1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 电子行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持） 5G 时代，时代，HDI 主板有望量价齐升主板有望量价齐升 5G智能机主芯片升级带动线路精细化需求， 手机智能机主芯片升级带动线路精细化需求， 手机 HDI主板向主板向Anylayer或或 SLP 演绎。演绎。2018 年全球 HDI 产值高达 92.22 亿美元，其中智能手机终端已成 HDI 主板最大应用市场（占比达 66%）。智能终端轻薄化、小型化，对主板“轻、 薄、短、小”要求不断提高，5G 背景智能终端功能增加，内部零器件数量增 加，要求主板线

2、宽间距精细化，手机主板由中低阶 HDI 主板向 Anylayer HDI 和 SLP 主板跃迁。 安卓（安卓（HOVM）厂商对于）厂商对于 Anylayer 主板层阶升级需求加速，苹果主板层阶升级需求加速，苹果 5G 新机型新机型 SLP 主板面积及价值量提升。主板面积及价值量提升。苹果引领智能终端升级风向，2013 年率先使用 Anylayer HDI 主板，2017 年起 iPhone 由 Anylayer HDI 升级为 SLP 主板，三星 紧随其后在旗舰机型导入 SLP 主板； 5G 手机内部结合 5G 时代智能终端升级， 内部元器件呈倍速增长，电池增大、手机轻薄化，进一步压缩主板体积

3、，10 层 Anylayer HDI 主板已成标配主板；终端性能升级，4G 智能手机主板将从中 低阶 HDI 向中高阶 HDI 主板跃迁。保守估计，2020 年预计将有 140 万平方米 HDI 主板需求，SLP/Anylayer HDI/三阶 HDI 主板需求量分别为 20/45/75 万平 方米。 20 年高端年高端 HDI（Anylayer）产能供给端提升有限，）产能供给端提升有限，5G 换机潮有望引起阶段性换机潮有望引起阶段性 供需差，高阶供需差，高阶 HDI 价格有望提升。价格有望提升。1.HDI 制造行业具备资金、技术和环保壁 垒，小规模企业难以进入该行业；2.外资和台资企业资本支

4、出收紧，行业利润 水平一般，扩产资本开支较大，外企和台企对扩产较为谨慎；3.内资企业初见 规模，技术水平相对不足，主要竞争中低端 HDI 市场份额，短期内难以逾越 技术壁垒达到量产高阶 HDI 主板能力。2019 年 H2 各大智能终端厂商陆续发 布 5G 手机，5G 换机大周期有望于 2020 年 H1 正式开启，智能手机市场回暖， 作为 HDI 最大应用市场， 有望推动 HDI 制造量价齐升， 预计 2020 年手机 HDI 主板将有 527 亿市场规模，相比 2019 年 425 亿元手机 HDI 主板市场规模，具 有 21.18%增长空间。 风险提示风险提示：智能手机换机潮不及预期，贸

5、易战影响，PCB 市场竞争格局恶化。 证券分析师：耿琛证券分析师：耿琛 电话： 邮箱： 执业编号：S0360517100004 证券分析师：蒋高振证券分析师：蒋高振 电话： 邮箱： 执业编号：S0360519080004 占比% 股票家数(只) 257 6.84 总市值(亿元) 44,102.55 6.8 流通市值(亿元) 28,626.49 6.05 % 1M 6M 12M 绝对表现 10.63 37.42 73.16 相对表现 6.49 32.28 39.57 电子行业周报（20）：苹果产 业链新一轮 supe

6、rcycle 开启，迎接估值切换 2019-12-08 电子行业周报（20）：贸易战 缓和助涨板块乐观情绪，积极布局 5G 消费电子 产业链估值切换行情 2019-12-15 电子行业周报（20）：景气度 持续高涨，积极布局 5G 消费电子产业链估值切 换行情 2019-12-22 -2% 26% 53% 81% 19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 2019-01-022020-01-05 沪深300电子 相关研究报告相关研究报告 相对指数表现相对指数表现 行业基本数据行业基本数据 华创证券研究所华

