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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2023 年 03 月 10 日 君亭酒店君亭酒店(301073.SZ)小而美酒店龙头,小而美酒店龙头,加速发展加速发展空间广阔空间广阔 公司为深耕中高端的酒店管理集团,公司为深耕中高端的酒店管理集团,收购君澜乘势而起收购君澜乘势而起。公司成立于 2007 年,深耕中高端酒店行业,立足长三角。过往直营主导,精耕细作下精于单店,成熟项目净利率 20%上下;同时委托管理模式逐步扩张。2022 年,公司收购君澜集团,助力扩容,品牌、布局及拓展模式优势互补。酒店行业:中高端格局未定,高端本土突围,竞争要素有所差异。酒店行业
2、:中高端格局未定,高端本土突围,竞争要素有所差异。1)国内酒店按照定位不同分为经济型/中端/中高端/高端及以上,竞争要素有所差异,经济型/中端品牌以效率及标准化为核心竞争力,单品牌门店规模达到千家以上;中高端及以上差异化需求明显,以品牌、服务为核心,兼顾效率;未来供需等因素驱动下,中端及以上档次扩容为长期趋势。2)中高端酒店疫情前供给规模稳步增长。从定位来看,中高端酒店提供高效率的精选服务满足消费升级需求,前期投资千万级别,部分品牌投资回收期在五年之内,当前市场玩家众多,格局分散。3)高端酒店存量洗牌,本土高端酒店有望突围。高端酒店资产洗牌,国内高端酒店品牌管理费/运营成本较低,叠加疫情下客源
3、结构有所变化、国内高端酒店管理能力成熟,驱动本土高端酒店迎来突围机会。君亭酒店:精于单店,稳健扩张。君亭酒店:精于单店,稳健扩张。1)单店:兼具品质&差异化与较强的盈利能力。公司精准定位、通过差异化单店打造形成产品优势,通过提供精选的有限服务提高单店效率。在此基础上,公司单店具备较强的盈利能力,直营门店投资回收期约为 3-4 年,与中端酒店持平。2)扩张:多年来深耕中高端酒店开发,积累多种物业开发与改造能力,便于直营扩张;直营之外辅助以委托管理模式扩张,该模式经营角度对于酒店较强把控,同时激励管理费在疫情扰动收敛后有望提供更大弹性。3)此外,公司管理团队深耕酒店行业多年且在创业过程中展现出卓越
4、的战略眼光,助力公司长远发展;会员体系持续完善,客户资源不断积累。收购君澜、景澜实现跃迁,君亭复苏展望高弹性收购君澜、景澜实现跃迁,君亭复苏展望高弹性。1)公司存量直营业务稳健优良,构筑基本盘,疫情后修复展望高弹性;同时公司定增计划未来新增 15 家直营酒店,实现直营酒店数量翻倍增长。2)收购君澜后,公司客房规模从此前第 49 名提升至 13 名,规模跃迁;同时产品矩阵进一步完善,客户群体有所互补和转化,未来规模扩张尤其轻资产扩张有望提速;3)行业复苏后,君澜系度假酒店开业酒店占比有望提升,助力业绩增长。投资建议:投资建议:国内中高端酒店格局未定、高端本土酒店有望突围。公司多年深耕中高端,精于
5、单店、扩张稳健,并购君澜、景澜助力公司产品矩阵完善、规模跃迁,定增助力成长。公司当前或迎来扩张拐点:2023 年直营及委托管理预计都将加速开店,后续修复直营酒店价格、利润弹性大。估值水平来看:1)在行业向上的繁荣扩张周期,整体估值中枢上行。2)公司历史 PEforward 中枢维持在 60X,公司当前积极扩张、业绩增速快于行业,作为稀缺中高端酒店领军者享受一定估值溢价。我们预计公司 2022-2024 年分别实现归母净利润 0.35/1.44/2.06 亿元,对应PE 分别为 282x/70 x/49x。首次覆盖给予“增持”评级,当前重点推荐。风险提示风险提示:疫情发展超预期;拓店不及预期;行
6、业竞争加剧。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)256 278 370 659 906 增长率 yoy(%)-32.9 8.4 33.4 78.1 37.5 归母净利润(百万元)35 37 35 144 206 增长率 yoy(%)-51.5 5.3-4.2 305.8 43.3 EPS 最新摊薄(元/股)0.27 0.28 0.27 1.11 1.59 净资产收益率(%)11.6 7.3 8.2 24.9 26.9 P/E(倍)285 271 282 70 49 P/B(倍)33.8 20.5 20.8 16.4 12.6 资料来源
7、:Wind,国盛证券研究所 注:股价为 2023 年 3 月 9 日收盘价 增持增持(首次首次)股票信息股票信息 行业 酒店餐饮 3 月 9 日收盘价(元)76.71 总市值(百万元)9,944.23 总股本(百万股)129.63 其中自由流通股(%)36.99 30 日日均成交量(百万股)1.77 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 杜杜玥莹莹 执业证书编号:S0680520080008 邮箱: 研究助理研究助理 毕筱毕筱璟 执业证书编号:S0680121030013 邮箱: 相关研究相关研究 -27%0%27%55%82%110%137%164%-072022-
8、112023-03君亭酒店沪深300 2023 年 03 月 10 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表(资产负债表(百万元)利润表利润表(百万元)会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 204 396 381 571 841 营业收入营业收入 256 278 370 659 906 现金 106 222 150 257 491 营业成本 192 185 229 329 454 应
9、收票据及应收账款 24 29 42 84 89 营业税金及附加 1 1 0 0 0 其他应收款 23 29 40 83 86 营业费用 10 14 20 34 46 预付账款 26 3 36 33 62 管理费用 16 23 50 78 103 存货 1 1 1 2 2 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 25 111 111 111 111 财务费用 1 19 19 19 19 非流动资产非流动资产 248 977 951 930 900 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 1 1 其他收益 1 4 0 0 0 固定资产 7 6 12 21 26 公允价值变动收益
10、 0 0 0 0 0 无形资产 2 2 2 1 1 投资净收益 1 2 0 0 0 其他非流动资产 238 969 937 907 872 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 452 1373 1332 1502 1741 营业利润营业利润 39 41 51 199 284 流动负债流动负债 80 158 111 148 195 营业外收入 15 4 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 12 0 0 0 0 应付票据及应付账款 20 14 29 33 52 利润总额利润总额 42 45 51 199 284 其他流动负债 60 144 82 115 143 所
11、得税 8 11 13 50 71 非流动非流动负债负债 86 746 745 745 745 净利润净利润 33 34 38 149 213 长期借款 0 0-1-1-1 少数股东损益-2-3 3.0 5.4 7.1 其他非流动负债 86 746 746 746 746 归属母公司净利润归属母公司净利润 35 37 35 144 206 负债合计负债合计 167 904 856 893 940 EBITDA 78 76 75 225 309 少数股东权益-11-18-15-9-2 EPS(元/股)0.27 0.28 0.27 1.11 1.59 股本 60 81 130 130 130 资本公
12、积 19 187 147 147 147 主要主要财务比率财务比率 留存收益 217 218 246 345 467 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 296 486 490 618 803 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 452 1373 1332 1502 1741 营业收入(%)-32.9 8.4 33.4 78.1 37.5 营业利润(%)-58.0 5.7 24.6 288.3 42.8 归属母公司净利润(%)-51.5 5.3-4.2 305.8 43.3 获利获利能力能力 毛利率(%)25.1 33.
13、3 38.0 50.1 49.9 现金现金流量流量表表(百万元)净利率(%)13.7 13.3 9.6 21.8 22.7 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)11.6 7.3 8.2 24.9 26.9 经营活动现金流经营活动现金流 49 135 59 155 278 ROIC(%)8.1 2.2 2.8 10.7 13.3 净利润 33 34 38 149 213 偿债偿债能力能力 折旧摊销 39 38 29 32 36 资产负债率(%)36.9 65.9 64.3 59.5 54.0 财务费用 1 19 19 19 19 净负债比率(
14、%)-7.6 128.1 127.4 81.3 32.1 投资损失-1-2 0 0 0 流动比率 2.5 2.5 3.4 3.9 4.3 营运资金变动-23-12-27-46 10 速动比率 1.9 2.3 2.8 3.4 3.8 其他经营现金流 0 58 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流-32-118-3-12-5 总资产周转率 0.6 0.3 0.3 0.5 0.6 资本支出 34 35-26-21-31 应收账款周转率 10.1 10.5 10.5 10.5 10.5 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 8.9 10.7 10.7 10.7 10.7
15、其他投资现金流 1-84-29-33-37 每股指标(元)每股指标(元)筹资筹资活动现金流活动现金流-6 101-129-36-40 每股收益(最新摊薄)0.27 0.28 0.27 1.11 1.59 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄)0.38 1.04 0.46 1.19 2.15 长期借款 0 0-1 0 0 每股净资产(最新摊薄)2.28 3.75 3.71 4.70 6.13 普通股增加 0 20 49 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 0 169-40 0 0 P/E 284.9 270.6 282.3 69.6 48.6 其他筹资现金流-6-88-13
16、6-36-40 P/B 33.8 20.5 20.8 16.4 12.6 现金净增加额现金净增加额 11 117-72 107 233 EV/EBITDA 128.0 138.8 140.7 46.2 32.9 资料来源:Wind,国盛证券研究所注:股价为 2023 年 3 月 9 日收盘价 8XbUeUfV9WaVfVdX7NcM6MtRoOtRoNjMmMoNiNpOsR8OrRnNMYrRtQwMoNyR 2023 年 03 月 10 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.君亭酒店:深耕中高端、小而美,乘势而起.5 2.中高端格局未定、高端本
17、土突围,竞争要素有所差异.10 2.1.中高端/高端与中端/经济型竞争要素有所差异,消费升级驱动市场增长.10 2.2.中高端:格局未定,品牌持续发力,有望突围.12 2.3.高端:国际品牌相对主导,国内中高端品牌崛起.14 3.君亭酒店:精于单店,稳健扩张.18 3.1.单店:产品兼具品质与内涵并且具备极强盈利性.18 3.1.1.精于单店:精准定位下打造差异化单店,提供高品质精选服务.18 3.1.2.单店价格表现稳健、单店盈利能力强.20 3.2.扩张:直营单店开发能力强,委托管理发挥公司管理能力.21 3.3.管理团队深耕酒店行业多年,经验丰富,战略眼光.22 3.4.会员体系完善,积
18、累客户资源.24 4.收购君澜、景澜实现跃迁,君亭复苏展望高弹性.25 4.1.君亭:复苏高弹性,定增助力加速拓张.25 4.2.收购君澜&景澜:规模跃迁、品牌矩阵完善,协同效用有望发挥.27 4.3.君澜及景澜酒店:深耕度假领域,多维度优势凸显,未来规模化成长可期.29 5.盈利预测.32 6.投资建议.33 7.风险提示.34 图表目录图表目录 图表 1:公司深耕酒店行业二十余年,立足直营酒店,聚焦长三角发展.5 图表 2:公司旗下直营酒店来看,疫情前 RevPAR 稳健.6 图表 3:疫情期间 RevPAR 恢复程度主要受到疫情扰动.6 图表 4:从门店数量来看,公司以直营酒店为基础,委
19、托管理酒店数量持续增加.6 图表 5:从收入占比来看,公司酒店运营贡献 90%以上收入.6 图表 6:疫情前公司营业收入稳健增长.7 图表 7:酒店运营业务毛利率显著较高,整体毛利率水平稳健.7 图表 8:费用率表现相对稳健.7 图表 9:疫情前公司归母净利润稳健增长.7 图表 10:直营酒店盈利能力较强,新开门店基本第二年能够达到盈亏平衡.8 图表 11:委托管理模式下,公司收取技术服务费、基础管理费以及.9 图表 12:创始人控股,股权结构清晰.9 图表 13:各主流酒店划分标准体系对应.10 图表 14:当前国内客房数量占比来看,经济型为绝对主导.11 图表 15:集中度来看,中高端以上
20、级别格局分散.11 图表 16:中高端及以上酒店竞争要素有所差异.11 图表 17:美国酒店结构来看,中端/中高端/高端占据核心地位.12 图表 18:2016-2019 年中高端酒店客房数量(万间)复合增速为 8.6%.12 图表 19:中高端酒店连锁化率稳步提升.12 图表 20:中高端酒店前期高投入,当前品牌多定位商旅、提供精选服务.13 图表 21:中高端及高端新签约单酒店房间数(间)近年来逐年下滑.13 图表 22:某中高端品牌提供会议室、健身室等精选的有限服务.13 2023 年 03 月 10 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 23:2021 年
21、中高端品牌竞争格局分散.14 图表 24:2000 年以来,高星级酒店高速发展.15 图表 25:近年来新签约中端及以上酒店下沉市场占比显著提升.15 图表 26:高端酒店房间数(万间)相对稳健,疫情下亦有所出清.15 图表 27:豪华酒店连锁化率维持在 50%以上.15 图表 28:国内高端酒店新增供给(家)来看,国内品牌崭露头角.16 图表 29:2021 年新增高端酒店(家)中君澜等国内品牌崛起.16 图表 30:国内高端酒店中,碧桂园凤凰、富力酒店、金陵市占率领先.16 图表 31:2021 年高端酒店翻牌趋势.17 图表 32:2021 年开业高端酒店中,度假主题供给新增最多.18
22、图表 33:目的地酒店签约数量增长.18 图表 34:南京夜泊秦淮系列酒店门店差异化特征明显.19 图表 35:君亭酒店BAS精选服务模式.19 图表 36:君亭品牌设计核心“S.S.A.W.”.19 图表 37:公司中高端价格带定位明确,产品力强.20 图表 38:以上海五角场 PAagoda 君亭酒店对比周边,公司价格优势明显.20 图表 39:中高端品牌单房造价对比.20 图表 40:对比来看,君亭单店模型优质,盈利能力表现领先.21 图表 41:对比君亭及亚朵收费模式来看,委托管理模式对于酒店强管理,复苏后有望带来更强业绩弹性.22 图表 42:公司核心团队具有多年中高端酒店行业经验.
23、23 图表 43:公司已经形成完善的会员体系.24 图表 44:公司会员数量稳步增长.25 图表 45:公司直接销售占比稳步提升,渠道销售占比有所下降.25 图表 46:我国疫情期间连锁酒店(万家)增长而独立酒店(万家)出清.25 图表 47:疫情扰动下,酒店运营业务毛利润(万元)受到较大扰动.25 图表 48:定增募集资金 5.2 亿元,助力直营扩张及现有项目改造.26 图表 49:本次定增第一批拟设立直营酒店项目情况.26 图表 50:君澜酒店集团规模领先,布局全国,收购后君亭酒店酒店规模跃迁.27 图表 51:华东区域实力进一步强化,全国化版图扩张中.28 图表 52:品牌矩阵进一步完善
24、,当前覆盖中高端至超高端全系列矩阵,未来产品矩阵有望继续完善.29 图表 53:君澜酒店营业收入疫情期间仍维持稳健.30 图表 54:景澜酒店收入(万元)(剔除转让子公司云印)表现稳健.30 图表 55:君澜酒店集团旗下酒店规模(家)快速增长.30 图表 56:君澜及景澜酒店新开业及新签约酒店数量(家)持续增长.30 图表 57:君澜酒店十大产品覆盖多种细分度假需求.31 图表 58:君澜酒店海南环岛度假链基本形成.31 图表 59:2021 年新开高端酒店中,君澜排名领先.31 图表 60:君澜接管部分酒店收入显著提升.31 图表 61:盈利预测.32 图表 62:在 RevPAR 上行的修
25、复阶段叠加扩张,酒店龙头估值中枢抬升.33 图表 63:君亭酒店历史 pe forward 中枢在 60X.34 2023 年 03 月 10 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.君亭酒店:深耕中高端君亭酒店:深耕中高端、小而美,乘势而起、小而美,乘势而起 公司为深耕中高端的酒店管理集团公司为深耕中高端的酒店管理集团,实现中端精选、高端度假品牌,实现中端精选、高端度假品牌矩阵全覆盖矩阵全覆盖。公司以中高端精选服务酒店及高端度假酒店为主要发展方向,实现中高端酒店产品线全覆盖协同发展,坚持文化创新、产品创新、服务创新、管理创新,成就聚焦东方文化和现代生活方式的酒店新体
26、验,打造具有文化特色及时代特征,极具品牌影响力和竞争力的酒店管理集团。截至 2021 年,公司管理和投资 70 余家酒店;2022 年一季度公司收购“君澜”和“景澜”后,投资和管理酒店规模超过 300 家,规模大幅上升,形成涵盖全服务和精选服务的商务和度假的中高端多品牌矩阵,跻身全国酒店集团前 10 位和全球酒店集团 50 强。图表 1:公司深耕酒店行业二十余年,立足直营酒店,聚焦长三角发展 资料来源:wind,公司公告,国盛证券研究所 经营角度来看,经营角度来看,疫情前经营疫情前经营指标向好,指标向好,疫情期间恢复程度受到疫情扰动疫情期间恢复程度受到疫情扰动。1)疫情前公司旗下直营酒店经营指
27、标向好。根据公司公告,疫情前君亭直营门店 RevPAR 受到 OCC 及ADR 驱动基本呈现稳健增长趋势。2020 年以来,公司直营门店 RevPAR 恢复主要受到疫情扰动,在疫情控制较好阶段如 2021Q2,RevPAR 恢复至 2019 年同期 94.1%,整体来看,直营门店 RevPAR 恢复程度中枢为 70%-80%。2023 年 03 月 10 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2:公司旗下直营酒店来看,疫情前 RevPAR 稳健 图表 3:疫情期间 RevPAR 恢复程度主要受到疫情扰动 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 资料来源:公司公告,国盛
28、证券研究所 以直营酒店为基础,委托管理酒店稳步扩张。以直营酒店为基础,委托管理酒店稳步扩张。公司以直营酒店为依托,逐步进行委托管理酒店扩张。1)直营酒店拓店稳健,委托管理酒店加速成长。公司直营酒店精选城市及物业,差异化定位,门店数量稳步增长,截至 2021 年,公司旗下共经营直营门店 16 家。以直营酒店良好的盈利能力为依托,公司委托管理酒店数量加速扩张,由 2015 年 5 家增长至 2021 年 31 家。2)酒店运营业务业务贡献公司主要收入来源,根据公司公告,2019 年公司酒店运营业务收入占比为 96.1%。2020 年以来,伴随公司委托管理酒店数量增长以及疫情对于直营酒店经营扰动,酒
29、店运营收入占比有所下降,2021 年公司酒店运营收入占比为 89.0%,2022H1 收入占比为 76.2%。图表 4:从门店数量来看,公司以直营酒店为基础,委托管理酒店数量持续增加 图表 5:从收入占比来看,公司酒店运营贡献 90%以上收入 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 疫情前收入稳健增长,疫情前收入稳健增长,毛利率整体表现稳健,展现较强的盈利能力毛利率整体表现稳健,展现较强的盈利能力。1)在门店数量及RevPAR 稳健增长驱动下,疫情前公司营业收入稳健增长,2019 年公司实现营业收入 3.8亿元,同比+11.9%,五年复合增速为 10.9%。疫情
30、期间整体收入表现受到扰动,2020/2021 年公司分别实现营业收入 2.6/2.8 亿元,分别同比-32.9%/+8.4%。2)毛利率整体表现稳健。公司整体毛利率水平中枢基本维持在 35%,2020 年以来,疫情扰动下收入有所承压而营业成本相对刚性导致毛利率表现略有承压。拆分来看,酒店运营业务租金等成本较为刚性、疫情扰动下毛利率有所承压;酒店管理业务随着管理规模提升,规模效应有所体现,毛利率水平显著提升。3)展现出较强的盈利能力。整体来看,公司-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%-20-15-10-505102014 2015 2016 20
31、17 2018 2019 2020 2021OCC同比(%,右轴)ADR同比RevPAR同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05003002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1RevPAR(元)RevPAR恢复程度6733035404550200021委托管理酒店数量(家)直营酒店数量(家)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.00.51.01.52.02.53.03.54.
