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1、 产能扩张加速，龙头地位持续巩固 Table_CoverStock 科达利（002850.SZ）首次覆盖报告 2022 年 10 月 30 日 武浩 电力设备与新能源行业首席分析师 张鹏 电力设备与新能源行业分析师 S01 S01 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 公司研究 首次覆盖报告 科达利科达利(002850.SZ)002850.SZ)投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 资料来源：万得，信达证券研发中心 公司主要数据 收盘价(元)93.30 52 周内股

2、价 波动区间 192.76-8770 最近一月涨跌幅()-12.44 总股本(亿股)2.34 流通股比例()66.81 总市值(亿元)218.66 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 闹 市 口 大 街9号 院1号 楼 邮编：100031 产能扩张加速，龙头地位持续巩固产能扩张加速，龙头地位持续巩固 Table_ReportDate 2022 年 10 月 30 日 本期内容提要本期内容提要:锂电池精密结构件龙头企业。锂电池精密结构件龙头企业。公司始于 1996 年，专业从事锂电池精密结构件和汽车结构

3、件及制造。2017 年 3 月于深交所挂牌上市。近年来，公司营收增长迅速，归母净利润增长亮眼。公司 2021 年营收为 44.68 亿元，同比增长125.06%，2022Q1-Q3 营收为 59.7 亿元，同比增长 99.86%。归母净利润方面，2021 年为 5.42 亿元，同比增长高达 203.19%，2022Q1-Q3 归母利润为5.93 亿元，同比增长 58.45%。我们认为，随着公司新增产线不断落地，公司产品不断精进，新能源汽车市场前景愈加广阔，未来营收及归母净利润或将保持高速增长趋势。新能源持续高景气，带动结构件市场快速增长新能源持续高景气，带动结构件市场快速增长。结构件是锂电池的

4、重要组成部分，承担着保护电池内部的作用，是锂电池不可或缺的一部分。在新能源行业持续高景气的趋势下，结构件市场快速增长。高工产研锂电研究所（GGII）统计数据显示，2020年中国锂电池结构件市场规模为 76 亿元，同比增长22%，高工锂电预计2025年中国结构件市场将达到270亿元，复合增速达到28.9%。产能持续扩张，积极布局海外市场产能持续扩张，积极布局海外市场。公司积极扩张海外市场持续扩张产能，我们预计公司 2024 年产能超过 200 亿。同时，公司已经具有生产 4680 电池结构件的技术积累和能力且已获国内外大客户定点，随着 4680 系大圆柱发力和量产，公司预计会在今年下半年量产相关

5、结构件。我们认为，公司具有较好的技术积累和客户认证优势，海外 4680 大圆柱客户或将给公司业务带来新的业务增量。盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2022-2024 年收入为 86.3、139.5、182.5 亿元，同比增长 93%/62%/31%，归母净利润为 10.58/16.41/22.29 亿元,同比增长 95%/55%/36%。公司是锂电结构件龙头企业，因此选取恩捷股份、宁德时代、璞泰来为可比对象。我们预计 2022-2024 年公司 EPS 为4.51/7.00/9.51，目前股价对应 PE 为 21X/14X/10X，相对可比公司股价有所低估。公司锂电结构件

6、龙头地位稳固，预计随着产能的扩张，未来盈利能力依然较强，首次覆盖，给予“买入”评级给予“买入”评级。风险提示：风险提示：1.新能源汽车渗透率不及预期；2.市场竞争加剧；3.公司产能释放不及预期。-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%21-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-09科达利沪深300SUcZjZgVcVnXpP2WlWtUaQdN9PmOmMmOnPkPqRoOiNoNqR9PmNpPxNmQpMxNtOsO 请阅读最后一页免责声明及

7、信息披露 http:/ 3 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 1,985 4,468 8,627 13,953 18,248 同比(%)-11.0%125.1%93.1%61.7%30.8%归属母公司净利润 179 542 1,058 1,641 2,229 同比(%)-24.7%203.2%95.3%55.1%35.8%毛利率(%)28.2%26.2%25.4%25.1%24.3%ROE(%)4.5%11.9%18.6%22.4%23.3%EPS（摊薄）（元）0.84 2.33 4.51 7

8、.00 9.51 P/E 111.89 68.82 20.67 13.32 9.81 P/B 5.49 8.20 3.85 2.98 2.29 EV/EBITDA 48.93 40.96 13.79 8.96 6.32 Table_ReportClosing 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月28日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 目 录 一、锂电池精密结构件龙头企业.5 二、锂电池结构件行业持续高景气.8 三、产能持续扩张，积极布局海外市场.12 四、盈利预测、估值与投资评级.16 4.1 盈利预测与假设.16 4.2 估值与投资评级.

9、16 五、风险因素.16 表 目 录 表 1：公司股权激励计划.8 表：锂电池结构件行业主要竞争者.12 表 2：公司主要产品.13 表 3：公司主要基地产能扩张情况（亿元）.14 表 4：全球 46 系大圆柱电池需求测算.15 表 5：电池厂 4680 布局情况.15 表 6：公司收入预计（亿元）.16 表 7：同业估值比较.16 图 目 录 图 1：公司发展历程.5 图 2：公司股权结构.5 图 3：公司营业收入（单位：亿元）及同比增长（%）.6 图 4：公司归母净利润（单位：亿元）及同比增长（%）.6 图 5：公司分业务收入占比.6 图 6：公司研发投入（亿元）及占比.6 图 7：公司扣

10、非归母利润（单位：亿元）及同比增长(%).7 图 8：公司主要费率情况.7 图 9：前五大客户销售占比.7 图 10：公司员工创收情况（单位：万元）.7 图 11：锂电池结构.8 图 12：锂电池结构件.8 图 13：锂电池壳体按材质分类.9 图 14：盖板和外壳生产工艺流程.10 图 15：锂电池结构件成本结构.10 图 16：锂电池结构件产业链.11 图 17：中国锂电池出货量及增长率（GWh）.11 图 18：中国动力电池出货量及增长率（GWh）.11 图 19：中国锂电池结构件市场规模及预测(亿元）.12 图 21：公司服务的客户.14 图 22：2022H1 公司的专利情况（单位：项

11、）.14 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 一、锂电池精密结构件龙头企业 公公司是新能源汽车的动力锂电池精密结构件龙头企业，深耕行业二十余载。司是新能源汽车的动力锂电池精密结构件龙头企业，深耕行业二十余载。深圳市科达利实业股份有限公司始创于 1996 年，专业从事锂电池精密结构件和汽车结构件及制造企业。2008 年，其产品通过 QC080000 禁用物质过程管理体系认证，其生产线安全性技术性得到了官方认可。2015 年开始建设惠州科达利工业园占地面积合计约 13 万平方米，总建筑面积近 40 万平方米。2017 年 3 月于深交所挂牌上市。目前科达利正走出中国，走向国际，稳稳

12、地向前发展。图图 1：公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司公告等，信达证券研发中心 股权结构较股权结构较为稳定，顾建立和顾建炬兄弟为公司实际控制人。截止为稳定，顾建立和顾建炬兄弟为公司实际控制人。截止 2022 年上半年，公司实年上半年，公司实控人为顾建立与顾建炬先生，二人为兄弟关系。顾建立先生在公司担任董事长职务控人为顾建立与顾建炬先生，二人为兄弟关系。顾建立先生在公司担任董事长职务，持有公司股权 33.58%，顾建炬先生控股 10.65%，两人直接控股合计为 44.23%。此外，顾建炬先生持有云南大业盛德企业管理公司46.28%股份，兄弟两人直接和间接控股合计为46.86%。公司旗下子

13、公司主要为各分省的科达利子公司，其公司规模大，公司建立范围广，辐射面宽。2020 年科达利更是在德国等地设立子公司，积极拓展海外市场。目前已实现德国、瑞典等国建厂。图图 2：公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司公告，信达证券研发中心；数据截止于2022年三季报 公司营收增长迅速，归母净利润增长亮眼。公司营收增长迅速，归母净利润增长亮眼。近年来，新能源汽车高速发展，带动公司营收增长，但由于竞争因素及新能源车补贴减少、厂商竞争加剧等因素，2017-2019 年，营收增幅较小，2020 年营收出现小幅下降。2020 年以来，公司营收进入快速上升期，公司 2021 年 请阅读最后一页免责声明及信息

14、披露 http:/ 6 营收为 44.68 亿元，同比增长 125.06%，2022Q1-Q3 营收为 59.7 亿元。归母净利润方面，2021 年为 5.42 亿元，同比增长高达 203.19%。2022 年 Q1-Q3 归母净利润已达 5.93 亿元，相较于上年 Q1-Q3，归母净利润同比增长 58.45%。我们认为，随着公司新增产线不断落地，我们认为，随着公司新增产线不断落地，公司产品不断精进，未来营收及归母净利润或将保持高速增长趋势。公司产品不断精进，未来营收及归母净利润或将保持高速增长趋势。锂电池结构件为公司营收主要来源锂电池结构件为公司营收主要来源。公司业务结构组合主要来自三部分，

15、锂电池结构件为公司主营业务。22H1 占比为 96%，锂电池结构件的收入占比较高。图图 3：公司营业收入（单位：亿元）及同比增长（公司营业收入（单位：亿元）及同比增长（%）图图 4：公司归母净利润（单位：亿元）及同比增长（公司归母净利润（单位：亿元）及同比增长（%）资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心 图图 5：公司分业务收入占比公司分业务收入占比 图图 6：公司研发投入（亿元）及占比公司研发投入（亿元）及占比 资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心 公司公司 2021 年扣非归母利润回升明显，研发费用占据首位年扣非归母

16、利润回升明显，研发费用占据首位。公司 2021 年、2022Q1-Q3 扣非归母净利润分别为 5.15 亿元和 5.57 亿元，显然公司的扣非归母净利润在经历过 2017 至2020 年的波动之后出现了增长趋势且势头良好，涨幅喜人，2021 年同比增长 218.40%。期间费率方面，公司费率控制良好，2021 年销售费率、管理费率、研发费率及财务费率分别为 0.31%、3.29%、6.15%、0.43%，其中研发费率最高，并且于 2022 年 Q1-Q3 研发费率为 6.63%，占营收比例进一步提高。我们认为，研发费用的大量投入会持续强化公司市场竞我们认为，研发费用的大量投入会持续强化公司市场

17、竞争力，而销售费用与财务费用控制良好展现了公司的成熟管理模式，随着市场景气度的进一争力，而销售费用与财务费用控制良好展现了公司的成熟管理模式，随着市场景气度的进一-20020406080020304050602002020212022Q1-Q3营业总收入同比-0200250000212022Q1-Q3归属母公司股东的净利润同比(%)0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%2002020212022H1锂电池结构件

18、汽车结构件其他结构件其他业务0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.50200212022Q1-Q3研发投入研发投入占比 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 步提升，公司高盈利能力步提升，公司高盈利能力+费用控制费用控制+高研发产出三大特性将保障公司的持续竞争力。高研发产出三大特性将保障公司的持续竞争力。图图 7：公司扣非归母利润（单位：亿元）及同比增长公司扣非归母利润（单位：亿元）及同比增长(%)图图 8：公司主要费率情况公司主要

19、费率情况 资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心 大客户销售占比较高，海外市场拓展顺利大客户销售占比较高，海外市场拓展顺利。公司与 LG 化学、宁德时代、三星 SDI 等国内外知名锂电池厂商保持良好合作关系，前五大客户销售额占比较高，2021 年销售占比为77.37%。依托于公司的积极对外拓展，近几年大客户销售占比有所下降，分散了销售过于集中的风险，提高了公司的风险抗压能力。员工人均创收稳定增长。员工人均创收稳定增长。公司员工以生产条线工人为主，技术人员也占据不小的比例，员工本科率、硕士率，尤其是技术人员学历的不断提升以及经验的不断增长，使得公司员工质量愈加

20、良好。其员工人均创收能力在 2017-2019 年不断攀升，在 2021 年更是达到了80 多万元，取得了良好的成绩。图图 9：前五大客户销售占比前五大客户销售占比 图图 10：公司员工创收情况（单位：万元）公司员工创收情况（单位：万元）资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心 -100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.000.001.002.003.004.005.006.002002020212022Q1-Q3扣非后归属母公司股东的净利润同比(%)0.00%1.00%2.00%

21、3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%2002020212022Q1-Q3销售费率管理费率研发费率财务费率68.00%70.00%72.00%74.00%76.00%78.00%80.00%82.00%84.00%86.00%88.00%90.00%200070809000400050006000200202021人均创利(万元)员工总人数人均薪酬(万元)人均创收(万元)请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8

22、 股权激励绑定核心人才。股权激励绑定核心人才。1）公司近几年主要出台了两次股权激励计划，2021 年 4 月，公司发布股权激励计划，股权激励数量为 538.5 万，占比为 2.58%，激励对象为董事、中高管及核心技术（业务）人员等，考核目标为 2021、2021-2022 累计两年、2021-2023 累积三年的营业收入。2）2022 年 9 月，公司发布新的股权激励计划，激励人员为中高级管理人员及核心技术（业务）人员，总人数为 759 人，计划考核目标为自 2022 年开始的累积一年、两年、三年的营业收入。我们认为，一方面公司股权激励计划可以绑定核心技术（业务）人才，我们认为，一方面公司股权

23、激励计划可以绑定核心技术（业务）人才，另一方面公司设定的利润目标也显示公司对未来的信心。另一方面公司设定的利润目标也显示公司对未来的信心。时间时间 激励对象激励对象 股权激励数量股权激励数量 占股本比例占股本比例 业绩考核目标业绩考核目标 20222022 年年 9 9 月月 董事、中高层管理人员及核心技术（业务）人 员 759 人 862.50 万份 约占本激励计划草案公告时公司股本总额 23,435.1731 万 股的 3.68%2022 年营业收入不低于 80 亿元；2022-2023 年累计营业收入不低于 180 亿元；2022-2024 年累计营业收入不低于 300 亿元 20202

24、020 年年 4 4 月月 董事、中高层管理人员及核心技术（业务）人 员 392 人 538.5 万份 约占本激励计划草案公告时公司股本总额23292.0451 万股的 2.58%2021 年营业收入不低于 35 亿元；2021-2022 年累计营业收入不低于 75 亿元；2021-2023 年累计营业收入不低于 120 亿元 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 二、锂电池结构件行业持续高景气 锂电池主要由正极材料、负极材料、电解液、隔膜及结构件等部分组成，锂电池主要由正极材料、负极材料、电解液、隔膜及结构件等部分组成，其中结构件包括壳体、盖板、软连接等，对电池安全性能、防爆性能、密封性能有

25、着非常重要的作用。图图 11：锂电池结构锂电池结构 图图 12：锂电池结构件锂电池结构件 资料来源：科达利可转债募集说明书，信达证券研发中心 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 表表 1：公司股权激励计划公司股权激励计划 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 壳体是锂电池的重要结构件，锂壳体是锂电池的重要结构件，锂电池壳体按材质分为两种：硬壳与软壳，前者按照形状又分电池壳体按材质分为两种：硬壳与软壳，前者按照形状又分为圆柱形与方形。为圆柱形与方形。具体来看，圆柱形电池多采用具有较强物理稳定性的钢材材料作为外壳材质，部分采用密度较小的铝合金作为外壳，轻量化空间大、导热能力强、可塑

26、性强；方形电池壳体分为钢壳、铝壳、塑壳三类，其中铝壳、钢壳较为普遍，结构强度高，承受机械载荷能力强，塑壳具有绝缘性能，端盖极柱处处理简单。软包电池采用铝塑膜封装，安全性能好，能量密度高，延伸性好。图图 13：锂电池壳体按材质分类锂电池壳体按材质分类 资料来源：信达证券研发中心 锂电池壳体与盖板作为精密结构件，对工艺流程有锂电池壳体与盖板作为精密结构件，对工艺流程有严格复杂的要求。严格复杂的要求。具体来看，盖板的生产工艺主要有冲压、激光焊接、注塑等，首先对原材料进行分切、冲压，经清洗后再使用激光焊接安全阀、加工极柱等部件，组装完成后进行注塑成型，经检测合格后入库。壳体的生产工艺主要有精密连续拉伸

27、，首先对原材料分切，经过精密连续拉伸成型，再对其进行修剪、清洗、烘干，经检测合格后入库。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 图图 14：盖板和外壳生产工艺流程盖板和外壳生产工艺流程 资料来源：科达利招股说明书，信达证券研发中心 结构件承担着保护电池内部的作用，是锂电池不可或缺的一部分，材料是其主要成本。对于锂电池结构件的成本而言，其材料成本约占 60%，人工成本约占 10%。图图 15：锂电池结构件成本结构锂电池结构件成本结构 资料来源：华经产业研究院，信达证券研发中心 结构件生产行业主要分为锂电精密结构件行业与汽车结构件行业，就锂电结构件而言，其处处于产业链上游于产业链上游

28、，下游对接的是锂电池行业，主要有动力及储能锂电池行业与便携式锂电池行业。原材料其他制造费用人工成本折旧原材料其他制造费用人工成本折旧 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 资料来源：科达利招股说明书，信达证券研发中心 乘碳中和东风，锂电池需求高增长。乘碳中和东风，锂电池需求高增长。锂电池结构件广泛应用于新能源汽车、储能电站、电动自行车、电动工具、数码类电子产品等领域，锂电池下游行业发展迅速，下游市场的快速发展带动了整个锂电池结构件产业的高速增长，尤其是应用于新能源车的动力电池产业发展迅速。图图 17：中国锂电池出货量及增长率（中国锂电池出货量及增长率（GWh）图图 18：中国动

29、力电池出货量及增长率（中国动力电池出货量及增长率（GWh）资料来源：科达利可转债募集说明书，GGII，信达证券研发中心 资料来源：科达利可转债募集说明书，GGII，信达证券研发中心 高工产研锂电研究所（GGII）统计数据显示，2020 年中国锂电池结构件市场规模结构件市场规模为 76 亿元，同比增长 23%。未来，随着新能源汽车、两轮车以及电子产品的发展，锂电结构件市场规模将进一步扩大。0%20%40%60%80%100%120%140%05003003502001920202021中国锂电池出货量增长率0%20%40%60%80%100%120%1

30、40%160%180%200%05002001920202021中国动力电池出货量增长率图图 16：锂电池结构件产业链锂电池结构件产业链 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 图图 19：中国锂电池结构件市场规模及预测中国锂电池结构件市场规模及预测(亿元）亿元）资料来源：高工锂电，信达证券研发中心 科达利公司在锂电池结构件生产制造行业居于龙头地位。科达利公司在锂电池结构件生产制造行业居于龙头地位。科达利在行业内有较强的竞争优势，拥有众多高端优质客户，客户涵盖全球知名动力电池及汽车制造企业，如 CATL、中创新航、LG、松下、特斯拉、N

31、orthvolt、三星、亿纬锂能、欣旺达、蜂巢能源、瑞浦能源、力神、广汽集团等。公司根植于结构件行业多年，2022 年上半年锂电池结构件营收超过 32 亿元。表表 2：锂电池结构件行业主要竞争者锂电池结构件行业主要竞争者 锂电池结构件企业锂电池结构件企业 公司情况公司情况 国内 科利达科利达 全球行业龙头，供应全球行业龙头，供应 CATLCATL、中创新航、中创新航、LGLG、松下、特斯拉、松下、特斯拉、NorthvoltNorthvolt、三星、亿纬锂能、三星、亿纬锂能、欣旺达等，欣旺达等，20222022 年上半年锂电池结构件营收超年上半年锂电池结构件营收超 3232 亿元亿元 震裕科技

32、2021 年 IPO，2022 年上半年动力锂电池结构件营收超 13 亿元 无锡金杨 配套亿纬锂能、力神电池，与 CATL 新建合作关系，创业板首发过会 东莞阿李 与 CATL 有关联持股关系 常州瑞德丰 新建东莞产业园，布局珠三角 国外 韩国 SANGSIN EDP 三星 SDI 的供应商 日本 FUJI SPRINGS-资料来源：科达利可转债募集说明书等，信达证券研发中心 三、产能持续扩张，积极布局海外市场 0500300200202021E2025E 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 13 公司是锂电结构件龙头企业公司是锂电结构件

33、龙头企业。公司产品可以分为新能源汽车动力电池精密结构件、消费类电池精密结构件以及汽车零部件，广泛应用于汽车及新能源汽车、动力电池、便携式通讯电子产品、电动工具、储能电站等众多行业领域。产品名称产品名称 产品示意图产品示意图 动力及储能锂电池精密结构件 便携式锂电池精密结构件 汽车结构件 资料来源：科达利招股说明书，信达证券研发中心 技术能力强劲，着力拓展高端客户技术能力强劲，着力拓展高端客户。截至 2022H1，公司及子公司拥有专利 293 项，发明专利 25 项。同时，公司欲进一步组织实施海外的专利布局，如美国、德国、日本、韩国、法国、英国、匈牙利、瑞典、意大利等国。客户方面公司坚持定位于高

34、端市场、采取重点领域的大客户战略，持续发展下游新能源汽车动力锂电池和消费电子产品便携式锂电池行业的领先高端客户及知名客户，已与松下、LG、三星、波士顿、德国大众微电池等国外知名客户，以及 ATL、力神、中航锂电、亿纬锂能等国内领先厂商建立了长期稳定的战略合作关系。表表 3：公司主要产品公司主要产品 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 图图 21：公司服务的客户公司服务的客户 图图 22：2022H1 公司的专利情况（单位：项）公司的专利情况（单位：项）资料来源：公司官网，信达证券研发中心 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 积极布局海外市场，本地化部署有效辐射下游客户。结构

35、件在运输中由于自身体积原因，运输成本较高，因此结构件公司一般部署在核心客户附近。公司目前国内在华东、华北、华南、华中、东北、西北等锂电池行业重点区域均形成了生产基地的布局，有效辐射周边的下游客户，形成了较为完善的产能地域覆盖。此外，公司分别在德国、瑞典、匈牙利建设海外生产基地，以进一步满足海外客户产能配套需求，拓展海外市场。公司持续加大产能扩张力度。2020 年以来，公司在欧洲设立相关子公司，分别设立德国全资子公司（预计一期达产后产值为 1 亿欧元左右）、瑞典全资子公司（预计达产后产值为 1.2亿欧元左右）、匈牙利全资子公司（预期一期达产后产值为 8 千万欧元左右）。国内方面，企业布局四川宜宾

36、、江苏、福建一期/二期、厦门、湖北、江西等生产基地，我们预计 2024年公司满产产值将有望超过 200 亿。2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 惠州 24.5 28 30 30 30 惠州定增 2 5 10 18 24 江苏 15 25 30 40 45 大连 2 4 6 8 福建 6 10 17 22 32 四川 10 15 25 40 深圳 2 5 10 10 湖北 3 10 15 20 江西 3 10 15 20 德国 2 4 7 7 瑞典 2 5 8 8 匈牙利 1 3 6 6 合计 47.5 93 143 20

37、2 250 资料来源：公司公告等，信达证券研发中心 4680 量产在即，公司有望获得新的业务增量。特斯拉主导大圆柱电池，带动多家整车厂入场，我们预计 2025 年大圆柱电池需求量有望超过 280GWh。目前 46 系大圆柱电池最主要0500300350总计发明专利实用新型专利表表 4：公司主要基地产能扩张情况（亿元）公司主要基地产能扩张情况（亿元）请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 15 的推动者还是特斯拉，按照特斯拉计划，得州超级工厂产出的 Model Y 将搭载 4680 电池，一季度末将开启交付，预计到 2022 年年底，特斯拉 4680 电池产能将达到

38、每年 100GWh，2030 年达到 3TWh。宝马 4695 电池有望在 2024 年量产，或许会成为宝马未来纯电平台Neue Klasse 的主力电池。此外，蔚来、江淮、保时捷、东风岚图等多家整车厂也明确表示旗下车型会搭载 4680 大圆柱电池。我们预计 2025 年 46 系大圆柱渗透率接近 20%，需求量有望达到 283.95GWh，接近 21 年全年动力电池装机量，年复合增速超过 280%。公司具有生产公司具有生产 4680 电池结构件的技术积累和能力电池结构件的技术积累和能力，且已获国内外大客户定点，且已获国内外大客户定点，公司公司预计会预计会在今年下半年量产在今年下半年量产。目前

39、，公司 4680 电池结构件主要供给欧美客户。我们认为，公司具有我们认为，公司具有较好的技术积累和客户认证优势，叠加公司海外生产基地布局，海外较好的技术积累和客户认证优势，叠加公司海外生产基地布局，海外 4680 大圆柱相关客户大圆柱相关客户或将给公司业务带来新的业务增量。或将给公司业务带来新的业务增量。2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 全球电动车销量（万辆）650 1070 1478 1944 2468 全球动力电池装机量（GWh）296.8 535.22 783.1 1088.43 1456.16 圆柱电池占比（%

40、）0.17 0.18 0.21 0.26 0.3 圆柱电池装机量（GWh）48.97 96.34 164.45 282.99 436.85 46 系大圆柱占圆柱渗透率（%）0 0.05 0.15 0.35 0.65 46 系大圆柱装机量（GWh）0 4.82 24.67 99.05 283.95 46 系大圆柱占动力电池渗透率（%）0 0.009 0.0315 0.091 0.195 资料来源：EV sales等，信达证券研发中心测算 企业企业 布局布局 LG LG 新能源宣布将投资 5800 亿韩元在其韩国奥昌工厂建设 4680 电池产线，规划年产能 9GWh，预计将于 2023 年下半年投

41、产，希望获得特斯拉的首笔 4680 电池订单。松下 松下在今年 5 月已经开始小量试产 4680 电芯，并且计划将从 2023 年 4 月起进入大规模量产作业，届时将可供应特斯拉预计每年 10GWh容量的 4680 电芯，大约可提供 15 万辆电动车使用。三星 SDI 三星 SDI 正在韩国天安为特斯拉建立 4680 电池测试产线，第一批设备已经订购，规划年产能 1 GWh。如果测试顺利，三星 SDI 将其马来西亚工厂批量生产 4680 电池，规划产能 8-12GWh。Britishvolt 英国初创电池企业 Britishvolt 计划先在其收购的德国电池制造商 EAS 工厂开发 4690

42、电芯原型，然后在其位于英国诺森伯兰郡的电池厂进行大规模生产。宁德时代 目前宁德时代规划了 12GWh 的 4680 电池产能，预计 2024 年开始量产。2025 年起，宁德时代将为宝马“新世代”车型架构的纯电车型供应 46 系大圆柱电池，这些产品将在位于中国和欧洲的两座电池工厂生产，每座工厂供应宝马的年产能高达 20GWh。亿纬锂能 8 月 2 日，亿纬锂能首件搭载自主研发 46 系列大圆柱电池的系统产品在研究院中试线成功下线，今年年底将会有一部分产能释放，预计 2023 年其产能释放将达 20GWh，2024 年将达到 40GWh。9 月 9 日，亿纬锂能收到宝马集团定点信，将为德国宝马集

43、团 NeueKlasse 系列车型提供大圆柱锂离子电芯，总供应量 40GWh。比克电池 比克电池作为国内首发 4680 全极耳大圆柱电池的电池企业，早在 21 年 3 月就与国内和海外多个客户合作进行全极耳大圆柱电池的应用开发，预计 2024 年量产 4680 电池。资料来源：电池中国，GGII，券商中国等，信达证券研发中心 表表 5：全球全球 46 系大圆柱电池需求测算系大圆柱电池需求测算 表表 6：电池厂电池厂 4680 布局情况布局情况 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 16 四、盈利预测、估值与投资评级 4.1 盈利预测与假设 公司是锂电结构件龙头，随着公司产能的扩张，我

44、们预计公司 2022-2024 年收入为 86.3、139.5、182.5 亿元；毛利率方面，我们预计保持相对稳定；主要费率方面，公司持续扩张产能，规模效应下，我们预计主要费率呈现下降趋势。2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 收入 44.7 86.3 139.5 182.5 成本 33.0 64.4 104.6 138.2 毛利率 26.2%25.4%25.1%24.3%资料来源：wind，信达证券研发中心 4.2 估值与投资评级 公司是锂电结构件龙头企业，因此选取恩捷股份、宁德时代、璞泰来为可比对象。我们预计2022-2024 年公司 EP

45、S 为 4.51/7.00/9.51，目前股价对应 PE 为 21X/14X/10X，相对可比公司股价有所低估。公司锂电结构件龙头地位稳固，预计随着产能的扩张，未来盈利能力依然较强，首次覆盖，给予“买入”评级给予“买入”评级。表表 8：同业估值：同业估值比较比较 证券简称证券简称 证券代码证券代码 股价股价 市值市值 EPSEPS PEPE （元）（亿元）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 璞泰来 603659.SH 50.55 703.1 2.22 3.24 4.20 22.76 15.58 12.04 宁德时代 300750.SZ 365.50 8,91

46、9.9 11.85 18.43 23.75 30.84 19.83 15.39 恩捷股份 002812.SZ 149.00 1,329.7 5.50 8.11 10.82 27.11 18.38 13.77 可比公司平均 26.90 17.93 13.73 科达利 002850.SZ 93.30 218.7 4.51 7.00 9.51 20.67 13.32 9.81 资料来源：Wind，信达证券研发中心 注：股价为2022年10月28日收盘价；璞泰来、宁德时代、恩捷股份是信达研发中心预测。五、风险因素 新能源汽车渗透率不及预期。新能源汽车是下游主要应用场景，若新能源汽车出货量不及预期，将影

47、响公司产品需求量。市场竞争加剧。市场头部企业积极扩产，若其他企业扩产计划超预期，未来预计竞争有所加剧，产品价格有所降低。产能释放不及预期。公司扩产项目众多，若产能释放不及预期则会影响公司盈利能力。表表 7：公司收入预计（亿元）公司收入预计（亿元）请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 17 资产负债表资产负债表 单位单位:百万元百万元 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2,999 3,527 6,886 10,135 13,274 营

48、业总收入 1,985 4,468 8,627 13,953 18,248 货币资金 773 496 1,572 2,626 4,251 营业成本 1,426 3,295 6,439 10,456 13,818 应收票据 11 8 12 19 25 营业税金及附加 16 32 43 98 91 应收账款 808 1,550 2,821 4,185 4,975 销售费用 43 14 30 70 55 预付账款 4 15 26 31 41 管理费用 87 147 267 433 547 存货 339 660 1,195 1,822 2,307 研发费用 132 275 518 907 1,095 其

49、他 1,065 798 1,259 1,451 1,675 财务费用 12 19 38 60 41 非流动资产 2,473 3,800 5,809 6,804 7,901 减值损失合计-57 -40 -40 -40 -40 长期股权投资 1 0 0 0 0 投资净收益-16 -15 -26 0 0 固定资产（合计）1,948 2,481 3,906 4,516 5,176 其他 4 -22 38 67 88 无形资产 162 284 354 427 500 营业利润 200 608 1,262 1,956 2,649 其他 362 1,034 1,549 1,861 2,225 营业外收支-5

50、 -7 0 0 0 资产总计 5,472 7,326 12,694 16,939 21,175 利润总额 195 601 1,262 1,956 2,649 流动负债 1,255 2,497 5,299 7,881 9,865 所得税 18 56 189 293 397 短期借款 290 460 1,300 1,425 1,355 净利润 177 546 1,073 1,663 2,251 应付票据 265 824 1,588 2,578 3,407 少数股东损益-1 4 15 22 23 应付账款 553 1,028 1,994 3,237 4,278 归属母公司净利润 179 542 1,

51、058 1,641 2,229 其他 147 186 417 640 825 EBITDA 439 914 1,679 2,480 3,251 非流动负债 146 189 1,610 1,610 1,610 EPS（当年）（元）0.84 2.33 4.51 7.00 9.51 长期借款 47 80 216 216 216 其他 99 109 1,394 1,394 1,394 现金流量表现金流量表 单位单位:百万元百万元 负债合计 1,401 2,686 6,908 9,490 11,475 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 82 86 101

52、 123 145 经营活动现金流 84 335 1,541 2,492 3,457 归属母公司股东权益 3,989 4,555 5,685 7,326 9,555 净利润 177 546 1,073 1,663 2,251 负债和股东权益 5,472 7,326 12,694 16,939 21,175 折旧摊销 200 270 394 485 583 财务费用 13 22 50 86 87 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 投资损失 0 -16 26 0 0 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动-369 -563 -56 20

53、1 475 营业总收入 1,985 4,468 8,627 13,953 18,248 其它 63 77 54 57 61 同比(%)-11.0%125.1%93.1%61.7%30.8%投资活动现金流-930 -937 -2,748 -1,477 -1,676 归属母公司净利润 179 542 1,058 1,641 2,229 资本支出-445 -1,183 -2,329 -1,477 -1,676 同比(%)-24.7%203.2%95.3%55.1%35.8%长期投资-485 228 -320 0 0 毛利率(%)28.2%26.2%25.4%25.1%24.3%其他 1 17 -99

54、 0 0 ROE(%)4.5%11.9%18.6%22.4%23.3%筹资活动现金流 1,421 142 2,283 39 -157 EPS（摊薄）（元）0.84 2.33 4.51 7.00 9.51 吸收投资 1,366 0 72 0 0 P/E 111.89 68.82 20.67 13.32 9.81 借款 370 900 976 125 -70 P/B 5.49 8.20 3.85 2.98 2.29 支付利息或股息-55 -65 -50 -86 -87 EV/EBITDA 48.93 40.96 13.79 8.96 6.32 现金净增加额 576 -462 1,076 1,054

55、 1,625 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 18 研究团队简介研究团队简介 武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020 年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。张鹏，新能源与电力设备行业分析师，中南大学电池专业硕士，曾任财信证券资管投资部投资经理助 理，2022 年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，2 年行业研究经验，2022 年 7 月加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。胡隽颖，新能源与电力设备行业研究助理，中国人民大学金融工程硕士，武汉大学

56、金融工程学士，曾任 兴业证券机械军工团队研究助理，2022 年加入信达证券研发中心，负责风电设备行业研究。曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022 年加 入信达证券研发中心，负责新型电力系统和电力设备行业研究。孙然，新能源与电力设备行业研究助理，山东大学金融硕士，2022 年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022 年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。机构销售联系人机构销售联系人 区域区域 姓名姓名 手机手机 邮箱邮箱 全国销售总监 韩秋月 华北区销售总监 陈明

57、真 华北区销售副总监 阙嘉程 华北区销售 祁丽媛 华北区销售 陆禹舟 华北区销售 魏冲 华北区销售 樊荣 华北区销售 秘侨 华东区销售总监 杨兴 华东区销售副总监 吴国 华东区销售 国鹏程 华东区销售 李若琳 华东区销售 朱尧 华东区销售 戴剑箫 华东区销售 方威

58、 华东区销售 俞晓 华东区销售 李贤哲 华东区销售 孙僮 华东区销售 贾力 华东区销售 石明杰 华东区销售 曹亦兴 华南区销售总监 王留阳 华南区销售副总监 陈晨 华南区销售副总监 王雨霏 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 19 华南区销售 刘韵 华南区销售 胡洁颖 华南区销售 郑庆庆 华南区销售

59、 刘莹 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 20 分析师声明分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产

60、品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准

61、，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权仅为信达证券所有。未经

62、信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。评级说明评级说明 风险提示风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告中所述证券

63、不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。投资建议的比较投资建议的比较标准标准 股票投资评级股票投资评级 行业投资评级行业投资评级 本报告采用的基准指数：沪深 300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起 6 个月内。买入：买入：股价相对强于基准 20以上；看好：看好：行业指数超越基准；增持：增持：股价相对强于基准 520；中性：中性：行业指数与基准基本持平；持有：持有：股价相对基准波动在5%之间；看淡：看淡：行业指数弱于基准。卖出：卖出：股价相对弱于基准 5以下。