7、创证券研究所 行业研究行业研究 通信设备通信设备 2020 年年 1 月月 6 日日 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 2 目 录 一、一、HDI 主板线宽间距精细化，已在智能手机得到广泛应用主板线宽间距精细化，已在智能手机得到广泛应用 . 4 二、二、5G 背景下手机市场复苏，背景下手机市场复苏，HDI 主板量价齐升主板量价齐升 . 8 （一）智能手机升级，高阶（一）智能手机升级，高阶 HDI 和和 SLP 主板需求量增加主板需求量增加 . 8 1. 苹果手机：引领产业苹果手机：引领产业“创新创新”，SLP 主板已逐步渗透主板已逐步渗透. 8 2. 5G 手机：手机：

8、Anylayer HDI 已成标配已成标配 . 8 3. 4G 手机：华为手机：华为领头，领头，OPPO/VIVO/小米积极跟进，小米积极跟进，4G 手机主板高阶化手机主板高阶化 . 9 （二）供给端产能扩张谨慎，供不应求有望催生涨价预期（二）供给端产能扩张谨慎，供不应求有望催生涨价预期 . 10 1. 新企业进入难度大，资金、技术、环保铸就行业高壁垒新企业进入难度大，资金、技术、环保铸就行业高壁垒 . 11 2. 行业盈利水平一般，外资及台资企业扩产相对谨慎行业盈利水平一般，外资及台资企业扩产相对谨慎 . 11 3. 中国内资企业初见规模，但份额相对较小中国内资企业初见规模，但份额相对较小

9、. 12 （三）（三）5G 时代手机市场进入换机上行周期，高性能时代手机市场进入换机上行周期，高性能 HDI 主板有望持续放量主板有望持续放量 . 13 1. 透过透过 4G 换机周期历史，换机周期历史，5G 手机渗透率有望于手机渗透率有望于 2020H1 加速提升加速提升 . 13 2. 手机市场回暖，手机市场回暖，2020 年手机年手机 HDI 主板市场规模有望超主板市场规模有望超 500 亿元亿元 . 15 三、行业相关公司分析三、行业相关公司分析 . 16 四、风险提示四、风险提示 . 17 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 3 图表目录 图表图表 1 HDI

10、主板生产工艺流程主板生产工艺流程 . 4 图表图表 2 一阶、二阶、三阶、一阶、二阶、三阶、Anylayer HDI 对比对比 . 5 图表图表 3 HDI 主板下游应用占比主板下游应用占比 . 5 图表图表 4 HDI 与与 SLP 线宽间距厚度对比线宽间距厚度对比 . 6 图表图表 5 SLP 蚀刻工艺蚀刻工艺 . 7 图表图表 6 堆叠式主板设计方案堆叠式主板设计方案 . 7 图表图表 7 一体化主板设计方案一体化主板设计方案 . 7 图表图表 8 以以 iPhone 为例，为例，4G 手机内部元器件用量增加手机内部元器件用量增加 . 8 图表图表 9 5G 手机功能复杂度提升，内部元器

11、件用量增加手机功能复杂度提升，内部元器件用量增加 . 9 图表图表 10 10 以以 iPhoneiPhone 为例，为例，4G4G 手机内部元器件用量增加手机内部元器件用量增加 . 9 图表图表 11 4G 手机主板向高层高阶化方向升级手机主板向高层高阶化方向升级 . 10 图表图表 12 2015-2018 年全球排名前十年全球排名前十 HDI 产值公司产值公司 . 10 图表图表 13 全球主要全球主要 HDI 硬板厂商平均毛利率稳定在硬板厂商平均毛利率稳定在 15% . 11 图表图表 14 全球主要全球主要 HDI 硬板厂商平均净利率波动上升硬板厂商平均净利率波动上升 . 11 图表

12、图表 15 全球主要全球主要 HDI 硬板企业资本开支（亿美元）总体呈收紧趋势硬板企业资本开支（亿美元）总体呈收紧趋势 . 12 图表图表 16 全球超过全球超过 70%的的 HDI 主板在中国生产主板在中国生产 . 13 图表图表 17 中国本土企业中国本土企业 HDI 主板市场份额相对较低主板市场份额相对较低 . 13 图表图表 18 复盘复盘 4G 成长史，成长史，5G 有望于有望于 20H1 真正起步渗透，并于真正起步渗透，并于 2122 年在主流国家呈加速替代趋势年在主流国家呈加速替代趋势 . 14 图表图表 19 5G 渗透率有望在未来三年快速爬升渗透率有望在未来三年快速爬升 .

