《【研报】世代新消费系列之三:布局消费券下新消费的投资机会-20200403[28页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【研报】世代新消费系列之三:布局消费券下新消费的投资机会-20200403[28页].pdf(28页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 分析师:分析师:徐驰徐驰 执业证书编号:S0740519080003 Email: 研究助理:张文宇研究助理:张文宇 Email: 相关报告相关报告 投资要点投资要点 1、1999 年日本消费券的启示年日本消费券的启示“效果效果”与与“初衷初衷”的反差的反差 1999 年 3 月日本政府为了刺激消费,向特定的人群(主要为 15 岁以下 儿童、65 岁以上老人)发放了名为“地域振兴券”的消费券。消费券消费券在在 有效使用期内,仅对半耐用品消费有明显正向刺激作用。有效使用期内,仅对半耐用品消费有明显正向刺激作用。从刺激结果上 看,消
2、费券的刺激下家庭半耐用品消费支出增加 30%(所谓的半耐用品 包括:服装,体育用品,电子游戏,电脑硬件软件,书籍) ,而对服务消 费及耐用品消费没有明显提振效果。 我们认为,这背后的原因在于社会居民消费会根据其需求变化“自主选我们认为,这背后的原因在于社会居民消费会根据其需求变化“自主选 择”愿意消费的行业。所以消费券刺激下最终弹性更大的,往往是由最择”愿意消费的行业。所以消费券刺激下最终弹性更大的,往往是由最 具消费活力的新晋世代所领军的行业。具消费活力的新晋世代所领军的行业。这些行业内生动能最为旺盛,最 代表未来消费趋势。 2、消费券消费券“乘数效应乘数效应”的背后:世代人口与消费的的背后
3、:世代人口与消费的“迁徙迁徙” 从世代人群内生的消费趋势角度, 试图寻找日本 99 年消费券刺激结果与 预期不同的原因。1990 年代后期的“年轻世代”是引领日本“经济低迷 期”的消费趋势的主力。童年期经济高增长所激发的高期望,与工作后 经济下行,阶层固化等构成的残酷现实,形成心理上的剧烈反差。这种 心理反差进而塑造了更加注重简约化、高性价比的“低欲望”消费习惯。 这种消费习惯的变化是孕育出了以优衣库、大创及无印良品等为代表的 新一代消费品龙头企业。 此外,日本社会阶此外,日本社会阶层层固化及家庭结构的变迁催生的“宅经济” ,也是带动固化及家庭结构的变迁催生的“宅经济” ,也是带动 力便利化消
4、费兴起的重要原因。力便利化消费兴起的重要原因。这或也是,电子游戏、电脑软硬件、书 籍等半耐用品成为 1999 年日本消费券刺激下“乘数效应”最为明显的背 后驱动。但值得注意的是,从数据上看,1999-00 年左右,消费相关行 业及企业均出现了重要的加速拐点。我们认为,这背后的原因,即是日 本以家庭为单位的全国消费券发放,对上述消费趋势的催化。反过来说,反过来说, 消费券发放对于不同行业、 公司的影响强弱的 “乘数效应” , 是由背后 “世消费券发放对于不同行业、 公司的影响强弱的 “乘数效应” , 是由背后 “世 代变迁”及消费习惯变化的趋势所决定。代变迁”及消费习惯变化的趋势所决定。 3、寻
5、找中国消费的寻找中国消费的“乘数效应乘数效应”:中日镜鉴下的:中日镜鉴下的“世代人口迁移世代人口迁移” 对于中国目前而言,从中日在高度相似的人口结构,及贫富分化加大的 社会背景下,传承“世代财富”的 95 后00 后或决定了其所领军的“新 消费”将日趋成为中国未来的主流消费模式。我国 95 后00 后出生于 1990 年代通讯信息技术高速发展时代,全球化、信息化带来的多元文化 的冲击深刻影响了其价值观。在消费文化观念上,在中国宏观经济高速 增长的成长背景,驱使新世代人群有更强的民族自信、文化自信。 我们认为,年轻世代享受其父母 65-75 后“富裕世代”的财富传承效应 具有强大消费潜力,成长于
