1、请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告公司深度报告2022年08月10日二氧化碳需求向好、电子特气未来可期二氧化碳需求向好、电子特气未来可期凯美特气（凯美特气（002549.SZ）首次覆盖报告）首次覆盖报告核心观点核心观点深耕气体行业深耕气体行业，业绩大幅增长业绩大幅增长。深耕气体行业多年，公司逐渐发展为中国食品级液体二氧化碳行业龙头企业。上游为大型石油化工企业工业废气，下游为可口可乐和百事可乐等大型食品饮料客户。目前公司除拥有液体二氧化碳产能 56 万吨/年以外，还布局了可燃气、氢气、双氧水等产品，并且于 2020 年正式进入电子特气赛道，2021 年实现首次

2、销售。传统二氧化碳和新兴电子特气行业双景气下，公司归母净利润 2021年实现同比增长 92.3%；2022H1 实现同比增长 41.69%。二氧化碳二氧化碳：需求持续向好需求持续向好，价格有望上行价格有望上行。2020 年碳酸饮料及啤酒对食品级二氧化碳的需求量占比达 90.3%。2017-2021 年我国碳酸饮料产量年均复合增长率达 10.2%。2021 年我国啤酒产量为 3562.4 万千升，同比增长 4.4%。截至 2022 年 8 月 9 日，二氧化碳国内价格较 5 月初上涨17.5%。电子特气：下游加速发展，国电子特气：下游加速发展，国产产替代空间广阔。替代空间广阔。2019-2021

3、 年我国集成电路销售额年均复合增长率达 17.6%。在中国电子特气市场中，外资企业占比较大，国产替代空间广阔。目前公司特气产品已取得液空、相干认证，同时公司正推进阿斯麦等多个认证。2022 年公司特气销售额大幅增长，1-6 月公司特气销售额为 6607.8 万元，相较于 2021 年全年的1938.1 万元增长超 2 倍。截至 2022 年 8 月 9 日，氙气、氪气、氖气国内市场价较年初分别上涨 107.5%、124.8%、613.3%。特气价格的上涨有望带动公司盈利能力增强。新增项目稳步推进，打造闭环产业链。新增项目稳步推进，打造闭环产业链。目前公司共计划新增 80 万吨/年二氧化碳、15

4、套电子特气和混配气体装置、60万吨/年双氧水及6000吨/年氢气。此外，公司在建的巴陵 9 万空分稀有气体提取装置将实现原料气自给自足。随着在建项目的陆续投产，公司有望打开第二增长曲线。投资建议投资建议公司在建项目稳步推进，结合行业景气周期上行，我们预期2022/2023/2024 年公司的归母净利润分别为 2.43/4.22/5.51 亿元，对应EPS 分别为 0.39/0.68/0.88 元。以 2022 年 8 月 9 日收盘价 17.58 元为基准，对应 PE 分别为 45.14/25.96/19.90 倍。结合行业景气度，看好公司的发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示风险提示气

5、源供应异常变化、电子特气认证推进不及预期、产能建设不及预期等。盈利预测盈利预测项目项目(单位单位：百万元百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入667.51894.891279.641746.83增长率（%）28.6834.0742.9936.51归母净利润138.81242.90422.43550.90增长率（%）92.3474.9973.9130.41EPS（元/股）0.220.390.680.88市盈率（P/E）76.6445.1425.9619.90市净率（P/B）9.798.446.374.83资料来源：Wind，东亚前海证券研究所，股价为 2022 年 8 月 9

6、日收盘价评级评级推荐（首次覆盖）推荐（首次覆盖）报告作者报告作者作者姓名李子卓资格证书S03电子邮箱联系人丁俊波电子邮箱股价走势股价走势基础数据基础数据总股本(百万股)623.70流通A股/B股(百万股)623.70/0.00资产负债率(%)38.49每股净资产(元)1.62市净率(倍)10.53净资产收益率(加权)5.9712 个月内最高/最低价18.61/11.80相关研究相关研究公公司司研研究究凯凯美美特特气气证证券券研研究究报报告告请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明2凯美特气(002549.SZ)正文目录正文目录1.1.公司：聚焦气体行业，业

7、绩大幅增长公司：聚焦气体行业，业绩大幅增长.31.1.1.1.深耕二氧化碳，进军电子特气深耕二氧化碳，进军电子特气.31.2.1.2.浩讯科技控股，股权结构清晰浩讯科技控股，股权结构清晰.61.3.1.3.业绩大幅提升，盈利能力增强业绩大幅提升，盈利能力增强.72.2.行业：下游需求持续向好，行业景气有望上行行业：下游需求持续向好，行业景气有望上行.92.1.2.1.二氧化碳：规模稳步增长，需求持续向好二氧化碳：规模稳步增长，需求持续向好.92.2.2.2.电子特气：需求快速增长，国产替代空间大电子特气：需求快速增长，国产替代空间大.123.3.优势：布局电子特气，打开增长空间优势：布局电子特

8、气，打开增长空间.143.1.3.1.积极完善产品布局，打开业绩增长空间积极完善产品布局，打开业绩增长空间.143.2.3.2.打造产业链闭环，物流优势显著打造产业链闭环，物流优势显著.153.3.3.3.认证持续推进，市场空间广阔认证持续推进，市场空间广阔.174.4.盈利预测盈利预测.185.5.风险提示风险提示.19图表目录图表目录图表图表 1.公司持续加码气体行业布局公司持续加码气体行业布局.3图表图表 2.2021 年公司及各全资子公司主营产品产能年公司及各全资子公司主营产品产能.4图表图表 3.公司控股子公司凯美特电子特种气体公司电子特气产能公司控股子公司凯美特电子特种气体公司电子

