1、汽车汽车/汽车零部件汽车零部件 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/24 保隆科技保隆科技（603197.SH）2022 年 07 月 30 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2022/7/29 当前股价(元)69.43 一年最高最低(元)74.45/26.36 总市值(亿元)144.24 流通市值(亿元)140.15 总股本(亿股)2.08 流通股本(亿股)2.02 近 3 个月换手率(%)200.45 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 多赛道隐形冠军，汽车电子多赛道隐形冠军，汽车电子和和空气悬架业务多点开花空气悬架业务多点开花 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告

2、邓健全（分析师）邓健全（分析师）赵悦媛（分析师）赵悦媛（分析师）支露静（联系人）支露静（联系人） 证书编号：S0790521040001 证书编号：S0790522070005 证书编号：S0790121070003 国内国内 TPMS 龙头，龙头，ADAS 与传感器、空气悬架等新业务有望快速成长与传感器、空气悬架等新业务有望快速成长 公司以轮胎气门嘴业务起家，逐步拓展至排气管件、胎压监测（TPMS）、空气悬架、传感器、ADAS 等业务。公司传统业务气门嘴、排气管件、TPMS 等全球市场份额居前，细分领域内持续做精做强，并积极把握橡胶、汽车电子能力圈拓展新品类，ADAS 与传感器、空气悬架等新

3、业务有望带来新的增长驱动。我们预计公司 2022-2024 年营收分别为 47.7/61.5/77.2 亿元，2022-2024 年归母净利润2.8/4.0/5.5 亿元，对应 EPS 为 1.36/1.91/2.63 元，当前股价 69.43 元/股，对应 PE为 51.1/36.3/26.4 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。TPMS 业务：和业务：和 HUF 强强联合成立保富电子，全球竞争力进一步提升强强联合成立保富电子，全球竞争力进一步提升 强制性安装政策助推国内前装市场 TPMS 渗透率提升，并有望带动售后市场需求增长。2018 年公司与德国霍富合作设立保富电子，借助霍富集团客户资源，

4、公司进入 BBA 等欧洲高端车企配套体系，2020 年来拓展了 FCA、沃尔沃等新客户。客户开拓提速&规模效应降本有望助力公司全球市场竞争力进一步提升。ADAS 与传感器业务：感知先行，布局与传感器业务：感知先行，布局 ADAS 一体化方案一体化方案 传感器领域，公司从压力传感器切入，近年来持续发力进行收购，补全产品矩阵提升综合实力，传感器产品品类以及客户范围得到进一步的拓展。基于传统业务基因与外部合作，公司 ADAS 布局感知+控制+软件算法一体化方案，外部合作公司业内实力领先，后续业务拓展有看点。伴随募投项目产能的逐步释放，公司传感器与 ADAS 业务高增可期。空悬空悬业务：业务：布局空悬

5、核心构成部件，布局空悬核心构成部件，斩获多家主机厂项目定点斩获多家主机厂项目定点 空气悬架减震效果好，并且迎合智能化升级，为汽车悬架升级的重要方向。公司借助在橡胶&汽车电子领域的技术优势积累，积极拓展空悬零部件品类，陆续开拓了空气弹簧、减振器、ECAS 系统及传感器产品。公司空簧减振产品、储气罐等产品获得多家主机厂项目定点，有望为公司带来业绩增量。风险提示：风险提示：下游汽车销量不及预期、原材料价格上涨、募投项目进展不及预期。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,331 3,898 4,773 6,15

6、4 7,721 YOY(%)0.3 17.0 31.5 37.5 24.6 净利润(百万元)183 268 282 397 547 YOY(%)6.3 46.5 5.2 40.7 37.9 毛利率(%)31.9 27.4 29.2 29.4 29.8 净利率(%)5.5 6.9 5.9 6.5 7.1 ROE(%)9.6 11.9 11.5 13.9 16.0 EPS(摊薄/元)0.88 1.29 1.36 1.91 2.63 P/E(倍)78.8 53.8 51.1 36.3 26.4 P/B(倍)12.5 6.6 5.9 5.1 4.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%8

7、0%120%-112022-03保隆科技沪深300开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 公司研究公司研究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/24 目目 录录 1、国内 TPMS 龙头，业务范围持续拓展.4 1.1、国内 TPMS 龙头，围绕智能化&轻量化持续发力.4 1.2、多个细分赛道做精做强，新兴业务快速增长.6 1.3、保富电子海外业务并表带动营收增长，多重因素压制盈利释放.7 1.4、海外营收占比超 60%，欧洲/北美多地布局.9 2、TPMS 业务：和 HUF 联合成立保富电子，

8、份额有望进一步提升.10 2.1、全球多地推出强制性安装政策，TPMS 前装市场渗透率提升.10 2.2、国内 TPMS 市场龙头，客户资源优质.11 2.3、联手 HUF 深化全球布局，客户开拓&规模效应有望增厚业绩.12 3、传感器与 ADAS 业务：收购&扩产加速业务规模扩张.13 3.1、汽车传感器市场方兴未艾，募投扩产蓄力成长.13 3.1.1、市场空间广阔，外资巨头全球市场占据主导地位.13 3.1.2、传感器业务规模加速扩张，募资扩产强化产能保障.14 3.2、迎智能化浪潮，ADAS 产品布局进入收获期.15 3.2.1、ADAS 业务布局三大产品线，毫米波雷达产品种类丰富.15

9、 3.2.2、公司积极开展外部合作，加快 ADAS 领域布局.17 4、空悬业务：空簧产品性能领先，有望充分享受行业红利.18 5、盈利预测与投资评级.20 5.1、关键假设、关键假设.20 5.2、盈利预测及估值、盈利预测及估值.21 6、风险提示.21 附：财务预测摘要.22 图表目录图表目录 图 1：公司主营业务范围、制造产品品类持续拓展.4 图 2：公司产品矩阵丰富.4 图 3：2015-2021 年公司 TPMS 业务营收占比提升.5 图 4：2021 年公司 TPMS 业务营收占比为 34%.5 图 5：公司客户涵盖全球主流整车厂、一级供应商.5 图 6：公司把握能力圈，持续拓展新

10、产品.6 图 7：2015 年公司气门嘴/尾管国内市场份额分别为 16%/38%.6 图 8：2018-2021 年公司新产品营收快速增长（亿元）.7 图 9：2021 年公司营收同比+17%.8 图 10：2021 年公司归母净利润同比+46%.8 图 11：2018-2020 年公司净利率有所下滑.8 图 12：2018-2020 年公司期间费用率水平有所提升.8 图 13：2014-2021 年公司研发支出持续增长.8 图 14：2017-2019 年公司研发人员数量有所增长.8 图 15：2021 年公司海外业务销售占比 62%.9 图 16：2017-2021 年公司海外业务毛利率高

11、于国内.9 图 17：TPMS 系统主要由发射器、控制器、显示界面器三部分构成.10 2W4WTUBUFXQX4W5Z8O8Q9PsQoOtRtRfQrRxPlOrRmN7NmMzQMYpMxOMYsOwP公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/24 图 18：2019-2020 年国内 TPMS 前装市场渗透率大幅提升.11 图 19：2017 年全球 TPMS 市场集中度较高.11 图 20：2017 年中国 TPMS 市场，保隆科技份额领先.11 图 21：保隆科技持有保富电子 55%股份.12 图 22：2021 年公司 TPMS 发射器销量 32