32、04.5200212022H1酒店管理(亿元)其他配套服务(亿元)餐饮服务(亿元)住宿服务(亿元)酒店运营YoY酒店管理YoY 2023 年 03 月 10 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 毛利率表现稳健、费用率合理,疫情前归母净利润率达到 10%以上,疫情期间仍能够维持相对稳健的盈利能力。图表 6:疫情前公司营业收入稳健增长 图表 7:酒店运营业务毛利率显著较高,整体毛利率水平稳健 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 图表 8:费用率表现相对稳健 图表 9:疫情前公司归母净利润稳健增长 资料来源:wind
33、,国盛证券研究所 资料来源:wind,国盛证券研究所 直营主要门店盈利能力较强直营主要门店盈利能力较强,新开门店基本第二年达到盈亏平衡。,新开门店基本第二年达到盈亏平衡。1)直营门店盈利能力较强。在公司精选点位、稳步扩张战略支撑下,公司旗下直营酒店单店盈利能力较强,根据公司招股说明书,2018-2019 年,公司旗下大部分成熟直营酒店净利润率能够达到或接近 20%。疫情期间亦维持相对稳健的经营水平。2)新开业门店 2 年内基本实现盈亏平衡。根据公司招股书,公司现发展阶段新开业酒店一般选择 100-200 间客房的单体酒店规模,单间客房的平均投资金额在 14-18 万元左右,单家新开业酒店的建设
34、投资金额 1400 万元-3600 万元。一般情况下发行人旗下新开业酒店会在开业后第 2 年以内实现盈亏平衡。历史来看,公司旗下杭州千越君亭 2018 年开业,2019 年即实现盈利;宁波欧华君亭酒店 2018 年开业,2020 年开始盈利。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52000022H1营业收入(亿元)YoY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2016201
35、820202022H1酒店管理毛利占比(右)酒店运营毛利占比(右)酒店运营毛利率酒店管理毛利率综合毛利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%200192021销售费用率管理费用率财务费用率归母净利润率-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%00.10.20.30.40.50.60.70.82000022H1归母净利润(亿元)YoY 2023 年 03 月 10 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 10:直营酒店盈
36、利能力较强,新开门店基本第二年能够达到盈亏平衡 2018 2019 2020 酒店名称 收入(万元)净利润(万元)净利润率 收入(万元)净利润(万元)净利润率 收入(万元)净利润(万元)净利润率 1 杭州Pagoda君亭酒店 1600.2-300.9-18.8%2364.9-70.3-3.0%1819.8-248.0-13.6%2 杭州汇和君亭酒店 4491.3 907.5 20.2%4203.8 755.6 18.0%3080.5 347.9 11.3%3 杭州艺联君亭酒店 1757.8 464.7 26.4%1618.1 383.8 23.7%963.1 180.2 18.7%4 杭州西溪
37、谷君亭酒店 2875.0 602.6 21.0%2840.6 555.1 19.5%1905.4 236.1 12.4%5 杭州湖滨君亭酒店 1634.7 312.1 19.1%1216.0 56.2 4.6%1033.6 206.4 20.0%6 杭 州 千 越 君 亭 酒 店(2018 年 6 月开业)932.1-877.9-94.2%2356.7 47.5 2.0%1902.6-92.7-4.9%7 杭州芯君亭酒店(2019 年开业)819.1 77.2 9.4%667.0 29.4 4.4%8 宁波欧华君亭酒店(2018 年开业)813.4-551.4-67.8%933.4-485.8
38、-52.0%1349.4 10.1 0.8%9 绍兴君亭酒店 1101.0 356.2 32.3%970.4 263.5 27.2%454.3 45.6 10.0%10 义乌城中城君亭酒店 875.0 58.6 6.7%755.3 49.0 6.5%180.1 23.5 13.1%11 上海中星君亭酒店 4335.6 1,291.2 29.8%4280.9 1,342.3 31.4%2206.8 532.4 24.1%12 上海柏阳君亭酒店 3287.4 1,060.1 32.2%3072.5 913.8 29.7%2525.4 811.4 32.1%13 上海Pagoda君亭酒店(2019
39、年开业)3537.0 337.5 9.5%2402.3-85.8-3.6%14 合肥银泰君亭酒店 4170.8 798.8 19.2%3754.7 767.5 20.4%2637.4 240.7 9.1%15 三亚大东海君亭酒店(2018 年开业)1314.8-83.3-6.3%1452.4-141.6-9.7%773.7-282.4-36.5%16 奉化夜泊君亭酒店 224.0-201.6-90.0%17 上海同文君亭酒店 2215.6 941.3 42.5%552.5 600.0 108.6%资料来源:公司公告,国盛证券研究所 委托管理委托管理模式下模式下,公司公司收取前期技术服务费、收取
40、前期技术服务费、基础管理费基础管理费及及激励管理费激励管理费。1)委托管理模式下,公司为其他酒店提供管理服务并授权委托方使用君亭品牌并向对方收取管理费。酒店产权归属于受托管理业主,业主支付装修改造费用并直接聘用关键管理人员外其他员工。公司授权酒店品牌,派驻酒店关键管理人员,于开业前对于经营规划、布局装修等提出意见并协助开业,经营期间制定具体人事、培训、管理模式等。2)委托管理模式下,公司向委托方收取技术服务费、基本管理费和奖励管理费,技术服务费为开业前收取、一般为 50-200 万元不等,基本管理费用开业后每年固定收取、一般为 50-80 万元不等或按照受托管理酒店营业收入的 5-8%提取,奖
41、励管理费按照年度 GOP 提取。2023 年 03 月 10 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 11:委托管理模式下,公司收取技术服务费、基础管理费以及 主要条款主要条款 约定内容约定内容 酒店产权归属 酒店产权归属于受托管理酒店业主。装修改造费用 装修改造费用受托管理酒店公司自行承担。酒店品牌和商标、商号使用 合同期限内,酒店品牌、商标和商号由发行人有偿授权给受托管理酒店使用。合同期限 合同期限一般为 5、8、10 年,以 10 年期限为主。发行人主要权利义务 1、开业前对经营策划、市场定位、功能设置、布局规划、装饰格调等提出意见并协助酒店建设开业;2、经营
42、期间制定酒店人事政策、系统公关策划、年度经营预算、培训、管理模式的移植及其他合法管理、经营事项等。员工安排 除发行人向受托管理酒店派驻的关键管理人员外,其他人员由受托管理酒店直接聘用。技术服务费和管理费费率或定价标准 技术服务费一般为 50-200 万元不等,基本管理费一般为 50-80 万元不等或根据受托管理酒店营业收入的 5%-8%左右收取,奖励管理费根据酒店 GOP 一定比例收取。违约责任 违约方开业前按 60 万元/年支付违约金,开业后另行约定违约金。资料来源:公司公告,国盛证券研究所 管理层持股集中且稳定,创始人为公司实控人。管理层持股集中且稳定,创始人为公司实控人。创始人吴启元 3
43、5 年中高端酒店从业经验,奠定君亭中高端基因。公司团队核心人员多深耕于中高端酒店领域,平均从业时间超过 20 年,均具有丰富的中高端酒店设计、开发、运营、投资方面的经验,且核心团队成员稳定,可有效协同谋发展。此外,2021 年 12 月初,公司引进酒店行业高端人才朱晓东作为新一任的总经理(曾任凯悦国际酒店集团中国区副总裁),且与君亭君澜渊源深厚。为公司发展提供新动力,且有助于收购后的团队快速融合。图表 12:创始人控股,股权结构清晰 资料来源:wind,公司公告,国盛证券研究所 2023 年 03 月 10 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.中高端格局未定、高
44、端本土突围,竞争要素有所差异中高端格局未定、高端本土突围,竞争要素有所差异 2.1.中高端中高端/高端与中端高端与中端/经济型竞争要素有所差异,消费升级驱动市场增长经济型竞争要素有所差异,消费升级驱动市场增长 根据全球权威酒店信息统计机构 STR Global 的术语汇编,将酒店行业市场等级分为奢华酒店、超高端酒店、高端酒店、中端偏上酒店、中端酒店和经济型酒店六个等级;根据国家旅游局制定的旅游饭店星级的划分与评定中将酒店分为五星级、四星级、三星级、二星级和一星级 5 个等级。中国饭店协会发布的2018 年中国酒店连锁发展与投资报告中,将 STR Global 的等级标准与旅游饭店星级的划分与评
45、定的等级标准大致进行了对应,高端以上为五星级,高端和中端偏上为四星级,中端为三星级,经济型为二星级及以下。根据 STR Global 的术语汇编,从服务类型将酒店产品分为全服务型(一般为较高星级酒店标准,涵盖服务各个领域)和有限服务型(以住宿为核心业务,只提供住宿和早餐服务即 Bed&Breakfast)两类。随着酒店行业的发展实践,在有限服务和全服务型的基础上又衍生出精选服务或精品酒店,即在有限服务的基础上增加个性化精选的其他服务。下文行业分析主要采用 STR Gobal 酒店分类,将国内酒店分为经济型/中端/中高端(中端偏上)/高端及以上。图表 13:各主流酒店划分标准体系对应 资料来源:
46、STR,中国饭店协会,国家旅游局,国盛证券研究所 各酒店档次竞争要素各酒店档次竞争要素有所有所差异差异,中端及以下以效率为核心、中高端及以上重视品牌及服,中端及以下以效率为核心、中高端及以上重视品牌及服务务。1)当前国内酒店以经济型为主,客房数量占比约为 60%,连锁化率及集中度都较低。经济型及中端酒店以效率及标准化为核心竞争力,通过高效率的单店模型打造、实现标准化复制扩张,经济型/中端酒店单品牌规模能够达到千家以上。未来经济型酒店连锁化率提升、中端酒店扩容为长期趋势。2)对比之下,中高端及高端及以上酒店当前客房规模占比相对较低,中高端/高端连锁化率分别为 37.8%/53.3%;按照客房数量
47、计算的品牌 CR3 分别为 6.8%/7.7%。中高端与高端及以上差异化需求明显,以品牌、服务为核心,兼顾效率。相对于标准化程度较高的经济型及中端产品,中高端及高端产品满足差异化、个性化需求,消费者对于品牌认知程度更高,中高端尤其是高端产品以品牌、服务为核心竞争力,标准化程度相对较低,因此通常来说单品牌天花板相对于经济型及中端酒店低。2023 年 03 月 10 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 14:当前国内客房数量占比来看,经济型为绝对主导 图表 15:集中度来看,中高端以上级别格局分散 资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研究所 资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研
48、究所 图表 16:中高端及以上酒店竞争要素有所差异 一线城市一线城市价价格格 竞争核心要素竞争核心要素 主要品牌主要品牌 进入门槛进入门槛 单房造价单房造价 单品牌可达单品牌可达到规模到规模 高端及以上(五星级)600 元以上 以品牌、服务为核心 希尔顿、万豪 高 20 万以上 数十家 中高端(四星级)500-800 元 重视塑造品牌、服务,兼顾效率及标准化 亚朵、桔子水晶 中 15-20 万 百家 中端(三星级)300-500 元 重视效率、基础设施、标准化 全季、维也纳 较低 10-15 万 千家 经济型(二星级及以下)300 元以下 以效率、基础设施、标准化为核心 汉庭、如家 低 5-1
49、0 万 2000 家 以上 资料来源:携程、公司公告、新浪、各主要品牌加盟网站、搜狐等,国盛证券研究所 需求端和供给端多因素影响下,需求端和供给端多因素影响下,中端及以上价格带扩容,对标美国预计未来酒店结构与中端及以上价格带扩容,对标美国预计未来酒店结构与消费者收入结构趋同,我国中高端酒店发展空间仍广阔。消费者收入结构趋同,我国中高端酒店发展空间仍广阔。1)在需求端消费升级、供给端成本压力等多重因素驱动下,我国中端及以上酒店已进入快速增长阶段,根据盈蝶咨询,2019年我国连锁中端酒店/客房数量分别达到10500家/102.6万间,2014-2019年CAGR为 48.1%;对比之下,2019