13、14 图表图表 20 20122019 年全球年全球 HDI 产值波动上升产值波动上升 . 15 图表图表 21 预计预计 2020 年手机年手机 HDI 主板市场规模超主板市场规模超 500 亿元亿元 . 15 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 4 一、一、HDI 主板主板线宽线宽间距间距精细化，已在智能手机得到广泛应用精细化，已在智能手机得到广泛应用 HDI 是高功率密度互联主板（High Density Inverter）的缩写，是生产印制板的一种，使用微盲/埋孔技术的一种线路 分布密度比较高的电路板。在 PCB 行业内对 HDI 板的定义通常为最小的线宽/间距在

14、 75/75m 及以下、最小的导 通孔孔径在 150m 及以下、含有盲孔或盲埋孔、最小焊盘在 400m 及以下、焊盘密度大于 20/cm2的 PCB 板，属于 高端 PCB 类型。 图表图表 1 HDI 主板主板生产工艺流程生产工艺流程 资料来源：搜狐科技，华创证券 HDI 主板主要分为一阶、二阶、三阶、主板主要分为一阶、二阶、三阶、Anylayer HDI，特征尺寸逐渐缩小，制造难度也逐渐增加。，特征尺寸逐渐缩小，制造难度也逐渐增加。目前在电子终端 产品上应用比较多的是三阶、四阶或 Anylayer HDI 主板。Anylayer HDI 被称为任意阶或任意层 HDI 主板，也有称作 ELI

15、C（Every Layer Interconnect）HDI。目前在电子终端产品上应用比较多的 Anylayer 是 10 层或 12 层。苹果手机主 板从 iPhone 4S 首次导入使用 Anylayer HDI， 而华为目前的旗舰全系列主要使用为 Anylayer HDI， 例如华为 P30 系列 主板分为 Main PCB 和 RF PCB，都采用 Anylayer HDI，Mate20 和 Mate30 系列也是采用 Anylayer HDI 主板。 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 5 图表图表 2 一阶、二阶、三阶、一阶、二阶、三阶、Anylayer HD

16、I 对比对比 型号型号 一阶一阶 HDIHDI（1+N+11+N+1） 二阶二阶 HDIHDI（2+N+22+N+2） 三阶三阶 HDIHDI（3+N+33+N+3） AnylayerAnylayer HDIHDI 示意图示意图 阶数定义阶数定义 N 表示常规通孔板 层；1表示在常规 通孔板层的基础上 再增层 1 次， 需二次 压合，例：1+4+1， 即为普通四 R 板锁 完外层再增加最外 层 PP 及铜箔 N 表示常规通孔板层； “2”表示在常规通孔板 层的基础上再增层2次， 需三次压合， 例： 2+4+2， 即为普通四层板做完外 层再增层 2 次 N 表示常规通孔板层； “3” 表示在常规

17、通孔 板层的基础上再增层 3 次，需四次压合 Anylayer HDI 任意 层叠孔，采用逐层 Laser+填孔的方式 来建立叠层 难度难度 一阶板， 一次压合即 成，为最普通的板 二阶板，两次压合，以 盲埋孔的八层板为例， 先做 2-7 层的板，压好， 这时候 2-7 的通孔埋孔 已经做好了，再加 1 层 和 8 层压上去，打 1-8 的通孔，做成整板 三阶板， 先压 3-6 层， 再加上 2 和 7 层，最 后加上 1 到 8 层一共 要压合三次，难度较 高 多次内层及压合，对 内层埋孔要求高，难 度最高 资料来源：杨宏强谈印制电路板的前世、今生及未来，华创证券 消费电子已成为消费电子已成

18、为 HDI 最大应用市场最大应用市场。根据 Prismark 数据，2018 年全球 HDI 产值高达 92.22 亿美元，其中消费电子 移动手机终端占比最高，约为 66%，电脑 PC 行业占比次之，约为 14%，两者加总占比约为 80%，消费电子行业已 成为 HDI 最大应用市场。电子设备的日益小型化、消费者对智能设备的快速倾向、消费电子产品的显著增长以及汽 车安全措施的采用等越来越多的因素都推动着该市场逐步增长。 图表图表 3 HDI 主板主板下游应用占比下游应用占比 资料来源：Prismark，华创证券 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 6 类载板有望成为下一代类