12、83 万支.13 图 23：2021 年公司 TPMS 业务营收 13.3 亿元.13 图 24：2019-2021 年保富电子营收稳步增长.13 图 25：2021 年保富电子净利润实现扭亏.13 图 26：预计 2025 年全球传感器市场规模 403 亿美元.14 图 27：2020 年全球汽车传感器市场 CR5 超过 60%.14 图 28：公司规划 2026 年传感器销量 2500 万只，2021-2026 年 CAGR 为 23%.15 图 29：毫米波雷达优势在于抗干扰能力强、测距范围长等.16 图 30：公司空气悬架系统产品包括空气弹簧、减振器、储气罐、传感器和控制器等.19 表

13、 1：公司轻量化结构件产品应用液压成型技术，配套多家车企及 Tier 1.7 表 2：公司在海内外多地设有研发、生产、销售基地.9 表 3：全球多地推出乘用车 TPMS 强制性安装政策.10 表 4：保隆科技是国内 TPMS 市场龙头，客户资源优质.11 表 5：合资前保隆科技与德国霍富客户资源互补.12 表 6：公司通过内生研发+外延收购，不断拓展传感器产品品类及客户.15 表 7：公司 ADAS 业务主要产品包括：360 环视系统、视觉产品、雷达产品等.16 表 8：公司毫米波雷达产品线丰富.17 表 9：公司通过外部合作加快推进 ADAS 业务.17 表 10：极氪 001、蔚来 ET7

14、、理想 L9 等车型已配备空悬系统.18 表 11：公司空气弹簧业务客户由商用车拓展至乘用车.19 表 12：公司空气弹簧和储气罐产品获多家主机厂定点.19 表 13：保隆科技营收预测（亿元）.20 表 14：可比上市公司估值（PE/PEG）.21 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/24 1、国内国内 TPMS 龙头龙头，业务范围持续拓展业务范围持续拓展 1.1、国内国内 TPMS 龙头，围绕智能化龙头，围绕智能化&轻量化持续发力轻量化持续发力 公司是公司是 TPMS（胎压监测系统胎压监测系统）国内龙头，产品线向）国内龙头，产品线向智能化智能化、轻量

15、化方向拓展。、轻量化方向拓展。保隆科技成立于 1997 年，成立初期主要产品包括气门嘴、平衡块、排气管件等，后逐步扩展 TPMS、车用传感器、ADAS、空气悬架、轻量化底盘与车身结构件等智能化、轻量化产品。图图1：公司主营业务范围、制造产品品类持续拓展公司主营业务范围、制造产品品类持续拓展 资料来源：公司官网、开源证券研究所 图图2：公司公司产品矩阵丰富产品矩阵丰富 资料来源：公司官网、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5/24 公司产品公司产品包括气门嘴、汽车金属零部件包括气门嘴、汽车金属零部件（含排气管件、轻量化结构件等）（含排气管件

16、、轻量化结构件等）、TPMS、传感器、传感器、ADAS、空簧减振等，空簧减振等，2021 年气门嘴年气门嘴、汽车金属零部件汽车金属零部件、TPMS 等贡献主等贡献主要营收要营收。2015-2021 年公司 TPMS 业务营收占比提升，由 16%增长至 34%。2021 年公司气门嘴、汽车金属零部件、TPMS、其他业务（含空气悬架、传感器、ADAS 等）营收分别为 6.9、11.7、13.3、7.1 亿元，营收占比分别为 18%、30%、34%、18%。图图3：2015-2021 年公司年公司 TPMS 业务营收占比提升业务营收占比提升 图图4：2021 年年公司公司 TPMS 业务营收占比为业

17、务营收占比为 34%数据来源：公司公告、开源证券研究所（注：其他业务包含传感器、ADAS、空气悬架业务等）数据来源：公司公告、开源证券研究所 公司客户资源丰富，涵盖主流外资车企及自主品牌车企、全球知名一级供应商公司客户资源丰富，涵盖主流外资车企及自主品牌车企、全球知名一级供应商等。等。公司客户涵盖：（1）外资车企：大众、奥迪、丰田、福特、通用等；（2）自主品牌车企：上汽、东风、一汽、长安、长城、吉利、蔚来、小鹏、理想等；（3）Tier 1 供应商：佛吉亚、天纳克、康奈可等；（4）售后市场流通商等。图图5：公司客户涵盖全球主流整车厂、一级供应商公司客户涵盖全球主流整车厂、一级供应商 资料来源：公

18、司官网 0%20%40%60%80%100%200021气门嘴平衡块排气系统管件汽车金属零部件TPMS其他业务气门嘴,18%汽车金属零部件,30%TPMS,34%其他业务,18%公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6/24 1.2、多个细分赛道多个细分赛道做精做强，做精做强，新兴业务新兴业务快速增长快速增长 公司以气门嘴业务起家，围绕轮胎部件产品范围拓展至平衡块、TPMS，随后借助原有 TPMS 传感器经验进入压力传感器等领域，布局传感器与 ADAS 业务；借助橡胶品制造经验开发空气弹簧，在能力圈基础上拓展新产品

19、。图图6：公司把握能力圈，公司把握能力圈，持续持续拓展拓展新产品新产品 资料来源：公司官网、开源证券研究所 传统业务：气门嘴、尾管、传统业务：气门嘴、尾管、TPMS 等细分领域，等细分领域，公司公司全球份额领先。全球份额领先。气门嘴、尾管、TPMS 等细分赛道天花板相对较低，公司通过不断开拓新的赛道，在细分赛道中做精做强、提升市场份额，获得业绩持续增长的驱动力。据公司招股书，2015年公司气门嘴/尾管国内市场份额分别为 16%/38%。图图7：2015 年公司气门嘴年公司气门嘴/尾管国内市场份额分别为尾管国内市场份额分别为 16%/38%数据来源：公司公告、开源证券研究所 新兴业务：公司新兴业

20、务：公司与德国沙士基达组建合资公司，与德国沙士基达组建合资公司，液压成型汽车结构件业务有望液压成型汽车结构件业务有望迎来快速增长迎来快速增长。2012 年，保隆科技开始液压成型汽车结构件的研发。2018 年，保隆科技与德国汽车液压成型专家沙士基达液压成型（SZHF）组建合资公司。目前，公司液压成型汽车结构件已供货长城汽车、比亚迪、上海汇众等。38%16%33%16%9%8%0%5%10%15%20%25%30%35%40%尾管气门嘴境内北美欧洲公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7/24 表表1：公司公司轻量化结构件产品应用液压成型技术，配套轻量化结构件产

21、品应用液压成型技术，配套多家多家车企车企及及 Tier 1 定位定位 客户客户 配套产品配套产品 Tier 1 长城、东风柳汽、比亚迪等 前、后副车架管梁 Tier 2 底盘供应商汇众、海斯坦普、浦项奥斯特姆等 后桥管梁 资料来源：公司公众号、开源证券研究所 新兴业务：新兴业务：ADAS、空簧减振等业务快速增长。、空簧减振等业务快速增长。公司战略性布局的新兴业务如空簧减振、传感器等迎来收获期。2018-2021 年公司传感器、ADAS、汽车结构件、空簧减震等业务营收快速增长，2021 年合计营收超过 3.5 亿元，同比增长 25%。图图8：2018-2021 年公司新产品营收快速增长（亿元）年