50、年我国经济型酒店/客房数量分别为 36853 家/242.0 万间,2014-2019 年 CAGR 仅为 9.6%。2)对比美国来看,根据瑞信财富报告及 IHG 公司公告,美国酒店行业档次分布与收入分布趋同,呈现橄榄型结构,2020 年经济型、中高端、豪华及超高端客房数量占比分别为 19.9%、61.8%、18.3%。且从趋势来看,经济型酒店客房数量占比持续下滑。3)对标国内来看,伴随国内收入分布逐步趋向橄榄型分布即中产阶级占比持续增加,有望驱动中端及以上酒店数量占比持续增长,长期来看中端及以上酒店发展空间广阔。66.5%65.2%61.5%59.1%0%10%20%30%40%50%60%
51、70%80%90%100%20021豪华高端中端经济型0%5%10%15%20%25%0%10%20%30%40%50%60%经济型中端中高端高端连锁化率单品牌客房数CR3(右轴)2023 年 03 月 10 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 17:美国酒店结构来看,中端/中高端/高端占据核心地位 资料来源:statistia,国盛证券研究所 2.2.中高端:格局未定,品牌持续发力,有望突围中高端:格局未定,品牌持续发力,有望突围 中高端:市场规模中高端:市场规模稳健快速增长,稳健快速增长,连锁化率稳步提升。连锁化率稳步提升。近年来市场
52、规模稳步提升。2016-2019 年中高端酒店客房数量复合增速为 8.6%,2019 年客房规模为 220.7 万间;连锁化率稳步提升,2021 年中高端酒店连锁化率达到 37.8%。图表 18:2016-2019 年中高端酒店客房数量(万间)复合增速为 8.6%图表 19:中高端酒店连锁化率稳步提升 资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研究所 资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研究所 从定位角度来看从定位角度来看,中高端兼具品牌及效率,精选服务为主流。,中高端兼具品牌及效率,精选服务为主流。中高端酒店重视品牌、服务同时兼顾效率,目前中高端品牌多提供有限的精选服务、满足中高端消费者需求同时具备较高效率。1)
53、高端酒店服务全面但前期高投入、投资回报率不高,中端及以下前期投入低、酒店满足基本住宿需求。高端酒店长期发展中形成了对于设施的固定规范,基本配备宴会厅、大型会议室、游泳池等设施,提供全服务。但部分设施使用频率并不高反而加重前期投资和运营成本,高端全服务酒店前期投入基本在亿元以上、投资回收期较长。对比之下,维也纳、全季等中端酒店及汉庭等经济型酒店,则主要聚焦基本的住宿需求、提供早餐,但在服务上实现了较大程度的简化,前期投入低、头部连锁品牌投资回收期基本在五年之内,但却无法满足中高收入群体对旅宿体验/服务品质的需求。2)中高端酒店从服务角度提供有限的精选服务,满足升级需求同时更具备效率,部分品牌21
54、.2%20.3%19.6%19.9%13.1%13.1%10.9%11.2%25.6%26.0%28.8%29.5%20.5%20.9%21.1%21.2%16.2%16.4%16.4%15.3%3.3%3.3%3.2%3.0%0%20%40%60%80%100%20020豪华超高端高端中高端中端经济型-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%05002001920202021中高端(四星级)YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%20021 2023 年 03 月 10 日 P.1
55、3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 投资回收期在五年之内、与主流中端及经济型品牌接近。主流品牌提供如健身房、会议室、餐厅、洗衣房等有限服务,精选部分满足中高端商旅消费者需求的相关服务。同时根据浩华跟踪,中高端酒店的单酒店房量呈现出明显的下降趋势、聚焦客房运营、主力效率提升。从前期投入来看,目前主流中高端品牌单房造价在 15-20 万元,预计酒店整体前期投资在近 2000 万元,定位于 500 元以上价格带,根据跟踪,部分品牌投资回收期在五年之内,兼具效率。图表 20:中高端酒店前期高投入,当前品牌多定位商旅、提供精选服务 单房造价单房造价 定位定位 品牌推出方式品牌推出方式
56、二线及以上二线及以上城市占比城市占比 服务设施服务设施 希尔顿欢朋 15-20 万元 商务连锁 希尔顿与铂涛集团合作 60%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 桔子水晶 15-20 万元 中高端商务酒店 华住收购桔子集团后重新定位 90%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 亚朵 约 15-20 万元 中高端商务酒店 独立品牌 80%健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 逸扉 16-18 万元 中高端商旅 凯悦与首旅如家合作 80%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、大堂吧 锦江都城 12-15 万元 有限精准服务的中高端酒店品牌 锦江推出 60%以上 健身房、会议室、餐厅、洗衣
57、房、大堂吧 开元名庭 16 万元 综合国风体验空间 开元推出 健身房、会议室、餐厅、洗衣房、部分配备茶室、棋牌室、泳池等 君亭 14-16 万元 东方艺术特色的中档精选服务 独立品牌 70%以上 会议室、餐厅、茶室、大堂吧等 资料来源:极海品牌监控,携程,环球旅讯、搜狐、新浪、空间密探、公司公告等,国盛证券研究所 图表 21:中高端及高端新签约单酒店房间数(间)近年来逐年下滑 图表 22:某中高端品牌提供会议室、健身室等精选的有限服务 资料来源:浩华,国盛证券研究所 资料来源:携程,国盛证券研究所 当前格局未定,当前格局未定,行业参与者众多,优质品牌有望突围行业参与者众多,优质品牌有望突围。中
58、高端酒店行业参与者主要分为四类。1)国际高端酒店集团推出的四星级标准产品,如洲际酒店集团旗下假日、万豪国际集团旗下的福朋喜来登、雅高集团旗下的美居、希尔顿酒店集团旗下的希尔顿花园等;2)国内高端酒店集团推出的下沉式产品,如开元酒店集团旗下的开元名庭,提供差异化0500300350奢华超高档高档中高档中档200202021 2023 年 03 月 10 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 的服务;3)经济型/中端酒店集团龙头的升级住宿产品,如华住集团收购桔子水晶、首旅如家酒店集团旗下的璞隐等,形成了更具市场竞争力的矩阵。4)
59、亚朵、君亭等自身定位中高端的品牌。从格局来看,中高端酒店行业分散、格局未定。根据盈蝶咨询,2021年中高端酒店行业按照客房数量计算品牌 CR3 为 6.8%,其中亚朵/希尔顿欢朋/美居品牌市占率分别为 3.8%/1.9%/1.1%。目前亚朵领先,而锦江华住等酒店龙头加速布局,华住将以桔子水晶为主力品牌定位商旅,加速展店;锦江通过外部并购、海外品牌合作、自身孵化等多种方式结合发力;首旅璞隐、逸扉等亦逐步扩张。海外品牌通过特许经营等方式亦在国内加速布局,当前格局未定,优质品牌有望持续突围。图表 23:2021 年中高端品牌竞争格局分散 客房数客房数(间)(间)门店数门店数(家)(家)客房客房计市占
60、率计市占率 亚朵酒店亚朵酒店 71961 619 3.8%欢朋欢朋 36354 219 1.9%美居美居 21217 125 1.1%锦江都城锦江都城 20664 168 1.1%和颐和颐 20466 169 1.1%桔子水晶桔子水晶 19190 144 1.0%施柏阁施柏阁 16389 65 0.9%丽呈睿轩丽呈睿轩 16041 137 0.8%丽呈酒店丽呈酒店 13906 80 0.7%开元名庭开元名庭 13577 76 0.7%资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研究所 2.3.高端:国际品牌相对主导,国内中高端品牌崛起高端:国际品牌相对主导,国内中高端品牌崛起 高端:国内高端酒店历经三个发展阶
61、段,当前行业进入成熟发展期高端:国内高端酒店历经三个发展阶段,当前行业进入成熟发展期、存量突围、存量突围。1)1949-1978 年。建国至改革开放前期,国内酒店业为国有,主要起招待国外友人及国内因公出差人员作用。2)1978-2009 年,由事业型向企业型转变,推行星级评定制度,建立饭店管理公司,国外酒店进入输出成熟的管理经验,推动高端酒店发展。1983 年,广州白天鹅开业,我国第一家国人设计、建设和经营的豪华酒店正式开业,主要接待国外差旅人士。1985 年,北京喜来登长城饭店落户北京,成为首个进入中国的国际酒店品牌。1988 年,上海静安希尔顿开业,为上海首家外资经营的国际五星饭店;同年国
62、家旅游局发布中华人民共和国评定旅游涉外饭店星级的规范和标准。1990 年,国内首次评选五星级酒店。2004年,国内五星级酒店数量从不到 200 家增长至 242 家。其中北京自 1982 年第一家合资酒店开业以来,高端酒店客房数持续增加。为了迎接第 29 届夏季奥林匹克运动会,仅在2007 和 2008 两年就有 24 家高端以上的连锁酒店开业,新增客房约 8500 间。我国高端酒店作为政府规划配套资产,房地产开发商为落实政府规划、多配套开设五星级酒店,拉动我国高星级酒店供给稳步增长。3)2009 年至今,高端酒店发展相对成熟,进入存量突围阶段。2013 年起,受到地方政府及开发商青睐,高端酒
63、店开始下沉。当前来看高星级酒店伴随国内房地产红利的消失已然从增量转入存量阶段,高端品牌正在加速突围。2023 年 03 月 10 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 24:2000 年以来,高星级酒店高速发展 图表 25:近年来新签约中端及以上酒店下沉市场占比显著提升 资料来源:wind,国盛证券研究所 资料来源:浩华,国盛证券研究所 高端酒店基本进入存量整合阶段,进入门槛高、高端酒店基本进入存量整合阶段,进入门槛高、连锁化率始终维持在相对较高水平。连锁化率始终维持在相对较高水平。1)根据盈蝶咨询,2021 年我国高端酒店客房数量达到 103.7 万间,同比-
64、3.8%。疫情前,高端酒店供给基本稳定,2017-2019 年客房数量复合增速仅为 0.6%,进入存量整合阶段。2)高端酒店具有极高的进入门槛,行业连锁化率处于酒店各档次中最高,2021 年已经达到 50%以上,相对比之下,中高端/中端/经济型酒店连锁化率分别为37.8%/48.1%/27.8%。图表 26:高端酒店房间数(万间)相对稳健,疫情下亦有所出清 图表 27:豪华酒店连锁化率维持在 50%以上 资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研究所 资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研究所 格局来看,国际酒店集团当前凭借品牌、会员、先进的管理经验仍处于领先地位,国内格局来看,国际酒店集团当前凭借品牌、会员、先
65、进的管理经验仍处于领先地位,国内高端品牌崭露头角高端品牌崭露头角。当前,国内高端酒店中主要经营者多元:1)国际酒店集团如万豪、希尔顿、凯悦凭借品牌、会员、管理经验等优势仍处于领先地位;2)国内本土传统品牌如金陵饭店、开元集团走出区域,发力全国;3)众多新进入者如连锁酒店集团加速布局高端,其中华住集团发力高端酒店市场,高端酒店板块包括施柏阁、施柏阁大观、花间堂、永乐半山、宋品等有所动作。众多房地产公司开始自己运营高端酒店。目前国际酒店集团凭借品牌效应、标准化的管理体系、服务能力处于领先地位。根据迈点研究院,近年来国内高端酒店新增供给品牌以国际高端为主流,2018/2019/2020/2021 年
66、新增高端酒店中,国际高端酒店占比分别为 60.2%/72.6%/69.2%/50.0%。分品牌来看,国际品牌中希尔顿、万豪等酒店新增数量领先,部分国内品牌如君澜、开元崭露头角。0552000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020五星级客房数量(万间)28%39%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20162020三线城市二线城市一线城市-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%986420182019
67、20202021豪华(五星级酒店)YoY0%10%20%30%40%50%60%70%20021豪华豪华 2023 年 03 月 10 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 28:国内高端酒店新增供给(家)来看,国内品牌崭露头角 图表 29:2021 年新增高端酒店(家)中君澜等国内品牌崛起 资料来源:迈点研究院,国盛证券研究所 资料来源:迈点研究院,国盛证券研究所 图表 30:国内高端酒店中,碧桂园凤凰、富力酒店、金陵市占率领先 豪华品牌豪华品牌 所属集团所属集团 客房数客房数 门店数门店数 客房计市占率客房计市占率 碧桂园凤凰 凤悦酒店
68、及度假村 29358 77 2.83%富力酒店 富力集团 28192 93 2.72%金陵 金陵酒店管理公司 22060 86 2.13%开元名都 德胧集团 21896 65 2.11%首旅建国 首旅如家集团 19258 67 1.86%雷迪森酒店 雷迪森集团 16431 78 1.58%锦江酒店 锦江国际集团 14221 49 1.37%君澜度假 君澜酒店集团 13055 50 1.26%维景国际 中国中旅酒店集团 11541 27 1.11%世纪金源 世纪金源酒店 9169 18 0.88%资料来源:盈蝶咨询,国盛证券研究所 行至后地产时代,高端酒店经营重视效率,翻牌潮兴起行至后地产时代,
69、高端酒店经营重视效率,翻牌潮兴起。根据亚洲旅宿大数据研究院,我国 4000 多家高端酒店中,地产持有物业占比在 7 成以上。而当下来看,房企偿债压力相对较大,变卖资产成为选择。根据监测,2022 年 6 月有 14 家酒店资产处于拍卖、转让、关店状态,背后的物业持有者多为地产集团。根据亚洲旅宿大数据研究院,2005年-2018 年,国际酒店品牌撤牌事件仅 35 起。2020 年,国内就有 8 家酒店翻牌,2021年则有 10 多家酒店翻牌,“翻牌”后的新品牌不少是国内高端酒店。如无锡万达颐华酒店“翻牌”自无锡锦江大酒店、北京金陵饭店“翻牌”自北京人济万怡酒店、上海扬子江丽笙精选酒店“翻牌”自扬
70、子江万丽大酒店。后地产时代下,酒店品牌回归注重经营效率,翻牌潮兴起。748590883723236306080001920202021精品酒店国内高端国际高端0246810希尔顿酒店希尔顿逸林酒店君澜度假酒店万豪酒店英迪格酒店喜来登酒店君澜大饭店皇冠假日酒店开元名都大酒店凯悦酒店丽呈酒店华邑酒店温德姆酒店施柏格酒店建国饭店雅阁度假酒店 2023 年 03 月 10 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 31:2021 年高端酒店翻牌趋势 翻牌前翻牌前 翻牌后翻牌后 上海四季酒店 上海阿丽拉 无锡锦
71、江大酒店 无锡万达颐华酒店 北京人济万怡酒店 北京金陵饭店 上海扬子江万丽大酒店 上海扬子江丽笙精选酒店 上海索菲特海仑宾馆 上海丽笙精选海仑宾馆 上海兴国宾馆 上海兴国宾馆丽笙精选 古象大酒店 假日酒店、艺龙酒店和古象杉丽 杭州景澜.云台印象酒店 杭州诗莉莉漫戈塔.天池酒店 南新雅大酒店 南新雅皇冠假日酒店 南京东方珍珠饭店 南京东方珍珠 voco 酒店 千岛湖阳光大酒店 voco 千岛湖阳光大酒店 杭州千岛湖润和建国度假酒店 杭州千岛湖伊敦度假酒店 东方饭店 东方.美轮美奂酒店 郴州华天大酒店 瑞际酒店 西宁富力万达嘉华酒店 西宁富力万达文华酒店 新华诺富特大饭店 武汉新华 voco 酒店
72、 资料来源:亚洲旅宿大数据研究院,国盛证券研究所 在此背景下,在此背景下,国内国内品牌有望突围。品牌有望突围。相对于国际酒店集团品牌,国内酒店品牌具备:1)成本优势:疫情对于酒店行业短期造成冲击,投资者对成本的控制越来越严格。就管理费而言,国外酒店集团收取管理费占营收比重约 7-8,而国内高端品牌管理费通常占比为 3%-4%。此外外资酒店品牌的人工工资相对比较高,尤其是高层管理人员,相比较国内高 50%。2)客源结构变化:疫情前境外客源占国际酒店集团整体客源的 35%-40。疫情过后,高端酒店的客源构成会发生很大变化,境外客人越来越少,国内客人将成为主流。3)国内酒店管理能力、服务水平逐步走向
73、成熟,随着国内高科技的发展、服务和管理水准的成熟,国内品牌有望突围。高端酒店高端酒店需求更加多元化,需求更加多元化,度假酒店度假酒店/商务酒店商务酒店/潮牌酒店定位多元潮牌酒店定位多元。高端酒店满足差异化需求,根据迈点研究院,2021 年开业的有明确定位的高端酒店中,度假酒店最受青睐。2021 年,国内周边游呈现“指数级”增长,在品质游的理念之下,进一步带动近郊度假酒店走俏,尤其是带有自然及人文互动、亲子玩乐体验、温泉、水乐园及特色餐饮的酒店。旅游数据显示,2021 年“周边游”消费力持续增长,搜索热度较上年同比增长 258%;短途周边和省内长线游热度提升最快,其中一地深度探索备受欢迎。度假酒
74、店之外,商旅/潮牌/个性化等多元定位持续涌现,需求更加多元化。2023 年 03 月 10 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 32:2021 年开业高端酒店中,度假主题供给新增最多 图表 33:目的地酒店签约数量增长 资料来源:迈点研究院,国盛证券研究所 资料来源:浩华,国盛证券研究所 3.君亭酒店:君亭酒店:精于单店,稳健扩张精于单店,稳健扩张 3.1.单店:单店:产品产品兼具品质与内涵并且兼具品质与内涵并且具备极强具备极强盈利性盈利性 3.1.1.精于单店:精于单店:精准定位下打造差异化单店,提供高品质精选服务精准定位下打造差异化单店,提供高品质精选服务
75、 精准定位精准定位 35-45 岁白领圈层细分市场。岁白领圈层细分市场。公司的产品文化符号强烈,识别性强,主题性、艺术性在同类酒店产品中表现突出;公司的客户定位聚集于 35-45 岁有较好教育文化艺术涵养的白领圈层和相对精准细分的目标市场,形成独特的消费圈层结构;公司更加聚焦于中产阶层的客户层,同时包含一定数量的休闲度假散客,文化艺术主题风格浓郁。与市场定位相对应的是客户圈层和产品定价。一店一品,门店定位差异化价值凸显。一店一品,门店定位差异化价值凸显。公司酒店在设计时做到差异化定位,一店一品。即在保持品牌核心不变、技术标准和运营标准不变的基础上,单店做到每店不同、每店出彩。酒店的产品界面结合
76、单店具体所在城市、文化、建筑风格等,结合客群特征力求与城市、文化、人群达成更深层的共鸣,从而形成具有排他性的品牌力。如上海徐汇同文君亭酒店设计巴厘岛风情;夜泊秦淮系列由南京夫子庙文化旅游集团投资打造,君亭酒店集团管理运营,在秦淮河两岸,以六间有故事的文旅酒店为组成部分,以“一泊一旅”为概念,对所在目的地的历史痕迹、混合文化、传统再生、日常美学进行创新探索,引领目的地探索风尚。010203040度假酒店商务酒店潮牌酒店个性化酒店文化酒店生活方式养生酒店艺术酒店设计师酒店社交酒店2021年新增高端酒店主体定位分布007080201820192020目的酒店签约数量 2023
77、年 03 月 10 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 34:南京夜泊秦淮系列酒店门店差异化特征明显 资料来源:马蜂窝,国盛证券研究所 在品牌差异化单店基础上,在品牌差异化单店基础上,“BAS”精选模式打造高品质住宿和个性化体验。精选模式打造高品质住宿和个性化体验。中高端酒店市场以产品为基础,注重品牌及体验。君亭确立“BAS”精选服务模式:Bed(住宿)、Art(文化艺术)、Service(服务)三位一体。1)Bed 强调酒店的核心产品的品质。在客房、早餐等关键产品方面公司保障品质。酒店设施选用具有较高品质和档次的硬件产品,例如在客房核心产品上公司主要选取“金
78、可儿”床垫、“科勒”卫浴和“康乃馨”棉织品等五星级酒店档次的配套设施为客户提供舒适体面的入住体验。2)Art 即产品融入文化体验,融入鲜明的东方文化元素、注重设计元素的运营。3)Service 即公司注重提供细腻浓情的江南文化,通过服务提升消费者住宿体验。图表 35:君亭酒店BAS精选服务模式 图表 36:君亭品牌设计核心“S.S.A.W.”资料来源:公司公告,国盛证券研究所 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 精选有限服务精选有限服务满足升级需求同时满足升级需求同时提高经营效率。提高经营效率。定位中高端的君亭酒店提供精选的有限服务,根据携程显示,君亭酒店基本提供会议室、餐厅、健身室等服务及设
79、施,与高端酒店相比舍弃高投入、低效率的部分部分设施如泳池、宴会厅等;而对比中端酒店,又能够为中高端消费者提供相对差异化服务。以餐饮为例,以餐饮为例,君亭酒店提供以江浙菜/杭帮菜为主基调、独具特色的餐饮服务(需要额外付费点单),并对外营业,能够满足客户中餐/晚餐的需求,乃至进行小规模的商务宴请;高水平的餐饮服务使得酒店不仅能够覆盖关注 B&B(breakfast&bedding)的商旅客群,还能够充分关注到驻店时间更长的休闲客群的需求。2023 年 03 月 10 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.1.2.单店单店价格表现稳健价格表现稳健、单店单店盈利能力强盈利
80、能力强 较强产品力体现为较高的单房售价,旗下直营酒店较强产品力体现为较高的单房售价,旗下直营酒店 ADR 与亚朵接近,显著高于中端酒与亚朵接近,显著高于中端酒店。店。较强的产品里体现为较高的单房售价,对比来看,君亭旗下直营酒店 ADR 与亚朵接近,ADR 基本介于 400-450 元,而锦江/首旅中高端平均 ADR 基本介于 200-300 元,与锦江/首旅中高端酒店 ADR 产生明显的价格带差异,中高端产品地位凸显。此外,我们以上海五角场 Pagoda 君亭设计酒店对比周边酒店价格,Pagoda 君亭价格显著高于周边中端产品及部分中高端产品,对比中端产品价格带高出约 200 元/晚,对标中高
81、端产品高出约 100 元/晚,对比凯悦低约 80-100 元/晚。图表 37:公司中高端价格带定位明确,产品力强 图表 38:以上海五角场 PAagoda 君亭酒店对比周边,公司价格优势明显 资料来源:各公司公告,国盛证券研究所 资料来源:携程,国盛证券研究所 注:价格为携程 2023 年 3 月 16 日入住价格 图表 39:中高端品牌单房造价对比 品牌品牌 单房造价单房造价 希尔顿欢朋 15-20 万元 桔子水晶 15-20 万元 亚朵 约 15 万元 逸扉 16-18 万元 锦江都城 12-15 万元 开元名庭 16 万元 君亭 14-18 万元 资料来源:环球旅讯、空间密探、搜狐、公司
82、招股说明书等,国盛证券研究所 较强的产品力体现为较强的产品力体现为单店模型优质,盈利能力单店模型优质,盈利能力表现领先表现领先。对比开元酒店(以高端酒店为主)及锦江(以中端及经济型为主)直营酒店收入结构来看:君亭以提供有限精选服务为主,低毛利餐饮收入占比较低,收入结构更接近中端及经济型酒店。单店收入来看:君亭/开元/锦江单店收入分别为 2292/6111/906 万元,君亭单个直营酒店体量相对于高端显著较低,主要系君亭中高端精选服务下单酒店房间数显著少于开元旗下高端酒店。而基本为锦江直营单店收入两倍体量,主要系君亭中高端价格领先,收入体量显著更高。成本结构拆分来看:君亭租金成本占比与高端及中低
83、端接近,人工成本占比显著较低,物料成本占比显著低于高端、主要系餐饮收入占比很低,能源成本亦处于相对优势地位。综合来看,公司收入结构更接近于经济型及中端酒店,而产品力较强之下单店收入显著05003003504004505002019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1亚朵ADR(元)君亭直营酒店ADR(元)首旅中高端ADR(元)锦江中高端ADR(元)2023 年 03 月 10 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 领先,同时拥有较低的人工、物料成本率,综合来看,公司单店盈利能力领先。图表 40:对比来看,君
84、亭单店模型优质,盈利能力表现领先 君亭君亭 开元开元 锦江锦江 公司公司直营酒店收入直营酒店收入(万元)(万元)36677 152787 895982 住宿服务 29004 73289 餐饮服务 3357 58316 其他配套服务 4317 17809 其他 3373 直营酒店数量直营酒店数量 16 25 989 单店平均年收入(万元)2292 6111 906 成本结构成本结构(万元)租金 8961 37157 190437 单店租金 560 1486 193 租金成本占比 24.4%24.3%21.3%人工 4955 28222 233111 单店人工成本 310 1129 236 人工成
85、本占比 13.5%18.5%26.0%物料 2775 35053 95359 物料成本占比 7.6%22.9%10.6%能源 1514 9022 68425 能源成本占比 4.1%5.9%7.6%折旧和摊销 4191 5156 119560 单店折旧和摊销 262 206 121 折旧和摊销占比 11.4%3.4%13.3%成本合计 24295 123270 799572 营业成本占比 66.2%80.7%89.2%资料来源:公司招股说明书,各公司公告,国盛证券研究所 注:君亭、锦江采用 2019 年数据,开元采用 2017年数据,不影响结论 投资回报稳健,投资回报稳健,2 年盈亏平衡,经测算
86、,年盈亏平衡,经测算,预计现金投资回收期为预计现金投资回收期为 4-5 年年。根据招股书,公司新开业酒店一般选择 100-200 间客房的规模,公司 2018/2019 年平均单店客房均为173 间,我们以单店客房 170 间计;单间客房的平均投资金额在 14-18 万元左右,假设单房投资为 17 万元;我们估算一家君亭酒店总投资额约为 2900 万元,公司每年能够实现现金收入约 850 万,在此假设下,预计公司开业后约 3.5 年能够实现现金回收。对比中端酒店来看,君亭酒店在中高端的定位之下,基于其运营优势,能够实现较为稳健的投资回报。3.2.扩张扩张:直营单店开发能力强,委托管理:直营单店
87、开发能力强,委托管理发挥公司管理能力发挥公司管理能力 开发能力强:开发能力强:深耕中高端酒店的开发,深耕中高端酒店的开发,积累单店开发经验。积累单店开发经验。中高端酒店特色开发方案成熟,具备定制化/多样化开发能力,适应中高端及以上酒店项目需求。公司深耕中高端精选酒店领域多年,目前已经形成了“传统星级酒店改造”、“城市高端商业综合体及社区商业配套酒店”、“城市文化街区及特色小镇配套酒店”等酒店开发技术,具备定制化的 2023 年 03 月 10 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 项目设计/开发能力,符合中高端赛段充分提高物业投资回报的需要。公司在酒店项目产 品开发过
88、程中,创新性的推行酒店品牌溢出、高坪效设计、传统物业整体升级改造、目标消费者需求定制设计等理念,得到酒店业主、同业和消费者的较高认可。公司较强的中高端酒店开发和设计能力为公司扩张提供基础。委托管理模式委托管理模式对对于酒店强管理于酒店强管理,复苏后有望带来更强业绩弹性,复苏后有望带来更强业绩弹性。1)经营对比来看,委托管理模式在经营中,公司占据更大的主动性,有利于管理团队的培养;同时在 GOP 激励机制下,经理人与加盟商目标一致,提升管理团队积极性。公司通过受托管理模式既可以统一执行君亭酒店特色的严格的服务质量标准,又可以根据各酒店的特点进行差异化和个性化的产品竞争,提升对于产品个性化设计能力
89、以及对于管理和服务的把控能力,强化公司中高端定位下的品牌和产品优势。2)收费标准对比来看,与国内其他酒店龙头加盟管理(以营业收入固定扣点为主要收取模式)的收费模式不同,委托管理模式以基础管理费+GOP 提成为主,其中奖励管理费多采用按 GOPR 阶梯式的收取模式,与酒店经营效益绑定,激励效果更强。未来若行业复苏,有望给公司成长带来额外业绩弹性。图表 41:对比君亭及亚朵收费模式来看,委托管理模式对于酒店强管理,复苏后有望带来更强业绩弹性 君亭君亭 亚朵亚朵 模式 委托管理模式 模式 加盟模式 房间数 100-200 间 房间数 80-250 间 合同期限 5-10 年不等,一般为十年 合同期限
90、 10 年 前期技术服务费 50-200 万元不等 一次性加盟费 5000 元/间,按照 150 间计算为 75 万元 工程指导费+技术系统安装费 9 万元 基本管理费 50-80 万元不等或根据受托管理酒店营业收入的 5%-8%左右收取 加盟管理费 每月营业收入 6%奖励管理费 根据酒店 GOP 一定比例收取,具体收费参考受托管理酒店规模、管理内容和市场费率等各种因素经双方协商确定 CRS 预定费用 CRS 收入*6%,收费上限为全部收入*3.5%系统维护服务费 3300 元/月 财务指导费 1200 元/月 资料来源:公司公告,亚朵官网,国盛证券研究所 3.3.管理团队深耕酒店行业多年,经
91、验丰富管理团队深耕酒店行业多年,经验丰富,战略眼光,战略眼光 公司创始人、实际控制人吴启元先生是中国酒店行业的领军人物公司创始人、实际控制人吴启元先生是中国酒店行业的领军人物代表,深耕酒店行业。代表,深耕酒店行业。吴启元先生曾先后荣获“中国饭店业年度十大人物”、“亚洲管理创新百名杰出人物”、“中国创建绿色旅游饭店特别贡献”奖、“首届亚洲品牌创新十大杰出人物”、“中国酒店业十大领军人物”、“全国饭店业中华英才百福榜”、“中国饭店业年最具影响力人物”奖,位列“世界酒店 2008 中国精英 100 榜”、第十六届“浙江省经营管理大师”、“中国经营大师”、“中国酒店业杰出领袖金奖”、“浙江饭店业发展杰
92、出成就奖”等多项殊荣。还担任了中国旅游饭店业协会常务理事、国际金钥匙组织荣誉会员、浙江省旅游协会副会长、中国饭店业名人俱乐部副主席、国家级星评员、浙江省旅游学院客座教授等职。公司核心团队均具有多年中高端酒店设计、开发、运营、投资方面的经验,在中国酒店公司核心团队均具有多年中高端酒店设计、开发、运营、投资方面的经验,在中国酒店业具备良好的口碑形象,且团队经历了长时间的磨合发展,相互间合作高效。业具备良好的口碑形象,且团队经历了长时间的磨合发展,相互间合作高效。公司管理团队其他核心人员同样具备多年的中高端酒店运营和管理经验,在行业内具备较高的认可度和知名度。公司的管理团队优势为公司的快速发展奠定了
93、良好基础。2023 年 03 月 10 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 42:公司核心团队具有多年中高端酒店行业经验 姓名姓名 职位职位 履历履历 吴启元 董事长 1997 年,吴启元于浙江世贸中心大饭店任总经理,并于 2001 年成为浙江世贸饭店管理有限公司的董事长、总经理,于 2006 年成为浙江世贸君澜酒店集团有限公司的董事。2007 年,创立“君亭”和“君澜”两个酒店品牌,“君亭”品牌主打有限精选商务市场,“君澜”品牌主打休闲度假。2015 年,因更加看好“君亭”品牌在未来酒店市场的发展机会,吴启元离开了君澜体系,专注运营“君亭”酒店品牌,全身心投
94、入对中高端精选酒店的创新与发展。丁禾 董事 1988 年 8 月至 1994 年 6 月于杭州友好饭店任公关销售部经理;1995 年 7 月至 1997 年 4 月于杭州五洲大酒店任营销部经理;1997 年 5 月至 2000 年 3 月在浙江世贸君澜大饭店(原浙江世贸中心大饭店)任营销部经理;2000 年 3 月至 2005 年 7 月在君澜管理任营销总监;2005年 7 月至今于杭州西湖四季投资管理有限公司任执行董事、总经理;2007 年 8 月至 2015 年 8月兼任有限公司董事;2015 年 8 月至今任公司董事。朱晓东 董事、总经理 1997 年 10 月至 2000 年 6 月于
95、浙江世贸中心大饭店任行政办主任、副总经理;2000 年 7 月至2003 年 6 月在三亚金棕榈度假酒店任总经理;2003 年 7 月至 2006 年 6 月于三亚银泰度假酒店任总经理;2015 年 3 月至 2017 年 2 月于凯悦国际酒店集团任中国区副总裁;2017 年 3 月至 2020 年 5 月于浙江银泰文化旅游发展有限公司任首席执行官;2021 年 12 月至今,任浙江君亭酒店管理股份有限公司总经理。施晨宁 董事、副总经理、董事会秘书 2007 年 1 月起至 2015 年 4 月于君澜酒店集团有限公司任总裁助理、总裁办主任、投资发展部总经理;2015 年 4 月至 2015 年
96、 8 月任有限公司副总经理;2015 年 8 月至今任君亭酒店董事、副总经理、董事会秘书。甘圣宏 董事、副总经理 1996 年 4 月至 1999 年 9 月于宁波象山新光大宾馆从事前厅、客房、办公室工作;1999 年 10月至 2000 年 9 月于北仑新光大酒店从事前厅工作;2000 年 10 月至 2010 年 1 月于开元酒店集团历任管理公司总经理助理、北京区域总经理;2010 年 2 月至 2015 年 8 月于有限公司历任副总裁、执行总裁;2015 年 8 月至今任君亭酒店董事、副总经理。张勇 董事 1997 年 12 月至 2005 年 7 月于浙江世贸君澜饭店(原浙江世贸中心大
97、饭店)任财务;2005 年7 月至 2007 年 8 月于杭州西湖四季都市酒店管理有限公司任财务负责人;2007 年 8 月至 2015年 8 月于有限公司任财务总监;2015 年 8 月至今任君亭酒店财务总监,2018 年 9 月至今任君亭酒店董事。资料来源:wind,国盛证券研究所 率先布局中高端,首创城市休闲,展现管理层极强的战略眼光。率先布局中高端,首创城市休闲,展现管理层极强的战略眼光。第一家君亭酒店于 2006年开业,君亭酒店创立期间为经济型酒店黄金发展阶段,而公司率先投身并坚持发展中高端酒店。同时在国内更加崇尚西方文化时,君亭酒店品牌设计和理念以东方文化为底色;在休闲旅游仍主要兴
98、起于度假景区时,君亭酒店首创“城市休闲”,将度假概念带入城市中,提升商旅客人住宿体验。当前来看,消费升级、差旅标准提升等因素驱动下,中高端酒店成为当前酒店行业升级方向,同时国潮兴起、休闲度假需求逐步发展,而君亭酒店能够及早布局并坚持深耕,体现管理层极强的战略眼光。引进行业资深经理人朱晓东引进行业资深经理人朱晓东,具备丰富的高端酒店管理经验。具备丰富的高端酒店管理经验。2021 年 12 月 4 日公司发布变更公司总经理公告,原公司董事、总经理从波提交书面辞呈,辞去总经理职务,仍担任董事。而后公司通过决议,宣布聘任朱晓东女士为公司新人 CEO。2021 年 12 月 3日,公司总经理变更为朱晓东
99、女士。朱晓东在中国高星级酒店有长达三十多年的从业经验,曾深度主导北京银泰中心、凯悦国际酒店集团中国区业务的运营,因其在旅游与酒店行业的卓越成绩屡获奖项。同时朱晓东为公司早期创业伙伴,管理公司拓展委托管理的领军人物,对于君亭酒店有深入理解,引入自身经理人朱晓东,将有助于公司管理的优化和视野的开阔。2023 年 03 月 10 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.4.会员体系完善,积累客户资源会员体系完善,积累客户资源 会员体系会员体系完善。完善。自有会员客户方面,公司自建的“君亭四季会”会员体系已经开始为公司快速积累忠诚度客户,“君亭四季会”会员包括普通会员、金会
100、员、铂金会员和钻石会员等。面向该等会员,发行人会分会员级别提供预订房费折扣、入住权益(如送早餐、预订保留时间、餐饮折扣、免费洗衣、mini 吧台畅饮等)、延时退房权益、生日礼遇、积分兑换权益等,从而提升会员忠诚度,吸引会员再次消费。图表 43:公司已经形成完善的会员体系 资料来源:公司官网,国盛证券研究所 会员数量稳步增长,直销占比提升。会员数量稳步增长,直销占比提升。1)会员数量提升。在会员客户方面,公司自建的“君亭四季会”会员体系已经开始为公司快速积累忠诚度客户。公司目前已经积累了较大规模的客户资源,截至 2020 年,公司会员数量达到 48.7 万人,相较于 2019 年的 34.4 万
101、人显著增长。2)公司直销占比疫情前稳步提升,2020 年疫情期间公司旗下酒店多家被征用,推动 2020 年直销占比提升,预计趋势延续。在会员数量提升、公司品牌力增强驱动下,公司散客直接销售占比持续有所提升,疫情后预计趋势延续。此外,协议客户来看:公司积累大量客户资源,在与华为、阿里巴巴、携程等大客户强化合作的基础上,积极与广发银行、滴滴、春秋航空、英孚、南航、万达等进行会员推广合作,进一步推进协议公司销售。综合来看,公司直销渠道占比有望持续有所提升。2023 年 03 月 10 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 44:公司会员数量稳步增长 图表 45:公司直
102、接销售占比稳步提升,渠道销售占比有所下降 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 资料来源:公司招股说明书,国盛证券研究所 4.收购君澜、景澜实现跃迁,收购君澜、景澜实现跃迁,君亭君亭复苏展望高弹性复苏展望高弹性 4.1.君亭:君亭:复苏高弹性复苏高弹性,定增助力定增助力加速拓张加速拓张 君亭旗下直营占比高,复苏弹性大。君亭旗下直营占比高,复苏弹性大。1)行业供给出清,需求主要受到疫情影响。从供需关系分析来看,当前我国酒店行业供给出清、而需求当前主要受到政策因素抑制。伴随疫情扰动收敛,政策性需求抑制放开;而短期供给难以迅速恢复下,行业有望迎来新一轮繁荣周期,OCC 与 ADR 共振。2)公司
