《机械设备行业浙商大制造系列专题报告三:全球视角观市值成长“龙头”与“小而美”组合-230324(45页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《机械设备行业浙商大制造系列专题报告三:全球视角观市值成长“龙头”与“小而美”组合-230324(45页).pdf(45页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、证券研究报告|行业专题|机械设备 http:/ 1/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 机械设备 报告日期:2023 年 03 月 24 日 全球视角观市值成长:“龙头”与“小而美”组合全球视角观市值成长:“龙头”与“小而美”组合 浙商大制造系列专题报告三浙商大制造系列专题报告三 投资要点投资要点 A 股大制造股大制造百亿市值以下数量占比百亿市值以下数量占比 72%,超过千亿市值数量占比,超过千亿市值数量占比 2%1、百亿以下公司数量占比 72%,合计市值占比 21%;2、大于千亿市值的公司数量占比为 2%,合计市值占比为 30%;2、民营企业在大制造板块占比 73%;3、电池、光伏设备、
2、汽车高景气行业市值占比达到 47%。市值百亿以下公司主要为民营企业,集中于通用设备和汽车零部件市值百亿以下公司主要为民营企业,集中于通用设备和汽车零部件 1、市值在25,50)亿的数量占比 46%;2、公司市值在25,50)亿的平均市盈率(TTM)为 53 倍;3、民营公司在百亿市值以下的大制造公司数量占比 77%;4、公司集中于通用设备和汽车零部件行业。大于千亿大于千亿市值的公司为契合时代主题、大行业的全国龙头市值的公司为契合时代主题、大行业的全国龙头 市值超千亿 25 家公司主要为符合时代主题的高成长、大行业全国甚至世界龙高成长、大行业全国甚至世界龙头。头。全球市值排名前 100 的上市公
3、司主要为美国公司,信息技术行业占比高。1、市值小于千亿的、市值小于千亿的公司数量占比公司数量占比 54%;2、美国公司市值占比、美国公司市值占比 67%,其市值规模过去十年复合增速达,其市值规模过去十年复合增速达 12%;3、信息技术行业市值规模提升快,过去十年复合增速达到、信息技术行业市值规模提升快,过去十年复合增速达到 15%。过去十年金融行业市值占比由 19%下降至 10%;信息技术行业市值占比由 14%提升至 25%。大市值公司是如何炼成的:大市值公司是如何炼成的:高成长、大行业、全国或全球龙头 1、利润与估值双轮驱动是表象、利润与估值双轮驱动是表象:收入及:收入及净利润不断提升净利润
4、不断提升。估值先行,利润兑现;市值突破千亿市值当期,净利润增速高,随后净增速放缓,市值回落;2、内在的因素:多为契合时代发展主题,市场规模大的全国或全球龙头、内在的因素:多为契合时代发展主题,市场规模大的全国或全球龙头。第一,大行业。行业收入规模超千亿;2、公司为市占率高的龙头;3、国际化,公司已经或者有潜力全球化经营,海外有对标企业。推荐大制造龙头组合及大制造“小而美”组合。推荐大制造龙头组合及大制造“小而美”组合。龙头组合:已成长为国内龙头,且市值有望逐渐接近缩小与国际龙头公司的市值差距,复制巨头成长历史;“小而美”组合:虽起步于小市值,但在行业产业链上有独特优势,有望成为中国龙头或有望跟
5、随巨头起舞成长为产业链细分市场龙头。大制造龙头组合:大制造龙头组合:宁德时代、隆基绿能、三一重工、北方华创、TCL 中环、晶科能源、亿纬锂能、晶澳科技、航发动力、天合光能、中航沈飞、恒立液压、晶盛机电、拓普集团、先导智能、明阳智能、石英股份、金风科技、三一重能、华测检测、杭氧股份、东方日升、埃斯顿、精测电子、欧晶科技、立中集团。大制造“小而美”组合:大制造“小而美”组合:聚光科技、图南股份、侨源股份、凯美特气、华自科技、罗博特科、华依科技、乐惠国际、上海沿浦、泰林生物、安达维尔、雷迪克。关注:华秦科技、晶品特装。风险提示风险提示 局部战争、疫情、货币紧缩政策 行业评级行业评级:看好看好(维持维
6、持)分析师:邱世梁分析师:邱世梁 执业证书号:S01 分析师:王华君分析师:王华君 执业证书号:S05 分析师:施毅分析师:施毅 执业证书号:S02 分析师:张雷分析师:张雷 执业证书号:S04 分析师:杨雨南分析师:杨雨南 执业证书号:S03 研究助理:周向研究助理:周向昉 行业专题 http:/ 2/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 海内外市值分布,指引长期资源配置海内外市值分布,指引长期资源配置.5 1.1 大制造占比 72%的百亿市值以下公司总市值低
7、于占比 2%的超千亿市值公司总市值.5 1.2 市值百亿以下公司占据主战场.7 1.3 市值千亿以上大制造公司分布.10 1.4 从全球视角看前 100 市值结构.12 2 回顾大制造回顾大制造公司,如何练就千亿市值公司,如何练就千亿市值.15 2.1 千亿市值大制造公司成长的四种路径.15 2.2 特征一:高成长,利润高增与估值提升.18 2.3 特征二:大行业,国际化经营的全国龙头.19 2.4 特征三:高景气,契合时代发展的主题.20 3 大制造龙头组合及大制造龙头组合及“小而美小而美”组合组合.20 3.1 大制造“龙头”组合,对标世界一流.24 3.2 大制造“小而美”组合,伴巨头共
8、舞.38 4 4 风险提示风险提示.44 bUaVcWdX8X8XbZaY9PbP6MnPoOoMnOiNoOpMlOpNqP9PmMoOuOoOmQvPsRmP行业专题 http:/ 3/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1:A 股百亿市值以下的公司大于 3000 家.5 图 2:A 股千亿以上市值的公司在1000,2000)亿有 90 家.5 图 3:A 股百亿以下市值的公司中,区间25,50)市值占比 43%.5 图 4:A 股百亿以下市值的公司在25,50)亿达 1500 家.5 图 5:大制造板块公司 100 亿下市值的公司数量占比为 72%.6 图 6:
9、百亿市值以下、千亿市值以上公司市值占比为 21%、30%.6 图 7:民营企业在大制造板块数量和市值规模均占比高.6 图 8:民营企业在大制造板块的数量占比 73%.6 图 9:大制造市值 Top3 行业:电池、光伏设备、汽车零部件.7 图 10:大制造公司数量 Top3 的行业:汽零、通用、专用设备.7 图 11:2019-2022Q3 市值小于百亿的大制造公司平均 ROE 小于 10%.7 图 12:市值 100 亿以下公司数量集中于25,50)亿.8 图 13:市值 100 亿以下公司区间50,100)市值占比 53%.8 图 14:市值位于25,50)亿区间的公司 PE(TTM)较高,
10、PB、PS 均值较低.8 图 15:百亿以下大制造公司民企数量远高于其他所有制.9 图 16:百亿以下大制造公司民企相对于国有企业比重高.9 图 17:行业市值排名 Top3:通用设备、汽零、专用设备.10 图 18:行业数量排名 Top3:通用设备、汽零、专用设备.10 图 19:千亿市值以上大制造公司数量集中于区间1000,2000).11 图 20:区间1000,2000)的大制造公司市值占比 52%.11 图 21:市值大于千亿的公司 PE(TTM)均值 39.9 倍.12 图 22:全球排名前 100 上市公司市值小于 10000 亿元为 23 家.12 图 23:全球排名前 100
11、 上市公司市值合计超过 200 万亿元.12 图 24:美国上市公司占全球 Top100 上市公司市值规模的 67%.13 图 25:全球排名 Top100 美国上市公司数量上遥遥领先.13 图 26:2022 年信息技术市值占比达到 25%.14 图 27:2012 年信息技术市值占比 14%.14 图 28:长期以来,美国上市公司总市值占 GDP 的比重高(%).15 图 29:2001-2021 年中美 GDP 总量的差距缩小.15 图 30:晶科能源、大全能源上市日市值即突破千亿.16 图 31:宁德时代市值跑赢同期上市的汇川技术.16 图 32:天合光能和汇川技术突破千亿市值.16
12、图 33:比亚迪大幅跑赢传统车企.17 图 34:传统车企电动化转型后打开第二成长曲线.17 图 35:新能源领域公司的市值随产业周期迎来腾飞.17 图 36:2010 年以来航空千亿股市值成长两次腾飞.18 图 37:2010 年以来三一重工数次站上千亿市值.18 图 38:2017 年以来,市值大于千亿公司的净利润与市值同向变化.18 图 39:亿纬锂能市值随净利润同比增速转负而回落.19 图 40:目前卡特彼勒市值是三一重工的 5 倍.19 图 41:光伏、储能等新能源设备等企业占千亿市值公司数量的比重超过 50%.20 行业专题 http:/ 4/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分
13、 表 1:2019-2021 千亿市值以上大制造公司的平均 ROE 逐年改善.7 表 2:2022Q3 大制造公司市值50.100)的平均 ROE 最高.9 表 3:市值超过千亿的大制造公司有 25 家.11 表 4:全球市值突破万亿美元的公司.13 表 5:全球市值前 100 的公司中信息技术行业市值规模提升速度快(单位:亿美元).14 表 6:全球市值排名 Top10 上市公司占 4 席.15 表 7:工业气体、检测服务、工程机械、半导体设备、科学仪器领域全球龙头、国内龙头及“小而美”公司.21 表 8:工控、国防军工、机器人、摩托车领域全球龙头、国内龙头及“小而美”公司.22 表 9:光
14、伏、风电、锂电设备、电力设备领域全球龙头、国内龙头及“小而美”公司.23 表 10:汽车及汽车零部件、新能源材料领域全球龙头及国内龙头.24 行业专题 http:/ 5/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 海内外市值分布,指引长期资源配置海内外市值分布,指引长期资源配置 资本市场市值分布反映全球资源配置的方向。全市场公司市值大于千亿的公司有 147家,数量占比 2.89%;市值小于百亿的公司 3473 家,数量占比 68%。在百亿市值以下的公司中,市值规模在 25 至 50 亿的公司占比超过 43%,市值规模在 50 至 100 亿的占比超过36%,小于 25 亿的公司占比达到 21%
15、。(数据截至 2023 年 3 月 3 日)图1:A 股百亿市值以下的公司大于 3000 家 图2:A 股千亿以上市值的公司在1000,2000)亿有 90 家 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 图3:A 股百亿以下市值的公司中,区间25,50)市值占比 43%图4:A 股百亿以下市值的公司在25,50)亿达 1500 家 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 1.1 大制造大制造占比占比 72%的百亿市值以下公司总市值低于占比
16、的百亿市值以下公司总市值低于占比 2%的超千亿市值的超千亿市值公司总市值公司总市值 A 股大制造板块公司市值小于百亿的公司 896 家,数量占比 72%;大于千亿市值的公司 25 家,数量占比 2%。从累计市值看,A 股大制造板块所有市值小于百亿的 896 家公司合计市值占总市值的21%,而市值大于千亿市值的 25 家公司市值合计占总市值的 30%。3473777328201514701,0002,0003,0004,0001000只市值(亿元)902304060801-30-5000500
17、0-60-80-1000010000只亿元2521%25-5043%50-10036%72004006008001,0001,2001,4001,6002525-5050-100市值(亿元)只行业专题 http:/ 6/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图5:大制造板块公司 100 亿下市值的公司数量占比为 72%图6:百亿市值以下、千亿市值以上公司市值占比为 21%、30%资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 民营企业在大制
18、造板块数量占比民营企业在大制造板块数量占比 73%,市值占比为,市值占比为 66%。从数量上看,民企占比高达73%,领先于地方国有企业(11%)和中央国有企业(9%);从市值上看,民企占比为 66%,远高于中央国有企业(17%)和地方国有企业(10%)的总和。图7:民营企业在大制造板块数量和市值规模均占比高 图8:民营企业在大制造板块的数量占比 73%资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 电池、光伏设备、汽车行业市值占比达到电池、光伏设备、汽车行业市值占比达到 47%。从 A 股大制造板块的行业分布来看,市值占比
19、最大的行业分别是电池、光伏设备、汽车零部件,占比分别为 15%、14%、9%。从公司数量上看,大制造板块排名靠前的行业是汽车零部件(210 家)、通用设备(210 家)、专用设备(171 家)、电网设备(126 家)。89666325050010001000市值(亿元)数量21%13%10%7%5%3%3%2%3%2%30%0%10%20%30%40%1000市值(亿元)总市值占比00500600700800900000060000800000140000地方国有企业公众企业集体企业民营企业其他企业外资企业
20、中央国有企业只亿元市值数量地方国有企业10.7%公众企业3.8%集体企业0.2%民营企业72.8%其他企业0.3%外资企业2.8%中央国有企业9.4%行业专题 http:/ 7/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图9:大制造市值 Top3 行业:电池、光伏设备、汽车零部件 图10:大制造公司数量 Top3 的行业:汽零、通用、专用设备 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 强者恒强趋势明显,A 股大制造公司市值越大 ROE 越高。2019-2022Q3 市值小于百亿的大制造公司平均 ROE 分别为 7.2%
21、、9.9%、3.1%、3.8%,均小于 10%;2019-2021 市值大于千亿的大制造公司平均 ROE 分别 12.5%、13.2%、15%,平均 ROE 逐年提升,且显著高于小市值公司。表1:2019-2021 千亿市值以上大制造公司的平均 ROE 逐年改善 市值区间(亿)平均 ROE(%)2019 2020 2021 2022Q3 1000 12.5 13.2 15.0 14.0 资料来源:Wind,浙商证券研究所 图11:2019-2022Q3 市值小于百亿的大制造公司平均 ROE 小于 10%资料来源:Wind,浙商证券研究所 1.2 市值百亿以下公司占据主战场市值百亿以下公司占据主