22、公司新产品营收快速增长（亿元）资料来源：公司年报 1.3、保富电子海外业务并表带动营收增长，多重因素压制盈利释放保富电子海外业务并表带动营收增长，多重因素压制盈利释放 2019 年保富电子海外年保富电子海外 TPMS 业务并表带动公司营收再上一个台阶业务并表带动公司营收再上一个台阶。2013-2017年保隆科技业绩稳健增长，营收由 10.6 亿元增长至 20.8 亿元（CAGR 为 18.3%），归母净利润由 0.31 亿元增长至 1.74 亿元（CAGR 为 53.9%）。2019 年保隆科技和 HUF集团合资成立保富电子，保富电子海外业务并表后，公司 TPMS 业务营收大幅增长，带动公司整

23、体业绩再上一个台阶。近年来，海外收购以及原材料、海运费等多因素影响公司盈利。近年来，海外收购以及原材料、海运费等多因素影响公司盈利。2017-2020 年保隆科技增收不增利，净利率由 10.8%下降至 4.0%，主因是公司 2018 年开始多次海外收购（收购 PEX、MMS 等）导致期间费用率水平提升，叠加保富电子海外业务盈利不佳拖累了盈利。2021 年公司归母净利润 2.68 亿元（包含出售 SNT 的股权收益），扣非净利润 1.58 亿元，同比-15%。公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8/24 图图9：2021 年公司营收同比年公司营收同比+17%

24、图图10：2021 年公司归母净利润同比年公司归母净利润同比+46%数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 图图11：2018-2020 年公司净利率有所下滑年公司净利率有所下滑 图图12：2018-2020 年公司期间费用率水平有所提升年公司期间费用率水平有所提升 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 公司注重研发投入公司注重研发投入，研发支出占营收比例近年来维持在，研发支出占营收比例近年来维持在 7%左右左右。2017-2021 年公司研发支出占营收比例基本稳定在 7%左右，研发支出由 1.46 亿元增长至 2.81 亿元，

25、研发人员数量由 515 人增长至 773 人。公司在上海松江和安徽宁国分别建有院士工作站，组建的中心实验室（汽车电子实验室）通过了 CNAS 和通用汽车 GP-10体系认证。图图13：2014-2021 年公司年公司研发研发支出持续增长支出持续增长 图图14：2017-2019 年公司研发人员年公司研发人员数量有所增长数量有所增长 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 0%10%20%30%40%50%01020304050营业总收入：亿元YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.00.51.01.52.02.53.0归母净

26、利润：亿元YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%毛利率净利率0%5%10%15%20%25%30%期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0.00.51.01.52.02.53.02000202021研发支出：亿元研发支出占营收比例577302004006008008201920202021研发人员数量：人公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9/24 1.4、海外营收占比超海外营收占比超 60%，欧洲，欧洲/北美

27、多地布局北美多地布局 公司通过公司通过并购并购等等加速加速海外市场海外市场布局。布局。2005 年，公司收购美国气门嘴供应商 DILL拓展北美市场业务。2018 年，公司收购汽车刹车磨损传感器、排气温度（EGT）传感器、霍尔传感器供应商 PEX。2019 年，公司和 HUF 集团合作成立保富电子，整合双方 TPMS 业务、进一步强化保隆科技 TPMS 业务的全球竞争力。目前公司在海外拥有德国 TESONA、德国保富电子、奥地利 MMS 等研发中心，和匈牙利埃尔德、德国布雷腾、奥地利贝恩多夫、北美 DILL 等生产基地。2021 年公司海外业务销售占比为 62%，毛利率为 29.4%。表表2：公

28、司在海内外多地设有研发、生产、销售基地公司在海内外多地设有研发、生产、销售基地 研发 生产 销售 国内 上海汽车电子研发中心 上海工厂 上海松江 湖北武汉电子研发中心 安徽宁国园区 湖北武汉 安徽合肥轻量化研发中心（在建）安徽合肥园区 安徽合肥 欧洲 德国 TESONA 匈牙利埃尔德工厂 德国威乐 德国保富电子 德国布雷腾工厂 德国保富电子 奥地利 MMS 园区 奥地利贝恩多夫工厂 德国 PEX/波兰隆威/奥地利 MMS 北美/迪尔气体控制产品美国有限公司 霍富保隆北美销售公司 资料来源：公司官网、开源证券研究所 图图15：2021 年年公司公司海外业务销售占比海外业务销售占比 62%图图16

29、：2017-2021 年年公司公司海外业务毛利率高于国内海外业务毛利率高于国内 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 57%58%71%65%62%0%20%40%60%80%100%200202021国内营收占比海外营收占比0%10%20%30%40%50%200202021国内业务毛利率海外业务毛利率公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10/24 2、TPMS 业务：业务：和和 HUF 联合成立保富电子，联合成立保富电子，份额有望进一步份额有望进一步提升提升 TPMS（胎压监

30、测系统）由发射器（通过气门嘴固定在轮胎内）、控制器（含天（胎压监测系统）由发射器（通过气门嘴固定在轮胎内）、控制器（含天线）、显示界面器（通常集成在整车仪表中）三部分构成。线）、显示界面器（通常集成在整车仪表中）三部分构成。TPMS 通过在每个车轮上安装包含有传感器芯片的发射器，实时监测轮胎的压力、温度等数据，并通过无线射频方式发射到控制器，并在整车仪表上显示数据变化并在数据异常时及时报警。TPMS 应用市场应用市场可可分为汽车配套市场（分为汽车配套市场（OEM）和售后市场（）和售后市场（AM）。）。伴随多地TPMS 强制性安装政策的推出，TPMS 前装市场渗透率逐步提升。TPMS 一般 56

31、 年更换一次，售后市场空间广阔。图图17：TPMS 系统主要由发射器、控制器系统主要由发射器、控制器、显示界面器、显示界面器三部分三部分构成构成 资料来源：公司招股书 2.1、全球多地推出强制性安装政策，全球多地推出强制性安装政策，TPMS 前装市场渗透率提升前装市场渗透率提升 由于由于TPMS可提升可提升汽车安全性能，全球多地汽车安全性能，全球多地推出推出TPMS强制性安装政策。强制性安装政策。美国、欧洲等地区较早推出 TPMS 强制性安装政策。2017 年 10 月，中国大陆出台了乘用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法要求强制性安装 TPMS：（1）对于发动机中置且宽高比小于或等于 0

32、.9 的乘用车，其新申请型式批准车型自 2020 年 1月 1 日起开始实施；（2）对于其他 M1 类车辆（包含大部分私家车&部分面包车、商务车），其新申请型式批准车型自 2019 年 1 月 1 日起开始实施。表表3：全球多全球多地推出乘用车地推出乘用车 TPMS 强制性安装政策强制性安装政策 地区地区 法规强制安装时间节点法规强制安装时间节点 美国 2007 年 9 月 1 日起全部轻型车强制安装 TPMS 欧洲 2014 年 11 月 1 日起新乘用车必须安装 TPMS 韩国 2014 年 6 月 30 日起所有乘用车需安装 TPMS 中国台湾 2015 年 7 月 1 日起所有 M1

