1、海底捞海外独立IPO，10年百店出海2022年07月28日一文看懂特海国际招股书行业一般研究姓名：刘越男（分析师）邮箱：电话：证书编号：S0880516030003姓名：陈京（研究助理）邮箱：电话：证书编号：S0880121080066 2请参阅附注免责声明分拆自海底捞，海外开设近百家餐厅。公司主要负责海底捞集团在大中华区以外的海外餐厅经营业务。2012年在新加坡开设首家餐厅，截至2022年3月31日，公司已在四大洲的11个国家开设97家餐厅。2020年度餐厅经营受疫情影响，2021年公司营收3.1亿美元/+41.4%，超过2019年水平，20

2、22Q1营收大幅增加至59.8%至1.1亿美元。食材成本占营收比重35%-37%，基本稳定；受疫情影响公司精简餐厅所需员工数，并优化薪酬结构，员工成本占营收比重从2019年的48.1%降低至2022Q1的40%。整体盈利能力暂时承压，2021年亏损-1.5亿美元，2022Q1亏损2850万美元。图：公司优化员工成本占收入的比重数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：2021年公司营收3.1亿美元，超过2019年水平特海国际：负责海底捞餐厅海外业务，运营近百家门店1.1-5.02%41.08%-10%0%10%20%30%40%50%0500000200000250000

3、300000350000201920202021营业收入（千美元）yoy（右轴）34.9%35.7%36.4%35.7%36.7%48.1%45.4%45.9%44.73%39.98%1.0%0.5%2.1%2.7%2.0%3.0%3.5%3.5%3.7%3.7%0%20%40%60%20021Q12022Q1原材料及易耗品成本占营收比重员工薪酬占营收百分比租金占营收百分比水电占营收百分比-33,019-53,760-150,752-25,185-28,499-14.08%-23.32%-45.43%-35.15%-25.41%-50%-40%-30%-20%-10%0%

4、(160,000)(140,000)(120,000)(100,000)(80,000)(60,000)(40,000)(20,000)020021Q12022Q1净利润(含少数股东权益)净利率图：公司盈利能力暂时承压 wUlUaXlXLWpPoOpQ9PdN6MmOnNnPsQlOrRzRjMoOmNbRqRqQNZtRpPMYsOxP3请参阅附注免责声明图：2012年开启海外扩张，2022年分拆成立数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究发展历程：12年开设首家海外餐厅，22年分拆成立1.22012年于新加坡开设首家餐厅。2013年于美国开设首家餐厅。2015年于日本开

5、设首家餐厅。2014年于韩国开设首家餐厅。2018年于加拿大开设首家餐厅。2019年分别于英国、泰国、越南、澳大利亚、马来西亚及印尼开设首家餐厅。2022年就重组及分拆而言，公司于开曼群岛注册成立。4请参阅附注免责声明图：上市后Singapore Super Hi成为集团所有营运附属公司的直接控股公司通过将海外业务由Haidilao Singapore转让予Singapore Super Hi进行重组。2022年5月特海国际注册成立；Singapore Super Hi（原海外业务持有平台）的股份转让至特海国际，转让完成后，Singapore Super Hi将成为特海国际的直接全资附属公司。

6、ESOP为公司执行股份和奖励计划的平台。该计划旨在激励雇员、管理层等符合资格的员工留在公司并为公司提供资讯服务，预计2022年后开始实行。股权结构：全资控股Singapore Super Hi，设有股权奖励计划1.3数据来源：招股说明书 5请参阅附注免责声明核心管理团队在海底捞集团任职多年1.4数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究周兆呈先生自2018年加入海底捞以来，一直深入参与海底捞的战略发展、国际化运营和品牌规划；王金平先生在海底捞工作超过14年，负责监督海外餐厅的运营超过8年。刘丽女士从新加坡餐厅的服务员起步，在公司任职约10年。表：管理团队经验丰富姓名年龄职位任期主要经历周兆呈49执

7、行董事、董事会主席兼首席执行官2022.3.25-今于2018年4月担任海底捞国际集团首席战略官，于2020年4月获委任为海底捞国际执行董事和联席公司秘书，负责协助首席执行官制定发展战略，以及海底捞国际集团的风险控制、法律事务、品牌及公共关系王金平38执行董事兼首席运营官2022.3.1-今有约14年餐饮服务领域经验，于2008年1月加入海底捞国际集团，于2010年9月担任门店经理，于2012年9月被调往新加坡，于2014年8月担任大区经理；于2021年5月起，负责管理和监督新加坡、马来西亚、澳大利亚和新西兰的业务运营，于2022年3月，获委任为海底捞国际（港澳台及海外地区）首席营运官刘丽35

8、执行董事兼产品总监2022.3.25-今有近10年餐饮服务领域经验，于2012年10月加入Singapore Dining，于2016年4月年晋升为大堂经理，于2017年9月晋升为门店经理，于2022年3月晋升为海外产品总监，曾担任海底捞国际在中国大陆的小吃及甜点开发项目主管，并于2021年11月至2022年3月负责进行产品开发周绍华35副总裁兼大区经理2022.3.25-今有近12年餐饮服务领域经验，于2010年10月加入海底捞国际集团，于2013年1月担任新加坡项目经理协助当地的业务开拓，于2014年7月晋升为餐厅值班经理，于2016年4月晋升为门店经理，于2022年3月晋升为大区经理李璐

9、33财务总监2022.3.25-今有近10年财务管理及控制经验；于2018年7月在海鸿达（北京）餐饮管理有限公司担任财务分析经理，于2019年12月在红火台网络科技有限公司担任副总经理及财务总监，于2021年11月重新加入海底捞国际集团，担任海外业务财务经理 6请参阅附注免责声明国际中式餐饮市场规模超2600亿美元，预计2026年将达到4000亿美元。2016-2019年，国际中式餐饮行业复合年度增长率为5.9%。2020与2021年受新冠肺炎疫情影响，整体市场规模有所减少。近年来，由于海外华人数量的增加，以及中华文化影响力在国际市场上不断扩大，弗若斯特沙利文预测2021年-2026年，中式餐

10、饮国际市场规模的未来复合年增率将达到9.4%，中式餐饮在国际餐饮市场的占比将从10%增加至10.8%，2026年市场规模达4098亿美元。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：2021年后中式餐饮市场规模增长迅速行业：国际中式餐饮市场超2600亿，火锅是热门品类2.1中式餐饮市场目前主要集中在中国移民人口众多的地区，如东南亚、东亚及北美洲。从国家角度来看，美国中式餐饮市场规模最大，为481亿美元，占中式餐饮市场整体规模的18.4%。日本、新加坡、英国及韩国紧随其后，市场规模分别为106亿美元、76亿美元、61亿美元及39亿美元，分别占到国际中餐市场的4.1%、2.9%、2.3%及1.5%。

11、除此之外，中式餐饮在加拿大、泰国、马来西亚及印度尼西亚等亚、美国家也有着较大的市场规模。281.8299.4322.3334.3233261.1298.9339.9365.3387409.89.7%9.8%9.8%9.9%9.8%9.9%10.0%10.1%10.2%10.5%10.8%9%9%9%10%10%10%10%10%11%11%11%0500300350400450200022（估计）2023（估计）2024（估计）2025（估计）2026（估计）国际市场的中式餐饮市场的市场规模（十亿美元）国际市场的中式餐饮市场的市

12、场规模（十亿美元）收入（十亿美元）中式餐饮在国际市场的占比（右轴）2016-2021CAGR：-1.5%2021-2026CAGR：9.4%图：美州、亚洲地区中式餐饮市场规模较大65.1%18.4%4.1%2.9%2.3%1.5%1.2%1.0%1.0%0.9%0.9%0.7%各国中式餐饮规模占国际中餐市场比例各国中式餐饮规模占国际中餐市场比例其他美国日本新加坡英国韩国加拿大泰国澳大利亚马来西亚印尼越南 7请参阅附注免责声明2021年国际火锅餐饮市场规模289亿美元，预计未来5年CAGR达10%。火锅是国际市场上最受欢迎的中式餐饮类别之一，整体规模占2021年国际中式餐饮市场的11.1%。20

