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1、请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 1半导体设备半导体设备广立微(广立微(301095.SZ)买入买入-A(首次首次)成品率提升领域全流程覆盖,成品率提升领域全流程覆盖,WAT 设备批量出货增强业绩确定性设备批量出货增强业绩确定性2022 年年 12 月月 19 日日公司研究公司研究/深度分析深度分析公司上市以来股价表现公司上市以来股价表现市场数据:市场数据:2022 年年 12 月月 16 日日收盘价(元):93.10总股本(亿股):2.00流通股本(亿股):0.40流通市值(亿元):37.14基础数据:基础数据:2022 年年 9 月月 30
2、 日日每股净资产(元):15.47每股资本公积(元):13.83每股未分配利润(元):0.59数据来源:最闻分析师:分析师:叶中正执业登记编码:S0760522010001电话:邮箱:李淑芳执业登记编码:S0760518100001邮箱:投资要点:投资要点:成品率提升领域的全流程覆盖厂商成品率提升领域的全流程覆盖厂商,是国内少数国内极少数能够在成品率提升领域提供全流程覆盖产品及服务的企业。公司客户涵盖三星电子、SK海力士等 IDM 厂商,华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等 Foundry厂商以及平头哥半导体等 Fabless 厂商。目前主要提供软件技术开发、软件工具授权、测试机及配件三
3、大业务,2021 年收入占比分别为 22%、27%、51%。营业收入快速增长,2019-2022Q3,公司分别实现营业收入 0.66/1.24/1.98/1.76亿元,2019-2021 年 CAGR 为 73.1%。2019-2022Q3,公司分别实现归母净利润 0.19/0.50/0.64/0.34 亿元,2019-2021 年 CAGR 为 81.6%。WAT 设备已实现高质量国产替代设备已实现高质量国产替代,已导入多家大晶圆厂已导入多家大晶圆厂,未来市占率会未来市占率会持续提升持续提升。据公司测算,通常晶圆制造厂每新增产能 1 千-2 千片/月时,需采购 1 台 WAT 测试机。根据
4、IC insights,2020 年中国大陆地区新增晶圆产能约为 475 千片/月(折合 8 寸晶圆),根据每台 WAT 测试机对应 2 千片/月、假设以每台测试机的平均售价为 400 万元计算,则 2020 年中国大陆地区新增产能所需 WAT 测试机的总体规模约为 9.5 亿元。随着中国大陆地区晶圆厂建设的提速及总体产能规模的快速扩张,未来大陆地区 WAT 测试机的市场规模将快速增长。公司 WAT 设备 2020 年量产,量产之前 Keysight 垄断了国内 WAT测试设备 90%以上的市场。公司 WAT 测试设备已经实现了高质量的国产替代,目前已经通过华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫
5、存储等多家知名集成电路企业的验证,已被部分晶圆厂部署于量产产线上使用。未来国产化替代背景叠加地域优势会进一步提升公司市占率。测试芯片设计测试芯片设计 EDA 工具在市场竞争力较强,数据分析软件有望成为公工具在市场竞争力较强,数据分析软件有望成为公司重要的收入增长点司重要的收入增长点。公司主要提供Smtcell、TCMagic、ICSpider、ATCompiler、DenseArray、DataExp 以及电路 IP 等 EDA 软件工具。与 SmtCell、TCMagic等存在直接竞争关系的软件主要为 Synopsys 的 Laker(Custom Compiler)及Cadence 的 V
6、irtuoso、PAS 及 SKILL 等工具。公司产品更加聚焦于测试芯片的设计,能够较好地满足客户对于测试芯片的设计需求;ATCompiler、DenseArray 等高密度测试芯片设计工具在市场上不存在直接的竞争产品;DataExp是公司基于十多年的行业经验建立的数据分析平台,公司持续迭代升级,目前公司新一代的大数据分析平台包括了半导体通用数据分析软件、良率分析及管理系统、WAT 测试数据分析软件等。通用数据软件的主要竞品为 SAS公司的 Jmp 软件,良率分析及管理系统的主要竞争对手包括 Synopsys 于 2021年 6 月宣布收购的 BISTel、NI 于 2020 年度收购的 O
7、ptimal+、Synopsys 的公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2 2Odyssey、PDF Solutions 的 Exensio 等。与竞争对手相比,公司的数据分析软件业务仍处于起步阶段。但随着数据分析软件类型持续丰富,潜在客户已经从晶圆制造商拓展到了芯片设计公司,已经获得了来自于平头哥半导体、合肥晶合等企业的订单。未来随着公司数据分析平台的进一步完善,数据分析软件有望成为公司重要的收入增长点。软件技术开发业务引流,实现业务协同发展。软件技术开发业务引流,实现业务协同发展。不断向先进工艺节点迭代演进是行业
8、发展的重要趋势,未来随着国内集成电路产业的快速发展,先进工艺产线建设加速,公司软件技术开发业务具有广阔的发展空间。软件技术开发服务的主要竞争对手为 PDF Solutions。PDF Solutions 不单独授权 EDA设计工具。而公司的商业模式更加灵活,公司以软件技术开发服务作为引流业务,开放软件工具授权、测试设备等的售卖,这种业务模式可以满足客户多样化需求,更加容易获得下游客户的青睐。公司已经获得了大陆地区包括华虹集团、长鑫存储、粤芯半导体、合肥晶合等一流晶圆制造商的认可,与其形成了良好的合作关系。此外,公司的 EDA 工具还被三星电子用于其研发部门的工艺技术开发。盈利盈利预测预测、估值
9、分析和投资建议:、估值分析和投资建议:预计 2022-2024 年,公司营业收入分别为3.63/6.37/10.02 亿元,同比 83.2%、75.4%、57.5%;归母净利润分别为1.01/1.81/2.95 亿元,同比增长 58.6%、79.2%、63.0%,对应 EPS 为 0.51/0.91/1.48元。以 2022 年 12 月 16 日收盘价 93.1 元计算,2022-2024 年 PE 分别为 184.2X、102.8X、63.1X,2022-2024 年 PS 分别为 51.3X、29.3X、18.6X。考虑到公司是国内极少数能够在成品率提升领域提供全流程覆盖产品及服务的企业
10、,生态完善,EDA 软件业务与硬件业务协同发展,未来国产替代背景下,市场空间会持续增长。首次覆盖给予“买入-A”评级。风险提示:风险提示:晶圆厂扩产不及预期;新产品开发不及预期;软件业务进展及客户拓展不及预期。财务数据与估值:财务数据与估值:会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)71,002YoY(%)87.359.983.275.457.5净利润(百万元)5064101181295YoY(%)158.027.858.679.263.0毛利率(%)85.376.570.671.675.5EPS(摊薄/元)0.250.320.5
