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1、轮胎行业系列深度之五:短期波动,不改长期看好国海证券研究所李永磊(分析师)董伯骏(分析师)S0350521080004S评级:推荐(维持)证券研究报告2022年11月30日汽车零部件请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2最近一年走势相关报告化工行业周报:尿素、焦炭、磷肥价格上涨,万华48万吨/年双酚A达产(推荐)*基础化工*李永磊,董伯骏2022-11-27基础化工行业新材料周报:欧盟预计拨款430亿欧元发展半导体,鼎龙股份中标国家项目(推荐)*基础化工*李永磊,董伯骏2022-11-27宝丰能源(600989)点评报告:内蒙项目获环评批复,烯烃产能
2、有望大幅提升(买入)*化学原料*李永磊,董伯骏2022-11-25化工新材料周报:2022世界VR产业大会签约金额约717亿元,飞凯材料拟建280吨新型液晶材料项目(推荐)*基础化工*李永磊,董伯骏2022-11-21基础化工行业周报:磷酸一铵价格上涨,国瓷材料拟收购韩国Spident股权(推荐)*基础化工*李永磊,董伯骏2022-11-20相对沪深300表现表现1M3M12M汽车零部件4.6%-10.8%-17.9%沪深3000.1%-12.0%-17.2%2YaXpWrX8ZvZsRbRaObRmOqQmOpNkPqRmOjMnNqR7NnNxOvPsRnMMYrQtR请务必阅读报告附注中
3、的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测重点公司代码股票名称2022/11/29EPSPE投资评级股价20212022E2023E20212022E2023E601966.SH玲珑轮胎19.540.580.401.5463.0248.7812.70买入601058.SH赛轮轮胎9.200.450.500.6632.8718.2314.00买入002984.SZ森 麒 麟30.751.161.422.7230.6621.6611.32买入601500.SH通用股份3.910.010.040.20534.0087.9919.74买入
4、000589.SZ贵州轮胎4.640.4015.38未覆盖资料来源:Wind资讯,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心提要:三季度盈利受损,不改长期看好核心提要:三季度盈利受损,不改长期看好原材料价格高位回落,海运费下降至底部,海外市场去库存接近尾声原材料价格高位回落,海运费下降至底部,海外市场去库存接近尾声2022Q3随着汽车销量的复苏,国内半钢胎配套需求恢复,但是由于海运费快速下行,美国经销商持续去库存,东南亚发往美国的需求量表现平淡。季度数据:季度数据:2022Q32022Q3营收增加,净利率下滑营收增加,净利率下滑海外需求
5、受损,加之存货减值、期末外汇远期及商品套期保值合约亏损,轮胎行业整体呈现营收环比增长,但是毛利率环比略有下降的特征。2022H1玲珑轮胎泰国工厂营收为23.38亿元,环比增加1.94%;赛轮轮胎越南(不含ACTR)营收为24.94亿元,环比增加28.47%;赛轮轮胎柬埔寨工厂营收为2.54亿元;森麒麟泰国营收为14.29亿元,环比增加31.26%;赛轮轮胎和森麒麟海外工厂的营收大幅增长,主要得益于新产能投放。玲珑轮胎泰国、森麒麟泰国和赛轮轮胎(越南)的净利率水平相近,2022H1玲珑轮胎泰国净利率环比提升,森麒麟泰国和赛轮轮胎(越南)净利率环比下降。2022H1玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟扣除海
6、外基地之后的净利率环比都有提升。赛轮轮胎柬埔寨工厂首次实现盈利,净利润为940万元。年度数据:国内外均下滑,但海外市场盈利优于国内年度数据:国内外均下滑,但海外市场盈利优于国内2021年,中国轮胎A股上市公司的整体国内营收基本维持不变,整体海外市场营收同比增加;受海运费和原材料价格上涨影响,A股上市轮胎企业国内市场的毛利率大幅下滑,处于过去10年的历史最低水平,同比降幅在3.02-9.66个百分点。海外市场的毛利率也出现下降,下降幅度在5.49-14.28个百分点之间。下降后的海外市场毛利率仍处于较高范围内,部分企业国内市场毛利率难以维持盈亏平衡。行业评级及投资建议行业评级及投资建议由于国内半
7、钢胎需求恢复,海外轮胎市场去库存接近尾声,综合考虑行业景气度,维持轮胎行业“推荐”评级。建议关注建议关注 玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、贵州轮胎、通用股份等。风险提示风险提示 重点关注公司业绩不及预期、疫情影响全球经济超预期、主要原材料价格波动风险、海运费大幅上涨风险、国际贸易摩擦风险、项目进展不达预期风险、环保及安全生产风险、境外经营风险、汇率波动风险、行业竞争加剧风险、经济下行风险等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5目录目录未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转季度数据:季度数据:2022Q3
8、多数公司营收增加,净利率下滑多数公司营收增加,净利率下滑年度数据:年度数据:2021国内外均下滑,海外盈利好于国内国内外均下滑,海外盈利好于国内行业评级及投资建议行业评级及投资建议风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6图表:原材料价格指数走势图表:原材料价格指数走势资料来源:wind,卓创资讯,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所(注:指数为拟合测算得出)轮胎原材料价格指数回落轮胎原材料价格指数回落 2022Q3全口径原材料价格指数均值为10818,环比2022Q2均价-5.37%;三季度原材料价格下跌,该部分下跌会反映到四季度成本当中,
9、四季度公司利润有望提高。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7图表:玲珑轮胎天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格走势图表:玲珑轮胎天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格走势资料来源:wind,卓创资讯,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所(注:以2019Q1原材料价格为1,玲珑轮胎数据根据公司披露的各季度主要经营数据公告的同比环比数据得到)玲珑轮胎原材料价格玲珑轮胎原材料价格Q3环比下降环比下降 玲珑轮胎披露的五项主要原材料价格指数我们追踪的五项主要原材料加权平均数据基本一致,2022Q3五项主要原材料价
10、格指数均值为7524.63,环比-5.13%,玲珑轮胎原材料价格环比-5.94%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8图表:顺丁橡胶图表:顺丁橡胶资料来源:wind,国海证券研究所图表:丁苯橡胶图表:丁苯橡胶资料来源:wind,国海证券研究所图表:天然橡胶图表:天然橡胶资料来源:wind,国海证券研究所图表:帘子布图表:帘子布资料来源:卓创资讯,国海证券研究所主要原材料价格走势主要原材料价格走势图表:普钢(线材)图表:普钢(线材)资料来源:wind,国海证券研究所图表:防老剂图表:防老剂资料来源:卓创资讯,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提
11、示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9主要原材料价格走势主要原材料价格走势图表:氧化锌图表:氧化锌资料来源:wind,国海证券研究所图表:炭黑图表:炭黑资料来源:卓创资讯,国海证券研究所图表:促进剂图表:促进剂资料来源:卓创资讯,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10中国和泰国出口运价回落,利好海外市场销售中国和泰国出口运价回落,利好海外市场销售 截至2022年10月28日,中国至美西的海运费为2546美元/FEU,比6月24日-72.31%;中国至欧洲海运费为5148美元/FEU,比6月24日-51.63%;中国至美
12、东海运费为5796美元,比6月24日-50.81%。截至2022年10月28日,泰国至美西的运费为2000美元/FEU,比6月30日底-69.70%;泰国至美东的海运费为5900美元/FEU,比6月30日-56.30%;泰国至欧洲海运费为4250美元/FEU,比6月30日-61.01%。海运费回落到底部,经销商拿货积极性提高,有利于海外市场需求恢复。图表:图表:FBX指数指数资料来源:Bloomberg,国海证券研究所图表:泰国海运费价格图表:泰国海运费价格资料来源:TNSC,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11乘用车销量同比增加,
13、环比趋于平稳乘用车销量同比增加,环比趋于平稳图表:乘用车主要厂商周度日均零售图表:乘用车主要厂商周度日均零售数据(万辆)数据(万辆)资料来源:乘联会,国海证券研究所图表:乘用车主要厂商周度日均批发图表:乘用车主要厂商周度日均批发数据(万辆)数据(万辆)资料来源:乘联会,国海证券研究所 10月1-31日,乘用车市场零售190.5万辆,同比去年增长11%,较上月同期下降1%;全国乘用车厂商批发226.2万辆,同比去年增长15%,较上月同期下降1%。乘用车销售情况同比有明显增加,环比10月份趋于平稳。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12疫情好转叠加购置
14、税减免政策,乘用车销量增长疫情好转叠加购置税减免政策,乘用车销量增长图表:中国乘用车销量(万辆)图表:中国乘用车销量(万辆)资料来源:wind,国海证券研究所图表:中国商用车销量(万辆)图表:中国商用车销量(万辆)资料来源:wind,国海证券研究所 乘用车销量稳定在较高水平,商用车销售依旧低迷。2022Q3,中国乘用车销量为663万辆,环比+37.88%,同比+36.62%;商用车销量为78万辆,环比+6.36%,同比-10.65%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13目录目录未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转未来预判:海运费和原材料进
15、一步下降,需求好转季度数据:季度数据:2022Q3多数公司营收增加,净利率下滑多数公司营收增加,净利率下滑年度数据:年度数据:2021国内外均下滑,海外盈利好于国内国内外均下滑,海外盈利好于国内行业评级及投资建议行业评级及投资建议风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14图表:中国上市轮胎企业季度净利率(图表:中国上市轮胎企业季度净利率(%)资料来源:wind,国海证券研究所2022Q3多家轮胎上市公司净利率环比下降多家轮胎上市公司净利率环比下降 2022Q3,受到海外市场去库存影响,多家轮胎上市公司净利率环比下降,其中玲珑轮胎、森麒麟
16、两家环比降幅较大,玲珑轮胎三季度净利率为2.41%,环比-2.59pct;森麒麟三季度净利率为11.58%,环比-2.71pct。赛轮轮胎三季度净利率为6.16%,环比-1.21pct。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明15图表:中国上市轮胎企业季度净利润(亿元)图表:中国上市轮胎企业季度净利润(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所多数轮胎公司多数轮胎公司Q3净利润环比下滑净利润环比下滑 玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟从2020年Q3开始,季度净利润开始下滑,受新冠疫情冲击,海外轮胎企业生产受限,原材料价格暴跌,国内轮胎企业利润逐渐增长,2020Q
17、3行业内多家企业净利润达到最高值。之后受原材料价格回升、海运费上涨、海外生产基地关税增加等因素影响,净利润逐步回落。2021Q4开始海运费持续下降,行业内企业净利润回升。2022Q3,三角轮胎发力空白、薄弱市场,开拓新的销售增长点,实现国内销售和出口贸易双增长。受到国内零售市场恢复迟缓和海外去库存影响,行业内多数轮胎公司净利润均下滑。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16图表:中国上市轮胎企业季度营收(亿元)图表:中国上市轮胎企业季度营收(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所2022Q3轮胎公司营收总体上升轮胎公司营收总体上升 2022Q3,经
18、统计的9家A股上市轮胎公司的季度总营收为215亿元,环比+7.45%,分公司来看,上涨幅度有差异。随着新产能投放,通用股份、S*ST佳通、赛轮轮胎营收环比上涨幅度较大,分别为16.42%、15.91%、10.56%,基于前后文,主要受到海外订单减少影响,森麒麟营收环比下降7.02%,其他公司营收环比上升。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17图表:中国上市轮胎企业季度营业成本(亿元)图表:中国上市轮胎企业季度营业成本(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所营业成本和营业收入走势一致,原材料价格下滑营业成本和营业收入走势一致,原材料价格下滑 营业成
19、本方面,和营收相对应,2022Q3通用股份、S*ST佳通、赛轮轮胎营业成本环比上涨幅度较大。森麒麟、三角轮胎、风神股份营业成本环比下降,与原材料价格下降或销量减少有关。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明18图表:中国上市轮胎企业季度毛利润(亿元)图表:中国上市轮胎企业季度毛利润(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所轮胎公司毛利润实现不同幅度的上涨轮胎公司毛利润实现不同幅度的上涨 毛利润方面,森麒麟2022Q3环比下滑15.39%,主要受到海外订单减少影响。其余公司均实现不同幅度的上涨,其中三角轮胎、S*ST佳通毛利润环比上涨超过50%;青岛双星
20、扭亏为盈,赛轮轮胎毛利润为10.92亿元,环比+0.45%;玲珑轮胎毛利润为6.23亿元,环比+4.37%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19图表:中国上市轮胎企业季度毛利率(图表:中国上市轮胎企业季度毛利率(%)资料来源:wind,国海证券研究所龙头企业毛利率下降龙头企业毛利率下降 2022Q3,龙头企业毛利率环比下降。其中,玲珑轮胎毛利率为14.24%,环比-0.49pct;赛轮轮胎毛利率为17.55%,环比-1.77pct;森麒麟的毛利率在A股上市轮胎公司中仍居首位,为19.61%,环比-1.94pct,其他公司毛利率环比上升。请务必阅读
21、报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明20图表:中国上市轮胎企业季度毛利率图表:中国上市轮胎企业季度毛利率-净利率(净利率(%)资料来源:wind,国海证券研究所费用控制方面,费用控制方面,2022Q3多数上市公司费用率回升多数上市公司费用率回升 通过计算毛利率和净利率之间的差值,可以看到在玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟三家当中,玲珑轮胎2022Q3的毛利率-净利率数值为11.82%,环比+2.1%,这和计提存货减值损失有关;赛轮轮胎毛利率-净利率数值为11.39%,环比-0.6%;森麒麟毛利率-净利率数值为8.03%,环比+0.77%,和期末外汇远期及商品套期保值
22、合约亏损有关。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明21三家公司扣除海外基地之后的净利率环比提升三家公司扣除海外基地之后的净利率环比提升图表:扣除海外基地后的净利率(图表:扣除海外基地后的净利率(%)资料来源:wind,各公司公告,国海证券研究所 2022H1玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟扣除海外基地之后的净利率环比都有提升。2022H1,玲珑轮胎扣除泰国基地之外的净利率为-6.8%,环比增加0.62个百分点;赛轮轮胎扣除越南和ACTR之外的净利率为2.6%,环比增加0.10个百分点;森麒麟扣除泰国之外的净利率为9.4%,环比增加2.61个百分点。请务必阅
23、读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明22图表:森麒麟按市场拆分营业收入(亿元)图表:森麒麟按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,森麒麟公司公告,国海证券研究所图表:赛轮轮胎按市场拆分营业收入(亿元)图表:赛轮轮胎按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,赛轮轮胎公司公告,国海证券研究所图表:玲珑轮胎按市场拆分营业收入(亿元)图表:玲珑轮胎按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所2021玲珑轮胎国内销售收入占比大,国内出口收入基本持平玲珑轮胎国内销售收入占比大,国内出口收入基本持平 2021年玲珑轮胎国内销售收
24、入占国内销售和国内出口总和的76.24%,而赛轮轮胎和森麒麟对应的占比为37.53%和22.14%,这和玲珑轮胎重点布局国内市场有关。2021年,玲珑轮胎国内出口额为30.61亿元,同比+3.5%,赛轮轮胎和森麒麟的增幅分别为16.8%和21.7%,国内市场承压,加上利润水平较高的国内出口收入增幅不大,使得玲珑轮胎扣除泰国基地之后的净利率降幅较大。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明23扣除泰国基地后,上半年玲珑轮胎环比减亏扣除泰国基地后,上半年玲珑轮胎环比减亏0.51亿亿图表:扣除海外基地后的营业收入(亿元)图表:扣除海外基地后的营业收入(亿元)资
25、料来源:wind,各公司公告,国海证券研究所图表:扣除海外基地后的净利润(亿元)图表:扣除海外基地后的净利润(亿元)资料来源:wind,各公司公告,国海证券研究所 2022H1,玲珑轮胎扣除泰国基地后的营业收入为60.66亿元,环比-2.92%;赛轮轮胎对应部分的营业收入为64.12亿元,环比+1.41%;森麒麟对应部分营收为17.30亿元,环比+11.03%。玲珑轮胎扣除海外基地后的营业收入环比减少,主要是因为二季度疫情导致国内市场需求下滑。净利润方面,2022H1玲珑轮胎扣除海外基地的净利润为-4.14亿元,环比减亏0.51亿元;赛轮轮胎扣除海外基地的净利润为1.66亿元,环比+5.52%
26、;森麒麟扣除泰国基地的净利润为1.63亿元,环比+53.75%,主要是因为营收增加,同时原材料价格出现回落,使得公司的净利润增加。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24海运费回落,海运费回落,2022H1三大企业海外基地利润增加三大企业海外基地利润增加图表:海外工厂营业收入(亿元)图表:海外工厂营业收入(亿元)资料来源:wind,各公司公告,国海证券研究所图表:海外工厂净利润(亿元)图表:海外工厂净利润(亿元)资料来源:wind,各公司公告,国海证券研究所 从海外工厂的营收和利润来看,2022H1玲珑轮胎泰国工厂营收为23.38亿元,环比增加1.9
27、4%;赛轮轮胎越南(不含ACTR)营收为24.94亿元,环比增加28.47%;赛轮轮胎柬埔寨工厂营收为2.54亿元;森麒麟泰国营收为14.29亿元,环比增加31.26%;赛轮轮胎和森麒麟海外工厂的营收大幅增长,主要得益于新产能投放。净利润方面,海运费下降、产能投放带来规模化优势,2022H1三家公司海外基地的净利润均环比提升。赛轮轮胎柬埔寨工厂首次实现盈利,净利润为940万元。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25主要海外生产基地净利率相近,玲珑轮胎泰国净利率环比提升主要海外生产基地净利率相近,玲珑轮胎泰国净利率环比提升图表:海外工厂净利率图表:海
28、外工厂净利率资料来源:wind,各公司公告,国海证券研究所 从海外基地的净利率来看,2022H1,玲珑轮胎泰国、森麒麟泰国和赛轮轮胎(越南)的净利率水平相近,其中玲珑轮胎泰国的净利率为22.5%,环比增加1.51个百分点;森麒麟泰国的净利润为22.1%,环比减少0.98个百分点;森麒麟泰国的净利率下降,主要原因是泰国二期新建产能仍在爬坡阶段有关;赛轮轮胎越南的净利率为19.2%,环比减少2.20个百分点;赛轮轮胎柬埔寨处于产能爬坡阶段,2022H1净利率为3.7%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明26图表:海外工厂半钢胎双反税率情况图表:海外工厂
29、半钢胎双反税率情况资料来源:中国轮胎商务网,ITC,国海证券研究所海外工厂半钢胎双反税率情况不一,玲珑轮胎承压最大海外工厂半钢胎双反税率情况不一,玲珑轮胎承压最大供应商供应商基础税率基础税率反倾销税反倾销税反补贴税反补贴税双反后实际税率双反后实际税率泰国玲珑轮胎4.00%21.09%0.00%25.09%森麒麟17.08%0.00%21.08%越南赛轮轮胎0.00%6.23%10.23%2021年5月,美国商务部公布针对东南亚相关国家和地区乘用车和轻型卡车轮胎的双反税率终裁结果,其中反倾销税率:韩国14.72%-27.05%,泰国14.62%-21.09%,中国台湾地区20.04%-101.8
30、4%,越南0%-22.27%;越南反补贴税率为6.23%-7.89%。其中玲珑轮胎泰国、森麒麟泰国和赛轮轮胎越南的反倾销税分别为21.09%、17.08%和0%,反补贴税分别为0%、0%、6.23%,综合来看,玲珑轮胎泰国工厂在双反税率方面承压最大。从三家公司净利率变化来看,美国对东南亚地区双反税率的终裁,对这些地区相关轮胎企业的盈利能力产生了部分影响,但整体影响不大,东南亚地区生产的轮胎仍具有成本优势以及较高的毛利率。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明27图表:玲珑轮胎产销量变化图表:玲珑轮胎产销量变化资料来源:玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所玲
31、珑轮胎三季度产销量回升玲珑轮胎三季度产销量回升 三季度国内市场需求回升,玲珑轮胎的生产和销售都有一定幅度的上升,三季度公司产量为1701.59万条,环比+12.11%;销量为1662.36万条,环比+23.28%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28图表:赛轮轮胎产销量变化图表:赛轮轮胎产销量变化资料来源:赛轮轮胎公司公告,国海证券研究所赛轮轮胎三季度销量环比增加赛轮轮胎三季度销量环比增加 2022Q3,国内外全钢胎需求旺盛,赛轮轮胎销量环比增加。2022Q3,赛轮轮胎产量为1022.9万条,环比-12.68%;销量为1218.25万条,环比+7
32、.24%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明29图表:森麒麟各生产基地产量变化图表:森麒麟各生产基地产量变化资料来源:森麒麟公司公告,国海证券研究所森麒麟青岛基地产量增加森麒麟青岛基地产量增加262.32万条万条 森麒麟现有产能均为半钢胎,受到商用车需求下滑影响不大。森麒麟2021年产量为2244.05万条,其中青岛工厂在二厂成功完成技术改造的助力下,产量比2020年增加了262.32万条;泰国工厂受到疫情和集装箱紧缺影响,产量比2020年减少34.53万条。2020产量(万条)2021产量(万条)同比增减(万条)青岛半钢胎262.32泰国半钢胎-
33、34.53总计2016.262244.05227.79请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明30玲珑轮胎国内国外基地净利润均环比提升玲珑轮胎国内国外基地净利润均环比提升图表:玲珑轮胎按市场拆分营业收入(亿元)图表:玲珑轮胎按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所图表:玲珑轮胎按市场拆分净利润(亿元)图表:玲珑轮胎按市场拆分净利润(亿元)资料来源:wind,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所 2022H1玲珑轮胎泰国基地营收为23.38亿元,环比+1.9%;除泰国基地之外的营收为60.66亿元,环比-2.9%。2022
34、H2玲珑轮胎泰国净利润为5.3亿元,环比+9.3%;除泰国基地之外的净利润为-4.1亿元,环比减亏0.51亿元。除泰国基地之外的净利润提升,主要受益于价格传导、配套业务结构调整。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31玲珑轮胎国内国外基地净利率均环比提升玲珑轮胎国内国外基地净利率均环比提升图表:玲珑轮胎按市场拆分净利率图表:玲珑轮胎按市场拆分净利率资料来源:wind,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所 2022H1玲珑轮胎泰国净利率为22.5%,环比提升1.5个百分点,玲珑轮胎泰国基地之外的净利率为-6.8%,环比增加0.6个百分点,整体净利率为1.3
35、%,环比增加1.1个百分点,得益于配套结构调整、价格传导、汇兑收益等,国内国外基地净利率均有所提升。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明32图表:玲珑轮胎按销售模式拆分营收图表:玲珑轮胎按销售模式拆分营收资料来源:玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所玲珑轮胎重点布局配套市场,有望拉动替换需求,提升品牌力玲珑轮胎重点布局配套市场,有望拉动替换需求,提升品牌力 玲珑轮胎重点布局配套市场,短期内,由于原材料价格上涨和配套市场价格传导不畅,导致对整体业绩造成较大影响,但随着原材料价格回落和成本压力向下传导,配套市场盈利情况有望回暖。公司围绕配套中高端产品占比、中
36、高端车型占比、中高端品牌占比三个结构调整改善配套领域的盈利能力,并以此形成品牌突破以及替换拉动。尤其在新能源配套领域,玲珑轮胎2021年整体市占率接近20%,销量增速182%,2020年、2021年和2022年上半年,中国新能源汽车市场轮胎配套份额位居中国轮胎第一位。随着配套市场回暖,看好中高端配套带来的品牌力提升和替换拉动效应。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明33赛轮轮胎营收净利环比增长,柬埔寨工厂首次实现盈利赛轮轮胎营收净利环比增长,柬埔寨工厂首次实现盈利图表:赛轮轮胎按市场拆分营业收入(亿元)图表:赛轮轮胎按市场拆分营业收入(亿元)资料来源
37、:wind,赛轮轮胎公司公告,国海证券研究所图表:赛轮轮胎按市场拆分净利润(亿元)图表:赛轮轮胎按市场拆分净利润(亿元)资料来源:wind,赛轮轮胎公司公告,国海证券研究所 2022年H1赛轮轮胎越南(扣除ACTR)营业收入24.94亿元,环比+28.5%;赛轮轮胎ACTR营收13.33亿元,环比+23.2%;赛轮轮胎内销+国内出口+海外贸易+其他业务总营收64.12亿元,环比+1.4%;赛轮轮胎柬埔寨营业收入为2.54亿元。净利润方面,赛轮轮胎整体净利润为7.52亿元,环比+19.24%,柬埔寨工厂首次实现盈利,上半年净利润为940万元。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告
38、附注中的风险提示和免责声明34赛轮轮胎越南净利率小幅下滑赛轮轮胎越南净利率小幅下滑图表:赛轮轮胎按市场拆分净利率图表:赛轮轮胎按市场拆分净利率资料来源:wind,赛轮轮胎公司公告,国海证券研究所 2021H2赛轮轮胎越南(扣除ACTR)净利率19.2%,环比下降2.2个百分点;赛轮轮胎ACTR净利率为7.4%,环比增加2.0个百分点;赛轮轮胎内销+国内出口+海外贸易+其他业务净利率2.6%,环比增加0.1个百分点。整体净利率为7.2%,环比增加0.4个百分点,赛轮轮胎越南以较高净利率拉动整体盈利。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明35受益于青岛工厂
39、智能化改造,森麒麟国内工厂营收和净利润增加受益于青岛工厂智能化改造,森麒麟国内工厂营收和净利润增加图表:森麒麟按市场拆分营业收入(亿元)图表:森麒麟按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,森麒麟公司公告,国海证券研究所图表:森麒麟按市场拆分净利润(亿元)图表:森麒麟按市场拆分净利润(亿元)资料来源:wind,森麒麟公司公告,国海证券研究所 营业收入来看,2022H1,森麒麟泰国的营业收入为14.29亿元,环比+31.26%;内销+国内出口营收17.30亿元,环比+11.03%;净利润方面,泰国净利润为3.15亿元,环比25.70%;内销+国内出口净利润为1.63亿元,环比+53.75%,
40、该部分环比增幅较大,主要是原因包括营收增加,原材料价格出现回落,并且基数较小。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明36森麒麟内销森麒麟内销+国内出口的净利率环比增加国内出口的净利率环比增加图表:森麒麟按市场拆分净利率图表:森麒麟按市场拆分净利率资料来源:wind,森麒麟公司公告,国海证券研究所 2022H1,森麒麟内销+国内出口的净利率为9.39%,环比增加2.61个百分点。森麒麟泰国的净利率为22.06%,环比减少0.98个百分点。整体净利率为15.12%,环比增加1.67个百分点。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险
41、提示和免责声明37目录目录未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转季度数据:季度数据:2022Q3多数公司营收增加,净利率下滑多数公司营收增加,净利率下滑年度数据:年度数据:2021国内外均下滑,海外盈利好于国内国内外均下滑,海外盈利好于国内行业评级及投资建议行业评级及投资建议风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38过去过去10年国内市场总营收持平,玲珑轮胎持续扩大国内市场年国内市场总营收持平,玲珑轮胎持续扩大国内市场图表:中国上市轮胎企业国内市场营收(亿元)图表:中国上市轮胎企业国内市
42、场营收(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所 2015年开始,主要上市轮胎企业国内营收以较高增速稳定增长,2015年至2020年的年均增速为11.69%。2021年主要上市轮胎企业国内营收合计340亿元,同比下降0.94%,总体上营收维持不变。分公司来看,2021年玲珑轮胎国内营收基本持平,森麒麟、赛轮轮胎和佳通实现同比增长,涨幅分别为107%、11%和15%,双星同比下降21%,其余公司小幅下降。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明392021年国内市场毛利大幅下降年国内市场毛利大幅下降图表:中国上市轮胎企业国内市场毛利(亿元)图表:中国上市轮
43、胎企业国内市场毛利(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所 中国上市轮胎企业国内市场的毛利润在2015年到2020年之间年均增速为9.40%。相较于营收变化,2021年毛利大幅下滑,2021年中国上市轮胎企业的毛利润为38.73亿元,同比下降-41.11%。分公司来看,仅有森麒麟实现同比增长,涨幅为59.43%,主要是因为营收大幅增长,森麒麟的营收和净利润的大幅增长,主要是通过线上APP互联、线下形象门店推广等方式和及时物流、价格优惠等带来的销售回报,其余公司均有不同幅度下降。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明402017年后毛利率走势分化,年后
44、毛利率走势分化,2021年多数公司毛利率创年多数公司毛利率创10年历史新低年历史新低图表:中国上市轮胎企业国内市场毛利率(图表:中国上市轮胎企业国内市场毛利率(%)资料来源:wind,国海证券研究所 自2017年后,国内市场的毛利率发生分化,三角轮胎、贵州轮胎、赛轮轮胎、佳通轮胎、风神股份毛利率回升,玲珑轮胎、森麒麟、青岛双星、通用股份持续下滑,我们认为,2017年后商用车治理超载、国六标准替换国五等引发了全钢胎的需求增长,叠加原材料价格下降,全钢胎的利润有所回升。2015年美国对中国生产的半钢胎加征高额双反税率,半钢胎竞争加剧。2022年5月4日,欧盟普通法院一审裁决取消针对中国全钢胎的双反
45、税令,利好中国全钢胎出口欧盟。2021年,受原材料和海运费价格上涨影响,上市公司国内业务的毛利率呈现大幅下滑,降低幅度在3.02-9.66个百分点之间。多数公司毛利率创10年历史新低。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明41海外营收快速增长,海外营收快速增长,2021年赛轮轮胎海外营收逆势增长年赛轮轮胎海外营收逆势增长图表:中国上市轮胎企业海外市场营收(亿元)图表:中国上市轮胎企业海外市场营收(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所 不同于国内市场,2021年中国上市轮胎企业在海外市场的营收维持上涨趋势,2021年中国上市轮胎企业国内营收合计396
46、亿元,同比增长14.63%,在海运费上涨的情况下,表现仍然亮眼。分公司来看,赛轮轮胎营收增量最多,从2020年的110亿元上涨至2021年的130亿元,主要跟赛轮轮胎越南工厂、ACTR工厂、国内生产基地产能增加相关,我们判断中国轮胎在海外的成本优势明显,随着海外产能和国内沿海基地的投放,海外市场营收将进一步增长。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明422021年海外市场毛利大幅下降年海外市场毛利大幅下降图表:中国上市轮胎企业海外市场毛利(亿元)图表:中国上市轮胎企业海外市场毛利(亿元)资料来源:wind,国海证券研究所 中国上市轮胎企业的毛利润在20
47、15年到2020年之间年均增速为12.06%,呈现高速增长的趋势,2021年中国上市轮胎企业的海外市场毛利润为78.21亿元,同比下降-24.98%,降幅小于国内市场。分公司来看,2021年除了贵州轮胎和通用股份,受益于营业收入的大幅增长,毛利润也有一定程度的上涨,其他公司毛利均同比下降。其中玲珑轮胎同比下降38%,赛轮轮胎同比下降18%,森麒麟同比下降28%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明432021年国外市场毛利率下跌,但整体毛利率水平仍优于国内年国外市场毛利率下跌,但整体毛利率水平仍优于国内图表:中国上市轮胎企业海外市场毛利率(图表:中国
48、上市轮胎企业海外市场毛利率(%)资料来源:wind,国海证券研究所 2017年之后,中国企业调整销售策略,加快海外工厂投产速度,加上欧美国家疫情导致当地工厂供应链不稳定,轮胎进口需求增加等原因,叠加原材料价格持续下降。2017年至2020年,毛利率整体呈现上升趋势。2021年,上市公司在海外市场的毛利率均下降,下降幅度在5.49-14.28个百分点之间。2021年森麒麟、玲珑轮胎、赛轮轮胎的海外市场毛利率排行业前三,分别为24.21%、21.69%和21.45%,均好于国内市场毛利率。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明44玲珑轮胎营收基本持平,国内
49、外市场毛利均大幅下滑玲珑轮胎营收基本持平,国内外市场毛利均大幅下滑图表:玲珑轮胎按市场拆分营业收入(亿元)图表:玲珑轮胎按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所(2021年海外地区除泰国工厂还包括6.85亿元其他营业收入)图表:玲珑轮胎按市场拆分毛利(亿元)图表:玲珑轮胎按市场拆分毛利(亿元)资料来源:wind,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所 2021年海外地区营业收入53.9亿元,国内出口营收30.6亿元,中国大陆销售98.3亿元,三块收入基本和2020年持平;2021年海外地区毛利12.0亿元,同比-37.8%;国内出口业务毛利为6.3亿元,同比-3
50、9.5%;中国大陆销售毛利为12.6亿元,同比-39.6%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明45玲珑轮胎不同市场毛利率均有大幅下降,国内毛利率水平拖累整体玲珑轮胎不同市场毛利率均有大幅下降,国内毛利率水平拖累整体图表:玲珑轮胎按市场拆分毛利率图表:玲珑轮胎按市场拆分毛利率资料来源:wind,玲珑轮胎公司公告,国海证券研究所 2018-2020年,玲珑轮胎海外工厂及国内出口海外地区的毛利率均维持上升趋势,主要是海外基地开工负荷逐渐提升,2020年后欧美国家受到疫情影响较为严重,供应链不畅,导致需要进口的轮胎增加,整体市场需求旺盛,海外工厂出口海外地
51、区及国内出口海外地区的毛利率均维持上升趋势。2021年海外工厂销售毛利率22.3%,同比下降14.1个百分点;国内出口毛利率为20.5%,同比下降14.6个百分点;中国大陆销售毛利率为12.8%,同比下降8.4个百分点。2021年的国内市场毛利率水平较低,拖累公司整体盈利。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明46图表:赛轮轮胎按市场拆分营业收入(亿元)图表:赛轮轮胎按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,赛轮轮胎公司公告,国海证券研究所图表:赛轮轮胎按市场拆分毛利(亿元)图表:赛轮轮胎按市场拆分毛利(亿元)资料来源:wind,赛轮轮胎公司公告,
52、国海证券研究所赛轮轮胎海外市场营收增速较快赛轮轮胎海外市场营收增速较快 2021年赛轮轮胎海外地区及国内出口营业收入为130.0亿元,同比+18.6%;中国大陆销售营收41.6亿元,同比+11.0%;毛利水平较高的海外市场的营收增加,使得赛轮轮胎受国内市场影响较小。2021年,赛轮轮胎国内外市场总毛利为32.8亿元,同比-20.4%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明47赛轮轮胎海外市场营收占比大,毛利率受国内市场影响较小赛轮轮胎海外市场营收占比大,毛利率受国内市场影响较小图表:赛轮轮胎按市场拆分毛利率图表:赛轮轮胎按市场拆分毛利率资料来源:win
53、d,赛轮轮胎公司公告,国海证券研究所 2021年赛轮轮胎海外地区及国内出口毛利率为21.45%,同比下降9.7个百分点;中国大陆销售毛利率为11.86%,同比减少7.0个百分点;整体毛利率为19.13%,同比下降8.9个百分点,赛轮轮胎海外市场营收占比大,毛利率受国内市场影响较小。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明48森麒麟重点发展海外市场,森麒麟重点发展海外市场,2021年国内外市场营收双增长年国内外市场营收双增长图表:森麒麟按市场拆分营业收入(亿元)图表:森麒麟按市场拆分营业收入(亿元)资料来源:wind,森麒麟公司公告,国海证券研究所图表:森
54、麒麟按市场拆分毛利(亿元)图表:森麒麟按市场拆分毛利(亿元)资料来源:wind,森麒麟公司公告,国海证券研究所 森麒麟重点发展海外市场,同时在国内市场通过线上APP互联、线下形象门店推广等方式和及时物流、价格优惠打开销量,加上青岛工厂智能化改造提升产量。在2021年国内市场承压的背景下,仍然实现国内营收、海外地区及国内出口营收双增长。2021年,森麒麟实现国内市场营收6.50亿元,同比+107.2%;海外地区及国内出口营收为45.21亿元,同比+3.0%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明49森麒麟海外市场拉动整体毛利率森麒麟海外市场拉动整体毛利率
55、图表:森麒麟按市场拆分毛利率图表:森麒麟按市场拆分毛利率资料来源:wind,森麒麟公司公告,国海证券研究所 2021年森麒麟国内市场毛利率为16.53%,同比下降5.0个百分点;海外地区及国内出口毛利率为24.21%,同比减少10.4个百分点,海内外市场整体毛利率为23.24%,同比减少10.5个百分点,整体毛利率和海外市场毛利率较为一致。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明50目录目录未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转季度数据:季度数据:2022Q3多数公司营收增加,净利率下滑多数公司营收增加,
56、净利率下滑年度数据:年度数据:2021国内外均下滑,海外盈利好于国内国内外均下滑,海外盈利好于国内行业评级及投资建议行业评级及投资建议风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明51三季度盈利受损,不改长期看好三季度盈利受损,不改长期看好原材料价格高位回落,海运费下降至底部,海外市场去库存接近尾声原材料价格高位回落,海运费下降至底部,海外市场去库存接近尾声2022Q3随着汽车销量的复苏,国内半钢胎配套需求恢复,但是由于海运费快速下行,美国经销商持续去库存,东南亚发往美国的需求量表现平淡。季度数据:季度数据:2022Q32022Q3营收增加,净
57、利率下滑营收增加,净利率下滑海外需求受损,加之存货减值、期末外汇远期及商品套期保值合约亏损,轮胎行业整体呈现营收环比增长,但是毛利率环比略有下降的特征。2022H1玲珑轮胎泰国工厂营收为23.38亿元,环比增加1.94%;赛轮轮胎越南(不含ACTR)营收为24.94亿元,环比增加28.47%;赛轮轮胎柬埔寨工厂营收为2.54亿元;森麒麟泰国营收为14.29亿元,环比增加31.26%;赛轮轮胎和森麒麟海外工厂的营收大幅增长,主要得益于新产能投放。玲珑轮胎泰国、森麒麟泰国和赛轮轮胎(越南)的净利率水平相近,2022H1玲珑轮胎泰国净利率环比提升,森麒麟泰国和赛轮轮胎(越南)净利率环比下降。2022
58、H1玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟扣除海外基地之后的净利率环比都有提升。赛轮轮胎柬埔寨工厂首次实现盈利,净利润为940万元。年度数据:国内外均下滑,但海外市场盈利优于国内年度数据:国内外均下滑,但海外市场盈利优于国内2021年,中国轮胎A股上市公司的整体国内营收基本维持不变,整体海外市场营收同比增加;受海运费和原材料价格上涨影响,A股上市轮胎企业国内市场的毛利率大幅下滑,处于过去10年的历史最低水平,同比降幅在3.02-9.66个百分点。海外市场的毛利率也出现下降,下降幅度在5.49-14.28个百分点之间。下降后的海外市场毛利率仍处于较高范围内,部分企业国内市场毛利率难以维持盈亏平衡。行业评级及
59、投资建议行业评级及投资建议由于国内半钢胎需求恢复,海外轮胎市场去库存接近尾声,综合考虑行业景气度,维持轮胎行业“推荐”评级。建议关注建议关注 玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、贵州轮胎、通用股份等。风险提示风险提示 重点关注公司业绩不及预期、疫情影响全球经济超预期、主要原材料价格波动风险、海运费大幅上涨风险、国际贸易摩擦风险、项目进展不达预期风险、环保及安全生产风险、境外经营风险、汇率波动风险、行业竞争加剧风险、经济下行风险等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明52 玲珑轮胎率先在欧洲布局生产基地。公司研发费用位列国内轮胎上市企业首位,为高质量产品提供研
60、发支持;2020年开始在国内开展新零售模式,赋能销售渠道;乘用车配套为国产轮胎龙头,高端车型持续突破;公司朝着成为全球一流轮胎企业的目标持续前进。塞尔维亚基地即将投产。塞尔维亚基地2022年有望投产部分产能,预计2023年持续贡献利润增量。长期来看,泰国基地有望迎来海运费下降。国内五新一高产品拉升毛利率。公司提出“五新一高”战略,即“新定位、新产品、新质量、新服务、新价格、高回报”,并围绕“产品+服务+价值+品牌+店铺+流量”全面推动渠道赋能,本质是利用渠道突破高端市场,预计高端产品占比提升有望显著拉升国内零售端毛利率。预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为5.50、21.11
61、、29.18亿元,对应PE为49、13、9倍(2022.11.29),维持“买入”评级。风险提示:项目建设不及预期;宏观经济波动导致的产品需求下降的风险;产品价格大幅下跌;原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;能源价格上升风险。图表:玲珑轮胎盈利预测(图表:玲珑轮胎盈利预测(20229更新)更新)资料来源:Wind,国海证券研究所预测指标预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)478429586增长率(%)1-64119归母净利润(百万元)78955021112918增长率(%)-64-3028438摊薄每股收益(元)0.5
62、80.401.542.13ROE(%)531113P/E63.0248.7812.709.19P/B3.061.581.411.22P/S2.701.531.080.91EV/EBITDA27.1524.0411.599.19轮胎行业轮胎行业-玲珑轮胎玲珑轮胎请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明53图表:赛轮轮胎盈利预测(图表:赛轮轮胎盈利预测(20229更新)更新)资料来源:Wind,国海证券研究所 轮胎产能利用率高轮胎产能利用率高,未来产能逐步释放未来产能逐步释放。2021年公司全钢轮胎年产能增加405万条,半钢轮胎年产能增
63、加500万条,非公路轮胎年产能增加3.7万吨。公司与美国固铂轮胎在越南合资成立的ACTR公司年产240万条全钢载重子午线轮胎项目已顺利达产。柬埔寨900万条半钢胎项目2022年已实现批量生产,且不受美国双反税率影响,预计业绩贡献明显。2022年2月,公司在柬埔寨工厂又投资建设“年产165万条全钢载重子午线轮胎项目”。公司在董家口规划了50万吨功能新材料产能和3000万套高性能子午胎产能,预计未来持续贡献增量。公司利用世界首创“化学炼胶”技术制备的新材料,自主研发出了低碳绿色轮胎产品-液体黄金轮胎显著提升了轮胎滚动阻力、抗湿滑性能、耐磨性能。非公路轮胎持续增长。2021年,公司非公路轮胎新增产能
64、3.7万吨,产量为7.18万吨,同比增长46.02%。越南工厂2023年将新增5万吨非公路轮胎产能,青岛工厂2022年将新增1万吨产能。预计2022年非公路轮胎收入保持高比例增长。预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为15.46、20.14和26.64亿元,对应PE为18、14、11倍(2022.11.29),维持“买入”评级。风险提示:液体黄金推广不及预期;宏观经济波动导致的产品需求下降的风险;产品价格大幅下跌;原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;能源价格上升风险。轮胎行业轮胎行业-赛轮轮胎赛轮轮胎预测指标预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)1
65、7998234742986032393增长率(%)1730278归母净利润(百万元)42664增长率(%)-12183032摊薄每股收益(元)0.450.500.660.87ROE(%)12131416P/E32.8718.2314.0010.58P/B4.222.301.971.66P/S2.521.200.940.87EV/EBITDA18.9010.138.376.38请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明54 公司轮胎产能为2200万条半钢子午线轮胎,未来青岛工厂智能化改造预计增加250万条半钢胎产能,泰国二期年产600万
66、条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎项目基本建成,西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目在可行性论证和筹资阶段。智能制造打造新型崛起之路。智能制造应用可有效提高设备利用率及产能利用率,大幅提升生产效率、降低投资金额和生产成本、大幅减少用工人数、提高产品的均一性及稳定性。智能制造也使得公司生产在疫情之下,受到波及较小,开工率维持高位。公司航空胎有望迎来大突破。全球航空胎业务目前被少数企业垄断,公司目前已完成部分航企认证,在建年产8万条航空轮胎(含5万条翻新轮胎)项目,截至2021年年底,建设进度94%,未来有望迎来跨越式发展。预计公司2022-2024年归母净利润
67、分别为9.22、17.64、24.48亿元,对应PE分别为22、11、8倍(2022.11.29),维持“买入”评级。风险提示:国际贸易摩擦风险;宏观经济波动导致的产品需求下降的风险;产品价格大幅下跌;原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;能源价格上升风险。轮胎行业轮胎行业-森麒麟森麒麟图表:森麒麟盈利预测(图表:森麒麟盈利预测(20229更新)更新)资料来源:Wind,国海证券研究所预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)5612380增长率(%)10315418归母净利润(百万元)75392217642448增长率(%)
68、-23229139摊薄每股收益(元)1.161.422.723.77ROE(%)11121921P/E30.6621.6611.328.16P/B3.482.642.141.70P/S4.462.941.911.61EV/EBITDA19.8914.849.126.61请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明55 公司120万条高性能智能化全钢子午胎建设项目已实现产能规模,泰国工厂已具备全钢100万套、半钢600万套产能规模,目前已进入全面投产,泰国工厂还有30万全钢胎产能建设中。公司120万套高性能全钢子午胎工厂获国家级专项资金支持,半钢子午胎工厂在行
69、业率先实现“黑灯车间”运营,2021年公司启动了柬埔寨工厂的建设,建设规模包括500万条半钢子午胎和90万条全钢子午胎,力争2022年底实现首胎下线。公司制定了“5X战略计划”,紧抓国内国际双循环机遇,力争未来10年内实现国内外5大生产基地,5大研发中心,500家战略渠道商、5000家核心门店,以及5000万条以上的产能规模。在行业率先研发了符合矿山运输特殊需求的短途工矿型轮胎,凭借产品使用寿命长、承载能力强、性价比较高的特点,迅速获得了市场和消费者的认可,使公司在成功引导市场消费的同时,也快速成长为该细分市场的龙头企业。考虑到今年疫情影响和海外市场去库存影响,调低公司2022年盈利预期,考虑
70、到公司柬埔寨工厂建设顺利,调高2023-2024年盈利预期,预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.57、2.55、4.03元,对应PE分别为88、20、13倍(2022.11.29),考虑公司在工矿型轮胎的龙头地位,维持“买入”评级。风险提示:控股股东大比例质押风险;宏观经济波动导致的产品需求下降的风险;原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;能源价格上升风险。通用股份:短途工矿型轮胎龙头,打造“黑灯车间”通用股份:短途工矿型轮胎龙头,打造“黑灯车间”图表:通用股份盈利预测(图表:通用股份盈利预测(20229更新)更新)资料来源:Wind,国海证券研究所预测指标预
71、测指标2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)4256467753586542增长率(%)23101522归母净利润(百万元)1257255403增长率(%)-8739334658摊薄每股收益(元)0.010.040.200.31ROE(%)0158P/E534.0087.9919.7412.50P/B1.341.111.050.97P/S1.351.080.940.77EV/EBITDA18.4218.2814.1510.67请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明56贵州轮胎:轮胎品种实现商用车主流市场全覆盖贵州轮胎:轮胎品种实现商
72、用车主流市场全覆盖 布局东南亚产能布局东南亚产能。2021年全钢三期搬迁项目逐步形成增量,并于2021年9月达产;农业子午胎、中小型工程胎、实心轮胎等填平补齐项目陆续投产,公司产能逐步提升,产能达到788.63万条,越南120万条载重子午线轮胎在建设中,目前项目日均产量达2000条以上。公司通过构建差异化的产品结构公司通过构建差异化的产品结构,实现了商用轮胎主流市场的全覆盖实现了商用轮胎主流市场的全覆盖。公司针对不同的顾客群体,开发不同价位、不同性能等多样化的产品,目前产品已覆盖卡客车轮胎、工程机械轮胎、农业机械轮胎、工业车辆轮胎、特种车辆轮胎五大领域共3000多个品种,以高品质、高性价比、高
73、稳定性满足不同区域、不同层次、不同性质顾客群体差异化的需要,是国内商用轮胎规格品种较为齐全的轮胎制造企业之一。公司已掌握处于国内先进水平的轮胎研发公司已掌握处于国内先进水平的轮胎研发、设计和生产关键技术设计和生产关键技术。2019-2021年三年主持和参与制定国家标准13项,自主研发并处于有效期的技术专利共136项(其中发明专利8项、实用新型专利46项、外观设计专利82项)。主导产品的关键技术掌握率达到100%,完全使用自主研发技术生产。依托公司强有力的研发、技术实力,近年来公司主要产品在同行业处于领先地位,部分产品主要性能指标达到国际先进水平。精益管理体系完善精益管理体系完善。基于“国际化、
74、智能化、绿色化,做商用轮胎全球引领者”的战略发展定位,为实现管理现代化和内涵式发展,公司全面打造了精益管理体系(GTPS)。对标国际一流精益管理水平目标,全面建立、实施和保持精益化工作标准、精益能力评价标准,系统推广和运用精益生产的工具和方法,有效揭示潜在的质量、成本和效率提升空间。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明57目录目录未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转未来预判:海运费和原材料进一步下降,需求好转季度数据:季度数据:2022Q3多数公司营收增加,净利率下滑多数公司营收增加,净利率下滑年度数据:年度数据:2021国内外均下滑,海外盈
75、利好于国内国内外均下滑,海外盈利好于国内行业评级及投资建议行业评级及投资建议风险提示风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明58风险提示风险提示 重点关注公司业绩不及预期;疫情影响全球经济超预期;海运费大幅上涨风险;主要原材料价格波动风险;国际贸易摩擦风险;项目进展不达预期风险;环保及安全生产风险;境外经营风险;汇率波动风险;行业竞争加剧风险;经济下行风险等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明59研究小组介绍研究小组介绍李永磊,董伯骏,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注
76、册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立,客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析师承诺分析师承诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深300指数;中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深300指数;回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入:相对沪深300 指数涨幅20%以上;增持:相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间;中性:相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之
77、间;卖出:相对沪深300 指数跌幅10%以上。化工小组介绍化工小组介绍李永磊李永磊,天津大学应用化学硕士,化工行业首席分析师。7年化工实业工作经验,7年化工行业研究经验。董伯骏董伯骏,清华大学化工系硕士、学士,化工联席首席分析师。2年上市公司资本运作经验,4年化工行业研究经验。汤永俊汤永俊,悉尼大学金融与会计硕士,应用化学本科,化工行业研究助理。刘刘学学,宾夕法尼亚大学化工硕士,化工行业研究助理,5年化工期货研究经验。陈陈雨雨,天津大学材料学本硕,化工行业研究助理。2年半化工央企实业工作经验。陈陈云云,香港科技大学工程企业管理硕士,化工行业研究助理,3年金融企业数据分析经验请务必阅读报告附注中
78、的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明60免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户(简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关
79、的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险,投
80、资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公
81、司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国国,洞悉四海海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编:518041电话:075583706353国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区福佑路8号人保寿险大厦7F邮编:200010电话:国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编:100044电话:国海证券国海证券研究所研究所国海化工研究团队国海化工研究团队