13、16-2019年，国际火锅餐饮市场复合年增率为6.7%，增长速度优于整体中餐市场。2020及2021年度受新冠肺炎疫情影响，市场规模有所减少。2022年以来，国际市场中众多国家逐渐放宽了餐饮行业管制，弗若斯特沙利文预计2021-2026年，国际火锅餐饮市场复合年增率将达10%，整体市场规模将达到465亿美元。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究2.1图：中式餐饮及火锅餐饮在亚、美市场规模较大分国家看，美国中式火锅市场规模达120亿美元，占国际火锅市场的41.5%，英国中式火锅市场规模为18亿美元，日本与韩国中式火锅市场都为16亿美元，其在国际火锅市场中的占比也都达到了6%。同时，在韩国、英国

14、火锅餐饮在中式餐饮中占比较高，分别达到了40%与30%。行业：国际中式餐饮市场超2600亿，火锅是热门品类30.732.735.737.325.628.933.638.441.443.946.5055404550200022（估计）2023（估计）2024（估计）2025（估计）2026（估计）国际火锅市场的市场规模国际火锅市场的市场规模（十亿美元）（十亿美元）2016-2021CAGR：-1.2%2021-2026CAGR：10.0%图：预计2021年后国际火锅市场年CAGR达10%8请参阅附注免责声明数据来源：招股说明书、国

15、泰君安证券研究海底捞营业收入在国际中式餐饮市场中位列第三。目前，国际中式餐饮市场集中度提升空间较大。按2021年的营业收入计算，海底捞的营业收入仅次于美国中餐品牌Panda Express与PF Changs，达到了3.12亿美元，在国际中餐市场中达到0.38%占有率；按自营餐厅数量算，海底捞大力发展自营项目，成为了所有中餐品牌中自营餐厅遍及最多国家的企业。2021年海底捞自营餐厅覆盖了包含美国、日本、韩国、新加坡等国在内的11个国家和地区，而位列第二的Panda Express仅在4个国家拥有自营业务。图：海底捞在国际中式餐饮市场中排名第三表：源自中国的中餐国际品牌中海底捞经营规模最大行业：

16、集中度提升空间大，海底捞是头部品牌2.21012海底捞PandaExpress小肥羊PF Changs小尾羊自营餐厅覆盖国家数目自营餐厅覆盖国家数目图：海底捞自营餐厅覆盖国家数目在国际中式餐饮品牌中位居第一公司名称2021年营业收入（百万美元）海外餐厅数目海底捞312.494鼎泰丰140120黄记煌1915小肥羊1735小尾羊1325注：餐厅数目截至2021年12月31日。97.86%1.53%0.38%0.12%0.06%0.05%国际中式餐饮市场前五大餐饮品牌国际中式餐饮市场前五大餐饮品牌市占率市占率其他Panda ExpressPF Changs海底捞鼎泰丰Para

17、dise Group在源自中国的国际中餐品牌中，海底捞规模位居第一。2021年，海底捞营业收入为3.12亿美元，海外餐厅数量为94家，整体规模大幅度领先其余本土国际中餐品牌。位居第二的台湾企业鼎泰丰的营业收入约为1.4亿美元，不足海底捞的一半。黄记煌、小肥羊等其余品牌在国际市场中的营收不足0.2亿美元。9请参阅附注免责声明数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：餐饮行业在新加坡面临较多监管、在美面临较复杂的法律环境行业：集中度提升空间大，海底捞是头部品牌2.2国家或地区注册运营食品安全公共卫生与环境保护劳动、雇佣及工作安全税收事项新加坡必须申请“食品业务”专用经营牌照；食品加工及冷藏库需要通

18、过审批；销售酒类需要申请专用牌照且需著名据i销售场所。食品监管部门定期检查，并实施扣分制，达到一定分数吊销执照；食品零售及食品加工人员需取得WSQ食品安全课程1级证书；持照餐饮场所施行分级制度（从A到D）。餐饮行业必须遵守管道通风、厨房排气系统建设标准；倘若存在消防风险可能面临刑事处罚；需要在新冠肺炎疫情期间遵守相关临时管制措施。对月工资低于一定数目的员工的年假、病假及解雇设有硬性规定；不得雇佣未持有工作证的外国居民；雇用外籍员工人数不得超过一定比例，并需就此缴纳征费。公司需就其来自本国的收入以及来自境外但汇入本国的收入缴纳所得税，适用17%税率；境内企业满足条件可以获得部分所得税税收豁免；征

