1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|2022022 2年年0 09 9月月2020日日VR/ARVR/AR行业行业深度深度：从从QuestQuest到到PicoPico，全面解读，全面解读VRVR生态全球典范与中国新星生态全球典范与中国新星证券分析师：张衡021-S0980517060002证券分析师：夏妍021-S0980520030003行业研究行业研究 深度报告深度报告传媒传媒 传媒传媒投资评级：超配（维持评级）投资评级：超配（维持评级）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容报告摘要报告摘要VR/ARVR/AR产业迎底层逻辑变化及行业实质复苏的新阶

2、段。产业迎底层逻辑变化及行业实质复苏的新阶段。1）从行业底层逻辑看，元宇宙是Web3时代的重要承载，而VR/AR是接入元宇宙世界的重要入口，元宇宙需要5大关键技术支撑：VRAR、5G、云计算、AI和区块链；2）从VR/AR行业发展阶段看，2012年前是萌芽期，2012-2016年是快速发展期，2016-2019年是行业低谷期，2021年-2022是行业实质性复苏的关键时期；3）复苏一方面因互联网巨头入局推动VR生态完善；另一方面，硬件端（Quest2）和内容端（Half-life：Alyx）均有爆款推动行业实质性复苏；4）从技术基础角度，VR核心技术和供应链相对稳定，步入内容提升期，AR的光学

3、技术仍然是难点，仍处于技术攻克期。4）VR/AR核心玩家包括互联网厂商、专业硬件厂商和专业VR厂商，互联网厂商市场规模占比80%以上，在VR硬件体验日趋完善的基础上，互联网厂商策略上以内容优势补贴硬件成本，如Meta的Reality Labs亏损仍在扩大，而手机厂商以先发优势降低供应链成本，但缺乏自有内容。VR/AR产业的下个阶段，各类玩家比拼的核心竞争力是消费级内容的实力。本盘深度报告，我们重点分析“本盘深度报告，我们重点分析“Meta+QuestMeta+Quest”和“字节和“字节+Pico”+Pico”两大阵营的两大阵营的VRVR生态发展现状，探讨二者的软硬实力，他们分别代表生态发展现

4、状，探讨二者的软硬实力，他们分别代表VRVR生态的全球典范和中国新星。生态的全球典范和中国新星。1 1）QuestQuest引领引领VRVR消费级市场，消费级市场，PicoPico借字节生态打造中国借字节生态打造中国VRVR消费品牌。消费品牌。2021年是VR产业的消费级拐点，Oculus系列产品销量破1000万是行业标志性事件，22Q1Oculus系列产品全球市占率已达90%以上，反观Pico，一方面其全年出货量有望超百万，和Quest仍有较大差距，另一方面Pico是Oculus之外，全球市占率唯一提升的VR品牌，本土品牌市占率从21Q4的38%提升至70%，全球市占率从21Q1的0.99%

5、提升至22Q2的11.16%。Pico借字节生态、人才资源、营销体系全面追赶Meta。字节、Meta均是中美顶级互联网生态之一，二者均通过收购方式进入VR产业、自建内容分发平台，并整合进自有生态，而Meta强于社交，字节胜于短视频，Meta有先发优势，字节有后发差异化优势。2 2）QuestQuest、PicoPico硬件性能和技术基础不分上下，差距根源在内容生态。硬件性能和技术基础不分上下，差距根源在内容生态。Oculus系列产品经历过PC VR、VR一体机和6DoF一体机时期三个产品形态期，以Quest2为代表的6DoF VR一体机已成为当前VR头显的主流形态，以性能、低价、舒适度、内容等

6、迅速打开市场。Pico Neo3的硬件性能、技术实力足以和Quest2媲美，甚至在屏幕分辨率、视场角、电池容量等方面优于Quest，同样产品体验之下Pico还享有价格优势；从新品角度，即将上线的Pico4是Pico纳入字节生态后，首次与Quest品牌的正面竞争，最大的亮点是二者都将采用pancake光学方案；两大VR生态拉开差距的根源是内容，尽管Quest和Pico都可串流接入Steam，但Quest自有内容平台和其友好的开发者生态带动MetaVR生态全球营收超10亿美元，Meta自有内容平台包括Quest Store、相对开源的APP Lab以及生态补充SideQuest，相比之下，Pico

7、 Store内容以外采为主，发展仍处于早期阶段。3 3）QuestQuest强于游戏，强于游戏，PicoPico有望借视频弯道超车。有望借视频弯道超车。Quest的内容强项是游戏，一方面源于美国较强的PC主机游戏土壤，另一方面在于Quest友好的开发者生态有效的内容筛选策略、头部VR游戏团队的收购以及长尾内容应用的重视。Pico缺乏游戏根基是海外游戏的过审问题、中国本土强手游轻主机、客厅文化差异等多种因素造成。基于字节的短视频基因，我们认为Pico获得的不止是营销、电商资源。VR视频年均总时长约20多小时，而长视频内容每年达5万小时以上，VR视频内容在国内仍是蓝海。一方面，Pico的VR直播有

8、出色的出圈表现，另一方面Pico发布“创作者激励计划”，扶持内容制作公司、技术方和创作者。长期来看，Pico视频有望成为VR视频直播的引领者。投资建议：投资建议：1 1）短期来看，）短期来看，VR/ARVR/AR产业迎来新品密集发布期，持续关注消费电子带动的催化机会。产业迎来新品密集发布期，持续关注消费电子带动的催化机会。叠加元宇宙主题调整充分，VRAR是关键硬件入口，元宇宙板块有望迎来反弹向上的机会。2 2）中长期来看，）中长期来看，VR/ARVR/AR迎来迎来消费级市场的爆发，对比中外消费级市场的爆发，对比中外VRVR生态的发展路径和进程，内容生态是生态的发展路径和进程，内容生态是VRVR

9、产业未来致胜的最关键因素。产业未来致胜的最关键因素。传媒内容龙头均已至历史估值底部且政策端向好，中长期配置价值性价比较好。建议关注芒果超媒、三七互娱等。3 3）从）从VRVR内容生态投资机会看，内容生态投资机会看，a a）关注具备）关注具备VRVR内容专业生产能力的投资机会。内容专业生产能力的投资机会。游戏方面，强PC主机游戏生产型公司具有较强的VR转型能力，相关A股游戏公司正在搭建专业的VR游戏生产团队，此外，游戏版号重启，景气度与估值均有望提升，A股建议关注恺英网络、宝通科技、完美世界、三七互娱等，港股建议关注中手游、祖龙娱乐等，视频方面，国内头部视频平台、影视内容公司、专业VR生产商及海

10、外头部影娱集团是VR影视版权的重要来源，A股建议关注芒果超媒、华策影视、奥飞娱乐、光线传媒、中文在线、捷成股份等，港股建议关注哔哩哔哩；b b）关注内容分发平台的投资机会。）关注内容分发平台的投资机会。建议关注完美世界，完美世界是全球主机游戏分发平台Steam的中国代理商；c c）关注）关注B B端应用场景。端应用场景。VR/AR技术在数字展示、CG视觉、直播、裸眼3D等领域有深入应用，建议关注风语筑、兆讯传媒、星期六、恒信东方等。4 4）国内）国内VRVR硬件品牌产业链内容端投资机会。硬件品牌产业链内容端投资机会。a）Pico：芒果TV、哔哩哔哩提供长视频内容；游戏内容相关方关注宝通科技、三

11、七互娱、完美世界等；智度股份“Meta彼岸”、芒果超媒“芒果幻城”元宇宙社区上线Pico Store；b）大朋VR：奥飞娱乐、恺英网络参股；c）奇遇VR：爱奇艺旗下VR公司奇遇VR。风险提示：风险提示：宏观经济下行，消费电子需求变弱；VR/AR消费级市场不及预期；本土内容生态建设落后；行业处于烧钱期，短期难见盈利拐点。3XTU1U1W2UpNmOaQ8Q6MsQpPmOtReRrRxOiNsQrQ6MqQyRwMrMsRuOmQmM请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期0101海外：Meta软硬兼备，构建完善的VR生态闭环0202国内：Pico对标Qu

12、est，字节赋能内容优势0303VR/AR产业链公司梳理0404目录目录投资建议0505请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心逻辑框架核心逻辑框架请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心逻辑框架核心逻辑框架请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心逻辑框架核心逻辑框架请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎行业变革和产业复苏双周期 互联网处于大变革前夜：互联网处于大变革前夜：去中心化的Web3时代将以元宇宙生态为全新载体，技术、生态、平台的大融合将诞生真正的全真虚拟世界，有望重新解构互联网的发展逻辑 未来已来：

13、未来已来：Web2依托流量模式的红利逐渐枯竭，Web2时代平台顶层人才开始谋求转型，巨头平台拥抱未来或在监管政策之下寻求微妙的平衡，Web3已在悄然渗透传统互联网 VR/ARVR/AR是是WebWeb3 3的重要一环：的重要一环：硬件、底层技术和生态都在2021年有关键性突破，VR/AR有望在Metaverse大放异彩1 1.1 1.行业背景：全新的互联网范式行业背景：全新的互联网范式互联网发展范式及互联网发展进程演进过程互联网发展范式及互联网发展进程演进过程资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏

14、双周期迎行业变革和产业复苏双周期 元宇宙各环节的技术支持逐渐完善，VR/AR应用在元宇宙生态之下能够更好落地。元宇宙需要5大关键技术支撑：VRAR、5G、云计算、AI、区块链，对应实现元宇宙的核心生产要素数字人（虚拟身份）、XR终端（沉浸体验）、UGC创作工作（开放创作）、数字资产金融体系经济体系和落地应用（社会场景），其中VRARVRAR既是进入元宇宙世界的重要硬件入口既是进入元宇宙世界的重要硬件入口，同时也能承载游戏同时也能承载游戏、社交社交、影视等应用场景影视等应用场景。1 1.1 1.行业背景：元宇宙技术基础逐渐完善行业背景：元宇宙技术基础逐渐完善元宇宙发展环节对应的平台和技术支持元宇

15、宙发展环节对应的平台和技术支持资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理元宇宙元宇宙5大关键技术领域大关键技术领域资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎行业变革和产业复苏双周期 20是是VR/ARVR/AR产业复苏的关键时间段产业复苏的关键时间段。从虚拟现实生态角度，近两年有几个标志性事件：1）字节收购Pico，2）Facebook更名Meta，3）Quest销量迎消费级拐点，4）Half-life：Alyx引爆市场，5）苹果未来有望发布现象级虚拟现实设备等

16、。一方面有行业自身技术的日趋成熟，另一方面，互联网厂商切入虚拟现实产业，产业玩家扩容。虚拟现实产业到了天时地利人和的时点。1 1.1 1.行业背景：行业背景：VRARVRAR迎实质性的复苏发展阶段迎实质性的复苏发展阶段VR/AR产业发展阶段产业发展阶段资料来源：腾讯研究院，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎行业变革和产业复苏双周期全球：全球：2021年全球VR/AR出货量合计1120万台，同增92.1%，22Q1全球VR头显出货356.3万台，其中Oculus份额占全球VR市场的90%，结合IDC和Tren

17、dForce，预计2022年有望达1202万-1600万台，预计2021-2024E行业复合增速达47%，2024年VR/AR总出货量破5000万台；全球VR第一大品牌Meta出货量占比85%，VR市场集中度相对较高，全球AR第一大品牌微软出货量占比32%，AR市场集中度相对分散。中国：中国：2021年中国VR/AR出货量(不含盒子）约46万台，同增38%，22Q1中国VR头显（不含盒子）出货25.7万台，同比增长14.8%。其中一体机VR出货22.8万台，占到整体VR出货的88.9%，Pico Neo3、奇遇Dream、奇遇3依次为消费者市场出货前三的产品型号，Pico品牌占中国VR总出货量

18、近70%，爱奇艺VR占比约8%。根据IDC中国，2022年中国VR/AR头显市场的总出货量有望落在100-200万之间，预计2024年中国出货量有望实现增速最高点。1 1.2 2.发展现状：发展现状：VR/ARVR/AR出货量出货量产能高成长产能高成长，OculusOculus独占鳌头独占鳌头，PicoPico本土最强本土最强2016-2024E年全球年全球VR/AR头显出货量变化及预测头显出货量变化及预测资料来源：IDC中国，TrendForce，国信证券经济研究所整理中国中国VR/AR分季度出货量变化（不含分季度出货量变化（不含VR盒子）盒子）中国中国VR/AR头显出货量变化预测（头显出货

19、量变化预测（IDC中国预测）中国预测）-20%0%20%40%60%80%100%120%140%01,0002,0003,0004,0005,0006,000200022E2023E2024EVR（万台）AR（万台）出货总量yoy（%）%05020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1VR（万台）AR（万台）%资料来源：IDC中国，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC中国，国信证券经济研究所整理2022Q1全球全球VR出货量市场份额占比情况出货量市

20、场份额占比情况2022Q1全球全球AR出货量市场份额占比情况出货量市场份额占比情况0%50%100%150%200%250%02004006008001,0001,2002022E2023E2024E2025E2026EVR（万台）AR（万台）VR增速变化AR增速变化%出货量市占率（%）MetaPico索尼Value爱奇艺其他%出货量市占率（%）微软Realwear爱普生RokidNreal其他%资料来源：VR陀螺，映维网，国信证券经济研究所整理资料来源：VR陀螺，映维网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎

21、行业变革和产业复苏双周期 全球市场规模全球市场规模2121-2424年复合增速年复合增速3636%，2121-2626年年投资规模复合增速投资规模复合增速3838.5 5%：1）市场规模：根据Statista，2020年全球VRAR市场规模约为38.9亿美元，2021年为48.4亿美元，预计2024年全球产业规模有望达121.9亿美元，2021-2024年复合在增速或突破36%；2）投资规模：2021年全球AR/VR总投资规模接近146.7亿美元，并有望在2026年增至747.3亿美元，五年复合增长率（CAGR）将达38.5%。中国市场规模中国市场规模2121-2424年复合增速年复合增速31

22、31%，2121-2626年年投资规模复合增速投资规模复合增速4444%：1）市场规模：根据IDC，2021年中国AR/VR市场IT相关支出规模约为21.3亿美元，并将在2026年增至130.8亿美元，为全球第二大单一国家市场，21-26年复合增速39%。其中AR支出规模将以49.0%的五年CAGR增长，VR支出规模以41.5%的五年CAGR增长；2）投资规模：中国市场AR/VR总投资规模五年CAGR预计将达43.8%，增速位列全球第一。全球VRAR投资金额逐渐攀升，行业景气度较高，其中硬件占比31.5%，行业应用占比33.5%，内容占比22.4%。1 1.2 2.发展现状：市场规模发展现状：

23、市场规模行业空间大行业空间大、高增长高增长、高景气高景气全球全球VR/AR市场规模及预测市场规模及预测中国中国VRAR市场规模及预测市场规模及预测2021年全球年全球VR/AR投融资事件分布投融资事件分布49.938.948.467.191.8121.9-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0204060801920202021E2022E2023E2024E市场规模（亿美元）增速（%）02040608022420252026中国VRAR支出（亿美元）资料来源：Statista，36氪研究院，国信证券经济研究

24、所整理资料来源：IDC中国，国信证券经济研究所整理资料来源：VR陀螺，36氪研究院，国信证券经济研究所整理资料来源：VR陀螺，36氪研究院，国信证券经济研究所整理54261.8196.6142.3322.3243.9556050030035040000500600200021金额（亿元）事件数量（起）中国中国VR/ARIT支出规模变化及预测支出规模变化及预测全球全球VR/AR投资金额及事件数量投资金额及事件数量33.40%22.40%31.50%12.60%占比（占比（%）行业应用内容硬件软件%请务必阅读正

25、文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎行业变革和产业复苏双周期 VR/ARVR/AR核心技术不断迭代推动产品升级核心技术不断迭代推动产品升级，但目前但目前VRVR和和ARAR的发展成熟度略有区别：的发展成熟度略有区别：VRVR处于硬件处于硬件、内容全面推进时期内容全面推进时期，ARAR还处于硬件成熟度提升期还处于硬件成熟度提升期。VRVR：VR产品形态相对成熟，体验感较好，技术路线确定性较强光学方案的升级（菲涅尔透镜到已经落地的pancake超短焦）、显示的迭代方向（LCD-OLED-micro LED 视网膜投影）、芯片升级（高通XR2-高通

26、XR3）。6Dof pancake短焦光学VR一体机是下一代一体机趋势，未来形态将趋于同质化，核心产业链稳定，推动行业步入内容提升期。ARAR：AR产品的关键难点在光学方案，光学技术仍在演进中（Birdbath到光波导），目前AR主要应用于B端，C端市场尚不成熟，若苹果为代表的消费电子大厂能发布现象级的AR产品，发转趋势有望重新扭转，当前技术驱动仍然是AR的主逻辑。1 1.2 2.发展现状：核心技术发展现状：核心技术VRVR技术相对成熟技术相对成熟，步入软实力提升期步入软实力提升期，ARAR仍处于技术提升期仍处于技术提升期VR/AR核心技术发展现状及未来趋势核心技术发展现状及未来趋势资料来源：

27、腾讯研究院，VR陀螺，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容37.60%35.30%11.10%6.60%4.60%2.50%2.20%VR头戴设备消费级内容企业级内容VR体验馆其他硬件VR营销VR摄像机1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎行业变革和产业复苏双周期 VR/AR产业链包括三个关键环节：通信网络、硬件终端和内容。网络基础包括通信、算法、云平台等中台系统。终端硬件主要包括头显整机、感知交互和关键器件如芯片、显示、传感、存储、光学等。内容方面主要包括内容应用和内容生产系统。VR消费级内容占比从2016年的7.7%提升至2021年的35.3

28、%。1 1.3 3.VR/ARVR/AR产业链及市场格局：产业链及市场格局：VRVR设备设备+消费级内容攫取产业链消费级内容攫取产业链7373%份额份额资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理VR/AR产业链示意图产业链示意图2021年年VR市场各环节份额占比市场各环节份额占比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎行业变革和产业复苏双周期 国内外国内外VR/ARVR/AR的玩家可分为三类：一是互联网厂商；二是专业硬件厂商的玩家可分为三类：一是互联网厂商；二是专业硬件厂商，其中核心玩家主要在手机厂商；三是专业其中核心玩家主要在手机

29、厂商；三是专业VRVR厂商厂商。截至2021年，互联网厂商在全球VR/AR市场合计市占率超80%，头部互联网厂商具备资金、内容、流量、社交关系链等多方位优势，Meta和字节均通过收购成熟技术的硬件公司进入VR/AR行业，实现闭环，牢牢把握住了VR/AR产业端最具利润价值的环节。此外，产业链上关键核心公司如歌尔股份、立讯精密等是VRAR核心玩家的重要代工。一方面，手机厂商因零部件的供应链优势，核心在于降低成本，分体式VR/AR是其试水的第一步，另一方面，互联网厂商已有生态和内容优势，核心在于资金优势补贴硬件成本，尽早实现商业闭环。当前节点，VR硬件体验感已趋于成熟，价格区间落在千元，消费级内容的

30、爆发是或将成为消费级内容的爆发是或将成为VRVR生态真正向上的拐点生态真正向上的拐点。1 1.3 3.VR/ARVR/AR产业链及市场格局：互联网厂商是赛道最大玩家产业链及市场格局：互联网厂商是赛道最大玩家，内容产业仍是蓝海内容产业仍是蓝海资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理VR竞争格局：互联网厂商、手机厂商和专业竞争格局：互联网厂商、手机厂商和专业VR厂商厂商VR/AR核心玩家的代表产品核心玩家的代表产品Meta+Quest字节字节+Pico大朋大朋VR创维创维VRarpara厂商类型厂商类型 代表厂商代表厂商代表产品代表产品产品价格区间产品价格区间2021E全球全球VR市占率市占率

31、2020年全球年全球XR市市占率占率互联网厂商OculusOculus 2299-599美元75%53.50%PicoPico Neo 32499-4399元6%4.80%ValveValve Index499-999美元-硬件厂商索尼PSVR399美元（裸机）499美元（套装）-11.90%HTCHTCVivePro 2 4000-6888元4.50%5.70%华为VRGlass3999元-苹果（潜在玩家）-专业VR厂商DPVRDPVRP1Pro1399-3299元5.70%5.50%arparaArpara 5K VR 3999-4399元-3Glasses3Glasses X11999-

32、4599元-资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.VR/AR1.VR/AR迎行业变革和产业复苏双周期迎行业变革和产业复苏双周期 从VRAR的应用端市场来看，未来几年C端消费级市场的高增确定性较强，B端市场也不容忽视。2020年B端企业级市场空间占比48%（消费者市场占比约52%），工业制造和教育的应用级市场具有爆发潜力，根据艾媒咨询，2025年工业制造和教育的市场规模有望达335.5/291.92亿，2030年有望达564.14/490.43亿。目前B端玩家主要以中小型2B企业解决方案商为主，深耕行业多年，当前互联网厂商对其威胁较小，主要通

33、过先发优势和稳定的客户关系深耕专业化市场。1 1.3 3.VR/ARVR/AR产业链及市场格局：产业链及市场格局：B B端市场空间不容忽视端市场空间不容忽视，专业化深耕是核心专业化深耕是核心2020年中国年中国B/C端市场端市场VR/AR支出规模占比支出规模占比资料来源：中国信通院，国信证券经济研究所整理中国中国VR/AR B端行业创新应用端行业创新应用2025-2030年中国年中国VR/AR企业级应用市场规模预测企业级应用市场规模预测资料来源：中商情报网，国信证券经济研究所整理资料来源：艾媒咨询，国信证券经济研究所整理00500600营销零售医疗职业培训 国防军事 工业

34、制造教育20252030请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 VRVR设备迎设备迎10001000万消费级拐点万消费级拐点。马克扎克伯格在发布首款Quest时曾表示：在一个平台上约有1000万人使用及购买VR内容才能使研发人员持续研发及获利，一旦超过1000万，VR硬件及内容整体生态系统才会迎来质的跨越。这个观点已经成为行业的共识，而Oculus Quest2在21年超1000万的销量标志是行业步入消费级市场的关键拐点。截至截至20222022H H1 1QuestQuest2 2累计出货量约累计出货量约17701770万台万台。2022年上半年Quest2出货量约590万台，2020

35、年出货量280万台（Quest2 10月发布），2021年累计出货量1160台，截至2022H1，Quest系列累计出货量约1770万台。2 2.1 1.VRVR产业奇点已至：产业奇点已至：QuestQuest2 2破破10001000万标志万标志MetaMeta VRVR步入消费级拐点步入消费级拐点2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环Oculus Quest2超超1000万是消费级市场的关键拐点万是消费级市场的关键拐点资料来源：腾讯研究院，国信证券经济研究所整理资料来源：VR陀螺，国信证券经济研究所整理Oculus Quest2

36、 季度出货量季度出货量280228020005003003504002020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2出货量（万台）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 MetaMeta的的OculusOculus系列产品在系列产品在VRVR市占率已超市占率已超9 9O O%（2222Q Q1 1）。Oculus Quest2以性能、低价、舒适度、内容等迅速打开市场从2014年7月的Oculus Rift至2020年10月最新款OculusQuest2的产品发布，Oculus的市场占有率从20年不足30%提升

37、至22Q1的90%，2021年Oculus平均市占率约为80%。2 2.1 1.VRVR产业奇点已至：产业奇点已至：QuestQuest2 2破破10001000万标志万标志MetaMeta VRVR步入消费级拐点步入消费级拐点2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环34%32%29%74%75%0%20%40%60%80%100%120%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1OculusDPVRSonyPicoValveHTC其他%Oculus全球市占率变化全球市占率变化2022Q1全球畅销全球畅销 VR/AR

38、 Top10品牌销量及市占率品牌销量及市占率排名排名地区品牌品牌产品类型产品类型份额份额销量销量1美国OculusVR91%319.22中国PicoVR5%163中国DPVRVR1%4.44中国HTCVR1%3.75中国爱奇艺VR1%3.26中国NOLOVR1%2.17美国微软AR0.40%1.58中国影创VR0.30%0.99中国创维VR0.10%0.310中国创龙智新AR0.10%0.2资料来源：counterpoint，国信证券经济研究所整理资料来源：潮电智库，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼

39、备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 MetaMeta VRVR产品变迁复盘：产品变迁复盘：1 1）PCPC VRVR时期：时期：以HTC VIVE、Oculus Rift和索尼的PS VR为代表，三家占据VR硬件领域海内外市场“半壁江山”的局面，Oculus Rift产品定位高端设备，主要用于游戏主机，销量不及移动VR设备；2 2）VRVR一体机时期：一体机时期：Oculus GO作为Facebook第一款可独立运行且支持3DoF的VR一体机，轻便可移动的头显已是不可逆的趋势，既不用连接手机和PC，为移动端VR一体机“正名”；3 3）6 6DoFDoF一体机时期一体机时期：Oculus Q

40、uest兼具了无线、移动、6DoF空间定位、高性能等核心要素，在Quest发布后，支持inside-out的6DoF VR一体机成为了主流形态，国内Pico、爱奇艺、NOLO等都相继推出同形态产品，消费端VR也正式迈开了加速发展的步伐。2 2.2 2.VRVR硬件端：硬件端：VRVR系列产品复盘系列产品复盘，2222Q Q3 3将发布将发布QuestQuest ProPro，关注关注CambriaCambria的发布的发布产品型号产品型号上线时间上线时间产品类型产品类型产品介绍产品介绍Oculus Rift2014年7月PC VROculus Rift 是一款为电子游戏设计的头戴式显示器，发布

41、初期也被称为虚拟现实头盔。在当时看来，这款设备很可能改变未来人们游戏的方式；在硬件配置上，Oculus Rift具有两个目镜，每个目镜的分辨率为640800，双眼的视觉合并之后拥有 1280800 的分辨率。并且具有陀螺仪控制的视角是这款游戏产品一大特色，这样一来，游戏的沉浸感大幅提升。Oculus GO2018年5月一体式（3DoF）Oculus Go是Oculus推出的首款VR一体机，由Oculus和高通以及小米联合开发，采用了高通骁龙821处理器，拥有5.5英寸25601440分辨率的LCD屏幕。于2017年10月公布，并于2018年5月发售；稍晚时候小米以“小米VR一体机”之名在中国发

42、布了该产品。Oculus Rift S2019年5月PC VROculus Rift S 的面板升级为单独一块 2560 x1440 分辨率的 LCD 面板，但屏幕刷新率从 90Hz 降低至80Hz，其次，Oculus Rift S 也内置 Ouclus Insight 内向外追踪技术，但摄像头从 Oculus Quest 的 4 颗升级为 5 颗。另外，Oculus Rift S 还升级了头盔的佩戴结构、音频以及控制器。Oculus Quest2019年5月一体式（6DoF）Oculus Quest是Oculus继Oculus Go之后推出的第二款VR一体机，其机器内采用高通骁龙835处理器

43、，相较Go换用了分辨率更低的OLED屏幕，使用第二代Oculus Touch Controller控制器。Oculus Quest22020年10月一体式（6DoF）Oculus Quest 2是Oculus继Oculus Quest之后推出的第三款VR一体机，其机器内采用高通骁龙XR2处理器，采用了支持120赫兹刷新率的LCD屏幕。于2020年10月开售；并于2021年将64GB版本停售，并在同价位将机身储存更新为128GB。Meta 系列产品梳理系列产品梳理资料来源：Oculus，京东，新浪VR，国信证券经济研究所整理资料来源：知乎，国信证券经济研究所整理3-DoF和和6-DoF区别区别请

44、务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 预计2022-2024年Meta将发售的新品有：2022年10月有望发布Quest Pro（代号Cambria），预计有望带动Quest2022年整体销量，23-24年预计有望发售代号为Funston、Stinson、Carsiff的VR头显。预计Quest Pro会延续Quest 2的部分功能，预计新功能可能体现在AR透视、手部追踪、眼动追踪与面部追踪等，可能采用最新Pancake光学方案；售价或超1000美元；定位上预计主打高端，应用场景偏向办公，

45、旨在尝试替代笔记本电脑等相关工作设备，而Stinson预计为Quest的系列后续新品。2 2.2 2.VRVR硬件端：硬件端：VRVR系列产品复盘系列产品复盘，2222Q Q3 3将发布将发布QuestQuest ProPro，关注关注CambriaCambria的发布的发布Quest Pro 概念机渲染示意图概念机渲染示意图资料来源，公司官网，映维网，国信证券经济研究所整理Oculus RiftOculus RiftOculus GOOculus GOOculus Rift SOculus Rift SOculus QuestOculus QuestOculus Quest2Oculus Q

46、uest2Meta 系列产品示意图及新品概念图系列产品示意图及新品概念图请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 Reality Labs是Meta的元宇宙战略核心部门，负责Quest VR硬件和软件、Portal视频通话设备和Ray-Ban Stories相机眼镜，以及研究和开发AR眼镜和其他未来的AR/VR设备。Meta计划花费数十亿美元用于元宇宙研究，重点关注VR和AR技术。截至22Q2，Reality Labs实现营收4.52亿美元、同增48%，亏损28亿美元、同增15.38%。Re

47、ality Labs在21Q4收入大增主要因圣诞季的长效，2021年总亏损达到了100+亿美元，Meta在电话财报中表示，预计Reality Labs在2022年的亏损将显著增加。目前Meta的VR生态还处于以补贴换销量的亏损期，短期难见拐点。2022年Quest2宣布提价：7月27日，Meta宣布8月1日起Quest 2售价将提高100美元，提价后Quest 2 128GB版本、256GB版本售价为399美元、499美元。2 2.2 2.VRVR硬件端：依托硬件端：依托RealityReality LabsLabs聚焦元宇宙聚焦元宇宙，目前处于以补贴换销量的亏损期目前处于以补贴换销量的亏损期

48、Reality Labs的季度营收变化的季度营收变化Reality Labs的季度利润变化的季度利润变化7.175.343.055.588.776.954.5202020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2营收（美元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理-20.99-18.27-24.32-26.31-33.04-29.06-28.06-35-30-25-20-15-10-502020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2净利润（美元）请务必阅读正

49、文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 Meta已经培育了一个趋于良性的VR生态系统：现象级的VR硬件设备、优质的软件内容、有效的平台运营、友好的开发者生态。其中VR内容生态系统除了自有VR游戏内容平台QuestStore、App Lab和SideQuest，Meta还通过并购收揽多家优质游戏公司，此外，VR元宇宙社交平台也补充了Meta的内容生态。1 1）软件内容：软件内容：其中OculusOculus VRVR游戏内容包括游戏内容包括QuestQuest StoreStore和和AppApp La

50、bLab两大核心平台两大核心平台Quest Store主要为VR内容应用分发，App Lab是更侧重VR内容开发者生态的开源内容平台。此外，还有SideQuest平台承接未能成功在Quest上线的游戏。2 2）平台运营：平台运营：以Quest Store为例，其页面布局包括分类搜索、专题定制和本地化语言支持，营销手段上采用优惠促销、精准营销、消息推送等手段增加应用曝光量。2 2.3 3.VRVR内容生态：自建闭环良性生态内容生态：自建闭环良性生态、头部应用收入不断创新高头部应用收入不断创新高友好的开发者生态优质的软件内容有效的平台运营现象级的VR硬件设备Meta VR生态系统生态系统Meta

51、VR生态系统示意图生态系统示意图资料来源：Meta公司公告，国信证券经济研究所整理VR游戏VR元宇宙社交Meta VR内容生态板块内容生态板块自有游戏分发平台：Quest Store、App Lab、SideQuest收购兼并VR游戏公司：Beat Games（捷克游戏工作室）、Play Giga（视频游戏初创公司）、拟收购VR健身应用开发商Within等Horizon：Meta元宇宙社交平台（2021年12月）Horizon Worlds：社交虚拟世界Horizon Venues：举办VR演出、会议等活动Horizon Workrooms：VR办公请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

52、2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 3 3）经营情况：经营情况：a a）OculusOculus QuestQuest是目前全球最赚钱的是目前全球最赚钱的VRVR生态之一生态之一，为行业树立了标杆。根据GDC 2022大会中，Meta Quest的内容生态总监克里斯普鲁厄特（Chris Pruett）的主题演讲，截至2022年初，Quest Store的营收已经超过10亿美元，2020年5月才刚破1亿美元。营收的快速增长一方面是Quest2全球高销量的带动；另一方面也归因于其独特优质的内容生态和开发者生态。随着Quest 2在2

53、021年的正式发售，Quest Store的营收数据出现了爆炸式的增长，平均每月营收从1240万美元增至2022年初的5130万美元。2 2.3 3.VRVR内容生态：自建闭环良性生态内容生态：自建闭环良性生态、头部应用收入不断创新高头部应用收入不断创新高Oculus Quest营收破营收破10亿美金亿美金(截至截至2022年年2月）月）资料来源：RoadtoVR，映维网，国信证券经济研究所整理Quest Store平均每月营收变化（截至平均每月营收变化（截至2022年年2月）月）资料来源：RoadtoVR，映维网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外

54、：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 b）从Quest Store发行看，头部头部VRVR游戏数量翻倍增长游戏数量翻倍增长。自2019年以来每年只发行100+款内容，截至22年3月，Quest Store应用总数超400款，已有8款内容超过2000万美元营收，14款内容超过1000万美元营收，17款内容超过500万，共有120+款内容超过100万美元。2021年2月，60+款内容超过100万美元营收，2020年9月，仅有35款内容超100万美元。C）从Quest Store用户规模看，2021年Quest平台注册用户规模1200万，2022年

55、有望达2200万，根据VR陀螺，2025年有望超1亿。4 4）抽成比例：抽成比例：QuestQuest StoreStore从开发者收入中抽成从开发者收入中抽成3030%，并对订阅者收取15%-30%的费用。此外开发者还要为Horizon Worlds上的每笔交易额外支付17.5%的抽成，如内容上线HorizonWorlds，Meta合计向开发者抽成合计高达47.5%。2 2.3 3.VRVR内容生态：自建闭环良性生态内容生态：自建闭环良性生态、头部应用收入不断创新高头部应用收入不断创新高2020年年9月、月、2021年年2月和月和2022年年2月月Quest Store发布应用内容收入规模分

56、布发布应用内容收入规模分布Quest Store 注册用户规模及预测注册用户规模及预测20063524262025303540超100万美元超200万美元超300万美元超500万美元超1000万美元超2000万美元2022年2月2021年2月2020年9月02,0004,0006,0008,00010,00012,00020022E2023E2024E2025E注册用户数（万）公司公司应用商店应用商店抽成比例抽成比例Meta Quest Store 30%苹果APP Store 30%谷歌Google Play 15%华为华为应

57、用商店50%应用商店抽成比例对比应用商店抽成比例对比资料来源：Meta开发者大会，国信证券经济研究所整理资料来源：Meta开发者大会，国信证券经济研究所整理资料来源：青亭网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 自有平台：自有平台：截至截至2222年年3 3月月，QuestQuest StoreStore应用总数超应用总数超400400款款，截至2022年8月22日，Quest Store排名前十游戏有Beat Saber、Blade&Sorcery：Nomad、W

58、arplanes：Battles over Pacific等，涉及射击、音乐、健身、战斗沙盒等题材。其中Beat Games是目前最畅销的VR游戏之一，由捷克游戏工作室Beat Games研发（Meta已收购），2021年获得了23亿捷克克朗的收入，约为9700万美元，同比增长65%，该游戏常年蝉联Quest Store榜首，目前该游戏研发公司是捷克收入最高的游戏工作室。2022年4月第二届Meta Quest Gaming Showcase上，Meta发布重点VR新游：捉鬼敢死队VR（索尼影业虚拟现实(SPVR)发行、nDreams开发）、NFL Pro Era（橄榄球体育VR游戏）、Bon

59、elab（被称为迄今为止最逼真和沉浸式的虚拟现实游戏之一）、Espire 2（由Digital Lode开发、Tripwire Interactive发行的潜行射击VR游戏）、The Walking Dead:Saints&Sinners（Skydance Interactive开发的一款恐怖题材VR游戏）。2 2.4 4.VRVR游戏：优质游戏：优质、顶尖的游戏内容是平台赚钱的关键顶尖的游戏内容是平台赚钱的关键2022年每周年每周Quest Store VR游戏榜单游戏榜单Top 10（截至（截至8月月22日）日）VR空战游戏空战游戏Warplanes：Battles over Pacifi

60、cWarplanes:WW1 Fighters续集，目前300+次玩家评分同样给出了四星半的好评VR音乐游戏音乐游戏Beat Saber由Beat Games研发，网易游戏代理，是一款音乐打节拍游戏，结合创新的VR玩法VR动作游戏动作游戏Blade&Sorcery:Nomad一款将魔法、模拟和格斗等玩法结合的VR游戏，总评论数量在Quest商店付费应用排名第二模拟模拟VR游戏游戏Job Simulator作为定义初期消费者VR的主要游戏之一，在VR世界里体验现实中的各种普通工作，常年位居畅销榜单科幻解谜类科幻解谜类VR游戏游戏Red Matter一款兼具叙事元素和强调对象交互的VR科幻冒险游戏

61、，西班牙游戏工作室Vertical Robot开发，8月18日上线，画质顶级VR 拳击游戏拳击游戏The Thrill of the Fight是目前 VR 游戏中相当硬核、激烈的拳击模拟游戏，主要用于居家健身，可以锻炼核心肌群2022年每周年每周Quest Store VR游戏榜单游戏榜单Top 10（截至（截至8月月22日）日）排名排名作品作品售价售价1Beat Saber$29.992Blade&Sorcery:Nomad$19.993Warplanes:Battles over Pacific$19.994Job Simulator$15.99（$19.99）5Red Matter 2

62、$29.996The Thrill of the Fight$7.99（$9.99）7SUPERHOT VR$24.998Cooking Simulator VR$24.999Onward$24.9910The Walking Dead:Saints&Sinners$39.99资料来源：VR陀螺，映维网，国信证券经济研究所整理资料来源：Quest Store，映维网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环2 2.4 4.VRVR游戏：优质游戏：优质、顶尖的游戏内容是平

63、台赚钱的关键顶尖的游戏内容是平台赚钱的关键 自有平台：自有平台：2022H1已上线41款新游，模拟类占比最大，共8款，其次为冒险类，共7款，射击和体育各5款，平均价格在17.99美元-29.99美元之间，其中免费游戏7款，付费游戏付费游戏占大多数占大多数。截至目前截至目前，QuestQuest StoreStore平台累计销量最高的平台累计销量最高的VRVR游戏仍然公司自有游戏游戏仍然公司自有游戏BeatBeatsabersaber，截至2022H1，累计销售收入达1.19亿美元，其他游戏累计收入在2000万-6000万之间。2022H1Quest 累计销售累计销售VR游戏收入排行榜游戏收入排

64、行榜2022H1Quest 平台上线平台上线41款新游戏款新游戏资料来源：VR陀螺，Quest Store，国信证券经济研究所整理资料来源：VR陀螺，Quest Store，国信证券经济研究所整理编号编号游戏名称游戏名称上线时间上线时间价格价格开发商开发商发行商发行商1Hoame2022年1月7日免费HoameHoame2海上花园2022年1月14日$24.99 Neat CorporationNeat Corporation3Final Space VR-The Rescue2022年1月14日$14.99 Grab GamesGrab Games4OtherSight2022年1月21日$

65、17.99 Raiz MediaRaiz Media S.L.5Anshar2:Hyperdrive2022年1月21日$19.99 OZWEOZWE6LES MILLS BODYCOMBAT2022年2月2日$29.99 OddersOdders7Ultrawings 22022年2月4日$24.99 Bit Planet Games,LLCBit Planet Games,LLC8Virtual Virtual Reality 2 2022年2月11日$29.99 Tender ClawsTender Claws9UNBINARY2022年2月18日$14.99 LudactLudact1

66、0MarineVerse Cup2022年2月25日$19.99 MarineVweseMarineVwese11Vox Machinae2022年3月4日$29.99 Space Bullet Dynamics CorporationSpace Bullet Dynamics Corporation12Virtuoso2022年3月11日$19.99 Really Interactive ABFast Travel Games AB13Nock2022年3月11日$9.99 NormalNormal14HitchHiker:A Mystery Game2022年3月11日$19.99 Mad

67、 About PandasVersus Evil15Startenders2022年3月18日$14.99 Foggy Box GamesYogscast LTD16Alvo2022年3月18日$24.99 Mardonpol IncOutsideIn Entertainment17The Tale of Onogoro2022年3月18日$29.99 AMATA K.K.AMATA K.K.18Tentacular2022年3月25日$24.99 Firepunchd GamesDevolver Digital19Vermillion2022年3月25日$19.99 Thomas van d

68、en BergeThe Aviary20On the Morning You Wake(To the End of The World)2022年3月25日免费Novelab,Atlas VARTE France21Cosmonious High2022年4月1日$29.99 Owlchemy LabsOwlchemy Labs22Arkio2022年4月1日免费ArkioArkio23Mountain Study2022年4月5日免费OculusMeta24Green Hell VR2022年4月8日$29.99 Incuvo S.A.Incuvo S.A.25iB Cricket2022年

69、4月8日$29.99 ProYuga Advanced Technologies LimitedProYuga Advanced Technologies Limited26Liminal2022年4月8日免费Liminal VRLiminal VR27Painting VR2022年4月15日$19.99 Oisoi StudioOisoi Studio28Crystal Atrium2022年4月21日免费OculucOculus29Cities:VR2022年4月29日$29.99 Fast Travel Games ABFast Travel Games30BlazeRush:Star

70、 Track2022年5月13日$14.99 Targem GamesGaijin Distribution Kft31AREA MAN LIVES2022年5月13日$19.99 Numinous GamesCyan Ventures/CityLights32Little Cities2022年5月13日$19.99 Purple YondernDreams33Warhammer Age of Sigmar:Tempestfall2022年5月20日$24.99 Carbon StudioCarbon Studio34VR Ping Pong Pro2022年5月25日$14.99 OneO

71、OneMerge Games Ltd35First Person Tennis-The Real Tennis Simulator2022年6月3日$22.99 Mikori GamesMikori Games36The Last clockwinder2022年6月3日$24.99 PontocoCyan Ventures37Wings 19412022年6月3日$12.99 Ztar Games ABZtar Games AB38World Of Mechs2022年6月3日$19.99 Studio 369 IncStudio 369 Inc39MOTHERGUNSHIP:FORGE20

72、22年6月17日$19.99 Terrible Posture Games,IncTerrible Posture Games,Inc40Immerse-Live Language Classes Led By Expert Teachers2022年6月24日免费ImmerseImmerse Inc.41WIN Reality2022年6月24日免费WIN RealityWIN Reality排名排名名称名称价格价格开发商开发商发行商发行商类型类型收入预估（美元）收入预估（美元）1Beat Saber$29.99 Beat GamesBeat Games音乐与节奏、休闲119,281,326

73、.30 2The Walking Dead:Saints&Sinners$29.99 Skydance InteracticeSkydanceInteractice冒险、恐怖60,587,249.40 3SUPERHOT VR$24.99 SUPERHOTSUPERHOT Team射击、动作、益智37,690,417.80 4 Blade&Sorcery:Nomad$19.99 WarpfrogWarpfrog动作、战斗、模拟33,130,426.50 5Onward$24.99 Downpour InteractiveDownpour Interactive射击、动作、模拟30,659,73

74、1.20 6The Room VR:A Dark Matter$29.99 Fireproof GamesFireproof Games冒险、益智30,596,997.60 7Five Nights at Freddys:Help Wanted$29.99 Steel Wool StudiosScottGames恐怖、益智28,372,939.20 8Pistol Whip$29.99 Cloudhead Games,LTD.CloudheadGames,LTD.射击、音乐与节奏23,603,629.50 9Job Simulator$19.99 Owlchemy LabsOwlchemy L

75、abs休闲、模拟22,220,684.10 10GOLF+$29.99 Golf Scope Inc.Golf Scope Inc.运动、模拟21,827,621.70 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环2 2.4 4.VRVR游戏：优质游戏：优质、顶尖的游戏内容是平台赚钱的关键顶尖的游戏内容是平台赚钱的关键 SteamSteam平台：平台：Quest 可以通过串流的方式接入Steam平台，Steam是维尔福集团下的主机游戏分发平台，目前是全球VR硬件最大的内容分发平台，2022H1S

76、team平台的VR活跃用户维持在1.8%，Steam平均活跃用户1.32亿，VR活跃用户超250万。随着VR一体机的崛起，QuestQuest StoreStore平台的迅猛发展平台的迅猛发展，VRVR用户和内容开发者对用户和内容开发者对SteamSteam平台的依赖度在下降平台的依赖度在下降，自有内容生态成为各自有内容生态成为各家家VRVR一体机核心竞争力的关键一体机核心竞争力的关键。其中Half-life：Alyx霸榜Steam平台榜首，是平台20年以来跃升增长的关键。其中Oculus是Steam VR活跃用户占比最高的品牌，2022年上半年Oculus占比达66.69%，其中Quest2

77、占比49.02%，上半年增加9.4%。资料来源：VR陀螺，Steam，国信证券经济研究所整理资料来源：VR陀螺，国信证券经济研究所整理Steam平台平台VR头显品牌份额头显品牌份额2022H1Steam平台游戏畅销榜平台游戏畅销榜Steam平台平台VR头显占比头显占比资料来源：VR陀螺，Steam，国信证券经济研究所整理编号编号游戏名称游戏名称类型类型好评数好评数价格价格上线时间上线时间开发商开发商地区地区美区（美元）美区（美元）国区（元）国区（元）1Half-Life:Alyx半衰期：爱莉克斯FPS71,614 59.991632020/3/24Valve美国2Beat Saber节奏光剑音

78、乐61,331 29.99902019/5/22Beat Games法国3Blade and Sorcery刀剑与魔法动作31,996 19.99702018/12/11WarpFrog美国4Pavlov VR巴普洛夫 VR动作31,107 24.99802017/2/28Vankrupt Games加拿大5BONEWORKS剔骨工厂动作27,573 29.99902019/12/11Stress Level Zero美国6Hot Dogs,Horseshoes&Hand Grenades热狗、马蹄和手榴弹动作15,255 18.99682016/4/5RUST LTD.美国7VTOL VR模

79、拟7,321 29.99882020/8/3Boundless Dynamics,LLC美国8The Elder Scrolls V:Skyrim VR上古卷轴5：天际VRRPG6,407 59.992492018/4/3 Bethesda Game Studios美国9Arizona Sunshine亚利桑那阳光FPS6,346 29.99902016/12/7Vertigo Games,Jaywalkers Interactive荷兰10SUPERHOT VR燥热 VR动作5,992 24.991102017/5/25SUPERHOT Team波兰Half-Life:Alyx上线上线请务必

80、阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 APPAPP LabLab和和QuestQuest StoreStore、SideQuestSideQuest的区别：的区别：App Lab是一个开源的社区应用分发平台，平台可以允许开发者尝试新功能。App Lab于2021年2月推出，一方面其作用是Meta Quest 1和Quest 2的应用商店，另一方面也是官方应用商店的替代方案，相比Quest Store，App Lab对内容的提交要求稍低，更利于开发者测试和迭代应用，相比SideQuest，开发者

81、更容易使用，对开发者更加友好。App Lab的目录包含了大约1200种内容，有完整的游戏、演示、实验性应用等，应用数量是Meta官方商店的三倍。其代表性的作品是Gorilla Tag，这是一款免费游戏，但设计了内购元素，可以与PC版跨平台联机。目前它在App Lab上的评论超过3万6千条，仅次于Meta官方商店的Beat Saber。2 2.5 5.VRVR开发者生态：生态友好开发者生态：生态友好，内容策略独特内容策略独特，重视独立中小开发者重视独立中小开发者App Lab 的的VR跑酷游戏跑酷游戏Gorilla Tag资料来源：APP Lab，国信证券经济研究所整理资料来源：GDC游戏开发者

82、大会，国信证券经济研究所整理最受最受VR/AR游戏开发者欢迎的平台支持率统计游戏开发者欢迎的平台支持率统计请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2.海外：海外：MetaMeta软硬兼备，构建完善的软硬兼备，构建完善的VRVR生态闭环生态闭环 AppApp LabLab背后体现了的友好的开发者生态背后体现了的友好的开发者生态，是是QuestQuest StoreStore内容生态营收跨越式增长及内容生态营收跨越式增长及MetaMeta内容生态日趋完善的关键内容生态日趋完善的关键。1 1）资金扶持内容团队资金扶持内容团队，收购兼并游戏公司收购兼并游戏公司。霸榜Quest Store榜首的

83、游戏Beat Saber背后的公司Beat Games，VR吃鸡游戏Population:One背后开发商BigBox VR均通过收购的方式为内容团队提供资金支持。2 2)重视创作者培训重视创作者培训，重视长尾独立开发者重视长尾独立开发者。除了友好的开发者平台，Meta同时提供了诸如Oculus Start或Launch Pad等一系列不同的新人训练营项目，从而鼓励和支持新人开发者投入到VR的浪潮之中。此外，在大部分应用平台重视大型开发公司的基背景上，公司重视独立中小独立工作室的权益。3 3)确保中等人气应用最大化确保中等人气应用最大化，重视消费者内容匹配重视消费者内容匹配。确保中等人气应用的

84、最大化以吸引更多开发者开发多样化内容，重点放在介于热门和冷门应用之间的内容，更关注当应用的人气达到前30%到50%时，能否获得足够继续开发应用的收益。除了开发者权益，考虑应用是否和消费者匹配。根据Quest内容总监Pruett：目前VR的潜在用户来自于游戏玩家群体。4 4)内容应用筛选的有效流程内容应用筛选的有效流程。Oculus为Quest应用设定了门槛，通过深度（细节）、时长、精致度（视觉效果）、价值（性价比）四个方面审核，为用户打造了一个体验感和价值足够高的商店。2 2.5 5.VRVR开发者生态：生态友好开发者生态：生态友好，内容策略独特内容策略独特，重视独立中小开发者重视独立中小开发

85、者Quest商店的审核流程商店的审核流程资料来源：Unite Now，国信证券经济研究所整理Quest内容总监内容总监Pruett划分的四类划分的四类VR游戏玩家游戏玩家资料来源：Unite Now，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能内容优势，字节赋能内容优势 2021年8月字节跳动以90亿元收购国内头部VR硬件厂商Pico，是近几年以来VR/AR领域投融资领域最高的一笔交易。自21年收购以来，Pico员工数从几百人扩张至近1500人，Pico品牌才真正开始本地化。Pico成立于2015年

86、，专注于VR一体机，歌尔股份是其战略供应商，现任CEO、创始人周宏伟，毕业于哈尔滨工业大学，曾在歌尔股份任职近十年。2015年，正值国内VR开始爆发其创立了Pico。Pico目前是国内领先的VR硬件制造商，国产品牌VR出货量排名第一，国内品牌市占率70%，全球市场份额第二，而Quest市占率已达90%，Pico几十万的销售量和Quest仍有较大差距。3 3.1 1.字节牵手字节牵手PicoPico：相似的路径：相似的路径，依托字节构建自有依托字节构建自有VRVR生态生态2015年年3月月Pico品牌成立，致力于VR研发、虚拟现实内容及应用打造，发布虚拟现实软硬件产品2015年年4月月北京小鸟看

87、看科技有限公司成立，致力于VR研发、虚拟现实内容及应用打造，发布虚拟现实软硬件产品2015年年12月，月，推出Pico 1虚拟现实头盔与PicoVR虚拟现实APP及Pico行业解决方案2016年年4月月发布VR一体机Pico Neo DK2017年年5月月发布手机盒子产品Pico U，升级版分体式VR一体机Pico Neo DKS，旗舰一体机产品Pico Goblin以及VR追踪套件Pico Tracking Kit2017年年12月月实现量产的头手6DoF一体机Pico Neo VR推出2018年年7月月2000元价位段使用高通骁龙835芯片的Pico G2 VR一体机发布；Pico获得1.

88、675亿人民币A轮融资2019年年5月月使用高通骁龙835芯片的4K屏显VR一体机Pico G2 4K发布2020年年3月月第二代6DoF一体机Pico Neo 2正式推出2021年年8月月29日日Pico发布全员信，披露已被字节收购，将被并入字节VR相关业务线2022年年9-10月，月，Pico4和Pico 4 Pro有望发布Pico品牌发展历程品牌发展历程资料来源：Pico官网，京东，VR陀螺，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能内容优势，字节赋能内容优势 字节跳动字节跳动VRVR生态从

89、内容生态从内容、硬件硬件、底层技术及元宇宙均有布局底层技术及元宇宙均有布局，通过自建通过自建、并购并购、战投的方式构建国内较完善的战投的方式构建国内较完善的VRVR生态生态。类比Meta收购Quest：1）字节跳动和Meta拥有中美两国顶级的互联网生态；2）Meta和字节均通过收购硬件厂商的方式进入VR行业，Pico硬件各项参数足以和Quest媲美；3）Pico在内容层面的投入策略也全面对标 Oculus。差异：差异：Meta强于社交，字节跳动强于短视频。在VR生态上，Meta软硬兼备，布局早且元宇宙战略更加长远，打造全球顶尖VR游戏，其VR内容生态年入10亿美元；字节在内容端强于娱乐性内容，

90、而游戏偏弱，硬件及底层技术均通过并购、投资的方式进入。Quest和Pico背靠大树的生态差异决定了二者VR内容基因差异：Quest内容强于游戏，Pico内容强于视频内容，Quest和Pico的硬件体验感基本差异不大，Pico可能通过字节的视频内容弯道超车。3 3.1 1.字节牵手字节牵手PicoPico：相似的路径：相似的路径，依托字节构建自有依托字节构建自有VRVR生态生态资料来源：抖音，IT桔子，36氪，国信证券经济研究所整理字节跳动字节跳动VR生态布局情况生态布局情况请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面

91、的内容生态，字节赋能全面的内容生态 20212021年以前年以前PicoPico团队布局侧重全球市场团队布局侧重全球市场，如美国团队主要负责企业销售并未大力开拓本土市场如美国团队主要负责企业销售并未大力开拓本土市场，20222022年以来年以来PicoPico背靠大树背靠大树，借字节的社交生态加大营销借字节的社交生态加大营销，补全生态短板补全生态短板，在国内真正开启本土品牌的扩张之路在国内真正开启本土品牌的扩张之路。西瓜视频负责人任利锋、抖音综艺负责人宋秉华、抖音娱乐总监吴作敏相继转岗至Pico。前小米VR业务负责人、虚拟形象社交应用“Vyou微你”创始人马杰思也被称加入字节跳动。1）借字节营

92、销、电商体系，今日头条、抖音平台发布Pico信息流推送、开屏广告，电商包括直播卖货、达人投放等 2）投放综艺节目，模仿手机硬件厂商冠名、中插等营销方式，重金投放虎年春晚、浙江卫视王牌对王牌等节目 3）发起“Pico3D大片重燃计划”营销活动，上线迪士尼、环球、索尼影视、派拉蒙及狮门旗下的经典3D影片，免费大片100部+4）建立线下高端品牌门店，健全线下营销体系（221个体验点，包括5个体验点+141个专区店+75个授权店）；开展买设备送游戏内容等活动3 3.1 1.字节牵手字节牵手PicoPico：相似的路径：相似的路径，依托字节构建自有依托字节构建自有VRVR生态生态Pico抖音直播卖货抖音

93、直播卖货Pico和传统综艺节目的结合和传统综艺节目的结合Pico发布影片营销活动发布影片营销活动资料来源：抖音，知瓜数据，国信证券经济研究所整理资料来源：Pico官方微博，国信证券经济研究所整理资料来源：Pico官方微博，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 PicoPico出货量暴增出货量暴增，带动中国带动中国VRVR本土消费级产品启航本土消费级产品启航。1）从中国市场看，2021年Pico出货量50万台，而2022H1Pico出货量已达42万台，其中

94、22Q1出货量16万台（国内出货量约为16万台，市占率64%），22Q2出货量26万台（国内出货量23万台，市占率近70%，21Q4 Pico市占率仅38%），22Q2出货量同比增长近8倍。Pico被称调高了原定的2022年VR销售目标，从100万台增加至约180万台,Pico4的上市有望带动Pico销量更上一个台阶。因22年初以来的大力营销，Pico对中国VR消费级市场有显著贡献，2022Q2中国VR/AR消费级设备占比达74.8%，去年同期为35.9%。2）从全球市场看，22Q1-22Q2Pico在全球市场的市占率分别为6.18%和11.16%，分别同增72%、81%（不同口径导致和前文数

95、值略有偏差），Meta全球占比略下滑或可和其提价有关，PicoPico是全是全球市场唯一市占率提升的品牌球市场唯一市占率提升的品牌，索尼、Valve和爱奇艺均略有下滑。3 3.2 2.PicoPico硬件：硬件：PicoPico硬件产品性能媲美硬件产品性能媲美QuestQuest，带动中国带动中国VRVR消费级市场消费级市场5040506020212022Q12022Q2Pico出货量（万）84.54%80.67%84.67%78.11%0.99%1.70%6.18%11.16%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2021Q12021Q22022Q1

96、2022Q2MetaPico索尼Valve爱奇艺资料来源：IDC，Wellsenn XR，国信证券经济研究所整理资料来源：Wellsenn XR，国信证券经济研究所整理资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理2021、2022Q1-Q2 Pico出货量出货量Pico全球市场市占率全球市场市占率中国中国VR/AR商用、消费出货量占比情况商用、消费出货量占比情况35.90%43.30%54.80%62.60%74.80%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2消费商用请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3

97、.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 PicoPico是专注于硬件的是专注于硬件的VRVR企业企业，20152015年以来已推出手机盒子年以来已推出手机盒子1 1个系列个系列、一体机一体机2 2个系列共计个系列共计1111款产品款产品，2015年12月和2017年5月曾推出两款手机盒子产品 Pico1和 Pico U，VR一体机产品包括NEO系列和小怪兽G系列，目前最新产品是Pico Neo 3 VR一体机，相比相比NeoNeo2 2，NeoNeo3 3价格亲民价格亲民、性能提升性能提升，是市面上消费级产品中性价比较高的

98、一款是市面上消费级产品中性价比较高的一款。最值得瞩目的是2022年9月-10月Pico将发布Neo 4系列产品，Pro版本还支持面部识别、眼球追踪，和以往产品不同，PicoPico4 4的亮点主要体现在的亮点主要体现在：1）相比Pico以往产品的菲涅尔透镜，新款有望采用Pancake光学方案，降低头显厚度和重量；2）有望应用彩色透视功能（See-Through）；3）有望实现瞳距无级调节；4）有望实现裸手识别，其中Pro版本有望实现眼球追踪和面部识别。3 3.2 2.PicoPico硬件：硬件：PicoPico硬件产品性能媲美硬件产品性能媲美QuestQuest，带动中国带动中国VRVR消费级

99、市场消费级市场Pico历代产品设备梳理历代产品设备梳理Pico Neo 3规格参数规格参数Pico 4 概念图概念图资料来源：Pico 京东，国信证券经济研究所整理资料来源：青亭网，国信证券经济研究所整理产品名称产品名称发售时间发售时间产品亮点产品亮点头显类型头显类型Pico12015 年 12 月 15 日售价 399 元，通过蓝牙功能和手机连接，0-800 度的近视用户使用这款产品的时候可以不用戴眼镜VR 手机盒子产品Pico U2017年5月一款入门级别的 VR 手机盒子产品，镜片采用 PMMA 材质，视场角为 92 ，支持配戴眼镜使用VR 手机盒子产品Pico Neo DK2016年4

100、月19日Pico Neo DK 和头显之间用连接使用 Type C 数据线连接，当时售价的价格为 3399 元，处理器使用的是骁龙 820VR 一体机产品Pico Neo DKS2017 年 5 月处理器依然是骁龙 820。屏幕使用的是高清定制 2.5K 屏幕，屏幕刷新率提升为 90HZ，刷新的时间更快只需 11 毫秒VR 一体机产品Pico Neo 12017 年 12 月全球首款量产的 6DoF Pico Neo VR 一体机，支持双手柄，搭配骁龙 835 处理器VR 一体机产品Pico Neo 22020 年 3 月6DoF Pico Neo 的第二代产品，机身的重量为 340g，处理器

101、为骁龙 845，分辨率为 4K，刷新率可以达到 75HZ，售价699美元VR 一体机产品Pico Neo 32021 年 5 月6DoF Pico Neo 的第三代产品，处理器为骁龙 XR2，分辨率依然是 4K。屏幕刷新率高达 90HZ，售价390美元VR 一体机产品Pico Goblin2017 年 5 月处理器依然是骁龙 820，设备融合了高速 TFT 和脉冲现象技术，杜绝了图像拖影的现象出现，售价269美元VR 一体机产品Pico Goblin 22018年7月搭载骁龙 835 处理器，重量只有 268g，比上一代轻上40%左右VR 一体机产品Pico G2 4K2019年5月搭载骁龙

102、835 处理器，分辨率提升为 4K，当时价格为2000 元左右VR 一体机产品Pico G2 4KS2020年7月部存储空间从 32GB 提升到了 128GB，电池容量也提高了 20%VR 一体机产品资料来源：Pico 京东，新浪VR，国信证券经济研究所整理产品型号产品型号Pico Neo 3CPU高通骁龙XR2摄像头环境摄像头X4传感器头盔9轴传感器，1kHz采样频率，实现头部精准6DoF运行内存6GB8GB存储内存128GB-256GB显示屏5.5时SFR TFT镜片菲涅尔，FOV：98分别率3664X1920刷新率72Hz90Hz近视调节不支持物理调节，兼容佩戴眼镜音频内置双立体声，双麦

103、克风EC/NR，3.5mm插孔操作系统android/Pico SDKPC兼容性H.265解码，无线串流，兼容Steam生态一体机电池容量5300mAh，约3小时续航手柄电池两节AA5号电池，续航约100小时头盔重量395克手柄重量157克参考价格2499/2699/2999元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 PicoPico新款硬件性能新款硬件性能、技术实力足以和技术实力足以和QuestQuest媲美媲美。以Pico Neo3为例，硬件参数指标略超Quest2，在屏幕、

104、视场角等方面优于Quest 2。1）Quest2采用前置电池方案，易受力不均匀有下坠感，头显重量503g，Pico Neo3采用后置电池后置方案，佩戴舒适感更好，头盔重量395g；2）Quest2屏幕分辨率1832*1920，采用Fast-LCD方案，Pico Neo3屏幕分辨率3664*1920；3）Quest2电池容量3640mAH，Pico Neo3电池容量5300mAh；4）视场角Pico Neo3略好于Quest2。对比即将上线的Pico 4和 Quest Pro，二者除了共通新增功能面部识别、眼球追踪，最大的亮点二者有望都采用Pancake 光学方案，同时在瞳距调节、视场角、分辨率

105、较市面上所有产品均有较大改善。对比Pico和Meta的专利应用数，两家公司整体数量接近，技术储备实力上也逐渐接近，其中涉及到VR核心技术机器视觉的专利应用数也相当。3 3.2 2.PicoPico硬件：硬件：PicoPico硬件产品性能媲美硬件产品性能媲美QuestQuest，带动中国带动中国VRVR消费级市场消费级市场Pico Neo3和和Quest2硬件参数对比硬件参数对比Pico和和Quest品牌各领域专利应用数对比品牌各领域专利应用数对比资料来源：偲睿咨询，Pico、Quest官网，国信证券经济研究所整理资料来源：偲睿咨询，企查查，国信证券经济研究所整理参数参数Quest 2PICO

106、Neo 3屏幕屏幕LCD（1832*1920）LCD（3664*1920）视场角视场角8898运行内容运行内容6GB6GB、8GB存储存储64GB、256GB128GB、256GB电池续航电池续航23小时约2.5小时IPD（物理调节）（物理调节）58mm，63mm，68mm 58/63.5/69mm，适配范围5473mm重量重量507g620g（200g电池重量分布在后脑勺位置）PicoFacebook应用领域分类应用领域分类专利数量专利数量应用领域分类应用领域分类专利数量专利数量数据处理的输入/输出过程123数据处理的输入/输出过程124图形阅读74图形阅读75机械模式转换74机械模式转换7

107、5程序控制设计33图像分析37电视系统的零部件24字符和模式识别29彩色电视的零部件24图像增强26数字数据处理器零部件193D图像的加工18图像分析17电视系统的零部件16图像增强15数字数据处理零部件16集电器14光导14请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 QuestQuest2 2提价后提价后，PicoPico NeoNeo3 3有明显的价格优势有明显的价格优势。从价格维度，Pico Neo 3(先锋版）以京东价格做参考，128G/256G版本价格分别为1999元/2

108、199元，实际促销价格为1799/1999元，Quest2以亚马逊价格做参考，128G/256G到手价格分别为3043.6元/3720.73元，不含关税价格为2629.52元/3224.21元。Meta从2022年8月1日起，Quest 2的128GB版本将从原来的299美元涨价至399.99美元，而256GB版本则从原来的399美元涨价至499.99美元。涨价原因是产品的制造和运输成本不断上升，提价可以继续增加在突破性研究和新产品开发方面的投资。3 3.2 2.PicoPico硬件：硬件：PicoPico硬件产品性能媲美硬件产品性能媲美QuestQuest，带动中国带动中国VRVR消费级市场

109、消费级市场京东京东Pico Neo3价格价格亚马逊亚马逊Quest2 价格价格资料来源：京东官网，国信证券经济研究所整理资料来源：亚马逊官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 PicoPico和和QuestQuest实力悬殊的关键是内容生态的差距实力悬殊的关键是内容生态的差距。目前市场最大的VR内容分发平台是Steam，内容应用数6574个，Quest包括三个内容平台合计4952个应用，而Pico内容平台应用数191个。Pico内容应用从数量上内容业

110、态丰富度、甚至开发者生态都和Quest有极大的差距，核心原因还是国内的VR内容生态掣肘Pico整体生态。1 1）海外游戏的过审问题海外游戏的过审问题。海外主流游戏平台游戏需要在国内审核机制过审后才能上国内平台，导致部分全球顶级游戏大作无法在国内市场畅通；2 2）中国本土强手游中国本土强手游，轻主机的大环境轻主机的大环境，国内国内VRVR游戏开发稂莠不齐游戏开发稂莠不齐。国内手游市场及开发实力更强，缺少主机游戏的底蕴和基因，一方面VR游戏开发实力弱，缺乏标杆性顶级大作，另一方面国内VR游戏盗版问题较严重；3 3）客厅文化的差异客厅文化的差异。国内手游有较强粘性，引流至客厅场景仍然需要时间培育，国

111、外Quest用户主要为PC游戏资深玩家，国内3A主机游戏内容偏弱，因而Pico结合字节的优势从影视切入也是路径之一；美国人均住房面积为67平，中国这一数值为41平，VR游戏大多需要一定面积空间，客厅大小也是制约国内VR体验感的关键因素。4 4）投入时间差异投入时间差异。Meta投入8年时间，百亿美金VR内容生态才出具规模，Pico借字节才刚刚开始启动内容生态的建设，未来任重道远。3 3.3 3.PicoPico内容生态：和内容生态：和QuestQuest差距较大根本因中美环境差异差距较大根本因中美环境差异，借字节生态努力追赶借字节生态努力追赶2020-2021年全球年全球VR内容平台应用数内容

112、平台应用数VR游戏的家庭使用场景游戏的家庭使用场景客厅客厅资料来源：Pico官网，国信证券经济研究所整理2022H1全球全球VR内容平台应用数内容平台应用数01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000OculusQuestOculus PCSteamVive Port SideQuestPicoApp Lab2020202101,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000OculusQuestSteamVive Port SideQuestPicoApp LabPS VR2022H1资料来源：VR陀螺，国信证券经济研究所整理资料来源：VR陀螺

113、，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 在字节加持之下，20222022年是年是PicoPico加快内容生态建设的元年加快内容生态建设的元年，PicoPico的内容生态主要包括游戏的内容生态主要包括游戏、影视影视、直播和虚拟社交直播和虚拟社交，其中游戏主要在Pico Store平台，影视和直播主要基于Pico的内置应用。VR直播是Pico内容生态弯道超车的重要应用，字节赋予Pico区别于传统VR内容生态不同的基因。3 3.3 3.PicoPico内容生态

114、：和内容生态：和QuestQuest差距较大根本因中美环境差异差距较大根本因中美环境差异，借字节生态努力追赶借字节生态努力追赶Pico Neo3界面及内容应用界面及内容应用Pico Neo 3 用户体验界面梳理用户体验界面梳理资料来源：Pico京东，国信证券经济研究所整理资料来源：知乎，Pico，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 1 1）游戏游戏 Pico的游戏内容一方面来源于自有Pico Store，另一方面Pico可以串流到Steam平台，1 1

115、）从数量上看从数量上看，目前Pico总应用数维持在200款左右，其中游戏占比约75%，Steam平台约6500款，Steam独占内容占比80%。1 1）从品类上看从品类上看，Pico缺乏重度游戏品类，Pico的游戏类目益智休闲类占比最高达42%，其次为动作射击、冒险解密、运动健身等类目，相比海外重度3A大作VR游戏半衰期：爱莉克斯等，Pico从质量、数量上仍然略逊一筹。2 2）从价格上看从价格上看，Pico VR 90%以上内容付费，价格在9元-140元之间，明显低于Quest Store游戏，目前Pico采取买硬件送游戏的促销活动。3 3.3 3.PicoPico内容生态：和内容生态：和Qu

116、estQuest差距较大根本因中美环境差异差距较大根本因中美环境差异，借字节生态努力追赶借字节生态努力追赶Pico 内容应用分类内容应用分类资料来源：偲睿咨询，国信证券经济研究所整理Pico Neo3不同版本游戏权益差别不同版本游戏权益差别资料来源：Pico京东，国信证券经济研究所整理类别类别细分类别细分类别数量数量付费数量付费数量付费最低价格付费最低价格付费最高价格付费最高价格运动节奏运动健身191824.999.9音乐节奏181623.279.9娱乐竞技运动射击282830129.3冒险解密212113.9193.9视频直播沉浸影像9325.943.9全景直播16联合各大视频平台打造VR内

117、容轻松休闲益智休闲62548.999.9欢聚派对（展览之类）10329.964.6创作探索创意工作15119.990实用工具70-请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 1 1)游戏游戏 20222022H H1 1 PicoPico StoreStore上线上线4242款新作款新作，3535款为海外引入款为海外引入，7 7款国内作品款国内作品，其中品类较多的为射击类、动作类，免费内容6款，付费内容价格区间在21.9元-99.9元之间，显著低于Quest Store17.99-

118、29.99美元的价格区间。从游戏开发层面，目前尚未看到Pico公开层面的内容筛选策略或规则，相比Quest和开发者共建生态，Pico在开发者生态仍然处于起步期，且更侧重于视频内容制作。根据Pico Store公布的2021年年度VR游戏评选榜单，多人射击FPS超能军团(Hyper Dash)获年度VR游戏大奖。值得注意的是，芒果超媒旗下VR社交内容芒果幻城上线Pico 内容平台，非游戏内容共7款，影片4部。3 3.3 3.PicoPico内容生态：和内容生态：和QuestQuest差距较大根本因中美环境差异差距较大根本因中美环境差异，借字节生态努力追赶借字节生态努力追赶Pico 2022H1新

119、上线游戏新上线游戏42款款资料来源：VR陀螺，国信证券经济研究所整理编号编号游戏名称游戏名称类型类型评分（评价数）评分（评价数）截至截至8月月5日日上线时间上线时间价格价格国区国区/元元开发商开发商地区地区1VFC格斗家动作3.2（239）2022/1/669L&L Technology中国2蜂潮危机（SWARM）动作3.9（85）2022/1/679Greensky Games以色列3TribeXR|在VR世界变身DJ应用4.3（25）2022/1/2090TribeXR美国4小怪兽：超级派对休闲3.6（1043）2022/1/2059.9wemake未知5漫步闲游：迷你高尔夫体育4.5（1

120、74）2022/1/2746.9Mighty Coconut美国6亡灵游侠：解脱射击4.4（1110）2022/1/2789.9Superbright冰岛7漂移：极速世界竞速3.1（221）2022/1/2899.9MOTIONX STUDIO泰国8零口径：重装上阵射击4.1（775）2022/2/1794.9XREAL Games匈牙利9渔夫故事冒险4.3（494）2022/2/2448.9Innerspace VR法国10Hilstream音乐4.5（423）2022/3/369.9And 7 Limited未知11PartyOn应用3.3（632）2022/3/17免费Chiyang H

121、uang中国12节奏萌音音乐3.5（93）2022/3/2468.9Cyberspline Games Inc.加拿大13战痕：朋克吧！女孩影片3.3（39）2022/3/2425.9Astrea法国14Mage Cosmos社交3.6（245）2022/3/31免费杨昊鹏中国15暴走投篮体育3.1（102）2022/3/3149.9Realcast法国16星际守望者射击3.8（728）2022/3/3189.9Impulse Gear美国17xSpaces社交3.8（121）2022/4/7免费xSpace.io澳大利亚18美食岛：大胃王模拟3.1（70）2022/4/726.9VR Bud

122、dy Games未知19灭亡之后：凛冬射击3.4（1615）2022/4/799.9Vertigo Games荷兰20厨房冲突VR模拟4.2（121）2022/4/1466.9Flat Hill Games塞尔维亚21维京战鼓音乐4.1（611）2022/4/1479.9WanadevStudio法国22机械奇兵射击2.9（33）2022/4/2179.9Salmi Games德国23枪械俱乐部射击4.0（180）2022/4/2169.9The Binary Mill澳大利亚24德米欧：地城奇谭角色扮演4.4（262）2022/4/2889.9Resolution Games瑞典25抵抗角色

123、扮演4.2（98）2022/4/2889.9The Binary Mill澳大利亚26JETBOUNCE动作4.0（30）2022/5/544.9Kastel Software新加坡27阿尔特斯：超越时空冒险3.9（276）2022/5/1287.9MyDearest日本28舞Hime：节奏连消休闲3.7（137）2022/5/1929.9海豹自研中国29永恒国度动作2.0（28）2022/5/2636.9VRKemono未知30暴走街区动作4.1（215）2022/6/269.9Joy Way俄罗斯31苍穹影片4.5（474）2022/6/2免费City Lights未知32花房姑娘影片4.

124、5（402）2022/6/221.9ARVORE巴西33码头游艺厅休闲4.3（137）2022/6/249.9Mechabit Ltd英国34水母影片3.8（192）2022/6/2免费Patch XR瑞士35安沙星战2：超光速射击4.3（63）2022/6/999.9OZWE Games瑞士36圆盘忍者模拟3.8（33）2022/6/940Immersion Games S.A.波兰37VR驾校教育3.7（130）2022/6/939.9HFRK.中国38致命节奏动作4.0（127）2022/6/1649.9Joy Way俄罗斯39ARK-ADE射击3.7（15)2022/6/2359.9C

125、astello Inc意大利40芒果幻城社交3.8（378）2022/6/23免费湖南芒果幻视科技有限公司中国41模拟鼓手音乐3.6（71）2022/6/3036.9Tanirgan Studios土耳其42心松VR-睡眠助手应用3.6（11）2022/6/3029.9奥镁智能中国Pico 年度游戏年度游戏超能军团超能军团(Hyper Dash)资料来源：Pico Store，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 2 2）影视影视 PicoPico的影视

126、内容多采用外部合作方式的影视内容多采用外部合作方式，行业内目前尚无完整的行业内目前尚无完整的VRVR内容生产体系内容生产体系，PicoPico有望成为有望成为VRVR影视内容的破局者影视内容的破局者。1）2022年Pico和迪士尼、索尼、环球、派拉蒙、狮门等好莱坞电影公司开展VR原生内容合作，目前漫威宇宙超级英雄电影等超150部3D版电影被引入Pico视频；2）Pico和芒果TV、Bilibili等流媒体平台及VeeR、央视频VR等展开合作关系，进一步扩充内容丰富度；3）Pico也计划扶持VR内容创作者，针对专业VR内容制作机构、VR技术型公司和VR内容创作者推出激励计划；4）针对影视内容，公

127、司举办“Pico超沉浸观影计划”和“3D大片重燃计划”。和国内成熟的长视频内容对比，VR的OGC全球优质内容只有500多部，每年新增产量80-100部，总时长约20多小时，而长视频内容每年达5万小时以上，相比之下，国内VR影视内容整体缺乏成熟的制作产能体系。3 3.3 3.PicoPico内容生态：和内容生态：和QuestQuest差距较大根本因中美环境差异差距较大根本因中美环境差异，借字节生态努力追赶借字节生态努力追赶Pico举办免费的举办免费的VR观影体验活动观影体验活动扶持类型扶持类型扶持内容扶持内容VR内容制作机构Pico会为合作伙伴提供资金的扶持，帮助解决初创期启动成本，还将提供技术

128、工具帮助降低创作门槛。在发行层面，将在Pico视频和PICO应用商店等渠道，提供分发资源扶持，并在未来启动多种变现方式探索。在宣传推广层面，Pico将通过今日头条、抖音等兄弟部门平台，帮助孵化项目获得更多关注，还将基于Pico与各类影展紧密的合作关系，为优质作品选送影展，助力提高其行业影响力。VR技术型公司Pico将侧重点放在行业技术共创方面，提供包括共建虚拟资产渲染技、共建Avatar动捕应用技术、共创MR应用技术在内的三大扶持模式，旨在共同突破现有的技术瓶颈，共创更多VR内容类型，为产业发展注入活水。VR内容创作者Pico会为达人创作者提供变现支持，提供直播硬件设备补贴以及优质内容奖励。P

129、ico发布“创作者激励计划”发布“创作者激励计划”资料来源：Pico官网，国信证券经济研究所整理资料来源：Pico官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 3 3）直播直播 PicoPico创新试水创新试水VRVR直播直播，目前目前PicoPico的直播内容形式包括演唱会的直播内容形式包括演唱会、虚拟直播和秀场直播虚拟直播和秀场直播。2022年Pico举办了王晰、郑钧、汪峰3场直播演唱会。其中7月2日的汪峰VR乐享会，微博相关词条曝光度已超1.9亿，让

130、VR线上演唱会这一形式走进大众视野。郑钧、汪峰的演唱会也均采用8K3D180VR+实时互动的形式，让VR直播体验大幅提高。演唱会不仅探索了高清实拍直播，还进行了传统实景舞台和虚拟美术视觉的融合，打破次元、空间限制。6月17日A-SOUL于Pico首次开播，区别于其他 VR 直播形式，本次直播场景、主播形象均为虚拟建模，主播通过动作捕捉技术实现互动。本次直播共吸引超 8000 人报名观看，报名人数超汪峰 VR 直播演唱会。8月Pico推出国内首个VR小剧场，承办Live House音乐演出、脱口秀、相声等内容形式，2022年卡塔尔世界杯期间，Pico也将推出观看直播活动。3 3.3 3.Pico

131、Pico内容生态：和内容生态：和QuestQuest差距较大根本因中美环境差异差距较大根本因中美环境差异，借字节生态努力追赶借字节生态努力追赶Pico直播汪峰演唱会直播汪峰演唱会Pico 直播直播A-SOUL虚拟直播虚拟直播资料来源：Pico官网，国信证券经济研究所整理资料来源：Pico官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3.国内：国内：PicoPico对标对标QuestQuest，字节赋能全面的内容生态，字节赋能全面的内容生态 4 4）虚拟社交虚拟社交 PicoPico发力发力VRVR虚拟社交虚拟社交，字节不断整合元宇宙内容资源字节不断整合元宇宙内容资

132、源。在VR内容社交方面的应用，Pico主要以Pico Home为主，官方定义为“多人社交观影”的应用，用户可以 DIY 自己的虚拟化身，进行语音交流、肢体互动，一起观看第三方视频。Pico Home场景对标VR Chat、Horizon Worlds、Rec Room等。字节跳动对虚拟社交投资持续筹码，2022年并购一家专注于二次元虚拟社交世界的科技公司“北京波粒子科技有限公司”，波粒子科技创始人马杰思任职字节跳动Pico社交中心负责人，负责 Pico 社交业务，被收购后原有团队50余人也整体并入Pico社交中心，马杰思是前小米VR负责人，曾创作虚拟形象社交娱乐应用Vyou 微你。3 3.3

133、3.PicoPico内容生态：和内容生态：和QuestQuest差距较大根本因中美环境差异差距较大根本因中美环境差异，借字节生态努力追赶借字节生态努力追赶Pico Home“多人社交观影”应用发布多人社交观影”应用发布资料来源：Pico官网，国信证券经济研究所整理资料来源：Vyou 微你App，国信证券经济研究所整理二次元虚拟形象社交元宇宙二次元虚拟形象社交元宇宙 VyouVyou 微你微你请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4.VR/AR4.VR/AR产业链公司梳理产业链公司梳理 全球巨头全球巨头VR/ARVR/AR产业链布局梳理：产业链布局梳理：1）互联网大厂：腾讯、阿里、百度；2

134、）硬件厂商：苹果、小米、华为，3）海外巨头：微软、谷歌全球巨头全球巨头硬件端硬件端软件端（内容生态）软件端（内容生态）腾讯2022年上半年成立XR业务线；拟投资黑鲨科技、蜂巢科技（VR硬件）依托自身游戏开发优势打造VR优质内容阿里阿里成立VR硬件设备公司，投资Magic Leap One，投资AR公司Lumus成立元宇宙电商平台元镜、投资VR内容商 Sandbox VR百度（爱奇艺）爱奇艺旗下VR品牌奇遇，国内头部VR一体机奇遇坐拥爱奇艺全网片库：10000+影视储备、1000+优质大片、400+院线级新片，积累了1000小时以上的优质游戏内容，支持PC串流华为推出HUAWEI VR Glas

135、s、HUAWEI VR Glass 6DoF 游戏套装眼镜可使用手机自带所有内容资源小米小米发布自有品牌的VR眼镜和VR一体机，一体机代理引进 Meta 的 Oculus Go，2021 年 9 月小米宣布再次回归 XR，发布AR眼镜参投VR内容开发商当红齐天集团、布局元宇宙、游戏等苹果苹果WDCC 2022 发布AR彩蛋；大量招聘VRAR头显硬件相关人才并申请VRAR相关专利技术；2023年苹果有望上线初代MR硬件设备苹果自有视频内容平台Apple TV+及游戏平台Apple Arcade；苹果以1亿美元收购VR内容制作公司NextVR微软微软拥有AR龙头品牌Holelens，预计将发布3代

136、Hololens产品微软布局工业元宇宙，其AR产品多用于B端应用场景涉及工业、制造业等；微软以687亿美元收购动视暴雪谷歌谷歌深入布局AR眼镜，拟开发代号“Project Iris”的AR眼镜，有望2024年上线，Hololens首席光学架构师加入谷歌，推动AR底层技术建设谷歌有自己的应用商店Google Play；谷歌Owlchemy Labs推出VR新作Cosmonious High；谷歌参与投资虚拟现实影视内容制作公司Jaunt VR国内外科技巨头国内外科技巨头VR/AR硬件端及内容生态布局梳理硬件端及内容生态布局梳理资料来源：VR陀螺，映维网，青亭网，公司官网，国信证券经济研究所整理请

137、务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容VR/AR产业链投资标的梳理产业链投资标的梳理资料来源：wind，公司公告，国信证券经济研究所整理4.VR/AR4.VR/AR产业链公司梳理产业链公司梳理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5.5.投资建议投资建议 投资建议：投资建议：1 1）短期来看短期来看，VR/ARVR/AR产业迎来新品密集发布期产业迎来新品密集发布期，持续关注消费电子带动的催化机会持续关注消费电子带动的催化机会。此外，元宇宙主题调整充分，VRAR是关键硬件入口，元宇宙板块有望迎来反弹向上的机会。2 2）中长期来看中长期来看，VR/ARVR/AR迎来消费级市场的爆发迎来消

138、费级市场的爆发，对比中外对比中外VRVR生态的发展路径和进程生态的发展路径和进程，内容生态是内容生态是VRVR产业未来致胜的最关键因素产业未来致胜的最关键因素。传媒内容龙头均已至历史估值底部且政策端向好，中长期配置价值性价比较好。建议关注芒果超媒、三七互娱等。3 3）VRVR内容生态投资机会：内容生态投资机会：a a）关注具备关注具备VRVR内容专业生产能力的投资机会内容专业生产能力的投资机会。游戏方面游戏方面，强PC主机游戏生产型公司具有较强的VR转型能力，相关A股游戏公司正在搭建专业的VR游戏生产团队，此外，游戏版号重启，景气度与估值均有望底部反转，A股建议关注恺英网络、宝通科技、完美世界

139、、三七互娱等，港股建议中手游、祖龙娱乐等，视频方面视频方面，国内头部视频平台、影视内容公司及海外头部影娱集团是VR影视版权的重要来源，A股建议关注芒果超媒、华策影视、中文在线、奥飞娱乐、光线传媒、捷成股份等，港股建议关注哔哩哔哩；b b）关注内容分发平台的投资机会关注内容分发平台的投资机会。建议关注完美世界，完美世界是全球主机游戏分发平台Steam的中国代理商；c c）关注关注B B端应用场景端应用场景。VR/AR技术在数字展示、直播电商、CG视觉、裸眼3D等领域有深入应用，建议关注风语筑、兆讯传媒、恒信东方、星期六等。4 4）国内国内VRVR硬件品牌产业链内容端投资机会：硬件品牌产业链内容端

140、投资机会：a a）PicoPico：芒果TV、哔哩哔哩提供长视频内容；游戏内容相关方关注宝通科技、三七互娱、完美世界等；智度股份“Meta彼岸”、芒果超媒“芒果幻城”元宇宙社区上线pico store；b b）大朋大朋VRVR：奥飞娱乐、恺英网络参股；c c）奇遇奇遇VRVR：爱奇艺旗下VR品牌奇遇VR。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5.5.投资建议投资建议 20222022年下半年年下半年-20232023年行业催化剂年行业催化剂2022年9月底-10月，Pico有望全球范围内发布新品 Pico42022年10月，Meta将发布Quest Pro，预计为Quest2的高端系列产

141、品2022年Pico全年销售目标从100万台调整至约180万台，关注Pico销量兑现情况2023年苹果有望发布现象级头显MR及AR眼镜等硬件设备资料来源：VR陀螺，映维网，青亭网，公司官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5.5.投资建议投资建议 公司相对估值表公司相对估值表公司公司公司公司投资投资昨收盘昨收盘总市值总市值EPSPE代码代码名称名称评级评级（元）（元）（亿元）（亿元）20212022E2023E20212022E2023E002517.SZ恺英网络增持7.47 160.79 0.270.360.4727.67 20.75 15.89 00255

142、5.SZ三七互娱买入18.77 416.29 1.31.51.7214.44 12.51 10.91 002624.SZ完美世界增持13.68 265.39 0.180.931.0576.00 14.71 13.03 300031.SZ宝通科技增持14.27 58.79 0.981.271.5314.56 11.24 9.33 2400.HK心动公司买入20.75 99.69-1.8-0.920.1-11.53-22.55 207.50 0302.HK中手游增持1.74 48.16 0.220.270.337.91 6.44 5.27 9990.HK祖龙娱乐增持3.16 25.46-0.370

143、.370.65-8.54 8.54 4.86 300413.SZ芒果超媒买入26.17 489.57 1.131.241.4723.16 21.10 17.80 9626.HK哔哩哔哩-SW买入138.70 541.77-17.38-19.95-14.06-7.98-6.95-9.86 IQ.O爱奇艺暂无评级3.13 27.00-1.11-0.12-0.01-2.82-26.08-313.00 002292.SZ奥飞娱乐增持6.01 88.87-0.280.090.2-21.46 66.78 30.05 300133.SZ华策影视买入5.13 97.53 0.210.230.2824.43 2

144、2.30 18.32 300251.SZ光线传媒买入8.50 249.36-0.110.260.36-77.27 32.69 23.61 300364.SZ中文在线增持8.61 65.00 0.140.210.2561.50 41.00 34.44 603466.SH风语筑增持13.03 77.98 0.73 0.58 1.05 17.85 22.47 12.41 301102.SZ兆讯传媒买入29.02 58.00 1.60 1.47 2.14 18.14 19.74 13.56 300081.SZ恒信东方增持8.40 51.00-0.84-10.00-002291.SZ星期六买入15.43

145、 140.00-0.77 0.73 1.11-20.04 21.14 13.90 000676.SZ智度股份暂无评级5.54 71.00 0.10 0.16 0.19 55.40 34.63 29.16 300182.SZ捷成股份中性4.78 123.00 0.17 0.28 0.34 28.12 17.07 14.06 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所预测注：综合wind和彭博数据，美股标的爱奇艺、A股智度股份业绩预测引用市场一致预期。投资标的梳理投资标的梳理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险提示风险提示 1 1.VR/ARVR/AR消费级市场进展不及预期消费级市场进展不

146、及预期。用户尚未培养VR硬件使用习惯，手机客户端满足用户基本娱乐需求，在营销乏力之后，VR硬件销量增速有不及预期的可能性。2 2.本土内容生态建设落后本土内容生态建设落后。国内VR内容体验需要串流接入海外Steam平台，本土内容缺乏自主性，以外采为主，用户内容体验感受较差，此外，国内自有内容审核机制致使海外顶级内容无法在国内平台上线。3 3.宏观经济下行宏观经济下行，VR/ARVR/AR消费需求降低消费需求降低。尽管VR/AR价格目前可以降低至2000元以内，但考虑宏观经济大环境和整体较弱的消费需求，可能会导致VR/AR设备销售不及预期。4 4.VR/ARVR/AR公司短期内难见盈利拐点公司短

147、期内难见盈利拐点。VR设备目前以硬件补贴用户的阶段，Meta的相关业务处于亏损期，Pico背靠字节大树，且技术端仍然处于大规模投入期，互联网厂商的加入加剧行业竞争程度，资本烧钱程度加剧，短期内难见行业有盈利拐点。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容免责声明免责声明分析师承诺分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会

148、许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订

149、有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投

150、资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告

151、是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别定义定义股票投资评级股票投资评级买入预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内，股价表现介于市场指数10%之间卖出预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级行业投资评级超配预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内，行业指数表现介于市场指数10%之间低配预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046 总机：上海上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032