9、特气产能.5图表图表 4.公司上下游产业链公司上下游产业链.6图表图表 5.公司股权结构公司股权结构.6图表图表 6.2022H1 营业收入同比增长营业收入同比增长 20.74%.7图表图表 7.2022H1 归母净利润同比增长归母净利润同比增长 41.69%.7图表图表 8.2021 年液体二氧化碳营业收入占比达年液体二氧化碳营业收入占比达 42.7%.8图表图表 9.2021 年液体二氧化碳毛利润占比达年液体二氧化碳毛利润占比达 53.3%.8图表图表 10.2020-2022 年公司盈利能力持续提升年公司盈利能力持续提升.8图表图表 11.2021 年年公司液体二氧化碳毛利率为公司液体二

10、氧化碳毛利率为 52.4%.8图表图表 12.2021 年三费总费用率为年三费总费用率为 23.4%.9图表图表 13.2021 年销售、管理、财务费用率有所下降年销售、管理、财务费用率有所下降.9图表图表 14.2021 年年二氧化碳产业链二氧化碳产业链.9图表图表 15.2013-2020 年中国食品级二氧化碳产量年中国食品级二氧化碳产量.10图表图表 16.2013-2020 年中国食品级二氧化碳规模年中国食品级二氧化碳规模.10图表图表 17.2010-2021 年年中国中国碳酸饮料产量碳酸饮料产量.11图表图表 18.2010-2021 年年中国中国啤酒产量啤酒产量.11图表图表 1

11、9.2021-2022 年二氧化碳价格年二氧化碳价格.11图表图表 20.2011-2021 年中国碳排放量年中国碳排放量.12图表图表 21.电子特气产品种类丰富电子特气产品种类丰富.12图表图表 22.2021 年半导体产业材料的市场规模年半导体产业材料的市场规模.13图表图表 23.2017-2021 年全球半导体市场规模年全球半导体市场规模.13图表图表 24.2017-2021 年中国集成电路产业销售额增长情况年中国集成电路产业销售额增长情况.13图表图表 25.公司项目储备丰富公司项目储备丰富.15图表图表 26.公司力求打造原料、生产、包装、检测的产业链闭环公司力求打造原料、生产

12、、包装、检测的产业链闭环.16图表图表 27.公司生产主要覆盖我国东南部地区公司生产主要覆盖我国东南部地区.17图表图表 28.2021 年年-2022 年年 6 月公司电子特气销售情况月公司电子特气销售情况.18图表图表 29.2022 年以来氙气价格持续上涨年以来氙气价格持续上涨.18图表图表 30.2022 年年 3 月月以来氪气、氖气价格以来氪气、氖气价格高位运行高位运行.18请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明3凯美特气(002549.SZ)1.1.公司：聚焦气体行业，业绩大幅增长公司：聚焦气体行业，业绩大幅增长1.1.1.1.深耕二氧化碳，进军电子特气深耕二氧化

13、碳，进军电子特气深耕气体行业三十多年深耕气体行业三十多年，公司规模发展壮大公司规模发展壮大。公司成立于 1991 年，于2011 年上市，成立至今深耕气体行业，成为以石油化工尾气(废气)火炬气回收利用的专业环保企业，并持续加码行业布局。自上市以来，公司逐步扩大区域布局，相继在湖南岳阳、安徽安庆、广东惠州、福建泉州、海南洋浦、湖南宜章等地设立生产基地。截至目前，公司设立多个子公司和分公司，涉及产品种类众多，主要包括二氧化碳、可燃气、氢气、干冰、氧氮氩、电子特气等。食品级液体二氧化碳行业龙头企业，逐步延伸至电子特气领域。食品级液体二氧化碳行业龙头企业，逐步延伸至电子特气领域。公司主要从事二氧化碳等

14、工业气体的研发、生产和销售业务。食品级二氧化碳是公司的传统业务，主要应用于可口可乐、百事可乐以及啤酒，是国内最大的食品级二氧化碳供应商之一。此外，2020 年 7 月公司岳阳电子特种稀有气体项目投产，并于 2021 年 2 月通过法国液化空气集团电子特气审核，目前已生产出多种高纯度电子特气产品，进一步延伸了公司的产业链。图表图表 1.公司持续加码气体行业布局公司持续加码气体行业布局资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所传统业务产品以二氧化碳为主，其他气体辅助发展。传统业务产品以二氧化碳为主，其他气体辅助发展。2021 年公司现有产品产能包括液体二氧化碳 56 万吨/年、优质干冰 2.3 万吨/

15、年、高纯态二氧化碳 10 万标瓶/年、氢气 5066.8 万 Nm3和 1.548 万吨/年、燃料气 7144万 Nm3和 17.9 万吨/年、转化炉用燃料气 15.2 万吨/年、氮气 5.24 万吨/年、液化可燃气 5.21 万吨/年、液氮 4.5 万吨/年、液氩 2.29 万吨/年、液氧 1.5 万吨/年、戊烷工业烃 1.14 万吨/年。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明4凯美特气(002549.SZ)图表图表 2.2021 年公司及各全资子公司主营产品产能年公司及各全资子公司主营产品产能产品产品产能产能子公司子公司液体二氧化碳20 万吨湖南凯美特10 万吨安庆凯美特

