《华宝新能-公司研究报告-十年一剑便携储能龙头蓄势腾飞-230216(33页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《华宝新能-公司研究报告-十年一剑便携储能龙头蓄势腾飞-230216(33页).pdf(33页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2023 年 02 月 16 日 华宝新能华宝新能(301327.SZ)十年一剑,便携储能龙头蓄势腾飞十年一剑,便携储能龙头蓄势腾飞 便携便携储能全球龙头,储能全球龙头,十年深耕便携储能领域十年深耕便携储能领域。公司成立于 2011 年,创立之初以充电宝 ODM 业务为主,后在 2015 年向便携储能转型升级。当前公司产品包括便携储能产品、太阳能板和充电宝。2017-2021 年,公司营收和归母净利润 CAGR 达 81%和 154%。高容量高容量及线上及线上占比提升,占比提升,全球化进展加速全球化进展加速。便携储
2、能产品凭借重量轻、绿色无污染、度电成本低等优势,可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带。2016-2021 年,全球便携储能出货量和市场规模 CAGR 分别为 148%和184%。而高容量便携储能产品占比的持续提升,以及线上销售比重的持续增大,有力地推动了便携储能全球化的进程。便携储能风口已至少,国内市场逐渐起势便携储能风口已至少,国内市场逐渐起势。便携储能产品下游的应用场景主要为户外活动和应急备灾,分别以欧美和日本市场为主。1)户外活动:)户外活动:新冠疫情催生更多户外活动需求,欧美户外活动参与率持续提升。国内户外活动渗透率仅 9.5%,与美国的 53%相比仍有较大差距。预计户外领域便携储能产品
3、渗透率将从 2021 年的 2.3%提升至 26 年的 15.9%。2)应急备灾:)应急备灾:全球灾害发生频次提升,激发居民应急备灾需求。预计应急备灾领域便携储能产品渗透率将从 2021 年的 3.0%提升至 2026 年的 19.4%。3)其他:)其他:预计其他领域便携储能产品渗透率将从 2021 年的 0.7%提升至 2026 年的8.3%。2026 年全球便携储能市场空间有望超 900 亿元,2021-2026 年 CAGR达 52.3%。性价比优势突出性价比优势突出+线上线下全球布局线上线下全球布局,具备强具备强竞争竞争优势优势。公司基于国内外文化差异,打造“Jackery”和“电小二
4、”两大自主品牌,并实现了在中国、美国、日本、英国、德国、加拿大等全球多个国家销售。2021 年,公司线上销售收入占比为 86.9%,符合行业浪潮。品牌官网系从 2020 年开始实现销售收入,并在 2021 年成为了第二大收入来源,占比达 17.4%,客户粘性显著提升。公司便携储能产品覆盖容量 160-2160Wh 等多款产品,产品矩阵较为完善。此外,公司采取 M2C 经营模式,渠道成本较低,且核心生产工序基本为自主完成。未来,随着具备更高毛利率的高容量段产品的持续推出、产能抬升带来规模效应的显现,预计公司盈利水平将有进一步提升的空间。盈利预测:盈利预测:预计公司 2022-2024 年实现收入
5、 37.8/62.0/95.5 亿元,实现归母净利润 3.8/7.3/11.5 亿元,对应 PE 为 46.1x/23.9x/15.2x。首次覆盖,给予“增持”评级。风险提示风险提示:地缘政治风险;行业竞争加剧风险;原材料供应及价格波动风险;市场空间测算偏差风险。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)1,070 2,315 3,783 6,199 9,547 增长率 yoy(%)235.4 116.4 63.4 63.9 54.0 归母净利润(百万元)234 279 379 732 1,151 增长率 yoy(%)541.4 19.5
6、35.9 92.8 57.3 EPS 最新摊薄(元/股)2.44 2.91 3.95 7.62 11.99 净资产收益率(%)103.2 54.6 42.6 45.1 41.5 P/E(倍)74.8 62.7 46.1 23.9 15.2 P/B(倍)77.2 34.2 19.6 10.8 6.3 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2023 年 2 月 13 日收盘价 增持增持(首次首次)股票信息股票信息 行业 电池 前次评级 2 月 13 日收盘价(元)182.29 总市值(百万元)17,499.84 总股本(百万股)96.00 其中自由流通股(%)24.24 30 日日均成交
7、量(百万股)0.86 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 杨润思杨润思 执业证书编号:S0680520030005 邮箱: 分析师分析师 林卓欣林卓欣 执业证书编号:S0680522120002 邮箱: 相关研究相关研究 -34%-23%-11%0%11%23%34%46%-01华宝新能沪深300 2023 年 02 月 16 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元)利润表利润表(百万元)会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会
8、计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 549 1249 1798 3335 5016 营业收入营业收入 1070 2315 3783 6199 9547 现金 233 447 769 1400 2420 营业成本 470 1219 1999 3261 5004 应收票据及应收账款 67 74 156 221 360 营业税金及附加 3 4 7 11 17 其他应收款 16 26 42 69 103 营业费用 227 565 984 1550 2387 预付账款 27 50 76 130 187 管理费用 45 95 189 279 430
9、 存货 201 632 734 1495 1925 研发费用 23 65 113 174 267 其他流动资产 4 20 20 20 20 财务费用 19 46 91 144 213 非流动资产非流动资产 32 156 166 184 209 资产减值损失-6-17-27-44-68 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 3 11 0 0 0 固定资产 12 31 42 60 83 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 1 1 1 1 1 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 20 123 123 124 125 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 581
10、 1404 1964 3520 5224 营业利润营业利润 277 315 428 825 1298 流动负债流动负债 350 847 1004 1827 2381 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 14 50 50 50 50 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 260 702 876 1699 2252 利润总额利润总额 277 315 428 825 1298 其他流动负债 76 95 78 78 79 所得税 43 36 49 94 147 非流动非流动负债负债 4 46 46 46 46 净利润净利润 234 279 379 732 1151 长期借款 0 0
11、 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 4 46 46 46 46 归属母公司净利润归属母公司净利润 234 279 379 732 1151 负债合计负债合计 354 893 1049 1873 2427 EBITDA 272 312 421 808 1262 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元)2.44 2.91 3.95 7.62 11.99 股本 71 71 96 96 96 资本公积 11 18 18 18 18 主要主要财务比率财务比率 留存收益 150 429 809 1540 2691 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 20
12、23E 2024E 归属母公司股东权益 227 511 915 1647 2798 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 581 1404 1964 3520 5224 营业收入(%)235.4 116.4 63.4 63.9 54.0 营业利润(%)628.3 13.9 35.9 92.8 57.3 归属于母公司净利润(%)541.4 19.5 35.9 92.8 57.3 获利能力获利能力 毛利率(%)56.1 47.4 47.2 47.4 47.6 现金现金流量流量表表(百万元)净利率(%)21.9 12.1 10.0 11.8 12.1 会计年度会计年度 2020A 2021
13、A 2022E 2023E 2024E ROE(%)103.2 54.6 42.6 45.1 41.5 经营活动现金流经营活动现金流 171 135 425 806 1275 ROIC(%)95.1 43.9 37.5 41.3 38.6 净利润 234 279 379 732 1151 偿债能力偿债能力 折旧摊销 2 8 9 12 18 资产负债率(%)61.0 63.6 53.4 53.2 46.4 财务费用 19 46 91 144 213 净负债比率(%)-96.8-67.2-76.7-81.0-84.2 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 1.6 1.5 1.8 1.8 2.1
14、营运资金变动-82-202-53-83-107 速动比率 0.9 0.6 1.0 0.9 1.2 其他经营现金流 0 4 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流-16-57-19-30-42 总资产周转率 2.7 2.3 2.2 2.3 2.2 资本支出 15 57 11 18 24 应收账款周转率 22.6 32.8 32.8 32.8 32.8 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 其他投资现金流-1 0-9-12-18 每股指标(元)每股指标(元)筹资筹资活动现金流活动现金流-58 16-84-144-213 每股收益(
15、最新摊薄)2.44 2.91 3.95 7.62 11.99 短期借款 5 36 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄)1.79 1.40 4.43 8.39 13.28 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄)2.36 5.33 9.28 16.90 28.89 普通股增加 46 0 25 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加-1 7 0 0 0 P/E 74.8 62.7 46.1 23.9 15.2 其他筹资现金流-109-28-108-144-213 P/B 77.2 34.2 19.6 10.8 6.3 现金净增加额现金净增加额 86 68 322 631 1020 E
16、V/EBITDA 63.5 54.9 39.9 20.0 12.0 资料来源:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2023 年 2 月 13 日收盘价 gYlYuWtVmWfWeZbWqV8Z9PcMaQoMnNtRsRiNnNmOiNrQsN8OpPuMwMsPtQxNnRmQ 2023 年 02 月 16 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、十年磨一剑,铸就全球便携储能龙头腾飞.5 1.1 ODM 业务起家,乘全球便携储能发展之风.5 1.2 股权结构稳定,员工持股计划绑定核心骨干.6 1.3 业绩快速增长,盈利水平保持高位.8 二、便携储
17、能风口已至,国内市场逐渐起势.11 2.1 美日为全球便携储能最大市场,中国供应超 90%产能.11 2.2 行业出货量 CR5 达 36%,华宝新能拔得头筹.13 2.3 户外/应急为主应用场景,便携储能渗透率提升显著.14 2.3.1 户外活动场景:欧美普及率高,国内市场空间广阔.14 2.3.2 应急备灾场景:全球灾害发生频次增长,民众应急用电需求提升.16 2.3.3 其他应用领域:预计 2026 年便携储能产品渗透率超 8%.17 2.4 高容量占比提升,线上成销售主场.18 2.4.1 便携储能产品将对燃油发电机发起部分替代.18 2.4.2 近 30 年人均电力需求持续提升.19
18、 2.4.3 高容量便携储能产品占比提升,智能化为发展方向.19 2.4.4 不同应用领域份额整体较稳定,线上渠道成销售主场.20 2.5 全球便携储能市场年均增速有望超 50%.20 三、行业龙头,剑指全球.21 3.1 产品矩阵完善,技术水平领先.21 3.2 线上线下全方位布局,客户粘性提升.24 3.2.1 主导境外市场,多渠道优势推动盈利抬升.27 3.2.2 官网比重提升,客户粘性增强.28 3.3 产能快速爬坡,高容量段产品推出抬升毛利水平.29 四、盈利预测与估值.30 风险提示.32 图表目录图表目录 图表 1:公司发展历程.5 图表 2:公司产品情况.6 图表 3:公司股权
19、结构.7 图表 4:公司一二级子公司.7 图表 5:股权激励情况.8 图表 6:公司产品结构.8 图表 7:公司近年来营收情况.9 图表 8:公司近年来归母净利润情况.9 图表 9:公司期间费用率情况.9 图表 10:公司利润率情况.9 图表 11:公司研发费用情况.10 图表 12:公司研发技术人员占 23%(截至 2022 年 9 月).10 图表 13:公司短期偿债能力.10 图表 14:公司资产负债率情况.10 图表 15:公司存货周转天数(天).11 2023 年 02 月 16 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 16:公司应收账款周转天数(天).1
20、1 图表 17:便携储能产品图示.11 图表 18:2016-2026 年全球便携式储能出货数量及预测.12 图表 19:2016-2026 年全球便携式储能市场规模及预测.12 图表 20:2020 年全球便携式储能主要销售国家和区域分布.12 图表 21:2020 年全球便携式储能主要生产国家和区域分布.13 图表 22:2016-2021 年中国便携式储能出货量.13 图表 23:便携储能产品市场企业情况.13 图表 24:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(按出货量).14 图表 25:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(按营收).14 图表 26:近年来美国参加户外露营地家庭
21、数量(万户).15 图表 27:欧美户外运动用品电商市场规模(亿美元).15 图表 28:近年来国内露营地相关企业注册家数情况.16 图表 29:中国户外运动用品电商市场规模(亿美元).16 图表 30:便携储能产品在户外活动领域的市场规模及渗透率预测.16 图表 31:20162021 年日本 5 级以上地震发生次数情况统计.17 图表 32:便携储能产品在应急备灾领域的市场规模及渗透率预测.17 图表 33:便携储能产品在其他领域的市场规模及渗透率预测(万台).18 图表 34:便携式储能和传统燃油发电机的对比分析.18 图表 35:1990-2019 年全球及人均电力消费量情况.19 图
22、表 36:不同应用领域份额变化趋势.19 图表 37:不同应用领域份额变化趋势.20 图表 38:2016-2021 年不同销售渠道份额变化趋势.20 图表 39:全球便携储能产品市场空间.21 图表 40:公司便携储能产品.22 图表 41:公司核心技术情况.23 图表 42:公司多次获得国际工业设计领域大奖.24 图表 43:公司研发新项目.24 图表 44:2021 年公司前五大客户情况.25 图表 45:公司线上销售占比逐年提升.25 图表 46:公司销售以美国和日本市场为主.26 图表 47:公司在各地区销售收入增速情况.26 图表 48:公司境内外各种形式销售模式.26 图表 49
23、:公司境外线上 B2C 销售具体模式.27 图表 50:公司线上各渠道收入占比.28 图表 51:公司收入具有季节效应.28 图表 52:公司产能利用率近乎饱和(万台).29 图表 53:不同容量段储能产品收入贡献占比.29 图表 54:各容量段产品毛利率水平.30 图表 55:公司毛利率情况.30 图表 56:公司净利率情况.30 图表 57:公司业绩预测.31 图表 58:可比公司估值比较(截至 2023.02.13 收盘).32 2023 年 02 月 16 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一一、十年磨一剑,铸就全球便携储能龙头腾飞十年磨一剑,铸就全球便携储
24、能龙头腾飞 1.1 ODM 业务起家,乘全球便携储能发展之风业务起家,乘全球便携储能发展之风 便携储能全球龙头,创立之初以充电宝便携储能全球龙头,创立之初以充电宝 ODM 业务为主业务为主。华宝新能为全球便携储能行业龙头,其成立于 2011 年,起初以充电宝 ODM 业务为主,后在 2015 年决定从充电宝向便携储能转型升级,并在 2016 年推出了首款锂电池便携储能产品。当前,公司经营模式已转变为了基于自主品牌的便携储能产品的 M2C 模式,产品可应用于户外旅行、应急备灾等场景。图表 1:公司发展历程 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 公司产品包括便携储能产品、太阳能板和充电宝公司产品包括
25、便携储能产品、太阳能板和充电宝。公司基于国内外消费文化背景和品牌认知的差异性,打造了两大自主品牌,其中“Jackery“品牌面向海外市场,“电小二”品牌面向中国市场。公司的主要产品为不同容量规格的便携储能产品及充电宝,以及可与便携储能产品配套使用的太阳能板及相关配件。2011年公司成立2015年决定主营产品从充电宝向便携储能转型升级起草便携式熟悉设备用移动电源使用规范2016年全球首款锂电池便携储能产品上市荣获德国红点设计大奖、德国IF设计大奖2018年发起起草便携式锂离子电池储能电源技术规范荣获德国红点设计大奖、美国CES创新奖2020年广东省分布式太阳能只能小型储能工程技术研发中心荣获美国
26、CES创新奖2021年广东省科学技术进步二等奖荣获德国红点设计大奖2项、汉诺威(IF)设计大奖、ADesign Award&Competition设计金奖4项 2023 年 02 月 16 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2:公司产品情况 产品类别产品类别“Jackery”品牌品牌的主要型号的主要型号“电小二电小二”品牌的品牌的主要型号主要型号 产品简介产品简介 品牌产品图示品牌产品图示 便携储能产品 Powerbar 83、Explorer 240、Explorer 300、Explorer 500、Explorer 1000、Explorer 1500
27、等 户外电源 80、户外电源小方、户外电源 300、户外电源 500、户外电源 1000、户外电源 1800、户外电源 2200 等 容量范围:80Wh-2000Wh;输出功率范围:100W-2200W;产品具有 AC/USB/车充等输出方式,兼容性强,可为手机、无人机、笔记本电脑、车载冰箱、电饭煲等数码设备及小家电供电 太阳能板 SolarSaga 60、SolarSaga 100、SolarSaga 200 60W 太阳能板、100W 太阳能板、200W 太阳能板 单片输出功率范围:60W-200W;适配公司便携储能产品,可多片并联使用,实现输出 功率叠加,为便携储能产品快速充电;与便携储
28、能产品组合形成小型太阳能发电系统,实现持续离网发电 充电宝 Jackery Mini(3350mAh)、Jackery Bolt(6000mAh)、Jackery Giant+(12000mAh)、Jackery Thunder X(20100mAh)等 锋 6-5000、锋 6S-10000、锋 7-10000 等 容量范围:3000mAh-20000mAh 可为手机、平板电脑等电子设备充电 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 便携储能产品可应用于户外旅行和应急备灾场景便携储能产品可应用于户外旅行和应急备灾场景。便携储能产品适用于自驾露营、房车旅行、钓鱼、打猎等户外旅行场景,可为智能手
29、机、平板电脑等等设备进行供电,满足户外旅行中多样化的电力需求;在地震、海啸、飓风、大火、暴雪等自然灾害多发的地区,便携储能产品能解决灾害缺电、停电、应急救援等电力短缺问题。此外,公司太阳能板亦能和便携储能产品形成小型太阳能发电系统,在灾后电网瘫痪及毁坏的情况下,为灾后生活提供持续的离网发电。1.2 股权股权结构稳定,员工持股计划绑定核心骨干结构稳定,员工持股计划绑定核心骨干 公司股权集中,实控人为地方级领军人才公司股权集中,实控人为地方级领军人才。公司目前存在 7 名直接股东,其中包括 3 名自然人股东和 4 名机构股东。自然人股东中,孙中伟和温美婵为公司实际控制人,二者为夫妻关系。孙中伟担任
30、公司董事长,其为深圳市地方级领军人才,并在 2019 年 6 月于电池期刊联合发表防止锂离子电池组热失控蔓延的方法。截至 2022 年 9 月 19日,二人通过直接和间接的方式分别持有公司 42.95%和 20.40%的股份,合计持股63.36%。对于 4 名机构股东而言,钜宝信泰系公司实际控制人孙中伟、温美婵持 100%的有限责任公司,系实际控制人持股平台;嘉美盛、嘉美惠系员工持股平台;成千亿为公司外部财务投资者。2023 年 02 月 16 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3:公司股权结构 资料来源:Wind,国盛证券研究所 公司拥有公司拥有 3 家一级
31、子公司家一级子公司和和 8 家二级子公司家二级子公司,业务涉及全球众多发达国家,业务涉及全球众多发达国家。公司一级子公司包括:香港华宝、电小二、华宝储能,其中电小二主要负责“电小二”系列产品在国内外的销售,而香港华宝则负责便携储能产品在海外的销售。香港华宝控制 8 家二级子公司,涉及美国、日本、澳大利亚、英国、韩国、德国等发达国家。图表 4:公司一二级子公司 公司名称公司名称 持股比例持股比例 成立日期成立日期 主营业务主营业务 一级子公司一级子公司 广东电小二科技有限公司 100%2014 年 10 月 11 日 主要负责“电小二”品牌的便携储能产品及其配套产品在国内的线上与线下销售。香港华
32、宝新能源有限公司 100%2015 年 9 月 30 日 主要负责公司便携储能产品及其配套产品在海外的销售。深圳市华宝储能科技有限公司 100%2021 年 1 月 18 日 截至 2021 年底,尚未开展实际业务。二级子公司二级子公司 Jackery US 100%2012 年 9 月 27 日 主要负责“Jackery”品牌的便携储能产品及其配套产品在欧美市场的销售。Jackery Japan 100%2019 年 9 月 20 日 主要负责“Jackery”品牌的便携储能产品及其配套产品在日本市场的销售。Generark US 100%2020 年 6 月 15 日 主要负责公司储能产品
33、及其配套产品在欧美市场的销售 Jackery Australia 100%2018 年 5 月 9 日 主要负责“Jackery”品牌的便携储能产品及其配套产品在澳洲市场的销售。Generark Japan 100%2017 年 5 月 19 日 目前尚未开展实际业务经营。Jackery UK 100%2020 年 12 月 10 日 目前尚未开展实际业务经营。Jackery Korea 100%2022 年 2 月 24 日 目前尚未开展实际业务经营。Jackery DE 100%2021 年 9 月 10 日 截至 2021 年底,尚未开展实际业务。资料来源:公司招股说明书。国盛证券研究所
34、 发布多期员工持股计划,绑定核心骨干发布多期员工持股计划,绑定核心骨干。嘉美盛和嘉美惠为公司设立的员工持股平台,自公司成立以来已发布 4 期员工持股计划,用于激励公司的骨干员工,合计授予股票233.08 万股。激励机制有助于深度绑定核心员工,并充分调动员工积极性。2023 年 02 月 16 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 5:股权激励情况 项目项目 时间时间 激励对象激励对象 授予股票数授予股票数量(万股)量(万股)授予价格授予价格(元(元/股)股)第一期员工持股计划 2017.8.14 高管及骨干员工 14 人 50.78 2.4 第二期员工持股计划 2
35、019.12.2 高管及核心骨干 12 人 23 2.4 第三期员工持股计划 2020.12.20 高管及核心骨干 17 人 81.3 10 嘉美惠员工持股计划 2019.12.19 吴世基、任桂芳 78 2.4 合计合计 233.08 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 1.3 业绩快速增长,盈利水平保持高位业绩快速增长,盈利水平保持高位 便携储能产品和太阳能板合计占便携储能产品和太阳能板合计占收入收入比重超比重超 98%。公司收入包括便携储能产品、太阳能板、充电宝以及其他配件等。而公司收入主要以便携储能产品和太阳能板为主,其中太阳能板系储能产品的配套设备,2021 年二者合计占收入比
36、重达 98.2%。图表 6:公司产品结构 资料来源:Wind,国盛证券研究所 公司近年来营收及归母净利润增速保持双高,公司近年来营收及归母净利润增速保持双高,2017-2021 年年 CAGR 为为 81.1%和和154.1%。近年来,随着公司储能产品型号种类的拓展以及品牌知名度的不断提高,公司进入发展快车道。2017-2021 年营业收入和归母净利润 CAGR 为 81.1%和 154.1%。2022H1,公司实现营业收入 13.2 亿元,同比增长 35.8%;归母净利润 1.6 亿元,同比增长 2.2%。归母净利润增速略低于营收增速,主要原因为原材料价格上涨、国际海运物流成本增加,以及人民
37、币升值等因素所致。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021其他配件充电宝太阳能板便携储能产品 2023 年 02 月 16 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 7:公司近年来营收情况 图表 8:公司近年来归母净利润情况 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 三大期间费用率保持稳定三大期间费用率保持稳定,毛利率毛利率处高位水平处高位水平。自 2017 年以来,公司三大期间费用率始终保持在 30%左右,其中销售费用占比较高,在 19%-25%之间。销售费用包括市场推广费、销售平台费用
38、等等,2021 年二者分别占销售费用的 47.2%和 38.3%。由于公司以线上销售为主,因此为促进销售的增长,公司会通过亚马逊、日本乐天等新媒体广告等渠道进行品牌推广,且线上品牌也会收取一定的平台服务,因此呈现较高的销售费用率。此外,公司自 2019 年开始,毛利率始终在 47%以上,优质产品保证公司高盈利水平。图表 9:公司期间费用率情况 图表 10:公司利润率情况 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 近三年研发费用近三年研发费用CAGR达达167.1%,研发人员占比达,研发人员占比达23%。公司为国家高新技术企业,聚焦于锂电池储能领域,建立了完善的研发
39、体系。2018-2021 年公司研发费用 CAGR 达95.2%。截至 2022 年 9 月,公司及其子公司拥有境内外专利 254 项,其中包括发明专利 31 项。此外,公司核心技术人员在锂电池领域平均拥有 20 年以上从业经验,保证了公司在产品技术领域的领先地位。-50%0%50%100%150%200%250%057200212022H1总营收(亿元)同比(右轴)-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0.00.51.01.52.02.53.02002020212022H1归母净利润(亿
40、元)同比(右轴)32.1%30.3%36.4%29.4%33.3%31.9%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2002020212022H1销售费用率管理费用率财务费用率三大期间费用率34.1%33.0%48.7%56.1%47.4%47.0%2.9%1.6%11.4%21.9%12.1%12.2%0%10%20%30%40%50%60%2002020212022H1销售毛利率销售净利率 2023 年 02 月 16 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 11:公司研发费用情况 图表 12:公司研
41、发技术人员占 23%(截至 2022 年 9 月)资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 公司流动比率保持较高水平,存货因业务特性保持充足公司流动比率保持较高水平,存货因业务特性保持充足体量体量。2019-2022H1,公司流动比率分别为 1.27、1.57、1.47 和 1.55,保持较高水平;而速动比率分别为 0.67、0.99、0.73 和 0.71。因公司业务以线上销售为主,因此为快速响应市场需求,保证物流运输的及时性,公司置备了一定规模的存货。且随着销售规模的扩大以及业务的快速增长,公司存货规模呈现出上升趋势。2019-2022H1,公司存货占流
42、动资产比重分别为 47.4%、36.7%、50.6%和 54.3%。2022H1 资产负债率为资产负债率为 60%,其中,其中 96%负债属于流动负债负债属于流动负债。2019-2022H1,公司资产负债率分别为 75.4%、61.0%、63.6%和 60.0%,随着公司收入增长及盈利能力的提升,公司资产负债率逐渐减低。此外,公司负债以流动负债为主,2019-2022H1 流动负债占比分别为 98.9%、98.7%、94.9%和 96.1%。预计随着公司在 A 股的发行上市,资产的增加将大幅降低资产负债率。图表 13:公司短期偿债能力 图表 14:公司资产负债率情况 资料来源:Wind,国盛证
43、券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 公司营运能力良好,公司营运能力良好,2020 年以来应收账款周转天数在年以来应收账款周转天数在 16 天以下天以下。公司以境外线上销售为主,2022H1 存货周转天数为 187.7 天,相较 2021 年增加了 64.7 天,主要原因在于公司为了保证存货供应充足而自发增加备库所致。此外,公司应收账款周转天数从2020 年以来均维持在 16 天以下,回款能力较高。0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%0.00.10.20.30.40.50.60.7200212022H1研发费用(亿元)研发费用占营收比重营销人员,18.6%供应
44、链人员,10.1%生产人员,35.3%研发技术人员,22.9%其他职能人员,13.0%1.77 1.61 1.27 1.57 1.47 1.55 1.17 1.17 0.67 0.99 0.73 0.71 0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02002020212022H1流动比率速动比率54.1%60.5%75.4%61.0%63.6%60.0%100.0%98.5%98.9%98.7%94.9%96.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022H1资产负债率流动负债占
45、比 2023 年 02 月 16 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 15:公司存货周转天数(天)图表 16:公司应收账款周转天数(天)资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 二、二、便携储能风口已至便携储能风口已至,国内市场逐渐起势,国内市场逐渐起势 2.1 美日为全球便携储能最大市场,中国供应超美日为全球便携储能最大市场,中国供应超 90%产能产能 便携储能产品可替代小型燃油发电机,匹配市场上主流电子产品便携储能产品可替代小型燃油发电机,匹配市场上主流电子产品。锂电池储能行业根据应用场景不同,对储能设备的大小、容量、技术路线
46、亦有不同的要求,产品主要可划分为便携/家庭级/商业级/工业级/电网级储能产品等。其中,便携式储能电源,简称“户外电源”,是一种替代传统小型燃油发电机的、可提供稳定交流/直流电压输出的电源系统,电池容量一般在 100Wh-3000Wh,配有 AC、DC、Type-C、USB、PD 等多种接口,可匹配市场上主流电子设备,适用于户外出游、应急救灾、医疗抢险、户外作业等多个场景。图表 17:便携储能产品图示 资料来源:华宝新能官网,正浩科技官网,国盛证券研究所 在终端需求提升和锂电在终端需求提升和锂电产业逐渐成熟的带动下,便携储能产品行业发展迅速产业逐渐成熟的带动下,便携储能产品行业发展迅速。当前,在
47、手机、平板电脑等移动智能终端普及程度不断提升的同时,亲近自然的户外生活亦成为趋势,从而使得户外用电需求日益增加。此外,近年来自然灾害多发,供电稳定性受到较大影响,而应急备用电源则也逐步成为了家庭生活的重要备用品。在当下新能源车发展带动上游锂离子电池产业的成熟下,便携式储能行业得到了快速的发展。2016-2021 年,全球便携储能出货量和市场规模年,全球便携储能出货量和市场规模 CAGR 分别为分别为 148%和和 184%。根据中国化学与物理电源行业协会的报告数据,从出货情况来看,全球便携式储能行业出74.5131.7112.9123.0187.7020406080018
48、0200200212022H1存货周转天数存货周转天数40.922.715.911.013.40554045200212022H1应收账款周转天数应收账款周转天数 2023 年 02 月 16 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 货量已从2016年的5.2万台,预计将提升到2021年的483.8万台,CAGR高达147.6%。从市场规模来看,已由 2016 年的 0.6 亿元,预计将提升至 2021 年的 111.3 亿元,CAGR达 184.2%。无论是出货量还是市场规模,均保持高增长速度。此外,据
49、协会预测,2026年全球便携储能出货量和市场规模将分别达到 3110 万台和 882.3 亿元人民币,平均单价为 2837 元。便携储能行业具备较大的发展潜力。图表 18:2016-2026 年全球便携式储能出货数量及预测 图表 19:2016-2026 年全球便携式储能市场规模及预测 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 美日为全球最大的便携储能市场,美日为全球最大的便携储能市场,2020 年合计占比达年合计占比达 76.9%。从销售端来看,目前美国是全球最大的便携式储能的应用市场,在 2020 年占比达 47.3%,出货
50、量近 100 万台,其中户外活动领域出货量约 80 万台,应急领域出货量不到 10 万台,其他领域在 10 万台左右。销售占比第二的国家为日本,比重为 29.6%,在 61 万台左右,主要原因在日本地处环太平洋火山地震带,常年受到欧亚板块和太平洋板块的撞击,从而导致地震等灾害事故频发,应急电力设备需求较高。在 60 多万台便携储能设备中,应急领域出货约 50 万台,户外活动领域出货 5 万台。欧洲、加拿大、中国为全球前五大便携储能产品销售市场欧洲、加拿大、中国为全球前五大便携储能产品销售市场。对于欧洲和加拿大而言,便携储能的应用场景亦主要以户外活动和应急为主;而中国目前的户外市场尚处于起步阶段
51、,随着经济的持续发展以及人均消费能力的进一步提升,户外消费市场具有较为广阔的前景。图表 20:2020 年全球便携式储能主要销售国家和区域分布 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 从供给端来看,全球超过从供给端来看,全球超过 90%的便携式储能产品由中国企业供应的便携式储能产品由中国企业供应。2016 年,我国便携储能产品出货量为 4.8 万台,占全球 92.3%比重,预计到 2021 年占比为 90.7%,出货5.2 10.135.886.0208.8483.8840.81251.81667.22242.03110.00%50%100%150%200%250%300%050
52、0025003000350020022E2024E2026E出货数量(万台)增长率0.6 1.2 4.712.442.6111.3208.1329.7458.3636.2882.30%50%100%150%200%250%300%350%00500600700800900820202022E2024E2026E出货金额(亿元)增长率美国,47.3%日本,29.6%欧洲,5.5%加拿大,5.1%中国,4.9%其他,7.6%2023 年 02 月 16 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页
53、声明 量在 438.8 万台。得益于我国新能源汽车和锂电池产业的快速发展,目前我国已是世界便携储能产品的制造大国和外贸出口大国,而 GOAL ZERO 等国外品牌也主要采用由国内企业代工的生产模式。图表 21:2020 年全球便携式储能主要生产国家和区域分布 图表 22:2016-2021 年中国便携式储能出货量 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 2.2 行业出货量行业出货量 CR5 达达 36%,华宝新能拔得头筹,华宝新能拔得头筹 便携储能行业相关企业包括安克创新、派能科技、星徽股份、GOAL ZERO、正浩科技、德兰
54、明海等公司。图表 23:便携储能产品市场企业情况 企业企业 简介简介 产品产品 安克创新(300866)成立于 2011 年,是全球消费电子行业品牌商之一。移动设备周边产品、智能硬件产品等消费电子产品。派能科技(688063)成立于 2009 年,行业领先的储能电池系统提供商,自主品牌家用储能产品出货量约占全球出货总量的 8.5%,位居全球第三。磷酸铁锂电芯、模组及储能电池系统。星徽股份(300464)成立于 1994 年,形成了“家居生活+消费电子”双轮驱动的业务格局,主要市场位于海外。在 2019 亚马逊全球开店中国出口跨境品牌百强中。电源类、蓝牙音频类、小家电类等。GOAL ZERO 于
55、 2009 年 6 月在美国创立,公司产品在全球多国销售,包括美国、加拿大、澳大利亚、日本、德国、刚果、瑞典、中国等国家或地区。便携式太阳能设备。正浩科技(ECO FLOW)成立于 2017 年,是一家专注于储能产品的研发销售的国家高新企业,天猫“户外电源”类目 TOP 商家。便携储能产品。德兰明海(BLUETTI)成立于 2013 年,全球储能电源技术先行者。户用/商用光伏储能系统、便携式储能、直流动力储能。资料来源:华宝新能招股书,国盛证券研究所 2020 年便携储能企业出货量和营业收入年便携储能企业出货量和营业收入 CR5 分别为分别为 36%和和 50%,其中华宝新能份,其中华宝新能份
56、额为额为 16.6%和和 21.0%。从企业出货量来看,2020 年行业 CR5 为 36.0%,其中华宝新能所占市场份额最大,达 16.6%,其次为正浩科技、德兰明海和安克创新等,海外企业中国,91.9%美国,3.2%日本,2.1%其他,2.8%84%85%86%87%88%89%90%91%92%93%94%95%05003003504004505002001920202021E出货量(万台)占比 2023 年 02 月 16 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 中 Goal Zero 市场份额最大,其主要由国内的豪鹏
57、科技和博力威为其代工。从企业营业收入来看,2020 年行业 CR5 为 50.3%,仍是华宝新能排名第一,占据 21.0%的市场份额。整个便携储能市场中小企业较多,不同产品容量价格差异较大。图表 24:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(按出货量)图表 25:2020 年全球便携式储能企业竞争格局(按营收)资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 2.3 户外户外/应急应急为主应用场景为主应用场景,便携储能渗透率提升显著便携储能渗透率提升显著 便携式储能可运用于户外活动及应急备灾场景便携式储能可运用于户外活动及应急备灾场景。
58、对于户外活动场景而言,由于目前越来越多的户外参与者愿意通过手机、相机等设备记录活动场景,且竞争露营理念的逐渐普及,消费者会更愿意在录影时携带用于照明、烹饪的电器产品,从而提高露营生活品质。因此导致户外活动对离网用电需求已逐步成为刚性需求。对于应急备灾场景而言,随着居民防灾备灾意识的不断增强,应急备用电源已逐步成为家庭生活中重要的应急备用品。2.3.1 户外活动场景户外活动场景:欧美普及率高,:欧美普及率高,国内市场空间广阔国内市场空间广阔 1、欧美发达国家户外活动普及率高欧美发达国家户外活动普及率高,疫情带动需求提升,疫情带动需求提升 新冠疫情催生更多户外活动需求新冠疫情催生更多户外活动需求。
59、欧美国家户外活动历史悠久,人均消费能力强,与户外运动有关的用品及器材有较大的市场需求。根据权威户外门户网站 Outdoor Foundation 调查统计,全美每年参与过户外活动的人口常年维持在 48%以上。而 2020年新冠疫情的爆发,使得美国多地先后关闭室内场所活动,从而进一步促进了户外活动在美国的普及率的提升。2020 年美国第一次参与露营家庭有年美国第一次参与露营家庭有 1013 万户,同比增长达万户,同比增长达 5 倍倍。根据美国户外运动协会(OIA)的统计数据,近年来美国户外参与人数与参与率呈现不断增长的趋势,其中积极参与户外运动的居民已从 2017 年的 1.45 亿人提升至 2
60、020 年的 1.61 亿人,户外活动参与率也从 49%提升至 53%。根据凯恩咨询发布的年度调查报告,2020 年美国超4800万户家庭参与过露营,同比增长达15%,其中有1013万户家庭为第一次参与露营,同比增长达 5 倍。华宝新能,16.6%正浩科技,6.3%Goal Zero,5.6%德兰明海,5.3%安克创新,2.2%其他,64.0%华宝新能,21.0%正浩科技,10.2%Goal Zero,9.5%德兰明海,7.0%安克创新,2.6%其他,49.7%2023 年 02 月 16 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 26:近年来美国参加户外露营地家庭
61、数量(万户)资料来源:凯恩咨询,公司招股说明书,国盛证券研究所 2025 年年美国和欧洲户外运动电商市场规模预计将达到美国和欧洲户外运动电商市场规模预计将达到 525 和和 312 亿元亿元。根据 Statista的统计及预测数据,2020 年美国户外运动用品电商市场规模达到 351 亿美元,同比增长 38.4%,预计在 2025 年将达到 525 亿美元;2020 年欧洲户外运动用品电商市场规模达到 207 亿美元,同比增长 25.7%,预计在 2025 年将达到 312 亿美元。欧美家庭不断增长的户外活动需求,将提升便携式储能在户外场景下的规模提升。图表 27:欧美户外运动用品电商市场规模
62、(亿美元)资料来源:Statista,国盛证券研究所 2、国内户外活动普及国内户外活动普及率不断提升率不断提升,未来前景广阔,未来前景广阔 与欧美国家相比,国内的户外市场发展仍处于起步阶段与欧美国家相比,国内的户外市场发展仍处于起步阶段。根据公司招股说明书披露,目前我国每年约 1.3 亿人参与休闲户外活动,占总人口的 9.5%,与美国 53%的参与率相距较大。但随着国内社会经济的不断发展,国内居民户外活动普及率不断提升,参与户外活动的人口不断增加。2025 年中国户外运动电商市场规模预计将达到年中国户外运动电商市场规模预计将达到 1354 亿元亿元。根据天眼查数据显示,2011年初至 2021
63、 年底,国内共注册 3.62 万家露营地相关企业,其中 80%为 2020 年及以后成立,而 2020 和 2021 年分别新增注册企业 8269 和 20704 家,呈爆发式增长趋势。此外。根据 Statista 的统计及预测数据,2020 年中国户外运动用品电商市场规模为 899 亿美元,同比增长 21.0%,预计在 2025 年将达到 1354 亿美元。32033488378630823516810139%6%4%2%7%15%0%2%4%6%8%10%12%14%16%00400050006000201420152016
64、20020参加过露营的家庭数首次露营家庭数参与过露营的家庭增速(右轴)350500600200202021E2022E2023E2024E2025E美国欧洲 2023 年 02 月 16 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 28:近年来国内露营地相关企业注册家数情况 图表 29:中国户外运动用品电商市场规模(亿美元)资料来源:天眼查,公司招股说明书,国盛证券研究所 资料来源:Statista,国盛证券研究所 预计户外领域便携储能产品渗透率将从预计户外领域便携储能产品渗透率将
65、从 2021 年年 2.3%提升至提升至 2026 年的年的 15.9%。据中国化学与物理电源行业协会的报告数据,2021 年全球便携储能产品出货量为 483.8 万台,根据户外活动领域应用场景占比 43.6%计算,2021 年用于户外活动的便携储能产品出货量在 210.8 万台,而潜在需求的家庭约为 1.5 亿户,因此便携储能在户外市场的渗透率仅为 2.3%。根据协会预测,预计 2026 年潜在需求家庭数量为 1.93 亿户,预计渗透率可达 15.9%。图表 30:便携储能产品在户外活动领域的市场规模及渗透率预测 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 2.3.2 应急备灾场景
66、应急备灾场景:全球灾害发生频次增长,民众应急用电需求提升全球灾害发生频次增长,民众应急用电需求提升 近近 20 年来全球灾害发生频次相比年来全球灾害发生频次相比 80 年代有所上升,日本年代有所上升,日本 5 级以上地震记录数量呈增级以上地震记录数量呈增加趋势,激发居民应急备灾需求加趋势,激发居民应急备灾需求。根据联合国发布的研究报告,2000-2019 年间,全球共记录发生了 7348 起自然灾害事件,累计因灾死亡人数 123 万人,累计受灾人群达到40.3 亿人。相比 1980-1999 年间,灾害的频率和受灾人数均有上升。此外,根据中国地震台网中心数据,2021 年全球级以上地震发生 4
67、46 次,且近年来呈现多发态势。其中,2019-2021 年日本地区 5 级以上地震的记录数量明显超过以前年度并呈持续增加的趋势,激发了当地居民的应急备灾需求。160 199 22543068422908269207040%50%100%150%200%250%300%050000000250002001720192021注册数量(家)同比增速(右轴)899600800016002017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E中国2.3%4.2
68、%6.8%9.5%12.5%15.9%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%050002500300035002021E2022E2023E2024E2025E2026E需求增量(万台)需求存量(万台)渗透率 2023 年 02 月 16 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 31:20162021 年日本 5 级以上地震发生次数情况统计 资料来源:中国地震台网中心,国盛证券研究所 预计应急备灾领域便携储能产品渗透率将从预计应急备灾领域便携储能产品渗透率将从2021年年 3.0%提升至提升至2026年的年的 19.4%。据中国化
69、学与物理电源行业协会的报告数据,预计 2021 年应急用电领域占比 41.5%,对应 201.1 万台出货量。在全球存在应急用电需求的家庭数量在 1.1 亿户的情况下,其渗透率仅为 3.0%。预计到 2026 年,家庭应急领域对便携储能产品的购置需求将达 1155万台,在 1.4 亿家庭需求数量下,渗透率为 19.4%。图表 32:便携储能产品在应急备灾领域的市场规模及渗透率预测 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 2.3.3 其他应用领域其他应用领域:预计:预计 2026 年便携储能产品渗透率超年便携储能产品渗透率超 8%预计其他领域便携储能产品渗透率将从预计其他领域便携储
70、能产品渗透率将从 2021 年的年的 0.7%提升至提升至 2026 年的年的 8.3%。除户外和应急领域外,便携储能亦可以用于车载充电或电力缺乏地区的用电等众多领域。2021 年,其他领域便携储能产品渗透率不足 1%,仅为 0.7%,预计到 2026 年新增需求将达 600 万台,渗透率超 8%。0552001920202021发生次数(次)3.0%5.8%9.2%12.7%16.0%19.4%0%5%10%15%20%25%05000250030002021E2022E2023E2024E2025E20
71、26E需求增量(万台)需求存量(万台)渗透率 2023 年 02 月 16 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 33:便携储能产品在其他领域的市场规模及渗透率预测(万台)资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 2.4 高容量占比提升,线上成销售主场高容量占比提升,线上成销售主场 2.4.1 便携储能便携储能产品产品将对燃油发电机发起将对燃油发电机发起部分部分替代替代 便携储能产品可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带,近年来需求日益提升便携储能产品可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带,近年来需求日益提升。在过去,户外及应急情况下的电力供应主要系由小型燃
72、油发电机提供,但燃油发电机噪音大、对环境有一定污染,且便携储能可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带,因此近年来人们对绿色便携电力的需求日益增加。便携储能重量轻、度电成本低、绿色无污染便携储能重量轻、度电成本低、绿色无污染。从输出功率来看,便携储能一般最大功率在 3kW,而传统燃油发电机的输出功率在 2-8kW,燃油发电机功率范围较全;从电池容量来看,便携储能一般在 100-3000Wh,而燃油发电机可依靠补充柴油来持续供电;从体积和重量来看,便携储能更为轻便,因此携带更方便;从使用成本来看,1000Wh 的便携储能售价约 3000 元,充电度电成本仅 0.5 元,而 2kW 传统燃油发电机单机成
73、本在2000 元,柴油发电折合度电成本在 0.7 元;从环保和噪音角度来看,便携储能无污染、无噪音,而燃油发电机油烟较多,易污染周边环境,且噪音大,对使用人员有影响。图表 34:便携式储能和传统燃油发电机的对比分析 项目项目 便携式储能便携式储能 传统燃油发电机传统燃油发电机 能源 电能 柴油、汽油 功率 1-3KW 2-8KW 体积和重量 重量较轻,单人可搬运 重量重,一般需要 2 人及以上配合搬运 使用方法 操作简单,无须转换,即插即用,节省大量准备时间 接口较多,操作复杂 发电质量 输出电网同等质量的正弦波交流电力 纹波抖动,电能质量较差,功率因数低 购买成本 1000Wh/3000 元
74、 单机 2000 元左右 使用成本 充电,度电成本约 0.5 元 柴油发电机组 1L 可发电 10kWh,度电成本约 0.7 元 维护成本 几乎不需要维护,但电量会衰减 周期性维护,成本较高 寿命 500 次完整循环后约 80%的初始电量 可持续使用 10000 至 30000 小时 环境保护 无污染 油烟多,污染本体及周边环境 噪音 无噪音 噪音大,影响周边环境,伤害作业人员 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 7256000.7%1.5%2.6%3.9%5.6%8.3%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%0
75、05006007002021E2022E2023E2024E2025E2026E新增需求渗透率 2023 年 02 月 16 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.4.2 近近 30 年人均年人均电力电力需求持续提升需求持续提升 全球总电力消费和人均电力消费近全球总电力消费和人均电力消费近 30 年来均呈现上升趋势年来均呈现上升趋势。随着社会经济的发展以及能源结构的变革,电力已成为现代经济的核心。根据 IEA 世界能源署统计数据,全球电力最终消费总量已从 1990 年的 9702.2TWh 增长至 2019 年的 22847.7TWh,CAG
76、R 达3.0%;人均年最终电力消费量从 1832.85KWh 提升至 2019 年的 2950.87KWh,CAGR达 1.7%。整体呈上升趋势。图表 35:1990-2019 年全球及人均电力消费量情况 资料来源:IEA 世界能源署,世界银行,国盛证券研究所 2.4.3 高容量便携储能产品占比提升高容量便携储能产品占比提升,智能化为发展方向,智能化为发展方向 2016-2021年年,500-1000Wh以及以及1000Wh以上产品的份额提升了以上产品的份额提升了13.5和和6.5pcts。目前市场上主要以 100-500Wh 的产品为主,2021 年市场占比约 50%,而容量在500-100
77、0Wh 以及 1000Wh 以上产品的份额亦在逐年增加。其中在 2016 年,二者占比分别为 26.3%和 3.8%,预计至 2021 年,将分别提升至 39.8%和 10.3%,在 5 年的时间里,分别提升了 13.5 和 6.5pcts。随着上游电芯单体能量密度的提升以及成本的逐渐下降,预计未来高容量产品的占比将逐年递增。图表 36:不同应用领域份额变化趋势 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 未来便携储能行业将朝着安全化、大容量、轻量化、智能化的方向发展未来便携储能行业将朝着安全化、大容量、轻量化、智能化的方向发展。当前,技术进步及工艺改进将推动锂电池安全性能及能量密度
78、的提升,使其具备更强大的便携性。此外,在万物互联时代下,无线传输、大数据及云计算等新技术的发展则将推动便携储能产品更加具有智能化,从而提升用户的使用体验。05000250030003500050000000250001974 1977 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019最终消费电量(TWh)人均最终电力消费量(kWh/人,右轴)51.6%49.7%48.6%46.3%45.1%43.6%38.9%39.5%40.4%41.9%42.2%41.5%9
79、.5%10.8%11.0%11.8%12.7%14.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021E其他应急户外 2023 年 02 月 16 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.4.4 不同应用领域份额整体较稳定,线上渠道成销售主场不同应用领域份额整体较稳定,线上渠道成销售主场 便携储能产品中,户外领域占比有所下降,但整体份额仍相对稳定便携储能产品中,户外领域占比有所下降,但整体份额仍相对稳定。2016-2021 年,从不同应用领域份额变化来看,户外领域仍是便携储能主要的应用场景,市场占比
80、始终维持在 40%以上,但相比 2016 年的 51.6%,2021 年已下降了 8.0pcts 至 43.6%。而在全球极端天气频发的背景下,应急领域的占比则略有提升,从 38.9%提升了 2.6pcts 至41.5%。整体而言,不同应用领域份额仍维持相对稳定的状态。全球便携储能产品中,线上销售占比提升迅速,全球便携储能产品中,线上销售占比提升迅速,2021 年已超年已超 80%。近年来,通过线上渠道销售便携储能产品已逐渐成为了主流,特别是自新冠疫情爆发以来,全球线上消费习惯迅速养成,线上占比从 2019 年的 57.8%快速提升至 2020 年的 83.5%。线上消费浪潮将有益于便携储能全
81、球化的进展。图表 37:不同应用领域份额变化趋势 图表 38:2016-2021 年不同销售渠道份额变化趋势 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 2.5 全球便携储能市场年均增速有望超全球便携储能市场年均增速有望超 50%2026 年全球便携储能市场空间有望超年全球便携储能市场空间有望超 900 亿元,亿元,2021-2026 年年 CAGR 达达 52.3%。根据中国化学与物理电源行业协会预计,2021-2026 年全球便携储能市场出货量预计为484、841、1252、1667、2242、3110 万台,假设 2021
82、年便携储能产品平均售价为 2300元/台,未来随着高容量便携储能产品占比提升,售价将有进一步提升的空间。因此假设2022-2026 年平均单价以每年 5%的增速提升,则对应 2021-2026 年市场空间为 111.3、203.1、317.5、443.8、626.8、912.9 亿元,CAGR 达 52.3%。51.6%49.7%48.6%46.3%45.1%43.6%38.9%39.5%40.4%41.9%42.2%41.5%9.5%10.8%11.0%11.8%12.7%14.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20019202020
83、21E其他应急户外38.0%43.0%45.0%57.8%83.5%86.2%62.0%57.0%55.0%42.2%16.5%13.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021E线下线上 2023 年 02 月 16 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 39:全球便携储能产品市场空间 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 户外活动领域户外活动领域 新增需求(万台)211 346 532 712 997 1355 存量需求(万台)345 651 1088
84、 1596 2250 3069 家庭数量(万户)15000 15500 16000 16800 18000 19300 渗透率 2.3%4.2%6.8%9.5%12.5%15.9%应急用电领域应急用电领域 新增需求(万台)201 375 525 685 870 1155 存量需求(万台)330 667 1104 1588 2080 2716 家庭数量(万户)11000 11500 12000 12500 13000 14000 渗透率 3.0%5.8%9.2%12.7%16.0%19.4%其他领域其他领域 新增需求(万台)72 120 195 270 375 600 存量需求(万台)105 2
85、25 390 585 840 1245 家庭数量(万户)15000 15000 15000 15000 15000 15000 渗透率 0.7%1.5%2.6%3.9%5.6%8.3%便携储能出货量(万台)484 841 1252 1667 2242 3110 便携储能保有量(万台)780 1543 2582 3769 5170 7030 平均单价 2300 2415 2536 2663 2796 2935 便携储能市场空间(亿元)便携储能市场空间(亿元)111.3 203.1 317.5 443.8 626.8 912.9 同比增速同比增速 82.4%56.3%39.8%41.2%45.7%
86、资料来源:中国化学与物理电源行业协会,国盛证券研究所 三、三、行业龙头,剑指全球行业龙头,剑指全球 公司将持续实行全球化布局战略公司将持续实行全球化布局战略。公司是行业领先的便携储能品牌企业,其便携储能产品已实现在中国、美国、日本、英国、德国、加拿大等全球多个国家销售,且将继续向欧洲、澳洲、中东、俄罗斯、印度、东南亚等潜在国家和地区拓展,逐步实现公司的全球化布局。3.1 产品矩阵完善产品矩阵完善,技术水平领先,技术水平领先 覆盖当下主流容量段,产品矩阵完善覆盖当下主流容量段,产品矩阵完善。根据公司招股说明书,当前公司便携储能产品覆盖容量 160-2160Wh 等多款产品,包含当下主流容量段,产
87、品矩阵较为完善。其中,对于电池容量为 2160Wh 的便携储能产品而言,其可支持 8 台设备同时充电,可支持高压水枪持续运行 90 分钟,或除草机持续运行 2.5 小时。2023 年 02 月 16 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 40:公司便携储能产品 序序号号 主要型号主要型号 线上平台线上平台上架时间上架时间 产品性能产品性能 主要适用场景主要适用场景 1 Explorer 240 2018 年 6月(1)电池容量:240Wh;(2)输出功率:额定功率 200W;最大输出功率400W;(3)功能创新:可搭配 1 块 60W 太阳能板使用,实现户外离网
88、情况下的持续供电。单台重量不到 3KG,方便在户外为电视、小型冰箱、电扇等小功率电器设备供电,可支持电视运行 3.5小时/小型冰箱运行 4 小时/电扇运行 15 小时。2 Explorer 160 2018 年 8月(1)电池容量:160Wh;(2)输出功率:额定功率 100W;最大输出功率150W;(3)功能创新:产品轻量化设计,提升便携性,且新增 LED 户外照明功能提升用户使用体验。主要适用于在室内或户外为笔记本电脑等电子设备供电,可支持笔记本电脑充电 2 次。3 Explorer 500 2019 年 7月(1)电池容量:518Wh;(2)输出功率:额定功率 500W;最大输出功率10
89、00W;(3)功能创新:可搭配 1 块 100W 太阳能板使用,提升光伏补电效率。单台重量约为 6KG,能够在室内或户外为电视、小型冰箱、电扇等小功率电器设备供电,可支持电视运行 7.5 小时,或小型冰箱运行 9 小时,或电扇运行 30 小时。4 Explorer 1000 2020 年 3月(1)电池容量:1002Wh;(2)输出功率:额定功率 1000W;最大输出功率2000W;(3)功能创新:并联款可实现双机并联,额定输出功率可提升至 2000W,可支持更多大功率设备;单机可并联搭配 2 块 100W 太阳能板使用,实现更快的光伏补电。单台重量约为 10KG,能够在室内或户外为电视、小型
90、冰箱、电扇等小功率电器设备供电,亦可支持咖啡机等较大功率设备,可支持电视运行 13 小时,或小型冰箱运行 17 小时,或电扇运行 57 小时,或咖啡机持续运行 50 分钟。5 Explorer 1500 2021 年 3月(1)电池容量:1534Wh;(2)输出功率:额定功率 1800W;最大输出功率3600W;(3)功能创新:可并联搭配 4 块 100W 太阳能板使用,实现更快的光伏补电;支持 QC3.0 快充输出及 TYPE-CPD 60W 快充输出。单台重量约为 16KG,能够在室内或户外为咖啡机、电磁炉、电烤箱、电动工具等较大功率设备供电,可支持咖啡机、电磁炉、微波炉等持续运行 68
91、分钟,或小型空调运行21 小时。6 Explorer 1800 2021 年10 月(1)电池容量:1879.2Wh;(2)输出功率:额定功率 2200W;最大输出功率4400W;(3)功能创新:额定功率与最大输出功率大幅提升;支持 QC3.0 快充输出及 TYPE-CPD 60W 快充输出。单台重量约为 19.6KG,能够在室内或户外为咖啡机、电磁炉、电烤箱、车载冰箱等较大功率设备供电,可支持电压力锅等持续运行 90 分钟,或车载冰箱持续运行 41-69 小时。7 Explorer 2000Pro 2022 年 5月(1)电池容量:2160Wh;(2)输出功率:额定功率 2200W;最大输出
92、功率4400W;(3)功能创新:双快充速度大幅提升,光充仅需2.5 小时,墙充仅需 2 小时;支持八台设备同时供电,TYPE-CPD 100W 快充输出。单台重量约为 19.6KG,能够在室内或户外为咖啡机、电磁炉、电烤箱、车载冰箱等较大功率设备供电,可支持高压水枪持续运行 90 分钟,或除草机持续运行 2.5 小时。资料来源:公司招股说明书。国盛证券研究所 公司高度重视研发创新,当前已掌握的核心技术均来自于自主研发公司高度重视研发创新,当前已掌握的核心技术均来自于自主研发。公司已掌握的核心技术包括便携储能电源结构技术、电池模组安全技术、电源管理系统技术、锂电池组能量均衡系统技术、储能电源模块
93、化技术、并联大功率输出技术等。截至 2022 年 9 月,公司及其子公司拥有境内专利 167 项(其中发明专利 25 项),拥有境外专利 87 项(其中发明专利 6 项)。2023 年 02 月 16 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 41:公司核心技术情况 核心技术核心技术 行业现状行业现状 公司现状及技术先进性公司现状及技术先进性 便携储能电源结构技术 电池组一般通过普通的条形镍带实现将电芯单体的串并联,一般不会设置任何过流保护结构。在传统的锂电池模组中增加过流保护的结构设计,使单个电芯在发生故障时可自动触发过流保护装置并启动自动熔断机制,从而将发生故障
94、的电芯与其它电芯及时分隔,降低故障电芯对正常电芯的影响,保护电池组正常稳定运行。电池模组安全技术 电池组内部的各个电芯单体系通过简单支架或胶带缠绕的方式固定,电芯之间简单以导线连接,没有做到有效的隔离保护,无法满足大电流充放电。定制化设计具备隔离保护功能的专业化的电芯固定支架,在保证安全前提下能节省空间;选用导热性能优良且重量轻便的新型导热材料,散热导热性提升 10%以上;在电芯单体的敏感位置增设温度传感器模块,大大提高安全性。电源管理系统技术 传统的大功率电源电路部分元器件在40以上环境温度下容易导致线路短路或通过电流过大而引发元器件或电芯温度大幅升高,严重的甚至可能会引起着火。增加一种在电
95、子元器件失控的情况下能及时启动的电路和电子保护装置,能够在高温、低温等恶劣环境以及过充、过放、过载、短路等极端情况下实现对电路及电子元器件的多重保护,可适应外部环境温度扩展至-2060。锂电池组能量均衡系统技术 锂电池电芯单体因生产工艺的细微差别,导致电芯的初始状态略有不同,在经过一段时间充放电之后,容量和电压差异将愈加明显,严重将影响性能和使用寿命。增加检测控制模块以实现在运行过程中对各电芯单体电压的监测,超过阈值时,将启动电池组能量均衡机制;省略传统能量均衡系统中用作能量传递中介的超级电容,转而开发出高能量电芯单体与低能量电芯单体之间主动选择性连通的均衡技术,有效提高了均衡效率;通过无线功
96、率发射单元及无线功率接收单元的一一对应耦合,能突破性地实现对多个电芯单体的充电均衡。储能电源模块化技术 将外壳固定连接在一起,不能根据实际情况灵活的增减电芯及太阳能板的数量,不同的插座接口之间替换也不方便,适用性较差。储能电源产品可根据不同电器设备插头的规格要求任意更换可适配的插座,不需要重新开设新的插孔组;通过外壳设置的灵活的卡槽及卡块,实现电池模组与外壳之间的可拆卸连接;通过在太阳能板的连接端口设置磁力吸附的连接端口,实现多块太阳能板的自由拼装组合,大大提高充电速率。并联大功率输出技术 部分大功率电器设备无法通过便携储能产品提供的电力启动运行。通过搭配适配的联机线,实现两台甚至多台独立的储
97、能电源的稳定并联;通过并联连接的储能电源,其输出功率可以叠加,从而可以驱动更大功率的电器启动并稳定运行。资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 设计能力突出,产品设计能力突出,产品获海外众多大奖获海外众多大奖。凭借出色的产品设计能力,公司累计获得德国红点设计奖、汉诺威工业(IF)设计奖、国际消费类电子产品展览会(CES)创新奖、A设计大奖赛(ADesign Award&Competition)、当代好设计等国际设计类大奖共 21 项,其产品设计能力得到了国际工业设计领域的广泛认可。2023 年 02 月 16 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 42:公司多
98、次获得国际工业设计领域大奖 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 当前公司亦针对产品安全、家庭储能、储能智能化等方面进行研究当前公司亦针对产品安全、家庭储能、储能智能化等方面进行研究。其中对于家庭储能方面,公司正在研究开发容量在 3-20kWh 的家庭储能产品,该产品将迎合特定使用模式进入家庭生活,在用电低谷时间,家庭储能系统中的蓄电池组可自行充电以备用电高峰或断电时使用。图表 43:公司研发新项目 项目名称项目名称 项目进展项目进展 拟达到目标及技术水平拟达到目标及技术水平 产品安全研究 研发阶段 提升现有系列产品的安全性水平,针对高水平产品安全参数的可实现性做更全面研究,强化产品设计及产品质
99、量。家庭储能研究 研发阶段 开发大容量储能产品(3-20KWh),强化电池组容量及整体安全,让储能产品迎合特定使用模式走入家庭生活。储能智能化研究 研发阶段 升级产品智能化、高端化、融合产品信息化,利用无线传输、大数据等技术调整输出状态使运行优化,提高产品智能化和物联网化水平。资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 3.2 线上线下全方位布局,客户粘性提升线上线下全方位布局,客户粘性提升 公司已实现在境内外,以及线上线下的共同销售公司已实现在境内外,以及线上线下的共同销售。公司依托“Jackery”和“电小二”两大品牌布局境内外市场,采用线上、线下相结合的模式,实现在中国、美国、日本、英国、
100、德国、加拿大等全球多个国家销售,已成为便携储能垂直领域的领先品牌。此外,公司在 Google、亚马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等搜索引擎或电商平台的搜索榜单中,公司品牌在便携储能产品关键词的检索热度中排名领先。客户集中度低客户集中度低、销售风险小、销售风险小,前五大客户均为前五大客户均为海外零售海外零售头部头部企业企业。2020 年以来,公司便携储能产品持续入选亚马逊平台最畅销产品、亚马逊之选、连续两年获得日本“防灾安全协会推奖”奖章。当前,公司已与 JVC、Canon、Harbor Freight Tools、Home Depot、Lowes、Sams Club 等全球知名品牌商或零售
101、商建立合作关系。2021 年前五大客户占比为 10.4%,集中度较低,抗风险能力较强。2023 年 02 月 16 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 44:2021 年公司前五大客户情况 客户客户 收入(亿元)收入(亿元)占比占比 客户简介客户简介 JVC 1.28 5.51%JVC 为东京证券交易所上市公司。主要从事电子产品生产和销售,涉及汽车电子、办公系统电子、家庭&移动电子和娱乐电子等。与公司合作开始于 2019年。Home Depot 0.33 1.44%纽约证券交易所上市公司,系全球领先的家居建材用品零售商,是排在沃尔玛、家乐福之后的全球第三大零售
102、集团,连续 9 年被美国财富杂志评为“最受欢迎的专业零售商”。与公司合作开始于 2021 年。Harbor Freight Tools 0.33 1.43%美国领先的工具产品折扣零售企业,创立于 1977 年,目前拥有 1200 多家店铺,以及超过 4000 多万客户,致力于以比竞争品牌低 80%的价格向专业人士和 DIYER 提供各种优质工具。与公司合作开始于 2021 年。Lowes 0.25 1.09%全球第二大家居建材用品零售商,在美国、加拿大地区开设或经营超过 2200个门店,2020 年的销售金额接近 900 亿美元。与公司合作开始于 2021 年。Kashima Trading
103、Company 0.21 0.92%日本进出口电商。与公司合作开始于 2017 年。总计 2.41 10.40%资料来源:公司公告,国盛证券研究所 线上占比提升,符合全球化布局浪潮线上占比提升,符合全球化布局浪潮。2019-2021 年,公司线上销售收入占比分别为67.8%、83.5%、86.9%。2019 至 2020 年,线上销售占比提升迅速,主要是新冠疫情的爆发,迅速养成了消费者线上购物的习惯。此外,线下收入占比较高的 ODM 模式也主要以公司与 JVC 双品牌合作模式为主。线上购物占比提升也有利于公司全球化布局的推进。图表 45:公司线上销售占比逐年提升 2019 2020 2021
104、金额金额(亿元)(亿元)占比占比 金额金额(亿元)(亿元)占比占比 金额金额(亿元)(亿元)占比占比 线上销售 线上B2C 2.15 67.8%8.87 83.0%19.09 83.0%线上B2B-0.06 0.5%0.88 3.8%小计小计 2.15 67.8%8.93 83.5%19.97 86.9%线下销售 ODM 0.85 26.9%1.45 13.6%1.53 6.7%经销 0.07 2.3%0.26 2.4%0.55 2.4%直销 0.09 3.0%0.05 0.4%0.94 4.1%小计小计 1.02 32.2%1.76 16.5%3.02 13.2%合计合计 3.17 100.
105、0%10.69 100.0%22.99 100.0%资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 公司主营业务以境外为主,公司主营业务以境外为主,2019-2021 年境外销售收入占比为年境外销售收入占比为 87.3%、90.1%、92.6%。境外市场主要以美国和日本为主,2021 年美国和日本占收入比重分别为 48.4%和 35.3%。而中国大陆的收入占比则从 2019 年的 12.7%下降到了 2021 年的 7.4%,国内市场仍有较大的开发潜力。2023 年 02 月 16 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 46:公司销售以美国和日本市场为主 2019 2
106、020 2021 北美洲 46.2%44.1%51.2%美国 45.7%42.6%48.4%亚洲 39.8%45.7%35.3%日本 39.7%45.7%35.3%欧洲 1.0%0.2%5.8%非洲 0.3%0.0%0.0%大洋洲 0.0%0.0%0.2%中国大陆 12.7%9.9%7.4%资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 美日中销售收入同比保持高增速,美日中销售收入同比保持高增速,2021 年境外市场线上收入占比达年境外市场线上收入占比达 88.4%。2019 年以来,美国、日本、中国大陆的收入增速均为正,且维持在较高的水平。2021 年美日中销售收入增速分别为 144%、66%和
107、75%。此外,境外市场主要以线上销售为主,2019-2021 年线上销售占比分别为 67.5%、85.6%、88.4%。图表 47:公司在各地区销售收入增速情况 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 公司境内外销售模式均分为线上公司境内外销售模式均分为线上 B2C、线上、线上 B2B 以及线下销售模式以及线下销售模式。图表 48:公司境内外各种形式销售模式 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%201920202021美国日本大洋洲中国大陆 2023 年 02 月 16 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请
108、仔细阅读本报告末页声明 3.2.1 主导境外市场,多渠道优势主导境外市场,多渠道优势推动推动盈利抬升盈利抬升 1、境、境外外市场市场 境外市场以线上销售为主,境外市场以线上销售为主,2019-2021 年线上销售占比分别为年线上销售占比分别为 67.5%、85.6%、88.4%。对于线上 B2C 模式,其销售过程均由 Jackery US、Jackery Japan 等海外子公司进行。线上 B2C 模式的流程为公司先向香港华宝销售产品,再由香港华宝销售给海外子公司,最后由海外子公司通过亚马逊、日本乐天、日本雅虎等第三方电商平台或品牌官网进行销售。图表 49:公司境外线上 B2C 销售具体模式
109、项目项目 具体内容具体内容 主要销售平台主要销售平台 FBA 模式 公司将产品运至亚马逊仓库,消费者在平台下单后,由亚马逊提供产品存储、配送、退换货等服务。亚马逊 自发货模式 公司将产品存储于第三方仓库,消费者线上下单后,公司委托第三方物流服务商进行配送;此外,亚马逊平台中的FBM 模式也属于自发货模式。亚马逊、日本乐天、日本雅虎、品牌官网 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 境外线上境外线上 B2C 销售销售:具体模式包括具体模式包括 FBA 和自发货两种模式和自发货两种模式。FBA 模式主要指消费者在亚马逊平台下单后,由亚马逊提供产品存储、配送、退换货等服务;而自发货模式则为公司将产
110、品存储在第三方仓库,之后由第三方仓库针对客户下单情况进行配送服务,销售平台包括亚马逊、日本乐天、日本雅虎、品牌官网。境外境外线上线上 B2B 模式模式:主要与主要与 Home Depot、Lowes 等具备线上销售渠道的客户等具备线上销售渠道的客户进行合作进行合作。即客户将公司产品放在其自营官网上进行销售。当消费者在客户官网下单后,由公司以一件代发的模式自主或委托第三方仓储向终端消费者发货。境外线下销售:包括境外线下销售:包括 ODM、直销和经销模式、直销和经销模式。公司线下销售以 ODM 模式为开端。自 2019 年以来,公司与日本知名厂商 JVC 建立稳定合作关系,在 ODM 基础上,采用
111、双品牌合作模式,在日本线下进行销售渠道开发与维护。目前 ODM 客户包括 JVC和 Kashima Trading Company 等。2、境内市场、境内市场 境境内内市场市场仍以仍以线上销售为主,线上销售为主,但目前境内线上占比低于境外线上情况但目前境内线上占比低于境外线上情况。2019-2021 年年境内境内线上销售占比分别为线上销售占比分别为 69.9%、64.7%、68.3%。境境内内线上线上 B2C 销售销售:主要通过天猫、京东 POP 等第三方电商平台进行,以自发货模式为主。境内线上境内线上 B2B 模式:主要通过京东自营平台及京东模式:主要通过京东自营平台及京东 FCS 平台系统
112、平台系统。即公司与京东平台签署销售合同,消费者在京东自营店下单后,由公司负责物流配送;而消费者在京东 FCS 平台店铺下单后,由京东平台负责将已平台入仓的产品从京东仓库发货并完成产品配送。境内线下销售:境内线下销售:公司的境内线下销售模式包括 ODM、线下经销及直销,客户包括沃太能源、创舰实业等。2019-2021 年占营收的比重为 3.84%、3.49%和 2.36%,整体占比较小。2023 年 02 月 16 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.2.2 官网比重提升,客户粘性增强官网比重提升,客户粘性增强 覆盖美日中主流线上销售平台,收入来源更具丰富性覆盖美
113、日中主流线上销售平台,收入来源更具丰富性。2018 年,公司线上销售渠道主要以亚马逊平台为主,占线上收入比重达 97%。此后,公司逐步抢占美国、日本等战略市场地主要线上平台,并构建了自有品牌官网。目前,公司线上渠道已全面覆盖了包括亚马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等美国、日本及国内主流的线上销售平台。更丰富的渠道将带来更多样性的收入来源。品牌官网为第二大线上收入来源,客户粘性持续提升品牌官网为第二大线上收入来源,客户粘性持续提升。公司品牌官网从 2020 年开始实现收入,并在 2021 年超越日本乐天,成为线上第二大收入来源,占比达 17.4%,仅次于亚马逊。而在品牌官网下单的消费者多为有
114、针对性购买公司产品的客户,因此官网收入占比提升,意味着公司客户群体更加广泛且更具有粘性。图表 50:公司线上各渠道收入占比 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 收入季节性明显,主要集中在下半年收入季节性明显,主要集中在下半年。公司主要销售渠道为亚马逊、日本乐天等线上平台,因此收入在很大程度上会受到销售平台节日促销活动的影响。由于欧美发达国家的主要法定节日和购物节日相对集中在下半年,例如全球亚马逊 Prime Day、感恩节、黑色星期五、圣诞节等,因此公司的线下销售旺季为下半年,尤其是第四季度,2019-2021年,下半年占收入的比重为 71.7%、69.2%和 58.5%。图表 51:公
115、司收入具有季节效应 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 9.02%17.37%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021亚马逊品牌官网日本乐天日本雅虎天猫京东客户官网经销9.6%10.7%17.0%18.8%20.2%24.5%27.3%33.5%25.2%44.4%35.6%33.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021第四季度第三季度第二季度第一季度 2023 年 02 月 16 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.3 产能快速爬坡,高容量段产
116、品推出抬升毛利水平产能快速爬坡,高容量段产品推出抬升毛利水平 采用采用 M2C 模式,核心工序系自主完成模式,核心工序系自主完成。公司主要采取 M2C(Manufacturers to Consumer)的经营模式,即生产厂家直接对消费者提供产品。通过 M2C 模式,公司能够深入调研市场需求、了解消费者偏好,并通过减少中间环节来降低渠道成本。此外,公司便携储能产品生产可分为 SMT 贴片、PCBA 测试、电池加工、电池包组装、老化测试、成品包装等环节。其中 SMT 贴片及附带工序和少量产品组装等通过外协加工环节,而生产端核心工序主要为自主完成。产能提升显著,产能利用率近乎饱和产能提升显著,产能
117、利用率近乎饱和。当前公司主要产品为便携储能产品,自 2019 至2021 年,其产能分别为 26.6、36.2、81.5 万台,产能利用率较高,在 2020 和 2021 年均已达到了饱和的状态。因此为提高产能,公司招股说明书披露将使用 1.98 亿元的募集资金,用于便携储能产品在深圳的扩产项目。产能爬坡有望带动收入水平进一步提升。图表 52:公司产能利用率近乎饱和(万台)2019 年年 2020 年年 2021 年年 产能产能 产量产量 产能利用率产能利用率 产能产能 产量产量 产能利用率产能利用率 产能产能 产量产量 产能利用率产能利用率 便携储能产品 26.6 24.6 92.4%36.
118、2 39.5 109.0%81.5 83.5 102%充电宝 86.5 33.2 38.3%-0.6-资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 高容量段产品推出,单位售价持续提升高容量段产品推出,单位售价持续提升。2019-2021 年公司便携储能产品售价呈现逐年升高的趋势,主要原因在于容量超过 1000Wh 的产品收入占比提升所致。其中,在 2019年,公司收入主要以 100-1000Wh 便携储能产品为主,占收入比重达 91.5%,而到 2021年,容量超过 1000Wh 的产品占收入比重超过半数,达 55.5%,而 100-1000Wh 的产品占比为 44.5%,低于 100Wh 容量的
119、产品收入占比仅万分之一。当前,高容量段占比提升亦是行业趋势,未来公司将顺应行业潮流,继续以销售中高容量段产品为主,持续提升产品竞争力。图表 53:不同容量段储能产品收入贡献占比 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 高容量段产品高容量段产品占比提升占比提升将将增高增高公司毛利水平公司毛利水平。从 2021 年情况来看,越高容量段产品的毛利水平亦越高,其中容量1000Wh、500Wh容量1000Wh、100Wh容量500Wh、容量100Wh 的毛利率分别为 56.3%、51.9%、39.8%、-11.0%。其中,容量100Wh 的产品的毛利率为负数主要原因在于公司为了清理小容量库存,而进行降
120、价措施所致。未来,随着高容量产品的推出,以及规模效应的持续显现,公司毛利水平将有进一步提升的空间。1.5%38.1%55.5%50.4%39.2%22.5%41.2%22.2%22.0%7.0%0.6%0.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021容量100Wh100Wh容量500Wh500Wh容量1000Wh容量1000Wh 2023 年 02 月 16 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 54:各容量段产品毛利率水平 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 公司盈利水平处于行业头部公司盈利水平处于行业头
121、部。公司同行业可比公司包括安克创新、星徽股份、派能科技和鹏辉能源。自 2020 年以来,公司凭借着优异的成本管控能力,以及高容量产品占比的提升,其毛净利率均位于行业头部。2022H1公司毛利率和净利率分别47.0%和31.9%。图表 55:公司毛利率情况 图表 56:公司净利率情况 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 四、盈利预测与估值四、盈利预测与估值 公司产品包括便携储能产品、太阳能板、充电宝和其他产品,由于充电宝在 2021 年仅实现 2.0 万元,因此假设在 2022-2024 年充电宝业务不实现收入。假设其他产品2022-2024 年收入增速为 2
122、0%,毛利率维持 28.5%。便携储能产品:便携储能产品:对于销量而言,公司便携储能产品 2021 年销售 66.4 万台,随着产能爬坡及下游市场爆发,假设 2022-2024 年销量同比增速为 60%、60%、50%,分别为 106.2、169.9、254.8 万台。对于平均售价,公司 2021 年均价为 2760 元/台,预计未来随着高容量产品占比提升,以及在规模效应和原料成本降低下,公司产品单价将保持年均 5%的增长速度,2022-2024 年分别为 2898、3043、3195 元/台。因此公司便携储能产品 2022-2024 年将实现收入 30.8、51.7、81.4 亿元。假设毛利
123、率均为 49.0%。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201920202021容量1000Wh500Wh容量1000Wh100Wh容量500Wh容量100Wh0%10%20%30%40%50%60%2002020212022H1华宝新能安克创新星徽股份派能科技鹏辉能源-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2002020212022H1华宝新能安克创新星徽股份派能科技鹏辉能源 2023 年 02 月 16 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 太阳能板:太阳能板:对于销
124、量而言,公司充电宝 2021 年销量为 31.6 万台,假设 2022-2024年增速与便携储能产品相当,则对应销量为 50.6、80.9、121.4 万台。对于平均售价而言,随着原料成本的降低,假设 2022-2024 年单价为 1300、1200、1100 元/台。因此公司太阳能板 2022-2024 年将实现收入 6.6、9.7、13.4 亿元。假设毛利率均为 40.0%。图表 57:公司业绩预测 2021 2022E 2023E 2024E 便携储能产品便携储能产品 销量(万台)66.4 106.2 169.9 254.8 单价(元/台)2760 2898 3043 3195 收入(亿
125、元)18.4 30.8 51.7 81.4 YOY 67.7%68.0%57.5%毛利率 49.5%49.0%49.0%49.0%太阳能板太阳能板 销量(万台)31.6 50.6 80.9 121.4 单价(元/台)1390 1300 1200 1100 收入(亿元)4.4 6.6 9.7 13.4 YOY 49.6%47.7%37.5%毛利率 40.1%40.0%40.0%40.0%充电宝充电宝 收入(亿元)0 YOY 毛利率 8.5%其他其他 收入(亿元)0.4 0.5 0.6 0.7 YOY 20.0%20.0%20.0%毛利率 28.5%28.5%28.5%28.5%总收入(亿元)总收
126、入(亿元)23.2 37.8 62.0 95.5 YOY 63%64%54%毛利率 47.4%47.2%47.4%47.6%归母归母净利润(亿元)净利润(亿元)2.8 3.8 7.3 11.5 YOY 35.9%92.8%57.3%净利率 12.1%10.0%11.8%12.1%资料来源:Wind,国盛证券研究所 预计预计2022-2024年年公司公司营业总收入分别为营业总收入分别为37.8、62.0、95.5亿元,毛利率为亿元,毛利率为47.2%、47.4%、47.6%;归母归母净利润分别为净利润分别为 3.8、7.3、11.5 亿元,对应的净利率为亿元,对应的净利率为 10.0%、11.8
127、%、12.1%。首次覆盖,予以“首次覆盖,予以“增持增持”评级”评级。公司为便携储能产品龙头企业,未来将切入家庭储能行业。因此我们选取安克创新、派能科技、锦浪科技、鹏辉能源、固德威作为可比公司,以2023年2月13日收盘价作为基准,2022-2024年平均估值分别为57.9x/29.5x/21.3x。2022-2024 年公司 PE 分别为 46.1x/23.9x/15.2x。考虑到公司作为全球便携储能行业龙头,在便携与家用双布局下,有望享受一定高估值。首次覆盖,予以“增持”评级。2023 年 02 月 16 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 58:可比公司
128、估值比较(截至 2023.02.13 收盘)证券代码证券代码 证券简称证券简称 市值(亿元)市值(亿元)PE(2022E)PE(2023E)PE(2024E)300866.SZ 安克创新 266 22.4 18.7 15.6 688063.SH 派能科技 507 45.9 20.9 14.7 300763.SZ 锦浪科技 664 61.5 31.0 21.4 300438.SZ 鹏辉能源 345 52.0 27.3 18.8 688390.SH 固德威 469 107.9 49.5 36.1 平均值平均值 57.9 29.5 21.3 301327.SZ 华宝新能 175 46.1 23.9
129、15.2 资料来源:Wind,国盛证券研究所(注:安克创新、派能科技、锦浪科技、鹏辉能源均采用 Wind 一致预期)风险提示风险提示 地缘政治风险地缘政治风险。境外收入占比较高,其中 2021 年美国占公司主营收入的 48.4%。若美国与中国的贸易摩擦进一步升级,则可能导致公司产品在美国的进口门槛和关税成本的增加,从而影响公司盈利水平。行业竞争加剧风险行业竞争加剧风险。由于便携储能产品拥有较高的利润率水平和叫广阔的市场空间,因此未来可能会吸引较多企业入局。因此公司获奖面临行业竞争者增多、竞争加剧的风险。原材料供应及价格波动风险原材料供应及价格波动风险。公司生产所需的直接材料主要为电芯、逆变器、
130、电子元器件和结构件等,若原材料价格上行,则会压缩公司的利润空间。市场空间测算偏差风险市场空间测算偏差风险。本报告所涉及的市场空间测算均基于一定的前提假设,因此存在实际情况不及预期的风险。2023 年 02 月 16 日 P.33 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员
131、对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身
132、特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜
133、任能力,本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。
134、股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址:北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编:100032 传真: 邮箱: 地址:上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编:200120 电话: 邮箱: 南昌南昌 深圳深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编:330038 传真: 邮箱: 地址:深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编:518033 邮箱: