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1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国电影中国电影(600977)证券证券研究报告研究报告 2023 年年 03 月月 31 日日 投资投资评级评级 行业行业 传媒/影视院线 6 个月评级个月评级 买入(首次评级)当前当前价格价格 14.02 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)1,867.00 流通A 股股本(百万股)1,867.00 A 股总市值(百万元)26,175.34 流通A 股市值(百万元)26,175.34 每股净资产(元)5.90 资产负债率(%)37.63 一年内最高/最低(元)14.94/
2、9.61 作者作者 孔蓉孔蓉 分析师 SAC 执业证书编号:S02 张爽张爽 分析师 SAC 执业证书编号:S04 朱骎楠朱骎楠 分析师 SAC 执业证书编号:S02 金沐阳金沐阳 联系人 资料来源:聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 电影全产业链龙头,国企担当行稳致远电影全产业链龙头,国企担当行稳致远 中影集团控股,中影集团控股,电影电影全产业链布局的文化国企全产业链布局的文化国企 公司成立于 2010 年 12 月,于 2016 年 8 月在上海证券交易所上市。经过多年发展,现已形成电影创作、宣传发行、影院管理、技
3、术研发等覆盖全行业的产业链体系。目前公司主营业务包括创作、发行、放映、科技、服务、创新六大板块,其中国产片和进口片的发行业务为第一大收入来源,2021 年贡献收入超 3 成;受益于科技板块高格式电影 CINITY、电影器材业务等的稳步扩张,科技板块收入增长明显,2021 年已超过放映板块成为第二大收入支柱。公司控股股东为中影集团,稳健发展充分彰显国企担当。行业回暖趋势明显,行业回暖趋势明显,景气度提升景气度提升 2023 年电影市场呈现回暖趋势,从供需两侧看,一方面政策端伴随防疫政策优化、线下活动常态化,观众观影需求有望回暖;另一方面内容端就目前已定档影片内容来看,往年积压项目和新内容供应下,
4、内容供给较为充沛、题材丰富,以及进口片常态化回归,票房缺口有望补足。全产业链布局下充分全产业链布局下充分受益于行业回暖,业绩有望实现触底反弹受益于行业回暖,业绩有望实现触底反弹 1)放映板块:短期票房回暖、影院正常经营直接驱动放映收入修复。影投方面,公司控股影院扩张速度放缓,更注重单屏精细化运营;院线方面,2022 年全国票房前十院线中,中数院线/中影南方/中影星美分列第 2/5/9名,保持领先优势;2)发行板块:进口片引进贡献中长期业绩弹性。公司在进口片引进上享有政策红利,进口片发行收入为发行板块主要收入来源;3)创作板块:核心影片主控把握,制片业务稳健推进。公司近几年制片业务亮眼,主控出品
5、流浪地球 2(2023)、我和我的父辈(2021)、金刚川(2020)均获得优异票房成绩,在主旋律影片创作上形成方法论;4)科技板块:研发推广高技术格式电影系统,占领技术发展制高点。公司2021 年完成对 CINITY 相关股权收购,积极推动高格式电影技术对成本、效率的优化作用。投资建议:投资建议:我们预测2022-2024年公司营业收入为36.57/64.58/80.04亿元,同比变动-37.1%/76.6%/23.9%。2022-2024 年归母净利润为-2.20/9.57/11.28亿元。考虑到公司国有文化企业性质,以及在电影行业全产业链布局优势,有望充分受益于票房回暖、行业景气度提升,
6、同时 CINITY 科技板块拓展势头较佳,首次覆盖给予“买入”评级。风险风险提示提示:电影市场恢复不及预期;进口片常态化引进不及预期;电影内容上映票房不及预期;政策监管风险;第三方数据准确性风险。财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)2,949.61 5,815.60 3,656.93 6,458.47 8,004.22 增长率(%)(67.47)97.16(37.12)76.61 23.93 EBITDA(百万元)201.55 744.22 165.10 1,455.04 1,678.86 归属母公司净利润(百万元)(556.
7、26)236.39(219.84)957.29 1,127.60 增长率(%)(152.41)(142.50)(193.00)(535.45)17.79 EPS(元/股)(0.30)0.13(0.12)0.51 0.60 市盈率(P/E)(47.06)110.73(119.07)27.34 23.21 市净率(P/B)2.41 2.36 2.41 2.25 2.08 市销率(P/S)8.87 4.50 7.16 4.05 3.27 EV/EBITDA 74.59 18.86 97.55 10.27 8.05 资料来源:wind,天风证券研究所 -17%-10%-3%4%11%18%25%202
8、2--112023-03中国电影沪深300 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.全产业链覆盖的影业龙头,行稳致远的担当国企全产业链覆盖的影业龙头,行稳致远的担当国企.4 1.1.电影全产业链布局的文化国企.4 1.2.财务分析:疫情三年业绩承压,有望迎来业绩曙光.4 2.受益于行业回暖,业绩有望实现触底反弹受益于行业回暖,业绩有望实现触底反弹.6 2.1.放映板块:短期票房回暖、影院正常经营驱动业务修复、平稳过渡疫情特殊期,高市占率下有望充分受益于票房回暖.6 2.2.发行板块:发行领域龙头,进
9、口片引进贡献中长期业绩弹性.8 2.3.创作板块:核心影片主控把握,制片业务稳健推进.10 2.4.科技板块:研发推广高技术格式电影系统,占领技术发展制高点.12 3.盈利预测与估值盈利预测与估值.14 4.风险提示风险提示.16 图表目录图表目录 图 1:公司发展历程.4 图 2:公司股权结构和业务情况.4 图 3:公司营业收入情况.5 图 4:22H1 公司业务收入构成(亿元).5 图 5:公司各业务收入占比情况.5 图 6:公司各业务毛利率情况.5 图 7:公司费用率情况.5 图 8:公司归母净利润情况.5 图 9:公司控股、加盟影院数.6 图 10:公司控股影院票房分布.6 图 11:
10、公司银幕数和市占率.6 图 12:公司控股、加盟影院单银幕票房产出.6 图 13:公司控股影院票房和市占率.7 图 14:2022 年影投 Top10.7 图 15:公司院线票房和市占率.7 图 16:2022 年院线 Top10.7 图 17:公司发行的国产片、进口片票房和市占率情况.8 图 18:国产片和进口片产业链各环节分账情况.9 图 19:2018-2022 年进口分账片、买断片票房情况.9 图 20:公司发行收入同比增速和进口片票房同比增速走势基本一致.9 图 21:公司影视制片业务收入、毛利率情况.11 图 22:公司出品并投放影片票房和市占率情况.11 图 23:2018-20
11、22 年公司主投或参投影片票房 TOP5.11 VYlZhURUgUkZsRmPtR7NaO9PsQoOpNoNlOnNnRkPnNsR6MrRzQxNnMmNMYnRqN 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 24:公司在 CINITY 高新技术格式电影上的产业链布局.12 图 25:CINITY 影厅累计数(个,截至 2022Q3).12 图 26:中国巨幕影厅数量(个).13 图 27:中国巨幕影厅在特殊影厅中的票房市占率.13 图 28:公司各业务收入和毛利率情况(含预测).15 表 1:疫情影响下影院的上座率、放映场次有所受限.7
12、 表 2:已定档影片(截至 3 月 31 日).8 表 3:好莱坞定档影片(截至 2023 年 3 月 31 日).10 表 4:公司部分影片 pipeline.11 表 5:CINITY、IMAX、中国巨幕对比.12 表 6:公司财报中关于放映机业务的描述.13 表 7:国产片、进口片票房、中影发行影片票房预测.14 表 8:公司放映板块影院数、银幕数、单影院银幕数、单银幕票房产出情况.14 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.全产业链覆盖的影业龙头,全产业链覆盖的影业龙头,行稳致远行稳致远的担当国企的担当国企 1.1.电影全产业链布局
13、的文化国企电影全产业链布局的文化国企 中国中国电影行业电影行业龙头,完整覆盖电影行业的产业链体系龙头,完整覆盖电影行业的产业链体系。中国电影成立于 2010 年 12 月,于2016 年 8 月在上海证券交易所上市。经过多年发展,公司已形成电影创作、宣传发行、影院管理、技术研发等覆盖全行业的产业链体系,在各环节领域保持对影视产品的影响力,综合实力优势明显。图图 1:公司发展历程公司发展历程 资料来源:公司公告,天风证券研究所 截至截至 2022 年第三季度年第三季度,中影集团中影集团持股持股 67.36%,为第一大股东为第一大股东。公司由中影集团、中视总公司、央广传媒、长影集团、江苏广电、歌华
14、有线、电广传媒、中国联通等 8 家单位发起设立。截至 2022 年第三季度,中影集团持股 67.36%,中国联通、中视总公司、长影集团、央广传媒各持股 0.72%。公司业务包括创作、放映、发行、科技、服务、创新六大板块,产业链布局完善有利于公司规模化发展与集约化经营。图图 2:公司股权结构和业务情况公司股权结构和业务情况 资料来源:公司公告,天风证券研究所 注:持股比例截至 22Q3。1.2.财务分析:疫情三年业绩财务分析:疫情三年业绩承压承压,有望,有望迎来业绩曙光迎来业绩曙光 行业受疫情影响较大,公司业绩相对承压行业受疫情影响较大,公司业绩相对承压。疫情三年对电影行业负面影响较大,从电影大
15、盘看,根据艺恩数据,2020/2021/2022 年电影市场票房(含服务费)分别为 203/470/300亿元,同比 2019 年分别下滑 68.4%/26.7%/53.3%。行业趋势下,公司整体营收短期承压,2020/2021年公司营收较2019年同比下滑67.5%/35.9%,2022年前三季度公司实现营收22.3亿元,同比下降 41.7%。根据公司业绩预告,2022 年实现归属于上市公司股东的净利润为-2-2.4 亿元。从收入构成看,2022 上半年公司发行业务收入占比超 4 成,为第一大收入来源,发行收入占比较 2019 年前有所下降,我们判断或是由于进口片引进数量减少导致进口片发行收
16、入减少,2022 年上半年公司发行进口影片 35 部,票房 14.21 亿元,对比 2019 年同期公司发行进口片 80 部,票房达 85.13 亿元。放映板块和创作板块收入在 2019 年前保持相对稳定趋势。2020 年公司调整业务收入口径,独立出科技板块和服务板块,科技板块主要包括CINITY 等高格式电影业务和中影巴可放映机、中国巨幕放映系统等电影器材业务,为 2021年第二大收入来源。服务板块包括影视制作、电影票务、融资租赁等业务。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 从各业务毛利率看,除影视制片制作业务有较大波动性,疫情前公司各项业务
17、毛利率较为稳定,影视服务业务的毛利率相对较高,公司综合毛利率在 30%左右。图图 3:公司营业收入情况公司营业收入情况 图图 4:22H1 公司业务收入构成(亿元)公司业务收入构成(亿元)资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 图图 5:公司各业务收入占比情况公司各业务收入占比情况 图图 6:公司各业务毛利率情况公司各业务毛利率情况 资料来源:公司公告,天风证券研究所 注:2021 年公司业务收入口径变更。资料来源:公司公告,天风证券研究所 费用率相对稳定,利润端有待行业回暖逐渐修复费用率相对稳定,利润端有待行业回暖逐渐修复。费用端,2019 年前公司费用率情况
18、较为稳定,其中管理费用率约 5%-6%,销售费用率约 1%-2%,研发费用率约 0.5%-1%,疫情后公司费用率有明显抬升。利润端,2022 年公司业绩预告归母净亏损为 2.0-2.4 亿元,主要系疫情期间由于影院关停、影片上映延期、设备销售进度放缓,公司营收大幅下滑且需承担较大的固定成本和刚性支出。随着疫情防控政策的持续优化,2023 年公司各项业务已逐步得到恢复。图图 7:公司费用率情况公司费用率情况 图图 8:公司归母净利润情况公司归母净利润情况 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 73.078.489.990.490.729.558.222.322.
19、4%7.5%14.6%0.6%0.3%-67.5%97.2%-41.7%-100%-50%0%50%100%150%020406080100营业收入(亿元)同比增速13.6%,2.140.9%,6.223.8%,3.615.4%,2.35.3%,0.81.0%,0.1创作板块发行板块放映板块科技板块服务板块创新板块8.56.76.17.28.43.939.545.153.949.847.69.419.217.918.018.219.15.85.28.010.814.114.910.211.618.511.514.02.20%20%40%60%80%100%20018201
20、920202021影视制片制作电影发行电影放映影视服务其他收入创作板块发行板块放映板块科技板块服务板块创新板块-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2001820192020影视制片制作电影发行电影放映影视服务综合毛利率1.5%1.6%1.4%1.7%2.1%3.8%2.6%5.8%5.7%5.3%5.3%5.6%13.9%8.4%0.5%0.5%0.5%0.7%1.1%2.0%1.2%-0.4%-1.0%-1.1%-1.0%-1.7%-5.4%-0.3%-10%-5%0%5%10%15%200021
21、销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率8.689.179.6514.9510.61-5.562.360.0175.9%5.7%5.2%54.9%-29.0%-152.4%-142.5%-99.8%11.9%11.7%10.7%16.5%11.7%-18.9%4.1%0.0%-200%-150%-100%-50%0%50%100%(10)(5)05101520归母净利润(亿元)yoy归母净利率 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 2.受益于受益于行业回暖,业绩行业回暖,业绩有望实现触底有望实现触底反弹反弹 2.1.放映放映板块板块:短期票房回
22、暖、影院正常经营驱动业务修复:短期票房回暖、影院正常经营驱动业务修复、平稳过渡疫情平稳过渡疫情特殊期,高市占率下有望充分受益于票房回暖特殊期,高市占率下有望充分受益于票房回暖 公司放映板块包括影院投资、电影院线两条业务线。影院投资上,公司控股影院进入存量运营时期,更注重影院经营效益的提升,控股影院的单银幕票房产出高于行业平均;院线业务上,公司控股的 4 条院线中,中影数字院线、中影南方新干线、中影星美均为市占率top10,经营指标居于行业领先。疫情影响下影院扩张有所放缓疫情影响下影院扩张有所放缓,存量精细化运营,存量精细化运营。从影院数看,公司影院扩张自 2020 年起步调有所放缓,截至 22
23、H1,公司共有控股影院 137 家,加盟影院数 3379 家。从控股影院的票房分布看,超 8 成的票房来自于三线以上城市,近年来四、五线城市的票房占比有所扩大。图图 9:公司控股、加盟影院数公司控股、加盟影院数 图图 10:公司控股影院票房分布公司控股影院票房分布 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:艺恩数据,天风证券研究所 银幕数市占率有所提升,控股影院单银幕产出优于行业平均。银幕数市占率有所提升,控股影院单银幕产出优于行业平均。公司银幕扩张速度自 2019年开始维持在 6%左右,而市占率呈现稳步提高的趋势。截至 22Q3,公司共有银幕数 2.1万块,市占率达 28.0%。从单银幕
24、票房产出看,单银幕票房产出整体呈下降趋势,主要系票房增速小于银幕扩张速度,横向对比看加盟影院单银幕票房产出与行业平均水平基本持平,而控股影院单银幕票房产出则超行业平均。图图 11:公司银幕数和市占率公司银幕数和市占率 图图 12:公司控股、加盟影院单银幕票房产出公司控股、加盟影院单银幕票房产出 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 影投、院线业务均保持业内前列影投、院线业务均保持业内前列。控股影院方面,票房市占率自 2017 年以来有所下滑,尤其在疫情后降幅进一步扩大,至 22H1 控股影院市占率为 1.8%。根据艺恩数据 2022 年票房情况,公司影投中影影
25、院投资票房为 6.1 亿元,市占率达 2.0%,排名同比下降 2 位。加盟影院方面,院线市占率在疫情三年相对稳定,维持在 24%左右。2022 年,公司控股院线中影数字院线、中影南方新干线、中影星美的市占率分别为 8.1%、7.2%、3.7%。107 117 131 139 140 138 137 1,550 2,489 2,831 3,009 3,159 3,346 3,379 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002002H1控股影院数(家)加盟影院数(家)24%22%21%20%20%18%47%44%4
26、3%42%41%41%20%22%23%22%23%24%7%9%9%11%11%13%2%3%4%4%5%5%0%20%40%60%80%100%2002020212022一线城市二线城市三线城市四线城市五线城市11501 14840 17358 18353 19371 20687 2102829.0%17.0%5.7%5.5%6.8%6.5%27.7%29.2%28.9%26.3%26.9%27.4%28.2%0%5%10%15%20%25%30%35%050000000250002002H1银幕数(块
27、)同比增速市占率923020723050020202122H1控股影院单银幕票房产出(万元,下同)加盟影院单银幕票房产出行业平均单银幕票房产出 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 13:公司公司控股影院控股影院票房和市占率票房和市占率 图图 14:2022 年影投年影投 Top10 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:艺恩数据,天风证券研究所 图图 15:公司院线票房和市占率公司院线票房和市占率 图图 16:2022
28、年院线年院线 Top10 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:艺恩数据,天风证券研究所 我们认为,我们认为,防疫政策优化防疫政策优化下,下游放映渠道影院下,下游放映渠道影院逐渐逐渐回归正常经营,回归正常经营,公司放映业务将受益公司放映业务将受益于内容常态化供给、于内容常态化供给、大盘票房回暖大盘票房回暖。政策端,伴随防疫政策优化,影院恢复正常经营;内容端,就目前已定档影片内容来看,往年积压项目和新内容供应下,内容供给较为充沛、题材丰富,以及进口片常态化回归,票房增长具有弹性。政策+内容双向促进下,放映业务有望逐渐修复。表表 1:疫情影响下疫情影响下影院的上座率、放映场次有所受限影院的
29、上座率、放映场次有所受限 资料来源:国家电影局,中国政府网,上海发布公众号,德州文化旅游公众号,天风证券研究所 15.9 15.9 16.7 4.5 9.6 3.1 2.8%2.6%2.6%2.2%2.0%1.8%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%05002122H1控股影院票房(亿元)市占率排名排名影投名称影投名称票房票房(亿元)(亿元)市占率市占率排名同排名同比变动比变动1万达电影49.816.6%02横店院线11.43.8%13大地影院10.53.5%-14GVC影城投资公司7.82.6%05金逸影视7.52.5%06上海
30、星轶影院6.72.2%27博纳影院投资6.42.1%08 8中影影院投资中影影院投资6.16.12.0%2.0%-2-29幸福蓝海影院发展4.41.5%110香港百老汇3.81.3%-1158.2 165.4 164.3 49.0 112.9 41.9 28.3%27.1%25.6%24.0%23.9%24.4%21%22%23%24%25%26%27%28%29%050020202122H1参控股院线票房(亿元)市占率排名排名院线名称院线名称票房票房(亿元)(亿元)市占率市占率排名同排名同比变动比变动1万达院线52.817.6%02 2中影数字院线
31、中影数字院线24.324.38.1%8.1%2 23大地院线24.18.0%-14上海联和院线21.87.3%-15 5中影南方新干线中影南方新干线21.521.57.2%7.2%0 06横店院线13.14.4%17广州金逸珠江13.14.4%-18江苏幸福蓝海院线13.14.4%09 9中影星美中影星美11.011.03.7%3.7%0 010华夏联合9.53.2%0时间时间相关单位相关单位相关文件相关文件政策要求政策要求2020年7月国家电影局关于在疫情防控常态化条件下有序推进电影院恢复开放的通知交叉隔座售票,每场上座率不得超过30%2020年8月中国电影发行放映协会电影放映场所恢复开放疫
32、情防控指南(第二版)每场上座率不得超过50%,适当延长单厅场与场的间隔时间2020年9月中国电影发行放映协会电影放映场所恢复开放疫情防控指南(第三版)原则上每场上座率不得超过75%2021年8月国家电影局关于进一步加强当前电影院疫情防控工作的通知低风险地区电影院上座率不得高于75%,中高风险地区电影院暂不开放2022年3月国家电影局关于从严抓好电影院疫情防控工作的通知严格执行上座率不超过75%、延长场间休息时间等要求 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 表表 2:已定档影片(截至已定档影片(截至 3 月月 31 日)日)资料来源:猫眼专业版
33、app,天风证券研究所 2.2.发行板块:发行板块:发行领域龙头,发行领域龙头,进口片引进贡献进口片引进贡献中长期中长期业绩弹性业绩弹性 发行业务发行业务保持业内领先地位保持业内领先地位。公司发行业务主要开展国产与进口影片发行,包括电影宣传、电影发行、版权经营等业务环节。公司凭借强大的电影发行营销能力以及广泛的院线与影院渠道资源,实现电影发行业务市场份额长期保持行业领先。22H1 公司在国产片、进口片发行上的市占率达 70.2%、60.4%。图图 17:公司发行的国产片、进口片票房和市占率情况公司发行的国产片、进口片票房和市占率情况 资料来源:公司公告,天风证券研究所 注:进口片发行市占率=中
34、影发行的进口影片票房/中国进口片票房总额,国产片同上 国产片发行上,国产片发行上,公司公司广泛参与,受益于国产电影票房基数增长广泛参与,受益于国产电影票房基数增长。行业惯例来看,发行方在299457.0%62.5%58.7%57.5%58.8%66.5%60.4%52.4%43.9%40.2%34.2%48.3%78.6%70.2%0%20%40%60%80%100%05003002002H1中影发行的进口影片票房(亿元)中影发行的国产影片票房(亿元)进口片发行市
35、占率国产片发行市占率序号影片名称上映时间国别类型序号影片名称上映时间国别类型1不能错过的只有你2023/4/1国产爱情/剧情32长空之王2023/4/28国产剧情/动作2宇宙探索编辑部2023/4/1国产喜剧/科幻33人生路不熟2023/4/28国产喜剧/剧情3青蛙王国之奇幻女王历险2023/4/1国产动画34倒数说爱你2023/4/28国产爱情/奇幻4一杯上路2023/4/1国产爱情/剧情35惊天救援2023/4/28国产灾难/动作/剧情5梦想森林2023/4/1国产剧情/家庭/儿童36长沙夜生活2023/4/28国产剧情6草台班子:套路奇兵2023/4/3国产喜剧/剧情37翦伯赞2023/
36、4/28国产剧情/历史7泰坦尼克号2023/4/3进口剧情/爱情/灾难38检察风云2023/4/29国产剧情/犯罪8名侦探柯南:贝克街的亡灵2023/4/4进口动画/悬疑/冒险39天堂谷大冒险2023/4/29进口动画/冒险/合家欢9超级马力欧兄弟大电影2023/4/5进口动作/戏剧40新猪猪侠大电影超级赛车2023/4/29国产动画/冒险/儿童10村里来的年轻人2023/4/6国产剧情/戏曲41宇宙护卫队:风暴力量2023/4/29国产动画/冒险11龙马精神2023/4/7国产喜剧/动作42超萌时空宝贝2023/4/29国产动画12绝地追击2023/4/7国产动作/灾难43魔幻奇缘之宝石公主
37、2023/4/29国产喜剧/动画/奇幻13平家物语:犬王2023/4/7进口动画/音乐/奇幻44银河护卫队32023/5/5进口动作/冒险14燃烧的巴黎圣母院2023/4/7进口剧情45平民窟之王2023/5/12国产剧情/动作/悬疑15第三声钟响2023/4/7国产喜剧/爱情46请别相信她2023/5/20国产喜剧/爱情16冠军2023/4/7国产剧情/青春/励志47这么多年2023/5/20国产悬疑/犯罪17大旅行2023/4/8进口动画/冒险/家庭/儿童48凌晨两点半22023/5/20国产恐怖/悬疑18枣香女人(戏曲豫剧)2023/4/10国产剧情49余生那些年2023/5/20进口剧
38、情/爱情19路上2023/4/10国产剧情/爱情/音乐/纪录片50大桥小乔2023/5/20国产剧情20倍儿喜欢你2023/4/14国产爱情/喜剧51川流不“熄”2023/5/26国产剧情/家庭21暴风2023/4/14国产剧情/动作/悬疑52天空之城2023/6/1进口动画/奇幻/冒险22怨偶铠甲2023/4/14国产恐怖/惊悚/动作53煞面迷影2023/6/9国产恐怖/惊悚/悬疑23稍微想起一些2023/4/14进口爱情54唢呐客2023/6/11国产剧情/传记/历史24达荷美女战士2023/4/14进口动作/剧情55追你而来2023/6/16国产喜剧/动作25爱很美味2023/4/15国
39、产剧情/爱情56进球吧!少年2023/6/17国产剧情/励志/合家欢/运动26鳄鱼莱莱2023/4/15进口家庭/剧情/动画57我爱你!2023/6/21国产剧情/爱情27深海危机2023/4/15国产战争/动作/剧情58消失的她2023/6/22国产悬疑/犯罪28亭亭如盖2023/4/15国产剧情/家庭59此生有约2023/6/28国产剧情/农村/励志29少年日记2023/4/15国产剧情/喜剧/家庭60透明侠侣2023/6/30国产喜剧/奇幻30灌篮高手2023/4/20进口动画/动作/喜剧/剧情61忠爱无言22023/7/7国产剧情/家庭/动物31再看我一眼2023/4/22国产剧情62
40、扫毒3:人在天涯2023/7/28国产动作/犯罪/剧情 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 国产片的分账比例约 14%,此外公司旗下全资子公司中影数字收取 1%-3%的代理费。进口片发行上,进口片发行上,公司公司拥有牌照优势拥有牌照优势,形成政策性壁垒,形成政策性壁垒。我国在海外片进口上实行“一家进口、两家发行”的政策,国家广电总局授权中影集团进出口分公司唯一承担境外影片进口业务,由后者负责向中影集团电影发行分公司和华夏电影发行公司两家供片发行。从进口片各环节的票房分账情况看,对于分账片,公司作为发行方可获得 16%左右的净票房分账,买断片可
41、获得 48%左右的净票房分账。会计处理上,中影将进口分账片在发行环节取得的票房分账款计入发行收入,同时将需支付中影集团的票房分账款核算为进口影片发行成本,其中包含进口分账影片外方分账比例 25%、中影集团的票房收入分成 2.5%和进口环节的相关税费。图图 18:国产片和进口片产业链各环节分账情况国产片和进口片产业链各环节分账情况 资料来源:艾瑞网,头豹研究院,公司公告,天风证券研究所 注:此分账比例为行业一般情况,且为营改增之前的分账情况,具体视合同细则会有调整 疫情后进口片票房占比疫情后进口片票房占比缩减缩减,公司发行收入增速与进口片票房增速呈正相关关系公司发行收入增速与进口片票房增速呈正相
42、关关系。疫情影响下国外影片产能受到影响,2019-2022 年北美影片上映数量分别为 792/334/407/453 部,整体呈现恢复趋势但和疫前相比仍存在一定差距。从国内进口片引进数量看,2019-2022年引进分账片数量分别为 36/19/25/21 部,引进买断片数量分别为 87/40/42/32 部。从进口片票房占比看,2022 年分账片和买断片占票房比重分别为 11.6%/2.4%,而 2019 年分别为 28.9%/6.8%。影片同步上映率相较 2019 年也有大幅下降(同步标准定为提前北美上映或与北美公映日期相差3天内的影片),2022年影片同步上映率仅23.8%,而2019年为
43、58.3%。公司发行收入增速与进口片票房增速呈正相关关系,在进口片票房缺口下,公司发行业务也受到较大影响,2021 年发行收入 18.47 亿元,仅为 2019 年的约四成。图图 19:2018-2022 年进口分账片、买断片票房情况年进口分账片、买断片票房情况 图图 20:公司发行收入同比增速和进口片票房同比增速走势基本一致公司发行收入同比增速和进口片票房同比增速走势基本一致 资料来源:院线电影资料库公众号,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 国产片进口分账片进口买断片专资办票房数据(不含服务费)专资办票房数据(不含服务费)100%100%100%不可分账票房 不可分账票房国
44、家电影发展专项资金5%5%5%特别营业税3.3%3.3%3.3%可分账票房 可分账票房投资/制片方25%26%32%协商发行方14%16%48%院线6.5%27.5%28%中影代理费1%3%-1%3%199 186 23 59 38 30 43 9 13 7 32.8%28.9%11.0%12.5%11.6%5.0%6.8%4.4%2.7%2.4%0%10%20%30%40%00212022进口分账片票房(亿元)进口买断片票房(亿元)分账片票房占比买断片票房占比11%14%20%-8%-4%-80%97%26%12%35%-11%0%-86%121%
45、-100%-50%0%50%100%150%200021发行收入同比增速进口片票房同比增速 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 国产片票房奠定基本盘,进口片常态化引进贡献业绩弹性国产片票房奠定基本盘,进口片常态化引进贡献业绩弹性。国产片方面,2021 年国产片票房 399 亿元,已基本恢复至疫前水平,国产片票房占比也从 2019 年 64.1%大幅提升至2022 年的 84.5%。公司通过广泛参与国产片发行,奠定国产片发行收入基本盘。我们认为业绩增量更多来自于进口片的常态化引进,进口片方面伴随好莱
46、坞产能逐渐恢复、进口片常态化引进,公司发行收入有望得到修复。从目前已定档的进口影片看,既有回归的漫威影片黑豹 2、蚁人与黄蜂女:量子狂潮,也有恐怖惊悚题材电影梅根,题材呈现多样化趋势,电影行业进口片供给逐步恢复常态,公司的发行收入也有望增厚。表表 3:好莱坞定档影片好莱坞定档影片(截至(截至 2023 年年 3 月月 31 日)日)资料来源:IMDb,天风证券研究所 2.3.创作板块:创作板块:核心影片主控把握核心影片主控把握,制片业务稳健推进,制片业务稳健推进 公司制片公司制片收入整体收入整体较为稳健,较为稳健,出品影片的票房市占率较疫情前有所提升出品影片的票房市占率较疫情前有所提升。产能上
47、,公司每年保持 2-4 部左右的主投影片,收入端也相对稳健。2021 年公司业务口径调整后,原影视制片制作中的制作收入调整到服务板块,制片收入涵盖在创作板块中。在业务口径有所收窄的情况下,创作板块收入创历史新高达 11.6 亿元。从毛利率来看,制片制作业务毛利率具有一定波定性,主要受当年上映影片票房成绩和投资成本影响。自 2020 年来公司出品影片的市占率较疫情前也显著提升,2021 年公司出品并投放影片的票房市占率达 60%,序号序号影片名称影片名称出品公司出品公司北美上映时间北美上映时间序号序号影片名称影片名称出品公司出品公司北美上映时间北美上映时间1龙与地下城:侠盗荣耀派拉蒙影业2023
48、/3/3133歪心狼对阵华纳兄弟2023/7/212危急迫降米高梅电影公司2023/4/534惊奇队长2迪士尼影业2023/7/283超级马力欧兄弟大电影环球影业2023/4/735巨齿鲨2:深渊华纳兄弟2023/8/44圣乔治骑士迪士尼影业2023/4/736忍者神龟派拉蒙影业2023/8/45教皇的驱魔师索尼影业2023/4/737幽灵鬼屋迪士尼影业2023/8/116美丽的灾难华纳兄弟2023/4/1238头号赛车手索尼影业2023/8/117雷恩菲尔德环球影业2023/4/1439得墨忒耳号的最后航程环球影业2023/8/118鬼玩人崛起华纳兄弟2023/4/2140挑战者米高梅电影公
49、司2023/8/119盟约米高梅电影公司2023/4/2141蓝甲虫华纳兄弟2023/8/1810上帝在吗?我是玛格丽特狮门影业2023/4/2842白鸟:奇迹狮门影业2023/8/2511文明社会环球影业2023/4/2843恐龙派拉蒙影业2023/8/2512告别十二岁索尼影业2023/4/2844伸冤人3索尼影业2023/9/113银河护卫队3迪士尼影业2023/5/545修女2华纳兄弟2023/9/814短信情缘索尼影业2023/5/1246威尼斯鬼魅迪士尼影业2023/9/1515读书会2:下一章环球影业2023/5/1247敢死队4狮门影业2023/9/2216速度与激情10环球影
50、业2023/5/1948下一球成名迪士尼影业2023/9/2217小美人鱼迪士尼影业2023/5/2649猎人克莱文索尼影业2023/10/618关于我的父亲狮门影业2023/5/2650真爱迪士尼影业2023/10/619蜘蛛侠:平行宇宙2索尼影业2023/6/251驱魔人环球影业2023/10/1320柜魔迪士尼影业2023/6/252汪汪队立大功大电影2派拉蒙影业2023/10/1321变形金刚:超能勇士崛起派拉蒙影业2023/6/953电锯惊魂10狮门影业2023/10/2722闪电侠华纳兄弟2023/6/1654沙丘2华纳兄弟2023/11/323疯狂元素城迪士尼影业2023/6/1
51、655鸣鸟与蛇之歌狮门影业2023/11/1724黑色狮门影业2023/6/1656魔发精灵3环球影业2023/11/1725小行星城环球影业2023/6/2157Wish迪士尼影业2023/11/2226不要见怪索尼影业2023/6/2358旺卡华纳兄弟2023/12/1527夺宝奇兵5派拉蒙影业2023/6/3059小精灵3华纳兄弟2023/12/1528哈罗德和紫色蜡笔索尼影业2023/6/3060紫色华纳兄弟2023/12/2029潜伏5:黑暗领域索尼影业2023/7/761迁徙环球影业2023/12/2230碟中谍7:致命清算(上)派拉蒙影业2023/7/1462海王2:失落的王国华
52、纳兄弟2023/12/2531奥本海默环球影业2023/7/2163亡灵索尼影业2024/1/1232芭比华纳兄弟2023/7/2164老虎的学徒派拉蒙影业2024/1/19 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 2022 年前三季度为 56.8%。图图 21:公司影视制片业务收入、毛利率情况公司影视制片业务收入、毛利率情况 图图 22:公司出品并投放影片票房和市占率情况公司出品并投放影片票房和市占率情况 资料来源:公司公告,天风证券研究所 注:因业务口径调整,2021 年影视制片制作收入实为创作板块收入。资料来源:公司公告,天风证券研究所
53、把握国产电影景气度提升机会,主投或参投影片票房成绩亮眼把握国产电影景气度提升机会,主投或参投影片票房成绩亮眼。公司制片业务基本形成以重点影片为核心,多种成本体量和多种类型题材影片并重的生产格局,尤其疫情后国产电影成为票房支柱,公司除了把控大体量的主旋律影片外,积极投资各类重要影片,覆盖多类题材以降低单一题材的投资风险。图图 23:2018-2022 年公司主投或参投影片票房年公司主投或参投影片票房 TOP5 资料来源:公司公告,猫眼专业版 app,天风证券研究所 公司后续影片公司后续影片 pipeline 内容可期内容可期。2023 年公司计划上映宇宙探索编辑部 长空之王伟大的战争抗美援朝等影
54、片,题材包括科幻、喜剧、历史等覆盖面较广。储备项目有群星闪耀时 天才翻译家,制片业务稳步推进保证内容有序上线。表表 4:公司部分影片公司部分影片 pipeline 资料来源:猫眼专业版 app,天风证券研究所 6.76.17.28.43.911.6-14.5%-8.5%34.7%16.3%-28.6%0.7%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0246800202021影视制片制作(亿元)毛利率95.4 127.8 81.3 74.1 56.6 239.6 127.1 20.9%22.9%21.5%18.0%33.1%60.0
55、%56.8%0%10%20%30%40%50%60%70%0500300出品影片票房(亿元)市占率排名影片名称影片名称上映日期上映日期累计票房累计票房(亿元)(亿元)公司角色公司角色排名影片名称影片名称上映日期上映日期累计票房累计票房(亿元)(亿元)公司角色公司角色2018年2018年2021年2021年1唐人街探案22018/2/1633.97参投出品1长津湖2021/9/3057.42参投出品2捉妖记22018/2/1622.37参投出品2你好,李焕英2021/2/1254.13参投出品3无问西东2018/1/127.54参投出品3唐人街探案32021/2/1245.
56、23参投出品4西游记女儿国2018/2/167.27参投出品4 4我和我的父辈我和我的父辈2021/9/302021/9/3014.7514.75主投出品主投出品5 5厉害了,我的国厉害了,我的国2018/3/22018/3/24.84.8主投出品主投出品5中国医生 2021/7/913.28参投出品2019年2019年2022年2022年1 1流浪地球流浪地球2019/2/52019/2/546.8646.86主投出品主投出品1长津湖之水门桥2022/2/140.67参投出品2误杀2019/12/1313.33参投出品2独行月球2022/7/2931.03参投出品3新喜剧之王2019/2/5
57、6.27参投出品3人生大事2022/6/2417.12参投出品4 4最好的我们最好的我们2019/6/62019/6/64.174.17主投出品主投出品4万里归途2022/9/3015.93参投出品5小小的愿望2019/9/132.86参投出品5奇迹笨小孩2022/2/113.79参投出品序号序号影片名称影片名称拟上映时间拟上映时间题材题材导演导演演员演员出品情况出品情况1宇宙探索编辑部2023/4/1科幻/喜剧孔大山杨浩宇/艾丽娅/蒋奇明参投2长空之王2023/4/28动作刘晓世王一博/胡军/周冬雨参投3人生路不熟2023/4/28喜剧易小星乔杉/范丞丞/马丽参投4我爱你!2023/6/21
58、爱情韩延倪大红/惠英红/梁家辉参投5热烈2023剧情大鹏黄渤/王一博参投6 6伟大的战争抗美援朝伟大的战争抗美援朝20232023剧情剧情陈凯歌陈凯歌张颂文/章子怡/张子枫张颂文/章子怡/张子枫主投主投7脐带-家庭乔思雪巴德玛/伊德尔参投8 8群星闪耀时群星闪耀时-科幻科幻章笛沙章笛沙李现/高圆圆/任敏李现/高圆圆/任敏主投主投9 9天才翻译家天才翻译家-剧情剧情-主投主投 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 2.4.科技板块:科技板块:研发推广高技术格式电影系统,研发推广高技术格式电影系统,占领技术发展制高点占领技术发展制高点 公司科技业
59、务主要包括高格式电影业务和电影器材业务。2021 年 4 月公司发布的 中国电影发展战略规划纲要(2021-2025 年)提到针对科技板块,要构建电影科技产研用体系,推动新一轮产业升级。CINITY 稳步扩张稳步扩张,借重磅影片打响市场知名度,借重磅影片打响市场知名度。2021 年公司完成对 CINITY 相关公司的股权收购,将高格式电影业务纳入公司科技板块。CINITY 融合了 4K、3D、高亮度、高帧率、高动态范围、广色域、沉浸式声音七大电影放映领域的高新技术,提供更为沉浸式的观影体验,相较 IMAX 的造价成本更有优势,影院经营端的压力相对更小。2019 年 10 月李安电影双子杀手上映
60、,万达、金逸、博纳三家院线分别安装 20 套 CINITY 系统提供基础设施支撑。2022 年 12 月阿凡达:水之道和 2023 年春节档流浪地球 2上映,影片与 CINITY 的适配性也为 CINITY 扩张提供机遇。表表 5:CINITY、IMAX、中国巨幕、中国巨幕对比对比 资料来源:上海市电影发行放映行业协会,36 氪,朗影技术公众号,娱乐资本论公众号,CINITY 公众号,原力全感视听空间公众号,中国电影市场等,天风证券研究所 加快加快 CINITY 高新技术格式电影产业链布局,构建核心竞争力高新技术格式电影产业链布局,构建核心竞争力。公司着眼于前期拍摄创作、后期制作制版技术服务、
61、终端新型显示技术及沉浸式声场技术等探索,对 CINITY 产业链内容进行完善和延展。影片制作侧,截至 2022 年 12 月底,CINITY 使用 AMR 制版工艺共制作 120 帧版影片 13 部,包括明日之战 唐人街探案 3 金刚川 怒火重案 峰爆我和我的父辈 长津湖 误杀 2等影片。终端放映侧,截至 22Q3,国内已正式运营CINITY 影厅 71 个,已完成安装待开业 3 个。CINITY 已和横店影视达成全方位战略合作,将在全国新建 20 余个 CINITY 影厅。2022 年 12 月,中影 CINITY 与万达电影宣布达成重要战略合作,万达电影将增建 100 个 CINITY 影
62、厅。图图 24:公司在公司在 CINITY 高新技术格式电影高新技术格式电影上的上的产业链产业链布局布局 图图 25:CINITY 影厅影厅累计累计数(数(个个,截截至至 2022Q3)资料来源:中国电影市场公众号,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 中国巨幕扩张速度放缓,中国巨幕扩张速度放缓,进入成果回收期进入成果回收期。早期中国巨幕凭借高性价比实现快速扩张,2016-2019 年中国巨幕数量 CAGR 为 23.2%,2019 年后中国巨幕增速放缓,截至 22Q3,国内已开业中国巨幕影厅 363 个,海外安装 CGS 影厅 33 个。从票房占比看,2021 年中国52556
63、068707060708021Q221Q321Q422Q122Q222Q3 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 巨幕影厅在特殊厅中的票房占比为 15.5%。图图 26:中国巨幕影厅数量中国巨幕影厅数量(个)(个)图图 27:中国巨幕影厅在特殊影厅中的票房市占率中国巨幕影厅在特殊影厅中的票房市占率 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:时光网,天风证券研究所 激光放映机市占率领先激光放映机市占率领先。电影放映机方面,根据公司财报描述,中影巴可放映机市占率常年保持 50%以上。截至 2022 上半年,中影巴可放映机
64、累计销售 40494 台。表表 6:公司财报中关于放映机业务的描述公司财报中关于放映机业务的描述 资料来源:公司公告,天风证券研究所 938039739605003003504004502002Q35.5%8.1%7.3%14.3%15.5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%200202021报告期报告期公司放映机相关描述公司放映机相关描述2016年报2016年报ALPD 激光放映设备已投放市场3000套,激光放映机的授权计时服务超过500万小时。中影巴可2K放映机全年
65、销售量同比增长46%,市场占有率稳居国内第一。市场占有率稳居国内第一。2017年报2017年报“中影巴可”销售放映机5,779台,累计达到32,637台,市场占有率超过51%市场占有率超过51%。国内推广的“中影光锋”激光光源超过7,000套,约占全国银幕总数的14%。2018年报2018年报中影巴可放映机在全国已安装近31,500套,市场占有率超过50%;ALPD 激光光源在国内安装上线已超过13,000套,占全国激光放映设备总量的90%占全国激光放映设备总量的90%、全国银幕总数的20%。2019年报2019年报中影巴可放映机在全国已安装约37,000套,市场占有率51%市场占有率51%。
66、2020年报2020年报中影巴可放映机已累计销售约37,386套,在全国已安装约33,942套,市场占有率51%市场占有率51%。2021年报2021年报中影巴可优化产供销流程,保障产能在80%以上保障产能在80%以上。2021年中影巴可放映机新增销售2,776套,在全国新增银幕中,中影巴可的市场占比为50.8%中影巴可的市场占比为50.8%。截至2021年末,中影巴可放映机已累计销售40,162套。2022半年报2022半年报中影巴可放映机新增销售332套,22H1全国新增银幕的市场占比为51.72%22H1全国新增银幕的市场占比为51.72%;中影巴可放映机累计销售40,494套。公司报告
67、公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 3.盈利预测盈利预测与估值与估值 公司主营业务分为创作、发行、放映、科技、服务、创新六大板块:(1)创作板块:创作板块:我们预测公司 2022-2024 年创作板块收入为 3.36/7.28/7,71 亿元,同比变动-71.0%/+116.9%/5.9%,毛利率分别为 20%/36%/25%。2023 年公司有主投影片流浪地球2 伟大的战争抗美援朝上映,截至 3 月 23 日流浪地球 2实现票房 40.18 亿元,伟大的战争抗美援朝参照同类影片长津湖(票房 57.75 亿元)、长津湖之水门桥(票房 40.67 亿
68、元),在 2022 年无重磅主投作品导致相对低基数下,预计 2023 年创作板块将有较大增长。(2)发行板块:发行板块:我们预测公司 2022-2024 年发行板块收入为 11.12/27.97/36.90 亿元,同比变动-39.8%/+151.4%/+31.9%,毛利率分别为 25%/31%/30%。公司发行收入主要来自于进口片和国产片发行,进口片方面,疫情前进口片票房比重超35%,疫情后占比下降至约15%,2023 年我们判断进口片有望逐渐恢复常态化引进,2023/2024 年进口片票房占比预计为30%/30%。表表 7:国产片、进口片票房、中影发行影片票房预测国产片、进口片票房、中影发行
69、影片票房预测 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 国产电影票房(亿元,下同)378.97 411.75 170.93 399.27 255.11 381.10 426.83 占总票房比重 62%64%84%85%75%70%70%中影发行的国产影片票房 131.55 130.34 75.57 285.57 127.56 171.49 192.07 占国产票房比重 35%32%44%50%45%45%45%进口电影票房 230.79 230.91 33.24 73.31 45.56 127.03 182.93 占总票房比重 38%36%16%15%
70、25%30%30%中影发行的进口影片票房 125.04 122.27 17.38 43.39 25.06 69.87 100.61 占进口票房比重 54%53%52%55%55%55%55%资料来源:公司公告,天风证券研究所(3)放映放映板块板块:我们预测 2022-2024 年放映板块收入为 9.13/14.32/18.13 亿元,同比变动-20.5%/+56.9%/+26.6%,毛利率为-30%/20%/20%。我们认为 2023 年放映收入增长主要得益于大盘回暖,影院扩建速度放缓而更注重精细化运营下,单银幕票房产出降幅有望得到改善。表表 8:公司放映公司放映板块板块影院数、银幕数、单影院
71、银幕数、单银幕票房产出情况影院数、银幕数、单影院银幕数、单银幕票房产出情况 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 影院放映收入 影院数(家)131 139 140 138 138 139 140 yoy 12.0%6.1%0.7%-1.4%0.0%0.7%0.7%银幕数量(个)952 1,026 1,045 1,048 1,048 1,055 1,063 单影院银幕数(个)7.3 7.4 7.5 7.6 7.6 7.6 7.6 单银幕票房产出(百万元)1.70 1.60 0.40 0.90 0.74 1.14 1.44 院线收入 影院数(家)2,8
72、31 3,009 3,159 3,346 3,513 3,689 3,837 yoy 13.7%6.3%5.0%5.9%5.0%5.0%4.0%银幕数量(个)17,339 18,331 19,350 20,664 21,697 22,782 23,693 单影院银幕数(个)6.1 6.1 6.1 6.2 6.2 6.2 6.2 单银幕票房产出(百万元)1.00 0.90 0.30 0.50 0.40 0.60 0.74 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 (4)科技板块:科技板块:我们预测 2022-20
73、24 年公司科技板块收入为 10.74/12.36/14.27 亿元,同比变动-23.6%/+15.1%/+15.4%,主要来自于 CINITY 高格式电影系统和相关产品带来业绩增量。(5)服务板块服务板块:我们预测 2022-2024 年公司服务板块收入为 1.84/2.27/2.64 亿元,同比变动-16.5%/+23.3%/+16.6%。(6)创新板块:创新板块:我们预测 2022-2024 年公司创新板块收入为 0.38/0.39/0.40 亿元,同比变动+2%/+2%/+2%。图图 28:公司各业务收入和毛利率情况(含预测)公司各业务收入和毛利率情况(含预测)资料来源:wind,天风
74、证券研究所 综上,综上,我们预测我们预测 2022-2024 年公司营业收入为年公司营业收入为 36.57/64.58/80.04 亿元,同比变动亿元,同比变动-37.1%/76.6%/23.9%。2022-2024 年归母净利润为年归母净利润为-2.20/9.57/11.28 亿元。考虑到公司国亿元。考虑到公司国有文化企业性质,以及在电影行业全产业链布局优势,有望充分受益于票房回暖、行业景有文化企业性质,以及在电影行业全产业链布局优势,有望充分受益于票房回暖、行业景气度提升,同时气度提升,同时 CINITY 科技板块拓展势头较佳,首次覆盖给予“买入”评级。科技板块拓展势头较佳,首次覆盖给予“
75、买入”评级。百万元人民币百万元人民币2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E创作板块创作板块330330336728728771771 yoy-57.6%250.5%-71.0%116.9%5.9%毛利率-36.0%0.7%20.0%36.0%25.0%放映板块放映板块52652698131813 yoy-72.5%118.4%-20.5%56.9%26.6%毛利率-45.7%4.1%-30.0%20.0%20.0%发行板块发行板块93993921
76、36903690 yoy-80.3%96.8%-39.8%151.4%31.9%毛利率6.6%30.6%25.0%31.0%30.0%科技板块科技板块9949944614271427 yoy-26.0%41.3%-23.6%15.1%15.4%毛利率27.2%23.3%25.0%25.0%25.0%服务板块服务板块07264264 yoy-35.5%63.8%-16.5%23.3%16.6%毛利率-18.2%23.4%20.0%25.0%25.0%创新板块创新板块24243838383
77、839394040 yoy-64.2%56.0%2.0%2.0%2.0%毛利率53.2%50.0%50.0%55.0%55.0%公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 4.风险提示风险提示(1)电影市场恢复不及预期。公司各项业务均受行业景气度影响,电影市场票房恢复不及预期将直接影响公司各项业务开展。(2)进口片常态化引进不及预期。公司发行业务收入中进口片引进贡献较大体量,若进口片引进不及预期,发行收入缺口无法得到补足。(3)电影内容上映票房不及预期。公司创作板块收入较大程度受参与影片票房成绩影响,若参与内容票房不及预期,创作板块收入有下降风险。
78、(4)政策监管风险。电影行业属于内容产业,本身受到行业的强监管。若政策方面对内容审核趋严,一定程度上会影响公司生产经营活动。(5)第三方数据准确性风险。本报告数据来源包括第三方统计数据,可能具有一定的误差。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润利润表表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 6,392.30 6,836.21 7,101.01 8,347.21 9,798.87 营
79、业收入营业收入 2,949.61 5,815.60 3,656.93 6,458.47 8,004.22 应收票据及应收账款 2,350.44 2,697.36 1,359.09 361.79 1,770.97 营业成本 2,987.41 4,798.57 3,261.16 4,655.81 5,897.32 预付账款 233.22 205.54 190.14 76.56 261.26 营业税金及附加 44.14 79.98 47.54 83.96 104.05 存货 1,551.31 1,437.72 1,181.08 455.40 1,617.46 销售费用 113.25 151.78 1
80、27.99 148.54 144.08 其他 934.06 1,093.70 1,151.05 1,041.56 1,105.31 管理费用 409.86 487.16 402.26 419.80 440.23 流动资产合计流动资产合计 11,461.34 12,270.53 10,982.37 10,282.52 14,553.87 研发费用 58.15 70.88 73.14 96.88 120.06 长期股权投资 1,069.53 1,100.68 1,100.68 1,100.68 1,100.68 财务费用(160.10)(17.50)(19.25)(20.79)(21.83)固定资
81、产 1,848.20 1,682.60 1,146.89 688.28 220.45 资产/信用减值损失(402.60)(165.26)(258.62)(55.00)(10.00)在建工程 73.99 49.12 34.12 34.12 34.12 公允价值变动收益 67.69 23.24 13.94 18.59 16.27 无形资产 196.59 819.15 738.13 657.12 576.11 投资净收益 36.88 70.08 56.06 63.07 59.57 其他 2,165.08 3,325.69 3,221.33 3,116.98 3,111.11 其他 437.35(53
82、.37)(117.11)(157.18)(137.14)非流动资产合计非流动资产合计 5,353.39 6,977.23 6,241.16 5,597.19 5,042.47 营业利润营业利润(642.42)370.03(307.40)1,258.11 1,523.29 资产总计资产总计 16,814.73 19,247.77 17,223.53 15,879.71 19,596.34 营业外收入 10.39 17.95 18.85 18.40 18.62 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 3.05 18.97 19.92 0.00 0.00 应付票据及应
83、付账款 2,863.40 3,175.48 1,335.09 251.45 1,758.15 利润总额利润总额(635.08)369.01(308.48)1,276.51 1,541.91 其他 1,171.76 1,173.99 1,763.33 755.54 1,963.58 所得税 18.70 143.79(77.12)319.13 385.48 流动负债合计流动负债合计 4,035.15 4,349.47 3,098.42 1,006.99 3,721.73 净利润净利润(653.78)225.22(231.36)957.38 1,156.43 长期借款 0.00 0.00 0.00
84、0.00 0.00 少数股东损益(97.52)(11.17)(11.52)0.09 28.84 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润(556.26)236.39(219.84)957.29 1,127.60 其他 677.78 2,612.84 2,612.84 2,612.84 2,612.84 每股收益(元)(0.30)0.13(0.12)0.51 0.60 非流动负债合计非流动负债合计 677.78 2,612.84 2,612.84 2,612.84 2,612.84 负债合计负债合计 5,339.25 7,504.56 5,
85、711.25 3,619.83 6,334.57 少数股东权益 613.88 645.19 633.67 633.74 658.73 主要财务比率主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 1,867.00 1,867.00 1,867.00 1,867.00 1,867.00 成长能力成长能力 资本公积 4,391.53 4,391.53 4,391.53 4,391.53 4,391.53 营业收入-67.47%97.16%-37.12%76.61%23.93%留存收益 4,608.11 4,844.50 4,624.66 5,372.49 6,349.34
86、 营业利润-138.14%-157.60%-183.07%-509.27%21.08%其他(5.04)(5.02)(4.60)(4.88)(4.83)归属于母公司净利润-152.41%-142.50%-193.00%-535.45%17.79%股东权益合计股东权益合计 11,475.48 11,743.21 11,512.27 12,259.88 13,261.77 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 16,814.73 19,247.77 17,223.53 15,879.71 19,596.34 毛利率-1.28%17.49%10.82%27.91%26.32%净利率-
87、18.86%4.06%-6.01%14.82%14.09%ROE-5.12%2.13%-2.02%8.23%8.95%ROIC-25.66%8.17%-20.16%114.58%283.61%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润(653.78)225.22(219.84)957.29 1,127.60 资产负债率 31.75%38.99%33.16%22.80%32.33%折旧摊销 553.55 465.34 332.88 314.90 294.56 净负债率-55.57%-56.94%-60.38%-66.87%
88、-72.76%财务费用 1.60 103.21(19.25)(20.79)(21.83)流动比率 2.46 2.51 3.54 10.21 3.91 投资损失(36.88)(70.08)(56.06)(63.07)(59.57)速动比率 2.13 2.21 3.16 9.76 3.48 营运资金变动(1,039.53)591.38(122.05)(22.43)(82.80)营运能力营运能力 其它 1,212.22(337.69)2.43 18.68 45.11 应收账款周转率 1.48 2.30 1.80 7.51 7.51 经营活动现金流经营活动现金流 37.18 977.39(81.90)
89、1,184.58 1,303.06 存货周转率 2.01 3.89 2.79 7.89 7.72 资本支出 28.14(1,132.78)(298.85)(224.72)(254.28)总资产周转率 0.17 0.32 0.20 0.39 0.45 长期投资 105.27 31.15 0.00 0.00 0.00 每股指标(元)每股指标(元)其他(1,343.24)696.85 625.87 475.33 535.60 每股收益-0.30 0.13-0.12 0.51 0.60 投资活动现金流投资活动现金流(1,209.83)(404.79)327.02 250.61 281.31 每股经营现
90、金流 0.02 0.52-0.04 0.63 0.70 债权融资 144.94 152.05 19.25 20.79 21.83 每股净资产 5.82 5.94 5.83 6.23 6.75 股权融资 18.69(74.66)0.42(209.78)(154.54)估值比率估值比率 其他(930.46)(227.04)0.00 0.00 0.00 市盈率-47.06 110.73-119.07 27.34 23.21 筹资活动现金流筹资活动现金流(766.84)(149.64)19.67(188.98)(132.71)市净率 2.41 2.36 2.41 2.25 2.08 汇率变动影响 0.
91、00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 74.59 18.86 97.55 10.27 8.05 现金净增加额现金净增加额(1,939.49)422.97 264.79 1,246.21 1,451.66 EV/EBIT-68.06 34.57-96.00 13.11 9.76 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券
92、和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“天风证券”)。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及
93、完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风
94、证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在
95、影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编:100031 邮箱: 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编:570102 电话:(0898)-65365390 邮箱: 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编:200086 电话:(8621)-65055515 传真:(8621)-61069806 邮箱: 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编:518000 电话:(86755)-23915663 传真:(86755)-82571995 邮箱: