《轮胎行业研究框架及投资观点-230128(42页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《轮胎行业研究框架及投资观点-230128(42页).pdf(42页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年01月28日轮胎轮胎行业研究框架及投资观点行业研究框架及投资观点证券分析师:杨林010-S0980520120002行业研究 行业专题基础化工 轮胎证券分析师:刘子栋021-S0980521020002请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要短期来看,2023年轮胎行业逐步回暖。2022年轮胎市场表现不佳,主要受宏观经济的影响,国内外轮胎需求有所抑制。在替换市场上,国内由于疫情封控,道路运输受阻,居民外出活动减少,无论是半钢胎还是全钢胎整体表现都不太理想;在配套市场上,国内基建表现不佳,对于重卡需求减弱,因此全钢胎配套
2、需求减少,而在新能源车放量带动下,国内半钢胎配套需求仍有增长。进入2023年,我们认为轮胎市场的压制因素已经有所改善,疫情修复下国内经济预期恢复增长,全钢胎市场预期回暖;半钢胎海外订单自22Q4开始逐步恢复,国内随着居民外出活动增加,替换市场预期回暖。长期来看,国内龙头公司市占率有望逐步提升。由于汽车保有量和新能源车销量的增长,轮胎市场规模仍在逐步扩大,给国产轮胎的发展奠定了基础。根据当前的世界轮胎排名来看,我国轮胎企业虽然大多数仍处在第三、第四梯队,但是头部轮胎企业的实力在逐步提升,部分企业的收入体量稳居世界前列。我们判断国内龙头企业由于具有资金优势、规模优势,渠道布局相对完善,产品质量与国
3、际轮胎公司差距更小,未来随着国内汽车产业的升级与轮胎品牌形象的提升,龙头公司市占率有望逐步提升。轮胎投资标的上,我们推荐弹性较大的轮胎龙头企业:1)赛轮轮胎,产能位居国内前三,主打半钢胎替换市场,海外工厂受美国“双反”影响最小,液体黄金带动产品力提升;2)森麒麟,产能增速高,海外渠道布局完善,大尺寸轮胎和航空胎产品使公司产品更具竞争力。轮胎上游原材料方面,我们看好橡胶助剂在未来维持较高景气度,龙头企业具有成本优势及定价权,产能增长领先行业,推荐阳谷华泰;看好轮胎炭黑供需维持紧平衡,行业盈利维持较高水平,龙头企业弹性较大,推荐黑猫股份。此外,绿色轮胎是未来行业发展的重要方向,白炭黑添加比例有望提
4、升,我们看好白炭黑需求的增长,建议关注确成股份。风险提示:市场竞争加剧风险;项目建设和渠道拓展不达预期的风险;技术升级迭代风险;环保风险等。lVjWtVtVnXcV9WaXoX9Y7N8QbRsQoOnPnOkPpPoPiNoMyR6MnMnNuOmMpNvPrMoO请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容轮胎产业链概况01轮胎行业发展变化02轮胎产业链投资标的03目录风险提示04请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容轮胎产业链概况01目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.轮胎产业链资料来源:电缆网,国信证券经济研究所整理天然橡胶合成橡胶炭黑橡胶助剂钢帘线帘子布轮胎全钢
5、半钢商用车乘用车汽车增量市场存量市场新车配套保有量替换31%16%16%8%9%20%天然橡胶合成橡胶钢丝帘线炭黑化工辅料动力、人工、制造费用24%24%16%8%9%19%天然橡胶合成橡胶钢丝帘线炭黑化工辅料动力、人工、制造费用资料来源:电缆网,国信证券经济研究所整理图:全钢胎成本构成图:半钢胎成本构成图:轮胎产业链资料来源:中国产业信息网,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.1 轮胎上游原材料天然橡胶资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理天然橡胶的产能周期相比化工品来说要更长一些,因为天然橡胶的种植时间需要7年左右,并且一棵橡胶树通常具有 40 年的寿
6、命,因此天然橡胶的供给刚性非常强,当前的天然橡胶产能是由 7 年前甚至更久之前的种植情况决定。2011年以后,随着天然橡胶价格的走弱,全球天然橡胶的新增种植面积逐步减少,导致总种植面积一直维持在相对稳定的水平,而代表天然橡胶实际产能的开割面积仍在不断增长。展望2023年,只要天然橡胶价格不出现长期低于成本的情况,主产国开割面积仍将小幅增长,全球天然橡胶供应将继续偏宽松。02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021柬埔寨中国印度印度尼西亚马来西亚
7、菲律宾斯里兰卡泰国越南02,0004,0006,0008,00010,00012,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021柬埔寨中国印度印度尼西亚马来西亚菲律宾斯里兰卡泰国越南资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:天然橡胶主产国总种植面积(千公顷)图:天然橡胶主产国开割面积(千公顷)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.1 轮胎上游原材料天然橡胶资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理天然橡胶下游行业较多,从行业下游消费结构来看,对天然橡胶消费量较大的产品依旧是轮胎行业,消费占比高达到67%
8、。除此之外,乳胶制品、胶鞋、力车胎、胶管胶带等也是天然橡胶重要的消费领域,轮胎行业的运行状况对天然橡胶行业形成直接的影响。2023年全球及中国天胶供应整体宽松,海外轮胎消费处在复苏的过程中,国内需求预期好转,整体供需仍处在偏宽松的状态,天然橡胶价格预计仍将低位震荡。资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理67%7%26%汽车轮胎力车胎其他橡胶制品05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00002,0004,0006,0008,00010,00012,000中国印度印度尼西亚马来西亚菲律宾斯里兰卡泰国越南图:天然橡胶消费结构图:天然
9、橡胶价格(元/吨)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:天然橡胶主产国消费量(千吨)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.2 轮胎上游原材料合成橡胶资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理轮胎用合成橡胶以顺丁橡胶和丁苯橡胶为主。合成橡胶与天然橡胶具有较强的互补性,大多数轮胎生产商基本上是将两种橡胶混合使用。合成橡胶上游原材料主要是丁二烯,而丁二烯主要是炼厂乙烯裂解装置的副产物,因此合成橡胶价格与油价的关联性较大。原油丁二烯合成橡胶通用合成橡胶顺丁橡胶丁苯橡胶特种合成橡胶0204060800004000600080004000160
10、002018-01-012018-03-022018-05-032018-07-062018-09-102018-11-092019-01-112019-03-142019-05-152019-07-182019-09-202019-11-212020-01-232020-03-272020-05-282020-07-302020-10-012020-12-032021-02-052021-04-082021-06-092021-08-122021-10-122021-12-152022-02-152022-04-192022-06-202022-08-232022-10-242022-12-
11、27丁苯橡胶布伦特油价0204060800004000600080004000018-01-012018-03-052018-05-072018-07-112018-09-142018-11-162019-01-212019-03-252019-05-272019-07-312019-10-032019-12-062020-02-102020-04-152020-06-172020-08-202020-10-222020-12-282021-03-012021-05-042021-07-072021-09-102021-11-1
12、12022-01-172022-03-212022-05-202022-07-262022-09-292022-12-01顺丁橡胶布伦特油价资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理图:顺丁橡胶(元/吨)与油价(美元/桶)图:丁苯橡胶(元/吨)与油价(美元/桶)图:合成橡胶产业链资料来源:中国产业信息网,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.2 轮胎上游原材料合成橡胶资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理从供需上看,合成橡胶仍处在产能过剩阶段,不具备大幅涨价的基础。随着油价趋于稳定,合成橡胶价格预计维持在合理区间,23年价格中枢有望下降。,资料来源:卓创资讯
13、,国信证券经济研究所整理-10%-5%0%5%10%15%0500212022E产能产量产量增速0%5%10%15%0500212022E产能产量产量增速-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0204060800200212022E消费量消费增速-10%-5%0%5%10%15%55202020212022E消费量消费增速图:顺丁橡胶消费量与增速(万吨)图:丁苯橡胶消费量与增速(万吨)图:
14、顺丁橡胶产能产量增速(万吨)图:丁苯橡胶产能产量增速(万吨)资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.3 轮胎上游原材料炭黑资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理炭黑在很大程度上能够提高橡胶的物理性能,是轮胎中不可或缺的补强剂,轮胎中添加30%的补强炭黑即可将轮胎的行驶里程提高至4-6公里。炭黑可以增加橡胶制品耐磨性,延长轮胎使用寿命,节约成本。煤焦油乙烯焦油炭黑轮胎其他橡胶制品非橡胶制品乙炔油炉法乙炔法-1500-00300002000400060
15、00800040002018-01-022018-03-212018-06-012018-08-092018-10-242019-01-022019-03-182019-05-292019-08-062019-10-172019-12-242020-03-092020-05-182020-07-242020-09-292020-12-112021-02-232021-04-302021-07-122021-09-162021-11-292022-02-092022-04-192022-06-282022-09-022022-11-15炭黑利润(右)炭黑高温煤焦油64%28
16、%8%轮胎其他橡胶制品非橡胶制品资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理图:炭黑产业链资料来源:中国产业信息网,国信证券经济研究所整理图:炭黑与高温煤焦油价差(元/吨)图:炭黑消费结构请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.3 轮胎上游原材料炭黑资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理供给:炭黑行业属于高污染、高耗能的产业,行业内新增供给不多,开工率也维持在较低水平,落后产能逐步退出,未来供给有望持续趋紧。需求:随着全球疫情的修复,炭黑需求在2021年大幅提升,但是2022年因为国内防疫政策的影响,需求大幅下滑,预计2023年开始逐步回升。出口:欧洲炭黑总产能约有54来自于俄罗斯、
17、乌克兰和白俄罗斯,因此俄乌冲突导致中国的炭黑出口增长明显。并且在高油价下,海外成本优势下降,预计2023年炭黑出口仍然维持较高水平。预计2023年炭黑价格维持高位,盈利水平有所提升。资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理-15%-10%-5%0%5%10%15%20%02004006008009202020212022E产能产量产量增速-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%340360380400420440460480200212022E消费量消费增速00708090202020212
18、022E图:炭黑产能产量及增速(万吨)图:炭黑消费量及增速(万吨)资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理图:炭黑出口量(万吨)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.4 轮胎上游原材料橡胶助剂橡胶助剂是在天然橡胶和合成橡胶加工成橡胶制品过程中添加的,用于赋予橡胶制品使用性能、保证橡胶制品使用寿命、改善橡胶胶料加工性能的一系列精细化工产品的总称。橡胶助剂通过与橡胶生胶进行科学配比,可以赋予橡胶制品高强度、高弹性、耐老化、耐磨耗、耐高温、耐低温、消音等性能。常用的橡胶助剂主要有促进剂、防老剂、硫化剂、加工助剂、特种功能性助剂、预分散胶母粒等。橡胶助剂的上游原材料主要来源于盐化工、煤化工
19、、石油化工等基础化工行业,主要有环己烷、苯酐、苯胺、叔丁胺、脂肪酸、氧化锌、蜡等。橡胶助剂下游为各类橡胶制品,包括轮胎、橡胶软管、橡胶带、橡胶薄片、橡胶鞋底、密封件等。环己胺液碱液氯促进剂轮胎橡胶工业制品胶鞋其他68%15%6%4%防老剂苯胺丙酮其他橡胶助剂电线电缆乳胶4%3%资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理图:橡胶助剂产业链请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.4 轮胎上游原材料橡胶助剂资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理供给方面,全球橡胶助剂产能主要集中在我国,橡胶助剂供应相对比较稳定,产业集中度在不断提升,产能增长集中在龙头企业,小产能增长有限且落后产能面临淘汰
20、风险。需求方面,橡胶助剂需求随轮胎产量增长带动下稳定增长,新能源汽车的快速也给白炭黑等相关助剂产品带来新的发展机遇。整体来看,橡胶助剂产能处在相对过剩的状态,21-22年的高价主要来自于成本推动,23年价格有望随原材料成本的下降而逐步回到合理水平,随着国内疫情的修复,未来有望继续保持较高的景气度。资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理000004000050000600002018-01-022018-03-022018-04-282018-06-272018-08-222018-10-232018-12-182019-02-182019-04-162019-06-1
21、32019-08-082019-10-102019-12-042020-02-062020-04-022020-06-012020-07-282020-09-222020-11-232021-01-192021-03-192021-05-182021-07-142021-09-082021-11-092022-01-052022-03-072022-05-052022-06-302022-08-252022-10-262022-12-21促进剂防老剂00021产量消费量0020021产量消费量图:促进剂产量
22、与消费量(万吨)图:防老剂产量与消费量(万吨)资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理图:橡胶助剂价格(元/吨)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.5 轮胎中游制造资料来源:汽配网,国信证券经济研究所整理轮胎产品根据不同的结构可以分为斜交胎和子午胎,两者最主要的区别是胎体帘布的贴合形式不同。子午线轮胎根据胎体结构的不同又可以分为全钢胎和半钢胎,两者主要区别是全钢胎的胎体和带束层均采用钢丝帘线,一般用于载重及工程机械车辆上;半钢轮胎的胎体采用人造丝或者其他纤维,带束层则用钢丝帘线,一般用于轿车和部分轻卡。资料来源:中国产业信息网,国信证券经济研究所整理全钢胎全钢胎半钢胎半钢胎胎体构
23、造胎体构造胎体和带束层全部采用钢丝帘布的轮胎。半钢子午线轮胎的胎面部位是用钢丝来作为补强层的,胎体主要采用的是尼龙或聚酯材料轮胎尺寸轮胎尺寸20寸、22.5寸为主13、14寸为主轮胎重量轮胎重量50-80 kg5-9 kg特点特点具有耐磨、耐刺扎、耐用、行驶里程高、使用寿命长、滚动阻力小,油耗低、生热低等特点。滚动阻力小,耗油低,承载能力大,减震性能好。适用车型适用车型主要用于重型载重商用车,如中重型重卡车以及大型客车等主要用于乘用车以及部分轻卡车图:斜交胎与子午胎对比表:全钢胎与半钢胎对比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.5 轮胎中游制造半钢胎资料来源:米其林,国信证券经济研究
24、所整理全球半钢胎产量在2018年达到顶峰约15.6亿条,此后2019年由于中美贸易摩擦,国内半钢胎出口受阻,并且国内下游汽车行业萎靡,整体产量出现小幅下滑,2020年全球疫情的爆发更是对半钢胎产生了更大的打击。2021年随着海外疫情的修复,半钢胎产量开始回暖。中国目前半钢胎产量接近全球3成左右,产量中4成以上用来出口。国内半钢胎产能利用率基本维持在60%左右,整体处在产能过剩阶段,且集中度比较分散,山东地区产能占比约48%。资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理-15%-10%-5%0%5%10%02468010 2011 2012 2013 2014 2015 20
25、16 2017 2018 2019 2020 2021半钢胎产量同比增速-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%4.24.34.44.54.64.74.84.95200212022半钢胎产量同比增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%图:全球半钢胎产量(亿条)图:中国半钢胎产量(亿条)资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理图:半钢胎开工率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.5 轮胎中游制造全钢胎资料来源:米其林,国信证券经济研究所整理全球全钢胎产量在2017年达到顶峰约4.6亿条,因为全钢胎与经济发展关联度更大,因此在中美贸
26、易摩擦以及全球疫情影响下啊,宏观经济发展受到抑制,导致全钢胎产量出现下滑。2021年随着全球经济的修复,全钢胎产量开始回暖。中国目前全钢胎产量在全球占比超过3成,产量中4成以上用来出口。近几年国内全钢胎产能利用率整体处在小幅下滑的趋势,产能过剩的情况相对更加严重,山东地区产能占比约50%。资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理0%10%20%30%40%50%60%70%80%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%1.161.181.21.221.241.261.281.31.321.34200212022全钢胎产量同比增速-10%-5%0%5%10%15%
27、20%25%30%35%40%45%00.511.522.52010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全钢胎产量同比增速图:全球全钢胎产量(亿条)图:中国全钢胎产量(亿条)资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理图:全钢胎开工率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.6 轮胎下游市场资料来源:米其林,国信证券经济研究所整理轮胎下游需求主要取决于全球汽车的增量和保有量,对应轮胎下游的配套市场和替换市场。配套市场是轮胎公司为主机厂新车生产所配套的轮胎市场,替换市场是指汽车售后端出售的用于汽车日常更换的轮胎市场。资
28、料来源:米其林,国信证券经济研究所整理23%77%全钢胎配套全钢胎替换24%76%半钢胎配套半钢胎替换25%5%26%5%16%14%9%欧洲独联体北美南美中国亚洲(除中国)非洲/印度/中东等11%4%17%8%33%12%15%欧洲独联体北美南美中国亚洲(除中国)非洲/印度/中东等图:2021年全钢胎市场结构图:2021年半钢胎市场结构资料来源:米其林,国信证券经济研究所整理图:全球全钢胎区域分布图:全球半钢胎区域分布资料来源:米其林,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.6 轮胎下游市场配套市场资料来源:米其林,国信证券经济研究所整理资料来源:米其林,国信证
29、券经济研究所整理-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%00.10.20.30.40.50.62010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全钢胎配套同比增速-20%-15%-10%-5%0%5%10%0123452010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021半钢胎配套同比增速-15%-10%-5%0%5%10%00.050.10.150.20.250.32010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
30、2018 2019 2020 2021商用车同比增速-20%-15%-10%-5%0%5%10%00.10.20.30.40.50.60.70.82010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021乘用车同比增速图:全球全钢胎配套量(亿条)图:全球半钢胎配套量(亿条)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:全球商用车产量(亿辆)图:全球乘用车产量(亿辆)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1.6 轮胎下游市场替换市场资料来源:卓创资讯,国信证券经济研究所整理资料来源:卓创资
31、讯,国信证券经济研究所整理轮胎类型车辆类型配套轮胎数替换系数(条/辆/年)轿车胎轿车51.5载重胎中型载重卡车1115重型载重卡车16-2210-20轻型载重卡车74.2大型客车7-112-5工程胎装载机械42运输工程机械63-20%-10%0%10%20%30%40%50%00.511.522010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全钢胎替换同比增速-15%-10%-5%0%5%10%15%024681012142010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202
32、0 2021半钢胎替换同比增速0%1%2%3%4%5%6%7%8%02468010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021汽车保有量同比增速图:全球全钢胎替换量(亿条)图:全球半钢胎替换量(亿条)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:中国产业信息网,国信证券经济研究所整理表:轮胎配套与替换系数图:全球汽车保有量(亿辆)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容轮胎行业发展变化02目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.1 竞争格局:中国头部企业竞争力不断增强图:轮胎品牌等级划
33、分资料来源:轮胎世界网,国信证券经济研究所整理资料来源:轮胎商业,国信证券经济研究所整理根据当前的世界轮胎排名来看,我国轮胎企业虽然大多数仍处在第三、第四梯队,但是头部轮胎企业的实力在逐步提升,部分企业的收入体量稳居世界前列。由于中国轮胎企业的加速扩张,国际巨头的市场份额正在逐步受到挤压,2021年CR3的市占率为35.7%,同比减少2.6个百分点。CR10的市占率为60.6%,同比减少4.5个百分点。表:全球头部轮胎企业排名排名排名公司名称公司名称2021年销售额年销售额(亿美元亿美元)总部所在地总部所在地排名变化排名变化1米其林262.95法国不变2普利司通221.75日本不变3固特异14
34、9.17美国不变4马牌轮胎120德国不变5住友橡胶72.5日本不变6倍耐力63.4意大利+17韩泰轮胎59.76韩国-18中策橡胶45.28中国+19优科豪马42.3日本-110正新橡胶38.66中国台湾不变13玲珑轮胎29.14中国-115赛轮轮胎26.61中国+222三角轮胎14.05中国-124双钱轮胎13.74中国+128浦林成山11.77中国+229双星轮胎11.56中国+530贵州轮胎11.51中国-133山东昊华轮胎10.19中国+236风神轮胎8.71中国-537四川海大集团8.54中国+639森麒麟8.11中国-240山东昌丰轮胎8.07中国-8请务必阅读正文之后的免责声明及
35、其项下所有内容2.1 竞争格局:中国头部企业竞争力不断增强资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理中国已经成为世界轮胎制造中心,并且结构也在不断变化,落后产能逐步淘汰,而头部企业稳步扩张,竞争力逐步增强。国内中资轮胎企业CR3(中策橡胶、玲珑轮胎、赛轮轮胎)全球市占率自上世纪90年代以来稳步攀升,整体份额仍有较大提升空间。中等梯队企业市占率自2015年达到巅峰后有所回落,原因是部分企业缺乏核心竞争力,重组情况较多。可以看出轮胎行业两极分化比较严重,强者更强。图:中国是世界轮胎制造中心(亿条)资料来源:米其林,Wind,国信证券经济研究所整理图:全球75强轮胎企业国内中资企业中等梯队市占率42
36、%44%46%48%50%52%54%56%024680200021全球中国中国占比资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:全球75强轮胎企业国内中资CR3市占率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2 发展特点:全钢胎市场空间逐渐饱和,受宏观经济影响大图:全社会固定资产投资额增速减缓(万亿)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理对于全钢胎产品来说,国内技术上领先全球,无论是配套胎市场还是替换胎市场我们均占据一定优势,但由于全钢胎市场终端应用为商用车和工程车,与宏观经济发展息息相关,近年来市场需求增速放缓,市
37、场空间逐渐饱和。全钢胎市场逐渐饱和主要有2个层面的原因:1)需求层面,国内固定资产投资增速逐年放缓,导致商用车运输市场增速下滑,由此全钢胎市场规模扩张受阻;2)技术层面,全钢胎技术进步,轮胎单位里程的损耗逐步降低,大大降低了全钢胎的更换频率。资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:公路货运量(亿吨)0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全社会固定资产投资完成额同比增速-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0501001
38、502002503003504004502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021公路货运量同比增速请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.2 发展特点:半钢胎品牌壁垒高,配套和替换皆大有可为在半钢胎市场上,品牌壁垒非常高,主要表现在两个方面:1)高端车企主要配套外资品牌;2)各国车企习惯配套本国品牌轮胎。因为国产轮胎在国际地位上并不占优,所以高端车企配套首选外资品牌,经历了长达几十年的合作以后,彼此之间已经形成了良好的合作关系,其他品牌想要进入该市场则需要通过漫长的认证时间。另外,由于文化差异,各国车企在配套
39、胎的选择上会优先考虑本国轮胎品牌。半钢胎在配套胎和替换胎市场上有两种不同的发展路径:一种是致力于拓展配套胎市场,通过与主机厂合作,加大与各品牌车型的配套研发,以此来扩大品牌知名度进而带动替换胎的销量;另一种是致力于拓展替换胎市场,通过扩大销售渠道或提高品牌定位的方式,在替换胎市场上打出知名度。资料来源:中国产业信息网,国信证券经济研究所整理品牌产地品牌产地顶奢品牌西贝尔美国一线普通品牌大众德国科尼塞克瑞典丰田日本布加迪法国本田日本帕加尼意大利日产日本高奢品牌劳斯莱斯英国别克美国迈巴赫德国福特美国世爵荷兰Jeep美国法拉利意大利二线普通品牌现代韩国兰博基尼意大利起亚韩国宾利英国马自达日本阿斯顿马
40、丁英国斯巴鲁日本迈凯伦德国三线普通品牌标致法国轻奢品牌玛莎拉蒂意大利雪铁龙法国保时捷德国雪佛兰美国一线豪华品牌奔驰德国道奇美国宝马德国雷诺法国奥迪德国国内品牌长安、长城、吉利等在国内具有号召力的品牌二线豪华品牌雷克萨斯日本讴歌日本比亚迪、上汽通用(五菱、宝骏、荣威)、奇瑞、一汽、东风、江淮、广汽传祺等在国内发展较好的品牌英菲尼迪日本凯迪拉克美国林肯美国路虎英国众泰、力帆、陆风、东南、野马、华泰、海马等面临退出市场的品牌捷豹英国沃尔沃中国表:汽车品牌排名请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.3 发展趋势:大尺寸轮胎比重逐步提升图:中国SUV和MPV汽车销量(万辆)资料来源:Wind,国
41、信证券经济研究所整理随着旅游休闲需求对汽车市场发展的支撑,以及以大为美的审美心态逐步蔓延,SUV和MPV车型在汽车销售的占比持续提升。2016年以来,国内SUV和MPV新车销量占比已经提升并稳定在35%左右,同样美国的新车销售结构中,SUV和MPV占比也在逐步扩大。而受限于轮胎平均4-5年的使用寿命,预计以SUV为代表的大规格轮胎将进入更换爆发期,加之国内汽车改装市场的助推,大尺寸轮胎替换市场有望爆发出巨大潜力。资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:美国SUV和MPV汽车销量(万辆)0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0070809010020
42、12----------012021-07SUV销量MPV销量销量占比0%2%4%6%8%10%12%024681012--------042019-0920
43、20---10SUV销量MPV销量销量占比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.3 发展趋势:大尺寸轮胎比重逐步提升图:不同大小轮胎的配套趋势资料来源:中国轮胎商务网,国信证券经济研究所整理大尺寸轮胎技术含量更高。大尺寸轮胎在全球轮胎市场的占比呈现明显的增长态势,在配套市场上,轮胎市场上17寸以上的市场份额在逐步提高,而16寸以下的市场份额在逐步下滑。大尺寸轮胎是轮胎企业实力的有力证明,越来越多轮胎企业正在加快这一领域的拓展,对于轮胎制造商而言,大规格轮胎意味着更大的制造难度和更高的技术要求,由此也会带来更高的售价和利润。在中国市场
44、,大尺寸轮胎未来还有很大的发展潜力,头部的轮胎企业有望在此领域攫取更大的市场份额。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.3 发展趋势:头部企业海外建厂规避“双反“资料来源:中国轮胎商务网,国信证券经济研究所整理2009-2021年,短短十二年间,美国针对中国轮胎进口的“双反”调查近十起,除了中国OTR轮胎“双反”税令被撤销外,其他调查几乎都申诉无效。美国以外,印度、巴西、白俄罗斯等国家也对中国轮胎接连不断地实施“双反”。泰国、越南等东南亚国家在美国进口占据重要地位,因此国内龙头公司将产能布局在东南亚地区已经成为了一种发展趋势。资料来源:美国商务部,国信证券经济研究所整理生产商反倾销税
45、率反补贴税率韩国韩泰27.05%-耐克森14.72%-其他企业21.74%-中国台湾正新橡胶20.04%-南港橡胶101.84%-其他企业84.75%-泰国玲珑轮胎21.09%-住友橡胶14.62%-其他企业17.08%-越南普利司通、建大工业、横滨橡胶0%6.46%锦湖轮胎0%7.89%赛轮轮胎0%6.23%其他企业22.27%6.46%表:2021年美国对轮胎企业反倾销和反补贴税调查终裁结果国家22H121H1变化泰国17,818,690 16,204,642 10.0%墨西哥11,014,690 9,538,866 15.5%印尼9,675,064 7,775,947 24.4%韩国7,
46、579,516 6,426,616 17.9%越南5,758,093 5,047,636 14.1%加拿大5,633,283 5,740,526-1.9%日本5,529,292 3,770,028 46.7%智利2,938,468 2,693,133 9.1%马来西亚2,270,703 1,732,105 31.1%菲律宾1,837,883 1,620,061 13.4%其他16,777,763 14,988,363 11.9%总计86,833,445 75,537,923 15.0%表:美国乘用车轮胎进口量(条)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.3 发展趋势:头部企业海外建厂规
47、避“双反“表:2021年主要轮胎企业海外建厂情况资料来源:各公司公告,国信证券经济研究所整理目前有十多家轮胎企业在海外布局产能,大多选择在东南亚地区建厂。东南亚拥有全球70%以上的天然橡胶,橡胶供应充足而且运输成本低,价格相对稳定,对我国轮胎企业形成了巨大的吸引力。此外国内轮胎公司也正在积极布局欧洲以及“一带一路”沿线国家,如塞尔维亚、巴基斯坦及非洲阿尔及利亚等国家。公司主要厂区或项目已达产产能(万条/年)规划产能(万条/年)在建产能(万条/年)赛轮轮胎越南半钢胎越南全钢胎160260100越南非公路轮胎(万吨/年)3.6 10 6.4 越南ACTR全钢胎(合资)2402
48、6525柬埔寨半钢胎-900900玲珑轮胎泰国半钢胎1500-泰国全钢胎220-塞尔维亚半钢胎-1200塞尔维亚全钢胎-160森麒麟泰国半钢胎泰国全钢胎-200200中策轮胎泰国半钢胎850-泰国半钢胎210-通用橡胶泰国半钢胎-300300泰国全钢胎-5050请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.3 发展趋势:新能源汽车带动国内需求升级资料来源:中国汽车工业协会,国信证券经济研究所整理随着汽车保有量的逐步提升,预计轮胎市场规模将继续增长。根据Research and Markets的数据,2022-2027年中国轮胎行业复合增速为7.3%,初步测算,到2027
49、年,中国轮胎市场规模将达到391亿美元。新能源汽车蓬勃发展,将引领中国轮胎行业不断成长。近年来,中国新能源汽车产销情况逐年增加,2022年1-10月新能源汽车产销分别达到548.5万辆和528万辆,同比均增长1.1倍。图:2022-2027年中国轮胎行业市场规模预测(亿美元)资料来源:Research and Markets,国信证券经济研究所整理图:中国新能源汽车产销量(万辆)00500600产量销量0%5%10%15%20%051015202010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全球中国中国占比资料来
50、源:国际汽车制造协会,Wind,国信证券经济研究所整理图:全球和中国汽车保有量(亿辆)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.4 海运变化:海运费目前已回落到合理水平图:海运费进入下行通道(美金/40英尺集装箱)资料来源:Bloomberg,国信证券经济研究所整理今年以来,海运紧张局面在持续缓解,目前海运费已经进入快速下行通道,亚洲至美东、美西、欧洲航线海运费自年初以来已经分别下降64%、80%、84%,欧洲和美西航线基本已达到或接近本轮海运费上涨前的水平。但是跟市场之前的预期不同,海运费的快速下行并没有给轮胎公司带来太多实质性的利好,反而我们看到轮胎公司在三季度的业绩低于预期。究其原
51、因,市场一度认为海运费下降利好轮胎公司海外订单提升,但是实际上本轮海运费快速下降,背后所反映的是经济的下行,以及大面积卸船带来的经销商库存压力增大,因此轮胎公司的海外订单实际受到的利空更多。020004000600080004000020/1/22020/3/22020/5/22020/7/22020/9/22020/11/22021/1/22021/3/22021/5/22021/7/22021/9/22021/11/22022/1/22022/3/22022/5/22022/7/22022/9/22022/11/2上海-纽约上海-洛杉矶上海-鹿特
52、丹-2.00-1.000.001.002.003.004.005.006.0021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3玲珑轮胎赛轮轮胎森麒麟资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:轮胎公司22Q3业绩下滑(亿元)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.4 影响因素一:通胀压力下,海外需求下降资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理今年上半年由于轮胎公司海外订单表现相对比较理想,市场并没有过多担心轮胎海外需求问题,但是受高油价带来的通胀压力以及更高的交通出行成本影响,轮胎海外需求受到较大抑制,今年9、10月份轮胎出口量明显小于前两年。我们认为,虽然在高通胀压力下,
53、海外需求整体会有有所下滑,但是由于轮胎存在一定的刚性需求属性,所以海外需求只是短期性受到抑制,并没有消失,海外需求有望在四季度逐步回暖。此外,在这种高通胀压力下,国外消费者可能转而追求性价比更高的中国品牌,对于头部轮胎而言可能在一定程度上抵消需求下滑的风险,并且带来市占率的提升。图:美国轮胎CPI和PCE平减指数资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理图:中国轮胎出口量(万条)80900140150160CPI 轮胎PCE平减指数 轮胎01,0002,0003,0004,0005,0006,0--072020-0920
54、20------072022-09请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2.4 影响因素二:供给端大量释放,短期造成下游库存压力增大图:2022年11月美西港口情况图:2022年6月美西港口情况资料来源:Greenworldwide,国信证券经济研究所整理资料来源:Greenworldwide,国信证券经济研究所整理以美西港口为例,船队卸货漂泊天数在不断降低,船舶有效运能被持续释放。但是由于三季度卸船效率的提升,海外经销商库存压力增大,短期内减少中国轮胎企业的
55、采购订单,因此我们预期,四季度在海外经销商库存压力消化以后,轮胎企业海外订单将逐步好转。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容轮胎产业链投资标的03目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容投资标的轮胎投资标的上,我们推荐弹性较大的轮胎龙头企业:1)赛轮轮胎,产能位居国内前三,主打半钢胎替换市场,海外工厂受美国“双反”影响最小,液体黄金带动产品力提升;2)森麒麟,产能增速高,海外渠道布局完善,大尺寸轮胎和航空胎产品使公司产品更具竞争力。轮胎上游原材料方面,我们看好橡胶助剂在未来维持较高景气度,龙头企业具有成本优势及定价权,产能增长领先行业,推荐阳谷华泰;看好轮胎炭黑供需维持紧平衡,
56、行业盈利维持较高水平,龙头企业弹性较大,推荐黑猫股份。此外,绿色轮胎是未来行业发展的重要方向,白炭黑添加比例有望提升,我们看好白炭黑需求的增长,建议关注确成股份。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.1 阳谷华泰:橡胶助剂龙头企业公司是中国橡胶助剂行业龙头企业,现有硫化助剂体系产能10万吨,加工助剂体系产能5.5万吨,防护体系产能2.5万吨,胶母粒体系产能2万吨。正在研发新型防老剂,计划2023年底建成吨级中试生产示范线;投资建设6.5万吨硅烷偶联剂,预计2024年投产,投资建设4万吨三氯氢硅,完善产业链布局;研发锂电新能源相关助剂,计划2022年底完成碳酸亚乙烯酯(VC)和氟代碳酸
57、乙烯酯(FEC)中试试验;研发大健康领域的新品种,计划2022年底完成硫辛酸中试研究。公司是国内首家采用连续法生产不溶性硫磺的企业,国产替代优势明显,目前公司具备8万吨不溶性硫磺产能(6万吨连续法+2万吨间歇法),产能位居国内第一,世界第二。公司的防焦剂CTP起步早,产品质量优,目前具备2万吨产能,全球市占率已经接近70%。随着国家环保力度的加大,我国橡胶助剂行业市场规模不断扩大的同时,市场集中度持续提高。我们认为未来橡胶助剂行业仍然维持较好的景气度,并且在环保要求提升和产能升级的背景下,行业集中度在不断提升,龙头企业话语权在不断扩大。表:公司盈利预测资料来源:Wind,国信证券经济研究所预测
58、202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,9432,7053,6413,9534,773(+/-%)-3.5%39.2%34.6%8.6%20.7%净利润(百万元)2792(+/-%)-31.8%125.7%106.3%13.1%19.5%每股收益(元)0.340.761.471.661.98EBIT Margin8.9%13.1%19.6%20.3%20.0%净资产收益率(ROE)7.6%14.7%25.1%23.6%23.6%市盈率(PE)35.115.68.07.15.9EV/EBITDA19.3 10.9 6.6 5.9 5.0 市净率(
59、PB)2.67 2.29 2.01 1.68 1.40 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.2 黑猫股份:炭黑龙头企业公司是目前国内炭黑产能最大的龙头企业。目前产能规模炭黑110万吨/年、特种炭黑13万吨/年、沉淀法白炭黑6万吨/年、气相法白炭黑2000吨/年、煤焦油深加工处理能力95万吨/年以及尾气发电机组装机容量150MW。我们判断未来整体供需仍然偏紧,行业有望继续维持较高的景气度。供给端,炭黑行业属于高污染、高耗能的产业,随着环保要求的提升以及能耗双控政策的影响,新增供给继续维持低增速,并且由于能耗双控政策的影响,新增项目的审批进度可能也要被拉长,供给上未来有望趋紧。需求端,
60、随着下游轮胎市场需求增长以及疫情修复而逐步复苏,并且俄乌冲突也将持续带动国内出口维持较高水平。公司布局新能源上游材料,包括导电炭黑、碳纳米管、PVDF、针状焦等,整体实力有望不断提升。在建项目主要包括5万吨/年超导电炭黑、8万吨碳基材料、5000吨碳纳米管等。表:公司盈利预测资料来源:Wind,国信证券经济研究所预测202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)5,5607,93010,0069,6559,290(+/-%)-15.0%42.6%26.2%-3.5%-3.8%净利润(百万元)97431283595852(+/-%)-135.1%344.7%-34.4%110.
61、2%43.3%每股收益(元)0.130.580.380.801.14EBIT Margin4.4%8.4%4.0%7.7%11.2%净资产收益率(ROE)3.2%13.3%8.2%15.4%19.1%市盈率(PE)110.925.138.218.212.7EV/EBITDA25.1 14.4 20.5 13.3 10.2 市净率(PB)3.59 3.32 3.13 2.79 2.42 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.3 森麒麟:轮胎领军企业,主打海外替换市场公司现有青岛、泰国两个生产基地,其中青岛生产基地最大生产能力可达1400万条半钢胎;泰国工厂一期于2015年建成,设计产能
62、1000万条半钢胎;泰国工厂二期于2021年底建成,设计产能600万条半钢胎、200万条全钢胎,预计2023年二季度实现满产。公司正在筹备建设西班牙工厂、摩洛哥工厂,设计产能分别为1200万条/600万条,预计2024年逐步建成投产。公司海外市场营收占比已经超过9成,其中北美、欧洲是公司最主要的销售市场。公司目前已经形成以境外替换市场为核心销售领域、持续培育境内替换市场、重点攻坚高端配套市场的销售格局。公司产品端的优势在于产品以大尺寸轮胎为主,并且已经顺利研发航空胎产品,已进入中国商飞CR929潜在供应商名录、C909及C919培育供应商名录、ARJ21-700合格供应商名录。表:公司盈利预测
63、资料来源:Wind,国信证券经济研究所预测202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)4,7055,1776,4658,78010,601(+/-%)2.8%10.0%24.9%35.8%20.7%净利润(百万元)981862(+/-%)32.4%-23.2%20.1%66.0%23.9%每股收益(元)1.511.161.392.312.87EBIT Margin25.1%15.5%14.6%18.4%19.7%净资产收益率(ROE)17.7%11.3%12.3%17.5%18.5%市盈率(PE)19.325.120.912.610.2EV/EBITD
64、A13.4 19.7 17.6 11.2 8.9 市净率(PB)3.41 2.85 2.57 2.21 1.88 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3.4 赛轮轮胎:轮胎龙头企业,主打替换市场公司现有产能主要集中在国内和东南亚,国内方面有青岛、东营、沈阳、潍坊四大基地;海外方面有越南、柬埔寨两大基地。估算公司现有半钢胎产能5800万条,全钢胎产能1375万条,非公路胎产能16万吨。在建项目主要有潍坊600万条半钢胎(部分已建成)、柬埔寨900 万条半钢胎(部分已建成)及165 万条全钢胎、越南三期项目(300万条半钢轮胎、100万条全钢胎及5万吨非公路轮胎)等。公司产能在国内具有领先
65、优势,并且非公路胎也是公司的亮点之一,盈利水平相对更高。公司约80%业绩来自于海外渠道。公司越南工厂目前反补贴税率为6.23%,反倾销税率为0,是美国“双反”制裁受影响最小的头部企业,公司有望凭借税率优势巩固其市场地位。赛轮开发的液体黄金轮胎具有优异的性能。与普通轮胎相比,赛轮液体黄金轮胎通过降低自身滚动阻力大幅减少汽车在行驶过程中的燃油消耗,同时提升轮胎耐磨性能,合理延长轮胎使用寿命。随着国内汽车产业升级对于轮胎提出更高要求,液体黄金未来放量可期。表:公司盈利预测资料来源:Wind,国信证券经济研究所预测202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)15,40517,998
66、23,44228,64532,904(+/-%)1.8%16.8%30.2%22.2%14.9%净利润(百万元)523063151(+/-%)24.8%-12.0%1.7%72.7%36.6%每股收益(元)0.550.430.440.751.03EBIT Margin14.3%9.0%6.9%9.4%11.7%净资产收益率(ROE)17.6%12.2%11.4%17.4%20.3%市盈率(PE)18.423.723.313.59.9EV/EBITDA13.7 18.8 17.0 11.9 9.2 市净率(PB)3.23 2.89 2.66 2.34 2.01 请务必阅读正
67、文之后的免责声明及其项下所有内容风险提示04目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险提示一、市场竞争加剧风险全球轮胎市场规模随汽车保有量和新能源车销量的带动而持续增长,行业内知名轮胎企业都在纷纷扩大产能,行业竞争将日益激烈。另一方面,国际行业巨头凭借自身的底蕴积累,具有较强的品牌知名度和市场影响力,在高端汽车市场份额相对较高,未来不排除针对国产轮胎所处的中低端市场采取更激进的竞争策略。二、项目建设和渠道拓展不达预期的风险由于审批、施工环境等风险因素存在一定不确定性,可能导致轮胎项目建设进度不达预期。轮胎配套市场客户认证周期相对较长,存在认证周期太长或无法顺利通过认证的风险;销售渠道
68、的建立也需要通过一定的时间积累,存在相关领域客户开拓进展不及预期的风险。三、技术升级迭代风险国内外竞争对手或潜在竞争对手率先在轮胎材料的研发领域取得重大突破,从而推出更先进、更具有竞争力的技术和产品。四、环保风险轮胎与上游原材料行业在环保方面受到国家监管比较严格,生产过程中亦会产生部分废气、废水和固废等污染物,随着我国加快改变经济增长方式和推进经济高质量发展,环保意识不断增强、环保监管愈加严格。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容免责声明分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,
69、特此声明。风险提示本报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有,仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断,在不同时期,我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务
70、服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态;我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的
71、机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议,并直接或间接收取服务费用的活动。证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式,指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向客户发布的行为。国信证券投资评级类别级别定义股票投资评级买入预计6个月内,股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内,股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内,股价表现介于市场指数10%之间卖出预计6个月内,股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配预计6个月内,行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内,行业指数表现介于市场指数10%之间低配预计6个月内,行业指数表现弱于市场指数10%以上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编:518046 总机:上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编:200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编:100032