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1、Bloomberg Terminal中国房地产业 2023年信展望彭博专业服务02 05 07 10 2023 年中资地产板块基本中资地产债 2023 年展望技术2023 年中资地产债到期情况中资地产债 2023 年展望估值目录2023年信展望:中国房地产业在上周中国政府出台持房地产业发展的 16 项措施之后,中国房地产业的恶性循环或在 2023 年告段落。这在很程度上将取决于该计划下的银贷款规模,前尚未可知。如果贷款规模太,或将有更多投资级地产债承压。但收益地产债的进步下空间可能很,因为它们的价格已经处于极低平,且许多地产债正在进展期。22023 年中资地产板块基本中国房地产业基本疲软,需要
2、政府提供持中国房地产业疲软的基本或是促使监管机构采取重措施,以确保业稳定健康发展的关键原因。在融资渠道减少的情况下,最新出台的包括持银贷款和信托展期的系列举措或有助于缓解地产商的现消耗。延房贷还款期限有望令购房者重拾信。信状况改善是销售复苏的前提若中国政府最新出台的系列持措施(包括银贷款、信托展期以及 2,500 亿元币的在岸债券发计划等)能够改善地产商的信状况,延房贷还款期限也能重振购房者信,则中国的房地产合约销售可能会迎来显著复苏。更重要的是,若政府决意提供持,政策度还有望加。早先的个别举措已推动 9 的全国合约销售较 8 增了 15%。前九个的累计销售下降了 28%。10,光等困境地产商
3、的销售较 9 幅增。时代中国和融信中国也出现了明显的环复苏。从累计销售情况来看,只有越秀实现了 12%的增;但其 10 销售较 9 下滑了 31%,可能已经 顶。全国房地产销售增Source:China NBS,Bloomberg Intelligence3若政府持,现覆盖率恐将继续下滑如果政府不给予充分持,多数地产商的整体现覆盖率可能会在 2023 年进步下降。虽然部分地产商的现覆盖率或勉强以保证交房,但如果找不到其他再融资渠道,它们恐将偿还债务。投资级发的现短债为两倍左右,或有望评级较低的同业维持更时间,但若动内部资源偿债,久久之,它们的现平也会下降。随着 2023 年有更多债务到期,现压
4、将进步加重,部分现可能存放在托管账户,法动。鉴于 BB 级房企利资本市场融资的能较弱,其现消耗速度可能更快。B 级地产商的现覆盖率已经很低,约为0.5 倍,因此更有可能进债务展期。现短债(倍)Source:Company Filings,Bloomberg Intelligence4尚未公布 2022 年上半年业绩的 地产商Source:DDIS,Bloomberg Intelligence若指引,债务展期进展或较为缓慢政府为确保房地产业平稳健康发展采取的举措分重要。房地产业的债务展期恐进展缓慢,因为全球经济可能会在 2023 年陷衰退,业务前景可度较低。在制定债务展期计划之前,地产商可能需要
5、先对销售数字进预估。些地产商似乎法确定债务规模,因为它们尚未公布上半年 业绩。在 20 多家违约房企中,仅富地产和华南城成功完成债务展期。恒或临巨挑战,该公司有 14只功夫债及各种融产品。佳兆业和花样年虽然收规模较低,但度依赖功夫债,规模约占总债务的半。融创有 12 只未偿功夫债。政府的债券融资持举措将缓解对杠杆率的担忧政府 2,500 亿元币的债券持计划有望为优质地产商提供融资渠道。从净负债与调整后 Ebitda的率来看,上半年该业企的杠杆率将导致其 2023 年再融资成本上升,再融资难度加。投资级地产商(平均杠杆率为七倍)可能也不例外。平均售价下滑和施成本上升是削弱调整后Ebitda的两个
6、主要因素,不过,销售下滑可能会降低债务融资需求。在疲弱的再融资环境中,实较强的地产商更倾向于节约现于偿债,不是从实较弱的地产商中收购项,这加剧了低评级地产商资产处置计划的资紧张程度。尽管如此,监管机构最新的计划可能有助于缓解部分再融资担忧。净负债与调整后 Ebitda 的率(倍)Source:Company Filings,Bloomberg Intelligence5中资地产债 2023 年展望技术级市场疲弱及到期债券增加导致中资地产商险上升中资地产商的再融资缺可能因级市场活动疲弱和到期债券增多扩。在岸债券发趋于正常,原因很有可能是为避免违约及确保交付进的债务展期。即使将展期包括在内,功夫债
7、市场也是象征性活跃,这可能会转化为更的再融资缺。2023 年到期债券增多,再融资缺或将扩尽管将在岸债券展期会更容易,但 2023 年到期的地产债数量上升,也可能会加剧在岸债券和功夫债的再融资缺。由于 2021 年的发峰及 2022 年的发正常化,2023 年和 2024 年将有更多在岸债券到期。不过,这些到期债券可能更容易展期,因为地产商可以提供分期付款和增信持,如以能够带来收的投资地产项作为优惠条件。地产商很难对功夫债持有采取同样的做法,因为许多地产商可能没有规模可观的海外项。富地产的债券展期应被视为个例外,因为该公司在伦敦等地拥有规模海外项。华南城凭借其由国有企业持股的背景获得了功夫债持有
8、的持。中资地产板块债务到期情况(10 亿美元)Source:DDIS,Bloomberg Intelligence6房企在岸债券发规模(万亿元币)Source:DDIS,Bloomberg Intelligence中资地产功夫债发规模(10亿美元)Source:LEAG,Bloomberg Intelligence在岸债券发正常化可能只会有助于项目交付在岸市场的债券发正常化可能有助于地产商按政府要求向购房者交付房屋。在岸债券发将助于补充地储备或偿付离岸债务,但有助于地产商避免在岸债务违约和业务中断。2020 年和 2021 年是发峰期,意味着 2022 年和 2023 年到期的债券数量会增加。
9、2021 年底,多数在岸债券的发都附有看跌期权和看涨期权。许多新发的债券可能是以展期为的。这些展期计划存在执险,因为些地产商在达成新的债务计划数后仍未能将债务展期。光集团已延迟付 2022 年 3 展期的在岸债券的每分期付款。旭辉控股集团保持偿付到期在岸债务,同时暂停离岸付。离岸债券发疲软或造成 650 亿美元的再融资缺2019 年峰期发、并于 2022-2024 年到期的债券约为 850 亿美元,因此 2022 年功夫债发 低迷可能会造成 2023 年出现 650 亿美元的再融资缺。多数收益地产商发的债券将于三五年内到期。由于 2020 年和 2021 年发的债券将于 2023-2026 年
10、到期,若 2023 年的债券发继续疲弱,这缺将进步拉。总体,若短期内缺乏其他融资选择,2023 年将出现更多债券展期。债券发中的部分可能就是出于展期的的。富地产完成了 51 亿美元功夫债的展期,新的到期在 2025-2028 年,这可能是 2022 年最的笔交易。华南城将约 15 亿美元的功夫债展期2024 年。72023 年到期的投资级债券Source:SRCH,Bloomberg Intelligence2023 年中资地产债到期情况中资投资级地产功夫债可能临较的再融资险2023 年,中资投资级(IG)地产功夫债可能会与其收益(HY)同业样临到期规模上升的情况。投资级功夫债市场可能将幅波动
11、,原因是其到期规模与 C 级债券相当。投资级和收益地产商模糊的国企背景也可能会引发质疑。第季度投资级债券可能因到期规模上升、万科再融资需求幅波动中资投资级地产商可能临波动,约 50 亿美元债券将在 2023 年到期,在所有评级债券中到期规模最。压可能在于万科在 2023 年第季度需要对共计 16 亿美元的债券进再融资。湖债券近期的疲软可能会引发对其他投资级债券蔓延险的担忧。市场对深圳市地铁集团持有万科 33%的股权是否只是项财务投资可能会有疑问。湖的债券在其董事会主席离职后近期出现幅波动,这可能也不会提供帮助。尽管越秀由国有企业州越秀持有 40%的股份,但其在 2022 年上半年的现覆盖率不,
12、这情况可能会引发对现消耗的担忧。尽管中国海外发展和保利发展的国有企业地位不那么需要过多强调,但从相对估值的度来看,它们仍可能受到影响。82023 年到期的 BB 级债券Source:SRCH,Bloomberg Intelligence2023 年到期的 B 级债券Source:SRCH,Bloomberg Intelligence第季度 BB 级债券可能临到期规模峰第季度,BB 级功夫债到期规模于投资级债券,但可能出现起伏。在各类评级下调后,该类别中的较部分可能将会是关键因素。连万达可能是陷困境的开发商中较好的个,其 BB 评级、潜在的 IPO 以及传奇娱乐 80%股权可能的货币化撑着它,尽
13、管在该类别中它的到期规模最。随着穆迪和标普对评级的展望为负,碧桂园和新城发展均临评级压,尽管前者的评级更。然,两者都需要利其他融资式,或利内部资源来偿还到期债券,因为根据其债券的当前市场价格,通过功夫债券市场进再融资可能仍然不可。B 级债券或因建业地产债券到期临波动虽然 2023 年 B 级开发商债券到期规模较,但建业的三只债券集中到期,可能成为该类别的波动因素。然,合创展可能是此类开发商中在第季度个需要再融资的开发商。在下半年引地政府持股之后,建业的再融资能将受到考验。它前正处于可转换债券发过程中,以帮助改善其相对较低的现覆盖率。第季度,当建业、中骏集团和仁恒置地的债券到期时,压点可能出现。
14、前看来,即便仍然法获得再融资,仁恒置地的现覆盖率最,在上半年超过 2 倍。92022 年到期的 C 级债券Source:SRCH,Bloomberg IntelligenceC 级债券可能陷于元化结果、绿地债券C 级债券可能出现幅波动,因为该类别的多数开发商都可能在努避免违约。有趣的是,这类别的到期总额仅次于投资级同业,这可能对整个房地产板块构成影响。绿地繁忙的偿付计划可能改变市场对该业的观点。该公司的国企背景也会影响投资者对其他政府关联开发商的看法,如创置业,华南城和建业。在私营开发商中,光集团最近的在岸债券展期或表明它可能在与功夫债券持有起制定计划。时代中国可能临更的展期险,其现覆盖率相对
15、较低。10中资地产债 2023 年展望估值收益债券之后,中资投资级地产债或同样临压如果市场仍对再融资成本和政府持度存有疑虑,中资投资级地产债或将承压,步中资收益地产债的后尘。使内部资源偿债或令流动性缓冲平逐步遭到削弱。前中资收益地产债的价格接近危机时期的低点,下跌空间料将有限。受收益债券拖累,中资投资级地产债指数或进步下跌由于部分中资投资级地产债可能临与中资收益地产债类似的问题,中资投资级地产债指数或将进步下跌,尽管近期已跌 2014 年的平,即指数的上轮低点,当时地产商为了持地政府纷纷积极拿地。如果政府近期对在岸债券的持措施法挽回市场信,指数料将下探 140 附近的2011 年低点。市场似乎
16、正在观察政府对地产商再融资的持度。由于市场剧烈波动,多数中资投资级地产债都按美元价格报价,与美债收益率的信利差。湖期限较债券的价格处于 30-40 多美分的区间。万科期限较债券的价格低 50 多美分,尽管深圳地铁持有其部分股权。Markit iBoxx 中资投资级地产债指数Source:iBoxx,Bloomberg Intelligence11Markit iBoxx中资收益地产债指数 Source:iBoxx,Bloomberg Intelligence收益债券指数接近危机时期低点,下跌空间料将有限中资收益地产债指数前已跌 2009 年低点,进步下跌的空间料将有限,尽管在衰退情景下仍可能跌
17、向 2008 年的低点。房地产业复苏临的主要障碍包括销售下滑、缺乏再融资渠道及政策措施不以挽回市场信。房地产 业复苏似乎并不是中国政府的要任务,出台的持措施度并不,主要侧重于确保楼盘交付。中资地产商的功夫债可能跑输其在岸债券,因为前者的受偿顺序靠后,且中资地产商在法按期偿还到期债券之后,迟迟不公布债务展期案。12中资投资级地产债的相对价值 Source:Bloomberg Intelligence中资投资级地产债或受再融资险和政府持影响旦市场对政府持失去信,中资投资级地产债可能临与中资收益地产债类似的再融资险。由于评级在同业中最且独信状况强劲,中国海外发展的债券相同业或将继续保持坚挺,其部分期
18、限较的债券处于 70-90 美分之间。华润置地的债券也是如此。债券价格疲软可能是因为再融资成本上升,与信险关。越秀债券的收益率处于10%-20%区间低段,也受再融资成本上升影响。尽管中化集团是中国茂的股东,但后者的独基本较差,其票息 4.25%的债券价格处于40-80 美分之间,仅于湖债券,排在倒数第。此外,对于深圳地铁股万科是否纯属财务性投资,市场似乎依然没有定论。13BB 级债券的相对价值Source:Bloomberg IntelligenceBB 级短期债券似乎可控,但期债券存疑六个内到期的 BB 级短期债券似乎可控,但市场可能更担期限较债券的再融资情况。债券曲线倒挂可能表明,如果再融
19、资越来越难,市场担忧 BB 级地产商的流动性会出现问题。连万达的短期债券价格较,根本原因可能在于其经常性收强劲,尽管该地产商期来看仍临再融资险。路劲的收费公路业务收也能降低房地产开发业务收幅波动的影响。新城的投资性物业也能起到类似的作。虽然碧桂园明年 1 到期、票息 4.75%的债券似乎没有偿付压,但未来到五年将进密集偿付期,导致该地产商期限较的债券承压。14B 级中资地产债的相对价值Source:Bloomberg IntelligenceB 级债券估值或受偿付计划影响B 级债券的估值可能受相关地产商的偿付计划影响。仁恒功夫债的价格相对较,可能是因为该地产商未来三年内仅有三只债券到期,且今年
20、上半年其现覆盖率处于两倍以上的较平。合创展的情况基本样,未来两年内也仅有三只债券到期,尽管其现覆盖率不倍。另,雅居乐未来两到四年将有四只功夫债到期,现覆盖率约为 0.5 倍。华南城功夫债的到期时间集中在2024 年,这可能会考验深圳市政府的持度。建业地产未来三年将进密集偿付期,共有七只功夫债到期,这可能会考验河南省政府的持度。中骏功夫债也将集中在 2024 年到期。15C 级中资地产债的相对价值Source:Bloomberg Intelligence许多 C 级债券或临较展期险 许多 C 级债券可能临较的展期险,这点从它们低迷的债券价格可以看出,尽管其中些债券仍在按期偿付。虽然上海市政府持有
21、绿地部分股权,但该公司未能偿还 11 13 到期、票息 5.6%的3.62 亿美元债券。光集团公布整体债务管理案的时间点可能会提前,此前其两家公司在港收到清盘呈请。此外,光未能偿付 8 到期、票息 7.5%的 2.79 亿美元债券。时代中国票息 6.6%的3 亿美元债券将于明年 3 到期,今年上半年,该地产商的现覆盖率仅为 0.3 倍。富地产债券的价格相对较,这表明该地产商的短期偿债压可能较。富地产已将其功夫债置换为到期在 2025 年 2028 年之间的新债券。彭博行业研究(Bloomberg Intelligence,BI)以独立的视角提供全球2000多家公司、135个行业和市场的交互式数
22、据和投资研究。我们的团队拥有350多名研究专家,帮助客户在快速变化的投资环境中自信地做出决策。BI分析拥有来自彭博的实时透明数据和500家第三方数据的支持,客户可以借助我们的这些数据来完善及支持他们的构想。彭博行业研究仅可通过彭博终端或彭博专业服务应用获取。如需了解更多信息,请联系彭博客户代表或申请产品介绍及演示。关于彭博行业研究18The data included in these materials are for illustrative purposes only.The BLOOMBERG TERMINAL service and Bloomberg data products(t
23、he“Services”)are owned and distributed by Bloomberg Finance L.P.(“BFLP”)except (i)in Argentina,Australia and certain jurisdictions in the Pacific islands,Bermuda,China,India,Japan,Korea and New Zealand,where Bloomberg L.P.and its subsidiaries(“BLP”)distribute these products,and(ii)in Singapore and t
24、he jurisdictions serviced by Bloombergs Singapore office,where a subsidiary of BFLP distributes these products.BLP provides BFLP and its subsidiaries with global marketing and operational support and service.Certain features,functions,products and services are available only to sophisticated investo
25、rs and only where permitted.BFLP,BLP and their affiliates do not guarantee the accuracy of prices or other information in the Services.Nothing in the Services shall constitute or be construed as an offering of financial instruments by BFLP,BLP or their affiliates,or as investment advice or recommend
26、ations by BFLP,BLP or their affiliates of an investment strategy or whether or not to“buy”,“sell”or“hold”an investment.Information available via the Services should not be considered as information sufficient upon which to base an investment decision.The following are trademarks and service marks of
27、 BFLP,a Delaware limited partnership,or its subsidiaries:BLOOMBERG,BLOOMBERG ANYWHERE,BLOOMBERG MARKETS,BLOOMBERG NEWS,BLOOMBERG PROFESSIONAL,BLOOMBERG TERMINAL and BLOOMBERG.COM.Absence of any trademark or service mark from this list does not waive Bloombergs intellectual property rights in that na
28、me,mark or logo.All rights reserved.2019 Bloomberg.504912 0619了解更多如需了解更多信息,请在彭博终端 上按 键两次。北京+86 10 6649 7500上海+86 21 6104 3000法兰克福+49 69 9204 1210香港+852 2977 6000伦敦+44 20 7330 7500孟买+91 22 6120 3600纽约+1 212 318 2000旧金山+1 415 912 2960圣保罗+55 11 2395 9000新加坡+65 6212 1000悉尼+61 2 9777 8600东京+81 3 4565 dat
29、a included in these materials are for illustrative purposes only.The BLOOMBERG TERMINAL service and Bloomberg data products(the“Services”)are owned and distributed by Bloomberg Finance L.P.(“BFLP”)except(i)in Argentina,Australia and certain jurisdictions in the Pacific islands,Bermuda,China,India,Ja
30、pan,Korea and New Zealand,where Bloomberg L.P.and its subsidiaries(“BLP”)distribute these products,and(ii)in Singapore and the jurisdictions serviced by Bloombergs Singapore office,where a subsidiary of BFLP distributes these products.BLP provides BFLP and its subsidiaries with global marketing and
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