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1、老凤祥(600612.SH)深度报告:百年品牌行稳致远,十四五规划再启航芦冠宇(证券分析师)周钰筠(联系人)S0350521110002S评级:买入(首次覆盖)证券研究报告2023年04月19日饰品1请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M老凤祥13.5%28.1%41.1%沪深3005.7%0.8%-0.1%最近一年走势预测指标预测指标2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入(百万元)586983866增长率(%)1371615归母净利润(百万元)82350增长率
2、(%)18-92015摊薄每股收益(元)3.593.253.904.49ROE(%)20171716P/E12.7813.1715.5013.44P/B2.612.202.582.17P/S0.410.360.430.38EV/EBITDA7.786.357.666.26资料来源:Wind资讯、国海证券研究所-0.2271-0.1380-0.04890.04020.12930.21830.30740.39650.4856老凤祥沪深300AUbWjWiYeYjYqZuVqZ7NcM7NtRmMsQmPeRrRrNeRqRvM9PpOuMxNnPsONZtPtM请务必阅读报告附注中的风险提示和免责
3、声明3核心提要核心提要百年民族珠宝品牌百年民族珠宝品牌,质地优秀质地优秀历久弥新历久弥新。老凤祥作为中国珠宝首饰品牌中的“百年金字招牌”,以金银细工制作技艺为核心打造高品质黄金产品,依靠自身过硬的产品与较高的品牌认可度实现门店快速扩张。在产品工艺与渠道规模双壁垒的基础上,公司收入与利润实现期稳健增长,2010-2022年营业收入与归母净利润的年化增速分别为13.15%/15.81%。收入业绩兑现度高,常年超额完成董事会收入业绩目标,而在少数几个未达成目标的年份中,收入业绩兑现度也均在94%以上。行业内生价值长期增长行业内生价值长期增长,开店天花板高开店天花板高,格局集中化加速格局集中化加速。目
4、前我国珠宝市场仍处于渠道品牌互哺阶段,开店仍为各大珠宝品牌抢占市场份额的主要方式。开店动力来源于行业内在价值提升,2010-2022年行业毛利润稳步提升,年化增速约8.01%,主要由工艺持续升级下的终端毛利率提升所驱动。从开店格局上看,集中化为大势所趋,龙头凭借显著的渠道规模优势以及强大的品牌势能,将在下一阶段的跑马圈地中具备更大竞争优势,获得行业价值提升的更多增量资源。产品渠道双壁垒产品渠道双壁垒,十四五规划千亿目标可期十四五规划千亿目标可期。根据老凤祥2021-2025年“十四五”发展规划,公司将于2025年努力实现千亿规模目标,整体增长确定性较强。公司渠道优势明显,自2018年起门店增速
5、维持在10%以上,疫情下仍逆势开店,2021年存量门店4945家,行业内门店数量第二,2020年市场占有率7.5%/同比+0.8 pct。国家级工艺美术大师领衔产品团队,运用国家级非物质文化遗产名录工艺,十大特色服务全方位流程完备,产品品质优秀。盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:作为国内市占率位居第二的珠宝龙头公司,老凤祥凭借显著的渠道规模优势以及专精沉淀的高质量黄金产品,品牌认可度持续提升。公司质地优秀,业绩长期稳定增长,2010-2022年归母净利润年化增速约15.81%,每年业绩兑现度高,增长确定性强。疫情三年期间逆势加速开店,2020-2022年分别净开557/495/664家店
6、,体现出强大品牌势能与充足发展动力。公司提出2025年努力实现千亿规模的目标,随疫后消费进一步复苏,公司有望受益于线下客流恢复与黄金持续高景气,千亿目标完成可期。预计2022-2024年营业收入630.10/729.34/838.66亿元,同比增长7.36%/15.75%/14.99%,实现归母净利润17.00/20.38/23.50亿元,同比增长-9.38%/19.85%/15.30%,分别对应13.17/15.50/13.44 x,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:风险提示:疫后消费复苏不及预期;行业竞争日益加剧;拓店不及预期;金价波动具有不确定性;中国与海外市场并不具备完全可比性,报
7、告中相关海外数据仅供参考。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录目录1 1、行业开店有内在价值提升的支撑行业开店有内在价值提升的支撑,格局集中化加速格局集中化加速 5 51.1 工艺升级推动终端毛利率提升,行业开店有内在价值提升的支撑1.1.1 开店有行业内在价值提升的支撑1.1.2 工艺升级推动终端毛利率提升,行业内在增长动力充足1.1.3 加盟商投资回报率依然优秀,开店空间长期可观1.2 品牌渠道互哺,龙头加速跑马圈地,强者恒强1.2.1 跑马圈地竞争持续推进,渠道品牌壁垒逐步成型1.2.2 疫情期间大品牌逆势拓店,市场份额将进一步集中1.2.3 头部品牌引入省代加速拓店,市场份额
8、将进一步集中1.3 金价长期看涨,有助提振黄金珠宝消费2 2、百年民族珠宝品牌百年民族珠宝品牌,质地优秀历久弥新质地优秀历久弥新 13132.1 历史:百年民族珠宝品牌,穿越周期能力强2.2 股权结构:国企禀赋,双百行动激发活力2.3 财务:收入业绩长期稳健增长,兑现度高确定性强2.3.1 财务:批发业务薄利多销,ROE常年高于20%2.3.2 财务:收入业绩长期稳健增长,兑现度高确定性强3 3、产品渠道双壁垒产品渠道双壁垒,十四五规划千亿目标可期十四五规划千亿目标可期 18183.1 稳定盈利高分红优质标的,十四五规划千亿目标可期3.2 渠道:渠道规模优势显著,疫情三年逆势开店3.2.1 渠
9、道:“五位一体”立体营销,渠道规模优势显著3.2.2 渠道:加盟商合作关系良好,疫情下逆势开店3.3 产品与服务:成熟黄金饰品技艺和优秀设计团队,夯实产品品质基础3.3.1 产品服务:非遗金银细工制作技艺,百年工艺匠心凝聚升华3.3.2 产品服务:设计团队专业与创新兼具,两大生产基地为品质保驾护航3.3.3 产品服务:产品推新节奏稳定,年轻化探索进行时3.3.4 产品服务:全流程全方位黄金珠宝的销售服务4 4、盈利预测盈利预测、投资建议与风险提示投资建议与风险提示 2626请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明51.行业开店有内在价值提升的支撑行业开店有内在价值提升的支撑,格局集中化加速格局
10、集中化加速请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明61.1.1 开店有行业内在价值提升的支撑开店有行业内在价值提升的支撑行业成长性良好行业成长性良好,内在价值持续提升内在价值持续提升,支撑更大的开店空间支撑更大的开店空间。选取了毛利润作为判断行业价值的指标,以我国珠宝市场最主要消费的黄金品类为例,行业的毛利润正在不断提升,假设珠宝品牌出货均按克重计价,2012-2021年行业毛利润年化增速约+7.65%。实际的出货并非全都以克计价,部分黄金首饰通过按件计价或收取更高工费,真实的毛利率更优,行业整体毛利润与毛利率的增速也可能比上述估计的更高。更高利润给予更多开店空间,各品牌加速开店并非造成收入分
11、流,而是有行业内在价值提升的支撑。更高利润给予更多开店空间,各品牌加速开店并非造成收入分流,而是有行业内在价值提升的支撑。2012-2021年,头部品牌门店数年化增速约+10.69%。资料来源:Wind,各公司公告,国海证券研究所图:2012-2021年,头部门店数量与行业毛利润的变化00500600700050000000250002000021头部品牌门店数量(家)_左轴行业毛利润(百万元)_右轴选取24品牌样本,包括周生生、六福、周大福、老凤祥、老庙、周大生、潮宏基7个头部品牌与
12、其他17个腰部或地方性品牌。黄金首饰消费需求量上海金交所黄金现货收盘价平均终端金价行业毛利润单克毛利图:黄金消费行业毛利润计算方式请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7行业内在价值的增长主要由终端毛利率提升所驱动行业内在价值的增长主要由终端毛利率提升所驱动。以黄金首饰为例,2012-2022年,我国黄金首饰的毛利润年化增速约+8.01%,其中,单克毛利年化增速约+5.20%,消费量年化增速约+2.67%。近年黄金产品持续创新近年黄金产品持续创新,或带来量价齐升的格局刷新或带来量价齐升的格局刷新,行业价值迎来再增长行业价值迎来再增长。从价看从价看,黄金首饰在现代硬金和古法工艺的基础上不断出新
13、黄金首饰在现代硬金和古法工艺的基础上不断出新,整体毛利率水涨船高整体毛利率水涨船高。现代硬金工艺复杂,能以较少耗材打造出富有设计感的产品,以周大生的素圈金戒为例,硬金与古法金产品的单件工费分别为500、900元,对应单件毛利率约8.65%、10.10%,而传统普货黄金产品的单件工费仅为288元,对应毛利率4.21%。从量看从量看,硬金与古法金分别从时尚与复古两大潮流出发硬金与古法金分别从时尚与复古两大潮流出发,满足市场多样化需求满足市场多样化需求,可以实现迅速起量可以实现迅速起量。硬金产品以更丰富的设计提升对年轻消费群体的吸引力,有效满足悦己与社交等日常消费需求;而古法金承接国潮兴起的红利,顺
14、应克重黄金的回归趋势,推动黄金出货量进一步提升。表:相同设计下,不同工艺的产品毛利率对比资料来源:Wind,周大生天猫旗舰店,国海证券研究所1.1.2 工艺升级推动终端毛利率提升,行业内在增长动力充足工艺升级推动终端毛利率提升,行业内在增长动力充足工艺工艺普货黄金普货黄金硬金硬金古法金古法金素圈金戒按克计价6836.4元/12.24克单克金价:535元单件工费:288元5780.45元/9.87克单克金价:535元单件工费:500元8908.95元/14.97克单克金价:535元单件工费:900元单件毛利率4.21%8.65%10.10%注:单件产品数据不代表行业整体情况,此处仅为举例说明。0
15、050060070080020000212022行业毛利润(百万元)单克毛利(元/克)黄金首饰消费量(吨)图:2012-2022年,行业毛利润的量价拆分请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明81.1.3 加盟商投资回报率依然优秀,开店空间长期可观加盟商投资回报率依然优秀,开店空间长期可观资料来源:wind,公司公告,奢交汇,我爱钻石网,金投网,中诺珠宝招商网,保驾护航装修网,加盟费查询网,国海证券研究所当前珠宝加盟商投资回报率依然优秀当前珠宝加盟商投资回报率依然优秀,生存状况良好生存状况良好,行业依然具备
16、长期可观的开店空间行业依然具备长期可观的开店空间。1)在考虑存货成本的情况下,近些年来随着珠宝门店的增加与疫情影响下,当前珠宝店投资回收期有所延长至4-6年,但依然具有相当的吸引力。2)由于珠宝存货保值性高、流动性强,损耗小,同时黄金产品具备升值空间,因而在考虑存货成本可部分回收的情况下,当前投资回收期可缩短至1-2年,投资性价比较高。项目项目单店模型单店模型说明说明初始投入(万元)500装修50货品成本450假设存货与销售产品结构一致足金270足金占比60%非足金180非足金占比40%钻石8018K金60白银20其他20销售收入(万元)600足金收入占比60%(毛利率15%)毛利(万元)19
17、8非足金收入占比40%(毛利率60%)毛利率(%)33.0%费用(万元)120费用率(%)20%净利润(万元)58.5净利率(%)9.8%表:考虑与不考虑存货的珠宝门店投资回报率计算项目项目单店模型单店模型说明说明考虑存货不考虑存货回收比率总回收额(万元)-357.980%黄金-256.595%非黄金-101.4钻石-36.045%18K金-42.871%白银-16.783%其他-6.030%投资回报率(%)17.6%61.9%投资回收期(年)5.685.681.611.61请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01002003004
18、005006007008009002200002220000202020002000212022周大福周大生老凤祥潮宏基品牌价值(亿元)YOY_品牌价值YOY_门店数1.2.1 跑马圈地竞争持续推进,渠道品牌壁垒逐步成型跑马圈地竞争持续推进,渠道品牌壁垒逐步成型当前我国
19、珠宝市场中当前我国珠宝市场中,渠道与品牌相辅相成的逻辑已经验证渠道与品牌相辅相成的逻辑已经验证,目前大多数珠宝品牌均处于以开店提振品牌力的阶段目前大多数珠宝品牌均处于以开店提振品牌力的阶段。据WBL中国500强品牌排行榜的历年数据,各珠宝品牌的门店数与其价值之间存在明显的正相关关系,且品牌价值的变化大多滞后于门店数量的变化。老凤祥老凤祥、周大生周大生、潮宏基等品牌正处于开店推高品牌价值的阶段潮宏基等品牌正处于开店推高品牌价值的阶段。以周大生为例,2018年门店增速高达+23.9%,品牌价值增长的高点则出现在2019年,约+36.0%;老凤祥2015年与潮宏基2014年的高速开店也分别在后续1-
20、2年内体现于品牌价值的增长之上。周大福的品牌价值均位列我国所有珠宝品牌之首周大福的品牌价值均位列我国所有珠宝品牌之首,强大的品牌势能有力地推动了渠道扩张强大的品牌势能有力地推动了渠道扩张。2018年始,周大福先后实施新城镇计划、引入省代,在品牌力加持下,门店扩张速度远超品牌价值增速。2019年,周大福门店增速达到阶段性高点+22.8%,加盟门店在下沉市场进一步渗透,品牌价值也水涨船高,在2020年后实现14.0%的增长。资料来源:世界品牌实验室,各公司公告,国海证券研究所图:渠道与品牌相辅相成请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.2.2 疫情期间大品牌逆势拓店,市场份额将进一步集中疫
21、情期间大品牌逆势拓店,市场份额将进一步集中疫情下大品牌依然逆势拓店疫情下大品牌依然逆势拓店,小品牌生存空间逐渐被挤压小品牌生存空间逐渐被挤压,市场集中度持续提升市场集中度持续提升。头部品牌在行业价值提升的过程中享受更大红利,行业整体向头部倾斜成为趋势,疫情的到来加速了这一进程。2020年初新冠疫情爆发,随着病毒传播与防控从严,社会整体消费需求萎靡,珠宝零售遭受严重打击,2020上半年,我国金银珠宝社会零售额同比下降23.6%。小品牌生存空间被挤压小品牌生存空间被挤压。一方面,小品牌资金实力与抗风险能力更弱,疫情下大品牌逆势开店逐渐挤压小品牌市场份额;另一方面,较低毛利的克重黄金回归,门店盈利能
22、力有所下滑,珠宝店的投资回收期逐渐拉长,小品牌拓店难度加大。大品牌凭借雄厚的资金实力大品牌凭借雄厚的资金实力,实现逆势拓店实现逆势拓店。2019-2021年,市场份额前三的周大福/老凤祥/豫园股份逆势拓店,门店年化增速分别为22.1%/12.7%/19.8%。疫情下龙头加速整合,市场集中度稳步提升。据Euromonitor,2021年内地珠宝市场CR10为27.9%,同比提升3.4pcts,增速达近10年最高。资料来源:各公司公告,国家统计局,前瞻产业研究院,Euromonitor,国海证券研究所图:2019-2021年,各珠宝龙头门店数及其同比(家,%)图:2011-2021年,中国珠宝市场
23、集中度变化00400050006000周大福老凤祥豫园股份201920202021-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%0%5%10%15%20%25%30%200001920202021CR10(%)yoy(pcts)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明111.2.3 头部品牌引入省代加速拓店,市场份额将进一步集中头部品牌引入省代加速拓店,市场份额将进一步集中大品牌之间渠道竞争加剧大品牌之间渠道竞争加剧,省代模式纷纷落地省代模式纷纷落地,进一步挤压小品牌生存空间进一步挤压小品牌生存空间。目前
24、各品牌仍在加速建立渠道优势,优质加盟商成为必争的资源。2019年,周大福率先陆续推出省代模式,将开店审批的权限下放至省代处,降低加盟门槛与简化审批流程,加盟开店加快。而后,周大生等品牌也陆续推行省代模式,整合地方资源,以各种开店补贴与费用优惠政策,提高对加盟商的吸引力。在大品牌加速竞争、跑马圈地的压力下,小品牌原有的价格、地域、位置优势逐渐减小,生存空间被进一步挤压。资料来源:各公司公告,公开投资者问答,国海证券研究所表:各珠宝龙头的省代模式对比周大福周大福老凤祥老凤祥周大生周大生中国黄金中国黄金潮宏基潮宏基任务任务渠道开拓渠道开拓、黄金出货渠道开拓、黄金出货渠道开拓与管理渠道开拓激励激励按区
25、域内加盟商出货量返点;省代开店有政策倾斜根据加盟店黄金入网重量和批发销售重量/镶嵌产品批发销售额的一定比例向省代支付平台服务费股权激励(联合上市)拿货返点返点或分成具体模式具体模式1)省代经授权在指定地区按统一标准(配货、货品陈列等)发展加盟店2)开店审批权限下放至省代,降低加盟门槛与简化审批流程3)新城镇团队负责管理省代;省代管理加盟商1)公司与总经销合资成立“区域销售分公司”2)自营、合资公司、总经销、经销商、专卖店五位一体的立体化营销1)省代为平台服务商,也可自己开店2)由省代兜底风险,公司为加盟商提供更大力度的短期融资金融支持3)组织展销:周大生按照省区需求,组织上游供应商将黄金货品放
