1、 2022 年年 09 月月 19 日日 海德股份海德股份(000567)证券研究报告证券研究报告 公司深度报告公司深度报告 相关研究相关研究 独立性声明独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。任何第三方的授意、影响，特此声明。盈利预测简表盈利预测简表 财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）667 1066 1386 18

2、02 增长率（%）114 60 30 30 归母净利润（百万元）383 576 767 1038 增长率（%）200 50.31 33.12 35.29 销售净利率（%）58 54 55 58 净资产收益率（%）8 11 13 15 每股收益（EPS）0.60 0.62 0.83 1.12 市盈率（P/E）29.85 25.91 19.46 14.39 市净率（P/B）2.41 2.97 2.57 2.18 资料来源：红塔证券 风险提示风险提示 经济持续下行，不良资产处置难度增加；经营净现金流持续为负，公司处置周期拉长，资金被占用不利于业务拓展；个贷不良、储能业务等发展不及预期 投资评级：增持

3、投资评级：增持(首次首次)当前价位：当前价位：15.00 公司基础数据公司基础数据 总股本（百万股）总股本（百万股）929.65 流通股本（百万股）流通股本（百万股）927.67 总市值（亿元）总市值（亿元）139.45 流通市值（亿元）流通市值（亿元）139.15 资产负债率（资产负债率（%）32.06 每股净资产（元）每股净资产（元）5.14 52 周最高价周最高价/最低价（元）最低价（元）20.61/13.16 相对指数表现相对指数表现 智能制造组智能制造组 分析师：王雪萌（分析师）分析师：王雪萌（分析师）联系方式：联系方式： 邮箱地址：邮箱地址： 资格证书：资

4、格证书：S03 产业与资管产业与资管双驱推进收购重组双驱推进收购重组 不良不良个贷个贷或成或成第二第二增长增长曲线曲线 报告摘要报告摘要 1.海德股份是 1994 年在深交所上市的企业，历史经历了主营从销售涤纶制品、地产变更到如今的不良资产管理，近两年在疫情反复经济下行的大背景下，公司项目储备丰富，业绩回升，最近一期半年报公司营业收入为 4.8 亿元，同比增速达到 107.2%，归母净利润 3.23 亿元，同比增速为169.1%。2.近年来我国商业银行不良贷款屡攀新高，2022 年二季度不良贷款余额增速达到 5.84%，不良贷款率 1.67%，农商行的不良率甚至超过 3%

5、，非银金融、非金融机构不良资产的同比增速分别为 38.22%、6.57%，不良资产管理行业进入项目储备期。3.海德股份全资子公司海德资管处在地方 AMC 的赛道，在 63 家资管中属于民企控股，也是 8 家民企控股的资管中注册资本最高的一家，为47.21 亿元，股东支持意愿强；公司 AMC 牌照在西藏获得，目前超过 80%的资产包规模来自于非金融企业，且主要为能源类的企业，依托控股股东永泰集团下属的上市企业永泰能源，海德资管对非金企业的不良债权重组兼具了产业运营和资产管理的优势，随着监管出台的各项针对资管回归主业并鼓励盘活资产的要求，公司在行业的竞争力越发凸显。4.根据三家地方民企控股 AMC

6、 的财务对比（海德、天乾、国厚），海德最新一期的 ROE 为 6.76%，远高于天乾 1.96%、国厚 2.37%，拆分指标来看，公司的净利率 67.35%、资产负债率 32.06%、杠杆率 46.37%、总资产周转率 0.07 均处在三家中的首位水平，反映出公司在同赛道 AMC中盈利能力强、资本结构合理、资产运营效率高。5.2021 年公司进入“新蓝海”赛道个人不良资产处置行业，往 C 端发力，并合资成立数字技术公司（拟持 51%股份）赋能个贷不良业务发展；2022 年与永泰能源合资成立德泰储能（持 49%股份），开始布局电化学储能材料、设备和项目集成的全钒液流电池全产业链，公司初步形成对公

7、传统能源不良+个贷不良+新能源产业的资管与产业双驱动的模式。6.综上，预测公司 2022/23/24 年营收分别为 10.66 亿元、13.86 亿元、18.02 亿元，归母净利润 5.76 亿元、7.67 亿元、10.38 亿元，给予“增持”评级。-0.74-0.360.030.420.811.202021--32022-6海德股份非银金融沪深300 80569Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 2 正文目录正文目录 1.数十年发展数十年发展 进入资管领域业绩亮眼进入资管领域业绩亮眼.4 2.不良

8、资管行业进入项目储备期不良资管行业进入项目储备期 公司在所处赛道综合实力靠前公司在所处赛道综合实力靠前.5 2.1.银行、非银金融、非金不良攀升银行、非银金融、非金不良攀升 困境资管获机遇困境资管获机遇.5 2.2.地方地方 AMC 赛道赛道 依托股东产业背景形成竞争依托股东产业背景形成竞争力力.6 2.3.财务指标横向对比财务指标横向对比 民企民企 AMC 中处上位水平中处上位水平.14 3.公司开启第二增长曲线公司开启第二增长曲线.16 3.1.科技赋能新业务科技赋能新业务 个贷不良是困境行业的“新蓝海”个贷不良是困境行业的“新蓝海”.16 3.2.入局储能领域入局储能领域 产业与资管双驱

9、动产业与资管双驱动.19 4.盈利预测盈利预测.19 5.风险提示风险提示.20 5.1.经济持续下行经济持续下行 处置难度增加处置难度增加.20 5.2.处置周期长处置周期长 经营现金流持续为负经营现金流持续为负.20 5.3.新业务发展不及预期新业务发展不及预期.20 5.3.1.不良个贷处置难度大不良个贷处置难度大 公司投入产出不成比例公司投入产出不成比例.20 5.3.2.储能业务竞争激烈储能业务竞争激烈 布局发展不及预期布局发展不及预期.21 9WuY8Z8VpZjWuUcV8ObP9PsQrRmOmOkPqQxOkPoMqQbRmMzQxNnOxOuOqMoNTable_PageH

10、eader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 3 图图目录目录 图图 1.海德股份历史海德股份历史.4 图图 2.海德股份营业收入、归母净利润及同比（亿元）海德股份营业收入、归母净利润及同比（亿元）.5 图图 3.地方地方 AMC 注册资本注册资本.9 图图 4.永泰集团股权永泰集团股权.10 图图 5.永泰能源主营构成永泰能源主营构成.11 图图 6.主焦煤市场价格主焦煤市场价格.11 图图 7.收购重组收购重组.12 图图 8.收购处置收购处置.12 图图 9.资管业务占公司总收入资管业务占公司总收入比重比重.12 图图 10.三家民企三家民企 AM