19、收税率为7%的商品服务税。美国营业执照必须在所在城市取得，适用当地市、州的规定；销售酒类需要取得“酒牌”，餐厅须向管制部门提供资料并缴纳费用。食品处理人员原则上需参加食品安全培训课程并取得上岗证。餐厅必须获得当地县级部分颁发的卫生许可证，获取许可证需要面临相关部门检查，并每年复核；许多州要求餐饮机构隔油池，提供特许商定期清洁证明。必须为雇员提供法定福利，包括健康保险、社会保障和医疗保健、失业保险及伤残保险；正式员工超过50名的公司必须向员工及其家属提供最低基本健康保障。在美国注册成立的公司应向非美国持有人支付的股息红利按30征税（拥有税收协定除外）；在美企业需缴纳联邦所得税、州所得税及销售税；

20、进口产品需缴纳进口关税。马兰西亚须在各个营业场所获得营业许可证，并在场所内进行展示；从事“制造活动”（包括食品制造业）的股东资金达到2,500,000令吉，雇员数达75名。必须保证食品场所清洁；不得在商品销售或服务过程中做出误导、欺诈性的行为；所有接触未包装食品人员必须接受相关培训并接种疫苗。对垃圾、流出物及污水处置设有具体要求；除非获得许可，否则禁止向马来西亚水域排放油品、废物，禁止露天焚烧；废弃物仅能在规定场所内处置。公司需每月按照员工薪资的一定比例为员工缴纳退休金；公司需依照社会保障法为员工缴纳意外伤残保险；公司必须为员工提供安全的工作环境，并设立相关监管制度。本国企业所得税税税率为24

21、%，对于小型企业给予税收优惠；在本国提供服务的企业需缴纳税率为6%的服务税；对入境商品及本国生产的商品征收销售税，税率5%-10%。越南外国投资者必须自主管部门获得投资许可证并取得投资登记确认书；餐厅须于营运前取得食品安全资格证书；如从事酒类贸易，须为每间餐厅取得许可证。2018年修订的食品安全法规定了组织及个人确保食品安全的权利和义务。越南对不同投资项目根据污染程度进行分级，公司需按照不同级别要求提供相关材料办理环境许可证；企业需按规定对垃圾进行收集、分类、存储及处理。本国设有最低基本工资；应建立薪级表、薪资名册并进行公告；雇佣外籍员工不得从事基础工作，且需要经部门批准；需对从事有害作业的员

22、工提供保障及医疗服务。在越企业需按照20%标准缴纳企业所得税，对主营业务相关收入给予税收优惠；企业亏损可在5个年度内结转；资本利得收入按照20%税率征税。10请参阅附注免责声明经过接近30年耕耘，海底捞已成为全球独特的文化现象及家喻户晓的品牌。通过提供独特的就餐体验和服务品质以及极高的食品安全水平，海底捞品牌赢得了忠诚的顾客和强大的品牌价值。在2021年“全球餐饮品牌价值25强”中，Brand Finance（全球领先品牌估值咨询公司之一）将海底捞列为第9名，确立了海底捞与餐饮巨头星巴克和麦当劳的同等地位。海底捞是首个也是唯一一个上榜的中餐厅，并从2019年的第15位快速上升。截至2021年1

23、2月31日，海底捞在全球拥有1443家餐厅，2021年客流量约980万人次。截至2019年12月31日，公司客户忠诚度计划约有80万名会员，截至2022年中已增加至约230万。会员可凭借在餐厅的消费领取奖赏积分，该等积分可兑换不同级别的折扣或产品。数据来源：招股说明书、Brand Finance、国泰君安证券研究表：公司获得多个奖项和认可前端：强大品牌力引领，延续“好服务+好口味”3.1图：在2021年“全球餐饮品牌价值25强”中海底捞位列第9 11请参阅附注免责声明延续提供海底捞餐厅标志性、高品质的产品和服务。餐厅提供八大类别（海底捞招牌菜、海鲜、经典火锅菜、丸滑、叶菜类、根茎菜类及菌类、小