11、10.911.48ROE(%)17.617.63.05.17.7P/E(倍)373.3292.1184.2102.863.1P/B(倍)65.851.35.55.34.8净利率(%)40.332.227.928.529.5数据来源:最闻,山西证券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3 3目录目录1.成品率提升领域的领先供应商,营收快速增长成品率提升领域的领先供应商,营收快速增长.61.1 十余年专注于成品率提升领域.61.2 测试设备量产出货,营收快速增长.72.产品、技术、客户构筑领先优势产品、技术、客户构筑
12、领先优势.102.1 成品率提升领域的全流程覆盖厂商.102.2 研发及核心技术筑牢公司人才及技术壁垒.122.3 优质的客户群体,客户粘性较高.133.国产化替代背景下,国产化替代背景下,WAT 测试设备及数据分析软件提升业绩确定性测试设备及数据分析软件提升业绩确定性.143.1 WAT 测试设备批量出货,大幅提升业绩.143.2 EDA 软件授权工具竞争力较强,数据分析软件未来较快增长.163.3 软件技术开发业务引流,业务协同发展.174.盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析.184.1 盈利预测.184.2 估值分析.205.风险提示风险提示.21图表目录图表目录图图 1:主要提供三大
13、业务主要提供三大业务.6图图 2:2021 年,收入结构占比年,收入结构占比.6图图 3:公司成立以来,经过了初创研发期、发展积累期、高速拓展期三个阶段公司成立以来,经过了初创研发期、发展积累期、高速拓展期三个阶段.7图图 4:郑勇军董事长为公司实际控制人郑勇军董事长为公司实际控制人.7图图 5:营业收入及增速营业收入及增速.8图图 6:归母净利润及增速归母净利润及增速.8公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4 4图图 7:各业务收入结构各业务收入结构.8图图 8:综合毛利率与净利率综合毛利率与净利率.8图图 9:分
14、产品毛利率水平分产品毛利率水平.9图图 10:与可比公司对比,毛利率水平与可比公司对比,毛利率水平.9图图 11:销售、管理、财务费用率水平销售、管理、财务费用率水平.9图图 12:与可比公司相比,管理费用率与可比公司相比,管理费用率.9图图 13:研发支出及研发费用率(亿元,研发支出及研发费用率(亿元,%).10图图 14:与可比公司相比,研发费用率与可比公司相比,研发费用率.10图图 15:有效的监控检测最终提升成品率有效的监控检测最终提升成品率.10图图 16:电性检测主要包括电性检测主要包括 WAT、CP、FT 测试测试.10图图 17:电性检测技术难点及公司对应产品布局电性检测技术难
15、点及公司对应产品布局.11图图 18:公司提供测试芯片设计、公司提供测试芯片设计、WAT 电性测试、数据分析软件等实现了成品率提升领域全流程覆盖电性测试、数据分析软件等实现了成品率提升领域全流程覆盖.11图图 19:核心技术人员研发经验丰富核心技术人员研发经验丰富.13图图 20:成品率提升全流程核心技术成品率提升全流程核心技术.13图图 21:公司形成了由行业龙头企业组成的优质客户群体公司形成了由行业龙头企业组成的优质客户群体.14图图 22:数据分析平台流程数据分析平台流程.17图图 23:DataExp 产品按场景的数据分析界面产品按场景的数据分析界面.17图图 24:软件技术开发对客户
16、的价值体现软件技术开发对客户的价值体现.18表表 1:全流程覆盖产品全流程覆盖产品.12表表 2:公司公司 WAT 测试设备与测试设备与 Keysight 设备指标对比设备指标对比.15表表 3:SmtCell、TCMagic 与对标产品对比分析与对标产品对比分析.16表表 4:公司营业收入预测公司营业收入预测.19公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5 5表表 5:公司重要财务指标盈利预测公司重要财务指标盈利预测.20表表 6:可比公司比较可比公司比较.20公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评
17、级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明6 61.成品率提升领域的领先供应商,营收快速增长成品率提升领域的领先供应商,营收快速增长1.1 十余年专注于成品率提升领域十余年专注于成品率提升领域公司是领先的集成电路 EDA 软件与晶圆级电性测试设备供应商,专注于芯片成品率提升和电性测试快速监控技术,为 Foundry 和 Fabless 厂商提供从 EDA 软件、测试芯片设计服务、电性测试设备到数据分析等一系列产品与服务。目前公司主要提供软件技术开发、软件工具授权、测试机及配件三大业务,2021 年收入占比分别为 22%、27%、51%。目前公司客户涵盖三星电子、SK 海力士等 I
18、DM 厂商,华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等 Foundry 厂商以及平头哥半导体等 Fabless 厂商。图 1:主要提供三大业务图 2:2021 年,收入结构占比资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所资料来源:wind,山西证券研究所公司成立于 2003 年,从测试芯片的 EDA 软件及技术开发服务入手,逐步成为成品率提升领域的全流程覆盖厂商。初创研发期初创研发期,公司通过多次研发尝试探索,开发出了系列 EDA 产品及技术;发展积累期发展积累期,公司积极部署晶圆级电性测试设备的研发与生产,开发出第一代、第二代晶圆级电性测试设备,同时对软件产品与服务不断升级与拓展,客户群体逐步扩
19、大,打开了中国台湾、韩国等境外市场,得到了三星电子、力晶科技、旺宏电子等国际知名半导体企业的认可;2017 年以来,公司进入高速拓展期,年以来,公司进入高速拓展期,在既有产品与技术基础上,开发出高精度、多应用场景的成品率提升系列产品,顺利与国内多家大型晶圆代工厂建立长期合作关系,如华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等。公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明7 7图 3:公司成立以来,经过了初创研发期、发展积累期、高速拓展期三个阶段资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所郑勇军董事长为公司实际控制人,合计持有公司股
20、权 50.61%(IPO 前)。旗下有三家全资子公司:长沙广立微(2018 年设立,作为公司在湖南地区的研发中心,主要从事集成电路 EDA 软件研发)、广立测试(2022年初设立)、上海广立微(2022 年 6 月设立),各子公司之间业务联系密切,协同合作。图 4:郑勇军董事长为公司实际控制人资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所1.2 测试设备量产出货,营收快速增长测试设备量产出货,营收快速增长WAT 测试设备量产出货测试设备量产出货,收入保持高速增长收入保持高速增长。2019-2022Q3,公司分别实现营业收入 0.66/1.24/1.98/1.76亿元,2019-2021 年 CAGR
21、 为 73.1%。2019-2022Q3,公司分别实现归母净利润 0.19/0.50/0.64/0.34 亿元,2019-2021 年 CAGR 为 81.6%。2019-2022H1,WAT 测试设备及配件分别实现营业收入 0.08/0.31/1.01/0.50公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明8 8亿元,2019-2021 复合增速高达 255%,2020 年 WAT 测试设备开始批量出货,公司营业收入大幅提升。另一方面,公司也在持续拓展 EDA 工具品类,譬如大数据分析软件等,持续提升公司营业收入。图 5:营
22、业收入及增速图 6:归母净利润及增速资料来源:wind,山西证券研究所资料来源:wind,山西证券研究所图 7:各业务收入结构图 8:综合毛利率与净利率资料来源:wind,山西证券研究所资料来源:wind,山西证券研究所2019-2022Q3,综合毛利率分别为 92.0%、85.3%、76.5%、65.6%,净利率水平分别为 28.7%、40.2%、32.2%、19.2%。分业务来看,2019-2022H1,测试机及配件毛利率分别为 66.04%、53.40%、54.78%、47.60%,软件工具授权毛利率分别为 98.47%、99.27%、99.92%、99.37%,软件技术开发毛利率分别为
23、 95.09%、94.71%、97.61%、96.39%,测试服务毛利率分别为 67.23%、79.05%、81.12%、76.75%。一方面,测试机及配件业务毛利率较 EDA 软件工具毛利率低,随着测试设备逐步量产,测试机设备收入占比提升,带来综合毛利率的下降;另一方面测试设备本身毛利率也在逐步下降。基于长期合作以及未来产品竞争力考虑,设备进入量产环节后,产品售价有所调整。公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明9 9图 9:分产品毛利率水平图 10:与可比公司对比,毛利率水平资料来源:wind,山西证券研究所资料来源
24、:wind,山西证券研究所2019-2022Q3,公司期间费用分别为 0.44/0.65/0.98/1.00 亿元,占营业收入比例分别为 66.0%、52.8%、49.5%、56.8%。具体看,管理费用主要包括职工薪酬、股份支付、办公费等,2019-2022Q3 管理费用率分别为 17.3%、10.3%、9.1%、10.5%,除股份支付外,其他管理费用的支出结构未发生重大变化,费用规模随公司经营规模的扩大而保持平稳增长;销售费用主要包括职工薪酬、服务费、股份支付等,2019-2022Q3销售费用率分别为 10.0%、9.0%、9.8%、12.1%,2019-2022Q3 财务费用率分别为-1.
25、8%、0.7%、-2.5%、-10.2%,募集资金后利息收入增加,使得财务费用有较大幅度下滑。与可比公司相比,公司管理费用增长速度与公司业务增长速度关联程度相对较低,随着公司业务规模的快速成长,公司营业收入迅速增加,管理费用率也随之降低,目前与可比公司基本保持在同一水平。图 11:销售、管理、财务费用率水平图 12:与可比公司相比,管理费用率资料来源:wind,山西证券研究所资料来源:wind,山西证券研究所2019-2022Q3,研发费用分别为 0.27/0.41/0.65/0.78 亿元,占营业收入比例分别为 40.4%、32.7%、33.1%、44.4%,研发费用主要包括人工费用、股份支
26、付费用、折旧费用等,扣除股份支付费用后,2019-2021 年研发费用分别为 0.22/0.36/0.56 亿元,年化增长率 59.49%,保持高速增长趋势。公司加大研发投入力度,不断公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1010扩充研发人员(2019-2021 年,研发人员占比分别为 78.08%、77.68%、82.25%),持续升级更新公司产品矩阵,有力地支撑了公司的业务发展。与可比公司相比,研发费用率处较高水平。图 13:研发支出及研发费用率(亿元,%)图 14:与可比公司相比,研发费用率资料来源:wind,山
27、西证券研究所资料来源:wind,山西证券研究所2.产品、技术、客户构筑领先优势产品、技术、客户构筑领先优势2.1 成品率提升领域的全流程覆盖厂商成品率提升领域的全流程覆盖厂商成品率提升对于制造类企业和设计类企业而言均十分关键,提升成品率的关键在于对制造工艺过程进行完整有效地监控检测,将检测获取的信息反馈至晶圆厂用以改进制造工艺,反馈至设计企业用以优化芯片设计,从而最终实现芯片成品率的提升。监控检测包括物理检测和电性检测,电性检测通过对器件或测试结构的电学性能测试,获取相关电学参数,表征工艺状况和芯片成品率。电性检测可以分为 WAT 测试、CP 测试及 FT 测试,WAT 和 CP 测试主要针对
28、封测工艺前的晶圆测试,FT 测试针对封装后的芯片测试,公司专注于 WAT 测试领域。图 15:有效的监控检测最终提升成品率图 16:电性检测主要包括 WAT、CP、FT 测试资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所公司提供成品率提升领域的全流程工具实现高效的电性检测。公司提供成品率提升领域的全流程工具实现高效的电性检测。实现高效的电性检测主要包括四个技术公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1111难点:(1)设计结构的实现:业内通常采用测试芯片替代产品芯片进行电性测试,二者使用
29、相同的工艺,最终测试芯片电性测试结果可以反映产品芯片中关键器件的特性及制造工艺的风险状况。实际过程中需要通过 EDA 软件实现设计测试结构的有效性;(2)测试芯片的面积效率:集成电路工艺愈加复杂繁琐带来更多的测试结构需求,而晶圆面积有限,需要在有限的面积内放置尽量多的测试结构;(3)测试效率的提升:测试结构的增加会增加测试时间,从而影响到晶圆厂的生产效率。因而必须通过提升测试设备的测试效率来实现更多测试结构的测试;(4)快速有效的数据分析方案:先进工艺下,器件密度越来越大,设计、测试、产线生产等数据会大幅增加,能否快速实现大数据的有效关联分析将会影响产品成品率的提升速度和产品成熟周期。针对高效
30、电性检测的技术难点,公司提供 EDA 设计软件、可寻址等电路 IP 技术、晶圆级电性测试设备、数据分析软件来解决痛点,已经实现成品率提升领域的全流程覆盖。图 17:电性检测技术难点及公司对应产品布局资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所图 18:公司提供测试芯片设计、WAT 电性测试、数据分析软件等实现了成品率提升领域全流程覆盖资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所公司是国内极少数能够在成品率提升及电性监控领域提供全流程覆盖产品及服务的企业。公司是国内极少数能够在成品率提升及电性监控领域提供全流程覆盖产品及服务的企业。提供的产品包括用于测试芯片设计的 SmtCell、TCMagic 及 A
31、TCompiler 等 EDA 工具、WAT 电性测试设备及测试数据分析软件 DataExp 等。公司向客户提供的成品率提升整体解决方案较单一产品更具市场竞争力,而且全流公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1212程的产品及服务覆盖也使得公司各个环节的产品能够相互促进,互相协同,最终实现所有产品成体系的生态化的发展。表 1:全流程覆盖产品主要流程细分环节对应公司的产品对应主营业务收入类型主要内容产品芯片设计尚无直接对应产品,公司服务可以为产品芯片优化提供线索和方向-由 Fabless 厂商完成产品芯片版图设计,根据对
32、其分析,开始进行测试芯片的设计测试芯片设计测试结构设计SmtCell软件工具授权;软件技术开发测试结构设计外围电路绕线及电路 IP 设计TCMagic、ATCompiler、DenseArray 等外围电路的设计、测试结构的摆放及绕线物理拼接晶圆制造尚无直接对应产品,公司服务可以为制造工艺改进提供线索和方向-测试芯片与产品芯片版图被刻制在同一张掩模上,一同送往 Foundry 制造,得到制造完成的晶圆电学性能测试WAT 测试机测试机及配件;测试服务利用测试机对晶圆中测试芯片进行电性测试,得到相关检测数据测试数据分析DataExp软件工具授权;软件技术开发对检测数据、其他相关数据进行分析,寻找影
33、响成品率的因素,并指导工艺改进和设计优化封装与测试尚无直接对应产品-对晶圆进行 CP 测试,将测试通过的晶圆封装得到独立芯片,并对封装后芯片进行 FT 测试,CP 与 FT测试以功能性测试为主资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所2.2 研发及核心技术筑牢公司人才及技术壁垒研发及核心技术筑牢公司人才及技术壁垒公司高度重视技术团队建设,已经建立了一支构成合理、技术全面、研发能力过硬的技术团队。公司高度重视技术团队建设,已经建立了一支构成合理、技术全面、研发能力过硬的技术团队。截至2021 年底,公司拥有 169 名员工,其中包括 139 名研发人员,合计占员工总数比例为 82.25%。研发团队
34、由多位拥有海外先进行业经验的资深技术专家带队,团队成员主要来自于康奈尔大学、普渡大学、清华大学、浙江大学等国内外知名高校,在 EDA 软件开发、集成电路产业数据包分析和集成电路产品性能与成品率提升等方面拥有深厚的项目研发基础和丰富实践经验。同时,团队与国内外知名集成电路设计、制造企业在40/28nm、10/7nm 与 5nm 工艺测试、数据分析、产品成品率提升以及高密度测试芯片设计等最先进的项目上展开过多次深度合作,对行业未来的技术趋势及下游客户的需求有着前瞻性的理解和创新能力。公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1
35、313图 19:核心技术人员研发经验丰富资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所作为国内领先的集成电路 EDA 软件与晶圆级电性测试设备供应商,公司构建了自主研发的成品率提升全流程核心技术体系,并通过持续研发投入,不断提升研发创新能力。截至目前,公司研发团队已开发出了包括 Addressable Solution(可寻址测试芯片方案)、超高密度测试芯片设计与芯片快速测试技术、FastParametric Testing Solution(快速电性参数测试解决方案)在内的一系列核心技术,公司的解决方案目前也已在 3nm 的工艺节点上实现工业应用。此外,公司还抓住了 WAT 测试设备的国产化需求,
36、于 2018 年研发出了最新一代的晶圆级 WAT 电性测试机,实现了高质量的国产替代。图 20:成品率提升全流程核心技术资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所2.3 优质的客户群体,客户粘性较高优质的客户群体,客户粘性较高公司产品和服务已受到国内外一线厂商认可,目前形成了由行业龙头企业组成的优质客户群体,客户涵盖三星电子、SK 海力士等 IDM 厂商,华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等 Foundry 厂商以及平头哥半导体等 Fabless 厂商。而且公司与客户的合作具有稳定性及可持续性,客户留存率较高:一是,集成电路成品率提升领域具有技术路径依赖性。公司的软件工具功能齐全、性能良好
37、、操作便捷,同时公司也不断依据客户的新需求对软件工具进行迭代优化,得到了下游客户的认可;二是,稳定性对于晶圆厂极公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1414为重要,晶圆厂对供应商认证较为严苛。高昂的试错成本与较长的认证周期使其在与供应商形成稳定的合作关系后,通常不会轻易的更换供应商,因而导致制造类 EDA 行业与测试设备行业的头部企业拥有显著的客户资源壁垒;三是,良好的客户服务能力也是企业重要的核心竞争力之一。作为国内少数可以提供成品率全流程服务的厂商,公司本土化客户服务能力强,能够实现对客户的快速反应。以 WAT
38、测试设备为例,测试设备理想测试效果的实现离不开后期的测试设备的调试。疫情全球大流行背景下,跨国商务旅行成本大大提升,而公司核心技术团队均在国内,本土化服务能力更加优秀,能更好实现对客户需求的快速反应。图 21:公司形成了由行业龙头企业组成的优质客户群体资料来源:公司公告,各公司官网,山西证券研究所3.国产化替代背景下,国产化替代背景下,WAT 测试设备及数据分析软件提升业绩确定测试设备及数据分析软件提升业绩确定性性集成电路产业自主可控的需求及不确定的国际环境加速国内集成电路产业链国产化的进程,成品率提升的市场空间较为广阔:1)晶圆厂产线的新建带动了成品率提升方面的 EDA 软件及 WAT 测试
39、设备的市场需求;2)存量晶圆厂的设备国产化,可能导致晶圆厂产线原有稳定状态被打破,也一定程度上新增了成品率提升服务的应用场景;3)先进制程背景下,纳米级芯片的发展进一步刺激了成品率提升服务的市场需求,加快了成品率提升行业的发展速度。此外,在成品率提升领域,国际厂商占据了主要的市场份额,公司是少数可以提供相应产品及服务的国内厂商。而且公司目前在制造类 EDA 与晶圆级电性测试设备等产品的关键技术上已经达到业内领先水平,未来国产化替代趋势会不断提升公司市场空间。3.1 WAT 测试设备批量出货,大幅提升业绩测试设备批量出货,大幅提升业绩国内晶圆厂扩产提升国内晶圆厂扩产提升 WAT 测试设备的市场空