11、C 销售净利率销售净利率.15 图图 11.三家民企三家民企 AMC 的总资产周转率的总资产周转率.16 图图 12.批量个人业务总量统计批量个人业务总量统计.17 图图 13.2022 年第二季度批量个人业务贷款不良类型结构年第二季度批量个人业务贷款不良类型结构.17 图图 14.不良贷款转让试点业务平均折扣率及平均本金回收率走势不良贷款转让试点业务平均折扣率及平均本金回收率走势.18 图图 15.公司现金流（万元）公司现金流（万元）.20 表表目录目录 表表 1.2022 年公司半年报十大股东明细年公司半年报十大股东明细.4 表表 2.商业银行不良贷款情况商业银行不良贷款情况.6 表表 3

12、.各类型各类型 AMC.7 表表 4.地方地方 AMC.8 表表 5.2022 年以来关于提高收购重组类资产的相关文件年以来关于提高收购重组类资产的相关文件.11 表表 6.公司业务结构情况（亿元）公司业务结构情况（亿元）.13 表表 7.2022 年年 6 月末公司融资情况月末公司融资情况.13 表表 8.三家民企三家民企 AMC.14 表表 9.三家民企三家民企 AMC 综合指标综合指标.14 表表 10.三家民企三家民企 AMC 的资本结构与偿债能力的资本结构与偿债能力.15 表表 11.试点股份制银行个贷不良明细试点股份制银行个贷不良明细.18 表表 12.德泰储能的项目储备德泰储能的

13、项目储备.19 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 4 1.数十年发展数十年发展 进入资管领域业绩亮眼进入资管领域业绩亮眼 海德股份成立于 1984 年，1994 年深交所上市，成立至今公司经过了四次易主，经历了国内涤纶丝行业的变革、地产跃升发展的十年，公司先后从事过纺织、房地产开发等业务，2015 年退出地产，2016 年获得西藏 AMC 牌照，开始涉足资管领域，至今主营为不良资产管理处置。图图 1.海德股份历史海德股份历史 资料来源：微信公众号“市值风云”，公司公告，红塔证券 从公司的历史发展可知，永泰集团 2013

14、年获得公司的控股权，截止 22年 6 月底，永泰集团仍是公司的最大股东，持股比例达到 65.8%，集团下子孙公司海南新海基、祥源投资持股 9.48%，永泰系合计持股 75.28%，实控人为永泰集团法人王广西。表表 1.2022 年年公司公司半年报十大股东明细半年报十大股东明细 排名排名 股东名称股东名称 方向方向 期末参考市期末参考市值（亿元）值（亿元）持股数量持股数量(股股)持股数量变动持股数量变动(股股)占总股本占总股本比例比例(%)股本性质股本性质 1 永泰集团有限公司 不变 90.54 611,753,443 189,854,517 65.80 A股流通股 2 海南祥源投资有限公司 不

15、变 10.52 71,050,071 22,050,022 7.64 A股流通股 3 海南新海基投资有限公司 不变 2.53 17,061,786 5,295,036 1.84 A股流通股 4 香港中央结算有限公司 增加 1.58 10,699,560 9,105,610 1.15 A股流通股 5 海南发展银行 不变 0.99 6,661,541 2,067,375 0.72 A股流通股 6 盛杜妹 增加 0.60 4,050,156 2,631,331 0.44 A股流通股 7 敬祥友 不变 0.50 3,390,060 1,104,060 0.36 A股流通股 8 崔云川 增加 0.44

16、2,945,810 1,601,520 0.32 A股流通股 9 王赤平 不变 0.41 2,775,000 873,100 0.30 A股流通股 10 宋文霞 增加 0.36 2,454,510 949,910 0.26 A股流通股 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 5 资料来源：wind，红塔证券 2016 年全资子公司海德资管在西藏获得 AMC 牌照，2017 年是公司转型资管的开局之年，当年公司的不良资产管理业务为公司创收入和利润的历史最高增速水平，2017 年之后，公司的主营构成均为资产管理。2021 年公司营

17、收达到 6.67 亿元，同比增速 113.79%，复合增速为 34.63%，实现归母净利润 3.83 亿元，同比增速 199.96%，复合增速为 51.35%，22 年二季报显示，公司营收为 4.8 亿元，同比增 107.2%，归母净利润 3.23 亿元，同比增169.1%。公司转型成为资管企业的过去五年间，2019 年出现收入、利润负增的情况，据当年年报，行业具有逆周期属性，当年在经济下行的背景下虽可获得更多的项目储备，但同时也带来经营挑战，持续的经济下行会造成不良资产质量下降、处置周期拉长，加大了处置难度。但整体来看，公司的业绩表现还是较为亮眼的，尤其是近两年，业绩回升明显。图图 2.海德

18、股份营业收入、归母净利润及同比（亿元）海德股份营业收入、归母净利润及同比（亿元）资料来源：wind，红塔证券 2.不良资管行业进入项目储备期不良资管行业进入项目储备期 公司在所处赛道公司在所处赛道综合综合实力靠前实力靠前 2.1.银行银行、非银非银金融金融、非金不良攀升非金不良攀升 困境资管获机遇困境资管获机遇 自 2020 年新冠疫情爆发以来，国内经济发展面临着巨大挑战，多数企业在疫情的背景下经营出现困境，银行等金融机构的不良贷款规模持续上升，不良资产管理行业在这样的大背景下，也迎来了前所未有的机遇与挑战。从历史商业银行不良贷款余额可以反映出，18-19 年经济下行期的民企违约潮，20 年开

19、始疫情爆发，叠加国际局势不稳、国内地产频发暴雷等，近几年来我国商业银行的不良贷款余额一直在上升，22 年 6 月末，该数据达到近几年最高值 2.95 万亿，同比增速为 5.84%，其中，尤以农商行、城商行的不良贷款率远高于 1.67%的整体水平，分别达到 3.37%、1.96%，处置压力巨大；同2.033.393.073.126.674.800.731.211.101.283.833.232360.6%64.6%-8.5%15.8%200.0%169.1%355.8%67.4%-9.3%1.5%113.8%107.2%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0

20、%300.0%350.0%400.0%-5.000.005.0010.0015.0020.0025.002017-12-312018-12-312019-12-312020-12-312021-12-312022-06-30营业总收入归属母公司股东的净利润归母净利润同比营收同比 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 6 时商业银行处置不良贷款规模也由 19 年的 2.3 万亿迅速攀升至 2021 年的3.13 万亿。表表 2.商业银行不良贷款情况商业银行不良贷款情况 不良贷款不良贷款/不良贷款率不良贷款率 2017 年年 2

21、018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 6 月月 30 日日 商业银行不良贷款余额（万亿）1.71 2.03 2.41 2.70 2.85 2.95 商业银行不良贷款余额增速 18.74%19.16%11.93%5.39%5.84%不良贷款率 1.74%1.83%1.86%1.84%1.73%1.67%处置不良贷款规模（万亿）2.3 3.02 3.13 资料来源：银保监会，潇湘晨报，红塔证券 除了商业银行体系外，根据普华永道发布的中国不良资产管理行业改革与发展白皮书，21 年末非银行金融机构（信托项目、非标债权、P2P 网贷和金融租赁）不良资产规模达到 1

22、.57 万亿元，同比增速高达 38.22%，其中房地产信托违约大幅增长，非金融企业（应收账款和委托贷款）不良资产规模为 1.46 万亿元，同比增速也达到了 6.57%，以上数据均说明，我国的不良资产行业随着经济下行，项目储备日渐丰富，AMC 作为收购、管理和处置的机构，将随着议价能力的提升获得更大的利润弹性。2.2.地方地方 AMC 赛道赛道 依托股东产业背景形成竞争力依托股东产业背景形成竞争力 根据前瞻网，我国的不良资产处置行业形成“5+地方系+银行系+外资系+N”的行业竞争格局，即 5 家全国性的 AMC，63 家地方 AMC（由于地方AMC 的数量一直未有统一，在整理 2022 年 3

23、月 24 日银保监会公布的地方资产管理公司名单和公开资料后，整理出 63 家，其中也包括筹备中但未获金融监管部门批准的地方 AMC），5 家银行系的 AIC，外资 AMC 以及非持牌的AMC。Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 7 表表 3.各类型各类型 AMC 性质性质 公司名称公司名称 成立背景成立背景 业务范围业务范围 五 大国有 中国华融资产管理股份有限公司、中国信达资产管理股份有限公司、中国东方资产管理股份有限公司、中国长城资产管理股份有限公司和中国银河资产管理有限责任公司 对口四大国有银行（工农中建）的四大资管

24、公司的成立，接收四大的不良资产，收购、管理以及处置四大剥离的不良资产为其主要任务。2021 年 11 月，由华融牵头成立，中信、中保融信基金、信达、工银投资、中国人寿为战略投资者的第五大资管公司银河资管成立。2000 年之后，四大国有的政策性业务向商业化转向，除了四大行之外，其将业务范围拓展到非银金融和非金融企业的不良资产处置，之后四大资管业务迅速扩张，通过涉入银行、证券与期货、信托、融资租赁等金融细分领域，业务种类更加多元化，除不良的主业外也开展了类信贷的业务，18 年相关监管出台，又回归主业。银河资管则重点布局资本市场的不良业务。地 方AMC 由省政府和银保监会授权成立的地方 AMC 由于

25、不良资产规模不断攀升，非银金融、非金融企业不良资产呈现出的更高风险化、零碎分散化的特征使得四大资管公司对不良的处置效率偏低，而区域的资管公司在整合当地资源、处理这些零星且分散的不良资产更有优势和效率，因此 2012-2016 年财政部、原银监陆续出台金融企业不良资产批量转让管理办法、中国银监关于地方资产管理公司开展金融企业不良资产批量收购处置业务资质认可等有关条件的通知、关于适当调整地方资产管理公司有关政策的函，明确允许各省设立一家和增设资管公司，地方资管数量在过去八年间迅速增加，截止2022年6月，经统计有63家地方AMC（含已成立或处于筹备中但未获金融监管部门批准的地方 AMC）。区域不良

26、资产处置、及盘活地方资产。5家银 行AIC 指工商银行、农业银行、中国银行、建设银行和交通银行所设立的金融资产投资公司 主要以债转股的方式帮助企业降杠杆、实现中长期发展。外 资AMC 2019 年地方 AMC 海南新创建资管公司有 50%的外资背景，2020 年橡树资本的全资子公司Oaktree 投资管理公司为我国境内首家外资独资的资管公司。相比国内一些点 AMC，外资具有资金和技术优势，但也存在不适应性的问题。非 持牌AMC 活跃在不良资产二级市场 通过收购不良资产包进行处置获利，提升市场的流动性，有助于价格发现。资料来源：普华永道中国不良资产管理行业：改革与发展白皮书，银保监会，红塔证券整

27、理 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 8 海德资管所处的是民企控股地方 AMC 这个赛道，经梳理，民企背景的有 8 家（无国企、央企子孙公司控股、参股的）。表表 4.地方地方 AMC 公司名称公司名称 注册资本注册资本（亿元）（亿元）股东背景股东背景 公司名称公司名称 注册资本注册资本（亿元）（亿元）股东背景股东背景 北京 北京市国通资管 20 地方国企 甘肃 甘肃资管 46.89 地方国企 北京资管 12 地方国企 甘肃长达金融资管 10 民企 45%国企 25%上海 上海国有资产经营有限公司 55 地方国企 河北 河

28、北省资管 26 地方国企 上海睿银盛嘉资管 20 地方国企 冀资唐山资管 5 地方国企 天津 天津滨海正信资管 10 民企 陕西 陕西金融资管 45.09 地方国企 天津津融资管 29.16 地方国企 榆林金融资管 20 地方国企 重庆 重庆富城资管 15 民企 吉林 吉林省盛融资管 10 国企 华润渝康资管 50 地方国企 贵州 贵州省资管 100 地方国企 江苏 江苏资管 71.99 地方国企 海南 海南联合资管 10.34 地方国企 苏州资管 50 地方国企 江西 江西省金融资管 30 地方国企 广西 广西金控资管 100 地方国企 青海 昆朋资管 10 地方国企 广西广投资管 10 地

29、方国企 西藏 海德资管 47.21 民企 安徽 安徽省中安金融资管 40 地方国企 新疆 新疆金投资管 10 地方国企 国厚资管 27.92 民企 云南 云南省资管 55.56 地方国企 山西 华融晋商资管 31.3 央企 广东 广东粤财资管 72 地方国企 晋阳资管 30 地方国企 广州资管 0 地方国企 湖北 湖北省资管 30 地方国企 深圳市招商平安资管 30 央企 湖北天乾资管 27.22 民企 深圳资管 41.5 地方国企 湖南 湖南省财信资管 30 地方国企 平安普惠立信资管 5 国企 40%长沙湘江资产管理 30 地方国企 山东 山东省金融资管 366.39 地方国企 黑龙江 黑

30、龙江省嘉实龙昇金融资管 10 民企 中信青岛资管 30 央企 黑龙江国瑞金融资管 10 央企 泰合资管 100 地方国企 辽宁 辽宁富安金融资管 10 民企 浙江 浙江省浙商资管 0 地方国企 辽宁资管 10 地方国企 光大金瓯资管 50 央企 大连国新资管 20 国央企 宁波金融资管 10 地方国企 内蒙古 内蒙古金融资管 54.3 地方国企 福建 福建省闽投资管 15 地方国企 内蒙古庆源绿色金融资管 15.7 民企 厦门资管 16 地方国企 宁夏 宁夏金融资管 10 地方国企 兴业资管 19.5 地方国企 宁夏顺亿资管 102 央企 厦门望润资管 20 民企 65%国企 35%四川 四川