33、和 N1 乘用车需安装 TPMS 中国大陆（1）对于发动机中置且宽高比小于或等于 0.9 的乘用车，其新申请型式批准车型自 2020 年 1 月 1 日起开始实施，其已获得型式批准的车型自 2021 年 1 月 1 日起开始实施（2）对于其他 M1 类车辆，其新申请型式批准车型自 2019 年 1 月 1 日起开始实施，其已获得型式批准的车型自 2020 年 1 月 1 日起开始实施 资料来源：乘用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法、产业信息网、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11/24 政策助推 2019-2020 年国内 TPM

34、S 前装市场渗透率大幅提升。伴随汽车保有量增加以及存量市场 TPMS 渗透率提升，TPMS 售后市场也有望迎来快速增长。图图18：2019-2020 年年国内国内 TPMS 前装前装市场渗透率大幅提升市场渗透率大幅提升 数据来源：华经情报网、开源证券研究所 2.2、国内国内 TPMS 市场龙头，客户市场龙头，客户资源优质资源优质 全球全球 TPMS 市场市场集中度集中度较高，国内较高，国内市场市场保隆科技份额领先保隆科技份额领先。据立鼎产业研究院，2017 年全球 TPMS 市场外资占据主导地位，森萨塔市场份额接近一半（48%），其次是大陆集团（27%）和太平洋工业（8%）。2017 年国内

35、TPMS 市场保隆科技份额领先。2019 年保隆科技与 HUF 成立合资公司保富电子（保隆科技持股 55%），整合双方 TPMS 业务，助力保隆科技 TPMS 全球竞争力提升。据公司投资者问答，2020 年保隆科技 TPMS 业务全球市场占有率超过 15%，成为全球第三大 TPMS 供应商。图图19：2017 年全球年全球 TPMS 市场市场集中度较高集中度较高 图图20：2017 年中国年中国 TPMS 市场市场，保隆科技份额领先，保隆科技份额领先 数据来源：立鼎产业研究院、开源证券研究所 数据来源：立鼎产业研究院、开源证券研究所 表表4：保隆科技是保隆科技是国内国内 TPMS 市场龙头，客

36、户资源优质市场龙头，客户资源优质 TPMS 供应商供应商 概况概况 TPMS 产能产能/销量销量 客户客户 Sensata 主要产品包括气门嘴、TPMS 等，TPMS 前装市场全球市场占有率较大/雪铁龙、雷诺、沃尔沃、凯迪拉克、雪佛兰、福特、奔驰、大众、宝马等 大陆 TPMS 全球市占率较大/标致、雪铁龙、大众、福特、奔驰、捷豹、路虎、沃尔沃、现代、起亚、马自达等 Pacific 主要产品包括气门嘴、TPMS 等，主要供应日本 OEM 和 AM 市场/日本主要汽车厂商如丰田等 23%35%40%60%90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162017201

37、820192020森萨塔,48%大陆集团,27%Pacific,8%TRW,5%保隆科技,4%HUF,3%其他,5%保隆科技,29%大陆集团,20%森萨塔,19%联创,7%铁将军,5%驶安特,3%其他,17%公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12/24 TPMS 供应商供应商 概况概况 TPMS 产能产能/销量销量 客户客户 保隆科技 国内 TPMS 市场龙头；其他产品包括气门嘴、排气系统管件、汽车电子产品等；2002年开始胎压监测产品开发。2018 年 TPMS 发射器销售量972 万只（2021 年加上保富海外的总销量 3283 万只）通用、丰田、长

38、安、东风、吉利、比亚迪、长城、一汽、上汽、广汽等（2019 年通过 HUF 进入 BBA、大众、保时捷、法拉利供应体系）铁将军 产品包括防盗器、胎压监测产品、倒车雷达等；2007 年开始胎压监测产品开发。/广汽、海马汽车、东南汽车、北汽摩比斯（后装）、浙江元通（后装）、上海阑途（后装）、北京京东（后装）等 驶安特 胎压监测领域拥有十多年生产经验，为乘用车、商用车、摩托车、工程车等提供 TPMS产品/长城、吉利等 资料来源：保隆科技公告、各公司官网、立鼎产业研究院、头豹研究院、开源证券研究所 2.3、联手联手 HUF 深化全球布局深化全球布局，客户开拓客户开拓&规模效应规模效应有望增厚业绩有望增

39、厚业绩 保隆科技联手保隆科技联手 HUF 成立合资公司成立合资公司保富电子，保富电子，TPMS 业务业务客户范围拓展至欧洲高客户范围拓展至欧洲高端车企端车企。保隆科技于 2018 年 7 月与德国霍富集团签署合作协议，拟成立合资公司保富电子，其中保隆科技持股 55%，霍富集团持股 45%。2019 年 1 月保富电子开始运营。保隆科技 TPMS 业务之前的客户主要是国内自主品牌车企以及北美 AM 市场流通商，借助 HUF 集团的客户优势公司 TPMS 客户拓展至 BBA 等欧洲高端车企。图图21：保隆科技持有保富电子保隆科技持有保富电子 55%股份股份 资料来源：公司公告、开源证券研究所 表表

40、5：合资前保隆科技与合资前保隆科技与德国霍富德国霍富客户资源互补客户资源互补 公司公司 合资前合资前 TPMS 业务主要客户业务主要客户 保隆科技 上汽通用、长安、五菱、上汽、一汽、奇瑞、吉利等 德国霍富 奔驰、宝马、奥迪、大众、保时捷、宾利、法拉利等 资料来源：公司公众号、开源证券研究所 优质客户拓展顺利，优质客户拓展顺利，公司公司 TPMS 业务业务全球市场份额全球市场份额有望进一步有望进一步提升提升。2018 年保隆科技 TPMS 发射器销量 972 万只，2019 年合资公司保富电子正式运营后 TPMS 发射器销量达到 2275 万只。2021 年公司 TPMS 发射器销量 3283

41、万支，实现 TPMS 业务营收 13.3 亿元。借助 HUF 集团的客户资源优势，公司加速市场开拓，2020 年以来陆续开拓了丰田、FCA、长城、沃尔沃等新客户，公司 TPMS 产品全球市场份额公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13/24 有望进一步提升。图图22：2021 年年公司公司 TPMS 发射器销量发射器销量 3283 万支万支 图图23：2021 年年公司公司 TPMS 业务营收业务营收 13.3 亿元亿元 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 业务整合后公司业务整合后公司 TPMS 业务规模进一步扩大，规模

42、效应、协同效应便于后续降业务规模进一步扩大，规模效应、协同效应便于后续降本推进。本推进。（1）规模化采购降本：保富电子海外业务整合进来之后，公司 TPMS 业务规模大幅增长，供应链整合有助于公司提高对于上游供应商议价能力。（2）生产协同降本：公司后续计划将保富全球的 PCBA（集成了元器件的电路板）全部集中到上海生产，将德国原有的产线向成本更低的中国转移。TPMS 业务整合业务整合效果初显，效果初显，保富电子经营逐步好转。保富电子经营逐步好转。TPMS 业务整合持续推进，保富德国重组计划初见成效，2021 年公司 TPMS 国内与海外业务盈利水平大幅提升，TPMS 业务整体实现扭亏。图图24：