24、吃以及酒和饮品）中的110种至180种食材，并提供海底捞的绝大部分招牌菜，包括四大招牌锅底（即清油麻辣锅底、番茄锅底、菌汤锅底及三鲜锅底）以及招牌捞派菜（包括经典川式火锅配菜，如毛肚、虾滑以及捞面）。餐厅也提供海底捞的标志性服务，如在等候区配备座位、提供免费水果、零食或其他饮料、为堂食的长发顾客提供发带，以及为戴眼镜的顾客提供眼镜清洁布。部分餐厅在等候区亦提供美甲服务。同时力求本土化。各餐厅的菜单中相当一部分已本地化：在日本的餐厅提供传统的日式锅底（如味噌汤锅底），以及本地化的食材（如牛小肠；在东南亚的餐厅提供冬荫汤锅底；提供国家当地常见的蘸料调味料，如英国的黑胡椒酱、腌菜及橄榄；在顾客更习惯

25、于分餐制而不是共享进餐的国家提供个人套餐。餐厅提供个性化服务来照顾首次光顾的本地客人，向其提供每种火锅食材的建议烹饪时间。并不时与其他第三方合作，举办中国文化活动。如英国的餐厅与当地画廊举办聚会，展示中国传统水墨画等。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：海底捞餐厅提供本土化的特色服务前端：强大品牌力引领，延续“好服务+好口味”3.1图：海底捞餐厅提供本土化的菜品 12请参阅附注免责声明建立由总部、大区经理和门店经理组成的三层结构以有效管理餐厅。关键餐厅管理功能由总部控制，包括包括食品安全、法律、信息技术、财务及餐厅扩张战略，确保跨国运营标准化及资源分配最优化。大区经理具有对本地的强大专门

26、知识，作为总部与个别餐厅战略目标的桥梁。负责扩展本地化供应链及建立本地团队以支持运营，与总部共同制定业务战略，以及在当地层面实施战略。门店经理负责管理餐厅日常运营具有较大自主权和决策权，负责餐厅员工的考核及晋升、处理投诉和紧急情况、召开员工会议、审查财务及绩效指标等。餐厅分为四个组别，以方便跨国管理。这四个组别分别由一位大区经理负责管理，其乃公司总部的指导原则和战略目标与各个餐厅日常运作之间的桥樑。其主要职责是为餐厅提供支持服务，并对组别内的餐厅进行关键绩效指标评估。例如，其监督人力资源、采购、财务和品牌发展等职能，并每月与门店经理沟通，以推动各项举措、解决问题和进行培训。其还配合公司的公司总

27、部，每季度对集团内的每家餐厅进行评级。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究后端：管理能力深度赋能前台，并加码供应链3.2表：截至2022年3月，公司全职员工按不同职能分布情况 13请参阅附注免责声明“师徒制”护航人才晋升培养。所有餐厅都实施师徒制，门店经理不仅可以分享自己餐厅的溢利，还被鼓励培训第一代和第二代徒弟，以分享他们餐厅的溢利。截至2022年3月31日，全部97名门店经理均通过师徒制培训和晋升，同时人才库中有超过50名候选门店经理。公司鼓励门店经理推荐新的后备门店经理（通常为其徒弟）。如果新餐厅最初由现有的门店经理提议，公司考虑将其推荐的新门店经理作为首选，但要经过大区经理的审查和批

28、准。其他情况下大区经理将审查各门店经理推荐的后备门店经理以选择最合适人选。审查过程中主要考虑过往绩效、语言能力等。计件薪酬+分级制度，绑定员工和公司利益。大部分餐厅均采用计件薪酬制度，具体制度均根据当地的行业规范和法律法规而定制。例如，在有小费文化的国家，公司调整员工的薪酬结构，以将计件工资加小费纳入在内。同时为每个餐厅群组设定关键绩效指标，作为每季度对所有餐厅评估和评级（分为A、B、C和C级以下）的依据。发生食品安全事故的餐厅自动被评为C级以下。被评为C级以下的门店经理将被追究责任，其不能开设新餐厅，并可能被免职。雇员可以分享餐厅的溢利，而表现不佳亦会受到处罚。神秘顾客计划：公司邀请若干神秘

29、顾客在公司指定的移动应用程序上注册，并申请成为某个特定餐厅的神秘顾客。一旦获分配任务，他们会获邀请前往餐厅就餐，并提供一份关于其就餐体验的反馈报告。神秘顾客评审员的评分构成对餐厅绩效评估的最重要标准之一。根据餐厅规模，各餐厅一般配备60至120名员工并获分配初级、中级及高级职位。新加入的员工将从初级职位开始，当他们积累足够经验时，将升至更高职位。餐厅员工由门店经理评审及提拔。表现出众的员工可在约四年晋升为门店经理。公司也对餐厅的表现进行每月评估，并根据上述准则对各餐厅作出每月评级，其亦与各门店经理的评级挂鈎。每家餐厅的评级将每月通过在线会议或内部公告发佈，以激励其在接下来的几个月内改善其表现。

30、数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究后端：管理能力深度赋能前台，并加码供应链3.2 14请参阅附注免责声明数据来源：招股说明书图：公司从颐海集团采购额占比在总采购的5%以下后端：管理能力深度赋能前台，并加码供应链3.2颐海集团一直为公司的主要底料供应商。2012年起，颐海集团即为公司的底料供应商，形成了长期稳定的业务关系。2019-2021年公司从颐海集团的采购金额分别占采购总额的3.0%、2.2%和3.0%，颐海集团为公司前5大供应商之一。同期公司的采购金额占颐海国际海外业务的收入总额的15%以上。遵循公平合理的定价条款。根据颐海总购买协议，海底捞专用产品的定价乃经计及颐海集团对本集团的历

31、史售价、颐海对第三方经销商销售的估计整体净利润率、生产成本及向独立及可比较供应商采购相似产品的市价等各项因素后决定。颐海零售产品及即食自助产品的定价遵循颐海对独立第三方分销商销售的定价。预备有替代供应商。对于根据当地顾客的口味偏好进行本地化配置的底料，如果从颐海集团采购不切实际或不可行，公司一般从与公司建立了长期业务关系的大型供应商采购。海底捞专用产品的配方由本集团所有，公司已于列入合格供应商名单的若干独立第三方底料供应商达成合作协议，可从其采购颐海目前无法生产的特定类别锅底产品，同时可以以相当的质量和定价条款提供和颐海集团类似的底料产品。除底料外，公司亦向颐海集团采购少量即食火锅等其他产品。

32、6.75.88.63.0%2.2%3.0%0%1%2%3%4%02468021从颐海集团采购额（百万美元）占公司总采购的比重（右轴）15请参阅附注免责声明数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：公司从最大供应商采购情况后端：管理能力深度赋能前台，并加码供应链3.2公司一般在业务规模较大的市场采用集中采购制度。公司在新加坡设立一个中央厨房。中央厨房主要负责制造和加工公司附近餐厅使用的食材，包括需要加工和调味的肉类以及需要清洗和切割的蔬菜。对于其他市场，公司通常直接从当地供应商采购食材。2019-2022Q1，对于公司所用的主要食材和耗材，公司通常有至少两个的合格供应商。平

33、均而言，公司与前五大供应商平均保持了约五年的业务关系。从2019-2022Q1，公司从全球150多个合格供应商采购食材，其中来自最大供应商的采购额分别为18.2百万美元、22.0百万美元、28.4百万美元及8.9百万美元，占同期采购总额的8.2%、8.5%、10.1%及10.6%。在日本和泰国设立了两个大型仓库。同时，公司还正在新加坡和马来西亚建设新仓库，预计将于2022年底完工并投入使用。公司使用的保质期更长的食材及耗材会直接运送到这些仓库，并将根据门店经理的要求运送到每家餐厅。对于其他国家地区的餐厅，每家餐厅一般会配备一个小型仓库，并保持较高的库存水平。供应品直接运送到这些餐厅并在此储存。

34、物流一般聘请当地信誉良好的大型第三方物流公司。推进供应链升级。公司将积极探索与本地供应商合作的机会，建立本地化的采购和供应链系统，进一步降低公司的采购成本。公司还可能建立中央厨房来支持公司的食品创新、安全和质量控制，以提高公司的运营效率及绩效。作为第一步，公司计划在餐厅运营经验更丰富和餐厅网络更广泛的市场（如新加坡）建立本地采购和供应链系统。至于其他市场，公司会根据餐厅的需要，评估是否及何时建立本地采购和供应链系统。18.22228.48.98.2%8.5%10.1%10.6%0%2%4%6%8%10%12%050022Q1从最大供应商采购额（百万美

35、元）占公司总采购的比重（右轴）16请参阅附注免责声明客流量：2019年，公司的餐厅共录得约8.1百万人次的客流量。纵使2020年公司的客流量严重受新冠肺炎影响，但通过公司努力，将顾客人次从2020年疫情高峰时期的约7.1百万增加到2021年的约9.8百万，而公司的每家餐厅同店客流量由2020年的13.3万人次增加至2021年的14.3万人次。2022年第一季度，随著部分国家的疫情逐渐缓解，公司总共录得约3.8百万的顾客人次，同比大幅增长60.3%。公司每家餐厅的总客流量由2019年的20.8万人次分别下降至2020年及2021年的9.6万人次及10.2万人次。翻台率：2019年公司整体翻台率达

36、4.1次。在疫情期间，公司实施了诸如提供折扣，激活现有顾客及提供非高峰时段用餐等一系列措施，以提高翻檯率。2022年第一季度，公司的整体翻台率为每天2.7次，与2020年及2021年分别每天2.4次及每天2.1次的整体翻台率相比实现了提高。人均消费：由于为对抗新冠肺炎疫情实施的多项社交距离措施，每桌平均顾客人数减少，公司顾客人均消费于2020年（尤其在东亚及北美洲）有所增加。于2021年，由于公司于较高消费水平地区开设新餐厅（如美国及新加坡），公司整体顾客人均消费持续上升。同店销售：2020年及2021年，公司同店销售分别较上一年度减少39.3%及1.4%。2022Q1公司同店销售较2021年

37、同期增长32.0%。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究单店：翻台率于2022Q1明显回升4.1表：公司单店经营情况61.228.331.58.210.802040608020212021Q12022Q1东南亚东亚北美洲其他总计图表：公司分地区单店营业收入（百万美元）17请参阅附注免责声明单店前期资本支出通常在300万美元以下。餐厅一般均设有就餐大厅及供大型聚会使用的包厢。由于火锅的性质，公司无需设置大型厨房，餐厅约75%至80%面积为就餐区。公司餐厅的建筑面积一般介乎400至1500平方米，可摆放30至85张餐桌，每桌可容纳2至8人。公司的部分餐厅也设有较小的餐桌供单

38、独用餐的顾客使用。在亚洲，每家餐厅的总资本支出通常介于1.4百万美元至3.0百万美元，在其他国家可能更高（取决于餐厅规模及所在国家）。一般为餐厅订立为期三至十五年并附带续约选择权的长期租约。6个月达首次盈亏平衡。新冠肺炎疫情爆发期间，许多国家实施限制餐厅堂食及社交聚会的措施，导致客流量减少及公司多家餐厅暂时关闭。然而，公司的大多数在往绩记录期开设的餐厅能够六个月内能达致首次盈亏平衡期。为提高餐厅坪效，发力非高峰时段、外卖和预包装食品。更好地利用非高峰时段。公司计划利用非高峰时段来提高餐厅的整体绩效。例如，公司计划在非高峰时段提供用餐折扣，以提高餐厅的使用率和翻檯率。在非高峰时段期间，公司还可能

39、提供特殊菜品或套餐，吸引顾客前来就餐。外卖：公司计划在更多的餐厅推出外卖服务。对于这些餐厅，公司拟提供外卖和自提两种选择，旨在为客人提供更多的灵活性和便利性。此外，公司拟增加可用于外卖服务的菜品，并升级食品随附的配件包，通常包括一次性餐具和桌布、皮筋和口香糖等，为顾客提供更完整的海底捞就餐体验。通过这些努力，公司相信，公司有能力把握外卖市场的巨大增长潜力。预包装食品的销售。随著就餐场景的日益多样化，公司观察到，顾客对预包装即食食品的需求有所增加。为顺应这一趋势，公司计划开发和推出不同种类的预包装食品，并积极拓展此类产品的销售渠道。公司相信，公司的预包装食品将为顾客创造更多享受公司美食的机会，并

40、为公司提供稳定的收入来源。单店：前期资本支出300万美元以下，6个月首次盈亏平衡4.1 18请参阅附注免责声明2019年公司开设15家新餐厅，包括在6个新进入国家（包括东南亚的越南、马来西亚、泰国和印尼；英国和澳大利亚）的10家餐厅。疫情期间，公司调整了扩张计划，主要专注于在公司已拥有餐厅的国家开设新餐厅。2020年，公司总共开设36家新餐厅。2021年，公司进一步调整扩张计划，更加注重优化现有餐厅的业绩，因此公司在2021年开设的新餐厅数量减少至22家，于2022年第一季度减少至三家。截至2022Q1，公司在亚洲、北美洲、欧洲及大洋洲的11个国家拥有97家餐厅。截至2022年中，公司于11个

