1、证券研究报告行业深度报告电子元器件 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/37 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 电子行业深度报告 VR销量持续增长可期，核心技术发展方向清销量持续增长可期，核心技术发展方向清晰晰 2022 年年 08 月月 25 日日 证券分析师证券分析师 唐权喜唐权喜 执业证书：S0600522070005 证券分析师证券分析师 张良卫张良卫 执业证书：S0600516070001 证券分析师证券分析师 鲍娴颖鲍娴颖 执业证书：S0600521080008 研究助理研究助理 刘睿哲刘睿哲 执业证书：S0600121070

2、038 行业走势行业走势 相关研究相关研究 XR（VRARMR）产业链梳理：从智能手机到 XR，从移动互联网到元宇宙 2022-03-26 东吴证券元宇宙系列研究：区块链游戏 2022-01-29 互联网传媒：元宇宙框架梳理 2021-12-07 增持（维持）Table_Summary 投资要点投资要点 元宇宙助力元宇宙助力 VR 产业发展：产业发展：元宇宙是利用科技手段进行链接与创造的，与现实世界映射与交互的虚拟世界，将实现沉浸性以及用户创造内容（UGC）的提升，有望成为下一代互联网形态，XR 设备作为元宇宙交互入口，有望成为代替手机的移动智能设备，复刻手机产业链成长历史。多阶段因素决定多阶

3、段因素决定 VR 设备未来高增长仍可期设备未来高增长仍可期：我们认为，外部环境（北美通胀压力、国内疫情等）对 VR 设备销量的影响是短期扰动，不改产业长期向上趋势，未来在不同阶段都将有各有不同的驱动因素推动销量快速增长：1）硬件迭代+内容成熟是第一阶段（未来 1-3 年）的驱动因素，VR 设备在泛娱乐领域的年出货量级有望达到 3000 万部以上；2）应用场景拓展及科技巨头生态完善构成第二阶段（未来 3-5 年）成长驱动，VR 设备成熟、AR 设备进入消费级市场，整体年度出货有望达到大几千万量级；3）长期来看（未来 5-10 年），随着核心硬件技术、交互算法、应用场景等瓶颈的突破，VR/AR 设

4、备有望成为元宇宙重要入口，多领域逐渐刚需，每年出货量级有望突破数亿部。VR 核心硬件技术方向日渐清晰：核心硬件技术方向日渐清晰：VR 硬件的关键环节包括光学、显示、芯片与传感交互等，各环节技术水平决定设备整体性能，且发展方向逐渐清晰。光学镜片方面，当前以菲涅尔透镜方案为主，但短焦方案（Pancake）因轻薄化、视场角及成像质量佳等特性有望成为未来趋势，多类新产品均有望搭载；显示层面，FAST-LCD 因量产和成本优势成为应用落地的核心方案，并向着 Mini-LED 等方向升级，同时 Micro-OLED等新方案也在积极推进并逐渐商用；芯片方面，以高通骁龙 865 为基础的 XR2 芯片是目前绝

5、对主力，未来苹果自研芯片受到瞩目；交互方面，眼动追踪、手势追踪与面部捕捉等技术的搭载有望持续增强交互体验，各类传感器的使用以及内外部摄像头具备持续升级空间。VR 产业链参与者持续增加产业链参与者持续增加：光学部件方面，舜宇的 VR 镜片已经被全球头部企业采用，而随着 Pancake 技术趋势的确立，新增的光学膜方案等环节有望涌现出诸如三利谱、斯迪克等更多优秀的国内供应商；显示零组件及其他零部件企业参与上市公司众多，国产化格局较充分，综合方案商歌尔全球龙头地位稳固，国内终端品牌已现 A 股稀缺标的。投资建议：投资建议：从 VR 硬件产业链维度来看，综合方案商（歌尔）、光学显示（三利谱、斯迪克、水

6、晶光电）、各类结构件（立讯、长盈、东山）及品牌商（创维）等环节的 A 股公司有望率先受益；从内容端来看，建议关注华立科技、宝通科技、恺英网络；从产业催化维度来看，分别关注品牌商（Meta、Pico、苹果等）产品迭代带来相应产业链的投资机会，以及核心技术创新升级引发特定产业环节的关注度。风险提示：风险提示：短期销量波动的风险；应用拓展不达预期的风险；新技术发展进度延后的风险。-40%-36%-32%-28%-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%4%2021/8/252021/12/242022/4/242022/8/23电子沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后

7、的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 2/37 内容目录内容目录 1.元宇宙创造全新交互方式，助力元宇宙创造全新交互方式，助力 VR 产业发展产业发展.5 1.1.元宇宙：沉浸性及用户创造内容（UGC）交互提升.5 1.2.XR 设备作为元宇宙交互入口，有望复刻手机产业链成长历史.5 2.多阶段因素决定多阶段因素决定 VR 设备未来高增长仍可设备未来高增长仍可期期.7 2.1.短期：硬件和内容进入良性循环.8 2.1.1.硬件技术和产业链成熟帮助设备体验提升.9 2.1.2.内容丰富度提升，软硬件进入良性循环.12 2.2.中期：巨头全力布局，应用场景进一步拓展.15 2

8、.2.1.巨头广泛布局，打通产业链.15 2.2.2.内容建设跟上硬件步伐，作为内容载体的 VR 设备与内容协同生长.17 2.3.长期：品牌集中度或向上集中，巨头厮杀将推动 XR 真正触达日常应用.21 3.VR 硬件技术砥砺骈行，产业链上下游玩家众多硬件技术砥砺骈行，产业链上下游玩家众多.25 3.1.关键元件逐渐成熟，光学和显示决定设备体验.25 3.2.供给端生态逐渐成熟，新兴玩家不断涌入.29 4.投资建议投资建议.31 5.风险提示风险提示.36 WYVW1U0X0WpNoMbR9RaQtRpPtRtRjMnNxPjMnPqOaQrRyRxNrNoNMYoOyR 请务必阅读正文之后

9、的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 3/37 图表目录图表目录 图 1：Bilibili 与 YouTube 新宝岛播放量对比.5 图 2：从魔兽争霸的地图编辑器到 Roblox 的编辑器.5 图 3：元宇宙的六边形模型.6 图 4：VR、AR 的实现方法.6 图 5：可穿戴式 XR 与裸眼式 XR.6 图 6：VR/AR 设备未来有望呈现阶段性成长趋势.8 图 7：Oculus 系列 VR 设备出货量（万台）.9 图 8：VR 头显沉浸指标.9 图 9：VR 头显价格呈现下降趋势.10 图 10：苹果此前的设备中具备简单的 AR 功能.

10、12 图 11：半条命拉动 Steam 平台活跃 VR 用户占比.12 图 12：游戏内容数量增长.12 图 13：现象级游戏Half-Life：Alyx.13 图 14：VR/AR/5G 技术产品营收占比.13 图 15：公司涉及 VR/AR/5G 技术的产品.13 图 16：Boton SPACE 1 还原井下工况.14 图 17：哈视奇主要 VR/AR 游戏.14 图 18：大朋 VR 产品线.14 图 19：幻世科技自研 VR 游戏激战纪画面.14 图 20：行业巨头以并购方式进行的内容整合布局.15 图 21：2021 年全球 VR/AR 行业融资并购数量同比整体提升.15 图 22

11、：Oculus 与 NBA 合作进行 VR 直播.19 图 23：英伟达 Omniverse 平台.20 图 24：元宇宙发展历史.21 图 25：元宇宙接入方式.21 图 26：智能手机的发展轨迹.22 图 27：XR 的发展轨迹.23 图 28：全球智能手机出货量曾迅速增长.23 图 29：全球智能手机渗透率自 2011 年起迅速提升.23 图 30：未来 XR 渗透率增速预计.24 图 31：XR 及元宇宙相关技术所处生命周期阶段.25 图 32：VR 头显成分拆分.25 图 33：VR 硬件产业链各环节关系.25 图 34：VR 光学及显示主要技术路径.26 图 35：菲涅尔透镜光学原

12、理图.26 图 36：短焦方案（折叠光路）光学原理图.26 图 37：XR2 与 XR1 性能对比.28 图 38：七鑫易维眼动追踪配件.29 图 39：眼动追踪对内置摄像头提出升级要求.29 图 40：VR 产业链各环节相关情况及代表标的汇总.31 图 41：未来一年 VR 产业投资催化时点预测.32 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 4/37 表 1：不同机构对 AR/VR 出货量的预测口径不一但趋势一致（单位：百万台）.7 表 2：头部厂商拟发售的 VR 新品参数对比.11 表 3：国内外科技巨头的 VR 布局.

13、16 表 4：厂商激励纷纷出台激励政策促进内容生态建设.18 表 5：VR 下游应用场景拓展.18 表 6：VR 社交平台运营数据.20 表 7：光学各实现路径优缺点对比.27 表 8：VR 主要显示技术对比.27 表 9：VR 芯片和光学部件环节参与企业.30 表 10：VR 显示、零组件、代工组装环节参与企业.30 表 11：创维数字 VR 产品对比.34 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 5/37 1.元宇宙元宇宙创造全新交互方式，创造全新交互方式，助力助力 VR 产业发展产业发展 1.1.元宇宙元宇宙：沉浸性及

14、用户创造内容（沉浸性及用户创造内容（UGC）交互提升）交互提升 元宇宙（元宇宙（Metaverse）是利用科技手段进行链接与创造的，与现实世界映射与交互）是利用科技手段进行链接与创造的，与现实世界映射与交互的虚拟世界，具备新型社会体系的数字生活空间。的虚拟世界，具备新型社会体系的数字生活空间。Metaverse 一词由前缀“meta”（意为超越）和词根“verse”（由“宇宙”反演而来）组成，是一个脱胎于现实世界，又与现实世界平行、相互影响，并且始终在线的虚拟世界，人们在这个虚拟世界中可以做任何事，除了吃饭，睡觉；这比现有的虚拟世界来讲，是一种更高维度的交互性体验。元宇宙元宇宙将将实现实现沉浸

15、性以及用户创造内容（沉浸性以及用户创造内容（UGC）的提升。）的提升。以 Bilibili 为例，Bilibili提供了新的交互手段（发弹幕）和较为便利的视频二次创作平台，使 Bilibili 形成了很强的用户粘性和新的文化现象，在视频平台的激烈竞争中取得独特竞争优势。截止 2022 年8 月，Bilibili 平台中新宝岛播放量超 1.3 亿次；而 YouTube 平台中对应视频的播放量为43 万次。在游戏领域，早期的很多游戏，例如魔兽争霸也拥有地图编辑器，较为流行的MOBA 玩法也脱胎于玩家自制的地图，但与 Roblox 相比，其可实现的游戏类型偏少，丰富度较低，也缺少方便的互动手段，无法

16、向游戏之外扩展。由元宇宙带来的更丰富、更沉浸式的交互体验，将给游戏、教育、展览、工业制造、设计规划以及公共服务等领域带来全新想象空间。图图1：Bilibili 与与 YouTube 新宝岛播放量对比新宝岛播放量对比 图图2：从魔兽争霸的地图编辑器到从魔兽争霸的地图编辑器到 Roblox 的编辑器的编辑器 数据来源：Bilibili，YouTube，东吴证券研究所 数据来源：悟饭游戏，东吴证券研究所 1.2.XR 设备设备作为元宇宙作为元宇宙交互入口交互入口，有望复刻手机产业链成长历史有望复刻手机产业链成长历史 元宇宙尚处于早期，元宇宙尚处于早期，发展需要全产业生态、多环节协同。发展需要全产业生

17、态、多环节协同。元宇宙产业发展呈现多元化势头，以下六个方面值得关注：（1）算力：GPU/CPU/ASIC 芯片，提供算力；（2）算法：平台化软件引擎降低了虚拟世界的创作门槛，促进元宇宙时代的以 UGC 为主的内容繁荣；（3）通信：5G，低延迟是确保沉浸感的重要因素，也是元宇宙随时可获得性的保证；（4）交互技术：VR/AR、脑机接口，作为人与虚拟世界的连接器，能够促进虚拟世界的沉浸性；（5）产权规则：区块链，便捷高效的权属认证；（6）应用场景：游戏、工业设计、远程展示。元宇宙的发展是一个长期的过程，需要伴随芯片算力提升、软件设计引擎大众化、VR/AR 等交互设备的便利化同时发展，叠加区块链技术以

18、及相关去中心化应用生态的不断发展，才能达到最终的形态。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 6/37 图图3：元宇宙的六边形模型元宇宙的六边形模型 数据来源：东吴证券研究所绘制 XR 扩展现实是指将现实与虚拟结合起来进行人机互动的可穿戴设备，包括扩展现实是指将现实与虚拟结合起来进行人机互动的可穿戴设备，包括 VR 虚虚拟现实、拟现实、AR 增强现实、增强现实、MR 混合现实。混合现实。（1）VR 虚拟现实技术遮挡了所有视线，创造了完全的虚拟环境，通过 VR 头显可以体验 3D 虚拟沉浸感；（2）AR 增强现实技术通过在现实

19、世界中叠加图像、全息影像将虚拟物体与现实世界结合起来。AR 眼镜率先由谷歌研发，每个镜片中自带投影仪来将现实与虚拟结合起来，其功能类似于放在眼镜上的智能手机；（3）MR 混合现实介于增强现实和虚拟现实之间，模糊了虚拟和现实的界限，在现实世界中融入了数字虚拟对象进行交互，在虚拟世界中现实物体又以虚拟现实出现。从早期的鼠标、键盘从早期的鼠标、键盘发展到发展到 VR/AR 设备，沉浸感不断提升。设备，沉浸感不断提升。由于 VR 使用时是剥离现实空间的，显示技术上更容易实现，将会更早实现普及，但由于其不能和现实世界发生联系，所以远期应用可能会以家用游戏娱乐为主。2020 年 Valve 发布首款 3A

20、 级 VR游戏半衰期：爱莉克斯，玩家需要在场景中翻箱倒柜寻找关键道具，可与游戏内几乎任何物体进行交互（比如拿起并投掷物体）。图图4：VR、AR 的实现的实现方法方法 图图5：可穿戴式可穿戴式 XR 与裸眼式与裸眼式 XR 数据来源：how2shout，东吴证券研究所 数据来源：how2shout，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 7/37 XR 作为元宇宙入口，作为元宇宙入口，有望复刻手机产业链成长历史有望复刻手机产业链成长历史。VR 设备和手机采用的芯片和操作系统类似，最大的区别在于显示方式的不同，未

21、来 VR 有望成为代替手机的移动智能设备，复刻手机产业链成长历史。2.多阶段因素决定多阶段因素决定 VR 设备设备未来未来高增长仍可期高增长仍可期 第三方平台对第三方平台对 VR 出货量预测出货量预测趋势一致趋势一致：Trendforce、Countpoint、IDC、VR 陀螺等机构均对 2022 年及以后的 VR 设备出货量做出预测，其中对 2023 年出货量的预测分别为 1,681/3,431/2,045/3,600 万台，尽管不同机构的预测口径不一，但对未来高增长趋势预测保持一致。表表1：不同机构对不同机构对 AR/VR 出货量的预测口径不一出货量的预测口径不一但趋势一致但趋势一致（单

22、位：百万台）（单位：百万台）预测机构预测机构 装置装置 2021 2022E 2023E 2024E 2025E Trendforce VR 合计合计 9.05 12.71 16.81-AR 合计 0.81 1.48 2-AR+VR 9.86 14.19 18.81-Countpoint VR 一体机 9.3 16.06 22.1 38.09 51.4 VR 系留 1.7 4.67 12.21 26.47 41.27 VR 合计合计 11 20.73 34.31 64.56 92.67 AR 合计-9.27 15.69 11.44 12.33 AR+VR 11 30 50 76 105 IDC

23、 VR 一体机-12.98 16.03 18.93 22.83 VR 系留-2.75 4.42 5.41 5.84 VR 合计合计 10.95 15.73 20.45 24.34 28.67 VR 陀螺 VR 合计合计 11.1 20 36 65 110 数据来源：Trendforce、Counterpoint、IDC、VR 陀螺、东吴证券研究所 短期扰动不改短期扰动不改 VR 行业未来向上确定性趋势。行业未来向上确定性趋势。我们认为，外部环境（北美通胀压力、国内疫情等）对销量的影响是短期扰动，不改 VR 产业长期向上趋势，未来 VR 在不同阶段都将有不同的驱动因素推动其销量快速增长，底层交互

24、技术的成熟和应用场景的突破都会让 VR 设备市场迸发新活力。我们认为，硬件迭代我们认为，硬件迭代+内容成熟是第一阶段的驱动因素，内容成熟是第一阶段的驱动因素，VR 设备在泛娱乐领域的设备在泛娱乐领域的年出货量级有望达到年出货量级有望达到 3000 万部以上；应用场景拓展及科技巨头生态布局构成第二阶段万部以上；应用场景拓展及科技巨头生态布局构成第二阶段成长驱动，成长驱动，VR 设备成熟、设备成熟、AR 设备进入消费级市场，整体年度出货有望达到大几千万设备进入消费级市场，整体年度出货有望达到大几千万量级；长期来看，随着量级；长期来看，随着 VR/AR 设备成为元宇宙重要入口，多领域逐渐刚需，每年出

25、货设备成为元宇宙重要入口，多领域逐渐刚需，每年出货量级有望突破数亿部量级有望突破数亿部。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 8/37 图图6：VR/AR 设备未来有望呈现阶段性成长趋势设备未来有望呈现阶段性成长趋势 数据来源：东吴证券研究所 2.1.短期：硬件和内容进入良性循环短期：硬件和内容进入良性循环 多重因素推动多重因素推动 VR 产业进入复苏增长期。产业进入复苏增长期。2021 年，元宇宙概念火爆出圈，“Roblox上市”、“Facebook 改名为 Meta”、“字节跳动收购 Pico”、“微软收购暴雪”等大事

26、件将元宇宙相关产业推向“风口”。巨头和资本竞相战略布局，帮助产业链核心技术模块趋于成熟，完善生态达成良性循环。引发国家重视，建立元宇宙产业委员会，“元宇宙”被纳入多地政府发展规划，开展政策引导和标准制定。同时，疫情帮助教育市场，实现元宇宙与教育、社交、游戏、旅游等产业的加速结合，如埃森哲累计购买 60,000 台 VR Oculus头显用于新员工入职和培训。VR 代表产品放量拉动高速增长。代表产品放量拉动高速增长。Facebook（Meta）目标是建立一个独立于苹果和谷歌的平台，而到目前为止 Oculus 成为了占据主导地位的 VR 平台，Oculus Quest 2 已经成为了最受欢迎的 V

27、R 头显；2020 年 Facebook Connect 开发者大会上扎克伯格发布了Oculus Quest 2，其芯片采用高通 XR2 带来了 5G 接入能力，屏幕采用单眼分辨率1832*1920px 的 LCD 屏，支持 90Hz 刷新率，具备低廉的价格（299 美元起），同时从外观、软硬件、佩戴感受上均改进了 VR 体验；根据产业信息及第三方数据平台，Quest 2在 2020 年销量估计在 300 万台左右，2021 年出货量超过 800 万台，占比近八成。阶段一（未来1-3年）阶段二（未来3至5年）阶段三（未来5-10年）出货量级预测3000万+部6000万+部数亿部预测依据全球游戏

28、机市场约5000万部，泛娱乐领域的VR设备出货天花板在此基础上折扣得出应用场景拓展后产品使用目标由家庭拓展至个人，户均设备数有望翻倍部分领域可替代智能手机（结合其他穿戴设备），刚需的渗透速度极快驱动因素国内外主流品牌VR硬件迭代；成本及售价降低；游戏内容丰富化创造出新领域的需求（基于社交等属性潜力大）；科技巨头生态完善；AR技术成熟出现突破体验效果及应用瓶颈的契机（如交互及显示技术）；特定产品迭代成熟主要格局Meta、Sony、Pico、苹果等，产品形态及定位各异Meta、苹果、谷歌、Pico、腾讯等，社交属性及C端应用市场是主战场集中度向科技巨头集中，少数品牌成为产业风向标 请务必阅读正文之

29、后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 9/37 图图7：Oculus 系列系列 VR 设备出货量（万台）设备出货量（万台）数据来源：映维网、IDC，东吴证券研究所 2.1.1.硬件技术和产业链成熟帮助设备体验提升硬件技术和产业链成熟帮助设备体验提升 VR 各指标均达到部分沉浸指标，提高用户使用体验。各指标均达到部分沉浸指标，提高用户使用体验。各支撑技术迭代进步，实现VR 头显整体设备指标的提升。分辨率、刷新率、视场角的提升实现画质改善，沉浸感实现跃迁；5G 提高传输速率降低传感器时延，交互算法和追踪定位的发展，给用户更强交互性。VR 头显

30、进入可玩”阶段，VR 不再是一次性消费，而在游戏机、电脑等主流娱乐终端基础上呈现显著增量价值的趋势。图图8：VR 头显沉浸指标头显沉浸指标 数据来源：中国信通院，东吴证券研究所 020040060080062002020212022EOculus Rift(S)Oculus GoOculus Quest 1Oculus Quest 2 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 10/37 技术成熟促进设备价格降低，带动消费级产品出货量。技术成熟促进设备价格降低，带动消费级产品出货量。

31、Oculus Quest 2 以提质降价的高性价比实现热卖，VR 硬件厂商为培育市场，采用硬件略高于成本价销售、内容端抽成回填成本的商业模式，“低价走量”也逐渐成为国内品牌的定价策略，国内厂商相继推出 2000 元左右产品，如 Pico Neo 3 售价 2499 元，Nolo Sonic 售价 1999 元，与 Switch等游戏机价格打平，助力 C 端出货，而创维最新发布的 6DoF 一体机 Pancake 系列定价2999 元起，在极致的硬件配置情况下具备性价比。图图9：VR 头显价格呈现下降趋势头显价格呈现下降趋势 数据来源：VR 陀螺，东吴证券研究所 2022-2023 年多款重磅年

32、多款重磅 VR 产品有望发布，进一步刺激产品有望发布，进一步刺激 VR 市场增长。市场增长。索尼 PS VR 2 有望于年内发售，搭载先进眼动追踪和触觉反馈功能；Meta Cambria 预计是一款短焦VR 眼镜，轻薄机身同时能实现多种交互体验，针对高端用户的生产力场景，突破性技术和强大供应链带来众多想象空间；国内领先品牌 Pico 4/4 Pro 系列有望于 9 月以后发布上市；Quest 3 和 Apple MR 产品预计 2023 年面世。苹果作为最受瞩目的科技硬件厂商，其首个 XR 产品备受市场期待，现有信息透露出的更高性能和 MR 融合设备或引来新一波市场消费浪潮。1）Meta：下半

33、年：下半年 Quest pro 黑科技探索未来技术路径，黑科技探索未来技术路径，23 年年 Quest 3 升级走量。升级走量。Quest 2 出于通胀及硬件产品周期等因素提价；Quest Pro（Cambria)定位高端，采用 mini-LED，将搭载 16 颗各类摄像头和 Pancake 光学器件，已进入量产阶段；Quest 3 预计 2023下半年发布；独家多元化内容、社交等应用拓展拉长用户使用时长、硬件补贴策略等因素仍有望刺激销量增长。2）Sony：拟发布：拟发布 PS5 次时代生态新作次时代生态新作 PS VR 2。产品性能将大幅提升，采用 OLED显示屏、4K 高清分辨率、110

34、度视野，并搭载 inside-out 追踪定位方式。PS VR2 有着销量不断攀升的 PS5 主机和 地平线 等游戏大作的护航，有望吸引到更多消费者的青睐。3）Pico：字节收购后顺利踏上字节收购后顺利踏上流量效应流量效应快车道快车道，借鉴美国巨头路径，借鉴美国巨头路径有望有望率先突破百率先突破百 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 11/37 万量级万量级。字节 21 年 9 月成功将 Pico 纳入囊中，此后 Pico 的 VR 全球化脚步不断加速，22 年 5 月，Pico 在欧洲发布了产品功能几乎对标 Quest

35、 2 的产品 Neo 3 Link，继之又出海到日韩消费市场。7 月 22 日，Pico 向美国联邦通信委员会 FCC 提交了 Pico 4 及 Pico 4 Pro 的认证申请，此举或可视为 Pico 瞄准北美与 Meta 展开竞争的号角。据华尔街见闻，Pico 向上调整了全年 100 万台以上的销售目标，字节跳动庞大的流量资源与线上线下营销优势的叠加效应十分明显。4）Apple：第一代：第一代 MR 眼镜有望眼镜有望 23 年面市。年面市。苹果深耕 MR/AR 产业多年，预计 23年初首先推出 MR 眼镜产品，可视作 VR 的交互升级形态，有望搭载 M 系列自研芯片、硅基 OLED 显示屏

36、及 10 颗以上摄像头，同时主打轻薄化。MR 兼具 VR 的沉浸式与 AR的交互性特点，轻薄、高效交互是产品设计的核心原则，应用场景有望多元化，此前苹果消费电子设备中的 AR 相关功能可作为潜在应用场景的参照依据。表表2：头部厂商拟发售的头部厂商拟发售的 VR 新品新品参数对比参数对比 PS VR 2 Quest Pro Pico 4/4 pro Apple MR 预计发售时间 2023Q1 2022H2 2022Q4 2023Q1 价格 头显未知 可能$800-1000 预计分别对标 quest 2/pro 可能$2000 左右 PS5 为$399 格式 有线，连接到 PS5 无线，或可选择

37、有线/无线 无线为主 无线 单眼显示分辨率 2000 2040 1800*1920 2160*2160 有望 8k 显示类型 OLED Mini-LED Mini-LED 硅基 OLED FoV 约 110，方向未公开 反向旋转 21 度以改善垂直 FOV 105 未知 镜头类型 TBA 2P Pancake Pancake Pancake 追踪类型 4 摄 Inside-out inside-out inside-out inside-out 眼动跟踪 是 是 pro 是 是 手部跟踪 否 是 是 是 脸部追踪 否 是 pro 是 是 混合现实 未知 是，彩色 彩色透视 是 数据来源：VR

38、陀螺，东吴证券研究所 我们认为未来一年各类新型我们认为未来一年各类新型 VR 硬件产品的迭代值得关注两大方面：硬件产品的迭代值得关注两大方面：1）硬件技术）硬件技术的极致搭配（的极致搭配（Quest pro 与苹果与苹果 MR）与未来消费级产品的）与未来消费级产品的核心环节核心环节标配方向（光学标配方向（光学显显示示及交互及交互技术技术升级升级）；2）苹果苹果 MR 眼镜的眼镜的应用场景应用场景拓展和新需求的创造拓展和新需求的创造有望成为有望成为产业从产业从 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 12/37 短期向中期过渡

39、短期向中期过渡的重要风向标的重要风向标。图图10：苹果此前的设备中具备简单的苹果此前的设备中具备简单的 AR 功能功能 数据来源：苹果，东吴证券研究所 2.1.2.内容丰富度提升，软硬件进入良性循环内容丰富度提升，软硬件进入良性循环 游戏内容生产进入良性循环，爆款拉动行业增长。游戏内容生产进入良性循环，爆款拉动行业增长。高质量高评价的 半条命：Alyx爆火，拉动 VR 头显出货量，连接到 Steam 的 VR 头显一个月内新增 95 万台，增至 270万台。爆款游戏促进 VR 游戏内容生产，截至 22 年 2 月，Oculus Quest 营收超 10 亿美元，其中 8 款游戏销售额超 200

40、0 万美元，120+款超 100 万美元，内容丰富度提升，虽然头部效应仍然显著。随着 VR 头显保有量超千万，游戏开发者开始盈利，帮助 VR 游戏进入良性生态循环。图图11：半条命拉动半条命拉动 Steam 平台活跃平台活跃 VR 用户占比用户占比 图图12：游戏内容数量增长游戏内容数量增长 数据来源：Steam，东吴证券研究所 数据来源：Steam，东吴证券研究所 3A 游戏的游戏的 VR 续作，带来高质量内容生产。续作，带来高质量内容生产。Half-Life:Alyx 是经典游戏 半衰期系列的续作，2021 年 Steam 年度 VR 游戏收入榜前 12 位中有 4 部为主机 IP 的 V

41、R 续作，其中生化危机 4上线反响热烈。3A 游戏的 VR 化，利用复用建模工具、自带用户流量和提供较成熟玩法等优势，在短期建立优良的内容生态，同时也将有效增强 VR用户的使用时长和体验。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 13/37 图图13：现象级游戏现象级游戏Half-Life：Alyx 数据来源：百度，东吴证券研究所 娱乐内容丰富度提升，国内公司大力布局娱乐内容丰富度提升，国内公司大力布局。国内公司积极顺应 VR 产业趋势，发力VR/AR 内容产品开发，驱动 VR/AR 生态加速成熟，打开设备销量空间。1）华立科

42、技：游艺设备龙头布局华立科技：游艺设备龙头布局 VR/AR 产业产业。公司主营业务为游艺设备销售、动漫 IP 衍生品销售、设备合作运营和游乐场运营，VR/AR 等先进技术产品收入占比不断提升，有望带动设备销售收入新一轮增长。2019-2021 年公司涉及 VR/AR/5G 技术的游艺设备销售收入占产品销售比重分别为 29.61%/35.12%/41.12%，呈上升趋势。公司通过VR 眼镜在竞速类产品火线狂飙 VR上的应用增强体感，通过 AR 虚拟技术打造沉浸式交互体验，相关产品有机甲变身 GO等，通过 5G 技术降低时延以提高设备互动性，相关产品有舞萌 DX等。图图14：VR/AR/5G 技术

43、产品技术产品营收占比营收占比 图图15：公司涉及公司涉及 VR/AR/5G 技术的产品技术的产品 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，公司官网，东吴证券研究所 2）宝通科技：）宝通科技：VR/AR/MR 硬件持续突破，工业软件产品快速发展，两者耦合打开硬件持续突破，工业软件产品快速发展，两者耦合打开工业数字化新未来。工业数字化新未来。硬件方面，公司较早在 AR/VR/MR 虚拟现实硬件设备布局，裸眼3D 显示等硬件设备已经实现突破。推出工业输送裸眼混合现实产品 Boton SPACE 1，实现煤矿并下工业输送数字孪生的沉浸式体验。软件方面，公司依托智能运营软件平台，为客户提

44、供自主研发的工业大数据分析平台、IOT 接入平台、云通信平台等软件平台，助力下游客户实现智能化、数字化转型。同时以 VR/AR 赋能游戏，首款自研二次元游29.61%35.12%41.12%25%30%35%40%45%201920202021 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 14/37 戏终末阵线：伊诺贝塔预计于 2022 年上线，同时公司将在 VR/AR 领域赋能该游戏，与哈视奇、一隅千象联合打造全球首个裸眼沉浸游戏世界“终末元宇宙”。图图16：Boton SPACE 1 还原井下工况还原井下工况 图图17：哈视

45、奇主要哈视奇主要 VR/AR 游戏游戏 数据来源：宝通科技官网，东吴证券研究所 数据来源：哈视奇官网，东吴证券研究所 3）恺英网络：）恺英网络：VR 硬件龙头硬件龙头，打造多款，打造多款 VR 游戏。游戏。2016 年，恺英网络全资子公司上海恺英前期投资乐相科技有限公司,乐相科技是一家有全球化布局的全栈 VR 技术与产品公司，也是一家拥有数百项 VR 专利的技术驱动型公司，其产品大朋 VR 出货量全球前列。2022 年 4 月，恺英全资子公司上海恺盛与幻世科技合资成立上海臣旎网络科技有限公司。幻世科技成立于 2020 年，公司专注于 VR/AR/MR 游戏，团队开发了音乐节奏游戏开心鼓神和多人

46、对战机甲格斗游戏激战纪两款自研 VR 产品。图图18：大朋大朋 VR 产品线产品线 图图19：幻世科技自研幻世科技自研 VR 游戏激战纪游戏激战纪画面画面 数据来源：大朋 VR 官网，东吴证券研究所 数据来源：幻世科技，东吴证券研究所 短期来看，内容和硬件是短期来看，内容和硬件是拉动拉动 VR 设备高成长的两架马车。设备高成长的两架马车。一方面，各路诸侯发力VR 战场加速硬件升级，推动成本、尺寸、重量进一步下降，VR 设备所需的传感器、液晶屏等零件价格的降低使得 VR 硬件产品更具竞争力。另一方面，硬件生产商或平台方通过补贴鼓励内容开发者进行创作，作为 VR 皇冠上的明珠的内容创新也可以提升用

47、户的使用体验。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 15/37 2.2.中期：巨头全力布局，应用场景进一步拓展中期：巨头全力布局，应用场景进一步拓展 2.2.1.巨头广泛布局，打通产业链巨头广泛布局，打通产业链 头部玩家进行产业链延伸，扶持打造完善生态。头部玩家进行产业链延伸，扶持打造完善生态。现有玩家以内容巨头和硬件厂商为主，内容厂商注重内容开发商和内容生产工具的布局，立志打造爆款应用；硬件厂商注重各支撑技术，进行全产业链整合，并效仿苹果在硬件上打造自有分发平台。为应对内容短板的僵局，龙头公司 Meta 和硬件公司 HT

48、C、Valve 等扶持和投资内容开发商，提高VR 内容丰富度，以实现 VR 产业硬件、内容和用户等环节的正向循环。图图20：行业巨头以并购方式进行的内容整合布局行业巨头以并购方式进行的内容整合布局 数据来源：1AVISTA Group，CapitalIQ，东吴证券研究所 图图21：2021 年全球年全球 VR/AR 行业融资并购数量同比整体提升行业融资并购数量同比整体提升 数据来源：VR 陀螺，东吴证券研究所 巨头分别以自身独有的流量效应、内容储备、闭环生态为矛，意图率先攻入巨头分别以自身独有的流量效应、内容储备、闭环生态为矛，意图率先攻入 VR 蓝蓝海。我们总结头部厂商的布局策略，划归为以下

49、三类：海。我们总结头部厂商的布局策略，划归为以下三类：1）Meta/字节：互联网流量加码快速切入市场，软硬件生态建设齐头并进字节：互联网流量加码快速切入市场，软硬件生态建设齐头并进 对对 Meta 和字节而言，内容建设和软件拓展的重要性不分伯仲。和字节而言，内容建设和软件拓展的重要性不分伯仲。Meta 切入 VR/AR市场多年，硬件方面基本成熟，且本身拥有庞大的社交网络和广告营销业务，其布局思路是通过打造平台提升硬件保有量，最终实现内容、数据、服务、广告的获利，因而采用硬件补贴的打法来推动月活提升，最终希望形成“人人都是创作者”的闭环生态；与 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后

50、的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 16/37 之类似，字节利用自有抖音平台进行推广提高产品曝光，并利用品宣造势和线下渠道快速积累用户，也推出了 VR 内容创作平台对创作者进行激励。2）索尼：依托原有内容优势绑定客户群体，聚焦游戏突破核心用户需求索尼：依托原有内容优势绑定客户群体，聚焦游戏突破核心用户需求 Sony 生态基于游戏和娱乐，用户与主机紧密连接生态基于游戏和娱乐，用户与主机紧密连接。用户粘性极强，依托次时代主机绑定游戏客户群体，不仅部分优质的独家游戏只有购买 PS 系列主机上才可体验，宇宙机器人：搜救行动 遥远星际等游戏的 VR 版本更是只能通过 PS VR

51、进行体验，不同于其他科技巨头的用户定位使得索尼产品同竞争产品不存在替代关系，在同等价位下对特定客群有更高吸引力。3）苹果：苹果：自研芯片自研芯片+硬件定义产品风向标，硬件定义产品风向标，创造新创造新需求需求为为 VR 市场注入活力市场注入活力 苹果颠覆性的 PC、智能硬件产品使得市场对其 XR 产品普遍抱有高期待。近年来，苹果不断将软硬件公司纳入囊中，并在近期逐渐开始收购内容端公司，其仿生芯片及UWB 超宽频、OLED、3D 传感器等器件布局为后续完整硬件构成了储备，苹果 MR 眼镜预计 2023 年推出，届时有望延续苹果创造新需求、引领产品发展方向的一贯形象，成为 VR 竞技场上的一缕新风。

52、表表3：国内外科技国内外科技巨头的巨头的 VR 布局布局 公司公司 战略布局战略布局 头显头显 硬件技术整合硬件技术整合 内容生产内容生产 内容应用内容应用 分发平台分发平台 Meta All in 元宇宙，全产业链整合；硬件优势推动社交应用和内容平台 收购 Oculus，爆款产品 Quest 2 自研 VR 操作系统；收购手势控制、面部识别、空间音效、计算机视觉、脑机接口等领域公司；收购 VR 变焦头显硬件厂商Lemnis 收购 Roblox 游戏创作平台 Crayta 开发社交应用 Horizon；收购 Beat Games 等多家游戏开发商 推出严格审核的精品封闭平台 Oculus Qu

53、est 平台；连接第三方平台 SideQuest；推出无审核机制的 APP Lab平台，对标 Side Quest 微软 侧重 AR和 MR，从游戏场景切入 发布 MR头显 HoloLens 系列 自研 MR 操作系统Windows Holographic；收购最大语音识别公司 Nuance 推出 MR 开发工具 MRTK 收购我的世界开发商Mojang、动视暴雪、B 社等多家游戏公司；收购VR 社交公司Altspace VR；推出针对办公场景的 Mesh for Teams-苹果 底层技术积累深厚，侧重AR 和 MR MR 产品待出 收购定位、动作捕捉、面部识别、眼动追踪、图像识别等技术公司

54、；收购 Micro LED、硅基 OLED、图像传感器等硬件公司-收购 VR 直播公司 NExtVR；收购 VR 虚拟会议公司 Spaces-请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 17/37 谷歌 多方位出击 发布 VR 盒子 Cardboard 投资眼动追踪、图像识别等技术公司；投资 Micro LED、全景相机、光场技术相机等硬件公司-投资 Resolution Games 在内的多个游戏开发商 推出 Daydream VR 平台 腾讯 专注内容，以游戏和社交为核心-投资手部追踪厂商 Ultrealeap；2022 年

55、 6月宣布成立 XR 部门，正式入局 投资 Roblox；投资引擎公司 Unreal Engine 投资社交、游戏在内的多家内容开发商；投资社交软件 Snapchat 投资 Epic Games 字节 跳动 抢夺硬件入口，侧重社交和游戏应用，或复制 Meta路径 收购 Pico-投资物理引擎和 UGC 平台代码乾坤 收购爆款沐瞳科技在内的多家游戏开发商；收购视频直播会议服务商；发布社交产品 Pixsoul 推出精品封闭平台 Pico Store 华为 从底层出发向上扩展 发布华为 VR Glass 发布华为 XR 芯片平台；成立徕卡创新实验室研究光学成像和VR 技术 推出华为引擎VR/AR E

56、ngine 3.0；推出 VR SDK；推出 3D 开发工具Reality Studio-数据来源：各品牌官网，东吴证券研究所 2.2.2.内容建设跟上硬件步伐，作为内容载体的内容建设跟上硬件步伐，作为内容载体的 VR 设备设备与与内容内容协同协同生生长长 前几年前几年 AR 生态建设的成功经验表明，对生态建设的成功经验表明，对 VR 的的内容和软件平台建设不可或缺，内容和软件平台建设不可或缺，未未来得内容来得内容先机者先机者才能得天下才能得天下。苹果 ARKit 等一系列开发工具与标准成功锁定上游开发环节，App Store、Apple TV+等应用商店/流量平台又能控制内容分发环节，201

57、7 年 ARKit首次发布后，App Store 中 AR 相关应用及游戏快速数量规模都实现了翻倍式增长。VR与 AR 的概念密不可分，率先完成内容生态平台的建设无疑是 VR 企业在竞争中拔得头筹的关键。通过通过低价策略获得网络外部性低价策略获得网络外部性只只是是 VR 的短期打法，中长期科技巨头仍需补足补全的短期打法，中长期科技巨头仍需补足补全内容短板。内容短板。通过低价抢占市场，是 Meta、Pico 等企业的共同策略，扎克伯格曾表示，用户数量突破 1000 万，VR 的内容和生态系统就会迎来爆发式增长。这也侧面反映出 VR的内容生态建设是巨头需要攻克的下一道难关。软件内容一般比硬件滞后，

58、事实上 VR真正的短板在于内容，即使目前尚未有社交属性的“杀手级”应用占领市场，内容就已带动游戏领域 VR 设备的快速成长，未来可以期待其他领域 VR 设备需求进一步突破。不止软件内容对硬件出货形成支撑，硬件升级也不止软件内容对硬件出货形成支撑，硬件升级也必将必将侧面催生软件内容的升级。侧面催生软件内容的升级。为了内容生态，字节跳动大刀阔斧收购“波粒子”等能带拓展 VR 社交业务的公司。从 Neo3上线以来，Pico 便全力开发文娱等在内的独家内容，举办了多位明星的 VR 演唱会。在 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告

59、18/37 软件内容拓展方面，国内企业和日本企业的内容开发能力和资源有望进一步匹配，小米和 AA、Pico 和 VR Japan、贝壳和 GA Technologies 等技术出海内容互惠的合作将更为频繁。激励政策和分发平台帮助激励政策和分发平台帮助 VR 应用生态逐步建立。应用生态逐步建立。为打破目前因 VR 用户数量少内容厂商不愿从事 VR 内容和因 VR 内容丰富度低 VR 用户难以培养的僵局，Oculus、HTC等硬件厂商自费扶持和投资内容开发商，提高 VR 内容丰富度以培养用户教育市场，最终实现VR 产业硬件、内容和用户等环节的正向循环。分发平台数量和平台丰富度提升。Steam VR

60、 早期依靠 Steam 游戏生态一家独大，近年 Oculus、HTC、Pico 等 VR 硬件厂商纷纷依靠自有硬件发展分发平台。Oculus 相关的分发渠道包括封闭生态的 Quest 平台和开放平台的 SideQuest、APPLab，其中 AppLab 六个月上线应用就超 500 个。表表4：厂商激励纷纷出台激励政策促进内容生态建设厂商激励纷纷出台激励政策促进内容生态建设 公司公司 激励政策激励政策 Oculus Facebook 在 Oculus 的内容开发上计划投资 5 亿美元，帮助开发者创作出更优质的 VR 内容。HTC HTC 成立 ViveX 基金，投入 1 亿美元，提供给开发者

61、5 万-20 万美元不等的奖励。同时提供同等价值的临时办公空间帮助参与 Vive 游戏研发的团队。Valve Valve 为符合条件的开发者们免费提供开发者版本的 VR 头显设备。数据来源：映维网，东吴证券研究所 应用从游戏拓展至多个领域，社交、办公和教育备受期待。应用从游戏拓展至多个领域，社交、办公和教育备受期待。除游戏外，随着硬件技术和产业链的日趋成熟，多类应用场景与 VR 结合创造新应用和产品形式。考虑到内容巨头社交、文娱属性强，已有 VR chat、RecRoom 等爆款应用，看好延伸至日常社交领域，构造元宇宙雏形。在广泛布局 2B 业务和远程办公的趋势下，以虚拟会议为代表的VR 办公

62、或成为刚需应用。VR 的 B 端应用呈现散点式需求，其中提供实操体验和特殊场景下的培训的 VR 教育，是最成熟的落地场景之一。表表5：VR 下游应用场景拓展下游应用场景拓展 应用场景应用场景 商业落地商业落地 举例举例 游戏 VR 增强游戏沉浸感和互动性，手势追踪、全身动捕、空间定位等提供不同的游戏操作体验 Beat Saber、Half Life：Alyx 影视 在全景视频、影视作品中提升内容交互性和沉浸体验 Wolves in the Walls获艾美奖 直播 体育赛事、演唱会等大型活动进行 VR 直播，抖音、快手、哔哩哔哩、爱奇艺、斗鱼等平台也增设 VR 直播板块或功能 中国全运会 5G

63、+VR 直播观赛 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 19/37 社交 虚拟空间中，用户以虚拟形象进行三维全景交流，常配置破冰小游戏 Facebook Horizon、VR Chat、RecRoom、BigScreen 办公 打造虚拟办公场景，允许用户将办公桌、笔记本电脑、键盘以透视的形式融合到 VR 办公场景中，并配置虚拟白板，实现更好地远程会议和交流 Oculus Infinite Office、Horizon Meeting、Horizon Workrooms 旅游 与景点、展览等构建虚拟三维立体的旅游环境，实现足

64、不出户观赏 武功山风景名胜区推出 VR 旅游 零售 线上对顾客展示立体商品，展示更多商品信息 贝壳和链家推出 VR 看房 教育 进入中小学、高校课程和职业培训等领域，虚拟环境下打造“实操”机会 华中科技大学 5G+VR 在线虚拟直播 工业制造 帮助仿真设计和制造测试，运营维护可视化实现产品全周期监测 英伟达 Omniverse 平台，1.7 个用户体验版落地应用 医疗 提供手术培训和手术模拟等培训功能，辅助诊断、术中导航和全息图像等辅助功能以及术后康复、精神障碍恢复等服务功能 VRHealth 发布产品帮助改善自闭症患者、老年痴呆症患者的协调能力和认知水平 数据来源：互联网整理，东吴证券研究所

65、 除游戏外，影视和直播除游戏外，影视和直播等泛娱乐领域等泛娱乐领域备受期待，已有简单落地场景。备受期待，已有简单落地场景。艾美奖获奖作品Wolves in the Walls除了精美画面、剧情流畅、情感动人，同时从情感共鸣和观众控制故事线和节奏方面强调了交互。VR 直播处于初级阶段。现有直平台通过全景摄像机搭配简单软件处理实现 VR 直播，实现远近距离任意角度观看，但整体交互较弱，目前众多直播平台开设 VR 分区，并对体育、演唱会等活动进行 VR 直播。未来，因 VR的沉浸感和交互性强的优点，更易与长视频结合，可能成为长视频未来的发展方向。图图22：Oculus 与与 NBA 合作进行合作进行

66、 VR 直播直播 数据来源：Oculus，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 20/37 社交和办公带来刚性需求。社交和办公带来刚性需求。VR 社交和办公能突破二维信息传输的局限，三维立体和多感官交互更类似实地交流，因此满足人的沟通需求和带来效益提升。VR 已有较成熟社交平台，但因玩法单一和 UGC 内容不足等原因，用户流失严重。Meta 出于自身属性积极布局社交场景，推出 Horizon 社交平台，Horizon 同时针对多种场景，其中 Horizon World 提供虚拟形象满足社交需求，Horizo

67、n Workrooms 针对办公场景提供虚拟会议等功能。随着硬件性能的提升和内容生产技术的发展，线下社交和办公场景有望被搬至虚拟空间，解决远距离交流问题。表表6：VR 社交平社交平台运营数据台运营数据 游戏名游戏名 售价售价($)下载量下载量(估算估算)日活日活(估算估算)Vrchat 免费 965 万次 26000 人 RecRoom 免费 205 万次 2300 人 BigScreen 免费 135 万次 120 人 数据来源：Steamdb 根据 PlayTracker 估算，东吴证券研究所 教育是成熟的教育是成熟的 B 端场景，需求刚性但散点化端场景，需求刚性但散点化。2020 年，驾

68、校龙头东方时尚采购 1000台 VR 汽车驾驶模拟器销售额达 3000 万美元。对于学科教育，学生提供身临其境的体验，帮助理解课程内容。除此之外，特殊场景对 VR 培训需求强烈，如学生提供身临其境的体验，帮助理解课程内容，虚拟培训能让培训更有针对性，降低人工误操作可能，在安全环境下模拟危险环境，锻炼技能水平。但目前 VR 培训应用多为定制化解决方案形式提供，各场景各不相同难以复用，因此大规模量产存在问题。工业场景下虚拟赋能现实，实现降本增效工业场景下虚拟赋能现实，实现降本增效。VR 可以帮助在虚拟空间建造现实实物的数字模型，能效率更高且成本低廉的进行生产设计。如英伟达 Omniverse 平台

69、在宝马工厂十款车型和多达 100 种可选配置进行模拟，在虚拟工厂中规划众多生产线的配置，以适应新车上市。将设备生产运行信息、设备监控信息、设备维护信息以及管理信息、全业务数据等数据融合整理，实际出现故障后能针对报警进行快速定位，VR 还能对生产流程更好监控和管理。图图23：英伟达英伟达 Omniverse 平台平台 数据来源：英伟达官网，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 21/37 2.3.长期：长期：品牌集中度或向上集中，巨头厮杀将推动品牌集中度或向上集中，巨头厮杀将推动 XR 真正触达日常应用真正触

70、达日常应用 20 世纪开始，元宇宙曾以小说、电影、游戏等不同形式得到演绎，至今已经历了从基于文本的交互游戏、虚拟开放世界、大型多人在线游戏、智能手机和可穿戴设备上的沉浸式虚拟环境的不断转变，未来元宇宙还将朝着虚实融合的方向演进。图图24：元宇宙发展历史元宇宙发展历史 数据来源：All One Needs to Know about Metaverse，香港科技大学，东吴证券研究所 元宇宙软硬件生态将日臻完善，元宇宙软硬件生态将日臻完善，未来的硬件接口未来的硬件接口将由将由 VR 拓展至拓展至广义的广义的 XR 设备设备（VR/AR/MR 等）等）。长远来看，元宇宙的虚实交互入口有两种：第一种是

71、应用数字工具，包括各种便携可穿戴的 VR/AR/MR 设备等，第二种是应用脑机接口技术直接将相关的电信号通过无线脑机接口提供给人脑，进行实时、无障碍地信息交换，以此自由进入元宇宙。在数字宇宙真正形成前的很长一段时间，广义的 XR 设备都将是连接到元宇宙的最重要接口。图图25：元宇宙接入方式元宇宙接入方式 数据来源：德勤元宇宙综观愿景、技术和应对，东吴证券研究所 以智能手机发展为例，XR 有望在元宇宙时代长期积淀后迎来普及阶段。我们参照智能手机的发展轨迹，探寻XR 设备真正普及时可能的拐点契机、增长速度和销售量级。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东

72、吴证券研究所 行业深度报告 22/37 我们认为，我们认为，XR 真正普及的拐点契机是出现了突破技术瓶颈的硬件设施，从而将得真正普及的拐点契机是出现了突破技术瓶颈的硬件设施，从而将得以全面改变人机交互方式以全面改变人机交互方式。硬件层面，硬件层面，早期智能手机囿于大屏幕带来的电容触屏和多点触控的难关，故而面临着屏幕分辨率低、屏幕小的问题，且芯片性能欠佳，配套移动通信基站及终端设备数量未成规模。与之类似，目前 XR 设备呈现效果依然存在很大提升空间，现有主机计算速率不足，XR 的使用场景仍然受限。交互层面，交互层面，早期手机受限于闭塞的系统与第三方场景的交互难度较高，功能单一，目前的 XR 设备

73、仍然有着难以忽略的重量与体积，晕动症等问题亟待解决，远没有满足“沉浸式”的体验。智能手机发展阶段历经三个时期，分别是智能手机发展阶段历经三个时期，分别是 1993-2010 年的市场准备期、年的市场准备期、2010-2018 年年的高速发展期和的高速发展期和 2018 年年至今至今的市场成熟期。的市场成熟期。在市场准备期中，智能手机呈现出群雄争霸、百家争鸣的发展特点，即 IOS、安卓、塞班系统各自占有部分市场，技术方向各有侧重，硬件方面没有真正突破触屏触控方式限制；智能手机真正跨越过市场准备阶段的标志是 2010 年 iPhone4 的发布，产品形态的定义也真正促进了应用生态的丰富和人机交互方

74、式的迭代。在此之前，智能手机从来没有真正引爆消费者的替换需求，而真正驱动智能机走入千家万户的是众多内容供应商提供的应用程序的爆发，才使得手机从通信工具成为万能的场景性工具，而 iPhone4 通过自研芯片保障高性能，并融合当时最成熟的触控交互及光学等硬件技术，为内容和应用场景的多元化提供土壤。与之类比，我们认为目前与之类比，我们认为目前 XR 正处在准备期向高速发展期过渡的关键阶段正处在准备期向高速发展期过渡的关键阶段（对标智（对标智能手机能手机 2007-2010 年）年），虽然交互技术如眼动追踪、肌电感 EMG、脑机交互尚未真正成熟，主要的追踪方式仍是手势追踪等，但光学及显示等核心零组件的

75、技术发展方向已呈现出清晰的趋势，并且 Oculus Quest 2 等代表产品的面世和热销已让市场逐渐接受具备高性价比的产品形态；同时，真正制约 XR 发展的磐石之一还在于现有的内容生态尚未触及大众需求痛点，如何让非娱乐需要的场景转移到元宇宙世界中来，是 XR 颠覆性发展前所必须突破的瓶颈。图图26：智能手机的发展智能手机的发展轨迹轨迹 数据来源：德勤元宇宙系列白皮书，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 23/37 回顾 XR 设备的发展阶段，从最早 1950s 时期第一台 VR 机器被发明，到 2012

76、 年OculusVR 发布、2016 年前后微软、苹果、谷歌、阿里、腾讯先后推出 AR 平台，AR 的投资一度达到热潮，此后又有所回落。2020 年 5G 再次引发新一轮高增长，谷歌、苹果、微软、华为等公司密集上线有关产品，XR 再次进入人们的公众视野，市场已经准备好再次进入人们的公众视野，市场已经准备好进入真正的高速发展期。进入真正的高速发展期。图图27：XR 的发展的发展轨迹轨迹 数据来源：德勤元宇宙系列白皮书，东吴证券研究所 自自iPhone 4推出推出并引领技术发展方向并引领技术发展方向后，后，智能手机年出货量在智能手机年出货量在2010年后屡创新高，年后屡创新高，2010-2015

77、智能手机出货量智能手机出货量 CAGR 高达高达 36%，2021 年出货量已经年出货量已经达到达到 13.5 亿部，智能亿部，智能手机渗透率超过八成。手机渗透率超过八成。目前，XR 的渗透率还处在较低水平，根据 National Research Group数据显示，美国仅 13%家庭有 VR 头显，其中七成家庭使用 VR 来玩游戏。若 VR 真正进入发展快车道，其增速或可类比智能手机正在 2010-2015 年前后的 36%年均增速和约相当于全球总人口数 17.3%的年均出货量。图图28：全球智能手机出货量曾迅速增长全球智能手机出货量曾迅速增长 图图29：全球智能手机渗透率自全球智能手机渗

78、透率自 2011 年起迅速提升年起迅速提升 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 0200400600800016002003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 20210.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.002011/01/312013/05/312015/09/302018/01/312020/05/31 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 24/

79、37 不久的将来，元宇宙和现实世界之间的联系有望继续增强，并加强游戏发行商的盈利和变现能力。随着游戏的渗透率越来越高，有望促进更高层次的元宇宙技术应用和无缝连接，也为元宇宙更广泛应用奠定了基础，如商业运营、工作环境、社交媒体等功能。这些功能将会成为大众社交、工作及生活的全新模式。由电子游戏而衍生出来的元宇宙，会继续让资讯科技基础设施、消费硬件和元宇宙的内容创造者等持份者从多方面受益。据德勤预测，随着生态的不断完善、场景的不断拓展，未来 XR 将先后在不同领域迎快速渗透，待到近眼显示等核心技术完成突破时，XR 的渗透率预计会进一步快速增长。图图30：未来未来 XR 渗透率增速预计渗透率增速预计

80、数据来源：德勤，东吴证券研究所 我们认为，未来我们认为，未来 XR 设备渗透率大幅提升设备渗透率大幅提升趋势趋势确定，只需静待关键技术突破后的时确定，只需静待关键技术突破后的时间锚点。间锚点。目前，元宇宙关键技术发展时间阶段不一，多种技术已跨越萌芽阶段，接近成熟期，产业正处于部分沉浸期，正向深度沉浸迈进，主要技术参数表现为单眼分辨率、FoV、分辨率、帧率渲染处理能力、沉浸声已初步达到部分沉浸标准，而全息影像、传感技术、自然语言处理等技术仍是目前元宇宙“木桶”上最短的一块。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 25/37 图

81、图31：XR 及元宇宙相关技术所处生命周期阶段及元宇宙相关技术所处生命周期阶段 数据来源：德勤，东吴证券研究所 3.VR 硬件技术硬件技术砥砺骈行，砥砺骈行，产业链产业链上下游玩家众多上下游玩家众多 3.1.关键元件逐渐成熟，光学和显示决定设备体验关键元件逐渐成熟，光学和显示决定设备体验 VR 硬件的硬件的关键元器件包括光学、显示、芯片与传感交互关键元器件包括光学、显示、芯片与传感交互。关键元器件的技术水平决定设备性能，即沉浸性、交互性和舒适性。对设备拆解估算，VR 设备中芯片和光学显示占据大部分成本，以 Oculus Quest 2 为例，芯片及光学显示模块各占四成左右成本。图图32：VR

82、头显成分拆分头显成分拆分 图图33：VR 硬件硬件产业链各环节关系产业链各环节关系 数据来源：产业链调研，东吴证券研究所 数据来源：艾瑞咨询，东吴证券研究所 元器件技术各自演进，多种技术路径共存。元器件技术各自演进，多种技术路径共存。芯片方面，以高通骁龙 865 为基础的XR2 芯片是目前 VR 的绝对主力芯片。光学模块，VR 以菲涅尔透镜方案为主流，短焦方案因轻薄设计成为未来产品趋势；显示层面，4K FAST-LCD 因能够量产和成本低廉，成为应用落地的核心方案，但同时 Micro-OLED 等新方案也在积极研发并逐渐商用中。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分

83、东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 26/37 图图34：VR 光学及显示主要光学及显示主要技术路径技术路径 数据来源：VR 陀螺，东吴证券研究所 光学：菲涅尔透镜方案成熟，短焦光学：菲涅尔透镜方案成熟，短焦有望有望成为未来主流发展方向。成为未来主流发展方向。VR 光学透镜的发展经历了非球面镜-菲涅尔透镜-短焦光路的路径发展。菲涅尔透镜方案已被普遍采用，方案成熟，能够达到 100以上 FOV。短焦光学系统（Pancake）将所需光路折叠到自身，使光线可以在更窄的机身空间内穿过同样的距离，进一步压缩镜片厚度和降低 VR设备重量，吸引众多公司布局。图图35：菲涅尔透镜光学原理图菲涅尔透镜光

84、学原理图 图图36：短焦方案（折叠光路）光学原理图短焦方案（折叠光路）光学原理图 数据来源：普恩科技，东吴证券研究所 数据来源：3M，东吴证券研究所 随着 VR 在消费级市场逐步渗透和起量，C 端消费者对 VR 的轻薄、以及成像质量、佩戴体验提出了更高的要求，折叠光路原理的短焦方案（Pancake）以轻薄、优秀的成像质量以及逐步成熟的量产工艺，有望成为消费级 VR 光学的发展和进化方向。近年诸多以短焦方案为支撑的 VR 产品问世，包括 Arpara 5K VR 一体机、HTC VIVE Flow、创维 Pancake 1 系列等，而未来一年中预计各大主流品牌的而未来一年中预计各大主流品牌的 V

85、R 新品均会搭载新品均会搭载 Pancake 方案方案（Meta、Pico、苹果等）、苹果等），技术趋势确立！请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 27/37 表表7：光学各实现路径优缺点对比光学各实现路径优缺点对比 普通透镜（非球面）菲涅尔透镜（螺纹面）折叠光路（pancake）原理 简单折射聚焦 螺纹面传播光路，取消直线传播路径 镜片+相位延迟+反射偏振，光线折叠往返 优点 成本较低、光路损耗小 质量轻，FOV 提升至 140，光路损耗小，成本低 超短焦距，大幅轻薄化，成像效果好，FOV 提升至220 缺点 厚重、焦距

86、长 焦距有瓶颈，成像效果一般 成本较高，光损大，厚度与 FOV 正比 数据来源：VR 陀螺，Oculus，东吴证券研究所 显示：显示：Fast-LCD 为当前主流，为当前主流，Micro-OLED 产品待出，或成未来技术路径。产品待出，或成未来技术路径。VR 设备的近眼显示屏幕对于高密度像素、低时延、快速响应等技术指标具备较高要求，高性能的 Fast-LCD 与 OLED 技术逐渐克服产业核心痛点，奠定行业基础，未来 Mini/Micro-LED、硅基 OLED 技术有望进一步提升分辨率，同时降低响应时间和功耗。Fast-LCD 制造工艺成熟带来成本优势，且像素密度优，一定程度上缓解了“纱窗效

87、应”，已被 Quest 2 等多类主流 VR 机型搭载，但响应时间、功耗等方面仍存在瓶颈。我们认为，未来 VR 显示技术将向着高像素密度、快速响应、低功耗、低成本等方向继续升级，当前在 LCD 及 OLED 技术基础上，分别衍生出 Mini-LED、Micro-OLED（硅基OLED）等技术，均有望见到更多主流产品搭载，加速新技术的成熟和 VR 设备显示体验的改善。表表8：VR 主要主要显示技术对比显示技术对比 显示技术显示技术 Fast-LCD Mini-LED OLED Micro-OLED Micro-LED 技术类型 背光/LED 背光/LED 自发光 自发光 自发光 对比率 5,00

88、0:1 10,000:1 无上限 无上限 无上限 亮度 500 1000+500 1000+5000+发光效率 低 中等 中等 高 高 对比度 低 中等 高 高 高 寿命（小时）60k 80-100k 20-30k 30k 100k 柔性显示 难 难 容易 容易 难 成本 低 较高 中等 较高 高 功耗 高 约 LCD 的 40%-50%约 LCD 的 60%-80%约 LCD 的 30%-40%约 LCD 的 10%运作温度-40-100-100-120-30-85-50-80-100-120 产业化进展 已大规模量产 已量产 已规模量产 初步规模量产 研究阶段 产业成熟度 高 较高 高 较

89、低 低 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 28/37 主要机型 Quest 2、PANCAKE 1、NEO 3 PANCAKE 1Pro、预计Quest 2 pro Quest 1、HTC VIVE 预计 Sony PS VR 2、苹果 数据来源：Ofweek，MicroDisplay，东吴证券研究所 芯片：骁龙芯片：骁龙 XR2 实现绝对优势，国产芯片仍有发展空间。实现绝对优势，国产芯片仍有发展空间。VR 产品方面，以高通骁龙 865 为基础的 XR2 芯片是目前 VR 一体机的绝对主力芯片，相比于 XR1 具有绝对

90、优势。骁龙 XR2 在 CPU、GPU 性能比上代产品提升 2 倍之多，同时集成的 AI 智慧引擎计算能力也提升了高达 11 倍，市场上多类主流机型均采用 XR2 芯片作为核心处理单元。另外，骁龙 XR2 平台还是全球首款支持 5G 连接的平台。国内厂商国内全志科技、瑞芯微等厂商也深耕芯片，其中全志科技已实现了 VR 芯片的量产落地。图图37：XR2 与与 XR1 性能对比性能对比 数据来源：芯参数测评，东吴证券研究所 交互：交互：VR 设备中搭载惯性传感器、动作捕捉传感器与其他类型传感器等。设备中搭载惯性传感器、动作捕捉传感器与其他类型传感器等。定位技术因成本优势和移动性，内向外追踪技术(i

91、nside-out)取代外向内追踪技术(outside-in)成为主流方案。2021 年 Quest2 的火爆销售使得基于计算机视觉的手柄追踪方案成为目前主流，已实现头手 6DoF 定位。除以上成熟功能外，未来产品有望搭载眼动追踪、手势追踪与面部捕捉等增强交互体验。如 2021 年 5 月，七鑫易维与 HTC 联合发布了 HTC VIVE 系列 VR 眼球追配件的新产品Droolon F2。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 29/37 图图38：七鑫易维眼动追踪配件七鑫易维眼动追踪配件 数据来源：映维网，东吴证券研究所

92、 摄像头：摄像头：VR 摄像头主要摄像头主要起到空间感知、手势识别、眼球追踪等作用，定位为输入起到空间感知、手势识别、眼球追踪等作用，定位为输入感知类传感器感知类传感器；MR 出于对实时交互的高要求，摄像头数量、像素及清晰度要求相比出于对实时交互的高要求，摄像头数量、像素及清晰度要求相比 VR显著提升。显著提升。外置摄像头为刚需，空间感知、手势识别等功能需要搭载 3D 摄像模组+Inside-out 空间定位技术；内置摄像头将协助实现眼球追踪等技术，持续改善用户体验。图图39：眼动追踪对内置摄像头提出升级要求眼动追踪对内置摄像头提出升级要求 数据来源：映维网，东吴证券研究所 3.2.供给端生态

93、逐渐成熟供给端生态逐渐成熟，新兴玩家不断涌入，新兴玩家不断涌入 各细分领域中，各细分领域中，芯片及光学核心零组件参与者把握未来技术发展趋势芯片及光学核心零组件参与者把握未来技术发展趋势。芯片方面，芯片方面，全志科技、瑞芯微的 VR 芯片均已实现量产并为国内客户供货。光学部件方面。光学部件方面，舜宇光技术技术路线路线摄像头原理构造布局企业瞳孔角瞳孔角膜反射膜反射有摄像头提取瞳孔轮廓计算中心点，推算眼球位移量红外摄像头*2、红外光源Tobii、Magic Leap、Sony、Digilens、SMI结构光结构光/光场光场建模建模有结构光/光场相机实时为眼球建模，计算眼球运动方向结构光发光器、光场摄

94、像头*2Meta视网膜视网膜反射光反射光强强无激光打在视网膜后反射至光敏传感器，检测反射光强度光敏传感器、红外发射器、透镜、显示阵列Meta、Lumus角膜反角膜反射光强射光强无激光打在角膜后反射至光敏传感器，检测反射光强度光敏传感器、红外发射器、MEMS反射镜微软、HW、Adhawk 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 30/37 学的 VR 镜片已经被 Meta 等头部企业采用，而随着折叠光路技术趋势的确立，新增的光学膜方案等环节有望涌现出诸如三利谱等更多优秀的国内供应商。表表9：VR 芯片和光学部件环节参与企业芯片

95、和光学部件环节参与企业 产业链环节 公司名称 公司代码 主要客户 参与环节 归母净利润（亿元）PE 2022E 2023E 2022E 2023E 芯片 全志科技 300458.SZ 国内客户为主 VR 芯片-瑞芯微 603893.SH/RK 系列 高端 VR 芯片 8.2 11.6 47.3 33.6 帝奥微 688381.SH 国外客户 VR 电源管理芯片-光学部件 联创电子 002036.SZ/光学镜头、摄像头模组 3.5 5.7 59.6 36.9 水晶光电 002273.SZ 国外客户为主 光学零组件、AR 光学模组 5.7 7.1 35.2 28.1 蓝特光学 688127.SH

96、国外客户为主 光学零组件、玻璃晶圆 1.4 3.1 69.3 31.7 美迪凯 688079.SH 国外客户为主 MR 光学镜片加工-舜宇光学 2382.HK 国内外客户 VR 镜片、光学显示模组 47.7 58.5 20.9 17.1 韦尔股份 603501.SH 国内外客户 CMOS 图像传感器 49.9 64.5 24.0 18.6 三利谱 002876.SZ 国内为主、国外有望 Pancake 光学膜 4.2 6.0 27.1 18.8 数据来源：各公司官网，Wind，东吴证券研究所 注：表中数据截至 2022 年 8 月 23 日，盈利预测均来自 Wind 一致预期 显示零部件及其他

97、零部件企业参与上市公司众多显示零部件及其他零部件企业参与上市公司众多，国产化充分，国产化充分，综合方案商龙头地，综合方案商龙头地位稳固位稳固，终端品牌已现，终端品牌已现 A 股稀缺标的股稀缺标的。显示方面，京东方等国产领先厂商已经有规划高性能 VR 显示面板，东山精密的 FPC 也打入主流 VR 设备厂商供应名单，其他相关零部件也越来越多地出现消费电子领先公司的身影。综合方案商方面，歌尔股份是当仁不让的全球龙头，不仅深度绑定国内外主流 VR/AR 品牌及芯片平台，同时具备从声/光/电零组件、核心算法到整机集成的一站式服务能力，综合竞争优势突出。而在终端品牌方面，国内已逐渐涌现出多家科技公司的代

98、表产品，其中创维数字的 6DoF 短焦 VR 一体机引起市场广泛关注。表表10：VR 显示、零组件、代工组装环节参与企业显示、零组件、代工组装环节参与企业 产业链环节 公司名称 公司代码 主要客户 参与环节 归母净利润（亿元）PE 2022E 2023E 2022E 2023E 显示及零组件 京东方 A 000725.SZ 国内外客户 VR/AR 显示模组、系统解决方案 197.8 246.0 7.6 6.1 长信科技 300088.SZ 国内外客户 VR 显示模组 10.8 13.2 18.3 14.9 伟时电子 605218.SH/VR 背光显示模组-请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必

99、阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 31/37 鸿利智汇 300219.SZ 国内为主、国外有望 VR 背光产品、MiniLED 模组 4.4 5.6 17.3 13.5 隆利科技 300752.SZ 国内为主、国外有望 VR 背光显示模组 1.2 2.3 49.2 25.4 深天马 000050.SZ/VR 显示屏及模组 19.3 24.2 12.9 10.4 维信诺 002387.SZ/VR 显示屏-10.4-6.8-9.4-14.3 机构件及其它零组件 东山精密 002384.SZ 国内外客户 FPC 23.4 29.1 21.7 17.4 信维通信

100、300136.SZ 国外客户为主 精密结构件、无线充电、天线 8.1 11.1 21.2 15.6 长盈精密 300115.SZ 国外客户为主 精密结构件-斯迪克 300806.SZ 国内外客户 TAC 膜、OCA 光学胶、镜片光学膜 3.2 4.6 34.3 23.9 蓝思科技 300433.SZ 国外客户为主 玻璃盖板及精密结构件 29.9 40.7 20.3 14.9 安洁科技 002635.SZ 国外客户为主 精密功能件和结构件 4.2 5.8 27.3 20.0 国光电器 002045.SZ 国外客户为主 VR 声学模组-科森科技 603626.SH 国外客户为主 金属结构件-中石科

101、技 300684.SZ 国外客户为主 散热材料方案 1.9 2.8 25.2 16.6 领益智造 002600.SZ 国外客户为主 精密结构件 20.1 24.9 20.1 16.3 立讯精密 002475.SZ 国外客户为主 连接器、结构件 99.1 131.6 27.4 20.7 电池 德赛电池 000049.SZ 国外客户为主 VR/AR 锂电池 8.9 11.3 21.2 16.8 欣旺达 300207.SZ 国外客户为主 电池一体化、手柄等代工 14.6 24.1 38.9 23.5 紫建电子 301121.SZ 国内客户为主 VR/AR 锂电池-综合服务商 歌尔股份 002241.

102、SZ 国内外客户 VR/AR 代工、光学显示零组件、精密零组件、声学等 58.1 73.8 21.6 17.0 品牌 创维数字 000810.SZ/VR 盒子、VR 一体机、PC VR 8.8 11.2 31.7 25.0 数据来源：各公司官网，Wind，东吴证券研究所 注：表中数据截至 2022 年 8 月 23 日，盈利预测均来自 Wind 一致预期 4.投资建议投资建议 我们看好短中长期不同阶段的多重因素推动 VR 设备保持快速增长趋势，同时产业生态的逐渐完善将推动 VR 硬件产业链迎来显著的业绩弹性。从产业链维度来看，结合成本占比、技术壁垒以及竞争格局等因素，从产业链维度来看，结合成本

103、占比、技术壁垒以及竞争格局等因素，我们认为我们认为综合综合方案商、方案商、光学显示、摄像头、各类结构件光学显示、摄像头、各类结构件、品牌商、品牌商等环节的等环节的 A 股公司有望率先受益。股公司有望率先受益。图图40：VR 产业链各环节相关情况及代表标的产业链各环节相关情况及代表标的汇总汇总 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 32/37 数据来源：各公司官网，未来智库，电子发烧友，东吴证券研究所整理 从产业催化维度来看，分别关注品牌商产品迭代带来相应产业链的投资机会，以及从产业催化维度来看，分别关注品牌商产品迭代带来相

104、应产业链的投资机会，以及核心技术创新升级引发特定产业环节的关注度。核心技术创新升级引发特定产业环节的关注度。1）Meta（歌尔、舜宇、韦尔、东山、斯迪克、长信、科森、国光等）、Pico（歌尔、三利谱、紫建、长信、鸿利等）、苹果（长盈、立讯、歌尔、领益、安洁、东山、中石、蓝思等）、创维等供应链相关公司有望受益于品牌生态的构建，新产品量产、上市及需求是主要催化指标；2）光学及显示创新（歌尔、舜宇、三利谱、斯迪克、长信、隆利等）、摄像头升级（舜宇、韦尔、联创、水晶、蓝特、美迪凯等）、各类传感器技术的应用等拉动相关环节公司业绩弹性，新产品搭载新技术、前瞻性技术布局、新技术良率等是主要催化指标。图图41

105、：未来一年未来一年 VR 产业投资催化时点预测产业投资催化时点预测 数据来源：IDC，东吴证券研究所整理 整体来看，我们认为综合方案商、核心光学显示创新、国内领先 VR 品牌及内容商等环节有望持续引领产业发展趋势。歌尔股份歌尔股份（002241.SZ）：VR/AR 全球综合方案龙头，全球综合方案龙头，受益产业发展受益产业发展 公司始终坚持智能制造+精密制造双轮驱动，围绕“4+4+n”战略布局，以精密零组件+智能整机+内容服务为内核，打造产业生态圈。公司深耕核心大客户群，并坚持精细化运营管理，以管控优化作为基本面的重要支撑。长期有望受益于 VR/AR、TWS 耳机、智能穿戴、智能家居等各类新型智

106、能硬件快速发展趋势。成本：35-40%格局：欧美IC大厂为主国产化：传感及控制类有突破标的：全志、瑞芯微成本：25-30%格局：中日韩为主国产化：京东方在LCD领域领先标的：京东方、隆利、鸿利、长信成本：5-10%或更高（Pancake）格局：大陆与台系为主国产化：舜宇玉晶歌尔三巨头，材料国产替代中标的：歌尔、舜宇、三利谱、斯迪克成本：10-15%格局：大陆为主国产化：各环节显著国产化标的：舜宇、联创、韦尔、水晶、晶方成本：10-15%格局：大陆为主国产化：充分国产替代标的：歌尔、东山、立讯、长盈、紫建成本：5-10%格局：大陆为主国产化：组装国产替代标的：歌尔、欣旺达2022.9：Pico

107、4/4 pro发布2022Q3-Q4：Quest pro发布2023Q1：SonyPS VR2发布2023Q1：Apple MR发布2023Q2-Q3：Quest 3发布2022.8：创维Pancake 1销量新品发布兑现预期2022Q4：23年各品牌备货指引22Q4-23Q1：Meta、Roblox、英伟达等财报2023Q1：Apple MR量产2023Q2：Apple MR及其他品牌销量2023Q2-Q3：A股业绩 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 33/37 公司具备成熟的光学元件（VR）、光机系统（AR）和智能

108、硬件设计制造能力，与全球科技大厂深度合作布局 VR/AR 产业链，是北美、日本等 VR 产品独家代工厂商，短期受益于主流品牌 VR 新产品迭代，并有望长期受益于国家全方位支持及产业生态的日趋完善，领导品牌新品发布也有望进一步引领产业发展趋势。风险提示：VR/AR 发展不达预期、TWS 耳机销量不达预期、全球疫情恶化风险等。三利谱三利谱（002876.SZ）：偏光片领先企业，受益于：偏光片领先企业，受益于 Pancake 方案创新趋势方案创新趋势 公司是国内偏光片龙头企业，下游应用涵盖中小尺寸手机、笔电等消费电子、车载显示及大尺寸 TV。目前已投产产线包括深圳光明、龙岗、合肥、莆田共计 6 条产

109、线，年产能达 3,520 万平方米。目前公司在中小尺寸偏光片领域已经占据较高份额，并逐渐渗透大尺寸市场。车载、车载、VR/AR Pancake 逐渐放量，公司将加速成长。逐渐放量，公司将加速成长。新能源汽车大屏化、多屏化趋势确定，车载显示需求高增，Omdia 预计 2025 年全球车载显示出货达 2.3 亿片，市场规模超 128 亿美元。公司超高耐久车载染料偏光片已实现量产、超高耐久车载碘系偏光片认证中，有望受益车载显示高需求趋势；VR 方面，2022H2-2023 年 Meta、Pico、Apple等多款重磅 VR 产品有望发布，将进一步刺激 VR 市场增长。Pancake 光学膜已经成为V

110、R 头显主流选择，目前市面能满足 Pancake 光学膜高精度处理/裁切的供应商较少，三利谱凭借深厚的光学膜材技术和工艺经验，迅速实现量产，已开始前期客户导入，稳占先发优势。风险提示：公司技术迭代不及时的风险、疫情风险、上游原材料涨价等。水晶光电水晶光电（002273.SZ）：全球领先光学方案商，汽车电子及全球领先光学方案商，汽车电子及 AR 业务前景广阔业务前景广阔 公司已成为全球最大的精密光电薄膜元器件研发和产业化基地，也成为全球重要的光学解决方案的核心部件供应商。光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子和反光材料等五大业务板块健康快速发展。智能手机主业中，已有客户传统产品份额持续提

111、升，并围绕大客户积极拓展产品线，有望受益于光学零组件技术创新升级；在汽车电子业务中，深耕车载摄像头、激光雷达棱镜及保护罩、AR-HUD 等光学产品，伴随客户及产品线持续拓展，业务收入有望保持快速提升；在 AR/VR 眼镜业务中，水晶领先布局核心光学显示环节，提供关键零组件，既能够配合国际巨头开发核心元件，又能够直接提供相关产品解决方案，未来有望充分受益。风险提示：市场竞争加剧、下游需求不及预期、技术迭代不及预期等。创维数字创维数字（000810.SZ）：国内稀缺的国内稀缺的 VR 品牌标的品牌标的 公司旗下有 S6 Pro、S802 4K、V901 等多支产品，ToB 产品 S6 Pro 属于

112、分体机中较 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 34/37 轻的款式，屈光度调节范围广，PPI 比较高，同价格亲民的 S802 4K 等产品都具有可玩性强、价格相对较低的特点。此外，创维于近期新发布了全球首款消费级短焦 6DoF VR一体机，率先进入了超短焦透镜的 Pancake 时代，并将于 8 月 26 日上市。该系列共有Pancake 1C（2999 元）、Pancake 1（3999 元）、Pancake 1Pro 三种版本，Pancake 1 Pro 预计年底上市，具有眼球踪、手势识别和彩色透视功能（VST），

113、并将搭载 MiniLED 背光技术，配合全新 SkyOS 平台和内容生态应用。风险提示：新冠疫情影响、下游需求不及预期、行业竞争加剧等。表表11：创维数字创维数字 VR 产品对比产品对比 Pancake1C VR S6 Pro S802 4K V901 产品形态 VR 一体机 VR 分体机 VR 一体机 VR 一体机 光学方案 超短焦 短焦 非球面镜片 菲涅尔镜片 推出时间 2022/7/25 2021/11/1 2021/5/27 2019/4/19 价格 2999r/1499r 2599r 重量 189g 170g 内 392g 392g 视场角 95-108 度 94 度 100 度 1

114、05 度 屏幕 Fast-LCD/Fast-LCD/分辨率 1600 x1600*2 3200*1600 3840*2160 3840*2160 PPI 1058 1078/刷新率 90Hz 90Hz 72Hz 72Hz IPD 59mm68mm 56mm70mm/处理器 高通骁龙 XR2/高通骁龙 821 三星 Exynos 8895 芯片 自由度 6DoF 6DoF 3DoF 3DoF 其他特点 定位 C 端市场 定位 B 端市场，厚度仅 1.6cm；0-800 度屈光度调节 搭载高通骁龙 821 芯片；海量视讯、游戏资源；APP 兼容；主打观影 数据来源：VR 陀螺，东吴证券研究所 华立

115、科技华立科技（301011.SZ）：游艺设备龙头布局：游艺设备龙头布局 VR 产业产业 华立科技是游艺行业龙头企业华立科技是游艺行业龙头企业。公司成立于 2010 年，已实现游艺设备设计、研发、生产、销售和运营全产业覆盖，主营业务为游艺设备销售、动漫 IP 衍生品销售、设备合作运营和游乐场运营。截至 2021 年，公司动漫卡通设备投放数量近 1 万台，覆盖 2000余家游乐场门店。在游艺设备销售方面，公司积极调整产品结构，在游艺设备销售方面，公司积极调整产品结构，VR/AR 等先进技术产品收入占比等先进技术产品收入占比不断提升，有望带动设备销售收入新一轮增长。不断提升，有望带动设备销售收入新一

116、轮增长。公司运用新技术开发产品、提升产品体验的能力不断提升，2019-2021 年公司涉及 VR/AR/5G 技术的游艺设备销售收入占产品销售比重分别为 29.61%/35.12%/41.12%，呈上升趋势。公司通过 VR 眼镜在竞速类产品火线狂飙 VR上的应用增强体感，通过 AR 虚拟技术打造沉浸式交互体验，相关产品有机甲变身 GO等，通过 5G 技术降低时延以提高设备互动性，相关产品有舞萌 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 35/37 DX等。我们认为新技术应用将提升公司产品竞争力，同时 VR/AR 将会是游艺设备

117、的下一个增长点。风险提示：疫情反复风险、动漫 IP 衍生品设备运营不及预期、应收账款风险、市场竞争加剧风险、宏观经济波动风险等。宝通科技宝通科技（300031.SZ）：深耕输送带市场，推动智能化升级：深耕输送带市场，推动智能化升级 VR/AR/MR 硬件持续突破，工业软件产品快速发展，两者耦合打开工业数字化新硬件持续突破，工业软件产品快速发展，两者耦合打开工业数字化新未来。未来。硬件方面，受益于游戏业务，公司较早在 AR/VR/MR 虚拟现实硬件设备布局，裸眼 3D 显示等硬件设备已经实现突破。软件方面，宝通科技致力于推动传送带业务智能化，依托于公司智能运营软件平台，为客户提供自主研发的工业大

118、数据分析平台、IOT接入平台、云通信平台等软件平台，助力下游客户实现智能化、数字化转型。公司未来有望将 AR/VR/MR 硬件运用在工业场景，通过数字孪生平台，实现远程操控、无人巡检等操作，打开工业数字化全新想象空间。移动互移动互联网业务：联网业务：VR/AR 赋能游戏，打造“终末元宇宙”，新游储备丰富支撑业绩赋能游戏，打造“终末元宇宙”，新游储备丰富支撑业绩增长。增长。首款自研二次元游戏终末阵线：伊诺贝塔预计于 2022 年上线，同时公司将在 VR/AR 领域赋能该游戏，与哈视奇、一隅千象联合打造全球首个裸眼沉浸游戏世界“终末元宇宙”。风险提示：区域市场开拓不及预期、自研不及预期、政策监管风

119、险等。恺英网络（恺英网络（002517.SZ）：）：VR 主题内容龙头主题内容龙头 VR 主题内容龙头，关注主题内容龙头，关注 22 年下半年年下半年 VR 内容落地。内容落地。公司 2016 年前瞻性投资乐相科技（大朋 VR）布局硬件，2022 年初成立 VR 游戏团队，4 月恺英网络的子公司上海恺盛与幻世科技成立合资公司，幻世科技正是一家专注于 VR/AR/MR 游戏、H5 游戏内容开发的公司，已开发两款自研 VR 产品开心鼓神和激战纪。此外，公司目前有一款动作竞技类 VR 游戏也已开始研发并且未来会在 VR 游戏、虚拟场景等 VR 内容领域加大布局和投入。软硬件一体化发展，有望充分受益软

120、硬件一体化发展，有望充分受益 VR 领域出现的明显行业发展机遇领域出现的明显行业发展机遇。公司投资了乐相科技、乐滨文化、LytroInc.及 SphericamInc.，VR 生态圈已经初步构建完成。通过对LytroInc.及 SphericamInc.的投资完整公司在 VR 领域输入设备的布局，投资乐滨文化丰富了公司的 VR 内容，通过投资乐相科技完整了公司在 VR 输出技术上的布局。公司未来还将在 VR 直播、VR 影视、VR 游戏、VR 自制综艺内容等领域持续拓展，丰富公司的 VR 产业链。风险提示：政策监管风险、控制权稳定性风险、VR 业务进展不及预期风险、新游戏/版本上线节奏不达预期

121、风险、版权纠纷风险等。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 行业深度报告 36/37 5.风险提示风险提示 短期销量波动的风险：Meta 等品牌的 VR 设备处于升级换代衔接时期，在外部经济压力下，短期销量存在波动的风险。应用拓展不达预期的风险：当前 VR 产品应用重心仍在于泛娱乐领域，其他新领域的开拓和新需求的创造存在滞后的风险。新技术发展进度延后的风险：光学及显示等核心技术仍处于不断升级迭代的过程中，新技术的成本、良率、效果等因素决定了面市的时机，存在进度不达预期的风险。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中

122、国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，

123、本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http:/