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1、疫后放开“二次冲击”下,消费修复如何演绎?疫后放开“二次冲击”下,消费修复如何演绎?世界各国经验复盘世界各国经验复盘作者:东吴商社团队2022 年 12月22日吴劲草东吴商社首席证券分析师S阳靖东吴商社研究助理谭志千东吴商社证券分析师S0600522120001张家璇东吴商社证券分析师S0600520120002石旖瑄东吴商社证券分析师S证券研究报告行业研究商业贸易增持(维持)2目录1.总体观点总体观点2.世界各国“二次冲击”数据复盘世界各国“二次冲击”数据复盘3.中国疫后消费出行修复展望及投资建议中国疫后消费出行修复展望及投资建议WW8VuZsYdUoWpM7NcMaQmOnNmOnPeRo
2、PpNlOpNpMaQoOvMNZsOpONZmMmO3一、总体观点一、总体观点4我们初步观察到近期各地居民大规模感染后出行意愿走低的情况:北京、上海、广州、深圳截至12月18日当周地铁客流恢复至2019年同期的14%/63%/36%/88%,有下行趋势。我们对国内“二次冲击”的范围和节奏判断如下:冲击后出行消费恢复状态进一步回升,走势呈现先抑后扬:根据各国经验,“二次冲击”后出行随着经济秩序的修复均出现了消费数据的进一步回升。时间周期上看,有望在2023年2月前走出底部:考虑我国整体疫苗接种率较高,参考北京情况,全国受到病毒传播冲击影响有望在2-3个月周期内完成。见底时间预计在2023年1月
3、。冲击程度判断:由于各城市进展程度有先后,市内短途出行(以地铁为代表)可能受到冲击回撤到的底部区间在疫情前同期20%-35%区间;长途出行数据底部区间可能在20-30%;消费数据(社零)底部或在疫情前同期的90%。回升节奏判断:短途出行有望在2023年3月恢复至疫情前100%以上,创出新高;长途出行重要关注节点为2023年4月除清明节小长假,有望回升至疫情前80%以上恢复程度。消费恢复(以社零数据体现)有望在2023年5月恢复程度创新高。国内“二次冲击”可能呈现“先一二线、后下沉”的节奏:根据观察,人口密集的一二线大城市疫情传播更为迅速,因而整体可能呈现“先一二线、后下沉”的地域推进节奏。风险
4、提示:疫情反复带来居民出行意愿恢复不及预期的风险,居民消费意愿下滑的风险。国内“二次冲击”正在演绎5在疫后放开“二次冲击”恢复后,消费板块会呈现分化的态势,我们认为有两条主线值得重点关注:一条“成长线”:即消费行业中,除了恢复属性外,还有相当成长属性的领域,包括渗透率提升,龙头市占率提升,需求市场成长等逻辑,在疫后恢复后,多方业绩有望持续创出新高,典型领域包括:免税,酒店,化妆品,医美,产业B2B贸易等。另一条线“价值线”:即消费行业中,商业模式优秀,公司竞争壁垒突出,但估值仍处于较低,市场预期没有完全体现价值的板块,有望迎来价值回归,典型的领域包括:黄金珠宝,机场,职业教育等。重点关注:中国
5、中免,爱美客,首旅酒店,厦门象屿,小商品城,迪阿股份,中教控股等建议关注:王府井,海汽集团,东方时尚,朗姿股份,天目湖,盛通股份等风险提示:疫情反复带来居民出行意愿恢复不及预期的风险,居民消费意愿下滑的风险。投资建议62020年疫情以来各国均经历过管控政策收紧到放开的过程,但由于各国疫情发展状况不同、自身政治经济等方面条件不同、国民消费意愿不同,各国使用的管控政策很难横比,且疫后放开路径大相径庭,因而在多数国家复盘中,很难将出行链业务数据的恢复归因完全。本文试图将各国管控政策统一归纳为几个阶段并明确时间轴:(1)出行管控阶段:包含全国静默、阳性病例所处区域静默、及阳性集中管理(或有),出行管控
6、阶段以对居民出行行为进行管控的措施终止(后标识为关键政策时间节点)为结束。(2)陆续放开阶段:包含逐步放开聚集场所客流限制及取消入境隔离。其中逐步放开聚集场所客流限制后,国内出行所有限制可以说是完全放开(标识为关键政策节点)。(3)完全放开阶段:包含撤销口罩令及放开所有旅行限制(主要指入境检测完全免除),标志着国内国外出行限制完全放开(标识为关键政策节点)。在划分清楚疫后放开政策阶段后,进行消费和出行数据的复盘,将国内出行管控初步放开后经受的全国疫情大范围演绎定义为“二次冲击”,以剔除疫情影响中的政策管控变量,给我们参考政策放开后,实际受到疫情冲击时,消费(剔除通胀因素)和出行如何表现。经过8
7、个国家(美国、英国、德国、新加坡、日本、韩国、澳大利亚)的政策变化及消费出行恢复时间线对照来看,我们得到以下共性结论:各国在出行初步放开后的第一波疫情大范围传播均带来对出行消费的“二次冲击”。冲击存在时间根据各国国情不同2-6个月不等。“二次冲击”期间社零数据的恢复程度最大回撤普遍在5-10个百分点区间,出行数据的恢复程度各异,短途受冲击小,长途受冲击大,长途出行恢复程度普遍在10-20个百分点区间经历“二次冲击”后,出行及消费数据均有进一步恢复,若仍有疫情反复,对消费的冲击程度有明显衰减。资料来源:公开新闻、Wind、东吴证券研究所整理各国数据复盘摘要7数据来源:各国统计局、Wind、东吴证
8、券研究所注:本表社零恢复状况计算方式为当月值/2019年同期值,已剔除通胀因素。世界各国疫后放开“二次冲击”大消费复苏横向比较国家放开国内出行时间节点当时社零恢复状况国内彻底放开时间节点当时社零恢复状况国际彻底放开时间节点截至最新数据社零恢复状况放开后受到疫情二次冲击次数消费恢复情况在冲击下最大回撤美国2020年5-6月88%2021年4-6月117%2022年6月98%3次10pct英国2021年2月左右100%2021年7月103%2022年3月99%1次1pct德国2021年2月100%2022年2月111%2022年6月100%1次0pct澳大利亚2021年4-6月105%2021年1
9、0-12月110%2022年7-9月95%2次7pct新加坡2022年2月104%2022年4月108%2022年8月111%2次10pct越南2021年8-9月78%2022年2月105%2022年5月113%2次44pct日本2021年9月97%2022年3月97%2022年10月106%2次5pct韩国2022年2月111%2022年5月111%2022年9月112%2次5pct8数据来源:各国统计局、Wind、东吴证券研究所注:本表出行恢复状况计算方式为当月值/2019年同期值,均为人次或车次、架次等数量口径,不包含价格因素。世界各国疫后放开“二次冲击”出行复苏横向比较国家放开国内出行
10、时间节点当时出行恢复状况国内彻底放开时间节点当时出行恢复状况国际彻底放开时间节点截至最新数据出行恢复状况放开后受到疫情二次冲击次数出行恢复情况在冲击下最大回撤美国2020年5-6月0-50%2021年4-6月30-100%2022年6月80-100%3次30pct英国2021年2月左右0-70%2021年7月10-92%2022年3月75-94%1次20pct德国2021年2月25-67%2022年2月53-81%2022年6月72-100%1次13pct澳大利亚2021年4-6月10-50%2021年10-12月10-40%2022年7-9月60-90%2次55pct新加坡2022年2月-2
11、022年4月-2022年8月-2次-越南2021年8-9月-2022年2月-2022年5月-2次-日本2021年9月10-70%2022年3月10-75%2022年10月30-80%2次36pct韩国2022年2月55-108%2022年5月55-108%2022年9月70-110%2次12pct9二、世界各国“二次冲击”数据复盘二、世界各国“二次冲击”数据复盘10数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计、东吴证券研究所美国出行政策回溯:出行放开较早,2021年中放开聚集活动限制关键政策时间节点:2020年5-6月:各州陆续放开出行管控政策2021年4-6月:各州陆续放开聚集场所客流限制202
12、2年6月:取消所有旅行限制(包括入境检测)Alpha毒株冲击Omicron毒株冲击美国疫情发展及管控政策变化时间线Delta毒株冲击11数据来源:美国交通部、Wind、东吴证券研究所美国消费出行数据:放开后出行消费受三波疫情冲击有所回撤3%11%-22%6%美国:零售和食品服务销售额:零售:总计(不包括机动车辆和零部件店,剔除CPI影响)美国:食品服务销售额(剔除CPI影响)各项要素在关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制短途出行40-50%90-100%100%左右长途出行0-20%30-60%60-90%零售消费88%117%
13、118%餐饮消费47%106%112%注:本文所用“恢复程度”的计算方式均为当期值/2019年同期值算得。本页恢复图纵轴使用2019年同期值为基准线,-20%表示恢复程度为80%。Alpha毒株冲击Omicron毒株冲击美国管控政策及消费出行恢复时间线一图览Delta毒株冲击放开后首次“疫情冲击”过程中,零售消费恢复程度从107%回撤至最低103%,餐饮消费恢复程度从88%回撤至78%,即整体消费回撤4-10个百分点区间。12开始放开后经历三次“二次冲击”,一次为国内完全放开前,两次为国内完全放开后:(1)Alpha毒株:虽然对出行管控放开较早,但关键政策节点与(即从出行放开到国内完全放开)中
14、间间隔时间较长,迎接了一轮2021年初Alpha毒株的“二次冲击”,过程中,零售消费恢复程度从107%回撤至最低103%,餐饮消费恢复程度从88%回撤至78%,即整体消费回撤4-10个百分点区间。(2)Delta毒株:2021年三季度左右,为国内完全放开后经历,彼时消费已经完全回到水上,零售消费恢复程度从117%回撤至111%,餐饮消费从114%到108%,均回撤6个百分点。(3)Omicron毒株:2022年初受到Omicron毒株冲击,零售消费恢复程度从115%回撤至111%,餐饮消费从111%到106%,回撤4-6个百分点。美国的出行消费数据可总结出以下特点:底部逐步抬升:放开后第一次疫
15、情高峰对消费冲击程度相对大,后逐波减轻。出行消费数据底部逐步抬升。冲击程度逐步钝化:Omicron疫情波及人数显著超过Delta,但对消费的冲击程度未显著增高。有管控时冲击比没管控时大:当国内出行还存在管控政策时,疫情波峰来临时餐饮消费回撤相对较大。国内完全放开后,两波疫情冲击影响均比之前小。居民消费意愿强:当国内出行完全放开后,国内消费几乎完全恢复。冲击时间长度:2-3个月。数据来源:美国交通部、Wind、东吴证券研究所美国“二次冲击”情况总结各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制短途出行40-50%90-100%100%左右长途出行0-20%30-60%60-90
16、%零售消费88%117%118%餐饮消费47%106%112%13数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计、东吴证券研究所英国出行政策回溯:从管控政策变动灵活,管控到放开间隔较短关键时间节点:2021年2月左右:全国及高风险地区静默陆续结束 2021年7月:所有社交限制放开 2022年3月:取消所有旅行限制(包括入境检测)Omicron毒株冲击英国疫情发展及管控政策变化时间线14102%94%41%31%0%20%40%60%80%100%120%-----102020
17、------------092022-10英国:零售销售指数包含汽车燃料销售:季调(剔除CPI影响,月频)恢复程度机动车出行恢复程度(季频)英国出境客流恢复程度(月频)英国入境客流恢复程度(月频)基准线数据来源:英国交通部、Wind、东吴证券研究所英国消费出行数据:Omicron毒株对消费数据冲击不明显各项要素在
18、关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度各地区静默陆续结束所有社交限制放开取消所有旅行限制短途出行70%92%94%长途出行0-10%10-20%60-65%零售100%103%99%注:本文所用“恢复程度”的计算方式均为当期值/2019年同期值算得Omicron毒株冲击英国管控政策及消费出行恢复时间线一图览Omicron毒株冲击期间消费数据未出现大幅回落。15数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计、东吴证券研究所德国出行政策回溯:国内放开时间阵线较长关键时间节点:2021年2月:“封城”管控政策退出 2022年2月:对聚集场所活动限制完全取消 2022年6月:撤销所有旅行限制
19、(包括入境检测)德国疫情发展及管控政策变化时间线Omicron毒株冲击16111%53%81%68%0%20%40%60%80%100%120%140%----------------08
20、-10德国零售销售(除机动车)相比19年恢复程度德国酒水饮料销售额相比19年恢复程度飞机起飞架次恢复程度短途汽车出行人数恢复程度长途铁路出行人次恢复程度基准线数据来源:Wind、东吴证券研究所德国消费出行数据:Omicron毒株对消费数据冲击不明显各项要素在关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制短途出行67%81%91%长途出行25-35%53-68%72%-100%零售消费100%111%左右103%左右注:本文所用“恢复程度”的计算方式均为当期值/2019年同期值算得德国管控政策及消费出行恢复时间线一图览
21、Omicron毒株冲击Omicron毒株冲击期间消费数据未出现大幅回落。17开始放开后经历一次“二次冲击”,均为2021年底至2022年初的Omicron毒株,虽然两国放开时间有前后差别,但放开后第一波均出现大范围感染:对出行冲击明显:英国长途出行恢复程度从50-60%回撤到30-40%,回撤幅度15-20个百分点;德国长途出行恢复程度从66-76%回撤到53-68%,回撤幅度8-13个百分点;但两国短途的恢复程度分别回撤0%(英国)和1%(德国),受疫情冲击不明显。但对消费的冲击不明显:两国Omicron毒株冲击期间消费数据均未出现大幅回落。可能的原因是:英德的管控放开过程伴随着较高的疫苗接
22、种率和冲击过程中较低的超额死亡率,对居民消费意愿没有大幅打压;英德的经济产出统计方法存在平滑机制,从可得的数据口径上未能看到大幅回撤。英德的出行消费数据可总结出以下特点:“群体免疫”后放开后第一波的大范围感染对居民消费意愿影响不明显。整体出行底部逐步抬升:出行数据底部随政策放开逐步抬升。对出行的冲击时间长度:2-3个月。资料来源:公开新闻、Wind、东吴证券研究所整理英德“二次冲击”情况总结英国各项要素恢复程度各地区静默陆续结束所有社交限制放开取消所有旅行限制短途出行70%92%94%长途出行0-10%10-20%60-65%零售100%103%99%德国各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场
23、所客流限制取消所有旅行限制短途出行67%81%91%长途出行25-35%53-68%72%-100%零售消费93-100%111%左右103%左右18数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计、东吴证券研究所澳大利亚出行政策回溯:2021年中初步放松关键时间节点:2021年4-6月:陆续放开出行管控政策 2021年10-12月:陆续放开聚集场所客流限制 2022年7-9月:取消所有旅行限制(包括入境检测)澳大利亚疫情发展及管控政策变化时间线Omicron毒株冲击Delta毒株冲击19-86%3%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%-02202
24、0----------------09国内航班运输人次国际航班运输人次澳大利亚:零售销售:季调(剔除CPI影响)澳大利亚:零售销售:季调:食品(剔除CPI影响)数据来源:澳大利亚交通部、Wind、东吴证券研究所
25、澳大利亚消费出行数据:首次放开后“冲击”显著各项要素在关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制长途出行10-50%10-40%60-90%零售消费105%-110%110%110%餐饮消费105%-110%110%95%注:本文所用“恢复程度”的计算方式均为当期值/2019年同期值算得澳大利亚管控政策及消费出行恢复时间线一图览Omicron毒株冲击Delta毒株冲击Delta期间国内零售额恢复程度从110%回撤至103%,回撤幅度7个百分点,但仍然在基准线上。20澳大利亚放开后经历两波疫情冲击,其中第一波Delta发生在节点和之间,
26、感染范围较小,第二波Omicron发生在国内完全放开之后,持续影响时间长、范围大:对出行冲击边际减弱:Delta毒株冲击使得国内航班客流从69%回撤至14%,回撤幅度较大,后续随着国内管控措施完全放开,持续恢复。但对消费的冲击不明显:两次毒株冲击期间消费数据均未出现大幅回落,Delta期间国内零售额恢复程度从110%回撤至103%,回撤幅度7个百分点,但仍然在基准线上。可能的原因是:澳大利亚管控放开过程伴随着较高的疫苗接种率和冲击过程中较低的超额死亡率,对居民消费意愿没有大幅打压;澳大利亚经济产出统计方法存在平滑机制,从可得的数据口径上未能看到大幅回撤。澳大利亚的出行消费数据可总结出以下特点:
27、放开后第一波的大范围感染对出行影响较大,对居民消费意愿影响不明显。第一波大范围感染形成的出行数据底部未破前低:出行数据先抑后扬。对出行的冲击时间长度:4-6个月。资料来源:公开新闻、东吴证券研究所整理澳大利亚“二次冲击”情况总结各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制长途出行10-50%10-40%60-90%零售消费105%-110%110%110%餐饮消费105%-110%110%95%21数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计、东吴证券研究所新加坡出行政策回溯:2022年开始快速放开关键时间节点:2022年2月:提出共存,复工复产 2021年4月:放开聚集场所客
28、流限制 2022年8月:取消大多数旅行限制(包括入境检测)新加坡疫情发展及管控政策变化时间线Omicron毒株冲击2294%78%0%20%40%60%80%100%120%---------------06202
29、2--092022-10零售销售恢复程度餐饮服务恢复程度基准线数据来源:Wind、东吴证券研究所新加坡消费出行数据:放开后持续回升各项要素在关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制零售消费104%108%104%餐饮消费88%88%89%注:本文所用“恢复程度”的计算方式均为当期值/2019年同期值算得新加坡管控政策及消费出行恢复时间线一图览Omicron毒株冲击零售/餐饮恢复程度从104%/86%回撤至94%/78%,回撤幅度8-10个百分点,影响时间约3个月。23数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计
30、、东吴证券研究所越南出行政策回溯:2022年初放开聚集活动限制关键时间节点:2021年8-9月:各地区管控政策逐步放松 2022年2月:放开聚集场所客流限制 2022年5月:取消所有旅行限制(包括入境检测)越南疫情发展及管控政策变化时间线Delta+Omicron毒株冲击Omicron毒株冲击24数据来源:Wind、东吴证券研究所越南消费出行数据:管控放开后首次冲击巨大各项要素在关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制零售消费78%105%115%餐饮消费48%85%90%-22%-71%-80%-70%-60%-50%-40%-3
31、0%-20%-10%0%10%20%-----------------102022-11越南:零售:预计:分行业:商业(剔除CPI影响)越南:餐饮旅游(剔除CPI
32、影响)越南管控政策及消费出行恢复时间线一图览Delta+Omicron毒株冲击Omicron毒株冲击零售/餐饮恢复程度从101%/83%回撤至88%/39%,回撤幅度23-44个百分点,影响时间约6个月。25数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计、东吴证券研究所日本出行政策回溯:2021年下半年有序放开关键时间节点:2021年9月:取消全国多地紧急事态宣言 2022年3月:取消餐厅营业限制 2022年10月:取消所有旅行限制(包括入境检测)日本疫情发展及管控政策变化时间线Omicron毒株冲击Omicron毒株冲击2638%74%72%98%95%0%20%40%60%80%100%120%
33、-----------------10国内航班运送人次恢复程度国际航班运送人次恢复程度民铁输送客流恢复程度日本:住宿及餐饮业恢复程度日本:商业销售额:零售(除机动
34、车)恢复程度基准线数据来源:日本交通部、Wind、东吴证券研究所日本消费出行数据:放开后消费受疫情冲击影响有限各项要素在关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制短途出行70%左右75%左右-长途出行10-40%10-60%30-70%零售消费97%97%106%餐饮消费93%101%97%注:本文所用“恢复程度”的计算方式均为当期值/2019年同期值算得日本管控政策及消费出行恢复时间线一图览Omicron毒株冲击Omicron毒株冲击零售/餐饮恢复程度从100%/105%到98%/100%,回撤幅度2-5个百分点,影响时间约2个月。
35、27数据来源:公开新闻、约翰霍普金斯大学统计、东吴证券研究所韩国出行政策回溯:2022年大幅放开关键时间节点:2022年2月:取消阳性强制隔离措施 2022年5月:放开聚集场所客流限制 2022年9月:取消所有旅行限制(包括入境检测)韩国疫情发展及管控政策变化时间线Omicron毒株冲击Omicron毒株冲击2842%60%105%68%91%0%20%40%60%80%100%120%-------022021-03
36、---------092022-10韩国:零售额(不包含乘用车)恢复程度航空客流恢复程度高速公路交通量恢复程度铁路客运量恢复程度基准线数据来源:韩国交通部、Wind、东吴证券研究所韩国消费出行数据:放开后受两次冲击,影响减弱各项要素在关键时间节点的恢复状况(相比19年):各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制短途出行108%108%-长途出行
37、55-85%55-85%70%-100%零售消费111%111%112%注:本文所用“恢复程度”的计算方式均为当期值/2019年同期值算得韩国管控政策及消费出行恢复时间线一图览Omicron毒株冲击Omicron毒株冲击零售恢复程度从105%到100%,回撤幅度5个百分点,影响时间约2-3个月。29亚洲四国呈现的状态与欧美有较大区别,由于普遍放松国内出行时间在2021年下半年至2022年,放开后普遍受到了一次疫情大范围冲击,均对出行和消费数据产生较大影响,后续冲击影响减弱:新加坡:零售/餐饮恢复程度从104%/86%回撤至94%/78%,回撤幅度8-10个百分点,影响时间约3个月。越南:零售/
38、餐饮恢复程度从101%/83%回撤至88%/39%,回撤幅度23-44个百分点,影响时间约6个月。日本:零售/餐饮恢复程度从100%/105%到98%/100%,回撤幅度2-5个百分点,影响时间约2个月。韩国:零售恢复程度从105%到100%,回撤幅度5个百分点,影响时间约2-3个月。亚洲四国的出行消费数据可总结出以下特点:国内放开后第一波的大范围感染对出行影响较大,对居民消费同样有负面影响。“二次冲击”后各项数据持续恢复至疫情后新高。后续若还出现疫情冲击,影响程度衰减明显。资料来源:公开新闻、Wind、东吴证券研究所整理新日韩越“二次冲击”情况总结新加坡各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场
39、所客流限制取消所有旅行限制零售消费104%108%104%餐饮消费88%88%89%日本各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制短途出行70%左右75%左右-长途出行10-40%10-60%30-70%零售消费97%97%106%餐饮消费93%101%97%韩国各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制短途出行108%108%-长途出行55-85%55-85%70%-100%零售消费111%111%112%越南各项要素恢复程度出行管控放开放开聚集场所客流限制取消所有旅行限制零售消费75-80%105%115%餐饮消费30-35%85%90%30数据
40、来源:各国统计局、Wind、东吴证券研究所注:本表社零恢复状况计算方式为当月值/2019年同期值,已剔除通胀因素。世界各国疫后放开“二次冲击”大消费复苏横向比较国家放开国内出行时间节点当时社零恢复状况国内彻底放开时间节点当时社零恢复状况国际彻底放开时间节点截至最新数据社零恢复状况放开后受到疫情二次冲击次数消费恢复情况在冲击下最大回撤美国2020年5-6月88%2021年4-6月117%2022年6月98%3次10pct英国2021年2月左右100%2021年7月103%2022年3月99%1次1pct德国2021年2月100%2022年2月111%2022年6月100%1次0pct澳大利亚20
41、21年4-6月105%2021年10-12月110%2022年7-9月95%2次7pct新加坡2022年2月104%2022年4月108%2022年8月111%2次10pct越南2021年8-9月78%2022年2月105%2022年5月113%2次44pct日本2021年9月97%2022年3月97%2022年10月106%2次5pct韩国2022年2月111%2022年5月111%2022年9月112%2次5pct31数据来源:各国统计局、Wind、东吴证券研究所注:本表出行恢复状况计算方式为当月值/2019年同期值,均为人次或车次、架次等数量口径,不包含价格因素。世界各国疫后放开“二次冲
42、击”出行复苏横向比较国家放开国内出行时间节点当时出行恢复状况国内彻底放开时间节点当时出行恢复状况国际彻底放开时间节点截至最新数据出行恢复状况放开后受到疫情二次冲击次数出行恢复情况在冲击下最大回撤美国2020年5-6月0-50%2021年4-6月30-100%2022年6月80-100%3次30pct英国2021年2月左右0-70%2021年7月10-92%2022年3月75-94%1次20pct德国2021年2月25-67%2022年2月53-81%2022年6月72-100%1次13pct澳大利亚2021年4-6月10-50%2021年10-12月10-40%2022年7-9月60-90%2
43、次55pct新加坡2022年2月-2022年4月-2022年8月-2次-越南2021年8-9月-2022年2月-2022年5月-2次-日本2021年9月10-70%2022年3月10-75%2022年10月30-80%2次36pct韩国2022年2月55-108%2022年5月55-108%2022年9月70-110%2次12pct32三、中国疫后消费出行修复展望及投资建议三、中国疫后消费出行修复展望及投资建议33国内“二次冲击”正在演绎数据来源:Wind,东吴证券研究所我们初步观察到近期各地居民大规模感染后出行意愿走低的情况:北京、上海、广州、深圳截至12月18日当周地铁客流恢复至2019年
44、同期的14%/63%/36%/88%,有下行趋势。我们认为国内的“二次冲击”正在演绎:经过历史数据的比对,对以地铁为主要市内出行交通工具的一二线城市来说,地铁出行数据与零售餐饮恢复程度具有同向性。且由于地铁数据更为高频,对预测线下消费走向有一定的先导性。因而近期周度地铁数据的下探可能提示了国内“二次冲击”的到来。数据来源:Wind,东吴证券研究所数据来源:Wind,东吴证券研究所近期观察各一线城市客流有下行趋势(周频)北京地铁数据与零售餐饮恢复程度有同向性(月频)上海地铁数据与零售餐饮恢复程度有同向性(月频)0%20%40%60%80%100%120%140%160%2020-01 2020-
45、05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09北京地铁客流恢复程度北京社零恢复程度北京餐饮收入恢复程度0%20%40%60%80%100%120%140%160%2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09上海地铁客流恢复程度上海社零恢复程度上海餐饮收入恢复程度63%36%14%88%0%20%40%60%80%100%120%140%01-0201-1601-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405
46、-0805-2206-0506-1907-0307-1707-3108-1408-2809-1109-2510-0910-2311-0611-2012-年以来一线城市客流量较2019年恢复情况(当周数据/2019年同期数据)上海广州北京深圳基准线34国内“二次冲击”影响范围及节奏展望冲击后出行消费恢复状态进一步回升,走势呈现先抑后扬:根据各国经验,“二次冲击”后出行随着经济秩序的修复均出现了消费数据的进一步回升。时间周期上看,有望在2023年2月前走出底部:考虑我国整体疫苗接种率较高,参考北京情况,全国受到病毒传播冲击影响有望在2-3个月周期内完成。见底时间预计在2023
47、年1月。冲击程度判断:由于各城市进展程度有先后,市内短途出行(以地铁为代表)可能受到冲击回撤到的底部区间在疫情前同期20%-35%区间;长途出行数据底部区间可能在20-30%;消费数据(社零)底部或在疫情前同期的90%。回升节奏判断:短途出行有望在2023年3月恢复至疫情前100%以上,创出新高;长途出行重要关注节点为2023年4月除清明节小长假,有望回升至疫情前80%以上恢复程度。消费恢复(以社零数据体现)有望在2023年5月恢复程度创新高。国内“二次冲击”可能呈现“先一二线、后下沉”的节奏:根据观察,人口密集的一二线大城市疫情传播更为迅速,因而整体可能呈现“先一二线、后下沉”的地域推进节奏
48、。数据来源:Wind、东吴证券研究所数据来源:Wind、东吴证券研究所疫情以来长途、短途出行客流量恢复情况中国社零总额(剔除通胀因素)恢复程度63%37%28%0%20%40%60%80%100%120%---------1118城地铁恢复程度铁路客流量恢复程度公路客流量恢复程度民航客流量恢复程度98%0%20%40%60%80%100%120%
49、--------082022-10社零(剔除通胀因素)相比2019年恢复情况基准线35建议关注疫后修复各场景下优质标的数据来源:东吴证券研究所注:量化打分存在主观因素,且受制于因子数量,仅给出初步方向,投资者需结合公司和行业基本面综合判断。在疫后放开“二次冲击”恢复后,消费板块会呈现分化的态势,我们认为主要有两条主线值得重点关注:一条“成长线”:即消费行业中,除了恢复属性外,还有相当成长属性的领域,包括渗透率提升,
50、龙头市占率提升,需求市场成长等逻辑,在疫后恢复后,多方业绩有望持续创出新高,典型领域包括:免税,酒店,化妆品,医美,产业B2B贸易等。另一条线“价值线”:即消费行业中,商业模式优秀,公司竞争壁垒突出,但估值仍处于较低,市场预期没有完全体现价值的板块,有望迎来价值回归,典型的领域包括:黄金珠宝,机场,职业教育等。重点关注:中国中免,爱美客,首旅酒店,厦门象屿,小商品城,迪阿股份,中教控股等,建议关注:王府井,海汽集团,东方时尚,朗姿股份,天目湖,盛通股份等风险提示:疫情反复带来居民出行意愿恢复不及预期的风险,居民消费意愿下滑的风险。出行疫后修复标的弹性打分“藏宝图”细分行业细分行业0 0-3 3
51、分档分档4 4-6 6分档分档7 7-1010分档分档免税免税王府井 海南机场中国中免中国中免海汽集团 海南发展机场交通机场交通深圳机场 白云机场白云机场海峡股份厦门空港 上海机场上海机场酒店酒店天目湖 锦江酒店锦江酒店首旅酒店首旅酒店 君亭酒店金陵饭店医美医美青松股份 朗姿股份丸美股份 贝泰妮贝泰妮科思股份科思股份 爱美客爱美客珀莱雅珀莱雅 华熙生物华熙生物教育教育盛通教育中公教育中公教育人力服务人力服务外服控股 科锐国际北京城乡黄金珠宝黄金珠宝迪阿股份迪阿股份 中国黄金曼卡龙莱绅通灵 金一文化专业连锁专业连锁明月镜片 孩子王华致酒行华致酒行 小商品城小商品城爱婴室旅游景区旅游景区宋城演艺宋
52、城演艺众信旅游众信旅游 大连圣亚兰生股份商超百货商超百货永辉超市南宁百货 欧亚集团友好集团产业产业B2BB2B厦门象屿厦门象屿疫后修复基本面疫后修复基本面+估值弹性由弱到强(还需综合考虑公司能力)估值弹性由弱到强(还需综合考虑公司能力)36建议重点关注旅游景区、酒店、机场交通等板块的疫后修复弹性,同样提示关注免税、医美、黄金珠宝、人力服务、专业连锁等细分领域深度受益出行复苏的板块性机会。重点公司估值(截至2022年12月21日收盘价)风险提示:疫情反复带来居民出行意愿恢复不及预期的风险,居民消费意愿下滑的风险。免责声明免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询
53、业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一
54、致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注明出处为东吴证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准:公司投资评级:买入:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上;增持:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间;中性:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间;减持:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来6个月内,行业指数相对强于大盘5%以上;中性:预期未来6个月内,行业指数相对大盘-5%与5%;减持:预期未来6个月内,行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码:215021传真:(0512)62938527公司网址:http:/38东吴证券 财富家园