43、2019-2021 年年保富保富电子电子营收营收稳步增长稳步增长 图图25：2021 年年保富保富电子电子净利润净利润实现扭亏实现扭亏 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 3、传感器与传感器与 ADAS 业务：收购业务：收购&扩产加速业务规模扩张扩产加速业务规模扩张 3.1、汽车传感器市场汽车传感器市场方兴未艾方兴未艾，募投扩产募投扩产蓄蓄力成长力成长 3.1.1、市场空间广阔，外资巨头全球市场占据主导地位市场空间广阔，外资巨头全球市场占据主导地位 预计预计 2025 年全球汽车传感器年全球汽车传感器市场市场规模规模 403 亿美元亿美元。据 Statist

44、a 数据，随着汽车安全法规的强制推行和汽车智能化的发展，全球汽车传感器市场规模预计由 2020 年的 245 亿美元增长至 2025 年的 403 亿美元，CAGR 为 11%。050030005000250030003500200202021TPMS发射器：万支TPMS控制器：万支（右轴）0%20%40%60%80%100%120%024680021TPMS业务营收：亿元YOY02468201920202021保富中国：亿元保富海外：亿元-20%-15%-10%-5%0%5%10%-

45、15000-01920202021保富中国：万元保富海外：万元保富中国净利率保富海外净利率公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14/24 图图26：预计预计 2025 年全球传感器市场规模年全球传感器市场规模 403 亿美元亿美元 数据来源：Statista、开源证券研究所 全球全球汽车传感器汽车传感器市场外资厂商占据主导地位市场外资厂商占据主导地位。据 Statista 数据，2020 年全球前五大汽车传感器供应商分别为 Bosch（博世）、Infineon（英飞凌）、ON semi（ON 半导体）、Melexis（迈来芯

46、）和 NXP。前五大供应商合计占据全球汽车传感器市场超过60%的份额，其中汽车零部件巨头博世 2020 年全球市占率为 22%。图图27：2020 年全球汽车传感器市场年全球汽车传感器市场 CR5 超过超过 60%数据来源：Statista、开源证券研究所 3.1.2、传感器业务规模加速扩张，募资扩产强化产能保障传感器业务规模加速扩张，募资扩产强化产能保障 公司通过公司通过内生研发内生研发+外延外延收购收购，加速传感器品类拓展及客户开拓加速传感器品类拓展及客户开拓。公司从 2009年开始布局汽车压力传感器。2017 年 10 月，公司收购速度类和位置类传感器供应商常州英孚。2018 年 8 月

47、，公司收购刹车磨损传感器和变速箱位置传感器供应商德国PEX，拓展欧洲主流整车厂客户。2022 年 2 月，公司公告拟收购速度位置类传感器供应商龙感科技 55.74%股权。目前公司已有 20 多种传感器产品，包含：压力传感器、光雨量传感器、速度/位置传感器、电流传感器等。公司传感器业务客户包括上海通用、长安马自达、东风日产等合资车企，上汽、245403050030035040045020202025E全球汽车传感器市场规模（亿美元）22.2%15.5%10.0%8.6%7.3%36.4%BoschInfineonON semiMelexisNXPother公司首次覆盖报告公

48、司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15/24 长安、奇瑞、一汽、东风、广汽、五菱、比亚迪等自主品牌车企。表表6：公司通过公司通过内生研发内生研发+外延收购外延收购，不断拓展传感器产品品类不断拓展传感器产品品类及客户及客户 时间时间 事件事件 2009 年 成立文襄传感器公司；开始研制汽车压力传感器 2012 年 开始研制光学传感器 2017 年 投资常州英孚（2020 年纳入合并范围），常州英孚主攻速度类和位置类传感器 2018 年 收购德国 PEX，PEX 公司主要生产刹车磨损传感器、变速箱位置传感器；通过 PEX 原有客户渠道，公司传感器顺势进入欧洲主流整车厂 202

49、0 年 在匈牙利购买土地，建立传感器欧洲生产基地，主要面向欧洲车企 2021 年 定增投资年产 2680 万只车用传感器的项目（包含压力传感器、轮速传感器、光雨量传感器、摄像头、毫米波雷达等）2022 年 拟以 1.7 亿元收购上海龙感科技 55.74%的股权；龙感科技：主要产品是车用速度位置类传感器，目前客户包括上通五菱、比亚迪、理想、上汽、广汽等；优势产品轮速传感器国内细分市场销量领先）资料来源：保隆科技公众号、保隆科技官网、保隆科技公告、开源证券研究所 公司定增募资，加速传感器产能扩建公司定增募资，加速传感器产能扩建。2021年公司通过定增募集资金9.18亿元，其中 6.48 亿元用于投

50、入年产 2680 万支车用传感器项目，建成专用于 MEMS 压力传感器、轮速传感器、光线及雨量传感器、视觉传感器、毫米波雷达等车用传感器的先进生产线。该项目于 2020 年开工，预计建设期 4 年，达产后可实现年产车用传感器 2680 万支，足够支撑公司 2026 年 2500 万只的传感器销量规划。图图28：公司规划公司规划 2026 年传感器销量年传感器销量 2500 万只，万只，2021-2026 年年 CAGR 为为 23%数据来源：公司公告、公司公众号、开源证券研究所 3.2、迎迎智能化智能化浪潮，浪潮，ADAS 产品布局产品布局进入收获期进入收获期 3.2.1、ADAS 业务布局三

51、大产品线业务布局三大产品线，毫米波雷达产品种类丰富，毫米波雷达产品种类丰富 公司公司 ADAS 业务布局业务布局低速驾驶、视觉产品、雷达产品低速驾驶、视觉产品、雷达产品三大产品线。三大产品线。公司 2013年开始进入 ADAS 领域，布局低速驾驶/视觉产品/雷达产品三大产品线、涉及到硬件、软件算法、图像处理等技术。低速驾驶产品线低速驾驶产品线：主要包括 360 环视系统、APA 自动泊车辅助等，通过高清摄像头、以太网摄像头、中控器等硬件以及 360 处理算法等05000250030002002020212026E传感器销量：万支公司首次覆盖报告公司首

52、次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16/24 软件实现 360 度图像环摄。视觉产品线视觉产品线：通过单目摄像头、双目摄像头、高清摄像头、控制器等实现车辆行驶过程中的报警和控制，可实现功能包括 DMS 疲劳监测、交通信号灯/路标识别等。雷达产品线雷达产品线：公司布局的雷达产品包括角雷达、前向雷达、图像雷达等，可用于实现 FCW 前向碰撞预警、AEB 自动紧急制动等功能。据公司微信公众号，目前公司低速驾驶产品线和视觉产品线已获得东风、宝能、一汽、东风本田、江铃等整车厂定点。表表7：公司公司 ADAS 业务业务主要产品包括：主要产品包括：360 环视系统环视系统、视觉产品视觉产品

53、、雷达产品等雷达产品等 360 全景影像全景影像（低速驾驶产品线）（低速驾驶产品线）视觉产品线视觉产品线 雷达产品线雷达产品线 可实现功能 车身周围路况及障碍物观察 LDW 车道保持&车辆偏离报警 BSD 盲区监测 APA 自动泊车辅助 LDWS 车道偏移辅助系统 PAEB 行人自动紧急制动系统 DMS 疲劳监测系统 驾驶室内人脸识别/驾驶行为监测 DVS 动态视觉传感 FCW 前向碰撞预警 AEB 自动紧急制动 ACC 自适应巡航 HWA 高速公路辅助 LCA 变道辅助 BSD 盲区监测 系统配置 摄像头+AVM 系统（全景式监控影像系统，将摄像头信息经 360 算法软件处理合成）双目摄像头

54、、单目摄像头、高清摄像头、DVS（动态视觉）摄像头、控制器等 角雷达、前向雷达、前向高精度雷达、图像雷达等 资料来源：公司公众号、开源证券研究所 毫米波雷达性价比优势突出，国内前装市场搭载量快速增长。毫米波雷达性价比优势突出，国内前装市场搭载量快速增长。常用的自动驾驶感知端传感器包括摄像头、超声波雷达、毫米波雷达、激光雷达等。毫米波雷达优势在于：（1）抗干扰能力强；（2）测距范围长；（3）性价比优势突出。FCW、AEB等多项辅助驾驶功能的渗透率提高带动毫米波雷达市场扩容，据高工智能汽车研究院数据，2021 年国内乘用车前装标配毫米波雷达 1360 万颗，同比+42.3%。图图29：毫米波雷达优

55、势毫米波雷达优势在于在于抗干扰能力强抗干扰能力强、测距范围长测距范围长等等 资料来源：3D 视觉工坊、开源证券研究所 公司毫米波雷达产品线丰富公司毫米波雷达产品线丰富。公司目前毫米波雷达产品布局了中距离雷达、角雷达、前向雷达、前向高精度雷达、毫米波图像雷达等，伴随探测距离的延伸，这些产品可实现的功能也进一步得到丰富。公司下一代毫米波图像雷达产品探测距离公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 17/24 可达 300m，分辨率较高精度雷达更高。表表8：公司毫米波雷达产品线公司毫米波雷达产品线丰富丰富 毫米波雷达种类毫米波雷达种类 中距离毫米波雷达中距离毫米波雷达

56、 毫米波角雷达毫米波角雷达 毫米波前向雷达毫米波前向雷达 毫米波前向高精度雷达毫米波前向高精度雷达 毫米波图像雷达毫米波图像雷达 频率范围 24GHz/77GHz 77GHz 77GHz 77GHz 77GHz 安装位置 车后方左右两侧 前方/后方左右两侧 一般装在前保险杠上 一般装在前保险杠上/功能 盲区监测、变道辅助、后方交叉预警、开门预警 功能同中距离雷达一致 在中距离雷达基础上增加：前向碰撞预警 在前向雷达基础上增加：自适应巡航、自动紧急制动 较高精度雷达 分辨率更高 探测距离 0.2-50m 0.2-100m 0.2-200m 0.2-250m 最大探测距离可达 300m 资料来源：

57、公司官网、开源证券研究所 3.2.2、公司公司积极开展外部合作积极开展外部合作，加快加快 ADAS 领域布局领域布局 公司积极开展公司积极开展 ADAS 领域合作项目。领域合作项目。（1）2020 年，保隆科技与领目科技合资成立保领公司，保隆科技持股 55%，双方主要合作开发视觉产品线的单目摄像头和低速自动驾驶产品线的 APA 自动泊车辅助系统；（2）2021 年，保隆科技与楚航科技合资成立保航公司，保隆科技持股 60%，主要开发 77GHz 毫米波雷达；（3）2021 年，保隆科技与黑芝麻科技公司合作，推动国产车规级芯片的应用。表表9：公司通过外部合作加快推进公司通过外部合作加快推进 ADA

58、S 业务业务 时间时间 合作对象合作对象 合作对象简介合作对象简介 合作对象技术实力合作对象技术实力 合作开展合作开展 2020 年 领目科技 专注于高等级自动驾驶落地，提供包含系统，硬件，软件，算法等在内的全面解决方案，从事汽车域控制器的研发生产 2018 年底发布 L3+域控制器，核心研发团队硕博占比 60%，均毕业于早稻田、清华、上交等名校，且在 500 强外企有多年研发经历 合资成立保领公司，保隆科技持股 55%，开发单目摄像头、APA 自动泊车辅助系统、商用车 AEB 自动紧急制动 2021 年 楚航科技 由德国海归团队组建而成的科技公司，致力于研发、生产基于 77/79GHz及高频

59、率段毫米波雷达的高级辅助驾驶（ADAS）和自动驾驶系统 国产毫米波雷达领跑企业，77GHz 前向雷达获欧盟 CE 认证，车规级雷达目前已获得东风、长城、北汽、奇瑞等 16 家主机厂的 30 多款车型定点 合资成立保航公司，保隆科技持股 60%，开发77GHz 毫米波雷达 2021 年 黑芝麻 行业领先的车规级自动驾驶 AI 计算芯片和平台研发企业，于 2016 年分别在硅谷和上海成立研发中心 核心团队均来自博世、OV、英伟达、微软、高通、华为、中兴等业内顶尖公司 华山二号 A1000 自动驾驶芯片（对应L2L3 级别）将于 2022 年量产上车 合作打造智能驾驶域控制器，推动国产车规级芯片的应

60、用 资料来源：保隆科技公众号、盖世汽车、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 18/24 4、空悬业务：空簧产品性能领先，有望充分享受行业红利空悬业务：空簧产品性能领先，有望充分享受行业红利 空气悬架减震效果好，并且迎合空气悬架减震效果好，并且迎合汽车汽车智能化升级智能化升级的趋势的趋势，为汽车悬架升级的重为汽车悬架升级的重要方向要方向。空气悬架系统可根据路况的不同及距离传感器发出的信号，判断车身的高度变化，从而控制空气压缩机和排气阀门，调整气室降低或升高底盘离地间隙，以提升驾乘舒适性。部分新能源高端车型包括蔚来 ET7、极氪 001、岚图

61、FREE、理想L9 等搭载了空气悬架系统。受益于新能源汽车高景气度，空悬系统有望迎来黄金发展期。表表10：极氪极氪 001、蔚来蔚来 ET7、理想理想 L9 等车型已配备空悬等车型已配备空悬系统系统 车型车型 续航里程续航里程 售价售价 空气悬架空气悬架 极氪 001 526/606/712km 28.1-36 万元 选配/部分车型标配 红旗 H9 汽油/汽油+48V 轻混 30.98-53.98 万元 45.98 万元及以上车型标配 红旗 HS7 汽油/汽油+48V 轻混 27.5846.33 万元 41.58 万元及以上车型标配 红旗 E-HS9 660/690km 58.9877.98

62、万元 68.98 万元及以上车型标配 蔚来 ES6 420/610km 35.8-52.6 万元 从次低配 430km 性能版开始配备 蔚来 ES8 415/580km 46.8-62.6 万元 全系配备空气悬挂 蔚来 ET7 500700km 45.853.6 万元 全系配备空气悬挂 蔚来 ES7 485620km 46.854.8 万元 全系配备空气悬挂 岚图 FREE 增程版 860km/纯电动 505km 31.36-36.36 万元 从售价 33.36 万元的四驱增程式车型开始配备 理想 L9 增程式 45.98 万元 目前仅有 1 款车型，标配空气悬架 领克 09 汽油+48V 轻

63、混 26.5932.09 万元 32.09 万元车型可选配空气悬架 领克09新能源 插混 31.9937.49 万元 37.49 万元车型可选配空气悬架 高合 HiPhiX 630km 5780 万元 全系配备空气悬挂 北京 BJ90 汽油 99.8128.8 万元 全系配备空气悬挂 资料来源：汽车之家、开源证券研究所 借力橡胶借力橡胶&汽车电子领域优势，汽车电子领域优势，公司公司空悬空悬业务发展业务发展稳扎稳打稳扎稳打。公司借助传统橡胶业务方面的技术积累，从空气弹簧切入空悬系统具备天然的优势。公司自 2012 年开始研制商用车空气弹簧，早期空气弹簧主要供应商用车客户如采埃孚、上海科曼、赛夫华

64、兰德等，后期逐渐切入乘用车供应。此外，公司也陆续拓展了电控减震器、ECAS 电控系统等其他空悬系统部件的开发。2021 年底，公司合肥园区正式启用，乘用车空气弹簧减振器支柱总成量产下线。公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 19/24 表表11：公司空气弹簧业务公司空气弹簧业务客户客户由商用车拓展至乘用车由商用车拓展至乘用车 时间时间 事件事件 2012 年 研制商用车空气弹簧 2012-2015 年 以卡挂车、公交车等商用车的售后空气弹簧皮囊产品为主 2015 年 开始为国内商用车主机厂驾驶室开发空气弹簧，进入商用车 OEM 市场 2016 年 开始研制电

65、控减振器 2017 年 开始开发乘用车空气弹簧 2018 年 组建 ECAS 主动悬架系统的研发团队 2020 年 拿到第一家乘用车主机厂 OEM 空气弹簧项目 2021 年 公司合肥园区正式启用，乘用车空气弹簧减振器支柱总成量产下线 资料来源：公司公众号、开源证券研究所 图图30：公司公司空气悬架系统空气悬架系统产品包括产品包括空气弹簧空气弹簧、减振器、储气罐、传感器和控制器等、减振器、储气罐、传感器和控制器等 资料来源：公司官网 十年磨一剑，十年磨一剑，公司公司“拳头产品”空气弹簧达到国际先进水准“拳头产品”空气弹簧达到国际先进水准。借助原有橡胶制品领域长时间积累的优势，公司所开发的空气弹

66、簧产品性能优异，已超过国际主流豪华车的试验标准。公司空气弹簧产品采用国际著名供应商的优质原胶和帘布材料，自主开发业内领先的氯丁+天然胶混合配方，实现了配方、混炼、压延、成型、硫化、装配全工艺链自主掌控。公司乘用车空气弹簧产品满足 80、65、-30的交变环境温度下，以不同频率、振幅、转向角度并叠加 16Hz 轮端振动，进行 450 万次的疲劳试验要求，该标准超过了国际主流豪华品牌最苛刻的试验标准。公司公司空气弹簧空气弹簧、储气罐储气罐等产品等产品获获多家多家新能源新能源汽车头部品牌主机厂汽车头部品牌主机厂定点定点，有望贡，有望贡献业绩增量。献业绩增量。据公司公告，公司空气悬架系统空气弹簧、储气

67、罐等产品已获得多家新能源乘用车企定点。随着国内新能源乘用车客户的不断突破，空悬业务有望持续为公司带来业绩增量。表表12：公司公司空气弹簧和空气弹簧和储气罐储气罐产品获多家主机厂定点产品获多家主机厂定点 公告时间 客户 产品 预计量产时间 生命周期 生命周期总金额 2021/10/12 国内某新能源汽车头部品牌主机厂 空气悬架系统前后空气弹簧 2023 年 3 月 6 年 1.72 亿元 2021/12/18 国内某新能源汽车头部品牌主机厂 空气悬架系统前后空气弹簧 2024 年 1 月 6 年 4.6 亿元 2022/5/10 国内某新能源汽车头部品牌主机厂 空气悬架系统储气罐 2023 年上

68、半年 5 年 1.5 亿元 资料来源：公司公告、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 20/24 5、盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 5.1、关键假设、关键假设 公司业务包含传统业务（气门嘴、汽车金属零部件、TPMS 等）和新业务（传感器、ADAS、空气悬架等）。基于以下假设，我们对保隆科技 2022-2024 年业绩进行预测。传统业务：传统业务：（1）气门嘴为公司成熟业务，预计营收增速趋缓，预计 2022-2024年营收分别为 7.3/7.7/8.2 亿元；（2）汽车金属零部件产品预计 2022-2024 年营收分别为 13.6/15

69、.3/17.2 亿元；（3）TPMS 产品，公司 TPMS 业务具备客户资源与规模效应的优势，伴随客户开拓提速公司市占率有望进一步提升，预计 2022-2024 年营收分别为 14.5/16.2/18.1 亿元。新业务：新业务：（1）空悬业务预计 2022-2024 年营收分别为 2.4/8.1/15.1 亿元；（2）传感器业务所收购龙感科技订单饱满，同时公司品类&客户拓展提速，预计 2022-2024年营收分别为 4.0/6.8/9.2 亿元；（3）ADAS 业务预计 2022-2024 年营收分别为1.4/2.6/4.4 亿元。表表13：保隆科技营收预测（亿元）保隆科技营收预测（亿元）20

70、20 2021 2022E 2023E 2024E 总营收总营收 33.3 39.0 47.7 61.5 77.2 YOY 0.3%17.0%22.4%28.9%25.4%气门嘴营收 6.0 6.9 7.3 7.7 8.2 YOY-5.2%14.9%5.8%6.3%6.4%毛利率 49.7%42.1%42.3%42.5%43.0%汽车金属零部件营收 9.7 11.6 13.6 15.3 17.2 YOY 7.2%20.0%16.6%12.6%12.2%毛利率 38.5%19.6%23.0%24.0%25.0%TPMS 营收 11.4 13.3 14.5 16.2 18.1 YOY 1.3%16

71、.8%9.1%11.9%11.5%毛利率 22.8%25.5%26.5%27.0%27.5%空气悬架营收 2.39 8.11 15.11 YOY 240.0%86.3%毛利率 26.0%27.5%30.0%传感器营收 3.96 6.78 9.16 YOY 71.2%35.1%毛利率 25.2%26.0%27.0%ADAS 营收 1.44 2.59 4.41 YOY 80.0%70.0%毛利率 25.2%28.0%30.0%其他 4.07 4.36 4.58 4.81 5.05 YOY-24.2%15.0%5.0%5.0%5.0%毛利率 23.5%32.9%26.0%26.0%26.0%数据来源

72、：公司公告、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 21/24 5.2、盈利预测及估值、盈利预测及估值 公司传统业务气门嘴、排气管件、TPMS 全球行业份额居前，细分领域内持续做精做强，并积极把握橡胶、汽车电子能力圈拓展新品类，ADAS 与传感器、空气悬架等新业务有望带来持续增长驱动力。我们预计公司 2022-2024 年营收分别为47.7/61.5/77.2 亿元，2022-2024 年归母净利润 2.8/4.0/5.5 亿元，对应 EPS 为1.36/1.91/2.63 元/股，当前股价 69.43 元/股，对应 PE 为 51.1/36.