103、产品价格弹性大,直营酒店贡献收入和毛利润占比高,疫情下受到显著扰动,复苏弹性大。公司中高端产品品牌力及产品力带来较强的价格弹性,如前所述,君亭酒店产品力强、价格带确立,后续或有较强提价能力。且公司以直营酒店贡献主要收入和毛利润,疫情扰动下收入有所承压而租金、人员等成本相对刚性下直营酒店盈利能力显著承压。后续复苏下弹性大,我们测算单个直营店来看,当 RevPAR 提升 5%,净利润率将提升约 1.5%-2%。且当前行业出清,格局改善可见,公司有望享受复苏及格局改善双重红利。图表 46:我国疫情期间连锁酒店(万家)增长而独立酒店(万家)出清 图表 47:疫情扰动下,酒店运营业务毛利润(万元)受到较
104、大扰动 资料来源:弗若斯特沙利文,国盛证券研究所 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 定向增发定向增发完成完成,进行直营扩张及现有项目升级改造。,进行直营扩张及现有项目升级改造。2022 年 12 月,公司定向增发完成,22.934.448.700201820192020会员数量(万人)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020渠道销售协议公司直接销售散客直接销售042444648502001820192020独立酒店连锁酒店(右轴)020004000600080001000012
105、000022H1酒店运营(万元)酒店管理(万元)2023 年 03 月 10 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 共募集资金 5.17 亿元,扣除发行费用,实际募集资金 4.98 亿元,其中 4.64 亿元用于新增直营酒店投资开发项目;5300 万元用于现有酒店装修升级项目。图表 48:定增募集资金 5.2 亿元,助力直营扩张及现有项目改造 项目名称项目名称 实施主体实施主体 项目总投资(万项目总投资(万元)元)拟使用募集拟使用募集资金(万资金(万元)元)新增直营酒店投资开发项目 拟新设立全资子公司 46415.23 46
106、400 现有酒店装修升级项目 公司相关子公司 5359.70 5300 合计 51774.92 51700 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 定增助力直营扩张,定增助力直营扩张,进入北京、深圳,直营样板店助力后续全国化布局进入北京、深圳,直营样板店助力后续全国化布局。1)定增计划未来建设 15 家直营门店。根据公司定增公告,公司拟在杭州、北京、深圳、无锡等全国各大核心城市分三批次建设 15 家直营酒店。2)定增项目有望在 2023 年加速展店。定增新增 15 家酒店均为公司直营中高端精选服务。截至 2022 年底,新增 15 家酒店中已签订 5 家酒店得租赁协议,2 家酒店与业主方前期接洽中
107、,其余 8 家正在选址论证中。2023年来看,外部环境显著改善,公司或将加速推进定增直营店建设项目推进。3)直营项目立足长三角发展核心城市特色项目,同时逐步向北京、上海等重点城市扩张。本次项目一方面于现有区域杭州投资“Pagoda 君亭”旗舰店等项目、并进入无锡等城市,继续巩固长三角实力。另一方面将于北京、深圳落地首家直营旗舰店项目,有助于后续打开京津冀北方区域及粤港澳大湾区域市场,为全国化扩张奠定基础。图表 49:本次定增第一批拟设立直营酒店项目情况 序号序号 酒店名称酒店名称 拟设立酒店基本情况及意义介绍拟设立酒店基本情况及意义介绍 1 杭 州 西 湖区项目 该项目坐落于杭州市西部,是杭州
108、西部区域云城科技的中心,周边产业发展、交通能级、生态环境等布局完善,不仅有良好的商业环境,同时也具有交流客源支撑,十分符合杭州地区发展方向。该项目将成为“Pagoda 君亭”在杭州的旗舰店,成为接待考察和展示君亭品牌形象的重要项目,对于公司品牌形象提升等具有重大意义。目前,公司已跟业主方达成合作意向,酒店租赁周期长,租金相对实惠,能够确保项目顺利实施。2 杭 州 滨 江区项目 该项目坐落于杭州市滨江区成熟商圈,周边上市公司众多,商务差旅住宿需求较大,具备较强的盈利前景。通过该酒店建设,公司能够充分填补在滨江区市场的空白,辐射当地商务等重大客户,进一步提升公司品牌形象。3 国 际 文 化旅游学院
109、 该项目将借助高校学术氛围、资源开展市场化运营以及酒店人才实践培训,与当地知名高校开展深入合作,为公司人才引进、规范化培养等提供重要帮助。项目建成后,该酒店将作为公司国际文化旅游学院式酒店旗舰项目,是具备特色的中高端商务酒店,亦是产品研发、技术创新、科技运用的前沿基地。此外,作为君亭酒店与院校之间合作的典范,项目的成功打造有助于公司形成良好的品牌展示窗口,给予目标客户更优质的服务体验,带来良好的市场口碑。4 无锡项目 该项目位于无锡历史文化街区,酒店设计融合当地历史文化和江南风情,是具有主题特色的文化酒店。该项目是公司从存量市场上积极挖掘到的优质资源。整体来看,本项目具有较高性价比,酒店整体参
110、照日本度假酒店式设计,公司后续仅需完成适度改造便可将其升级为“夜泊君亭”系列旗舰店。此外,该项目建成后将进一步补齐公司地域发展短板,“十四五”文化和旅游发展规划提出要推进大运河文化带、生态带、旅游带建设,将大运河沿线打造成为文化和旅游融合发展示范区域,该项目将成为公司直营酒店进入江苏省境内京杭运河沿线市场的关键节点。5 北京项目 该项目坐落于北京市,是公司进入北京的首发项目,有助于公司打开京津冀及北方区域市场。酒店整体属庭院式酒店,建筑设计风格古朴自然,后续公司将积极盘活该目标酒店,进行小范 2023 年 03 月 10 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 围调整,
111、开展市场化经营。该酒店的成功设立具有重大意义。一是树立品牌形象,预计随着该酒店的成功打造,公司在北京地区的品牌形象有望进一步彰显,为后续公司在北京地区委托管理店的开拓提供重大帮助;二是客源优势,该项目地理位置优越,有望带来较大的市场流量,预计消费群体除了传统 OTA 客户外,还存在大量非传统商务客户等。6 深圳项目 该项目坐落于深圳市,是公司进入粤港澳大湾区域,打开大湾区区域市场的首发项目,符合君亭酒店区域直营加矩阵式发展的前端战略定位。该酒店整体参照国外一流酒店水平设计,未来公司将把该酒店打造成深圳地区的核心旗舰店。此外,酒店周边金融机构密集,是当地新的商务、休闲地标,具备显著客源优势。资料
112、来源:公司公告,国盛证券研究所 现有项目升级现有项目升级,亦有增量贡献,亦有增量贡献。定增计划在未来三年内,分阶段对旗下 6 家直营酒店进行升级改造。截至 2022 年底,现有酒店装修升级项目已明确 2 家酒店装修计划,其余 4家正在论证。通过针对性的进行修缮并更替老旧家居设备等,可以提高酒店生命周期,并保持整洁、卫生、安全的公共区域以及优雅、舒适的客房形象,从而增强用户住房体验。根据公司公告测算,改造升级后预计对现有门店 RevPAR 提升显著。4.2.收购收购君澜君澜&景澜景澜:规模跃迁、品牌矩阵完善,协同效用有望发挥规模跃迁、品牌矩阵完善,协同效用有望发挥 公司收购君澜后,公司规模跃迁,
113、品牌矩阵进一步完善。公司收购君澜后,公司规模跃迁,品牌矩阵进一步完善。2022 年公司以 6600 万现金收购浙江君澜酒店 79%股权、以 1400 万现金收购景澜酒店 70%股权以及 6000 万现金收购“君澜”系商标,合计 1.4 亿元。君澜酒店定位全服务型的高端度假酒店,与君亭系精选服务型的城市商务酒店形成互补。截止 2021 年末,君澜、景澜酒店品牌分别累计投资管理超 180 家、75 家酒店。截止 2021 年,君澜、景澜待开业酒店分别达 80/22 家。据中国饭店协会,2021 年君澜集团以 103 家门店、25250 间客房,排名中国酒店集团第19 位。此次收购后,君亭酒店实现规
114、模跃迁、品牌矩阵和全国化布局进一步完善,多增长曲线可期。规模跃迁:规模跃迁:完成收购后酒店规模显著增长完成收购后酒店规模显著增长。根据中国饭店协会,根据中国饭店协会数据,在2021 酒店集团 TOP50 报告中,君澜酒店集团(浙江君澜及景澜酒店)位居中国酒店集团第 14 位,相比之下,公司专注于中高端酒店细分领域且规模相对较小,排名仅为第 49 位,本次收购完成后,君亭酒店快速跻身国内民族饭店集团前列,全国市场占有率得到进一步提升,酒店规模和客房数量规模快速提升,在国内中高端酒店尤其是高端酒店的竞争地位快速提升。图表 50:君澜酒店集团规模领先,布局全国,收购后君亭酒店酒店规模跃迁 酒店集团名
115、称酒店集团名称 规模排规模排名名 客房间客房间数数 酒店家数酒店家数 区域覆盖区域覆盖 本次收购前 君澜酒店集团(浙江君澜及景澜酒店)14 33415 125 全国 23 个省市 君亭酒店 49 6345 45 以长三角城市群为主 本次收购后 君亭酒店 13 39760 170 立足长三角,布局全国 资料来源:中国饭店协会,国盛证券研究所 2023 年 03 月 10 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 区域分布:区域分布:强化长三角强化长三角区域实力,全国化布局正当时。区域实力,全国化布局正当时。从全国布局来看,君亭酒店立足浙江,长三角区域积累优质客户群体、品牌知
116、名度。而君澜以长三角为大本营,已经基本实现全国化布局,根据公司公告,君澜及景澜酒店集团截至 2021 年已经覆盖全国 23个省市,于多个区域布局,逐步积累品牌影响力、客源。收购完成后,公司旗下酒店长三角区域优势地位进一步强化,同时基本实现全国化覆盖,为后续扩张奠定基础。图表 51:华东区域实力进一步强化,全国化版图扩张中 资料来源:各酒店官网,国盛证券研究所 品牌矩阵完善,进入高端全服务领域品牌矩阵完善,进入高端全服务领域;客户群体进一步扩张;客户群体进一步扩张。1)产品矩阵完善。君亭酒店主要从事中高端精选服务连锁酒店的运营及管理。已经建立了相对成熟的多层次定位的中高端精选服务酒店品牌,其中“
117、君亭酒店”品牌定位为东方艺术特色的中档精选服务酒店;“夜泊君亭”品牌定位为高档历史文化旅游目的地酒店;“Pagoda 君亭”定位为高档艺术设计酒店。收购君澜酒店集团后,公司进入高端度假酒店、全服务酒店领域,高端酒店竞争地位将得到跨越式发展,全服务酒店品牌矩阵完善助力公司现有品牌产品服务升级、品牌影响力进一步提升。而同时,公司积累精选服务成本管控优势,亦将对于全服务高端酒店发展赋能。2)客户群体扩张。君亭酒店当前基本聚焦商旅客户群体,形成了“产品精选、文化精选及服务内容精选”的君亭式服务体系优势,而君澜、景澜品牌聚焦高端度假客户群体,君亭及君澜、景澜目标客户群体存在一定互补与重合,收购整合后品牌
118、矩阵完善后有助于满足客户多元需求,有望实现互相转化及引流,扩大辐射客户群体并通过互相转化提升客户粘性。2023 年 03 月 10 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 52:品牌矩阵进一步完善,当前覆盖中高端至超高端全系列矩阵,未来产品矩阵有望继续完善 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 4.3.君澜君澜及景澜酒店及景澜酒店:深耕度假领域,多维度优势凸显深耕度假领域,多维度优势凸显,未来规模化成长可,未来规模化成长可期期 君澜君澜及景澜及景澜酒店酒店为国内度假酒店引领者为国内度假酒店引领者,收入表现稳健,收入表现稳健。1)君澜酒店集团为国内度假酒店领导者。目前
119、集团旗下主要拥有“君澜度假酒店”(各得其所的休闲生活模式酒店)、“君澜大饭店”(极具时代特征的休闲商务模式酒店)、“景澜酒店”(极具时代特征的多维社区生活模式酒店)三大品牌。2006 年君澜度假酒店品牌诞生,君澜度假酒店定位各得其所的休闲生活方式,成为真正中国式度假的引领者。景澜酒店定位社区生活方式酒店;中小城市品质生活模式酒店;成为独具中小城市气质特点的、有效服务酒店的引领者。2)君澜及景澜酒店收入在疫情期间仍能够表现稳健,君澜酒店加速开业。根据公司公告,2021 年,君澜/景澜酒店分别实现营业收入 6550.6/2048.9 万元,分别同比+57.79%/47.38%;净利润 1562.6
120、/-2.5 万元。从开业及数量来看,2019/2020/2021 年,君澜酒店分别新开业/新签约 7/11/20、22/35/41 家,新开业及签约数量持续增长。截至2021 年,君澜酒店集团旗下酒店规模 230 家,截至 2022 年上半年,君澜酒店集团在营酒店数量 63 家,景澜酒店 20 家。2023 年 03 月 10 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 53:君澜酒店营业收入疫情期间仍维持稳健 图表 54:景澜酒店收入(万元)(剔除转让子公司云印)表现稳健 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 图表 55:君澜酒店集
121、团旗下酒店规模(家)快速增长 图表 56:君澜及景澜酒店新开业及新签约酒店数量(家)持续增长 资料来源:搜狐、环球旅报、同花顺财经等,国盛证券研究所 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 君澜君澜酒店集团酒店集团为为度假酒店度假酒店龙头,龙头,优势地位稳固。优势地位稳固。产品、品牌、管理经验、点位占领等多产品、品牌、管理经验、点位占领等多重优势重优势凸显凸显。完善的度假完善的度假品牌和品牌和产品矩阵产品矩阵:君澜临近旅游目的地城市布局,目前旗下主要拥有:君澜度假酒店定位极具中国文化内涵的休闲生活模式酒店,是中国度假酒店的领导品牌,旨在塑造“真正的度假,在君澜”的时代内涵,全力推动符合国人特点的度
122、假生活。君澜大饭店定位极具中国文化特征的休闲商务模式酒店,以“更多的关爱”核心服务理念,旨在塑造令人难忘的城市商务人士品质商旅生活的集聚地。景澜酒店定位为中高端社区生活酒店,具有一定的非标属性。其中,君澜度假目前已形成滨海度假、温泉度假、亲子度假、古城/古镇度假、野奢度假、田园度假、冰雪度假、城市度假、君澜别院、康养度假十大产品。深耕国内度假市场,深耕国内度假市场,积累品牌美誉度及积累品牌美誉度及管理经验:管理经验:经过长期的积累和充分的实践,君澜酒店集团管理平台建设完善,总部对成员酒店在品牌维护、运营管理、产品开发、市场拓展、人才培养等给予全方位的管控和支持。此外,作为深耕中国的本土化度假品
123、牌,君澜酒店对于中国市场深入了解并能够准确把握市场趋势。依托集团化管理平台、管理经验以及对于本土度假酒店的理解和深耕,君澜旗下酒店品牌知名度积累、效率表现领先。根据君澜资讯,君澜接管酒店相对于接管前收入提升明显,如 2016 年君澜接管绍兴鉴湖大酒店,2018 年酒店营业额达到七千万元,相比接管前提升近三千万元;2017 年-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%00400050006000700020022H1营业收入(万元)YoY-10%0%10%20%30%40%50%0500025002019202
124、02021营业收入营业收入增长率00201920202021君澜酒店集团酒店规模合计 2023 年 03 月 10 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 君澜酒店接管江山国际大酒店,酒店 2018 年营业额突破五千万元,相比接管前提升两千万元以上。2018 年,君澜接管徐州雎宁天成君澜大酒店,在未做改造的情况下,第一年年营业额提升 1300 万元,创造 GOP620 万元。覆盖优质度假资源,覆盖优质度假资源,度假圈逐步打造度假圈逐步打造:1)优质度假资源覆盖。君澜通过与当地大型集团合作,挑选优质度假资源,实现快速覆盖,目前已
125、经实现多个优质度假资源的布点,如坐落于独特风格小镇良渚文化村内的良渚君澜,背靠自然分界线牛岭、前望南中国海的香水湾君澜,以稀缺的热带雨林及温泉资源为依托的国内顶级主题养生度假酒店七仙岭君澜等。2)度假圈积极打造。同时以“海南、江南、西南、华南、北方”为战略布点,积极推进合作联盟,打造独具资源的“君澜度假圈”。目前海南的环岛度假链、浙江基本覆盖形成相对完善的度假圈布局,能够满足各种长线目的地度假或者短途旅游需求。图表 57:君澜酒店十大产品覆盖多种细分度假需求 图表 58:君澜酒店海南环岛度假链基本形成 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 资料来源:全球旅报,国盛证券研究所 图表 59:2021
126、 年新开高端酒店中,君澜排名领先 图表 60:君澜接管部分酒店收入显著提升 资料来源:迈点研究院,国盛证券研究所 资料来源:君澜资讯,国盛证券研究所 0246810希尔顿酒店希尔顿逸林酒店君澜度假酒店万豪酒店英迪格酒店喜来登酒店君澜大饭店皇冠假日酒店开元名都大酒店凯悦酒店丽呈酒店华邑酒店温德姆酒店施柏格酒店建国饭店雅阁度假酒店0040005000600070008000武功山温泉君澜度假酒店绍兴鉴湖大酒店江山国际大酒店接管前营业额(万元)接管后营业额(万元)2023 年 03 月 10 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 5.盈利预测盈利预测
127、1)君亭系酒店:展店:上市后君亭系品牌效应的强化、定增助力扩张提速,我们假设 2022-2024 年直营门店分别新增 1、10、5 家,委托管理酒店分别新增 4、15、30 家。RevPAR 假设:预计疫情扰动有望逐步收敛,我们假设老店 2022-2024 年 RevPAR 分别恢复至 2019 年的 65%、95%、100%。同时新开门爬坡期约 2 年。在此基础上,预计 2022-2024 年原君亭分部将实现营业收入 2.64、5.10、7.22 亿元,分别同比-4.94%/+93.45%/+41.49%。成本费用假设:考虑到租金、折摊、人工等相对刚性,直营酒店业务毛利率随收入端改善而有望提
128、升,预计 2022-2024 年分别为 18.42%/40.16%/40.67%;委托管理业务毛利率分别为 85.0%/85.0%/85.0%。费用率来看,预计销售费用率、管理费用率基本维持稳定、财务费用绝对值维持相对稳定。预计销售费用率维持在 4.0%;管理费用率 2022-2024 年分别为 7.0%/6.5%/6.5%,财务费用率 2022-2024 年分别为 7.4%/3.8%/2.7%。综合来看,我们预计 2022-2024 年原君亭实现归母净利润 0.24/1.23/1.80 亿元。2)君澜系:高端度假酒店顺应行业发展趋势,君澜系优势凸显,预计 2022-2024 年君澜/景澜酒店
129、分别实现营业收入 0.79/1.19/1.51 亿元,0.27/0.30/0.34 亿元。预计君澜酒店实现归母净利润 0.11/0.20/0.25 亿元。综合来看,我们预计公司 2022-2024 年分别实现营业收入 3.70/6.59/9.06 亿元,归母净利润 0.35/1.44/2.06 亿元。图表 61:盈利预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 君亭君亭 直营酒店数 16 16 17 27 32 RevPAR 相对于 2019 年恢复程度 63.8%80.5%65.0%95.0%100.0%住宿服务收入(亿元)1.81 2.02 1.91 3.75 5.26 餐
130、饮服务收入(亿元)0.22 0.24 0.23 0.45 0.64 其他配套服务收入(亿元)0.38 0.20 0.29 0.57 0.80 直营收入合计(亿元)直营收入合计(亿元)2.41 2.47 2.43 4.78 6.70 委托管理门店数量 27 31 35 50 80 委托管理收入(亿元)委托管理收入(亿元)0.15 0.31 0.21 0.33 0.52 君亭收入合计(亿元)君亭收入合计(亿元)2.56 2.78 2.64 5.10 7.22 直营毛利率 22.0%27.0%18.4%40.2%40.7%委托管理毛利率 76.8%84.0%85.0%85.0%85.0%销售费用率
131、3.9%4.9%4.0%4.0%4.0%管理费用率 6.2%8.3%7.0%6.5%6.5%财务费用率 0.3%7.0%7.4%3.8%2.7%归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)0.35 0.37 0.24 1.23 1.80 君澜君澜 营业收入(亿元)0.42 0.66 0.79 1.19 1.51 2023 年 03 月 10 日 P.33 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 毛利率 65.0%69.0%69.0%归母净利润(亿元)0.11 0.20 0.25 景澜景澜 营业收入(亿元)营业收入(亿元)0.27 0.30 0.34 归母净利润(亿元)0.00 0.00 0.
132、01 营业收入合计(亿元)营业收入合计(亿元)2.56 2.78 3.70 6.59 9.06 归母净利润合计(亿元)归母净利润合计(亿元)0.35 0.37 0.35 1.44 2.06 资料来源:公司公告,wind,国盛证券研究所 6.投资建议投资建议 当前国内中高端酒店格局未定、高端本土酒店有望突围。公司多年深耕中高端酒店,精于单店、扩张稳健,并购君澜、景澜助力公司产品矩阵完善、规模跃迁,定增有望助力成长。公司当前或迎来扩张拐点:2023 年直营及委托管理预计都将加速开店,后续修复直营酒店价格、利润弹性大。估值水平来看:1)复盘酒店龙头历史估值水平,在行业向上的繁荣扩张周期,行业整体估值
133、中枢上行,当前根据跟踪,华住集团、锦江酒店及公司 2 月 Revpar 均已超过 2019 年同期。2)上市以来,公司历史 PEforward 中枢维持在60X,公司当前积极扩张、业绩增速快于行业,作为稀缺中高端酒店领军者享受一定估值溢价。我们预计公司 2022-2024 年分别实现归母净利润 0.35/1.44/2.06 亿元,对应 PE分别为 282x/70 x/49x。首次覆盖给予“增持”评级,当前重点推荐。图表 62:在 RevPAR 上行的修复阶段叠加扩张,酒店龙头估值中枢抬升 资料来源:Wind,公司公告,国盛证券研究所 注:图中 RevPAR 及 OCC 使用如家酒店数据 -20
134、%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%00708090100锦江(PE)首旅(PE)Revpar同比OCC同比 2023 年 03 月 10 日 P.34 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 63:君亭酒店历史 pe forward 中枢在 60X 资料来源:wind,国盛证券研究所 7.风险提示风险提示 1)疫情发展超预期:公司 2023/2024 年盈利预测中假设疫情扰动收敛,对于公司正常经营影响程度降低。若疫情持续反复、发展超出预期,或将影响公司酒店及其他业务正常经营,导致公司 2023/2024 年业绩恢复不及预期。2)拓店不及预期
135、:如公司后续战略规划未能落地,拓店进程可能不达预期。3)行业竞争加剧:酒店集团纷纷加码中高端,行业竞争可能加剧导致公司增速放缓。007080902021/102021/102021/112021/112021/112021/122021/122022/12022/12022/22022/22022/32022/32022/32022/42022/42022/52022/52022/62022/62022/72022/72022/72022/82022/82022/92022/92022/102022/102022/112022/112022/112022/122022/1
136、22023/12023/12023/22023/22023/3pe forwardpe forward 2023 年 03 月 10 日 P.35 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发
137、布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者
138、应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论
139、不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在
140、5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址:北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编:100032 传真: 邮箱: 地址:上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编:200120 电话: 邮箱: 南昌南昌 深圳深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编:330038 传真: 邮箱: 地址:深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编:518033 邮箱: