《证券行业2022年年报综述及2023年展望:行业景气度下滑业绩承压深化转型值得期待-230406(20页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《证券行业2022年年报综述及2023年展望:行业景气度下滑业绩承压深化转型值得期待-230406(20页).pdf(20页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2023 年 04 月 06 日 推荐推荐(维持)(维持)证券行业证券行业 20222022 年年报综述及年年报综述及 20232023 年展望年展望 总量研究/非银行金融 2022 年上市券商受行业景气度下滑和高基数影响整体业绩下行较大,年上市券商受行业景气度下滑和高基数影响整体业绩下行较大,已披露业已披露业绩的绩的 23 家上市券商家上市券商 2022 年营业收入年营业收入 3963 亿,同比亿,同比-22%,归母净利润,归母净利润 1087 亿,亿,同比同比-29%。收入与利润同比双降,盈利能力下滑。收入与利润同比双降,盈利能力下滑。
2、在俄乌冲突、疫情散发、美联储加息等超预期冲击下,证券行业景气度大幅下滑,证券指数全年-26%跑输大盘。(1)已披露业绩的 23 家上市券商 2022 年营业收入 3963 亿,同比-22%,归母净利润 1087 亿,同比-29%。(2)23 家上市券商盈利能力在 2021 年高基数下大幅回落,2022 年平均 ROE5.7%,同比-3.65pct,横向比较下仅好于 2018年水平。盈利下降导致各券商被动收缩杠杆,杠杆倍数 4.04,同比-0.15。收入结构向轻资产端倾斜,自营收入结构向轻资产端倾斜,自营下滑严重下滑严重占比占比下降下降。23 家上市券商调整后主营业务收入:经纪/投资/投行/信用
3、/资管/其他业务营收占比分别为28%/22%/15%/15%/13%/6%。(1 1)收费类业务同比)收费类业务同比-1313%。其中,投行业务同比-5%,经纪业务同比-18%,资管业务同比-11%。(2 2)资金类业务同比)资金类业务同比-3 36 6%。其中,投资业务同比-47%,为拖累业绩主要原因,信用业务同比-7%。(3 3)收入结构向轻资产端倾斜收入结构向轻资产端倾斜,经纪业务升至第一营收贡献板块。整体业绩下滑难阻集中化趋势,行业分化仍在持续。(整体业绩下滑难阻集中化趋势,行业分化仍在持续。(1 1)头部券商业绩韧性)头部券商业绩韧性更强更强,行业集中度同比略升。行业集中度同比略升。
4、营业收入排名前 5 的券商占比达 48%,较 21 年末提升 2pct;净利润排名前 5 的券商占比达 55%,较 21 年末提升 5pct。行业头部化集中趋势延续,中游券商加速平庸。(2 2)头部券商座次头部券商座次仅仅微调微调。营收方面,中信稳居行业第一,银河上升至第三,国君上升至第二,华泰保持第四,中信建投升至第五。归母净利润方面,中信、国君、华泰保持前三。(3 3)股债市双跌及地产行业性风险是导致股债市双跌及地产行业性风险是导致投资投资亏损的主要亏损的主要归因归因。22 年权益方向性敞口较大的券商尤其受挫,Q1、Q3 股市剧烈波动,Q4 利率超预期上行,房企大面积违约,导致自营投资及科
5、创板跟投亏损严重,拖累整体业绩。行业资本金增厚节奏加快,转型方向行业资本金增厚节奏加快,转型方向聚焦机构业务、投行资本化和财富管理聚焦机构业务、投行资本化和财富管理。2022 年上市券商股权融资频繁,信达、首创完成 IPO,中信、东方等通过配股定增实现再融资 658 亿元,华泰和中金先后发布 280 亿元和 270 亿元的配股募资计划,券商股权融资规模处于历史高位。激烈竞争激烈竞争背景下背景下推动推动券商券商加加速速转型转型,机构业务布局成效初显,机构领先券商业绩逆周期调节能力更强;投行资本化趋势明显,投行、投资、投研三投联动打造更坚固的业务壁垒;财富管理转型持续推进,从“卖方销售”向“买方投
6、顾”模式转型升级。投资建议:维持行业“推荐”评级。投资建议:维持行业“推荐”评级。全面注册制正式落地,资本市场改革进一步深化,证券行业监督管理和治理机制持续优化完善,有助于行业长期健康稳定发展。国内经济复苏拉升行业景气度,市场情绪转好、交投活跃度提升,政策刺激和流动性宽松不变,全年边际改善,总体保持谨慎乐观。传统券商中推荐行业龙头券商中信证券,以及有望实现跨越式增长的国联证券;特色券商推荐具有互联网特色的东方财富,关注华林证券。风险提示:风险提示:1)经济)经济复苏不及预期复苏不及预期;2)政策节奏低于预期)政策节奏低于预期;3)行业复苏)行业复苏缓慢缓慢。行业规模行业规模 占比%股票家数(只
7、)88 1.8 总市值(亿元)60434 7.1 流通市值(亿元)55993 7.7 行业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现 1.9 18.2 3.6 相对表现 2.6 10.4 7.6 资料来源:公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、寿险困境反转,大超预期2023-04-05 2、上市险企 2022 年报综述及 2023年一季报前瞻寿险由“资负双杀”转向“资负共振”,财险不改向好态势2023-04-03 3、非银周度观点(20230326)监管强化高质量发展导向,推荐保险板块和券商优质个股2023-03-26 郑积沙郑积沙 S01 张成凌张成凌 S10905
8、22120002 杨海盟杨海盟 研究助理 衣冠英衣冠英 研究助理 朱丽芳朱丽芳 研究助理 -20-15-10-50510Apr/22Jul/22Nov/22Mar/23(%)非银行金融沪深300行业景气度下滑业绩承压,深化转型值得期待行业景气度下滑业绩承压,深化转型值得期待 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文正文目录目录 一、投资业务下滑明显,营收利润双降,总体业绩好于预期.4 1、景气度:多重不利因素叠加,二级市场承压,一级发行加速,行业景气度持续下滑.4 2、业绩总览:投资业务拖累,上市券商净利润同比下降.4(1)收入及盈利情况.4(2)结构分析与业绩归因.5(3)ROE 和杠
9、杆率情况.5 3、分项业务情况:收费类业务降幅相对较小,资金类业务下滑显著.6(1)投资业务.6(2)经纪业务.8(3)投行业务.10(4)资管业务.12(5)信用业务.14 4、行业格局:市场波动加剧行业分化,龙头券商展现强者恒强风范.15(1)头部券商集中化趋势延续,边际加速,中游券商加速平庸.15(2)海通、广发、申万降幅显著,投资业务成为胜负手,特色券商跑赢行业.15 二、行业展望与催化分析.16 1、政策及流动性回顾与展望.16 2、行业趋势与展望.17 3、2023 年展望及景气度假设.17 三、重点公司推荐.18 1、投资建议:维持行业推荐评级,推荐中信证券、国联证券、东方财富.
10、18 2、风险提示.18 图表图表目录目录 图 1:日均股基交易量(月度).4 图 2:日均两融余额(月度).4 图 3:IPO 规模及增速(月度).4 图 4:再融资规模及增速(月度).4 图 5:23 家上市券商营业收入.5 EYbWgVjZeYjYqZtWtW9PbP6MsQnNsQsRkPqQrNeRqQrP8OmNwPMYmRmMNZmMtR 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 图 6:23 家上市券商归母净利润.5 图 7:23 家上市券商主营业务收入结构.5 图 8:23 家上市券商 ROE.6 图 9:23 家上市券商杠杆倍数.6 图 10:23 家上市券商自有总资产.6
11、 图 11:23 家上市券商归母净资产.6 图 12:23 家上市券商投资收益.6 图 13:A 股日均股基交易额.9 图 14:新发权益基金规模.9 图 16:23 家上市券商融出资金规模(亿,%).14 图 17:23 家上市券商买入返售金融资产规模(亿,%).14 图 18:23 家上市券商营业收入集中度(CR5、CR10).15 图 19:23 家上市券商归母净利润集中度(CR5、CR10).15 图 20:非银行金融行业历史 PEBand.19 图 21:非银行金融行业历史 PBBand.19 表 1:23 家上市券商投资业务收入排名.7 表 2:23 家上市券商金融资产规模排名.7
12、 表 3:23 家上市券商衍生金融资产规模.8 表 4:基金代销 22 年保有规模前十券商.9 表 5:23 家上市券商经纪业务收入排名.9 表 6:一级市场情况.10 表 7:IPO 排名前十券商.10 表 8:再融资排名前十券商.11 表 9:债承排名前十券商.11 表 10:分行业募集金额市占率.12 表 11:23 家上市券商投行业务收入排名.12 表 12:23 家上市券商资管业务收入排名.13 表 13:23 家上市券商信用业务收入排名及减值情况.14 表 14:前十券商营收表现业绩归因.16 敬请阅读末页的重要说明 4 行业深度报告 一、一、投资业务下滑明显,营收利润双降,总体业
13、绩好于预期投资业务下滑明显,营收利润双降,总体业绩好于预期 1 1、景气度:多重不利因素叠加景气度:多重不利因素叠加,二级市场承压,一级发行加速,二级市场承压,一级发行加速,行业景气度持续下滑行业景气度持续下滑 2022 年以来,在俄乌冲突、疫情散发和美联储加息等多重不利因素的剧烈扰动下,二级市场震荡起伏,行情犹如过山车,行业景气度持续下滑。从指数上看,2022 年 A 股三大指数全面下跌,上证综指、沪深 300、创业板分别下跌 15%、22%、29%;从成交量上看,2022 年全年日均股基成交量 10234 亿,同比-10%,融资融券余额 15404 亿,同比-16%。图图 1:日均股基交易
14、量(月度)日均股基交易量(月度)图图 2:日均两融余额(月度)日均两融余额(月度)资料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券 一级市场方面,一级市场方面,IPOIPO 高景气延续,再融资高景气延续,再融资略降,略降,债务融资债务融资维持高位维持高位。2022 年完成 IPO 项目 428 家,融资规模达 5869亿,同比+8%,全面注册制稳步推进助力 IPO 高增,大型 IPO 包括中国移动、中国海油、联影医疗等。2022 年再融资规模 1.1 万亿,同比-14%。全年债券融资 10.45 万亿,同比-5%,融资规模仍维持在较高水平。图图 3:IPO 规模及增速规模及增速(月度
15、)(月度)图图 4:再融资规模及增速:再融资规模及增速(月度)(月度)资料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券 2、业绩总览:投资业务拖累,上市券商净利润同比下降业绩总览:投资业务拖累,上市券商净利润同比下降(1)收入及盈利情况收入及盈利情况 行业景气度显著下滑,整体业绩承压,收入利润双降。行业景气度显著下滑,整体业绩承压,收入利润双降。已公布业绩的 23 家上市券商 2022 年营业收入 3963 亿,同比-22%,Q4 单季度营业收入 914 亿,同比-31%、环比-8%;2022 年归母净利润 1087 亿,同比-29%,Q4 单季度归母净利润 208 亿,同比-63%
16、、环比-22%。上市券商中归母净利润实现同比正增长的仅方正证券(18%)、信达证券(5%),主要由于去年同期基数高(2021 年上市券商净利润同比+31%)。敬请阅读末页的重要说明 5 行业深度报告 图图 5:23 家家上市券商营业收入上市券商营业收入 图图 6:23 家家上市券商归母净利润上市券商归母净利润 资料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券(2)结构分析与业绩归因结构分析与业绩归因 经纪业务贡献最大但仍受市场影响表现不佳,投资业务收入同比降幅最大,成为业绩下滑主要原因。经纪业务贡献最大但仍受市场影响表现不佳,投资业务收入同比降幅最大,成为业绩下滑主要原因。从业务收入
17、结构看,2022 年 23 家上市券商调整后主营业务收入:经纪/投资/投行/信用/资管/其他业务营收占比分别为28%/22%/15%/15%/13%/6%。收费类业务同比-13%,其中投行业务同比-5%,经纪业务同比-18%,资管业务同比-11%。资金类业务同比-36%。其中投资业务同比-47%,信用业务同比-7%。行业整体收入结构向轻资产端倾斜,经纪业务升至第一大营收贡献板块,但仍受景气度影响业绩下滑;投资业务收入严重下滑,成为业绩最大拖累。图图 7:23 家上市券商主营业务收入结构家上市券商主营业务收入结构 资料来源:wind、招商证券 (3)ROE 和杠杆率情况和杠杆率情况 R ROEO
18、E 高基数下滑坡,高基数下滑坡,盈利能力盈利能力下降,被动收缩杠杆下降,被动收缩杠杆。23 家上市券商 2022 年平均 ROE5.7%,同比-3.65pct,横向比较下仅好于 2018 年 ROE 水平。盈利能力下降导致行业整体被动收缩杠杆,过去三年上市券商持续加杠杆趋势不再,2022年 23 家上市券商平均经营杠杆倍数 4.04 倍,同比-0.15 倍。截止 2022 年底,23 家上市券商自有总资产 7.4 万亿,同比+6%,归母净资产 1.8 万亿,同比+10%。客驱投资业务推动客驱投资业务推动证券公司加杠杆扩表证券公司加杠杆扩表,有助于提升,有助于提升 R ROEOE。在自营方向性投
19、资严重拖累业绩的背景下,大力发展以客户需求驱动的中性策略投资,包括场外期权、收益互换等场外衍生品业务,能够帮助公司实现相对稳定的收入且熨平业绩波动。此类业务用资需求较高,证券公司一般通过债务融资加大杠杆补充资金,以扩大资产负债表实现更好的服务客户需求,对 ROE 的提升有积极作用。敬请阅读末页的重要说明 6 行业深度报告 图图 8:23 家家上市券商上市券商 ROE 图图 9:23 家家上市券商杠杆倍数上市券商杠杆倍数 料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券 图图 10:23 家家上市券商自有总资产上市券商自有总资产 图图 11:23 家家上市券商归母净资产上市券商归母净资产
20、 料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券 3、分项业务情况:收费类业务分项业务情况:收费类业务降幅相对较小降幅相对较小,资金类业务下滑显著,资金类业务下滑显著(1)投资业务投资业务 受市场波动,上市券商投资相关收入降幅最大。受市场波动,上市券商投资相关收入降幅最大。22 年 23 家上市券商投资业务收入 686.56 亿,同比-47%。上市券商股票自营头寸和科创板跟投受市场波动影响显著,Q4 债券市场波动,业绩相对承压。对于提前压降权益方向性投资敞口、转而大力发展衍生品等客需驱动型的中性策略投资的券商,投资业务表现相对稳定。而部分业务相对激进,方向性风险敞口较高的券商在市场宽
21、幅波动下,投资业务收益受影响较大,部分券商投资业绩甚至为负,拖累整体表现。图图 12:23 家家上市券商投资收益上市券商投资收益 资料来源:wind、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 7 行业深度报告 由于投资品种、投资策略、配置理念、衍生品等业务发展存在差异,市场剧烈波动行情下券商自营业绩进一步分化。由于投资品种、投资策略、配置理念、衍生品等业务发展存在差异,市场剧烈波动行情下券商自营业绩进一步分化。23 家上市券商中,投资业务收入前 5 的券商分别为中信证券(176.36 亿),中金公司(106.08 亿),国泰君安(70.26亿)、华泰证券(60.27 亿)和中国银河(55.90 亿)。
22、年化收益率前五的券商为华林证券(8.09%),国联证券(3.85%),中金公司(3.72%),中国银河(3.64%),方正证券(3.59%)。23 家上市券商平均年化投资收益率为 2.18%,同比-2.54pct,跑赢行业的券商共有 9 家,其中头部券商有中信证券(3.28%)、中金公司(3.72%)、中国银河(3.64%)、中信建投(2.60%)、国泰君安(2.28%)。表表 1:23 家家上市券商投资业务收入排名上市券商投资业务收入排名 证券公司证券公司 投资收益(亿)投资收益(亿)2021 投资收益(亿)投资收益(亿)2022 同比同比(%)投资收益率投资收益率 2021(%)2021Q
23、3 投资收益率投资收益率2022(%)2022Q3 收益率变化收益率变化(PCT)中信证券 226.83 176.36 -22.25%4.70%3.28%-1.42%中金公司 147.03 106.08 -27.85%5.36%3.72%-1.64%国泰君安 114.39 70.26 -38.58%4.46%2.28%-2.18%华泰证券 112.71 60.27 -46.53%3.47%1.70%-1.77%中国银河 71.31 55.90 -21.61%6.25%3.64%-2.61%招商证券 94.55 51.15 -45.90%4.31%2.02%-2.29%申万宏源 103.55 5
24、0.82 -50.92%4.74%1.84%-2.89%中信建投 80.24 45.32 -43.52%5.35%2.60%-2.75%东方证券 33.01 19.00 -42.44%4.04%2.18%-1.86%广发证券 57.60 12.65 -78.04%5.99%0.90%-5.10%国联证券 13.94 11.59 -16.86%6.24%3.85%-2.39%方正证券 7.30 11.10 52.17%3.19%3.59%0.40%光大证券 14.38 10.97 -23.76%2.26%1.36%-0.90%浙商证券 18.41 6.85 -62.79%4.90%1.53%-3
25、.37%华安证券 7.88 6.21 -21.12%3.73%2.53%-1.19%中原证券 10.25 5.38 -47.57%4.35%2.33%-2.02%华林证券 0.58 1.95 234.45%2.89%8.09%5.20%红塔证券 22.75 0.67 -97.05%9.36%0.30%-9.06%信达证券(0.33)(0.06)-82.60%-0.19%-0.02%0.16%国元证券 10.88 (0.94)-108.62%7.55%-0.59%-8.14%中泰证券 30.18 (3.51)-111.63%6.04%-0.78%-6.82%东兴证券 9.01 (7.03)-17
26、8.01%4.49%-3.30%-7.79%海通证券 106.79 (10.34)-109.69%4.85%-0.48%-5.33%资料来源:wind、招商证券 从资产规模角度看,金融资产规模排名前五的券商为中信证券(5309 亿),华泰证券(3515 亿),国泰君安(3314亿),申万宏源(2790 亿),中金公司(2694 亿),环比均有所下降。表表 2:23 家家上市券商金融资产规模排名上市券商金融资产规模排名 公司公司 2021 年年(亿)(亿)2022 年年(亿)(亿)同比同比(%)中信证券 6,145.91 6,012.00-2.18%华泰证券 3,979.82 4,108.45
27、3.23%国泰君安 3,537.04 3,980.78 12.55%申万宏源 3,173.47 3,396.77 7.04%中金公司 3,441.84 3,360.86-2.35%中国银河 2,568.30 3,223.51 25.51%招商证券 3,084.53 3,048.52-1.17%广发证券 2,359.25 3,028.20 28.35%海通证券 2,724.35 2,743.53 0.70%中信建投 2,099.06 2,580.31 22.93%东方证券 1,569.16 1,675.12 6.75%光大证券 865.44 1,198.93 38.53%方正证券 712.35
28、806.21 13.18%敬请阅读末页的重要说明 8 行业深度报告 公司公司 2021 年年(亿)(亿)2022 年年(亿)(亿)同比同比(%)中泰证券 796.39 674.88-15.26%国元证券 524.68 646.16 23.15%东兴证券 487.16 581.25 19.31%浙商证券 458.09 448.19-2.16%国联证券 365.30 437.25 19.70%华安证券 344.75 363.73 5.51%信达证券 286.91 297.87 3.82%红塔证券 274.13 276.46 0.85%中原证券 257.42 240.98-6.38%华林证券 47.
29、48 61.18 28.85%资料来源:wind、招商证券 今年以来新股破发成为常态,二季度有所好转。今年以来新股破发成为常态,二季度有所好转。22 年 Q1 和 Q3 市场波动较大,A 股上市新股大面积破发,主要原因为投资者信心不足,同时定价较为激进、基本面缺乏吸引力、业绩长期看不稳定。随着疫情政策调整和经济复苏,新股大面积破发情况有所好转。衍生品业务在表现出衍生品业务在表现出更好的韧性更好的韧性,将成为未来头部券商重点,将成为未来头部券商重点布局方向布局方向,头部券商具有先发优势。,头部券商具有先发优势。衍生品业务具有客群相对广泛、产品种类丰富、收益相对稳定的业务形态,对业务资质、资本金、
30、风控、系统、产品创设等要求较高,业务主要集中于综合实力较强的头部券商,预期未来头部券商护城河将进一步巩固。表表 3:23 家家上市券商衍生金融资产规模上市券商衍生金融资产规模 公司公司 2021 年(亿)年(亿)2022 年年(亿)(亿)同比(同比(%)中信证券 310.01 363.89 17.38%中金公司 145.64 177.91 22.16%华泰证券 152.48 157.88 3.54%国泰君安 41.57 82.33 98.03%申万宏源 28.00 81.97 192.73%招商证券 32.05 36.65 14.36%中信建投 25.18 28.63 13.72%广发证券 5
31、.64 26.42 368.11%中国银河 19.46 26.31 35.18%海通证券 10.85 14.77 36.18%光大证券 5.47 11.07 102.32%东方证券 2.80 10.17 263.46%浙商证券 6.14 10.01 63.06%国联证券 4.85 9.80 102.02%中泰证券 4.31 3.55-17.58%东兴证券 7.08 2.16-69.52%方正证券 0.24 1.71 610.59%华安证券 0.03 0.17 467.81%华林证券 0.00 0.14 100.00%信达证券 0.29 0.05-81.25%国元证券 0.11 0.04-62.
32、94%红塔证券 0.02 0.00-83.94%中原证券 0.00 0.00-95.89%资料来源:wind、招商证券(2)经纪业务经纪业务 A A 股经纪业务景气度下滑但仍维持股经纪业务景气度下滑但仍维持高位,股基交易量同比略降。高位,股基交易量同比略降。2022 年日均股基交易量 1.02 万亿,同比-10%。港股日均成交额 1245 亿港元,同比-26%。22 年新发基金遇冷,新发基金份额 14670 亿,同比-50%,其中,新发权益基金规模 3119 亿份,同比-81%。敬请阅读末页的重要说明 9 行业深度报告 受佣金率下滑和代销业务拖累,行业经纪业务收入弹性下降。受佣金率下滑和代销业
33、务拖累,行业经纪业务收入弹性下降。2022年已公布年报的23家上市券商经纪业务收入873.03亿元,同比-18%,降幅高于股基成交量降速,预期非上市及部分未公布年报小券商经纪业务下滑较大。图图 13:A 股日均股基交易额股日均股基交易额 图图 14:新发权益基金规模新发权益基金规模 资料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券 分仓佣金表现分化,代销金融产品业务成为胜负手,具有流量渠道的券商优势明显。分仓佣金表现分化,代销金融产品业务成为胜负手,具有流量渠道的券商优势明显。上市券商分仓佣金表现分化,中信证券 22 年分仓佣金 13.53 亿,同比-20%;中信建投分仓佣金 9.8
34、1 亿,同比-4.47%,跃居行业第二;传统研究业务较强的广发证券分仓佣金 9.37 亿,同比-19%,位居第三,长江证券分仓佣金 9.55 亿,同比-19%,位居第四;部分中小券商发力研究业务,浙商证券分仓佣金同比+4%,国金证券分仓佣金同比+3%,实现逆势增长,头部券商中,代销基金保有量规模较大且客户资产质量较高的券商经纪业务收入表现显著优于行业。22 年中金代销金融产品 12.12 亿,同比+7%;交易席位收入 10.93 亿,同比-7%。公司财富管理转型成效显著,财富管理产品保有量超 3400 亿,同比+10%;中国 50、微 50、公募 50 等买方投顾产品业绩稳健,保有规模稳定在近
35、 800 亿元。公司高净值客户资产约 7800 亿,预期高质量客户优势、产品穿越周期的表现及陪伴式服务持续巩固公司财富管理领先地位。中信证券代销金融产品16.83 亿,同比-37%,公司偏股基金保有规模 1417 亿,环比+35%;非货基金规模 1221 亿,同比+50%。代理销售金融产品净收入 7.79 亿,同比-17%,市场份额 5.37%,位居行业第 6 名。表表 4:基金代销:基金代销 22 年保有规模前十券商年保有规模前十券商 股票股票+混合基金保有规模(亿元)混合基金保有规模(亿元)2002008 8 非货币基金保有规模(亿元)非货币基金保有规模(亿元)22Q1 22Q2 22Q3
36、 22Q4 同比 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 同比 东方财富 4692 5352 4827 4956 -8.75%6236 7058 6649 6242-8.29%华泰证券 1230 1266 1190 1226 44.24%1316 1407 1353 1367 46.67%中信证券 1163 1250 1075 1417 35.21%1316 1462 1325 1733 49.65%广发证券 770 814 767 821 16.95%872 990 979 948 20.92%中信建投 578 706 671 723 27.51%633 764 744 807 28.91%
37、招商证券 612 668 666 683 37.15%650 721 752 736 38.61%中国银河 552 552 532 571 18.71%568 568 550 595 20.45%国泰君安 471 493 478 499 23.51%554 593 607 638 48.37%国信证券 445 480 451 477 19.25%476 525 506 511 25.86%兴业证券 400 417 382 382 -4.26%404 428 402 407 0.99%资料来源:基金业协会、招商证券 注:东方财富(东财集团合并东方财富证券和天天基金的保有规模,天天基金代销业务收入
38、合并计入东财集团经纪业务收入)金融科技仍是获取流量的关键。金融科技仍是获取流量的关键。东方财富、华泰证券和中信建投均重视依托金融科技手段打造自有 APP 服务客户并获取流量。22 年涨乐财富通平均月活 927 万,月活用户数位居传统证券公司 APP 第 1 名。中信建投持续优化蜻蜓点金APP 用户体验,22 年月活用户 532 万,同比+7%,位居传统证券公司第 7 名。华林证券收购字节系海豚股票 APP 并于 5月 1 日更新上线,迈出数字化转型关键一步,财富管理线上业务实现逆势增长,公司财富管理总用户数近 350 万,同比增长超 60%。表表 5:23 家家上市券商经纪业务收入排名上市券商
39、经纪业务收入排名 证券证券 2021 年(亿)年(亿)2022 年年(亿)(亿)同比(同比(%)敬请阅读末页的重要说明 10 行业深度报告 证券证券 2021 年(亿)年(亿)2022 年年(亿)(亿)同比(同比(%)中信证券 139.63 111.69-20.01%国泰君安 95.05 76.43-19.59%华泰证券 78.79 70.73-10.23%招商证券 79.16 64.43-18.60%广发证券 79.70 63.87-19.87%中国银河 82.31 63.65-22.67%中信建投 62.36 59.30-4.91%中金公司 60.31 52.32-13.24%申万宏源 6
40、5.39 52.11-20.31%海通证券 60.24 46.73-22.42%中泰证券 43.49 36.80-15.40%方正证券 47.01 36.00-23.42%光大证券 43.54 32.98-24.25%东方证券 36.17 30.85-14.72%浙商证券 20.84 18.69-10.35%华安证券 12.14 10.27-15.40%国元证券 11.78 10.06-14.61%信达证券 10.56 9.23-12.55%东兴证券 10.05 7.64-24.01%中原证券 8.46 6.32-25.30%国联证券 6.09 5.50-9.77%华林证券 6.01 5.38
41、-10.44%红塔证券 2.64 2.06-22.05%资料来源:wind、招商证券(3)投行业务投行业务 全面注册制持续推进下,一级市场全面注册制持续推进下,一级市场 IPO 规模上涨,再融资规模上涨,再融资规模下降,债类融资规模规模下降,债类融资规模下降下降。2022 年 IPO 融资规模 5869亿,同比+8%;再融资规模 7844 亿,同比-18%。股权融资规模同比-8%,债券融资规模 10.77 万亿,同比-5%。23家上市券商投行业务收入 472.83 亿,同比-5%。表表 6:一级市场情况一级市场情况 2022 年年(亿亿)2021 年年(亿亿)同比同比(%)IPO(亿)5,86
42、8.86 5,426.43 8.15%再融资(亿)7,844.50 9,559.28 -17.94%股权融资合计(亿)13,713.36 14,985.71 -8.49%债券融资合计(亿)107,707.52 113,326.20 -4.96%资料来源:wind、招商证券 头部券商头部券商 IPOIPO 规模领先,中信占绝对优势。规模领先,中信占绝对优势。根据 wind 统计数据,IPO 规模前三的机构为中信证券 1503 亿,市占率 26%;中金公司 779 亿,市占率 13%;中信建投 569 亿,市占率 10%。表表 7:IPO 排名前十券商排名前十券商 证券证券 2022(亿亿)市占率
43、市占率(%)2021(亿亿)市占率市占率 规模同规模同 市占率变动(市占率变动(pct)中信证券 1,502.55 25.60%849.61 15.66%76.85%9.95%中金公司 778.76 13.27%761.25 14.03%2.30%-0.76%中信建投 568.52 9.69%524.52 9.67%8.39%0.02%海通证券 383.45 6.53%315.53 5.81%21.53%0.72%国泰君安 353.53 6.02%263.00 4.85%34.42%1.18%华泰联合 323.87 5.52%363.57 6.70%-10.92%-1.18%安信证券 147.
44、02 2.51%104.23 1.92%41.05%0.58%国信证券 139.65 2.38%134.88 2.49%3.54%-0.11%敬请阅读末页的重要说明 11 行业深度报告 证券证券 2022(亿亿)市占率市占率(%)2021(亿亿)市占率市占率 规模同规模同 市占率变动(市占率变动(pct)民生证券 126.54 2.16%181.30 3.34%-30.21%-1.19%招商证券 123.81 2.11%197.08 3.63%-37.18%-1.52%资料来源:wind、招商证券 再融资规模方面头部券商维持领先。再融资规模方面头部券商维持领先。根据 wind 统计数据,再融资
45、规模前三的机构为中信证券 1651 亿,市占率 21%;中金公司 1265 亿,市占率 16%;华泰联合 1017 亿,市占率 13%。表表 8:再融资排名前十券商:再融资排名前十券商 证券证券 2022(亿亿)市占率市占率(%)2021(亿亿)市占率市占率 规模同比规模同比 市占率变动(市占率变动(pct)中信证券 1,650.61 21.04%2139.9 22.39%-22.86%-1.34%中金公司 1,264.51 16.12%1415.2 14.80%-10.65%1.32%华泰联合 1,016.51 12.96%890.7 9.32%14.12%3.64%中信建投 767.92
46、9.79%906.4 9.48%-15.28%0.31%国泰君安 509.92 6.50%468.5 4.90%8.84%1.60%安信证券 207.61 2.65%72.2 0.76%187.48%1.89%申万宏源 180.68 2.30%226.1 2.37%-20.10%-0.06%东方投行 161.36 2.06%200.8 2.10%-19.63%-0.04%中泰证券 131.35 1.67%275.5 2.88%-52.33%-1.21%兴业证券 130.97 1.67%62.9 0.66%108.10%1.01%资料来源:wind、招商证券 债券承销规模方面头部券商维持领先。债
47、券承销规模方面头部券商维持领先。债券承销规模前三的机构为中信证券 15772 亿,市占率 15%;中信建投 12424亿,市占率 12%;中金公司 9213 亿,市占率 9%。表表 9:债承排名前十券商:债承排名前十券商 证券证券 2022(亿亿)市占率市占率 2021(亿亿)市占率市占率 规模同比规模同比 市占率变动市占率变动 中信证券 15771.65 14.64%15661.04 13.82%0.71%0.82%中信建投 12424.09 11.54%14160.28 12.50%-12.26%-0.96%中金公司 9212.91 8.55%8129.21 7.17%13.33%1.38
48、%国泰君安 8138.99 7.56%8950.91 7.90%-9.07%-0.34%华泰证券 7110.11 6.60%5810.99 5.13%22.36%1.47%光大证券 3551.66 3.30%3608.89 3.18%-1.59%0.11%平安证券 3265.63 3.03%3972.80 3.51%-17.80%-0.47%海通证券 3262.04 3.03%5227.90 4.61%-37.60%-1.58%招商证券 2871.50 2.67%4866.05 4.29%-40.99%-1.63%申万宏源 2782.83 2.58%2748.96 2.43%1.23%0.16
49、%资料来源:wind、招商证券 投行业务领域,强者恒强头部集中的趋势延续,行业分化进一步加剧。投行业务领域,强者恒强头部集中的趋势延续,行业分化进一步加剧。23 年上市券商投行业务收入的 CR5 为 64%,同比提升 4pct;CR10 为 85%,同比提升 1pct。收入方面大型券商收入规模和增速均领跑,从规模角度看,上市券商投行业务收入排名前 3 的券商为中信证券(86.54 亿,同比+6%),中信建投(59.27 亿,同比+5%),国泰君安(43.11亿,同比+6%)和中金公司(70.06 亿,同比持平)。投行马太效应加剧,保代分部集中于头部,人均产能体现投行投行马太效应加剧,保代分部集
50、中于头部,人均产能体现投行效率。效率。保荐人均创收反应投行产能效率,中信证券保代 22 年 558 人,21 年人均创收 1021 万,2022 年人均创收 1960万,均领先行业。中信建投保代人数 536 人,中金公司保代人数 478 人,分别位居行业 2、3 名。投行业务激烈竞争背景下,大券商整体上保代人数和项目数量均明显大于中小券商,投行业务分化趋势明显。券商对产业链的服务能力形成分化,部分券商在部分行业形成优势。券商对产业链的服务能力形成分化,部分券商在部分行业形成优势。中信证券在医药制造、电气机械、通用设备、能源、媒体行业强势,数量及标杆大项目都多,项目平均金额 27.4 亿元。中信
51、建投在金融、能源行业有优势,项目平均金额较中信证券略小,为 13.6 亿元。中金公司在运输设备、计算机电子、医药制造有突出优势,明显的大项目策略,精而少,平均金额达到 26.3 亿元。华泰证券在生物制药、汽车制造行业强势,项目平均金额 13.6 亿元。敬请阅读末页的重要说明 12 行业深度报告 表表 10:分行业分行业募集募集金额金额市占率市占率 资料来源:wind、招商证券 表表 11:23 家家上市券商投行业务收入排名上市券商投行业务收入排名 证券证券 2021 年(亿)年(亿)2022 年年(亿)(亿)同比(同比(%)中信证券 81.56 86.54 6.11%中金公司 70.36 70
52、.06-0.43%中信建投 56.31 59.27 5.24%国泰君安 40.62 43.11 6.13%海通证券 49.25 41.79-15.16%华泰证券 43.44 40.24-7.36%申万宏源 17.92 18.80 4.88%东方证券 17.05 17.33 1.67%招商证券 25.42 13.93-45.22%光大证券 17.75 12.82-27.75%东兴证券 10.84 11.52 6.22%中泰证券 12.81 10.18-20.53%浙商证券 10.83 7.79-28.06%国元证券 9.50 7.77-18.28%中国银河 6.19 6.83 10.37%广发证
53、券 4.33 6.10 41.08%方正证券 4.39 5.33 21.51%国联证券 5.09 4.77-6.39%中原证券 6.36 2.68-57.90%信达证券 4.71 1.86-60.51%华林证券 2.12 1.71-19.50%华安证券 2.00 1.58-20.88%红塔证券 0.92 0.83-10.52%资料来源:wind、招商证券(4)资管业务资管业务 资管业务资管业务受景气度拖累受景气度拖累收入收入略有下滑略有下滑。在疫情反复、美联储加息超预期等冲击下,资产管理业务景气度下滑,总规模略有下降。22 年末公募基金资产规模 26.03 万亿,同比+2%;证券公司资管计划资
54、产规模 6.87 万亿,同比-17%;私募基金资产规模 20.28 万亿,同比基本不变。公募基金规模同比增长背景下,收入波动主要是受计提业绩报酬影响导致。2022 年 23 家上市券商资管业务收入 391.61 亿,同比-11%。大型券商和部分高“含财率”特色券商相对领先。从收入规模来看,排名前五的券商为中信证券(109.40 亿),广发证券(89.39 亿),华泰证券(37.69 亿),东方证券(26.45亿)和海通证券(22.53 亿)。从收入增速角度看,部分中小型券商表现亮眼,收入增速排名前五的券商为信达证券募集金额市占率募集金额市占率中信中信建投建投海通海通中金中金 国君国君 华泰华泰
55、 光大光大 申万申万 国信国信 安信安信 东兴东兴 民生民生 国金国金 长江长江 招商招商资本货物资本货物18%10%4%5%7%9%1%1%3%4%0%6%4%3%5%材料材料13%4%2%9%6%6%0%3%7%4%11%3%3%0%0%半导体与半导体生产设备半导体与半导体生产设备30%18%8%8%13%4%7%1%0%3%0%0%0%0%0%技术硬件与设备技术硬件与设备8%10%6%11%9%2%0%9%6%0%0%4%3%1%6%银行银行0%100%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%多元金融多元金融0%9%0%0%0%0%0%0%91%0%0%0%0%0%0%运输运
56、输29%0%0%0%5%0%0%0%0%21%0%0%0%0%0%公用事业公用事业0%0%0%0%0%0%0%37%0%0%0%0%0%0%0%制药、生物科技与生命科学制药、生物科技与生命科学22%9%17%13%3%19%4%1%0%0%0%4%0%2%0%软件与服务软件与服务23%15%17%11%2%5%0%0%1%3%0%1%5%2%1%医疗保健设备与服务医疗保健设备与服务26%0%10%31%2%7%1%1%0%0%4%0%0%0%0%能源能源87%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%电信服务电信服务42%0%0%48%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%
57、食品、饮料与烟草食品、饮料与烟草12%42%0%0%8%0%4%0%0%2%6%0%0%0%2%汽车与汽车零部件汽车与汽车零部件0%8%6%0%11%20%0%0%0%0%0%0%16%2%0%商业和专业服务商业和专业服务34%3%4%0%3%0%0%3%0%7%6%0%0%12%0%耐用消费品与服装耐用消费品与服装20%16%0%4%5%5%0%0%0%4%13%10%0%0%18%媒体媒体26%0%0%0%0%0%0%0%0%38%0%0%0%0%0%敬请阅读末页的重要说明 13 行业深度报告 (+63%),东北证券(+58%),国联证券(+38%),华林证券(+33%),中原证券(26%
58、)。表表 12:23 家家上市券商资管业务收入排名上市券商资管业务收入排名 证券证券 2021 年(亿)年(亿)2022 年年(亿)(亿)同比(同比(%)中信证券 117.02 109.40-6.51%广发证券 99.46 89.39-10.12%华泰证券 37.72 37.69-0.08%东方证券 36.22 26.45-26.96%海通证券 36.64 22.53-38.49%国泰君安 17.92 16.48-8.00%光大证券 15.95 15.06-5.59%中金公司 15.33 13.65-10.94%申万宏源 13.80 12.52-9.30%中信建投 10.01 9.82-1.8
59、8%招商证券 10.39 8.29-20.20%中泰证券 5.58 5.52-1.09%华安证券 4.32 4.84 12.22%中国银河 5.17 4.41-14.75%浙商证券 3.94 4.35 10.30%信达证券 1.59 2.60 63.42%方正证券 2.58 2.35-8.78%东兴证券 1.30 2.05 57.72%国联证券 1.41 1.94 37.91%国元证券 1.06 0.94-11.18%中原证券 0.37 0.47 25.55%红塔证券 1.15 0.45-60.51%华林证券 0.30 0.39 32.81%资料来源:wind、招商证券 市场低迷拖累公募非货、
60、偏股规模市场低迷拖累公募非货、偏股规模同同比下降比下降,券商集合资管与单一资管规模均下滑,券商集合资管与单一资管规模均下滑。截止 2022 年末公募基金方面,偏股基金净值 7.48 万亿元,同比-13%,非货基金净值 12.08 万亿元,同比-7%;证券公司资产管理业务方面,单一资产管理计划规模 3.1 万亿元,同比-23%,集合资产管理计划规模 3.18 万亿元,同比-13%,证券公司私募子公司私募基金规模 0.59 万亿元,同比+7%;私募基金方面,私募证券投资基金规模 5.61 万亿元,同比-11%。图图 1515:三类主要资产管理产品规模(万亿元):三类主要资产管理产品规模(万亿元)资
61、料来源:基金业协会数据、招商证券 26.03 6.87 20.28 25.56 8.24 20.27 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00公募基金证券公司资管计划私募基金22Q421Q4 敬请阅读末页的重要说明 14 行业深度报告 (5)信用业务信用业务 信用业务规模持续收缩,股票质押业务规模降幅减缓。信用业务规模持续收缩,股票质押业务规模降幅减缓。22 年末两融余额 1.54 万亿,同比-16%。全市场股票质押规模保持下降趋势,股票市场质押股数 3999 亿股,同比-3%;市场质押市值为 3.2 万亿,同比降低-23%。23 家上市券商融出资金规模 9623 亿
62、,同比-15%;买入返售金融资产 3733 亿,同比+2%,监管导向叠加行业风险偏好下降导致券商整体信用类业务持续收缩。图图 16:23 家家上市券商融出资金规模(亿,上市券商融出资金规模(亿,%)图图 17:23 家家上市券商买入返售金融资产规模(亿,上市券商买入返售金融资产规模(亿,%)资料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券 头部券商信用业务收入下滑较多,小型券商信用业务增速靠前。头部券商信用业务收入下滑较多,小型券商信用业务增速靠前。2022 年 23 家上市券商信用业务净收入 449.22 亿元,同比-7%,主要为融资成本降低信用利差走阔。利息净收入排名前五的券商为
63、海通证券(62.10 亿),中信证券(58.06亿),中国银河(51.63 亿),国泰君安(47.65 亿)和广发证券(41.01 亿)。从增速角度看,部分小型券商及中信建投表现亮眼。利息净收入增速排名前五的券商为红塔证券(+314%),东兴证券(47%),中信建投(+37%),浙商证券(+16%)和东方证券(+12%)。行业资产质量总体向好趋势延续,房地产风险冲击持续减弱。行业资产质量总体向好趋势延续,房地产风险冲击持续减弱。2022 年各项减值准备合计 39.86 亿,同比-69%;减值规模持续下降,且部分券商已有信用减值转回,存量风险逐步得到化解,房地产行业政策反转,地产债务风险逐步化解
64、,行业资产质量有所提升。表表 13:23 家家上市券商信用业务收入排名及减值情况上市券商信用业务收入排名及减值情况 证券证券 2021 收入(亿)收入(亿)2022 收入(亿)收入(亿)同比(同比(%)2021 减值(亿)减值(亿)2022 减值(亿)减值(亿)同比(同比(%)海通证券 66.21 62.10 -6.21%33.52 16.66 -50.30%中信证券 53.37 58.06 8.77%8.99 (6.98)-177.66%中国银河 54.56 51.63 -5.37%(0.61)1.53 -352.60%国泰君安 55.91 47.65 -14.77%3.41 (4.65)-
65、236.23%广发证券 49.31 41.01 -16.83%9.81 (3.72)-137.93%华泰证券 37.51 26.33 -29.81%5.48 (4.85)-188.54%中信建投 17.50 23.91 36.57%(2.98)2.85 -195.61%中泰证券 17.93 21.32 18.95%7.61 5.29 -30.50%光大证券 25.05 20.92 -16.48%3.94 (2.38)-160.38%国元证券 18.47 20.41 10.46%4.80 (0.82)-116.99%方正证券 20.61 17.67 -14.24%2.83 1.70 -39.95
66、%东方证券 14.64 16.40 12.05%13.14 8.33 -36.59%东兴证券 10.24 15.07 47.23%(2.24)(0.30)-86.65%招商证券 16.93 13.42 -20.73%3.73 3.01 -19.44%浙商证券 6.74 7.83 16.14%(0.65)0.03 -105.00%华安证券 6.09 4.53 -25.65%(0.05)(0.91)1649.30%华林证券 4.29 4.02 -6.25%(0.01)0.03 -594.21%信达证券 0.00 2.85 -0.07 (0.64)-989.37%中原证券 1.38 1.32 -4.
67、93%3.74 1.46 -60.99%敬请阅读末页的重要说明 15 行业深度报告 证券证券 2021 收入(亿)收入(亿)2022 收入(亿)收入(亿)同比(同比(%)2021 减值(亿)减值(亿)2022 减值(亿)减值(亿)同比(同比(%)国联证券 2.16 1.21 -44.06%0.30 0.03 -91.02%申万宏源 10.05 0.92 -90.81%5.22 14.24 172.84%红塔证券 0.21 0.87 313.89%(0.39)(0.82)109.89%中金公司(9.90)(10.23)3.33%(4.08)(0.21)-94.87%资料来源:wind、招商证券
68、4、行业格局:市场波动加剧行业分化,龙头券商展现强者恒强风范行业格局:市场波动加剧行业分化,龙头券商展现强者恒强风范(1)头部券商集中化趋势延续,头部券商集中化趋势延续,边际加速,中边际加速,中游游券商加速平券商加速平庸庸 头部券商业绩相对稳定。头部券商业绩相对稳定。2022 年 23 家上市券商中排名前 5 的券商营业总收入下降 18%,归母净利润下降 21%,均优于行业整体水平,业绩相对稳定。其中,浙商证券(同比+2%)、华林证券(0.17%)营业总收入实现正增长,信达证券(+5%)归母净利润实现正增长。强者恒强,头部券商座次微调,银河、建投排名上升。强者恒强,头部券商座次微调,银河、建投
69、排名上升。从营业总收入看,中信稳居行业第一,国君上升一名至行业第二,银河从第五名上升至行业第三,华泰保持行业第四,中信建投由第九升至第五。从归母净利润来看,相较 2021年,中信、国君、华泰保持前三名券商保持不变,招商由第五升至第四,银河由第八升至第六,中信建投由第九升至第八。行业分化加剧,行业分化加剧,集中度进一步提升。集中度进一步提升。营业收入排名前 5 券商收入占比达 49%,较 21 年末提升 2pct,前 10 券商收入占比达 78%,较 21 年末持平;归母净利润排名前 5 券商净利润占比达 55%,较 21 年末提升 5pct,前 10 券商净利润占比达 85%,较 21 年提升
70、 2pct。观察到行业集中度方面,景气越高集中度越分散,景气越低集中度越集中。图图 18:23 家家上市券商营业收入集中度(上市券商营业收入集中度(CR5、CR10)图图 19:23 家家上市券商归母净利润集中度(上市券商归母净利润集中度(CR5、CR10)资料来源:wind、招商证券 资料来源:wind、招商证券(2)海通、广发、申万降幅显著,投资业务成为胜负手,特色券商跑赢行业海通、广发、申万降幅显著,投资业务成为胜负手,特色券商跑赢行业 1 1、投资业务下滑成为业绩下滑主要原因,广发、海通承压最大。、投资业务下滑成为业绩下滑主要原因,广发、海通承压最大。我们分析头部券商分部业务增速对营业
71、总收入的贡献,投资业务对营收增速影响最明显,除中信证券、申万宏源、广发证券、招商证券,投资业务对券商营业务收入下降影响绝大多数超过 50%。广发证券、中国银河、中信证券、中信建投和国泰君安投行业务分别同比+41%、+10%、+6%、+6%、+5%,对业绩形成支撑,海通证券和招商证券投行业务分别同比-45%和-15%,加剧了业绩的下滑。营收前十券商中,海通证券营收同比-40%,申万宏源同比-40%降幅较大。海通证券和申万宏源均受自营投资业绩拖累,海通证券自营同比下降 110%、申万宏源自营同比下降 51%。此外,广发证券自营同比下降 78%、华泰证券自营下降 50%。2 2、权益投资策略成为头部
72、券商与中小型券商投资业务分化的主要原因。、权益投资策略成为头部券商与中小型券商投资业务分化的主要原因。中信证券投资收益 176.36 亿、中金公司投资收益 106.08 亿,领跑行业,自营投资对整体业绩形成支撑,这再次印证了通过去方向化转型,以客需驱动的中性策略为主要发展方向,是熨平业绩、稳定利润的有效布局,其效应和作用已在业绩中充分展现。然而,中小型券商因配置理念和投资策略风险偏好较高,为了博取高收益在方向性自营上头寸较大,市场震荡下受到的冲击则明显更为强烈。敬请阅读末页的重要说明 16 行业深度报告 3 3、特色券商发挥差异化竞争优势,在低景气度下仍优于行业整体水平。、特色券商发挥差异化竞
73、争优势,在低景气度下仍优于行业整体水平。东方财富作为特色互联网券商代表,归母净利润 85.09 亿,同比-1%。尽管受高基数和景气度拖累业绩承压,但净利润仍大幅跑赢行业平均水平。展望未来,在财富配置从地产向权益转移的大趋势下,东财有望持续发挥财富管理领域的特色和优势。表表 14:前十券商前十券商营收表现业绩营收表现业绩归因归因 资料来源:wind、招商证券 二、二、行业展望与催化分析行业展望与催化分析 1、政策及流动性回顾与展望政策及流动性回顾与展望 行业严监管趋势延续,监管处罚行业严监管趋势延续,监管处罚不断加码不断加码,投行和经纪业务是重灾区,旨在投行和经纪业务是重灾区,旨在引导行业健康规
74、范发展。引导行业健康规范发展。2022 年监管机构持续保持高压态势,对证券公司及其分支机构和从业人员共计开出 382 张罚单,主要涉及的业务领域为投行和经纪业务,重点整治投行 IPO 业务开展不规范问题,以及证券人员违规炒股、代客理财等方面的问题,涉及资管、自营、研究业务的罚单数量相对较少。2022 年 3 月证监会披露证券公司“白名单”,首次出现部分券商被调出的情况,体现监管“扶优限劣”的思路,引导券商重视合规经营。2023 年 3 月,证监会就证券公司监督管理条例(修订草案征求意见稿)公开征求意见,引导券商回归本源,强化合规风控管理,保障行业规范运行和资本市场健康有序稳定发展。全面注册制正
75、式启动,资本市场深化改革不断走深走实,对市场和券商板块均形成催化。全面注册制正式启动,资本市场深化改革不断走深走实,对市场和券商板块均形成催化。2023 年 2 月,全面注册制靴子落地,激发市场活力,券商作为重要资本市场中介将长期受益于全面注册制改革。资本市场深化改革持续推进,期货和衍生品法发布实施,相关配套政策相继出台,自上而下完善期货行业监管制度;沪深交易所分别扩大融资融券标的股票范围,融资融券标的数量由 1600 只扩大至 2200 只,扩容幅度达 38%,促进市场交投活跃;科创板试点做市交易启动试点,目前已有 14 家券商获科创板做市资格,释放市场活力提升股票流动性。海外流动性持续收紧
76、,美联储激进加息接近尾声,国内降准降息保持流动性合理宽松。海外流动性持续收紧,美联储激进加息接近尾声,国内降准降息保持流动性合理宽松。2022 年以来美联储已加息 8次,累计加息 475 个基点,全球流动性持续收紧,海外中小银行流动性风险加速暴露。目前美联储加息预期放缓且边际影响减弱,加息周期接近尾声,且或将在年内启动降息。国内流动性方面当前仍保持整体宽松政策,考虑到国内宏观总需求仍需进一步刺激提升,央行持续通过降准降息刺激经济增长,国内货币政策宽松周期的持续性和加码力度有望超预期,流动性宽松刺激下资本市场交投活跃度和风险偏好有望提升。多重政策刺激稳定经济,多重政策刺激稳定经济,对经济活动的扰
77、动和抑制逐步减弱,经济对经济活动的扰动和抑制逐步减弱,经济将将回归常态化运行。回归常态化运行。疫情影响逐渐退散,对困难的时期已经过去,经济复苏稳步推进,政府工作报告将 2023 年 GDP 增长目标定为 5%左右,后续经济刺激政策和灵活的货币政策同样有望提振市场信心,进步巩固经济快速恢复的良好势头。外部环境方面,欧洲衰退、俄乌冲突以及中美战略博弈升级,尽管外需有所回落,但边际影响减弱;风险因素方面,房地产行业性风险逐步出清化解,地方债务风险总体可控,稳增长政策延续性有望保持,预期国内复苏态势延续。敬请阅读末页的重要说明 17 行业深度报告 2、行业趋势与展望行业趋势与展望(1 1)行业资本金增
78、厚步伐加快,行业资本金增厚步伐加快,赋能服务实体经济价值凸显赋能服务实体经济价值凸显。加大股权融资加大股权融资补充资本补充资本金金,增资扩表增资扩表谋求谋求资本中介业务新资本中介业务新发展发展格局格局。截止 2022 年末,证券公司总资产 11.06 万亿元,同比+4.4%,环比+1.7%;净资产 2.79 万亿元,同比+8.6%,环比+1.1%;净资本 2.09 万亿元,同比 4.5%,环比-1%。2022 年券商股权融资频现,信达、首创完成 IPO,中信、东方、兴业、长城、财通、国金通过配股定增等再融资 658亿元,华泰和中金先后抛出 280 亿元和 270 亿元的配股募资计划,券商股权融
79、资规模和家数均处于历史高位。资本金的补充有利于证券公司大力发展资本中介业务,包括传统的股票质押和融资融券业务,以及近两年高速发展的场外衍生品业务,相比自营投资业务能够更好的增强业绩的稳定性,减少受市场因素影响的业务波动。证券公司充分发挥资本市场与实体经济的桥梁纽带作用。证券公司充分发挥资本市场与实体经济的桥梁纽带作用。多家上市券商先后发布了关于支持实体经济的公告,2022年证券公司实现直接融资 5.92 万亿元,包括服务 428 家企业实现境内上市,融资金额 5868.86 亿元,充分发挥资本市场资源配置等重要功能;服务上市公司再融资 7844.50 亿元、服务 357 家科技创新企业实现融资
80、 4481.58 亿元,彰显资本市场对科技创新企业的支持力度,积极主动融入国家发展大局。(2 2)行业转型发力方向聚焦机构业务、投行资本化和财富管理“买方投顾”转型,未来胜者初现。)行业转型发力方向聚焦机构业务、投行资本化和财富管理“买方投顾”转型,未来胜者初现。机构业务布局成效初显,机构领先券商业绩逆周期调节能力更强。机构业务布局成效初显,机构领先券商业绩逆周期调节能力更强。证券公司通过开展多品类、跨部门的机构业务协同,打造全产业综合金融服务链条,提升客户粘性、谋求更高利润率,探索以资产负债表服务客户,规避方向性投资市场风险。机构客户占比逐年提升,2022 年证券公司代理客户证券交易额 73
81、3.25 万亿元,其中机构客户占比达 32%。资本金充足、资金效率高、机构客户广阔的券商胜率更高,其中中信证券、中金公司表现优于行业。投行资本化趋势明显,投行、投资、投研三投联动打造更坚固的业务壁垒。投行资本化趋势明显,投行、投资、投研三投联动打造更坚固的业务壁垒。注册制下,投行业务大发展的同时资本投入和研究投入的需求增加,三投优势未来将左右行业竞争格局。股权融资方面科创板跟投机制绑定券商自有资金,债权融资方面包销、客需驱动投资需求同样需要券商自有资金加大投入,以资金换取增量业务机会;同时,发行定价对于投行的投研能力提出了更高的要求,合理定价是稳定证券公司科创板 IPO 跟投收益的基础。投行战
82、略领先、具有产业投行优势、项目和人才储备充足的券商胜率更高,其中中信证券、中金公司、中信建投、国联证券表现优于行业。财富管理财富管理转型持续推进,转型持续推进,从“卖方销售”向“买方投顾”模式从“卖方销售”向“买方投顾”模式转型升级。转型升级。证券公司加速推进传统经纪业务向财富管理模式的全面转型,差异化发展和特色化经营初见成效,服务居民财富管理的能力不断提升。截止 2022 年末代理销售金融产品保有规模 2.75 万亿元,受托管理客户资产规模 9.76 万亿,着力为投资者提供更为丰富的投资理财产品,满足客户多元化资产配置需求。从财富管理转型趋势来看,证券公司的转型探索已从卖方销售的通道模式转向
83、以客户为中心的买方投顾服务模式,并采用金融产品保有规模、客户资产管理规模等作为财富管理考核指标,挂钩客户利益,助力客户资产保值增值。保有规模保持增长、产品表现强、客户信任度高的券商胜率更高,其中中信证券、中金公司、国联证券表现优于行业。(3 3)中特估值体系利好头部券商。)中特估值体系利好头部券商。未来资本市场将更具中国特色,证券行业不断提升服务实体经济和服务国家战略的能力,立足专业优势,进一步发挥资本市场作用,龙头券商有望持续从中收益。3、2023 年年展望及景气度假设展望及景气度假设 经济复苏拉升行业景气度,市场情绪转好、交投活跃度提升,政策刺激和流动性宽松不变,全年边际改善,总体保持经济
84、复苏拉升行业景气度,市场情绪转好、交投活跃度提升,政策刺激和流动性宽松不变,全年边际改善,总体保持谨慎乐观。宏观经济方面,谨慎乐观。宏观经济方面,2023 年国内经济进入疫后复苏周期,微观层面成效已显,社会经济活力逐步恢复,预期在下半年宏观经济将全面进入修复期。行业景气度方面行业景气度方面,23Q1 市场震荡上行,三大指数算术平均涨幅 5.5%,投资者信心改善、风险偏好提升,交投活跃度提升。23 年 1-2 月日均股基交易规模分别为 9062 亿、10047 亿,环比回暖,截止 3 月末日均两融余额 16067 亿,较 22 年末+4.3%。流动性和流动性和货币政策方面,货币政策方面,美联储八
85、次加息后预计本轮加息周期接近尾声,央行 23 年 3 月降低金融机构存款准备金率 0.25 个百分点,预期全年央行保持市场流动性合理充裕。后续经济刺激政策和灵活的货币政策有望提振信心,证券行业开启盈利修复。假设 2023 年全年 GDP 增速 5%,资本化率 70%,预计年末总市值 88.95 万亿,同比+13%,年末三大指数算术平均同比 敬请阅读末页的重要说明 18 行业深度报告 上涨约 10%。假设 2023 年日均股基成交额 1.02 万亿,与 22 年基本持平,对应日均换手率 1.2%。假设日均两融/流通市值下降至 1.8%,两融余额均值 1.62 万亿;股票总质押市值/A 股总市值下
86、降 10%至 3.6%,股票表内质押规模 1729亿。假设 IPO 规模 5634 亿,再融资规模 8255 亿,债承规模 11.1 万亿,较 22 年持平或微增。假设资管业务规模增长6%至 11.1 万亿。假设投资业务规模增长 5%至 5.5 万亿,投资业务收益率 2.5%。基于上述假设,预计基于上述假设,预计 2023 年行业实现净利润年行业实现净利润 1691 亿,同比上升亿,同比上升 19%;营收;营收 4679 亿,同比上升亿,同比上升 18%;ROE5.8%,同比上升同比上升 0.52pct。三、三、重点公司推荐重点公司推荐 1、投资建议:维持行业推荐评级,推荐投资建议:维持行业推
87、荐评级,推荐中信证券、中信证券、国联证券、东方财富国联证券、东方财富 传统券商中推荐行业龙头券商中信证券,以及有望实现跨越式增长的国联证券;特色券商推荐互联网券商东方财富,传统券商中推荐行业龙头券商中信证券,以及有望实现跨越式增长的国联证券;特色券商推荐互联网券商东方财富,关注华林证券。关注华林证券。中信证券作为航母级券商,以规模扩张为导向,收入体量远高于其他头部券商且竞争优势进一步拉大,预计未来将持中信证券作为航母级券商,以规模扩张为导向,收入体量远高于其他头部券商且竞争优势进一步拉大,预计未来将持续受益于全面注册制改革和续受益于全面注册制改革和 A A 股机构化带来的历史机遇。股机构化带来
88、的历史机遇。(1)2022 年行业景气度下行,公司实现营业收入 651 亿,同比-15%,归母净利润 213 亿,同比-8%,下降幅度均优于行业,ROE8.67%,业绩韧性十足,龙头地位稳固。(2)分部业务方面,投行优势一骑绝尘,机构业务全面领先,自营理念和效益引领行业,资本实力和规模效应等优势明显。(3)在中国特色估值体系下,公司作为行业龙头预计将持续受益于全面注册制改革和 A 股机构化带来的历史机遇。我们预计公司 23 年归母净利润为 256.3 亿,同比+20%。国联证券国联证券抢抓战略发展机遇,抢抓战略发展机遇,向行业前向行业前 2020 目标扎实挺近。目标扎实挺近。收购中融基金补齐公
89、募业务短板收购中融基金补齐公募业务短板,谋求财富管理外延式发谋求财富管理外延式发展;展;股东国联集团股东国联集团或或成为民生证券第一大股东,成为民生证券第一大股东,资源整合下产业投行有望实现资源整合下产业投行有望实现跨越式发展跨越式发展。(1)公司 2022 年营业收入 26.23 亿,同比-12%,归母净利润 7.67 亿,同比-14%,远远跑赢行业-26%净利润增速,成长性持续兑现。(2)国联证券领导层能力卓越,管理赋能和激励机制市场领先,机制、人才、战略、业务、财务亮点纷呈,预期未来充分释放中融基金业绩潜力,与民生证券的协同整合同样值得期待。(3)预计公司 23 年归母净利润 11.8
90、亿,同比+54%。定增补充资本金后,有望进一步扩张业务版图,录得超越市场的业绩表现和持续提升的 ROE 回报。东方财富东方财富证券业务在市场震荡环境下仍有提升,自营业务表现亮眼证券业务在市场震荡环境下仍有提升,自营业务表现亮眼,基金业务景气度顺周期波动,基金业务景气度顺周期波动,销售及销售及保有规模保有规模显显著好于行业,著好于行业,在券商在券商财富管理赛道财富管理赛道一枝独秀一枝独秀。(1)公司 2022 年实现营业总收入 124.86 亿元,同比-4.65%,归母净利润 85.09 亿元,同比-0.51%,ROE14.4%远远跑赢行业。(2)东财证券营收 81.44 亿,同比+12%;天天
91、基金营收 43.26亿,同比-14%。手续费及佣金净收入 47.80 亿,同比+5%;利息净收入 21.04 亿,同比+20%,收入逆势增长彰显公司作为互联网券商的流量优势和用户的度高粘性。(3)22 年东财 APP 年均月活 1620 万,同比+4%,市场震荡下用户活跃度仍有增长,稳居行业第二。(3)预计公司 23 年归母净利润 110 亿,同比增长 29%。2、风险提示风险提示 中美关系和国际局势恶化,国内经济复苏情况低于预期,财政政策和货币政策发力不足或滞后,城投债务风险影响程度高于预期,证券行业政策收紧监管趋严,券商业绩修复程度低于预期。敬请阅读末页的重要说明 19 行业深度报告 图图
92、 20:非银行金融非银行金融行业行业历史历史 PEBand 图图 21:非银行金融非银行金融行业行业历史历史 PBBand 资料来源:公司数据、招商证券 资料来源:公司数据、招商证券 5x10 x15x20 x25x0500025003000350040004500Apr/21Oct/21Apr/22Oct/221.0 x1.5x2.0 x2.5x3.0 x050002500300035004000Apr/21Oct/21Apr/22Oct/22 敬请阅读末页的重要说明 20 行业深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师,在此
93、申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。非银行金融团队背靠百年央企招商局,以招商局金融产业为研究依托,对证券、保险、金融科技、多元金融等行业和优秀上市/非上市公司进行长期深入跟踪研究;专注研究领域包括财富管理、产寿险、支付、征信等。获得 2021年新财富第四名、水晶球第五名;2020 年新财富、水晶球第五名;2019 年新财富第五名、金牛奖第三名。郑积沙:郑积沙:招商证券非银行金融首席分析师,金融科技小组执行组长,中国证券业协会培训讲师(证券、保险),美国纽约大学硕士。9 年从业经验,20
94、15 年加入招商证券。张成凌:张成凌:证券行业研究员,美国德州大学达拉斯分校硕士,4 年证券从业经历、9 年风险管理经验。2018 年加入招商证券,曾任职于招商证券风险管理部全面风险管理组组长,从事总量风控、券商研究等工作。衣冠英:衣冠英:金融科技研究员,美国哥伦比亚大学精算学硕士。2022 年加入招商证券,曾就职于腾讯微保、平安人寿。5 年精算从业经验,对保险、金融科技等领域进行长期跟踪研究。杨海盟:杨海盟:证券行业研究员,北京大学金融硕士。2022 年加入招商证券,曾就职于中国互联网金融协会、华创证券。从事券商及金融科技监管研究工作,对券商、金融科技(金融机构数字化转型)有深刻理解。朱丽芳
95、:朱丽芳:保险行业研究员,厦门大学保险硕士。2022 年加入招商证券。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系,基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中,A 股市场以沪深 300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下:股票股票评级评级 强烈推荐:预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持:预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性:预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持:预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐:行业基本面
96、向好,预期行业指数超越基准指数 中性:行业基本面稳定,预期行业指数跟随基准指数 回避:行业基本面转弱,预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时追究其法律责任的权利。