至 45-50 万吨。万吨。其中 Wave 3（未来 3-5 年）合计

42、产能约 20 万吨，主要包括银锋盐湖扩建项目、广西天源2.5万吨、张家港项目5万吨、眉山项目5万吨、Kemerton(III&IV)合计 5 万吨。Wave 4 资本开支将由未来自由现金流支撑，产能约7.5-12.5 万吨，主要包括北美/欧洲锂盐厂、Kemerton(V)、Kings Mountain 项目、Magnolia 项目等。图图 9：未来雅保将通过：未来雅保将通过 Wave3、Wave4 扩充产能到扩充产能到 45-50 万吨（单位：千实物吨）万吨（单位：千实物吨）资料来源：ALB 官网，安信证券研究中心 1.2.矿冶一体化或为矿冶一体化或为产业链一体化的起点产业链一体化的起点 我们

43、认为三方实现本次交易的核心原因主要有以下三点：我们认为三方实现本次交易的核心原因主要有以下三点：1、对于收购方雅保来说，对于收购方雅保来说，2021-2024 年资源自有率超过年资源自有率超过 100%，或为公司快速扩张冶炼产，或为公司快速扩张冶炼产能的核心原因能的核心原因，这也直接说明资源端，这也直接说明资源端向下游向下游延伸延伸的难度更低，上游话语权显著的难度更低，上游话语权显著提升提升。2、对出售方与标的方来说，冶炼产能的扩张需资源端的足量配合。对出售方与标的方来说，冶炼产能的扩张需资源端的足量配合。3、历史经验证明，历史经验证明，矿冶一体化或为短期高效成熟的资产组合矿冶一体化或为短期高

44、效成熟的资产组合。1.2.1.收购方雅保资源自有率超过收购方雅保资源自有率超过 100%，具备扩张冶炼产能的动机，具备扩张冶炼产能的动机 目前雅保碳酸锂原料均来自于盐湖，La Negra 及银峰盐湖项目资源自给率 100%。氢氧化锂方面，2021 年中国工厂氢氧化锂产能对应需要24.6 万吨锂精矿，远低于锂精矿权益产能 65.7万吨；2022 年中国工厂及 Kemerton 项目氢氧化锂产能对应需要 63.4 万吨锂精矿，低于锂精矿权益产能 116.9 万吨。远期来看，2025 年随着氢氧化锂产能扩张至 28.5 万吨、权益产能 24.5 万吨，若满产，所需锂精矿上升至 172.5 万吨，超过

45、现有 Greenbushes 及 Wodgina产能供给，据雅保公告，远期或通过新增 Wodgina 产能，及开发 Kings Mountain 项目等来保障原料供给。15 表表 2：雅保碳酸锂雅保碳酸锂/氢氧化锂产能情况（单位：万吨）氢氧化锂产能情况（单位：万吨）产品产品/产线产线 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 碳酸锂产能合计碳酸锂产能合计 3 3 3 5 5 9 9 9 9 9.6 Atacama 2.4 2.4 2.4 4.4 4.4 8.4 8.4 8.4 8.4 8.4 La Negra I 2.4 2.

46、4 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4 La Negra II 2 2 2 2 2 2 2 La Negra III 2 2 2 2 2 La Negra IV 2 2 2 2 2 Silver Peak 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 1.2 氢氧化锂产能合计氢氧化锂产能合计 1.5 3.5 3.5 3.5 3.5 11 11 16 28.5 Kemerton 5 5 5 10 Kemerton I 2.5 2.5 2.5 2.5 Kemerton II 2.5 2.5 2.5 2.5 Kemerton III 2.5 Ke

47、merton IV 2.5 中国工厂中国工厂 1.5 3.5 3.5 3.5 3.5 6 6 11 18.5 新余老线 1 1 1 1 1 1 1 1 1 新余新线 2 2 2 2 2 2 2 2 四川老线 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 张家港基地 2.5 5 眉山基地 2.5 5 广西天源 2.5 2.5 2.5 5 资料来源：ALB公告，安信证券研究中心 注：据现有公告信息，广西天源或为氢氧化锂生产基地 2022 年雅保锂辉石权益产能将达到年雅保锂辉石权益产能将达到 116.9 万吨，折万吨，折 16.6 万吨氢氧化锂。万吨氢氧化锂。（1）Gree

48、nbushes现有 134 万吨锂精矿产能（化学级 120 万吨+技术级 14 万吨），其中 2 号化学级工厂(CGP2)于 2021 年 5 月开始投产，进展顺利。2022 年锂精矿产能将达到 162 万吨，其中尾矿再处理项目已于 2022 年初完工，该项目产能约 28 万吨。2022 年雅保 Greenbushes 权益产能将达到 79.4 万吨。（2）Wodgina 将于 2022 年重启两条线合计 50 万吨产能，非约束性协议履行后，ALB 权益产能 25 万吨。表表 3：锂盐产能及精矿匹配情况锂盐产能及精矿匹配情况（单位：万吨）（单位：万吨）项目（吨锂精矿）项目（吨锂精矿）2016

49、2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 氢氧化锂权益产能氢氧化锂权益产能所需锂精矿合计所需锂精矿合计 10.6 24.6 24.6 24.6 24.6 63.4 63.4 98.6 172.5 Kemerton 21.1 21.1 21.1 42.2 Kemerton I 10.6 10.6 10.6 10.6 Kemerton II 10.6 10.6 10.6 10.6 Kemerton III 10.6 Kemerton IV 10.6 中国工厂中国工厂 10.6 24.6 24.6 24.6 24.6 42.2 42.2 77.

50、4 130.2 新余老线 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 新余新线 14.1 14.1 14.1 14.1 14.1 14.1 14.1 14.1 四川老线 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 张家港基地 17.6 35.2 眉山基地 17.6 35.2 广西天源 17.6 17.6 17.6 35.2 锂精矿权益锂精矿权益 产能合计产能合计 36.3 36.3 36.3 80.7 65.7 65.7 116.9 116.9 116.9 142.4 Greenbushes 74 74 74 134 134 134 16

51、2 162 162 214 权益占比 49%49%49%49%49%49%49%49%49%49%权益产能 36.3 36.3 36.3 65.7 65.7 65.7 79.4 79.4 79.4 104.9 Wodgina 25 50 75 75 75 权益占比 60%60%60%50%50%50%50%权益产能 15.0 25 37.5 37.5 37.5 锂精矿供需差锂精矿供需差 36.3 25.7 11.6 56.0 41.0 41.0 41.0 53.5 18.3-30.1 锂辉石自有率锂辉石自有率 343%147%327%266%266%165%184%119%83%资料来源：AL

52、B公告，安信证券研究中心 注：假设单吨氢氧化锂需7.04万吨锂精矿 16 雅保雅保收购收购广西天源属于广西天源属于 Wave 3 布局，布局，在当前充分布局锂资源的背景下，继续延伸在当前充分布局锂资源的背景下，继续延伸冶炼端冶炼端布布局局有望有望提升多环节附加值。提升多环节附加值。锂盐端：锂盐端：雅保将广西天源现有 2.5 万吨氢氧化锂产能收购完成后，锂盐产能将突破 25 万吨，同时据雅保公告，广西天源或仍有 2.5 万吨锂盐产能的扩产预期。图图 10：雅保各项目进度雅保各项目进度 资料来源：ALB 官网，安信证券研究中心 图图 11：ALBALB 收购氢氧化锂产能以加速匹配资源端产能收购氢氧

53、化锂产能以加速匹配资源端产能 资料来源：ALB 官网，安信证券研究中心整理 注：考虑苛化影响后，精矿供应更加充足 1.2.2.对对出售方与出售方与标的方来说，标的方来说，冶炼冶炼产能产能的的扩张扩张需资源端的需资源端的足量足量配合配合 蜂巢能源关联企业长城汽车目前拥有 2 万吨 Pilbara 锂精矿包销量，冶炼产能原料保障能力有限。长城汽车于 2017 年 9 月 28 日召开的第六届董事会，同意间接全资子公司亿新发展以自筹资金以每股 0.5 澳元的价格认购 Pilbara 5600 万股的新增股份，交易金额为 2800 万澳元；认购完成后，亿新发展持有 Pilbara Minerals 不

54、超过 3.5%的股权。Pilbara 拟将精矿产能提升至 100 万吨：（1）P680 项目：公司将最早在 2022Q2 做出最终投资决定，以增加 10 万吨精矿产能，使得两个工厂的总产能达到 68 万吨。（2）P1000项目：精矿产能提升至 100 万吨，最终投资决定最早将在 2022Q4 做出。包销方面，Pilgan 工厂一期产能基本被包销锁定，一期锂精矿包销量达 41.5 万吨/年，二期锂精矿包销量达 53.5 万吨/年。17 2019 年 8 月，长城汽车与 Pilbara 达成额外承购协议，即为期约六年的 2 万吨/年锂精矿承购协议，新协议在 2019 年下半年执行，当年向长城销售

55、1.5-2 万吨锂精矿。目前，长城汽车持有 Pilbara 3.13%股权，一期精矿包销量 2 万吨/年，较难支撑广西天源 2.5 万吨氢氧化锂冶炼产能，出售标的或为综合考虑下的无奈之举。图图 12：Pilbara 包销情况包销情况 资料来源：pilbara公告，安信证券研究中心 图图 13：长城系锂矿包销项目梳理长城系锂矿包销项目梳理（雅保收购前）（雅保收购前）图图 14：pilbara 产能规划（单位：千吨）产能规划（单位：千吨）资料来源：长城汽车公告，安信证券研究中心 资料来源：Pilbara公告，安信证券研究中心 1.2.3.历史经验证明，历史经验证明，矿冶一体化或为短期高效成熟的资产

56、组合矿冶一体化或为短期高效成熟的资产组合 从从历史历史经验经验来看，来看，“西澳锂矿“西澳锂矿+中国锂盐厂”无论在资本开支、生产经营，还是在产品品质等中国锂盐厂”无论在资本开支、生产经营，还是在产品品质等方面都是较方面都是较为为高效、成熟的资产组合。高效、成熟的资产组合。2005 年，中信集团旗下企业收购江西锂厂，成立江锂新材料，从事氢氧化锂、碳酸锂生产。江锂新材的核心竞争力在于氢氧化锂，长期向日本、欧美及国内顶尖新能源企业供货。然而持续低迷的锂价使得江锂新材料经营非常困难。2015年底，江锂新材料兄弟单位江锂科技启动了破产程序。江锂新材料在江西新余分宜具备 1 万吨氢氧化锂产能，其子公司国润

57、新材料在四川彭山具有 5000 吨氢氧化锂产能。联手雅保后，江锂新材料 2017 年在两地的 1.5 万吨产能实现满产，并且于当年扩建 2.5 万吨氢氧化锂产能，成为雅保在全球范围内最主要的高品质电池级氢氧化锂生产基地，供应日本、韩国以及中国本土的锂电客户。雅保完成对江锂的收购，不仅助力雅保夯实了其在氢氧化锂产品上的实力，也同样使得江锂的技术得以延续。雅保在收购江锂后，将泰利森锂矿与中国锂盐厂相配套，结合资源优势与加工工艺优势，快速构建起大规模、高品质、低成本的电池级氢氧化锂供应体系，成为了全球电池级氢氧化锂产品的核心供应商。18 此外，此外，对比对比冶炼厂冶炼厂收购交易收购交易与自建冶炼与自

58、建冶炼产能产能资本开支资本开支，收购成熟的冶炼产能收购成熟的冶炼产能亦具备经济性亦具备经济性。据我们测算，雅保收购广西天源、雅保收购江锂、富临精工收购恒信融部分股权、亿纬锂能竞拍兴华锂盐股权交易对价分别为 5.2、4.7、18.3、4.1 亿元/万吨锂盐产能；而自建冶炼产能资本开支预算在 3-7 亿元/万吨锂盐产能，就雅保而言，张家港及眉州项目预算接近 7 亿元/万吨锂盐产能，明显高于收购广西天源的单吨对价。由于吉翔股份收购湖南永杉系同一控制下的收购交易、并且湖南永杉产能尚在建设中，故暂不比较。另外由于恒信融目前只拥有西台吉乃尔湖东北深层卤水盐湖资源探矿权、矿区面积为 394.26 平方公里，

59、卤水仍需外购，故纳入冶炼端收购交易对比中。表表 4：锂盐产能收购交易对比：锂盐产能收购交易对比 事件事件 标的产能（万标的产能（万吨）吨）收购权益收购权益 收购产能收购产能（万吨）（万吨）对价对价 单位对价（亿元单位对价（亿元/万吨万吨锂盐锂盐）雅保收购广西天源雅保收购广西天源 2.5 收购所有已发行股权 2.50 13.0 5.2 雅保收购江锂雅保收购江锂 2 收购江西江锂新材料科技有限公司及其子公司四川国润新材料有限公司的股权和资产 2.00 9.4 4.7 富临精工收购恒信富临精工收购恒信融部分股权融部分股权 2 受让陈伟持有的恒信融 9%股权 0.18 3.3 18.3 亿纬锂能竞拍兴

60、华亿纬锂能竞拍兴华锂盐股权锂盐股权 1 兴华锂盐 35.2857%的股权 0.35 1.4 4.1 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 表表 5：新建锂盐项目单吨投资对比：新建锂盐项目单吨投资对比 公司公司 项目项目 产能（万吨锂盐）产能（万吨锂盐）投资额（亿元）投资额（亿元）单位投资额（亿元单位投资额（亿元/万吨锂盐）万吨锂盐）天华超净天华超净 江安项目 5 23 4.6 甘眉项目 6 25 4.2 雅保雅保 张家港项目 5 33.5 6.7 眉州项目 5 33.5 6.7 盛新锂能盛新锂能 印尼项目 6 23.5 3.9 中矿资源中矿资源 春鹏项目 3.5 10 2.9 资料来源：各公

61、司公告，安信证券研究中心 19 2.“资源为王”，需打造以资源为核心的一体化“资源为王”，需打造以资源为核心的一体化 雅保收购广西天源已说明资源端在锂产业链的重要性，本轮锂资源端库存持续去化，随着产业链一体化布局加速，优质资源成为产业链“焦点之争”。2.1.锂精矿持续去库，矿端成为锂产业链“关键工序”锂精矿持续去库，矿端成为锂产业链“关键工序”本轮锂价维持高景气，主因需求放量超预期，造成上游原料供应出现持续性缺口。本轮锂价维持高景气，主因需求放量超预期，造成上游原料供应出现持续性缺口。2021 年 9月电池级碳酸锂价格已达 14.6 万元/吨，接近 2018 年高位，但碳酸锂开工率、氢氧化锂开

62、工率分别为 56%、68%，明显低于 2018 年碳酸锂、氢氧化锂年均开工率 64.7%、71.3%，另外由于氢氧化锂主要采用锂精矿制取，因此开工率受锂辉石供给影响更明显。在高锂价与低冶炼开工率情况下，2021 年年中以来锂辉石仍表现为持续去库，一方面说明本轮原料持续面临供需缺口；另一方面说明冶炼企业手中的原料库存十分有限。我们在此前的外发报告高锂价为何难有高供给中，从历史复盘、投资现状、项目投建等多角度对锂行业供给端进行过详细梳理，由于矿端相较于冶炼端集中度更高，稀缺性凸显，产业链议价权正不断回流至最上游。未来随着原料库存持续去化，若没有有效补给，部分锂盐厂或面临减停产的风险。图图 15：本

63、轮锂价持续景气，但开工率增幅有限本轮锂价持续景气，但开工率增幅有限 资料来源：SMM，安信证券研究中心 锂辉石精矿库存维系低位。锂辉石精矿库存维系低位。自 2017 年澳矿集中投放以来，矿山经历了减产、停产、破产等阶段，时至今日，除了格林布什 CGP2 新投产产能，其他矿山产能均无显著提高，同时国内在产锂矿主要是甲基卡 134 号脉（8 万吨）、业隆沟锂矿（7.5 万吨），对供给端影响有限。自自 2020 年以来，年以来，锂辉石精矿锂辉石精矿开始去库：开始去库：去库期：2019 年末澳矿开始减产、停产，供给下滑驱使矿端去库。去库期：2020 年下半年开始新能源需求开始放量，2021 年新能源需

64、求连创新高，需求拉动驱使冶炼端去库。其中 2021 年 2 月累库主因国内部分冶炼厂缺矿导致设备闲臵，且受春节假期影响部分产线停产检修，当月国内锂辉石精矿库存增加。20 图图 16：碳酸锂库存波动碳酸锂库存波动情况情况 图图 17：2019 年年 Q4 锂精矿进口量大幅下滑（万吨）锂精矿进口量大幅下滑（万吨）资料来源：SMM，安信证券研究中心 资料来源：SMM，安信证券研究中心 图图 18：2020 年年中以来，锂辉石持续去库年年中以来，锂辉石持续去库 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：未考虑苛化产能 锂精矿供给或长期紧张，获取有效精矿包销及现货存在较高难度。锂精矿供给或长期紧张，获取

65、有效精矿包销及现货存在较高难度。在当前矿石整体去库趋势下，冶炼企业将优先为自己的产能做好资源储备，余量多以代工形式进行合作，市场可流通矿石量十分稀缺。2022 年对供给端有影响的锂辉石待投产项目主要包括Finniss（19.3 万吨）、李家沟（17.5 万吨）、Maxmind（16 万吨）；待爬坡项目包括 Greenbushes 及其尾矿坝（28万吨）、SQM 6 万吨盐湖产能，Ngungaju 工厂（18-20 万吨）、Wodgina（第 1、2 条线合计50 万吨）等。由于 Greenbushes 只供货给天齐和雅保，Wodgina 产能也将用于匹配雅保冶炼产能，Finniss、李家沟锂矿

66、尚需爬坡，4 个锂矿对现货市场影响有限。而 Ngungaju 工厂生产的锂精矿将主要在 BMX拍卖平台上进行销售，达产后产能约 2.5 万吨 LCE，BMX拍卖模式驱使长单价格反映即时供需关系，在此矿价下冶炼厂利润或受到挤压。2023 年之后，虽有绿地项目陆续投产，但是考虑项目投产的不确定性以及产能爬坡，在可观的需求增速下，精矿或仍维系结构性紧缺。2.2.定价权上移，冶炼扩张需以资源为前提定价权上移，冶炼扩张需以资源为前提 定价权呈现向上游转移的趋势。定价权呈现向上游转移的趋势。由于矿端稀缺性较高，资源类企业有意向调整定价机制，已获取更大的利润空间，主要包括 Pilbara 采用 BMX平台报

67、价，或者调整产品长短单的结构。Pilbara：合同定价都以锂盐价格为定价基准，Ngungaju 产能充分释放后，届时大约 3周进行一次拍卖，除长协外的所有产量都将以现货销售。SQM：据其公告，预计 2022 年约 20%的销量将以固定价格或有特定上限的可变价格签050000000250003000035000400002021年1月 2021年5月 2021年9月 2022年1月 冶炼厂库存（吨）下游库存（吨）002017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q321 约，约 50%的销量完全是与特定指数挂钩的可变价

68、格，剩余的 30%仍在开放销售中，之后将决定剩余的 30%是固定价格还是可变价格挂钩市场指数。Livent：据其公告，约 75%的氢氧化锂销量是多年期合同，主要是固定价格，在这些协议中，预计价格比之前的协议价上涨约 50%。对于剩余 25%的氢氧化锂销量，公司只保障 2022 年的供应数量，并定期进行价格调整，或按照 2022 年按月或季度确定的市场价格，使其更接近市场价格。ALB：据其公告，锂产品约 20%以现货销售、60%采用指数挂钩的可变价格销售（约3-6 个月滞后，设定最低及最高价），20%采用固定价格合同销售。Orocobre：2022 财年的计划产量已全部签约，大部分定价都与市场价

69、格指数挂钩，定价方式包括每月、季度、半年重新定价。Allkem：2021 年 Allkem 碳酸锂和锂精矿产品主要面向合同期限为 1-3 年的客户。锂精矿方面，定价根据每批货物与长期客户协商，2022Q2 长单报价已达到 5000 美元/吨。碳酸锂方面，据 Allkem 公告，2021 年碳酸锂合约的定价大约有 1/3 与每月平均现货价格指数挂钩，1/3 与在 2020 年底约定的年度固定价格挂钩，1/3 与按季度调整的合约指数挂钩。2022 年现货价格指数挂钩的销量保持不变，然而，固定价格的年度合同将与平均每两个月调整一次的价格指数挂钩。矿端议价能力维持强势矿端议价能力维持强势，Pilbar

70、a 拍卖拍卖价格续创新高。价格续创新高。（1）第一次：价格 1250 美金/吨（FOB）、数量 10000 吨、品位 5.5%。（2）第二次：价格 2240 美金/吨（FOB），相比前次拍卖涨幅 79.2%，数量 8000 吨、品位5.5%。（3）第三次：价格 2350 美金/吨（FOB），相比前次拍卖涨幅 5%，数量 10000 吨、品位 5.5%。（4）第四次：价格 5650 美金/吨（FOB），相比前次拍卖涨幅 140.4%，数量 5000 吨、品位 5.5%。（5）第五次：价格 5955 美金/吨（FOB），相比前次拍卖涨幅 5.4%，数量 5000 吨、品位5.5%。（6）第六次：价

71、格 6350 美金/吨（FOB），相比前次拍卖涨幅 6.6%，数量 5000 吨、品位5.5%。在上游定价权不断集中的情况下，自在上游定价权不断集中的情况下，自有有矿端延伸布局至锂盐厂或成为各个矿企的战略选项。矿端延伸布局至锂盐厂或成为各个矿企的战略选项。泰利森精矿产能将部分分流至奎纳纳及 Kemerton 锂盐厂，MRL 持有 Mt Marion50%、Wodgina50%权益（非约束性协议完成后），计划未来 2-5 年在澳洲自建氢氧化锂工厂，Pilbara、Allkem、AMG、Core 等也有锂盐厂的规划。Mt Marion 精矿全额包销再续期，围绕矿端的博弈持续进行中。精矿全额包销再续

72、期，围绕矿端的博弈持续进行中。MRL 最新公告表示，自 2022年 2 月 1 日起，公司就拥有的 Mt Marion 50%包销权对应的包销量与赣锋锂业签订氢氧化锂加工协议，协议期限为 2022 年 2 月至 8 月，协议时间可延期，MRL 预计将于 2022 年 5 月起销售氢氧化锂产品，由赣锋锂业负责销售。不过此前，MRL 于 2021 年年度股东大会上宣布，拟在未来 2-5 年，其澳大利亚锂资产和合资企业的权益氢氧化锂产量将达到 9.4 万吨/年。其中包括计划将 Mt Marion 锂辉石精矿的持有的 50%权益，相当于 24 万吨/年的锂精矿（以现有产能计算），转化为 3.2 万吨/

73、年的氢氧化锂。22 图图 19：锂价及锂价及 pilbara 拍卖拍卖 图图 20：海外：海外矿山定价机制矿山定价机制（截至截至 2022 年年 5 月）月）资料来源：SMM，安信证券研究中心 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 图图 21：海外锂价快速提升：海外锂价快速提升 图图 22：矿端及冶炼端利润分布（单位：元：矿端及冶炼端利润分布（单位：元/吨吨 LCE）资料来源：SMM，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 注：以锂价50万元/吨，矿价5000美元/吨测算 表表 6：海外锂矿：海外锂矿+锂盐一体化项目锂盐一体化项目 矿山矿山/矿企矿企 未来海外一体化未来海外一

74、体化/配套企业配套企业 一体化一体化/配套建设内容配套建设内容 泰利森泰利森 天齐锂业、雅保 奎纳纳一二期 4.8 万吨氢氧化锂+Kemerton 一期 5 万吨氢氧化锂。Marion MRL 50%Mt Marion+50%Wodgina（非约束性协议完成后），2-5 年澳洲自建氢氧化锂工厂。Pilbara POSCO POSCO 韩国，2023 年中投产 4.3 万吨氢氧化锂。James Bay Allkem 加拿大魁北克锂矿，上下游集成项目，预计 2023 年底投产。AMG AMG 规划德国 2 万吨氢氧化锂加工厂 Mt Finniss Core Core 拟在本地未来建设锂盐厂，并且将

75、获得特斯拉的支持 Mt Holland SQM 2021 年2 月，SQM和 Wesfarmers 共同批准了项目投资决定，预计 2021H2 开工建设，预计 2024年下半年投产。资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 冶炼厂扩产需资源保障，单纯扩充锂盐产能利润空间有限冶炼厂扩产需资源保障，单纯扩充锂盐产能利润空间有限。以中矿资源为例，公司拟收购Bikita，在矿端取得重大进展后，公告子公司春鹏锂业新建 3.5 万吨锂盐产能，目前公司拟定增用于 Bikita 矿山的建设，采选合计可对应 5.3 万吨 LCE，原有 Tanco 加上收购的 Bikita，可以满足已有+新建合计 6.5 万吨锂盐

76、产能需求。以永兴材料为例，公司在扩建 2 万吨云母提锂产能的同时，也积极扩充 180 万吨云母选矿产能以匹配冶炼需求，公司 300 万吨选矿产能满产后，亦可以覆盖原料需求。而若单纯扩充锂盐产能，在产业链中或充当代工的角色，收取加工费，利润空间有限。锁量并锁价值 固定价格（2022年有涨幅）值 固定价格值 固定价格1/3 可变价格值 可变价格值 可变价格值 可变价格2/3 开放签约中值 中国现货销售值 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%SQMLiventALBAllkem003000004000005000006000002021/1/420

77、21/5/42021/9/42022/1/42022/5/4氢氧化锂国内价（元/吨）氢氧化锂海外价（元/吨）23 图图 23：代加工利润空间有限代加工利润空间有限 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：以IGO公告H1精矿价格1770美元/吨FOB测算 2.3.产业链一体化布局加速产业链一体化布局加速，优质资源成为产业链“焦点之争”优质资源成为产业链“焦点之争”锂产业链一体化核心为以矿为中心，产业链上下游寻求最优解的过程。锂产业链一体化核心为以矿为中心，产业链上下游寻求最优解的过程。锂产业链链条较长，涉及矿石采矿、冶炼加工、材料合成、电池制造以及整车等环节，一体化可以单独覆盖所有环节，也可

78、以是产业链上下游合作以寻求最优解。自上而下式一体化：自上而下式一体化：以矿资源为核心，完成从上游矿端/锂盐到中下游材料/电池/整车的一体化，目前赣锋锂业已逐渐形成从资源到电池再到回收的一体化锂电生态链闭环。自下而上式一体化：自下而上式一体化：由于中下游对锂需求的提升以及对锂资源重要性的强调，可以由下游主动发起矿端及冶炼端的一体化合作。目前下游企业宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、青山控股、特斯拉等都有一体化上游矿端或冶炼的布局。图图 24：锂产业链：锂产业链及一体化路径图及一体化路径图 资料来源：CNKI，安信证券研究中心 24 图图 25：锂：锂项目资本开支情况项目资本开支情况 资料来源

79、：各公司公告，安信证券研究中心 表表 7：资源端收购交易对价情况：资源端收购交易对价情况 收购方收购方 收购标的收购标的 盐湖盐湖/矿山矿山 所在地所在地 收购对价收购对价 资源量资源量 收购股份收购股份 权益资源量权益资源量（万吨（万吨LCE）单吨资源价单吨资源价格格（亿元）（万吨LCE）（元/吨LCE）金圆股份金圆股份 辰宇矿业 吉布茶卡 西藏 6.1 8.9 51%4.5 13468 亿纬锂能亿纬锂能 大华化工 大柴旦 青海 1.1 25.6 5%1.3 8594 西部矿业西部矿业 东台吉乃尔锂资源公司 东台吉乃尔 青海 32.86 176.3 27%47.6 7023 谭威（自然谭威（

80、自然人）人）斯诺威矿业 德扯弄巴 四川 20 72.5 54%39.4 5081 金圆股份金圆股份 锂源矿业 捌千错 西藏 5.1 13.9 51%7.1 7194 盛新锂能盛新锂能 Max Mind 萨比星锂钽矿项目 津巴布韦 4.97 23.1 51%11.8 4228 赣锋锂业赣锋锂业 锦泰钾肥 巴伦马海 青海 7.05 113.8 15%17.6 4000 紫金矿业紫金矿业 盾安集团旗下四项资产包 拉果错 西藏 48.97 214 70%149.8 3269 李良彬李良彬 蒙金矿业 加不斯矿区铌钽矿 内蒙古 13.44 100.8 70%70.6 1904 中矿资源中矿资源 Afmin

81、、Amzim Bikita 津巴布韦 11.7 84.96 100%85 1821 赣锋锂业赣锋锂业 五矿盐湖 一里坪 青海 14.7 165.2 49%80.9 1816 华友钴业华友钴业 前景锂矿 Arcadia 锂矿 津巴布韦 27.4 190 100%190 1444 天华超净天华超净 Premier Zulu 津巴布韦 1 52.6 50%26.3 1415 藏青基金藏青基金 麻米错矿业 麻米错 西藏 14.7 217.7 50%111 1324 赣锋锂业赣锋锂业 新余赣锋 松树岗钽铌矿 江西 10.85 149.3 62%92.6 1172 国轩矿业国轩矿业-割石里瓷土矿（含锂）江

82、西 4.6 44.9 100%44.9 1001 POSCO Hombre Muerto Hombre Muerto 北部 阿根廷 18.2 207.5 100%207.5 877 25 pilbara Altura Pilgangoora-Altura 澳大利亚 11.4 152.1 100%152.1 748 紫金矿业紫金矿业 Neo Lithium 3Q 智利 49.4 756.5 100%756.5 653 美洲锂业美洲锂业 千禧锂业 Pasto Grandes 阿根廷 26 412 100%412 631 盛新锂能盛新锂能 惠绒矿业 木绒锂矿 四川 1 158.96 10%16.2

83、617 赣锋锂业赣锋锂业 Lithea PPG 阿根廷 62.5 1106 100%1106 565 青山钢铁青山钢铁 Eramet Centenario-Ratones 阿根廷 24.38 989 50%493.5 494 RioTinto RinconMining Rincon 阿根廷 53.6 1177 100%1177 456 赣锋锂业赣锋锂业 SPV Goulamina 马里 8.45 387.8 50%193.9 436 赣锋锂业赣锋锂业 Minera Exar Cauchari-Olaroz 阿根廷 10.75 1985.3 13%248.2 433 赣锋锂业赣锋锂业 bacan

84、ora sonora 墨西哥 12.35 882 33%287.4 430 藏格矿业藏格矿业 超级锂业 laguna 阿根廷 0.2 50.7 20%9.9 403 天华时代天华时代 Manono Manono 锂矿 刚果（金）15.6 1628 24%390.7 399 盛新锂能盛新锂能 UT 联合体 SDLA 阿根廷 2.4 204.9 50%102.5 234 雅化集团雅化集团 ABY Kenticha 埃塞尔比亚 0.13 247 2%4.3 159 宜春时代宜春时代-枧下窝矿区陶瓷土矿 江西 8.7 656.7 100%656.7 132 赣锋锂业赣锋锂业 Litio Mariana

85、 锂矿 阿根廷 0.86 812.1 9%69.7 123 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 3.自上而下一体化自上而下一体化：实现资源品的价值重估实现资源品的价值重估，构筑长期核心壁垒，构筑长期核心壁垒 3.1.上游一体化以实现“成长属性上游一体化以实现“成长属性+价值重估”价值重估”3.1.1.锂价或长期处于景气区间，公司盈利能力有保障锂价或长期处于景气区间，公司盈利能力有保障 海外资源海外资源或拥有较高的议价权或拥有较高的议价权，锂价或长期处于景气区间，锂价或长期处于景气区间 未来产能增量主要来自优质锂矿扩产项目及绿地项目，放量节奏仍有不确定性。未来产能增量主要来自优质锂矿扩产项目

86、及绿地项目，放量节奏仍有不确定性。锂辉石扩产项目上，2025 年 Greenbushes 精矿产能将达到 214 万吨/年、Pilbara 精矿产能将达到 80万吨/年、甲基卡精矿产能将达到 40 万吨/年；锂辉石绿地项目上，Manono、Goulamina 等合计将达到 28 万吨 LCE。盐湖扩产项目上，未来 SQM 将达到 21 万吨/年，ALB 盐湖产能将达到 9 万吨/年；盐湖绿地项目上，南美及国内盐湖增量超过 12 万吨 LCE/年。海外资源供应占比居高不下，海外资源供应占比居高不下，未来矿价或成为主未来矿价或成为主导锂盐价格的核心因素。导锂盐价格的核心因素。据 SMM，2022Q

87、1国内锂盐表观需求 11.4 万吨 LCE，其中利用国外资源生产产品以及净进口贡献占比约 73.4%。从资源端整体来看，据我们测算，未来海外锂资源供给占比将维持在 70%以上。图图 26：国内锂资源对外依存度：国内锂资源对外依存度 图图 27：海外锂资源供给占比：海外锂资源供给占比 资料来源：SMM，安信证券研究中心 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 海外资源对锂价存在支撑。海外资源对锂价存在支撑。据各公司公告，Q1Greenbushes、Mt Marion、Wodgina、Mt Cattlin、Pilbara-pilgan 等精矿供应量依次为 27、10.4、2.2、4.9、7.8 万

88、吨、对应 CIF 价约 1250、1952、2200、2218、2650 美元/吨，对应碳酸锂含税生产成本 10.7、14.9、16.3、16.4、19 万元/吨。从全年来看，由于 Q2 海外矿山大幅调升精矿价格，我们预计全年大部分矿山0%20%40%60%80%100%0554045200212022Q1国内锂盐表观需求（万吨LCE）对外依存度（右轴）60%65%70%75%80%20212022E2023E2024E2025E26 精矿均价将保持在 4500 美元以上，将对锂价形成较强支撑。图图 28：2022 年年 Q1 西澳矿山精矿量价情况西

89、澳矿山精矿量价情况 图图 29：2022 年年 Q1 西澳矿山对应锂盐含税成本西澳矿山对应锂盐含税成本 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 一体化下游产业链，一体化下游产业链，或持续保障公司盈利能力或持续保障公司盈利能力 此前锂价向下波动，有实力的锂盐厂通过与下游形成良好绑定，整体盈利水平相对较高，“此前锂价向下波动，有实力的锂盐厂通过与下游形成良好绑定，整体盈利水平相对较高，“后后事不忘前事之师事不忘前事之师”，”，有效绑定或延伸下游产业链，有望提升公司抵御价格波动的风险有效绑定或延伸下游产业链，有望提升公司抵御价格波动的风险。以上一轮周期为例，2

90、019 年后锂价跌势明显，雅保等通过与特斯拉等公司签订长协，毛利率得到托底。图图 30：碳酸碳酸锂锂 6 月均价与月均价与现货价格现货价格指数对比指数对比 图图 31：氢氧化锂氢氧化锂 6 月均价与月均价与现货价格现货价格指数对比指数对比 资料来源：Benchmark，安信证券研究中心 资料来源：Benchmark，安信证券研究中心 图图 32：赣锋锂业锂业务毛利率对比赣锋锂业锂业务毛利率对比 图图 33：ALB 毛利率对比毛利率对比 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 注：公司A、公司B同赣锋锂业、ALB锂业务模式相似 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 05001000150020

91、0025003000051015202530GreenbushesMt MarionWodginaMt Cattlinpilbara产量（万吨）精矿价格（美元/吨，右轴）02468000.511.522.533.5GreenbushesMt MarionWodginaMt Cattlinpilbara碳酸锂当量（万吨）碳酸锂价格（含税，万元/吨，右轴）0500300350400Nov-16Jul-17Mar-18Nov-18Jul-19Mar-20碳酸锂 半年度平均 0500300350Nov-16Jul-17Mar-18Nov

92、-18Jul-19Mar-20氢氧化锂 半年度平均-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%200021公司A 公司B 赣锋锂业-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%200021公司A 公司B ALB27 3.1.2.资源企业有望将资源溢价转化为长期竞争优势资源企业有望将资源溢价转化为长期竞争优势 通过一体化完成利润向权益的转变，完善自身产业链布局。通过一体化完成利润向权益的转变，完善自身产业链布局。看好本轮锂价表现，锂盐企业利润增速及毛利率居全市场细分行业前列，可以有效将高

93、净利润转化为权益，拓展下游业务，固化上游的议价权。前期资源布局较为充分的企业例如赣锋锂业、天齐锂业一体化至下游优势较为明显，如果有技术优势，可以直接参与下游经营，比如赣锋锂业拓展锂电池业务；也可以通过参控股或者其他方式来合作，如天齐锂业同北京卫蓝、SES、中创新航等合作。图图 34：2022 年年 Q1 各细分行业业绩指标分布各细分行业业绩指标分布 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：按照长江三级行业划分 图图 35：各企业资源布局时间线各企业资源布局时间线 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 表表 8：主要锂矿企业资源量梳理：主要锂矿企业资源量梳理 公司公司 锂资源权益量（万吨锂资

94、源权益量（万吨 LCE）矿山矿山/盐湖盐湖 储量（万吨储量（万吨LCE）权益占比权益占比 赣锋锂业赣锋锂业 3406 Pilbara 871 5.8%Mt Marion 242 50%Goulamina 389 50%Mt Finniss 48 6.1%宁都河源 10 100%Sonora 882 93.4%Mariana 812 100%Cauchari-Olaroz 2458 46.7%一里坪 165 49%加不斯铌钽矿 101 70%松树岗 149 62%天齐锂业天齐锂业 1390 Greenbush 878 26.01%雅江措拉 63 100%扎布耶 179 20%Atacama 48

95、55 21.9%锂行业锂行业-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%-3000%-2000%-1000%0%1000%2000%3000%4000%毛利率 利润增长率 28 盐湖股份盐湖股份 774 察尔汗盐湖（铁路以西）774 100%藏格矿业藏格矿业 226 麻米措盐湖 218 24%察尔汗盐湖（铁路以东）174 100%西藏城投西藏城投 160 结则茶卡 201 41%龙木错 189 41%江特电机江特电机 119 狮子岭 19 80%茜坑 127 80%新坊钽铌矿 5 51%融捷股份融捷股份 102 甲基卡 102 100%中矿资源中矿资源 96 Bikit

96、a 85 100%Tanco 11 100%西藏矿业西藏矿业 91 扎布耶 178 51%盛新锂能盛新锂能 72 业隆沟 28 75%木绒锂矿 159 25%Maxmind 22 51%雅化集团雅化集团 68 李家沟 127 28%Mt Finniss 48 4.8%福根湖及佐治亚湖锂矿项目 51 60%永兴材料永兴材料 34 化山瓷石矿 43 70%白水洞 8 45.9%资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 图图 36：各公司资源自有率测算各公司资源自有率测算 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 注：假设不考虑船期等影响供给的因素 另外长期来看，未来回收市场潜力巨大，或对上游原料供应产

97、生有效补充，一体化布局或可另外长期来看，未来回收市场潜力巨大，或对上游原料供应产生有效补充，一体化布局或可以帮助上游企业构筑长期核心竞争力以帮助上游企业构筑长期核心竞争力。政策面或持续助力电池回收领域发展，目前已从“部分条款阶段”、“专题政策阶段”切换到“试点实施阶段”，据中研普华测算，2021 年至 2025年我国退役动力锂电池规模将从 33.95GWh 提升至 134.49GWh，CAGR 为 41.1%，未来电池回收贡献的锂原料或将成为电池原料的重要供给。3.2.赣锋锂业：赣锋锂业：从上游一体化至电池，从上游一体化至电池，穿越周期盈利可期穿越周期盈利可期 新能源产业链具有较高的进入门槛。

98、从上游资源端来看，项目资本开支大，提锂工艺选择需技术团队反复调试打磨，并且存在较长开发周期；中游冶炼端，由于当前各环节产品并未标准化，动力电池对于原材料品质要求较高，认证时间较长，进入核心产业链存在一定门槛；终端电池及整车，是产业链核心技术集成环节，不同的电芯生产工艺、认证体系、客户结构均对企业是否拥有量产能力产生显著影响；此外回收端同样存在较高门槛，当前产业未形成0%20%40%60%80%100%120%140%160%2022E2023E2024E2025E赣锋锂业 天齐锂业 雅化集团 盛新锂能 天华超净 中矿资源 永兴材料 江特电机 29 大规模供给，难点主要在于需寻求稳定的电池回收渠

99、道来源，并突破废旧电池提锂技术。从全产业布局来看，当前各环节中门槛较高的主要集中在上游资源及下游电池及整车端。图图 37：资源类项目开发时间表资源类项目开发时间表 资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 依托于依托于资源及冶炼端的巨大优势，资源及冶炼端的巨大优势，公司公司具备具备产业链产业链一体化的重要原材料基础一体化的重要原材料基础。公司当前业务贯穿上游锂资源开发、中游锂盐深加工及金属锂冶炼、下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用，是全球唯一同时具备卤水提锂、矿石提锂和回收提锂产业化技术的企业。1）材料端：）材料端：据公司公告，2023 年将拥有 2 万吨三元前驱体产能；2）电池端：）电池

100、端：公司电池业务初具规模，在消费、储能、动力等主要细分市场均有布局；同时固态电池已实现在东风 E70 装车。当前已建成 7GWh 电池产能，且包括 2GWh 的固态电池产能；3）回收：）回收：考虑到锂金属可回收，公司在布局包括电池、冶炼、前驱体材料在内的业务之后，可以打造完整的产业链闭环，进一步提升原料自有率及降低生产成本。据公司公告，公司当前已布局 3.4 吨废旧电池等回收产能，2023 计划扩张至 10 万吨。图图 38：赣锋锂业逐渐形成从资源到电池的一体化锂电生态链赣锋锂业逐渐形成从资源到电池的一体化锂电生态链 资料来源：wind，赣锋锂业公告，安信证券研究中心 注：各环节涉及的产能规划

101、均以2025年为节点，计算可用量时，同一个矿既有权益又有包销，使用两者中较大者，如Sonora 3.2.1.资源端：锂资源储量全球领先，构建公司一体化核心竞争力来源资源端：锂资源储量全球领先，构建公司一体化核心竞争力来源 公司当前资源量约 3406 万吨 LCE，并计划于 25 年实现 30 万吨 LCE 冶炼产能。公司在原料端布局了锂辉石（Mt Marion、Pilbara、宁都河源等）、盐湖（Cauchari-Olaroz、Mariana、一里坪盐湖、锦泰钾肥等）及锂黏土（Sonora 等）等多种矿山资源。截止报告日，公司已30 拥有权益资源量 3406 万吨，其中锂精矿 379 万吨 L

102、CE，盐湖 2040 万吨 LCE，云母 163 万吨 LCE，黏土 824 万吨 LCE，锂资源储量全球领先。图图 39：公司资源分布公司资源分布 资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 注：未包含拟收购项目 表表 9：自：自 2015 年年来大力来大力布局资源端，积累强大资源壁垒布局资源端，积累强大资源壁垒 锂矿锂矿 时间时间 事件事件 Mount Marion 2015 年 9 月 赣锋国际首期出资 2500 万美元获得澳大利亚 RIM25%的股权，RIM拥有 Mt Marion 100%的股权。2016 年 2 月 赣锋国际行使澳大利亚 RIM 公司期权，以 2715 万美元的价格受

103、让 Neometals 持有的 RIM 公司 18.1%股权，本次行使期权后，赣锋国际将持有 RIM 43.1%的股权。2017 年 4 月 赣锋国际以自有资金不超过 9600.108 万美元收购RIM不超过 13.8%的股权，目前公司持有 RIM不超过 50%的股权。Pilbara-Pilgangoora 2017 年 4 月 赣锋国际以自有资金认购 Pilbara 不超过 5%股权涉及矿业权的新增股份。2018 年 12 月 赣锋国际以自有资金 5000 万澳元认购 Pilbara 新增股份，本次交易完成后，赣锋国际持有 Pilbara 公司不超过 9.3%的股权。2019 年 3 月 赣

104、锋国际以自有资金投资5000万澳元认购Pilbara定向增发的77633871股的股份，本次交易完成后，赣锋国际持有 Pilbara 公司 8.37%的股权 Goulamina 2021 年 6 月 赣锋国际以自有资金 1.3 亿美元的价格收购荷兰 SPV 公司 50%的股权。本次交易完成后，赣锋国际将持有荷兰 SPV 公司 50%的股权。荷兰 SPV 公司间接拥有马里Goulamina 锂辉石矿项目的全部权益。2022 年 6 月 Goulamina 已于 2022 年 6 月 3 日正式开工建设。Avalonia 2015 年 9 月 赣锋国际通过债转股受让国际锂业持有的 BLL4%的股权

105、（BLL 拥有Avalonia 锂矿项目100%的权益）。股权转让完成后，赣锋国际和国际锂业将分别持有 BLL55%和45%的股权。宁都河源宁都河源 2015 年 3 月 公司以自有资金 12996 万元人民币受让西部资源持有的江西锂业 100%股权及其河源锂辉石矿采矿权，目前宁都河源处于停产状态。Cauchari-Olaroz 2017 年 1 月 赣锋国际认购美洲锂业 7500 万股的新增股份以持有美洲锂业 19.9%的股权。2017 年 1 月 赣锋国际放弃美洲锂业第二轮增资扩股的优先认购权，赣锋国际持减少至 17.5%。2018 年 8 月 荷兰赣锋以 6030 万美元的价格收购SQM

106、持有的 MineraExar50%的股权。本次交易完成后，荷兰赣锋将持有 MineraExar37.5%的股权。2019 年 4 月 荷兰赣锋以自有资金 1.6 亿美元认购 MineraExar14101 万新股并持有MineraExar50%的股权。2020 年 2 月 荷兰赣锋以自有资金 1632万美元认购阿根廷MineraExar 公司1438 万股新股并持有 MineraExar51%的股权。Mariana 2011 年 5 月 赣锋国际以 164 万加元购买了国际锂业6583500 股股份，持股比例为 9.99%。国际锂业拥有阿根廷 Mariana 锂-钾卤水矿的矿权。2014 年

107、3 月 赣锋国际与国际锂业签订协议，通过债转股和追加投资，获得阿根廷 Mariana锂-钾卤水矿项目的 80%的权益。2016 年 12 月 赣锋国际与国际锂业的控股股东 TNR签订股权收购协议，以每股 0.153 加元从 TNR31 购买国际锂业 200 万股的股份，持股比例达到 18.06。2017 年 4 月 赣锋国际拟以自有资金对 Mariana 锂业增资 3000 万美元，持有其 100%股权。2021 年 10 月 赣锋锂业收购 Litio 公司 8.58%股权，间接持有 Litio 公司以及其旗下 Mariana 锂盐湖项目 100%股权。2022 年 5 月 赣锋锂业启动建设阿

108、根廷 Mariana 锂矿项目。一里坪盐湖一里坪盐湖 2021 年 3 月 青海良承矿业以自有资金14.70亿元人民币收购朱乃亮、西藏鸿大新能源科技有限公司及中信证券持有的伊犁鸿大 100%财产份额。伊犁鸿大通过持有五矿盐湖有限公司 49%的股权间接拥有青海省柴达木一里坪锂盐湖项目的权益。青海海西良锂盐湖青海海西良锂盐湖 2018 年 7 月 设立海西良锂矿业有限公司，注册资本为 10000万元，公司拥有青海海西良锂盐湖项目的锂资源。锦泰钾肥锦泰钾肥-巴伦马海钾盐矿巴伦马海钾盐矿 2021 年 9 月 青海良承与李世文、青海富康矿业及锦泰钾肥签署增资协议，青海良承拟以自有资金向锦泰钾肥增资 7

109、0496 万元人民币并持有锦泰钾肥 15.48%的股权。PPG 项目项目 2022 年 7 月 拟收购 Lithea 公司及其旗下 PPG 项目不超过 100%的股权 加不斯铌钽矿加不斯铌钽矿 2021 年 9 月 赣锋锂业实控人收购蒙金矿业（主要资产为加不斯铌钽矿），并承诺如加不斯铌钽矿取得新的采矿权证且采矿量符合预期，李良彬承诺将所持有的蒙金矿业 70%的股权优先转让给赣锋锂业 松树岗钽铌矿松树岗钽铌矿 2022 年 1 月 赣锋锂业与上海聚锦归及上海鸿酢共同投资设立合资江西赣锋矿业有限公司新余赣锋，公司持股 62%2022 年 3 月 赣锋锂业公告称，公司拟以 3.15亿元投资上海聚锦归

110、的可转债，期限两年，届时可臵换为新余赣锋矿业有限公司 18%的股权 2022 年 5 月 新余赣锋完成收购松树岗钽铌矿 100%权益 Sonora 2019 年 6 月 上海赣锋以自有资金 1440 万英镑认购 Bacanora新增股份，以自有资金 756万英镑对 Sonora 进行项目公司层面投资并将持有Bacanora 不超过 29.99%的股权，持有Sonora 不超过 22.5%的股权。2020 年 11 月 上海赣锋以自有资金每股0.2959英镑的价格对Sonora行使认购期权进行增资，交易金额不超过 2300 万英镑。本次交易完成后，上海赣锋持有 Sonora 不超过 50%股权。

111、2021 年 2 月 上海赣锋以自有资金以每股 45便士的价格认购 Bacanora 新增股份5333 万股，交易金额不超过 2400 万英镑。本次交易完成后，上海赣锋将持有 Bacanora 不超过29.99%股权。2021 年 5 月 上海赣锋以自有资金对 Bacanora公司所有已发行股份（上海赣锋已持有股份除外）进行要约收购，交易金额不超过 1.90 亿英镑，目前该交易正在进行中。2022 年 4 月 据年报，2021 年末公司已持有 Sonora 项目层面 50%股份，持有 Bacanora 层面86.88%股份 资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 表表 10：公司权益储量约公

112、司权益储量约 3406 万吨万吨 LCE，并仍存在大幅提升的预期，并仍存在大幅提升的预期 资源类型资源类型 项目名称项目名称 持股情况持股情况 资源量资源量 权益资源量权益资源量 品位品位 锂辉石锂辉石 Mount Marion 50%242 万吨 LCE 121 氧化锂平均品位 1.37%Pilbara Pilgangoora 5.80%871 万吨 LCE 51 1.27%Goulamina 50%389 万吨 LCE 175 1.51%Core 6.10%47.8 万吨 LCE 3 1.32%Avalonia 55%-宁都河源*100%10 万吨 LCE 10 1.03%卤水卤水 Cau

113、chari-Olaroz 46.67%2458 万吨 LCE 1147 锂浓度 592 mg/L Mariana 100%812 万吨 LCE 812 306 mg/L PPG 项目 拟收购 100%1106 万吨 LCE 1106-一里坪盐湖 49%165 万吨 LCE 81 250 mg/L 锦泰钾肥 15.48%-青海海西良锂盐湖 100%-锂云母锂云母 加不斯铌钽矿*70%101 万吨 LCE 71 Li1O平均品位 0.44%松树岗钽铌矿 62%149 万吨 LCE 92 Li2O平均品位 0.20%锂黏土锂黏土 Sonora 93.44%882 万吨 LCE 824 Li 3250

114、ppm 合计合计 3406 万吨 LCE（4512 万吨 LCE（若完成全资收购 PPG 项目）资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心*据公司公告，若加不斯铌钽矿进展符合预期，实控人则转让相应权益至上市公司 32 表表 11：公司资源包销量：公司资源包销量约约 24.1 万吨万吨 LCE 资源类型资源类型 项目名项目名 目前包销情况目前包销情况 产能产能 包销产能包销产能 项目情况项目情况 锂辉石锂辉石 Mount Marion 包销 Mount Marion 锂精矿总产量的 49%，PMI包销51%，且双方约定由公司加工PMI包销部分的锂辉石，并由公司负责销售 60 万吨精矿/7.5万吨

115、LCE 29.4 万吨精矿/3.7 万吨 LCE 运营中 Pilbara Pilgangoora 项目一期每年向公司提供不超过 16 万吨 6%的锂精矿；项目二期建设投产后，每年将会向公司提供最高不超过 15 万吨的锂精矿 100 万吨精矿/12.5 万吨 LCE 31 万吨精矿/3.9万吨 LCE 项目一期运营中，项目二期建设中 Finniss 公司每年至少包销 7.5 万吨锂精矿 19.7 万吨精矿/2.5 万吨 LCE 7.5 万吨精矿/0.94 万吨 LCE 预计于 2022 年H2 投产 Goulamina 公司包销比例为项目产出的 50%，且满足一定条件后可增加包销比例至 100%

116、83.1 万吨精矿/10.4 万吨 LCE 41.6 万吨精矿/5.2 万吨 LCE 预计于2023年投产 Manono 公司已获得初始期限为5 年的包销权，且可根据公司自身需求选择是否再延长5 年期限。从第三年起，每年向公司提供 6%的锂精矿将增加到 16 万吨 160 万吨精矿/20万吨 LCE 16 万吨精矿/2万吨 LCE 预计于2023年投产 卤水卤水 Cauchari-Olaroz 公司已获得一期项目规划年产4 万吨电池级碳酸锂中76%的产品包销权 6 万吨 LCE 4.5 万吨 LCE 预计于 2022 年H2 投产 Mariana 对产出产品按照项目权益比例包销 2 万吨氯化锂

117、 2 万吨氯化锂 建设中 锂黏土锂黏土 Sonora 公司对项目一期的 50%锂产品产出进行包销，且公司将拥有选择权增加项目二期锂产品包销量至 75%4 万吨氢氧化锂 2.5万吨氢氧化锂 预计于 2023 年Q4 建成 现有包销产能现有包销产能 24.1 万吨 LCE 资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 为配套公司远期资源储量为配套公司远期资源储量以及下游产业链布局，以及下游产业链布局，公司大幅上调公司大幅上调 2025 年冶炼产能指引至年冶炼产能指引至 30万吨万吨 LCE。公司本部目前拥有 4.3 万吨碳酸锂、8.1 万吨氢氧化锂、2000 吨金属锂产能，系全球领先的锂盐生产商。未来

118、公司控制或者参股的盐湖资源如 Cauchari-Olaroz、锦泰钾肥、五矿盐湖将持续贡献产能增量，控股的黏土资源 Sonora 将打响云母提锂第一枪，据公司公告，公司计划于 2025 年形成冶炼产能总计年产 30 万吨 LCE（前值为 20 万吨 LCE），远期形成不低于 60 万吨 LCE 的锂产品供应能力。表表 12：公司主要锂化工品产能情况：公司主要锂化工品产能情况 产品产品 基地基地 产能（吨）产能（吨）备注备注 碳酸锂碳酸锂 基础锂厂 23000 2014 年（0.8 万吨）及 2017 年投产（1.5 万吨）宁都赣锋 20000 2018 年底建成投产，2021Q1 技改提升 2

119、500 吨产能 河北赣锋 12000 已于 2018 年年底投产 Cauchari-Olaroz 一期 40000 2022 年建成 Cauchari-Olaroz 二期 20000 或于 2022H2 开始 合计 115000 现有 5.5 万吨+在建 4 万吨+2 万吨规划 氢氧化锂氢氧化锂 基础锂厂 81000（一期 1.1 万吨，2014 年投产；二期 2 吨，2018 年投产；三期5 万吨，2020 年投产）sonora 项目 40000 一期 2 万吨预计 2023Q4 建成 丰城年产 5 万吨锂电新能源材料项目一期 50000 董事会同意公司以自有资金不超过 20 亿元人民币投资

120、建设该项目，项目分两期建设，一期建设年产 2.5 万吨氢氧化锂项目 合计 171000 现有 8.1 万吨+在建 4.5 万吨+4.5 万吨规划 金属锂金属锂 奉新、宜春基地 2150 已投产 宜春基地 8000 分期投资建设年产 7000 吨金属锂及锂材项目，新建金属锂熔盐电解、金属锂低温真空蒸馏提纯、锂系列合金、固态锂电池负极材料等产线 氯化锂氯化锂 Mariana 项目 20000 已获得阿根廷萨尔塔省政府颁发的环境影响报告批复并开展年产 2 万吨氯化锂的工厂建设。回收产能回收产能 赣锋循环 34000*预计 2023 年达到 10 万吨 资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 注：赣

121、锋循环产能系以电池废料计 公司锂盐技术承自江西锂厂，实控人曾是公司锂盐技术承自江西锂厂，实控人曾是新余市赣锋金属锂厂厂长新余市赣锋金属锂厂厂长，凭借强大的产品体系与凭借强大的产品体系与品质，品质，与蓝筹客户建立了长期战略关系。与蓝筹客户建立了长期战略关系。公司自 2010 年上市时便占据国内深加工锂行业的主导地位，通过长期的技术和经验积累已经具备了较强的自主研发能力，先后突破并掌握了金属锂、丁基锂、电池级碳酸锂和电池级氟化锂等产品的核心生产技术，凭借完善的产品供33 应组合与强大的产品迭代能力，公司可快速满足客户独特且多元化的需求，当前已与包括特斯拉、LG 化学、优美科、德国宝马、德国大众等在

122、内的终端客户建立长期合作关系。表表 13：赣锋锂业下游客户：赣锋锂业下游客户 客户客户 具体合作情况具体合作情况 特斯拉特斯拉 2022 年 1 月 1 日-2024 年12 月31 日，由公司及赣锋国际向特斯拉供应电池级氢氧化锂产品，实际采购数量及销售金额以特斯拉发出的采购订单为准。德国大众德国大众 自 2019 年起，赣锋锂业向德国大众及其供应商供应十年期的锂化工产品。德国宝马德国宝马 2020 年-2024 年公司及赣锋国际向德国宝马指定的电池或正极材料供货商供应锂化工产品。LG 化学化学 2019 年 1 月 1 日-2025 年 12 月 31 日，公司及赣锋国际向 LG 化学销售总

123、量 9.26 万吨锂化工产品。优美科优美科 自 2022 年 1 月 1 日起至2026 年12 月31日(双方协商确认后可自动延长一年)，向优美科供应电池级碳酸锂及电池级单水氢氧化锂。资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 3.2.2.一体化电池业务，发力一体化电池业务，发力“动力“动力+储能”储能”市场市场 3.2.2.1.电池产能初具规模，规划项目稳步推进 公司凭借“资源+冶炼”端的先发优势，顺利导入产业链其他环节，提高附加值与核心竞争力。公司电池业务主体系子公司赣锋锂电，其成立于 2011 年,目前赣锋锂业持股 60.87%。依托在上游锂资源供应的先发优势，赣锋锂电全资子公司包括东莞

124、赣锋、赣锋电子、江苏赣锋、浙江锋锂、惠州赣锋、汇创新能源等，已布局消费类电池、聚合物小电芯、固态锂电池、锂动力电池、储能电池等五大细分市场。上游上游冶炼产品优异的电池材料品质将是公司拓展电池等领域的保障冶炼产品优异的电池材料品质将是公司拓展电池等领域的保障。赣锋锂业拥有五大类逾40 种锂化合物及金属锂产品的生产能力，是锂系列产品供应最齐全的制造商之一。其中，氢氧化锂、碳酸锂、锂箔（超薄锂带）等电池级产品，品质受世界一流车企、动力电池企业所肯定。电池级的材料品质，也使赣锋锂电的电池产品在原材料维度具备先天优势。图图 40：赣锋锂业电池业务历史沿革赣锋锂业电池业务历史沿革 资料来源：赣锋锂电官网，

125、安信证券研究中心 产能方面：产能方面：赣锋锂电已建成 7GWh 产能，其中 2021 年投产的 3GWh 产线可以满产，新建成的 4Gwh 产线还在调试，固态电池方面，预计规划的 2GWh 第一代固态电池产能在今年将逐步释放，项目方面，2021 年赣锋锂电在江西新余及重庆两江新区投资建设年产 15GWh新型锂电池项目，该项目已有部分产能投产。赣锋锂电增资并引入战投，发展或提速：赣锋锂电增资并引入战投，发展或提速：2021 年 7 月，赣锋锂业与一众机构投资者对赣锋锂电进行增资，投资方包括小米、OPPO、东风汽车、长安汽车等一众名企，除去赣锋锂业34 的投资额，赣锋锂电合计获得投资约 9.71

126、亿元。值得注意的是，小米还通过小米长江产业基金参股珠海冠宇、中航锂电、蜂巢能源等电池行业领先企业。表表 14：锂电池板块子公司情况：锂电池板块子公司情况 生产基地生产基地 持股比例持股比例 位臵位臵 主要产品及产能主要产品及产能 投产年份投产年份 东莞赣锋东莞赣锋 60.87%广东东莞 聚合物锂电池，3000 万只/年 2016 年 赣锋锂电赣锋锂电 60.87%江西新余 动力/储能电池 2016 年投产，2021 年二期投产 赣锋电子赣锋电子 60.87%江西新余 TWS 电池、日产 40 万只 2018 年 江苏赣锋江苏赣锋 60.87%江苏苏州 动力与储能电池组、电池管理系统 2019

127、年 汇创新能源汇创新能源 60.87%广东东莞 涵盖储能、动力、3C市场，年产 1500 万只以上电 浙江锋锂浙江锋锂 60.87%江西新余 第一代固态锂电池 2021 年 惠州赣锋惠州赣锋 60.87%广东惠州 聚合物锂电池、TWS 电池 在建 资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 表表 15：锂电池板块在建项目：锂电池板块在建项目（截至（截至 2021 年年报）年年报）项目名称项目名称 投资方式投资方式 2021 年投入年投入金额（亿元）金额（亿元）截至截至 2021年累计实年累计实际投入金额（亿元）际投入金额（亿元）资金来源资金来源 项目进度项目进度 赣锋锂电年产赣锋锂电年产 20

128、亿瓦时高容量锂离子动力电池项目亿瓦时高容量锂离子动力电池项目 自建 3.13 5.02 自有资金 92.46%赣锋锂电动力电池二期年产赣锋锂电动力电池二期年产 5GWh 新型电池项目新型电池项目 自建 4.78 5.34 自有资金 25.41%高端聚合物锂电池研发及生产基地建设项目高端聚合物锂电池研发及生产基地建设项目 自建 4.12 4.12 自有资金 13.73%合计合计-21.14 55.27-资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 公司电池布局上，在动力领域装车或是储能领域，目前以磷酸铁锂电池为主力，同时发展三公司电池布局上，在动力领域装车或是储能领域，目前以磷酸铁锂电池为主力，同时

129、发展三元及固态锂电池。元及固态锂电池。锂源系磷酸铁锂重要成本来源，公司布局磷酸铁锂凸显原材料优势。锂源系磷酸铁锂重要成本来源，公司布局磷酸铁锂凸显原材料优势。磷酸铁锂电池中成本占比最大的部分为磷酸铁锂正极材料，而正极材料中，原材料成本占磷酸铁锂生产总成本的70%，降低原材料成本是降低磷酸铁锂成本的关键。在磷酸铁锂原材料中，铁源、磷源和碳源材料是钢铁、化工等传统工业领域的常规或基础材料，其上游原料在自然界中广泛分布，供应规模庞大、价格相对低廉。锂源材料的上游为价格昂贵的金属锂，因而碳酸锂是磷酸铁锂中单价最高的原材料，据德方纳米招股说明书，电池级碳酸锂占原材料成本比例超过 50%，磷酸铁占原材料成

130、本比例超过 30%，蔗糖、炭黑、氮气等其他辅助材料占原材料成本比例低于 15%。相比于三元材料，公司进入磷酸铁锂的壁垒相比于三元材料，公司进入磷酸铁锂的壁垒相对较低相对较低。三元正极材料是三元锂电池的关键核心材料，锂电池生产厂商均对供应商实行严格的认证机制，需要对供应商的技术能力、物流能力、质量管理、财务稳定性、环保能力等方面进行认证，检验期长且严格，通常送样到量产耗时数年时间。特别是高镍三元正极材料对于生产环境及生产设备的要求较高，新建产线需要大额资金投入；三元正极材料生产成本中原材料采购成本占比较高，日常经营需要大量流动资金支持。因此，行业新入企业面临一定的资金壁垒。3.2.2.2.消费及

131、动力电池产能加速布局 有序扩大消费类电池基本盘有序扩大消费类电池基本盘 公司的消费类电池的运营主体包含东莞赣锋、赣锋电子、惠州赣锋，均系赣锋锂业孙公司、赣锋锂电子公司。东莞赣锋（孙公司）：3000 万只/年全自动聚合物锂电池生产线。赣锋电子（孙公司）：TWS 电池达到日产 10 万-12 万只；第一代固态技术-数码类聚合物锂电池研发中试生产线在建设当中。惠州赣锋（孙公司）：2020 年 10 月开始拟以自有资金不超过 30 亿元，在惠州仲恺高新35 区建设“高端聚合物锂电池研发及生产基地项目”，建设周期为 2 年。图图 41：公司消费类电池主要应用场景公司消费类电池主要应用场景 资料来源：赣锋

132、锂电官网，安信证券研究中心 动力电池动力电池工业车辆领域电池系统领导者工业车辆领域电池系统领导者 公司通过对中科院科研成果产业转移转化，将国际领先的锂电池管理技术应用于工业铅酸电池的锂电替代升级改造。公司运用在工业车辆的动力电池具备 5 年或 10000 小时超长循环寿命，同时 LFP 产品满足高安全性要求，六款电芯、多种模组，覆盖工业动力电池系统的大部分需求。图图 42：赣锋锂业一体化赣锋锂业一体化 BMS 已广泛用于工业车辆已广泛用于工业车辆 资料来源：赣锋锂电官网，安信证券研究中心 2021 年年 6 月，配套赣锋月，配套赣锋磷酸铁锂磷酸铁锂电池的奇瑞新能源电池的奇瑞新能源 A00 级新

133、车级新车 Costinec1 正式进入新车公正式进入新车公告，成为赣锋动力电池首款配套乘用车型。告，成为赣锋动力电池首款配套乘用车型。此后，赣锋锂电还为厦门金龙、山东豪驰智能汽车、东风汽车、北京汽车制造厂配套了电池，其中既包含客车产品，还包含其他专用车产品，涉及的电池类型从磷酸铁锂电池拓展到混合固态电解质锂电池、三元电池。表表 16：赣锋锂电动力电池配套车型：赣锋锂电动力电池配套车型 公告批次公告批次 企业名称企业名称 产品类型产品类型 电池类型电池类型 345 上汽集团奇瑞汽车有限公司 纯电动车 磷酸铁锂电池 349 厦门金龙联合汽车工业有限公司 纯电动低入口城市客车 磷酸铁锂电池 349

134、山东豪驰皆能汽车有限公司 纯电动载货汽车 磷酸铁锂电池 349 山东豪驰皆能汽车有限公司 纯电动厢式运输车 磷酸铁锂电池 349 山东豪驰皆能汽车有限公司 纯电动厢式运输车 磷酸铁锂电池 349 山东豪驰皆能汽车有限公司 纯电动载货汽车 磷酸铁锂电池 36 349 山东豪驰皆能汽车有限公司 纯电动载货汽车地盘 磷酸铁锂电池 349 山东豪驰皆能汽车有限公司 纯电动邮政车 磷酸铁锂电池 349 山东豪驰皆能汽车有限公司 纯电动厢式运输车 磷酸铁锂电池 351 东风汽车集团有限公司 纯电动汽车 混合固态电解质锂电池 352 东风汽车集团有限公司 纯电动汽车 三元电池 355 北京汽车制造厂有限公司

135、 纯电动汽车 磷酸铁锂电池 资料来源：工信部，安信证券研究中心 3.2.2.3.固态电池率先量产，依靠资源占得先机 赣锋锂业固态电池布局始于 2016 年，依托浙江锋锂展开，由许晓雄博士团队负责，许晓雄博士有 20 余年的固态研发经验。公司首批搭载赣锋固态电池的 50 辆东风 E70 电动车正式完成交付。产品方面，目前赣锋锂业第一代混合固液电解质电池产品能量密度可达 235-280Wh/kg。第二代固态锂电池基于高镍三元正极、含金属锂负极材料，产品能量密度已超过 359Wh/kg，循环寿命接近 400 次。原材料方面，公司拥有金属锂产品产能 2150 吨，据公司公告，产能排名全球第一，并且拟在

136、宜春分期投资建设年产 7000 吨金属锂及锂材项目，新建固态锂电池负极材料等生产线，或为固态电池发展提供保障。由于熔盐电解法是目前工业上制备金属锂的主要工艺方法，据金属锂制备工艺研究进展（李忠岐等），约有 90%的金属锂采用熔盐电解法制备，该方法制取金属锂的原材料为氯化锂，而 Mariana 项目未来可贡献 2 万吨氯化锂产能，可以为公司金属锂产能的拓展提供支撑。锂箔是固态电池负极的关键材料，赣锋锂业凭借自身的冶炼加工能力在锂箔物理性能及规模化上行业领先。固态电池负极可行的方法是使用薄金属锂箔（约 15 m），不过目前可用的商业锂箔通常非常厚（50-100 m），如此厚的锂箔会导致 N/P 比

137、失衡同时锂利用率偏低。而赣锋锂业凭借前沿技术、战略眼光为锂电池的下一个时代提前布局，奉新/宜春赣锋着重研发制备出宽度200mm、厚度30m 的超薄锂带（锂箔）、锂复合带等产品，持续巩固固态电池材料端的领先优势。图图 43：金属锂产能占比金属锂产能占比 图图 44：熔盐电解法工艺流程图熔盐电解法工艺流程图 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 资料来源：熔盐电解制备金属锂的方法（李权），安信证券研究中心 44%21%17%8%5%5%赣锋锂业 金昆仑 天齐锂业 盛新锂能 Livent其他 37 图图 45：电池技术发展路线电池技术发展路线 资料来源：德勤分析，安信证券研究中心 表表 17：固态

138、电池领域企业布局情况：固态电池领域企业布局情况 电池企业电池企业 固态电池布局情况固态电池布局情况 高能时代高能时代 公司已在中国和日本横滨建立电池研发中心，横滨团队负责电芯设计、工艺研发，目前汇聚了 10余个来自中日韩的专家团队，公司已完成超 5000 万人民币融资。宁德时代宁德时代 可做出固态电池样品，固态电池产业化进程在逐渐加快。赣锋锂业赣锋锂业 产品方面，目前赣锋锂业第一代混合固液电解质电池产品能量密度可达 235-280Wh/kg。第二代固态锂电池基于高镍三元正极、含金属锂负极材料，产品能量密度已超过 359Wh/kg，循环寿命接近 400 次。去年 7 月，赣锋锂业子公司赣锋锂电与

139、东风公司技术中心司正式签约，双方还签订了固态电池 E70 车型示范推广协议。今年1 月 22 日，赣锋锂电官方披露，首批搭载赣锋固态电池的 50 辆东风 E70 电动车正式完成交付。三星三星 SDI 三星 SDI已经开始建设业界第一条全固态电池的试验线，将其命名为“S-Line”。国轩国轩高科高科 公司目前已开发出能量密度大于 360Wh/kg 的电池产品，并已获得车企认可和项目定点。蜂巢能源蜂巢能源 携手中科院拟建设固态电池技术研究中心，计划于 2025 年在其量产车上搭载能量密度达 350-500Wh/kg 的固态电池。孚能科技孚能科技 第一代能量密度达 330Wh/kg 的半固态电池已送

140、样给整车厂客户。LG 公司正在开发全固态电池技术，目标是在 2030 年前后开始进入大规模生产阶段。SK On 公司正在开发全固态电池技术，目标是在 2030 年前后开始进入大规模生产阶段。QuantumScape 公司研发的全固态电池计划于 2024年开始大规模生产，其全固态电池产品为电动汽车提供的续航里程要比市面上的传统锂电池高出 80%左右。辉能科技辉能科技 2020 年 7 月，辉能科技宣布投资 380亿的大陆区总部及全球产业基地项目落地杭州，建设内容包括 2GWh、5GWh 固态锂陶瓷电池芯产业化项目，公司固态锂陶瓷电池产能计划到 2026 年达到 50GWh。清陶能源清陶能源 在

141、2018 年就建成了国内首条固态锂电池生产线，2022年 2月，清陶能源总投资50亿的固态锂电池产业化项目在昆山开发区破土动工，产能规划 10GWh，达产后预计新增年产值 100 亿元。北京北京卫蓝卫蓝 2021 年 10 月与恩捷股份、天目先导签订战略合作框架协议，共同合作研发及生产固态电解质涂层隔膜产品。Solid Power 公司 2021 年获 SKI3000 万美元投资，计划联合生产车规级固态电池。资料来源：起点锂电大数据，安信证券研究中心 3.2.2.4.储能市场雪坡长，公司深入多方合作 公司加速储能领域的战略布局。公司加速储能领域的战略布局。继此前同德尔能、科信技术、青海省海西州

142、人民政府、度普、葑全新能源等合作，2022 年 5 月赣锋锂业拟与重庆三峡水利、长江电力合资成立电池资产管理公司（公司持股 30%），推动和深化在新型储能、交通电动化等领域的合作。根据公告，该合资公司是电池资产管理平台，作为资产承载主体，主要为新型储能、交通电动化等业务提供储能电池、储能系统、动力电池的产品集成、投资、租赁或销售、电池回收等一体化资产管理服务。表表 18：公司加速储能领域的战略布局公司加速储能领域的战略布局 时间时间 合作方合作方 储能领域合作事件储能领域合作事件 38 2019 年年 11月月 德尔能 双方就许继电气参与国家电网大型充换电设备以及储能电池项目进行合作，预计合作

143、总金额达 50 亿，赣锋锂业将专注于新能源电池材料，电芯生产制造；德尔能将专注于动力电池 Pack，BMS 产品研发与生产。2021 年年 3 月月 科信技术 赣锋锂业同科信技术签订战略合作协议，双方研发团队将在储能方面开展深入合作，推动行业标准研究，深化资源共享与技术合作，启动通信及数据中心适用磷酸铁锂电池技术白皮书的编制工作，共同推动行业安全规范研究和修订工作。2022 年年 1 月月 青海省海西州人民政府 加强对海西州盐湖锂资源的综合开发利用，加大配套产能、回收再利用、储能电池、电站、研发科研等项目合作力度，形成盐湖锂资源勘探开发及综合循环利用的产业集群。2022 年年 1 月月 度普新

144、能源 赣锋锂业参股度普（苏州）新能源科技有限公司，度普新能源成立于 2017年，专注于为终端充电市场提供灵活充电储能解决方案。2022 年年 4 月月 葑全新能源 赣锋锂电参股江苏葑全新能源动力科技公司，后者成立于 2019 年1 月，致力于成为全球领先的新能源物流车和储能领域的综合解决方案服务商。2022 年年 5 月月 重庆三峡水利、长江电力 赣锋锂业拟与重庆三峡水利、长江电力合资成立电池资产管理公司，推动和深化在新型储能、交通电动化等领域的合作。三峡水利与赣锋锂业各持股 30%，并列第一大股东；三峡水利的控股股东长江电力持股 15%；三峡水利关联企业绿色基金管理公司持股 25%。资料来源

145、：赣锋锂业公告，企查查，安信证券研究中心 赣锋锂电赣锋锂电多次参与重大储能项目。多次参与重大储能项目。2020 年以来公司参与江苏 10MW/54.2MWh 用户侧商业储能项目、东莞 1MW/3MWh 用户侧商业储能项目、国家电网许继集团江苏下舍储能电站项目（26.4MWh）、广州 500kW/1.85MWh 用户侧商业储能项目、甘肃 720MWh 大规模储能示范项目瓜州子 130MWh 项目（42MWh）等重大储能项目。表表 19：甘肃甘肃 720MWh 大规模储能示范项目瓜州子大规模储能示范项目瓜州子 130MWh 项目项目中标情况中标情况 中标中标候选候选名次名次 公司公司 投标报价投标

146、报价 质量质量 工期工期/交货期交货期/服务期服务期 1 江苏海基新能源股份有限公司 84.087 万元 满足 45 天 2 江西赣锋电池科技有限公司 84 万元 满足 45 天 3 浙江南都电源动力股份有限公司 88.1188 万元 满足 58 天 4 瑞浦能源有限公司 82 万元 满足 60 天 5 上海电气国轩新能源科技有限公司 91 万元 满足 45 天 资料来源：北极星储能网，安信证券研究中心 需求及储能电池政策驱动下，储能市场需求或持续放量，公司具备一体化优势，或具备较强需求及储能电池政策驱动下，储能市场需求或持续放量，公司具备一体化优势，或具备较强的竞争力。的竞争力。据北极星统计

147、，截止到目前共有湖北、浙江、广东、安徽、河北、内蒙古等 12个省市明确提出储能规划，到 2025 年新型储能装机共计 39.7GW。其中青海、甘肃储能规模最大，2025 年新型储能预计装机 6GW。表表 20：储能电池领域支持类政策频出：储能电池领域支持类政策频出 发布时间发布时间 发布部门发布部门 政策名称政策名称 重点内容解读重点内容解读 政策性质政策性质 2021 年年 3 月月 国家发改委、国家能源局 关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见 合理配臵储能，积极实施存量“风光水火储一体化”提升，稳安推进增量“风光水(储)一体化”，探索增量“风光储一体化”，严控增量“风光火(储

148、)一体化”。支持类 2021 年年 4 月月 国家能源局 关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知(征求意见稿)保障性并网项目之外的项目采用市场化并网机制，项目方需要通过市场化方式落实并网条件，包括电化学储能等灵活调节能力等。支持类 2021 年年 4 月月 国家发改委、国家能源局 关于加快推动新型储能发展的 指导意见(征求意见稿)坚持储能技术多元化，推动锂离子电池等相对成熟 新型储能技术成本持续下降和商业化规模应用。支持类 2021 年年 5 月月 国家发改委 关于进一步完善抽水臵能价格形成机制的意见 坚持以两部制电价政策为主体，进一步完善抽水蓄能价格形成机制，以竞争性方式形成

149、电量电价,将容量电价纳入输配电价回收，同时强化与电力市场建设发展的衔接，逐步推动抽水蓄能电站进人市场。支持类 2021 年年 5 月月 国家能源局 关于 2021 年风电、光伏发电 开发建设有关事项的通知 提出保障性并网范围以外仍有意愿并网的项目，可通 过自建、合建共享或购买服务等市场化方式落实并网条件后，由电网企业予以并网。并网条件主要包括配套新增的抽水着能、储热型光热发电、火电调峰、新型储能、可调节负荷等灵活调节能力。并且在确保安全前提下，鼓励有条件的户用光伏项目配备储能。支持类 2021 年年 7 月月 国家工信部 新型数据中心发展(2021-2023 年)支持探素利用储能电池作为数据中

150、心多元化储能和备 用电源装臵，加强动力电池梯次利用产品推广应用。支持类 2021 年年 7 月月 国家发改委、国家能源局 关于加快推动新型储能发展的指导意见 提高科技创新能力，坚持储能技术多元化，推动锂离子电池等相对成熟新型储能技术成本持续下降和商业化规模应用，实现压缩空支持类 39 气、液流电池等长时储能技术进入商业化发展初期，加快飞轮储能、钠离子电池等技术开展规模化试验示范，以需求为导向，探索开展储氢、储热及其他创新储能技术的研究和示范应用。2021 年年 9 月月 工业和信息化部、人民银行、银保监会、证监会 四部门关于加强产融合作推动工业绿色发展的指导意见 工业绿色重点发展方向：推动新型

151、储能电池产业突破，引导智能光伏产业高质量发展。支持绿色低碳装备装臵、仪器仪表和控制系统研发创新，在国土绿化、生态修复、海绵城市与美丽乡村建设等领域提升装备化、智能化供给水平。支持类 2021 年年 9 月月 国家能源局 新型储能项目管理规范（暂行）新建动力电池梯次利用储能项目，必须遵循全生命周期理念，建立电池一致性管理和溯源系统，梯次利用电池均要取得相应资质机构出具的安全评估报告。已建和新建的动力电池梯次利用储能项目须建立在线监控平台，实时监测电池性能参数，定期进行维护和安全评估，做好应急预案。支持类 2021 年年 12 月月 国家能源局 “十四五”能源领域科技创新规划 集中攻关储能电池共性

152、关键技术，实现储能电池 25年以上的循环寿命及健康状态快速监测和评价；开展低成本可修复再生的新型储能电池技术研究，研发退役电池剩余价值评估、单体电池自动化拆解和材料分选技术，实现电池修复、梯次利用、回收与再生 支持类 2022 年年 3 月月 国家发改委、国家能源局 “十四五”新型储能发展方案 开展不同技术路线分类试点示范。重点建设更大容量的液流电池、飞轮、压缩空气等储能技术试点示范项目，推动火电机组抽汽蓄能等试点示范，研究开展钠离子电池、固态锂离子电池等新一代高能量密度储能技术试点示范。支持类 资料来源：Wind，安信证券研究中心 3.2.3.多渠道提升关键电池原材料保障能力，为一体化保驾护

153、航多渠道提升关键电池原材料保障能力，为一体化保驾护航 在原生资源在原生资源-冶炼再到下游应用场景的产业链下，赣锋锂业凭借领先的资源冶炼布局已具备显冶炼再到下游应用场景的产业链下，赣锋锂业凭借领先的资源冶炼布局已具备显著的竞争优势，同时公司在电池回收布局上亦具备较高的市场地位。著的竞争优势，同时公司在电池回收布局上亦具备较高的市场地位。电池回收不仅可以提升关键电池原材料的供应，特别是公司电池一体化需要的镍钴原料，而且在未来以下游为责任主体的回收体系中，赣锋锂业在回收领域的发展有望与自身一体化至电池端的战略形成密切的协同效用。为解决未来退役大潮下的电池处理问题，公司于 2016 年成立赣锋循环，从

154、退役电池中提取锂、钴、镍等化合物、前驱体等产品，使废旧电池中的资源实现重复利用，当然除了回收之外，公司也积极参股镍钴资源，为下游电池提供关键原材料 3.2.3.1.电池回收目标明确，巩固关键电池原材料保障能力 公司通过扩充退役锂电池回收业务产能及开发退役电池综合回收利用新工艺和新技术，提升产业化技术水平和竞争优势。循环科技已入选国家工信部新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件第二批名单，据公司公告，2021 年循环科技已建成国内最大的退役锂电池绿色回收体系，形成退役锂电池拆解及金属综合回收 2.4 万吨的回收处理能力，退役磷酸铁锂电池回收国内市场占有率排名第一，退役三元锂电池回收国内市场

155、占有率前三。2021 年回收条线产出可观，能源金属收率较高。年回收条线产出可观，能源金属收率较高。据公司公告，公司 2021 全年回收处理退役电池、电芯、极片及粉末等总计 25800 吨、回收镍钴锰总量 2700 吨，产出三元前驱体 5500吨、镍钴锰综合回收率大于 98%，回收氯化锂 3700 吨、锂收率大于 90%。原料端绑定电池及车厂，产品端增加附加值，致力于形成产业闭环。原料端绑定电池及车厂，产品端增加附加值，致力于形成产业闭环。（1）原料端：公司将加大与比亚迪、国轩高科、亿纬锂能等锂电知名企业合作建立合作关系，确保电池及废料的供应；（2）产品端：公司将产出的电池级碳酸锂、三元前驱体等

156、高附加值产品销售至正极材料企业，用于电池制造，实现产业闭环。1.2 万吨三元前驱体扩建项目已试生产万吨三元前驱体扩建项目已试生产：据公司公告，循环科技 1.2 万吨三元前驱体扩建项目以回收退役三元锂电池为原料，建设年产 1.2 万吨三元前驱体材料及 4250 吨电池级锂盐产品生产线。现已完成新建电池拆解车间、电池破碎车间、三元浸出与除杂车间、萃取车间、锂盐加工车间、三元前驱体车间等所有主体工程建设及原料仓库、废渣仓库、供排水系统、供气系统、污染处理系统等所有辅助工程建设，项目已于 2021 年 12 月试生产。40 立足专业化回收利用废旧电池，回收产能规划立足专业化回收利用废旧电池，回收产能规

157、划领先领先。公司现有 2 万吨磷酸铁锂、1.4 万吨三元电池处理能力，预计至 2023 年磷酸铁锂处理能力达 5 万吨、三元电池处理能力达 5 万吨，形成回收电池料产电池级碳酸锂 5000 吨、三元前驱体 2 万吨，希冀成为全国最大的磷酸铁锂回收企业，废旧电池处理能力行业前三。同时正是因为公司资源同时正是因为公司资源-冶炼冶炼-电池电池-回收的闭环布局，公司可以为客户提供完善的产业链服务回收的闭环布局，公司可以为客户提供完善的产业链服务及合作。及合作。据公司公告，赣锋锂业与蜂巢能源签署战略合作框架协议书，双方将发挥各自资源优势，增强信息、技术共享水平，建立长期战略客户和合作伙伴关系，合作开发国

158、内外创新领先、具有显著社会意义和商业价值的产品，在锂资源合作、锂盐购销、电池回收、产业园合作等领域开展深度业务合作。图图 46：退役电池回收解决方案示意图退役电池回收解决方案示意图 资料来源：赣锋锂业公告，安信证券研究中心 3.2.3.2.参股镍钴资源，或补齐关键电池原材料供应短板 同同 SPN 合作，布局印尼合作，布局印尼红土镍矿红土镍矿 2021 年 1 月，赣锋锂业与 SRN 的印尼子公司 PT ATS 签订为期 10 年的镍矿承购合同，以每年至少 100 万吨的市场价格供货，并可选择每年额外增加 50 万吨的采购量并将承购合同再延长五年。2021 年 5 月，赣锋锂业发布公告称，公司董

159、事会同意全资子公司赣锋国际有限公司以自有资金 1500 万美元投资 SRN 的可交债。于投资生效 6 个月后，公司有权将持有的可交债权益100%转换为 SRN 新加坡子公司 FER 25%的股权。转股同时，公司有权以额外 1500 万美元对价，增持 FER 股权至 50%。据悉，该公司持有位于印度尼西亚的 TAS 红土镍项目 100%的资产。战投战投参股腾远钴业，参股腾远钴业，持续提升持续提升钴资源钴资源保障力度保障力度 公司持有腾远钴业 5.47%股权，后者系能源金属行业领先企业。据公告，2022 年腾远钴业本部或将形成总计 2 万吨钴盐的产能；2022 年末刚果腾远或将电积铜实现 4 万吨

160、产能、钴中间品 1 万吨的产能，整个三期项目建成后，电积铜产能将增至 6 万吨。3.3.天齐锂业：天齐锂业：积极推进全产业协同积极推进全产业协同，优质资源或迎来估值提升优质资源或迎来估值提升 公司上游持有优质锂矿 SQM-Atacama 及泰利森，中游冶炼产能持续扩张，同时以金属锂及锂盐配套优势，同下游展开合作，如已参股 SES 及厦钨新能、参股并与北京卫蓝成立合资公司、与中创新航签署战略合作协议。单纯从资源变现而言，公司上游拥有可用资源量 19.9 万吨/年，若继续打通锂产业链的下游环节，可保障 306GWh 电池的生产，整体业绩成长性较高。41 图图 47：天齐锂业天齐锂业一体化布局一体化

161、布局 资料来源：Wind，天齐锂业公告，安信证券研究中心 注：各环节涉及的产能规划均以2025年为节点 3.3.1.资本结构持续改善，资本结构持续改善，轻装上阵轻装上阵布局产业链合作布局产业链合作 从从现有的各业务条线而言，随着现有的各业务条线而言，随着资本结构持续改善，资本结构持续改善，在建及规划在建及规划项目进展或提速。项目进展或提速。截至2022Q1，公司一年到期的非流动负债为 41.38 亿元，占流动负债比例降至 34.7%，短期债务压力明显缓释，另外，2022Q1 资产负债率为 51.85%，自高点下降 30.47pct。公司成功登陆港交所，本次全球发售 H 股总数为 1.64 亿股

162、，其中初步安排香港公开发售 1641.24 万股，约占全球发售总数的 10%，国际发售其余 90%，发行价格区间为 82 港元，共募资约 134亿港元，并拟将募得资金用于偿还银团并购贷款、奎纳纳二期、安居工厂等项目，未来公司资本结构或持续优化，同时或加速规划及在建项目落地。从战略层面而言，公司财务风险缓释、资金实力到位后，阻碍公司业务经营的重大障碍解除，依托现有的资源优势、锂盐及金属锂产能、下游的合作契机（同卫蓝新能源等），具备往下游一体化的前提条件。图图 48：公司短债明显下滑公司短债明显下滑 图图 49：公司资产结构持续改善公司资产结构持续改善 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 资

163、料来源：wind，安信证券研究中心 00.10.20.30.40.50.60.70.80.90500000002500020022Q1一年到期的非流动负债（百万元）占流动负债比例（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2001920202021 2022Q1资产负债率 42 表表 21：天齐锂业银团贷款情况：天齐锂业银团贷款情况 A+C 类银团贷款类银团贷款 B类银团贷款类银团贷款 本金本金 1.69 亿美元 12 亿美元 付款周期付款周期 6 个月 6 个月 利息计算方式利息计算方式 6 个月 Lib

164、or+200BP支付利息，差额利息连同按实际到期利率与 6个月Libor+200BP之间的差额利率计算复利 最后付款期限最后付款期限 2022 年 11 月 25 日 2023 年 11 月 29 日 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 3.3.2.资源端：参控股优质锂资源，基本盘资源端：参控股优质锂资源，基本盘优势明显优势明显 优质资源优质资源有望有望给公司带来给公司带来持久回报持久回报。公司现有的资源主要系格林布什、SQM、雅江措拉及扎布耶盐湖，公司收购格林布什、SQM 时间点较早，此类优质标的稀缺性较高。公司在收购泰利森时，交易的方案较为创新，天齐集团通过拦截式收购先行实施，上市公

165、司后续将标的资产纳入，泰利森的完成一定程度上提升了我国企业在国际锂资源市场的话语权，同时使天齐锂业由一家单纯的锂加工企业升级转型为掌握大量优质锂矿资源及拥有锂矿采选加工、锂系列产品深加工及销售于一体的跨国锂业公司，实现了跨越式发展。图图 50：泰利森泰利森资源优越，收购过程复杂，一定程度上资源优越，收购过程复杂，一定程度上或难以模仿或难以模仿 资料来源：天齐锂业公告等，安信证券研究中心 参控股优质资源格林布什锂矿及参控股优质资源格林布什锂矿及 SQM，权益资源量约，权益资源量约 1390 万吨万吨 LCE。公司以西澳大利亚格林布什锂矿为资源基地，四川雅江措拉锂矿为资源储备；目前格林布什锂辉石矿

166、已建成的锂精矿产能确保公司能获得稳定的低成本优质原料，同时公司参股 SQM，依托 Atacama 优质资源，2022 年、2023 年 SQM 盐湖碳酸锂产能将达到 18 万吨/年、21 万吨/年。表表 22：公司资源情况：公司资源情况 资源资源 权益权益 资源资源量（万吨量（万吨 LCE）品位品位 产能情况产能情况 锂矿锂矿-泰利森泰利森-Greenbushes 26.01%878 Li2O 2.0%2022 年建成产能 162 万吨/年 锂矿锂矿-四川甘孜州雅江措拉四川甘孜州雅江措拉 100%63.2 Li2O 1.3%精矿产能 10.69 万吨，计划在未来重启 盐湖盐湖-扎布耶扎布耶 2

167、0%178.76-扩建万吨锂盐产能，总产能或达 1.6 万吨 盐湖盐湖-SQM Atacama 23.02%4555 1835mg/L 2022 年或将达到 18 万吨碳酸锂、3 万吨氢氧化锂产能 权益资源量权益资源量 1390 产能情况 2022 年资源权益产能 9.5 万吨 LCE 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 注：B类股交割完毕后，持有SQM 21.9%股份 2022 年格林布什精矿产能年格林布什精矿产能 162 万吨万吨/年，年，2025 年将增加至年将增加至 214 万吨万吨/年。年。目前在建的化学级锂精矿三期扩产项目预计将于 2025 年建造完工。根据 BDA 报告，该

168、项目完全建成并投产以后将使格林布什的锂精矿整体产能或达到 214 万吨/年；格林布什另一座锂精矿加工厂化学级四号扩产项目计划于 2025 年开始动工。此外，格林布什的尾矿再处理工厂（TRP）已于2022 年初完工，预计每年可新增约 28 万吨锂辉石精矿。43 图图 51：格林布什产能规划格林布什产能规划 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 注：左图纵轴单位为百万吨 SQM 规划碳酸锂产能规划碳酸锂产能 21 万吨万吨/年。年。截至 2021 年底，公司参股公司 SQM 在智利的碳酸锂有效产能为 12 万吨/年，氢氧化锂产能为 2.15 万吨/年，根据 SQM 年报显示，其预计 2022H

169、1碳酸锂和氢氧化锂产能分别有望增加到 18 万吨和 3 万吨，同时，SQM 宣布到 2023 年，其将进一步提高碳酸锂和氢氧化锂产能，分别达到 21 万吨和 4 万吨。SQM 在 Atacama 盐湖的开采权是根据一份租赁协议签订获得，该协议将于 2030 年到期。该租赁协议于 2018 年 1 月修订，允许智利核能委员会建立累计生产及销售上限，最高为349553 公吨金属当量锂（约 186.1 万吨 LCE），此乃在最初核准的数额之外，大约增加 64816公吨金属锂当量（约 34.5 万吨 LCE）。表表 23：公司权益资源产能测算：公司权益资源产能测算 项目项目 2021 2022 202

170、3 2024 2025 锂矿锂矿-泰利森泰利森-Greenbushes（万吨）（万吨）95.4 120 138 149 160 权益产能（万吨）24.81 31.21 35.89 38.75 41.62 锂矿锂矿-四川甘孜州雅江措拉（万吨）四川甘孜州雅江措拉（万吨）-5 10.69 10.69 权益产能（万吨）-5 10.69 10.69 盐湖盐湖-扎布耶（万吨）扎布耶（万吨）0.38 0.46 0.61 1.16 1.46 权益产能（万吨）0.08 0.09 0.12 0.23 0.29 盐湖盐湖-SQM Atacama（万吨）（万吨）10.1 14 17 20 21 权益产能（万吨）2.2

171、1 3.07 3.72 4.38 4.60 权益产能合计（万吨权益产能合计（万吨 LCE）5.39 7.06 8.96 10.79 11.43 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 注：扎布耶产量考虑锂精矿折算成碳酸锂，取系数0.42 雅江措拉锂矿开发项目有望重启。雅江措拉锂矿开发项目有望重启。据公司公告，公司计划在不久的将来尽快重启雅江措拉锂矿的开采，积极与地方政府层面就项目实施计划做好沟通，确保在合法、合规的前提下，完成重启手续并进入项目具体实施和开采阶段。据环评报告，雅江措拉一期按年处理原矿 60万吨设计，年产精矿 10.69 万吨，随着项目未来重启，或贡献部分精矿产能。除了成熟的资

172、源如格林布什、除了成熟的资源如格林布什、SQM-Atacama，以及正在扩产的扎布耶盐湖，有望重启的雅，以及正在扩产的扎布耶盐湖，有望重启的雅江措拉锂矿外，公司仍有其他资源增量的空间。江措拉锂矿外，公司仍有其他资源增量的空间。（1）川矿资源增量：）川矿资源增量：公司控股股东天齐集团及实控人合计持有润丰矿业 77.9%的股权，润丰矿业拥有雅江县烧炭沟锂矿采矿权。截至目前，润丰矿业未对其锂矿资源进行任何开采，为避免同业竞争，天齐集团承诺在润丰矿业拥有的矿权具备开采商业价值时，将按公平合理的价格优先出售给天齐锂业或者根据有关监管的要求消除同业竞争。据地质报告，烧炭沟锂矿矿石资源量 1914.4 万吨

173、，氧化锂平均品位1.32%，折 63.2 万吨 LCE，规划 120 万吨原矿采选规模，开发条件是天齐盛合措拉选矿厂二期工程建成运行。（2）海外资源增量：公司通过泰利森间接持有 Salares 7 项目 13%的股44 权。Salares 7 项目是一个锂和钾卤水勘探项目，位于智利第 III 产区，由七个盐湖（卤水湖和周边特许经营区）组成，项目勘探权所有人 SALA 尚无在 Salares 7 项目进行任何开发或勘探活动的计划。3.3.3.冶炼端：冶炼端：承“上游优质资源”启“下游重点合作”，承“上游优质资源”启“下游重点合作”，冶炼扩张底气十足冶炼扩张底气十足 公司中期规划锂化工产品产能合公

174、司中期规划锂化工产品产能合计超过计超过 11 万吨万吨/年年，目前精矿权益量充裕，公司披露部分以，目前精矿权益量充裕，公司披露部分以代加工的方式消化代加工的方式消化。公司拥有合计约 4.48 万吨/年的锂化工产品产能，其中 3.45 万吨/年碳酸锂产能、0.5 万吨/年氢氧化锂产能、0.45 万吨氯化锂产能以及 800 吨金属锂产能。奎纳纳一期 2.4 万吨氢氧化锂产能已达到电池级氢氧化锂标准，预计于 2022H2 实现首次销售，奎纳纳二期 2.4 万吨氢氧化锂产能主体工程已完成，处于暂缓建设状态，据 IGO，预计将在2023H1 重启建设工程，并已承诺 1800 万美元的早期工程预算。遂宁安

175、居 2 万吨电池级碳酸锂项目目前正逐步恢复建设节奏，公司预计该项目将于2023H2 竣工进入调试阶段。此外，公司重庆铜梁生产基地拟分两期扩建 2000 吨金属锂项目，预计一期 800 吨将于 2023 年建成运行并投产，二期 1200 吨将于 2025 年建成运行并投产。表表 24：公司具备强大的锂精矿保障能力：公司具备强大的锂精矿保障能力 产品产品 基地基地 产能（实物吨）产能（实物吨）备注备注 产量（实物吨）产量（实物吨）2022E 2023E 2024E 2025E 碳酸锂碳酸锂 张家港基地 20000 投产 20000 20000 20000 20000 射洪基地 14500 投产 1

176、4500 14500 14500 14500 安居基地 20000 在建 5000 20000 合计合计 54500-34500 34500 39500 54500 射洪基地 5000 投产 5000 5000 5000 5000 氢氧化锂氢氧化锂 奎纳纳一期 24000 已进入试生产阶段，计划于2022 年 H2 实现销售。7000 20000 24000 24000 奎纳纳二期 24000 暂缓状态 6000 16000 合计合计 53000-12000 25000 35000 45000 金属锂金属锂 铜梁基地 2000 已投产 600 吨 240 312 406 527 射洪基地 20

177、0 投产 80 104 135 176 合计合计 2200-320 416 541 703 氯化锂氯化锂 射洪基地 4500 投产 1954 2541 3303 4294 锂资源需求量（万吨锂资源需求量（万吨 LCE）46768 58724 73192 97860 锂资源供给量（万吨锂资源供给量（万吨 LCE）76500 94225 108350 115363 其中：锂矿-泰利森-Greenbushes 76500 87975 94988 102000 锂矿-四川甘孜州雅江措拉-6250 13363 13363 锂资源供需差（锂资源供需差（+资源充足资源充足/-资源短缺）资源短缺）29732

178、35501 35158 17503 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 正是因为公司前端资源禀赋优越，以及后端长期的冶炼技术积累，公司的冶炼产品具备可观正是因为公司前端资源禀赋优越，以及后端长期的冶炼技术积累，公司的冶炼产品具备可观的成本优势。的成本优势。2021 年，由于锂辉石的市场价格上涨，精矿原料来源产生的碳酸锂的生产成本较高，碳酸锂的全球平均生产成本为 5830 美元/吨，同期天齐张家港基地的平均生产成本低于 4889 美元/吨，而射洪基地的平均成本为 5481 美元/吨。2021 年，氢氧化锂平均生产成本预计为 8269 美元/吨，相比购买第三方锂辉石或苛化的生厂商，一体化生厂

179、商维持较低的生产成本，原因是锂原料的成本增加，一体化生产商亦拥有部分最低成本，此得益于将锂辉石直接转化为氢氧化锂（无须透过碳酸中间体）及自格林布什获得低成本原料的能力，具体来看天齐射洪基地的成本为 5617 美元/吨，天齐奎纳纳工厂于 2021 年开始运行，平均生产成本为 9910 美元/吨，成本较高或主要系处于试生产状态。45 图图 52：碳酸锂成本曲线图碳酸锂成本曲线图 图图 53：氢氧化锂成本曲线图氢氧化锂成本曲线图 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 资料来源：天齐锂业公告，安信证券研究中心 3.3.4.依托原料优势拓展下游合作，依托原料优势拓展下游合作，或或对优质资源定价形成正

180、反馈对优质资源定价形成正反馈 公司资源及冶炼优势明显，并参股下游公司厦钨新能、SES、北京卫蓝、航天电源等，同时与中创新航签署战略合作协议、，公司同下游密切合作，转换为权益或者利润后或将显著提升优质资源变现的质量。表表 25：天齐锂业下游布局情况：天齐锂业下游布局情况 公司公司 股权关系股权关系 合作方式合作方式 厦钨新能厦钨新能 天齐持有 2.25%股权 2021 年厦钨新能及其子公司系天齐锂业第 2 大客户，占比 15.98%。SES 天齐持有 7.49%股权-北京卫蓝北京卫蓝 天齐持有 3.26%股权 天齐锂业旗下全资子公司天齐创锂与北京卫蓝签署完成了合作协议，双方计划共同出资设立合资公

181、司，涉及预锂化负极材料及回收、金属锂负极等 航天电源航天电源 天齐持有 9.91%股权-中创新航中创新航 持有天齐 0.3%股权 天齐锂业与中创新航签署了战略合作伙伴协议，双方将结成深度的战略合作伙伴关系，就电芯及电池材料、新材料、锂盐、锂矿等领域开展共同投资、合作研发等多领域的合作。德方纳米德方纳米 持有天齐 0.9%股权 德方纳米拟认购天齐锂业港股 IPO 股权，同时签署碳酸锂销售合同 LG 持有天齐 0.9%股权 LG 拟认购天齐锂业港股 IPO 股权，同时签署氢氧化锂销售合同 资料来源：wind，天齐锂业公告，安信证券研究中心 天齐锂业持有天齐锂业持有厦钨新能厦钨新能 2.25%的股权

182、。的股权。厦钨新能系钴酸锂正极材料龙头、三元正极材料领先企业，并布局磷酸铁锂产品。据公司公告，在建项目包括海璟基地年产 4 万吨锂离子电池材料产业化项目、海璟基地 3 万吨锂离子电池材料扩产项目、雅安基地年产 1 万吨磷酸铁锂项目（一期）等，预计 22 年底正极材料产能将超 10 万吨，25 年将超 30 万吨（含 10 万吨铁锂）。据天齐锂业公告，2021 年，厦钨新能及其子公司系公司第 2 大客户，占比 15.98%。公司持有公司持有 SES 7.49%股份。股份。SES 系领先的锂金属电池制造商，规划产能可观。据 SES 公告，SES 正与通用汽车和现代汽车合作，计划 2022 年推出车

183、用级锂金属电池 A 样品，并正在建设上海超级工厂，计划于 2023 年竣工，总面积为 3 万平方米，建成后的产能将达到 1GWh。2025 年规划产能将达到 30GWh，远期将扩大至 70GWh。SES 2021 年先后完成了 D 轮和D+轮融资，发行完成后，公司对 SES 持股比例由 10.76%稀释至 7.49%。依托金属锂产能，依托金属锂产能，公司拟公司拟携手北京卫蓝布局锂携手北京卫蓝布局锂产业链产业链，以加速半固态电池及固态电池的进一，以加速半固态电池及固态电池的进一步商业化，促进锂电材料产业革新。步商业化，促进锂电材料产业革新。天齐锂业持有北京卫蓝 3.26%股份，同时天齐锂业旗下全

184、资子公司天齐创锂与北京卫蓝签署完成了 合作协议，双方计划共同出资设立合资公司，以共同从事预锂化负极材料及回收、金属锂负极及锂基合金（复合）负极材料、预锂化试剂（原材料）及预锂化制造设备产品的研发、生产和销售等相关业务。公司已参股航天电源，航天电源是中国航天科技集团旗下专业从事以动力、储能锂电池开发、46 生产和销售的高新技术企业，航天电源动力领域的客户包括上汽集团、东风汽车等，据天齐锂业公告，公司目前持有航天电源 9.91%股权。图图 54：SES 获得的战投及运营支持获得的战投及运营支持 图图 55：SES 锂金属电池能量密度领先锂金属电池能量密度领先 资料来源：SES公告，安信证券研究中心

185、 资料来源：SES公告，安信证券研究中心 公司拟同中创新航展开多领域合作。公司拟同中创新航展开多领域合作。公司与中创新航签署了战略合作伙伴协议，双方将结成深度的战略合作伙伴关系，就电芯及电池材料、新材料、锂盐、锂矿等领域开展共同投资、合作研发等多领域的合作。中创新航已经设立常州、厦门、成都、武汉、合肥、江门、眉山等产业基地，构建长三角、西南、中部和大湾区等产业集群，2025 年规划产能接近500GWh，对锂电材料需求量较大。表表 26：中创新航产能规划：中创新航产能规划 地区地区 产能规划产能规划 预计投产情况预计投产情况 常州基地常州基地 70Gwh 分 6 期建设，总规划产能将达到 70G

186、Wh。2021 年1 月，四期（25GWh,100 亿元)签约；2月，二期（7Gwh，39 亿元)模组厂房封顶；6 月，三期（23GWh，100 亿元)项目主厂房封顶。成都基地成都基地 50Gwh 分 2 期建设，总投资 280 亿元，计划产能 50GWh 动力电池及储能电池，2021 年 6 月一期动工。眉山基地眉山基地 20Gwh 分 2 期建设，总投资100 亿元，二期 2022年 4月开工，一期2022年 1月竣工，规划产能为20GWh 动力电池及储能系统及 10 万吨锂电正极材料。洛阳基地洛阳基地 10Gwh 洛阳以生产新能源商用车电池、储能电池及特种电源为主，现有产能为 10GWh

187、。合肥基地合肥基地 100GWh 总投资 248 亿元，2021 年 11 月启动，年新增产能预计将达到 50GWh，总布局产能将达 100GWh。厦门基地厦门基地 60GWh 分 3 期建设，预计年产能达到60GWh。2021年 2月三期（40Gwh,200亿元）开工；一期（10Gwh,50 亿元）已竣工；二期（10Gwh,50 亿元）计划 2022 年第二季度建成投产。武汉基地武汉基地 50GWh 分 2 期建设，项目总投资 120 亿元，一期项目规划产能 20GWh，2022 年3 月竣工；二期项目规划产能 30GWh，2022 年 5 月签约，总规划产能达 50GWh。江门基地江门基地

188、 50Gwh 分 2 期建设，总投资达 200 亿元，2021 年1 月签约落地，通过“深圳国际总部+江门生产基地”模式建设 50GWh动力电池及储能系统江门基地。广州基地广州基地 50GWh 分 2 期建设，总投资 200亿元，2022 年1月 25 日签约规划产能 50GWh，主要产品包括动力电池和储能系统。欧洲项目欧洲项目 20Gwh 2021 年 12 月 21 日，与德国迪索公司签署CALB 欧洲锂电池工厂建设项目协议。中创新航欧洲项目规划建设动力电池产能 20GWh+。黑龙江产业基地黑龙江产业基地-2021 年 11 月，中创新航与黑龙江省人民政府签署战略合作协议，共建东北地区新能

189、源产业集群。资料来源：中创新航官网等，安信证券研究中心 全资子公司成都天齐与德方纳米签署长期供货协议，与下游领先企业深度合作。全资子公司成都天齐与德方纳米签署长期供货协议，与下游领先企业深度合作。成都天齐系德方纳米稳定的锂源供应商，2019-2021 年双方累计交易额为 4.13 亿元，鉴于长期以来的友好合作关系和在新能源产业链条上的长期发展战略，双方签订天齐锂业销售合同，约定成都天齐将在 2022 年 7 月至 2024 年 12 月期间向德方纳米供应碳酸锂。另外据德方纳米公告，其拟使用自有资金不超过 1.6 亿美元作为基石投资者参与认购天齐锂业在香港联合交易所的首次公开发行股份。公司同公司

190、同 LG 签署氢氧化锂长期供货合同签署氢氧化锂长期供货合同，并拟投资约，并拟投资约 11.78 亿港元参与天齐锂业港股亿港元参与天齐锂业港股 IPO 的的配售配售。本次签订的合同约定，自 2023 年 1 月 1 日起至 2026 年 12 月 31 日，由成都天齐向 LG 化学销售单水氢氧化锂，销售数量按照合同的约定，由卖方根据买方需求分批次交付，销售单价按照双方约定的定价机制执行。47 4.自下而上一体化：自下而上一体化：保障原料供应，平滑价格波动保障原料供应，平滑价格波动 新能源需求持续提升，各大电池企业或车企对关键电池原材料的需求与日俱增，向资源-冶炼一体化渐成趋势。如宁德时代大力布局

191、云母资源并已同天华超净、永兴材料合作，比亚迪布局盐湖资源并同融捷股份、盛新锂能合作。从一体化的层面出发，宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、青山控股可保障 773、957（考虑混动车型占比较高）、180、146、72 万辆新能源汽车的产出。图图 56：电池企业一体化产业链参与企业电池企业一体化产业链参与企业 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 表表 27：电池厂一体化对应各环节保障力度电池厂一体化对应各环节保障力度 产业链产业链 一体化参一体化参与企业与企业 资源类资源类型型 规划电池规划电池产能产能（GWhGWh）一体化资源量（万一体化资源量（万吨吨 LCE）一体化锂盐产能一体化锂盐产

192、能（万吨（万吨 LCE）一体化锂资源对一体化锂资源对应电池产能应电池产能（GWh）一体化锂资源对一体化锂资源对应电车产能（万应电车产能（万辆）辆）锂资源自有率锂资源自有率 权益 可用 权益 可用 权益 可用 权益 可用 权益 可用 宁德时代宁德时代 永兴材料、天华超净等 锂辉石、云母、盐湖 869 13.4 25.8 19 43 205 397 401 773 24%46%比亚迪比亚迪 盛新锂能、融捷股份等 锂辉石、盐湖 600 1.8 18.4 1.8 17.5 27 282 92 957 5%47%国轩高科国轩高科 江特电机等 云母、盐湖 300 3.4 6 8.1 13.6 53 92

193、103 180 18%31%亿纬锂能亿纬锂能 西藏城投、川能动力、大华化工 盐湖 200 2.8 4.9 2.8 6.4 43 75 85 146 22%38%青山控股青山控股 盛新锂能、华友钴业等 锂辉石、盐湖 229 1.2 2.4 3.1 7.8 18 37 36 72 8%16%资料来源：wind，各公司公告，各公司官网，安信证券研究中心 注：假设新能源汽车单车带电量平均为51Kwh，假设平均650吨锂盐生产1GWh 另外由于比亚迪混动车型占比较大，故单车平均带电较低 48 图图 57：电池产业链投资对比电池产业链投资对比 资料来源：各公司公告项目整理，安信证券研究中心 注：黄色底纹部

194、分数值表示单GWh投资额 4.1.中下游一体化中下游一体化锂产业链锂产业链的动机：“的动机：“实现实现成本领先成本领先+维护供应安全维护供应安全”4.1.1.下游企业或需稳定锂原料价格以实现成本领先下游企业或需稳定锂原料价格以实现成本领先 4.1.1.1.电池核心金属材料供给集中，定价权多在海外增加价格不确定性 目前锂资源供给仍以海外为主目前锂资源供给仍以海外为主，海外定价权较高，海外定价权较高。资源储量上，2021 年智利、澳大利亚、阿根廷、中国占比分别为 41.8%、25.9%、10%、6.8%；产量上，2021 年澳大利亚、智利、中国、阿根廷占比分别为 52.5%、24.8%、13.4%

195、、5.9%。从我国锂资源分布来看，我国约80%以上锂资源赋存于盐湖中，主要分布在青海、西藏等省（区），而矿石锂资源主要集中于四川、江西、湖南、新疆等 4 省，以上 4 省矿石锂资源占全国矿石锂资源的 98%以上。图图 58：锂资源供给锂资源供给 CR4 为为 97%，集中度极高，锂价目前已连创新高，集中度极高，锂价目前已连创新高 资料来源：USGS，安信证券研究中心 钴资源分布高度集中，钴资源分布高度集中，2021 年年刚果（金）钴产量占全球刚果（金）钴产量占全球 7 成。成。钴矿资源相对稀缺，独立钴矿床尤少，主要伴生于铁、镍、铜等矿产中。从总资源上看，全球钴资源分布呈现高度集中的特点，刚果（

196、金）储量占比达到 46.1%，是全球最大的钴储量国，同时 2021 年钴产量占比 70.6%、占比极高。49 2021 年年我国钴储量我国钴储量 8 万吨，占全球总储量的万吨，占全球总储量的 1.05%。且存在着品位低、分离难度较高、伴生矿多、矿床规模小等问题，国内供少需多导致钴原材料对外依赖程度高。中国目前已知的钴矿产地有 150 余处，分布于 24 个省（区），主要分布在甘肃、山东、云南、河北、青海、山西 6 省，占比达到 70%。图图 59：刚果金钴产量占比超刚果金钴产量占比超 70%、占比极高，同时历史复盘来看，价格振幅较大、占比极高，同时历史复盘来看，价格振幅较大 资料来源：USGS

197、，安信证券研究中心 镍资源镍资源 CR4 超超 67%，2021 年印尼及菲律宾镍资源产量占全球年印尼及菲律宾镍资源产量占全球 50%，矿业政策等会对镍价，矿业政策等会对镍价产生较大影响。产生较大影响。镍矿类型主要分为硫化铜镍矿和红土镍矿两大类。我国镍资源储量280万吨，约占全球 2.94%，且主要以硫化铜镍矿为主，约占全国总量的 90%，同时我国镍矿主要分布在甘肃，保有储量约占全国的 60%。图图 60：镍资源供给镍资源供给 CR4 超超 67%，集中度较高，矿业政策等会对镍价产生较大影响，集中度较高，矿业政策等会对镍价产生较大影响 资料来源：USGS，安信证券研究中心 能源金属价格波动对单

198、车成本的影响：能源金属价格波动对单车成本的影响：据我们测算，整车或电池中，三种金属中，锂单位价值最高。以 NCA、NCM811、NCM622、NCM523、LFP 来看，假设锂价 50 万元/吨，单车锂价值依次为 2.3、2.3、2.25、2.25、1.87 万元，当锂价变动 10 万元，则单车成本依次同方向变动 0.46、0.46、0.45、0.45、0.37 万元，对车厂或电池厂的成本存在显著成影响。50 图图 61：电池核心金属原料含量对应成本电池核心金属原料含量对应成本 图图 62：锂价变动锂价变动 10 万元对应电池成本变动（万元）万元对应电池成本变动（万元）资料来源：wind，安信

199、证券研究中心 注：假设单车带电量65KWh 资料来源：wind，安信证券研究中心 4.1.1.2.锂盐系电池成本重要构成，电池厂有动力至一体化至上游 锂钴镍金属质量占比较大。锂钴镍金属质量占比较大。从电池构成来看，包含正极、隔膜、电解液、负极以及外壳等，各组分质量占比依次为铝箔 8%、PVDF 4%、正极活性物质 31%、隔膜 3%、电解液 15%、负极活性物质 22%、铜箔 17%。就正极材料而言，以三元电池为例，所需镍 49%、钴 9%、锂 7%、铝 1.5%。锂盐锂盐约占整车成本约占整车成本 9.5%。新能源车层面上，电池占到整车成本 38%，电池层面上正极材料成本占比为 51%，正极材

200、料层面上，以 NCM 811 来看，锂盐占到 49%，相当于电池成本的25%、整车成本的 9.5%。图图 63：电池各组分含量电池各组分含量 资料来源：CNKI，安信证券研究中心 图图 64：新能源车成本拆分：新能源车成本拆分 资料来源：CNKI，安信证券研究中心 00.511.522.533.54NCANCM811NCM622NCM523LFP镍（万元）钴（万元）锂（万元）0.46 0.46 0.45 0.45 0.37 0.30.40.5NCANCM811NCM622NCM523LFP51 从产业链来看，从产业链来看，目前上游控制主要毛利。目前上游控制主要毛利。按当前锂价测算，一体化前磷酸

201、铁锂电池产业链碳酸锂、锂矿毛利占比依次为 38.6%、25.3%；一体化前三元电池产业链碳酸锂、锂矿毛利占比依次为 34.1%、24.5%。控制关键原材料，或利好电池企业利润释放。控制关键原材料，或利好电池企业利润释放。2021Q1 SW 锂电池板块营收实现大幅增长，但整体毛利率同比出现下滑。在关键电池原材料高位下，为了满足产能释放的需求，电池厂通过涨价传导成本压力，但长远看，一体化至资源-冶炼端或是解决问题的有效途径。图图 65：一体化前锂电产业链主要环节毛利：一体化前锂电产业链主要环节毛利占比占比 图图 66：SW 锂电池行业毛利率呈现下挫趋势锂电池行业毛利率呈现下挫趋势 资料来源：win

202、d，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 图图 67：磷酸铁锂电池磷酸铁锂电池产业链各环节毛利产业链各环节毛利测算过程测算过程 图图 68：三元电池三元电池产业链各环节毛利产业链各环节毛利测算过程测算过程 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 4.1.2.新能源发展趋势确定性高，企业需足量锂原料保障产能释放新能源发展趋势确定性高，企业需足量锂原料保障产能释放 4.1.2.1.新能源需求增速可观，一体化或系长期产能释放的保障 电池企业产能规划量庞大，若有效释放，对应锂原料需求超电池企业产能规划量庞大，若有效释放，对应锂原料需求超 300 万

203、吨万吨 LCE。国内方面，根据公司公告及公开披露，宁德时代产能规划已达 869GWh，比亚迪 2025 年产能规划超 600GWh，蜂巢能源此前将 2025 年全球产能规划目标提升至 600GWh，中创新航宣布计划到 2025 年产能达 500GWh，国轩高科 2025 年产能规划为 300GWh，亿纬锂能200GWh 产能。海外方面，LG、SK On、松下、三星 2025 年产能规划分别达到 460、226.5、159、83GWh。据我们测算，宁德时代等公司规划产能对应锂盐需求合计为 303 万吨 LCE。上游矿及冶炼端建设周期较长，锂产业链存在上游矿及冶炼端建设周期较长，锂产业链存在时间时

204、间错配错配，一体化可以保障下游对于锂原料的，一体化可以保障下游对于锂原料的需求。需求。资源端：资源端：（1）盐湖建设周期约 3-5 年，期间由于新冠疫情等不确定性影响，Cauchari-Olaroz盐湖项目建设周期超过 4 年。（2）硬岩锂矿亦需要 2 年左右的建设时间。上一轮澳矿资本开支集中在 2016-2017 年，当时锂价处于高位，经过 1-2 年的建设周期后，澳矿产能集中于2017-2019 年投放，另外非洲锂辉石项目普遍面临基础设施问题，形成大规模供给需较长周0%20%40%60%80%100%碳酸锂 锂矿 电池 正极材料 电解液 铜箔 0%5%10%15%20%25%30%2020

205、Q12020Q32021Q12021Q32022Q152 期。冶炼端：冶炼端：碳酸锂或氢氧化锂建设周期约 1-2 年，如雅化集团雅安锂业二期 3 万吨氢氧化锂项目、中矿资源 2.5 万吨锂盐柔性生产线等。中游：中游：磷酸铁锂材料扩产周期不到 1 年，三元材料扩产周期 1-1.5 年，三元前驱体扩产周期约 1.5 年。电池：电池产能扩产周期约电池：电池产能扩产周期约 1 年，同资源端存在年，同资源端存在 1-3 年的时间错配。年的时间错配。图图 69：2025 年主要企业电池产能年主要企业电池产能目标目标（GWh）图图 70：主要企业电池产能规划主要企业电池产能规划对应锂盐需求对应锂盐需求（万吨

206、万吨 LCE）资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 注：特斯拉2030年电池产能规划为3TWh 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 注：假设NCM:LFP国内为4:6，海外为7:3 图图 71：锂产业建设周期锂产业建设周期（单位：年）（单位：年）资料来源：各公司公告项目整理，安信证券研究中心 4.1.2.2.市占率或仍是企业关注的重点，构筑原材料壁垒尤为关键 电池市场电池市场集中度持续提升集中度持续提升，构筑原材料壁垒尤为关键。，构筑原材料壁垒尤为关键。根据 GGII 及 CABIA，2017 年，我国共有 102 家动力电池企业实现装车配套，排名前10 的企业装车量占比为 71%。此后

207、，实现装车配套的动力电池企业数量逐渐下降，而排名前10 的企业装车量占比则逐年升高，至 2021年，我国共有 58 家动力电池企业实现装车配套，排名前 10 的企业装车量占比为 92.2%。全球来看，行业加速优胜劣汰，装机量 TOP10 企业中，宁德时代等前 6 名相对稳定，其余企业排名变化较大，有的企业已经销声匿迹，同时也有行业新星冉冉升起。869 800 600 600 500 460 300 226.5 200 159 83 02004006008004050603.5 3.5 2.5 2.5 2 1.5 0.8 1 1 00.511.522.533.5453 图图

208、 72：我国动力电池企业集中度情况我国动力电池企业集中度情况 图图 73：2021 年全球电池企业装机量构成年全球电池企业装机量构成 资料来源：GGII，CABIA，安信证券研究中心 资料来源：SNE Research，安信证券研究中心 4.2.宁德时代宁德时代：深度探寻全球锂资源，积极布局锂辉石及江西云母矿冶一体化深度探寻全球锂资源，积极布局锂辉石及江西云母矿冶一体化 宁德时代系全球领先电池制造商，依托于电池领域的优势，其宁德时代系全球领先电池制造商，依托于电池领域的优势，其在新能源汽车制造方面在新能源汽车制造方面的的投资投资标的包括哪吒汽车、阿维塔科技、极氪汽车、爱驰汽车、北汽蓝谷、标的包

209、括哪吒汽车、阿维塔科技、极氪汽车、爱驰汽车、北汽蓝谷、VALMET 汽车汽车，据公司，据公司公告，公告，截至截至 2022 年年 6 月，月，宁德时代宁德时代现有项目现有项目产能规划产能规划约约 869GWh，所需锂盐及，所需锂盐及锂锂资源资源端端规规模巨大。模巨大。资源冶炼方面，资源冶炼方面，宁宁德时代布局云母及川矿，现规划冶炼产能以合资为主，但是从合资比例上德时代布局云母及川矿，现规划冶炼产能以合资为主，但是从合资比例上看，公司仍处于与主导地位。看，公司仍处于与主导地位。资源端，宁德时代与天华超净合作紧密，另外公司也积极布局国内川矿及云母资源及其他海外资源，冶炼端公司同天华超净购销合同稳定

210、，并且拟同永兴材料、天华超净等合资建设冶炼产能（宁德时代分别持有对应项目 70%/90%股权）。海外方面，除了重点布局的 AVZ 外；2019 年宁德时代收购了 Pilbara 8.5%的股权，截至 2021 年底，持有 Pilbara 6.97%的股权，此外宁德时代曾持有北美锂业、千禧锂业股权，后续由于暂停收购等原因不再持有相应股权。从资源保障能力来看，综合考虑宁德时代自身的布局、天华超净的布局以及回收产能，我们从资源保障能力来看，综合考虑宁德时代自身的布局、天华超净的布局以及回收产能，我们测算公司一体化权益资源量达测算公司一体化权益资源量达 13.4 万吨万吨 LCE/年，一体化可用资源量

211、达年，一体化可用资源量达 25.8 万吨万吨 LCE/年，年，可对应电池产能可对应电池产能 205GWh、397GWh，可对应可对应 401 万辆、万辆、773 万辆新能源车。万辆新能源车。图图 74：宁德时代宁德时代上游一体化中，冶炼产能主要以上游一体化中，冶炼产能主要以合资为主合资为主 资料来源：wind，各公司公告，各公司官网，安信证券研究中心 注：各环节涉及的产能规划均以2025年为节点，假设单车带电量51Kwh，由于宁德时代与永兴材料主要在冶炼端合作，因此资源不包括永兴材料 102 93 79 72 58 0%20%40%60%80%100%0204060800

212、021实现装车的企业数量 CR10（右轴）32.6%20.3%12.2%8.9%5.6%4.4%2.7%2.2%1.4%1.0%8.8%宁德时代 LG松下 比亚迪 SK On三星SDI 中创新航 国轩高科 远景动力 蜂巢能源 其他 54 4.2.1.资源端：多维度布局，一体化资源端：多维度布局，一体化可用锂矿可用锂矿产能产能约约 25.8 万吨万吨 LCE/年年 4.2.1.1.上游和天华超净密切合作，重点项目 Manono 未来可期 宁德时代与天华超净存在资源、股权、生产经营等多层次的合作关系。宁德时代与天华超净存在资源、股权、生产经营等多层次的合作关系。据公司公告，2

213、021年天华超净向宁德时代实际销售电池级氢氧化锂 4.5 亿元，并预计 2022 年天华超净及天宜锂业拟与关联方宁德时代及关联方销售电池级氢氧化锂总金额不超过 56 亿元（不含税）。此外，2021 年天华超净向宁德时代采购原材料约8 亿元（不含税），其中锂精矿价格采购区间为 2602-8239 元/吨，略低于同期市场均价。图图 75：天华超净与宁德时代存在股权上的合作关系天华超净与宁德时代存在股权上的合作关系 资料来源：wind，安信证券研究中心 天宜锂业为天宜锂业为 AVZ 公司最大的股东，持股公司最大的股东，持股 7.29%。Manono 矿山位于中非刚果民主共和国南部卢本巴希正北 500

214、 公里处，占地 188 平方公里，此前天华时代（天华超净实控人、宁德时代分布持股 75%、25%）拟收购 Manono 24%权益。据据 AVZ 公告，公告，Manono 矿山矿山储量为储量为 531 万吨万吨 LCE（前值为（前值为 363 万吨万吨 LCE），另外，另外 AVZ 以及以及天华时代有预期增加采选量至天华时代有预期增加采选量至 1000 万吨万吨/年，对应年，对应 160 万吨锂精矿产能。万吨锂精矿产能。包销方面，天华时代收购 Manono 24%权益交易完成后，天宜锂业将原承购协议的权利义务转让给天华时代，后者包销量为 80 万吨/年及 Manono 50%产量较低者，未来天

215、华时代将根据天宜锂业的需要向天宜锂业长期供应锂辉石精矿，供货数量不低于 20 万吨/年。通过本次投资，天华时代取得了更为有利的锂辉石精矿承购条件，天宜锂业作为天华时代的关联方，在原材料供应方面获得了更有利的保障，该交易有利于保证天宜锂业后续稳定运营。表表 28：Manono 资源情况资源情况 储量类型储量类型 矿石储量（百万矿石储量（百万吨）吨）Li2O 品位品位 Li2O储量（百万储量（百万吨）吨）折合百万折合百万LCE 锡品位锡品位 锡储量（万吨）锡储量（万吨）证实储量证实储量 65.0 1.64%1.07 2.63 942g/t 6.12 可探储量可探储量 66.6 1.61%1.07

216、2.65 1037g/t 6.91 合计合计 131.7 1.63%2.15 5.31 990g/t 13.03 资料来源：Manono DFS，安信证券研究中心 除了重点布局除了重点布局 Manono 外，天华超净及天宜锂业在资源端上形成了“包销外，天华超净及天宜锂业在资源端上形成了“包销+参股”的多层次参股”的多层次合作模式。合作模式。参股参股环球锂业环球锂业并包销锂精矿并包销锂精矿 天宜锂业与环球锂业签订包销协议。天宜锂业与环球锂业签订包销协议。继 2021 年 12 月，天宜锂业以 620 万澳元收购环球锂业 9.9%的股份，成为环球锂业的第一大股东。2022 年 3 月 3 日，根据

217、澳交所公告，环球锂业与天华超净签订为期 10 年的锂辉石精矿包销协议。根据协议条款，天华超净将包销环球锂业生产的不少于 30%的产品，同时，天华超净将有机会在约定的 30%基础数量上增加产55 品数量，每一合同年度最多增加 15%。定价将根据锂辉石精矿的市场价格确定。环球锂业持有环球锂业持有 Manna 锂矿项目锂矿项目 80%的权益以及的权益以及 Marble Bar 锂矿项目锂矿项目 100%的权益。的权益。（1）据 2021 年 12 月环球锂业公告，公司用 3300 万美元收购 BRB 旗下 Manna 锂矿项目 80%的权益，包括探矿权以及未来对锂矿以及伴生矿的采矿权。该锂矿主要为锂

218、辉石和锂云母伟晶岩，位于澳大利亚西部 Kalgoorlie 以东约 100 公里处，初步钻探显示出高品位锂矿化（Li2O平均品位约 1.14%），大量勘探和钻井项目计划于 2022 年进行。（2）Marble Bar 位于西澳大亚 Pilbara 地区，公司在其 Archer 矿床进行初步勘探，据 GL1 官网，资源量为 1050 万吨，Li2O 平均品位约 1%，折算约 26 万吨 LCE。目前，据公司公告，公司计划将资金投入到 Archer矿床的加密钻探及探边钻探计划上，同时 2021 年 11 月，公司对该项目进行 1360 万澳元的融资，并且获得天宜锂业的投资。参股参股 Premier

219、 并包销锂精矿并包销锂精矿 据据 Premier 公告，天华超净与公告，天华超净与 Premier 签约，拟以签约，拟以 0.4 便士便士/股共股共 1200 万英镑认购万英镑认购 Premier 30 亿股新股，占其增资扩股后总股份的亿股新股，占其增资扩股后总股份的 13.38%。认购股份后，天华超净将获得处于可研阶段的 Zulu 锂钽项目所有锂辉石产品的 50%承购权以及自认购之日起 180 天内不可撤销的优先购买权。Premier 在南非有多项矿产资源项目，其中位于津巴布韦的 Zulu 锂项目和 RHA钨项目是其主要项目。Zulu 锂钽项目处于初勘阶段，资源潜力可观：锂钽项目处于初勘阶段

220、，资源潜力可观：据 Premier 官网，Zulu 锂钽项目位于津巴布韦布拉瓦约 80 公里处。该项目被认为是津巴布韦最大的未开发的含锂伟晶岩。Zulu 项目包括 14 项矿产权利要求，覆盖面积为 3.5km，具有锂和钽矿化前景。据 Premier 官网，初步勘探估算矿石量为 2010 万吨，Li2O 平均品位约 1.06%，折算约 52.6 万吨 LCE。Zulu 项目的 3.5 公里锂矿带还余 65%未进行锂资源评估，主区的勘探目标为 6000-8000 万吨。表表 29：Zulu 项目基本情况项目基本情况 矿权面积矿权面积 3.5km 资源储量资源储量 2010 万吨矿石量 平均品位平均

221、品位 Li20 平均品味约 1.06%，折算约52.6 万吨LCE 产能产能 5.4 万吨/年锂辉石精矿，3.25 万吨/年透锂长石精矿 项目寿命项目寿命 15 年 资料来源：Premier官网，安信证券研究中心 4.2.1.2.围绕川矿，布局新能源产业链 宁德时代已在四川宜宾等地布局生产和研发基地，拟构建锂电全产业链体系，努力打造世界级锂电产业集群，此前已在宜宾市签约投资了包括电池项目（四川时代、时代吉利）、锂盐项目（参股天宜锂业 25%）、正极材料项目（与天原股份以及其参股子公司宜宾锂宝三方共同签订全面战略合作协议）等锂电产业重大项目，仅剩上游原料端暂未布局。四川拥有丰富的锂辉石资源，但当

222、前在产产能有限，宁德时代曾与四川能投签署战略合作协议，或加速川矿开发进程。表表 30：宁德时代四川布局历史沿革宁德时代四川布局历史沿革 时间时间 事件事件 2018 年年 11 月月 宁德时代（15%）、天华超净等其他投资方共同设立宜宾市天宜锂业科创有限公司 2019 年年 9 月月 宁德时代与宜宾市政府签署项目投资协议，双方将建立全面战略合作伙伴关系，共建西部新能源产业基地 2019 年年 9 月月 公司通过关于投资建设动力电池宜宾制造基地项目的议案，拟在四川省宜宾市投资建设动力电池制造基地 2019 年年 10 月月 宁德时代公告拟投资不超过 100亿元在宜宾市建立动力电池制造基地，项目一

223、期自开工建设不超过 26 个月,项目二期计划在一期投产后 2 年内启动 2019 年年 12 月月 宁德时代位于四川宜宾的四川时代动力电池项目正式开工 2020 年年 2 月月 宁德时代募资 200 亿后，对四川时代一期项目增资 40 亿元，规划新增产能约 12GWh，建设期 2 年 2020 年年 8 月月 宁德时代发布公告称，其控股子公司时代吉利拟在宜宾市临港经济技术开发区投资建设动力电池项目，投资总额不超过人民币 80亿 56 2020 年年 8 月月 宁德时代发布了关于控股子公司时代吉利动力电池有限公司投资建设动力电池宜宾项目的公告，于 2018年 12月 20日签署了合资经营合同，拟

224、由双方共同出资设立合资公司时代吉利动力电池有限公司，拟在四川省宜宾市临港经济技术开发区投资建设动力电池项目，项目投资总额不超过人民币 80 亿元，项目建设期不超 26 个月，占地总面积约 500 亩 2020 年年 9 月月 宁德时代与四川省人民政府在成都签署全面战略合作协议，宁德时代将在四川宜宾等地布局生产和研发基地，构建锂电全产业链体系。2020 年年 10 月月 宁德时代控股子公司时代吉利年产 12GWh 动力电池宜宾项目开工 2020 年年 12 月月 宁德时代（25%）合资公司天宜锂业在四川省宜宾市的 2.5 万吨电池级氢氧化锂项目一期竣工二期开工 2020 年年 12 月月 宁德时

225、代拟总投资不超过390 亿元投资新建电池生产项目，其中，拟在四川省宜宾市临港经济技术开发区内投资扩建动力电池宜宾制造基地项目，不超过人民币 100 亿元，投资主体为四川时代新能源科技有限公司，该项目为宜宾动力电池基地 3、4期项目 2021 年年 1 月月 宁德时代增资 0.2 亿元人民币，与富临精工及其孙公司湖南升华科技有限公司达成协议，共同增资江西升华新材料有限公司，拟在四川省射洪市新建年产 5 万吨新能源锂电正极材料项目 2021 年年 1 月月 宁德时代与德方纳米、江安县人民政府签署投资协议书，拟在四川省宜宾市江安县投资建设年产 8 万吨磷酸铁锂项目 2021 年年 2 月月 宁德时代

226、公告拟在宜宾市临港经济技术开发区内投资建设动力电池宜宾制造基地 5、6期项目，项目总投资不超过120 亿元。目前签约项目已达 7 期，总投资约 380 亿元 2021 年年 6 月月 宁德时代全资子公司四川时代新能源科技有限公司动力电池一期项目正式投运 2021 年年 8 月月 宁德时代与四川发展举行战略合作协议签约仪式，将在储能、充换电设施、航空动力研发、上游材料一体化、智能矿山采掘、零部件供应、商用车电动化等领域与四川发展及 6 家控股公司深化合作 2021 年年 10 月月 宁德时代与四川能投举行战略合作签约仪式，依托四川能投在锂矿资源、锂盐生产等资源端的优势，深化双方在新能源产业领域多

227、层次、多形式的合作 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 表表 31：宁德时代在四川产业链布局情况宁德时代在四川产业链布局情况 环节环节 项目项目/合作公司合作公司 产能产能 总投资总投资 电池电池 四川时代动力电池项目 1、2 期 30GWh 100 亿元+40 亿元 1 期扩建 四川时代动力电池项目 3、4 期 30GWh 100 亿元 四川时代动力电池项目 5、6 期 40GWh 120 亿元 时代吉利动力电池宜宾项目 12GWh 不超过 80 亿元 正极材料正极材料 天原股份及其参股子公司宜宾锂宝 江西升华射洪基地磷酸铁锂项目 5 万吨 10.6 亿 年产 8 万吨磷酸铁锂项目 预计年

228、产 8 万吨 18 亿元 锂盐项目锂盐项目 天宜锂业（持股 25%）2.3 万吨，年底预计达到 4.5 万吨 10 亿元 原料端原料端 四川能投 旗下李家沟矿产能 17-18 万吨 资料来源：GGII，安信证券研究中心 4.2.1.3.布局江西锂云母，已获多个云母矿山 宁德时代在江西云母资源端的布局主要由宜春时代矿业完成，其名下持有 3 家公司股份，分别是奉新金峰硅矿厂 51%的股份、宜丰县花桥永拓矿业有限公司 30%的股份、江西春友锂业有限公司 30%的股份。近期宁德时代再次锁定云母矿。近期宁德时代再次锁定云母矿。2022 年 4 月宜春时代矿业以 8.65 亿元拍得江西省宜丰县圳口里-奉新

229、县枧下窝矿区陶瓷土矿普查探矿权。该矿矿石资源量 28363 万吨，氧化锂平均品位 0.32%，折 227.8 万吨 LCE。据 奉新时代陶瓷土（含锂）矿综合利用项目选矿厂（一期）及尾矿库工程选矿厂（一期）环境影响报告书拟受理情况公示，项目精矿 490.88 万吨，或可生产 14 万吨碳酸锂。57 图图 76：宁德时代江西布局时间线宁德时代江西布局时间线 资料来源：宁德时代公告，安信证券研究中心 图图 77：公司在江西的冶炼及矿端布局公司在江西的冶炼及矿端布局 资料来源：wind，安信证券研究中心 表表 32：宜春时代新能源矿业持有的云母资源宜春时代新能源矿业持有的云母资源 矿企矿企 股权结构股

230、权结构 矿山矿山 矿石资源量（万矿石资源量（万吨）吨）平均品位平均品位 碳酸锂资源量（万碳酸锂资源量（万吨吨 LCE）金峰硅矿厂金峰硅矿厂 宜春时代新能源矿业 51%，南氏锂电49%金峰硅矿厂-春友锂业春友锂业 九岭锂业 70%，宜春时代新能源矿业30%宜丰县花桥大港瓷土矿 9192 0.51%115.9 花桥永拓矿业花桥永拓矿业 永兴材料 70%，宜春时代新能源矿业30%白市村化山瓷石矿 4507 0.39%43.5 宜春时代新能源宜春时代新能源矿业矿业 宜春时代新能源矿业 100%宜丰县圳口里-奉新县枧下窝矿区陶瓷土（含锂）矿 28363 0.32%227.8 资料来源：公司公告，安信证券

231、研究中心 58 表表 33：宜丰县圳口里宜丰县圳口里-奉新县枧下窝矿区陶瓷土（含锂）矿项目资源情况奉新县枧下窝矿区陶瓷土（含锂）矿项目资源情况 矿区矿区 矿石资源量（控制矿石资源量（控制+推断，万吨）推断，万吨）氧化锂品位氧化锂品位 氧化锂金属量氧化锂金属量 折碳酸锂（万吨折碳酸锂（万吨LCE）圳口里矿权区圳口里矿权区 18416 0.33%60.38 149.3 枧下窝矿权区枧下窝矿权区 9947 0.32%31.75 78.5 合计合计 28363 0.32%92.13 227.8 资料来源：奉新时代陶瓷土（含锂）矿综合利用项目选矿厂（一期）及尾矿库工程选矿厂（一期）环境影响报告书，安信证

232、券研究中心 表表 34：奉新时代陶瓷土（含锂）矿综合利用项目产品结构：奉新时代陶瓷土（含锂）矿综合利用项目产品结构 产品名称产品名称 设计产量（万设计产量（万 t/a）含水率（含水率（%）粒径粒径 储存时间储存时间d 功能功能 备注备注 锂云母精矿锂云母精矿 490.88 15 60 目 6.5 锂电原材料 锂含量 1.6%长石粉长石粉 2343 16 60 目 8 陶瓷原材料 白度 60%，锂含量 0.1%合计合计 2833.88/资料来源：江西省宜丰县圳口里-奉新县枧下窝矿区陶瓷土（含锂）矿项目环境影响报告书，安信证券研究中心 4.2.2.冶炼端：一体化锂盐产能规模，资源自给可保障下游电池

233、产能释放冶炼端：一体化锂盐产能规模，资源自给可保障下游电池产能释放 考虑到天华超净、永兴材料、合资项目产能以及其他锂盐产能，宁德时代一体化考虑到天华超净、永兴材料、合资项目产能以及其他锂盐产能，宁德时代一体化可用可用锂盐产锂盐产能约能约 27.3 万吨万吨碳酸锂、碳酸锂、18 万吨氢氧化锂万吨氢氧化锂。另外。另外从资源保障角度来看，从资源保障角度来看，可用锂资源可生产的可用锂资源可生产的锂盐锂盐产能为产能为 25.8 万吨万吨 LCE，可约合可约合 LFP 103 万吨或万吨或 NCM 61 万吨万吨，可保障可保障 397Gwh 电池电池产能释放，对应产能释放，对应 773 万辆万辆新能源新能

234、源车车。表表 35：宁德时代一体化产业链冶炼产能：宁德时代一体化产业链冶炼产能 主体主体 产品产品 权益产能权益产能 相关关系相关关系 永兴材永兴材料料 碳酸锂碳酸锂 5.48-自有 3 二期 2 万吨将优先供应宁德时代 与宁德合资 1.5 永兴材料与宁德时代合资建设 5 万吨冶炼产能，宁德时代、永兴材料分别持股 60%、30%与江钨合资 0.98-天华超天华超净净 碳酸锂碳酸锂 1-与宁德合资 1 天华超净与宁德时代合资建设 10 万吨冶炼产能，宁德时代、天华时代分别持股 90%、10%氢氧化锂氢氧化锂 13.5-天宜锂业 3.75 天宜锂业一二期合计 5 万吨产能，天华超净、宁德时代分别持

235、股 75%、25%伟能锂业 3.75 伟能锂业（天宜锂业全资子公司）规划 5 万吨产能，天华超净、宁德时代分别持股 75%、25%天华时代锂能 6 天华时代锂能（天华华超净全资子公司）规划 6 万吨产能 宁德时宁德时代代 3 万吨碳酸锂项目万吨碳酸锂项目 3 宜春时代新能源资源有限公司（系公司全资子公司）3 万吨碳酸锂项目 合资碳酸锂合资碳酸锂 12.5 同永兴材料、天华超净分别合资建设 5/10 万吨产能 参股氢氧化锂参股氢氧化锂 2.5-天宜锂业 1.25 天宜锂业一二期合计 5 万吨产能，天华超净、宁德时代分别持股 75%、25%伟能锂业 1.25 伟能锂业（天宜锂业全资子公司）规划 5

236、 万吨产能，天华超净、宁德时代分别持股 75%、25%其它相其它相关产能关产能 碳酸锂碳酸锂 5.8-唐山鑫丰 1 龙蟠科技拟与唐山鑫丰投资建设年产 3 万吨氢氧化锂/碳酸锂项目，同时宁德时代参股龙蟠科技子公司 志存锂业 2 宁德时代持志存锂业 8.2%股份 恒信融 2 富临精工持有恒信融 9%股权，而宁德时代、富临精工分别持股江西升华 60%、20%思特瑞 0.8 富临精工与思特瑞锂业等共同出资设立四川锂能矿业、并持股 34%氢氧化锂氢氧化锂 2-唐山鑫丰 1 龙蟠科技拟与唐山鑫丰投资建设年产 3 万吨氢氧化锂/碳酸锂项目，同时宁德时代参股龙蟠科技子公司 思特瑞 1 富临精工与思特瑞锂业等共

237、同出资设立四川锂能矿业、并持股 34%回收 碳酸锂 1.5 现有产能或可对应 1.5 万吨碳酸锂 一体化一体化可用可用产能产能 碳酸锂 27.3 万吨，氢氧化锂 18 万吨 一体化一体化权益权益产能产能 碳酸锂 17 万吨，氢氧化锂 2.5 万吨 资料来源：各公司公告，安信证券研究中心 注：永兴材料只将合资产能纳入可用量 天华超净氢氧化锂产能规划约天华超净氢氧化锂产能规划约 16 万吨。万吨。天宜锂业一期 2 万吨氢氧化锂产能，配套的技改项目完成后将新增 0.5 万吨设计产能；二期 2.5 万吨电池级氢氧化锂项目已进入投料试生产阶59 段并产出合格产品，同时江安基地 5 万吨、眉山基地 6 万

238、吨产能将于 24 年底前分期建成，届时，公司氢氧化锂总计产能将达到年产 16 万吨。宁德时代同永兴材料合作或体现永兴材料在云母提锂板块的领先优势。宁德时代同永兴材料合作或体现永兴材料在云母提锂板块的领先优势。永兴材料凭借稳定的原材料供应优势、不断创新的技术优势（隧道窑、一步法等）和内部管理优势，向客户提供品质优异的碳酸锂产品，获得了下游和行业内的认可。永兴材料矿资源主要是化山瓷石矿以及白水洞高岭土矿，权益资源量永兴材料矿资源主要是化山瓷石矿以及白水洞高岭土矿，权益资源量 34 万吨万吨 LCE。其子公司花桥矿业拥有的化山瓷石矿矿权面积 1.87 平方公里，累计查明控制的经济资源量矿石量4507

239、 万吨，是其锂云母和碳酸锂生产原材料的主要保障渠道，同时联营公司花锂矿业拥有白水洞高岭土矿矿权面积 0.76 平方公里，累计查明控制的经济资源量矿石量 731 万吨，永兴材料已与花锂矿业签订了长期合作协议。选矿方面，永兴材料年产 120 万吨选矿项目和永诚锂业年产 50 万吨（可达 60 万吨）选矿扩建项目已达产，180 万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目已拿到环评，正在进行厂房基础建设，与之配套的 300 万吨技改扩建的采矿项目，正在进行扩建报批。依托依托白市化山瓷石矿白市化山瓷石矿，永兴材料碳酸锂永兴材料碳酸锂现有现有产能产能 1 万吨万吨，新建二期新建二期 2 万吨碳酸锂将优先供货万吨

240、碳酸锂将优先供货宁德时代宁德时代。永兴材料目前拥有 1 万吨云母提锂产能，自有在建 2 万吨云母提锂产能，其中第一条 1 万吨产线正在进行投料测试，同时拟与宁德时代合资建设冶炼产能，拟与江西钨业合资建设 2 万吨产能（依次持股 49%、51%），先期建设 1 万吨产能。图图 78：永兴材料矿冶布局永兴材料矿冶布局 资料来源：永兴材料公告，安信证券研究中心 合资方面，合资方面，宁德时代在获取云母资源的同时，也分别拟与天华超净、永兴材料分别建设 10万吨、5 万吨冶炼产能，资源冶炼一体化或巩固锂原料布局。从公司参股及合作的材料端延伸，可涉及从公司参股及合作的材料端延伸，可涉及 7.8 万吨锂盐产能

241、。万吨锂盐产能。（1）宁德时代参股龙蟠科技子公司常州锂源，而龙蟠科技拟与唐山鑫丰投资建设年产 3 万吨氢氧化锂/碳酸锂项目。（2）宁德时代、富临精工分别持有江西升华 20%、80%股权，而富临精工持有恒信融 9%股权，并与思特瑞锂业等共同出资设立四川锂能矿业、持股 34%。（3）宁德时代持有志存锂业 8.2%股份，志存锂业拥有 2 万吨碳酸锂产能。60 4.3.比亚迪：川矿与青海盐湖均有涉足，远期资源增量可观比亚迪：川矿与青海盐湖均有涉足，远期资源增量可观 比亚迪新能源产业链上游同融捷股份关系紧密，并拟战投参股盛新锂能，进一步拓展冶炼产能及资源布局，在青海地区，比亚迪布局了从资源到电池的完整产

242、业链，资源端核心项目盐湖比亚迪目前仍在中试中，规划碳酸锂产能 3 万吨。另外 2022 年 1 月份，比亚迪以 6100万美元的最高出价中标一份锂开采合同，该份合约的年产量为 8 万吨金属锂，不过由于社区抵制等原因，该竞标程序被叫停。从资源保障能力来看，综合考虑比亚迪自身的布局、融捷股份以及盛新锂能的布局，我们测从资源保障能力来看，综合考虑比亚迪自身的布局、融捷股份以及盛新锂能的布局，我们测算公司一体化权益资源量达算公司一体化权益资源量达 1.8 万吨万吨 LCE/年，一体化可用资源量达年，一体化可用资源量达 18.4 万吨万吨 LCE/年，考虑年，考虑到到纯电及纯电及 DMI 比例为比例为

243、6:4，则，则可对应可对应 92 万辆、万辆、957 万辆新能源车万辆新能源车。图图 79：比亚迪比亚迪上游一体化中，上游一体化中，携手川矿系盛新锂能及融捷股份，且盐湖资源项目规模可观，并以合资或参股为主携手川矿系盛新锂能及融捷股份，且盐湖资源项目规模可观，并以合资或参股为主 资料来源：wind，各公司公告，各公司官网，安信证券研究中心 注：各环节涉及的产能规划均以2025年为节点，假设单车带电量51KWh，比亚迪一体化产业链中出现锂盐产能小于矿可用产能的原因主要是矿端纳入了融捷鸳鸯坝项目的预期，对比业隆沟锂矿采选规模，假设木绒锂矿规划为16万吨锂精矿/年 4.3.1.资源端：自有资源主要为盐

244、湖，同时携手融捷股份及盛新锂能资源端：自有资源主要为盐湖，同时携手融捷股份及盛新锂能 4.3.1.1.拟战投参股盛新锂能，资源丰度再度提升 2016 年盛新锂能通过增资控股了致远锂业和万弘高新，公司的业务延伸至锂盐及稀土产品等新能源材料领域，由此形成新能源材料业务和人造板业务并进发展的格局，2020 年以来公司逐步剥离人造板及稀土板块，聚焦锂业务。据盛新锂能公告，其拟向比亚迪发行不低于46522448股(含)且不超过69783670股(含)股票，发行价为 42.99 元/股，拟募集资金总额(含发行费用)不超过 30 亿元(含本数)，扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于补充流动资金及偿还债务。

245、同时，双方将在原材料购销、原材料加工、技术、矿产资源开发、产业链资源等诸多领域展开合作。本次非公开发行完成后，实际控制人姚雄杰先生及其一致行动人直接或间接持有公司股份的比例不低于 26.92%，姚雄杰仍为公司实际控制人。本次非公开发行完成后，比亚迪对公司的持股比例预计为不低于 5.10%且不超过 7.46%，认购的本次发行的股份自该等股票上市之日起 36 个月内不进行转让。61 盛新锂能在资源端的布局从盛新锂能在资源端的布局从 2018 年业隆沟锂矿开始，目前年业隆沟锂矿开始，目前 Max Mind 与木绒锂矿项目持续与木绒锂矿项目持续推进，推进，盛新锂能盛新锂能自有资源量明显提升自有资源量明

246、显提升，未来或间接贡献比亚迪一体化产业链。，未来或间接贡献比亚迪一体化产业链。盛新锂能盛新锂能权益资源权益资源量持续提升量持续提升：（1）公司持有业隆沟锂矿 75%权益，该矿 Li2O 品位 1.3%，资源量 27.56 万吨 LCE，精矿产能 7.5 万吨/年，据公告或有增储预期。（2）公司持有木绒锂矿 25.2%权益，该矿 Li2O 品位 1.63%，资源量 158.96 万吨 LCE。（3）公司持有 Maxmind 51%权益，旗下萨比星锂钽矿 Li2O 品位 1.98%，资源量 21.88 万吨 LCE。（4）公司持有阿根廷 SDLA 项目 50%经营权，项目在产年产能为 0.25 万

247、吨碳酸锂当量。（5）持有智利锂业 19.86%权益，旗下盐湖资源前景可观。据据盛新锂能盛新锂能公告，目前公司锂精矿来源包括：公告，目前公司锂精矿来源包括：（1）自有业隆沟原矿年生产规模 40.5 万吨，折锂精矿约 7.5 万吨，产出的锂精矿可供致远锂业用于锂盐生产。（2）萨比星锂钽矿项目设计原矿生产规模 90 万吨/年，折合锂精矿约 20 万吨，预计在 2022年底建成投产。（3）2021-2023 年，每年包销银河锂业 6 万吨锂精矿。（4）自 AVZ 投产起 3 年（可延长），每年包销锂精矿 16 万吨（+/-12.5%）。（5）拟参股 ABY，并拟包销锂精矿 6-8 万吨/年。（6）战略

248、合作国城集团，未来或将包销党坝锂矿 50%以上产量。表表 36：盛新锂能自有资源情况盛新锂能自有资源情况 矿山矿山 权益权益 矿石资源量（万吨）矿石资源量（万吨）Li2O 品位品位 Li2O（万吨）（万吨）碳酸锂当量（万吨）碳酸锂当量（万吨）权益资源量（万吨权益资源量（万吨LCE）业隆沟锂矿业隆沟锂矿 75%857.9 1.30%11.15 27.56 20.67 木绒锂矿木绒锂矿 25.20%3943.6 1.63%64.29 158.96 40.06 萨比星锂钽矿萨比星锂钽矿 51%668.3 1.98%8.85 21.88 11.16 权益资源量合计权益资源量合计 71.89 资料来源：

249、盛新锂能公告，安信证券研究中心 收购盛屯锂业，间接获得收购盛屯锂业，间接获得业业隆沟锂矿隆沟锂矿 75%权益权益 早在 2018 年，盛新锂能就开始布局锂矿资源，定向增发收购盛屯锂业 100%股份。2018 年10 月盛新锂能拟以发行股份或发行股份与支付现金相结合的方式收购盛屯锂业 100%股权，从而实现对奥伊诺矿业 75%股权的收购。奥伊诺矿业拥有业隆沟锂矿采矿权，矿石资源量857.9 万吨，Li2O 平均品位 1.3%，Li2O 资源量 11.15 万吨，折 27.57 万吨 LCE。业隆沟锂矿已于 2019 年 11 月投产，原矿生产规模 40.50 万吨/年，折精矿 7.5 万吨。图图

250、 80：业业隆沟锂矿权益结构（截至隆沟锂矿权益结构（截至 2 2021021 年）年）资料来源：wind，安信证券研究中心 62 表表 37：奥伊诺矿业资源详情奥伊诺矿业资源详情（截至（截至 2021H2）矿区矿区 矿区范围矿区范围 矿石资源量（万吨）矿石资源量（万吨）品种品种 金属氧化物资源量金属氧化物资源量（吨）（吨）平均品位平均品位（%）生产规模生产规模（万吨（万吨/年）年）业隆沟锂辉石矿业隆沟锂辉石矿 原矿区 423.7 Li2O 55799 1.32 40.5 Nb2O5 376 0.0089 Ta2O5 298 0.007 增扩区 434.2 Li2O 55652 1.28 Nb2

251、O5 421 0.0097 Ta2O5 335 0.0078 全矿区 857.9 Li2O 111451 1.3 Nb2O5 797 0.0093 Ta2O5 633 0.0074 太阳河口锂多金属矿详查太阳河口锂多金属矿详查 资料来源：盛新锂能公告，安信证券研究中心 2021H1 继续布局川矿，参股木绒锂矿继续布局川矿，参股木绒锂矿 2020 年 12 月-2021 年 5 月，公司全资子公司盛屯锂业合计出资 1 亿元对四川启成矿业有限公司（以下简称“启成矿业”）进行投资，占启成矿业 12%股权。2021 年 5 月，启成矿业对雅江县惠绒矿业进行投资，获得惠绒矿业 84.90%股权。2021

252、 年 9 月，盛屯锂业购买了六新勘测 100%的股权，六新勘测持有惠绒矿业 15%的股权，因此盛新锂能间接合计持有惠绒矿业 25.2%股权。惠绒矿业目前拥有 1 项探矿权，位于四川省甘孜藏族自治州雅江县。木绒锂矿拥有 Li2O 64.29 万吨，折 158.96 万吨 LCE，其中盛新锂能权益资源量为 16.2 万吨 LCE，加上业隆沟锂矿，公司权益资源量增加至 36.86 万吨 LCE。图图 81：木绒锂矿权益结构木绒锂矿权益结构 资料来源：企查查，安信证券研究中心 表表 38：木绒锂矿资源详情木绒锂矿资源详情 矿石资源矿石资源 Li2O BeO Nb2O5 Ta2O5 Rb2O Sn 资源

253、量（吨）资源量（吨）39436000 642854 16814 3958 2214 41693 18932 品位品位-1.63%0.04%0.01%0.006%0.106%0.048%资料来源：盛新锂能公告，安信证券研究中心 首次布局海外盐湖，获得首次布局海外盐湖，获得 SDLA 盐湖部分经营权盐湖部分经营权 2021 年 9 月 22 日，盛新锂能全资香港子公司盛威国际拟购买华友国际在交割日持有的SESA100%股权及华友国际对 SESA 的股东借款债权，交易价格为 0.38 亿美元。华友国际与 Hanaq 签署债权和股权转让以及不可撤销的减资合同，通过该减资合同，Hanaq 向华友国际转让

254、其持有目标公司 30%股权以及债权，减资合同履行完毕后，华友国际将持有目标公司 100%股权。本次盛威国际收购目标公司股权及债权需在上述减资合同履行完毕后进行交割。本次收购完成后，盛威国际将持有 SESA 100%股权，并通过 SESA 拥有对 UT 联合体的运营权，UT 联合体经营阿根廷 SDLA 项目。63 图图 82：SDLASDLA 项目股权结构项目股权结构 图图 83：SDLA 项目项目地理位臵地理位臵 资料来源：盛新锂能公告，安信证券研究中心 资料来源：Lithium X 官网，安信证券研究中心 布局非矿，控股布局非矿，控股津巴布韦萨比星锂钽项目津巴布韦萨比星锂钽项目 2021 年

255、 11 月 3 日，盛新锂能全资香港孙公司盛熠国际拟以 7650 万美元的价格购买 LIUJUN持有的标的公司 51%的股份。该标的股份将分两次进行转让，第一次为转让标的公司 10%的股份，交易价格为 1500 万美元；第二次为转让标的公司 41%的股份，交易价格为 6150万美元。目前 Max Mind 的股权过户变更登记手续已办理完成，全资孙公司盛熠国际持有 Max Mind 51%股权。Max Mind 香港持有 Max Mind 毛里求斯 100%股权，Max Mind 毛里求斯持有 Max Mind 津巴布韦 100%股权。Max Mind 津巴布韦拥有位于津巴布韦萨比星锂钽矿项目总

256、计 40 个稀有金属矿块的采矿权证，矿块面积合计为 2637 公顷。图图 84：Max MindMax Mind 津巴布韦津巴布韦股权结构（收购完成后）股权结构（收购完成后）资料来源：盛新锂能公告，安信证券研究中心整理 拟参股智利锂业，拟参股智利锂业，Arizaro 开发可期开发可期 据公司公告，盛新锂能全资孙公司盛泽国际以每股 0.95 加元获得智利锂业私募发售的 2938万股股票，总对价为 2791 万加元（约合人民币 1.42 亿元）。2022 年 1 月，公司曾参与了智利锂业的定向增发，包括 428.6 股普通股和 428.6 万股认股权证。加上此次私募，持有智利锂业的股权比例达到 1

257、9.86%。公司将有权提名两名董事加入智利锂业董事会，并向智利锂业提供两名技术人员，协助公司在阿根廷项目的勘探和开发。据公司公告，智利锂业拥有 18 个位于南美地区的矿业项目，其中包括 12 个位于智利的盐湖卤水项目，总面积 688 平方公里；1 个位于阿根廷的盐湖卤水项目，总面积 233 平方公里；以及 5 个金矿、银矿及铜矿项目，总面积 204.29 平方公里。64 智利锂业位于智利锂业位于阿根廷阿根廷的的盐湖项目盐湖项目Salar de Arizaro（1）地理位臵：特许权面积 233 平方公里，位于 Arizaro 盐湖中部，供水条件良好。（2）资源禀赋：探明的资源量约为 142 万吨

258、碳酸锂当量，矿权区盐湖卤水锂品位最高 555 mg/L，平均品位 298 mg/L。（3）资源潜力：目前勘探区域约 29%，未来勘探空间可观，智利锂业已启动二期勘探计划，计划在 6 个月内投资 200 万美元，并与盛新合作以期加快开发进程。智利锂业位于智利锂业位于智利智利的主要的主要盐湖项目盐湖项目（1）Salar De Laguna Blanca：仍处于勘探阶段，目前没有足够的数据与已知的类似矿床进行比较，以说明矿体的潜在规模。（2）Salar De Coipasa：仍处于勘探阶段，近地表卤水样品的锂含量高达 1410mg/l，Li/K 为0.06，Mg/Li 为 3.9，重力测量表明资源量

259、可观。（3）Salara De Helados：仍处于勘探阶段，近地表卤水样品的锂含量高达 1190mg/l，等级与 SQM 和 ALB 共享的 Atacama 类似，Li/K 为 0.1，Mg/Li 为 2.6，TEM 勘测显示资源量可观。（4）Salara De Los Morros：位于 Atacama 以西 35 公里处，矿区约 17 平方公里，覆盖该盐湖南区 30%面积；样品中锂含量约 700mg/l，TEM 勘测显示资源量可观。拟参股拟参股 ABY 公司并包销锂精矿公司并包销锂精矿 6-8 万吨万吨/年年 据公司公告，盛新锂能全资孙公司盛熠国际拟以每股 0.75 澳元，合计 277

260、.50 万澳元（约合人民币 1336 万元）的价格认购澳大利亚 ABY 公司 370 万股股份，占 ABY 公司 IPO 前总股本的 3.4%。2022 年 4 月 6 日，双方共同签署了投资与股份认购协议和承购及销售协议。据公司公告，ABY 公司开发埃塞俄比亚南部奥罗米亚州的 Kenticha 项目，向盛熠国际销售和交付锂精矿产品。协议有效期从 ABY 公司通知产品准备装运之日起至 2025 年 12 月 31日，除非 ABY 公司在结束日期前另有通知，否则双方同意本协议自结束日期起自动延长 2年。ABY 公司第一个合同年提供不低于 6 万吨锂精矿，剩余合同年内每年提供 6-8 万吨锂精矿。

261、如 ABY 公司未来有多余锂精矿，双方可按书面同意的条件为盛熠国际提供额外数量的锂精矿。图图 85：Kenticha 曾有曾有 27 年的钽矿生产历史，年的钽矿生产历史，2017 年转向锂资源勘探开发年转向锂资源勘探开发 65 资料来源：ABY官网，安信证券研究中心 图图 86：Kenticha 矿区示意图矿区示意图 图图 87：Kenticha 南北部保留区锂资源未来增长潜力大南北部保留区锂资源未来增长潜力大 资料来源：ABY官网，安信证券研究中心 资料来源：ABY官网，安信证券研究中心 4.3.1.2.同融捷股份关系紧密，甲基卡矿山开发正当时 融捷股份实控人系比亚迪副董事长，公司在锂电设备

262、和锂盐业务方面与比亚迪有合作，2021年融捷股份预计向比亚迪销售锂盐、锂电设备产品金额 8.2 亿元，实际销售 4.43 亿元，2022年预计向比亚迪销售锂盐、锂电设备金额 10 亿元。表表 39：2022 年年融捷股份融捷股份日常关联交易预计日常关联交易预计 关联交易类别关联交易类别 关联人关联人 关联交易内容关联交易内容 关联交易定价原则关联交易定价原则 合同签订金额或预合同签订金额或预计金额（万元）计金额（万元）截至披露日已发生截至披露日已发生金额（万元）金额（万元）上年发生金额（万上年发生金额（万元）元）向关联人采购原材向关联人采购原材料料 成都融捷锂业 采购锂盐 以市场化为原则 30

263、000 8849 10736 融捷金属 采购锂盐 以市场化为原则 5000 0 3485 小计 35000 8849 14221 向关联人销售产向关联人销售产品、商品品、商品 成都融捷锂业 销售锂精矿 以市场化为原则 70000 0 27746 融捷能源 销售锂盐 以市场化为原则 10000 297 925 比亚迪 销售锂盐 以市场化为原则 40000 7330 18030 比亚迪 销售锂电设备 参与竞标或以市场化为原则 60000 1061 26318 芜湖天弋 销售锂电设备 以市场化为原则 2000 138 22 小计 182000 73042 合计合计 217000 87263 资料来源

264、：融捷股份公告，安信证券研究中心 锂矿业务方面，融捷股份全资子公司融达锂业旗下甲基卡锂辉石矿目前具有 105 万吨/年露天开采能力及 45 万吨/年矿石处理的选矿能力。2020 年 3 月，公司投资 1 亿元成立了全资子公司康定融捷锂业，具体承担鸳鸯坝项目 250 万吨/年锂矿精选厂项目的建设和运营，目前该项目已通过第二次环评公示。66 图图 88：融捷股份实控人参股比亚迪融捷股份实控人参股比亚迪 图图 89：融捷股份业务布局图融捷股份业务布局图 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 表表 40：甲基卡锂矿资源量情况：甲基卡锂矿资源量情况 项目项目 指标指

265、标 数量数量 资源储量资源储量 保有量（占用）矿石：2,899.5 万吨；金属：Li2O 412,273 吨；伴生：BeO 12,773吨 Nb2O2 3,526 吨、Ta2O5 1,504 吨 设计利用量 矿石：2,899.316 万吨 设计利用率 99.58%可采量 矿石：2,742.95 万吨 资料来源：融捷股份公告，安信证券研究中心 4.3.1.3.盐湖比亚迪项目中试推进中，参股扎布耶盐湖投资收益可观 比亚迪持有扎布耶锂业 18%股权，据西藏矿业公告，扎布耶盐湖提锂项目准备工作进展顺利，1.2 万吨碳酸锂产能或于 2023 年建成投产。另外，2017 年 12 月，比亚迪公告与盐湖股份

266、合作成立的“青海盐湖比亚迪资源开发有限公司”（比亚迪持有 49%股份）设立后，将启动建设“年产 3 万吨电池级碳酸锂项目”，项目计划总投资 48.49 亿元，目前该项目仍处于中试状态。图图 90：扎布耶盐湖股权结构图：扎布耶盐湖股权结构图 图图 91：盐湖比亚迪股权结构：盐湖比亚迪股权结构 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 67 表表 41：扎布耶盐湖资源详情扎布耶盐湖资源详情 矿藏类型矿藏类型 合计储量合计储量 其他资源其他资源 锂资源锂资源 液体矿 76.54 万吨 LCE 178.76 万吨 LCE 钠资源 非常丰富 固体矿 102.22 万吨

267、LCE 铯资源 1558.96 吨 钾资源钾资源 液体矿 743.03 万吨 KCL 1618.46 万吨 KCL 铷资源 4567.56 吨 固体矿 849.53 万吨 KCL 溴资源 41450.12 吨 硼资源硼资源 液体矿 70.72 万吨 B2O3 1147.78 万吨 B2O3 固体矿 892.18 万吨 B2O3 资料来源：西藏矿业公告，安信证券研究中心 4.3.2.冶炼端：盛新融捷冶炼产能或加速释放，自有盐湖产能蓄势待发冶炼端：盛新融捷冶炼产能或加速释放，自有盐湖产能蓄势待发 考虑到盛新锂能、融捷股份及自有盐湖产能，公司一体化可用锂盐产能 17.5 万吨 LCE。盛新锂能冶炼端

268、起步较早，自 2016 年通过增资控股致远锂业、业务延伸至锂盐领域以来，曾供货宁德时代、LG 等企业，产品质量获得行业认可。盛新锂能现有锂盐产能 7 万吨，规划权益产能超过 11 万吨。公司现有 2.5 万吨碳酸锂产能、4.5 万吨氢氧化锂产能。其中全资子公司致远锂业拥有 2.5 万吨碳酸锂产能、1.5 万吨氢氧化锂产能；全资子公司遂宁盛新拥有 3 万吨氢氧化锂产能，2022 年 1 月该项目正式点火投料，进入试生产阶段。另外，公司全资孙公司盛新国际拟与 STELLAR 签署项目合资协议在印尼建设 6 万吨锂盐产能（5 万吨氢氧化锂、1 万吨碳酸锂），其中盛新锂能持股 65%，待项目投产后公司

269、氢氧化锂权益产能将达到 7.75 万吨。融捷股份锂盐权益产能超 2 万吨。融捷股份与控股股东融捷集团共同投资设立了成都融捷锂业，并且通过并购控制了长和华锂，补齐了公司锂产业中缺少成熟锂盐加工厂的短板。融捷锂业锂盐项目规划 4 万吨/年，目前一期 2 万吨/年锂盐项目已建成投产，将供货比亚迪电池产业链，长和华锂现有电池级碳酸锂产能 3000 吨，氢氧化锂产能 1800 吨。自有碳酸锂产能方面，盐湖比亚迪及扎布耶在建产能合计约 4.6 万吨 LCE，比亚迪权益产能1.8 万吨 LCE。另外，2022 年初比亚迪曾中标智利 8 万吨锂矿开采合同，由于社区抵制等因素，该合同被搁臵。68 4.4.国轩高

270、科：布局江西云母国轩高科：布局江西云母及盐湖及盐湖，碳酸锂产能碳酸锂产能或逐步释放或逐步释放 国轩高科第一大股东系大众汽车，电池产能规划为 300Gwh，矿端以云母资源为主，同时开拓海外资源布局。从资源保障能力来看，我们测算公司一体化权益资源量达从资源保障能力来看，我们测算公司一体化权益资源量达 3.4 万吨万吨 LCE/年，一体化可用资源量达年，一体化可用资源量达 6 万吨万吨 LCE/年，年，可对应电池产能可对应电池产能 53GWh、92GWh，可对应可对应 103万辆、万辆、180 万辆新能源车。万辆新能源车。图图 92：国轩高科上游一体化中，冶炼产能主要以自建为主国轩高科上游一体化中，

271、冶炼产能主要以自建为主 资料来源：wind，各公司公告，各公司官网，安信证券研究中心 注：各环节涉及的产能规划均以2025年为节点，假设单车带电量51Kwh，江特电机冶炼端同国轩高科合作密切，但是不涉及矿端，故不纳入一体化产业链*景气锂价下，割石里矿区产能以可采10年为假设，对应每年4.5万吨LCE 江西国轩系国轩高科的全资子公司，坐落于宜春经济技术开发区，主要从事矿山资源开发、碳酸锂提取、锂离子电池制造与 PACK、储能系统开发等，打造动力电池的全产业链布局。江西国轩总投资额为 230 亿元，是目前宜春工业企业单体项目投资额最大的项目之一。江西国轩作为国轩高科在宜春投资的平台公司，下设宜春国

272、轩矿业有限责任公司、宜春国轩股份有限公司、宜丰国轩锂业有限公司、奉新国轩锂业有限公司、宜春国轩电池有限公司等多家子公司。其中，选矿公司按照 1500 万吨产能建设，碳酸锂公司按照 10 万吨产能建设，电池公司按照 30Gwh 产能建设，项目全部投产后可实现年产值 500 亿元。目前，电池公司一期 15Gwh 已于 2021 年 6 月开工，2022 年底建成投产；二期 15Gwh 计划于 2025 年底建成投产。国轩高科在江西地区布局的冶炼产能约国轩高科在江西地区布局的冶炼产能约 12 万吨碳酸锂。万吨碳酸锂。（1）奉新国轩锂业项目总投资约 52 亿元，项目分两期建设，第一期投资约 20 亿元

273、，主要包括年产 2 万吨锂电材料制备及其年产 300 万吨采选矿综合开发利用项目；第二期投资约32 亿元，主要包括年产 3 万吨锂电材料制备及其年产 450 万吨采选矿综合开发利用。（2）宜丰国轩锂业项目计划建成年产5万吨碳酸锂项目及其配套采选矿综合开发利用项目，分为年产 5 万吨锂电池级碳酸锂项目和年 750 万吨锂矿石采选项目，预计 2022 年第四季度竣工投产。（3）公司收购了科丰锂业年产 2 万吨电池级碳酸锂项目。（4）公司同江特电机签署战略合作框架协议，拟在电池级碳酸锂领域开展合作，根据协议，江特电机将向国轩高科供应不低于 500 吨/月电池级碳酸锂。69 持续布局云母资源，冶炼产能

274、释放可期，电池原料保障力度或持续提升。持续布局云母资源，冶炼产能释放可期，电池原料保障力度或持续提升。矿端来看，国轩高科与宜春矿业紧密合作，并已成立合资公司宜春国轩（国轩高科持股比例为 51%），宜春矿业持有白水洞高岭土矿等丰富云母资源储量，且宜春国轩已拍得江西宜丰县割石里矿区，资源量持续提升，或可支撑下游冶炼产能扩张。图图 93：国轩高科在江西的子公司布局国轩高科在江西的子公司布局 资料来源：wind，安信证券研究中心 表表 42：国轩高科在江西布局沿革国轩高科在江西布局沿革 时间时间 事项事项 2021 年年 3 月月 国轩高科与宜春市人民政府在合肥签订投资合作协议，双方就合资矿业公司组建

275、、产业园项目落地等事宜签订合同，同时就与宜春矿业共同出资 1 亿元设立合资公司宜春国轩达成协议，其中国轩高科出资 5100 万元，占合资公司注册资本 51%。2021 年年 4 月月 国轩高科公告拟以自有资金出资设立全资子公司江西国轩，注册资本为 5 亿元。2021 年年 5 月月 国轩高科宜春锂电新能源项目在宜春经开区正式开工，在宜春辖区内的多个子项目陆续被提上日程。2021 年年 8 月月 国轩高科在宜春与宜丰县人民政府、奉新县人民政府签约投资建设碳酸锂项目，项目达产后，预计年产碳酸锂 10 万吨。2021 年年 9 月月 国轩高科与江特电机在江西宜春签署战略合作框架协议，拟在电池级碳酸锂

276、领域开展合作，根据协议，江特电机将向国轩高科供应不低于 500 吨/月电池级碳酸锂。2022 年年 5 月月 宜春国轩矿业以 4.6 亿元整的报价成功竞得江西省宜丰县割石里矿区水南矿段瓷土（含锂）矿普查探矿权。资料来源：公司公告，安信证券研究中心 表表 43：宜春矿业持有云母资源情况宜春矿业持有云母资源情况 采矿权公司采矿权公司 持股比例持股比例 矿山矿山 储量（万吨）储量（万吨）花锂矿业花锂矿业 51%白水洞高岭土矿 11 奉新县矿业有限公司奉新县矿业有限公司 100%奉新县塘下含锂瓷石矿 15 100%奉新县郭家含锂瓷石矿 19 100%奉新县富华瓷石矿 12 奉新联明永利矿业有限公司奉新

277、联明永利矿业有限公司 51%奉新县联盟陶瓷土矿 3001 奉新县上富镇金港钾长石矿奉新县上富镇金港钾长石矿 51%奉新县金港钾长石矿 10 江西鼎兴矿业有限公司江西鼎兴矿业有限公司 30%宜丰县同安乡东槽鼎兴瓷土矿 54 宜丰县第一瓷矿-宜丰县同安乡鹅颈瓷矿-宜丰县同安乡同安瓷矿-宜丰县同安乡党田瓷矿-高安市矿业开发公司高安市矿业开发公司 100%高安市伍桥瓷石矿-高安市联合丁家瓷石矿-高安市华峰瓷石矿-高安市高华瓷石矿-资料来源：公司公告，Wind，安信证券研究中心 70 国轩高科曾与盐湖股份签署战略合作协议。国轩高科曾与盐湖股份签署战略合作协议。据协议，双方将围绕锂电产业链展开全面合作，设

278、立合资公司分别生产磷酸铁锂等正极电池材料和储能电池，拟设立的合资公司相互持股，深度合作，形成稳定的新能源产业链体系。双方还将依托盐湖股份丰富的镁资源，在镁铝、镁锂合金等新材料领域开展合作，并探索在合肥合资成立新产品技术研发平台的可行性。继此前同继此前同 JEMSE 签署合作备忘录，国轩高科拟同签署合作备忘录，国轩高科拟同 JEMSE合作建设盐湖提锂产能。合作建设盐湖提锂产能。2022 年6 月，国轩高科 JEMSE 在阿根廷签订合作协议，双方决定合资规划建设电池级碳酸锂生产线，进一步推动公司供应链全球化战略落地，一期规划建设年产 1 万吨电池级碳酸锂生产线，后续规划建设二期 5 万吨电池级碳酸

279、锂生产线。4.5.亿纬锂能亿纬锂能：从盐湖投资到锂辉石，青海西藏四川同步布局从盐湖投资到锂辉石，青海西藏四川同步布局 亿纬锂能电池产能规划为 200GWh，矿端以青藏盐湖为主。从资源保障能力来看，我们测算从资源保障能力来看，我们测算公司一体化权益资源量达公司一体化权益资源量达 2.8 万吨万吨 LCE/年，一体化可用资源量达年，一体化可用资源量达 4.9 万吨万吨 LCE/年，年，可对应可对应电池产能电池产能 43GWh、75GWh。图图 94：亿纬锂能亿纬锂能上游一体化中，上游一体化中，主要布局盐湖资源，且以合资或战投为主主要布局盐湖资源，且以合资或战投为主 资料来源：wind，各公司公告，

280、各公司官网，安信证券研究中心 注：各环节涉及的产能规划均以2025年为节点，假设单车带电量51Kwh 围绕大柴旦盐湖，亿纬系开始锂盐布局之旅。围绕大柴旦盐湖，亿纬系开始锂盐布局之旅。亿纬控股及亿纬锂能分别持有大华化工 29%、5%股权，大华化工、亿纬锂能分别持有金昆仑 36.7%、28.125%股份，大华化工拥有大柴旦盐湖采矿权。大柴旦盐湖属于硫酸镁亚型盐湖，总面积约 240 平方公里，资源总储量约为27 万吨 LCE，锂资源品位为 160ppm，镁锂比为 134。71 图图 95：大柴旦盐湖相关公司权益结构：大柴旦盐湖相关公司权益结构 资料来源：Wind，安信证券研究中心 大华化工持有兴华锂

281、盐大华化工持有兴华锂盐 51%股权，股权，亿纬锂能将直接持有兴华锂盐亿纬锂能将直接持有兴华锂盐 49%股权。股权。亿纬锂能已拍得兴华锂盐 35.29%股权，成交价为 1.44 亿元。与此同时，亿纬锂能与兴华锂盐的股东翟衍鸿签署了股权转让协议，参照上述竞拍成交金额，以 5602 万元受让翟衍鸿所持兴华锂盐13.7143%的股权。上述交易完成后，亿纬锂能直接持有兴华锂盐 49%的股权。兴华锂盐使用萃取法提锂，氯化锂产能为 1 万吨/年，2020 年氯化锂、碳酸锂实际产量依次为 374 吨、149 吨，公司生产的氯化锂主要供给金昆仑生产金属锂，金昆仑金属锂规划产能3000 吨，已有产能 1000 吨

282、。依托大柴旦盐湖，除了兴华锂盐之外依托大柴旦盐湖，除了兴华锂盐之外，亿纬锂能还同金昆仑成立合资公司金海锂业投建冶炼亿纬锂能还同金昆仑成立合资公司金海锂业投建冶炼产能，产能，“资源“资源-冶炼”一体化趋势明显。冶炼”一体化趋势明显。亿纬锂能已收购大华化工 5%股份以及金昆仑 28.125%股份，并已与金昆仑成立合资公司金海锂业（亿纬锂能 80%与金昆仑 20%）生产 3 万吨碳酸锂及氢氧化锂，其中第一期建设年产 1 万吨碳酸锂项目。日前，蓝晓科技已经收到亿纬锂能旗下金海锂业青海 1 万吨碳酸锂 EPC 采购项目签约通知书，项目暂定金额 4.56 亿元。该项目将成为国内首个工业化量产万吨级的卤水直

283、提锂项目。亿纬锂能与蓝晓科技签订亿纬锂能与蓝晓科技签订战略合作协议，共同进军西藏盐湖。战略合作协议，共同进军西藏盐湖。双方将建立长期、稳定、紧密的战略合作伙伴关系，在锂资源产业链进行深入合作布局，并积极参与西藏结则茶卡盐湖锂资源的开发利用。蓝晓科技将促使项目相关各方以具有竞争优势的价格向亿纬锂能及其指定方长期优先供应合格的锂盐。亿纬锂能拟同川能动力等合作建设锂盐产能。亿纬锂能拟同川能动力等合作建设锂盐产能。川能动力、蜂巢能源和亿纬锂能在四川成都签署合作协议，三方宣布将组建合资公司，共同在四川德阳市绵竹市汉旺镇德阳-阿坝生态经济产业园投资建设 3 万吨/年锂盐项目，以加快在四川的锂电产业布局。此

284、次布局或有矿端保障，川能动力现有李家沟锂矿，该矿资源量 124 万吨 LCE，设计精矿产能 18 万吨，同时川能动力系川发展孙公司，股东背景强大，在川矿资源布局上具备优势，拥有同产业链公司合作的实力。72 图图 96：李家沟锂矿权益结构李家沟锂矿权益结构 图图 97：锂盐合资公司权益结构锂盐合资公司权益结构 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：川能动力公告，安信证券研究中心 4.6.青山控股：镍业龙头一体化锂资源，电池产能蓄势青山控股：镍业龙头一体化锂资源，电池产能蓄势待发待发 青山控股电池产能规划约 229Gwh，携手盛新锂能海外建厂同时收购部分盐湖碳酸锂权益。从资源保障能力来看

285、，我们测算公司一体化权益资源量达从资源保障能力来看，我们测算公司一体化权益资源量达 1.2 万吨万吨 LCE/年，一体化可用资年，一体化可用资源量达源量达 2.4 万吨万吨 LCE/年，可对应电池产能年，可对应电池产能 18GWh、37GWh。图图 98：青山电池锂产业链布局青山电池锂产业链布局 资料来源：各公司公告，各公司官网，安信证券研究中心 注：各环节涉及的产能规划均以2025年为节点，假设单车带电量51Kwh，盛新锂能冶炼端与青山合作紧密，但是不涉及矿端，故矿端不纳入一体化产业链。青山控股系不锈钢龙头，目前已经形成超过 1000 万吨不锈钢粗钢产能、30 万吨镍当量镍铁产能。依托丰富的

286、上游资源优势，青山于 2017 年开始进军新能源行业，携手国际、国内合作伙伴，打造“镍钴矿产资源开采-湿法冶炼-前驱体-正极材料-电池应用”新能源全产业链，助推全球新能源产业的发展。青山系电池产能规划可观青山系电池产能规划可观，对电池关键原材料需求较大，对电池关键原材料需求较大。（1）电池产能方面，）电池产能方面，瑞浦兰钧能源目标在 2025 年达到 200GWh 的产能。公司现已建成温州制造基地和上海研发中心两大基地，产能已达 26Gwh。2021 年 3 月，公司宣布投资 103 亿元在佛山市南海区建设动力与储能锂离子电池及系统制造基地，规划年产能 30GWh；同年 4 月，瑞浦新能源产业

287、基地项目签约仪式在温州市举行，将于 2026 年完成投资，2027 年全面投产，规划产能为 100GWh，预计总投资 300 亿元。另外，兰钧新能源一期 1GWh 产能已投产，现已规划二期产能 32GWh。73 （2）电池关键原材料方面，）电池关键原材料方面，公司深耕印尼市场，具备镍钴等资源优势，目前已完成镍铁-高冰镍转产，锂方面，公司逐步完善盐湖碳酸锂等产能布局，未来或形成较强的资源优势。表表 44：青山控股子公司电池产能情况：青山控股子公司电池产能情况 子公司子公司 项目项目 具体情况具体情况 瑞浦瑞浦兰钧兰钧能能源源（持股（持股36.6%）温州龙湾区滨海园区制造基地 现已建成 4条量产线

288、和1 条中试线，总计 6GWh 年生产能力。温州二期 20GWh 工厂在 2021年中陆续投产，三期 20GWh 预计于 2022 年投产，共计 46GWh 年产能。温州北湾区新能源产业基地 该项目将于 2026 年完成投资，2027 年全面投产，全部达产后年产能将达 100GWh。上海研发中心 位于上海自由贸易试验区，总投资超亿元，现已建成高水平的锂离子电池中试生产线、电池模组/电池系统的生产试制及测试验证车间，建有一支数百人的技术研发团队。佛山市南海区动力与储能锂离子电池及系统制造基地 建成后年产能可达 30GWh，其中一期年产能为 15GWh，在 2021 年中动工建设，预计 2023年

289、实现投产；二期预计 2022 年动工建设，2024 年投产。瑞浦赛克（柳州）计划同上汽在柳州柳东新区建设年产能 20GWh 动力电池及系统产业基地 兰钧新能源兰钧新能源（持股（持股36.2%）兰钧新能源一期 位于上海，面积6.5 万平方米，涵盖研发中心、模组实验线、理化实验室、安全实验室及 1GWh产线，总投资 3.9 亿元。兰钧新能源二期 坐落于浙江嘉善，面积 16.2 万平方米，设计产能 32GWh，总投资 55 亿元。资料来源：公司官网，wind，安信证券研究中心 青山控股青山控股同同 Eramet 合作布局盐湖碳酸锂合作布局盐湖碳酸锂，开始自有锂资源布局，开始自有锂资源布局。2021

290、年 11 月，法国不锈钢 和 镍 铁 巨 头 Eramet 宣 布，将 引 入 青 山 控 股 作 为 合 作 方，重 启 旗 下 阿 根 廷Centenario-Ratones 盐湖 2.4 万吨电池级提锂工厂项目建设。根据协议约定，青山控股将以至多 3.75 亿美元取得项目 49.9%股权，Eramet 方面将保留项目的控股权和运营权，双方将按照股权比例进行产品包销。青山控股同青山控股同 Eramet 有良好的合基础。有良好的合基础。此前青山控股也与 Eramet 有过合作，双方于 2017年 6 月签署了共同开发 Halmahera 岛的 WedaBay 镍矿的合作协议，双方组建合资公司

291、，Eramet 出矿权，占股 43%，青山负责建设和运营，占股 57%。项目于 2018 年 8 月开工，仅用时不到 2 年，在 2020 年 4 月便建成投产。本次对盐湖的投资意味着，青山控股集团正式进军盐湖提锂产业，公司的新能源产业链将进一步完善，有利于公司打造新能源全产业链的战略目标。Centenario-Ratones 盐湖的永久性矿权由盐湖的永久性矿权由 Eramet 公司公司 100%控股。控股。该盐湖占地面积约 500平方公里，海拔约 3800 米。根据 Eramet，该盐湖资源禀赋尚可，探明储量 199.1 万吨 LCE，锂浓度 408mg/L。Centenario-Raton

292、es 项目计划于 2022 年 Q1 启动建设，预计于 2024 年年初投产，并于 2025 年下半年实现 24ktpa 产能满负荷生产。表表 45：Centenario-Ratones资源情况资源情况 储量类型储量类型 卤水量（百万立方米）卤水量（百万立方米）锂浓度（锂浓度（mg/L）LCE（万吨）（万吨）探明储量探明储量 916 408 199.1 指示储量指示储量 1442 379 291.2 资料来源：Eramet公告，安信证券研究中心 74 图图 99：Centenario-Ratones历史沿革历史沿革 图图 100：Centenario-Ratones项目示意图项目示意图 资料来

293、源：Eramet公告，安信证券研究中心 资料来源：Eramet公告，安信证券研究中心 同盛新锂能合作开拓冶炼产能。同盛新锂能合作开拓冶炼产能。青山系企业 STELLAR 拟同盛新锂能全资孙公司盛新国际在印尼投资设立合资公司，投资建设年产 5 万吨氢氧化锂和 1 万吨碳酸锂项目，项目总投资约为 3.5 亿美元，目前项目正在建设中，预计 2023 年建成，盛新国际、STELLAR 分别持有合资公司 65%、35%股权。深化锂电产业链布局，从碳酸锂进一步拓展至正极材料领域。深化锂电产业链布局，从碳酸锂进一步拓展至正极材料领域。2022 年 4 月，青山控股、盛屯矿业、伟明环保签署锂电池新材料项目战略

294、合作框架协议，三方拟合作在温州市共同规划投资开发建设高冰镍精炼、高镍三元前驱体生产、高镍正极材料生产及相关配套项目，年产 20 万吨高镍三元正极材料。4.7.特斯拉：电池原材料供应链一体化，以达到降本目的特斯拉：电池原材料供应链一体化，以达到降本目的 特斯拉拥有美国内华达州沙漠中黏土锂矿床的开采权，根据 Benchmark Mineral Intelligence 2020 年发布的报告，特斯拉将在德克萨斯州建设氢氧化锂工厂，为 Cybertruck 超级工厂提供电池原材料，此前预计该工厂将于 2022 年第四季度投产。此外，特斯拉分别与 Kidman、Piedmont、Liontown、Co

295、re 签署了锂精矿供货协议，并与赣锋锂业、雅化集团、Pure Energy签署氢氧化锂采购合同。图图 101：特斯拉资源端布局情况特斯拉资源端布局情况 75 资料来源：wind，各公司公告，各公司官网，安信证券研究中心 锂精矿包销合同锂精矿包销合同 Piedmont：2020 年年 9 月特斯拉月特斯拉与与 Piedmont 签署了签署了 5 年固定价格的锂精矿包销协议。年固定价格的锂精矿包销协议。该协议规定 Piedmont 每年将销售其位于北加利福尼亚州 Piedmont 项目年产量（规划产能为 16万吨/年）1/3 的锂精矿给特斯拉，同时特斯拉拥有加量的权利。期望开始交付时间是 2022

296、年 7 月至 2023 年 6 月，同时又取决于双方项目建设进度。该协议到期后经双方协商一致，包销期可再延长五年。据 2019 年 6 月数据，Piedmont 矿产资源总量为 2790 万吨，平均氧化锂品位为 1.11%，即约 76.4 万吨碳酸锂当量。其中核心区域的资源总量为 2510 万吨，平均氧化锂含量 1.09%。目前该项目完成了垂直一体化的 DFS,还未开始建设。2020 年 9 月特斯拉同时在内华达州取得 1 万英亩含锂黏土层的使用权。Liontown：特斯拉与特斯拉与 Liontown 签订了五年期锂精矿包销协议。签订了五年期锂精矿包销协议。2024 年，特斯拉将从Lionto

297、wn 购买 10 万干公吨的锂辉石精矿，并在随后几年每年购买15 万干公吨锂辉石精矿。Liontown 为特斯拉供应的锂辉石精矿来自其位于西澳大利亚 Kathleen Valley 的锂项目，该项目碳酸锂储量 385.8 万吨，Li2O 平均品位 1.4%，预计将在 2025 年前开启商业化生产，并考虑将 SC6.0 的产量从约 50 万吨/年扩大到约 70 万吨/年。Core：特斯拉将在未来四年包销 Core 11 万干公吨的锂辉石精矿，Core 旗下 Finniss 项目锂精矿产能 19.7 万吨，预计于 2022 年 Q4 投产。锂盐采购合同锂盐采购合同 据特斯拉 2021 年影响力报告

298、，2021 年超过 95%的氢氧化锂直接自原料供货商取得。特斯拉表示，锂供货商包括 ALB、Livent、赣锋锂业以及雅化集团。其中，ALB 产能规划达到 45-50万吨、Livent 产能规划约 15 万吨、赣锋锂业产能规划 30 万吨、雅化集团产能规划约 10 万吨。表表 46：Livent 产能规划产能规划 产品产品 单位：万吨单位：万吨 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 碳酸锂碳酸锂 目前产能 2 2 2 2 2 2 2 2 2 扩张产能 0 2 2 5 5 5 5 6.5 8 总产能 2 4 4 7 7 7 7

299、 8.5 10 减：苛化-2-4-4-4-4-4-4-4-4 可供销售 0 0 0 3 3 3 3 4.5 6 氢氧化锂氢氧化锂 目前产能 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 扩张产能 0.5 2 2 2 2 2 2 2 2 Nemaska 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 3.4 回收产能 1 1 1 1 1 1 总产能 3 4.5 4.5 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 资料来源：Livent公告，安信证券研究中心 赣锋锂业赣锋锂业：2021 年 11 月，赣锋锂业公告与特斯拉签订锂盐供应合同，赣锋锂业及赣锋国际自 2022 年 1

300、 月 1 日起至 2024 年 12 月 31 日的三年间，向特斯拉供应电池级氢氧化锂，具体采购量，销售金额以特斯拉的采购订单为准。早在在 2018 年，赣锋锂业就曾与特斯拉签订了一份长达三年的合作协议，规定在 2018 年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31，向特斯拉提供电池级氢氧化锂产品。据赣锋锂业公开的投资者问答，该合约约定的氢氧化锂数量约占公司当年产能的 20%。雅化集团：雅化集团：据公司公告，雅化集团有望成为特斯拉据公司公告，雅化集团有望成为特斯拉 4680 电池的主要供应商。电池的主要供应商。2020 年 12 月76 29 日，全资子公司雅安锂业与特斯拉签订电池级氢氧

301、化锂供货合同，约定从 2021 年起至2025 年，特斯拉向雅安锂业采购价值总计 6.3 亿美元8.8 亿美元的电池级氢氧化锂产品，2021 年该合同已履行 2491 万元，待履行金额为 6.26-8.76 亿美元。4680 是或是锂电池未来重要发展方向，公司嵌入核心供应链，或具备先发优势，氢氧化锂产能或持续放量。Pure Energy：2015 年 9 月特斯拉与 Pure Energy 签署潜在供货协议。PEM 将其内华达州克莱顿谷盐湖南部的 CVS 项目生产的一定数量的氢氧化锂以低于市场价格连续 5 年供应给特斯拉。PEM的克莱顿盐湖距离特斯拉内达华州超级工厂Gigafactory仅仅3

302、.5小时的车程，而该超级工厂负责生产特斯拉电动汽车的电池、储能产品以及 Model 3 的零部件，若 CVS项目顺利投产后，便可实现真正意义上的就近取材。Kidman：2018 年年 5 月特斯拉月特斯拉与与 Kidman 签署为期三年的固定价格锂包销协议签署为期三年的固定价格锂包销协议。特斯拉与Kidman 签署为期 3 年的约束性承购协议，每年将从 kidman 处购买 5000 吨的氢氧化锂，并 有两个 3 年延期选择。Kidman 与 SQM 于 2018 年 5 月成立了 50:50 的合资工厂 Western来垂直一体化开发 Mt Holland 的锂精矿，据 IPFS，该项目拥有

303、年产 41.12 万吨 5.5%品位的锂精矿产能，以及在奎纳纳港口工业园区配套建设年产 4.5 万吨的氢氧化锂工厂。但在2019 年 9 月 Wesfarmer 以 7.76 亿澳元收购了 Kidman 的全部股份，并承接 Kidman 在合资公司中的角色。77 5.投资建议投资建议：推荐嵌入一体化产业链的公司：推荐嵌入一体化产业链的公司 我们看好在当下拥有高盈利兑现度背景下，积极推进产业链一体化并我们看好在当下拥有高盈利兑现度背景下，积极推进产业链一体化并有望有望实现实现修复估值修复估值的标的：赣锋锂业、天齐锂业、的标的：赣锋锂业、天齐锂业、盛新锂能、盛新锂能、永兴材料、融捷股份、永兴材料、

304、融捷股份、雅化集团、雅化集团、天华超净天华超净等。等。1）赣锋锂业：2016 年起开始电池生态系统项目研发、技术储备雄厚、固态电池率先商业化；2）天齐锂业：财务问题基本解决、资源溢价提升利润兑现度高、加速产业上下游协同；3）盛新锂能：与比亚迪及青山合作、深度布局产业链一体化未来可期；4）永兴材料：新增产能释放可期、绑定宁德时代打开长期成长空间；5）融捷股份：同比亚迪密切合作、融捷集团或助力一体化进程；6）雅化集团：资源布局具备成长性、主供特斯拉 4680 电池冶炼产能或加速释放；7）天华超净：深度绑定宁德时代一体化产业链、氢氧化锂产能或持续释放。此外，我们仍然继续推荐在资源自有率布局上有长足进

305、步，年内业绩兑现度较高，看好后续成长路径的相关标的：中矿资源、盐湖股份、西藏矿业、藏格矿业等。表表 47：锂行业标的估值一览：锂行业标的估值一览 公司公司 总市值（亿总市值（亿元）元）股价股价 净利润（亿元）净利润（亿元）EPS(元元/股股)PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 天齐锂业天齐锂业 1888 127.80 145.3 150.4 165.6 9.84 10.18 11.21 13.0 12.6 11.4 赣锋锂业赣锋锂业 1882 100.48 142.6 175.4 229.3 9.92 12.20 1

306、5.95 10.1 8.2 6.3 中矿资源中矿资源 425 92.83 30.9 42.7 60.1 9.35 12.76 17.97 9.9 7.3 5.2 融捷股份融捷股份 396 152.63 18.3 24.0 34.1 7.03 9.24 13.14 21.7 16.5 11.6 永兴材料永兴材料 624 153.80 55.3 75.3 77.5 13.62 18.55 19.10 11.3 8.3 8.1 盐湖股份盐湖股份 1684 31.00 153.2 156.7 162.6 2.82 2.89 2.99 11.0 10.7 10.4 藏格矿业藏格矿业 565 35.78

307、46.5 48.8 53.2 2.94 3.09 3.36 12.2 11.6 10.6 雅化集团雅化集团 355 30.80 9.2 38.1 46.7 0.80 3.30 4.03 38.5 9.3 7.6 天华超净天华超净 505 85.94 39.6 44.4 57.5 6.73 7.55 9.78 12.8 11.4 8.8 盛新锂能盛新锂能 523 60.40 30.9 45.8 59.3 3.57 5.30 6.85 16.9 11.4 8.8 蓝晓科技蓝晓科技 198 60.17 5.1 7.2 9.4 2.32 3.28 4.29 25.9 18.3 14.0 江特电机江特电

308、机 468 27.40 33.0 42.5 49.2 1.93 2.49 2.88 14.2 11.0 9.5 西藏矿业西藏矿业 305 58.65 7.5 9.4 16.1 1.45 1.80 3.10 40.4 32.6 18.9 川能动力川能动力 315 21.33 18.7 27.0 37.2 0.48 1.17 1.78 44.6 18.2 12.0 西藏珠峰西藏珠峰 277 30.32 10.5 16.0 20.5 1.15 1.75 2.24 26.4 17.3 13.5 科达制造科达制造 395 20.92 47.8 53.5 56.3 2.53 2.84 2.98 8.3 7

309、.4 7.0 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：江特电机、川能动力、西藏珠峰、科达制造采用wind一致预期，行情数据日期为2022年7月12日 5.1.赣锋锂业：赣锋锂业：上游布局最全面上游布局最全面，锂电池一体化蓄势待发锂电池一体化蓄势待发 公司是锂产业链上游布局最全面的企业，也是从上至下一体化节奏领先的企业。公司涉及各公司是锂产业链上游布局最全面的企业，也是从上至下一体化节奏领先的企业。公司涉及各类锂资源以及电池回收，现有冶炼产能及规划产能位居行业前列，同时耕耘锂电池业务多年，类锂资源以及电池回收，现有冶炼产能及规划产能位居行业前列，同时耕耘锂电池业务多年，有良好的技术储备并且在动

310、力、储能、消费等领域均有一定规模，公司有强大的自有资金实有良好的技术储备并且在动力、储能、消费等领域均有一定规模，公司有强大的自有资金实力并且多渠道募资，锂电池一体化蓄势待发。力并且多渠道募资，锂电池一体化蓄势待发。资源端仍是公司核心竞争力来源资源端仍是公司核心竞争力来源，同时也是一体化，同时也是一体化的保障的保障。公司当前资源量约 3406 万吨 LCE，公司在原料端布局了锂辉石（Mt Marion、Pilbara、宁都河源等）、盐湖（Cauchari-Olaroz、Mariana、一里坪盐湖、锦泰钾肥等）及锂黏土（Sonora 等）等多种矿山资源。截止报告日，公司已拥有权益资源量 3406

311、 万吨，其中锂精矿 379 万吨 LCE，盐湖 2040 万吨 LCE，云母163 万吨 LCE，黏土 824 万吨 LCE，锂资源储量全球领先。匹配资源扩张进程，公司大幅匹配资源扩张进程，公司大幅上调上调 2025年冶炼产能指引至年冶炼产能指引至 30万吨万吨 LCE，同时同时公司的电池级锂盐产品已供应特斯拉、公司的电池级锂盐产品已供应特斯拉、LG、宝马等核心客户，充足且高质量的锂原料可支撑下游业务拓展。宝马等核心客户，充足且高质量的锂原料可支撑下游业务拓展。78 赣锋锂业一体化布局提速赣锋锂业一体化布局提速，利润成长性可期，利润成长性可期。赣锋锂电已建成 7GWh 产能，其中 2021 年

312、投产的 3GWh 产线可以满产，新建成的 4Gwh 产线还在调试，固态电池方面，预计规划的 2GWh第一代固态电池产能在今年将逐步释放，项目方面，2021 年赣锋锂电在江西新余及重庆两江新区投资建设年产 15GWh 新型锂电池项目，该项目已有部分产能投产。具体而言，公司第一代固态电池已实现东风新能源车装车，在固态电池商业化上占得先机，同时在三元、铁锂方面均有应用场景，未来电池产能持续释放，矿冶与电池等环节的利润将稳步增长。5.2.天齐锂业：天齐锂业：资本结构持续优化，一体化或资本结构持续优化，一体化或加速加速实现优质实现优质锂锂资源的价值重估资源的价值重估 优质锂资源价值有望重估。优质锂资源价

313、值有望重估。天齐锂业拥有最优质的锂矿资源，此前受制于收购 SQM 导致的债务压力等原因，公司在奎纳纳二期、安居等项目上均有调整，随着引入战投 IGO、公司盈利情况的大幅度改善、港股 IPO 等落地，公司或加快各项目进程，目前公司已参股下游公司厦钨新能、SES、北京卫蓝、航天电源等，同时与中创新航签署战略合作协议，可以持续体现公司在上游的优势。公司公司资源端资源端布局行业领先布局行业领先：同时布局最优质锂矿及最优质锂盐湖，公司全球资源掌控能力强，：同时布局最优质锂矿及最优质锂盐湖，公司全球资源掌控能力强，既规避了资源受限制的风险，又既规避了资源受限制的风险，又为下游布局提供了充足的原料保障为下游

314、布局提供了充足的原料保障。（1）核心资源-泰利森格林布什扩能持续推进：现有锂精矿产能 162 万吨，2025 年锂精矿产能将达到 214 万吨。（2）SQM 是全球最大的锂生产商之一，2022 年碳酸锂产能将扩充至 18 万吨，2023 年继续扩充至 21 万吨。同时 SQM 积极推进西澳 Mt Holland 锂辉石矿山的产能建设，预计锂精矿年产能约 5 万吨 LCE/年、将于 2024 年投产。（3）雅江措拉锂矿开发项目有望重启。公司中期规公司中期规划锂化工产品产能合计超过划锂化工产品产能合计超过 11 万吨万吨/年，目前精矿权益量充裕，公司披露部分以代加工的方年，目前精矿权益量充裕，公司

315、披露部分以代加工的方式消化。式消化。从现有的各业务条线而言，随着资本结构持续改善，在建及规划项目进展或提速。从现有的各业务条线而言，随着资本结构持续改善，在建及规划项目进展或提速。截至2022Q1，公司一年到期的非流动负债为 41.38 亿元，占流动负债比例降至 34.7%，短期债务压力明显缓释，另外，2022Q1 资产负债率为 51.85%，自高点下降 30.47pct。从战略层从战略层面而言，公司财务风险缓释、资金面而言，公司财务风险缓释、资金实力实力到位后，阻碍公司业务经营的重大障碍解除，依托现到位后，阻碍公司业务经营的重大障碍解除，依托现有的资源优势、锂盐及金属锂产能、下游的合作契机，

316、有的资源优势、锂盐及金属锂产能、下游的合作契机，或或具备往下游具备往下游进一步拓展业务领域进一步拓展业务领域的的前提条件。前提条件。5.3.融捷股份：融捷股份：同比亚迪密切合作，融捷集团或助力一体化进程同比亚迪密切合作，融捷集团或助力一体化进程 公司公司实控人系比实控人系比亚迪亚迪副董事长副董事长，同比亚迪存在锂电设备、锂盐等产品购销，同比亚迪存在锂电设备、锂盐等产品购销合作，同时合作，同时母公司母公司融捷集团在合肥等地布局正极材料等新能源产业，或同融捷集团在合肥等地布局正极材料等新能源产业，或同公司公司形成良好协同。形成良好协同。矿端将成为上游企业寻求向下发展的重要保障，公司矿端将成为上游企

317、业寻求向下发展的重要保障，公司拥有国内优质的锂矿资源拥有国内优质的锂矿资源甲基卡锂矿，甲基卡锂矿，选矿产能选矿产能存在存在大幅提升大幅提升的预期的预期。公司拥有的甲基卡锂辉石矿134号矿脉是我国资源储量较大、开采条件最好的伟晶岩型锂辉石矿床，矿山保有矿石资源储量 2899.5 万吨，平均品位超过1.42%，目前已形成 105 万吨/年的露天开采产能及 45 万吨/年矿石处理的选矿生产能力，满产精矿量约 7-8 万吨/年，另外 250 万吨/年锂矿精选项目推进中，届时可年供应锂精矿约 47万吨，将成为目前国内产能最大的锂辉石矿精选项目。公司通过自有长和公司通过自有长和华锂以及成都融捷的锂盐产能，

318、冶炼端短板逐渐补齐。公司自华锂以及成都融捷的锂盐产能，冶炼端短板逐渐补齐。公司自 2015 年年变变更更实控人以来，实控人以来，大举进军新能源产业，大举进军新能源产业，收购东莞瑞德、收购东莞瑞德、长和华锂、参股成都融捷，完善产业长和华锂、参股成都融捷，完善产业布局。布局。公司目前拥有长和华锂 0.48 万吨冶炼产能，同时参股锂盐企业成都融捷锂业（公司持股 40%）规划产能为 4 万吨/年，据公告，2021 年成都融捷锂业一期 2 万吨/年锂盐项目已完成建设，并已于 2022 年 3 月达产，2022 年 Q1 成都融捷锂业共生产锂盐产品 3100 吨，销售锂盐产品 2400 多吨，Q1 投资收

319、益 2.06 亿元，主要系成都融捷利润大幅增加。79 5.4.天华天华超净：深度绑定宁德时代超净：深度绑定宁德时代一体化产业链，氢氧化锂产能或持续释放一体化产业链，氢氧化锂产能或持续释放 天华超净同宁德时代深天华超净同宁德时代深度度合作，成长属性明显。合作，成长属性明显。双方在资源、冶炼、股权上存在多层次合作，2021 年公司向宁德时代实际销售电池级氢氧化锂 4.5 亿元，并预计 2022 年公司及天宜锂业拟与关联方宁德时代及关联方销售电池级氢氧化锂总金额不超过56亿元（不含税）。此外，2021 年公司向宁德时代采购原材料约 8 亿元（不含税），其中锂精矿价格采购区间为2602-8239 元/

320、吨，略低于同期市场均价。公司积极扩充产能，在原料与销售渠道双向绑定核心合作伙伴，成长属性明显。公司公司资源端资源端目前主要目前主要持有持有 Pilbara、AMG 包销权，包销权，考虑到同宁德时代在考虑到同宁德时代在 Manono 上的合作，上的合作，Manono 未来未来或贡献可观资源增量或贡献可观资源增量。（1）据公司公告，2020 年天宜锂业同 Pilbara 签署为期5 年的锂精矿供货协议，每年将供应 7.5 万吨锂精矿。另外，2021-2023 年公司持有 AMG 6-9万吨/年包销量，同时双方达成一致可以选择再延长 2 年。（2）天宜锂业系 AVZ 第一大股东（7.38%），旗下

321、Manono 矿山或有增储预期（531 万吨 LCE，前值 363 万吨 LCE），另外AVZ以及天华时代有预期增加采选量至1000万吨/年，对应160万吨锂精矿产能。包销方面，天华时代收购 Manono 24%权益交易完成后，天宜锂业将原承购协议的权利义务转让给天华时代，后者包销量为 80 万吨/年及 Manono 50%产量较低者，未来天华时代将根据天宜锂业的需要向天宜锂业长期供应锂辉石精矿，供货数量不低于 20 万吨/年。氢氧化锂产能规划约氢氧化锂产能规划约 16 万吨，万吨，逐渐成长为锂原料供给侧的重要力量，逐渐成长为锂原料供给侧的重要力量，通过匹配宁德时代等通过匹配宁德时代等主流供应

322、链巨大的锂原料需求，产销释放可期主流供应链巨大的锂原料需求，产销释放可期。（1）天宜锂业一期 2 万吨氢氧化锂产能，配套的技改项目完成后将新增 0.5 万吨设计产能；二期 2.5 万吨电池级氢氧化锂项目已进入投料试生产阶段并产出合格产品，同时江安基地 5 万吨、眉山基地 6 万吨产能将于 24 年底前分期建成，届时，公司氢氧化锂总计产能将达到年产 16 万吨。公司拟定向发行股票推进产能扩张项目，规划产能有望稳步落地。（2）拟同宁德时代合资投建 10 万吨碳酸锂冶炼产能项目，系公司首次生产碳酸锂，将增加 1 万吨锂盐权益产能。5.5.永兴材料：新增产能释放可期，永兴材料：新增产能释放可期，绑定宁

323、德时代打开长期成长空间绑定宁德时代打开长期成长空间 永兴材料凭借稳定的原材料供应优势、不断创新的技术优势（隧道窑、一步法等）和内部管永兴材料凭借稳定的原材料供应优势、不断创新的技术优势（隧道窑、一步法等）和内部管理优势，向客户提供品质优异的碳酸锂产品，获得了下游和行业内的认可理优势，向客户提供品质优异的碳酸锂产品，获得了下游和行业内的认可。绑定宁德时代，打开公司长期成长空间。绑定宁德时代，打开公司长期成长空间。1）公司拟与宁德时代成立合资公司（宁德时代、永兴材料分别持股 70%、30%）布局 5 万吨碳酸锂产能，合资公司 100%的碳酸锂产品优先向宁德或其指定方供应。公司系云母提锂龙头企业，进

324、入全球龙头锂电池供应商认证体系有望迅速扩展企业市占率，及时迭代下游技术变革需求，巩固提升公司云母提锂龙头地位。2）合资公司（参股 30%）远期投产 5 万吨碳酸锂产能，增加公司权益产能 1.5 万吨，项目原料由宁德负责供应，并不涉及矿权分配，或有效提升公司远期盈利空间。2022 年新增年新增 2 万吨冶炼产能，业绩弹性可期。万吨冶炼产能，业绩弹性可期。（1）冶炼端：公司现有 1 万吨碳酸锂产能已达产，锂电二期年产 2 万吨电池级碳酸锂及配套采矿、选矿、综合利用项目正在推进中，二期第一条生产线目前正在进行投料测试。（2）资源端：永兴材料矿资源主要是化山瓷石矿以及白水洞高岭土矿，权益资源量 34

325、万吨 LCE，同时自有选矿产能也将扩大到 300 万吨/年，可以满足锂原料需求，远期来看除了白市化山瓷石矿的增量外，公司也拟同 EFE 开发海外锂云母资源，整体资源增量可期。5.6.盛新锂能：盛新锂能：锂盐锂盐产产能能持续释放，持续释放，深度布局产业链一体化未来可期深度布局产业链一体化未来可期 本轮锂价周期中，盛新锂本轮锂价周期中，盛新锂能同步布局能同步布局冶炼产能及矿资源，并且开始布局海外新能源产业链，冶炼产能及矿资源，并且开始布局海外新能源产业链，在矿冶快速提升的过程中，公司选择产业链中领先的企业青山钢铁、比亚迪合作，以期在矿冶快速提升的过程中，公司选择产业链中领先的企业青山钢铁、比亚迪合

326、作，以期形形成成80 上下游的良好绑定。上下游的良好绑定。冶炼及资源端的优势是公司同下游合作的基石。冶炼及资源端的优势是公司同下游合作的基石。公司现有及远期冶炼产能为 7 万吨、11 万吨，同时曾供货宁德时代、LG 等主流供应链，显示产品质量过关，同时资源端，公司核心资源业隆沟锂矿是国内为数不多的在产锂辉石矿山，同时参股木绒锂矿并有望持续获取党坝锂矿的包销权，公司在海外控股的萨比星锂钽矿项目预期也将于明年释放精矿产能，整体资源端的保障力度仍在不断提升。公司公司深度深度布局产业链一体化布局产业链一体化，未来未来业绩释放可期。业绩释放可期。公司积极寻求同产业链优秀企业合作，拟定增引入电池及新能源车

327、领域领先企业比亚迪作为战略投资者，此前曾拟与青山子公司Stellar 合资建设冶炼产能，据 SMM，青山系瑞浦及兰钧新能源电池规划产能已超过 200Gwh，对锂盐需求量较大。定增完成后，比亚迪将持有公司超过 5%股权，并且将同公司在原材料购销、原材料加工、技术、矿产资源开发、产业链资源等诸多领域展开合作，公司深度嵌入主流供应链，未来业绩释放可期。5.7.雅化集团：雅化集团：资源布局具备成长性资源布局具备成长性，主供特斯拉主供特斯拉 4680 电池电池冶炼产能或加速冶炼产能或加速释释放放 公司自身也在做一体化的布局尝试，如合资建设磷酸铁锂产能，但目前一体化角度对公司影公司自身也在做一体化的布局尝

328、试，如合资建设磷酸铁锂产能，但目前一体化角度对公司影响最大的仍是特斯拉产业链。响最大的仍是特斯拉产业链。公司系特斯拉公司系特斯拉 4680 电池的主要供应商，持续验证公司氢氧化电池的主要供应商，持续验证公司氢氧化锂产品质量优质，随着后者锂产品质量优质，随着后者 4680 电池量产，合同履约或提速。电池量产，合同履约或提速。同时同时 4680 是或是锂电池未是或是锂电池未来重要发展方向，公司嵌入核心供应链，或具备先发优势，氢氧化锂产能或持续放量来重要发展方向，公司嵌入核心供应链，或具备先发优势，氢氧化锂产能或持续放量。资源布局的成长性是中长期与下游协作的基础，资源布局的成长性是中长期与下游协作的

329、基础，公司资源布局路径清晰，短期以“自有公司资源布局路径清晰，短期以“自有+包包销”为主，长期绿地项目贡献巨大开发潜力。销”为主，长期绿地项目贡献巨大开发潜力。（1）已有成熟项目：1）Mt Cattlin：通过报销协议（至 2025 年）锁定每年不低于 12 万吨锂精矿。2）李家沟锂矿（28%），预计于 2022 年投产，届时将形成 18 万吨锂精矿的年产能，旗下国理公司将拥有锂精矿的优先购买权。3）参股 Core（4.9%），通过长协包销 Finniss 矿山投产后前四年每年 7.5 万吨锂精矿，且雅化拥有延期协议的权利。（2）长期绿地项目：1）与 Eastern Iron 签署战略合作协议

330、，共同开发 Trigg Hill 锂钽项目。2）积极开拓其他渠道获取锂资源。继上次与 EV 公司的战略合约谅解备忘录，继续参股 EV 以期进一步强化雅化的资源供应体系。3）据公司公告，拟收购福根湖及佐治亚湖锂矿项目 60%股权，根据初探结果，首期将设计建设 20 万吨/年氧化锂 6%的锂精矿采选厂，持续运营时间不低于 10 年，后期将根据进一步详勘情况，建设二期再将产能扩大至 40 万吨。公司锂盐产能加速释放公司锂盐产能加速释放，或持续巩固氢氧化锂的市场或持续巩固氢氧化锂的市场份额份额，有助于提升自身的议价权，有助于提升自身的议价权。（1）公司拥有 4.3 万吨锂盐产能（其中氢氧化锂产能 3.3 万吨，雅安锂业现有 2 万吨氢氧化锂产能），另外公司子公司国锂公司拥有 0.6 万吨碳酸锂产能。（2）雅安一期 3 万氢氧化锂吨产能预计于 2022 年底建成，雅安二期 2 万吨氢氧化锂以及 1.1 万吨氯化锂产能预计于一期达产后开始建设，届时公司氢氧化锂产能将达到 8.3 万吨。风险提示：终端需求大幅缩减；上游资源项目超预期释放；其他可替代锂电池的技术快速发展；测算假设与实际存在误差等