16、13 万吨惠州凯美特10 万吨福建凯美特3 万吨海南凯美特合计合计56 万吨万吨氢气1852.8 万 Nm3福建凯美特3214 万 Nm3安庆凯美特0.476 万吨岳阳长岭凯美特1.072 万吨海南凯美特合计合计1.548 万吨万吨+5066.8Nm3燃料气5564 万 Nm3安庆凯美特1580 万 Nm3福建凯美特10.6 万吨岳阳长岭凯美特7.3 万吨海南凯美特合计合计7144 万万 Nm3+17.9 万吨万吨转化炉用燃料气15.2 万吨海南凯美特液化可燃气5.208 万吨安庆凯美特液氧1.5 万吨湖南凯美特液氮4.5 万吨湖南凯美特液氩2.29 万吨湖南凯美特优质干冰2 万吨惠州凯美特0

17、.3 万吨福建凯美特合计合计2.3 万吨万吨氮气5.24 万吨海南凯美特戊烷工业烃1.14 万吨安庆凯美特高纯态二氧化碳10 万标瓶惠州凯美特资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所电子特气技术领先电子特气技术领先，目前已实现量产领先目前已实现量产领先。公司于 2018 年 1 月成立电子特气项目，经过两年的布局，于 2020 年取得生产许可证正式进入电子特气赛道，并于 2021 年实现销售收入。目前公司已建成并投入 12 套电子特种气体生产及辅助装置。公司电子特气采用深冷精馏、物理化学吸附等先进技术设备，生产超高纯气体和混合多元气，纯化处理水平远高于国内水平。同时公司拥有专业检测分析人员、分析

18、实验室以及自主研发的钢瓶处理技术。2021 年公司现有电子特气产品产能：360000Nm3/年二氧化碳、144000Nm3/年氦气、68000Nm3/年氖气、144000Nm3/年氩气等高纯气体以及 14000Nm3/年氟基激光混配气、3600Nm3/年氯化氢基激光混配气、8600Nm3/年动态混配气混合气体。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明5凯美特气(002549.SZ)图表图表 3.公司控股子公司凯美特电子特种气体公司电子特气产能公司控股子公司凯美特电子特种气体公司电子特气产能电子特气电子特气设计产能设计产能纯度纯度二氧化碳360000Nm3/年99.99996%氦

19、气144000Nm3/年99.9999%氖气68000Nm3/年99.999%氩气144000Nm3/年99.9999%氪气11750Nm3/年99.999%氙气900Nm3/年99.9995%一氧化碳25000Nm3/年99.997%氮气144000Nm3/年99.9999%氢气144000Nm3/年99.9999%氟基激光混配气14000Nm3/年-氯化氢基激光混配气3600Nm3/年-动态混配气8600Nm3/年-资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所上游以石油化工尾气（废气）、火炬气为原料，下游应用广泛。上游以石油化工尾气（废气）、火炬气为原料，下游应用广泛。公司上游为国际知名的特大型

20、石化、石油公司，这些企业生产经营稳定，可以为公司提供足量、稳定的石油化工尾气（废气）、火炬气等原料来源。公司主要产品广泛应用于饮料、冶金、食品、烟草、石油、农业、化工、电子等多个领域，已与多家下游企业建立了长期、稳定的合作关系。公司食品级液体二氧化碳产品，被可口可乐和百事可乐等公司确认为在中国的策略供应商，并为杭州娃哈哈集团、屈臣氏集团、百威英博啤酒集团、青岛啤酒、华润雪花啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒集团、中烟集团等众多知名食品饮料烟草客户广泛应用。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明6凯美特气(002549.SZ)图表图表 4.公司上下游产业链公司上下游产业链资料来源：公司公

21、告，东亚前海证券研究所1.2.1.2.浩讯科技控股，股权结构清晰浩讯科技控股，股权结构清晰公司第一大股东为浩讯科技，实际控制人为祝恩福。公司第一大股东为浩讯科技，实际控制人为祝恩福。公司第一大控股股东为浩讯科技有限公司，持股比例为 41.66%。公司股权结构集中，前四大股东持股比例合计达 61.53%。祝恩福为公司董事长、实际控制人，直接和间接持有公司 42.22%股份。图表图表 5.公司股权结构公司股权结构资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所，注：截止日期为 2022 年 6 月控股子公司全面布局传统气体及电子特气领域。控股子公司全面布局传统气体及电子特气领域。公司有七家全资/控股子公司，

22、其中全资子公司宜章凯美特特种气体有限公司、控股子公司岳阳请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明7凯美特气(002549.SZ)凯美特电子特种稀有气体有限公司进军电子特气领域，前者成立于 2022 年4 月，后者已经于 2020 年 7 月正式投产电子特气产品。其余全资子公司布局液体二氧化碳、优质干冰、氢气、燃料气、氮气等传统气体领域，年产能均在 10 万吨以上。1.3.1.3.业绩大幅提升，盈利能力增强业绩大幅提升，盈利能力增强2021 年公司营业收入稳定增长年公司营业收入稳定增长，归母归母净净利润接近翻倍利润接近翻倍。营业收入方面营业收入方面，2021 年公司实现营业收入

23、6.7 亿元，同比增长 28.7%。归母净利润方面归母净利润方面，2021年公司实现归母净利润 1.39 亿元，同比增长 92.3%。2021 年公司业绩增长的主要原因：安庆凯美特气体有限公司液化气、戊烷产品量价齐升,公司二氧化碳产品产销量同比增加，同时电子特气产品的量产和销售贡献了一部分收入。2022 年上半年公司业绩持续提升年上半年公司业绩持续提升。2022 年上半年公司实现营业收入 3.6亿元，同比增长 20.74%；实现归母净利润 0.83 亿元，同比增长 41.69%。公司上半年业绩提升的原因主要为：公司稀有气体产品以及燃料类产品销售增长较大，推动公司业绩增长，盈利能力增强。图表图表

24、 6.2022H1 营业收入同比增长营业收入同比增长 20.74%图表图表 7.2022H1 归母净利润同比增长归母净利润同比增长 41.69%资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所液体二氧化碳营业收入及毛利润占比高，为公司重要业绩来源。营业液体二氧化碳营业收入及毛利润占比高，为公司重要业绩来源。营业收入方面收入方面，2021 年公司液体二氧化碳、氢气、液化气营业收入占总营业收入的比例分别为 42.7%、23.5%、12.6%，其中液体二氧化碳为公司营业收入主要来源。毛利润方面，毛利润方面，2021 年公司液体二氧化碳、氢气、液化气毛利润占总毛利润的比例分

25、别为 53.3%、15.8%、10.5%，液体二氧化碳为公司贡献了主要毛利润。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明8凯美特气(002549.SZ)图表图表 8.2021 年液体二氧化碳营业收入占比年液体二氧化碳营业收入占比达达42.7%图表图表 9.2021 年液体二氧化碳毛利润占比达年液体二氧化碳毛利润占比达 53.3%资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所毛利率、净利率大幅增长，传统业务液体二氧化碳毛利率较高。毛利率、净利率大幅增长，传统业务液体二氧化碳毛利率较高。2020-2021 年公司盈利能力持续提升，2021 年公司毛利率、

26、净利率分别为42.0%、20.7%，分别同比增长 4.5pct、6.8pct。细分产品中，2021 年公司液体二氧化碳、氢气、液化气、氧和氮气的毛利率分别为 52.4%、28.2%、35.2%、34.4%，其中液体二氧化碳毛利率较高。公司电子特气盈利能力凸显公司电子特气盈利能力凸显。根据公司公告，2021 年公司稀有气体氪气、氙气、氩气、氖气毛利率分别为 96.4%、58.9%、57.2%、48.8%，具有较高的毛利率水平，盈利能力较强。图表图表 10.2020-2022 年公司盈利能力持续提升年公司盈利能力持续提升图表图表 11.2021 年年公司液体二氧化碳毛利率为公司液体二氧化碳毛利率为

27、 52.4%资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：同花顺 iFind，东亚前海证券研究所2021 年三费总费用率大幅下降，其中管理费用率下降幅度最大。年三费总费用率大幅下降，其中管理费用率下降幅度最大。2017-2021 年，公司三费总费率从 2017 年的 40%下降至 2019 年的 23.4%，2020 年小幅上升至 29.4%，2021 年再度下降到近 5 年最低水平 23.4%，同比下降 6.0pct。分别来看，2021 年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 5.5%、15.6%、2.3%，分别同比下降 1.6pct、4.4pct、0.1pct，其中管理费用率降幅

28、最大。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明9凯美特气(002549.SZ)图表图表 12.2021 年三费总费用率为年三费总费用率为 23.4%图表图表 13.2021 年销售、管理、财务费用率有所下降年销售、管理、财务费用率有所下降资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所2.2.行业：下游需求持续向好，行业景气有望上行行业：下游需求持续向好，行业景气有望上行2.1.2.1.二氧化碳：规模稳步增长，需求持续向好二氧化碳：规模稳步增长，需求持续向好二氧化碳上游为尾气回收和油田开采二氧化碳上游为尾气回收和油田开采，下游应用广泛下游应用广泛。二

29、氧化碳在常温常压下是一种无色而略带酸味的气体，热稳定性高，属于酸性氧化物。按照产品纯度、用途的不同，二氧化碳可划分为工业级二氧化碳和食品级二氧化碳。二氧化碳主要来源于尾气回收以及油田开采，下游广泛应用于焊接、驱油、化工原料、食品等领域，其中 2021 年焊接、化工原料、食品需求占比较大，分别为 35.9%、19.3%、18.1%。图表图表 14.2021 年年二氧化碳产业链二氧化碳产业链资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所食品级二氧化碳产量稳步增长食品级二氧化碳产量稳步增长，近年增速放缓近年增速放缓。2013-2020 年，食品级二氧化碳产量从 2013 年的 147.8 万吨上升至 202

30、0 年的 218.6 万吨，年均复合增长率为 5.8%。2016 年以来，食品级二氧化碳增速逐渐放缓，同比增速从 2016 年的 6.6%下降至 2021 年的 3.3%。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明10凯美特气(002549.SZ)图表图表 15.2013-2020 年中国食品级二氧化碳产量年中国食品级二氧化碳产量资料来源：产业信息网，东亚前海证券研究所2015 年以来我国食品级二氧化碳市场规模稳步提升。年以来我国食品级二氧化碳市场规模稳步提升。我国食品级二氧化碳市场规模从 2015 年的 12.53 亿元增长至 2020 年的 20.82 亿元，年均复合增长率为

31、 10.7%。食品级二氧化碳主要应用于碳酸饮料及啤酒领域，根据产业信息网数据，2020 年碳酸饮料及啤酒领域对食品级二氧化碳的需求量占比达 90.3%。图表图表 16.2013-2020 年中国食品级二氧化碳规模年中国食品级二氧化碳规模资料来源：产业信息网，东亚前海证券研究所近年来近年来，碳酸饮料产量稳步提升碳酸饮料产量稳步提升，啤酒产量有所回升啤酒产量有所回升。碳酸饮料方面碳酸饮料方面，我国碳酸饮料产量从 2017 年的 1587.4 万吨上升至 2021 年的 2337.3 万吨，年均复合增长率达 10.2%，其中 2021 年同比增长达 18.6%，增幅较大。啤啤酒方面酒方面，2021