41、国家一共拥有103家餐厅。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究图：公司于11个国家一共拥有103家餐厅扩张：疫情影响下公司调整拓店计划4.2表：门店数量在东南亚分布最多05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020021Q12022Q00120东南亚东亚北美洲其他总计20021Q12022Q1表：东南亚地区贡献最多营业收入 19请参阅附注免责声明内生增长。在继续专注于核心的海底捞火锅餐厅业务的同时，公司还将探索机会，在国际市场上建立新的中式餐饮品牌。公司将为目标市场量身定制餐厅概念，并为这些新的餐厅品

42、牌制定餐厅开业计划，以进一步拓展公司的餐厅网络。凭借公司在中国美食和不同国家当地餐饮市场的丰富经验和见解，公司相信，公司有能力针对不同市场推出量身定制的新餐厅品牌，并为公司创造增长机会。外部收购。作为公司整体增长战略的一部分，公司计划寻找机会，收购能够与公司现有业务实现协同效应的高品质业务或资产，以加强公司的市场地位和竞争力。公司将在评估每个潜在收购机会时评估其战略价值、品牌形象、业务规模、财务绩效和协同价值。例如，公司同意收购Hao Noodle and Tea Holdings Inc.的大多数股权，该公司在美国持有两家“Hao Noodle”品牌餐厅。截至2022年中，除上文所披露者外，

43、公司并无任何特定收购目标，亦无与任何特定收购目标进行谈判。数据来源：招股说明书、国泰君安证券研究扩张：内生+外延并举战略4.2 20请参阅附注免责声明 国际业务范围扩大带来的营运风险。餐厅数目由截至2019年1月1日的24家增加至2022年3月31日的97家。然而，由于餐厅数量的增加，目前的管理制度可能难以执行，无法保证能够成功管理所有司法权区的餐厅并实现有效增长。疫情爆发与食源性疾病风险。传染病风险根据爆发规模、流行范围等情况会对公司经营情况造成损害，过往公司曾因新冠肺炎疫情而产生了重大不利影响。同时，公司业务易受食源性疾病影响，尽管已确立相关流程对第三方视频供应商进行检验，但无法保证内部控

44、制及培训将完全有效预防所有食源性疾病。高负债净额风险。截至2022年5月31日，公司流动负债净额为432.1百万美元。流动负债净额状况使公司面临流动资金不足的风险，继而将要求公司进行额外的股权融资（这可能摊薄股权），或寻求债务融资（这可能减少股东获利）。同时，如果公司难以获得流动资金，可能对公司前景产生重大不利影响。优质服务保证风险。当前餐厅的成功主要取决于顾客满意度与提供良好用餐体验。由于扩大规模及食品供应范围，维持食品及服务质量及一致性可能变得更加困难，可能无法保证客户对品牌的信心不会下降，进而品牌价值可能受损、顾客人数可能下降，这可能对业务造成重大不利影响。食品质量风险。公司的质量控制系

45、统主要包括挑选及管理供货商及餐厅的质量控制。由于经营的地理位置不同与业务扩张，供货商所提供食材或服务的质量可能无法控制，因此无法保证质量控制系统将一直有效。质量控制的出现问题可能对公司的声誉、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。国际运营风险。公司已将餐厅数量扩展至103家，覆盖11个国家。在不同国家或地区将面临难以控制的政治风险、法律风险，难以准确把握当地市场偏好及预测竞争格局。因此可能需要较预期更长时间来达到预期盈利水平，可能面对当地政府罚款及惩罚，对品牌形象及声誉可能造成重大不利影响。风险提示6 21请参阅附注免责声明本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券

46、业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标

47、的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决

48、策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构

49、和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。免责声明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介

50、于5%15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。北京地址：北京市西城区金融大街甲9邮编：200032电话：（010）83939888电话：（021）38676666上海深圳地址：深圳市福田区益田路6009号邮编：518026电话：（0755）23976888国泰君安证券研究所E-mail:地址：上海市静安区新闸路669号邮编：200041