73、3/26.4 倍，保隆科技A 股 3 家可比公司 2021/2022/2023 年 PE 均值分别为 59.0/42.1/32.0 倍,首次覆盖，给予“买入”评级。表表14：可比上市公司估值（可比上市公司估值（PE/PEG）证券代码证券代码 股票简称股票简称 总市值总市值（亿元）（亿元）收盘价收盘价（元（元/股）股）EPS PE PEG 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E（2024E）000887.SZ 中鼎股份 297.26 22.58 0.88 1.15 1.44 25.66 19.63 15.68 0.62 002920.SZ 德赛西威 1082.78

74、 195.00 2.22 3.27 4.31 87.84 59.63 45.24 1.42 601689.SH 拓普集团 1013.00 91.92 1.45 1.96 2.62 63.39 46.90 35.08 1.04 可比公司平均可比公司平均 PE 58.96 42.06 32.00 603197.SH 保隆科技 144.24 69.43 1.36 1.91 2.63 51.12 36.34 26.36 0.70 数据来源：Wind、开源证券研究所（收盘日期为 2022/7/29，中鼎股份、德赛西威、拓普集团数据均来自开源证券研究所）6、风险提示风险提示 下游汽车销量不及预期、原材料价

75、格上涨、募投项目进展不及预期。公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 22/24 附：财务预测摘要附：财务预测摘要 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表利润表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 2231 3226 4048 4637 5212 营业收入营业收入 3331 3898 4773 6154 7721 现金 512 1103 1616 1724 1807 营业成本 2269 2829 3379 4345 5420 应收票据及应收账

76、款 872 822 1126 1336 1692 营业税金及附加 16 23 26 35 43 其他应收款 32 29 45 50 70 营业费用 290 194 291 375 463 预付账款 28 24 39 43 60 管理费用 227 240 310 400 471 存货 734 1069 1043 1306 1404 研发费用 255 281 353 455 571 其他流动资产 53 178 178 178 178 财务费用 70 69 51 35 41 非流动资产非流动资产 1683 1924 2100 2372 2739 资产减值损失-11-26-24-36-42 长期投资

77、20 21 22 23 23 其他收益 29 45 50 65 82 固定资产 945 1144 1293 1526 1850 公允价值变动收益 1 16 18 22 25 无形资产 103 125 130 136 143 投资净收益-4 89-4-5-6 其他非流动资产 615 634 656 687 723 资产处置收益-0-1-1-1-1 资产总计资产总计 3913 5149 6148 7010 7951 营业利润营业利润 203 379 449 625 853 流动负债流动负债 1656 1780 2046 2506 2867 营业外收入 1 1 2 3 2 短期借款 363 457

78、600 650 760 营业外支出 8 2 4 4 5 应付票据及应付账款 673 808 961 1313 1524 利润总额利润总额 197 378 448 623 850 其他流动负债 620 515 485 543 583 所得税 64 87 134 187 255 非流动负债非流动负债 885 918 1379 1365 1361 净利润净利润 132 292 314 436 595 长期借款 542 850 733 658 594 少数股东损益-51 23 31 39 48 其他非流动负债 343 68 647 707 767 归属母公司净利润归属母公司净利润 183 268 28

79、2 397 547 负债合计负债合计 2541 2698 3425 3871 4228 EBITDA 371 581 602 805 1077 少数股东权益 222 253 284 323 371 EPS(元)0.88 1.29 1.36 1.91 2.63 股本 165 208 208 208 208 资本公积 129 1000 1000 1000 1000 主要财务比率主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 862 1036 1326 1711 2249 成长能力成长能力 归属母公司股东权益归属母公司股东权益 1151 2199 2439 281

80、5 3352 营业收入(%)0.3 17.0 31.5 37.5 24.6 负债和股东权益负债和股东权益 3913 5149 6148 7010 7951 营业利润(%)-21.5 86.7 18.4 39.1 36.4 归属于母公司净利润(%)6.3 46.5 5.2 40.7 37.9 获利能力获利能力 毛利率(%)31.9 27.4 29.2 29.4 29.8 净利率(%)5.5 6.9 5.9 6.5 7.1 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)9.6 11.9 11.5 13.9 16.0 经营活动现金流经营活

81、动现金流 229 131 332 529 558 ROIC(%)5.8 8.8 7.1 8.8 10.6 净利润 132 292 314 436 595 偿债能力偿债能力 折旧摊销 132 152 137 171 217 资产负债率(%)64.9 52.4 55.7 55.2 53.2 财务费用 70 69 51 35 41 净负债比率(%)79.9 19.3 19.5 15.5 14.7 投资损失 4-89 4 5 6 流动比率 1.3 1.8 2.0 1.9 1.8 营运资金变动-122-301-156-98-277 速动比率 0.9 1.1 1.4 1.2 1.2 其他经营现金流 12

82、9-17-21-24 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-303-294-300-427-566 总资产周转率 0.9 0.9 0.8 0.9 1.0 资本支出 233 305 176 271 366 应收账款周转率 3.9 4.6 4.9 5.0 5.1 长期投资-48 18-1-1-1 应付账款周转率 3.4 3.8 3.8 3.8 3.8 其他投资现金流-118 28-126-156-200 每股指标（元）每股指标（元）筹资活动现金流筹资活动现金流 0 799 481 6 91 每股收益(最新摊薄)0.88 1.29 1.36 1.91 2.63 短期借款 120 94 14

83、3 50 110 每股经营现金流(最新摊薄)1.10 0.63 1.60 2.54 2.68 长期借款-44 308-117-75-64 每股净资产(最新摊薄)5.54 10.58 11.74 13.55 16.13 普通股增加-1 43 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加-37 871 0 0 0 P/E 78.8 53.8 51.1 36.3 26.4 其他筹资现金流-38-516 456 31 45 P/B 12.5 6.6 5.9 5.1 4.3 现金净增加额现金净增加额-84 620 513 108 83 EV/EBITDA 42.4 26.1 25.3 18.9 14.2

84、数据来源：聚源、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 23/24 特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配

85、合。分析师承诺分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。股票投资评级说明股票投资评级说明 评级评级 说明说明 证券评级证券评级 买入（Buy）预计相对强于市场表现 20%以上；增持（outperform）预计相对强于市场表现 5%20%；中性（Neu

86、tral）预计相对市场表现在5%5%之间波动；减持（underperform）预计相对弱于市场表现 5%以下。行业评级行业评级 看好（overweight）预计行业超越整体市场表现；中性（Neutral）预计行业与整体市场表现基本持平；看淡（underperform）预计行业弱于整体市场表现。备注：评级标准为以报告日后的 612 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机

87、构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 24/24 法律声明法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证

88、监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投

89、资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接

90、收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。本报告的版权归本公司所有。

91、本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。开开源证券源证券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号 楼10层 邮编：200120 邮箱： 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号 楼45层 邮编：518000 邮箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座16层 邮编：100044 邮箱： 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编：710065 邮箱：