31、发展资管 30 地方国企 河南 中原资管 100 地方国企 成都益航资产管理 100 地方国企 河南资管 50 地方国企 中原豫北资产管理 10 地方国企 资料来源：火栗网，wind，银保监会，红塔证券 地方 AMC 注册资本在 100（含）亿元以上的 7 家，50（含）-100（不含）亿元的 11 家，10（含）-50（不含）亿元的 43 家，10（不含）亿元以下 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 9 的 2 家。海德资管属于大型民企永泰集团控股下的资管公司，目前也是 A 股唯一一家上市的 AMC 企业，注册资本 47

32、.21 亿元，处在注资第三梯队，也是民企控股资管中注资最高的一家，其他民企资管公司的注册资本都在 30 亿元以下，反映出海德控股股东对其支持意愿较强，也更有利于公司控杠杆、降风险。图图 3.地方地方 AMC 注册资本注册资本 资料来源：火栗网，wind，银保监会，红塔证券 对于资管公司的综合水平，我们从地区经济、股东背景、不良资产业务专业度、融资能力几个方面来进行分析：地区经济情况地区经济情况：根据 财政部银监会关于印发的通知（财金20126 号）第三条及中国银监会关于地方资产管理公司开展金融企业不良资产批量收购处置业务资质认可条件等有关问题的通知（银监发201345 号）第一条的有关规定，地

33、方资产管理公司只能参与本省（区、市）范围内金融企业不良资产的批量收购、处置工作，即地方资产管理公司无法参与本省（区、市）范围以外金融企业不良资产的批量收购处置工作，那么地方 AMC 对于金融机构方面的不良资产处置发展与当地的经济发展与金融机构数量有着较大的关系。经过过去八年的发展，各省份基本都设立有资管公司，其中，以广东 5家、福建 4 家、山东、浙江、辽宁、河南各 3 家为资管公司数量居前，从地区经济来看，前述省份基本为 2021 年人均 GDP 排名国内前 15 的省份（辽宁 16、河南 22）。海德资管是在西藏获得牌照的 AMC，根据银保监的规定关于金融机构的对公批量不良资产包仅能在西藏

34、收购，为了拓展跨区的业务，21 年公司在四川省设立海徳资管西南分公司，也与东方资管广西分公司签署战略合作协议，拟在不良资产业务、综合金融及其他金融领域业务方面等建立战略合作关系，通过这种合作形式，公司可以依托东方接收当地金融机构的资产包，扩展跨省金融机构业务。0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.00 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 10 而由于银行的损失类资产包多为无抵押的，风险较大，而且为了辐射全国的业务，公司主要的不良资产还是来自于非金融企业（非金融

35、企业不良资产业务无地域限制），从公司 2021 年年报可知，公司来自金融机构的债权占比大约为 24.8%。目前公司在山西、郑州、山东、浙江等地均有业务开展，且非金企业的资产重组业务大都有抵质押物，资产质量较高，风险较为可控。综上，公司以重点发展全国范围内的非金业务、和签订战略协议的方式弱化了区域金融机构业务的限制，不再受限于地方金融和经济的发展，做到了母公司立足海南，业务辐射全国。股东背景股东背景：公司的控股股东为永泰集团，永泰集团即原来的永泰投资控股，是一家多元化的投资企业，公司主要涉足能源、房地产开发、石油化工、医药、工程建设等行业板块的投资经营，其控股的永泰能源也为上市企业。依托股东能源

36、、地产等多元的背景，海德资管能够更好地整合产业资源和资管业务，海德资管 80%以上底层资产都是能源类，永泰能源可以为公司在尽调过程中提供行业相关的专业意见，针对债务重组的企业公司还可以进行资源对接、提供销售资源，将协同效应最大化发挥，重组效率也大幅提升。图图 4.永泰集团股权永泰集团股权 资料来源：wind，红塔证券 永泰能源地处山西，历年来主营主要构成为煤炭、电力，始发于去年全国范围内较大规模的限电事件，煤资源由于供不应求，各类煤炭的价格走势比较强，海德资管底层资产包多涉及传统能源，受益于价格上涨，能源类底层资产包成为公司业绩增长的核心。近两年偶发的限电事件，反映出我国能 Table_Pag

37、eHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 11 源结构转型仍需一定的时间，而煤电的压舱石作用自去年以来屡次被强调，保煤供应在稳经济发展中仍处在重要的位置，因此行业的前景仍然被看好。图图 5.永泰能源主营构成永泰能源主营构成 图图 6.主焦煤市场价格主焦煤市场价格 资料来源：wind，红塔证券 资料来源：wind，红塔证券 不良资产业务专注度不良资产业务专注度：过去以全国性的 AMC 为主的资管公司陆续获得了银行、信托、保险、证券等的牌照，个别资管业务盲目扩张，主业不明，本来是风险化解器的角色，反而滋生更多的风险，2022 年以来，国务院、银保监等

38、陆续出台发文，旨在推进资管公司回归聚焦主业，落实风险化解的职能，并且鼓励以盘活低效闲置资产的方式进行资产的升级改造，那么未来，资管业务的发展趋势不仅仅是解决暂时的现金流困难，而是促业务的可持续发展使各方长远利益最大化，因此资管的运营模式也将从收购处置类转变为收购重组类，最大化的盘活不良资产，那么资管公司同时还需要具备熟知产业运营、盘活存量业务的能力。表表 5.2022 年以来关于提高收购重组类资产的相关文件年以来关于提高收购重组类资产的相关文件 监管文件监管文件 发文机构发文机构 发 文 时发 文 时间间 重点内容重点内容 关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见 国务院 2022 年5 月

39、支持金融资产管理公司、金融资产投资公司通过不良资产收购处置、实质性重组、市场化债转股等方式盘活闲置低效资产。关于引导金融资产管理公司聚焦主业积极参与中小金融机构改革化险的指导意见 银保监会 2022 年6 月 严禁资产管理公司通过结构化交易方式为银行业金融机构不良资产违规出表提供通道。鼓励资产管理公司参与高风险中小金融机构兼并重组工作，推动高风险中小金融机构有序出清。资产管理公司要发挥自身知识、技术、法律等优势，为并购方或地方政府提供咨询意见或制定兼并重组方案。关于进一步发挥资产证券化市场功能支持企业盘活存量资产的通知 上交所 2022 年6 月 鼓励和支持金融资产管理公司、金融资产投资公司以

40、不良资产收购、实质性重组等方式形成的资产开展证券化融资，促进闲置低效资产改造升级，提升低效资产的盘活价值。资料来源：普华永道中国不良资产管理行业：改革与发展白皮书，银保监会 62 号文，红塔证券 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-12-31 2021-12-31 2022-06-30电力煤炭石化贸易石油与天然气销售房地产开发工程施工贸易煤装饰装潢黄金其他业务其他主营业务 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 12 根据

41、公司报表，公司的收购重组类业务主要是针对主业经营正常、具备发展前景，但流动性暂时出现困难的企业，在对其债权资产和困境企业进行尽职调查和综合评估的基础上，出重组方案，达成新的债务重组协议，通过调整企业债务偿还时间、还款金额、清偿方式、担保条件，以及追加投融资、债转股等综合手段，缓解企业流动性困难，帮助改善经营管理，实现债权安全回收。收购处置类业务是以竞标、竞拍、摘牌或协议转让等方式从银行、五大资管和地方资管以及其他非银行金融机构和非金融机构收购困境资产，以实现困境资产回收价值最大化为目标，处置方式包括清收、折扣清偿、诉讼、打包转让等方式，实现资产增值。图图 7.收购重组收购重组 图图 8.收购处

42、置收购处置 资料来源：腾讯新闻客户端创作者“韩行长”，红塔证券 资料来源：腾讯新闻客户端创作者“韩行长”，红塔证券 从公司专注主业的情况来看，2017 年以来资管业务占收入的比重都在99.86%以上，专注度高。图图 9.资管业务占公司总收入比重资管业务占公司总收入比重 资料来源：wind，红塔证券 从公司近几年的业务类型来看，报表中 的交易性金融资产为公司收购后进行转让处理的业务，其他流动资产（一年以内）和债权投资为公司收购后99.80%99.82%99.84%99.86%99.88%99.90%99.92%99.94%99.96%99.98%100.00%0.0010,000.0020,00

43、0.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.002017年2018年2019年2020年2021年2022-6-1营业收入（万元）资管业务占总收入的比重 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 13 进行重组的业务，截至 2022 年 6 月末，公司的重组类资产余额上升快、占比高，根据报表，截至 2021 年末公司存量管理资产规模 252.64 万元，其中收购重组类业务占 24.82%、收购处置类业务占 75.16%，从现在的规模占比来看，未来公司的重组类业务将会有明显提升，未

44、来公司的重组类业务将会有明显提升，公司公司业务符合监管鼓励的发业务符合监管鼓励的发展方向展方向；再从公司的运营能力来看，背靠股东的能源、不动产产业经营，产背靠股东的能源、不动产产业经营，产业优势和资管业务优势得到互补。业优势和资管业务优势得到互补。表表 6.公司业务结构情况公司业务结构情况（亿元）（亿元）2020 年年 2021 年年 2022 年年 6 月月 30 日日 交易性金融资产期末余额交易性金融资产期末余额 21.31 6.83 2.13 其他流动资产期末余额其他流动资产期末余额 17.21 12.27 11.99 债权投资期末余额债权投资期末余额 7.60 41.57 53.13

45、资料来源：公司报表，红塔证券 融资能力融资能力：地方 AMC 主要通过银行贷款、发行债券、非标融资、股东借款等方式进行融资，相较于全国性 AMC，地方 AMC 的融资成本较高，根据新京报的报道，一些中小型的地方 AMC 融资成本会到 9%。根据海德资管报表披露，公司的主要融资方式是银行贷款，贷款行为海南、西藏的合计三家地方银行，贷款期限大多为三年，担保方式基本为公司股权质押，其中一笔还添加抵押、应收账款债权质押；根据公司的 21 年财务费用和平均借款余额推算出其综合融资成本接近 7%。从历史融资情况来看，公司向海南的两家地方性银行融资已经是从 2019 年开始，期间完成了续贷，21 年又获得了

46、西藏的一家地方性银行的支持，担保方式也一直保持不变，新贷款期限下大部分余额到期时间为 2024 年，而对比其他地方性 AMC，民企控股在融资成本方面其实不占优势，公司将成本控制在 7%以内的水平，说明其融资渠道相对稳定，融资成本可控。表表 7.2022 年年 6 月月末末公司融资情况公司融资情况 贷款银行贷款银行 贷款期限贷款期限 贷款金额（亿元）贷款金额（亿元）担保方式担保方式 海口农村商业银行 2021年4月20日起至2024年 1 月 12 日 0.9 5%股权质押（对应注册资本23,606.35万元）2021 年 12 月 13 日起至2024 年 12 月 3 日 2 10%股权质押

47、（对应注册资本 47,212.70万元）；公司在海口的办公室抵押；公司不少于 6 亿元的应收账款债权质押 海南银行 2021年4月19日起至2023年 5 月 14 日 1 5%股权质押（对应注册资本23,606.35万元）2021年4月20日起至2024年 4 月 20 日 1 5%股权质押（对应注册资本23,606.35万元）2019 年 11 月 29 日起至2022 年 11 月 14 日 4 20%股权质押（对应注册资本 94,425.40万元）西藏银行 2022年1月18日起至2024年 12 月 10 日 3.9 20%股权质押（对应注册资本 94,425.40万元）资料来源：公

48、司报表，红塔证券 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 14 对于资管公司来说，做好负债和资产的期限匹配管理是强化风控和内控的关键。海德也有通过将生息资产和付息负债的合同到期日或重新定价日的不匹配减至最少、加强负债与重组类不良资产期限和利率结构的匹配以及定期进行利率风险敏感性分析等方式来进行利率风险的管理，整体来看，公司是在风控框架下有序推进业务发展的。2.3.财务财务指标横向对比指标横向对比 民企民企 AMC 中处上位水平中处上位水平 民企 AMC 中，除海德是上市企业外，湖北天乾资产管理有限公司、国厚资产管理股份有限公司

49、为发债企业，有财务数据进行公告，因此以三家进行横向对比。海德是三家中注册资本最高、但总资产规模最小的一家，2022 年 6 月底总资本是 70.33 亿元，天乾、国厚分别为 110.68 亿元、137.15 亿元，收入分别为 4.8、3.46、6.19 亿元，以下从各项指标来对公司的综合能力、盈利能力、偿债能力、资产周转效率进行对比分析：表表 8.三家三家民企民企 AMC 公司名称公司名称 注 册 资 本注 册 资 本（亿元）（亿元）2021 年总资产年总资产（亿元）（亿元）净 利 润净 利 润（亿元）（亿元）国厚资产管理 27.92 134.38 4.11 湖北天乾资产管理 27.22 11

