1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 公司深度研究公司深度研究|联赢激光联赢激光 动力电池激光焊龙头，定增扩产加速发展 联赢激光（688518.SH）首次覆盖报告 核心结论核心结论 公司评级公司评级 买入买入 股票代码 688518.SH 前次评级-评级变动 首次 当前价格 39.13 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 俞能飞俞能飞 S0800522060002 卢大炜卢大炜 S0800522050001 联系人联系人 李启文李启文 相关研究相关研究 摘要内容摘要内容 激光焊接设备龙头，高研发巩固领先优势。激光焊接设备龙头，高研发巩固领先优势。公司成立于 2005 年，主营激光焊接

2、设备。2021 年，公司实现营收 14 亿元，同比增长 59.4%，其中动力电池行业贡献 71.2%的营收。动力电池领域，公司已与宁德时代、国轩高科、比亚迪、蜂巢能源等头部客户建立长期稳定合作。激光焊接设备定制化属性强，公司研发费用率始终维持在 7%-8%左右，高研发助力公司持续推出新品，巩固领先优势。2021 年，公司新签含税订单 35.99 亿元，同比高增 138.7%，其中 85.3%来自动力电池行业。激光焊接需求强劲，定制化属性构筑行业壁垒。激光焊接需求强劲，定制化属性构筑行业壁垒。“碳中和”背景下，新能源车对传统燃油车的替代持续加速，以宁德为首的动力电池厂商加大锂电扩产力度，激光焊接

3、设备需求快速扩张。根据我们测算，2021、2025 年，国内动力电池领域对激光焊接设备的新增需求分别为 56/221 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 41%。与激光切割、打标相比，激光焊接定制化属性强，行业壁垒更高。具备激光器可自制、扎实研发实力、深度绑定下游大客户三大要素的企业更具竞争优势。专注激光焊接，定增扩产加速发展。专注激光焊接，定增扩产加速发展。公司专注于激光焊接，在动力电池领域产品布局全面。公司掌握国际领先的波形控制实时激光能量负反馈技术，可实现激光能量稳定输出，减少加工产品不良率。在动力电池厂商加速扩产背景下，公司亦积极筹建新基地。根据我们统计，目前规划产能全部投放后

4、，厂房面积将扩大2.3 倍至 27.93 万平方米。投资建议：投资建议：预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.98/5.17/7.20 亿元，YoY+224.0%/+73.5%/+39.2%；EPS 为 0.99/1.72/2.39 元。参考行业平均 PE，给予公司 22 年 PE50X，对应目标价 49.5 元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：下游应用行业过于集中、市场竞争加剧、疫情波动、应收票据及应下游应用行业过于集中、市场竞争加剧、疫情波动、应收票据及应收账款余额较大及坏账风险、存货余额较大风险收账款余额较大及坏账风险、存货余额较大风险。核心数据核心数据

5、20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（百万元）878 1,400 2,846 4,279 5,513 增长率-13.2%59.4%103.3%50.3%28.8%归母净利润(百万元)67 92 298 517 720 增长率-7.1%37.4%224.0%73.5%39.2%每股收益（EPS）0.22 0.31 0.99 1.72 2.39 市盈率（P/E）175.8 128.0 39.5 22.8 16.4 市净率（P/B）8.1 7.7 6.5 5.1 3.9 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -45%-32

6、%-19%-6%7%20%33%--09联赢激光激光设备沪深300证券研究报告证券研究报告 2022 年 09 月 07 日 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 投资要点.5 关键假设.5 区别于市场的观点.5 股价上涨催化剂.5 估值与目标价.5 联赢激光核心指标概览.6 一、激光焊接设备龙头，高研发巩固领先优势.7 1.1 深耕激光焊接十七载，持续发力动力电池领域.7 1.2 公司股权相对分散，股权激励绑定核心管理层.9 1.3 公司业绩稳步向

7、好，多项指标边际改善.10 二、动力电池高景气驱动，激光焊接设备需求高增.13 2.1 激光焊接处于行业中游，增长前景优于切割、打标.13 2.2 新能源车加速渗透，锂电激光焊接需求高企.16 三、激光设备行业分散，激光器自制企业更具优势.20 3.1 国内激光设备相对分散，激光企业谋求差异化发展.20 3.2 竞争三要素：上游垂直整合、高研发投入、绑定下游大客户.23 四、专注激光焊接，定增扩产助力公司加速发展.25 4.1 激光焊接市占率领先，动力电池领域布局完善.25 4.2 维持高水平研发投入，激光器与激光设备技术行业领先.26 4.3 深度绑定行业头部客户，积极拓展海外市场.28 4

8、.4 积极扩大产能，保障订单交付.29 五、盈利预测与估值分析.31 5.1 关键假设与盈利预测.31 5.2 相对估值.32 5.3 绝对估值.32 六、风险提示.33 图表目录 图 1：联赢激光核心指标概览图.6 图 2：联赢激光发展历程.7 图 3：联赢激光产品谱系.8 图 4：联赢激光营收构成.8 图 5：联赢激光毛利构成.8 0UVWXY0X2UnPtR8O9RbRoMqQsQoMeRmMvMiNqQyQ6MrRvMuOqMmRwMoMtP 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 3|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图 6：联赢激光主营收入

9、分领域销售情况.9 图 7：联赢激光股权结构及子公司情况（截至 2022 年 6 月 30 日）.9 图 8：联赢激光营业收入及净利润.10 图 9：联赢激光毛利率及净利率.10 图 10：联赢激光分产业务销售情况（亿元）.11 图 11：联赢激光分产业务毛利率情况.11 图 12：联赢激光期间费用情况.11 图 13：联赢激光经营性现金流和收现比.12 图 14：联赢激光激光应收账款及占营收之比.12 图 15：联赢激光应收账款账龄比例.12 图 16：联赢激光资产负债率与有息负债率.12 图 17：激光产业链.13 图 18：全球和中国激光器市场规模.14 图 19：工业激光器内部具体结构

10、.14 图 20：全球工业激光器应用市场结构.15 图 21：中国激光设备市场规模及增速.16 图 22：中国激光焊接设备市场规模及增速.16 图 23：动力电池生产工艺中涉及的激光焊接设备.17 图 24：中国新能源汽车销量.18 图 25：中国新能源汽车销量渗透率.18 图 26：中国新能源动力电池装机量.18 图 27：中国新能源动力电池产量.18 图 28：2021 年中国激光设备行业市场份额情况.21 图 29：头部激光设备企业动力电池领域营收规模（亿元）.23 图 30：头部激光设备企业研发费用（亿元）.24 图 31：头部激光设备企业研发费用率.24 图 32：头部激光设备企业研

11、发人员情况.24 图 33：头部激光焊接设备企业毛利率.26 图 34：联赢激光激光研发费用情况.26 图 35：联赢激光激光研发人员情况.26 图 36：能量负反馈技术示意图.28 图 37：联赢激光下游客户.28 图 38：联赢激光近 5 年签单情况.29 图 39：联赢激光国际布局.29 图 40：联赢激光员工人数.30 表 1：联赢激光 2021 年限制性股票激励计划.10 表 2：不同类别激光器的优劣势及用途.14 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 4|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 表 3：激光焊接与激光切割、激光打标的比较.15

12、表 4：激光焊接工艺.16 表 5：行业知名企业布局 4680 电池.17 表 6：2022 年上半年国内锂电池投资项目汇总（不完全统计）.18 表 7：动力电池激光焊接设备市场空间测算.20 表 8：激光器企业主要技术指标.20 表 9：国内激光各细分领域参与者情况.21 表 10：2020 年中国主要激光加工企业营业规模.22 表 11：头部激光焊接设备企业比较.22 表 12：动力电池领域激光设备头部企业情况.23 表 13：头部激光设备企业激光器自制情况.23 表 14：头部激光设备企业下游知名客户.24 表 15：联赢激光激光焊接设备市场占有率.25 表 16：联赢激光动力电池激光设

13、备产品谱系.25 表 17：联赢激光核心技术.27 表 18：联赢激光产能情况梳理.30 表 19：联赢激光主营业务营收及毛利率预测.31 表 20：可比公司估值对比（截至 2022 年 9 月 6 日）.32 表 21：联赢激光 FCFF 估值.32 表 22：绝对估值敏感性分析（元）.32 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 5|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 投资要点投资要点 关键假设关键假设（1）动力电池：）动力电池：新能源车对传统燃油车加速渗透，主要动力电池厂商均持续加大产能扩张，带动动力电池焊接设备需求增加。2021 年，公司新签订单

14、 35.99 亿元（含税），同比增长 138.66%，其中 85.30%来自动力电池行业。一般来说，动力电激光焊接设备从接单到形成收入约需 8-16 个月时间。基于公司充沛的在手订单，预计 2022 年动力电池收入将实现130%的同比增长。2020-2022H1，国内新能源汽车渗透率从5.3%迅速提升至21.56%，预计后续新能源汽车渗透率增速提升将有所放缓，对应锂电产能投资也会有所放缓。基于此，预估公司 2023、2024 年动力电池收入同比增速分别为 55%、30%。毛利率方面，伴随接单规模的提升，预计规模效应将带动毛利率小幅提升。据此，我们预计 2022-2024年公司动力电池收入同比增

15、长 130%/55%/30%，毛利率分别为 32%/33%/34%。（2）五金及汽配：）五金及汽配：公司五金及汽配主要集中在汽车零部件和五金制品领域。2021 年，公司五金及汽配收入增长 42.5%。随着激光焊接在五金及其汽配领域渗透率不断提升及公司产能扩张，我们预计公司该块业务仍将保持快速增长。据此，我们预估 2022-2024 年公司配件及服务收入同比增长 50%/40%/30%，毛利率分别为 47%/47.5%/47.5%。（3）消费电子：）消费电子：公司产品在消费电子行业应用主要包括手机电池、纽扣电池及手机指纹模组自动焊接系统等。随着激光焊接在消费电子渗透率不断提升及公司产能扩张、拓展

16、新品，我们预计公司该块业务仍将保持快速增长。据此，我们预计 2022-2024 年公司消费电子收入同比增长 40%/30%/20%，毛利率分别为 49%/49.5%/49.5%。基于以上假设，我们预测 2022-2024 年公司营业收入分别为 28.46/42.79/55.13 亿元，营收 YoY 分别为 103.3%/50.3%/28.8%，毛利率分别为 35.4%/35.8%/36.5%。区别于市场的观点区别于市场的观点 市场认为公司局限于动力锂电焊接，成长天花板明显。市场认为公司局限于动力锂电焊接，成长天花板明显。我们认为激光焊接是继激光打标、切割之后又一大高速增长应用。激光焊接可广泛应

17、用于汽车、锂电、3C、航空航天等领域，目前渗透率仍处于较低水平，未来激光焊接行业仍有较大成长空间，有望成长为和激光切割相当的市场。此外，就公司而言，目前激光焊接产能主要投向景气度较高的动力锂电行业，汽车、3C 领域投入较少。公司正在积极扩产，伴随产能释放，预计公司在汽车和 3C领域的收入也将迎来快速增长。股价上涨催化剂股价上涨催化剂 下游锂电客户新一轮招标、公司接单量大幅提升、顺利拓展到锂电以外行业。估值与目标价估值与目标价 预计 2022-2024 年公司营业收入分别为 28.46/42.79/55.13 亿元，增速分别为+103.3%/+50.3%/+28.8%；归母净利润分别为 2.98

18、/5.17/7.20 亿元，增速分别为+224.0%/+73.5%/+39.2%；EPS 为 0.99/1.72/2.39 元。参照 2022 年行业平均 PE，给予公司 22 年 PE50X，对应目标价 49.5 元。首次覆盖，给予“买入”评级。公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 6|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 联赢激光联赢激光核心指标概览核心指标概览 图 1：联赢激光核心指标概览图 营业收入和归母净利润盈利能力期间费用率联赢激光成立于联赢激光成立于20052005年年，20202020年于科创板成功上市年于科创板成功上市，股票代码股票代码

19、688518.SH688518.SH。公司是国内领先的激光焊接设备与智能制造解决方案公司是国内领先的激光焊接设备与智能制造解决方案供应商供应商，专业从事精密激光焊接机及激光焊接成套设备的研发专业从事精密激光焊接机及激光焊接成套设备的研发、生产和销售生产和销售。公司产品目前主要集中在动力电池公司产品目前主要集中在动力电池、五金汽配五金汽配、消消费电子费电子、光通讯领域光通讯领域，以动力电池为主以动力电池为主。动力电池领域动力电池领域，公司成功绑定了宁德时代公司成功绑定了宁德时代、国轩高科国轩高科、蜂巢能源等头部客户蜂巢能源等头部客户。资料来源：公司官网，西部证券研发中心 公司深度研究|联赢激光

20、西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 7|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 一、一、激光焊接设备龙头，高研发巩固领先优势激光焊接设备龙头，高研发巩固领先优势 1.1 深耕激光焊接十七载，持续发力动力电池领域深耕激光焊接十七载，持续发力动力电池领域 公司成立于 2005 年，2020 年在科创板上市。公司专业从事精密激光焊接机及激光焊接成套设备的研发、生产、销售，产品被广泛应用于动力电池、汽车制造、五金家电、消费电子、光通讯等制造业领域，客户包括宁德时代、国轩高科、比亚迪、亿纬锂能、蜂巢能源、华为、三星、LG、富士康、蔚来、本田、大众等行业知名企业公司。图 2：联赢激光发展历

21、程 资料来源：联赢激光官网、西部证券研发中心 产品布局完善，下游领域覆盖广泛。产品布局完善，下游领域覆盖广泛。公司主营产品包括激光器及激光焊接机、工作台、激光焊接自动化成套设备三大类：1）激光器及激光焊接机：激光器及激光焊接机：公司以 YAG 激光器为基础，陆续拓展至蓝光激光器、光纤激光器、复合激光器、半导体激光器、脉冲激光器等多个系列。公司 YAG 激光器输出功率已覆盖 25-600W 多个型号。激光焊接机则是由激光器和焊接头组成。2）工作台：由移动平台和运动控制系统组成，工作台：由移动平台和运动控制系统组成，公司工作台包括单工位三维工作台、多工位三维工作台、振镜台及机器人焊接工作站等。3）

22、激光焊接自动化成套设备：激光焊接自动化成套设备：由若干个激光焊接机及工作台组成的成套设备。公司激光焊接自动化成套设备目前已广泛应用于动力电池（电芯、PACK 产线）、汽车、五金、消费电子、光通信等领域。公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 8|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图 3：联赢激光产品谱系 资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 激光器及焊接机和设备贡献公司主要营收和毛利。激光器及焊接机和设备贡献公司主要营收和毛利。2021 年，公司激光焊接成套设备/激光器及激光焊接机/工作台营收占比分别为 65.8%/14.9%/11.4%，毛

23、利占比分别为61.5%/16.5%/8.6%。图 4：联赢激光营收构成 图 5：联赢激光毛利构成 资料来源：Wind、西部证券研发中心 资料来源：Wind、西部证券研发中心 动力电池动力电池为公司主要下游为公司主要下游领域领域。2021 年，公司来自动力电池/五金及汽配/消费电子/光通讯/其他营收占比分别为 71.2%/12.2%/11.0%/0.9%/4.7%，动力电池领域贡献了公司主要营收。0%20%40%60%80%100%200202021激光焊接成套设备激光器及激光焊接机工作台其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018

24、201920202021激光焊接成套设备激光器及激光焊接机工作台其他 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 9|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图 6：联赢激光主营收入分领域销售情况 资料来源：Wind、西部证券研发中心 1.2 公司股权公司股权相对相对分散分散，股权激励股权激励绑定核心管理层绑定核心管理层 公司股权相对分散，创始人技术背景深厚。公司股权相对分散，创始人技术背景深厚。截至 2022 年 6 月 30 日，一致行动人韩金龙与牛增强合计持有公司 13.76%股份，为公司实际控制人。韩金龙为公司创始人、董事长，深耕激光行业多年，是国内资深

25、光学、机械、电气一体化专业人士，教授级高工。牛增强为公司副董事长，中科院物理电子学博士，工学博士，高级工程师。图 7：联赢激光股权结构及子公司情况（截至 2022 年 6 月 30 日）资料来源：Wind、西部证券研发中心 子公司分工合理、符合公司发展战略。子公司分工合理、符合公司发展战略。截至 2022 年 6 月 30 日。公司拥有 5 家全资子公司，1 家控股子公司。1）联赢软件：成立于 2008 年，主要从事激光焊接系统控制及运用软件的开发和销售。2）惠州联赢：计划从事激光焊接系统的研发、生产和销售，目前尚0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201

26、8201920202021动力电池五金及汽配消费电子光通讯其他 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 10|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 未运营。3）江苏联赢：成立于 2017 年，从事激光焊接设备的研发、生产、销售。4）联赢科技：2017 年成立，计划从事激光焊接系统的研发、生产和销售，目前尚未运营。5）四川联赢：2021 年成立，目前正在宜宾筹划基地建设，计划建设 5 万平方米的厂房及配套设施。6）UW JAPAN：2012 年在日本成立，联赢激光持股 97%，从事激光设备及相关产品的技术开发以及贸易业务。启动股权激励计划，为公司可持续发展夯

27、基固本。启动股权激励计划，为公司可持续发展夯基固本。2021 年，公司开展首轮股权激励计划，按每股 7.55 元向管理层及核心员工发放 600 万股（占股本 2.01%）第二类限制性股票。该次股权激励共涉及 362 名企业员工，占公司总人数 19.02%。首期股权激励业绩考核分别考核 2021-2023 年营业收入，分别设定了触发值和目标值两个标准。以触发值为例，要实现股权激励解禁，2021-2023 年累计营收（以 2021 年为起始年份）应分别不低于9.6/22.4/38.4 亿元。表 1：联赢激光 2021 年限制性股票激励计划 项目项目 授予时间授予时间 具体内容具体内容 考核目标考核

28、目标 考核年份考核年份 目标值目标值 触发值触发值 2021 年限制性股票激励计划 2021.5.17 按 7.55 元/股向公司董事、高级管理人员、核心技术人员等共计 362 人定增授予 600 万股（占总股本2%）第二类限制性股票 分别考察 2021、2022、2023 三年累计营业收入 2021 2021 年营业收入不低于12.00 亿元 2021 年营业收入不低于 9.60亿元 2022 2021 年及 2022 年累计营业收入不低于 28.00 亿元 2021 年及 2022 年累计营业收入不低于 22.40 亿元 2023 2021 年、2022 年及 2023年累计营业收入不低于

29、48.00 亿元 2021 年、2022 年及 2023 年累计营业收入不低于 38.40亿元 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 1.3 公司业绩公司业绩稳步向好稳步向好，多项指标边际改善，多项指标边际改善 受动力电池高景气带动，公司盈利大幅提升。受动力电池高景气带动，公司盈利大幅提升。2017-2021 年，公司营业收入由 7.28 亿元增至 14.0 亿元，CAGR 达 17.76%；归母净利润由 0.88 亿增至 0.92 亿，CAGR 为 1.12%。2018 年，受动力电池景气度提升带动，公司营收同比增长 34.87%。2019 年，受新能源补贴政策及动力电池行业短暂调整影响,公

30、司营收微增3.0%，归母净利润同比下降13.6%。2020 年，受疫情影响，设备出货及验收进度滞后，公司营收同比下降 13.2%，归母净利润同比下降 7.1%。2021 年，生产及安装调试工作恢复正常，营收同比增长 59.4%，归母净利润同比增长 37.4%。图 8：联赢激光营业收入及净利润 图 9：联赢激光毛利率及净利率 资料来源：Wind、西部证券研发中心 资料来源：Wind、西部证券研发中心 营收快速增长，毛利率企稳回升。营收快速增长，毛利率企稳回升。分产品看，2021 年公司激光焊接成套设备/激光器及激-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02468101

31、28201920202021营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营业收入YOY归母净利润YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%200202021毛利率净利率 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 11|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 光焊接机/工作台分别实现营业收入9.2/2.1/1.6亿元，YoY+46.0%/+199.2%/+74.3%。2018年，受与格力智能签署合同下调价格叠加产品结构变化以及行业竞争加剧影响，公司毛利率由 44.33%下降到 33.48%。2019-2

32、021 年公司在设计优化、成本控制方面加大力度，产品毛利率同比有所提高，由 33.48%提高到 37.04%。图 10：联赢激光分产业务销售情况（亿元）图 11：联赢激光分产业务毛利率情况 资料来源：Wind、西部证券研发中心 资料来源：Wind、西部证券研发中心 规模快速扩张带动费用率提升。规模快速扩张带动费用率提升。2017-2021 年，公司期间费用率呈现“V”型走势。期间费用率在经历 2017-2019 年的下降后，自 2019 年的 26.5%提升至 2021 年的 32.2%。期间费用率大幅提升主要系公司经营规模扩大，大幅增加人员和租赁场地，导致管理费用由12.7%攀升至 18.9

33、%。此外，激光焊接相关技术升级迭代较快，下游客户对产品定制化的需求也不断提升，这要求公司持续投入研发，对应研发费用率也不断提升。随着公司品牌效应的不断突出，销售费用率进入下降通道。公司公司有息负债少，货币资金占比较高，故财务费用率接近 0，债务风险低。图 12：联赢激光期间费用情况 资料来源：Wind、西部证券研发中心 公司现金流边际改善。公司现金流边际改善。2017-2019 年，公司处于快速发展期。公司产品偏定制化，项目周期长，前期原材料采购、生产加工需先行投入较多资金；另一方面，受新能源汽车补贴政策调整影响，下游锂电客户采用承兑汇票进行结算以缓解资金压力，导致公司资金回笼缓慢，公司经营活

34、动现金流在 2019 才转正。2020 年，公司加大货款催收力度，经营活动产生的现金流量净额同比增加 146.38。2021 年，公司业务规模扩大，原材料采购、人员薪酬支出、缴纳税费较上期增加，经营现金流再次转负。2021 年，公司应收账款及占营收比例由 2020 年的 40.4%下降到 38.7%。2021 年，公司应收账款中 1 年以内的账款比例为 79.72%。02468720021激光焊接成套设备激光器及激光焊接机工作台其他20%25%30%35%40%45%50%55%60%65%200202021激光焊接成套设备激光

35、器及激光焊接机工作台其他综合毛利率-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200202021管理费用率销售费用率财务费用率研发费用率期间费用率 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 12|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图 13：联赢激光经营性现金流和收现比 资料来源：Wind、西部证券研发中心 图 14：联赢激光激光应收账款及占营收之比 图 15：联赢激光应收账款账龄比例 资料来源：Wind、西部证券研发中心 资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 有息负债率低，公司还债压力小。有息负债率低，公司还债

36、压力小。2017-2021 年，公司资产负债率呈现“V”型反转。2021年，资产负债率由 2020 年的 43.2%大幅上升到 62.1%，主要系：公司经营规模扩大导致应付账款快速提升，受收入确认节点影响，合同负债大幅提升。2021 年，公司有息负债率仅为 1.3%，两项指标对比可看出公司财务杠杆非常低，公司还债压力小。图 16：联赢激光资产负债率与有息负债率 资料来源：Wind、西部证券研发中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%-2-1.5-1-0.500.511.522.53200202021经营活动产生的现金流量净额(亿元)收现比0

37、%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02468720021营业收入(亿元)应收账款(亿元)应收账款及占营收之比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020211年以内（含1年）1-2年（含2年）2-3年（含3年）3-4年（含4年）4-5年（含5年）5年以上0%10%20%30%40%50%60%70%80%200202021资产负债率有息负债率 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 13|请务必仔细阅读报告尾部

38、的重要声明 二、二、动力电池高动力电池高景气景气驱动，激光焊接设备需求高增驱动，激光焊接设备需求高增 2.1 激光焊接处于行业中游，增长前景优于切割、打标激光焊接处于行业中游，增长前景优于切割、打标 激光焊接设备位于产业链中游激光焊接设备位于产业链中游。激光产业链上游包括光学材料、光学元件和器材，机械件等。中游为激光器及激光设备，激光器是激光设备的核心部件，激光加工设备主要包括激光切割、激光焊接、激光打标等设备。下游领域主要包括锂电、半导体、光伏、消费电子等。图 17：激光产业链 资料来源：2021 中国激光产业发展报告、西部证券研发中心 激光器市场空间大，光纤激光器占据应用主流，固体激光器适

39、合精细微加工。激光器市场空间大，光纤激光器占据应用主流，固体激光器适合精细微加工。据 Laser focus world 统计，2017-2020 年，全球激光器市场规模由 130.7 亿美元增至 160.1 美元，CAGR 为 13.37%。对比来看，中国激光器市场规模由 2017 年的 69.5 亿美元增长至 2020年的 109.1 亿美元，CAGR 为 16.22%。2017-2020 年，中国激光器占全球份额由 53.2%上升到 68.1%。2020 年工业激光器占全球激光器市场规模的 32.2%，工业领域为激光器主要下游。根据增益介质不同，激光器主要分为光纤激光器、固体激光器（除光

40、纤激光器外）、液体激光器、气体激光器。2020 年，光纤激光器和固体激光器分别占据工业激光器应用份额的 52.7%和 16.7%，光纤激光器占据工业应用主流。与光纤激光器相比，固体激光器具备峰值功率高，热影响小等特点，适用于精细微加工领域。公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 14|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图 18：全球和中国激光器市场规模 图 19：工业激光器内部具体结构 资料来源：Laser Focus World、西部证券研发中心 资料来源：Laser Focus World、西部证券研发中心 YAG 激光器与光纤激光器各有所长。激光

41、器与光纤激光器各有所长。YAG 激光器是以 YAG 晶体为基质的固体激光器。YAG 激光器的优势包括：可同时或分时多点焊接；峰值功率高，适合点焊；价格低，具有成本优势等。与光纤激光器相比，YAG 激光器光束质量和光电转换效率有一定差距。但是由于光纤激光器的峰值功率不高，所以在焊接上并不比 YAG 激光器有显著优势。根据细分应用场景不同，YAG 激光器和光纤激光器均可应用于动力电池焊接当中。表 2：不同类别激光器的优劣势及用途 激光器类别激光器类别 区别与关联性区别与关联性 优势优势 劣势劣势 应用领域应用领域 YAG 激光器 固体激光器的一种，增益介质为 YAG 晶体，波长为 1064nm 1

42、、易于分成多束光，可同时或分时多点焊接；2、峰值功率高，适合点焊；3、价格低，具有成本优势；1、光束质量相较于光纤激光器差；2、光电转换效率较光纤激光器低 光通讯、电子器件点焊、五金点焊、动力电池 光纤激光器 固体激光器的一种，增益介质为掺稀土离子的纤芯，波长为 1070nm 1、光束质量好；2、光电转换效率高 1、价格高；2、分光成本高 动力电池、家电产品、汽车等行业 半导体激光器 固体激光器的一种，增益介质为化合物半导体，波长为 808-976nm 1、光电转换效率比光纤激光器高；2、成本低于光纤激光器 光束质量比光纤激光器差 五金家电、动力电池、汽车等行业 复合激光器 由半导体激光器与光

43、纤激光器合成的激光器，波长为 1070nm 和808-976nm 可以对铝材同时进行预热和焊接，有效防止飞溅、气孔、裂纹等焊接不良发生，对激光难焊材料铝材的焊接非常有效 激光器结构复杂，制作难度大 动力电池等铝材应用广泛的行业 蓝光激光器 半导体激光器的一种，波长为 450nm 左右 铜及铜合金对蓝光的吸收率比传统波长激光提高 3 至 10 倍，对铜材焊接飞溅有很好的抑制能力，可大幅提升焊接强度、效率及美观度,对激光难焊材料铜的焊接非常有效 蓝光无法直接光纤合束，需要先进行空间合束，因此制作难度大、工艺要求高 动力电池、电机、继电器、开关、电子元器件、变压器，汽车电装部品等行业 资料来源：联赢

44、激光招股说明书、西部证券研发中心 切割、焊接、打标是工业激光器最主要下游应用。切割、焊接、打标是工业激光器最主要下游应用。2020 年，切割、焊接、打标分别占据激光器应用市场的 40.62%、13.52%、12.6%。激光切割设备在经历过 2014-2017 年的高速增长后，竞争者日益增多，目前处于激烈价格战阶段。打标目前已属激光成熟应用领域，市场相对平稳。焊接应用受益于手持激光焊兴起及下游动力电池处于高景气周期，未来几0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500200202021E2022E全球激光器市场规模（亿美元）中国激光器市场

45、规模（亿美元）中国占全球之比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001820192020光纤激光器气体激光器固体激光器半导体/准分子激光器 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 15|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 年有望维持较高增速。图 20：全球工业激光器应用市场结构 资料来源：Laser Focus World、2020 中国激光产业发展报告、西部证券研发中心 与切割、打标相比，激光焊接对技术要求更高。与切割、打标相比，激光焊接对技术要求更高。与激光切割和打标相比，激光焊接的发展时间相对较

46、短，激光焊接的工艺难度也大于激光切割和激光打标。激光切割和激光打标是利用激光将物质的表面结构或整体结构破坏，而激光焊接是利用激光将物质的结构进行加工熔融并重新构筑。物质构筑相较于简单的物质结构破坏，对激光器及加工工艺要求更高。表 3：激光焊接与激光切割、激光打标的比较 项目项目 激光器要求激光器要求 标准化程度标准化程度 加工难度加工难度 激光切割 通常加工同种材料，根据切割厚度、精度选择合适的激光器、激光功率和切割头即可。激光切割的工作台规格较少，具备相对标准的特征。对于高反射材料，初期较难，一旦穿孔成功，切割难度显著降低。激光打标 通常加工同种材料、根据打标的精度和深度，选择合适的激光器和

47、振镜即可。激光打标应用较早、发展比较成熟。激光打标的工作台较为简单，一般为振镜+固定工作台面，也有振镜+多维运动控制系统的飞行打标，但相对而言，自动化系统比较简单。根据打标的精密程度，选择不同的激光器即可，相对激光焊接，难度较低。激光焊接 受被焊接材料的材质、厚度、导热性能、焊接部位的结合精度、清洁程度以及客户需要的强度、精度、外观要求等需要选择合适的激光器。对于高反射材料，焊接难度更大，还要考虑采用多种不同的激光器进行复合焊接。相对于激光切割和激光打标，激光焊接的标准化程度较低，自动化设计难度较大。首先，焊接工件种类繁多，焊接材料及部位多种多样，焊接速度、强度要求各不相同，需要设计定制化的设

48、备，以满足产品焊接工艺的要求。其次，为保证焊接效果，有时候在焊接中需要焊缝跟踪系统提高焊接精度，同时需要焊前检测和焊后检测系统确认焊接效果。由于被焊接材料多样、焊接部位的结合精度及清洁程度要求高、客户对强度、精度、外观等存在不同的需求，因此需要选择合适的激光器和焊接工艺（如加工焦距、光斑大小、焊接速度、保护气体等），难度较高。同时激光焊接标准化程度较低，自动化难度大，需要根据焊接工艺要求、客户需求等进行自动化设备的研发和设计，实现难度较高。资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 与传统焊接相比，激光焊接优势显著。与传统焊接相比，激光焊接优势显著。与传统的电阻焊、电弧焊、电子束焊相比，激

49、光焊接具有速度快、变形小、对焊接环境要求不高、功率密度大、不受磁场的影响、不局限于导电材料、不需要真空的工作条件并且焊接过程中不产生 X 射线等优势，被广泛应用于高端精密制造领域，尤其是新能源汽车及动力电池行业。动力电池焊接部位多、难度大、精度要求高，激光焊接独特的优势可大幅提升电池的安全性、可靠性、一致性，降低成本，延长使用寿命。切割焊接打标金属精加工显示非金属加工半导体增材制造其他 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 16|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 表 4：激光焊接工艺 焊接方法焊接方法 焊接方法焊接方法 深宽比深宽比 功率密度（功率密

50、度（W/cm2）热形变热形变 激光焊接焊接质量激光焊接焊接质量 激光焊接 金属、非金属 10 10K-100M 极小 质量高;单面焊降低重量，焊接强度高 电阻焊接 金属 2 100-1M 显著 双面焊增加重量,焊接强度低 电弧焊 金属 2 1K-100K 显著 焊接点/缝大，增加重量，焊接强度低 电子束焊接 金属、非金属 30 1M-100M 极小 质量高；但是过程复杂，需要真空和消磁 资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 激光焊接设备市场快速增长激光焊接设备市场快速增长。2016-2020 年，中国激光设备市场规模由 382 亿元增长到692 亿元，CAGR 为 15.79%；对比

51、来看，中国激光焊接设备市场规模由 41.7 亿元增长到110.5 亿元，CAGR 达 27.59%，激光焊接设备市场增速快于整体激光设备增速。图 21：中国激光设备市场规模及增速 图 22：中国激光焊接设备市场规模及增速 资料来源：2022 中国激光产业发展报告、西部证券研发中心 资料来源：OFweek、西部证券研发中心 2.2 新能源车加速渗透，锂电激光焊接需求高企新能源车加速渗透，锂电激光焊接需求高企 激光焊接设备被广泛应用于锂电生产前、中、后三段工艺。激光焊接设备被广泛应用于锂电生产前、中、后三段工艺。动力电池对能量密度及安全性能、生产自动化的要求逐步提升，相应对生产设备的精度、安全性以

52、及一致性也提出更高要求。与传统加工方法相比，激光具有精度高、速度快、易于实现自动化等诸多优势。锂电池的生产制造包括极片制作（前段）、电芯组装（中段）以及后处理（后段）三部分，均涉及多项激光焊接设备的应用。在锂电生产前、中、后三段工艺中涉及的激光焊接应用具体包括：1）前段工艺前段工艺：制片环节中的全自动极耳焊接制片机和激光极耳成型制片机；2）中段工艺：中段工艺：防爆阀焊接、极耳焊接、极带焊接、转接片焊接、电芯入壳焊接、外壳顶盖焊接；3）后段工艺：后段工艺：Pack 模组转接片焊接。0%5%10%15%20%25%30%00500600700800200

53、1920202021E中国激光设备市场规模（亿元）YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%02040608002001920202021E中国激光焊接设备市场规模（亿元）YoY 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 17|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图 23：动力电池生产工艺中涉及的激光焊接设备 资料来源：联赢激光官网、赢合科技公告、利元亨公告、西部证券研发中心 多家知名企业宣布布局多家知名企业宣布布局 4680 电池，有望打开激光焊接设备新增长空间电池，有望打开激光焊接设备新增长空

54、间。4680 电池采用无极耳技术，在正、负极上布有大量的极耳,对激光焊接设备需求较方形电池大幅提升。2022 年一季度，特斯拉德州工厂将交付首批搭载 4680 的 Model Y。同时，在 2020 年的Battery Day 上，特斯拉曾计划到 2022 年电池产能达到 100GWh，考虑到建设进度的延后，2022 年有效产能约在 5-10GWh。除特斯拉外，汽车厂商宝马、动力电池头部企业松下、LG、三星等也纷纷宣布布局大圆柱电池。表 5：行业知名企业布局 4680 电池 企业名称企业名称 布局简介布局简介 宝马集团 有开发 4695 电池的计划，预计将在下一代车型上应用 松下 2022 上

55、半年在日本开始试生产 4680 电池，2023 年进行量产 LG 在韩国梧仓工厂扩建 4680 电池产能，计划 2022-2023 年量产 三星 SDI 2024 年实现量产 Storedot 2021 年 9 月宣布成功生产出第一款 4680 电池，计划 2024 年实现量产 资料来源：各公司官网、西部证券研发中心 新能源汽车加速对传统燃油车的渗透。新能源汽车加速对传统燃油车的渗透。受益于电池技术的进步、智能技术的提升及基础设施扩展，加上中国政府的利好政策，中国新能源汽车销量快速增长。2017-2021 年，中国 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日

56、日 18|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 新能源车销量 CAGR 达 54.9%。2017 年-2022 年上半年，国内新能源车渗透率由 2.8%快速提升至 21.56%。图 24：中国新能源汽车销量 图 25：中国新能源汽车销量渗透率 资料来源：弗若斯特沙利文、西部证券研发中心 资料来源：弗若斯特沙利文、西部证券研发中心 中 国 动 力 电 池 市 场 增 长 迅 速。中 国 动 力 电 池 市 场 增 长 迅 速。2017 年，中 国 动 力 电 池 产 量/装 机 量 分 别 为44.5GWh/36.2GWh。2021 年，中国动力电池产量/装机量分别为 219.7GWh/154.5G

57、Wh。2017-2021 年，动力电池产量 CAGR 达 49.06%；动力电池装机量 CAGR 达 43.73%。根据中国汽车动力电池产业创新联盟预测，2022 年中国动力电池产量/装机量分别将达到429.5GWh/229.9GWh。图 26：中国新能源动力电池装机量 图 27：中国新能源动力电池产量 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟、西部证券研发中心 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟、西部证券研发中心 在新能源汽车高景气带动下，锂电池企业纷纷扩产。在新能源汽车高景气带动下，锂电池企业纷纷扩产。据电池网不完全统计，2022 年上半年，以宁德时代、比亚迪、欣旺达、中创新航、亿纬锂能

58、等为代表的锂电池企业相继公布了多个新投建项目，整体投建资金超 4391.33 亿元，建设年产能达 1069GWh（部分项目未披露投资金额及产能）。动力电池头部企业新基地的单期产能规模几乎都在 10GWh 以上。锂电企业的扩产也将带来对锂电设备的更多需求。表 6：2022 年上半年国内锂电池投资项目汇总（不完全统计）公司公司 新建项目新建项目 金额金额 产能产能 地点地点 比亚迪 比亚迪襄阳产业园 一期 100 亿元 30GWh 湖北襄阳 比亚迪 比亚迪浙江仙居刀片电池项目-22GWh 浙江仙居 比亚迪 比亚迪动力电池盐城基地二期项目 75 亿元 15GWh 江苏盐城 宁德时代 印尼动力电池产业

59、链项目-印尼北马鲁古 宁德时代 厦门时代新能源电池产业基地项目 130 亿元-福建厦门 欣旺达 欣旺达新能源生产基地项目 120 亿元 30GWh 广东珠海 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%005002002020212022E中国新能源汽车销量（万辆）YOY2.80%4.50%4.80%5.30%13.40%21.56%0%5%10%15%20%25%2002020212022H1中国新能源汽车渗透率中国新能源汽车渗透率0%20%40%60%80%100%120%140%160%050100

60、02020212022E中国新能源动力电池装机量（GWh）YOY-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%005006002002020212022E中国新能源动力电池产量（GWh）YOY 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 19|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 公司公司 新建项目新建项目 金额金额 产能产能 地点地点 欣旺达 什邡动力电池和储能产业生产基地 80 亿元 20GWh 四川什邡 欣旺达 高性能圆柱锂电子电池项目

61、23 亿元 3.1 亿只 浙江兰溪 中创新航 动力电池及储能系统广州基地项目 200 亿元 50GWh 广东广州 中创新航 动力电池及储能系统江门基地项目 200 亿元 50GWh 广东江门 中创新航 动力电池及储能系统眉山基地项目 100 亿元-四川眉山 中创新航 武汉基地动力及储能电池扩产项目 120 亿元 30GWh 湖北武汉 亿纬锂能 20GWh 方形磷酸铁锂电池+48GWh 动力储能电池 126 亿元 68GWh 湖北荆门 亿纬锂能 匈牙利动力电池制造厂-匈牙利 亿纬锂能 年产 50GWh 动力储能电池生产基地 200 亿元 50GWh 四川成都 亿纬锂能 年产 10GWh 动力储能

62、电池项目 30 亿元 10GWh 云南玉溪 亿纬锂能 年产 10GWh 动力储能电池项目 30 亿元 10GWh 云南曲靖 国轩高科 德国哥廷根动力电池工厂-18GWh 德国哥廷根 蜂巢能源 蜂巢达州锂电产业园-30GWh 四川达州 捷威动力 捷威动力锂电池生产基地项目 100 亿元 20GWh 安徽天长 捷威动力 捷威动力武汉新能源电池基地项目-30GWh 湖北武汉 德赛电池 德赛电池 20GWh 储能电芯项目 75 亿元 20GWh 长沙望城 青山实业/上汽集团 20GWh 动力电池及系统项目 55 亿元 20GWh 广西柳州 珠海冠宇 高性能新型锂电子电池项目 40 亿元 15GWh 重

63、庆万盛 天能股份 年产 15GWh 储能及动力锂电池项目 51.7 亿元 15GWh 浙江湖州 楚能新能源 楚能新能源锂电池产业园 675 亿元 150GWh 湖北孝感 楚能新能源 储能新能源（宜昌）锂电池产业园项目 600 亿元-湖北宜昌 远景动力 高端动力电池生产基地-40GWh 湖北十堰 远景动力 西班牙电池工厂-30GWh 西班牙 横店东磁 年产 60GWh 高性能锂电池项目 18.33 亿元 6GWh 浙江东阳 春兰清能 春兰高性能锂电子电池项目 50 亿元 15GWh 江苏泰州 星恒电源 星恒电源 16GWh 动力电池项目 50 亿元 16GWh 江苏盐城 卫蓝新能源 固态锂电池项

64、目 400 亿元 100GWh 山东淄博 吉利科技 吉利科技年产 12GWh 动力电池项目-12GWh 浙江杭州 鼎峰锂能 21700 锂电池生产项目 10 亿元 30 万只 湖南永州 天劲新能源 20GWh 动力电池及配套产业项目 100 亿元 20GWh 安徽安庆 圣阳股份 圆柱锂电池项目-4GWh 山东泰安 厦门海辰 50GWh 新一代储能锂电池生产基地 130 亿元 50GWh 重庆铜梁 耀宁科技 年产 20GWh 磷酸铁锂电池项目 100 亿元 20GWh 江西鹰潭 耀宁科技 12GWh 磷酸铁锂电池及系统总成项目 102.3 亿元 12GWh 江苏盐城 厚鼎能源 6GWh 软包锂离

65、子动力电池项目 30 亿元 6GWh 安徽桐城 道一能源 年产 6 亿只圆柱锂离子电池项目 20 亿元 6 亿只 福建三明 派能科技 10GWh 锂电池研发制造基地项目 50 亿元 10GWh 合肥肥西 华美兴泰 华美兴泰家庭储能生产基地 30 亿元 15GWh 江苏盐城 懋略科技 懋略储能系统用锂电池项目 120 亿元 10GWh 江苏南通 金彭集团 新能源动力电池包项目 50 亿元-安徽淮北 资料来源：电池网、西部证券研发中心 动力电池：预计到动力电池：预计到 2025 年新增激光焊接设备需求年新增激光焊接设备需求 221 亿元。亿元。根据 GGCI 数据，预计 2025年、2030 年全

66、球动力电池出货量分别为 1550Gwh、3000GWh。2018-2021 年，中国动 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 20|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 力出货量占全球之比分别为 61.3%/60.9%/58.4%/75.3%，保守预测 2025 年、2030 年中国占全球之比维持在 55%的水平。预计 2025 年、2030 年动力电池每 GWh 新增产能对应投资额分别为 3.5 亿元和 3 亿元。另外根据联赢激光招股说明书，激光焊接设备在动力电池产线建设中占比 5%-15%，取 10%。根据上述假设测算，激光焊接设备新增需求预计到20

67、25年达到221.38亿元，2030年达到239.25亿元，其中2021-2025年CAGR为41.01%。表 7：动力电池激光焊接设备市场空间测算 指标指标 2018 2019 2020 2021 2025E 2030E 全球动力电池出货量(GWh）106 116.6 137 292 1550 3000 中国占比 61.3%60.9%58.4%75.3%55%55%中国动力电池出货量（GWh)65 71 80 220 852.5 1650 中国动力电池新增出货量（GWh)6 9 140 632.5 797.5 每GWh新增产能对应投资额（亿元）4.25 4 3.6 4 3.5 3 激光焊接设

68、备在投资中占比 10%10%10%10%10%10%激光焊接设备新增需求（亿元）2.40 3.24 56.00 221.38 239.25 资料来源：SNE Research、GGCI、联赢激光招股说明书、宁德时代公告、国轩高科公告、中航锂电公告、西部证券研发中心 三、三、激光设备激光设备行业行业分散，激光器自制企业更具优势分散，激光器自制企业更具优势 3.1 国内激光设备相对分散，激光企业谋求差异化发展国内激光设备相对分散，激光企业谋求差异化发展 联赢激光和锐科激光分别在联赢激光和锐科激光分别在 YAG 激光器和光纤激光器具备备较强竞争优势。激光器和光纤激光器具备备较强竞争优势。YAG 激光

69、器中，与大族、华工相比，联赢激光在能量控制方面具备显著优势，这有利于实现更好的焊接效果。在连续光纤激光器方面，锐科激光和创鑫激光技术指标位居前列，锐科激光市场占有率较高；在脉冲光纤激光器方面，杰普特的技术指标较为先进，处于国内领先水平。表 8：激光器企业主要技术指标 产品名称产品名称 指标指标 主要技术指标主要技术指标 联赢激光 大族激光 华工科技 锐科激光 创鑫激光 杰普特 YAG 激光器 最大激光平均功率 600W 600W 300W 无 无 无 最大激光峰值功率 10KW 12KW 无数据 最大激光能量 100J 90J 70J 能量稳定性 10 思尔特、江苏北人、科贝科技、德龙激光等

70、10,000 万-20,000 万 10 维宏股份、金运激光、天弘激光等 2,000 万-10,000 万 30 德中科技、睿恒数控、圣石激光等 资料来源：2021 年中国激光产业发展报告、西部证券研发中心 联赢激光为业内少数仅专注于激光焊接的企业联赢激光为业内少数仅专注于激光焊接的企业。行业龙头大族激光加工设备布局全面，处于国内领先；华工科技以激光切割、打标为主，激光焊接也主要集中在汽车整车激光焊接经验和案例。海目星以激光切割，激光焊接为主，下游主要涉及动力电池、消费电池领域。联赢激光是行业少有的专注于激光焊接领域的企业，公司在动力电池的激光焊接造诣较深。表 11：头部激光焊接设备企业比较

71、公司名称公司名称 简介简介 激光加工业务情况激光加工业务情况 代表最高性能的技术代表最高性能的技术指标指标 比较优势比较优势 大族激光 国内激光装备行业的领军企业之一，也是亚洲最大、世界知名的激光加工设备生产厂商。激光加工设备业务布局全面，涵盖激光切割、激光打标、激光焊接等，以激光切割和打标为主，激光焊接主要以 3C 行业为主，2017 年开始成立新能源事业部。未知 激光加工设备较为齐全，激光加工技术较为全面，处于国内领先。但在激光焊接领域，尤其是动力电池激光焊接领域的积累相对弱于联赢激光。华工科技 国内知名激光装备生产商，在激光装备制造、光通信器件、激光全息防伪、敏感电子元器件等领域有所布局

72、。华工科技业务全面，激光切割、激光打标、激光焊接都有，但以激光切割和打标为主，激光焊接主要以 3C 和汽车为主。未知 主要以切割打标为主，激光焊接方面拥有汽车整车激光焊接经验和案例，但在动力电池激光焊接领域的积累相对弱于联赢激光。海目星 国内知名激光装备生产商，主要布局消费类电子、动力电池、钣金加工等行业。海目星动力业务全面，激光切割、激光打标、激光焊接都有所涉及，公司在动力电池领域的激光设备覆盖了极片制片、电芯装配、烘烤干燥等流程，主要为激光切割和激光焊接。未知 主要以激光切割与激光焊接为主，动力电池激光设备为主要业务，但在激光焊接领域，尤其是动力电池激光焊接领域的积累相对弱于联赢激光。联赢

73、激光 国内激光焊接行业领军企业，专注于激光焊接领域。专注于激光焊接领域，尤其在动力电池的激光焊接造诣较深。以动力电池顶盖焊接设备为例：生产效率最高可达 50PPM二次良率99.8%焊接速度最高可达250mm/s 专注于激光焊接领域，收入规模弱于大族激光和华工科技，但在动力电池焊接领域积累深厚。资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 联赢激光在联赢激光在动力电池动力电池激光激光焊接焊接领域领域积累深厚。积累深厚。2021 年，联赢激光动力电池领域营收 9.97亿元，占公司营收之比约 71%。联赢激光在动力电池领域的营收基本全部来自激光焊接，覆盖锂电生产各个环节。2021 年海目星动力电池

74、激光设备营收达 11.12 亿，占比 56%。海目星动力电池激光设备主要覆盖极片制片、电芯装配、烘烤干燥等关键部分，以切割收入为主。2021 年，大族激光动力电池设备营收 19.82 亿，高于联赢激光和海目星对应营收。大族激光动力电池设备涵盖电芯、模组、PACK 的激光焊接设备、激光极耳切割设备、电芯烘烤设备及相关自动化设备等，主要以切割设备为主。公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 23|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 表 12：动力电池领域激光设备头部企业情况 企业名称企业名称 激光设备市激光设备市场占有率场占有率 主要客户主要客户 2021

75、年动力电池年动力电池销售收入（亿元）销售收入（亿元）动力电池领域产品动力电池领域产品 大族激光 14%宁德时代、中创新航（原中航锂电）、亿纬锂能、蜂巢能源等 19.82 电芯、模组、PACK 的激光焊接设备、激光极耳切割设备、电芯烘烤设备及相关自动化设备等 联赢激光 2%宁德时代、国轩高科、比亚迪、亿纬锂能、蜂巢能源、松下、三星等 9.97 方壳动力电池电芯装配线、方壳动力电池模组装配线、方壳动力电池盖板装配线、全自动防爆阀焊接设备、圆柱动力电池模组装配线、软包动力电池模组 PACK 装配线、燃料电池双极板焊接线 海目星 2%特斯拉、宁德时代、ATL、长城汽车、蜂巢能源、中创新航、力神、亿纬锂

76、能等 11.12 高速激光制片机、电芯装配段产线、电芯装配段产线（电芯干燥线）资料来源：各公司年报、西部证券研发中心 图 29：头部激光设备企业动力电池领域营收规模（亿元）资料来源：Wind、西部证券研发中心 3.2 竞争三要素：上游垂直整合竞争三要素：上游垂直整合、高研发投入、绑定下游大客户高研发投入、绑定下游大客户 激光器自制是降本的关键。激光器自制是降本的关键。激光器为激光设备核心部件。激光器的性能直接影响激光加工设备的品质和使用效果。可实现激光器自制的设备公司不仅可以降本，还具备更为灵活的定制化空间。这种灵活化的定制体现在可依据下游需求更为灵活地迭代设计方案，实现激光器和激光设备之间的

77、交流互动，将下游客户需求及时顺畅地反馈到激光器和加工工艺的研发和改进之中，具有强大的一体化协同效应。头部激光设备企业如大族激光、华工科技、海目星、联赢激光都实现了部分激光器自制，其中联赢激光激光器自制率较高，2019 年即达到 77.7%。表 13：头部激光设备企业激光器自制情况 企业企业 激光设备市场占有率激光设备市场占有率 是否激光器自制是否激光器自制 激光器自制情况简介激光器自制情况简介 大族激光 14%激光器产品为紫外及超快激光器、高功率光纤激光器、中低功率 CO2 激光器、脉冲光纤激光器。2021 年，公司研发生产的激光器逐步推向市场，已实现独立销售。华工科技 3%大力拓展智能制造转

78、型，布局 AI 量测，从核心部件的芯片到激光器再到制造装备系统进行全产业链布局。海目星 2%具备自主研发及生产激光器的能力，2017-2019 年，使用公司自产激光器设备的销售收入占比分别为 9.72%、9.88%及 13.03%。联赢激光 2%部分实现激光器自制，大功率激光器等重要原材料主要通过境外厂商或其境内代理商进行采购。2017-2019 年，公司外购激光器销售数量分别为 146 台、161 台和 232 台，占激光器整体销售数量比例分别为 12.18%、16.95%和 22.31%。资料来源：各公司年报、西部证券研发中心 05720021联

79、赢激光海目星大族激光 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 24|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 头部激光设备企业研发投入普遍较大。头部激光设备企业研发投入普遍较大。2021 年，龙头大族激光研发费用高达 13.9 亿元。大族激光凭借技术先发优势，盈利能力保持行业领先，有能力维系高研发投入，保持技术领先优势，大族激光的研发投入仍在处上升趋势中。除大族激光以外，其余头部激光设备企业的平均研发费用率为 6.4%。图 30：头部激光设备企业研发费用（亿元）图 31：头部激光设备企业研发费用率 资料来源：wind、西部证券研发中心 资料来源：wind、西部

80、证券研发中心 头部激光设备企业研发人员数量持续上升，占比大。头部激光设备企业研发人员数量持续上升，占比大。截至 2021 年，行业龙头大族激光拥有研发人员 5266 人，同比增加 441 人，研发人员占总员工 34.06%。2021 年，华工科技、海目星、联赢激光分别拥有研发人员 2055 人、433 人、1449 人，占比分别为 24.85%、10.67%、41.20%。图 32：头部激光设备企业研发人员情况 资料来源：各公司年报、西部证券研发中心 绑定主要下游头部企业方能实现快速发展。绑定主要下游头部企业方能实现快速发展。根据高工锂电统计，2021 年动力电池厂商 CR3市占率为 74.2

81、%。动力电池市场集中度高，与下游大客户深度绑定才能搭上发展快班车。大族激光、联赢激光、海目星三家均有开展动力电池激光设备业务，且均绑定了行业龙头宁德时代，此外各家也有分别开拓头部企业如国轩高科、比亚迪、蜂巢能源、中创新航等。表 14：头部激光设备企业下游知名客户 头部激光设头部激光设备企业名称备企业名称 激光设备市激光设备市场占比场占比 下游知名客户下游知名客户 大族激光 14%宁德时代、国轩高科、比亚迪、格力智能、富士康、泰科电子、长盈精密、亿纬锂能、松下、三星、中航动力等 华工科技 3%东风岚图、东风柳汽、蔚来、上汽通用、比亚迪、沃尔沃、广汽本田、豪斯特等 海目星 2%宁德时代、特斯拉、力

82、神、蜂巢能源、中航锂电、欣旺达、Apple、华为、富士康、伟创力、比亚迪、胜美达、京东方、蓝思科技、华之欧、捷普电子、仁宝、赛尔康、雅达电子等 024688201920202021大族激光华工科技海目星联赢激光3%4%5%6%7%8%9%10%11%20021大族激光华工科技海目星联赢激光0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%00400050006000大族激光华工科技海目星联赢激光研发人员（人）同期增研发人员占比 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 25

83、|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 头部激光设头部激光设备企业名称备企业名称 激光设备市激光设备市场占比场占比 下游知名客户下游知名客户 联赢激光 2%宁德时代、国轩高科、比亚迪、蜂巢能源、亿纬锂能、欣旺达、广汽集团、一汽、大众、丰田、蔚来、华为、富士康、三星、松下、德赛等。亚威股份 1%不详 帝尔激光 1%隆基股份、通威股份、爱旭科技、晶科能源、晶澳太阳能、天合光能、阿特斯太阳能、韩华新能源、东方日升等 资料来源：各公司年报、西部证券研发中心 四、四、专注专注激光焊接激光焊接，定增扩产助力公司加速发展，定增扩产助力公司加速发展 4.1 激光焊接市占率领先，动力电池领域布局完善激光焊接市占率领

84、先，动力电池领域布局完善 公 司 激 光 焊 接 设 备 市 场 占 有 率 高。公 司 激 光 焊 接 设 备 市 场 占 有 率 高。2017-2021年，公 司 分 别 实 现 营 收7.28/9.81/10.11/8.78/14.00 亿元，收入基本来自于激光焊接设备销售。根据 OFweek 的数据，2017-2021 年，中国焊接设备市场规模为 71.4/88.6/101.3/110.5/144.4 亿元，则对应联赢激光焊接设备在国内市占率分别为 10.2%/11.1%/10.0%/7.9%/9.70%。2018-2021年，联赢激光焊接设备市占率呈现先降后升过程，下降主要系大族激光

85、进入锂电激光焊接领域，导致公司市占率有所下滑。2021 年，公司凭借较强的竞争力，市占率回升到 9.7%。表 15：联赢激光激光焊接设备市场占有率 2017 2018 2019 2020 2021 中国激光焊接设备市场规模（亿元）71.4 88.6 101.3 110.5 144.4 联赢激光营业收入（亿元）7.28 9.81 10.11 8.78 14.00 细分市场占比 10.2%11.1%10.0%7.9%9.70%资料来源：Ofweek、Wind、西部证券研发中心 公司在动力电池领域的布局早，激光焊接产品谱系完善。公司在动力电池领域的布局早，激光焊接产品谱系完善。联赢激光动力电池焊接领

86、域积累深厚，为客户提供多样激光焊接解决方案。联赢激光激光焊接自动化成套设备在新能源动力电池及储能行业中，主要应用范围包括：方壳电芯、方壳模组及 PACK，软包电芯、软包模组及 PACK，圆柱电芯、圆柱模组及 PACK，燃料电池双极板、电堆绑带焊接等。表 16：联赢激光动力电池激光设备产品谱系 产品名称产品名称 产品图像产品图像 功能特点功能特点 方壳动力电池电芯装配线 主要针对方壳动力电池电芯自动装配及焊接：包含热压、配对预焊、极耳超声波焊接、连接片激光焊接、电芯合并及包膜、电芯入壳预焊、顶盖周边满焊、检测、刻码、密封钉焊接、密封性氦检等，整体全线自动化生产。方壳动力电池模组装配线 主要针对方

87、壳模组自动装配及焊接：包含来料机、电芯开路电压测试、上料机、涂胶机、侧板上料机、刻码机、注胶机、绝缘测试、焊后外观检测、焊后绝缘耐压检测、全尺寸检测、称重、模组下线工作站。整体自动化生产、效率高、运行稳定。方壳动力电池盖板装配线 主要针对盖板配件全自动装配及焊接：包含盖板上料、防爆阀焊接、氦检、密封圈装配、下塑件-极柱-盖板组装、注塑、刻码、氦检、检测、贴保护片及蓝膜、称重、打包、追溯等 全自动防爆阀焊接设备 主要针对防爆阀与盖板自动装配及焊接：实现自动上防爆阀、自动上盖板、拍照焊接、检测、自动下料等 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 26|请务

88、必仔细阅读报告尾部的重要声明 产品名称产品名称 产品图像产品图像 功能特点功能特点 圆柱动力电池模组装配线 主要针对 18650/21700 型圆柱电池模组自动装配及焊接：包含电芯分选、立库缓存、电芯配组、电芯组装、连接片焊接、生产数据 MES 追溯等功能。软包动力电池模组PACK装配线 主要针对软包动力电池模组自动装配、焊接及 PACK 组装：包含电芯上料、电芯处理、小模组堆叠、激光刻模组码、自动装汇流排、极耳折弯滚平、极耳焊接、焊点检测、模组内阻检测、大模组堆叠、MES 追溯、PACK 组装等功能，整体自动化生产、效率高，运行稳定。燃料电池双极板焊接线 焊接 300*600mm 幅面，焊接

89、轨迹形状任意控制，包含：焊接功率切换控制、产品焊接平面控制、夹具上下面吹气保护、夹具视觉定位、自动焊接系统、自动物料输送系统、自动搬运系统、自动吸附转运机构、自动检测系统、追溯系统等功能。资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 毛利率水平优秀，与行业龙头大族激光持平。毛利率水平优秀，与行业龙头大族激光持平。国内主要激光焊接设备企业包括大族激光、海目星、联赢激光。2021年，大族激光、海目星、联赢激光的毛利率分别为37.55%、24.92%、37.04%。联赢激光毛利率与大族激光基本位于同一水平，远高于海目星。图 33：头部激光焊接设备企业毛利率 资料来源：Wind、西部证券研发中心 4

90、.2 维持高水平研发投入，激光器与激光设备技术行业领先维持高水平研发投入，激光器与激光设备技术行业领先 公司研发投入维持较高水平。公司研发投入维持较高水平。2018-2021 年，公司研发费用快速提升，研发费用率分别为6.2%/5.2%/6.0%/8.2%/7.4%。2018-2021年，公 司 研 发 人 员 占 比 分 别 为39.65%/39.24%/40.60%/41%，始终维持在近四成的高位。图 34：联赢激光激光研发费用情况 图 35：联赢激光激光研发人员情况 资料来源：Wind、西部证券研发中心 资料来源：Wind、西部证券研发中心 公司公司激光器自制率激光器自制率处于行业领先水

91、平处于行业领先水平。公司具备自制 YAG 激光器、高功率光纤激光器和20%25%30%35%40%45%50%200202021大族激光海目星联赢激光0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%00.20.40.60.811.2200202021研发费用(亿元)研发费用率37%38%39%40%41%42%43%44%020040060080008201920202021研发人员（人）研发人员占比 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06

92、 日日 27|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 半导体激光器的能力，并应用了公司能量负反馈、复合激光器、蓝光激光器等核心技术。且公司激光器的能量波动率等指标处于行业领先，2017-2019 年，公司自制激光器的数量分别为 808/789/1053 台，自制激光器的比例分别为 77.7%/83.1%/87.8%。对比来看，2019年海目星、德龙激光激光器自制率分别为 13.0%/67.9%，联赢激光激光器自制率位于行业领先水平。凭借高研发投入，公司掌握多项国内领先的核心技术凭借高研发投入，公司掌握多项国内领先的核心技术。依靠长期的高研发投入，公司已掌握激光能量控制技术、多波长激光同轴复合焊接技术

93、、蓝光激光器焊接技术等八项技术。其中波形控制实时激光能量负反馈技术可以使激光输出能量具有良好的稳定性，有效减少产品的不良率，该技术于 2012 年获得“广东省科学技术二等奖”、“深圳市科技进步奖”，达到国际领先水平。此外，公司自主研发的多波长激光同轴复合焊接技术，在国内首次采用光纤激光与半导体激光的复合焊接技术，并应用于动力电池顶盖、密封钉、极柱、软连接等环节焊接，可有效减少焊接缺陷，提高焊接效率，该技术于 2018 年 5 月荣获“2018年度中国工业激光器创新贡献奖”。表 17：联赢激光核心技术 核心技术核心技术 简介简介 公司核心技术竞争力公司核心技术竞争力 波形控制实时激光能量负反馈

94、通过各种实时能量负反馈控制，保证激光输出的能量长期具有良好的重复性，有效减少焊接不良率，提高焊接质量。通过能量负反馈控制技术也可以实现激光输出功率的任意波形控制，进行更加精准的焊接过程控制。通过数字激光能量校准技术，可以实现输出激光能量与设定激光能量一致。国际领先 多波长激光同轴复合焊接技术 国内领先、国际先进的激光同轴复合焊接技术。在国内首先采用两种不同波长的光纤激光器和半导体激光器组合的同轴复合激光焊接机，实现两种激光器的优势叠加，满足不同客户的各种需求，有效减少铜铝等难焊材料的焊接缺陷，增加良品率。国内领先/国际先进 蓝光激光器焊接 由于铜合金对蓝光的吸收率比传统激光提高 3 至 10

95、倍，因此对焊接飞溅有很好的抑制能力，可以广泛应用于动力电池、消费电子、马达和变压器等的焊接，获得优质的焊接效果。国内领先/国际先进 实时图像处理 通过运用 3D 检测技术，实现自动焊接跟踪和焊前焊后检测。国内领先/国际先进 智能产线信息管理和工业云平台 将互联网技术应用于工业产线设备，通过智能云服务，实现工业生产智能化控制。国内领先/国际先进 激光焊接加工工艺 先后实验设计优化了 1300 多类部品的激光焊接工艺，积累了同种金属、异种金属、塑料、玻璃等多个材料领域的焊接经验，并形成了激光摆动（Wobble）焊接技术、高频脉冲焊接技术（MOPA）、平顶光束（光束整形）焊接技术、激光多波长同轴复合

96、焊接技术、激光送丝钎焊技术、激光飞行焊接技术、激光同步焊接技术、激光锡焊等多项激光焊接工艺专利技术。国内领先/国际先进 自动化系统设计 先后完成交付 600 多种非标定制自动化激光焊接系统，满足了 1300 多种类的部品的焊接要求。产品行业涵盖动力电池、光通讯、计算机、家用电器、太阳能、汽车配件、厨卫五金、仪器仪表、医疗器件、眼镜及航空航天等 28 个激光加工领域。国内领先/国际先进 激光光学系统开发 公司一直自主研发激光焊接头等外围光学系统，激光焊接头的适用功率从 5W 覆盖到 6000W 量级，波长从紫外 266nm 覆盖到 2000nm，并且成功开发了国内第一款多波长同轴复合焊接头，适用

97、功率可以达到单波长 6000W 的水平。国内先进 资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 公司激光能量控制技术处于行业领先水平。公司激光能量控制技术处于行业领先水平。公司自主研发设计开发的激光能量控制单元及控制软件，能够实现极低的能量波动率，处于行业领先水品。公司自制 YAG 激光器、光纤激光器、半导体激光器、复合激光器及蓝光激光器均应用了公司激光能量控制技术，即能量负反馈技术。如 YAG 激光器可实现能量波动控制在3%以内，光纤激光器能量波动控制在1%之内，且使用寿命范围内激光输出能量保持恒定。公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 28|请

98、务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图 36：能量负反馈技术示意图 资料来源：联赢激光招股说明书、西部证券研发中心 4.3 深度绑定行业头部客户，积极拓展海外市场深度绑定行业头部客户，积极拓展海外市场 公司客户公司客户覆盖覆盖多家多家行业头部行业头部企业。企业。公司产品广泛应用于动力电池、汽车制造、五金家电、消费电子、光通讯等制造业领域，动力电池，公司深度绑定宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、国轩高科、蜂巢能源、欣旺达等客户；汽车领域，公司绑定广汽传祺、一汽、大众、丰田、蔚来、长城等客户；消费电子，公司绑定华为、富士康、欧菲光、长盈精密、松下等客户。图 37：联赢激光下游客户 资料来源：联赢激光官网、西

99、部证券研发中心 绑定动力电池龙头客户，在手订单快速增长绑定动力电池龙头客户，在手订单快速增长。联赢激光在宁德时代成立之初便与其展开业务和技术合作，为其提供动力电池激光焊接设备。2017 年公司获宁德时代“最佳合作伙伴”，目前公司是宁德时代深度合作伙伴。2017-2021 年，宁德时代对公司营收的贡献分别是 27.2%/16.7%/20.5%/36.5%/38.83%，占比持续提升。除了宁德之外，公司也陆续开拓了国轩高科、蜂巢能源、亿纬锂能、比亚迪等头部客户。2017-2021 年，公司新签订单金额分别为 13/8.95/9.68/15.08/35.99 亿元（均含税）。2021 年新签订单 3

100、5.99 亿元，同比增长 138.66%，其中 85.30%来自动力电池行业。大额在手订单为公司今明两年的高速增 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 29|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 长提供了保障。图 38：联赢激光近 5 年签单情况 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 积极开拓海外市场积极开拓海外市场。联赢激光积极布局国际业务，海外业务已遍布日本、韩国、越南、马来西亚、菲律宾、印度尼西亚、印度、土耳其、埃及、摩洛哥、捷克、波兰、意大利、墨西哥、巴西、科特迪瓦、南非、瑞典等国家和地区。图 39：联赢激光国际布局 资料来源：公司官网、西部证券

101、研发中心 4.4 积极扩大产能，保障订单交付积极扩大产能，保障订单交付 积极筹划产房建设、增加人员招聘，保障大额在手订单交付。积极筹划产房建设、增加人员招聘，保障大额在手订单交付。2021 年，公司新签含税订单 35.99 亿元，同比大增 138.66%。为保障大额在手订单交付，公司积极扩产。公司销售的激光焊接设备具有较高的定制化属性，产能主要由生产场地面积及员工人数两方面决定。2021 年以来，公司积极筹划厂房建设，增加人员招聘。1）厂房建设：）厂房建设：2021 年，公司积极筹划江苏溧阳、广东惠州、四川宜宾三大生产基地的建设。江苏溧阳二期约 3.4 万平米生产厂房于 2021 年下半年投入

102、使用，同时开启三期约 5.3 万平米生产厂房建设。广东惠州一期约 4.7 万平米生产厂房于 2021 年四季度投入使用，同时于 2021 年下半年开启二期约 5 万平米厂房建设，预计将于 2022 年下半年实现投产。四川宜宾一期 7500 平米生-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05540200202021新签含税订单（亿元）YoY 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 30|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 产厂房已于 2022 年上半年投产，二期 5 万平米生产

103、厂房预计于 2023 年投产。截至 2021年末，公司投产的生产厂房面积达 11.98 万平米，约为 2020 年末的 3.1 倍。此外，当前规划厂房全部实现投产后，公司的生产厂房面积将达到 27.93 万平米，约为 2021 年的 2.3倍。2）人员招聘：2021 年，公司大幅增加人员招聘。截至 2021 年底，公司员工人数为3517 人，同比增加 84.9%。表 18：联赢激光产能情况梳理 厂房区域厂房区域 建设期数建设期数 厂房性质厂房性质 建筑面积建筑面积(万平方米）万平方米）生产厂房面积（万平方米）生产厂房面积（万平方米）投建日期投建日期 投产日期投产日期 深圳 总部 租赁 1.88

104、 1.88 已投产 江苏溧阳 一期 租赁 2.86 2 已投产 二期 自有 3.4 3.4 2021H1 三期 自有 5.2 5.2 2021H2 在建 四期 自有-广东惠州 一期 自有 7.3 4.7 2021Q4 二期 自有 6.5 5 2021H2 2022H2 四川宜宾 一期 租赁 0.75 2021 2022H1 二期-5 2021 2023 2020 年末公司生产厂房面积 3.88 2021 年末公司生产厂房面积 11.98 上述项目均投产后公司生产厂房面积 27.93 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 图 40：联赢激光员工人数 资料来源：Wind、西部证券研发中心 -20%

105、0%20%40%60%80%100%050002500300035004000200202021员工人数（人)YoY 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 31|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 五、五、盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析 5.1 关键假设与盈利预测关键假设与盈利预测（1）动力电池：）动力电池：新能源车对传统燃油车加速渗透，主要动力电池厂商均持续加大产能扩张，带动动力电池焊接设备需求增加。2021 年，公司新签订单 35.99 亿元（含税），同比增长 138.66%，其中 85.30%来自

106、动力电池行业。一般来说，动力电激光焊接设备从接单到形成收入约需 8-16 个月时间。基于公司充沛的在手订单，预计 2022 年动力电池收入将实现130%的同比增长。2020-2022H1，国内新能源汽车渗透率从5.3%迅速提升至21.56%，预计后续新能源汽车渗透率增速提升将有所放缓，对应锂电产能投资也会有所放缓。基于此，预估公司 2023、2024 年动力电池收入同比增速分别为 55%、30%。毛利率方面，伴随接单规模的提升，预计规模效应将带动毛利率小幅提升。据此，我们预计 2022-2024年公司动力电池收入同比增长 130%/55%/30%，毛利率分别为 32%/33%/34%。（2）五

107、金及汽配：）五金及汽配：公司五金及汽配主要集中在汽车零部件和五金制品领域。2021 年，公司五金及汽配收入增长 42.5%。随着激光焊接在五金及其汽配领域渗透率不断提升及公司产能扩张，我们预计公司该块业务仍将保持快速增长。据此，我们预估 2022-2024 年公司配件及服务收入同比增长 50%/40%/30%，毛利率分别为 47%/47.5%/47.5%。（3）消费电子：）消费电子：公司产品在消费电子行业应用主要包括手机电池、纽扣电池及手机指纹模组自动焊接系统等。随着激光焊接在消费电子渗透率不断提升及公司产能扩张、拓展新品，我们预计公司该块业务仍将保持快速增长。据此，我们预计 2022-202

108、4 年公司消费电子收入同比增长 40%/30%/20%，毛利率分别为 49%/49.5%/49.5%。基于以上假设，我们预测 2022-2024 年公司营业收入分别为 28.46/42.79/55.13 亿元，营收 YoY 分别为 103.3%/50.3%/28.8%，毛利率分别为 35.4%/35.8%/36.5%。表 19：联赢激光主营业务营收及毛利率预测 单位：百万元单位：百万元 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 动力电池 收入 754.9 615.3 997.2 2293.5 3554.9 4621.3 同比增速-0.2%-18.5%62.1%13

109、0%55%30%毛利率 32.2%31.7%32%33%34%五金及汽配 收入 105.6 119.7 170.6 255.89 358.24 465.71 同比增速 35.2%13.4%42.5%50%40%30%毛利率 41.1%46.4%47%47.5%47.5%消费电子 收入 74.1 74.0 154.6 216.4 281.32 337.58 同比增速-56.8%124.9%-13.0%40%30%20%毛利率 44.3%48.9%49%49.5%49.5%其他 收入 76.3 68.9 77.4 80.527 84.554 88.781 同比增速-4.9%-15.2%3.7%4%

110、5%5%毛利率 60.7%61.1%60%60.5%61%合计 收入 1010.9 877.9 1399.8 2846.3 4279.0 5513.4 同比增速 3.0%-13.2%59.4%103.3%50.3%28.8%毛利率 36.7%37.0%35.4%35.8%36.5%资料来源：公司公告、wind、西部证券研发中心 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 32|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 5.2 相对估值相对估值 可比公司估值：可比公司估值：公司主营为激光焊接设备，我们选择先导智能、帝尔激光、海目星、利元亨等具有相似业务的公司作为可比

111、公司。根据 Wind 一致预测结果，2022-2024 年行业平均 PE 为 50.4/30.9/22.1X。参考行业平均 PE，给予公司 2022 年 PE50X。我们预计 2022年公司 EPS 为 0.99 元，则对应 2022 年目标价 49.5 元。首次覆盖，给予“买入”评级。表 20：可比公司估值对比（截至 2022 年 9 月 6 日）代码代码 公司公司 最新收盘价最新收盘价 总市值总市值 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）（元）（亿元）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E

112、300450 先导智能 53.03 829.26 26.97 39.21 50.56 1.72 2.51 3.23 30.75 21.15 16.40 300776 帝尔激光 211.04 358.90 5.13 7.42 10.45 3.02 4.36 6.14 69.95 48.36 34.36 688559 海目星 89.63 180.81 3.57 7.84 11.55 1.77 3.89 5.73 50.59 23.07 15.65 688499 利元亨 255.21 224.58 4.91 8.65 12.35 5.58 9.83 14.03 45.70 25.95 18.19 均

113、值 11.89 18.16 24.19 2.17 3.59 5.03 50.43 30.86 22.14 688518 联赢激光 39.13 117.74 2.98 5.17 7.20 0.99 1.72 2.39 39.50 22.76 16.35 资料来源：wind、西部证券研发中心（说明：可比公司采取 Wind 一致预测。）5.3 绝对估值绝对估值 采用 FCFF 估值法进行绝对估值，假设公司加权平均资本成本 WACC=14.26%，永续增长率 1%，估算公司股价 48.82 元。综合前述估值，选取相对估值作为公司股价预测。表 21：联赢激光 FCFF 估值 项目项目 数值数值 项目项目

114、 数值数值 过渡期年数 10 FCFF 预测期现值（百万元）-413.59 过渡期增长率 10.00%FCFF 过渡期现值（百万元）9348.94 永续增长率 g 1.00%FCFF 永续价值现值（百万元）5967.28 贝塔值（）2.00 企业价值（百万元）14902.63 无风险利率 Rf 3.00%加：非核心资产（百万元）941.03 市场预期收益率 Rm 12.0%股权价值（百万元）14608.28 有效税率 Tx 5.5%总股本（百万）299.20 应付债券利率 0.00%每股价值（元）48.82 资料来源：wind、西部证券研发中心 表 22：绝对估值敏感性分析（元）永续增长率永续

115、增长率 g WACC 0.62%0.68%0.75%0.83%0.91%1.00%1.10%1.21%1.33%1.46%1.61%8.85%86.00 86.41 86.86 87.37 87.94 88.58 89.31 90.13 91.05 92.11 93.32 9.74%76.61 76.92 77.27 77.66 78.09 78.58 79.13 79.74 80.44 81.23 82.13 10.71%68.25 68.48 68.75 69.04 69.37 69.74 70.15 70.61 71.13 71.72 72.39 11.78%60.79 60.96 61

116、.16 61.38 61.63 61.91 62.22 62.56 62.95 63.39 63.89 12.96%54.13 54.27 54.42 54.58 54.77 54.97 55.20 55.46 55.75 56.08 56.45 14.26%48.20 48.30 48.41 48.53 48.67 48.82 49.00 49.19 49.40 49.64 49.91 15.68%42.91 42.98 43.06 43.15 43.26 43.37 43.50 43.64 43.80 43.97 44.17 17.25%38.19 38.24 38.30 38.37 38

117、.45 38.53 38.62 38.73 38.84 38.97 39.11 18.98%33.99 34.03 34.07 34.12 34.17 34.23 34.30 34.38 34.46 34.55 34.66 20.88%30.24 30.27 30.30 30.34 30.38 30.42 30.47 30.52 30.58 30.65 30.73 22.96%26.91 26.93 26.95 26.98 27.01 27.04 27.07 27.11 27.15 27.20 27.25 资料来源：wind、西部证券研发中心 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022

118、 年年 09 月月 06 日日 33|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 六、六、风险提示风险提示 下游应用行业过于集中风险下游应用行业过于集中风险。2017-2021 年，动力电池单行业对公司营收贡献分别为63.3%/79.8%/78.0%/73.5%/73.8%。公司对动力电池行业依赖度高，若动力电池产能饱和或政策支持力度减弱，则会导致动力电池行业增速放缓或下滑，对新增机器设备的需求降低，从而给公司未来业绩带来不利影响。市场竞争加剧风险。市场竞争加剧风险。公司聚焦激光焊接领域，激光焊接设备的定制化属性导致行业壁垒较高。但长期来看，随着激光器企业产业延伸以及其他大型激光切割、打标等厂商进入，激

119、光焊接领域竞争激烈程度将逐步加剧，竞争对手可能通过降价等方式加大行业竞争，从而对激光焊接相关设备价格产生不利影响，甚至导致公司丢失订单。疫情波动风险。疫情波动风险。国内新冠疫情的持续存在对公司的采购和销售等环节产生一定影响。国际旅行和商务活动持续受到阻碍，影响国际贸易，增加了公司履行国外订单的难度和成本，如果疫情继续持续，有可能对公司经营业绩造成一定的不利影响。应收票据及应收账款余额较大及坏账风险。应收票据及应收账款余额较大及坏账风险。公司期末应收账款及应收票据余额较大。一方面，公司设备销售主要为“预收款发货款验收款质保金”，在验收时，公司的验收款和质保金尚未收回，随着收入的增加，应收账款余额

120、上升。另一方面，受新能源汽车补贴政策调整影响，下游客户采用票据代替现金进行结算以缓解资金压力，导致期末应收票据余额增加。存货余额较大风险。存货余额较大风险。公司产品为定制化大型设备，生产周期较长，验收周期较长，发出商品余额较高。存货余额维持在较高水平，一方面占用公司营运资金，降低了资金使用效率；另一方面，若在生产及交付过程中，设备未能满处客户个性化需求，加上订单成本增加、订单取消、客户退货的情形，公司可能产生存货滞压和跌价的风险，公司的经营业绩将受到不利影响。公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 34|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 财务报表预测和

121、估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元）利润表（百万元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 309 249 507 762 981 营业收入营业收入 878 1,400 2,846 4,279 5,513 应收款项 566 918 1,303 1,875 2,162 营业成本 556 881 1,838 2,745 3,500 存货净额 775 1,804 3,162 5,172 6,307 营业税金及附加 6 11 19 30 39 其他流动资

122、产 674 551 513 529 531 销售费用 64 84 142 193 248 流动资产合计流动资产合计 2,325 3,522 5,485 8,338 9,982 管理费用 212 368 527 702 899 固定资产及在建工程 120 304 824 1,512 1,769 财务费用 4(2)29 72 66 长期股权投资 0 0 0 0 0 其他费用/（-收入）(41)(39)(22)(10)0 无形资产 68 68 68 65 62 营业利润营业利润 77 96 314 547 761 其他非流动资产 27 119 64 81 100 营业外净收支 0 1 2 1 1 非

123、流动资产合计非流动资产合计 214 491 956 1,658 1,931 利润总额利润总额 77 97 316 548 762 资产总计资产总计 2,539 4,013 6,441 9,996 11,913 所得税费用 10 5 17 30 42 短期借款 0 17 1,228 1,855 1,180 净利润净利润 67 92 298 518 720 应付款项 1,054 2,387 3,370 5,800 7,696 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他流动负债 30 67 33 43 48 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 67 92 298 517 720 流动负债合计流动负债合

124、计 1,085 2,471 4,630 7,699 8,924 长期借款及应付债券 3 2 2 3 3 财务指标财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 其他长期负债 10 21 15 15 17 盈利能力盈利能力 长期负债合计长期负债合计 13 23 17 18 20 ROE 5.8%6.2%18.0%25.4%27.4%负债合计负债合计 1,097 2,493 4,647 7,717 8,943 毛利率 36.7%37.0%35.4%35.8%36.5%股本 299 299 299 299 299 营业利润率 8.8%6.9%11.0%12.8%13.8%股东权益

125、1,441 1,519 1,794 2,279 2,969 销售净利率 7.6%6.6%10.5%12.1%13.1%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 2,539 4,013 6,441 9,996 11,913 成长能力成长能力 营业收入增长率-13.2%59.4%103.3%50.3%28.8%现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 4.5%25.0%225.4%74.2%39.2%净利润 67 92 298 518 720 归母净利润增长率-7.1%37.4%224.0%73.5%39.2%折旧摊销 14 17

126、28 61 94 偿债能力偿债能力 利息费用 4(2)29 72 66 资产负债率 43.2%62.1%72.2%77.2%75.1%其他 171(118)(702)(178)451 流动比 2.14 1.43 1.18 1.08 1.12 经营活动现金流经营活动现金流 256(10)(346)472 1,332 速动比 1.43 0.70 0.50 0.41 0.41 资本支出(87)(198)(555)(752)(353)其他(430)138 9 10 11 每股指标与估值每股指标与估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 投资活动现金流投资活动现金流(516)(60)

127、(546)(742)(342)每股指标每股指标 债务融资(43)30 1,174 557(739)EPS 0.22 0.31 0.99 1.72 2.39 权益融资 463(13)(24)(32)(31)BVPS 4.79 5.05 5.96 7.57 9.86 其它 39(49)0 0 0 估值估值 筹资活动现金流筹资活动现金流 459(32)1,150 525(770)P/E 175.8 128.0 39.5 22.8 16.4 汇率变动 P/B 8.1 7.7 6.5 5.1 3.9 现金净增加额现金净增加额 199(102)257 255 220 P/S 13.4 8.4 4.1 2.

128、8 2.1 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司深度研究|联赢激光 西部证券西部证券 2022 年年 09 月月 06 日日 35|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买入：买入：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 20以上 增持：增持：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%到 20%之间 中性：中性：公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到 5%卖出：卖出：公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于 5 联系地址联系地址 联系地址：联系地址：上海市浦东新

129、区耀体路 276 号 12 层 北京市西城区月坛南街 59 号新华大厦 303 深圳市福田区深南大道 6008 号深圳特区报业大厦 10C 联系电话：联系电话： 免责声明免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任

130、何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人

131、员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出

132、投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者

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