6、互联网红利下更加依赖线上便捷式的多元消 证券研究报告证券研究报告/ /专题策略专题策略 20202020 年年 0 04 4 月月 0 03 3 日日 世代新消费系列之三世代新消费系列之三:布局消费券下新消费布局消费券下新消费的的投投 资机会资机会 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 专题策略专题策略 费。这种变化驱动了抖音、快手及 B 站等线上视频社交零售、互动平台 的快速发展。其强大的文化自信也带动了“新潮国货”的崛起。此外, 围绕年轻世代不断大的单身群体也催生了日渐火爆的“单身经济” “宅经 济” 。 而本次疫情对全民消费习惯的改变,加速了这一趋
7、势。在这一基础上, 无论消费券等政策具体实施方式如何, “线上消费”及“宅经济”等都将 成为实际弹性最大的投资方向。即便疫情结束之后,消费者在隔离期内,即便疫情结束之后,消费者在隔离期内, 已经形成习惯的“新消费”模式,也会延续下去。也就是说,疫情使得已经形成习惯的“新消费”模式,也会延续下去。也就是说,疫情使得 9500 后所领军的“新消费”成为消费主导的时间大大缩短。后所领军的“新消费”成为消费主导的时间大大缩短。 4、日本消费券的启示: “新消费”或“四两拨千斤”、日本消费券的启示: “新消费”或“四两拨千斤” 一方面,对于投资者而言,以以直播带货、社交零售等为代表的“新直播带货、社交零
8、售等为代表的“新 消费” ,及供应链整合、渠道营销创新能力强的消费品公司消费” ,及供应链整合、渠道营销创新能力强的消费品公司,中长期 的投资机遇或不容忽视。 另一方面,消费券等政策在制定过程中,能够更多的向渐成大势的 “新消费”方面倾斜,则或使得消费券短期能够发挥更大的“乘数 效应” , 并能够在中长期促进更多优质 “新消费” 公司崛起, 起到 “四 两拨千斤”的作用。 风险提示:风险提示:消费券等刺激消费政策出台及落地不及预期,国内经济超预 期下行。 pOtMnNrNrMrPtRqRsNxOtQ8OdN7NpNrRoMoOlOoOqMiNpPrO7NrRvMxNmRsOMYrQnP 请务必
9、阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 专题策略专题策略 内容目录内容目录 内容目录内容目录 . - 3 - 图表目录图表目录 . - 4 - 一、一、1999 年日本消费券的启示年日本消费券的启示“效果效果”与与“初衷初衷”的反差的反差 . - 7 - 1.1 1999 年日本消费券提振效果最大的是半耐用品年日本消费券提振效果最大的是半耐用品 . - 7 - 1.2 1999 年是日本新消费品类公司崛起的年是日本新消费品类公司崛起的“拐点拐点” . - 9 - 二、消费券二、消费券“乘数效应乘数效应”的背后:世代人口与消费的的背后:世代人口与消费的“迁徙迁徙”
10、 . - 11 - 2.1 世代人口视角:日本消费社会的世代人口视角:日本消费社会的“迁徙迁徙” . - 12 - 2.2 “理想与现实理想与现实”的剧烈反差下,的剧烈反差下,“年轻世代年轻世代”引领消费趋势变化引领消费趋势变化. - 14 - 2.3 新消费品类新消费品类“乘数效应乘数效应”的背后:的背后:“年轻世代年轻世代”的消费变革的消费变革 . - 17 - 三、寻找中国消费的三、寻找中国消费的“乘数效应乘数效应”:中日镜鉴下的:中日镜鉴下的“世代人口迁移世代人口迁移” . - 19 - 3.1 中日镜鉴之一:人口结构中日镜鉴之一:人口结构“错位匹配错位匹配”的高度相似的高度相似 .
11、- 19 - 3.2 中日镜鉴之二:阶层间分化加大且呈现新的特点中日镜鉴之二:阶层间分化加大且呈现新的特点 . - 20 - 3.3 世代人口视角:中国消费社会下的年轻世代世代人口视角:中国消费社会下的年轻世代“新消费新消费”的兴起的兴起. - 22 - 3.4 疫情防控对疫情防控对“习惯习惯”的培育,加速新消费的培育,加速新消费“崛起崛起” . - 24 - 四、日本消费券的启示:四、日本消费券的启示:“新消费新消费”或或“四两拨千斤四两拨千斤” . - 26 - 风险提示:风险提示: . - 27 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 专题策略专
12、题策略 图表目录图表目录 图表图表 1:自疫情以来,中央关于扩大消费和发展新消费的定调:自疫情以来,中央关于扩大消费和发展新消费的定调 . - 6 - 图表图表 2:1999 年日本消费券发放与使用间隔期年日本消费券发放与使用间隔期 . - 7 - 图表图表 3:日本消费券对家庭消费行业的刺激系数:日本消费券对家庭消费行业的刺激系数 . - 7 - 图表图表 4:1999 年日本年日本 GDP 家庭消费同比增速从家庭消费同比增速从 98 年的年的-0.8%扭转至扭转至 1% . - 8 - 图表图表 5:1999 年日本家庭服务消费支出规模同比下降年日本家庭服务消费支出规模同比下降 6.91%
13、 . - 9 - 图表图表 6:1999-00 年日本外出就餐产业规模萎缩年日本外出就餐产业规模萎缩 . - 9 - 图表图表 7:1991 年年-2019 年日本涨幅表现较好的前年日本涨幅表现较好的前 20 只个股中消费行业有只个股中消费行业有 9 只只- 10 - 图表图表 8:1999-00 年优衣库母公司迅销单店收入增速的拐点年优衣库母公司迅销单店收入增速的拐点 . - 11 - 图表图表 9:1998-03 年大创营收规模快速增长(十亿日元)年大创营收规模快速增长(十亿日元) . - 11 - 图表图表 10:日本:日本 GDP 增长与对应的不同世代人群增长与对应的不同世代人群 .
14、- 12 - 图表图表 11:日本不同世代人群的消费特征:日本不同世代人群的消费特征 . - 13 - 图表图表 12:1975 年日本家庭洗衣机、冰箱普及率高年日本家庭洗衣机、冰箱普及率高. - 14 - 图表图表 13:1999 年日本居民可支配收入开始减少年日本居民可支配收入开始减少 . - 14 - 图表图表 14:2000 年以来日本年轻世代的失业率高于平均水平年以来日本年轻世代的失业率高于平均水平 . - 15 - 图表图表 15:2005 年日本年轻世代人群的非正式雇佣比例高于其他世代年日本年轻世代人群的非正式雇佣比例高于其他世代 . - 15 - 图表图表 16:2000S 日
15、本居民收入基尼系数为日本居民收入基尼系数为 0.48 左右左右 . - 16 - 图表图表 17:收入再分配下对年轻人贫困率的改善仅在:收入再分配下对年轻人贫困率的改善仅在 4%左右左右 . - 16 - 图表图表 18:日本单身率提升导致单身寄生者增多:日本单身率提升导致单身寄生者增多 . - 16 - 图表图表 19:46%年轻世代的消费者偏向于宅在家里年轻世代的消费者偏向于宅在家里 . - 16 - 图表图表 20:日本奢侈品购买规模全球市场占比下降:日本奢侈品购买规模全球市场占比下降 . - 17 - 图表图表 21:1990 年代日本全国百货公司营业额下降年代日本全国百货公司营业额下
16、降. - 17 - 图表图表 22:1999 年以来外出就餐的餐饮行业及泡面销售的年以来外出就餐的餐饮行业及泡面销售的“剪刀差剪刀差”不断扩大不断扩大 . - 18 - 图表图表 23:2000 年以来网络商店、百元商店及便利商店的消费频率增加年以来网络商店、百元商店及便利商店的消费频率增加 . - 18 - 图表图表 24:中日人口的:中日人口的“两波婴儿潮两波婴儿潮”在间隔在间隔 18 年的年的“错位匹配错位匹配”下高度相似下高度相似 . - 19 - 图表图表 25:日本:日本 2002 年与中国年与中国 2020 年人口结构的年龄分布十分相似年人口结构的年龄分布十分相似 . - 20
