1、2022年9月1日公司评级：买入姓名闵繁皓邮箱证书编号S011+4+N新征程，黑电龙头乘风破浪海信视像（600060.SH）首次覆盖姓名马莉邮箱证书编号S02证券研究报告报告摘要21.深耕彩电数十载，黑电龙头踏上1+4+N新征程海信是显示领域龙头企业，深耕电视行业数十载。公司自1969年成立，从事电视的研发、生产和销售已有50多年的历史。自上市以来，海信的战略经历了从“拓宽产线”到“品牌出海”和“新业务驱动”的转变。以终端显示为核心，新显示业务为第二增长曲线。海信完成了“1+（4+N）”产业结构升级，以智慧显示终端业务为核心（2021年主营收入占比8

2、8%），激光显示、商用显示、云服务、芯片等新显示业务（2021年主营收入占比13%）快速成长。混改注入新鲜血液，股权激励绑定骨干。2020年公司完成混改、引入战投，全球化战略得到助力。2021年股权激励加深与核心员工的利益绑定，激发企业活力。复盘财务数据：1）公司2007-2021年营业收入规模从148.39亿元增长至468.01亿元，CAGR为8.55%，多年来实现稳步增长。2）公司2017-2021年归母净利润CAGR为4.2%，盈利水平主要受到行业竞争格局和面板周期的影响。2.终端显示业务：国内份额提升+品牌出海推进短期面板价格持续下行，终端显示有望盈利提升。在面板产能持续处于供过于求的

3、情况下，面板价格有望持续处于低位。彩电成本与面板价格高度相关，面板约占彩电成本的60%，面板价格处于低位，公司盈利确定受益。Vidda把握年轻市场，国内线上市占提升。公司2019年重启年轻化潮牌Vidda，凭借场景化设计和质价比快速放量，线上份额提升显著，从19年1月的0%提升至22年6月的8%（AVC），抢夺互联网品牌份额。海信品牌专注大屏赛道，定位明确致力高端领航。行业呈现大屏化趋势，海信品牌把握趋势，2021年海信品牌彩电在线上/线下75寸（含）+市场的零售额份额分别为41%/56%，相比2020年提升4 pct/7 pct。海信彩电在画质、音效等方面均处于领先位置，拥有ULED全阵列动

4、态背光技术、U+超画质芯片、144Hz疾速刷新率等技术支持大屏彩电SKU拓展。品牌出海势在必行，东芝协同效应显现。1）2006年海信提出“未来发展大头在海外”的战略，迈出了海信出海的步伐。2）海信加强海外产业链建设，在全球范围内布局工厂和研发中心；2018-2021年海信全球彩电出货量市占率从6%提升至10%，17-21年海信彩电出货量CAGR为13%。3）海信与东芝在管理、供应链、技术上产生协同，帮助东芝在并表后的第二年扭亏。1VVWXY0X2UtRnP9P8Q8OtRoOtRmOfQpPvMkPrRtR8OpOqQxNrRsQvPqMoN报告摘要33.新显示新业务：打造黑电龙头的新增曲线激

5、光电视：适配大屏趋势，海信技术出色+成本下行。1）彩电大屏化消费趋势明确，激光电视相比大屏彩电更具有性价比、护眼等优势，符合家庭观影新趋势，激光电视18-21年出货量CAGR为19.52%。2）2021年海信激光电视市占率为43%。海信深耕激光技术多年，成像技术在行业内处于领先地位，三色激光技术成像效果更佳，且对比同行产品在对比度、亮度、音质等方面更加领先。3）规模效应+零部件国产化推动激光电视成本下行、降价不减配，有助于增加消费者购买意愿。4）我们预计21-26年激光电视销量CAGR为26%，2026年行业销量达到89万台，激光电视销量天花板为645万台。商用显示：布局三大板块，输出显示方案

6、。1）海信商用显示输出显示解决方案，逐步形成智慧教育、智慧办公、智慧显示三大产品领域。2021年中国大陆传统商用显示市场规模为1554亿元，14-21年CAGR为23%。2）15-21年教育平板出货量CAGR为7.17%，国家大力推行教育数字资源，智慧教育显示确定受益。15-21年商用交互平板出货量CAGR为60%，疫情常态化加速了企业用户对于线上会议的习惯养成。云服务：差异化+技术迭代是成长核心。我国互联网电视渗透率快速提升，21Q2海信的国内互联网电视品牌市场渗透率达10.6%。VR云平台+人物数字化赋能聚好看，云服务目前已覆盖家用和商用。公司云服务业务在C端和B端均有布局。芯片：技术积淀

7、深厚，赋能显示产业链。2022年1月，公司子公司信芯微填补了国内8K画质芯片领域的空白，提高海信终端显示领域的竞争优势。信芯微是国内头部面板厂商京东方、华星光电，国内头部整机厂商康佳、TCL的主要芯片供应商。4.盈利预测及估值我们预计公司22-24年实现收入478/540/597亿元，对应增速分别为2%/13%/11%；预计公司22-24年实现归母净利润16/19/21亿元，对应增速分别为40%/18%/14%，对应EPS分别为1.22/1.44/1.63元。给予公司2022年14x PE，对应目标价为17.08元。首次覆盖，予以“买入”评级。5.风险提示汇率波动，原材料成本波动，宏观经济下行

8、。财务摘要4财务预测摘要财务预测摘要（百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入 46,801 47,793 54,003 59,718（+/-）19.04%2.12%12.99%10.58%归母净利润 1,138 1,595 1,881 2,136（+/-）-16.05%40.21%17.94%13.51%每股收益（元）0.871.221.441.63P/E14.3110.208.657.62注：计算每股收益的分母为最新股本数目录C O N T E N T S深耕彩电数十载，黑电龙头踏上1+4+N新征程010203终端显示业务：国内份额提升+品牌出海推进新显示新业务：打造黑电龙

9、头的新增曲线504盈利预测及估值图表目录6图1：海信视像发展历程.9图2：海信视像混改前股权结构.11图3：海信视像混改后股权结构.11图4:海信视象07-21年营业收入不断提高.13图5：海信视像13-21年海外营收规模扩大14图6：海信视像13-21年海外业务占比提高.14图7：海信视像多元化业务结构.14图8：面板价格变动到营业成本体现需要1-2个季度.15图9：新显示新业务毛利率更高.15图10：15-21年海信海外毛利率提升.15图11：16-21年公司费用率、归母净利润、可比公司盈利能力水平.16图12：海信视像2006-2022年PE Forward.17图13：2018-201

10、9年面板电视显示技术发展趋于同质化.19图14：海信电视各项技术指标位于行业前沿.19图15：海信电视门店北上广深合计1108家20图16：海信“一城一店”打造品质之家.20图17：面板占彩电约总成本的60%.21图18：各尺寸面板价格不断下跌21图19：面板价格周期复盘22图20：22年新增产能大于退出产能23图21：预计22-23年面板产能仍然处于扩张状态.23图22：2013年后，彩电内销出货量增速放缓24图23：海信系线上零售量份额不断提升.24图24：海信系线下零售量份额不断提升.24图25：Vidda市场份额不断上升而小米份额持续下降.25图26：小米电视主打性价比.25图27：V

11、idda均价自2019年10月起低于小米.25图28：Vidda针对不同娱乐场景设计产品.26图29：海信、东芝、Vidda与行业均价的差距在拉大.27图30：海信系整体均价高出行业均价100350元.27图31：75寸及以上大屏占比显著提升28图32：2020年以来超大尺寸彩电均价下沉28图33：大尺寸面板单季度产能不断扩张.28图34：海信品牌在大屏彩电市场占高份额.29图35：海信品牌在大屏彩电市场占高份额（22H1线下）.29图36：海信彩电全球出货量份额逐年提升.30图37：17-21年海信彩电出货量CAGR为13%.30图38：海信（集团）全球产能布局.30图39：2019年海信助

12、力TVS成功扭亏31图40：2018年东芝日本市场份额迎来转折31图41：海信是卡塔尔世界杯官方合作伙伴.32图42：世界杯年我国彩电出货量（内销+外销）迎来高峰.32图43：18-21年激光电视出货量CAGR为20%.34图44：激光电视价格不断下沉，消费者接受度提升.34图表目录7图45：海信领跑激光电视市场.34图46：我国中产阶层扩容.35图47：激光显示调查用户年龄分布.35图48：激光电视消费者购买决策因素.35图49：激光电视成像原理.36图50：激光电视色域相比其他类型电视更广.36图51：三色激光方案.37图52：单色激光方案.37图53：海信激光电视经历了单色双色三色的过程

13、.38图54：海信激光电视竞品对比.39图55：光源、DMD、镜头在激光电视成本占比63%.40图56：海信激光电视零售价处于下行通道.41图57：得益于国产技术进步、工艺升级、规模提升，海信激光电视降价不减配.41图58：中国OTT TV渗透率变化.44图59：OTT TV/有线数字电视激活终端规模及用户量（万台/万户）44图60：截至2021Q2国内互联网电视品牌市场渗透率.44图61：公司云服务各平台均为行业领先.45图62：家庭娱乐场景“一网三平台”技术布局.45图63：2014-2021年国内商显规模（亿元）及增速.46图64：海信商显产品线及解决方案.46图65：中国大陆教育及商用

14、交互平板规模及增速46图66：海信商显分为智慧教育、智慧办公、智慧显示三大领域46图67：信芯微公司画质芯片产品沿革.47图68：海信视像PE Band51表1：海信视像“1+（4+N）”产业结构.10表2：混改后海信视像新任核心管理层.12表3：海信视像股权激励名单.12表4：海信视像股权激励解除限售考核标准.12表5：海信品牌在盖得国产电视综合榜中排名第一.20表6：32寸面板价格跌破现金成本.23表7：不同尺寸下Vidda及小米产品参数对比26表8：小米电视拥有多个代工工厂.27表9：2022H1线下累计销售额TOP20彩电机型29表10：海信并购TVS时间线.31表11：激光电视整机及

15、部件产能（中国企业）40表12：部分激光电视核心部件国产替代进度40表13：预计激光电视21-26年销量CAGR为26%.42表14：激光电视21-26年销量CAGR敏感度分析.42表15：中性预期下，激光电视的稳态销量为645万台.43表16：激光电视稳态销量敏感度分析.43表17：信芯微公司画质芯片技术迭代.47表18：海信视像收入预测表.49表19：海信视像费用率预测表.50表20：可比公司估值表.51表附录：三大报表预测.54深耕彩电数十载，黑电龙头踏上1+4+N新征程01Partone8深耕电视机产业数十载，打开多元化成长新局面011969年-1997年：深耕电视领域数十年。公司前身

16、是1969年成立的“青岛无线电二厂”，于1970年研制出山东省第一台电子管式14英寸电视机机。1979年青岛电视机总厂正式成立，成为国家电视机定点生产厂家。1997年-2009年：企业上市，规模扩张。1997年海信视像前身青岛海信电器有限公司A股上市，公司借上市资金着力研发、拓宽产品线。在此期间公司先后推出1080P高清数字彩电、自主知识产权视频处理芯片等先进产品，并开始激光电视的研发。2009年-2011年：抓住机遇，高速发展。2009年液晶电视升级换代需求爆发，“家电下乡补贴”、“以旧换新”等刺激消费政策促进销售规模增加。海信视像大力开拓 LED、智能电视和 3D 电视市场，在国内市场率先

17、推出第一代智能电视。2011年-2019年：“大头在海外”战略成果显著。2015年海信收购夏普美国，2017年收购日本东芝，实施海信+东芝双品牌战略，快速扩大了海外市场份额。北美欧洲市场占有率大幅提升，澳洲、日本市场占有率均位居前列。2019年-至今：混改激发公司新潜力，产业结构升级共筑第二增长曲线。2020年公司混改正式落地，深度绑定持股员工与公司间利益。2021年公司全面推进“1+（4+N）”产业结构升级，公司业务日渐多元化。资料来源：公司官网、年报、浙商证券研究所图1：海信视像发展历程海信的前身“青岛无线电二厂”成立，主要生产复式晶体管收音机。青岛海信集团暨海信电器公司正式成立。青岛电视

18、机总厂正式成立。45201820192020海信电器A股股票上市。开启激光电视研发。完成对东芝的收购，并获得四十年全球品牌授权。2021推出Vidda品牌，推出三色激光电视公司收购夏普美国，获得夏普的工厂和渠道资源。混改正式落地，公司进入无实际控制人状态。建立1+（4+N）产业结构。多品牌矩阵联动，1+（4+N）产业结构升级01 产品矩阵协同效应提升，品牌差异化战略定位清晰公司旗下拥有四大差异化互补品牌，海信、东芝、Vidda品牌分别主打画质、品质、音质，分别聚焦中产、高端品质家庭、年轻用户；聚好看提供以云计算、大数据、图像和语音处理等为基础的云平台

19、和服务。各品牌的精准定位和差异化优势拓宽了市场和人群，为企业实现高端化和规模化创造了充分的发展空间。产业结构升级，积极拓展新显示新业务，打造第二增长曲线2021年以来，公司加速进入引领市场需求的细分产业，在夯实“1+4”产业结构基础上，进一步完成了“1+（4+N）”产业结构升级：“1”是指智慧显示终端业务；在“4+N”中，4是指激光显示、商用显示、云服务、芯片四大核心，N是指其他前沿新型显示，如虚拟现实显示、车载显示、广播级监视器等业务，多元化的业务共同构成公司的第二增长曲线。资料来源：公司官网、年报、浙商证券研究所表1：海信视像“1+（4+N）”产业结构业务类型2021主营业务占比产品/服务

20、品牌/类型产品定位/调性智能显示终端业务87.68%智能电视Hisense聚焦中产、主打画质Vidda面向年轻人，高质价比、主打音质TOSHIBA打造全球高端品牌、强调品质新显示新业务10.67%激光电视海信激光电视核心战略产业，探索显示技术前沿，定位高端商用显示智慧黑板、全场景智慧平板提供差异化系统解决方案，赋能教育、办公、商用等场景云服务聚好看赋能海信全域显示业务芯片显示芯片、AIoT芯片突破芯片限制，凸显竞争优势其他新型显示VR一体机、Micre LED、监视器、电竞显示器、触控智慧屏具有增量空间的新型显示技术添加标题深化混合所有制改革，优化股权和治理结构01资料来源：企业年报、天眼查、

21、浙商证券研究所图2：海信视像混改前股权结构图3：海信视像混改后股权结构资料来源：企业年报、天眼查、浙商证券研究所 混改前，青岛市国资委为海信视像的最终控制人。1）此次混改主体海信集团控股（2021年1月20日前为海信电子）是海信集团旗下子公司，海信集团对海信电子的持股比例为32.36%，是海信 电 子 的第一大控股股东。2）在混改前，海信集团有权决定海信电子董事会半数以上成员的选任并控制董事会，为海信电子的实际控制人。3）海信集团与海信电子合计持有海信视像 46.53%，因此海信视像由青岛市国资委最终控制。混改后，引入青岛新丰作为战略投资者，无实际控制人。1）2020 年 12 月 24 日，

22、增资扩股落地，海信集团以海信电子控股为主体，增发 4150 万股（约占 17.2%的股权比例），引入青岛新丰为战略投资者，使其持股海信电子（现为海信集团控股）比例上升至24.36%，与其一致行动人上海海丰航运合计持股海信电子比例为27.00%。2）海信征集战投完成后，海信集团100%国有股权无偿划转给青岛市直属国有资本运营平台公司华通集团持有。本次增资扩股完成后，海信电子控股不再符合国有实际控制股东界定条件，海信视像的实际控制人将由青岛市国资委变更为无实际控制人。添加标题新管理层接手注入新动能，股权激励激发公司活力01资料来源：公司公告、浙商证券研究所表3：海信视像股权激励名单表4：海信视像股

23、权激励解除限售考核标准资料来源：公司公告、浙商证券研究所 混改完成后管理层注入新血液自2020年12月24日海信电子混改正式落地后，海信视像引入新的核心管理层作为新鲜血液，其中海信集团控股有限公司总裁贾少谦新任公司董事、前青建（南洋）控股有限公司董秘刘莎莎任公司董秘、前青岛海信房地产股份有限公司总裁王惠任财务负责人。公司还聘请管理及财务领域专家学者、前政府官员担任董事会职务，助力海信视像提高管理效率、优化财务战略、把握国家政策导向。同时多位海信系高管的上任也起到了稳定公司发展的重要作用。09年以来首次股权激励，核心管理层利益与公司发展深度绑定1）2021年9月6日，公司完成了限制性股票激励计划

24、的授予登记，累计授予1940万股限制性股票。2）2021 年 9 月 8 日，公司发布最终限制性股票激励计划授予结果，实际向总计216名激励对象授予1,940万股限制性股票，授予价格为8.295元人民币/股。3）本激励计划限制性股票的解除限售考核年度为20212023年，每个解除限售期考核一次，考核标准分别是公司扣非归母净利润增速较2020年相比不低于30%、55%、85%。4）此项措施有效绑定管理层和公司利益，激发管理层积极性。姓名职务授予数量（万股）占股权激励计划总量的比例（%）占授予时总股本的比例（%）于芝涛董事、总裁1256.440.1李佳财务负责人（离任）100.520.01刘莎莎董

25、秘100.520.01核心骨干员工（213人）1,79592.521.37合计（216人）1,9401001.48第一解除限售期以2020年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为基数，2021年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润增长率不低于30%第二解除限售期以2020年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为基数，2022年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润增长率不低于55%第三解除限售期以2020年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为基数，2023年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润增长率不低于85%姓名职务 任职时间工作经历贾少谦 董

26、事 2021.6.4历任海信集团有限公司法律顾问、总裁办公室主任，海信视像科技股份有限公司监事长，海信家电集团股份有限公司副总裁，海信（山东）冰箱有限公司总经理，海信家电集团股份有限公司总裁，海信集团有限公司常务副总裁。现任海信集团控股股份有限公司董事、总裁，海信家电集团股份有限公司董事。刘莎莎 董秘 2021.5.14曾任青建（南洋）控股有限公司董事会秘书、市场部部门副经理、综合管理部部门副经理。2021年加入海信视像科技股份有限公司。王惠财务负责人2022.1.24历任青岛海信房地产股份有限公司计划财务部副经理、经理，副总会计师，总会计师、副总经理、总裁。资料来源：公司年报、浙商证券研究所

27、表2：混改后海信视像新任核心管理层财务复盘：做时代的企业，营收稳步增长01公司2007-2021年营业收入规模从148.39亿元增长至468.01亿元，CAGR为8.55%，实现稳步增长。2007-2013 三大政策助力高成长受益于家电下乡政策，彩电行业迅速放量，其中青岛作为试点地区，早在2007年便开始实施补贴政策。海信作为青岛市的龙头公司，乘政策之风，快速成长。2013-2018 前瞻性布局海外市场三大政策结束后，彩电行业增速大幅下行，且互联网品牌新进入者加大市场竞争。海信践行国际化战略，谋求海外市场，海外占比从2013年的21.9%提升到2018年的45.9%。2018-2021 抢夺线

28、上+加快出海国内，2019年海信重启Vidda品牌抢夺线上份额。国外，疫情期间海信借国内稳定的产能加速出海。图4：海信视像07-21年营业收入不断提高资料来源：公司年报、浙商证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000200720082009200001920202021营业收入（百万元）YOY三大政策助力高成长前瞻性布局海外市场抢夺线上+加快出海“大头在海外”战略持续推进，多元化业

29、务带动第二增长曲线01图5：海信视像13-21年海外营收规模扩大图7：海信视像多元化业务结构图6：海信视像13-21年海外业务占比提高资料来源：公司年报、浙商证券研究所资料来源：公司年报、浙商证券研究所资料来源：公司年报、浙商证券研究所 海外收入持续增长，营收占比不断提升海信多年来一直奉行“大头在海外”的国际化战略，通过收购TVS、自主品牌出海、海外本土化运营等方式，海外营业收入快速增长，2013-2021年CAGR为19.07%，占比从2013年的22%增长至2021年的54%。1+（4+N）多元化组合，打造第二增长曲线公司1+（4+N）产业结构升级，“硬件+软件+内容+服务”四维发展。公司

30、业务日渐多元化，推动企业进入新发展周期拐点，创造新的业绩增长点。2021年新显示新业务实现收入46.01 亿元，同比+40.96%，对主营业务收入贡献率为 10.67%，对毛利额贡献率为22.23%。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%-5,000 10,000 15,000 20,000 25,00020001920202021国外主营业务收入(百万元)yoy78%73%72%66%60%54%54%45%46%22%27%28%34%40%46%46%55%54%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90

31、%100%20001920202021国内主营业务占比海外主营业务占比新显示业务、海外毛利率提升，公司毛利率有望结构优化15公司毛利率与面板周期、行业竞争格局、资产并购整合相关。1）自2018年以来，互联网品牌的市占率下降、竞争格局改善。2）且TVS在2019年成功扭亏，与海信形成协同。自2021年下半年以来，面板进入下行周期，22Q1毛利率开始有所回升。新显示业务、海外毛利率提升，公司毛利率结构性优化。1）根据公司公告，新显示业务毛利率高于终端显示业务，新显示业务占比提升有助于毛利率结构优化。2）公司海外业务毛利率在2015-2021年从3.37%

32、提升至11.32%。10%11%12%13%14%15%16%17%18%19%20002122Q12015-22Q1海信视像毛利率图8：15-22Q1公司毛利率水平图9：新显示新业务毛利率更高资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所资料来源：Wind，浙商证券研究所图10：15-21年海信海外毛利率提升17.3635.4913.9034.3303540智慧显示终端新显示新业务202020213.374.772.807.9111.7312.4811.320246801620172

33、002115-21年海信海外毛利率01打开新业务、新市场费用率有所提升，盈利能力优于同业16加大研发投入，打开海外新市场，费用率有所提升。1）公司为拓展新显示业务，加大研发投入，在新的技术和领域不断取得突破，因此研发费用率自2016年起不断提升。2）销售费用方面，海信2019年激光电视、ULED等新品密集上市，市场推广费用和人员费用大幅增加，自2020年以来海信通过精准营销提升营销效率，与TVS在销售上形成协同，销售费用率自2020年以来明显回落。3）16-21年公司管理费用率保持相对稳定，稳定保持在2%以内。公司2017-2021年归母净利润CAGR为4.2%。1）20

34、18年以来公司归母净利润大幅下滑，主要受到行业景气度下滑、竞争格局恶化、面板周期和并表TVS费用率提升的影响。2）2019年以来公司业绩回暖，原因系公司高端化进程推进顺利，子品牌Vidda线上市占率快速提升，TVS扭亏等因素。3）对比可比公司，公司整体的盈利水平较高，且相对稳定，说明公司有足够的能力对抗风险。相比过往的盈利水平，公司未来盈利水平仍有提升空间。967 392 556 1,195 1,138-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400200202021海

35、信视像17-21年归母净利润及增速归属母公司净利润（百万元）YOY0%2%4%6%8%10%12%2006-21年公司各项费用率销售费用率管理费用率研发费用率图11：16-21年公司销售、研发、管理费用率资料来源：Wind，浙商证券研究所02006-21年各黑电公司净利率海信视像创维集团兆驰股份TCL电子-H01图12：公司17-21年归母利润及增速图13：可比公司净利率水平估值复盘：2013年以来面板周期和行业竞争主导01172013年后，公司估值受主要受面板周期和市场竞争影响。1）

36、2009-2013年三大政策透支内需，2013年以后彩电内销出货量增速大幅下移，因此公司的估值中枢随之下移。随后，公司的估值水平受到面板价格和竞争格局的影响。2）公司估值水平与面板价格移动方向相反，面板在彩电原材料成本中占比最大，因此公司业绩受面板价格波动影响大。3）黑电市场竞争激烈降低市场对公司盈利能力的预期。以2017年为例，小米进入市场后采取低价策略，行业价格战开始、竞争格局恶化，2017-2019年公司估值处于低位。资料来源：Wind，公司公告，产业在线，Witviews，浙商证券研究所图14：海信视像2006-2022年PE Forward终端显示业务：国内份额提升+品牌出海推进02

37、Partone18彩电多维度升级，海信位于技术前沿0219 电视显示技术趋于同质化发展，海信彩电技术处于行业前沿。彩电显示技术从CRT到PDP、LCD、OLED，再到LASER技术，画质、机身尺寸、响应速度不断优化，但近些年面板电视创新亮点逐渐减少，新升级方向多是提供边际贡献，技术趋于同质化。在内卷的边际创新中，海信面板电视的各项指标都走在技术的最前列，如Micro/Mini LED、超高清8K、240Hz高刷新率等。显示技术LCD(ULED)激光电视 Micro/Mini LED分辨率HD FHD UHD（超高清4K和8K）刷新率60Hz 120Hz 240Hz画质处理技术运动估计运动补偿、

38、叠屏显示控制、图像超解析度提升、多分区动态背光控制、动态对比度增强电视显示技术升级路径画质表现画面格式分辨率色域HDR色准4K2K8K4KQD LCDQD LightbarB LED+RG Phos.QD FilmQD GlassLocal DimmingWRGB OLEDTcon+算法QD OLEDMicro LED曲面显示薄边框薄机身大尺寸6000R Curved LCM4000R Curved OC&LCM3000R Curved OCBorderless3Sides Borderless4Sides BorderlessSlimDepth=7.9mm65,75 ,82 ,85 ,86

39、5.9mm4.9mm蓝光LED配合绿色及红色荧光粉层产生三色光一个像素由W,R,G,B四子像素来构成微发光二极管，比Mini LED更小，性能更佳量子点 LCD采用量子点LED的背光模组灯管量子点薄膜，可取代光扩散膜量子点导光板。是QD film进阶版局部背光调节技术液晶屏时序控制技术量子点 OLED图15：2018-2019年面板电视显示技术发展趋于同质化资料来源：群智咨询，浙商证券研究所资料来源：公司年报，浙商证券研究所图16：海信电视各项技术指标位于行业前沿注：海信中高端机型中出现的“ULED”一开始指运用了动态控光技术，后来逐渐包含全阵列分区背光、量子点和Mini LED技术等一系列背

40、光技术。海信品牌知名度高，渠道网点遍布全国0220 海信品牌历史悠久，树立国产大牌形象。海信的历史可追溯到1969年，是国产老牌。益普索调查显示，2021 年海信电视品牌的无提示第一提及率和无提示总提及率均居行业第一位。在盖得排行中，海信摘得国产电视综合榜桂冠。线下渠道覆盖面广，体验店助力沉浸感。海信电视门店密布全国各个地区，近距离响应客户需求，北上广深4个城市的网点数合计超1000家。2021年开启“一城一店”计划，发展海信品质之家和智慧生活馆，以前置化、场景化、套系化、数字化赋能渠道销售。表5：海信品牌在盖得国产电视综合榜中排名第一资料来源：盖得排行，浙商证券研究所资料来源：公司官网，浙商

41、证券研究所图17：海信电视门店北上广深合计1108家盖得国产电视综合榜排名品牌Logo 综合评分画质音质外观UI&资源1海信92分A+A+A+A+2TCL91分A+A+A+A+3小米83分A+A+AA+4华为83分A+A+A+A+5创维81分A+A+A+A6雷鸟76分A+AAA+7长虹73分AAA+A+8康佳71分AAAA9OPPO70分AA+A+A+图18：海信“一城一店”打造品质之家资料来源：公司公众号，浙商证券研究所地区门店数量北京289上海405广州228深圳186北上广深合计502002503003503243505565面板材料占比大，价格下行降成本0221

42、面板价格在原材料中比重大，面板电视成本弹性大。直接材料占彩电成本的96.7%，其中液晶面板占成本的57.4%左右。若其他因素保持不变，液晶面板价格每增长10%，彩电成本对应提升5.74%。面板价格下行，成本有望下降。2022H1各尺寸面板价格持续下跌，有望降低原材料成本，改善毛利率。从面板价格yoy和海信的营业成本yoy的对比来看，彩电面板当季的价格下降会在下一个季度的报表中有所体现。图19：面板占彩电约总成本的60%资料来源：公司年报，康冠科技招股书，浙商证券研究所资料来源：Omedia，浙商证券研究所图20：各尺寸面板价格不断下跌资料来源：Wind，Witviews，浙商证券研究所-30%

43、-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%营业成本yoy与面板周期42寸面板yoy营业成本yoy图21：面板变化递延1-2季度反映到报表端面板周期复盘：供需决定价格0222 面板价格的变化由供需关系决定。资料来源：Omedia，浙商证券研究所050030035032（右轴）4042/4350485565供给：8.5代产线集中投产，供需矛盾突出需求：整机需求疲弱、整机厂库存偏高、节能补贴结束供给：SDC关闭7代产线影响40-42供给需求：旺季需求恢复，库存去化供给：新产能逐步量产，供给宽松。需求：需求

44、恢复，行业整体表现一般供给：贸易摩擦升级、需求疲弱需求：高世代大量投产、大尺寸面板供需矛盾显著需求：欧美电视备货强劲、补库存意愿强劲、大尺寸销售较好供给：韩厂退出预期、主力供应商控制规模、新增产线爬坡不及预期供 给：欧 美库 存 处 于 高位需求：全球经济通胀严重，消费需求降低图22：面板价格周期复盘面板低价趋势仍将持续，看好未来公司毛利率改善0223 22H2面板价格预判：面板价格仍然维持低位。成本端，以32寸面板价格为例，目前面板价格已经逼近面板的用料成本，面板价格进一步下探的空间不大。供给端，22Q2和Q3有大量新增产能进入，随着新产能不断爬坡和释放，上游面板的整体供给量预计22H2不断

45、攀升。预计22-23年面板产能仍然处于扩张状态。需求端，受到全球通胀影响，彩电消费需求大幅下滑。根据奥维睿沃数据，2022H1全球TV品牌出货量同比下滑7.8%。综合来看，面板供应过剩+下游需求压力仍大，预计面板价格在下半年仍然会维持在低位。图23：32寸面板价格跌破现金成本资料来源：Omdia，WitsView，浙商证券研究所表6：22年新增产能大于退出产能图24：预计22-23年面板产能仍然处于扩张状态2022年新增产能（单位：千片）年新增产能（单位：千片）公司产线新增产能时间京东方B10452Q22B17601Q22华星光电T6304Q22T7903Q22T93002Q22友达光电L8B

46、603Q22群创光电ILX Fab 7151Q22夏普SIO601Q22SIO903Q222022新增合计7502022年退出产能（单位：千片）年退出产能（单位：千片）公司产线退出产能时间LG DisplayP72252Q23Samsung DisplaySDC L8603Q22SDC L81803Q22SDC L8183Q222022退出合计4832022净增产能2670070809010032平均价格32平均成本32现金成本-4%-2%0%2%4%6%8%10%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0001Q21 2Q2

47、1 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23全球大尺寸LCD单季产出（万平米）环比增长（%）资料来源：Omdia，WitsView，浙商证券研究所资料来源：Omdia，WitsView，浙商证券研究所国内市场竞争激烈，海信彰显龙头韧性0224 彩电集中度低行业竞争激烈，海信系市场份额不断提升。我国彩电市场增速自2013年放缓。我国彩电城市/农村百户保有量始终保持在120台左右，已经达到一户一机的水平，彩电保有量提升的进程放缓。自2013年三大政策后，彩电消费需求被透支，14-21年行业内销出货量增速回落至个位数或负增长。彩电行业竞争格局

48、分散，头部品牌竞争激烈。彩电行业集中度低，2021年线上、线下零售量CR3分别为46%、59%，行业集中度对比白电偏低。头部品牌份额接近，市场竞争激烈。以2021年线上市场为例，海信系、TCL、小米的零售量份额分别为18%、11%、19%。市场竞争格局多变，海信系的份额不断提升。2016年以来，由于互联网品牌小米入局和乐视退出，彩电行业格局重塑。海信系（海信+Vidda+东芝）份额不断提升，22H1海信系零售量份额线上、线下分别为22%、24%，相比2016年提升11 pct、8 pct。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005

49、,0006,000彩电内销出货量及同比增速彩电内销出货量及同比增速内销出货量（万台）内销YOY图25：2013年后，彩电内销出货量增速放缓资料来源：产业在线，浙商证券研究所资料来源：AVC，浙商证券研究所，注：海信系包括海信、东芝、Vidda图27：海信系线下零售量份额不断提升16%16%16%18%19%23%24%0%5%10%15%20%25%30%2002H12016-22H1线下零售量竞争格局海信三星TCL图26：海信系线上零售量份额不断提升资料来源：AVC，浙商证券研究所，AVC，浙商证券研究所，注：海信系包括海信、东芝、Vidda11%

50、12%13%13%15%18%22%0%5%10%15%20%25%30%2002H12016-22H1线上零售量竞争格局海信系LG三星乐视小米TCL添加标题Vidda市占率快速提升，强势抢占线上渠道0225 Vidda定位互联网年轻品牌，抢夺互联网品牌市场份额。小米电视自2013年诞生以来，凭借深入人心的“性价比”标签、新颖的交互设计和颇具特色的营销策略，在传统电视厂商中开辟出属于一条自己的互联网电视之路。更在2017年，借乐视停牌之际，抢占乐视空出的市场。2019年海信重启Vidda品牌，定位为年轻化电子潮牌。2021年8月Vidda公布“一二三

51、”品牌战略：做年轻人的第一台好电视，三年内成为行业前二的互联网品牌。截至2022年6月，Vidda的线上零售量市占率已从2019年初的0%提升至8%，与之对应的是小米线上零售量份额从30%下滑至17%。互联网电视均价一直低于行业平均价格，践行其“性价比”策略。而Vidda均价较小米更低，对价格敏感型消费者更具吸引力。资料来源：AVC、浙商证券研究所图28：Vidda市场份额不断上升而小米份额持续下降图29：小米电视主打性价比图30：Vidda均价自2019年10月起低于小米资料来源：AVC、浙商证券研究所资料来源：AVC、浙商证券研究所30%17%0%8%0%5%10%15%20%25%30%

52、35%2019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/05小米零售量市占率Vidda零售量市占率05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/0

53、42021/072021/102022/012022/04市场线上均价小米线上均价05001,0001,5002,0002,5003,0002019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/05小米线上均价Vidda线上均价Vidda均价小米均价精准洞察用户需求，Vidda高配赢得质价比0226 Vidda围绕年轻人高频生活场景推出系列机型。Vidda诞生之

54、初以音乐电视为突破口，凭音质和曲库资源迅速出圈。随后，Vidda又聚焦“玩游戏”、“看电影”两大场景推出系列产品，满足用户多元需求。同价位下Vidda配置更出色。Vidda的相对配置迎合年轻人对“质价比”的追求。在同等价位下，Vidda在画质、音质、运行内存上均领先小米。图31：Vidda针对不同娱乐场景设计产品资料来源：京东、浙商证券研究所资料来源：京东、浙商证券研究所表7：不同尺寸下Vidda及小米产品参数对比听音乐玩游戏看电影65吋（iF、CMF设计奖蝰蛇音效Vidda音乐电视V3F-PRO参数55英寸65英寸85/86英寸基本信息型号小米 L55M7-EA Vidda 55V1F-R小

55、米 L65M9-EP Vidda 65V3H-X小米 L86R6-MAXVidda 85V1F-S到手价9299959995999屏幕尺寸55英寸55英寸65英寸65英寸86英寸85英寸上市时间Apr-2021Jul-2020May-2022Mar-2022Mar-2021Sep-2021画质分辨率3840*21603840*21603840*21603840*21603840*21603840*2160色域DCI-P3 80%BT.709 100%DCI-P3 78%BT.709 130%DCI-P3 92%BT.709 130%色准E3E2E3E1.2E2E1.2背光

56、方式直下式直下式直下式直下式直下式直下式画质引擎PQ画质引擎AI超画质引擎PQ画质引擎U+画质引擎/U+画质引擎刷屏率60Hz60Hz60Hz120Hz120Hz120HzVRR可变刷新率不支持不支持不支持支持不支持支持MEMC运动补偿不支持不支持支持支持支持支持音质音响功率20WV-sound高保真音响系统功率20WV-sound高保真音响系统，2*12W功率2*12.5W2*18W超大扬声器+25W独立低音炮音效解码DTS杜比+DTSDTS杜比+DTS杜比+DTS杜比+DTS+蝰蛇音效运行CPU四核A35四核A53四核A55四核A73四核A73四核A73GPUMali-G31 MP22核M

57、aliG52/RAM1.5GB1.5GB2GB3GB2GB3GB存储内存8GB8GB16GB64GB32GB64GB操作系统MIUI for TV3.0JUUIMIUI for TV3.0JUUI 7.0MIUI TV 企业版JUUI 7.0HDMI接口HDMI2.0*2HDMI2.0*2HDMI2.0*2HDMI2.1*1+HDMI2.0*2HDMI2.1*1+HDMI2.0*2HDMI2.1*1+HDMI2.0*2智能语音助手小米小爱海信小聚小米小爱海信小聚小米小爱海信小聚添加标题海信系产业链资源丰富，Vidda让利空间更广0227 Vidda作为海信旗下子品牌，享有海信带来的成本优势和技

58、术优势。Omdia数据显示，22Q1海信系（海信+Vidda+东芝）电视出货额市场份额位列中国第一、全球第三。依托海信的供应链，Vidda可获得规模效应带来的成本优势。同时，在品控方面，由于与海信共享生产链，Vidda供应链比以代工为主的小米更加可靠。海信在显示行业具有50多年的发展历史，技术底蕴浓厚，自研信芯U+超画质芯片，拥有240Hz超高刷新率、全阵列动态背光等技术。Vidda在海信的科技实力的支持下，产品性能出众，如游戏电视Evo X55便搭载了120Hz四重高刷技术。差异化品牌战略赋予Vidda更广阔的让利空间。海信电视有三大互补品牌，其中海信、东芝两大品牌聚焦中产、高端品质家庭，售

59、价较高。Vidda服务年轻用户，售价较低。虽然Vidda均价相较行业不断下降，但海信、东芝的溢价却在增加。经过加权平均后，海信系的整体均价仍位于行业平均水平之上。资料来源：中国质量认证中心、浙商证券研究所表8：小米电视拥有多个代工工厂资料来源：AVC、浙商证券研究所资料来源：AVC、浙商证券研究所0040005000600070002019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/09202

60、1/112022/012022/032022/05海信线上均价Vidda线上均价东芝线上均价行业线上均价-004005006002019/012019/062019/112020/042020/092021/022021/072021/122022/05海信系均价高于行业的差值（元/台）图33：海信系整体均价高出行业均价100350元图32：海信、东芝、Vidda与行业均价的差距在拉大代工厂商代工型号数量苏州乐轩科技有限公司35惠州市康冠科技有限公司15瑞仪(广州)光电子器件有限公司13茂佳科技（广东）有限公司12深圳市兆驰股份有限公司11四川长虹电器股份有限公司11新谱

61、（广州）电子有限公司11TCL海外电子（惠州）有限公司9合肥京东方视讯科技有限公司8合肥惠科金扬科技有限公司6冠捷显示科技（厦门）有限公司5视听需求提升+大尺寸价格下行，把握彩电大屏趋势0228 消费者视听需求提升+大尺寸彩电价格下行，彩电大屏化消费趋势明显。大屏消费趋势明显，75寸+大屏电视出货量占比明显提升。根据奥维云网数据，22H1线下/线上75寸及以上大尺寸彩电的零售量占比分别为47%/29%，相比2020年分别提升21 pct/20 pct。视听效果要求提升+大屏面板价格下降刺激大屏彩电消费需求。1）消费者对家庭视听效果要求提升，购买意愿从最初的“能看就行”，转变为“享受观看”。2）

62、根据奥维云网数据，超大尺寸彩电均价自2020年以来不断下行，消费者购买成本降低刺激需求。3）根据Omedia数据，全球大尺寸面板产能不断扩张，上游面板产能的扩张有利于彩电价格下降，刺激消费者大屏需求。Omedia预计全球大尺寸面板产能在未来会继续扩张，预计全球大尺寸面板单季度产能在24Q4达到5538万平方米，相比21Q4增长22.64%。27%4%9%3%29%5%13%6%28%4%20%9%0%5%10%15%20%25%30%35%65寸70寸75寸75+寸线上各尺寸彩电出货量占比2020202122H10%2%4%6%8%10%12%14%16%010,00020,00030,000

63、40,00050,00060,0003Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q24大尺寸彩电面板产能大屏彩电产能（千平方米）YOY图34：75寸及以上大屏销量占比提升图35：2020年以来超大尺寸彩电均价下沉图36：大尺寸面板单季度产能不断扩张资料来源：奥维云网，浙商证券研究所资料来源：奥维云网，浙商证券研究所资料来源：Omedia，浙商证券研究所海信品牌专注大屏赛道，把握彩电大屏化趋势0229 海信大尺寸份额提升，技术领先领跑大尺寸赛道。2021年海信品牌彩电在线

64、上/线下75寸及以上零售额份额分别为41%/56%，相比2020年提升4pct/7 pct。海信以其产品技术和中高端定位在大屏彩电市场具有话语权，75寸及以上大屏彩电市场份额提升。屏幕越大对画质的要求越高，技术门槛也越高。海信技术储备丰富，拥有ULED全阵列动态背光技术、U+超画质芯片、144Hz疾速刷新率等技术支持大屏彩电SKU拓展。根据奥维云网数据，搭载海信前沿技术的U7系列成为热销款，海信彩电在22H1线下累计销售额Top 20彩电机型中占据11个席位。表9：2022H1线下累计销售额TOP20彩电机型排名品牌机型排名品牌机型1索尼XR-77A80J11海信65U7G2索尼XR-85X9

65、5J12索尼XR-83A90J3索尼XR-75X90J13海信85U7G4海信88L9F14海信75U7G-PRO5索尼XR-65X90J15索尼XR-65X95J6索尼KD-85X85J16海信100L5G7海信75U7G17海信65A6G8华为智慧屏V65 202118海信85E7G9海信65U7G-PRO19索尼XR-65A80J10海信85U7G-PRO20海信75L9FL图37：海信品牌在大屏彩电市场占高份额（22H1线上）图38：海信品牌在大屏彩电市场占高份额（22H1线下）资料来源：奥维云网，浙商证券研究所资料来源：奥维云网，浙商证券研究所资料来源：奥维云网，浙商证券研究所“未来

66、发展大头在海外”，海信加大海外建设0230 加大海外市场投入，海信品牌全球份额提升。海外是海信战略的重点发展方向。1）2006年海信提出“未来发展大头在海外”的战略，迈出了海信出海的步伐。2）2015年海信并购了夏普的墨西哥工厂，2021年海信彩电全球出货量为2063万台，17-21年出货量CAGR为13%，然而17-21年全球彩电出货量基本持平。2）海信彩电出货，夏普墨西哥工厂年产能300万台。收购夏普墨西哥工厂，有利于解决海信在美洲产能瓶颈，同时通过夏普品牌的授权，海信能更多地获取渠道资源。3）海信18年并购东芝彩电业务（TVS），打开国际化多元品牌布局。4）2022年3月林澜博士担任海信

67、集团董事长，林澜博士曾任海信集团副总裁和海信国际营销董事长，主管海信集团海外业务，有丰富海外经验。海信加强海外产业链建设。1）在成本上升、芯片供应紧张、疫情叠加等因素下，全球经济有持续的不确定性。海信加强海外产业链建设以降低不确定性。2）2022年4月海信在印尼和印度的工厂投产，除此之外海信电视已布局了南非、墨西哥、斯洛文尼亚等海外工厂。3）海信视像在美国亚特兰大、德国杜塞尔多夫、日本川崎市布局研发中心。海信品牌电视全球市占率提升，品牌出海成效显著。1）根据Omedia数据量市占率不断提升，2018-2021年市占率从6%提升至10%。2）17-21年海信彩电出货量CAGR为13%，对比17-

68、21年行业增速基本持平。图39：海信彩电全球出货量份额逐年提升图40：17-21年海信彩电出货量CAGR为13%资料来源：Omedia，浙商证券研究所518662063-5%0%5%10%15%20%050002500200202021海信彩电出货量（万台）海信出货量YOY资料来源：Omedia，浙商证券研究所图41：海信（集团）全球产能布局资料来源：海信集团官网，浙商证券研究所并购东芝电视业务，打造国际化品牌矩阵0231 与东芝形成协同，拓宽国际品牌矩阵。海信与TVS公司形成协同。1）技术协同：东芝电视在图像处理、画质芯片、音

69、响等方面有技术积累，海信电视在智能化技术及内容运营服务、激光电视等新型显示产品具有领先优势，并购实现双方在电视技术、产品方面的互相补充提升，同时有利于缩短东芝电视产品上市的周期和降低开发成本。2）供应链协同：海信电视拥有采购和制造的成本优势和规模效应，收购后通过与东芝电视共享供应链资源，提高东芝电视产品的市场竞争力和盈利能力。3）管理协同：海信对TVS实行本土化管理，所有部门正职均聘任日籍管理者，一名副职由总部外派干部担任。在渠道管理上，海信要求必须自建TVS销售团队，变革TVS的代理销售模式，由TVS直接与日本当地主要销售渠道如量贩店(家电卖场)等开展业务合作。TVS成功扭亏，日本市场地位逐

70、渐恢复。1）2018年海信与东芝完成TVS股权交割，次年TVS扭亏为盈，2020-2021年期间在面板价格上行期间，TVS利润率仍能保持增长，海信对TVS的协同见效。2）从市场份额上看，东芝品牌在日本的零售量份额在2018年迎来转折，2020年东芝重回日本份额第二，达到16%（欧睿国际）。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%-502006-21年TVS收入、净利润及利润率收入净利润净利润率图42：2019年海信助力TVS成功扭亏时间事件2017年11月计划以不超过129亿日元（约人民币 7.98 亿元）受让东芝T

71、VS 公司95%股权，且公司获得东芝电视40 年全球品牌授权。2018年2月海信完成股权交割，持有TVS公司95%的股权，同年开始并表。2018年7月双方对交割金额进行调整，确定最终交割价格为 59.85 亿日元（约人民币 3.55 亿元）。表10：海信并购TVS时间线图43：2018年东芝日本市场份额迎来转折资料来源：公司公告，浙商证券研究所资料来源：公司公告，浙商证券研究所资料来源：欧睿国际，浙商证券研究所19.217.416.114.813.512.514.516.418.519.305320002020212022东芝品

72、牌日本零售量份额变化把握体育营销契机，打造年轻有活力的品牌形象0232 海信通过拓宽营销渠道提高品牌知名度，体育营销攻占海外消费者心智。2016年、2018年、2022年海信相继赞助欧洲杯、俄罗斯世界杯、卡塔尔世界杯，成为首个赞助世界级体育赛事的中国家电企业。数据显示，海信的体育赛事赞助提升了全球认知度，在欧美消费者心中灌输海信的品牌意识。根据海信发布的2020年欧洲杯收益报告，赛事期间海信海外消费者认知度提升4个百分点。体育赛事拉动全球彩电需求，2022年卡塔尔世界杯有望拉动彩电出口。1）世界杯赛事在海外有极高关注度，每逢世界杯年，全球彩电需求大增，带动彩电出货。根据产业在线数据，2006、

73、2010、2014、2018年世界杯期间，彩电整体出货量（内销+出口）分别增长51%、18%、8%、12%，我们预计2022年卡塔尔世界杯也会拉动彩电出货量。2）海信作为世界杯官方合作伙伴格外受益于世界杯，2021年受欧洲杯影响，海信U7及U8系列电视在欧洲5大市场（英法德意西）的上半年累计销售额同比增长205.4%。-10%0%10%20%30%40%50%60%020004000600080004000160002004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

74、 2020销售量销售量同比德国世界杯德国世界杯俄罗斯世界杯俄罗斯世界杯巴西世界杯巴西世界杯南非世界杯南非世界杯图44：海信是卡塔尔世界杯官方合作伙伴图45：世界杯年我国彩电出货量（内销+外销）迎来高峰资料来源：虎扑体育，浙商证券研究所资料来源：产业在线，浙商证券研究所新显示新业务：打造黑电龙头的新增曲线03Partone33激光电视引领显示新风尚，海信视像深耕技术独占鳌头0334 激光电视放量，海信领跑行业。2016-2021年激光电视出货量从2万台上升到28万台，18-21年出货量CAGR为19.52%，2021年出货量渗透率不及1%（分母为彩电出货数据，洛图口径）。激光电视的持续放量来源于

75、：1）彩电使用者对大屏幕和高清显示的需求，激光电视能提供更优的观看体验；2）激光电视规模提升，零部件成本降低，行业均价持续下降。根据洛图数据，2021年激光电视行业均价为16786元，是2016年的42%。海信领跑激光电视赛道，未来受益于激光电视的持续放量。1）激光电视市场集中度超80%，高寡头格局。2021年中国激光电视市场CR3指数达84%，同比提升4个百分点。激光电视技术含量高，入门门槛高，我们预计行业竞争格局未来保持相对稳定。2）根据洛图数据，海信激光电视出货量份额为43%，是唯一出货量超过10万台的品牌。图48：海信领跑激光电视市场图46：18-21年激光电视出货量CAGR为20%图

76、47：激光电视价格不断下沉，消费者接受度提升资料来源：洛图科技，浙商证券研究所资料来源：洛图科技，浙商证券研究所资料来源：洛图科技，浙商证券研究所2 7 16 20 21 28 0%50%100%150%200%250%05006-21年激光电视出货量（万台）销量（万台）同比%40,463 31,127 24,024 20,000 17,358 16,786 -5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,0002001920202021

77、行业均价（元）海信,43%峰米,22%长虹,19%其他,16%2021年激光电视出货量市场份额0335资料来源：洛图科技，浙商证券研究所图50：激光显示调查用户年龄分布0.2%17.6%31.1%28.9%18.1%4.2%0.6%18.5%30.6%21.0%7.8%11.5%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%17岁及以下18-25岁26-30岁31-35岁36-45岁46岁及以上已购买有意愿购买购买人群呈现年轻化，需求来源于更高的观感需求 中产阶层正作为消费中坚力量蓄势待发。消费者调查显示，激光电视主流用户主要集中在26-45岁，近8成用户在35岁

78、以下，且普遍具有高收入、高学历、高职位、观念前卫以及乐于接受新事物的共同特点；1）按职业划分，超过60%用户为私营企业主、医生律师等专业人士以及中高级管理人员；海外用户中公司高管、工程师、教授和商务人士为主力购买人群。2）按学历划分，国内用户大专以上学历达到93%，本科学历用户占比54%；3）按收入划分，用户家庭收入集中在15-40K，占比达64.3%。消费者对观感要求更高，画质清晰和大屏化消费趋势明显，因此更新换代、技术优势、大屏显示、清晰画质为消费者购买激光电视的主要决策因素。同时，激光电视为反射光，护眼效果更好，也是消费者购置激光电视的主因之一。资料来源：洛图科技，浙商证券研究所图51：

79、激光电视消费者购买决策因素59%54%53%51%48%46%43%更新换代技术优势大屏显示清晰画质外观好看健康护眼音响效果图49：我国中产阶层扩容资料来源：麦肯锡，浙商证券研究所激光电视成像效果突出，光机是核心竞争力0336激光电视的成像原理：1）激光器（光源）将原色光投射到光机上。2）电视信号经过解码后，将图像存储到图像存储系统中，从图像存储系统中提取亮度和色度信号。信号经过色彩管理系统后得到新的RGB驱动信号，并将驱动信号传输到光机。3）光机将激光光束直接投影到屏幕显示彩色图像。光源是激光显示实现高画质图像的核心竞争力。激光显示光源经历了气体激光器（体积大、耗电大、寿命短、不易实用化）、

80、全固态激光器（结构复杂、效率低），目前已发展到三基色LD光源为代表的阶段。相比传统面板电视，激光电视的优势源于：1）激光的方向性好，发散角小，易实现4K、8K甚至更高的（全屏）显示分辨率。2）激光光谱很窄，谱宽小于5纳米，而其他显示光源基本为带状光谱，谱宽约为3040纳米。3）激光显示采用反射式成像，与自然万物反射光成像进入人眼原理相同，光线经屏幕反射至人眼，光线柔和不刺眼。图52：激光电视成像原理资料来源：2020年中国激光电视白皮书，浙商证券研究所激光器红光绿光蓝光光机光源组件DMD信号输入图像存储颜色变换镜头组件投影幕布图53：激光电视色域相比其他类型电视更广资料来源：2020年中国激光

81、电视白皮书，浙商证券研究所三色激光显示成像效果更佳，但技术成本更高0337 激光显示光源经历了单色双色三色的变革单色激光技术：单色激光的蓝色激光发光效率较高。其发光来源绝大部分为蓝激光器，荧光色轮旋转形成绿光和红光。并且单色激光投影产业链完备、发展较为成熟，由于其原料成本更低，因此成品价格相较于三色激光投影要更低。双色激光技术：双色激光技术可以理解为单色向三色的过渡。在单色激光器蓝色激光模块基础上添加红色激光模块，改善单色激光系统中，红色表现不足的情况。三色激光技术：三色激光则是采用了红、绿、蓝的三色（RGB）激光器分别发光，由于激光的单色性很好，只要选择合适波长的激光器，就能够确保发射出的红

82、绿蓝三色光是几乎没有杂光的，红、绿、蓝的三色激光再分别照射到DMD芯片上，最终利用视觉暂留现象合光形成需要的颜色。三色激光技术成本高，但成像效果优于单色激光技术。图54：三色激光方案图55：单色激光方案资料来源：光峰科技招股书，浙商证券研究所资料来源：光峰科技招股书，浙商证券研究所深耕激光电视十年，从单色激光到全色质变0338 海信深耕激光电视十余载，产品技术突破领先市场。海信激光电视技术从2012年开始起步，十年以来技术不断迭代进步。海信自2012年推出第一代激光电视原型机；2014年，海信推出了全球首款自主研发的100英寸激光电视；2018年海信推出了双色激光电视，在技术上迈向新阶段；20

83、22年推出8K激光显示方案和110寸、120寸全色激光电视。三色激光器相比单色激光器成本更高，海信激光电视正通过核心零部件的国产化降低成本，降低成本的效果体现在逐年降低的均价上。红色、蓝色、绿色激光相干性强，光束之间相互干涉容易产生散斑。在减少散斑上，海信的研发人员将5-6种降噪方案应用在海信激光电视上，海信激光电视散斑对比度在1米观看范围内已低至8%，肉眼不可见。该技术应用在75寸激光电视上也取得不错的成效（75寸产品三色光更加集中）。2000000021202

84、120222022推出第一代激光电视原型机推出了全球首款自主研发的100英寸激光电视，拉开了激光电视产业化的序幕推出第二代激光电视画面亮度提升10%突破4K超短焦技术，发布全球首款DLP超短焦4K激光电视激光电视全产品线实现4K升级，海信激光电视全线进入4K时代推出双色激光电视在技术上迈向新阶段海信发布100英寸三色激光电视，海信激光电视进入三色时代海信88英寸全声屏激光电视88L5V首创蜂窝仿生屏幕发声技术，75L9S全色激光是唯一达到BT.2020顶级色域标准的产品推出全色激光概念，采用RGB三基色全色光源架构，显色更纯净，大型高亮芯片让屏前亮度达到430尼特，超越了数字电视亮度标准推出8

85、K激光显示方案，推出110寸、120寸全色激光电视图56：海信激光电视经历了单色双色三色的过程资料来源：公司官网，浙商证券研究所深耕激光电视十年，从单色激光到全色质变0339对标竞品，在同等价位和相似尺寸下，海信激光电视在对比度、亮度、音质等方面更加领先。图57：海信激光电视竞品对比资料来源：京东，浙商证券研究所规模效应+零部件国产化，激光电视成本有望下行0340 激光电视均价不断下行，成本下行仍有空间。规模效应：2020年海信的激光显示整机产能为30万台，而2020年海信激光电视的出货量为9.7万台（洛图科技），产能利用率仍然有较大的提升空间，规模效应仍有待实现。部件国产：1）以光峰激光电视

86、为例，激光电视的核心部件包括光源、芯片、镜头等，该类核心部件占激光电视成本的63%。2）激光电视的核心部件如三基色LD材料器件、光机、屏幕膜片已经实现部分国产替代。然而，镜头、成像芯片还是依赖海外企业。3）我们预计随着上游材料国产技术突破和生产工艺改善，激光电视部件国产替代降本空间大。光源成本,40%DMD芯片成本,17%镜头成本,6%其他成本,37%激光电视成本拆分图58：光源、DMD、镜头在激光电视成本占比63%资料来源：光峰科技招股书，浙商证券研究所企业企业地点地点生产生产/研发线研发线年产能规模年产能规模光学引擎30万台屏幕25万块激光显示整机30万台光学引擎20万台屏幕20万台激光显

87、示整机20万台光峰科技 深圳激光显示核心器件及整机25万台三基色激光光源模块20万只三基色激光显示整机3万只菲斯特成都光学屏幕50万块联合光电 中山光学镜头30万台青岛海信 青岛四川长虹 绵阳中科极光 杭州表11：激光电视整机及部件产能（中国企业）资料来源：2020年激光电视产业白皮书，浙商证券研究所部件部件国产替代程度国产替代程度国产企业国产企业外国企业外国企业三基色LD材料器件已经取得重大进展，红光LD接近实用化水平、蓝绿光技术不足以达到激光电视水平。瑞波光电、华光光电子、中科院苏州纳米所索尼、日立、三菱、日亚成像芯片起步较晚，已经形成良好技术积累，部分晶圆生产企业具备8/12英寸产线和工

88、艺。中科院、中芯国际（研发中或拥有技术）德州仪器、索尼镜头国内面向激光电视的供货比例不及20%，国内加强超短焦镜头的设计和制造能力研究。联合光电、中强光电、扬明光电日本理光、日东表12：部分激光电视核心部件国产替代进度资料来源：2020年激光电视产业白皮书，浙商证券研究所核心部件国产化进行中，海信激光显示成本下行0341 海信提升核心零部件的自研比重，产品均价下降幅度明显。海信与国内上游厂商开展激光器等器件联合研发，逐步提升核心部件自研比重。同时公司加强全产业链布局，其拥有的紧凑高效激光光源模块技术、高效低噪声散热技术等均处于行业技术领先地位。至2021年，海信激光电视相较早期产品在亮度、色域

89、等性能上均有明显提升，同时上游核心零部件的研发和生产布局巩固议价能力，目前公司已实现激光电视光学引擎100%自研自产；除此之外，海信推行膜片、镜头等零部件的国产替代。海信预计预计2024年之前，其激光电视核心零部件的国产化比例将提升到80%，成本仍然在下行通道。图59：海信激光电视零售价处于下行通道资料来源：奥维云网，京东，浙商证券研究所图60：得益于国产技术进步、工艺升级、规模提升，海信激光电视降价不减配。100英寸激光电视型号VIDAA MAX 家庭影院海信L5G系列产品外观基本信息到手价5999926999上市时间2015.092021.07画质分辨率1920*10803840*2160

90、画质1080P4K+HDR色域NTSC 82%BT.709 116%成像屏幕菲涅耳仿生屏菲涅耳无源仿生屏画质引擎Hiview晶彩引擎创视光学引擎2D转3D支持不支持MEMC运动补偿不支持支持音质音效系统LIVE SOUND 5.1DTX virtual:X音效解码杜比DTS双解码Dolby MS12-Y,DTS-HD音效解码外置音响内置扬声器系统运行内存-3GB存储内存-64GB操作系统Android 4.2MIUI for TV3.0HDMI接口HDMI*3HDMI2.0*2智能语音助手不支持海信小聚10,00011,00012,00013,00014,00015,00016,00017,0

91、0018,00019,000海信激光电视线上和线下零售均价线下零售均价线上零售均价中期：预计21-26年激光电视销量CAGR为26%0342 预计2026年激光电视销量接近90万台，21-26年激光电视销量CAGR为26%核心假设：1）彩电消费大屏化：大屏彩电占比逐年提升，激光电视的成长受益于大屏化，我们假设22-26年75寸以上彩电销量占比每年提升5 pct。2）激光电视对大屏面板电视有替代作用：市面上的激光电视多在75寸以上，且激光电视在大尺寸显示上相比面板电视更有性价比，我们认为激光电视对面板电视具有替代作用。根据洛图和奥维数据，2021年激光电视在65寸及以上彩电市场的渗透率为2.5%

92、，相比2020年提升0.4 pct，我们假设22-26年延续这一趋势。3）22-26年彩电行业销量持平：自2018年以来，彩电销量逐年下滑，考虑到彩电更新需求、二次购买需求和更新换代需求相对稳定且刚性，我们预计22-26年彩电销售规模维持在3500-4000万台之间，因此假设22-26年彩电销量基本持平。资料来源：洛图科技，奥维云网，浙商证券研究所2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E激光电视销量（万台）212835 46597389激光电视销量yoy5%32%26%31%27%24%22%彩电销量（万台）4,450 3,835 3,597 3,61

93、5 3,633 3,651 3,670 彩电销量yoy-9.1%-13.8%-6.2%0.5%0.5%0.5%0.5%激光电视销量渗透率0.48%0.73%0.98%1.28%1.63%2.01%2.43%65寸+彩电销量1,113 1,319 1,417 1,605 1,795 1,986 2,180 65寸+彩电销量占比25%34%39%44%49%54%59%激光电视销量/75寸+彩电销量1.9%2.1%2.5%2.9%3.3%3.7%4.1%表13：预计激光电视21-26年销量CAGR为26%26%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%-3.0%13%15%17%19%21%2

94、3%24%26%27%29%30%-2.5%13%16%18%20%21%23%25%26%28%29%30%-2.0%14%16%18%20%22%24%25%27%28%30%31%-1.5%14%17%19%21%22%24%26%27%29%30%31%-1.0%15%17%19%21%23%25%26%28%29%31%32%-0.5%15%17%20%22%23%25%27%28%30%31%33%0.0%16%18%20%22%24%26%27%29%30%32%33%0.5%16%18%21%22%24%26%28%29%31%32%34%1.0%17%19%21%23%25%

95、27%28%30%31%33%34%1.5%17%19%21%23%25%27%29%30%32%33%35%2.0%18%20%22%24%26%28%29%31%32%34%35%2.5%18%20%22%24%26%28%30%31%33%34%36%3.0%18%21%23%25%27%29%30%32%33%35%36%75寸寸+彩电每年提升比例彩电每年提升比例年年化化彩彩电电销销量量增增速速表14：激光电视21-26年销量CAGR敏感度分析资料来源：洛图科技，奥维云网，浙商证券研究所长期：激光电视的稳态销量为645万台0343 中性预测下，激光电视的稳态销量为645万台。核心假设：

96、彩电整体保有量稳定：结合国家统计局数据，我国户均保有水平常年稳定在1.2台左右，同时我们假设未来家庭户数和2021年同一水平，维持在4.94亿户，则预计彩电保有量水平在5.87亿台。大屏化：在中性预期下，假设大屏彩电的保有量占比为55%，也就是假设2025年大屏彩电占比达到稳定（见上文）。在悲观预期下，假设大屏彩电占比在2024年见顶，为50%（见上文）。激光电视渗透率：激光电视的渗透率（分母为大屏彩电保有量）取决于激光电视降本和技术升级的效果，其渗透逻辑与激光智能微投在智能微投赛道成长相似。在中观预期下，假设激光电视的渗透率达到16%，与2022年激光微投销量占比相同（洛图数据预测）。使用寿

97、命：激光电视的使用寿命为6-8年，假设用户的替换周期为8年。资料来源：洛图科技，国家统计局，浙商证券研究所表15：中性预期下，激光电视的稳态销量为645万台表16：激光电视稳态销量敏感度分析资料来源：洛图科技，国家统计局，浙商证券研究所悲观悲观中性中性乐观乐观彩电百户保有量（台/百户）119119119中国家庭户数（百万户）494494494彩电保有量（万台）58,656 58,656 58,656 大屏彩电的保有量29,328 32,261 35,194 大屏彩电保有量占比50%55%60%激光电视渗透率12%16%20%激光电视保有量（万台）3,566 5,162 7,039 激光电视使用

98、寿命888激光电视稳态出货量（万台）446 645 880 645 12%13%14%15%16%17%18%19%20%50%440477566069773351%449486524561074852%458496534572676353%466505544583622664%475567371375279255%48452456560564568672676680756%493534575678082157%50254358562766971075279483

99、658%568072376580885159%569273577982286560%5285726792836880激光电视渗透率激光电视渗透率大大屏屏彩彩电电保保有有量量占占比比云服务：互联网电视渗透率快速提升，硬件与软件结合趋势明确0344 中国互联网电视行业潜力巨大，行业竞争格局分散集中度有待提升。互联网AI技术、影视文化的发展和疫情的长期影响使人们逐渐依赖于在家即可娱乐的互联网，推动了中国OTT TV的发展。根据2021Q2互联网电视媒体分析报告，截止2021年第二季度，我国OTT TV的整体渗透率已达53.3%。OTT

100、 TV的兴起逐渐取代了传统有线电视的重要地位。截止2020年，中国OTT TV激活数量已达3亿台，是有线电视用户数量的两倍。其带来的市场商业化总收入也处于高速增长状态，据奥维互娱统计，2020年我国OTT TV市场商业化总收入为184亿元，预计在2025增长至776亿元，2020-2025年CAGR高达33.4%我国互联网电视行业格局尚为分散，CR5仅为45.3%，份额前三位分别是创维11.7%，TCL11.6%，海信10.6%。市场玩家众多，电视厂商、互联网企业、外资品牌均参与竞争。40.9%47.3%47.8%49.5%53.3%0%10%20%30%40%50%60%2017201820

101、1920202021Q2图61：中国OTT TV渗透率变化资料来源：互联网电视媒体分析报告，浙商证券研究所图62：OTT TV/有线数字电视激活终端规模及用户量（万台/万户）资料来源：octoplusmedia，浙商证券研究所98545000500000002500030000350002001820192020OTT激活量有线电视缴费用户11.7%11.6%10.6%7.9%5.9%52.3%创维TCL海信长虹康佳其他图63：截至2021Q2国内互联网电视品牌市场渗透率资料来源：互联网电视媒体分析报告，浙

102、商证券研究所云服务：差异化功能和技术迭代是聚好看成长核心0345 虚拟现实显示软硬件实现突破，云服务快速迭代升级虚拟现实显示云平台成功试用，为“终端+内容云平台”模式奠定基础：2021年公司成功试用了商用国内领先的虚拟现实显示云平台聚好看XR（包括VR/VR/MR）云平台，发布了国内首个双8K VR超高清直播云平台，并已在文旅、企业营销等场景拓展应用。截至2021年末，公司在虚拟现实显示领域在全球累计申请专利186项，技术迭代行业领先。人物3D虚拟数字化：公司于2021年突破了3D高精度重建、驱动等核心基础技术，实现了“写实”虚拟数字人的生产、驱动和融合。公司将该技术通过与AR、VR、手机和大

103、屏的互动，在国内OTT TV 行业首推了虚拟会议、虚拟签约、虚拟家庭聚会等AR沉浸式实时互动场景。C端+B端双重布局，云原生平台推动数字化转型，给予公司差异化优势：云服务目前已覆盖家用和商用。To C端，聚好看在以家庭娱乐为核心的全场景布局的基础上，提前布局虚拟现实等新技术产业，形成“一网三平台”的技术布局。To B端，公司开发了云视频平台、行业培训SaaS服务、云原生PaaS云平台、聚好看云XR平台，以数字化、智能化开发第二增长曲线。图65：家庭娱乐场景“一网三平台”技术布局资料来源：公司2021年年报，浙商证券研究所图64：公司云服务各平台均为行业领先资料来源：公司2021年年报，浙商证券

104、研究所商用显示：布局三大板块，输出显示方案0346 海信商显布局三大板块，输出方案打造差异化优势。青岛海信商用显示股份有限公司成立于2017年，目前海信视像持股比例为39.7%，为最大股东。海信商用显示输出解决方案，逐步形成智慧教育、智慧办公、智慧显示三大产品领域。2021年中国大陆传统商用显示市场规模为1554亿元，14-21年CAGR为23%。智慧教育：2021年公司智慧教育商显销量同比增长16%，收入同比增长20%，公司智慧教育增长态势良好。根据洛图数据，2021年行业教育交互平板出货量为136万台，15-21年出货量CAGR为7.17%。根据教育信息化2.0行动规划指引，国家大力推行教

105、育数字资源，智慧教育显示确定受益。公司教育显示以智慧黑板为载体，以应用软件为核心，向多个教育场景输出整套智慧教室解决方案。智慧办公：2021年公司智慧办公业务销量同比增长 336%，收入同比增长312%。会议交互平板近年来增长迅速，2021年商用交互平板出货量为66万台，15-21年出货量CAGR为60%。疫情常态化加速了企业用户对于线上会议的习惯养成，较大程度上推动了交互平板的应用普及；并且随着产品触写体验提升和会议软件等配套产业的成熟，使交互平板在商务会所、共享办公空间等被认知。智慧显示：2021年公司智能显示业务收入同比增长 21%。公司推出指挥中心、智慧交通和智慧展馆系统解决方案。在液

106、晶拼接显示器、数字标牌产品基础上，发力 LED 产品布局。375464-10%0%10%20%30%40%50%020040060080004200021图66：2014-2021年国内商显规模（亿元）及增速资料来源：洛图科技，浙商证券研究所-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0204060800200021教育交互平板商用交互平板YoYYoY图67：中国大陆教育及商

107、用交互平板规模及增速资料来源：洛图科技，浙商证券研究所图68：海信商显分为智慧教育、智慧办公、智慧显示三大领域资料来源：海信商显官网，浙商证券研究所芯片：技术积淀深厚，赋能显示业务产业链0347海信是国内最早深入研发芯片的电视厂商之一，于2005年成功研制中国首颗电视画质处理芯片“信芯”，打破了国外厂商在电视芯片的垄断格局。2019年成立子公司青岛信芯微电子股份有限公司，主要从事高端芯片的研发和销售。公司持股占比50.25%，为最大股东。技术优势突出，业务覆盖面广，研发能力行业领先：信芯微公司产品覆盖显示产品线、画质产品线、IoT产品线和扩展SoC芯片产品线的四大产品线。2022年1月，信芯微

108、公司发布了国内首颗8K AI画质芯片，填补了国内8K画质芯片领域的空白。由于芯片技术突破的难度较大，此次8K画质芯片的成功研发将提高海信终端显示领域的差异化竞争优势，公司于2022年推出全球首款8K激光电视，建立起高端激光电视业务的先发优势。海信电视TCON芯片22H1全球市占率为50%，并在SOC及AIoT芯片取得突破。自用+外销结合，扩大盈利的同时占据上游有利竞争地位：信芯微除了服务于公司本身的终端显示业务外，还是国内头部面板厂商京东方、华星光电，国内头部整机厂商康佳、TCL的主要芯片供应商，充分利用芯片产能扩大盈利空间。同时公司依靠技术优势成功在国内电视芯片供应商中占据头部位置，进一步提

109、高终端显示业务的产品力和市场自身市场优势。图69：信芯微公司画质芯片产品沿革资料来源：信芯微公司官网时间事件2013年成功研制国内首个多媒体网络电视SoC芯片2015年成功研制首款4K 120HZ超高清引擎芯片Hi-View Pro I2017-2018年第二、三代超高清引擎芯片Hi-View Pro II、III相继推出2020年推出行业首款支持叠屏功能的ASIC芯片2021年成功研制国内首个8K 120HZ超高清画质处理芯片表17：信芯微公司画质芯片技术迭代资料来源：信芯微公司官网盈利预测及估值04Partone48收入端：预计22-24年收入CAGR为12%0449 预计22-24年实现

110、收入478/540/597亿元，对应增速分别为2%/13%/11%，收入CAGR为12%。终 端 显 示 业 务：预 计 公 司 终 端 显 示 22-24 年 收 入 为381/428/469亿元，对应增速分别为1%/12%/10%。分国内和海外两个市场看，海信在国内市场通过Vidda品牌夺取线上市场份额、海信品牌把握大屏化趋势，海外市场体育营销打造品牌、加强海外产业链建设、与东芝协同加强，海信面板电视的全球市场份额有望不断提升。新显示新业务：预计公司新显示新业务 22-24年收入为53/68/84亿元，对应增速分别为15%/28%/23%，新业务占比不断提升。1）预计海信激光电视22-24

111、年收入增速分别为26%/32%/21%，公司通过激光电视把握大屏化趋势，且通过降本降价、尺寸下沉扩大消费人群。2）预计海信商用显示22-24年收入增速分别为-8%/21%/15%，22年下滑主要系22年商用显示行业景气度低，行业出货量大幅度下滑，我们预计23-24年商用显示需求修复。3）海信加大对芯片的研发和投入，预计22-24年芯片业务收入CAGR为30%；虚拟现实显示软硬件实现突破，云服务快速迭代升级，预计22-24年云服务收入CAGR为30%。其他业务：预计22-24年其他业务收入为44/44/45亿元，公司其他业务包括原材料销售等非主营业务，假设22-24年增速基本持平。表18：海信视

112、像收入预测表资料来源：Wind，浙商证券研究所（单位：百万元）2021A2022E2023E2024E2025E营业收入yoy终端显示收入yoy内销收入yoy销量yoy均价yoy外销收入yoy销量yoy均价yoy新显示新业务收入yoy激光电视yoy销量yoy均价yoy商用显示yoy芯片yoy云服务yoy其他业务收入yoy46,80147,79354,00359,71865,82319%2%13%11%10%37,80638,07442,78246,89851,17821%1%12%10%9%21%2%12%4%4%4%10%9%4%4%16%-7%3%0%0%21%0%13%15%13%15%

113、11%10%12%11%5%-10%2%2%2%4,601 5,302 6,783 8,360 10,162 41%15%28%23%22%25%26%32%21%15%39%44%46%34%28%-10%-13%-10%-10%-10%56%-8%21%15%14%74%30%30%30%30%33%30%30%30%30%4,394 4,416 4,438 4,460 4,484-8%0%0%1%1%盈利端：预计22-24年归母利润CAGR为16%0450 我们预计公司22-24年实现归母净利润16/19/21亿元，对应增速分别为40%/18%/13%。公司大部分收入来源于面板电视，因此

114、毛利率受面板价格影响较大。目前面板价格处于低位，预计公司22年毛利率相比21年有所提升。2022年为世界杯年，公司在世界杯期间会加大营销投入，预计22年销售费用率为7.5%，随后回落。公司新显示新业务快速成长，公司加大在芯片、激光电视等领域的研究，预计22-24年研发费用率在4%左右。表19：海信视像费用率预测表资料来源：Wind，浙商证券研究所（单位：百万元）2021A2022E2023E2024E营业成本毛利率管理费用管理费用率研发费用研发费用率销售费用销售费用率 39,089 38,956 44,169 48,736 16.5%18.5%18.2%18.4%654 669 648 717

115、 1.4%1.4%1.2%1.2%1,851 1,912 2,052 2,269 4.0%4.0%3.8%3.8%3,536 3,584 3,888 4,300 7.6%7.5%7.2%7.2%估值：给予公司目标价17.08元0451 给予公司14x PE，2022年目标价为17.08元。我们选取彩电制造企业兆驰股份和创维数字作为海信视像的可比公司，同时选取同属黑电板块的智能微投头部企业极米科技和光峰科技。海信视像的估值在所有可比公司中的估值最低，因此具有一定的性价比优势。结合海信视像的历史估值，近五年公司的PE值在10-15x之间。公司的估值与面板周期和行业竞争格局相关，目前面板价格处于低位

116、，海信份额不断提升、行业竞争格局向好，理应享有更高估值。结合可比公司平均和公司历史估值水平，我们给予公司2022年14x PE，对应目标价为17.08元。首次覆盖，予以“买入”评级。202220232024202220232024202220232024600060海信视像15.9618.7421.34536.57601.98671.06168.6310.579.007.9133.2223.7418.50688696极米科技6.528.9111.8653.2471.3793.46213.5032.7723.9518.00002429兆驰股份15.2318.6819.60221.62250.68

117、256.24182.4411.989.779.31688007光峰科技2.413.755.1433.6846.1561.05136.6056.7836.4326.56000810创维数字8.8811.2213.82138.96170.83196.60278.4731.3524.8120.14总市值总市值（亿元）（亿元）股票代码股票代码股票简称股票简称平均值P/E净利润净利润(亿亿)销售收入销售收入(亿亿)051015202530海信视像 600060.SH收盘价18.909X16.246X13.583X10.919X8.256X表20：可比公司估值表图70：海信视像PE Band资料来源：Wi

118、nd，浙商证券研究所注：以上数值为8月26日结果资料来源：Wind，浙商证券研究所风险提示05Partone52风险提示0553汇率波动：公司海外收入占比不断提升，人民币汇率波动会对公司整体的收入和盈利造成影响。原材料成本波动：原材料成本占公司营业成本的大部分，若面板、芯片等价格大幅度上涨，将影响公司整体的盈利水平。宏观经济下行：彩电属于可选消费，若宏观经济周期下行，全球居民消费水平下降，则导致彩电整体的需求低迷。表附录：三大报表预测54资产负债表资产负债表会计年度会计年度20212022E2023E2024E流动资产流动资产27980299063518039696 现金40555449920

119、512937 交易性金融资产5644697066306415 应收账项90962 其它应收款53646372 预付账款6 存货56332 其他3975389536553842非流动资产非流动资产5282456041993689 金额资产类0000 长期投资367413392391 固定资产667 无形资产892792665517 在建工程68535557 其他25062资产总计资产总计33262344663937943384流动负债流动负债581417006 短期

120、借款 应付款项892795351072211598 预收账款21666494 其他4265360440614614非流动负债非流动负债755752748752 长期借款7777 其他749745741745负债合计负债合计656117757 少数股东权益2093273434914349归属母公司股东权益932721278负债和股东权益负债和股东权益33262344663937943384单位:百万元利润表利润表会计年度会计年度20212022E2023E2024E营业收入营业收入468059718营业成本3

121、9429389584416748738营业税金及附加3营业费用3536358438884300管理费用654669648717研发费用22269财务费用46485(35)资产减值损失7公允价值变动损益47474747投资净收益3413322222其他经营收益21912174135营业利润营业利润23111营业外收支47(35)(5)(4)利润总额利润总额73107所得税608499113净利润净利润82994少数股东损益457641757859归属母公司净利润归属

122、母公司净利润12136EBITDA93503EPS（最新摊薄）0.871.221.441.63单位:百万元资料来源：浙商证券研究所表附录：三大报表预测55现金流量表现金流量表会计年度会计年度20212022E2023E2024E经营活动现金流经营活动现金流663396328343851 净利润82994 折旧摊销346497496489 财务费用46485(35)投资损失(341)(332)(22)(22)营运资金变动(74)61869295 其它(910)895(352)129投资活动现金流投资活动现金流1729(1054)1

123、50216 资本支出42(26)(78)(29)长期投资8669(74)27 其他1602(1097)302218筹资活动现金流筹资活动现金流(1444)(1515)773(335)短期借款(628)(1134)965(266)长期借款(500)000 其他(316)(381)(193)(70)现金净增加额现金净增加额9482单位:百万元主要财务比率主要财务比率会计年度会计年度20212022E2023E2024E成长能力成长能力营业收入增长率19.04%2.12%12.99%10.58%营业利润增长率-10.14%46.46%16.40%13.44%归属于母公司净利润增

124、长率-16.05%40.21%17.94%13.51%获利能力获利能力毛利率15.75%18.49%18.21%18.39%净利率3.41%4.68%4.88%5.01%ROE6.38%8.27%8.71%8.82%ROIC8.83%12.30%12.46%12.89%偿债能力偿债能力资产负债率45.35%40.78%42.06%40.93%净负债比率11.22%1.64%7.47%5.93%流动比率1.952.252.222.33速动比率1.591.881.851.96营运能力营运能力总资产周转率1.451.411.461.44应收账款周转率12.3411.5912.5312.14应付账款周

125、转率7.356.727.017.00每股指标（元）每股指标（元）每股收益(最新摊薄)0.871.221.441.63每股经营现金流(最新摊薄)0.513.032.172.94每股净资产(最新摊薄)12.2913.5114.7716.26估值比率估值比率P/E14.3110.208.657.62P/B1.010.920.840.77EV/EBITDA5.972.501.690.72资料来源：浙商证券研究所点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免

126、责声明56行业的投资评级以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明57法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复

127、的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务

128、状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式58浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：http:/