50、4.87 3.05 海德资产管理 47.21 66.54 3.83 资料来源：wind，红塔证券 首先从综合指标来看，21 年以来海德的净资产收益率、总资产收益率显著上升，最新一期海德的两个指标分别为 6.76%、4.72%，显著高于另外两家。表表 9.三家民企三家民企 AMC 综合指标综合指标 公司公司 综合指标综合指标 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-12-31 2021-12-31 2022-06-30 天乾 净资产收益率 7.27%9.57%9.04%9.31%7.88%1.96%总资产收益率 3.03%4.06%3.66%3.13%2.59

51、%0.82%国厚 净资产收益率 8.31%7.34%8.03%7.93%8.07%2.37%总资产收益率 2.18%2.36%2.65%2.65%3.00%0.95%海德 净资产收益率 24.86%2.91%2.61%2.93%8.09%6.76%总资产收益率 2.04%2.79%1.99%2.11%6.02%4.72%资料来源：wind，红塔证券 海德、天乾、国厚的收入三年复合增长率分别为 25.29%、0.61%、2.02%，海德收入增势强，从销售净利率来看各家公司的盈利能力，海德也是呈现一个整体上涨的趋势，最新一期净利率为 67.35%，也是高于天乾的 26.72%、国厚的 20.9%。

52、Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 15 图图 10.三家民企三家民企 AMC 销售净利率销售净利率 资料来源：wind，红塔证券 除短期偿债能力海德处在中间水平，公司的资产负债率、杠杆率都反映出较强的偿债能力，最近一期资产负债率仅为32.06%，杠杆率仅为46.37%，指标均低于另外两家困境资管公司，因此海德资本结构合理、行业内偿债能力强。21 年公司债权投资期末余额大幅上涨，公司当年收购的重组类债权项目大幅增加，交易性金融资产和其他流动资产期末余额（一年内到期债权）分别下降 67.95%、28.73%，处置类项目减少，

53、因此流动资产/流动负债在 21年开始有明显下滑。表表 10.三家民企三家民企 AMC 的资本结构与偿债能力的资本结构与偿债能力 公司公司 资本结构与偿债能力资本结构与偿债能力 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-12-31 2021-12-31 2022-06-30 天乾 资产负债率 58.28%56.87%61.97%69.68%61.98%59.70%流动比率 1.85 2.65 1.01 1.64 1.39 0.91 速动比率 1.85 2.65 1.01 1.64 1.39 0.91 杠杆率（带息负债/净资产）71.41%89.24%85.69%

54、102.38%80.03%77.63%国厚 资产负债率 69.41%69.39%69.40%64.19%60.78%60.40%流动比率 1.43 2.67 3.35 5.44 1.15 2.16 速动比率 1.43 2.67 3.35 5.44 1.15 2.16 杠杆率（带息负债/净资产）209.85%196.00%184.43%140.66%110.99%112.43%海德 资产负债率 91.78%18.01%29.74%28.43%28.74%32.06%流动比率 1.30 5.36 4.82 4.50 1.69 0.98 速动比率 1.30 5.36 4.82 4.50 1.69 0

55、.98 杠杆率（带息负债/净资产）726.69%17.88%39.78%36.97%38.02%46.37%资料来源：wind，红塔证券 2021 年海德的总资产周转率上升明显，最新一期报表显示其周转率为0.07，略高于另外两家，从历史趋势来看，海德的周转率回落后又好转。0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%2017-12-312018-12-312019-12-312020-12-312021-12-312022-06-30天乾国厚海德 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必

56、阅读末页的重要说明 16 图图 11.三家民企三家民企 AMC 的总资产周转率的总资产周转率 资料来源：wind，红塔证券 综上，海德各项财务指标均处在行业上位水平，公司盈利能力、偿债能力、资产使用效率均较好。3.公司开启第二增长曲线公司开启第二增长曲线 3.1.科技赋能新业务科技赋能新业务 个贷不良是困境行业的“新蓝海”个贷不良是困境行业的“新蓝海”2021 年 1 月，银保监会发布 关于开展不良贷款转让试点工作的通知，正式批准单户对公不良贷款转让和个人不良贷款批量转让，拓宽了个人不良贷款的处置路径；同年 7 月，海德资管获得西藏下发的关于同意海徳资管参与不良贷款转让试点工作的批复，同意海徳

57、资管作为符合条件的地方资产管理公司参与不良贷款转让试点工作，意味着公司将正式进入个贷不良市场，开启新的业务增长点；2022 年 8 月 10 日，海德资管公告以增资的方式持有51%的股权成为西藏峻丰数字技术有限公司的控股股东，张天乐先生及其创始团队的实控企业在个贷不良业务处置端具备一定市场竞争优势，近期其团队也将控制的 16 项软件著作权及个贷不良业务相关资产注入新设立的竣丰数字，团队在个贷不良业务方面结构齐全，成员均长期从事个贷不良业务相关工作，具有较为丰富的个贷不良业务从业经验，未来以金融科技赋能个贷不良业务发展，将有利于公司更快速的抢占 C 端市场。根据银登中心发布的不良贷款转让试点业务

58、年度报告（2021 年）和2022 年二季度不良贷款转让试点业务统计，2021 年批量个人业务成交 45单，对应不良贷款 7,825 户 27,438 笔，未偿本金合计 17.73 亿元，本息费合计 47.56 亿元，转让价格合计 2.23 亿元，平均本金回收率 12.57%，平均折扣率 4.68%；2022 年上半年批量个人业务规模本息合计达到 74.6 亿元，规模增长空间仍然很大。地方资产管理公司在批量个人业务中表现抢眼，21 年0.000.020.040.060.080.100.120.142017年2018年2019年2020年2021年2022-6-30天乾国厚海德 Table_Pa

59、geHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 17 17 家地方资产管理公司累计收购 42 单批量个人业务，涉及本息费占比99.51%，而截止到 2022 年二季度，地方资管的受让比已经达到 100%。图图 12.批量个人业务总量统计批量个人业务总量统计 资料来源：银登中心，红塔证券 从 2022 年第二季度的个贷不良的结构来看，个人消费贷占比最高达到55.9%，其次是经营性贷款和信用卡透支，分比为 41.5%、2.6%。图图 13.2022 年第二季度批量个人业务贷款不良类型结构年第二季度批量个人业务贷款不良类型结构 资料来源：银登中心，红塔证券

60、 根据银登中心的数据可知，2022 年二季度批量不良个贷的转让业务方100%为股份制银行，12 家获得个贷不良出售资格的试点股份制银行包括兴业、民生、光大、广发、平安等，从不良贷款的市场空间来看，21 年公告过个贷不良明细的股份制银行，个人经营、消费和信用卡项下的不良贷款余额合计达到 947.62 亿元，对比 21 年成交的业务量为 17 亿元（本金口径），个0.51.113.232.554.320.34920304050602021年一季度2021年二季度2021年三季度2021年四季度2022年一季度2022年二季度业务规模（亿元）项目单数信用卡

61、透支2.6%个人经营性贷款41.5%个人消费贷款55.9%Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 18 贷不良的市场空间巨大。（注：广发、恒丰、光大、浙商、华夏未公布明细项，因此在此未统计）表表 11.试点股份制银行个贷不良明细试点股份制银行个贷不良明细 股份制银行股份制银行 贷款类型贷款类型 2021 年末不良贷款余额（亿元）年末不良贷款余额（亿元）兴业银行 个人经营贷款 10.56 信用卡 99.95 民生银行 小微贷款 122.71 信用卡 139.24 平安银行 信用卡 131.13 渤海银行 个人消费类贷款 35.5

62、3 个人经营性贷款 5.26 招商银行 小微贷款 35 信用卡贷款 138.46 中信银行 信用卡 96.5 浦发银行 个人经营贷款 50.81 信用卡及透支 82.46 合计合计 947.62 资料来源：各公司报表，红塔证券 从不断下降的不良个贷折扣和回收率来看，受让方的支付成本是越来越低的，处置的利润空间也相对越大。图图 14.不良贷款转让试点业务平均折扣率及平均本金回收率走势不良贷款转让试点业务平均折扣率及平均本金回收率走势 资料来源：银登中心，红塔证券 虽然个贷不良开启了资管行业的“新蓝海”，但是仍需提示的是，行业的竞争程度也是很激烈的，根据银登中心 2021 年的数据，受让方普遍对批

63、量个人业务关注度高，平均每单业务有 5 家资产管理公司报名参与竞价，而且个贷回收压力较对公项目更大，从贷款分类看主要集中在损失和已核销类，两类贷款合计占比超过 9 成，加权平均逾期时间主要集中在 4 年及以上区间，这大概也是批量个人业务折扣率和回收率低的原因，同二季度末单户对公不32.9%27.5%19.5%12.6%10.3%9.8%18.1%14.9%8.3%4.7%3.3%3.1%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%批量个人业务平均折扣率（转让价格/未偿本息）批量个人业务本金回收率（转让价格/未偿本金）Table_PageHeader 海德股份(0

64、00567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 19 良贷款的折扣率和回收率，分别为 70.2%、56.7%，远高于个贷不良。而海德资管采用专业的团队、以科技赋能新业务，也显示出了其发展的决心。3.2.入局储能领域入局储能领域 产业与资管双驱动产业与资管双驱动 2022 年 8 月 31 日，海德资管公告与永泰能源股份有限公司共同投资设立储能科技公司（德泰储能），其中永泰能源出资 5.1 亿元，持股 51%，海德出资 4.9 亿元，持股 49%。德泰储能将以投资电化学储能项目为主业，推进在储能材料资源整合、提纯冶炼、储能新材料、电解液加工、电堆、装备研发制造和项目集成等全钒液流电

65、池储能领域的全产业链发展，为新能源及传统电力系统提供全套储能解决方案。在公告拟合资成立德泰储能的同一天，海德还相继还发布了该合资公司向百穰新能源增资 1000 万元、与沙洲电力合作电侧储能辅助调频项目以及收购汇宏矿业 65%股权的公告，从一系列的动作来看，德泰储能已经进行了产业相应的资源、技术、项目储备，产业的运营是在有序推进的过程中的。表表 12.德泰储能德泰储能的项目储备的项目储备 公告公告日期日期 公告内容公告内容 备注备注 8 月 31 日 德泰储能拟向百穰新能源增资 1000 万元 百穰新能源是一家新型储能科技公司，主营业务为压缩二氧化碳储能系统和设备的研发、集成、销售和运营，目前该

66、公司正以 100%股权投前估值 5.6 亿元进行 A+轮融资 德泰储能与永泰能源所属控股企业张家港沙洲电力有限公司将开展21000MW 机组储能辅助调频项目，将采用全钒液流电池储能系统，属于国内首创的火电侧储能辅助调频项目 项目由德泰储能投资 15,000 万元，在沙洲电力 21000MW 机组上增设 30MW/30MWh 全钒液流电池储能系统，建设 21000MW 机组储能辅助调频项目并开展运营维护工作，双方共同开展储能 AGC（自动发电控制）调频业务合作。本项目通过合同能源管理模式进行建设，由德泰储能承担项目全额投资、建设和运营。项目采用收入分成模式，运营期为 10 年，沙洲电力参与收益分

67、成，即获得的相关调频服务补偿费由双方按比例分成。德泰储能以 19,175 万元收购新疆汇友集团持有的汇宏矿业 65%股权 汇宏矿业主营业务为钒矿开采及冶炼，其名下位于敦煌市平台山的钒资源矿山，后续通过补充勘探和对冶炼设备进行更新和技术改造，钒矿石资源量可达 2,490 万吨，五氧化二钒资源量可达 24.15 万吨，五氧化二钒产能 3,000 吨/年。资料来源：公司公告，红塔证券 自此，公司初步形成对对公传统能源不良公传统能源不良+个贷不良个贷不良+新能源产业新能源产业的资管与产业双驱动的模式，未来公司的业务核心增长点明确，所涉行业市场空间广阔，预计将进一步推动其业绩的持续攀升。4.盈利预测盈利

68、预测 从不同的业务板块来看：公司的对公传统能源类的不良资管常规性推进；目前公司的批量个贷不良属于刚起步阶段，由于新引入团队，当年相关的管理费用等预计会有一定的上升；而根据公司的公告，德泰储能由永泰能源合 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 20 并会计报表，且储能业务 1 年内取得实质性突破，3 年内形成规模，58 年进入储能行业第一方阵，预计三年内业绩不会有明显体现。综上，2021 年公司营业收入增速为 113.79%，在高基数的情况下，且传统能源价格今年5月后也有回落，公司未来三年的营收增速保守预计为60%、30%、3

69、0%，营收分别为 10.66 亿元、13.86 亿元、18.02 亿元，由于个贷处置难度较大且考虑到业务扩张费用上升等因素，净利率预计会有一定下滑，结合相关业务发展，预测公司未来三年归母净利润为 5.76 亿元、7.67 亿元、10.38 亿元，对应销售净利率为 54.03%、55.34%、57.6%，净利润增速为50.31%、33.12%、35.29%，对应 EPS 为 0.62 元/股、0.83 元/股、1.12 元/股。给予“增持”评级。5.风险提示风险提示 5.1.经济持续下行经济持续下行 处置难度处置难度增加增加 不良资产处置行业是资金密集型行业，业务的开展对资金占有量大，因此行业对

70、资管公司自身的资金体量和融资能力要求较高，如果经济持续下行，将会拉长处置周期，增加处理难度。5.2.处置周期长处置周期长 经营经营现金流现金流持续为负持续为负 历年来公司经营性净现金流多为负值，由于公司仍处于业务扩张期，购买债权资产支付现金较多，但如果不加快资产处置的速度，或是处置的平均周期过于长，对公司现金的占用高，不利于其业务持续性发展。图图 15.公司现金流公司现金流（万元）（万元）资料来源：wind，红塔证券 5.3.新业务发展不及预期新业务发展不及预期 5.3.1.不良个贷处置难度大不良个贷处置难度大 公司投入产出公司投入产出不成比例不成比例-300,000.00-250,000.0

71、0-200,000.00-150,000.00-100,000.00-50,000.000.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.00250,000.002017年2018年2019年2020年2021年2022-6-30经营活动现金净流量投资活动现金净流量筹资活动现金净流量 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 21 不良试点转让的占比最高的为消费贷和信用卡贷，通常都是无抵质押的，C 端业务又十分零碎化，折扣率和回收率不断下滑至个位数，意味着投入高而产出可能并不理想，那么公司未来的盈

72、利将受到拖累。5.3.2.储能业务竞争激烈储能业务竞争激烈 布局发展不及预期布局发展不及预期 据统计目前国内布局全钒液流电池储能技术的企业逾 20 家多家，上市公司大约就有 6 家，其中不乏大型的民企电气龙头和国企建材集团，而随着储能产业的热度不减，新进入者也较多，行业虽然市场空间大但是竞争也比较激烈；过去永泰能源主营仍是专注于传统能源，如今进入新能源赛道，发展尚属未知，存在产业经营不善拖累资管业务的风险。Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 22 财务模型预测结果财务模型预测结果 利润表（百万元）利润表（百万元）资产负债表

73、（百万元）资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 667 1066 1386 1802 货币资金 479 476 1171 1938%同比增速 114%60%30%30%交易性金融资产 683 383 283 183 营业成本 0 0 0 0 应收账款及应收票据 73-12-14-15 毛利 667 1066 1386 1802 存货 0 0 0 0 营业收入 100%100%100%100%预付账款 10 0 0 0 税金及附加 3 5 7 9 其他流动资产 1241 942 742 541 营业收

74、入 0%0%0%0%流动资产合计 2486 1789 2183 2647 销售费用 0 0 0 0 可供出售金融资产 营业收入 0%0%0%0%持有至到期投资 管理费用 129 320 402 523 长期股权投资 0 0 0 0 营业收入 19%30%29%29%投资性房地产 0 0 0 0 研发费用 0 0 0 0 固定资产合计 6 5 5 4 营业收入 0%0%0%0%无形资产 0 0 0 0 财务费用 94 84 96 82 商誉 0 0 0 0 营业收入 14%8%7%5%递延所得税资产 5 5 5 5 资产减值损失 0 0 0 0 其他非流动资产 4157 5289 5667 60

75、44 信用减值损失-33-12-14-15 资产总计资产总计 6654 7089 7859 8700 其他收益 0 0 0 0 短期借款 795 782 782 782 投资收益-1 4 0 0 应付票据及应付账款 0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 公允价值变动收益 23 0 0 0 应付职工薪酬 16 17 17 18 资产处置收益 0 0 0 0 应交税费 44 46 49 51 营业利润营业利润 429 649 868 1174 其他流动负债 612 558 558 558 营业收入 64%61%63%65%流动负债合计 1467 1403 140

76、6 1409 营业外收支-1 3 0 0 长期借款 444 654 654 454 利润总额利润总额 428 652 868 1174 应付债券 0 0 0 0 营业收入 64%61%63%65%递延所得税负债 2 2 2 2 所得税费用 44 76 101 136 其他非流动负债 0 0 0 0 净利润 383 576 767 1038 负债合计负债合计 1912 2058 2061 1865 营业收入 58%54%55%58%归属于母公司的所有 者权益 4741 5031 5798 6836 归属于母公司的净利润归属于母公司的净利润 383 576 767 1038 少数股东权益 0 0

77、0 0%同比增速 200%50%33%35%股东权益股东权益 4741 5031 5798 6836 少数股东损益 0 0 0 0 负债及股东权益负债及股东权益 6654 7089 7859 8700 EPS（元/股）0.60 0.62 0.83 1.12 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额经营活动现金流净额-955 1007 1073 1337 投资 14-832-277-277 基本指标基本指标 资本性支出 0 2 0 0 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 5 4 0 0 EPS 0.60 0.62

78、 0.83 1.12 投资活动现金流净额投资活动现金流净额 19-826-277-277 BVPS 7.40 5.41 6.24 7.35 债权融资-1050 0 0 0 PE 29.85 25.91 19.46 14.39 股权融资 0 0 0 0 PEG 0.15 0.51 0.59 0.41 银行贷款增加（减少）1265 197 0-200 PB 2.41 2.97 2.57 2.18 筹资成本-93-380-100-93 EV/EBITDA 25.43 21.82 15.88 11.49 其他 1 0 0 0 ROE 8%11%13%15%筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额 123-

79、184-100-293 ROIC 7%9%11%13%现金净流量现金净流量-816-2 695 766 资料来源：红塔证券 Table_PageHeader 海德股份(000567)请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 23 研究团队首席分析师研究团队首席分析师 宏观总量组宏观总量组 消费组消费组 生物医药组生物医药组 智能制造组智能制造组 高新技术组高新技术组 李奇霖 黄瑞云 代新宇 王雪萌 肖立戎 新材料新能源新材料新能源 汽车汽车 质控风控质

80、控风控 合规合规 唐贵云 宋辛南 李雯婧 周明 红塔证券投资评级：红塔证券投资评级：以报告日后 6 个月内绝对收益为基准：类别类别 级别级别 定义定义 股票 投资评级 买入 绝对收益在 15%以上 增持 绝对收益在 5%至 15%之间 中性 绝对收益在-5%-5%之间 减持 绝对收益在-5%至-15%之间 卖出 绝对收益在-15%以下 公司声明：公司声明：本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为

81、证券分析师。免责声明：免责声明：本报告仅供红塔证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户。本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息来源合法合规，本公司力求但不能担保其准确性或完整性，也不保证本报告所含信息保持在最新状态。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。投资者应当自行关注。本公司已采取信息隔离墙措施控制存在利益冲突的业务部门之间的信息流动，以尽量防范可能存

82、在的利益冲突。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或者争取提供承销保荐、财务顾问等投资银行服务或其他服务。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的潜在利益冲突，投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素 市场有风险，投资需谨慎。本报告中的观点、结论仅供投资者参考，不构成投资建议。本报告也没有考虑到个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需要，投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。在决定投资前，如有需要，投资者应向专业人士咨询并谨慎

83、决策。除法律法规规定必须承担的责任外，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担责任。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制或发布。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。如征得本公司同意后引用、刊发，则需注明出处为红塔证券股份有限公司证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。所有于此报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。红塔证券股份有限公司版权所有。红塔证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。