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1、 海南开启免税跨年狂欢季，中免、海旅折扣力度环比加大 免税折扣专题系列之二 Table_Industry 商业贸易 Table_ReportDate2022 年 12 月 14 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 行业研究 行业专题研究（普通）商业贸易商业贸易 投资评级投资评级 上次评级上次评级 Table_Author 社零&美护首席分析师 刘嘉仁 执业编号：S02 联系电话： 邮 箱： 社服&零售分析师 涂佳妮 执业编号：S04 联系电话： 邮 箱： 信达证券股份有限公

2、司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 闹 市 口 大 街9号 院1号 楼 邮编：100031 海南开启免税跨年狂欢季，中免、海旅折扣力度环海南开启免税跨年狂欢季，中免、海旅折扣力度环比加大比加大 Table_ReportDate 2022 年 12 月 16 日 本期内容提要本期内容提要:Table_Summary 本文主要跟踪海南免税线上预订平台和线上有税平台折扣情况，本文主要跟踪海南免税线上预订平台和线上有税平台折扣情况，有助有助于了解海南各免税运营商折扣力度变化及竞争格局演变情况：于了解海南各免税运营商折扣力度变化及竞争格局演变情况：1）海南）海南

3、免税预订平台免税预订平台仅适用于离岛但不离境的旅客、海南本岛两类消费者，且作为线上预订平台，需要消费者前往自提点自提或邮寄至海南省外地址。我们选取 cdf 海南免税官方商城、CNSC 离岛免税购、全球精品免税城、深免DFS、海旅免税城五大海南免税商旗下免税线上预订平台。2）线上有税平台）线上有税平台门槛较低，适用于大部分消费者，20 年以来中免率先创新推出，并逐步扩大影响力和知名度，我们主要选取中免日上 APP、cdf 会员购海南、CNSC 会员购、GDF 会员购、海旅免税会员购、深免会员购共 6 个关注度较高的线上有税平台。免税商围绕“双十二”免税商围绕“双十二”发放特色满减券，海口、三亚发

4、发放特色满减券，海口、三亚发放新一轮免税放新一轮免税消费消费券。券。海旅海旅、中服中服线上平台的通用满减券折扣约 9 折至 92 折，环比有所下降；中免中免满减券折扣约 93-95 折；深免深免实付满 1212 元返 1212元券包，但单个账号仅限领用一次；海控海控满减券较 11 月无甚变化。三亚市、海口市发放新一轮免税消费券，以激活海南离岛免税及整体消费市场活力，其中，三亚市消费券、海口市线下消费券折合约 9 折，海口市线上消费券折合约 95 折。此外，海南省于 12 月 7 日举办离岛免税促消费发布会，启动长达 2 个月的免税跨年狂欢季，预计近期各免税商将围绕圣诞、元旦、春节等持续开展较多

5、特色折扣与营销活动。正值正值“双十二”购物节，“双十二”购物节，中免、海旅个别品牌折扣力度加大，其余折中免、海旅个别品牌折扣力度加大，其余折扣力度相对稳定扣力度相对稳定：中免中免 12 月普适性折扣主要为 5 件 78 折，但雅诗兰黛与海蓝之谜分别有 56%、64%的 SKU 各低至 2 件 65 折、2 件 7 折，海旅海旅 12 月多为 1 件 72 折，其中雅诗兰黛、海蓝之谜均有近 25%的SKU 低至 4-7 折、6-7 折，折扣力度有所加大；海控海控集中于 1 件 85折、3 件 8 折、4 件 78 折；中服中服 12 月保持 1 件 8 折、2 件 7 折；深深免免为 1 件 8

6、5 折、2 件 8 折，其中主流品牌各有约 10%-30%的 SKU 均提供单件 7-8 折的折扣。五大免税商、七大热门香化品牌普适性折扣对比：五大免税商、七大热门香化品牌普适性折扣对比：1）从折扣力度对比从折扣力度对比来看，中服来看，中服最低折扣的力度较大，海旅海旅折扣力度较大且门槛较低，而中免中免、海控海控最低折扣均为 78 折左右；2）从品牌间折扣差异来看，海从品牌间折扣差异来看，海控控、深免深免、中服中服不同品牌折扣力度无甚差异，但雅诗兰黛集团旗下多个品牌在中免中免、海旅海旅折扣力度较大，在平台普适性折扣之外对于较多SKU给予额外力度更大的折扣，或为品牌方支持下的营销策略。线上有税：线

7、上有税：我们主要跟踪了 4 个爆款 SKU 在 cdf 会员购海南的价格变化情况以及几大平台的价格对比，折扣力度基本集中在 7-85 折，中免中免cdf 会员购海南会员购海南和中免日上中免日上当前价格仍具优势，其中兰蔻大粉水、科颜氏维 C 精华于 cdf 会员购海南均已降至 7 折，且上述两款 SKU 在中免日上价格更低；海旅海旅和海控海控多款 SKU 折扣力度较小，中服中服及深免深免SKU 丰富度尚有较大提升空间。风险因素：风险因素：系统性风险；政策风险；行业竞争加剧风险；疫情相关风险等。XXaXpWtZfWuYtQ7N8Q9PnPoOtRtRfQpOsQeRnMzR8OrQmPNZrQoR

8、vPtOnQ 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 目 录 写在前面.4 一、海南免税：海南启动离岛免税跨年狂欢季，中免、海旅多品牌折扣力度加大.4 1.1 海南举办离岛免税促消费发布会，宣布启动长达 2 个月的离岛免税跨年狂欢季.4 1.2 门店通用折扣情况：新一轮免税消费券落地，多免税商推出“双十二”特色满减券.5 1.3 五大免税商香化品牌普适性折扣演变：中免、海旅折扣力度有所加大.7 1.4 热门品牌折扣情况对比：雅诗兰黛集团旗下多品牌在中免、海旅折扣力度较大.8 1.5 cdf 海南免税爆款单品最低价变化：多件爆款单品约 7 折.9 1.6 各免税商爆款单品最低价对比：

9、中免、中服相对较具优势.10 二、线上有税：cdf 海南折扣力度环比有所加大，海控、中服 SKU 丰富度有待提升.11 2.1 cdf 会员购海南爆款单品最低价变化：多款 SKU 降至约 7 折.11 2.2 各大免税商爆款单品最低价对比：补购及日上当前价格仍具优势.12 风险因素.13 图 目 录 图 1、各免税商旗下海南免税及线上有税平台列举.4 图 2、海南省政府及各免税商多措并举，助力离岛免税销售增长.5 图 3、2022 年 9 月以来海南发放免税相关消费券情况.6 图 4、各免税商通用满减券情况（统计时间为 2022 年 12 月 12 日，下同）.7 图 5、各免税商香化类普适性

10、折扣变化趋势（2021 年 4 月-2022 年 12 月）.8 图 6、各免税商香化品类热门品牌折扣情况（2022 年 12 月）.9 图 7、cdf 海南免税爆款单品最低价变化情况（2021 年 1 月-2022 年 12 月）.10 图 8、各免税商海南免税平台爆款单品最低价情况（2022 年 12 月）.11 图 9、cdf 会员购海南爆款单品最低价变化情况（2021 年 1 月-2022 年 12 月）.12 图 10、各大免税商线上有税渠道爆款单品最低价情况（2022 年 12 月）.13 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 写在前面 本文主要跟踪海南免税线上预订平

11、台和免税商旗下主要线上有税平台折扣情况，我们对上述平台主要品牌、热本文主要跟踪海南免税线上预订平台和免税商旗下主要线上有税平台折扣情况，我们对上述平台主要品牌、热门门 SKU 的折扣情况进行跟踪并定期更新发送报告，的折扣情况进行跟踪并定期更新发送报告，有助于有助于了解海南各免税运营商折扣力度变化及竞争格局演变了解海南各免税运营商折扣力度变化及竞争格局演变情况情况：1）海南免税海南免税预订平台预订平台仅适用于离岛但不离境的旅客、海南本岛两类消费者，且作为线上预订平台，需要消费者前往自提点自提或邮寄至海南省外地址。由于海南离岛免税线上线下折扣较为接近，跟踪线上平台折扣对于海南离岛免税整体折扣情况具

12、有重要参考意义。我们选取 cdf 海南免税官方商城、CNSC 离岛免税购、全球精品免税城、深免DFS、海旅免税城五大海南免税商旗下免税线上预订平台。2）线上有税线上有税平台平台门槛较低，适用于大部分消费者，20 年以来中免率先创新推出，并逐步扩大影响力和知名度，此类平台原价与免税原价接近，免税商为消费者承担了部分税费，我们主要选取中免日上 APP、cdf 会员购海南、CNSC 会员购、GDF 会员购、海旅免税会员购、深免会员购共 6 个关注度较高的线上有税平台。一、海南免税：海南启动离岛免税跨年狂欢季，中免、海旅多品牌折扣力度加大 1.1 海南举办离岛免税促消费发布会，宣布启动长达 2 个月的

13、离岛免税跨年狂欢季 海南省于 12 月 7 日举办离岛免税促消费发布会，宣布正式启动长达长达 2 个月个月（22 年 12 月 7 日-23 年 2 月 5 日）的海南离岛免税跨年狂欢季海南离岛免税跨年狂欢季。其中，海南省政府多措并举积极支持离岛免税发展，各免税商将围绕双十二、圣诞、周年庆、元旦、春节等重要时间节点举办各类系列营销和优惠活动，以刺激消费者免税消费热情。图图 1、各免税商旗下海南免税及线上有税平台列举各免税商旗下海南免税及线上有税平台列举 资料来源：cdf海南免税官方商城、海旅免税城、CNSC离岛免税购、GDF免税城、深免x DFS|离岛免税，中免日上，cdf会员购海南商城，海旅

14、免税会员购，海控会员购，CNSC会员购，深免集团会员购，信达证券研发中心 免税商免税商旗下平台旗下平台海南免税海南免税线上有税线上有税中免中免cdf海南免税（APP/小程序/官网）中免日上（APP）cdf会员购海南商城（小程序）海旅海旅海旅免税城（小程序）海旅免税会员购（小程序）海控海控GDF免税城（小程序）海控会员购（小程序）中服中服CNSC离岛免税购（小程序）CNSC会员购（小程序）深免深免深免DFS|离岛免税（小程序）深免集团会员购（小程序）请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 1.2 门店通用折扣情况：新一轮免税消费券落地，多免税商推出“双十二”特色满减券 海口、三亚发放

15、又一轮免税消费券，激发“双十二”消费潜力。海口、三亚发放又一轮免税消费券，激发“双十二”消费潜力。“双十二”期间，三亚市、海口市发放新一轮免税消费券，以激活海南离岛免税及整体消费市场活力，其中，三亚市消费券、海口市线下消费券折合约 9 折，而海口市线上消费券约 95 折。我们认为，随着年终离岛免税销售旺季来临，海南省政府或将持续加大免税消费券发放力度，叠加跨年、春节等促销节点各免税商给予的优惠活动，此前被抑制的离岛免税消费需求有望加速释放。图图 2、海南省政府及各免税商多措并举，助力离岛免税销售增长海南省政府及各免税商多措并举，助力离岛免税销售增长 资料来源：海南离岛免税促消费新闻发布会，信达

16、证券研发中心 主体主体相关动态相关动态/计划计划海南省海南省正式启动长达2个月个月的海南离岛免税跨年狂欢季今年最后两个月，省商务厅安排资金激励免税经营主体做大会员购物销售做大会员购物销售逐步加密免税品国际空运通道加密免税品国际空运通道，免税品入岛更加快捷便利正筹备第三届中国国际消博会筹备第三届中国国际消博会，推动离岛免税品牌、品种、价格与全球同步海南省招商团组赴日本开展深度招商推荐活动赴日本开展深度招商推荐活动，为日本企业和品牌布局海南提供一站式全流程服务，在海南打造日本企业集聚区中免中免在线下、线上推出各类优惠活动，活动频次、活动力度将前所未有活动频次、活动力度将前所未有Gucci、Prad

17、a等一线国际品牌旗舰店将于近期陆续开业打造系列主题免税购物节，邀请品牌大使蔡徐坤到新海港助阵，举办中免第三届“钟表与奇迹”海南高级钟表展，并将于9日举办“第二届中免手袋节”海旅海旅持续加大折扣力度：持续加大折扣力度：香化全场7.2折（部分爆品低至4折），精品、酒水等品类3折起；发放满减券：发放满减券：线下实体店可叠加满4000减400；线上可叠加满2000减200，线上线下均可叠加政府消费券及各银行刷卡满减与国内顶尖团队合作，在免税城外广场推出夜间沉浸式灯光秀海控海控联合航司、机场、渠道合作伙伴发放千万级离岛免税购物优惠券千万级离岛免税购物优惠券目前GDF免税城整体面积已扩容至近已扩容至近4万

18、平米万平米，在营品牌数量增至600个个，推出26项特色服务深免深免未来计划引进国际一线时装腕表国际一线时装腕表及珠宝重奢品牌珠宝重奢品牌，陆续打造新潮时尚馆、珠宝腕表廊、高奢名品街区高奢名品街区等亮点零售空间中服中服强化免税免税+健康健康特色，11月20日国免国药大健康生活馆焕新升级开业，分为跨境商品、完税商品两大经营区域，汇集健康食品、保健食品、高端滋补品、健康器材及健康生活五大健康类国际国内知名品牌举办国免足球嘉年华、店庆月及迎新春等多场主题营销活动并加大促销力度；提供周末市集、现场互动游戏、特色沙龙、网红打卡点等活动王府井王府井离岛免税板块计划分三期分三期开业，一期一期现已引进9大品类近

19、近400个品牌个品牌（其中首进海南品牌超超20家家）并将于23年年1月月开业搭建“有税+免税”双轮驱动的新型供应链体系，通过打通有税和免税，打造全国首个全业态会员卡首个全业态会员卡离岛免税项目设计结合万宁文旅特色万宁文旅特色，建筑全新改造；与各大知名体育赛事、厂牌、音乐节、公益环保组织等合作提供多元活动有税项目通过结合政府消费券，实现销量成倍增长；积极引导和帮助品牌开展年度促销活动，多家品牌创单店日销最高纪录 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 6 首先，从各线上平台的通用满减券通用满减券情况来看，“双十二”购物节期间，海旅海旅、中服中服满减券折扣 9 折至 92 折，低于“双十一

20、”的约 92 折至 93 折；中免中免满减券折扣约 93-95 折，除新增一款满 1800 减 120 的满减券，其余面值相较 11 月保持不变；深免深免推出实付满 1212 元返 1212 元券包，包含 4 张满减券及 1 张 12 元无门槛券，为商城全品类适用但限于 12 月 31 日前使用，且单个会员 ID 限领限用一套；海控海控满减券较 11 月无甚变化；此外，各家通用满减券基本可以叠加折扣使用。图图 3、2022 年年 9 月以来海南发放免税相关消费券情况月以来海南发放免税相关消费券情况 资料来源：信达证券研发中心整理 时间时间额度额度发放方发放方消费券消费券9月10日-9月15日约

21、160万元海口市一重礼（二选一）满1000减100；满2000减208二重礼满3000减308三重礼线上满2000减999月30日-10月7日约200万元海口市免税消费券（二选一）满1000减100；满2000减208免税消费券线上满2000减9910月27日-11月1日约400万元海口市免税一重好礼（三选一）满1000减100；满2000减208；满3000减308免税二重好礼线上满2000减9911月7日-三亚市免税消费券（三选一）满8000减800；满5000减500；满2000减20011月11日-11月16日约200万元海口市免税店一重好礼（二选一）满2000减208；满3000减3

22、08免税店二重好礼线上满2000减9911月14日至领完为止-三亚市2022三亚市政府消费券第二季（三选一）满8000减800；满5000减500；满2000减20011月1日-11月30日-海南省离岛免税消费券香化：满4000减100、满3500减10；cdf海南免税精品：满10000减1000、满8000减800、满5000减500；酒水：满3000减300香化、酒水类：满5000减200；GDF全球精品免税城香化：满2000减90；精品：满3500减150、满2500减110；酒水：满1500减75；50元代金券免税眼镜：满1000减100；深免海口观澜湖免税城香化：满3000减90；精

23、品：满2500减80；酒水：满1800减88、满800减3012月5日至领完为止-三亚市免税消费券（三选一）满8000减800；满5000减500；满2000减20012月12日-12月17日约400万元海口市免税一重好礼（二选一）满5000减508；满8000减808；满10000减1008免税二重好礼（二选一）线上满1000减49；线上满2000减99 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 1.3 五大免税商香化品牌普适性折扣演变：中免、海旅折扣力度有所加大“双十二”购物节期间，各家免税商香“双十二”购物节期间，各家免税商香化普适性折扣相对稳定：化普适性折扣相对稳定：我们主要

24、跟踪雅诗兰黛、兰蔻、资生堂、娇韵诗、我们主要跟踪雅诗兰黛、兰蔻、资生堂、娇韵诗、海蓝之谜、海蓝之谜、SK-II、赫莲娜七大品牌。、赫莲娜七大品牌。“双十二”期间，中免、海旅个别品牌折扣力度加大，其余折扣力度相对稳定；中服、海控、深免折扣力度基本环比持平。分免税商来看：分免税商来看：中免中免 12 月普适性折扣主要为 5 件 78 折，但雅诗兰黛与海蓝之谜分别有 56%、64%的 SKU 各低至 2 件 65折、2 件 7 折，其中雅诗兰黛少量 SKU 低至单件 5 折-65 折，对比 2021 年 12 月折扣力度有所加大。海旅海旅 12 月雅诗兰黛、海蓝之谜、兰蔻、SK-II、资生堂、娇韵诗

25、多为 1 件 72 折，其中雅诗兰黛约 25%的 SKU低至 4-6 折（含特卖商品）；赫莲娜基本为 1 件 75 折，而 SK-II 为 2 件 75 折；此外，赫莲娜黑白绷带、娇韵诗双萃系列均不提供折扣。2021 年 12 月以来海旅折扣基本在 7 折上下浮动。海控海控 12 月雅诗兰黛、SK-II、赫莲娜、海蓝之谜等品牌主要为 1 件 85 折、3 件 8 折、4 件 78 折，兰蔻主要为 1 件 85 折、3 件 75 折，资生堂与娇韵诗主要为 1 件 85 折、3 件 8 折。较 2021 年 12 月普适性折扣 1 件85 折、3 件 7 折，折扣力度有所收窄，今年年初海控收窄折扣

26、力度以来，整体变化不大。中服中服 12 月普适性折扣为 1 件 8 折、2 件 7 折，较 2021 年 12 月的大部分品牌 1 件 85 折、3 件 75 折有所加大，相比 10 月的 1 件 9 折、3 件 7 折亦有所加大。深免深免 12 月普适性折扣为 1 件 85 折、2 件 8 折，较 2021 年 12 月的普适性折扣（折合 7 折：满 1000 减 300），小幅收窄。整体来看，深免折扣自今年 3 月收窄后基本保持稳定，自 9 月以来进一步收窄。图图 4、各免税商通用满减券情况（统计时间为各免税商通用满减券情况（统计时间为 2022 年年 12 月月 12 日，下同）日，下同

27、）资料来源：cdf海南免税官方商城、海旅免税城、CNSC离岛免税购、GDF免税城、深免x DFS|离岛免税，信达证券研发中心；注：上图蓝色字表示相较于11月中旬新增或满减力度加大的满减券 平台平台满减券满减券品类及限制品类及限制中免中免50元无门槛购买日用百货、美容仪器、手表配饰、皮具箱包、服装鞋帽类免税品可用不与其它优惠券叠加；可与积分活动共享，用券金额不参与积分，部分多倍积分商品不参与用券满1500减80；满满1800减减120；满2500减150；满3500减200；满5500减350香化类海旅海旅满满2000减减200仅线上商城使用；可与同期折扣同享海控海控满2000减90；满5000

28、减200；满10000减500全品类实付满7.5折及以上时可使用；可与其他折扣叠加使用16元无门槛香化类满2500减110；满3500减150精品类50元优惠券；满1500减75酒水类中服中服满满1212减减100元元线上商城香化及酒水类免税商品可用；用券金额不参与积分深免深免满1000减30香化类与积分活动同享，用券金额不参与积分，部分多倍积分商品不参与用券；闪购、8折以下以及部分产品不参与用券满800减30酒水类满4000减220服装箱包类满4000减220珠宝腕表类实付满实付满1212元返元返1212元券包：元券包：12元无门槛；满1500减100；满2500减200；满4200减300

29、；满7500减600全品类商城券单个会员ID限领限用一套；须于12月1日-12月12日实付满1212元；且须于12月15日-12月30日使用完毕此外，12月10日-12月23日每天发放500张满满1218减减121券券（全品类可用，可叠加折扣）请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8 1.4 热门品牌折扣情况对比：雅诗兰黛集团旗下多品牌在中免、海旅折扣力度较大 五大免税商、七大热门香化品牌普适性折扣对比情况：五大免税商、七大热门香化品牌普适性折扣对比情况：1）从折扣力度对比来看）从折扣力度对比来看，就最低折扣而言，中服中服折扣力度最大，为 1 件 8 折、2 件 7 折；海旅海旅折扣

30、力度较大，且门槛较低，大部分品牌折扣介于单件 72-75 折，其中雅诗兰黛约 62%为单件 72 折、26%介于 55 折-7 折、15%小于等于 5 折，海蓝之谜约 70%为单件 72 折，另有 22%为单件 6-7 折；中免中免、海控、海控最低折扣均在 78 折左右，但中免中免雅诗兰黛超半数 SKU 为 2 件 65 折、约 25%为 5 件 78 折，另为单件 5 折-65 折，海蓝之谜约 64%为 2 件 7折、28%为 5 件 78 折，相对而言较为优惠；深免深免 1 件 85 折、2 件 8 折，但七大品牌约 10%-30%的 SKU 均提供有单件 7 折-8 折的折扣。2）从品牌

31、间折扣差异来看，海控）从品牌间折扣差异来看，海控、深免深免、中服中服不同品牌折扣力度无甚差异，但我们注意到，雅诗兰黛集团旗下的多个品牌如雅诗兰黛、海蓝之谜、祖玛珑、倩碧、魅可、Bobbi Brown、Darphin 等在中免中免、海旅海旅折扣力度较大，在平台普适性折扣之外对于较多 SKU 给予额外力度更大的折扣，或为品牌方支持下的营销策略。图图 5、各免税商香化类普适性折扣变化趋势（各免税商香化类普适性折扣变化趋势（2021 年年 4 月月-2022 年年 12 月）月）资料来源：cdf海南免税官方商城、海旅免税城、CNSC离岛免税购、GDF免税城、深免x DFS|离岛免税，信达证券研发中心

32、1件件9折，折，3件件7折折折合折合8折折折合折合85折：折：满2500减380；折合折合82折：折：满4000减720折合折合82折：折：满4000减7201件件87折折1件件85折折3件件75折折部分品牌折合折合75折：折：满3999减1000（雅诗兰黛、海蓝之谜）、满5999减1501（赫莲娜）3件件75折折3件件8折折3件件7折折1件件7折折（雅诗兰黛、海蓝之谜、兰蔻、资生堂）1件件75折折（SKII、赫莲娜）1件件73折折（雅诗兰黛、兰蔻、资生堂、娇韵诗除双萃外）1件件75折折（SKII、赫莲娜）3件件7折折2件件75折折（SK-II、赫莲娜）无折扣无折扣（娇韵诗）3件件7折折折合折

33、合67折：折：满1000返500红包折合折合77折：折：满1080返300，满2000返600，此后每叠加1000返3003件件79折折3件件75折折折合折合77折：折：满1000返300红包1件件8折，折，3件件75折折1件件8折，折，3件件75折折折合折合7折：折：满300减60，满800减200，满2000减6001件件85折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件75折折2件件65折折（雅诗兰黛）1件件85折，折，3件件8折折1件件85折，折，3件件8折，折，4件件78折折1件件85折，折，3件件8折折（娇韵诗、资生堂）1件件85折，折，2件件8折折1件件8折，折，2件件75折折（资

34、生堂）1件件85折，折，3件件8折，折，4件件78折折；1件件85折，折，3件件8折折（资生堂、娇韵诗）1件件85折，折，3件件75折折（海蓝之谜）1件件85折，折，3件件8折折1件件85折，折，3件件8折，折，4件件78折折（雅诗兰黛、SK-II、赫莲娜、海蓝之谜）；1件件85折，折，3件件75折折（兰蔻）；1件件85折，折，3件件8折折（资生堂、娇韵诗）1件件8折，折，2件件7折折1件件85折，折，2件件8折折1件件85折，折，3件件75折折1件件85折，折，3件件75折折折合折合7折：折：满1000减3003件件7折折折合折合8折：折：满500减100折合折合8折：折：满300减601件

35、件85折，折，3件件8折折2件件8折，折，4件件75折折折合折合74折：折：满500减1301件件8折折（娇韵诗）；1件件8折，折，3件件7折折（资生堂）2件件85折，折，3件件75折折1件件9折，折，3件件8折折1件件9折，折，3件件7折折1件件9折，折，3件件7折折1件件9折，折，3件件75折，折，5件件7折折1件件9折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件75折折1件件85折，折，3件件7折折1件件85折，折，3件件7折折（雅诗兰黛，娇韵诗）；1件件85折，折，3件件75折折（资生堂、SK-II，海蓝之谜，兰蔻）21/4/2921/6/2821/8/10

36、21/11/322/1/922/2/2822/4/922/6/622/7/422/8/722/11/1622/9/5部分品牌折合折合8折：折：满3999减800（海蓝之谜、兰蔻、赫莲娜）折合折合8折；折；部分品牌折合折合85折折22/12/121件件85折，折，2件件8折折其中各品牌约10%-30%为单件单件7-8折折1件件72折折（兰蔻、资生堂、娇韵诗、雅诗兰黛，其中雅诗兰黛约25%为4-7折）；1件件75折折（赫莲娜）；2件件75折折（SK-II）2件件6.5折或折或5件件78折折（雅诗兰黛）；2件件7折或折或5件件78折折（海蓝之谜）；5件件78折折（兰蔻、SK-II、资生堂、娇韵诗）请

37、阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 1.5 cdf 海南免税爆款单品最低价变化：多件爆款单品约 7 折 我们主要跟踪了 cdf 海南免税旗下 5 个爆款单品，包括雅诗兰黛肌透修护眼部密集精华露（15ml）、兰蔻大粉水新清滢柔肤水（400ml）、海蓝之谜紧致焕采眼霜（15ml）、资生堂红妍肌活眼部精华露（15ml）、科颜氏维生素 C 紧致亮肤精华乳液（100ml）。1）环比来看，）环比来看，各爆款 SKU 折扣力度在 12 月明显加大，兰蔻大粉水新清滢柔肤水、海蓝之谜紧致焕采眼霜和资生堂红妍肌活眼部精华露均触及 7 折，雅诗兰黛肌透修护眼部密集精华露挂牌价自 488 元调低至 44

38、8 元，且折扣力度低至 65 折，科颜氏维生素 C 紧致亮肤精华乳液约为 78 折，折扣价略有下滑；2）同比）同比 2021 年年 12 月来看，月来看，除科颜氏维生素 C 紧致亮肤精华乳液折扣力度收窄外，各 SKU 折扣力度均同比持平或略低，但由于雅诗兰黛肌透修护眼部密集精华露下调挂牌价，兰蔻大粉水新清滢柔肤水和资生堂红妍肌活眼部精华露均上调挂牌价，雅诗兰黛肌透修护眼部密集精华露折扣价同比有所降低，而兰蔻大粉水新清滢柔肤水和资生堂红妍肌活眼部精华露同比有所提高。图图 6、各免税商香化品类热门品牌折扣情况（各免税商香化品类热门品牌折扣情况（2022 年年 12 月）月）资料来源：cdf海南免税

39、官方商城、海旅免税城、CNSC离岛免税购、GDF免税城、深免x DFS|离岛免税，信达证券研发中心 品牌品牌雅诗兰黛雅诗兰黛兰蔻兰蔻赫莲娜赫莲娜海蓝之谜海蓝之谜SK-II资生堂资生堂娇韵诗娇韵诗中免中免2件65折（56%）5件78折（25%）5件78折5件78折2件7折（64%）5件78折（28%）5件78折5件78折5件78折海旅海旅1件4-7折（25%）1件72折（62%）1件72折1件75折1件6-7折（22%）1件72折（72%）2件75折1件72折1件72折海控海控1件85折3件8折4件78折1件85折3件8折4件78折1件85折3件8折4件78折1件85折3件8折4件78折1件85

40、折3件8折4件78折1件85折3件8折1件85折3件8折深免深免1件85折2件8折1件85折2件8折1件85折2件8折1件85折2件8折1件85折2件8折1件85折2件8折1件85折2件8折中服中服1件8折2件7折1件8折2件7折-1件8折2件7折1件8折2件7折1件8折2件7折1件8折2件7折 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 1.6 各免税商爆款单品最低价对比：中免、中服相对较具优势 对比 2022 年 12 月不同免税渠道的爆款 SKU 价格，中免中免雅诗兰黛肌透修护眼部密集精华露、兰蔻大粉水新清滢柔肤水价格低于其他平台；海旅海旅海蓝之谜紧致焕采眼霜价格最低，其余处于

41、平均水平；海控海控雅诗兰黛肌透修护眼部密集精华露、资生堂红妍肌活眼部精华露价格较高；深免深免除资生堂红妍肌活眼部精华露外，折扣力度普遍较小；中服兰蔻大粉水新清滢柔肤水、科颜氏维生素 C 紧致亮肤精华乳液价格最低，均为 7 折。图图 7、cdf 海南免税爆款单品最低价变化情况（海南免税爆款单品最低价变化情况（2021 年年 1 月月-2022 年年 12 月）月）资料来源：cdf海南免税官方商城，信达证券研发中心；注：我们计算折扣价仅考虑SKU单品折扣或店铺力度最大的普适性折扣，不考虑平台满减券情况，亦不考虑其他多件装的情况。1111 1181 1042 972 1389 1083 1181 9

42、72 1111 挂牌价折扣价7折价格248 264 217 233 310 257 291 222 274 239 425488342298328300285749524雅诗兰黛 15ml肌透修护眼部密集精华露兰蔻 400ml大粉水新清滢柔肤水海蓝之谜 15ml 紧致焕采眼霜资生堂 15ml红妍肌活眼部精华露科颜氏 100ml维生素C紧致亮肤精华乳液（单位：元）340 319 298 425 366 400 390 381 291 448326 305 407 346 334 342 599 562 637 562 749 562 637 614 5

43、39 659 2101W32102W12102W32103W12103W32103W52104W22104W42105W22105W42106W22106W42107W22107W42108W22108W42109W22109W42110W22110W42111W12111W32111W52112W22112W42201W22201W42202W22202W42203W22203W42204W22204W42205W12205W32205W52206W22206W42207W22207W42208W22208W42209W22209W42210W12210W32210W52211W22212W

44、12212W2 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 二、线上有税：cdf 海南折扣力度环比有所加大，海控、中服 SKU 丰富度有待提升 2.1 cdf 会员购海南爆款单品最低价变化：多款 SKU 降至约 7 折 我们主要跟踪了 cdf 海南免税旗下 4 个爆款单品，包括兰蔻大粉水新清滢柔肤水（400ml）、海蓝之谜紧致焕采眼霜（15ml）、资生堂红妍肌活眼部精华露（15ml）、科颜氏维生素 C 紧致亮肤精华乳液（100ml）。兰蔻大粉水价格在海南疫情期间曾触底至 212 元，10 月恢复至 8 折，其后折扣力度逐步加大，12 月环比 11 月小幅下降至 7 折水平；海蓝之谜紧

45、致焕采眼霜价格较为稳定，价格中枢约 1135 元左右，长期以来保持在 75-86折水平，12 月环比 11 月下降约 5%至 75 折；资生堂红妍肌活眼部精华露 10 月折扣力度较大，但 10 月底以来折扣逐步收紧，当前约 85 折水平；科颜氏维生素 C 紧致亮肤精华乳液 12 月价格对比 11 月小幅下降，达到 7 折水平。图图 8、各免税商海南免税平台爆款单品最低价情况（各免税商海南免税平台爆款单品最低价情况（2022 年年 12 月）月）资料来源：cdf海南免税官方商城、海旅免税城、CNSC离岛免税购、GDF免税城、深免x DFS|离岛免税，信达证券研发中心 02004006008001

46、0001200雅诗兰黛 15ml肌透修护眼部密集精华露兰蔻 400ml大粉水新清滢柔肤水海蓝之谜 15ml紧致焕采眼霜资生堂 15ml红妍肌活眼部精华露科颜氏 100ml维生素C紧致亮肤精华乳液中免2984海旅323246903308562海控357239945364524深免3362741111285599中服294239972517（单位：元）请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 2.2 各大免税商爆款单品最低价对比：补购及日上当前价格仍具优势 中免中免 cdf 会员购海南会员购海南雅诗兰黛肌透修护眼部密集精华露和海蓝之谜紧致焕采眼霜价格低于其他平台；

47、中免日上中免日上兰蔻大粉水新清滢柔肤水、资生堂红妍肌活眼部精华露和科颜氏维生素C紧致亮肤精华乳液价格低于其他平台；海旅海旅和海控海控多个 SKU 折扣力度较小；中服中服及深免深免会员购 SKU 丰富度较其他平台存在一定差距。图图 9、cdf 会员购海南爆款单品最低价变化情况（会员购海南爆款单品最低价变化情况（2021 年年 1 月月-2022 年年 12 月）月）资料来源：cdf会员购海南商城，信达证券研发中心；注：我们计算折扣价仅考虑SKU单品折扣或店铺力度最大的普适性折扣，不考虑平台满减券情况，亦不考虑其他多件装的情况。3742874923005

48、24兰蔻 400ml大粉水新清滢柔肤水海蓝之谜 15ml 紧致焕采眼霜资生堂 15ml红妍肌活眼部精华露科颜氏 100ml维生素C紧致亮肤精华乳液（单位：元）279 254 251 233 274 294 257 233 274 212 257 217 674 712 599 659 674 614 749 644 562 614 472 599 524 2101W32102W12102W32103W12103W32103W52104W22104W42105W22105W42106W22106W42107W22107W42108W22108W42109W22109W42110W22110W42

49、111W12111W32111W52112W22112W42201W22201W42202W22202W42203W22203W42204W22204W42205W12205W32205W52206W22206W42207W22207W42208W22208W42209W22209W42210W12210W32210W52211W22212W12212W2366 346 330 305 326 293 350 342 291 321 挂牌价折扣价7折价格1250 1139 1222 1195 1042 1139 1250 1195 1111 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 13

50、 风险因素 系统性风险：系统性风险：目前全球主要经济体经济增长下滑，未来经济前景的不明朗或将影响消费者消费习惯及购买力，从而对行业内各公司的业绩造成影响。政策风险：政策风险：免税行业受政府政策影响较大，政策变动或将对行业产生重大影响。未来全岛封关后，离岛免税牌照是否仍然存在、以及是否仍具备稀缺性，仍存在一定的不确定性。行业竞争加剧风险：行业竞争加剧风险：近年来中国免税行业的进入门槛有所降低，随着新免税商的逐步进入，中国免税行业竞争逐步加剧。若竞争态势进一步加剧，可能发生价格战，从而损害行业内公司的盈利能力及成长的稳定性、持续性。疫情相关风险：疫情相关风险：新冠疫情相关的旅游限制导致出行人数大幅

51、减少，使得 2020 年以来全球及中国旅游零售销售额较 2019 年出现大幅下滑。若疫情持续反复，或将导致海南当地线下消费场景缺失、海南客流难以恢复，从而使得行业内各公司销售收入及客流量不及预期。图图 10、各大各大免税商线上有税渠道爆款单品最低价情况（免税商线上有税渠道爆款单品最低价情况（2022 年年 12 月）月）资料来源：cdf会员购海南商城、中免日上、GDF会员购、海旅免税会员购、CNSC国药中服会员购，信达证券研发中心 雅诗兰黛 15ml肌透修护眼部密集精华露兰蔻 400ml大粉水新清滢柔肤水海蓝之谜 15ml紧致焕采眼霜资生堂 15ml红妍肌活眼部精华露科颜氏 100ml维生素C

52、紧致亮肤精华乳液中免cdf海南2442391042364524中免日上2952291099311486海旅38659海控3742391111562中服357264020040060080010001200（单位：元）请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 Table_Introduction 研究团队简介研究团队简介 刘嘉仁刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016 年加入兴业证券社会服务团队，2019 年担任社会服务首席分析师，2020 年接管商贸零售团队，2021 年任现代服务业研究中心总经理。2022 年加入信达证券

53、，任研究开发中心副总经理。2021 年获新财富批零与社服第 2 名、水晶球社服第 1 名/零售第 1 名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第 1 名/零售第 2 名/社服第 3 名、上证报最佳分析师批零社服第 3 名，2022 年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第 2 名/社服第 2 名/零售第 2名、医美行业白金分析师。王越王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年 7 月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022 年 11 月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。周子莘周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士

54、，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022 年 11 月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。涂佳妮涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022 年 11 月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。李汶静李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022 年 11 月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。机构销售联系人机构销售联系人 区域区域 姓名姓名 手机手机 邮箱邮箱 全国销售总监 韩秋月 华北区销售总监 陈明真 1560185

55、0398 华北区销售副总监 阙嘉程 华北区销售 祁丽媛 华北区销售 陆禹舟 华北区销售 魏冲 华北区销售 樊荣 华北区销售 秘侨 华北区销售 李佳 华东区销售总监 杨兴  华东区销售副总监 吴国 华东区销售 国鹏程 华东区销售 李若琳 华东区销售 朱尧 华东区销售 戴剑箫 华东区销售 方威

56、  华东区销售 俞晓 华东区销售 李贤哲 华东区销售 孙僮 华东区销售 贾力 华东区销售 石明杰 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 15 华东区销售 曹亦兴 华南区销售总监 王留阳 华南区销售副总监 陈晨 华南区销售副总监 王雨霏 华南区销售 刘韵 华南区销售 胡洁颖 华南区销售 郑庆庆 13570

57、594204 华南区销售 刘莹 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 16 分析师声明分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协

58、议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期

59、，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版

60、权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。评级说明评级说明 风险提示风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨

61、慎行事。本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。投资建议的比较标准投资建议的比较标准 股票投资评级股票投资评级 行业投资评级行业投资评级 本报告采用的基准指数：沪深 300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起 6 个月内。买入：买入：股价相对强于基准 20以上；看好：看好：行业指数超越基准；增持：增持：股价相对强于基准 520；中性：中性：行业指数与基准基本持平；持有：持有：股价相对基准波动在5%之间；看淡：看淡：行业指数弱于基准。卖出：卖出：股价相对弱于基准 5以下。