1、 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：稀土永磁|个股报告 2022 年 8 月 26 日 股票投资评级 大地熊大地熊（688077.SH）：推荐推荐|首次覆盖首次覆盖 持续优化产业链持续优化产业链，永磁新贵永磁新贵厚积薄发厚积薄发 个股表现 业绩业绩增长超预期，钕铁硼量价齐升增长超预期，钕铁硼量价齐升 烧结钕铁硼产品量价齐升，拉动公司业绩持续增长。烧结钕铁硼产品量价齐升，拉动公司业绩持续增长。2022 上半年，公司实现营收 10.70 亿元，同比增长 47.86%；归母净利润 1.13 亿元，同比增长 69.87%；扣非归母净利 1.08 亿元，同比增长 8

2、6.85%。2022Q2，公司实现营收 5.96 亿元，同比增长 38.96%、环比增长 25.74%；归母净利润 0.61 亿元，同比增长 66.82%、环比增长 17.31%；扣非归母净利 0.58 亿元，同比增长 76.59%、环比增长 16.00%。扩产稳步推进扩产稳步推进，产能有望达到产能有望达到 2.1 万吨万吨 产能提升较快，产能提升较快，待现有项目全部投产后，公司产能上升至业内第待现有项目全部投产后，公司产能上升至业内第一梯队，预计到一梯队，预计到 2025 年产能就达到年产能就达到 21000 吨吨。1）“年产 1500 吨汽车电机高性能烧结钕铁硼磁体建设项目”按计划实施；2

3、）“年产 5000 吨高端制造高性能稀土永磁材料及器件项目，预计 2022 年下半年可部分投产；3）“高综合性能烧结钕铁硼永磁体及器件研发与产业化项目”完成备案批复、规划、能评等手续；4）“年产 5000 吨高性能钕铁硼磁性材料项目”目前已完成项目备案等手续，预计 2023 年年中建成投产。增资合资公司，与北方稀土深化合作。增资合资公司，与北方稀土深化合作。2021 年 8 月，公司与北方稀土对合资公司北方稀土安徽公司同比例共同增资 9,036 万元（北方稀土出资 60%、公司出资 40%），用于扩大钕铁硼速凝薄带合金片产能规模，目前已部分投产并发挥效益。下游需求行业蓬勃发展下游需求行业蓬勃发

4、展 下游需求处于高速发展阶段，市场供不应求，高性能烧结钕铁硼下游需求处于高速发展阶段，市场供不应求，高性能烧结钕铁硼永磁材料将成为未来发展主永磁材料将成为未来发展主要趋势。要趋势。双碳背景下，新能源汽车、风力发电、变频空调、工业机器等领域，均属于重点战略发展方向，前景广阔。钕铁硼作为其重要零部件的主要原料，需求将被拉动不断攀升，加之目前市场上钕铁硼的稀土原料供应紧张，行业内处于供小于需的阶段，这将对稀土永磁行业产生强有力支撑。盈利预测与盈利预测与估值估值 预计公司 2022/2023/2024 年实现营业收入 24.01/38.32/52.63 亿元，分别同比增长 45.13%/59.59%/

5、37.34%；归母净利润分别为3.33/5.33/7.34 亿元，分别同比增长 118.86%/60.38%/37.59%，对应 EPS分别为 4.12/6.61/9.09 元。资料来源：iFinD，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价最新收盘价(元）元）70.16 总股本总股本/流通股本流通股本(亿股亿股)0.81/0.45 总市值总市值/流通市值流通市值(亿元）亿元）56.60/31.45 52 周高周高/低低(元）元）106.93/54.00 第一大股东第一大股东 熊永飞 持股比例持股比例 37.91%资产负债率（资产负债率（%）56.87%市盈率市盈率 PE 37.25 研究所 分

6、析师：李帅华 SAC 登记编号：S01 Email： (50%)(33%)(17%)0%17%33%50%67%21/7/2721/8/2721/9/2721/10/2721/11/2721/12/2722/1/2722/2/2722/3/2722/4/2722/5/2722/6/27大地熊沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 对应 2022-2024E 对应 PE 分别为 17.02/10.61/7.71 倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示风险提示 稀土产品价格波动超预期；受疫情影响复工复产；下游需求不及预期。公司财务及预测数据摘要 2021A 202

7、2E 2023E 2024E 营业收入（百万）营业收入（百万）1654.57 2401.29 3832.29 5263.29 增速增速 111.54%45.13%59.59%37.34%归属母公司股东净利润（百万）归属母公司股东净利润（百万）151.94 332.53 533.30 733.76 增速增速 9.18%118.86%60.38%37.59%毛利率毛利率 21%20%20%20%每股收益每股收益 EPS（元）（元）1.88 4.12 6.61 9.09 市盈率市盈率 PE 37.25 17.02 10.61 7.71 净资产收益率净资产收益率 ROE 14%25%29%28%资料来

8、源：公司公告，Wind，中邮证券研究所预测 注：股价为 2022 年 8 月 26 日收盘价 9WqUdUaXoYkZsWdU9PaO8OoMrRtRtRlOmMyQlOpMmMbRpOqQuOtRsNvPtPoP 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 财务报表财务报表(百万元百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务比率主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表利润表 成长能力成长能力 营业收入营业收入 1655 2401 3832 5263 营业收入 1655 2401 3832 5263 营业成

9、本 1315 1924 3068 4212 营业利润 160 369 591 813 税金及附加 5 8 12 16 归属于母公司净利润 152 333 533 734 销售费用 30 41 65 89 获利能力获利能力 管理费用 51 72 115 158 毛利率 21%20%20%20%研发费用 96 1 2 3 净利率 9%14%14%14%财务费用 6 0 0 0 ROE 14%25%29%28%资产减值损失(3)0 0 0 ROIC 10%20%24%25%营业利润营业利润 160 369 591 813 偿债能力偿债能力 营业外收入 3 0 0 0 资产负债率 51%48%50%4

10、4%营业外支出 1 0 0 0 流动比率 1.6 1.7 1.8 2.1 利润总额利润总额 162 369 591 813 营运能力营运能力 所得税 10 32 50 70 应收账款周转率 5 5 5 5 净利润净利润 152 333 533 734 存货周转率 3 4 4 4 归母净利润归母净利润 152 333 533 734 每股指标（元）每股指标（元）每股收益（元）每股收益（元）1.88 4.12 6.61 9.09 每股收益 1.88 0.73 1.18 1.34 资产负债表资产负债表 每股净资产 13.47 17.14 23.9 32.91 货币资金 293 696 688 157

11、4 估值比率估值比率 交易性金融资产 142 142 142 142 PE 37.25 17.02 10.61 7.71 应收票据及应收账款 597 524 1222 1132 PB 5.4 4.26 3.04 2.18 预付款项 3 3 6 8 EV/EBITDA 32.38 14.45 9.03 5.47 存货 484 585 1086 1184 流动资产合计流动资产合计 1561 1995 3204 4111 现金流量表现金流量表 固定资产 385 385 385 385 净利润 152 333 533 734 在建工程 93 93 93 93 折旧和摊销 36 0 0 0 无形资产 4

12、1 41 41 41 经营活动现金流净额经营活动现金流净额(129)454 (11)883 非流动资产合计非流动资产合计 658 658 658 658 投资 98 0 0 0 资产总计资产总计 2218 2653 3862 4769 资本性支出(156)0 0 0 短期借款 278 278 278 278 其他 8 1 2 3 应付票据及应付账款 605 731 1348 1460 投资活动现金流净额投资活动现金流净额(50)1 2 3 其他流动负债 106 128 167 208 债权融资 0 0 0 0 流动负债合计流动负债合计 1006 1156 1824 1988 股权融资 306

13、0 0 0 其他 71 71 71 71 支付股利及利息(35)(53)0 0 非流动负债合计非流动负债合计 126 126 126 126 其他(1)0 0 0 负债合计负债合计 1132 1282 1950 2114 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额 270 (98)0 0 股本 80 80 80 80 现金净流量现金净流量 90 403 (9)886 资本公积金 502 502 502 502 未分配利润 425 655 1109 1732 盈余公积 41 91 171 281 少数股东权益 38 42 50 60 所有者权益合计所有者权益合计 1087 1371 1912 2655

14、 负债和所有者权负债和所有者权益总计益总计 2218 2653 3862 4769 资料来源：公司公告，Wind，中邮证券研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 目录 1 业内新贵，专注磁材业务业内新贵，专注磁材业务.6 1.1 公司主营钕铁硼的研发与生产.6 1.2 公司实际控制人为熊永飞夫妇.6 1.3 量价齐升，拉动业绩快速增长.8 2 稀土永磁再迎春天，下游需求百花齐放稀土永磁再迎春天，下游需求百花齐放.10 2.1 新能源汽车是高性能钕铁硼增长的核心驱动力.12 2.2 风力发电持续高位新增，钕铁硼需求的第二发力点.13 2.3“双碳”背景下，节能电梯和变频空调的渗透率有望

15、进一步提升.14 2.4 工业机器人增量可期，驱动高性能钕铁硼的需求激增.16 2.5 总需求预测.17 3 不断优化产业链，提高市场占有率不断优化产业链，提高市场占有率.18 3.1 增资合资公司，与北方稀土深化合作.18 3.2 持续扩大产能，推进项目建设.19 3.3 重视研发投入，掌握核心技术.19 3.4 市场认可度高，客户粘性大.21 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.22 4.1 收入预测.22 4.2 估值与投资建议.22 5 风险提示风险提示.23 图表图表目录目录 图表图表 1：发展历程：发展历程.6 图表图表 2：公司股权结构：公司股权结构.7 图表图表 3：股权

16、激励计划方案：股权激励计划方案.7 图表图表 4：2021 年股票激励方案年股票激励方案（一期）（一期）.7 图表图表 5：2021 年股票激励方案（二期）年股票激励方案（二期）.8 图表图表 6：营收及同比情况（亿元）：营收及同比情况（亿元）.9 图表图表 7：归母净利润及同比情况（亿元）：归母净利润及同比情况（亿元）.9 图表图表 8：单季度营收及同比情况（亿元）：单季度营收及同比情况（亿元）.9 图表图表 9：单季度归母：单季度归母净利润及同比情况（亿元）净利润及同比情况（亿元）.9 图表图表 10：营收：营收-产品结构（亿元）产品结构（亿元）.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5

17、图表图表 11：营收构成：营收构成-按行业（亿元）按行业（亿元）.9 图表图表 12：主要产品毛利率（：主要产品毛利率（%）.10 图表图表 13：三费情况（亿元）：三费情况（亿元）.10 图表图表 14：发展至三代稀土永磁材料：发展至三代稀土永磁材料.11 图表图表 15：钕铁硼产量（吨）：钕铁硼产量（吨）.11 图表图表 16：稀土产业链概览：稀土产业链概览.11 图表图表 17：永磁同步电机：永磁同步电机.12 图表图表 18：国内新能源汽车及渗透率：国内新能源汽车及渗透率.12 图表图表 19：新能源汽车领域钕铁硼需求测算：新能源汽车领域钕铁硼需求测算.13 图表图表 20：全球风电新

18、增装机容量（：全球风电新增装机容量（GW）.13 图表图表 21：国内风电新增装机容量（：国内风电新增装机容量（GW）.13 图表图表 22：风电设备领域钕铁硼需求测算：风电设备领域钕铁硼需求测算.14 图表图表 23：2020 新版能效标准新版能效标准.14 图表图表 24：变频空调销量和渗透率：变频空调销量和渗透率.14 图表图表 25：永磁同步曳引机：永磁同步曳引机.15 图表图表 26：节能电梯产量：节能电梯产量.15 图表图表 27：变频空调钕铁硼需求测算：变频空调钕铁硼需求测算.16 图表图表 28：节能电梯领域钕铁硼需求测算：节能电梯领域钕铁硼需求测算.16 图表图表 29：工业

19、机器人领域钕铁硼需求测算：工业机器人领域钕铁硼需求测算.17 图表图表 30：全球钕铁硼和氧化镨钕需求测算：全球钕铁硼和氧化镨钕需求测算.17 图表图表 31：中国钕铁硼龙头企业产能产量情况预测（吨）：中国钕铁硼龙头企业产能产量情况预测（吨）.18 图表图表 32：钕铁硼规划产能项目进展（产能：吨）：钕铁硼规划产能项目进展（产能：吨）.19 图表图表 33：钕铁硼永磁材料产销情况：钕铁硼永磁材料产销情况.19 图表图表 34：钕铁硼产品生产工艺流程图：钕铁硼产品生产工艺流程图.20 图表图表 35：截止：截止 2021 年，主要在研项目情况年，主要在研项目情况.21 图表图表 36：主要客户一

20、览：主要客户一览.21 图表图表 37：收入预测：收入预测.22 图表图表 38：可比公司估值分析（：可比公司估值分析（wind 一致预期，截至一致预期，截至 2022/8/26）.23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 1 业内业内新贵新贵，专注磁材业务，专注磁材业务 1.1 公司公司主营钕铁硼的研发与生产主营钕铁硼的研发与生产 公司致力于烧结钕铁硼永磁材料的研发、生产和销售，目前已发展成为业内知名企业公司致力于烧结钕铁硼永磁材料的研发、生产和销售，目前已发展成为业内知名企业之一。之一。公司自主开发和掌握了涵盖烧结钕铁硼永磁材料磁体制备、机械加工、表面防护和再生制造等领域的多项核心技术，

21、是拥有全过程核心专利技术的企业。公司生产的产品具有磁性能高、服役特性好等特点，主要应用于汽车工业、工业电机和高端消费类电子等重要工业产品领域。2003 年 11 月，安徽雄风新材料股份有限公司成立；2008 年，公司重组为安徽大地熊新材料股份有限公司；2011 年，公司与北方稀土共同投资成立合资公司，持股 40%，获得连续稳定的稀土原材料供应；2015 年，公司获批建设我国稀土永磁行业唯一的国家重点实验室；2020 年，公司首次公开发行股票并在科创板上市；2021 年 1 月，公司在日本设立全资子公司大地熊日本株式会社，将进一步加大公司亚洲市场开拓力度，丰富海外市场销售渠道；同年 8 月，公司

22、对安徽宁磁电子科技有限公司增资 11,398 万元、持有其 75%股权，成立“大地熊（宁国）永磁科技有限公司”，通过增资入股宁国公司。图表图表 1：发展历程发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，中邮证券研究所 1.2 公司实际控制人为熊永飞夫妇公司实际控制人为熊永飞夫妇 公司的实际控制人为熊永飞和曹庆香夫妇。公司的实际控制人为熊永飞和曹庆香夫妇。截止 2022 年上半年，公司第一大股东熊永飞，持股比例为 37.91%；其妻曹庆香为第二大股东，持股比例为 6.75%。熊永飞夫妇为一致行动人也是公司的实际控制人，合计持股约 44.66%。此外谭新博持有公司 5.00%股权，其余股东持股均小于 5

23、%。高新金通安益不再是公司持股高新金通安益不再是公司持股 5%以上的大股东。以上的大股东。2022 年 4 月 28 日，安徽高新金通安益股权投资基金通过集中竞价减持股份，从 4,804,215 股减少至 3,999,859 股，占公司总股本的比例由 6.01%减少至 5.00%，持股比例合计减少 1.01%。请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图表图表 2：公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 员工持股激励计划：员工持股激励计划：2021 年，公司共实施两期员工持股计划，发放共 200 万股，占总股本不超过 2.5%，两期股票激励计划激励对象分别为 107 人与 9

24、 人。其中，第一期首批获授的限制性股票数量已于 2022 年 7 月 12 日上市流通，对应股票数量 678,000 股。这些举措进一步改善公司治理水平，吸引和保留优秀管理人才和核心骨干，提高职工积极性和公司竞争力，促进公司长期、持续、健康发展。图表图表 3：股权激励计划方案股权激励计划方案 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 图表图表 4：2021 年股票激励方案（一期）年股票激励方案（一期）计划名称计划名称激励方式激励方式标的股票标的股票数量数量标的股票标的股票数量占比（%）数量占比（%）激励对象人员激励对象人员激励对象人数激励对象人数占比（%）占比（%）授予授予标的股票价格标的股票价格2

25、021年限制性股票激励计划第二类限制性股票1,700,0002.1251078.6918.9652021年限制性股票激励计划第二类限制性股票300,0000.37590.7322.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 图表图表 5：2021 年股票激励方案（年股票激励方案（二二期）期）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 1.3 量价齐升，拉量价齐升，拉动动业绩业绩快速快速增长增长 烧结钕铁硼产品量价齐升，拉动公司业绩持续增长。烧结钕铁硼产品量价齐升，拉动公司业绩持续增长。2021 年，公司实现营业收入 16.55亿元，同比增长 111.54%；实现归属

26、于上市公司股东的净利润 1.52 亿元，同比增长 191.07%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 1.29 亿元元，同比增长 276.88%。2022 上半年，公司实现营收 10.70 亿元，同比增长 47.86%；归母净利润 1.13 亿元，同比增长 69.87%；扣非归母净利 1.08 亿元，同比增长 86.85%。2022Q2，公司实现营收 5.96亿元，同比增长 38.96%、环比增长 25.74%；归母净利润 0.61 亿元，同比增长 66.82%、环比增长 17.31%；扣非归母净利 0.58 亿元，同比增长 76.59%、环比增长 16.00%。具体来看，产能端

27、，大地熊包头公司和合肥本部产能持续释放，为本年度公司产销量的增具体来看，产能端，大地熊包头公司和合肥本部产能持续释放，为本年度公司产销量的增加提供了业绩保障加提供了业绩保障。2021 年，烧结钕铁硼永磁体毛坯产量为 3955 吨，同比增长 44.33%，烧结钕铁硼产品产量为 2600.15 吨，同比增长 70.88%；钕铁硼产品下游市场需求不断扩大，稀序号序号姓名姓名职务职务获授的限制性股票获授的限制性股票数量（万股）数量（万股）占授予限制性股票占授予限制性股票总数的比例总数的比例占本激励计划公告日占本激励计划公告日公司股本总额的比例公司股本总额的比例1熊永飞董事长、总经理20.0010.00

28、%0.25%2谭新博董事、副总经理10.005.00%0.13%3衣晓飞董事、副总经理、核心技术人员10.005.00%0.13%4董学春董事、副总经理、董事会秘书6.003.00%0.08%5陈静武 董事、核心技术人员6.003.00%0.08%6王自以财务总监3.001.50%0.04%7周志国核心技术人员2.001.00%0.03%8黄秀莲核心技术人员1.000.60%0.02%111.8055.90%1.40%170.0085.00%2.13%30.0015.00%0.38%200.00100.00%2.50%一、董事、高管、核心技术人员一、董事、高管、核心技术人员二、其他激励对象二、

29、其他激励对象董事会认为其他需要激励的人员首次授予限制性股票数量合计三、预留部分三、预留部分合计序号序号姓名姓名职务职务获授的限制性股票获授的限制性股票数量（万股）数量（万股）占授予限制性股票占授予限制性股票总数的比例总数的比例站本激励计划公告日站本激励计划公告日公司股本总额的比例公司股本总额的比例1董学春董事、副总经理、董事会秘书2.006.67%0.03%2刘明辉副总经理2.006.67%0.03%3王自以财务总监1.003.33%0.01%25.0083.33%0.31%30.00100.00%0.38%一、董事、高管、核心技术人员一、董事、高管、核心技术人员二、其他激励对象二、其他激励对

30、象董事会认为其他需要激励的人员合计 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 土永磁产业链呈现产销两旺的良好势头，烧结钕铁硼产品销量为2525.35吨，同比增长62.61%；同时,稀土原材料价格在本年度持续增长，稀土原材料产品如金属镨钕、金属镝等价格同比增幅超过 98%、48%等。图表图表 6：营收及同比情况（亿元）：营收及同比情况（亿元）图表图表 7：归母净利润及同比情况（亿元）：归母净利润及同比情况（亿元）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 图表图表 8：单季度单季度营收营收及及同比同比情况（亿元）情况（亿元）图表图表 9：单季度单季度归母净利润归母净利润及

31、及同比同比情况（亿元）情况（亿元）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 按产品划分，营业收入主要来源于烧结钕铁硼产品，占比总营收的 83%左右；按行业划分，营业收入主要来源于工业电机、汽车工业和消费类电子领域，分别占比 40%、19%和 18%。从行业角度看，公司国内订单增长，国内外交付量增加，工业电机领域收入 6.71 亿元，同比增长 89.00%；汽车工业领域收入 3.07 亿元，同比增长 124.79%；消费类电子领域收入 3.01亿元，同比增长 85.88%。图表图表 10：营收营收-产品结构产品结构（亿元）（亿元）图表图表 11：营收构成营收构成-按

32、行业（按行业（亿元亿元）4.805.866.317.8216.5510.700%20%40%60%80%100%120%024680020202122H1营业收入同比增长0.5 0.4 0.6 0.5 1.5 1.1 0.4 0.4 0.5 0.3 1.3 1.1-50%0%50%100%150%200%250%0.00.20.40.60.81.01.21.41.620020202122H1归母净利润扣非归母净利润归母净利润同比增长1.8 1.8 1.1 2.1 1.9 2.7 3.0 4.3 4.2 5.1 4.7 6.0 0

33、%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01234567营业收入同比增长0.26 0.10 0.05 0.17 0.10 0.20 0.30 0.36 0.38 0.47 0.52 0.61-100%0%100%200%300%400%500%0.00.10.20.30.40.50.60.7归母净利润同比增长 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 烧结钕铁硼产品毛利率烧结钕铁硼产品毛利率 20.90%，同比，同比+1.07%。2021 年，公司毛利率水平高于行业可比公司平均水平，主要受产品应用领

34、域的影响，公司产品应用集中于汽车工业和工业电机，两类合计占比达到 60%以上。期间费用率逐年下降，降本效果显著。期间费用率逐年下降，降本效果显著。2021 年，期间费用总额为 0.87 亿元，同比增长47.46%，期间费用率为 5.30%，同比下降 2.2pct。2022 上半年，期间费用总额为 0.54 亿元，其中管理费用 0.31 亿元，同比增长 44.30%，主要系报公司股权激励带来管理人员薪酬增加、公司规模扩张致使管理成本增加所致。图表图表 12：主要产品主要产品毛利率毛利率（%）图表图表 13：三三费情况费情况（亿元）（亿元）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 资料来源：公司公告，中

35、邮证券研究所 2 稀土永磁再迎春天，稀土永磁再迎春天，下游需求下游需求百花齐放百花齐放 迄今为止，迄今为止，已经研发出已经研发出第三代永磁材料钕铁硼。第三代永磁材料钕铁硼。稀土永磁材料自 20 世纪 60 年代问世，随着研究水平和技术的更新迭代，先后三代稀土永磁材料应运而生。第一代和第二代稀土永磁材料分别以钐钴永磁材料（SmCo5）和钐钴永磁材料（Sm2Co17）为代表，并分别于 1967年和 1975 年研制成功；第三代稀土永磁材料以钕铁（Nd2Fe14B）为主要代表，于 1983 年，日本住友特殊金属公司的佐川真人博士首次发明了钕铁硼永磁体。钕铁硼是第三代稀土永磁0246810121416

36、021烧结钕铁硼橡胶磁其他磁性材料其他业务02468920202021工业电机汽车工业消费类电子其他(行业)0%5%10%15%20%25%30%35%40%200202021烧结钕铁硼橡胶磁其他磁性材料0%2%4%6%8%10%12%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.020020202122H1销售费用管理费用财务费用三费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 材料，由大量的钕、铁、硼三种稀土元素构成，其中钕属于轻稀土元素。钕铁硼作为现今性能最为优异的永磁体，其性能作用

37、也有差异，其中最为尖端的是高性钕铁硼作为现今性能最为优异的永磁体，其性能作用也有差异，其中最为尖端的是高性能钕铁硼。能钕铁硼。高性能钕铁硼永磁材料是以速凝甩带法制成、内禀矫顽力及最大磁能积之和大于 60的烧结钕铁硼永磁材料，磁性能、矫顽力、剩磁密度、温度特性等性能都要大大优于一般钕铁硼永磁材料。图表图表 14：发展至三代稀土永磁材料发展至三代稀土永磁材料 图表图表 15：钕铁硼产量（吨）钕铁硼产量（吨）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 资料来源：中国稀土行业协会，中邮证券研究所 根据生产工艺的不同，钕铁硼永磁材料可分为烧结、粘结及热压钕铁硼。根据生产工艺的不同，钕铁硼永磁材料可分为烧结、粘结

38、及热压钕铁硼。烧结钕铁硼采用的是粉末冶金工艺，熔炼后的合金制成粉末并在磁场中压制而成;粘结钕铁硼是用可塑性物质粘结剂与钕铁硼永磁粉末相混合制成磁性可塑性粒料，再通过各种可塑性材料的成型工艺而制成；热压钕铁硼是通过热挤压、热变形工艺制成的磁性能较高的磁体。相比于烧结钕铁硼来相比于烧结钕铁硼来说，粘结钕铁硼不易腐蚀，生产难度较低，但磁性能比烧结钕铁硼要差。说，粘结钕铁硼不易腐蚀，生产难度较低，但磁性能比烧结钕铁硼要差。图表图表 16：稀土产业链稀土产业链概览概览 05000002000002500002002122H1烧结钕铁硼粘结钕铁硼钐钴钕铁硼 请务

39、必阅读正文之后的免责条款部分 12 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 稀土永磁材料应用前景广泛。稀土永磁材料应用前景广泛。稀土永磁材料已经广泛应用于电子信息、汽车工业、医疗设备、能源交通等众多传统领域。同时，随着技术的持续进步，在很多新兴领域，稀土永磁材料也展现出广阔的应用前景，如新能源汽车、风力发电、智能机器人等。特别是在低碳经济席卷全球的大势之下，世界各国都在把环境保护、低碳排放作为关键科技领域作为重点发展对象。2.1 新能源汽车是高性能钕铁硼增长的核心驱动力新能源汽车是高性能钕铁硼增长的核心驱动力 永磁同步电机是同步电机的一种。它不采用对励磁绕组通过励磁电流，而是用钕铁硼等永磁体产生转

40、子磁场，相比直流励磁同步电机具有不需要产生直流磁通的电功率，因而大大提高了电机效率。除此之外，永磁同步电机相比其他电机具有功率密度高，同体积质量下输出转矩更高，启动转矩大，极限转速高，制动性能优秀以及转矩脉动小等优点。这些优点契合新能源汽车驱动电机所需的快速响应、体积小、转矩大、宽调速范围等特点，这使得永磁同步电机迅速占领了新能源汽车驱动电机市场的大量份额。随着低碳环保需求和能源革命的推动随着低碳环保需求和能源革命的推动，新能源汽车行业需求迎来爆发。，新能源汽车行业需求迎来爆发。根据 EV Tank 发布的中国新能源汽车行业发展白皮书（2022 年），2021 年全球电动汽车的销量达 670

41、万辆，同比增长 102%，占全部乘用车销量的 9%左右；根据中汽协数据，2017-2021 年，我国新能源汽车需求由 76.8 万辆增长至 354.5 万辆，四年 CAGR 达 46.6%。图表图表 17：永磁同步电机永磁同步电机 图表图表 18：国内国内新能源汽车及渗透率新能源汽车及渗透率 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：中汽协，中邮证券研究所 2025 年全球新能源汽车领域高性能钕铁硼需求有望达到年全球新能源汽车领域高性能钕铁硼需求有望达到 6.4 万吨，万吨，2021-2025 四四年年CAGR 达达 35.9%。假设：1）2021-2025 年全球新能源汽车销量从 670

42、 万辆增至 2240 万辆，中国新能源汽车销量从 354.5 万辆增长至 1000 万辆；2）每辆车需求 3.0kg 的高性能钕铁硼磁材，我们可以测算出，全球对高性能钕铁硼磁材的需求有望从 2021 年的 1.9 万吨增长至2025 年的 6.4 万吨；中国对高性能钕铁硼磁材的需求有望从 2021 年的 1.0 万吨增长至 2025年的 2.9 万吨。新能源汽车领域增量前景广阔，有望成为高性能钕铁硼磁材需求增长的核心驱0%2%4%6%8%10%12%14%16%2002020200250300350400新能源汽车（万辆）新能源汽车渗透率 请务必阅读

43、正文之后的免责条款部分 13 动力。图表图表 19：新能源汽车领域钕铁硼需求测算新能源汽车领域钕铁硼需求测算 资料来源：CNKI，EV Sales，中汽协，中邮证券研究所 2.2 风力发电持续高位新增，钕铁硼需求的第二发力点风力发电持续高位新增，钕铁硼需求的第二发力点 风能作为一种清洁和可再生能源风能作为一种清洁和可再生能源，国家鼓励并支持风力发电的建设国家鼓励并支持风力发电的建设，符合国家战略发展，符合国家战略发展规划规划。2020 年 10 月，400 余家风能企业联合发布北京风能宣言：保证“十四五”期间年均保证风电新增装机 50GW 以上，2025 年后年均新增风电装机 60GW 以上，

44、至 2030 年装机总量达到 800GW；到 2060 年至少达到 3000GW。截止截止 2021 年底，我国风电累计装机容量为年底，我国风电累计装机容量为328GW，距离，距离 2060 年的目标尚有近年的目标尚有近 2700GW 的缺口；由此可见，我国风电装机增量空间依的缺口；由此可见，我国风电装机增量空间依然广阔。然广阔。图表图表 20：全球全球风电新增装机容量风电新增装机容量（GW）图表图表 21：国国内内风电新增装机容量风电新增装机容量（GW）资料来源：GWEC，中邮证券研究所 资料来源：国家能源局，中邮证券研究所 风电机组的发电机主要包括异步发电机、双馈异步发电机、直驱式（半直驱

45、式）永磁同步发电机。通过研究分析表明，采用钕铁硼制造的永磁发电机在系统效率、年发电量、电能质量和可靠性等方面，明显优于双馈发电机，只是制造成本略高。目前直驱式电机的渗透率在 30%左右，鉴于其不可替代的优势，其未来在风电机组中的渗透率有望逐步提高。2025 年全球年全球风电风电领域高性能钕铁硼需求有望达到领域高性能钕铁硼需求有望达到 2.4 万吨，万吨，2021-2025 四四年年 CAGR 达达7.6%。假设：1）平均 1GW 风电装机需要 650 吨左右的高性能钕铁硼；2）2022-2025 年新增风电装机量稳步增长，至 2025 年全球新增风电装机量为 117.6GW；我国新增风电装机量

46、20022E2023E2024E2025E全球新能源汽车产量（万辆）221331.16701062.514551847.52240国内新能源汽车产量（万辆）124.2136.6354.5515.9677.3838.71000渗透率96.0%96.0%96.0%97.0%97.0%97.0%98.0%单车钕铁硼用量（千克/辆）3333333全球新能源汽车消耗钕铁硼磁材（吨）62239324393国内新能源汽车消耗钕铁硼磁材（吨）349738479983386428747-10%0%10%20%30%40%50

47、%60%20020202060708090100风电新增装机容量(GW)同比-50%0%50%100%150%200%200202020607080风电新增装机容量(GW)同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 稳定在每年 50GW。由此，我们测算出，全球风电钕铁硼的需求将从 2021 年的 1.8 万吨增长至 2025 年的 2.4 万吨；中国对风电钕铁硼的需求有望从 2021 年的 0.93 万吨增长至 2025 年的 1.04 万吨。图表图表 22：风电设备领域钕铁硼需求测算风电设备领域钕铁硼需

48、求测算 资料来源：GWEC，国家能源局，中邮证券研究所 2.3“双碳”背景下，节能电梯和变频空调的渗透率有望进一步提升“双碳”背景下，节能电梯和变频空调的渗透率有望进一步提升 变频空调变频空调 符合一级能效标准的空调才能获得市场准入，变频空调将迎来爆发式增长，市场渗透率符合一级能效标准的空调才能获得市场准入，变频空调将迎来爆发式增长，市场渗透率进一步提升。进一步提升。2020 年 7 月 1 日起我国正式开始实施 GB21445-2019房间空气调节器能效限定值及能效等级 标准，该标准首次统一变频定频空调能效评定体系。在新的能效标准体系下，原三级能效的定频空调、变频空调以及原二级能效标准的单冷

49、式定频空调都不符合市场准入门槛。新的能效标准下，采用稀土永磁材料制成的变频压缩机更受市场青睐，将成为新的市场新的能效标准下，采用稀土永磁材料制成的变频压缩机更受市场青睐，将成为新的市场趋势。趋势。变频空调压缩机主要为铁氧体变频压缩机和稀土永磁变频压缩机，在新的能效标准下，铁氧体变频压缩机很难达到一级能效标准，因而使用稀土永磁变频压缩机是必要的。除此之外，地方政策会给予符合一级能效标准的一定财政补贴；从消费者角度，稀土永磁变频空调相比铁氧体体积更小，节能效果更好，更受消费者青睐；从空调制造商角度，铁氧体变频压缩机除了能效方面不达标，消耗的硅钢、铜等成本要比稀土永磁变频压缩机高。综合以上优势，使用

50、稀土永磁变频压缩机的空调将成为主流消费趋势，其市场渗透率进一步提升，从而拉动稀土永磁材料的需求增长。新标准出台后，新标准出台后，2021 年，空调销量为年，空调销量为 15430 万台，同比增长了万台，同比增长了 9.1%，其中，变频空调，其中，变频空调销量为销量为14596.8万台，同比增长了万台，同比增长了95.0%，近乎翻倍。，近乎翻倍。2021年变频空调的市场渗透率为年变频空调的市场渗透率为94.6%，同比同比 2020 年大幅上涨了年大幅上涨了 41.7pct，并且可预见，未来变频空调的渗透率仍将继续上涨，逼近，并且可预见，未来变频空调的渗透率仍将继续上涨，逼近100%。图表图表 2

51、3：2020 新版能效标准新版能效标准 图表图表 24：变频空调变频空调销量和渗透率销量和渗透率 2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E全球新增风电装机量（GW）60.493.093.699.6105.6111.6117.6中国新增风电装机量（GW）25.771.747.649505050永磁直驱式发电机渗透率（右轴）30%30%30%31%31%32%32%单位GW风电装机高性能钕铁硼用量（吨）650650650650650650650全球风电装机钕铁硼需求量（吨）全球风电装机钕铁硼需求量（吨）82522006924

52、61我国风电装机钕铁硼需求量（吨）我国风电装机钕铁硼需求量（吨）5098740400 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：Wind，中邮证券研究所 节能电梯节能电梯 随着中国经济的持续快速发展和城镇化进程的不断深入，中国电梯行业正经历着一个平稳增长期。近几年，国家也频繁出台鼓励加装电梯的政策，整体来看，电梯行业发展潜力巨大。老旧小区“加装电梯”政策推动电梯需求井喷式增长。老旧小区“加装电梯”政策推动电梯需求井喷式增长。2019 年，政府工作报告中指出“支持加装电梯”；2020 年 5 月召开了十三届全

53、国人大会议上，明确指出“新开工改造城镇老旧小区 3.9 万个，支持加装电梯，发展用餐、保洁等多样社区服务”。自此，老旧小区改造加装电梯的行动开始在全国各地大规模启动，有望带动电梯市场的需求增长。根据住建部数据，全国上报需要改造的城镇老旧小区有 17 万个，保守预计一个小区需加装 10 部电梯，则至少需要安装 170 万部电梯，对应将为电梯市场带来新增 7000 亿以上的空间。电梯曳引机是电梯的动力设备，而使用钕铁硼制造的同步曳引机，具有体积小、损耗低、效率高、低噪音等优点，已发展成为新型曳引机的主流机型，并逐步占据市场主流地位。图表图表 25：永磁同步曳引机永磁同步曳引机 图表图表 26：节能

54、电梯产量节能电梯产量 资料来源：Wind，中邮证券研究所 资料来源：WIND，国家统计局，中邮证券研究所 2025 年全球年全球变频空调变频空调领域高性能钕铁硼需求有望达到领域高性能钕铁硼需求有望达到 1.2 万吨，万吨，2021-2025 四四年年 CAGR达达 8.6%。假设：1）每台稀土永磁变频空调消耗钕铁硼磁材 80g；2）2022-2025 年空调销量0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0200040006000800040001600018000变频空调销量（万台）家用空调销量（万台）变频空调渗透率-40%-30%-20%-10%

55、0%10%20%30%40%50%60%70%20000204060800180中国电梯产量（万台）同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 稳步增长，至 2025 年全球家用空调销量增至 17322 万台，同时我国家用空调销量增至 15830万台。由此，我们测算出，全球对变频空调的钕铁硼需求将从 2021 年的 0.88 万吨增长至 2025年的 1.2 万吨；中国对变频空调的钕铁硼需求有望从 2021 年的 0.81 万吨增长至 2025 年的1.12 万吨。图表图表 27：变

56、频空调变频空调钕铁硼需求测算钕铁硼需求测算 资料来源：Wind，中邮证券研究所 2025 年全球年全球节能电梯节能电梯领域高性能钕铁硼需求有望达到领域高性能钕铁硼需求有望达到 1.2 万吨，万吨，2021-2025 四四年年 CAGR达达 6.1%。假设：1）单台节能电梯钕铁硼用量约为 6kg；2）2022-2025 年节能电梯产量稳步增长；3）节能电梯渗透率已达到了 80%左右，至 2025 年提升至 86%。由此，我们测算出，全球对节能电梯的钕铁硼需求将从 2021 年的 0.94 万吨增长至 2025 年的 1.2 万吨；中国对节能电梯的钕铁硼需求有望从 2021 年的 0.76 万吨增

57、长至 2025 年的 0.97 万吨。图表图表 28：节能电梯节能电梯领域钕铁硼需求测算领域钕铁硼需求测算 资料来源：Wind，国家统计局，中邮证券研究所 2.4 工业机器人增量可期，驱动高性能钕铁硼的需求激增工业机器人增量可期，驱动高性能钕铁硼的需求激增 驱动电机是机器人的核心部件，永磁同步伺服电机是行业使用的主流驱动电机，这是因为稀土永磁电机具有体积小、重量轻、效率高、特性好、结构简单、运行可靠、寿命更长等优点，且整体能效可提升 15%左右或更多，经济和社会效益俱佳。而高性能烧结钕铁硼永磁材料是稀土永磁电机的重要功能材料，市场需求量将随之快速释放。据国家统计局数据显示，据国家统计局数据显示

58、，2021 年我国工业机器人产量为年我国工业机器人产量为 36.6 万台，同比去年大幅增长万台，同比去年大幅增长了了 54.4%，反映了我国工业机器人处于高速发展的阶段。，反映了我国工业机器人处于高速发展的阶段。22 年 1 月工信部“十四五”机器人产业发展规划中，提出了“十四五”时期的发展目标：到 2025 年，成为高端制造集聚地和集成应用新高地，机器人产业营业收入年均增长超过 20%，制造业机器人密度实现翻番；20222019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E全球家用空调销量（万台）6722717217322中国家用空

59、调销量（万台）5430573015830变频空调渗透率（%）45%53%94%97%97%98%98%钕铁硼材料变频空调渗透率（%）45%55%70%75%80%85%90%单台空调小号钕铁硼磁材（克/台）80808080808080全球空调消耗钕铁硼磁材（吨）全球空调消耗钕铁硼磁材（吨）27323645880298202222中国空调消耗钕铁硼磁材（吨）中国空调消耗钕铁硼磁材（吨）2440329980022E2023E2024E2025E全球电梯产量（万台）16

60、8.0178.0192.0202.0212.0222.0232.0中国电梯产量（万台）117.3128.2154.5162.2170.3178.9187.8单位电梯钕铁硼需求量（千克）6666666节能电梯渗透率(%)80%80%82%82%84%84%86%全球节能电梯钕铁硼需求量（吨）全球节能电梯钕铁硼需求量（吨）80648544944699381971中国节能电梯钕铁硼需求量（吨）中国节能电梯钕铁硼需求量（吨）56306858590149690 请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 年 6 月 23 日，工信部、国家发改委等六部委联合发布工业

61、能效提升行动计划，提出“实施电机能效提升行动2025 年新增高效节能电机占比达到 70%以上”。2025 年全球年全球工业机器人工业机器人领域高性能钕铁硼需求有望达到领域高性能钕铁硼需求有望达到 1.60 万吨，万吨，2021-2025 四四年年CAGR 达达 10.1%。假设：1）每台工业机器人消耗钕铁硼 25kg；2）2022-2025 年期间，全球工业机器人增长至 63.9 万台；我国工业机器人增长至 56.0 万台。由此，我们测算出，全球对工业机器人的钕铁硼需求将从 2021 年的 1.09 万吨增长至 2025 年的 1.60 万吨；中国对工业机器人的钕铁硼需求有望从 2021 年的

62、 0.92 万吨增长至 2025 年的 1.40 万吨。图表图表 29：工业机器人工业机器人领域钕铁硼需求测算领域钕铁硼需求测算 资料来源：Wind，IFR，国家统计局，CNKI，Statista，中邮证券研究所 2.5 总需求预测总需求预测 图表图表 30：全球全球钕铁硼钕铁硼和氧化镨钕和氧化镨钕需求测算需求测算 资料来源：Wind，中邮证券研究所 20022E2023E2024E2025E全球工业机器人产量（万台）38.238.443.548.653.758.863.9中国工业机器人产量（万台）18.723.736.641.646.551.056.0单机钕铁硼用量（千

63、克）25252525252525全球工业机器人钕铁硼需求量（吨）全球工业机器人钕铁硼需求量（吨）9550960034251470015975中国工业机器人钕铁硼需求量（吨）中国工业机器人钕铁硼需求量（吨）467359259251275014000全球高性能钕铁硼需求量（吨）全球高性能钕铁硼需求量（吨）20022E2023E2024E2025E新能源车62239324393YOY49.82%102.36%60.23%36.94%26.98%22.49%占比9.71%13.03%21.14

64、%28.36%33.45%37.13%40.79%风力发电8252200692461YOY53.97%0.65%9.96%6.02%9.09%5.38%占比18.37%25.35%20.45%18.83%17.19%16.40%15.49%变频空调27323645880298202222YOY33.43%141.47%11.55%7.61%8.29%6.81%占比4.26%5.10%9.86%9.21%8.54%8.08%7.74%节能电梯80648544944699381971YOY5.95%10.56%

65、5.21%7.51%4.72%6.99%占比12.58%11.94%10.58%9.32%8.63%7.90%7.58%传统汽车2294720025500YOY-15.43%3.25%6.40%9.01%8.43%1.19%占比35.80%27.12%22.45%20.00%18.78%17.80%16.15%工业机器人9550960034251470015975YOY0.52%13.28%11.72%10.49%9.50%8.67%占比14.90%13.42%12.18%11.40%10.85%10.38%10.12%其他28

66、092893298030693YOY2.99%3.01%2.99%3.03%2.97%2.89%占比4.38%4.04%3.34%2.88%2.56%2.30%2.12%高性能钕铁硼需求量总计高性能钕铁硼需求量总计646572氧化镨钕需求量总计氧化镨钕需求量总计2243625042335 请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 高性能钕铁硼高性能钕铁硼行业准行业准入壁垒高入壁垒高，主要产能较为集中，主要产能较为集中。目前，我国市面上游 160 多家钕铁硼厂商，但大

67、部分企业的钕铁硼坯料产能不到 2000 吨/年，且主要产品未中低端钕铁硼；具备高性能钕铁硼生产能力的企业主要为金力永磁、正海磁材、英洛华、宁波韵升、中科三环、大地熊六家公司。图表图表 31：中国钕铁硼龙头企业产能产量情况预测中国钕铁硼龙头企业产能产量情况预测（吨）（吨）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 高性能钕铁硼市场高性能钕铁硼市场前景佳前景佳，主要企业积极推进钕铁硼扩产工作主要企业积极推进钕铁硼扩产工作，优化产能布局，优化产能布局。目前国内龙头上市公司的坯料产能在 8.2 万吨左右，随着扩展工作的持续推进，预计 2025 年龙头企业合计钕铁硼毛坯产能可达 19.3 万吨。伴随下游行业的蓬

68、勃发展及衍生新需求，企业产能有望逐渐释放。3 不断优化产业链，提高市场占有率不断优化产业链，提高市场占有率 3.1 增资合资公司，与北方稀土深化合作增资合资公司，与北方稀土深化合作 与北方稀土成立合资公司，获得稳定的稀土供应。与北方稀土成立合资公司，获得稳定的稀土供应。公司于 2011 年与北方稀土共同投资成立安徽包钢稀土永磁合金制造有限责任公司，后更名为北方稀土（安徽）永磁科技有限公司，北方稀土持有 60%股权并控股，公司持有 40%股权。在日常经营中，在日常经营中，合资公司向北方稀土采购镨钕混合金属用于生产钕铁硼速凝薄带合金片，其产品主要销售给大地熊。从生产环节来看，从生产环节来看，钕铁硼

69、速凝薄带合金片的制备是烧结钕铁硼永磁材料生产最前端的工艺环节之一，合资公司仅承担加工的职能环节，并赚取加工费；从业务实质上看，从业务实质上看，与北方稀土合作，是为了获得稳定、高质量的原材料供应渠道。共同增资用于扩大产能。共同增资用于扩大产能。2021 年 8 月，公司与北方稀土对合资公司北方稀土安徽公司同公司名称公司名称20212022E2023E2024E2025E金力永磁15,00023,00026,00038,00040,000正海磁材16,00024,00030,00030,00032,000中科三环20,00030,00030,00051,00051,000宁波韵升15,00019,

70、00034,00034,00034,000英洛华10,00010,00010,00015,00015,000大地熊大地熊6,0008,00012,00015,00021,000合计合计82,000114,000142,000183,000193,000金力永磁10,32516,50018,00025,20029,500正海磁材10,92116,80021,00021,00022,400中科三环8,75016,20016,20027,54027,540宁波韵升8,14811,40020,40020,40020,400英洛华5,6365,8006,00010,50010,500大地熊大地熊2,60

71、04,1606,2407,80010,920合计合计46,38070,86087,840112,440121,260产能情况产能情况产量情况产量情况（以成品计）（以成品计）请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 比例共同增资 9,036 万元（北方稀土出资 60%、公司出资 40%），用于扩大钕铁硼速凝薄带合金片产能规模，目前已部分投产并发挥效益。3.2 持续扩大产能，推进项目建设持续扩大产能，推进项目建设 产能提升较快，项目扩产稳步推进。产能提升较快，项目扩产稳步推进。2021 年公司烧结钕铁硼毛坯产能提升至 6000 吨，同比增长 50%。1）公司募集资金投资项目“年产 1500 吨汽车电

72、机高性能烧结钕铁硼磁体建设项目”按计划实施，截至 2021 年末已完成固定资产投资 8,945.04 万元，处于在建阶段；2）2021 年 6 月公司正式开工建设包头“年产 5000 吨高端制造高性能稀土永磁材料及器件项目，目前建设已过半，设备购置进行中，预计 2022 年下半年可部分投产；3）同年 8 月，合肥本部投资建设的“高综合性能烧结钕铁硼永磁体及器件研发与产业化项目”完成备案批复、规划、能评等手续；4）同年 9 月，公司增资收购大地熊宁国公司，并将利用现有土地建设“年产 5000吨高性能钕铁硼磁性材料”项目，目前项目已完成项目备案等手续，预计 2023 年年中建成投产。待现有项目全部

73、投产后，公司产能上升至业内第一梯队，预计到 2025 年产能就达到 21000吨，随后保持稳定。图表图表 32：钕铁硼规划产能项目进展钕铁硼规划产能项目进展（产能：吨）（产能：吨）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 图表图表 33：钕铁硼永磁材料产销情况钕铁硼永磁材料产销情况 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 3.3 重视研发投入，掌握核心技术重视研发投入，掌握核心技术 公司经过多年的技术创新，形成了涵盖磁体制备、机械加工、表面防护和再生制造等多个方面的烧结钕铁硼磁体生产全过程核心技术体系。截止 2021 年底，公司在研项目共有 42 个，预计投资总规模为 2.39 亿元，本期投资金额为 9

74、646.78 万元。基地基地项目名称项目名称产能产能项目状态项目状态 预计投产时间预计投产时间合肥年产1500吨汽车电机高性能烧结钕铁研磁体建设项目1500在建2022年底包头年产5000吨高端制造高性能稀土永磁材料及器件项目5000在建2022-2023宁国年产5000吨高性能钕铁硬磁性材料项目5000在建2023年中合肥高综合性能烧结钕铁硼永磁体及器件研发与产业化项目5000备案2024-2025年度年度200212022E2023E2024E2025E毛坯产能（吨）200022004000600080001000毛坯产量（吨）1789.9190

75、1.327403955560086401095015750产能利用率89.50%86.42%68.50%65.92%70.00%72.00%73.00%75.00%成品产量（吨）1143.771251.961521.652600.80010920成品销售（吨）1183.821299.521552.992525.35410920成品产销率（%）103.50%103.80%102.06%97.12%100.00%100.00%100.00%100.00%请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 图表图表 34：钕铁硼产品生产工艺流程图钕铁硼产品生产工艺流程

76、图 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 （1）建立了超高磁性能、高热稳定性、低重稀土烧结钕铁硼永磁材料制备工艺体系）建立了超高磁性能、高热稳定性、低重稀土烧结钕铁硼永磁材料制备工艺体系 公司自主开发了晶界掺杂调控技术、全过程气氛控制技术、粉体表面改性技术、新型磁场取向成型技术和晶界扩散调控技术等核心技术，在烧结钕铁硼永磁材料生产的关键工序拥有自主知识产权，形成了满足超高磁性能、高热稳定性、低重稀土等系列烧结钕铁硼永磁材料制备要求的新型工艺技术体系。22 年上半年，完成了 50EH、52UH 等超高性能磁体的开发，初步完成了无重稀土 48SH磁体和 52H 磁体的开发，低重稀土系列产品中的重稀土

77、使用量进一步降低，平均降幅 2%左右，节约了原材料成本；晶界扩散磁体的重稀土利用效率进一步提升，单位重稀土扩散源的矫顽力提升幅度提高 5%以上。（2）建立了磁体绿色高效表面防护技术体系）建立了磁体绿色高效表面防护技术体系 公司自主开发了多种新型表面防护涂镀层，建立了磁体绿色高效表面防护技术体系，并通过设备创新和工艺优化，提高了涂镀层的结合力和耐磨性，进而提升了涂镀层的整体防腐蚀能力，可满足湿热、盐雾等苛刻环境的应用需求。（3）建立了废旧钕铁硼磁体绿色再制造技术体系）建立了废旧钕铁硼磁体绿色再制造技术体系 公司针对废旧烧结钕铁硼磁体的回收再生，创新开发了磁体油退磁后的表面去污技术、表面镀层的快速

78、去除技术，综合运用前述高性能烧结钕铁硼永磁材料生产工艺技术，制备出再生烧结钕铁硼磁体，建立了废旧钕铁硼磁体绿色再制造技术体系。22 年上半年，进一步研究优化了钕铁硼磁体生产加工过程中粉状废料的回收再利用技术，请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 粉料回收利用率达到 80%以上，回收再生制备的磁体主要性能达到了正常磁体的 98%以上。图表图表 35：截止截止 2021 年，年，主要在研项目情况主要在研项目情况 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 3.4 市场认可度高，客户粘性大市场认可度高，客户粘性大 高性能钕铁硼的下游客户多为业内知名优质企业，需经过前期接洽到管理体系评审、产品检测、小批量试

79、用再到批量供货等阶段、才能最后形成稳定的合作关系，这之间需要 3-5 年的认证时间。而客户们为保持其产品性能及供应链稳定性，在选定烧结钕铁硼供应商并经长期合作认可后，通常不会轻易更换，容易形成一定的客户粘性。因此对新入竞争者来说，开拓下游客户以及完成客户认证具有一定的壁垒。图表图表 36：主要客户一览主要客户一览 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 市场方面，公司的销售范围、客户群体逐步扩大，公司通过了德国大陆、德国舍弗勒、美国耐世特、巨一科技、精进电动、双林股份等国内外新能源汽车驱动电机及零部件制造厂商的项目名称项目名称预计预计总投资规模总投资规模本期投入本期投入金额金额累计投入累计投入金额

80、金额进展或阶段性成果进展或阶段性成果拟达到目标拟达到目标磁控溅射制备高矫顽力稀土永磁新材料工艺与性能研究2,850.00275.08275.08 技术开发阶段通过对磁体制备全流程工艺技术的创新优化，基于磁控溅射镀膜扩散技术，完成高矫顽力稀土永磁材料开发和产业化高稳定性钕铁硼永磁体研究与开发2,670.00318.451674.47完成了本项目拟达到的各项性能目标降低磁体的剩磁温度系数，提高磁体的最高可使用温度，降低磁体的腐蚀失重。烧结钕铁硼制造过程高价废弃物的综合利用1,790.002,310.932740.2 技术开发阶段建立烧结钕铁硼磁体制造过程高价废弃物的分类标准体系，实现5-8种主要高

81、价废弃物的短流程再生制造，综合回收利用率90%。烧结稀土永磁废旧产品的绿色高值化再生技术研究1,470.0019.9819.98 实验研究阶段实现烧结稀土永磁废旧产品的短流程回收再生，稀土及其他有价元素综合回收率95%，完成45SH等级再生磁体的开发。新兴智能汽车驱动电机用烧结钕铁硼磁体开发1,160.00579.79579.79 技术开发阶段。完成新兴智能汽车驱动电机用烧结钕铁硼磁体开发高性能烧结钕铁硼辐射磁环的开发与产业化1,060.00334.47334.47 技术开发阶段实现永磁电机用高性能烧结钕铁硼辐射磁环的开发与产业化烧结钕铁硼磁体晶界扩散热处理技术研发1,040.00563.72

82、563.72 技术开发阶段研究开发适用于烧结钕铁硼磁体晶界扩散的热处理技术，实现快速高效扩散热处理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 认证并批量供货，和中国中车、德国舍弗勒、德国西门子、美国百得、日本牧田、日本松下、日本 CIK、日本 SMC 等工业电机制造商保持了稳定的合作关系，荣获中国中车 2020 年度最佳供应商奖、SMC（中国）有限公司 2020 年优秀供应商奖，具有国内领先的市场地位。4 盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议 4.1 收入预测收入预测 假设：（1）公司扩产项目会持续推进，如期投产，预计 2022-2024 年产能分别为8000/12000/15000 吨；（2）

83、橡胶磁、其他磁性材料等各项业务规模将稳定增长。预计公司 2022/2023/2024 年实现营业收入 24.01/38.32/52.63 亿元，分别同比增长45.13%/59.59%/37.34%；归 母 净 利 润 分 别 为 3.33/5.33/7.34 亿 元，分 别 同 比 增 长118.86%/60.38%/37.59%，对应 EPS 分别为 4.12/6.61/9.09 元。图表图表 37：收入预测收入预测 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 4.2 估值估值与投资建议与投资建议 公司掌握先进的生产工艺，拥有稳定长久的原料供应渠道，降本增效，持续推进产能扩大项目的建设，提高产能利用

84、率，公司未来前景可期。以 2022 年 8 月 26 日收盘价 70.16 元为基准，对应 2022-2024E 对应 PE 分别为17.02/10.61/7.71 倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。202020212022E2023E2024E产能4000600080001200015000产量062407800收入6.6913.7220.6334.3848.13成本5.3610.8516.5027.5038.50毛利润1.332.874.136.889.63收入0.230.280.330.380.43成本0.160.190.220.250.28毛利润0.080.090.

85、110.130.15收入0.170.160.170.180.19成本0.130.140.150.160.17毛利润0.040.020.020.020.02收入0.732.392.893.393.89成本0.761.982.382.783.18毛利润-0.030.410.510.610.717.8216.5524.0138.3252.636.4113.1519.2430.6842.121.413.394.777.6410.510.521.523.335.337.34营业收入营业收入营业成本营业成本毛利润毛利润归母净利润归母净利润烧结钕铁硼橡胶磁其他磁性材料其他业务 请务必阅读正文之后的免责条款部

86、分 23 图表图表 38：可比公司估值分析可比公司估值分析（wind 一致预期，截至一致预期，截至 2022/8/26）资料来源：Wind，中邮证券研究所 5 风险提示风险提示 稀土产品价格波动超预期；扩产项目建设不及预期；下游需求不及预期。收盘价收盘价EPSEPSPBPB2022/8/262022E2023E2024E2022E2022E300748.SZ金力永磁38.4936.1x28.2x22.1x1.075.9x300224.SZ正海磁材14.4724.9x17.4x14.3x0.583.7x000970.SZ中科三环16.0323.5x17.6x13.9x0.682.8x600366

87、.SH宁波韵升12.3119.0 x13.7x11.0 x0.652.2x25.9x19.2x15.3x0.743.7x688077.SH大地熊大地熊70.1617.0 x10.6x7.7x3.534.4xPEPE证券代码证券代码证券简称证券简称行业平均 请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 中邮证券投资评级标准中邮证券投资评级标准 股票投资评级标准：推荐：预计未来 6 个月内，股票涨幅高于沪深 300 指数 20%以上；谨慎推荐：预计未来 6 个月内，股票涨幅高于沪深 300 指数 10%20%；中性：预计未来 6 个月内，股票涨幅介于沪深 300 指数-10%10%之间；回避：预计未来

88、6 个月内，股票涨幅低于沪深 300 指数 10%以上；行业投资评级标准：强于大市：预计未来 6 个月内，行业指数涨幅高于沪深 300 指数 5%以上；中性：预计未来 6 个月内，行业指数涨幅介于沪深 300 指数-5%5%之间；弱于大市：预计未来 6 个月内，行业指数涨幅低于沪深 300 指数 5%以上；可转债投资评级标准：推荐：预计未来 6 个月内，可转债涨幅高于中信标普可转债指数 10%以上；谨慎推荐：预计未来 6 个月内，可转债涨幅高于中信标普可转债指数 5%10%；中性：预计未来 6 个月内，可转债涨幅介于中信标普可转债指数-5%5%之间；回避：预计未来 6 个月内，可转债涨幅低于中

89、信标普可转债指数 5%以上；分析师声明分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。免责声明免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参

90、考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客

91、户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。中邮证券对于本申明具有最终解释权。请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 公司简介公司简介 中邮证券有限责任公司，2002 年 9 月经中国证券监

92、督管理委员会批准设立，注册资本 50.6 亿元人民币。中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。中邮证券的经营范围包括证券经纪、证券投资咨询、证券投资基金销售、融资融券、代销金融产品、证券资产管理、证券承销与保荐、证券自营和与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。中邮证券目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西等地设有分支机构。中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长。中邮证券努力成为客户认同

93、、社会尊重，股东满意，员工自豪的优秀企业。业务简介业务简介 证券经纪业务 公司经中国证监会批准，开展证券经纪业务。业务内容包括：证券的代理买卖；代理证券的还本付息、分红派息；证券代保管、鉴证；代理登记开户；公司为投资者提供现场、自助终端、电话、互联网、手机等多种委托通道。公司开展网上交易业务已经中国证监会核准。公司全面实行客户交易资金第三方存管。目前存管银行有：中国邮政储蓄银行、中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行、民生银行、兴业银行、招商银行、北京银行、华夏银行。证券自营业务 公司经中国证监会批准，开展证券自营业务。使用自有资金和依法筹集的资金，以公司的名义开设证券账户买卖依法公开发行或中国证监会认可的其他有价证券的自营业务。自营业务内容包括权益类投资和固定收益类投资。证券投资咨询业务 公司经中国证监会批准开展证券投资咨询业务。为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议。证券投资基金销售业务：公司经中国证监会批准开展证券投资基金销售业务。代理发售各类基金产品，办理基金份额申购、赎回等业务。证券资产管理业务：公司经中国证监会批准开展证券资产管理业务。证券承销与保荐业务：公司经中国证监会批准开展证券承销与保荐业务。财务顾问业务：公司经中国证监会批准开展财务顾问业务。