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1、2022年9月27日“高质平价”国民茶饮王牌蜜雪冰城招股说明书解读姓名杨骥姓名孙天一姓名杜宛泽邮箱邮箱邮箱电话电话电话证书编号S03证书编号S02证书编号S01证券研究报告目录C O N T E N T S公司介绍发展历程|股权结构|主营业务|财务分析010203行业概况现制茶饮行业:行业规模近3000亿,蜜雪冰城有望提升份额现制咖啡行业:行业具备高成长性,连锁化提升下集中度提升现制冰淇淋行业:冰淇淋市场1600亿,行业集中度较高竞争优势供应链优势渠道优势品牌优势
2、204募投项目05风险提示UYdYoW8VbUnYpPoOpN9PdNaQpNoOsQsQeRmMxOkPtRvN8OpPuNvPpNmPNZoOsR公司介绍01Partone基本情况股权结构业务结构财务分析3添加标题95%基本情况:国内现制茶饮龙头,深耕行业近二十年1.14公司介绍:公司介绍:蜜雪冰城成立于1997年,主要从事现制饮品、现制冰淇淋及其核心食材的研发、生产、销售以及品牌运营管理,总部位于河南郑州。公司主要产品分为四个系列:冰淇淋与茶系列、奶茶特饮系列、奶盖茶原叶茶系列、真果茶系列。目前公司在广西、重庆、河南、海南、安徽等地筹建新的生产基地,已形成加盟为主,直营为辅,线上线下全渠
3、道经营的销售网络。发展历程:发展历程:1 1)初期成长初期成长(19年年):1997年,蜜雪冰城品牌创始人张红超开启创业之路,2000年启用“蜜雪冰城”品牌名称。2007年,蜜雪冰城新鲜冰淇淋店开业,此后开启加盟事业。2 2)蓬勃发展蓬勃发展(20年年):2015年,公司联合苏打绿“再遇见”演唱会(郑州站),获得此场演唱会唯一指定饮品授权。2016年,公司联合周杰伦“地表最强”演唱会(郑州站),获得此场演唱会冰淇淋授权。2018公司扩大海外市场,在越南河内建立第一家蜜雪冰城门店,此外启用了雪王品牌形象,加大宣传力度。3 3)品牌成熟品
4、牌成熟(20192019年至今年至今):2019年发布“蜜雪冰城主题曲”,消费者品牌认知度进一步提升。数据来源:公司官网,浙商证券研究所图1:蜜雪冰城发展历程1.1公司:品牌力延伸至全球,渠道加盟实现快速扩张数据来源:招股说明书,浙商证券研究所品牌矩阵:坚持品牌矩阵:坚持“高质平价高质平价”的产品定位的产品定位。公司向加盟商销售的产品在“蜜雪冰城”“幸运咖”和“极拉图”的门店终端加工成现制饮品及现制冰淇淋。其中,“蜜雪冰城”门店产品主要包括果茶、奶茶、现制冰淇淋等系列。蜜雪冰城的主打单品均在6元以下。公司始终坚持“高质平价”的产品定位,向消费者提供物美价廉、具有竞争力的产品。门店产品价格主要集
5、中在 6 至 8 元区间内,远低于市场主要竞争对手,持续吸引越来越多的消费者购买公司产品。同时,“高质平价”的产品定位,为公司门店在三四线城市持续、快速发展,提供了庞大的消费群体基数。表1:蜜雪冰城产品结构图表2:幸运咖产品图表3:极拉图产品图添加标题创始人集中控股,股权结构稳定1.26创始人即为实控人创始人即为实控人,家族企业股权相对集中家族企业股权相对集中。张红超为公司创始人,任公司董事长。其弟张红甫公司任总经理,二人各持有股份42.78%,股权相对集中。张红超自1997年涉足茶饮行业,2000年启用蜜雪冰城品牌名称,2018年建立全新品牌形象雪王,在行业内深耕近二十年,具有丰富的茶饮运营
6、经验。子公司及分公司:子公司及分公司:截至报告期末,公司共设立19家全资子公司、2家直接控股子公司、15家间接控股子公司,1家参股子公司,公司及其子公司共设立50家分公司。员工持股平台:员工持股平台:公司共有3名企业发起人,其中青春无畏、始于足下均为公司的员工持股平台,其合伙人均为公司及其子公司员工,万店投资为机构投资者。蜜雪冰城股份有限公司0.88%2.00%0.88%张红超4.00%0.90%张红甫时朋龙珠美城高瓴藴祺孙建芳蔡卫淼罗静天津磐雪4.00%42.78%42.78%0.71%0.18%图3:蜜雪冰城股权结构万店投资数据来源:招股说明书,浙商证券研究所数据来源:招股说明书,浙商证券
7、研究所表4:高管职务姓名姓名职务职务简介简介张红超董事长长江商学院 EMBA 在读。1997 年起开始创业,主要从事冰淇淋、餐饮等行业,现任公司董事长、大咖食品执行董事、青春无畏执行事务合伙人、超越不凡执行事务合伙人。张红甫总经理长江商学院 EMBA 在读。现任公司董事兼总经理、幸运咖监事、雪王投资执行董事、始于足下执行事务合伙人。罗静副总经理,财务总监中级会计师、注册税务师。曾任郑州满江红服饰有限公司会计主管。2012 年10 月至今,负责蜜雪冰城财务部工作。刘洋董事会秘书曾任广州证券创新投资管理有限公司副总经理、首席投资官;招银国际资本管理(深圳)有限公司执行董事。;2021年9月至今,担
8、任雪王投资总经理李凯独立董事历任河南财经政法大学会计学院审计系教师、副主任、主任。现任河南财经政法大学会计学院审计系主任。黄艳敏独立董事现任公司独立董事、深圳市森得瑞股权投资基金管理有限公司管理合伙人、郑州冠辰企业管理咨询有限公司执行董事兼总经理。添加标题1.37财务分析:营收超双倍增长,费用投放加大25.6646.80103.5124.3482.39%121.18%0%20%40%60%80%100%120%140%02040608002020212022Q1营业收入(亿元)yoy4.456.3219.103.9042.02%202.22%0%50%100%150%20
9、0%250%059202020212022Q1归母净利润(亿元)yoy图3:2021公司收入同比增长121.18%图4:2021公司归母净利润同比增长202.22%数据来源:招股说明书,浙商证券研究所营业收入实现快速增长营业收入实现快速增长,长短期偿债能力较强长短期偿债能力较强收入端:营业收入实现快速增长。收入端:营业收入实现快速增长。2021年公司主营业务收入103.4亿元,同增121.2%。公司主营业务突出,主营业务收入占营业收入的比例均保持在 99.90%以上。2019-2022Q1期间主营业务收入实现快速增长,主要系(1)门店数量高速增长;(2)品牌影响力和饮品迭
10、代更新双加持下,单店销售额逐年提升。2021年加盟店商品销售收入为45.0亿元,单店销售额达到44.4万元/家。利润端:利润规模呈现良好增长态势,营业利润为主要利润来源。利润端:利润规模呈现良好增长态势,营业利润为主要利润来源。2021年公司实现的营业利润为25.7亿元,占公司利润总额的比例分别为100.3%,营业利润为公司利润的主要来源,公司主营业务突出。2019-2021分别实现净利润4.4、6.3、19.2亿元,利润规模呈现良好增长态势。图5:加盟店销售收入0.000.200.400.600.801.001.20020406080020202122Q1加盟店商品销售
11、收入(亿元)单店销售额(万元/家)添加标题1.38财务分析:营收超双倍增长,费用投放加大数据来源:招股说明书,浙商证券研究所营业收入实现快速增长营业收入实现快速增长,长短期偿债能力较强长短期偿债能力较强盈利能力:盈利能力保持较高水平,费用投放效率逐步提升。盈利能力:盈利能力保持较高水平,费用投放效率逐步提升。毛利率保持30%以上,扣非归母净利率基本介于15.5%-19%之间。2021年公司毛利率、归母净利率分别为31.7%、17.8%。公司 2020 年度销售费用率降幅较大,主要是因新收入准则相关规定,公司自 2020 年起将运输费用调至主营业务成本中核算所致。若将运输费用加回,2019-20
12、21 年公司销售费用率(加回运费)逐年下降,主要系公司销售规模的快速增长摊薄了销售费用中的各项费用占比,同时公司自身销售渠道逐步成熟,费用投放效率有所提升。偿债能力:长、短期偿债能力较强。偿债能力:长、短期偿债能力较强。公司资产流动性较好,盈利能力日益增强,偿债能力指标不断优化,公司具有较强的偿债能力。2021年公司流动比率(倍)、速动比率(倍)分别为2.97、2.24,2019-2021年逐年增长,短期偿债能力不断改善。2019-2021年公司资产负债率(合并)分别为 41.41%、31.26%、24.24%,呈逐年下降趋势,公司具有较强的长期偿债能力.1.942.232.973.261.4
13、81.882.242.3600.511.522.533.5202Q1流动比率速动比率41.41%31.26%24.24%21.76%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%202Q1资产负债率(合并)35.93%34.07%31.71%30.89%17.21%13.48%18.47%16.06%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20022Q1毛利率净利率图6:受疫情影响,公司毛利率有所下降7.43%3.91%3.92%5.16%4.46%
14、9.55%3.48%4.40%0.37%0.21%0.17%0.24%-0.07%-0.15%-0.30%-0.33%-2%0%2%4%6%8%10%12%20022Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率图7:公司期间费用率略有上涨图8:短期偿债能力较强图9:长期偿债能力较强1.49业务结构:加盟为渠道主导,基本建立全国化布局图10:食材以固体饮料为主(亿元)图11:第三季度销售占比大图12:区域分布以华东地区为主图13:2021年加盟销售达100亿元13.54%7.03%15.04%23.33%22.30%23.95%32.70%39.08%37.55%30.42
15、%31.59%23.46%0%20%40%60%80%100%120%201920202021Q1Q2Q3Q4050022Q1华东(亿元)华中(亿元)西南(亿元)华北(亿元)西北(亿元)华南(亿元)东北(亿元)其他业务收入(亿元)海外(亿元)业务结构:业务结构:食材占主导食材占主导,其中固体饮料占比最高其中固体饮料占比最高。2021年食材/包装材料收入分别达72.30/17.79亿元,同比增长121.58%/140.73%,受其他业务扩大影响,包装产品占比下滑至15.55%,设备设施在4.78%。其中食材以固体饮料为主,2021年固体饮料销售额为22
16、.25亿元,同比增加110.10%。季度销售:季度销售:公司销售存在季节性特征公司销售存在季节性特征。2019-2021年Q3销售占比最高,Q1销售占比低。2021年Q1/Q2/Q3/Q4销售占比为15.04%、23.95%、37.55%、23.46%。Q3由于天气较为炎热,饮水、降温需求增加,带动公司产品销量增长,为公司销售旺季,其销售占比最大;相反,Q1及Q4由于气温较低,为公司销售淡季,区域结构:区域结构:基本建立全国化基本建立全国化,华东地区表现亮眼华东地区表现亮眼。公司全国收入分布较为均匀,2022Q1华东/华中/华北/西北/西南/东北/华南地区收入占比分别为28.26%、17.85
17、%、13.24%、10.43%、14.03%、6.77%、7.95%。其中,华东地区收入表现亮眼,2019-2021年以34.26%的CAGR高速增长。渠道结构:渠道结构:20212021年加盟销售规模达年加盟销售规模达100100亿元亿元。公司渠道分布以加盟为主,主要有流通、现代和国际贸易渠道,占比高达88%;同时积极布局电商、社区团购、直播等直营渠道,2019-2021年加盟销售CAGR为59.26%。目前公司线下占比为81%。248693.24460004.761004530.61234041.440200000400000600000800000000201920
18、2020212022Q1加盟销售(万元)直营销售(万元)电商销售(万元)其他(万元)5.6310.5922.256.02059202020212022Q1固体饮料其他饮品浓浆果酱茶叶水果数据来源:招股说明书,浙商证券研究所数据来源:招股说明书,浙商证券研究所数据来源:招股说明书,浙商证券研究所数据来源:招股说明书,浙商证券研究所1.410业务结构:加盟为渠道主导,基本建立全国化布局图15:单店销售额快速上升(万元/家)表5:各品牌产品均价、及门店数量对比图14:公司线下渠道门店数量(家)门店数量:门店数量:截至2022年3月末,公司已有22276家门店,门店网络覆盖了境内
19、31个省份、自治区、直辖市。2022Q1年公司主要品牌蜜雪冰城/极拉图/幸运咖的门店数量为21619/636/21家。2021年公司加盟门店数量为20465家,同比增长56.42%。单店销售额:单店销售额:公司单店销售额逐年提升,2021年单店销售额为58.72万元,同比增长32.25%。受疫情影响,2022Q1单店销售额略有下降。产品均价:产品均价:蜜雪冰城产品均价为6-8元,产品均价远低于同行。“高质平价”的产品定位,为公司门店在三四线城市快速发展提供了庞大的消费群体基数。产品类别产品类别 品牌品牌主要经营模式主要经营模式 门店数(家)门店数(家)产品均价产品均价(元)(元)蜜雪冰城200
20、00+68古茗6600+15书亦烧仙草6500+13茶百道5800+16沪上阿姨4800+15益禾堂4600+10甜啦啦3900+9一点点3500+15奈雪的茶900+27喜茶800+25茶颜悦色500+17瑞幸咖啡7400+19星巴克6700+39幸运咖加盟600+8蜜雪冰城加盟20000+68肯德基8900+36麦当劳5400+28冰雪皇后1100+26哈根达斯直营400+75现制茶饮现磨咖啡现制冰淇淋加盟直营直营直营与加盟模式结合792838637463629718305,00010,00015,00020,00025,0
21、00加盟门店直营门店加盟门店直营门店加盟门店直营门店蜜雪冰城幸运咖极拉图20022Q1数据来源:招股说明书,浙商证券研究所41.3344.458.7210.667.43%32.25%0%5%10%15%20%25%30%35%007020022Q1单店销售额(万元/家)yoy数据来源:招股说明书,浙商证券研究所数据来源:招股说明书,浙商证券研究所行业格局02Partone现制茶饮行业现制咖啡行业现制冰淇淋行业11添加标题现制茶饮行业:规模天花板尚未显现,供需端共促线上化发展2.112行业属性:行业属性:顺应消费升级顺应消费升级,
22、品牌化成主要趋势品牌化成主要趋势。随着人均可支配收入持续增长,人们对饮品品质的追求越来越高。现制茶饮具有现场即时制作、加工过程透明、口味可根据顾客喜好灵活调配等多项特点,顺应消费升级趋势,行业实现爆发式增长。行业准入门槛较低,随着头部品牌门店布局进一步完善,未来行业将由渠道竞争过渡到品牌竞争阶段,更考验品牌力与供应链。行业规模:行业规模:规模呈现爆发式增长规模呈现爆发式增长,未来增速趋稳未来增速趋稳。根据艾媒咨询数据,现制茶饮市场规模由2016年的291亿元,快速提升至2021年的为2796亿,2016-2021年CAGR达57.23%。预计未来增速有所放缓,2025年规模有望达到3749亿元
23、,2021-2025E年CAGR达7.61%。渠道变迁:渠道变迁:现制茶饮线上渠道增长强势现制茶饮线上渠道增长强势。随着移动支付的普及和线上外卖渗透率提升,我国外卖市场规模不断增长。现制茶饮行业线上外卖市场增长迅速,2020年线上规模接近240亿元,同比增长50%。线上渠道的占比提升对品牌的履约速度提出较高要求,门店分布较广的品牌受益。竞争格局:竞争格局:格局相对分散格局相对分散,蜜雪市占率达蜜雪市占率达7 7.1515%。由于茶饮生产壁垒较低、消费者口味多样,行业呈现分散格局。销售额来看,蜜雪冰城2021年终端销售额约为200亿元,占茶饮行业市场规模的7.15%。门店分布来看,根据华经产业研
24、究院数据,2021年我国现制茶饮门店约39万家,公司“蜜雪冰城”品牌2021年末境内门店数量约2万家,约占现制茶饮门店总数的5.13%。公司主打下沉市场,门店布局最广,对比古茗、书亦烧仙草、茶百道等加盟品牌3000-5000家的门店数,奈雪、喜茶、茶颜悦色1000家以下的门店布局,公司在门店可及性和规模效应上更加突出。数据来源:艾媒咨询,浙商证券研究所数据来源:招股说明书,浙商证券研究所图16:2021年现制茶饮行业规模达2796亿元-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00020162017
25、200212022E2023E2024E2025E市场规模(亿元)yoy表6:蜜雪冰城门店数居现制茶饮行业第一添加标题现磨咖啡行业:行业具备高成长性,连锁化提升下集中度提升2.213行业规模:行业规模:规模约规模约900900亿亿,行业持续保持高景气度行业持续保持高景气度。根据艾瑞咨询数据,现磨咖啡市场从2017年的284亿元增长到2021年的876亿元,2017年至2021年CAGR为32.52%。人均消费量来看,根据德勤中国现磨咖啡白皮书,2018年至2020年,中国大陆人均咖啡消费量从6.2杯增长至9.0杯,年复合增长率为20.48%;对比2020年海外成熟市场美国
26、/日本/韩国329/280/367杯的人均消费量,我国咖啡消费可提升空间巨大,未来行业有望保持高景气度。数据来源:艾瑞咨询,浙商证券研究所图18:2021年现磨行业规模达876亿元,5年CAGR约33%28439248463187638.0%23.5%30.4%38.8%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%005006007008009008201920202021现磨咖啡市场规模yoy(“大店”门店面积在100-150平方米)门店类型门店类型“大店”模式“大店”模式“小店”模式“小店”模式连锁咖啡“小店”连锁咖啡“小店”连锁咖啡
27、“大店”连锁咖啡“大店”街边“小店”街边“小店”快餐店咖啡快餐店咖啡茶饮店咖啡茶饮店咖啡便利店咖啡便利店咖啡(“小店”门店面积在40-50平方米)(街边门店面积在5-10平方米)图17:中国现磨咖啡行业门店类型丰富,下沉“小店”静待繁荣竞争格局:竞争格局:连锁率偏低连锁率偏低,行业较为分散行业较为分散,未来未来行业进一步集中行业进一步集中。根据德勤中国现磨咖啡白皮书,2020年中国共有咖啡馆10.8万家,连锁咖啡馆数量合计14066家,独立咖啡馆数量为94401家,连锁品牌仅占所有咖啡馆数量的13%,从连锁率来看,行业的集中度较低。门店布局上,公司旗下“幸运咖”品牌截止2022年一季度末共有6
28、00多家门店,远少于行业龙头瑞幸、星巴克6000-8000家的门店数量。二线及以上城市的咖啡馆数量占总咖啡馆的75%,未来随着连锁咖啡对三四线城市的持续渗透以及消费者对咖啡品质的要求提升,主打高性价比咖啡的连锁品牌和主打精品咖啡的连锁品牌市场份额将逐渐增大,连锁品牌将逐步取代独立咖啡馆,市占率将得到进一步提升。添加标题现制冰淇淋行业:冰淇淋市场1600亿,行业集中度较高2.314行业规模:行业规模:千亿市场规模千亿市场规模,行业高端化升级行业高端化升级。根据中国冰淇淋/雪糕行业趋势报告,2021年我国冰淇淋行业市场规模为1600亿元,2016-2021年的CAGR达10.76%。我国冰淇淋人均
29、消费量相比全球仍有较大的增长空间,未来将向着原料高端化升级下价格亦将有所提升。竞争格局:竞争格局:竞对模式多样竞对模式多样,蜜雪门店数领先蜜雪门店数领先,主打高性价比主打高性价比。根据欧睿国际,冰淇淋市场CR5为46.6%。具体到现制冰淇淋行业,我国有哈根达斯、冰雪皇后等以现制冰淇淋为门店主要产品的品牌及肯德基、麦当劳、蜜雪冰城等在门店中兼售现制冰淇淋的品牌。公司的冰淇淋业务依托茶饮、咖啡的门店布局,实现门店数量的行业领先;蜜雪6-8元的高性价比定位,与业内实力强劲的竞对形成错位竞争。顺应高端化趋势,公司也在孵化“极拉图”品牌,未来将贡献收入增长。发展趋势:消费人群年轻化发展趋势:消费人群年轻
30、化,季节性减弱季节性减弱,品牌化品牌化。消费人群年轻化:消费人群年轻化:随着年轻一代生活节奏加速,对冰淇淋的需求持续增加。据艾媒咨询数据显示,30-39岁群体已成为冰淇淋的主要消费群体,占42.70%,其次为18-29岁,占40.20%。季节性减弱:季节性减弱:在我国,随着消费理念的改变、人们生活习惯的变化及现制冰淇淋产品的不断创新,消费者开始形成全年食用现制冰淇淋的习惯,现制冰淇淋也逐渐由季节性消暑类消费品向四季休闲食品转变。品牌化:品牌化:拥有品牌优势的企业更容易获得消费者的认可,品牌形象已经成为决定现制饮品及现制冰淇淋行业企业能否在激烈的市场竞争中生存和发展的重要因素。图19:中国冰淇淋
31、行业规模近2000亿(亿元,%)96001470160015.63%11.80%11.20%6.52%8.84%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002001920202021市场规模(亿元)yoy数据来源:艾媒咨询,浙商证券研究所表7:蜜雪冰城兼售冰淇淋门店数量领先数据来源:招股说明书,浙商证券研究所图20:全球冰淇淋人均消费量(kg)444.14.34.44.51.71.71.81.922.12.12.32.42.52.72.90.01.02.03.04.05.02001920202021全球人均消
32、费量亚太地区人均消费量中国人均消费量18-29岁40.20%30-39岁42.70%40-49岁12.80%50岁及以上 4.30%数据来源:艾媒咨询,浙商证券研究所图21:冰淇淋消费人群年龄分布量数据来源:艾媒咨询,浙商证券研究所竞争优势03Partone15供应链优势渠道优势品牌优势现制茶饮长产业链可整合空间大,提供长期竞争优势3.116图17:现制饮品及现制冰淇淋产业链图数据来源:招股说明书,浙商证券研究所上游:前端原材料供应 水果 乳制品 咖啡豆 糖类 包装材料中游:食材产品生产 固体饮料 风味饮料浓浆 果酱 珍珠粉圆 罐头 烘焙咖啡豆等下游:制作、包装及流通 现制饮品及现制冰淇淋制作
33、 包装及流通消费者 饮品、咖啡、冰淇淋等成品供应链优势:保证公司加盟模式的开拓,实现长期增长3.217图22:公司生产性采购占比持续提升数据来源:招股说明书,浙商证券研究所采购:由于产品自主生产采购:由于产品自主生产,生产性采购占比持续提升生产性采购占比持续提升,近年原材料价格波动影响毛利率水平近年原材料价格波动影响毛利率水平。公司对外采购主要包含两类:1)满足生产所需前端食材及包装材料的生产型采购;2)满足门店运营所需的公司未生产或自产不足的成品食材、包装材料、设备设施及运营物资等贸易型采购。近年由于公司自主生产比重上升,公司生产性采购占比持续提升,截至22Q1公司生产性采购占比提升至45.
34、8%;但原材料的价格波动对毛利率产生一些影响。其中,植脂末、果酱、吸管等价格持续上升。图23:生产性及贸易性采购产品占比(%)图24:公司主要原材料和产品采购均价变化波动率(%)5.210.730.47.931.10%35.00%40.90%45.80%0%10%20%30%40%50%05520022Q1生产性采购(亿元)生产性采购占比(%)食材 93.76%包装材料 5.77%设施设备 0.03%低值易耗品0.44%生产性采购2022Q1食材包装材料设施设备低值易耗品食材 52.83%包装材料27.20%设施设备10.72%营运物资及其他 9.2
35、5%贸易性采购2022Q1食材包装材料设施设备营运物资及其他2.81%10.03%10.44%0.78%11.46%2.79%-0.73%5.31%5.66%64.36%3.73%-5.45%7.89%-3.21%-18.10%7.77%-2.29%-13.44%-3.70%-2.48%-40%-20%0%20%40%60%80%202020212022Q1乳制品糖类植脂末水果纸箱铁罐卷膜供应链优势:保证公司加盟模式的开拓,实现长期增长3.218图17:公司主要产品销售单价变动率(%)数据来源:招股说明书,浙商证券研究所生产:自建生产基地生产:自建生产基地,整合上游生产环节整合上游生产环节,有
36、效降低成本有效降低成本,实现稳定供给实现稳定供给。1)公司通过自建生产基地、原材料产地建厂等措施布局上游生产领域,实现对核心食材的自产,规模效应开始凸显;由此在实现稳定食材供给,保证品质的同时,提高对上游供应商的议价能力,有效降低成本,形成显著生产优势。2)截至2022Q1,公司已经建立252亩智能制造产业园,13万平米全自动化生产车间,能够保证现制饮品、冰淇淋核心食材的自主生产,公司进行自主生产的产品主要是固体饮料、风味饮料浓浆、果酱等。公司目前在广西公司目前在广西、重庆重庆、河南河南、海南海南、安徽等地筹建新的生产基地安徽等地筹建新的生产基地,后续自主生产能将得后续自主生产能将得到进一步提
37、高到进一步提高。3)同时,公司向上游进一步整合,如公司在国内柠檬主要产地四川安岳简历柠檬初加工生产基地,降低采购成本;后续公司将在重庆潼南、广西崇左等原材料产地建厂,进一步扩大公司的生产优势。表:2021年公司主要产品产能、产能利用率及产销率图25:公司主要产品销售单价变动率(%)表8:2021年公司主要产品产能、产能利用率及产销率主要产品产能(吨)产能利用率产销率固体饮料97898.92102.74%95.50%风味饮料浓浆224807.7856.14%121.83%果酱39139.6975.14%323.97%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.
38、00%50.00%2020YoY2021YoY1Q22固体饮料风味饮料浓浆果酱水果茶叶杯子吸管包装袋冷藏柜冰淇淋机制冰机供应链优势:保证公司加盟模式的开拓,实现长期增长3.219数据来源:招股说明书,浙商证券研究所物流仓储优势物流仓储优势:公司建立了完善的仓储物流体系,已在河南、四川、新疆、江苏、广东、辽宁、浙江等22个省份、自治区、直辖市设立了仓储物流基地,并通过公司的物流合作方,建立了基本覆盖全国的物流运输网络。完善的仓储物流网络能有效提高物流运输的效率,缩短向终端门店的运输时间,减少门店从订货到交货的时间从而达到门店单次少量订货的目的,有助于门店有效管理库存,减少加盟商库存及资金压力。此
39、外,公司遍布全国的仓储物流网络及全国物流免运费的政策,加强了公司跨区域经营能力。2021年和2022年1-3月,运输费用占营业收入的比重与2020年基本持平,逐年略有下降,主要系公司外租仓储物流基地数量逐年增多,运输效率得以提升所致。21年公司仓储及租赁费用为4048万元,同比增幅较大主要系21年新设12个外租仓储物流基地。物流模式物流模式:为提高运输效率、节约运输成本,公司直营门店、加盟门店采取统一的配送体系。公司根据各区域门店的采购需求,主要通过第三方物流合作方从仓储物流基地直接向门店配送产品,并每月统一与第三方物流合作方结算费用。达到特定采购金额或数量标准的订单,加盟商无需承担物流费用。
40、图26:公司位于河南温县的仓储基地实景图图27:公司仓储物流费用大幅提高(万元,%)686.87713.84047.531855.83.60%3.90%9.98%14.77%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%050002500300035004000450020Q22金额占比渠道+管理优势:加盟模式快速拓展,占据下沉市场3.320图28:蜜雪冰城占据大部分下线城市数据来源:招股说明书,窄门餐眼,浙商证券研究所,数据截至2022年9月26日渠道优势:加盟模式助力万店开设渠道优势:加盟模式助
41、力万店开设,高性价比占据下沉市场高性价比占据下沉市场,消费潜力巨大消费潜力巨大。疫情压力疫情压力+新消费趋势或成利好新消费趋势或成利好,下沉市场实现需求最大化下沉市场实现需求最大化。公司渠道以加盟模式为主,加盟门店收入占比达到99%以上,公司加盟主推三大免费政策:0宣传物料费、0空间设计费、0物流费,加盟政策清晰,优势凸显。艾媒咨询发布的2021年中国新式茶饮行业分析报告,整个新式茶饮市场,一二线城市扩张放缓,呈现向三四线城市下沉的趋势。中国下沉市场囊括200个地级市、3000个县城和40000个乡镇,人口达10亿以上,下沉市场存在巨大发展潜力,或将成为新式茶饮新的增长点。2021年蜜雪冰城在
42、低价格带卖出了4.5亿杯柠檬水、2亿杯百香果、1.9亿杯珍珠奶茶,充分发掘下沉市场需求,充分展示了其有效的新式茶饮差异化打法。从渠道结构来看从渠道结构来看,根据窄门餐眼数据根据窄门餐眼数据,蜜雪冰城三四五线城市占比在蜜雪冰城三四五线城市占比在5050%以上以上(截至截至20222022年年9 9月月2626日数据日数据)。蜜雪冰城维持平价和性价比优势,提升复购,再利用销售规模分摊成本,为自己留出盈利空间。公司门店产品价格主要集中在6至8元区间内,远低于市场主要竞争对手,持续吸引越来越多的消费者购买公司产品。同时,“高质平价”的产品定位,为公司门店在三四线城市快速发展提供了庞大的消费群体基数。图
43、29:极拉图以新一线城市占比较高图30:幸运咖以三四线城市占比较高图31:下沉市场或成新式茶饮新增长点资料来源:艾媒咨询,浙商证券研究所渠道+管理优势:加盟模式快速拓展,占据下沉市场3.321数据来源:招股说明书,各公司官网,浙商证券研究所,数据截至2022年9月26日一二线城市一二线城市(万)(万)地级城市地级城市(万)(万)县级城市县级城市(万)(万)一二线城市一二线城市(万)(万)地级城市地级城市(万)(万)县级城市县级城市(万)(万)一点点加盟费6.64.62.6古茗品牌合作费1.81.81.8保证金333运营服务费333装修542.5培训费用2.52.52.5设备333开店服务费2.
44、52.52.5房租9.663.6合作保证金0.50.50.5装修542.5开业营销费0.80.80.8人工19.214.47.2装修费用101010首期原材料10.80.5设备费用101010流动资金321首批原材料0.20.40.20.40.20.4开店成本(含房租)50.738.123.7开店成本(不含房租)28w+28w+28w+开店成本(不含房租)41.132.120.1一二线城市一二线城市(万)(万)地级城市地级城市(万)(万)县级城市县级城市(万)(万)一二线城市一二线城市(万)(万)地级城市地级城市(万)(万)县级城市县级城市(万)(万)茶百道品牌授权费333蜜雪冰城加盟费1.1
45、0.90.7开业综合服务费444合同履约保证金222培训费用2+2+2+运营费用0.480.480.48综合运营服务费1+1+1+咨询费用0.20.20.2运营管理保证金1.51.51.5设备费用888外卖平台管理服务0.20.20.2原材料费用6+6+6+美团大众商户通服务0.20.20.2装修费用888设备费用5房租费用10+10+10+装修费用视情况而定视情况而定视情况而定开店成本(含房租)37+37+37+首次配货费用444开店成本(不含房租)27+27+27+开店成本(不含房租+装修)30+30+30+渠道+管理优势:加盟模式快速拓展,占据下沉市场3.322图3
46、2:蜜雪冰城开店成本及加盟费情况数据来源:招股说明书,公司官网,浙商证券研究所管理优势:加盟模式完善管理优势:加盟模式完善,管理充分管理充分,门店存活率持续提高门店存活率持续提高,有效保证后续的门店拓展有效保证后续的门店拓展。公司建立了市场运营中心公司建立了市场运营中心,下设市场督导岗位下设市场督导岗位,管理充分管理充分,门店存活率持续提高门店存活率持续提高。公司现有市场督导人员900余人,分为华北、华中、华东、华西、华南、西南六个大区,督导人员定期或者不定期巡查门店产品品质、环境卫生、门店服务、门店管理等,并对门店各个方面进行打分,若存在扣分情形,将要求门店限时整改并上传整改结果。基于高效的
47、管理机制,2021 年蜜雪冰城关店 585 家,开店 7643 家,闭店率仅 3%。近年上市的巴比食品、紫燕食品的闭店率均在 10%左右,相比之下蜜雪冰城门店存活率行业领先。有效的管理和督查机制:有效的管理和督查机制:同时,公司设有稽核组,下设市场稽核岗位,公司现有市场稽核人员 40 余人,独立于市场督导部门对门店进行抽查,对市场督导人员的工作进行监督。另外,公司为每家门店的前后场做餐区及收银区安装监控摄像头,通过门店监控系统对门店运营情况进行记录,市场督导将通过门店监控系统进行线上巡店,若发现门店存在不合格行为,将要求门店限时整改。品牌品牌加盟费加盟费培训费培训费保证金保证金蜜雪冰城省会1.
48、1万元/年;地级0.9万元/年;县级0.7万/年。2000元/年2万元/年幸运咖1万元/年4800元/年1万元/年极拉图1.6万元/年4800元/年1万元/年图33:蜜雪冰城经销商加盟流程示意图92%0%100%95%78%17%95%82%67%99%100%100%0%20%40%60%80%100%120%蜜雪冰城幸运咖极拉图20022Q1图34:蜜雪冰城等门店的加盟有效门店率注:(当期期初数-当期闭店数)/当期期初数图35:蜜雪冰城加盟费用列示(以县级城市为例)品牌优势显著:IP形象深入人心,低价高质特色鲜明3.423图36:蜜雪冰城及雪娃形象贯穿所有产品数据来源
49、:招股说明书,浙商证券研究所高密度线下门店提供天然宣传优势高密度线下门店提供天然宣传优势:公司22276家门店为公司提供天然的品宣优势,万家门店基本覆盖国内31个省份,通过门店放置的屏幕、扬声器、海报等方式进行宣传,建立了覆盖面广、消费者触达率高的品牌营销网络,不断提升品牌在消费者群体中的影响力;与此同时,利用标准化门店进行品牌和信息宣传,能够提高品牌的认知度和传播广度,提升广告触达范围。线上品牌营销线上品牌营销+自有自有IP+IP+主题曲同步发力主题曲同步发力,形成广泛粉丝认知形成广泛粉丝认知,提升品牌知名度:提升品牌知名度:公司同步发力线上品牌营销,自有 IP、主题曲等已形成广泛的粉丝认知
50、,目前“雪王”相关视频播放量超过 10 亿次、“蜜雪冰城”主题曲播放量超过 40 亿次,且由于网民自发对“蜜雪冰城”相关视频的创作,仅抖音平台“蜜雪 冰城”相关话题的播放量已超过 170 亿次。公司通过线上营销不断扩大公司品 牌在全国范围内的知名度及影响力,公司微信公众号、抖音、快手、微博等平 台粉丝量总计约三千万。图37:蜜雪冰城抖音、B站、微博募投项目04Partone24募投项目:拟募资64.96亿元,用于扩产、供应链与管理效率提升0425图片来源:招股说明书,浙商证券研究所表9:蜜雪冰城募投项目介绍项目编号分类项目名称建设地址建设总投资(亿元)募集资金投资额实施主体项目简介产能金额(亿
51、元)比例1生产建设类项目安定县蜜雪冰城食品加工项目(一期)海南定安10.76 10.76 16.56%大咖食品(海南)区域生产基地,服务于海外(东南亚为主),兼顾国内达产后固体饮料/风味饮料浓浆/椰乳/咖啡/珍珠制品年产能为6/6/5/2.87万吨,脆筒5760万支2大咖国际产业园二期项目河南焦作9.39 9.28 14.28%大咖食品自建植脂末产能,扩建奶昔粉、奶茶粉达产后植脂末/奶昔粉/奶茶粉年产能达10/12/9万吨3大咖国际冷冻水果深加工项目广西崇左4.77 4.77 7.34%广西大咖广西水果、芋圆、蔗糖等原料基地达产后水果制品/芋圆/风味饮料浓浆/奶茶粉年产能为9.66/2/15/
52、1万吨4数字农业产地仓暨冷冻深加工项目重庆潼南3.28 3.28 5.04%重庆雪王川渝地区柑橘类水果速冻和初加工基地达产后柠檬/鲜橙/柠檬汁年产能8/1/0.2万吨5大咖国际产业园一期冷冻加工车间项目河南焦作1.40 1.40 2.15%大咖食品开阵冷冻果酱及芋圆食材产线建设达产后新增葡萄/草莓/桃类冷冻果酱年产能2.5万吨,冷冻芋圆年产能1.5万吨6仓储物流配套类项目智能生产加工和进出口基地及亚洲总部项目(一二期工程)四川成都5.54 5.54 8.52%滴水川石拟构建四川成都CDC中央仓配中心,强化公司在东南亚市场及国内西南地区的竞争优势7上岛智慧供应链中心项目河南焦作2.80 2.80
53、 4.31%上岛供应链提升焦作CDC中央仓配中心库容和物流配送处理的效率8省级分仓及前置仓构建项目全国各地2.67 2.67 4.11%鲜易达拟新增建设30个RDC分仓和FDC前置仓,结合 焦作、成都、佛山、沈阳和乌鲁木齐五大中央配送中心,以及前期已建成的省级分仓,搭建多级分仓体系9其他综合配套类项目营销服务体系与直营网络建设项目全国各地3.16 2.48 3.82%蜜雪冰城营销展示中心建设、直营旗舰店建设、品宣投入10数字化构架项目河南郑州2.74 1.97 3.03%蜜雪冰城构建总部数字化中心11研发中心项目河南郑州1.34 1.03 1.58%蜜雪冰城/大咖食品加强生产研发团队与门店产品
54、研发团队研发能力12-补充流动资金-19.00 19.00 29.25%-补充流动资金合计合计66.84 64.96 100.00%拟募资拟募资6464.9696亿元亿元,全面夯实公司前后端竞争力全面夯实公司前后端竞争力。公司拟募资64.96亿元,用于扩建产能、提升仓配物流效率和综合配套项目,这三部分投入额分别占募投资金的45.4%、16.9%、37.7%。具体来看,募投项目建成后,1)公司产能布局更上一层,自主把控水果、芋圆、植脂末、蔗糖等原料,扩建固体饮料、风味饮料浓浆、椰乳、奶茶粉、奶昔粉等产能;2)多级分仓体系的建设将显著提升仓配物流效率;3)品宣、研发、直营店建设投入加大,进一步提升
55、品牌形象和管理效能。风险提示05Partone26风险提示0527市场竞争风险。市场竞争风险。如果未来行业增速放缓、市场参与者数量不断增加,行业竞争将进一步加剧。未来公司若不能继续保持行业领先地位和差异化竞争优势,则公司的市场占有率及经营业绩将受到一定的不利影响。食品安全风险食品安全风险如果行业内其他企业出现食品安全问题且引发媒体大量负面报道,整个行业形象将严重受损并打击消费者购买信心,这将对行业未来持续增长产生负面作用,从而影响公司未来的经营业绩。疫情反复风险疫情反复风险从目前情况看,国内疫情逐步得到有效控制,但尚未完全平复,不确定因素犹存。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添
56、加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明28行业的投资评级以报告日后的6个月内,行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准,定义如下:1、看好:行业指数相对于沪深300指数表现10%以上;2、中性:行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上;3、看淡:行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重。建议:投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其
57、他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明29法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000)制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本公司”)对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断,在任
58、何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有,未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明本报告发布人和发布日期,并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式30浙商证券研究所上海总部地址:杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼29层北京地址:北京市广安门大街1号深圳大厦4楼深圳地址:深圳市福田区深南大道2008号凤凰大厦2栋21E02邮政编码:200127 电话:(8621)80108518 传真:(8621)80106010 浙商证券研究所:http:/