40、间测试设备的市场空间。晶圆厂产能的不断拓展及由于晶圆厂产能的迁移带来的产线建设推动着检测设备行业的快速发展。我国集成电路产业发展迅猛,国家大力推进晶圆厂的建设。公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1515根据 SEMI 统计,2019 年至 2024 年,我国大陆地区将新增 8 个 12 英寸晶圆厂,占全球新增 12 英寸晶圆厂数量的 21%,这为本土的集成电路设备供应商、制造类 EDA 供应商等厂商提供了快速发展的契机。据公司测算,通常晶圆制造厂每新增产能 1 千-2 千片/月时,需采购 1 台 WAT 测试机。根
41、据 IC insights,2020 年中国大陆地区新增晶圆产能约为 475 千片/月(折合 8 寸晶圆),根据每台 WAT 测试机对应 2 千片/月、假设以每台测试机的平均售价为 400 万元计算,则 2020 年中国大陆地区新增产能所需 WAT 测试机的总体规模约为 9.5 亿元,公司市占率约为 3%。随着中国大陆地区晶圆厂建设的提速及总体产能规模的快速扩张,未来大陆地区 WAT 测试机的市场规模将随着新建产线及现有产线迭代带来的市场需求保持快速增长。长期深耕成品率提升领域长期深耕成品率提升领域,WAT 设备实现高质量的国产替代设备实现高质量的国产替代。公司是国内较早进入晶圆厂量产产线的国
42、产 WAT 测试机供应商,自 2010 年开始研发 WAT 电性测试设备以匹配发挥公司先进测试芯片的优势,从研发环节切入,逐步过渡到生产环节,并且成功于 2020 年实现 WAT 设备的量产。国内暂无与公司产品相同或相似的直接竞争产品,公司主要竞争对手为Keysight,公司设备量产之前Keysight垄断了国内 WAT测试设备 90%以上的市场。Keysight主要提供 4080 系列及 P9000 系列测试设备,其中 P9000 系列测试机常被用于先进制程测试,公司目前提供 T4000 系列及 T4100s 系列测试机,其中 T4100s 主要满足先进工艺下的测试需求。指标对比来看,公司W
43、AT测试机在电流量程与 Keysight 仍存在一定差距,但在最小电压测量分辨率与最小电流分辨率等主要指标上已经不弱于 Keysight,已经实现了高质量的国产替代。而且不同于Keysight 仅能提供 WAT 测试机,公司在提供 WAT 测试机的同时,还能提供一整套 EDA 工具。WAT 测试机配合公司的可寻址测试芯片和高密度测试芯片使用,可以显著提升测试效率。产品之间相互协同,实现公司业务的生态化发展。表 2:公司 WAT 测试设备与 Keysight 设备指标对比主要指标主要指标广立微广立微Keysight电流量程100PA1A10PA1A最小电压测量分辨率0.1uV0.1uV最小电流测
44、量分辨率0.1fA0.1fA软件系统的定制化程度本土化的研发团队,能够快速相应国内客户的定制化需求。已完成与部分国内客户产线自动化系统整合。未披露资料来源:公司公告,Keysight 官网及产品手册,山西证券研究所2021 年公司年公司 WAT 设备市占率不足设备市占率不足 10%,已经导入大客户,未来市占率会持续快速增长。,已经导入大客户,未来市占率会持续快速增长。公司作为国内少数具备电性测试设备供应能力的企业,公司的 WAT 设备已实现高质量国产替代,目前已经通过华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等多家知名集成电路企业的验证,已被部分晶圆厂部署于量产产线上使用。而且对于集成电路测试设
45、备而言,测试精度是最为核心的指标之一。测试精度除受到设备硬件的精度影响外,还受到设备后期安装调试的影响。因此客户需要供应商提供高精度的硬件设备和优质的服务公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1616态度和快速的服务响应能力来实现较为准确的测试结果,测试设备行业本土化服务的市场趋势突显。未来国产化替代背景叠加地域优势会进一步提升公司市占率。3.2 EDA 软件授权工具竞争力较强,数据分析软件未来较快增长软件授权工具竞争力较强,数据分析软件未来较快增长公司测试芯片设计公司测试芯片设计 EDA 工具在市场竞争力较强工具在市
46、场竞争力较强。根据使用 EDA 应用环节的不同,可将 EDA 软件大致分为设计类 EDA 与制造类 EDA。制造类 EDA 主要用于芯片制造阶段,除了仿真、验证、模型、后端等工具外,还包括能够模拟和指导具体生产过程的 OPC、TCAD 工具,监控并指导改善生产工艺的成品率、制造大数据工具,以及提升生产效率的 MES、EAP 等工具。公司致力于成品率相关 EDA 工具的研发,目前主要提供 Smtcell、TCMagic、ICSpider、ATCompiler、Dense Array、DataExp 以及电路 IP 等 EDA 软件工具。其中,Smtcell、TCMagic、ICSpider、AT
47、Compiler、Dense Array 主要与测试芯片设计相关,SmtCell、TCMagic属于一般的物理版图绘制软件(可帮助客户实现测试芯片设计效率的大幅提升实现测试芯片设计效率的大幅提升),而 ATCompiler 及 DenseArray 等属于高密度测试芯片设计软件(能大幅提升测试芯片的面积利用率大幅提升测试芯片的面积利用率)。在设计效率方面,在设计效率方面,目前与SmtCell、TCMagic等物理版图绘制软件存在直接竞争关系的软件主要为Synopsys的Laker(Custom Compiler)及 Cadence 的 Virtuoso、PAS 及 SKILL 等工具。公司产品
48、更加聚焦于测试芯片的设计,能够较好地满足客公司产品更加聚焦于测试芯片的设计,能够较好地满足客户对于测试芯片的设计需求户对于测试芯片的设计需求。在面积利用率方面在面积利用率方面,公司的 ATCompiler、Dense Array 工具集成了可寻址电路IP、高密度测试芯片设计技术,可以实现高面积利用率的测试芯片设计从而大幅降低测试芯片的制造成本。除公司外,目前具备可寻址测试芯片设计能力的主要有 PDF Solutions,但其不单独授权出售相关测试芯片设计的 EDA 工具,故目前目前 ATCompiler、Dense Array 等高密度测试芯片设计工具在市场上不存在直接的竞等高密度测试芯片设计
49、工具在市场上不存在直接的竞争产品争产品。此外,公司还在持续完善集成电路成品率全流程技术方案,积极拓展 EDA 工具的品类,通过丰富自身产品矩阵的形式,进一步扩大 EDA 产品的未来市场空间。表 3:SmtCell、TCMagic 与对标产品对比分析主要指主要指标对比标对比广立微广立微(SmtCell、TCMagic 等设计等设计 工具)工具)Synopsys(Laker(Custom Compiler)Cadence(Virtuoso/PAS/SKILL 编程编程)适用性专门针对测试芯片的版图设计作用相对单一通用版图编辑工具,功能 完善,参数化单元设计为 其功能之一,该工具下的 Laker T
50、1 子工具为针对测试芯片设计的工具通用版图编辑工具 功能完善,参数化单元设计仅 为其功能之一,并未针对测试 芯片设计进行优化参数化单元设计方式兼容图形化操作及编程操作;且能够参数化设计包括圆形、八角形、螺线形、差分电感、椭圆形,SRAM Array 等在内 的各种图形兼容图形化操作及编程操 作,能够支持复杂参数化 单元的创建支持编程及简单固定的图形化 操作,但用户使用软件的学习 成本较高测试芯针对测试芯片设计的功能更齐全,能够具备测试芯片的设计能力可通过编程的方式生成规则的 测公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明17
51、17片设计能力自动绕线并生成测试芯片的版图设计试芯片版图,学习成本较高资料来源:公司公告,山西证券研究所数据分析软件是公司未来重点的发展方向之一数据分析软件是公司未来重点的发展方向之一,成长性较为确定成长性较为确定。DataExp 是公司基于十多年的行业经验建立的数据分析平台,该平台支持测试数据、工艺参数、晶圆缺陷数据及图像等多类型数据导入并进行同一管理。公司持续完善新一代的 DataExp 工具,2021 年开发出半导体通用数据分析软件 DE-G V1.0 版本、半导体良率管理系统 DE-YMS alpha 版本,并升级了原有电性测试数据分析软件,目前公司新一代的大数据分析平台包括了半导体通
52、用数据分析软件、良率分析及管理系统、WAT 测试数据分析软件等。其中,通用数据软件的主要竞品为 SAS 公司的 Jmp 软件,良率分析及管理系统的主要竞争对手包括 Synopsys 于 2021年 6 月宣布收购的 BISTel、NI 于 2020 年度收购的 Optimal+、Synopsys 的 Odyssey、PDF Solutions 的 Exensio等。与竞争对手相比,公司的数据分析软件业务仍处于起步阶段,市场占有率较低。但随着数据分析软件类型持续丰富,潜在客户已经从晶圆制造商拓展到了芯片设计公司,部分新推出的产品已经获得了来自于平头哥半导体、合肥晶合等国内一流芯片设计、制造企业的
53、订单。通过扩大软件目标客户群体的范围,突通过扩大软件目标客户群体的范围,突破了由于公司现有产品主要销售给晶圆制造厂商而带来的市场规模的瓶颈。未来随着公司的数据分析平台破了由于公司现有产品主要销售给晶圆制造厂商而带来的市场规模的瓶颈。未来随着公司的数据分析平台的进一步完善,数据分析软件有望成为公司重要的收入增长点。的进一步完善,数据分析软件有望成为公司重要的收入增长点。图 22:数据分析平台流程图 23:DataExp 产品按场景的数据分析界面资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所3.3 软件技术开发业务引流,业务协同发展软件技术开发业务引流,业务协同发
54、展软件技术开发业务是指根据客户的工艺节点与工艺类型,采用公司的 EDA 软件、电路 IP 等协助客户完成测试芯片设计,通过电性测试设备硬件对测试芯片进行测试,将测试数据通过公司的数据分析工具进行分析,为客户提供电性测试工艺监控和成品率提升的一站式服务。不断向先进工艺节点迭代演进是行业发展的重要趋势,未来随着国内集成电路产业的快速发展,先进工艺产线建设加速,公司软件技术开发业公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1818务具有广阔的发展空间。图 24:软件技术开发对客户的价值体现资料来源:公司招股说明书,山西证券研究所成
55、品率提升领域,目前能提供软件上全流程技术与服务的企业较少,较为知名的主要有 PDF Solutions与广立微,PDF Solutions 也是公司技术开发服务的主要竞争对手,公司业务规模与行业龙头仍存在差距,2020 年公司软件技术开发收入约为 PDF Solutions 对应业务收入的 30%左右。但 PDF Solutions 主要以项目制的方式提供成品率提升的整体解决方案,不单独授权 EDA 设计工具。而公司的商业模式更加灵活,公司以软件技术开发服务作为引流业务,开放软件工具授权、测试设备等的售卖,对成品率提升相关经验不足或自建团队意愿较低的客户,公司可以提供覆盖全流程或单一环节的软件
56、技术开发服务,而对自建成品率提升团队且对自身工艺保密要求较高的客户,公司可单独提供成品率提升各个环节所需的 EDA 工具或硬件设备。这种业务模式可以满足客户多样化需求,更加容易获得下游客户的青睐,因此公司客户结构与 PDFSolutions 不存在较大差距。公司获得了大陆地区包括华虹集团、长鑫存储、粤芯半导体、合肥晶合等一流晶圆制造商的认可,与其形成了良好的合作关系。此外,公司的 EDA 工具还被三星电子用于其研发部门的工艺技术开发。4.盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析4.1 盈利预测盈利预测集成电路产业自主可控的需求及不确定的国际环境加速国内集成电路产业链国产化的进程,未来新建晶圆厂的设
57、备需求,存量晶圆厂的设备国产化、先进制程的需求等都会提升成品率提升行业的市场空间。而作为国内少数可以提供成品率提升领域相应产品和服务的国内厂商,公司已经实现成品率提升领域的全公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1919流程覆盖,在测试芯片设计 EDA、WAT 测试设备等产品的关键技术上已达到业内领先水平,WAT 已经实现了高质量的国产替代。未来国产化替代背景下,公司的市场空间会不断提升。WAT 测试设备及配件 2019-2021 年实现营业收入 0.08/0.31/1.01 亿元,同比增长 37.03%、300.15
58、%、227.02%,公司的 WAT 设备 2020 年开始量产,已经实现了高质量国产替代,已经通过华虹集团、粤芯半导体、合肥晶合、长鑫存储等的验证,未来会快速增长,预计 2022-2024 年,分别增长 142.99%、68.12%、41.49%,分别实现营业收入 2.44/4.11/5.81 亿元。EDA 软件工具 2019-2021 年实现营业收入 0.26/0.30/0.53 亿元,同比增长 142.08%、15.04%、78.52%,公司EDA软件工具竞争力较强,数据分析软件也在持续完善,2021年开发出半导体通用数据分析软件 DE-GV1.0 版本、半导体良率管理系统 DE-YMS
59、alpha 版本,并升级了原有电性测试数据分析软件。随着数据分析软件类型持续丰富,潜在客户已经从晶圆制造商拓展到了芯片设计公司,持续扩充市场规模。未来随着公司的数据分析平台的进一步完善,数据分析软件有望成为公司重要的收入增长点。预计 2022-2024 年,分别增长 26.83%、143.57%、107.71%,分别实现营业收入 0.67/1.64/3.41 亿元。技术开发服务2019-2021年分别实现营业收入0.30/0.61/0.44亿元,同比增长145.41%、102.26%、-27.52%,技术开发服务的主要竞争对手为 PDF Solutions,PDF 不开放软件工具授权,而公司以
60、软件技术开发服务作为引流业务,开放软件工具授权、测试设备等的售卖,可以满足客户多样化需求,获得了华虹集团、长鑫存储、粤芯半导体、合肥晶合等一流晶圆制造商的认可。预计 2022-2024 年分别增长 15%、20%、30%,分别实现营业收入 0.51/0.61/0.79 亿元。表 4:公司营业收入预测单位:亿元2019A2020A2021A2022E2023E2024EEDA 软件工具授权营业收入0.260.300.530.671.643.41同比增长率142.08%15.04%78.52%26.83%143.57%107.71%技术开发服务营业收入0.300.610.440.510.610.7
61、9同比增长率145.41%102.26%-27.52%15.00%20.00%30.00%WAT 测试设备及配件营业收入0.080.311.012.444.115.81同比增长率37.03%300.15%227.02%142.99%68.12%41.49%测试服务营业收入0.020.020.000.000.000.00同比增长率-6.15%-2.15%-93.64%100.00%5.00%5.00%营业总收入0.661.241.983.636.3710.02同比增长率112.26%87.30%59.92%83.22%75.35%57.46%综合毛利率92.02%85.25%76.47%70.5
62、8%71.64%75.52%资料来源:wind,公司招股说明书,公司年报,山西证券研究所根据上述假设,我们预计公司 2022-2024 年分别实现营业收入 3.63/6.37/10.02 亿元,同比增长 83.2%、公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明202075.4%、57.5%;分别实现净利润 1.01/1.81/2.95 亿元,同比增长 58.6%、79.2%、63.0%,对应 EPS 分别为0.51/0.91/1.48 元。表 5:公司重要财务指标盈利预测2020A2021A2022E2023E2024E营业
63、收入(百万元)71,002YoY(%)87.359.983.275.457.5净利润(百万元)5064101181295YoY(%)158.027.858.679.263.0毛利率(%)85.376.570.671.675.5EPS(摊薄/元)0.250.320.510.911.48ROE(%)17.617.63.05.17.7P/E(倍)373.3292.1184.2102.863.1P/B(倍)65.851.35.55.34.8净利率(%)40.332.227.928.529.5资料来源:最闻数据,山西证券研究所(以 2022/12/16 收盘价计算)4.2 估值分析
64、估值分析上市公司中尚无完全与公司在业务模式、产品结构、下游客户完全可比的上市公司。在 EDA 软件业务方面选取芯原股份、国芯科技、华大九天和概伦电子作为可比公司(采用 PE 估值比较),在 WAT 测试机业务方面选取华峰测控、长川科技、芯源微及中微公司作为可比公司(采用 PS 估值比较)。以 2022 年 12 月16 日收盘价 93.1 元计算,2022-2024 年 PE 分别为 184.2X、102.8X、63.1X,2022-2024 年 PS 分别为 51.3X、29.3X、18.6X,考虑到公司是国内极少数能够在成品率提升领域提供全流程覆盖产品及服务的企业,生态完善,EDA 软件业
65、务与硬件业务协同发展,未来国产替代背景下,市场空间会持续增长。首次覆盖给予“买入-A”评级。表 6:可比公司比较收盘价收盘价总市值总市值净利润(亿元)净利润(亿元)收入(亿元)收入(亿元)市盈率(市盈率(PE,倍),倍)市销率(市销率(PS,倍),倍)(元)(亿元)2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E华峰测控291.0265.04.45.47.29.68.811.215.020.023.717.613.2长川科技47.2284.92.25.58.511.515.127.940.052.010
66、.27.15.5芯源微187.1173.20.81.72.43.48.313.319.226.213.09.06.6中微公司110.0677.810.111.214.418.231.145.561.479.814.911.08.5芯原股份-U52.3260.20.10.81.72.7342.5155.896.5国芯科技50.5121.20.71.73.04.869.539.925.3华大九天98.1532.61.41.92.63.5280.9205.6151.9概伦电子30.4131.90.30.50.70.9260.1194.1140.0公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股
67、票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2121广立微93.1186.20.61.01.83.02.03.66.410.0184.2102.863.151.329.318.6可比公司平均估值238.2148.8103.415.511.28.5资料来源:wind,公司招股说明书,山西证券研究所(2022/12/16,可比公司采用 Wind 一致预测)5.风险提示风险提示晶圆厂扩产不及预期:公司业务与下游晶圆厂的高资本支出相关性较高,若下游晶圆厂扩产不及预期,公司增长速度可能存在降低风险。新产品开发不及预期:若公司未来无法有效的推出适应市场需求的新产品,或新产品无法在应用领域取
68、得进展,将导致公司新领域拓展不利,并对公司业绩产生不利影响。软件业务进展及客户拓展不及预期:公司软件业务未来的高增长取决于产品推出力度及该领域客户的拓展,若未来不及预期,会影响到该业务的业绩。公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2222财务报表预测和估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总资产负债表资产负债表(百万元百万元)利润表利润表(百万元百万元)会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产流动资产29035831353
69、1943498营业收入营业收入71002现金2202178营业成本45应收票据及应收账款351营业税金及附加01123预付账款10111228营业费用1119345175存货3060127195268管理费用1318355579其他流动资产4研发费用4非流动资产非流动资产2974303451451财务费用1-5-2-3-3长期投资00000资产减值损失-1-1-1-1-1固定资产2341264407405公允价值变动收益00000无形资产00689投资净收益000
70、00其他非流动资产632343637营业利润营业利润5469108194317资产总计资产总计3453949营业外收入00000流动负债流动负债28616793103营业外支出00000短期借款00000利润总额利润总额5468108194316应付票据及应付账款420365970所得税4581422其他流动负债2441313534税后利润税后利润5064101180294非流动负债非流动负债88888少数股东损益-00-0-1-1长期借款00000归属母公司净利润归属母公司净利润5064101181295其他非流动负债88888EBITDA5675165246372负债
71、合计负债合计366975101111少数股东权益00-0-2-3主要财务比率主要财务比率股本0200会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E资本公积9702970成长能力成长能力留存收益2993193374668营业收入(%)87.359.983.275.457.5归属母公司股东权益283363336435453841营业利润(%)152.027.657.578.963.4负债和股东权益负债和股东权益3453949归属于母公司净利润(%)158.027.858.679.263.0获利能力获利能力现金流量
72、表现金流量表(百万元百万元)毛利率(%)85.376.570.671.675.5会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E净利率(%)40.332.227.928.529.5经营活动现金流经营活动现金流25874156231ROE(%)17.617.63.05.17.7净利润5064101180294ROIC(%)17.317.12.94.97.5折旧摊销38606063偿债能力偿债能力财务费用1-5-2-3-3资产负债率(%)11.315.92.22.82.8投资损失00000流动比率10.45.946.934.233.9营运资金变动-41-84-85-81-123速
73、动比率9.24.744.631.930.9其他经营现金流1126-00-0营运能力营运能力投资活动现金流投资活动现金流-20-48-1090-207-63总资产周转率0.60.50.20.20.3筹资活动现金流筹资活动现金流应收账款周转率5.52.73.04.35.3应付账款周转率8.53.83.83.83.8每股指标(元)每股指标(元)估值比率估值比率每股收益(最新摊薄)0.250.320.510.911.48P/E373.3292.1184.2102.863.1每股经营现金流(最新摊薄)0.120.040.370.781.16P/B65.851.35.55.34.8每
74、股净资产(最新摊薄)1.411.8216.8217.7319.20EV/EBITDA326.9244.995.764.242.0数据来源:最闻、山西证券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2323分析师承诺:分析师承诺:本人已在中国证券业协会登记为证券分析师,本人承诺,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规,研究方法专业审慎,分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到
75、任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。投资评级的说明:投资评级的说明:以报告发布日后的 6-12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中:A 股以沪深 300 指数为基准;新三板以三板成指或三板做市指数为基准;港股以恒生指数为基准;美股以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准。无评级:因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件,或者其他原因,致使无法给出明确的投资评级。(新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级)评级体系:评级体系:公司评级买入:预计涨幅领先相对基准指数 15%以上;增
76、持:预计涨幅领先相对基准指数介于 5%-15%之间;中性:预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间;减持:预计涨幅落后相对基准指数介于-5%-15%之间;卖出:预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。行业评级领先大市:预计涨幅超越相对基准指数 10%以上;同步大市:预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间;落后大市:预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。风险评级A:预计波动率小于等于相对基准指数;B:预计波动率大于相对基准指数。公司研究公司研究/深度分析深度分析请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2424免责声明:免责声明:山西证券股份有限公司
77、(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息,但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期,公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的,还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益
78、冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则,公司将保留随时追究其法律责任的权利。依据发布证券研究报告执业规范规定特此声明,禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构;禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定,且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。依据发布证券研究报告执业规范规定特此提示公司证券研究业务
79、客户不得将公司证券研究报告转发给他人,提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。依据证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定和证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。山西证券研究所:山西证券研究所:上海上海深圳深圳上海市浦东新区杨高南路 799 号陆家嘴世纪金融广场 3 号楼 802 室广东省深圳市福田区林创路新一代产业园 5 栋 17 层太原太原北京北京太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层电话:http:/北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层电话: