1、电动智能汽车研究思想01效率提升证券分析师：黄细里执业证书编号：S0600520010001联系邮箱：联系电话：22年8月31日证券研究报告核心观点：每一轮汽车变革都是一次效率提升！百年汽车行业一直在满足消费者多样化需求和规模效应最大化之间寻找平衡点，实现效率提升。福特流水线生产：T型车进入寻常百姓家，成就了福特1908-1925中期的世界汽车霸主地位。后期通用在此基础上采用了分权管理，事业部制，多品牌单独运营，财务统一的模式，做到了保证大批量生产方式的前提下，能够适当满足消费者多样化需求，推出针对不同阶层的不同品牌汽车。丰田的精益生产方式：日系车成功逆袭美国市场，

2、助推丰田霸占全球第一位置（2008-2009年，2012-2015年）。丰田生产效率及产出的绝对胜出。1985-1996年期间，丰田每台车生产时间是通用的二分之一，人均产值从相当到是通用的1.8倍。大众的平台化生产方式：1）平台化的概念在不断升级。从最初的单维度实现平台化（尺寸或类型），到实现尺寸和类型兼顾下的平台化（衍生出了模块化的叫法）。2）全球各大车企先后推出自己的平台化（模块化）策略。3）大众2016-2018年取代丰田成为全球汽车霸主位置。特斯拉数字化生产方式：不是继续追求硬件的个性化，而是另辟蹊径通过软件（智能化）实现消费者千人千面的个性化需求。跳出汽车行业的传统思维，从全局出发，

3、极大地扩展能够有所作为的空间，让汽车行业成为一个涵盖出行、能源、协作经济和融资等多领域的平台。2eZrVfWbWsUlYuU8ZbRaO7NsQpPoMtRkPnNvMfQrRnMbRoOuNNZmNtMuOmNnP核心观点：每一轮汽车变革都是一次效率提升！百年汽车行业格局一直“三十年河东三十年河西”，新的生产方式均产生新的龙头车企，但龙头车企的ROE可以阶段性提升但无法质的提升。通用-丰田-大众均没有本质改变汽车生意模式。重视特斯拉数字化生产方式的影响力。目前报表看：特斯拉盈利好于丰田原因：1）创造更好性能体验带来单车ASP提升。2）大单品的天花板打开提升规模效应；3）直营模式提升库存周转效

4、率。特斯拉的盈利天花板仍未出现。1）目前报表上只体现了特斯拉的汽车硬件盈利能力。2）智能化是改变汽车商业模式的核心，从规模效应到网络效应的升级，目前创新仍处于前半场。3）拓展汽车之外的周边行业盈利模式。投资建议：拥抱汽车黄金时代！电动化+智能化双重推动下汽车百年变革的第一主战场是中国市场，特斯拉目前引领变革，看好自主品牌及供应链全面崛起。整车层面：比亚迪率先突出重围，传统车企【长城+吉利+吉利】积极求变；新势力紧追【理想+小鹏+蔚来】，手机转型汽车【华为+小米等】。零部件层面：聚焦4大核心大赛道。1）智能化增量零部件【德赛西威+华阳集团+经纬恒润+炬光科技等】；2）智能底盘赛道【拓普集团+伯特

5、利+中鼎股份+保隆科技+耐世特等】；3）一体化压铸赛道【文灿股份+爱柯迪+旭升股份等】；4）消费属性赛道：座椅【继峰股份】+车灯【星宇股份】+玻璃【福耀玻璃】等。风险提示：全球疫情控制不及预期；电动化/智能化渗透率不及预期。3（世界汽车产量数据变迁 每一次生产方式创新都会带动汽车消费受众群体更广阔（发达国家到发展中国家的推广），全球汽车产量创新高。龙头车企产量峰值不断创新高，同时车企的管理能力边界也在拓宽。05,00010,00015,000图：全球汽车产量变化情况（万辆）数据来源：1950-1990年数据来源为日本汽车工业协会，1991-1996年产量数据缺失，1997-2021年数据来源为

6、中国汽车工业协会，东吴证券研究所020040060080092000720092001720192021图：福特汽车产量（万辆）02004006008008200020022004200620082001620182020图：通用汽车产量（万辆）020040060080059372015图：丰田汽车产量（万辆）图：大众汽车产量（万辆）0200400600800019481956

7、0420122020数据来源：Bloomberg，Marklines，丰田官网，大众官网，东吴证券研究所峰值：750峰值：1000峰值：1050峰值：11004汽车发展史本质是生产方式变革史百年汽车行业一直在如何在满足消费者多样化需求和规模效应最大化之间寻找平衡点。从手工生产方式大批量生产方式精益化生产方式平台化生产方式，每次迭代目的均为了实现更好的生产效率。福特流水线生产方式丰田精益生产方式大众平台化生产方式数据来源：搜狐汽车，新浪汽车，东吴证券研究所绘制5数据来源：易车，汽车之家，东吴证券研究所（福特流水线生产方式（只有一个品类）产生背景：纯手工

8、生产方式虽然能做到完全的定制化，但生产效率过低，成本过高，导致汽车只能属于上层社会的专属品。核心思想：将汽车的生产工序化，工人各自分工明确，各施其责。产生效果：福特的T型车进入寻常百姓家，成就了福特1908-1925中期的世界汽车霸主地位。后期通用在此基础上采用了分权管理，事业部制，多品牌单独运营，财务统一的模式，做到了保证大批量生产方式的前提下，能够适当满足消费者多样化需求，推出针对不同阶层的不同品牌汽车。福特流水线生产方式，超级大单品模式6250030035040045050001929美国汽车产量美国汽车产量/万辆万辆数据

9、来源：引擎视线，搜狐，汽车之家，东吴证券研究所（丰田的精益生产方式（部件开始模块化）产生背景：1）大批量生产方式出现了库存堆积+产品质量低下弊端。2）日本民族情怀，不甘于被贴上的“模仿创新“标签。核心思想：通过准时化+自动化来彻底杜绝浪费。“准时化”是将所需要的物品，以所需要的数量，在所需要的时间送到装配线。“自动化”是最大限度发挥工人的主观能动性，将人的智慧赋予机器。产生效果：1）两次石油危机后全球车企均深受影响，而丰田却屹立不倒。2）日系车成功逆袭美国市场，助推丰田霸占全球第一位置（2008-2009年，2012-2015年）。3）丰田生产效率及产出的绝对胜出。根据日本学者大鹿隆著作的记录

10、，1985-1996年期间，丰田每台车生产时间是通用的二分之一，人均产值从相当到是通用的1.8倍。丰田精益生产方式7数据来源：东吴证券研究所（丰田的精益生产方式（部件开始模块化）（续）产生背景：1）大批量生产方式出现了库存堆积+产品质量低下弊端。2）日本民族情怀，不甘于被贴上的“模仿创新“标签。核心思想：通过准时化+自动化来彻底杜绝浪费。“准时化”是将所需要的物品，以所需要的数量，在所需要的时间送到装配线。“自动化”是最大限度发挥工人的主观能动性，将人的智慧赋予机器。产生效果：1）两次石油危机后全球车企均深受影响，而丰田却屹立不倒。2）日系车成功逆袭美国市场，助推丰田霸占全球第一位置（2008

11、-2009年，2012-2015年）。3）丰田生产效率及产出的绝对胜出。根据日本学者大鹿隆著作的记录，1985-1996年期间，丰田每台车生产时间是通用的二分之一，人均产值从相当到是通用的1.8倍。1985-1996年通用及丰田生产效率比较1985-1996年通用及丰田人均产值比较8050041996生产每台汽车所需小时数生产每台汽车所需小时数通用丰田293040420070809041996人均产值人均产值(单位：千美元单位：千美元）通用丰田数据来源：WardsAuto，东吴证券研究所精益生产VS大规模生

12、产 销量视角：格局切换。1960-2010年日本精益生产方式（丰田为代表）对美国大规模生产方式形成了巨大的威胁，最终造成了美国本土市场传统汽车三巨头的没落，丰田和本田的全球崛起。表：美国汽车历史格局变化9数据来源：丰田官网，福特官网，东吴证券研究所（精益生产Vs大规模生产 盈利视角：ROE没有本质提升。将丰田和福特自20世纪60年代以来的ROE数据进行对比，可知相较于丰田，福特盈利能力波动非常剧烈，并于2006年陷入破产边缘。生产方式的进化会带来行业性的效率提升，但效率提升不一定能带来ROE质的提升，因为行业本质上来看是需要资本不断投入的。但精益生产方式一定程度上给丰田带来了抵御风险、稳健经营

13、的底层保障。10-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%692588470369200020004200520062007200820092010福特丰田图：丰田及福特ROE变化（%）数据来源：网通社、电动EV，东吴证券研究所（大众的平台化生产方式（车型层面模块化）产生背景：1）汽车全

14、球化范围越来越广，不同国家消费者对汽车的需求多样化性越来越复杂。2）一款车前期的研发投入占比越来越高，车型开发的风险越来越高。3）全球汽车需求增速放缓，车企之间的价格战愈加明显。4）2008年经济危机前，大众主要精力在于欧洲市场内部整合，在多品牌之间如何实现品牌独立性又能实现技术紧密联系上处理很好。2008年之后，美系进入了多元化战略失败的恢复期，日系主要精力在美国市场的进攻，而大众在亚洲（尤其中国）和南美洲积极推进全球化，对寻求多样化需求与规模效应最大化平衡的迫切性强核心思想：在保证多样化需求时，尽可能的实现不同车型零部件通用性，且缩减车型开发周期。产生效果:1）平台化的概念在不断升级。从最

15、初的单维度实现平台化（尺寸或类型），到实现尺寸和类型兼顾下的平台化（衍生出了模块化的叫法）。2）全球各大车企先后推出自己的平台化（模块化）策略。3）大众2016-2018年取代丰田成为全球汽车霸主位置大众平台化生产方式的持续迭代例如：PQ平台例如：MQB，MEB平台11数据来源：Marklines，东吴证券研究所（模块化生产Vs精益生产 销量视角：格局切换。2000-2019年：大众模块化生产方式创新适应了中国消费者对汽车多样化快速变化需求，见证了大众快速成长，超越丰田成为全球车企老大。大众和丰田形成全球2超格局。图：大众/丰田全球及中国销量数据（万辆）200250300

16、35040045002004006008004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021大众集团丰田集团大众集团中国销量丰田集团中国销量数据来源：WardsAuto，东吴证券研究所（模块化生产Vs精益生产 盈利维度：ROE没有本质提升。我们将丰田和大众自2004以来的ROE数据进行对比，与前一轮生产方式变革对盈利能力的影响的结论类似，效率提升并未带来ROE质的提升。13图：丰田及大众ROE变化（%）-10-505520032

17、00420052006200720082009200001920202021丰田大众特斯拉数字化生产方式（千人千面均可满足）在大众基础上，特斯拉创新之处不是继续追求硬件的个性化，而是另辟蹊径通过软件（智能化）实现消费者千人千面的个性化需求。若只从硬件层面：我们认为特斯拉对硬件个性化是弱化了，甚至有些回归福特T型车时代的意味。数据来源：东吴证券研究所绘制大批量个性化强个性化弱小批量手工制造生产方式丰田精益生产方式福特流水线生产方式大众模块化生产方式特斯拉生产方式（硬件个性化弱，但软件个性化强）图：各车企生产方式比较14特斯拉生产方

18、式究竟是什么？特斯拉生产方式是一套系统工程。第一原则：公司有一个非常宏伟愿景“加速世界向可持续能源的转变”。第二原则：扁平化组织管理。创始人-中层管理-一线员工均有责任心，高协作效率高。第三原则：人与机器持续学习。不管是员工，产品还是工厂均保持“终生学习”态度，快速迭代和深度学习。第四原则：软件融合+超级生产。这是战术层面，企业必须具备将软件和硬件能力两个维度均已第一性原则做到最佳。第五原则：用户数据驱动+生态圈构建。用户数据是最重要生产资料，抓住用户是核心，且需要上下游垂直整合和横向整合能力。数据来源：东吴证券研究所绘制宏伟愿景人与机器持续学习扁平化组织管理交叉整合能力用户数据驱动软件融合超

19、级生产构建一个共创型组织去集体冒险挑战不可能！真正做到定制化生产，满足千人千面的需求。图：特斯拉生产方式15特斯拉的战略版图（改变汽车商业模式）特斯拉跳出汽车行业的传统思维，从全局出发，极大地扩展能够有所作为的空间，让汽车行业成为一个涵盖出行、能源、协作经济和融资等多领域的平台（如下图）。这正是特斯拉布局汽车之外还布局太阳能-共享出行-保险业务等背后逻辑。当然整个网络平台的节点是：装载可持续能源的无人驾驶汽车。数据来源：特斯拉模式著作，东吴证券研究所图：特斯拉生产模式16数据来源：公司公告，东吴证券研究所（特斯拉Vs丰田:已经超越 特斯拉VS丰田：已经证明了这轮产业变革带来的生产效率远高于传统

20、车。如下4图财务数据比较。特斯拉为何盈利好于丰田：1）创造更好性能体验带来单车ASP提升。2）大单品的天花板打开提升规模效应；3）直营模式提升库存周转效率。2002020212022Q1丰田特斯拉图：单车收入比较（万元）图：单车归母净利比较（万元）(20)(15)(10)(5)05002020212022Q1丰田特斯拉图：毛利率比较（%）0%5%10%15%20%25%30%35%2000212022Q1丰田特斯拉图：净利率比较（%）-30%

21、-20%-10%0%10%20%2000212022Q1丰田特斯拉风险提示 全球疫情控制低于预期。若疫情反复影响供应链稳定，车企生产端可能受限造成供应不足。新能源汽车渗透率低于预期。因充电/电池续航等多原因，国内市场新能源汽车销量增长幅度可能低于市场预期。智能化渗透率不及预期。智能化行业增速不及预期，可能对核心零部件企业放量产生不利影响。18免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本

22、报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所

23、同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http:/东吴证券 财富家园