17、- 图表图表 26:2014 年年 31 个省份的个省份的“人均人均 GDP/可支配收入增速可支配收入增速”对比对比. - 21 - 图表图表 27:2018 年年 31 个省份的个省份的“人均人均 GDP/可支配收入增速可支配收入增速”对比对比. - 21 - 图表图表 28:中国不同世代人群的消费特征:中国不同世代人群的消费特征 . - 22 - 图表图表 29:2019 年在线短视频用户增加至年在线短视频用户增加至 6.27 亿亿 . - 23 - 图表图表 30:2018 年我国单身人口数量规模年我国单身人口数量规模 2.4 亿亿 . - 23 - 图表图表 31:B 站用户年龄分布集
18、中在站用户年龄分布集中在 95 后、后、00 后后 . - 24 - 图表图表 32: 2019 年年 B 站活跃用户量增长站活跃用户量增长 40% . - 24 - 图表图表 33:后疫情时代的:后疫情时代的“报复性消费报复性消费”或难现或难现. - 24 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 专题策略专题策略 图表图表 34:2020 年年 2 月社会消费品零售规模累计同比增速断崖式下跌月社会消费品零售规模累计同比增速断崖式下跌 . - 25 - 图表图表 35:2020 年春节期间在线视频用户使用时长提升显著年春节期间在线视频用户使用时长提升显
19、著 . - 26 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 专题策略专题策略 卷首语卷首语:今年以来,新冠疫情全球不断扩散,海外资本市场波动明显加 大背景下,政策将采取何种手段进行对冲?一直是市场关注的话题。我 们梳理了 2 月 3 日至今,五次政治局常委会会议和两次政治局会议中关 于“宏观政策调节”的内容,其中, “促进消费回补和潜力释放”一直是 重点强调的内容,而“培育新型消费”又是扩大消费中最重要的“着力 点”之一。 图表图表1:自疫情以来,中央关于扩大消费和发展新消费的定调自疫情以来,中央关于扩大消费和发展新消费的定调 来源:新华社, 中泰证券研
20、究所 近期杭州、南京、宁波等城市率先试点发放消费券或是扩大消费最具代 表性的政策。但消费券的提振作用和“乘数效应”几何?特别是消费券 发放下,哪些行业和公司短期受益弹性最大,且中长期也会乘势崛起? 是投资者最为关心的问题。 作为文化上高度同源, 发展模式和路径上较为相似, 且同一历史时期下, 有着高度相似的“人口变迁结构”的日本,一直是中国消费周期变化研 究中最具借鉴意义的“范本” 。特别是,1999 年日本刺激消费发放的消 费券,是作为过去作为过去 20 年里,唯一全国范围内发放消费券以刺激消费的年里,唯一全国范围内发放消费券以刺激消费的 案例案例(2009 年我国杭州对 67 万人发放消费
21、券,而成都主要针对 34 万 低保或重点优抚对象发放的消费券,样本量太小使得对相关行业和公司 的影响难以量化) 。从刺激效果来看,1999 年年日本消费券政策日本消费券政策对不同行对不同行 业业的的“乘数效应”“乘数效应”具有明显差异具有明显差异。这背后。这背后决定这种“乘数效应”背后的决定这种“乘数效应”背后的 驱动因素是什么,尤其值得深入研究驱动因素是什么,尤其值得深入研究。 时间时间扩大消费/回补内需扩大消费/回补内需发展新消费发展新消费 2.3政治局常委会会议要着力稳定居民消费加快释放新兴消费潜力。 2.12政治局常委会会议 要推动服务消费提质扩容,扩大实物 商品消费。 加快释放新兴消
22、费潜力。 2.21政治局会议 要积极扩大有效需求,促进消费回补 和潜力释放。 3.4政治局常委会会议 要把复工复产与扩大内需结合起来, 把被抑制、被冻结的消费释放出来。 把在疫情防控中催生的新型消费、升 级消费培育壮大起来,使实物消费和 服务消费得到回补。 3.27政治局会议 要扩大居民消费,合理增加公共消 费,启动实体商店消费。 保持线上新型消费热度不减。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 专题策略专题策略 一、一、1999 年日本消费券的启示年日本消费券的启示“效果”与“初衷”的反差“效果”与“初衷”的反差 1.1 1999 年日本消费券提振效果
23、最大的是半耐用品年日本消费券提振效果最大的是半耐用品 20 世纪 90 年代初期,日本房地产泡沫的破裂沉重打击日本经济,并引 发了严重的财政危机。叠加 1997 年东南亚金融危机冲击下,日本三洋 证券、山一证券及德阳城市银行等金融机构倒闭。至 1998 年,日本经 济增速连续六年滑坡, 房地产及金融市场的财富效应逐渐消失。 特别是, 1980 年代日本的“制造业立国”的高光时刻不再。1997 年亚洲金融危 机的冲击加速了日本经济与国民消费的进一步走弱。由于消费在经济增 长中的贡献越来越大(1995-98 年国民消费对日本 GDP 增长的平均贡 献率为 51%) ,使得刺激消费的呼声在国内越来越
24、大。 1999 年 3 月日本政府为了刺激消费,向特定的人群(主要为特定的人群(主要为 15 岁以下岁以下 儿童、儿童、65 岁以上老人)发放了名为“地域振兴券”的消费券岁以上老人)发放了名为“地域振兴券”的消费券:每人发放 2 万日元(约合 200 美元,使用期限 6 个月) 。消费券面值 1000 元,总 计发放额 6124 亿日元。从消费券发放的结果来看,约有 3107 万人(总 人口占比 25%)领取“地域振兴券”。 2010 年, 芝加哥大学经济学教授 Chang-Tai Hsieh 等人发表在国际一流 经济学期刊Journal of Public Economics中的一篇关于 1
25、999 年日本 消费券的学术文章Did Japans shopping coupon program increase spending?中,用 1999 年与 1990-98 年的家庭消费支出数据作对比 研究,结果表明:消费券增加边际消费倾向消费券增加边际消费倾向 20%-30%,且仅对半耐用且仅对半耐用 品消费品消费短期提振效果明显短期提振效果明显,服务消费及必需消费影响较小,服务消费及必需消费影响较小1。 1 Hsieh, Chang-Tai, Satoshi Shimizutani, and Masahiro Hori. Did Japans shopping couponprogra
26、m increase spending?. Journal of Public Economics 94.7-8 (2010): 523-529. 图表图表2:1999年日本消费券发放与使用间隔期年日本消费券发放与使用间隔期 图表图表3:日本日本消费券消费券对家庭消费行业的刺激系数对家庭消费行业的刺激系数 来源:Chang-Tai Hsieh Did Japans shopping coupon program increase 来源: Chang-Tai Hsieh Did Japans shopping coupon program increase spending :该系数代表消费券对
27、孩子较多的家庭在不同行业消费支出的 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 1week2weeks3weeks4weeks 5weeks -1.00 -0.50 0.00 0.50 1.00 1.50 1999年3月1999年4月1999年5月1999年6月1999年7月 Semi-durablesSemi-durablesNon-durablesNon-durablesServicesServices 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 专题策略专题策略 从消费券的刺激效果上看,我们认为,有以下几点“预期差” :从
28、消费券的刺激效果上看,我们认为,有以下几点“预期差” : 1)首先,消费券在发放的过程中,对整体居民家庭消费有明显的提振首先,消费券在发放的过程中,对整体居民家庭消费有明显的提振 作用,阶段性的扭转作用,阶段性的扭转了了居民消费持续下行的趋势。居民消费持续下行的趋势。1999 年日本 GDP 家 庭消费同比增速从 98 年的-0.8%扭转至 1%。一般家庭获得的优惠券价 值为家庭月收入的 7-8%,消费券对于居民消费支出额外提高 10%。尽 管 2000 年,伴随消费券发放结束,居民消费增速亦有所回落,但始终 没有跌破消费券发放前增速的低点。这说明消费券没有提前透支消费需这说明消费券没有提前透
29、支消费需 求,反而在一定程度上有效刺激需求的回暖。求,反而在一定程度上有效刺激需求的回暖。 图表图表4:1999年日本年日本GDP家庭消费同比增速从家庭消费同比增速从98年的年的-0.8%扭转至扭转至1% 来源:Wind,中泰证券研究所 2)更重要的是,消费券对不同细分行业的消费品影响差异十分明显,更重要的是,消费券对不同细分行业的消费品影响差异十分明显, 这种差异与政策“初衷”并不一致:这种差异与政策“初衷”并不一致: 从政策初衷看,日本从政策初衷看,日本 1999 年全国发放消费券年全国发放消费券的目的主要有两个:的目的主要有两个: 从宏观上看,日本政府发放消费券的目的在于扭转消费持续低迷
30、的 趋势,并以此提振经济。如果从这个目的出发,消费品中与经济增如果从这个目的出发,消费品中与经济增 速关联度最大的,诸如:汽车和家电等耐用品消费,理应是政策希速关联度最大的,诸如:汽车和家电等耐用品消费,理应是政策希 望提振的重点;望提振的重点; 从发放方式和社会治理看,日本政府发放消费券的对象主要是 15 岁以下儿童、65 岁以上老人,希望减轻上述家庭的负担,并改善老 幼人群的处境。如果从这个目的出发,消费品中与老人和儿童消费如果从这个目的出发,消费品中与老人和儿童消费 关联度最大的,诸如:药品,母婴等关联度最大的,诸如:药品,母婴等必需必需消费品,以及涉及上述人消费品,以及涉及上述人 群生
31、活的服务消费,直观上应是政策希望刺激的重要着力点。群生活的服务消费,直观上应是政策希望刺激的重要着力点。 -2.00 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 日本日本:GDP:GDP:家庭消费家庭消费: :同比(同比(% %) spending ,中泰证券研究所 影响,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9
32、 - 专题策略专题策略 从实际效果看,消费券有效期内,对诸如:汽车、家电等耐用品消 费消费品提振作用并不明显。同时,服务消费服务消费反而反而因为“额外的收因为“额外的收 入”出现了明显下降:入”出现了明显下降:1999 年日本家庭服务消费支出规模同比下年日本家庭服务消费支出规模同比下 降降 6.91%,外出就餐服务市场也出现了,外出就餐服务市场也出现了 2%的的萎缩。萎缩。 3) 消费消费券券在在有效有效使用使用期内期内, 仅对半耐用品消费有明显仅对半耐用品消费有明显的的正向刺激作用正向刺激作用。 Chang-Tai Hsieh 在研究中所划分所谓的半耐用品包括:服装,体育用 品,电子游戏,电
33、脑硬件软件,书籍。从直观上看,上述消费品既与宏 观经济直接提振作用挂钩不甚紧密,又不是 65 岁老人或 15 岁以下儿童 消费的重点,似乎是消费券辐射不到的“黑色地带” 。然而,关于消费券 刺激效果的研究表明:消费券的提振使得家庭半耐用品消费支出增加 30%。 1.2 1999 年是日本新消费品类公司崛起的“拐点”年是日本新消费品类公司崛起的“拐点” 更重要地,这种消费券对不同消费品行业截然不同的影响程度,从细分 行业和公司等中微观角度看更加明显。消费券的影响不仅体现在相关细。消费券的影响不仅体现在相关细 分行业在政策刺激下的短期提振,更体现在对中长期行业形态的加速重分行业在政策刺激下的短期提
34、振,更体现在对中长期行业形态的加速重 塑。塑。我们认为, 90 年代中后期,一批“穿越周期”的消费公司亦或是 顺应了这一大趋势变化的产物。 图表图表5:1999年日本家庭服务消费支出规模同比下年日本家庭服务消费支出规模同比下 降降6.91% 图表图表6:1999-00年日本外出就餐产业规模萎缩年日本外出就餐产业规模萎缩 来源:Wind,中泰证券研究所 来源:日本食品服务协会,中泰证券研究所 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2
35、004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 日本日本: :家庭服务消费支出家庭服务消费支出服务消费规模增速(服务消费规模增速(% %,右轴),右轴) -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 25.00 26.00 27.00 28.00 29.00 30.00 31.00 32.00 33.00 34.00 外出就餐市场规模外出就餐市场规模同比(同比(% %,右轴),右轴) 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 10
36、- 专题策略专题策略 图表图表7:1991年年-2019年日本涨幅表现较好的前年日本涨幅表现较好的前20只个股中消费行业有只个股中消费行业有9只只 来源:Wind,中泰证券研究所 在过去 30 年的经济低增长中,日本股市涨幅表现前 20 名的个股涵盖 9 只“穿越周期”的消费股。而其中诸多公司崛起的“质变拐点”发生在而其中诸多公司崛起的“质变拐点”发生在 99 年消费券发放前后。年消费券发放前后。 比如:比如:优衣库(母公司为迅销)在 1999-00 年期单店收入增速迎来爆发 式增长的拐点,增速达到 67%;同时,这种单店收入的增长态势,在消 费券发放结束之后的 5 年内(01-04 年) ,
37、仍然继续维持。最终奠定了优 衣库在日本休闲时尚服饰中第一品牌的霸主地位。 证券代码证券代码证券简称证券简称 区间涨跌幅 %区间涨跌幅 % (1991-2019)(1991-2019) 一级行业一级行业二级行业二级行业上市日期上市日期 18111.TGOLDWIN2317.67可选消费耐用消费品与服装1991/12/18 29605.T东映2012.15可选消费媒体1952/11/28 31852.T浅沼组1907.98工业资本货物1969/5/7 49632.TSUBARU ENTERPRISE1845.27工业资本货物1949/5/16 59983.T迅销1653.57可选消费零售业1997
38、/4/2 65922.T那须电机铁工1569.68材料材料1962/2/20 72281.TPRIMA MEAT PACKERS1568.71日常消费食品、饮料与烟草1961/10/2 89070.TTONAMI HOLDINGS1527.52工业运输1961/11/6 92003.T日东富士制粉1501.11日常消费食品、饮料与烟草1949/5/16 108043.TSTARZEN1452.45日常消费食品、饮料与烟草1962/11/7 112201.T森永制果1418.90日常消费食品、饮料与烟草1949/5/16 121813.TFUDO TETRA1357.95工业资本货物1962/5
39、/1 139041.TKINTETSU GROUP HOLDINGS1316.43工业运输1949/5/16 141805.T飞鸟建设1312.68工业资本货物1961/9/1 151882.T东亚道路工业1288.89工业资本货物1961/10/2 163107.TDAIWABO HOLDINGS1284.00信息技术技术硬件与设备1949/5/16 178074.TYUASA TRADING1274.04工业资本货物1961/10/2 189601.T松竹1234.80可选消费媒体1949/5/16 192217.TMOROZOFF1227.37日常消费食品、饮料与烟草1983/8/8 2
40、01867.T植木组1175.00工业资本货物1982/7/15 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 11 - 专题策略专题策略 以高性价比商品“百元店”为主打的大创产业基本也遵循了优衣库同样 的成长路径,其营收规模从 1997 年不到 500 亿日元,在 1999 年迎来 增速达到 70%的爆发式增长“拐点” ,在之后 3 年,保持了快速成长态 势, 最终在 2002 年成为营收规模达 2600 多亿日元的时尚杂货铺行业的 龙头。 我们认为,诸多日本新消费品类的经营“拐点”时间与日本消费券发放 时间高度重合,不是偶然的。这意味着,这些细分行业受消费券刺激的
41、“乘数效应乘数效应”要比一般行业大得多。这种“乘数效应”或是由日本社会 与消费结构的内生变化趋势所决定的。 二、消费券“乘数效应”的背后:世代人口与消费的“迁徙”二、消费券“乘数效应”的背后:世代人口与消费的“迁徙” 中长期宏观视角下,消费的影响因素主要是收入、物价及人口结构。从 更本质的角度看,人们的消费能力消费能力和消费意愿消费意愿是决定消费最核心变量。 我们在上篇报告中国进入第四消费时代了吗?详细分析了中日经济 发展红利背后,驱动消费能力提升的“财富效应” 。 而本文我们将聚焦影响消费的另一面:人口结构变化下,不同世代人群 的消费意愿、行为的变迁。我们认为,消费的内核是人的效用,消费习
42、惯是人与人关系的显性表达。人口结构中“峰值”的变化展现出的是巨 大消费需求的起落,同时,消费主力人群在不同人生阶段的消费倾向变 化,应运而生了众多伟大的消费品龙头企业。我们以此为出发点,我们以此为出发点, 从世从世 代人群内生的消费趋势角度, 试图寻找日本代人群内生的消费趋势角度, 试图寻找日本 99 年消费券刺激结果与 “初年消费券刺激结果与 “初 衷”不同的原因。衷”不同的原因。 图表图表8:1999-00年年优衣库母公司迅销单店收入优衣库母公司迅销单店收入增增 速的拐点速的拐点 图表图表9:1998-03年大创营收规模快速增长(十亿年大创营收规模快速增长(十亿 日元)日元) 来源:公司官网,中泰证券研究所 来源:公司官网,中泰证券研究所 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008