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如果说2018年是中国证券业的凛冬，那2019年则是乍暖还寒的早春。这一年是券商行业整合分化的元年。伴随着科创板的超预期快速落地、外资提前放开以及再融资新政的全面解锁，中国资本市场将迎来改革的历史性时刻。本次改革力度与速度空前，充分说明资本市场改革已上升到国家战略高度，未来券商将充分发挥资金配置等重要功能，更好地服务实体经济。131家券商的整合分化进程将全面提速：头部券商将占据更高的市场份额，精品券商也将迎来发展机遇；部分中小型全牌照券商则举步维艰，面临路径抉择与转型阵痛。随着新冠肺炎在全球范围的蔓延，资本市场面临高度不确定性。但从目前的局势观察，中国资本市场改革的步伐依然坚定。

纵览美国证券业发展历程，整合与分化是贯穿行业发展的主旋律。在监管制度变革与市场变化的共同作用下，美国证券业先后历经模式探索、多元化发展和金融科技与数字化引领的创新分化三大阶段，最终根据各类券商聚焦的客户方向与业务资本化程度不同，演化为五大业务模式：

• 模式一：以高盛（Goldman Sachs）、摩根士丹利（Morgan Stanley）为代表，专注于机构客户、布局全产品线的大型全能类券商；
• 模式二：以Evercore、Lazard为代表，由明星银行家领衔的精品投行；
• 模式三：以嘉信（Charles Schwab）为代表，专注于财富管理业务的专业型券商；
• 模式四：以Jefferies为代表，专注于某类客户或深耕某一地区的特色券商；
• 模式五：以Citadel为代表，专注于机构销售交易、深度参与场内及场外做市业务的交易做市商。

反观国内证券行业发展态势，同业兼并、混业融合和中小券商退出已成为行业常态。未来1-3年，行业进一步整合与模式分化将成为国内证券行业的主要趋势。国内券商未来将演化出两条发展路径：追求客户、行业和产品全覆盖的综合型券商与深耕某类核心业务、聚焦某类特定客户的专业型券商。

国内券商应把握“顶层设计”、“问题导向”和“底线思维”三大制胜要素进行差异化发展定位与路径设计，抓住改革元年的发展机遇——大型投行成为航母级、综合型券商，力争上游、顺势腾飞；中小投行作为精品、专业型券商错位竞争、弯道超车。

本报告将聚焦以下三大主题：

• 分析2019年资本市场制度改革对证券行业的影响，并对市场走势及发展逻辑做出判断；
• 回顾美国证券行业整合分化历史，参考成熟市场发展经验，为中国券业未来竞争格局提供启示；
• 提出未来三年中国券商在分化中制胜的三大制胜要素和六大核心能力。（关注公众号“三个皮匠”，获取最新行业报告资讯）