19、载板有望成为下一代 HDI 主板。主板。SLP（substrate-like PCB），中文简称类载板（SLP），是 HDI 主板下一代 PCB 硬板。智能手机等 3C 电子设备持续朝轻薄化、小型化方向发展，为实现更少空间、更快速度、更高性能的目标， 其对印制电路板的“轻、薄、短、小”要求不断提高。特别是随着手机等智能电子终端功能的不断增多，I/O 数也 随之越来越多，必须进一步缩小线宽间距；但传统 HDI 受限于制程难以满足要求，堆叠层数更多、线宽间距更小、 可以承载更多功能模组的 SLP 技术成为解决这一问题的必然选择。 图表图表 4 HDI 与与 SLP 线宽线宽间距间距厚度对比厚度对比

20、 类型类型 HDIHDI AnylayerAnylayer HDIHDI SLPSLP 示意图 工序（道） 120 140 180 最小镭射孔径（微米） 220 100 70 镭射孔数（万个） 1 2 10 线宽/间距（微米） 50 35 25 资料来源：EE World，华创证券 从工艺角度来看，可以认为 SLP 是采用了 MSAP 工艺的 Any Layer 技术（最小线宽/间距：50/5030/30m）。SLP 技术完美地借鉴了载板常用的 MSAP 工艺，同时又最大程度利用了 HDI 的现有设备、技术（也需要一定资金的设备 投入或者升级）；超越了现有的 Anylayer HDI 技术，但

21、相对纯载板制造，生产成本低，效率高。全球领头的两家手 机公司目前都在主板设计时采用 SLP 技术， 但具体设计上略有不同。 随着5G 时代的到来， 手机主板对于Anylayer HDI 的升级需求空前上升，逐步导入 SLP 已成趋势。 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 7 图表图表 5 SLP 蚀刻工艺蚀刻工艺 资料来源：黄勇半加成法工艺研究，华创证券 2017 年苹果率先在 iPhone X 使用 SLP 主板，放弃一体化设计，采用两块完全独立的主板堆叠方案进一步缩小主板 空间。iPhone X 的双主板分为 A 板和 B 板，A 板上搭载有 A11 处理器、存储芯片

22、、音频编码芯片、NFC 芯片、电 源管理芯片、Lightning 驱动芯片、开机排线连接座、电池排线连接座、尾插排线连接座、无线充电连接座、液晶模 组连接座、3D Touch/指纹连接座以及充电/无线充电控制芯片；虽然 B 板的尺寸虽然看起来更大一些，但元器件并 没有 A 板那么多，具体包括射频功放/滤波器、扬声器驱动、Wi-Fi 蓝牙芯片、基带、基带电源管理芯片、以及射频 功放、射频滤波以及天线开关等相关芯片。 图表图表 6 堆叠式主板设计方案堆叠式主板设计方案 图表图表 7 一体化主板设计方案一体化主板设计方案 资料来源：PCB中国，华创证券 资料来源：PCB中国，华创证券 电子电子行业深

23、度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 8 二二、5G 背景下手机市场复苏背景下手机市场复苏，HDI 主板量价齐升主板量价齐升 （一）（一）智能手机升级，高阶智能手机升级，高阶 HDI 和和 SLP 主板需求量增加主板需求量增加 1. 苹果苹果手机：手机：引领产业“创新”，引领产业“创新”，SLP 主板已逐步渗透主板已逐步渗透 苹果引领消费电子市场发展，苹果引领消费电子市场发展，2017 年率先将年率先将 SLP 主板应用于手机，三星步步跟进。主板应用于手机，三星步步跟进。2010 年以前，苹果产品使用普 通多层主板， 自2010 年起， 苹果智能手机以及平板电脑主板采8-12层1-3阶H

24、DI主板， 2013年苹果创造性将Anylayer HDI 主板应用于 iPhone 5S， 2017 年苹果更是引领市场率先在 iPhone X 使用 SLP 主板。三星紧随苹果之后，在三星 S9 等旗舰机型使用 SLP 主板。由于类载板工艺有别于 HDI 工艺，产品良率和品质有待提升，现阶段还未在安卓系 机型广泛应用，随着技术成熟度提升，SLP 会加速渗透。 图表图表 8 以以 iPhone 为例，为例，4G 手机内部元器件用量增加手机内部元器件用量增加 时间时间 2010 年年 2013 年年 2017 年年 机型机型 iPhone 4 iPhone 5s iPhone X 主板类型主板

25、类型 多层 HDI 10 层 Anylayer HDI SLP 主板图片主板图片 面积面积 125*55mm 85*20mm 80*20mm FF 1 0.25 0.23 线宽线宽间距间距 100/100m 40/40m 30/30m 制程制程 1-n-1 Any-layer mSAP-Any-layer 资料来源：prismark，PCB 中国，华创证券整理 2. 5G 手机：手机：Anylayer HDI 已成标配已成标配 5G 背景下， 对智能手机的传输速率、 频率、 信号强度等都有更高要求， 这必将导致智能手机从核心芯片到射频器件、 从机身材质到内部结构都会有创新。由于 5G 信号特点

26、，智能手机天线、射频前端组件、散热器件、屏蔽器件呈倍 速增长。以天线及视频前端为例，5G 手机天线数量达 4G 手机的 2 倍，5G 射频前端元器件是 4G 的 510 倍。 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 9 图表图表 9 5G 手机功能复杂度提升，内部元器件用量增加手机功能复杂度提升，内部元器件用量增加 类型类型 4G 手机手机 5G 手机手机 滤波器数量滤波器数量（个）（个） 40 70 频段控制频段控制（个）（个） 15 30 收发滤波器数量收发滤波器数量（个）（个） 30 75 开关开关（个）（个） 10 30 载波聚合组合载波聚合组合（个）（个） 10 2

27、00 最大速率最大速率 150Mbps 1Gbps 资料来源：通信院，华创证券 5G 手机内部元器件进一步增多，在保持现阶段手机大小尺寸的情况下，对主板线宽、间距、内部元器件的集成程度 提出了更高的要求，Anylayer HDI 主板已成为安卓系的主流方案。2019 年华为发布的 5G 手机 mate 20 和 P30 均使 用 12 层 Anylayer HDI 主板，OPPO 和 VIVO 的 5G 机型紧跟华为步伐，使用 12 层 Anylayer HDI 主板 3. 4G 手机：华为领头，手机：华为领头，OPPO/VIVO/小米积极跟进，小米积极跟进，4G 手机主板高阶化手机主板高阶化

28、 智能终端升级带动手机主板向高阶跃迁。智能终端升级带动手机主板向高阶跃迁。手机由当初的通讯工具发展为当今的智能终端，一方面，功能复杂化，性 能提升，零部件用量增加；另一方面耗电量提升，为保证续航电池体积（容量）也随之变大，手机内部空间进一步 被压缩；此外，智能终端逐步向轻薄化、便携化方向发展，对智能手机零部件集成化提出更高要求。综上，智能手 机高度集成化的升级方向，也对手机主板的线宽、间距、厚度等提出更高要求，手机主板也将向高阶化升级。 图表图表 1010 以以 iPhoneiPhone 为例，为例，4G4G 手机内部元器件用量增加手机内部元器件用量增加 苹果型号苹果型号 iPhone 5Si

29、Phone 5S iPhone 11iPhone 11 手机外观手机外观 电池容量电池容量 1560mAh 3110mAh 摄像头数量摄像头数量 1 个后置 800 万像素 isight 摄像头 1 个前置 120 万像素 FaceTime 摄像头 后置双摄 1200 万像素超广角+广角 前置原深感摄像头 天线数量天线数量 2x2MIMO 4x4MIMO 和 LAA 技术 感应器感应器 指纹识别传感器 面容 ID/气压计/三轴陀螺仪/加速感 应器/距离感应器/环境光传感器 主屏参数主屏参数 IPS 屏幕;1136*640;4 英寸 Liquid 视网膜 LCD 屏，6.1 英寸 新增功能新增功

30、能 HOME 键带 Touch ID 指纹识别传感器 双卡、无线充电、面容 ID、拍摄防抖 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 10 功能 处理器处理器 A7 芯片+M7 运动协处理器 A13 仿生芯片 资料来源：苹果官网，华创证券 国内安卓手机按价位分为低、中、高三个档次，当前市场上多数低端 4G 手机以 6-8 层 1 阶和 2 阶 HDI 主板为主， 中端手机以 8 层 2 阶 HDI 主板为主，高端手机则以 10 层以上 3 阶 HDI 主板为主。2019 年 H2 起，华为中低端机型 已经使用 8 层 3 阶以上 HDI 主板，mate 和 P 系列更是开始使用