22、战场 15.1%13.5%9.2%9.0%6.5%6.4%6.2%5.6%4.4%4.4%3.3%2.6%2.5%2.3%2.1%1.8%1.3%0.9%0.9%0.7%0.7%0%5%10%15%20%电池光伏设备汽车零部件乘用车通用设备电网设备专用设备航空装备自动化设备军工电子工程机械轨交设备半导体风电设备其他电源设备航海装备商用车摩托车及其他航天装备电机汽车服务284745552443500汽车零部件通用设备专用设备电网设备电池自动化设备军工电子光伏设备航空装备工程机械轨交设备其他电源设备风电设备电机
23、商用车汽车服务半导体摩托车及其他航海装备地面兵装乘用车-5.00.05.010.015.020.025.030.01000(%)20022Q3行业专题 http:/ 8/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 市值百亿以下的市值百亿以下的 A 股大制造股大制造公司中,位公司中,位于于25,50)区间的公司数量占比区间的公司数量占比 46%。A 股大制造企业市值百亿以下的公司合计有 896 家,占全市场大制造公司数量比重的 72%。百亿以下大制造公司市值进一步分解:从数量上看,46%的上市公司(413 家)市值位于区间25,50)亿元,32%的上市公司(289 家)市值位于
24、区间50,100);从市值上看,区间50,100)、25,50)、0,25)占比分别为 52.5%、39.1%、8.4%。图12:市值 100 亿以下公司数量集中于25,50)亿 图13:市值 100 亿以下公司区间50,100)市值占比 53%资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 百亿以下 A 股大制造公司的估值分布:区间50,100)、25,50)、0,25)的 PE(TTM)均值分别为 64、53、-24 倍;PB(LF)均值分别为 3.8,3.3,3.9 倍;PS(TTM)均值分别为5.6,4.8,4.5
25、 倍。图14:市值位于25,50)亿区间的公司 PE(TTM)较高,PB、PS 均值较低 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 百亿市值以下大制造公司百亿市值以下大制造公司 ROE 分布:分布:2022Q3 区间0,25)、25,50)、50,100)的平均ROE 为 3.4%,3.6%,4.5%。002003004005002525-5050-100只亿元25,8%25-50,39%50-100,53%64.152.93.83.33.95.64.84.5-10.010.030.050.070.090.050,100)25,50)0,25)50,10
26、0)25,50)0,25)50,100)25,50)0,25)PE(TTM)PBPS平均值最大值最小值行业专题 http:/ 9/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表2:2022Q3 大制造公司市值50.100)的平均 ROE 最高 市值区间(亿)平均 ROE(%)2019 2020 2021 2022Q3 0,25)11.2 13.4 7.7 3.5 25,50)10.1 10.1 6.8 3.6 50,100)0.8 8.2 6.8 4.5 资料来源:Wind,浙商证券研究所 民营资本在百亿市值以下的大制造公司数量占比民营资本在百亿市值以下的大制造公司数量占比 77%。从数量上看,民
27、营企业远超其他所有制企业数量的加总;从市值上看,民营企业市值合计超过 2.8 万亿。国有企业指的是中央国有企业和地方国有企业,对比国企和民企的市值,民企(2.8 万亿)是国企(0.7 万亿)的近 7 倍。图15:百亿以下大制造公司民企数量远高于其他所有制 图16:百亿以下大制造公司民企相对于国有企业比重高 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 百亿市值以下的大制造公司集中于通用设备和汽车零部件行业。百亿市值以下的大制造公司集中于通用设备和汽车零部件行业。行业方面,公司数量和市值体现出高度一致性,占比超过 10%的
28、行业是通用设备、汽车零部件、专用设备、电网设备,市值占比分别为 20%、19%、14%、12%;数量占比为 21%、20%、16%、12%。百亿以下大制造公司的行业较为集中,在 21 个二级子行业中,前 4 个行业数量和市值占比均超 60%。020040060080005,00010,00015,00020,00025,00030,000家亿元总市值(亿)数量国有企业17%民营企业83%行业专题 http:/ 10/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图17:行业市值排名 Top3:通用设备、汽零、专用设备 图18:行业数量排名 Top3:通用设备、汽零、专用设备 资料来源:Wind,浙商
29、证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 1.3 市值千亿以上大制造公司分布市值千亿以上大制造公司分布 A 股大制造企业市值大于千亿的有 25 家,其中 80%的公司市值位于1000,2000)的区间内,包括三一重工、中航沈飞、亿纬锂能、航发动力等 20 家公司,该区间内市值加总占全市场千亿以上大制造公司市值的 52%。宁德时代是唯一市值接近万亿的上市公司,同时也是全球市值排名前 100 的公司之一。00400050006000700080009000通用设备汽车零部件专用设备电网设备自动化设备军工电子电池航空装备轨交
30、设备光伏设备工程机械风电设备汽车服务电机其他电源设备摩托车及其他商用车地面兵装航天装备航海装备半导体乘用车亿元0204060800180200通用设备汽车零部件专用设备电网设备自动化设备军工电子电池航空装备轨交设备光伏设备工程机械风电设备汽车服务电机其他电源设备摩托车及其他商用车地面兵装航天装备航海装备半导体乘用车家行业专题 http:/ 11/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表3:市值超过千亿的大制造公司有 25 家 公司 行业 企业属性 总市值 PE(TTM)PB PS ROE(%)2022E-2024E 宁德时代 锂电池 民营企业 9826.7 38.1 6
31、.5 3.7 1.2 比亚迪 电动乘用车 民营企业 7679.3 77.5 7.5 2.3 4.0 隆基绿能 光伏电池组件 民营企业 3287.3 26.3 5.7 2.9-0.3 长城汽车 综合乘用车 民营企业 3021.2 36.5 4.3 2.2 7.2 汇川技术 工控设备 民营企业 2020.5 47.2 10.2 8.8 11.2 通威股份 硅料硅片 民营企业 1855.3 7.7 3.4 1.6-8.7 中国中车 轨交设备 中央国有企业 1799.4 18.2 1.2 0.8 0.4 上汽集团 综合乘用车 地方国有企业 1785.2 10.6 0.7 0.2 0.6 国电南瑞 电网
32、自动化设备 中央国有企业 1784.1 29.2 4.5 4.0 0.4 阳光电源 逆变器 民营企业 1669.5 78.1 9.8 5.4 3.1 三一重工 工程机械整机 民营企业 1637.1 53.4 2.5 2.1 1.9 亿纬锂能 锂电池 民营企业 1468.6 43.8 5.0 4.9 4.4 晶科能源 光伏电池组件 民营企业 1457.0 49.4 5.5 1.8 10.7 TCL 中环 硅料硅片 公众企业 1416.8 22.6 3.9 2.3 0.4 晶澳科技 光伏电池组件 民营企业 1365.7 34.0 5.4 2.1 1.3 长安汽车 综合乘用车 中央国有企业 1325
33、.6 17.8 2.1 1.2-0.1 北方华创 半导体设备 地方国有企业 1316.3 62.5 7.0 9.7 1.9 天合光能 光伏电池组件 民营企业 1289.4 34.7 5.3 1.5 11.9 航发动力 航空装备 中央国有企业 1263.2 92.0 3.3 3.3 1.0 广汽集团 综合乘用车 地方国有企业 1230.5 12.2 1.2 1.2 0.5 中国船舶 航海装备 中央国有企业 1179.4 93.1 2.5 2.0 4.4 中航沈飞 航空装备 中央国有企业 1157.3 58.4 9.4 2.9 1.3 潍柴动力 底盘与发动机系统 地方国有企业 1090.8 23.
34、4 1.6 0.7 1.5 恩捷股份 电池化学品 外资企业 1046.9 26.2 5.9 8.3 12.8 大全能源 硅料硅片 民营企业 1027.7 5.4 2.3 3.3 9.9 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 图19:千亿市值以上大制造公司数量集中于区间1000,2000)图20:区间1000,2000)的大制造公司市值占比 52%资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023/3/3 200-30-8000900
35、0-10000数量%2000-30004%%%%行业专题 http:/ 12/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 市值大于千亿的大制造上市公司平均 PE(TTM)是 39.9 倍,平均 PB 是 4.7 倍,平均PS 是 3.2 倍,市盈率排名前三的公司是中国船舶(93 倍)、航发动力(92 倍)、阳光电源(78倍);市盈率排名居后的公司是大全能源(5 倍)、通威股份(8 倍)、上汽集团(11 倍)。图21:市值大于千亿的公司 PE(TTM)均值 39.9 倍 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至
36、 2023/3/3 1.4 从全球视角看前从全球视角看前 100 市值结构市值结构 全球市值排名前 100 上市公司中,市值小于 1 万亿元的公司数量 23%。全球市值排名前 100 的上市公司市值小于 2.5 万亿元且大于 1 万亿元的数量占比 61%;市值大于 2.5 万亿元的公司占比 16%。随着市值区间逐步提高,公司数量锐减,成就更高市值公司的难度大幅提升。图22:全球排名前 100 上市公司市值小于 10000 亿元为 23 家 图23:全球排名前 100 上市公司市值合计超过 200 万亿元 资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所,截至 2022/12/31,美元兑人民币汇率
37、 6.9514 资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所,截至 2022/12/31,美元兑人民币汇率汇率 6.9514 全球排名前 100 的上市公司中,市值小于万亿的上市公司数量占比为 23%,市值占比10%;市值大于市值大于 2.5 万亿的上市公司数量占比仅有万亿的上市公司数量占比仅有 16%,而市值占比高达,而市值占比高达 44%。39.94.73.2020406080100PE(TTM)PB(LF)PS(TTM)平均值最大值最小值233202525000只02000004000006000008000000亿元行业
38、专题 http:/ 13/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表4:全球市值突破万亿美元的公司 公司名称公司名称 市值(亿美元)市值(亿美元)公司总部所在地公司总部所在地 主营业务主营业务 苹果公司 20669 美国 设计、生产和销售个人电脑、便携式数字音乐播放器和移动通信工具等 沙特阿美 18791 沙特 全球最大的综合石油和天然气公司 微软公司 17877 美国 跨国电脑科技公司 谷歌 11452 美国 技术,生命科学,资本投资和研究 资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 美国在万亿市值区间的公司中占比高。美国在万亿市值区间的公司中占比高。全球市值大
39、于万亿的上市公司仅有 4 家,分别是苹 果 公 司(APPLEINC,$2.1T)、沙 特 阿 美(SAUDIARABIANOI,$1.9T)、微 软(MICROSOFTCORP,$1.8T)、谷歌(ALPHABETINC,$1.1T)。除了沙特阿美是沙特阿拉伯国家石油公司,其余均为美国公司。全球市值排名前全球市值排名前 100 的美国公司市值规模不断增长,过去十年复合增速达到的美国公司市值规模不断增长,过去十年复合增速达到 12%。2012年至 2022 年,全球市值排名前 100 的美国公司市值由 6 万亿美元增长至 19 万亿美元,复合增速 12%,该增速显著高于法国(7%)、中国(5%
40、)以及瑞士(4%)。全球市值排名前全球市值排名前 100的美国公司相对占比显著提升。的美国公司相对占比显著提升。2012年市值排名前 100的公司中,美国市值占比 45%;2022 年底市值排名前 100 的公司中,美国上市公司市值占比近 67%,大于中国内地(第二名,8%)、沙特阿拉伯(第三名,7%)、法国(第四名,4%)等其他国家及地区的加总。从数量上来看,美国上市公司数量 60 家,市值占比 67%,大幅领先于中国内地(第二名,12 家)、法国(第三名,5 家)。图24:美国上市公司占全球 Top100 上市公司市值规模的 67%图25:全球排名 Top100 美国上市公司数量上遥遥领先
41、 资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 美国,67%中国,8%沙特阿拉伯,7%法国,4%英国,3%瑞士,3%其他,10%00美国中国沙特阿拉伯法国英国瑞士台湾荷兰印度丹麦韩国阿联酋日本爱尔兰澳大利亚香港加拿大德国数量行业专题 http:/ 14/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表5:全球市值前 100 的公司中信息技术行业市值规模提升速度快(单位:亿美元)行业行业 行业市值规模行业市值规模 复合增速(复合增速(%)市值增长市值增长 20222022 年年
42、20122012 年年 信息技术 76357 19277 15 57081 医疗保健 40525 14174 11 26350 能源 35238 23156 4 12082 可选消费 33423 8019 15 25404 金融 29656 26055 1 3601 通信服务 29270 11790 10 17481 必须消费 25789 19854 3 5935 工业 13343 4615 11 8728 原材料 3183 6848-7-3665 资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所 全球市值排名前全球市值排名前 100 中,信息技术行业市值规模增长,过去十年复合增速达到中,信息技术
43、行业市值规模增长,过去十年复合增速达到 15%。在百强公司中,其市值规模自 2012 年以来增长了 5.7 万亿美元。根据全球行业分类标准(GICS),信息技术行业的细分行业包括技术硬件与设备、半导体产品与设备和软件与服务。过去十年,行业格局也发生了变化:金融行业市值占比由过去十年,行业格局也发生了变化:金融行业市值占比由 19%下降至下降至 10%;信息技术行业;信息技术行业的市值占比由的市值占比由 14%提升至提升至 25%。图26:2022 年信息技术市值占比达到 25%图27:2012 年信息技术市值占比 14%资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所,截至 2022/12/31
44、资料来源:Bloomberg,浙商证券研究所,截至 2012/12/31 信息技术行业在全球市值最高信息技术行业在全球市值最高 Top10 公司中占公司中占 4 席。席。美国上市公司上榜 9 家,沙特阿拉伯 1 家(沙特阿美,世界最大的石油生产公司和世界第六大石油炼制商)。行业分布上,信息技术上榜 4 家,其次是医疗保健(2 家)、能源(2 家)、可选消费和金融各仅占 1 席。0%5%10%15%20%25%30%信息技术医疗保健能源可选消费金融通信服务必须消费工业原材料公用事业0%5%10%15%20%25%金融能源必须消费信息技术医疗保健通信服务可选消费原材料工业行业专题 http:/ 1
45、5/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表6:全球市值排名 Top10 上市公司占 4 席 公司 市值(亿元)P/E 行业 国家 苹果公司 143678 21 信息技术 美国 沙特阿美 130624 12 能源 沙特 微软公司 124270 26 信息技术 美国 谷歌 79607 17 信息技术 美国 亚马逊 59567 84 可选消费 美国 伯克希尔哈撒韦 47402 22 金融 美国 美国联合健康集团 34437 26 医疗保健 美国 强生公司 32102 21 医疗保健 美国 埃克森美孚 31573 9 能源 美国 维萨 30739 31 信息技术 美国 资料来源:Bloomberg
46、,浙商证券研究所,市值按当日汇率(6.9514)换算人民币,数据截至 2022/12/31 美国资本市场相对成熟,市值占美国资本市场相对成熟,市值占 GDP 比重高。比重高。市场从市值占比来看,美国上市公司总市值是 GDP 的近 2 倍,而中国上市公司总市值是 GDP 的 80%;从 GDP 总量来看,美国GDP 总量较高,中国与差距不断缩小。图28:长期以来,美国上市公司总市值占 GDP 的比重高(%)图29:2001-2021 年中美 GDP 总量的差距缩小 资料来源:Wind,浙商证券研究所 资料来源:Wind,浙商证券研究所 2 回顾大制造公司,如何练就千亿市值回顾大制造公司,如何练就
47、千亿市值 千亿市值大制造板块公司的数量合计为 25 家,市值加总为 5.4 万亿。从行业上看,覆盖了新能源车、光伏设备、电池等新兴产业,航空装备等国家安全行业和工程机械等基建相关产业。2.1 千亿市值大制造公司成长的四种路径千亿市值大制造公司成长的四种路径 首先将市值大于千亿的大制造上市公司分四类:一、上市日即超过千亿市值;二、上市日超过百亿市值且不足千亿市值;三、上市日小于百亿市值,不断发展突破千亿;四、上市日小于百亿市值,资产重组助力扩张。情况一:上市日市值即突破千亿的公司情况一:上市日市值即突破千亿的公司 050001-12 03-12 05-12 07-12 09
48、-12 11-12 13-12 15-12 17-12 19-12标题美国:占GDP比重德国:占GDP比重日本:占GDP比重韩国:占GDP比重中国:占GDP比重050,000100,000150,000200,000250,000GDP:美国GDP:德国GDP:日本GDP:中国行业专题 http:/ 16/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 受益于以光伏、风电、储能为代表的新能源行业景气度上行,晶科能源、大全能源上市受益于以光伏、风电、储能为代表的新能源行业景气度上行,晶科能源、大全能源上市日市值即突破千亿。日市值即突破千亿。晶科能源是全球最大的组件制造商,具有垂直一体化的优势,2022
49、年 1月上市之初 PE(TTM)超过 100 倍。大全能源是全球硅料的核心供应商,2021 年 7 月上市时PE(TTM)86 倍。上市之初,适逢新能源行业高景气,投资者不吝给予高估值,而公司业绩表现亮眼,对市值形成支撑。图30:晶科能源、大全能源上市日市值即突破千亿 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 情况二:上市日超过百亿情况二:上市日超过百亿市值且不足千亿市值市值且不足千亿市值 公司资产规模较大,上市当年总资产已超过百亿;新业务模式打开第二成长曲线。公司资产规模较大,上市当年总资产已超过百亿;新业务模式打开第二成长曲线。上市即破百亿的主要分为两类公司,一类是近
50、五年以新能源(车)为代表的新兴产业。一类是近五年以新能源(车)为代表的新兴产业。1、宁德时代 2018 年 6 月上市,上市之初市值 780 亿,随后凭借行业龙头地位和全球新能源车高景气的趋势站上万亿市值的关口。2、天合光能、汇川技术等新兴产业,行业景气上行,市值迅速提升;另一类是另一类是 10 年前已上市以传统车企为代表的制造企业。年前已上市以传统车企为代表的制造企业。上汽集团、广汽集团等传统车企 10 年前已达千亿市值,同时代的比亚迪凭借新能源优势,大幅跑赢同行而触及万亿市值。长城汽车、长安汽车等传统车企进入电动化转型后,重回千亿市值并取得新的突破。图31:宁德时代市值跑赢同期上市的汇川技
51、术 图32:天合光能和汇川技术突破千亿市值 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000亿元亿元晶科能源大全能源02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000亿元亿元宁德时代汇川技术天合光能05001,0001,5002,0002,500亿元亿元汇川技术天合光能千亿行业专题 http:/ 17/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图33:比亚迪大幅跑赢传统车企 图34
52、:传统车企电动化转型后打开第二成长曲线 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 情况三:上市日小于百亿市值,不断发展突破千亿情况三:上市日小于百亿市值,不断发展突破千亿 上市之初属于“小市值”公司(市值小于 100 亿),然而随着公司不断发展,最终公司市值突破千亿市值。情况三下的千亿市值上市公司成长路径,根据行业属性不同,我们大致分为 2 类,1、新能源领域的公司,如隆基绿能(2012,59 亿)、阳光电源(2011,62 亿)、TCL 中环(2007,63 亿)等;2、工程机械行业的三一重工(2003,5
53、1 亿)。情况四:上市日小于百亿市值,资产重组助力扩张情况四:上市日小于百亿市值,资产重组助力扩张 通过资产重组的方式,公司规模得到扩张。1、北方华创,2016 年公司由北京七星华创电子股份有限公司和北京北方微电子基地设备工艺研究中心有限责任公司战略重组而成,重组完成当年市值规模 122 亿(2016 年)。2、国防军工行业的中航沈飞(488 亿,2017 年)、航发动力(564 亿,2014 年)在资本运作下得到注资,市值腾飞。图35:新能源领域公司的市值随产业周期迎来腾飞 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 02,0004,0006,0008,00010,000
54、12,000亿元亿元上汽集团比亚迪广汽集团01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000亿元亿元长城汽车长安汽车05001,0001,5002,0002,5003,0003,50009-1010-1011-1012-1013-1014-1015-1016-1017-1018-1019-1020-1021-1022-10亿元隆基绿能亿纬锂能通威股份国电南瑞阳光电源晶澳科技TCL中环恩捷股份行业专题 http:/ 18/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图36:2010 年以来航空千亿股市值成长两次腾飞 图37:2010 年以来三一重工数次站上千亿市值 资料来源:W
55、ind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 2.2 特征一:高成长,利润高增与估值提升特征一:高成长,利润高增与估值提升 净利润高速增长。净利润高速增长。近 5 年净利润不断提升则市值不断突破前高,如 TCL 中环业绩兑现,净利润不断突破前值;某个阶段估值是也是重要驱动因素。某个阶段估值是也是重要驱动因素。利润增速是重要驱动因素。利润增速是重要驱动因素。市值突破千亿市值的当期,净利润增速往往较高;净利润增速放缓,市值发生回落。亿纬锂能净利润单季度同比增速自 2020 年 6 月扭头向上,至 2021H1到达高点,期间市值随
56、之不断上涨,突破前高。图38:2017 年以来,市值大于千亿公司的净利润与市值同向变化 资料来源:Wind,浙商证券研究所 05001,0001,5002,0002,50010-112-114-116-118-120-122-1(亿)中航沈飞航发动力0.050.0100.0150.0200.0250.005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50010-112-114-116-118-120-122-1三一重工估值(右轴)0500TCL中环恩捷股份晶澳科技三一重工通威股份阳光电源亿纬锂能净利润:亿元2017/12/312018/1
57、2/312019/12/312020/12/312021/12/312022/9/30304200744633507695650633392243160605001,0001,5002,0002,5003,0003,500市值:亿元市值(右轴)(亿元)行业专题 http:/ 19/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图39:亿纬锂能市值随净利润同比增速转负而回落 资料来源:
58、Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 2.3 特征二:大行业,国际化经营的全国龙头特征二:大行业,国际化经营的全国龙头 千亿市值的大制造公司的特征,1、通常为大行业分类的龙头企业,企业规模在行业、通常为大行业分类的龙头企业,企业规模在行业内位于第一梯队,市场占有率高且形成了完整的产业链,内位于第一梯队,市场占有率高且形成了完整的产业链,如三一重工是工程机械行业的龙头企业,主要有混凝土机械、挖掘机械、起重机械等全系列产品。市场占有率高,三一混凝土机械稳居世界第一,大吨位起重机械、履带起重机械、桩工机械、成套路面机械连续多年稳居中国市场占有率第一;2、公司有广阔的市场空间、公司有广
59、阔的市场空间。公司所处行业的市场空间较大、价值量大且天花板高。通常经营范围为全球性的公司,行业的天花板高,如宁德时代动力电池供应全球,涵盖北美、欧洲等海外市场,全球份额占比高。3、国际化。、国际化。面向全球经营,在海外有对标企业,如三一重工可对标卡特彼勒(CAT.N)。图40:目前卡特彼勒市值是三一重工的 5 倍 资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2023 年 3 月 20 日 (100)00500600700800(500)05001,0001,5002,0002,5003,00017-1 17-5 17-9 18-1 18-5 18-9 19-1 19-5 1
60、9-9 20-1 20-5 20-9 21-1 21-5 21-9 22-1 22-5 22-9PE(TTM,右轴)市值(亿)单季度.净利润同比(%,右轴)020004000600080001000011-0312-0313-0314-0315-0316-0317-0318-0319-0320-0321-0322-0323-03单位:亿元,人民币市值-卡特彼勒市值-三一重工行业专题 http:/ 20/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.4 特征三:高景气,契合时代发展的主题特征三:高景气,契合时代发展的主题 以光伏、储能为代表新能源设备高景气行业在千亿市值公司中占比过半。以光伏、储能
61、为代表新能源设备高景气行业在千亿市值公司中占比过半。在 25 家大制造千亿市值公司中,光伏、储能等新能源设备相关企业占比 36%(9 家),其次是新能源车的企业占比 32%(8 家)。全球经济向绿色增长转型提升对新能源的需求,而国内“双碳”目标推动了新能源行业的高景气。全球能源结构转型、国内产业政策支持指向时代发展的趋势,促成新能源行业的井喷。图41:光伏、储能等新能源设备等企业占千亿市值公司数量的比重超过 50%资料来源:Wind,浙商证券研究所,截至 2022/12/31 3 大制造龙头组合及“小而美”组合大制造龙头组合及“小而美”组合 此前大制造系列报告二,我们推荐了中国大制造的中国力量
62、,推荐了大型央国企。这里我们结合全球对标、全市场市值分布、千亿市值特征,提醒投资者关注大、中、小组合。大制造领域,全球产生了大市值及市值成长大的对标行业如下:汽车整车及零部件、工业控制、工业气体、检测服务、工程机械、半导体设备、科学仪器、国防军工、机器人、摩托车、光伏、风电、锂电设备、电力设备、新能源材料。我们特别推荐及关注在这些领域的这些已经成长为国内龙头,并且市值有望逐渐接近缩小与国际龙头公司的市值差距,复制巨头成长的历史;同时特别推荐及关注这些行业产业链上的“小而美”公司:虽起步于小市值,有望成为中国龙头或者有望跟随巨头起舞成长为产业链细分市场龙头。光伏电池组件16%综合乘用车16%硅料
63、硅片12%航空装备8%锂电池8%半导体设备4%底盘与发动机系统4%电池化学品4%电动乘用车4%电网自动化设备4%工程机械整机4%工控设备4%轨交设备4%航海装备4%逆变器4%行业专题 http:/ 21/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表7:工业气体、检测服务、工程机械、半导体设备、科学仪器领域全球龙头、国内龙头及“小而美”公司 领域 龙头/细分行业龙头 公司 市值(亿元)营收(亿元)归母净利润(亿元)PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 3.1 工业气体 全球龙头 林德 11081 2251 2380 249
64、9 417 437 468 27 25 24 空气化工 3674 833 918 972 150 175 193 25 21 19 液化空气 5107 2119 2201 2292 226 245 268 23 21 19 平均估值 25 22 21 国内龙头 杭氧股份 388 135 160 190 16 19 23 25 21 17 小而美 凯美特气 97 9 13 17 2 4 5 43 27 19 侨源股份 99 9 12 17 2 3 5 65 33 20 3.2 检测服务 全球龙头 欧陆科技 955 475 490 526 45 49 55 21 20 17 SGS 股份 1206
65、 469 501 525 47 52 55 26 23 22 平均估值 23 21 20 国内龙头 华测检测 375 53 63 76 9 12 14 41 33 26 3.3 工程机械 全球龙头 卡特彼勒 8533 4004 4286 4477 503 552 590 17 15 14 主机 三一重工 1342 843 912 1023 63 84 105 21 16 13 零部件 恒立液压 824 84 95 109 25 28 33 33 30 25 叉车 杭叉集团 146 157 180 209 10 12 14 14 12 10 高空作业平台 浙江鼎力 242 59 71 84 12
66、 14 17 21 17 14 3.4 半导体设备 全球龙头 应用材料 5492 1704 1708 1657 430 407 381 13 13 14 国内龙头 北方华创 1191 146 196 251 20 28 38 59 43 32 薄膜沉积设备 拓荆科技-U 274 15 23 32 3 4 6 106 68 47 刻蚀设备 中微公司 604 46 61 80 11 14 18 54 42 33 涂胶显影设备 芯源微 145 13 19 26 2 2 3 84 61 43 清洗设备 盛美上海 346 27 38 51 6 7 9 63 49 37 CMP 设备 华海清科 240 1
67、7 27 35 4 7 9 56 36 27 离子注入设备 万业企业 170 15 20 25 5 6 7 35 28 24 去胶设备 北方华创 1191 146 196 251 20 28 38 59 43 32 平均估值 64 46 34 3.5 科学仪器 全球龙头 赛默飞世尔 14835 3026 3147 3396 485 641 713 31 23 21 安捷伦 2981 453 490 524 91 117 128 33 26 23 丹纳赫 13335 2121 2087 2238 483 517 563 28 26 24 平均估值 30 25 23 国内龙头 聚光科技 153 4
68、4 55 67 2 3 4 93 51 35 小而美 泰林生物 39 4 5 7 1 1 2 43 31 23 平均估值 162 41 29 资料来源:Wind,Bloomberg,浙商证券研究所,数据截至 2022/12/31 行业专题 http:/ 22/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表8:工控、国防军工、机器人、摩托车领域全球龙头、国内龙头及“小而美”公司 领域 龙头/细分行业龙头 公司 市值 亿元 营收(亿元)归母净利润(亿元)PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 3.6 工业控制 全球龙头 西门子
69、5494 5098 5627 5898 380 513 589 14 11 9 ABB 3916 1984 2116 2182 227 214 229 17 18 17 艾默生电气 3081 905 1035 1090 120 162 165 26 19 19 平均估值 19 16 15 全国龙头 汇川技术 1848 235 304 390 42 54 70 44 34 27 禾川科技 71 11 15 22 2 2 3 47 29 21 平均估值 45 32 24 3.7 国防军工 全球龙头 洛克希德马丁 8524 4446 4490 4624 295 459 461 29 19 18 雷神
70、技术 10208 4520 5040 5446 457 509 571 22 20 18 波音 7853 4488 5481 6252-438 66 280-18 118 28 诺斯洛普格鲁门 5765 2466 2616 2761 264 228 249 22 25 23 通用动力 4697 2655 2866 3065 228 245 281 21 19 17 BAE 2199 1765 1964 2069 132 147 154 17 15 14 平均估值 15 36 20 国内龙头 航天科技 65 中国船舶 996 638 776 918 11 27 63 92 36 16 平均估值
71、92 36 16 3.8 机器人 全球龙头 发那科 2165 419 422 419 89 84 84 24 26 26 安川 655 277 278 283 22 25 24 29 26 27 ABB 3916 1984 2116 2182 227 214 229 17 18 17 平均估值 24 23 23 机器人 埃斯顿 188 39 51 66 2 3 4 103 62 43 谐波减速器 绿的谐波 163 6 8 12 2 3 4 70 51 37 RV 减速器 双环传动 216 71 89 110 6 8 11 39 27 20 平均估值 71 47 34 3.9 摩托车 全球龙头
72、雅马哈 536 1154 1225 1275 88 83 86 6 6 6 国内龙头 钱江摩托 87 57 72 90 5 6 7 19 15 12 资料来源:Wind,Bloomberg,浙商证券研究所,数据截至 2022/12/31 行业专题 http:/ 23/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表9:光伏、风电、锂电设备、电力设备领域全球龙头、国内龙头及“小而美”公司 领域 龙头/细分行业龙头 公司 市值 亿元 营收(亿元)归母净利润(亿元)PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 3.10 光伏 光伏设备 第
73、一太阳能 1112 176 231 309-9 43 79-120 26 14 阿特斯 176 517 690 15 26 迈可晟太阳能 58 72 107 -16-6 平均估值 -120 26 14 光伏组件 隆基绿能 3204 1230 1518 1806 147 192 238 22 17 13 硅片设备 晶盛机电 832 104 142 173 27 37 45 30 22 18 电池设备 迈为股份 717 46 74 108 9 15 23 78 47 32 硅料设备 双良节能 242 154 242 304 12 21 29 20 11 8 组件设备 奥特维 310 35 51 6
74、6 6 9 12 49 33 25 小而美 罗博特科 58 11 16 21 0 1 2 136 48 26 3.11 风电 风电设备 维斯塔斯 2021 1026 1099 1313-87 6 57-23 366 36 通用电气 6295 5158 4222 4545 198 151 266 32 42 24 中国龙头 金风科技 465 474 517 582 35 42 50 13 11 9 主机 明阳智能 574 296 375 442 42 51 62 14 11 9 三一重能 348 117 166 217 17 23 29 20 15 12 运达股份 104 185 219 250
75、 7 8 10 16 13 11 轴承 新强联 176 31 42 54 6 9 12 29 20 15 塔筒 天顺风能 273 85 143 183 10 18 23 28 15 12 大金重工 230 57 110 168 6 14 23 38 16 10 管桩 海力风电 190 19 53 86 3 9 14 54 22 14 漂浮式风电锚链 亚星锚链 85 16 20 26 2 2 3 53 39 30 配套升降设备 中际联合 54 9 13 16 2 3 4 24 17 14 平均估值 29 18 14 3.12 电力设备 全球龙头 通用电气 6295 5158 4222 4545
76、198 151 266 32 42 24 ABB 3916 1984 2116 2182 227 214 229 17 18 17 平均估值 25 30 20 国内龙头 国电南瑞 1634 486 557 633 67 78 91 25 21 18 资料来源:Wind,Bloomberg,浙商证券研究所,数据截至 2022/12/31 行业专题 http:/ 24/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表10:汽车及汽车零部件、新能源材料领域全球龙头及国内龙头 领域 龙头/细分行业龙头 公司 市值 亿元 营收(亿元)归母净利润(亿元)PE 2022E 2023E 2024E 2022E 20
77、23E 2024E 2022E 2023E 2024E 3.13 汽车及零部件 整车 特斯拉 26887 5489 7060 9097 855 941 1366 31 29 20 零部件 电装 3129 3151 3166 3408 156 170 223 20 18 14 平均估值 26 24 17 国内龙头 比亚迪 7481 4048 6006 7701 142 252 358 53 30 21 拓普集团 646 166 230 299 17 25 33 37 26 19 文灿股份 152 54 70 89 4 6 9 41 24 17 立中集团 153 219 281 345 6 11
78、16 26 14 10 三花智控 762 214 266 324 23 30 37 33 26 21 爱柯迪 161 42 53 66 6 8 10 28 21 17 中国重汽 174 343 438 555 6 10 14 29 18 13 华阳集团 158 59 77 98 4 6 8 38 27 20 小而美 上海沿浦 43 12 27 37 1 2 3 61 21 12 雷迪克 21 7 9 12 1 1 2 18 15 12 平均估值 36 22 16 3.14 新能源材料 全球龙头 LG 新能源 5620 1335 1850 2419 40 87 125 140 65 45 松下
79、1447 4222 4147 4272 148 109 134 10 13 11 三星 SDI 2124 1050 1274 1523 104 114 138 20 19 15 平均估值 57 32 24 光伏材料 通威股份 1737 1270 1409 1608 277 224 225 6 8 8 锂电池 大全能源 1019 305 279 280 189 155 136 5 7 7 特变电工 778 791 910 998 138 147 142 6 5 5 平均估值 6 7 7 资料来源:Wind,Bloomberg,浙商证券研究所,数据截至 2022/12/31 3.1 大制造“龙头”
80、组合,对标世界一流大制造“龙头”组合,对标世界一流 3.1.1 宁德时代:全球锂电王者,动力储能量利齐升宁德时代:全球锂电王者,动力储能量利齐升(1)核心逻辑 动力电池技术、份额全面领先,全球龙头地位稳固。2022 年全球电车电动化渗透率 14%,未来欧美市场高增+单车带电量成为动力电池需求核心驱动力。公司 2022 年实现装机192GW,全球市占率达 37%,全面覆盖各大车企并深度绑定特斯拉等核心车企,公司在良率、品质、新技术、出海布局方面全面领先,远期来看,国内市占率预计达 45%,全球份额有望保持在 40%。储能电池快速放量,战略合作国内外核心储能客户。碳中和背景下风光装机占比提升,储能
81、需求星辰大海,22 年全球储能电池出货 142.7GWh,同比增长 204.3%,中美大储、欧洲户储带动下预计储能保持高速增长。公司 22 年出货同比高增,全球份额第一占比约 40%,在国内与国家能源集团、国电投等达成战略合作,在海外与 Nextera 等国际前十大储能客户行业专题 http:/ 25/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 展开深入合作。公司通过技术合作、合资建厂、战略入股等方式深度布局储能产业链,充分受益赛道红利。产能规划明晰,出海布局领先,海外市占率有望持续提升。公司目前全球共计十三大生产基地,2022 年上半年产能 154GWh,现有产能规划超 900GWh,在欧洲(德
82、国、匈牙利)规划超 114GWh 目前德国工厂一期已经投产,在印尼打造动力电池产业链,在美国市场通过服务支持手段合作福特,公司全球产能布局领先,支撑海外份额持续提升。供应链布局完善,原材料降价盈利能力大幅修复。公司以广东邦普为核心主体,不断强化正极、正极前驱体、锂电回收、镍矿、锂矿的布局,在其他材料通过合资、战略协议等方式保量降本,通过产业链纵向布局,盈利能力大幅领先同业。动力端受车企降价和碳酸锂价格高位影响,储能端受原材料涨价和交付周期影响,22 年盈利能力承压,伴随四大主材和碳酸锂价格进入下行通道,公司 23 年盈利能力将迎来显著修复。(2)与市场观点的差异 市场担心:近年来新能源汽车市场
83、发展迅速、竞争激烈,动力电池行业内竞争同样激烈,众多企业通过收购兼并、转型等方式进入锂电池行业,扩产步伐迅速。激烈竞争下,挤掉公司市场份额,另外,市场价格逐渐走低,压缩利润空间。我们认为:动力电池行业集中度较高、且存在较大的行业壁垒,竞争主要集中在二三线企业,而公司动力电池装车市占率连续五年全球第一,与其他企业份额差距明显、龙头地位稳固。公司体量大、规模效应明显,客户合作深入、供应链控制能力优秀、原材料议价能力强,电池价格走弱利润空间依旧巨大。(3)催化剂 1)海外工厂落地进程加快;2)碳酸锂价格下降超预期;3)海外储能渠道布局超预期。3.1.2 隆基绿能:光伏组件龙头供应商,成本优势隆基绿能
84、:光伏组件龙头供应商,成本优势+技术储备全面领先技术储备全面领先(1)关键假设 光伏硅片:上游硅料等原材料供需关系缓解,公司低非硅成本技术优势显著,硅片盈利能力回升;光伏组件:原材料供给增加,成本下降,利润空间提升;HPBC、HJT 等电池新技术突破提供技术红利,电池转化效率占据领先地位(2)有别于市场的认知:光伏新技术全面布局+海外销售稳步扩张 市场认为:公司组件业务起步较晚,光伏组件海外布局不足。我们认为:公司通过收购乐叶进军组件业务后,产销量稳步提升,同时加大技术投入,电池转化效率领先,技术投入和储备领先同业;随着 2023 年美国对于国内组件相关限制政策边际松动,公司有望凭借优异的产品
85、质量和销售渠道进一步扩大海外销售收入占比。(3)催化剂:硅料价格超预期下跌;电池新技术落地速度超预期;新增光伏装机容量超预期。3.1.3 三一重工:中国工程机械龙头,国际化、电动化和数字化助力走向全球龙头三一重工:中国工程机械龙头,国际化、电动化和数字化助力走向全球龙头 行业专题 http:/ 26/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 (1)关键假设、驱动因素)关键假设、驱动因素 1)稳增长基建投资力度加强,形成实物工作量,房地产调控边际改善;2)海外需求旺盛,三一重工海外市场份额持续提升;3)电动化产品逐步推向市场,市场份额持续领先。(2)我们与市场不同观点)我们与市场不同观点 市场认为
86、:国内工程机械进入下降周期,公司短期业绩承压,投资吸引力不强;我们认为:公司股价已经反应国内下降周期的预期,短期工程机械月度数据有望边际改善,长期国际化、电动化和数字化助力公司由中国龙头走向全球龙头。1)挖机销量 2022 年 7 月转正,8 月持平,9 月增长 5.5%,10 月增长 8.1%,向上拐点逐步显现,2022Q4 行业需求边际有望改善;2)国际化、电动化和数字化助力公司由中国龙头走向全球龙头。国际化:2021 年公司实现国际销售收入 248 亿元,同比大幅增长 76%;电动化:2021 年,公司完成开发 34 款电动产品,上市电动产品 20 款,电动化工程车辆产品销量破千台,销售
87、额近 10 亿元,市场份额均居行业第一;数字化:2021 年推进 22 家灯塔工厂建设,累计已实现 14 家灯塔工厂建成达产,产能提升 70%、制造周期缩短 50%,工艺整体自动化率大幅提升。(3)股价催化剂:1)工程机械月度销量增幅边际扩大;2)海外收入增长超预期;3)毛利率逐季提升。3.1.4 北方华创:如何看待北方北方华创:如何看待北方华创的市值成长空间华创的市值成长空间(1)关键假设 1)下游半导体晶圆厂大幅扩产;2)公司半导体设备研发、销售进展顺利;3)公司半导体设备技术实力向美国龙头应用材料逐步接近。(2)我们与市场的观点的差异 市场担心:半导体设备行业的周期性波动对于公司估值的影
88、响;公司估值较高,短期市值成长空间有限。我们认为:参考海外半导体设备龙头走势,应弱化行业周期性对半导体设备龙头估值的影响;公司相对海外龙头应用材料市值被低估,市值有向上提升空间。(3)股价上涨催化因素 半导体晶圆厂扩产节奏加速;半导体设备重大订单落地;公司半导体先进制程设备再获突破。3.1.5 TCL 中环中环:工业工业 4.0 引领制造方式变革,硅片龙头乘风破浪引领制造方式变革,硅片龙头乘风破浪(1)关键假设 1)光伏硅片:2022-2024 年出货量分别 68.5GW、120GW、175GW;单 W 不含税价格分别 0.74 元、0.45 元、0.35 元;单 W 成本分别 0.58 元、
89、0.33 元、0.25 元。2)公司半导体设备研发、销售进展顺利。2)光伏组件:2022-2024 年出货量分别 6GW、15GW、25GW;出货均价(含税)分别1.80 元/W、1.55 元/W、1.45 元/W;毛利率分别 8%、10%、12%。行业专题 http:/ 27/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 (2)我们与市场的观点的差异 市场认为:硅片环节新增扩产体量较大,板块盈利能力存在下行风险。我们认为:市场显著低估了 210N 型时代硅片环节的技术壁垒和管理难度,同时高纯石英砂供给长期紧平衡限制硅片有效产出,硅片龙头盈利能力有望超预期。从成本曲线角度来看,公司在硅料使用、技术工
90、艺、生产效率、坩埚保供等方面优势明显,成本优势在 22Q4已经验证,并有望在 23Q1 进一步拉大。从竞争格局角度看,根据目标出货量测算,硅片 CR2市场份额过半,掌握行业定价权。随着下游对 210N 型硅片的需求大幅提升,公司领先优势将进一步拉大。(3)股价上涨催化因素 全球光伏装机超预期;210 硅片市场份额加速提升;N 型电池渗透率加速提升。3.1.6 晶科能源:垂直一体化产能优势显著,晶科能源:垂直一体化产能优势显著,N 型型 TOPcon 超额收益兑现超额收益兑现(1)关键假设 TOPcon:上游硅料产能释放,成本下降,叠加一体化优势,利润空间提升;N 型电池转化效率领先,充分享受新
91、产品溢价带来的超额收益;产能布局进一步扩张,产能规模及市占率领先;储能:储能+光伏协同,提供利润增长点;借力光伏渠道布局,储能产品稳步推广(2)有别于市场的认知:公司 TOPCon 电池组件溢价难以长期维持 市场认为:公司为 TOPCon 电池产业化领先企业,当前国内市场享受 0.05-0.07 元/W 左右的产品溢价,未来随着其他电池组件企业扩张 TOPCon 产能,公司产品高盈利情况难以维持。我们认为:公司作为一体化组件龙头公司,TOPCon 电池产业化进度领先,海外市场维持高市占率,未来随着多晶硅成本进一步下降和海外市场持续拓展的驱动下维持高盈利能力。(3)催化剂 硅料价格超预期下跌;T
92、OPCon 行业供给新增不及预期;新增光伏装机容量超预期。3.1.7 亿纬锂能:锂电平台型龙头,储能、大圆柱电芯快速放量亿纬锂能:锂电平台型龙头,储能、大圆柱电芯快速放量(1)核心逻辑 4680 大圆柱全球领先布局,已获一线车企认可。4680 大圆柱电池具备高安全性和高能量密度的双重优势,在特斯拉的引导下大圆柱电池有望快速应用。公司 20 年圆柱电池制造经验下,为国内率先掌握三元大圆柱电池技术的厂商之一,22 年推出的 46950 大圆柱电池能量密度达 350Wh/kg,实现 9 分钟快充,公司大圆柱产品已获得宝马等国内外一流车企客户认可。动储布局加速,全球储能电芯出货前三。公司动力电池产能建
93、设已形成一定规模,已建成了方形磷酸铁锂、大型软包三元、方形三元等产线,产能按计划不断推进,2022 年 1-11月公司动力电池装车 5.9GWh,同比增加 110.3%,挤进全球前十。公司储能领域全球领先,与国内电信运营商龙头、电网龙头展开深度合作,在家储、工商业储能领域积累沃太能源、行业专题 http:/ 28/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 固德威等知名客户,根据 PVinfoLink 数据,2022 年全球储能锂电池出货达 142.7GWh,同比增长 204.3%,其中亿纬锂能占比约 7%,全球第三。出海步伐快马加鞭,供应链稳定保障。欧洲等海外市场电动化进程开始加速,对动力电池需
94、求大幅提升,公司积极布局海外电池产能,规划在马来西亚、匈牙利等地投建动力电池制造厂,进一步扩大公司动储产能,促进公司完善全球化产业布局。公司对一些重要的锂矿、镍矿、NCM 和 NCA 的供应商进行投资,并和上游企业华友钴业、恩捷股份、德方纳米、贝特瑞等积极协作实现一体化布局,保障供应链的稳定。(2)与市场观点的差异 市场担心:公司直接材料成本占比较大,碳酸锂等原材料价格影响公司盈利水平,电池业务盈利承压。我们认为:公司通过与上游企业积极合作逐步实现一体化布局,对于成本的控制能力将进一步提高,原材料成本波动对盈利的影响有望平缓。另外,电池级碳酸锂价格下跌,公司盈利能力将持续修复。(3)催化剂:1
95、)大圆柱电池应用快速推进;2)新能源汽车市场需求扩大;3)海外产能扩张速度加快;4)与整车厂合作进一步深化。3.1.8 晶澳科技:“一体两翼”全面布局,晶澳科技:“一体两翼”全面布局,N 型组件增效显著型组件增效显著(1)关键假设 N 型电池:TOPCon 电池产能加速落地,TOPCon 电池享受行业红利期,为公司一体化组件盈利贡献超额利润;产能:2023 年产能扩建计划加速落地,在硅料下行周期中把握装机需求爆发窗口期,进一步扩大公司市场份额。(2)有别于市场的认知:垂直一体化布局+电池转换效率领先+出货量稳居前列。市场认为:硅料价格仍是制约公司一体化业务的主要因素,减值风险和成本压力对公司2
96、023 年盈利能力带来不确定性。我们认为:2023 年,随着硅料产能持续释放,其不再是制约行业发展和公司成本的因素,且硅料产能释放之后带来的价格下降有望刺激终端需求超预期释放。公司作为行业龙头有望凭借优秀的成本管控和 TOPCon 新增产能维持高盈利水平。(3)催化剂:储能业务发展超预期,通过与海博思合作,带动其组件销售量增长及开拓储能市场业务,提升公司盈利能力;TOPCon 产能落地超预期。3.1.9 航发动力航发动力:航空发动机龙头,持续高增长可期航空发动机龙头,持续高增长可期(1)关键假设 1)以歼-20 为代表的我国先进歼击机在“十四五”期间快速放量,公司三代大推涡扇-10可大量装备;
97、2)以直-20 为代表的 10 吨级通用战术直升机“十四五”快速上量,公司先进行业专题 http:/ 29/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 涡轴发动机持续稳定供应;3)枭龙战机、四代中型歼击机需求平稳增长,公司三代中推得到应用,并在产线竣工后稳定供应;4)“实战化训练”背景下在役军用发动机损耗加剧、各类型先进发动机维修保障业务需求增长。(2)我们与市场的观点的差异 市场:担心我国各类型军用飞机增长有限,对航空发动机的拉动也有限;担心我国航发产业发展晚,技术水平不高,先进发动机市场被进口发动机占据;主要着眼发动机新机集成交付需求。我们认为:百年未有变局下,世界主要大国力量发生深刻变化,国
98、防装备行业迎来黄金增长期。基于中美航空装备数量、质量的双重巨大差距,我们预估未来 15 年我国航发产业年均整机规模超 1000 亿,复合增速超 15%,2020 年中国 GDP 为美国同期的 70%、欧盟+英国同期的 82%,公司作为我国军用航发垄断企业,2020 年军用航发营收约为同期美国公司的 30%、欧洲公司的 50%,简单对比,中短期内在军用航发拉动下的营收增长空间大;公司代表性产品、三代小涵道比大推涡扇-10 从 1980 年代开始研制,2005 年左右批量装备飞机,飞行时间积累,可靠性的提升。前后历经 40 余年,技术成熟、稳定性高,可用于装备主要型号三四代歼击机。航发集团成立、两
99、机专项实施,国家空前高度重视,各类型发动机的研制和产业化加速推进:三代中推产线竣工、先进涡轴发动机成熟稳定、大型飞机用大涵道比大推或于十四五内将迎来突破;美国通用、美国普惠、英国罗罗三大航发巨头近三年来维修保障业务在航发业务总营收中的占比约为 40-61%。维修保障业务占据半壁江山。我国“全面聚焦备战打仗”背景下实战化训练带来各类型发动机损耗加剧、换发频率增加,维修保障环节的高利润将对公司业绩增长带来新动能。(3)股价上涨催化因素 歼击机用四代小涵道比大推力发动机、军用大型飞机用的大涵道比大推力发动机技术突破;外贸战机枭龙国际市场、四代中型歼击机进展超出预期;周边安全局势紧张加剧。3.1.10
100、 天合光能:“天合光能:“210+N 型”路线一马当先,多元化业务并驾齐驱型”路线一马当先,多元化业务并驾齐驱(1)关键假设 硅片一体化布局加速落地,TOPCon 电池量产效率稳步提升;储能业务发展超预期,盈利能力快速提升。(2)有别于市场的认知 产能快速扩张+N 型一体化程度加速提升+多元化业务协同发展。市场认为:公司硅片产能占比低影响盈利能力;TOPCon 电池组件溢价水平可能在供给充分之后显著降低。我们认为:1)公司 N 型+210 产品相较于其他一体化公司具备更高的效率和更低的通量成本;2)公司在东南亚有 6GW+电池组件产能,硅片产能也逐步落地,海外市场供应能力增强;3)公司拟增强
101、N 型硅片自供能力,青海规划 35GW 硅片产能,一体化程度提高。公司有望凭借 N 型 210 电池组件+海外产能布局+一体化程度提高三方面优势获得更低的制造成本优势和更高的竞争能力,盈利有望产期保持高位。(3)催化剂:硅料价格超预期下跌;TOPCon 行业供给新增不及预期;新增光伏装机容量超预期。行业专题 http:/ 30/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.1.11 中航沈飞中航沈飞:战斗机龙头,业绩高增长可期战斗机龙头,业绩高增长可期(1)关键假设 1)“十四五”迎来我国国防装备放量增长期,国防支出稳定增长,装备费占比提升,航空装备获得超配;2)空军:打造以“四代装备为骨干、三
102、代装备为主体”的装备体系,公司产品歼-16 占据重要位置;3)海军:航母数量继续增长,公司产品歼-15 相应列装,后续可能由 FC-31 接替。(2)我们与市场的观点的差异 市场担心:我国军机数量增长有限,可持续性存疑,对公司营收的拉动也有限;公司作为传统国企,运营效率较低、业绩提升空间有限,或出现“增收不增利”。我们认为:中国已成长为世界第二大经济体,国防实力与经济地位尚不完全匹配。海陆空三军中航空装备差距最大,各类型军机数量仅为美国的 29%。在“2027 建军百年奋斗目标”牵引下,我们预估“十四五”期间航空装备增速将显著超越 GDP 和军费增长,军机产业将迎来黄金增长期,战斗机整机市场总
103、规模约 5500 亿,年均 1100 亿,复合增速 19%;公司产品歼-16 为当前我国最先进的重型多功能歼击机,在我国空军装备体系中不可或缺。歼-15为当前阶段我国唯一舰载机,增长确定性强。FC-31 中型隐身战斗机未来应用空间广阔。综合以上,我们认为公司将在“十四五”航空装备放量中显著受益;2021 年公司关联交易存款限额大增 355%至 500 亿、关联采购额预增 42%,财务预算流动资产/负债、经营性现金流入/流出均大增 1 倍以上,配套商航发动力或已收到大额预付款,诸多因素指示下游强劲需求;军品定价机制改革,打开中长期盈利空间;“均衡生产”助推产能充分释放,叠加产品放量“规模效应”,
104、公司毛利率有望进一步提升;大额预付款下财务状况优化;十年期股权激励,激发企业活力,奠定中长期稳定发展基础;4 大因素叠加,并参考国外国防主机企业净利率,我们认为公司盈利能力尚有较大提升空间。(3)股价上涨催化因素 公司第四代鹘鹰战斗机正式定型;大额预付款经公司财务报表等验证;公司中长期股权激励稳健推行;周边安全局势紧张程度加剧。3.1.12 恒立液压:恒立液压:工程机械筑底向上,多元化打造新增长极工程机械筑底向上,多元化打造新增长极(1)关键假设 1)2022 年-2024 年中国挖机行业(含出口)销量增速为-24%、-5%、31%,2023 年挖机销量见底。2022 年公司挖机油缸约 20%
105、直接出口,在全球龙头卡特彼勒配套中占比较高,由于卡特全球业务相对平稳,该部分业务受国内周期波动影响较小。2)2022年公司国内挖机油缸市占率约52%(不计直接出口油缸),挖机泵市占率约41%,挖机阀市占率约 31%,挖机马达市占率约 16%。2023-2024 年挖机油缸市占率保持稳定,挖机泵阀由于中大挖市占率有所提升,总体稳中有升,挖机马达总体市占率上行。3)非挖业务中,高空作业平台保持较高景气度,2022 年-2024 年高空作业平台增速为23%、23%、24%;2022 年农机泵阀贡献约 2.5 亿元收入,2023 年-2024 年快速放量,增速分别为 210%,54%。(2)我们与市场
106、的观点的差异 行业专题 http:/ 31/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 我们认为:挖机行业更新需求逐步见底,叠加出口维持较高增速,挖机销量 2023 年有望见底,工程机械行业有望筑底向上。公司作为国内液压件配套稀缺龙头,挖机液压配套市占率有望进一步提升,公司挖机油缸、挖机泵阀、马达等挖机配套业务有望回暖修复;公司在外资挖机品牌配套比例较高,特别是全球龙头卡特彼勒,挖机油缸直接出口比例约 20%,全球市场较国内相对平稳。叠加泵阀,马达市占率提升,叠加价格随着行业景气度回暖修复,公司抗周期能力较强,业绩有望修复向上;高空作业平台、农业机械配套业务等新领域增速较快,极大平滑了周期下行压力
107、,未来有望持续提供增长动力,成为新的增长极。(3)股价上涨催化因素 挖机行业月度销量修复明显;挖机开工率、开工小时数提升明显;房地产、基建政策利好;高空作业平台月度销量超预期;农业机械配套超预期放量。3.1.13 晶盛机电晶盛机电:光伏光伏/半导体设备、蓝宝石、碳化硅设备接力增长半导体设备、蓝宝石、碳化硅设备接力增长(1)关键假设 1)下游光伏单晶硅厂家大幅扩产;2)公司半导体、SiC 设备研发销售进展顺利;3)蓝宝石在下游消费电子行业得到大规模应用。(2)我们与市场的观点的差异 市场担心:光伏大硅片扩产潮将在未来 2 年结束,公司中长期业绩增长持续性存在不确定;光伏硅料涨价、成本上行,下游硅
108、片扩产进度可能不及预期。我们认为:光伏设备业务将稳步发展,半导体设备、蓝宝石、SiC 业务打开公司中长期成长空间;从产业链角度看硅片环节具备成本传导能力,目前硅片跟随硅料多次涨价,硅片龙头仍能维持较高的单瓦净利,行业利润不降反升,预计硅片企业为抢占市场份额,扩产节奏不会放缓,从扩产规划来看中环宣布宁夏 6 期 50GW 扩产计划,行业新入玩家上机数控、京运通、高景、双良节能、三一集团等纷纷布局或有意进入硅片行业,硅片环节仍处于景气周期,行业扩产意愿仍然强烈。(3)股价上涨催化因素 光伏单晶硅行业扩产节奏加速;半导体设备重大订单落地;蓝宝石获更多终端消费电子产品应用。3.1.14 拓普集团拓普集
109、团:九箭齐发,剑指全球汽配龙头:九箭齐发,剑指全球汽配龙头(1)关键假设 公司 Tier0.5 模式恰恰最能迎合当下新能源车主机厂需求,提供更好的一站式解决服务方案,且公司拓展业务都是电动化、智能化赋能的蓝海市场:热管理系统、空悬、线控底盘、一体化压铸等。公司凭借 IBS 掌握的精密阀泵制造能力可以横向拓展其他领域,并取得较好的市场份额。(2)我们与市场的观点的差异 市场对底盘汽配零部件的壁垒和主机厂的议价能力存在担心,对公司向智能化业务发展预期不明朗。行业专题 http:/ 32/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 我们认为:公司我们认为拓普的多元化业务战略是未来汽车零部件发展的大势所趋
110、。(3)股价上涨的催化因素 热管理、线控底盘、空悬这些高附加值业务订单持续突破。北美大客户销量维持高增速。3.1.15 先导智能:全球锂电设备龙头,平台战略助力长远发展先导智能:全球锂电设备龙头,平台战略助力长远发展(1)核心逻辑 2023 年新签订单有望超市场预期,超预期关键词:海外、储能、整车厂。先导智能作为全球锂电设备龙头企业,我们初步预计 2023 年公司新签订单有望达到 330-340 亿元(预计同比增长 25%-30%)。国际化战略积极推进,打造海外锂电设备市场的中国名片。据我们测算,2022-2025 年欧洲、美国占全球锂电设备市场分别为 23%、27%、29%、33%,2020
111、 年公司国内锂电设备市场份额 42%,2020 年公司海外锂电设备业务市占率仅为 8%。公司致力于打造非标自动化设备平台型企业,非锂电业务有望蓬勃发展。九大业务(锂电设备、光伏设备、3C 设备、汽车产线、智能物流、氢能设备、激光加工设备、电容设备以及智能工厂解决方案),其中光伏设备 2023 年订单有望快速增长。(2)与市场观点的差异 市场低估了锂电设备海外市场对总需求的拉动作用 根据我们测算,2022-2025年欧洲、美国锂电设备市场占全球总需求的比重将分别为 23%、27%、29%、33%,海外市场对锂电设备总需求的影响程度不断提升。先导智能作为中国锂电设备龙头公司,有望充分受益于海外锂电
112、设备市场增长。(3)催化剂 新能源车销量公布;重要客户的订单公布;锂电池技术升级带来设备的更换需求。3.1.16 明阳智能:海上风电风机龙头,布局深远海漂浮式明阳智能:海上风电风机龙头,布局深远海漂浮式(1)关键假设 海上风电:海上风电需求增速稳定,往深远海发展为核心趋势,漂浮式风机应用逐步推广。风电整机:风机价格企稳,风电资源与风电整机制造销售协同;半直驱盈利能力优势显著(2)有别于市场的认知:公司海上风电竞争力及获取资源能力被低估 市场认为:公司为风电整机企业低价竞争下市占率及盈利能力可能有所下滑。我们认为:公司在广东省海上风电资源优势显著,有望持续获取海上风电场优质资源,凭借资源实力获得
113、海风订单,海上风电市场份额有望持续上升。公司提前布局深远海漂浮式,随海风往深远海发展有望深度受益。(3)催化剂 风机价格企稳回升;公司风场资源获取超预期;海上风电发展及深远海趋势超预期。行业专题 http:/ 33/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.1.17 石英股份:石英股份:石英龙头技术引领,拥“砂”为王量价齐升石英龙头技术引领,拥“砂”为王量价齐升(1)关键假设 2022-2024 年公司高纯石英砂销量为 3.5、5、7 万吨;2022-2024 年公司高纯石英砂产品均价为 4、7、7.5 万元/吨。(2)我们与市场的观点的差异 市场认为:公司当前高企的产品价格无法持续。我们认
114、为:高纯石英砂作为光伏单晶硅棒生产的关键耗材,没有其他材料可以起到替代作用,需求具有刚性。并且以 100GW 对应3 万吨高纯石英砂需求量来计算,以每吨 5 万元计算,单位成本仅 0.015 元/W,占光硅片成本比重极小,下游企业对其价格不敏感。因此我们认为在当前供需失衡的情况下,并且这种情况在越来并不会得到彻底解决,公司产品价格有望维持高位。海外企业扩产,会打破当前供需紧张局面 我们认为:当前全球仅有三家企业能够稳定量产光伏级的高纯石英砂,除石英股份外其余两家均为海外企业,光伏砂业务仅为其业务领域中的一小部分。并且由于光伏产业链非常集中于中国,有受欧美政策影响的风险。因此海外两家企业的国产意
115、愿很弱,当前供需局面难以被打破。(3)股价上涨的催化因素 石英股份主动对其产品价格进行上调;光伏其他原辅料价格持续下降;海外两家企业放弃扩产等。3.1.18 金风科技:风机龙头资源金风科技:风机龙头资源优势显著,半直驱技术路线转变带动盈利能力提升优势显著,半直驱技术路线转变带动盈利能力提升(1)关键假设 钢铁等大宗:上游原材料价格相对企稳,价格无较大增长风险;风电整机:风机价格企稳,风电资源与风电整机制造销售协同;半直驱盈利能力优势显著(2)有别于市场的认知:半直驱带动盈利能力提升+资源优势带动风电服务业务起量 市场认为:公司风电风机盈利能力较差,低价竞争下市占率可能有所下滑。我们认为:公司转
116、向半直驱技术路线后成本下降,通过滑动轴承等新技术持续降低成本,盈利能力将有显著提升。公司打造风电一体化平台,通过风电场运营业务保证现金流及收益,布局风电运维服务业务,有望实现长期稳定现金流。(3)催化剂 风机价格企稳回升;公司风场资源获取超预期;公司盈利能力超预期。3.1.19 三一重能:自产零部件三一重能:自产零部件+轻量化打造盈利优势,市占率有望持续提升轻量化打造盈利优势,市占率有望持续提升(1)关键假设 风电整机:成本为行业核心竞争力,通过降低价格有望获取更多订单。行业专题 http:/ 34/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 技术壁垒:整机及零部件具备较强的技术壁垒,其余企业短期
117、较难复刻零部件等环节制造。(2)有别于市场的认知:公司一体化布局优势显著,市占率有望持续提升;海上风电及出口有望加速发展。市场认为:公司仅布局陆上风电,不具备海上风电生产能力;行业内国企偏多,公司价格策略难以获得较多订单。我们认为:公司技术实力优势显著,已取得陆上风电最大机型 11MW 下线装机,海上风机下线不具备技术问题,公司已布局山东海风基地,海风有望加速下线;公司零部件一体化布局优势显著,价格策略已初见成效,2023 年中标份额已超过 20%。(3)催化剂:1)风机中标份额较高;2)海上风电产品落地;3)盈利优势显著。3.1.20 华测检测:综合性检测龙头,内生外延促业绩稳健高增华测检测
118、:综合性检测龙头,内生外延促业绩稳健高增 传统业务保持领先优势,医药医学、消费品测试等新兴领域预计增速较快。(1)传统业务:环境检测业务保持业内领先,上海实验室全项通过 NEAC 土壤专项能力验证,体现公司土壤检测技术实力。已有 23 个实验室入围国家第三次土壤普查公示名录,为国家第三次土壤普查准备充分,预计 23 年开始行业将迎较大机会。食品板块大客户战略推进顺利,其中化妆品和宠物食品检测表现突出。(2)新兴领域:1)医药医学:医药领域通过自建产能、合作共建等模式加快发展,自建的药品实验室已陆续获得行业需求和签单,出资参股猴场为生物医药创新发展提供资源保障等;医学领域发挥优势,不断拓宽服务范
119、围,并以合资的方式布局细胞检测领域。预计未来医药医学板块将延续高增态势。2)消费品测试:汽车电子产品检测疫情期间逆势高增,已获国内主要新能源厂商认可及重要零部件供应商订单,持续受益新能源车行业高景气。3)工业测试:公司双碳和 ESG 业务行业领先,竞争优势显著。随着行业规范化、成熟化,有望充分受益我国碳达峰碳中和目标驱动。4)贸易保障:传统项目优势继续保持;拟收购蔚思博 100%股权,强化布局半导体检测领域。内生外延双轮驱动加速,加码布局重点战略领域,持续推进国际化。1)外延并购:公司 2022 年上半年,公司收购迈格安 100%股权完成股权交割,增强公司汽车座椅及被动安全实验领域实力;202
120、1 年底收购德国易马 90%的股权,业务整合稳步推进中,与国内汽车检测业务形成协同效应。2)内生驱动:全球范围内拥有实验室 150 多间,服务网络超 260 个,上半年新设 7 家子公司。3.1.21 杭氧股份:国产替代、产品升级,迈向工业气体龙头杭氧股份:国产替代、产品升级,迈向工业气体龙头(1)核心逻辑 持续国产替代:工业气体龙头,基于空分设备打造全产业链优势。管道气业务加速,存量运营市场份额 10%,新签气体运营市场份额近 50%。预计 2025 年底运营气体规模超 300万方,2022-2025 年气体业务收入复合增速 23%,2025 年气体业务收入占比超过 75%。行业专题 htt
121、p:/ 35/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 产品结构升级:零售气体、电子特气高附加值业务打造公司第二成长曲线。电子大宗气国产替代空间广阔,青岛芯恩项目二期有望于 2022 年下半年投入运营,此外斯达半导电子气项目落地标志项目加速。特气市场,公司以稀有气体切入,有望快速抢占市场份额。公司治理改善:股权激励授予完成,管理层与股东的诉求理顺,杭州优质国企焕发活力。(2)与市场观点的差异 市场认为:1)钢铁化工行业需求周期性;2)零售气价波动大;3)对电子气业务成长性怀疑。我们认为:1)下游需求结构优化,锂电、半导体、精细化工等新领域占比提升,对标海外气体市场空间仍非常广阔;2)零售气价波动
122、不是投资的主要逻辑,当前气价处在历史偏低水平,公司通过长协价降低波动性;3)有望将空分设备、现场制气业务的优势延伸向电子气领域,公司在现场制气(高纯氮)等方面项目经验丰富、资金优势明显,未来有望成为国产替代的领军者。(3)催化剂 新签气体项目公布;空分设备订单公布;电子特气项目取得进展。3.1.22 东方日升:净利润扭亏为盈,东方日升:净利润扭亏为盈,HJT、储能打造长期优势、储能打造长期优势(1)关键假设 HJT:技术领先和产能加码创造差异化竞争优势。技术方面,公司异质结 Hyper-ion 伏曦组件采用行业领先多种技术与专利,性能优势明显;产能方面,公司近 10GW 的异质结电池片产能布局
123、将助力公司抢占市场形成先发优势。储能:兼顾国内、欧美市场,已购订单丰富;电芯供应无忧,已与海辰储能签署三年15GWh 电芯供应战略合作协议战略协议。(2)有别于市场的认知:异质结电池技术优势+国内外储能业务拓展提升盈利能力与估值上行空间。市场认为:公司组件品牌位于第二梯队,市场竞争力和盈利能力较弱;储能业务发展较慢。我们认为:公司技术优势明显,所主推的异质结 Hyper-ion 伏曦组件采用行业领先的 100m 超薄硅片电池生产,其最稳定的温度系数和超高的双面率带来最高的发电收益与超低的碳足迹,相较于传统的太阳能电池组件潜在盈利空间巨大。储能业务方面,公司已成功对国内、欧美出货储能产品,持续推
124、进国内 400MWh、北美 245MWh 等多个标杆大项目的交付,并在宁海县拟投建 10GWh 储能系统集成产线,这都将为公司带来新的盈利增长点,市场空间,估值均有上行空间。(3)催化剂:HJT 量产效率超预期;伏曦组件销量超预期;异质结电池技术不断推进,非硅成本进一步降低。3.1.23 埃斯埃斯顿:国产工业机器人龙头,中国“发那科”正在崛起顿:国产工业机器人龙头,中国“发那科”正在崛起(1)关键假设 行业专题 http:/ 36/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1)假设公司机器人市占率稳步提升,每年按 0.5%-1%的速度提升,自身(不含 CLOOS)2025 年市占率达 7-8%;
125、预计工业机器人及智能制造系统 2021-2023 年增速分别为 85%、26%、30%。2019-2023 年复合增速约 32%(2020 年工业机器人销量增速约 19%)。2)CLOOS 整合成功,按并购时业绩承诺测算,预计 CLOOS 营收 2021-2022 年同比增长 8%/21%。3)智能装备核心控制功能部件(自动化核心部件及运动控制系统)伴随疫情好转增速稳定,预计 2021 快速增长,之后 2-3 年复合增速维持在 15-20%。(2)我们与市场的观点的差异 市场担心:机器人市场份额仍被海外四大家族所占据,埃斯顿目前体量较小,未来可能面临竞争加剧的风险。我们认为:虽然机器人市场大部
126、分份额仍被海外巨头所占领,但伴随埃斯顿近年来相继收购 TRIO、M.A.i、CLOOS 等公司,在研发端坚持高投入,目前公司已逐渐成长为国内少数具备机器人全产业链的企业之一。此外伴随 CLOOS 焊接机器人与原有机器人协同不断深化,德国技术有望持续下沉,公司机器人产品竞争力有望不断提升,未来公司国内市占率有望不断提升。(3)股价上涨的催化因素 1)下游业务不断拓展;2)业绩持续高增。3.1.24 精测电子精测电子:平板显示检测平板显示检测 设备设备 龙头,半导体前道检测核心标的龙头,半导体前道检测核心标的(1)关键假设 根据 Frost&Sullivan 数据,2020 年国内 OLED 面板
127、出货量约为 120 万平方米,预计 2020-2025 年出货量年复合增长率为 38.43%;公司前道检测设备市占率持续提升;2025 年全球锂电池设备超过 2000 亿元。(2)我们与市场的观点的差异 1)市场担心,平板显示检测市场趋于饱和,公司该业务占比较高,未来业绩增长空间有限。我们认为,平板显示行业仍处在持续更新发展的阶段,一方面大尺寸 OLED 的占比仍在提升;另一方面,AR/VR 等新型技术显示产品即将迎来放量增长,新产品对于检测技术提出新的要求,也为市场带来新的发展机会。我们预期公司平板显示检测业务营收仍将维持较高的增长速度。2)市场认为,公司半导体检测设备体量较小,短期内难以拉
128、动公司整体业绩增长。我们认为,经过五年的技术储备和市场拓展,公司半导体检测业务已经进入爆发的拐点,到2024 年将占据公司整体收入的 18%,有效拉动公司整体业绩增长。一方面,产品矩阵布局已经完善。不完全统计下,公司的量产产品已经覆盖前道检测多个子领域,随着研发的持续投入,未来覆盖比例会进一步提升。另一方面,国产替代浪潮加速订单数据激增。随着美国持续对中国科技公司施压,围绕供应链安全的国产化浪潮在持续加剧。截至 2022 年 6 月,公司在手订单超 4 亿元,接近 2021 年全年收入的 4 倍,业务爆发拐点已现。(3)股价上涨的催化因素 1)平板显示检测领域:AR/VR 等新品订单、2023
129、 年 Q2 季度财务报告;行业专题 http:/ 37/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2)半导体领域:半导体业务订单、半导体业务占比提升、外部制裁事件、国内晶圆厂扩展新闻。3.1.25 欧欧晶晶科技:科技:小而美的石英坩埚龙头,技术小而美的石英坩埚龙头,技术+客户保障长期竞争优势客户保障长期竞争优势(1)关键假设 1)石英坩埚:石英坩埚供不应求,盈利能力快速扩张,同时公司新增产能有序释放,量利双轮驱动业绩增长。2)硅材料清洗、切割液回收业务:硅材料清洗业务和切割液回收业务盈利稳定,是硅片制造环节配套服务,随着下游 TCL 中环宁夏六期产能释放,订单驱动快速增长。(2)我们与市场的观点
130、的差异 市场认为:石英坩埚环节壁垒较低,竞争格局分散;高纯石英砂供给紧缺导致石英坩埚盈利能力受到挤压。我们认为:过去石英坩埚厂商规模普遍较小,多为下游硅片厂商配套生产,现在随着 N型电池片、大尺寸硅片渗透率提升,石英坩埚需要满足高纯度、使用寿命长等要求,产品性能要求的提高将筛选出拥有技术实力、深耕行业的优秀企业,竞争格局有望逐步改善;虽然高纯石英砂占石英坩埚原材料占比超过 60%,但是石英坩埚占下游硅片成本较小,同时石英坩埚是拉晶环节的必备耗材,其品质将显著影响拉晶质量以及生产安全性,因此盈利能力韧性较强。(3)股价上涨催化因素 全球光伏装机需求超预期;公司新增产能落地进度超预期;公司客户拓展
131、进度超预期。3.1.26 立中集团:立中集团:免热合金龙头,受益一体化压铸加速渗透免热合金龙头,受益一体化压铸加速渗透(1)关键假设 汽车行业销量逐步回升,一体化压铸业务渗透率不断上升,轻量化是新能源汽车行业重要追求方向。公司三大主业市场低位稳固,锂电新材料业务进展顺利。立中集团作为龙头企业受益:与文灿股份签订独家供货协议等。(2)我们与市场的观点的差异 市场认为:一体化压铸渗透因为工艺变革较大会是缓慢的进程;免热处理合金的生产工艺仅仅是元素的简单组合壁垒不高。我们认为:在特斯拉“鲶鱼效应”下车企对于降本的工艺使用会加速;免热处理合金因为省去了最关键的一环“热处理”,从而极大增加了研发难度,壁
132、垒较高。(3)股价上涨催化因素 1)免热处理合金市场潜力大:2021-2025 年全球免热合金市场有望从 12.6 亿元增加到182 亿元,复合增速 95%;2)立中集团作为龙头企业受益:与文灿股份签订独家供货协议等。行业专题 http:/ 38/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.2 大制造“小而美”组合,伴巨头共舞大制造“小而美”组合,伴巨头共舞 3.2.1 聚光科技:以环境监测仪器为基,打造中国版“赛默飞世尔”聚光科技:以环境监测仪器为基,打造中国版“赛默飞世尔”(1)国产分析仪器龙头,积极布局生命科学、半导体等新领域 公司为国内龙头,产品对标全球龙头丹纳赫、赛默飞世尔,海外龙头
133、 PE 估值约 20-30X,丹纳赫/赛默飞世尔 2020-2022 年彭博预测 PE 分别为 36/30/27 与 24/22/22。公司短期受益“十四五”环境新政,环监仪器等老业务拉动营收保持稳健增长。中长期受生命科学、诊断、半导体仪器领域突破,打开新业绩增长点。我们认为公司作为仪器龙头,具备高成长性与高成长空间,被市场低估。(2)关键假设、驱动因素及主要预测:2020-2025 年科学仪器在生命科学板块渗透率提升。(3)我们与市场观点的差异:科学仪器行业需要大量研发投入,公司在早期科学仪器碎片化市场求生存选择环境作为突破口,环境监测设备占收入较大比重,市场经常将公司归类为环保行业公司,公
134、司成长空间有限。我们认为科学仪器作为人类科研发展的基石,公司作为国内科学仪器巨头,技术护城河高(国内少有的三重四极杆技术)。目前公司多技术平台产品可应用于多细分领域,“多对多”格局形成的产品线全面对标海外巨头丹纳赫与赛默飞世尔。伴随公司业务逐渐转型,大力布局生命科学、诊断、半导体等环保外的领域,公司原市场空间有望从环境监测领域的 400 亿量级提升为千亿市场空间,增量巨大。(4)催化剂 1)新品发布对应新应用领域带来增量空间;2)高端仪器贸易逆差逐渐缩小;3)医学、检测行业对物质成分出现新的需求。3.2.2 图南股份:图南股份:高温合金核心供应商,品类拓展迎接行业高景气高温合金核心供应商,品类
135、拓展迎接行业高景气(1)关键假设 1)中美军机数量结构差异带来广阔航发市场,以 2035 年为补足差距时点,“十四”期间我国军用航发对应市场空间约 2400 亿,年均复合增速 20%;先进航空发动机中高温合金价值量占整机的比例约在 15-20%,由此推算“十四五”期间对应高温合金年均市场规模约为78 亿元。2)公司预计于 2022 年建设完成“年产 1000 吨超纯净高性能高温合金材料建设项目”和“年产 3300 件复杂薄壁高温合金结构件建设项目”。考虑到高温合金行业进入技术壁垒较高,供需缺口连年扩大,预期新增产能将逐步顺利释放,年销售收入可增加 3.2 亿元。3)公司 2021 年、2022
136、 年两次实施股权激励,提升核心员工积极性。子公司沈阳图南精密制造有限公司的航空用中小零部件自动化加工产线项目预计于 2024 年建设完成,公司未来业绩有望持续稳健增长。(2)我们与市场的观点的差异 航空发动机配套体系中,基础原材料和标准化零组件环节市场化程度逐渐增强,市场担心公司在竞争中处于不利地位。行业专题 http:/ 39/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 我们认为:航空航天用高温合金材料及制品领域,在质量可靠性、性能稳定性、产品外观尺寸精确性等方面存在非常苛刻的要求。公司 2020 年、2021 年两度被评为中国航发金属原材料领域金牌供应商,产品质量深受客户认可,在适度竞争下更能
137、促使公司挖掘自身潜能、提高经营效率。子公司沈阳图南精密制造有限公司未来可形成年产 50 万件各类航空用中小零部件的加工生产能力,更有利于公司发挥全产业链布局的协同优势,通过提供多品种高温合金材料和终端制品,满足用户配套工程的需求进而增强客户对公司产品的需求粘性,航空领域对应市场份额或将进一步提升。(3)股价上涨的催化因素 军机等终端产品需求超预期;公司新增产能顺利释放;镍等原材料成本下降。3.2.3 侨源股份侨源股份:民营气体领军企业,受益光伏锂电等新能源产业崛起:民营气体领军企业,受益光伏锂电等新能源产业崛起(1)民营气体领军企业,受益光伏锂电等新能源产业崛起)民营气体领军企业,受益光伏锂电
138、等新能源产业崛起 公司是我国西南区域最大的纯液态空分气体供应商公司是我国西南区域最大的纯液态空分气体供应商:1、公司产能主要集中在川渝(收入占比 65%)、福建(收入占比 25%)。2、民营企业,实控人持股比例近 90%。3、2012-2021年净利润复合增速 18%,近三年业绩变化主要受疫情反复、宏观经济波动,下游需求及产品价格波动影响。行业分析:行业分析:1、2021 年中国工业气体市场近 2000 亿元,近年来复合增速近 10%。2、管道气市场以外资为主导,零售气市场国内主导、竞争激烈、亟待整合。3、行业壁垒集中在四个方面:生产、充装、分析检测、储运。公司优势:公司优势:1、核心竞争优势
139、体现在西南区位优势、规模优势、电力成本优势;主业扩产、品类延展,发展进入快车道。2、客户优势:通威股份、宁德时代等光伏、锂电池产业龙头。未来收入占比新能源领域客户有望获得快速提升,未来几年成长性好。业绩驱动力:业绩驱动力:1、现有空分产能爬坡及新项目投产。公司现有生产基地三个:汶川、福州、都江堰基地(备用),2021 年液态气体产能合计约 76 万吨(不含备用产能 10 万吨)、管道气产能 5 亿立方米。根据招股书,公司募投项目将新建 76 万吨液态气、3.6 亿立方米管道气,较 2021 年产能分别同比增长 100%、72%,预计募投项目将于 2023/2024 年陆续达产。2、品类拓展,着
140、重发力特种气体。根据招股书,公司将着力拓展高纯空分气体等特气市场。在产品品类方面,逐步着手布局新材料产业、半导体产业等所需特种气体,如高纯液氧等。(2)催化剂:)催化剂:新建项目投产开始确认收入;零售气体销售价格回升。3.2.4 凯美特气凯美特气:中国食品级二氧化碳龙头,电子特气打造新增长极:中国食品级二氧化碳龙头,电子特气打造新增长极(1)、关键假设、关键假设 2021-2023 年我国电子特气市场复合增速 20%;2021-2023 年食品级二氧化碳市场复合增速 10%。(2)我们与市场观点的差异我们与市场观点的差异 市场认为:1)行业空间相对较小;2)公司属于新进入者,产品市场认可度较低
141、。行业专题 http:/ 40/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 我们认为:1)电子特气在芯片制造材料市场的份额为 14%,仅次于硅片材料的价值量。半导体产业正在经历向大陆转移的过程,行业历年复合增速约 20%,增速较快。我们预计电子特气国内市场规模为 150 亿元,全球 500-600 亿元,国内的电子特气厂家正在经历从 0 到1 的过程,从国产替代到供应全球。2)公司 2011 年登上资本市场,2013 年开始布局电子特气,2018 年吸收原林德普莱克斯高管技术团队,组建电子特种稀有气体子公司。公司竞争优势:学习欧美,技术先进,信息化管理;产业闭环,成本优势;产品认证正在有序进行。我
142、们认为公司作为电子特气行业新贵,电子特气业务有望在未来三年贡献较大的业绩弹性。(3)催化剂催化剂:相干、阿斯麦等半导体设备企业认证通过;电子特气订单发布等 3.2.5 华自科技:华自科技:抢滩湖南大储市场,政策与资源红利保障业绩兑现抢滩湖南大储市场,政策与资源红利保障业绩兑现(1)驱动因素 湖南省内储能业务落地超预期。驱动因素:1)湖南省内支撑性电源稀缺,省发改委 2022年 10 月发布湖南省电力支撑能力提升行动方案(2022-2025 年),目标全省电力稳定供应能力 2025 年达到 60GW,风电、光伏发电装机规模 2025 年达到 25GW 以上。明确指出到2025 年全省应急备用电源
143、达到 2.7GW 以上。风电、集中式光伏发电项目应分别按照不低于装机容量的 15%、5%比例配建储能电站。新型储能支持政策频出拉动建设需求和投资。2)公司具备 30 年电力技术沉淀,率先布局储能电站的建设运营,2021 年城步儒林一期 50MW投运后成功抢跑并积累经验。公司目前省内储备多座电站,出于经济性动机抢占 2023 年中1.3 倍租赁收入,预计 2023 年储能业务收入有望实现 10 亿以上规模。储能业务盈利超预期。驱动因素:1)根据湖南省政府对于新型储能试点项目的鼓励政策,2022 年和 2023 年新型储能电站示范项目的租赁收入分别按照电站容量的 1.5 倍和 1.3倍进行结算。电
144、力辅助服务市场深度调峰价格在 400 元/MWh 左右。由此我们测算得出湖南省内的独立储能电站已具备商业投资价值。2)对于公司而言,主公司布局储能建设较早,有丰富的运营经验,更好满足电网调度需求,盈利能力较行业更强。锂电设备盈利修复超预期。驱动因素:1)公司锂电设备头部客户宁德时代、蜂巢能源、赣锋锂业等扩产较快,且与公司在储能业务上互为供应商,合作关系加深。在手订单充足,2023 年收入确认节奏加快;2)随着原材料价格上涨因素有所缓解,锂电设备毛利率有望回升,公司相比行业优势在于锂电后端设备电源自制,盈利能力更高。(2)跟踪与检验 我们将持续跟踪以下指标,对上述逻辑进行检验:1)公司在手储能电
145、站落地节奏;2)锂电设备下游核心客户扩产节奏。(3)与众不同的认识 对于公司在储能电站的竞争力和业绩的兑现度认识不同。市场担心公司公告目前只披露城步儒林、冷水滩和工商业光储的相关进展,其他储能项目落地确定性不强。且国内大储经济性不高,储能业绩兑现度较差。我们认为公司深耕湖南市场,资源积累深厚,储能电站指标储备体量丰富且持续获取指标能力强。短期来看,有很强的经济动机抢占 2023 年 6 月 30日的 1.3 倍租赁收入补贴,故 2023 年公司的储能业务落地确定性高,业绩兑现度较高。中长期来看,公司有望在前期丰富的项目经验积累之下做大做强。行业专题 http:/ 41/45 请务必阅读正文之后
146、的免责条款部分 对于锂电设备业务业绩修复的认识不同。市场担心公司的锂电设备业务经历 2021 年高增长后,2022 年订单落地不及预期,2023 年出现同样情况。我们认为公司在手订单充足,2022 年确认较少,2023 年之后订单的收入确认节奏加快。此外,公司锂电设备后端设备电源自有,盈利能力强于行业。3.2.6 安达维尔安达维尔:直升机机载系统核心供应商,军民航空多业务线共促增长直升机机载系统核心供应商,军民航空多业务线共促增长(1)关键假设 随着疫情管控政策的开放,民航行业景气恢复至疫情前的水平,航空运输及下游产业链将迎来底部反弹,向上空间大;民航市场国产化进程稳步推进,国内民机追赶世界先
147、进发展水平,积极推动国产替代化;公司作为军用直升机机载系统核心供应商,受益于下游景气回暖。(2)我们与市场的观点的差异 市场认为公司民品业务增速不及预期。我们认为:随着疫情政策对旅游限制的取消,民航旅客运输和货邮运输需求底部反弹,民航市场整体需求爆发;国产大飞机的生产交付将带动整个飞机产业链的发展,公司产品全覆盖国产飞机型号,应用场景丰富;公司产品深度绑定第四代直升机,后期随疫情复苏+机载设备国产化+军用装备列装放量,2023-2025 订单预计持续增长,保障公司长期业绩。市场认为公司业务结构简单,对单一业务依赖性强,长期没有弹性。我们认为:公司的主要核心业务为机载设备研制和航空维修,近年来公
148、司发展技术服务、智能制造和复合材料业务,未来公司多样产品组合有望打开公司发展长期天花板。(3)股价上涨的催化因素 飞机制造和配套设备需求量持续增长;公司产品市场占有率的不断提升;公司扩充储备研发技术人员。3.2.7 罗博特科罗博特科:新能源:新能源+泛半导体设备持续布局,双轮驱动下,成长天花板逐渐打开泛半导体设备持续布局,双轮驱动下,成长天花板逐渐打开(1)新能源新能源+泛半导体设备持续布局,双轮驱动下,成长天花板逐渐打开泛半导体设备持续布局,双轮驱动下,成长天花板逐渐打开 新能源新能源(光伏光伏):):“横向+纵向”拓展,增长空间不断打开。横向由自动化设备延伸主工艺设备,每 GW 设备价值量
149、提升,对应市场空间数量级增长;纵向从电池片自动化技术延伸至硅片自动化领域,从 0 到 1 的创新,光伏自动化成长空间打开。泛半导体泛半导体:“光电子+半导体设备”,技术处全球领先地位,国产化改善盈利能力。光电子拟收购德国资产 ficonTEC 为全球光电子半导体自动化设备龙头;半导体设备公司子公司罗博特科(欧洲)具备成熟涂胶显影、清洗设备技术,有望转移至国内生产,为公司打开新市场空间。(2)有别于市场的认知:光伏自动化产品升级有别于市场的认知:光伏自动化产品升级+主工艺设备技术突破主工艺设备技术突破+泛半导体业务发泛半导体业务发展提升盈利能力与估值上行空间展提升盈利能力与估值上行空间 市场认为
150、:市场认为:公司自动化业务竞争激烈,盈利能力低,增速慢。我们认为:我们认为:未来光伏设备厂商自动化、智能化、数字化需求会显著提升,自动化需求将显著提升,龙头公司盈利能力将明显提升。此外公司纵向拓展电池片自动化领域延伸至硅片行业专题 http:/ 42/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 自动化领域,横向拓展光伏电池片自动化设备进入光伏电池主工艺设备,后续重启收购斐控泰克公司股权,切入光电半导体组装与测试设备,欧洲子公司成熟半导体设备技术转移至国内生产,都将为公司带来新的盈利增长点,市场空间,估值均有上行空间。(3)催化剂催化剂:下游光伏行业新技术路线下,新增装机量超预期;光伏工艺设备顺利推
151、下游光伏行业新技术路线下,新增装机量超预期;光伏工艺设备顺利推进;进;ficonTec 收购重启收购重启。3.2.8 华依科技:华依科技:国产测试龙头服务加速,开启国产测试龙头服务加速,开启 IMU 新赛道新赛道 公司为国产冷试龙头,前瞻布局车载惯导技术,有望打开成长天花板。国产冷试测试龙头,新能源测试设备向海外拓展 华依科技是动力总成测试领域龙头,测试服务占比持续提升,21 年提升至 27%。参照国际龙头奥地利 AVL 的发展历程,公司从生产向服务型的转变,同时布局 IMU 惯性导航。随着智能驾驶测试和智能驾驶传感器迎来高潮,公司产品智能化升级,新能源测试设备稳中求进,向日本、法国拓展。新能
152、源服务业务获得强检认证,切入大陆、法雷奥产业链。新能源服务业务快速发展,22年 3 月公司获得新能源服务强检认证,成为首家获强检认证的民企,7 月与法雷奥西门子签订框架协议,且凭借高转速的技术优势切入大陆供应链,与长城汽车、吉利汽车、上汽集团、日本本田工厂合作,在慕尼黑建立新能源测试中心,未来有望对接德国 BBA 等客户。突破惯导技术,前瞻化布局蓝海市场。惯性导航系统在 L3+级别自动驾驶中渗透率快速提升,IMU 作为不需要依靠外界环境的自主式导航技术,增量空间百亿,产业化进程加速。公司与上汽合作,前瞻布局 IMU,围绕运输姿态系统惯性测量单元(TARS-IMU)研发,对核心研发人员股权激励,
153、预计 IMU 及相关产品有望在 2022 年放量并保持高速增长。3.2.9 乐惠国际乐惠国际:啤酒设备龙头,转型精酿鲜啤、即将井喷:啤酒设备龙头,转型精酿鲜啤、即将井喷(1)精酿啤酒渗透率提升精酿啤酒渗透率提升+公司鲜啤业务加速成长,成长路径有望复制百润股份公司鲜啤业务加速成长,成长路径有望复制百润股份/妙可妙可蓝多蓝多 行业:行业:消费升级,中国精酿啤酒渗透率将快速提升,2021-2025 年行业 CAGR 为 22%:2021 年中国精酿啤酒渗透率为 2.2%,美国渗透率 13.1%、价值量(零售端)占比 26.8%。预计中国精酿啤酒渗透率 2025 年提升至 4.9%,价值量占比提升至
154、21.1%(含即饮和零售),2025 年市场空间 1700 亿元。公司:公司:十年“百城百厂”,鲜啤业务有望“井喷”式发展:鲜啤业务品牌、渠道、产能等运营加速。预计 2022 年-2024 年公司鲜啤销量 3200 吨、2 万吨、5 万吨,收入 0.5 亿元、3.4 亿元、8.8 亿元,2022-2024 年收入 CAGR 为 283%。预计到 2025 年,公司啤酒业务净利润有望接近甚至超过设备业务。(2)超预期因素超预期因素:“从从 0 到到 1”已经验证成功已经验证成功,即将即将“从从 1 到到 N”大规模复制大规模复制公司渠公司渠道拓展、鲜啤销售有望超市场预期道拓展、鲜啤销售有望超市场
155、预期 战略规划:战略规划:十年“百城百厂”,现有:上海、宁波工厂,今年扩张:沈阳、长沙;规划:南京、杭州、武汉、南通、昆明、西安、厦门等。渠道拓展:渠道拓展:经销商、餐饮连锁、大型超商系统、小酒馆/打酒站、电商等渠道进展顺利,相继进入麦德龙、大润发、盒马、丰茂烤串等连锁终端。行业专题 http:/ 43/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 鲜啤销售:鲜啤销售:麦德龙联名款德式小麦、盒马独家供货果啤等日常位居系统内啤酒热销榜第一;白桃艾尔口味一上市就位居天猫平台果酒排行榜前五。(3)有别于市场的认知:转型有别于市场的认知:转型 C 端已渐入佳境,供应链垂直一体化整合优势构建长期端已渐入佳境,
156、供应链垂直一体化整合优势构建长期护城河护城河 竞争格局竞争格局:1)现阶段精酿啤酒行业“竞合”关系大于“竞争”,有助于行业渗透率快速提升;2)公司作为上市公司,和主要精酿玩家相比,具备资金优势和资源禀赋,能够快速实现异地扩张。3)消费者在精酿领域对传统品牌接受度较低,头部啤酒品牌主要矛盾仍为传统领域市场份额竞争。竞争优势:竞争优势:依托母公司设备和技术竞争力,实现供应链垂直一体化整合(快速建厂+无菌冷灌技术+Cutebrew),实现鲜啤低成本储存、配送和销售。(4)投资建议:参考美国波投资建议:参考美国波士顿啤酒、百润股份、妙可蓝多的成长之路,公司市值具士顿啤酒、百润股份、妙可蓝多的成长之路,
157、公司市值具较大提升空间较大提升空间 对标百润股份和妙可蓝多的成功经验,我们认为公司在赛道选择+入场时机+产品定位+供应链建设等方面已具备成功基础,期待公司鲜啤品类出圈+行业渗透率快速提升,渠道开拓+深度营销+品类扩张,获得“井喷式”发展。(5)催化剂催化剂:重要渠道突破、重要工厂投产、重要爆品推出、销量大幅提升重要渠道突破、重要工厂投产、重要爆品推出、销量大幅提升 3.2.10 上海沿浦上海沿浦:量价齐升,把握骨架国产化机遇公司:量价齐升,把握骨架国产化机遇公司 1)骨架量价齐升)骨架量价齐升,价怎么提:后排到前排:公司 2018-2021 年主要配套后排座椅总成,ASP 为 335-349
158、元,2021 年公司收到小康及长城全套座椅总成订单,单车价值提升近八倍。量怎么提:国产化加速:与国际厂商相比,公司具有响应效率高和成本优势;与国内厂商相比,公司此前深度合作东风李尔系,工艺技术成熟、量产经验丰富,是国内少数具有生产前后排座椅骨架总成能力的供应商,有望受益座椅骨架国产化/外包化机遇。2)横向拓品类)横向拓品类,公司长期技术储备,向三电领域及其他相关方向进行业务拓展,包括安全系统、汽车门模、新能源汽车等细分领域。公司将配套金康赛力斯新能源车电池包外壳、坦克500/600的变速箱引线框架组件、电动踏板组件等产品,多点业务与核心业务同步拓展,进一步打开成长空间 3.2.11 泰林生物泰
159、林生物:NC 膜、细胞工作站有望双轮驱动,业绩向上弹性大膜、细胞工作站有望双轮驱动,业绩向上弹性大(1)、关键假设 1)NC 膜业务持续发展,盈利能力、市占率不断提升;2)国内 CAR-T 行业 2021-2030年复合增速约 66%,公司细胞装备产品持续落地。(2)我们与市场观点的差异 市场认为:1)公司主要产品技术壁垒不高、竞争格局较分散;NC 膜价格受疫情扰动较大,波动或为短期影响,该业务将很难提供中长期业绩提升;2)考虑到公司产能制约、下游细胞治疗产品放量周期,公司细胞工作站业务收入贡献有限。我们认为:1)公司在膜领域深耕十余年,快速推出商业化 NC 膜,精准防疫政策下,短期 NC 膜
160、业务盈利能力向上弹性大,中长期 NC 膜可应用于除新冠检测外的其他检测领行业专题 http:/ 44/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 域,该部分有望持续贡献利润;2)中国生物经济五年规划推进,细胞治疗行业有望持续受益,公司细胞工作站具备制造壁垒,中长期有望助推公司业绩增长。(3)催化剂催化剂:1)抗原检测大范围推广;2)新冠疫情突发性爆发。3.2.12 雷迪克雷迪克:传统汽车后市场稳定增长,新能源前装市场打开成长空间:传统汽车后市场稳定增长,新能源前装市场打开成长空间(1)传统汽车后市场稳定增长,新能源前装市场打开成长空间)传统汽车后市场稳定增长,新能源前装市场打开成长空间 1)优秀汽
161、车轴承供应商,向前装市场拓展;2)新能源车重塑国内轴承前装市场竞争格局,新能源车轴承国产化。2022-2026 年国内新能源车轮毂与减速器轴承市场规模 CAGR 为27%;3)成本、研发、品类&产线、区位优势构建公司核心竞争力,2026 年在国内轮毂与减速器轴承 OEM 市场市占率有望达 17%,其中新能源车 OEM 市场市占率有望达到 20%。(2)我们与市场观点的差异我们与市场观点的差异 市场认为:市场认为:汽车轴承行业竞争格局稳定,轴承厂商进入整车厂供应链体系难度大、时间长,准入壁垒高。我们认为:我们认为:新能源汽车崛起重塑 OEM 市场格局,汽车零部件国产化加速,国产轴承厂商将直接受益
162、,市占率有望持续提升。(3)催化剂催化剂:1)汽车轴承国产替代加速;2)下游 OEM 市场大客户拓展突破。4 4 风险提示风险提示 局部战争局部战争 地缘政治演化超预期恶化,可能会导致经济、金融环境受到冲击。疫情疫情 疫情超预期发展,可能对各国经济增长造成冲击。央行货币政策超预期央行货币政策超预期 货币紧缩等超预期政策,可能造成金融市场波动变大,估值体系造成冲击。行业专题 http:/ 45/45 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内,证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下:1.买 入:相对于沪深 300 指数表现20以上;
163、2.增 持:相对于沪深 300 指数表现1020;3.中 性:相对于沪深 300 指数表现1010之间波动;4.减 持:相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级:行业的投资评级:以报告日后的 6 个月内,行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准,定义如下:1.看 好:行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上;2.中 性:行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上;3.看 淡:行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重。建议:投资者买入或者卖出证券的决
164、定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000)制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但浙商证券股份有限公司及其关联机构(以下统称“本公司”)对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户
165、。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权
166、均归本公司所有,未经本公司事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的,应当注明本报告发布人和发布日期,并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的,应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址:杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址:北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址:广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码:200127 上海总部电话:(8621)80108518 上海总部传真:(8621)80106010 浙商证券研究所:https:/