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1、 轮胎原材料专题：能源危机下的全球轮胎原材料 Table_Industry Table_ReportTime2022 年 4 月 30 日 Development Center Research and 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 行业研究 专题研究报告 行业行业名称名称 化工化工行业行业 投资评级投资评级 看好看好 上次评级上次评级 看好看好 张燕生 化工行业首席分析师 执业编号：S01 联系电话：+86 邮 箱： 洪英东 化工行业分析师 执业编号：S02 联系电话：+86 010-8

2、3326848 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 轮胎原材料专题：能源危机下的全球轮胎原材料 2022 年 4 月 30 日 本期内容提要: Table_Summary 全球能源危机升级，橡胶价格稳中有降全球能源危机升级，橡胶价格稳中有降。俄乌冲突推高了全球能源、粮食、 化肥等商品的价格， 给全球带来多方面的变化。 我们对全球能源危机下轮胎的原材料走势进行了深入分析。轮胎原材料中天然橡胶与合成橡胶占比近 50%。 天然橡胶是一种长期农产品， 与国际能源价格关联度不高。 近期随着轮胎行业承压、

3、 小企业产能出清， 天然橡胶价格随着全钢胎、 半钢胎开工率下降的走势， 踏入下行通道， 与油气行情背道而驰。4 月 20 日，标准胶 SCRWF 报 12832 元/吨，同比下降 1.78%，较上月环比下降 0.5%。 合成橡胶虽为石化产品， 但受油气价格影响较小，近期价格也在回落。自 2021 年 12 月至 4 月 26 日，在油气价格新一波上涨的背景下，顺丁橡胶价格收 13975 元/吨，较 12 月下降 12.66%，同比下降 14.31%；丁苯橡胶价格收 12013 元/吨，较 12 月下降 8.21%。同比下降 12.83%。 俄乌危机造成炭黑紧缺，欧洲轮胎行业遭受打击俄乌危机造成

4、炭黑紧缺，欧洲轮胎行业遭受打击。欧洲对俄乌白三国出产炭黑依赖严重。在欧盟 2020 年进口的炭黑中，44.77 万吨来自俄罗斯，5.23 万吨来自乌克兰，0.39 万吨来自白俄罗斯。欧洲 84.63%的炭黑进口依赖于俄罗斯、白俄罗斯及乌克兰，在制裁与战争的双重打击之下，该三国的炭黑供给几乎被切断，欧洲炭黑市场面临着严重的供给问题。 欧洲轮胎行业受战争波及， 甚至祭出减产计划。 米其林在三月初的新闻发布会上表示因为炭黑以及原油价格的上涨，将在两周之内开始执行欧洲地区的减产计划，并且由于重型车轮胎产能过剩，米其林已经宣布裁撤 700 余人的重型车轮胎部门。此外，随着绿色轮胎的研发和生产，白炭黑正加

5、速替代炭黑。在传统炭黑价格上涨和绿色轮胎需求提升的背景下，白炭黑对传统炭黑的替代效应将更加明显。 相关标的相关标的： 赛轮轮胎：赛轮轮胎：欧洲欧洲同行陷入困境，东南亚运费下降明显。同行陷入困境，东南亚运费下降明显。欧洲轮胎行业受到炭黑进口困难、 原材料价格高企的不利影响， 成本压力上升， 减产甚至停产。公司越南、柬埔寨工厂实际达产年产能为 425 万条全钢胎、1250 万条半钢胎。根据公司的产能规划，海外的越南三期（100 万条全钢胎、400 万条半钢胎和 5 万吨非公路轮胎）和柬埔寨项目（165 万条全钢胎和 900 万半钢胎）有望在 23 年建成。海运费近期下探，成本压力缓解。 同时， 公

6、司新推出的液体黄金轮胎正在打开市场， 有望成为公司业绩新亮点。 确成股份：白炭黑成为绿色轮胎首选，产能扩张带来业绩长虹。确成股份：白炭黑成为绿色轮胎首选，产能扩张带来业绩长虹。公司主营的沉淀法二氧化硅 （即白炭黑） 相比传统炭黑有更环保、 更低滚阻的两大优势。公司 2021 年底拥有沉淀法二氧化硅产能 33 万吨/年，产能国内第一。在绿色轮胎市场占有率持续扩大的背景下，公司已开工建设年产 7 万吨水玻璃、7.5 万吨绿色轮胎专用高分散二氧化硅项目，wVdYkWmXgVjZhXsViY8O8Q8OtRrRsQtRfQmMqNiNpPtO9PoOwPMYmPsRMYqMyQ 请阅读最后一页免责声明

7、及信息披露 http:/ 3 公司业绩有望乘产能扩张趋势实现业绩增长。 风险因素：风险因素：产能扩张不及预期 海运价格上涨 上游原材料价格上涨 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 目 录 全球能源危机升级，橡胶价格稳中有降 . 5 天然橡胶的需求 . 7 天然橡胶的生产 . 8 供需关系大周期 . 11 短期冲击价格大波动 . 11 下游需求增长趋势停滞 . 12 俄乌危机造成炭黑紧缺，欧洲轮胎行业遭受打击 . 18 重点标的 . 22 风险提示 . 23 表 目 录 表 1：山东省 2022 年前将清退的轮胎企业及产能 . 17 表 2：绿色轮胎相关法规和行业标准 . 20

8、图 目 录 图 1：乘用车轮胎各成分比例 . 5 图 2：卡车轮胎各成分比例 . 5 图 3：固特异 2020 年原材料占比 . 6 图 4：割胶示意图 . 7 图 5：全球天然橡胶消费量及增长情况（万吨，%） . 8 图 6：2018 全球各地区天然橡胶消费（%） . 8 图 7：全球天然橡胶产量（万吨） . 9 图 8：ANRPC 中 9 国 2018 年天然橡胶产量（万吨）及占比 . 10 图 9：ANRPC 中 9 国天然橡胶总种植面积及开割面积（千公顷） . 10 图 10：期货结算价(活跃合约):天然橡胶（元/吨） . 11 图 11：全球乘用车和商用车销量（百万辆） . 12 图

9、 12：全球轮胎销售额（亿美元） . 13 图 13：现货价:天然橡胶(SMR20,马来西亚产):CIF 青岛主港（美元/吨）. 13 图 14：国际龙头轮胎企业营业利润率（%） . 14 图 15：天然橡胶价格走势与原油价格走势对比（美元/桶，元/吨） . 15 图 16：天然橡胶价格走势与轮胎行业开工率对比（元/吨） . 15 图 17：合成橡胶与石油价格（元/吨，美元/桶） . 16 图 18：合成橡胶与天然气价格（元/吨，美元/百万英热） . 16 图 19：合成橡胶价格走势与轮胎行业开工率对比（元/吨，%） . 16 图 20：欧洲炭黑前十大进口来源国（千克） . 18 图 21：2

10、020 世界各国炭黑产量 . 19 图 22：中国炭黑出口数量与出口价格（吨，美元/吨） . 19 图 23：炭黑价格（元/吨） . 19 图 24：沉淀法白炭黑价格（元/吨） . 19 图 25：兴达国际钢帘线价格（元/吨） . 21 图 26：CCFI 综合运价指数 . 22 图 27：CCFI 东南亚航线运价指数. 22 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 全球能源危机升级，橡胶价格稳中有降 2022 年 2 月以来，俄乌局势升级，双方爆发激烈的军事冲突，欧美国家随后对俄罗斯进行了能源、金融、经济等多方面的制裁。根据BP 统计年鉴 2021 年 ，俄罗斯石油储量约占世界储

11、量的 6.2%，居世界第六位，原油和凝析油产量列世界第二；天然气储量约占世界储量的 19.9%，居世界第一，产量列世界第二；煤炭约占全球可采储量的 17.2%，居世界第二，同时是世界第六大产煤国，第三大煤炭出口国。作为国际能源大国，俄乌冲突给全球能源市场带来了剧烈波动， 自俄乌冲突爆发， 布伦特原油和纽约原油期货价格双双突破每桶 100 美元关口，近期仍在高位震荡。除了能源以外，俄乌冲突也推高了粮食、化肥等商品的价格，给全球带来多方面的变化。那么，全球能源危机下，轮胎的原材料走势又是如何？我们对此进行了深入分析。 轮胎的轮胎的主要原料包括橡胶、填料、金属、织物等，橡胶占据其中最大部分。主要原料

12、包括橡胶、填料、金属、织物等，橡胶占据其中最大部分。美国轮胎生产协会的数据显示，轮胎的主要原料包括天然橡胶、合成橡胶、金属、填料、织物以及抗氧化剂等，乘用车轻型轮胎中天然橡胶、合成橡胶、金属、填料、织物和其他的比例分别为 19%、24%、12%、26%、4%和 14%，而货车轮胎中各成分比例分别为 34%、11%、21%、24%、0%、10%。乘用车轮胎中天然橡胶的比例较高，而合成橡胶比例较低，由于卡车轮胎要求的承载能力较强，金属的比例也相对较高。 图图 1：乘用车轮胎乘用车轮胎各成分比例各成分比例 图图 2：卡车轮胎各成分比例卡车轮胎各成分比例 资料来源: 美国轮胎生产协会，信达证券研发中心

13、 资料来源: 美国轮胎生产协会，信达证券研发中心 不同轮胎企业的原材料比例略有不同，但总体比例相近。以固特异为例，原材料中，天然橡胶占比 20%，合成橡胶占比 26%，炭黑占比 14%，其他的金属线、颜料等占比 41%。与行业情况相类似。 19%24%12%26%4%14%天然橡胶合成橡胶金属填料织物其他34%11%21%24%0%10%天然橡胶合成橡胶金属填料织物其他 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 6 图图 3：固特异固特异 2020 年原材料占比年原材料占比 资料来源: 固特异年报，信达证券研发中心 轮胎中橡胶可分为天然橡胶与合成橡胶轮胎中橡胶可分为天然橡胶与合成橡胶。天

14、然橡胶是一种。天然橡胶是一种农产品农产品，相对于石化产品相对于石化产品价格独立性较强。价格独立性较强。 天然橡胶具备优良的综合性能，具有高弹性、高强度、高伸长率，耐磨、耐撕裂、耐冲击、耐油、耐酸碱、耐腐蚀，以及良好的绝缘性、密封性、柔韧性和黏合性，被广泛运用到工业、农业、国防、交通、医疗卫生等各个领域。目前有超过 5 万种工业制品以天然橡胶为原料或与其相关，其最主要的应用领域是轮胎制造。天然橡胶与石油、煤炭、钢铁并称为四大工业原料，天然橡胶消费量成为一国工业化水平的重要标志。自上世纪 50 年代起，我国在海南、云南西双版纳等北纬 1824 度地区逐步建立了天然橡胶种植基地。但受自然条件限制，我

15、国宜胶地区面积非常有限， 我国政府一直从保障国家战略资源安全的角度， 以多种产业支持政策来推动天然橡胶行业的发展。本世纪以来，我国已成为世界最大的天然橡胶消费国和进口国。 通常我们所说的天然橡胶，是指从橡胶树上采集的天然胶乳，经过凝固、干燥等加工工序而制成的弹性固状物。天然橡胶是一种以聚异戊二烯为主要成分的天然高分子化合物，分子式是（C5H8）n，其橡胶烃（聚异戊二烯）含量在 90%以上，还含有少量的蛋白质、脂肪酸、糖分及灰分等。 26%20%14%13%19%9%合成橡胶天然橡胶炭黑金属线及其他颜料/油类/化学药品织物 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 图图 4：割胶示意图

16、割胶示意图 资料来源: 绿植百科全书，信达证券研发中心 天然橡胶在常温下具有较高的弹性，稍带塑性，具有非常好的机械强度，滞后损失小，在多次变形时生热低，因此其耐屈挠性也很好，并且因为是非极性橡胶，所以电绝缘性能良好。 因为有不饱和双键，所以天然橡胶是一种化学反应能力较强的物质，光、热、臭氧、辐射、屈挠变形和铜、锰等金属都能促进橡胶的老化，不耐老化是天然橡胶的致命弱点，但是，添加了防老剂的天然橡胶，有时在阳光下曝晒两个月依然看不出多大变化，在仓库内贮存三年后仍可以照常使用。天然橡胶有较好的耐碱性能，但不耐浓强酸。由于天然橡胶是非极性橡胶，只能耐一些极性溶剂，而在非极性溶剂中则溶胀，因此，其耐油性

17、和耐溶剂性很差，一般说来，烃、卤代烃、二硫化碳、醚、高级酮和高级脂肪酸对天然橡胶均有溶解作用，其溶解度受塑炼程度的影响，低级酮、低级酯及醇类对天然橡胶则是非溶剂。 天然橡胶的需求 天然橡胶产业是国民经济的基础产业，其需求非常广泛，与宏观经济密切相关，特别是随着新兴市场汽车工业的迅速发展，为天然橡胶的需求创造了广泛的空间。自上世纪 60 年代到 2008 年，全球天然橡胶的消费平均年增长率保持在 3.1%以上，从 1960 年的 200 多万吨消费量发展到 2008 年的 1107 万吨。但由于受 2008 年下半年至 2009 年全球金融危机影响，2009 年全球天然橡胶消费 939 万吨，同

18、比下降 7.67%。随着全球经济的缓慢复苏，2010 年天然橡胶消费量同比增长至 1081 万吨。2019 年天然橡胶消费量达到 1379 万吨，经济危机后 2010年至 2019 年这 9 年间，天然橡胶需求增速放缓到年复合增长率 2.75%。2020 年国内外疫情先后爆发，企业阶段性停产、 居民出行和货物运输减少， 下游轮胎消费量、 出口量大幅降低， 全球天然橡胶消费量为 1282.7 万吨，同比下降 6.9%。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8 图图 5：全球天然橡胶消费量及增长情况全球天然橡胶消费量及增长情况（万吨，（万吨，%） 资料来源: 万得，轮胎世界网，ANRP

19、C，信达证券研发中心 按地区来统计天然橡胶消费，亚太地区消费占全球的 74%，美洲地区占 13%，欧洲、中东、非洲合计占 13%。亚太地区，特别是中国，因是制造业集中地区，是天然橡胶最大的需求市场。 图图 6：2018 全球各地区全球各地区天然橡胶天然橡胶消费消费（%） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 如果按下游需求行业来划分，全球轮胎行业消费了天然橡胶的 70%，是最重要的下游行业，非轮胎橡胶制品行业消费了 30%。 天然橡胶的生产 天然橡胶对地理环境、土壤、气候、湿度等自然条件的要求较严格，宜胶区域主要集中在东南亚地区，种植面积约占世界的 90%。生产国主要有印度尼西亚、泰国、马来西亚

20、、印度、中国、越南和斯里兰卡。其中，泰国、印-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%0200400600800016002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020消费量（万吨）同比增长（右轴）亚太地区74.4%欧洲、中东及非洲12.9%美洲12.7% 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 尼、马来西亚三国合计总产量近年来在全球天然橡胶产量中的比例一直保持在 70%以上。传统理论认为，天然橡胶无法在北纬 15 度以北地区生长。此外，橡胶树作为长期作物，一般

21、在定植 6-9 年后才可开割。因此，天然橡胶的供给增长速度较难以快速提高，受自身和自然条件的限制，全球的天然橡胶种植面积从 1961 年至 2018年平均每年增长 3.4%左右，产量从 1961 年的约 210 万吨达到 2018 年的 1388 万吨。 图图 7：全球天然橡胶产量（万吨）全球天然橡胶产量（万吨） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 天然橡胶生产国协会(ANRPC：Association of Natural Rubber Producing countries)现在有 13 个成员国，按国家名称英文首字母排列，它们分别是柬埔寨、中国、印度、印度尼西亚、马来西亚、巴布亚新几内亚

22、、菲律宾、孟加拉国、缅甸、新加坡、斯里兰卡、泰国和越南。 刨除巴布亚新几内亚、新加坡、孟加拉国和缅甸，我们统计 9 个天然橡胶主产国。2018 年，9 国的天然橡胶产量合计 1216 万吨，占全球产量的超过 90%。 -2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%02004006008001,0001,2001,4001,6002000019E产量:天然橡胶:全球同比增长 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 图图 8：ANRPC 中中 9 国国 2018 年天然橡胶产量（万吨）及占比年天然橡胶产量（万吨）及

23、占比 资料来源: 万得，信达证券研发中心 而从橡胶种植面积来看，ANRPC 中亚洲 9 国的 2019 年的天然橡胶总种植面积是 1214 万公顷。由于橡胶树有6 到 9 年的成熟期，所以开割面积一直约在总种植面积的四分之三左右。2019 年，9 国的总开割面积是 928 万公顷，2010 年至 2019 年间总开割面积的年复合增长率是 2.8%，基本等于同期的天然橡胶需求增速。 图图 9：ANRPC 中中 9 国国天然橡胶总种植面积及开割面积（千公顷）天然橡胶总种植面积及开割面积（千公顷） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 天然橡胶的价格受供需和金融市场的影响，但从长期来看，价格的基础仍是

24、供需关系。需求方面受全球经济周期影响，但由于存量汽车的替换轮胎市场是天然橡胶最大的需求市场，因此需求弹性并不很大。在供应方面，橡胶泰国488 40%印度尼西亚363 30%马来西亚60 5%印度66 5%越南114 9%中国84 7%斯里兰卡8 1%菲律宾11 1%柬埔寨22 2%94296975667994832884068568879489509027928302000400060008000400020092000

25、019总种植面积开割面积 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 价格影响种胶国家、企业、胶农的种植积极性和割胶积极性，而种植增加供应因为胶树需要 6 至 9 年的成熟期而存在滞后性。 供需关系大周期 观察近 20 年天然橡胶的价格，主要的波动趋势就是出现了一波供需关系股东的涨跌周期 1、1995 年至 2002 年保持相对平稳，缓慢下行，是一个高点后的漫长下跌和平稳周期； 2、2002 年中国加入 WTO 元年，也是中国汽车产销量井喷元年，轮胎需求激增，天然橡胶的供需平衡被打破，需求增长，价格开始缓慢上行； 3、2005 年以后开始加速上行。价格的上涨，刺

26、激了东南亚等主要产胶国种植橡胶，但橡胶树的成熟期需要6-9 年，供不应求的情况下，天然橡胶价格急速上行； 4、2009 年起我国的经济刺激，带动房地产和基础设施建设，快速提振了运输需求，刺激轮胎生产，导致橡胶价格的快速上行，创了 5000 美元/吨的高点。 5、2011 年后，我国的经济刺激过后，经济增速放缓，导致天然橡胶需求增速下降，加上 2005 年后开始种植的橡胶树逐年进入成熟期，供求关系开始反转，天然橡胶价格开始一路下行。 6、2014 年底至 2016 年上半年，在 1500 美元/吨上下震荡，由于受生产和生活成本制约，胶农开始放弃割胶， 天然橡胶价格开始逐渐企稳。 2015 年底至

27、 2016 年的巨幅波动后， 价格再次进入底部震荡的长期趋势。 2020年底，天然橡胶价格在需求驱动下再次小幅攀升。 图图 10：期货结算价期货结算价(活跃合约活跃合约):天然橡胶天然橡胶（元（元/吨）吨） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 短期冲击价格大波动 在大的价格周期中，2008 年和 2017 年在大趋势中出现两个噪点： 1、2008 年的经济危机造成需求骤降，价格骤降。 2、2015 年各类大宗商品在悲观的全球经济预期下超跌，2016 年下半年开始反弹，天然橡胶价格也快速反弹。虽然距离 5000 美元的历史高点尚远，但从底部反弹到 2017 年 2 月 2500 美元/吨见顶，斜

28、率也是惊人。其010,00020,00030,00040,00050,000 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 后又用半年时间跌回底部。这次短期巨幅波动具有一定的特殊性和偶然性，原因归纳起来有 5 点： 1)2016 年年 9 月出台严格的限制超载新政月出台严格的限制超载新政后，导致国内重卡销量井喷。 2)经历了几年的连续下跌后，各种化经历了几年的连续下跌后，各种化工品周期都在工品周期都在 2016 年下半年发生逆转年下半年发生逆转，轮胎替换市场几年一直维持低库存，此时有涨价预期出现连续补库存。 3)美国对中国卡客车轮胎发起双反调查美国对中国卡客车轮胎发起双反调查，美国经销

29、商加速趸货。 4)丁二烯去产能，供应紧缺丁二烯去产能，供应紧缺，2016 年下半年至 2017 年初价格上涨超过 300%，导致合成橡胶涨价。轮胎企业更改配方，以天然橡胶代替合成橡胶。 5)共享单车短时间窗口内井喷式爆发，突增橡胶需求。共享单车短时间窗口内井喷式爆发，突增橡胶需求。 下游需求增长趋势停滞 虽然全球贸易摩擦增多，但总体经济形势仍保持增长，全球商用车销量也保持增长。但乘用车销量却出现不同走势，由于共享经济的快速发展，全球乘用车销量 2017 年见顶，2018、2019 两年连续微弱下滑，2020 年遭遇疫情打击，下滑更加明显。 图图 11：全球乘用车和商用车销量（全球乘用车和商用车

30、销量（百百万辆）万辆） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 轮胎市场分为新车的配套市场和存量车的替换市场，乘用车新车销售的拐点，无疑对轮胎需求出现负面影响。事实上，近几年全球轮胎销售额已经呈小幅波动状态，2017 年全球轮胎销售额 1657 亿美元，2018 年 1686 亿美元，2019 年为 1684 亿美元，近 4 年来整体维持在 1700 亿美元附近。 轮胎是全球天然橡胶占比超过 70%的下游应用，轮胎需求的增长乏力，使得天然橡胶未来几年的需求量在目前基础上难有亮眼的增长点。 007080销量:乘用车:全球销量:商用车:全球 请阅读最后一页免责声明及信息披露 ht

31、tp:/ 13 图图 12：全球轮胎销售额（亿美元）全球轮胎销售额（亿美元） 资料来源: 前瞻经济学人，轮胎商业，信达证券研发中心 通过将过去 20 年的天然橡胶价格与全球轮胎销售额的对比，我们认为，由于在天然橡胶的供需关系中，供给变化的速度更慢、弹性更小，因此天然橡胶的价格上涨主要来自需求端。2002 年至 2011 年间，全球轮胎销售额从706 亿美元增长至 1883 亿美元，年复合增速达到 12%。这也使得天然橡胶价格从 2002 年初的 6605 元/吨上涨至 2011 年初的近 43000 元/吨，期间涨幅达到 551%。除 2008 年受全球金融危机影响，2009 年轮胎销售额下降

32、，大宗商品价格普跌的影响，天然橡胶曾阶段性下跌，整体 2002 至 2011 年的 10 年间，在全球轮胎需求快速增长的推动下，天然橡胶经历了一个 10 年的牛市。 图图 13：现货价现货价:天然橡胶天然橡胶(SMR20,马来西亚产马来西亚产):CIF 青岛主港青岛主港（美美元元/吨）吨） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 706.25805.5926.50018831892.51.3561684.800002002 2003 2004 2

33、005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201901,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002006-10-102009-07-062012-04-012014-12-272017-09-222020-06-182023-03-15 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 由于天然橡胶价格上涨的主因来自于需求的增长，因此我们认为需求带动的天然橡胶价格上涨实际上虽然增加了轮胎企业的生产成本，但轮胎企业可以通过产品涨价转移涨价压力，而且需求旺盛还可能提高营业利

34、润率。从2009-2011 年的国际轮胎企业的营业利润率来看，整体呈现上升趋势。除此以外，天然橡胶价格小幅缓慢下跌可以在一段时间内利于企业营业利润率提升，因为消费端的价格变化滞后于橡胶价格变化。 图图 14：国际龙头轮胎企业营业利润率（国际龙头轮胎企业营业利润率（%） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 但是需要注意的是，对于天然橡胶价格快速上涨（对应 2016 年底）和快速下跌（对应 2008-2009 年） ，企业的盈利将会受到明显影响。价格快速上涨，由于不是来自于需求端的直接变化，而消费端价格无法快速变化，导致企业在 2017 年营业利润率普遍下降。而价格快速下跌，也并不来自于供给端的快

35、速放量，而是来自于宏观经济危机带来的需求端明显萎缩，这也导致 2009 年是所有轮胎企业营业利润率最差的一年。 整体而言，我们认为，橡胶价格与轮胎企业经营业绩之间的关系不是前者驱动后者，而是后者驱动前者。对于稳定、成熟的轮胎企业而言，需求端提升，盈利能力提升，此时也带动了天然橡胶价格上涨，橡胶价格上涨的负面影响不能抵消轮胎需求提升的红利，所以这个时期轮胎企业盈利是上升期。 而天然橡胶价格缓慢下行可能是轮胎需求增长疲弱的风向标， 虽然原料成本降低对轮胎企业业绩是利好， 但往往抵不过轮胎需求端的利空， 短期提高轮胎企业的盈利能力， 总体看这样的时期对轮胎企业的盈利能力可能是下降趋势。 21 年初之

36、后，年初之后，原油持续上涨，但原油持续上涨，但天然橡胶天然橡胶价格已开始下滑价格已开始下滑。疫情缓解之初，在经济重启、量化宽松及各国刺激政策之下，天胶原油价格齐涨，走势相近，但是随后随着汽车市场整体的不景气，上游的轮胎行业与橡胶行业均受到一定的波及， 天然橡胶随着全钢胎、 半钢胎开工率下降的走势， 踏上下行通道。 在 4 月 20 日标准胶 SCRWF报 12832 元/吨，同比下降 1.78%，较上月环比下降 0.5%，目前价格已经回落至 2020 年 10 月水平。 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

37、 2016 2017 2018 2019 2020 2021固特异米其林 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 15 图图 15：天然橡胶价格走势与原油价格走势对比（美元天然橡胶价格走势与原油价格走势对比（美元/桶，元桶，元/吨）吨） 资料来源:Wind，信达证券研发中心 图图 16：天然橡胶价格走势与轮胎行业开工率对比天然橡胶价格走势与轮胎行业开工率对比（元元/吨吨） 资料来源:Wind，信达证券研发中心 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000020406080-0120-0220-0320-04

38、20-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-04期货结算价(连续):布伦特原油市场价:天然橡胶:标准胶SCRWF:全国02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0000070809020-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-03

39、21-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-04开工率:汽车轮胎:全钢胎开工率:汽车轮胎:半钢胎市场价:天然橡胶:标准胶SCRWF:全国 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 16 合成橡胶虽合成橡胶虽为石化产品，但近期为石化产品，但近期价格价格也也回落回落，与油气关联不大，与油气关联不大。轮胎中所使用的的合成橡胶主要包括顺丁橡胶和丁苯橡胶，其中顺丁橡胶性质与天然橡胶类似，主要用于制作轮胎胎面，丁苯橡胶在生产中经常与天然橡胶或者其他合成橡胶并用，具备较好的耐磨性能，可以用于轮胎胎面胶、胎体帘布胶等多种部

40、件。合成橡胶的基本原料主要是二烯烃和烯烃及其衍生物，其中的乙烯、丙烯、丁二烯等均直接来自石油裂解或天然气转化，虽然生产上与石油相关，但是价格关联度并不大。自 2021 年 12 月至今（4 月 26 日） ，在油气价格新一波上涨的背景下，顺丁橡胶价格收 13975 元/吨，较 12 月下降 12.66%，同比下降 14.31%；丁苯橡胶价格收 12013 元/吨，较 12月下降 8.21%。同比下降 12.83%。 图图 17：合成橡胶与石油价格合成橡胶与石油价格（元（元/吨，美元吨，美元/桶）桶） 图图 18：合成橡胶与天然气价格合成橡胶与天然气价格（元（元/吨，美元吨，美元/百万英热）百万

41、英热） 资料来源: Wind，信达证券研发中心 资料来源: Wind，信达证券研发中心 图图 19：合成合成橡胶价格走势与轮胎行业开工率对比（元橡胶价格走势与轮胎行业开工率对比（元/吨吨，%） 资料来源:Wind，信达证券研发中心 020406080,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00021-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-04期货结算价(连续):布伦特原油参考价格:顺丁橡胶参考价格:丁苯橡胶01

42、2345678902,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00021-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-04期货收盘价(连续):NYMEX天然气参考价格:顺丁橡胶参考价格:丁苯橡胶0070809002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11

43、20-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-04开工率:汽车轮胎:半钢胎开工率:汽车轮胎:全钢胎参考价格:顺丁橡胶参考价格:丁苯橡胶 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 17 成本压力成本压力+政策压力，政策压力，大浪淘沙大浪淘沙助力头部企业。助力头部企业。2021 年全年，国内共 32 家轮胎企业破产，其中包括数家经营超过 20 年的企业，如星球轮胎厂、瑞安市正泰橡胶、天津三王丰展轮胎等。部分省份将新旧动能转换推进到轮胎行业。根据山东省印发的全省落实“三个坚决

44、”行动方案 ，2022 年内山东全省年产能 120 万条以下的全钢子午胎、500 万条以下的半钢子午胎企业将全部整合退出，本次清退涉及到 8 家全钢胎企业 556 万条年产能、10家半钢胎企业 2561 万条产能。 之后在成本上涨压力、 疫情干扰生产压力、 去产能政策持续收紧的三重压力之下，行业集中度将要进一步提升，上游成本进一步下降，具备一定规模的上市轮胎企业将加强对市场的掌控力度，进一步提升市占率。 2017 年至今，国内轮胎行业产能过剩导致业绩承压引发去产能趋势未变，但是赛轮轮胎、玲珑轮胎却盈利能力逆势提升，原因是它们通过海外布局产能，冲破了国内产能过剩的困境。 表表 1：山东省山东省

45、2022 年前年前将清退的轮胎企业及产能将清退的轮胎企业及产能 全钢胎厂商名称全钢胎厂商名称 产能（万条）产能（万条） 半钢胎厂商名称半钢胎厂商名称 产能（万条）产能（万条） 山东君诚橡胶科技有限公司 30 山东固可力轮胎有限公司 46 通伊欧轮胎（诸城）有限公司 48 山东红光橡胶科技有限公司 60 山东金斯坦轮胎有限公司 60 诸城市泸泰橡胶制品有限公司 100 山东凯通轮胎制造有限公司 61 山东奥诺轮胎有限公司 120 山东途乐驰橡胶有限公司 70 远新轮胎有限公司 300 山东银宝轮胎集团有限公司 80 青岛福轮科技有限公司 300 山东元丰橡胶科技有限公司 100 山东皓丰轮胎工业

46、有限公司 375 潍坊市跃龙橡胶有限公司 107 山东吉路尔轮胎有限公司 400 滕州赛阳橡胶工业有限公司 410 山田橡胶科技有限公司 450 合计合计 556 合计合计 2561 资料来源: 全球再生橡胶网，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 18 俄乌危机造成炭黑紧缺，欧洲轮胎行业遭受打击 俄罗斯对乌克兰发动“特别军事行动”后，以美国和欧盟为首的部分西方国家对俄罗斯及白俄罗斯发动了大规模制裁。俄罗斯方面，部分俄罗斯银行被移出 SWIFT 结算系统，俄罗斯出口贸易受到巨大影响；白俄罗斯方面，欧盟 3 月 2 日宣布将进一步对白俄罗斯煤化工产品、橡胶制品等进行新

47、的制裁。乌克兰方面，乌克兰最大的炭黑工厂之一克列缅丘格炭黑厂拥有 5 条生产线，其中 4 条生产线已无法生产。由于一条生产线仍在运行，他们现在必须通过铁路运送，因道路“饱受战火蹂躏”无法通行。 欧洲对俄乌白三国出产炭黑依赖严重。欧洲对俄乌白三国出产炭黑依赖严重。根据日本炭黑协会出版的 2021 年版Carbon Black 年鉴 ，2020 年俄罗斯一国炭黑产能就达到了 90 万吨，加之白俄罗斯 2020 年达产 16 万吨，乌克兰国内最大的炭黑供应商之一Kremenchug 自 2012 年以后达产 10 万吨。由此保守估计，俄乌冲突直接影响的总产能至少超过 100 万吨。根据世界银行数据，

48、2020 年出口自俄罗斯、乌克兰和白俄罗斯的炭黑总量达到 73.3 万吨，欧盟进口的炭黑总量为59.53 万吨，在欧盟进口的炭黑中，44.77 万吨来自俄罗斯，5.23 万吨来自乌克兰，0.39 万吨来自白俄罗斯。欧洲 84.63%的炭黑进口依赖于俄罗斯、白俄罗斯及乌克兰，在制裁与战争的双重打击之下，该三国的炭黑供给几乎被切断，欧洲炭黑市场面临着严重的供给问题。 图图 20：欧洲炭黑前十大进口来源国（千克）欧洲炭黑前十大进口来源国（千克） 资料来源:世界银行，信达证券研发中心 全球炭黑价格均大幅上扬，但国内价格上涨幅度较低。全球炭黑价格均大幅上扬，但国内价格上涨幅度较低。国际炭黑巨头卡博特自

49、4 月 15 日起将所有品类炭黑价格上调 18%。另一巨头欧励隆首席执行官裴康宁表示欧励隆面临着原材料、物流和供应链成本的急剧上升，这使得有必要进行价格调整，欧励隆提高所有特种炭黑售价，部分产品涨价幅度高达 30%。相比之下，国内炭黑参考价自本年初上涨幅度 9.04%，相较国际巨头涨价幅度相对较小。 中国目前是世界炭黑生产第一大国，中国目前是世界炭黑生产第一大国，有望借机有望借机实现实现替代替代。2020 年，中国炭黑总生产量达到 570 万吨，位居世界第一，占世界总产量的 46.14%，超过第二至第十名之和。2021 年全年出口量达到 93.63 万吨。国内最大的炭黑生产企业黑猫股份在投资者

50、问答中表示受到欧洲区域冲突的影响， 三月以来订单增长明显。 在海运费持续上升以及上游石油化工、煤化工原材料持续上涨的推动下，出口价格有上升趋势，2022 年 3 月出口价格同比上升33.28%，较年初上升 4.80%，仍然保持相对于其他巨头相对较低的涨幅。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 19 图图 21：2020 世界各国炭黑产量世界各国炭黑产量 图图 22：中国炭黑出口数量与出口价格中国炭黑出口数量与出口价格（吨，美元（吨，美元/吨）吨） 资料来源: 炭黑产业网，信达证券研发中心 资料来源: Wind，信达证券研发中心 轮胎行业与炭黑市场有很强的相互关联。轮胎行业与炭黑市场