31、 12 层以上 Anylayer HDI 主板。在华为的带头下，国 内 OPPO/VIVO/小米等公司积极跟进，2020 年 4G 手机预计将主要使用 10 层 3 阶以上 HDI 主板。 图表图表 11 4G 手机手机主板向高层高阶化方向升级主板向高层高阶化方向升级 手机品牌手机品牌 华为旗舰机型华为旗舰机型 华为中端机型华为中端机型 华为低端机型华为低端机型 VIVO、OPPO、小米、小米 手机图片手机图片 价格价格 3000 元以上 1500-3000 元 1500 元以下 不等 现阶段使用主板现阶段使用主板 12 层 Anylayer HDI 主板 8 层二阶 HDI 主板 6 层一阶

32、 HDI 主板 8层一阶或二阶 HDI主 板 未来方向未来方向 SLP 10 层以上 Anylayer HDI 主板 8层以上二阶或三阶HDI 主板 8 层三阶主板或 10 层 Anylayer HDI 主板 资料来源：prismark，华为、小米、VIVO、OPPO官网，华创证券 （二二）供供给端产能扩张谨慎，供不应求有望催生涨价预期给端产能扩张谨慎，供不应求有望催生涨价预期 根据 prismark 统计，全球 HDI 主板产值前 10 的企业占全球 HDI 主板大约 56%的产值，中国台湾有 6 家上榜，约占 全球产值 30%；欧美两家企业上榜，约占全球产值 16%；日韩 3 家企业上榜，

33、约占全球产值 9.4%。其中鹏鼎控股以 做软板为主，高阶 HDI 硬板占比相对较低。三星电机 2019 年 12 月宣布关闭中国昆山 HDI 制造工厂，退出 HDI 市 场。 图表图表 12 2015-2018 年全球年全球排名前十排名前十 HDI 产值公司产值公司 排名排名 企业名称企业名称 国家国家/ /地区地区 20152015 年年 HDIHDI 板产板产 值值 20162016 年年 HDIHDI 板产板产 值值 20172017 年年 HDIHDI 板产板产 值值 20182018 年年 HDIHDI 板产板产 值值 20182018 年年 HDIHDI 市占市占 率率 1 1 欣

34、兴电子 中国台湾 7.75 7.07 8.34 9.5 10.30% 2 2 华通 中国台湾 6.79 6.83 8.75 8 8.70% 电子电子行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 11 3 3 TTM 科技 美国 5.01 6.35 8.35 7.4 8.00% 4 4 奥特斯 奥地利 5.95 6.2 7.94 7.6 8.30% 5 5 健鼎科技 中国台湾 3.16 2.63 3.6 4 4.30% 6 6 Meiko Electronics 日本 2.51 3.19 3.3 3.6 3.90% 7 7 鹏鼎控股 中国台湾 1.6 2.48 3 3.5 3.80% 8 8

35、 YOUNG POONG PREC 韩国 1.7 2.8 3 2.7 2.90% 9 9 耀华 中国台湾 3.11 2.73 2.69 2.7 2.90% 1010 三星电机 韩国 2.96 2.22 2.7 2.4 2.60% 资料来源：Prismark，wind，华创证券整理 1. 新企业进入难度大，资金、技术、环保铸就新企业进入难度大，资金、技术、环保铸就行业行业高高壁垒壁垒 资金、技术、环保指标加宽资金、技术、环保指标加宽 HDI 企业护城河企业护城河，新企业进入难度较大新企业进入难度较大。HDI 主板制造业属于重资产行业，生产一块 HDI 主板需要超过 100 到工序，激光钻孔设备、

36、电镀设备、涂布设备等资本开支较大，低阶 HDI 主板投资/收入比例 可达到约 1:2，而高端 HDI、SLP 产线投资/收入比例仅低于 1:1。另一方面，该行业还具备较高技术壁垒，HDI 主 板厚度轻薄化和线宽间距精细化，对生产工艺要求越来越高，企业产品良率的提升需要长期技术积累和设备性能改 良，能将高阶 HDI 主板良率做到 90%以上的企业已经相当优秀。此外，由于国内外一系列环保法律法规的颁布，环 保壁垒成为 HDI 行业一个颇具特色的壁垒，我国各地方政府对环保指标审核严格，小企业很难进入该行业。 2. 行业行业盈盈利水平一般，外资利水平一般，外资及台资及台资企业扩产相对谨慎企业扩产相对谨慎 全球全球主要主要 HDI 硬板硬板制造制造企业平均企业平均毛利率毛利率 15%左右左右，平均，平均净利率净利率波动上升波动上升。通过分析全球主要的 HDI 硬板厂商利润 情况，2018 年平均毛利率约 15