32、年我国啤酒产量有所回升，为 3562.4 万千升，同比增长 4.4%。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明11凯美特气(002549.SZ)图表图表 17.2010-2021 年年中国中国碳酸饮料产量碳酸饮料产量图表图表 18.2010-2021 年年中国中国啤酒产量啤酒产量资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所需求旺季来临，二氧化碳价格有望上涨。需求旺季来临，二氧化碳价格有望上涨。2021 年 7 月初，二氧化碳价格大幅上涨，从7月初的405元/吨上涨至8月初的620元/吨，涨幅为53.08%，达到最高点。2022 年 5 月以来，二

33、氧化碳价格再次步入上行通道，截至 2022年 8 月 9 日，二氧化碳国内平均价为 397 元/吨，较 5 月初上涨 17.5%。夏季是碳酸饮料、啤酒的传统销售旺季。伴随二氧化碳需求旺季来临，二氧化碳价格有望上行。图表图表 19.2021-2022 年二氧化碳价格年二氧化碳价格资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所“双碳双碳”背景下，二氧化碳尾气回收需求快速增长。背景下，二氧化碳尾气回收需求快速增长。2021 年疫情后经济复苏，我国二氧化碳排放量创历史新高，达到105.23亿吨，同比增长5.5%。“降碳”依旧是各政府机构工作布局重点，为各企业发展带来了机遇与挑战。石化企业如果独立从事废弃回收、

34、净化工作，需要投入一定的人力、物力，进入到气体工业领域。此外，二氧化碳生产企业采用空分的方式生产二氧化碳不具备经济性。因此上游石化企业与专业第三方尾气处理企业之间的共生关系逐渐加深，专业化分工加强。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明12凯美特气(002549.SZ)图表图表 20.2011-2021 年中国碳排放量年中国碳排放量资料来源：Wind，东亚前海证券研究所2.2.2.2.电子特气：需求快速增长，国产替代空间大电子特气：需求快速增长，国产替代空间大产品种类丰富，下游应用广泛。产品种类丰富，下游应用广泛。电子特气是指在电子工业生产中使用的特种气体，被称为电子工业“血

35、液”。电子特气产品种类众多，包括惰性气体、氢化物气、氟化物气、酸性气体等，下游主要应用于化学气相沉积、离子注入、光刻胶印刷、扩散、刻蚀等领域，是电子工业不可或缺的原材料。图表图表 21.电子特气产品种类丰富电子特气产品种类丰富主要产品主要产品用途用途氨气、氦气、氧化亚氨、TEOS(正硅酸乙酯)、TEB（硼酸三乙酯）、TEPO(磷酸三乙酯)、磷化氢、三氟化氯、二氯硅烷、氟化氮、硅烷、六氟化钨、六氟乙烷、四氯化钛、甲烷等化学气相沉积（CVD）氟化砷、三氟化磷、磷化氢、三氟化硼、三氯化硼、四氟化硅、六氟化硫等离子注入氟气、氦气、氖气、氪气等光刻胶印刷氢气、三氯氧磷等扩散氨气、四氟化碳、八氟环丁烷、八

36、氟环戊烯、三氟甲烷、二氟甲烷、氯气、溴化氢、三氯化硼、六氟化硫、一氧化碳等刻蚀含硼、磷、砷等三族及五族原子之气体，如三氯化硼、乙硼烷、三氟化硼、磷化氢、砷化氢等掺杂资料来源：金宏气体招股说明书，东亚前海证券研究所电子特气技术壁垒高电子特气技术壁垒高，认证周期长认证周期长，是集成电路不可或缺的基础材料是集成电路不可或缺的基础材料。电子特气在生产过程中涉及多项工艺技术，包括合成、纯化、混合气配置、充装、分析检测等，形成了较高的技术壁垒。电子特气广泛应用于集成电路、液晶面板、LED、光伏等领域。根据华特气体招股说明书，电子特气在光伏能源、光纤光缆领域的审核认证周期通常为 0.5-1 年，显示面板领域

37、通常为 1-2 年，集成电路领域长达 2-3 年。在半导体产业材料领域，气体的请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明13凯美特气(002549.SZ)市场规模占半导体产业材料总体规模的 14.1%，仅次于硅片排名第二。图表图表 22.2021 年半导体产业材料的市场规模年半导体产业材料的市场规模资料来源：中商产业研究院，东亚前海证券研究所半导体行业高速发展，带动集成电路需求提升。半导体行业高速发展，带动集成电路需求提升。2019 年以来，全球半导体市场规模快速扩张，2019-2021 年年均复合增长率达 16.1%。其中，2021年全球半导体市场规模达 5559 亿美元，同比

38、增长 26.2%。半导体市场规模的扩大带动中国集成电路产业销售额稳步增长，从 2019 年的 7562.3 亿元上升至 2021 年的 10458.3 亿元，年均复合增长率达 17.6%。集成电路需求大幅上涨有望带动电子特气需求上涨。图表图表 23.2017-2021 年全球半导体市场规模年全球半导体市场规模图表图表 24.2017-2021 年中国集成电路产业销售额增长年中国集成电路产业销售额增长情况情况资料来源：中国半导体行业协会，东亚前海证券研究所资料来源：中国半导体行业协会，东亚前海证券研究所我国我国电子特气市场电子特气市场由外资由外资企业企业占据占据，国产替代市场空间大。，国产替代市

39、场空间大。根据前瞻产业研究院数据，2020 年我国电子特气市场由外资企业占据，包括美国气体化工、德国林德集团、日本昭和电工、日本大阳日酸株式会社和法国液化空等，国产化迫在眉睫，替代空间较大。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明14凯美特气(002549.SZ)3.3.优势：布局电子特气，打开增长空间优势：布局电子特气，打开增长空间3.1.3.1.积极完善产品布局，打开业绩增长空间积极完善产品布局，打开业绩增长空间公司项目储备丰富，涵盖产品种类众多。公司项目储备丰富，涵盖产品种类众多。目前公司在建及拟建项目众多，包括二氧化碳项目、电子特气项目、双氧水项目、氢气项目等：二氧化碳

40、方面二氧化碳方面，公司计划新增公司计划新增 80 万吨万吨/年二氧化碳装置年二氧化碳装置。公司利用配套己内酰胺产业链装置尾气回收综合利用项目进行搬迁升级，新增 10 万吨/年二氧化碳产能。目前公司已与湖南岳阳绿色化工高新技术产业开发区管理委员会签署项目入园协议。同时，公司拟在揭阳投资新建二氧化碳回收装置，项目分为两期，其中一期、二期建成规模共 60 万吨/年，目前已签署工业二氧化碳气体供销（合作）框架协议，项目正在有序推进中。此外，公司全资子公司福建凯美特气体有限公司正在推进 10 万吨/年食品级二氧化碳扩产项目，目前该项目已取得环评批复。电子特气方面电子特气方面，公司设立全资子公司宜章凯美特

41、特种气体有限公司建设电子特气项目，目前宜章凯美特特种气体有限公司已完成工商登记注册，计划初步建设 15 套电子特气和混配气体生产加工及辅助装置，产品包括电子级氯化氢、溴化氢、碘化氢、氟基混配气等。同时，公司投资建设的巴陵 9 万空分的稀有气体提取装置可解决公司氦、氖、氪、氙原料气自给，目前巴陵空分主塔吊装完毕，预计于 2023 年一季度进行调试，并预计于同年二季度投产。双氧水和氢气方面双氧水和氢气方面，公司计划新增 60 万吨/年双氧水项目，包括 30 万吨/年高洁净双氧水项目和 30 万吨/年（27.5%计）高洁净食品、电子级过氧化氢项目。前者公司拟在揭阳大南海石化工业区内投资建设；后者由福

42、建凯美特气投资建设，产品种类包括 27.5%的工业级稀品、50%的浓品、31%电子级产品和 50%食品级产品。此外，公司计划在揭阳大南海石化工业区内建设 6000 吨/年氢气提纯项目。随着上述项目的陆续推进，公司有望打开业绩增长空间。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明15凯美特气(002549.SZ)图表图表 25.公司项目储备丰富公司项目储备丰富产品产品项目项目产能产能进展进展二氧化碳配套己内酰胺产业链装置尾气回收综合利用项目30 万吨/年二氧化碳装置（新增 10万吨/年）已与湖南岳阳绿色化工高新技术产业开发区管理委员会签署项目入园协议在揭阳投资新建二氧化碳回收装置一期

43、建成规模 30 万吨/年;二期建成规模 30 万吨/年已签署工业二氧化碳气体供销（合作）框架协议，正有序推进福建凯美特气 10 万吨/年食品级二氧化碳扩产项目10 万吨/年已取得环评批复合计合计80 万吨万吨/年年电子特气宜章电子特气项目初步建设 15 套电子特气和混配气体生产加工及辅助装置公司工商注册以及项目备案均已完成巴陵 9 万空分的稀有气体提取装置可解决氦、氖、氪、氙原料气自给主塔吊装完毕，预计 2023 年一季度进行调试，预计 2023 年二季度投产双氧水揭阳大南海石化工业区内投资建设30 万吨/年高洁净双氧水项目30 万吨/年-福建凯美特气30万吨/年（27.5%计）高洁净食品、电

44、子级过氧化氢项目计划生产 27.5%的工业级稀品、50%的浓品以及 31%电子级产品和 50%食品级产品项目备案已完成合计合计60 万吨万吨/年年氢气揭阳大南海石化工业区内 6000 吨/年氢气提纯项目6000 吨/年-资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所3.2.3.2.打造产业链闭环，物流优势显著打造产业链闭环，物流优势显著公司背靠上游央企，有稳定供应商资源和稳定气源。公司背靠上游央企，有稳定供应商资源和稳定气源。公司多年来围绕中石化、中石油等大型央企上游产业进行布局，在炼化周边建厂，就地取材，与上游建立互利共生关系。上游石油及石化企业经营稳定，能够为公司提供稳定的原料气源。此外，公司与国

45、企、央企保持稳定的合作关系。根据公司公告，近五年中国石化海南炼油化工有限公司、中国石油化工股份有限公司安庆分公司、福建联合石油化工有限公司均为公司前五大客户。打造产业链闭环打造产业链闭环，实现自给自足实现自给自足。公司力求打造电子特气原料、生产、包装、检测等完整的产业链闭环，从而实现原料自有、生产过程中提纯充装以及分析检验自有、气瓶检测自有、气瓶处理自有四个方面形成全产业链闭环优势，从而确保原料气的稳定供应，实现自给自足，同时能够实现显著的成本优势。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明16凯美特气(002549.SZ)图表图表 26.公司力求打造原料、生产、包装、检测的产业

46、链闭环公司力求打造原料、生产、包装、检测的产业链闭环资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所兴建产品基地，克服运输半径。兴建产品基地，克服运输半径。二氧化碳液化完以后属于超低温的性质，有运输半径以及运输成本限制，长距离运输成本过高，400 公里内是最经济划算的辐射区域。销售半径一般在 400 公里左右。公司积极布局我国东南部地区，目前公司销售可覆盖东南部大部分区域。公司在湖南岳阳、安徽安庆、广东惠州、福建泉州、海南洋浦等地建立了产品运输专业车队，通过提升上述多个生产基地运输能力，公司可实现不同基地产品的及时调配。公司拥有显著的物流配送优势。公司拥有显著的物流配送优势。目前，公司运输车辆均已安装了

47、全球卫星定位系统。通过该系统，公司可实现对所有运输车辆的全天候、全过程监控，确保产品运输安全。同时公司能够根据客户的实际情况，调配就近车辆配送客户需要的产品，实现对客户的持续供应。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明17凯美特气(002549.SZ)图表图表 27.公司生产主要覆盖我国东南部地区公司生产主要覆盖我国东南部地区资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所3.3.3.3.认证持续推进，市场空间广阔认证持续推进，市场空间广阔目前公司已取得法液空（上海）国际贸易公司的产品认证，其他认证目前公司已取得法液空（上海）国际贸易公司的产品认证，其他认证正有序推进中。正有序推进中。

48、2021 年 2 月，公司取得法液空（上海）国际贸易公司的产品认证，产品包括电子级二氧化碳、氪气、氙气等。此外，公司已通过相干（COHERENT）认证，并持续推进大阳日酸、亘福、阿斯麦等公司的认证。其中相干公司是全球顶级的激光器及相关光电子产品生产厂家，公司的准分子激光气体产品通过相干公司认证，有望快速切入激光混配气市场；大阳日酸为日本最大的工业气体公司，取得认证后将有望加快打开日本半导体电子特气市场；阿斯麦为全球最大的光刻机制造商，取得认证后公司相关气体将快速进入光刻气领域，为进入半导体行业奠定基础。公司电子特气销售额逐步增长，国产替代市场空间大。公司电子特气销售额逐步增长，国产替代市场空间

49、大。2021 年公司电子特气实现首次销售，累计销售额1938.1万元，其中氪气累计销售额1458.3万元，氙气累计销售额 424.7 万元，氖气累计销售额 55.2 万元。随着公司电子特气产品的逐步放量，2022 年 1-6 月公司电子特气实现销售金额6607.8 万元，其中高纯氖气销售金额为 4500 万元，高纯氪气销售金额为2107.8 万元。根据公司公告，我国电子特气 80%以上依赖进口，国产替代市场空间巨大，未来随着公司电子特气产品进一步放量，有望迎来较大的增长空间。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明18凯美特气(002549.SZ)图表图表 28.2021 年年

50、-2022 年年 6 月公司电子特气销售情况月公司电子特气销售情况客户客户公告日期公告日期产品产品销售额销售额 万元万元上海谂筠实业有限公司2021 年 3 月 17 日99.999%氪气342.7上海华谊三爱富化工销售有限公司2021 年 5 月 14 日99.999%氪气225.2光谱特种气体贸易（上海）有限公司2021 年 5 月 14 日99.999%氪气384.3天津赛能气体产品有限公司2021 年 11 月 4 日99.999%氙气424.7天津赛能气体产品有限公司2021 年 12 月 21 日99.999%氖气55.2天津赛能气体产品有限公司2021 年 12 月 21 日99

51、.999%氪气506.0合计合计1938.1-2022 年 3 月 23 日高纯氖气4500.0-2022 年 6 月 24 日高纯氪气1056.3-2022 年 6 月 25 日高纯氪气1051.5合计合计6607.8资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所目前电子特气价格高企，企业盈利能力增强。目前电子特气价格高企，企业盈利能力增强。2022 年以来，电子特气价格大幅上涨，以氙气、氪气、氖气为例，截至 2022 年 8 月 9 日，氙气、氪气、氖气国内市场价分别报 52.5 万元/立方米、5.17 万元/立方米、1.07万元/立方米，较年初分别上涨 107.5%、124.8%、613.3%。

52、电子特气价格位于高位，将增强企业的盈利能力。图表图表 29.2022 年以来氙气价格持续上涨年以来氙气价格持续上涨图表图表 30.2022 年年 3 月月以来氪气、氖气价格以来氪气、氖气价格高位运行高位运行资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所4.4.盈利预测盈利预测随着公司在建项目的稳步推进以及电子特气逐渐放量，我们做以如下假设：（1）价格方面，公司液体二氧化碳价格比较稳定，假设 2022-2024年延续 2021 年水平；2022 年上半年氢气价格有所回落，假设 2022 年公司氢气价格在 2021 年基础上有所下降，2023-2024 年基于 202

53、2 年水平进行调整；2022 年上半年液化气、戊烷价格上升，假设 2022 年公司液化气、戊烷价格在 2021 年基础上有所增长，2023-2024 延续 2022 年水平。（2）产量方面，公司未来业绩增量主要来源于二氧化碳、氢气、电子特气和过氧化氢在建项目的逐步投产。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明19凯美特气(002549.SZ)结合行业景气周期上行，我们预期 2022/2023/2024 年公司的营业收入分别为 8.95/12.80/17.47 亿元，归母净利润分别为 2.43/4.22/5.51 亿元，归母净利润对应 EPS 分别为 0.39/0.68/0.88

54、 元。以 2022 年 8 月 9 日收盘价 17.58元为基准，对应 2022/2023/2024 年 PE 分别为 45.14/25.96/19.90 倍。结合行业景气度，看好公司的发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。5.5.风险提示风险提示气源供应异常变化、电子特气认证推进不及预期、产能建设不及预期等。1、气源供应异常变化气源供应异常变化：公司主要原材料采购来源于上游大型石化企业，如果上游市场企业生产经营出现重大变化，或将导致原料气供应不及预期，进而影响公司的生产经营情况。2、电子特气认证推进不及预期电子特气认证推进不及预期：目前公司的电子特气正在申请认证过程中，获得国内外认证时间存在不确

55、定性，从而将对公司的电子特气业务产生不确定性影响。3、产能建设不及预期产能建设不及预期：目前公司在建及拟建项目丰富，宏观政策、天气等因素将对项目推进产生不确定性的影响，进而或将导致公司产能建设不及预期。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明20凯美特气(002549.SZ)利润表（百万元）利润表（百万元）资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入667.51894.891279.641746.83货币资金446%同比增速28.68%34.07%42.99%36.

56、51%交易性金融资产0营业成本387.50501.09683.951014.63应收账款及应收票据67105137192毛利280.01393.80595.70732.20存货30425690营业收入41.95%44.01%46.55%41.92%预付账款491116税金及附加7.6710.4414.8720.30其他流动资产33485470营业收入1.15%1.17%1.16%1.16%流动资产合计流动资产合计7344销售费用29.4039.3857.6077.76长期股权投资0000营业收入4.40%4.40%4.50%4.45%投资性房地产00

57、00管理费用82.9580.5472.9452.40固定资产合计767791800792营业收入12.43%9.00%5.70%3.00%无形资产89919090研发费用42.9056.2581.03110.62商誉0000营业收入6.43%6.29%6.33%6.33%递延所得税资产23232323财务费用11.727.194.16-0.96其他非流动资产60464849营业收入1.76%0.80%0.33%-0.05%资产总计资产总计73137资产减值损失0.005.452.733.18短期借款3信用减值损失0.120.000.000.00应付票

58、据及应付账款47126101229其他收益26.9544.1662.4583.12预收账款0111投资收益4.288.7011.4015.30应付职工薪酬691117净敞口套期收益0.000.000.000.00应交税费12121926公允价值变动收益0.710.000.000.00其他流动负债869099114资产处置收益-0.99-0.92-1.29-1.92流动负债合计流动负债合计461563570738营业利润营业利润136.43257.38440.37571.76长期借款93939393营业收入20.44%28.76%34.41%32.73%应付债券0000营业外收支0.170.00

59、0.000.00递延所得税负债0000利润总额利润总额136.59257.38440.37571.76其他非流动负债29292929营业收入20.46%28.76%34.41%32.73%负债合计负债合计584685693860所得税费用-1.8213.2917.1419.69归属于母公司的所有者权益12272净利润138.42244.10423.23552.07少数股东权益1335营业收入20.74%27.28%33.07%31.60%股 东 权 益股 东 权 益52277归属于母公司的净利润归属于母公司的净利润138.81242.90422.43

60、550.90负债及股东权益负债及股东权益73137%同比增速92.34%74.99%73.91%30.41%少数股东损益-0.391.200.811.17EPS（元/股）0.220.390.680.88现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A2022E2023E2024E经营活动现金流净额经营活动现金流净额254358481719投资0000基本指标基本指标资本性支出-78-105-A2022E2023E2024E其他-5991115EPS0.220.390.680.88投资活动现金流净额投资活动现金流净额-137-96-115-97BVP

61、S1.742.082.763.64债权融资-380000PE76.6445.1425.9619.90股权融资0000PEG0.830.600.350.65银行贷款增加（减少）320151410PB9.798.446.374.83筹资成本-52-45-14-15EV/EBITDA42.4530.8918.9714.53其他7000ROE13%19%25%24%筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额-106-300-4ROIC9%13%19%19%现金净流量现金净流量请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明21凯美特气(002549.SZ)特别声明特别声明证券期

62、货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017 年7 月 1 日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证

63、券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。分析师介绍分析师介绍李子卓，李子卓，东亚前海证券研究所高端制造首席分析师。北京航空航天大学，材料科学与工程专业硕士。2021年加入东亚前海证券，曾任新财富第一团队成员，五年高端制造行研经验。投资评级说明投资评级说明东亚前海证券东亚前海证券行业评级体系：推荐、中性、回避行业评级体系：推荐、中性、回避推荐：未来

64、612 个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。中性：未来 612 个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避：未来 612 个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。市场基准指数为沪深 300 指数。东亚前海证券东亚前海证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避强烈推荐：未来 612 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在 20%以上。该评级由分析师给出。推荐：未来 612 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于 5%20%。该评级由分析师给出。中性：未来 612 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数变动

65、幅度介于-5%5%。该评级由分析师给出。回避：未来 612 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在 5%以上。该评级由分析师给出。市场基准指数为沪深 300 指数。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。请仔细阅读报告尾页的免责声明请仔细阅读报告尾页的免责声明22凯美特气(002549.SZ)免责声明免责声明东亚前海证券有限责任公司经中国证券监督委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由东亚前海证券有限责任公司（以

66、下简称东亚前海证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。东亚前海证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给东亚前海证券客户的，属于机密材料，只有东亚前海证券客户才能参考或使用，如接收人并非东亚前海证券客户，请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。东亚前海证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告，但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。东亚前海证券不

67、需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。东亚前海证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告所载内容反映的是东亚前海证券在发表本报告当日的判断，东亚前海证券可能发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但东亚前海证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。东亚前海证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的东亚前海证券网站以外的地址或超级链接，东亚前海证券不对其内容负责。本报告提供这些

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