26、到省代展厅,加盟商采购前,物权属于上游供应商1)销售规模较大的省区存在两级加盟商(省级和终端加盟商),个别区域设直接加盟商2)省级加盟商为区域内规模较大的加盟商,采购量大、产品需求种类多3)省级加盟商得公司授权,在区域内进行品牌展示宣传、产品推广等活动,同时反馈区域市场需求1)省代经授权,在指定地区发展加盟店2)成熟区域,公司自行发展加盟商;弱势地区,通过省代加速拓店请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明121.3 金价长期看涨,有助提振黄金珠宝消费金价长期看涨,有助提振黄金珠宝消费避险情绪高涨避险情绪高涨,投资需求高涨投资需求高涨,金价持续走高金价持续走高。2019年以来,先后由于金融危机
27、后美联储首次进行降息、中美贸易摩擦升级(2019Q2),地缘政治(2019Q4),疫情影响(2020Q2),美联储降息、美国总统换届(2020Q4),硅谷银行破产(2023Q1)等事件,黄金避险属性凸显,金价逐步走高。金价自2019年以来不断上涨,并在2020年8月创下2067.15美元/盎司最高价,之后金价基本在1600-2000美元/盎司高位波动,2022年底以来价格再次强势增长,逼近历史最高价。世界黄金储备与需求不断增加世界黄金储备与需求不断增加,共同催化黄金高景气共同催化黄金高景气。自2019年Q1以来,世界黄金储备量一路走高,在2021年末开始短暂下滑后在2022年的高基数下于202
28、2Q4重回增长,各国央行对黄金投资力度加大进一步推动金价上涨;据世界黄金协会数据,2022年度全球黄金需求升至11年以来的最高位4741吨。资料来源:Wind,世界黄金协会,海报新闻,国海证券研究所图:世界储备黄金(吨)图:伦敦现货黄金(美元/盎司)图:世界需求黄金(吨)33,50034,00034,50035,00035,50036,0002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q405001,0001,5002,0002,500-20%-15%
29、-10%-5%0%5%10%15%20%05000250030003500400045005000200022世界黄金需求(吨)yoy请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明132.百年民族珠宝品牌百年民族珠宝品牌,质地优秀历久弥新质地优秀历久弥新请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5060702.1 历史:百年品牌历久弥新,成就珠宝黄金龙头企业历史:百年品牌历久弥新,成就珠宝黄金龙头企业图:老凤祥发展历程凤祥裕记银楼于1848年(清道光28年)初创1985年恢复老凤祥银楼的招牌。1998年,中国第一铅
30、笔股份有限公司成为老凤祥控股股东。1996年,老凤祥有限进行了股权改造1992年,中国铅笔一厂股份有限公司上市2009年老凤祥股份有限公司成立2018年公司被纳入“双百行动”名单动荡不安的初创期动荡不安的初创期快速成长期快速成长期改革后的新阶段改革后的新阶段资料来源:公司官网,国务院资产管理委员会,上游新闻,智通财经网,国海证券研究所百年传承老字号百年传承老字号,始于始于18481848年年。老字号老凤祥品牌始创于1848年的中国上海,至今已有175年,是中国最老的珠宝首饰品牌。1998年,中国铅笔一厂股份有限公司收购老凤祥有公司50.44%股权,成为其控股股东;2009年再次收购老凤祥有限公
31、司27.57%的股权,并将其更名为“老凤祥股份有限公司”。2022年杨奕新任公司董事长,其曾在上海市多处公务机关任职,公司经营有望焕发新机。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明152.2 股权结构:股权结构:国企禀赋,双百行动激发活力国企禀赋,双百行动激发活力资料来源:每经网,公司公告,天眼查,国海证券研究所20102010年国资委股权注入年国资委股权注入,做强珠宝主营业务做强珠宝主营业务。2010年黄浦区国资委将其持有的上海老凤祥有限公司27.57%的股权及工美公司100%的股权注入老凤祥股份公司,通过本次收购,老凤祥加强了公司对金银珠宝首饰类业务的控制能力,避免了同业竞争,进一步将主营
32、业务做大做强。20182018年引入战略投资者年引入战略投资者,实现股权多元化实现股权多元化。2018年加入“双百行动”名单后,老凤祥引进了以央企国新为核心的战略投资者,并由国新设立专项“工艺美术基金”受让上海老凤祥有限公司职工持股会及自然人经营者持有的21.99%非国有股权,最终成功盘活员工股权,实现股权有序流动,在战略合作层面实现了强强联合;同时由38名“经营技术骨干”认购“工艺美术基金”并以此间接持有老凤祥3.47%股权,构建利益共同体,为可持续发展打下良好基础。20232023年拟转让工美股份年拟转让工美股份,央视融媒体基金成为新股东央视融媒体基金成为新股东。工艺美术基金拟将其持有的上
33、海老凤祥有限公司1.5%的股权转让给第三方央视融媒体产业基金,进一步推进股权结构市场化。5%5%以上以上股东股东控股控股子公司子公司其他(两家):上海中铅贸易有限公司、上海益凯物业有限公司笔业(6家):上海申嘉文教用品有限公司、上海长城笔业有限公司、上海古雷马化轻有限公司、中国第一铅笔有限公司、中国第一铅笔桦甸有限公司、上海中铅文具有限公司工艺美术品(1家):上海工艺美术有限公司(旗下10家子公司)珠宝(1家):上海老凤祥有限公司(旗下22家子公司)上海市黄浦区国有资产监督管理委员会老凤祥股份有限公司42.09%42.09%图:老凤祥股份有限公司股权结构(截至2022年三季报)老凤祥董监高老凤
34、祥经营技术骨干机构投资者机构投资者81.07%81.07%57.51%57.51%中国第一铅笔公司20.5%20.5%100%100%21.99%21.99%工艺美术工艺美术基金基金央视融媒体产央视融媒体产业基金业基金拟转让拟转让1.5%1.5%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明162.3.1 财务:批发业务薄利多销,财务:批发业务薄利多销,ROE常年高于常年高于20%ROEROE常年高于常年高于2020%,彰显强大盈利能力彰显强大盈利能力。2013-2021年老凤祥ROE均保持在20%以上,处于行业领先水平,主要来源于其较高的资产周转率及权益乘数。以黄金为主的产品结构以黄金为主的产品结
35、构+以批发为主的销售模式以批发为主的销售模式,公司净利润率较低但资产周转较快公司净利润率较低但资产周转较快。由于公司产品结构以定价透明、溢价力相对低的黄金首饰为主,且销售模式以低毛利的批发为主,故而整体净利率低于其他头部珠宝公司,2013-2021年公司平均净利率约3.80%,低于同期周大福的6.94%与周大生的14.73%。黄金产品本身周转快,且加盟模式下先款后货,应收账款周转天数较低,回款速度较快。2013-2022Q1-Q3老凤祥资产周转率始终高于2,远远领先于同期周大福、周大生。资料来源:ifind,国海证券研究所图:资产周转率对比图:权益乘数对比图:ROE对比(%)图:净利率对比(%
36、)29.2025.8226.3322.0221.3020.4221.3221.1721.8714.30055周大福周大生老凤祥7.286.958.805.267.03 7.116.155.268.619.629.1312.1812.9414.7015.5616.5518.2319.9313.3510.393.433.743.98 3.913.69 3.57 3.694.014.173.400510152025周大福周大生老凤祥3.623.143.092.732.903.03 3.042.82 2.812.31011223344周大福周大生老凤祥2.992.872.732.
37、672.582.452.472.45 2.44 2.4401122334周大福周大生老凤祥请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明172.3.2 财务:收入业绩长期稳健增长,兑现度高确定性强财务:收入业绩长期稳健增长,兑现度高确定性强收入利润长期稳健增长收入利润长期稳健增长。公司营业收入自2010年的143.1亿元稳步提升至2022年的630.1亿元,年化增速约13.16%;归母净利润自2010年的2.9亿元稳步提升至2022年的17.0亿元,年化增速约15.81%。收入业绩兑现度高收入业绩兑现度高,增长确定性强增长确定性强。公司董事会每年制定年度经营发展目标,分别对营业收入、利润总额、归母净
38、利润制定具体指标。2010-2022年内,公司常年超额完成收入业绩目标,而在少数几个未达成目标的年份中,收入业绩兑现度也均在94%以上。资料来源:ifind,国海证券研究所图:实际、计划收入与兑现度(亿元,%)图:实际、计划归母净利润与兑现度(亿元,%)117%132%113%122%94%105%95%105%103%108%99%102%100%0%50%100%150%020040060080020000022实际收入计划收入收入兑现度204%134%108%133%113%115%97%103%10
39、1%109%100%100%98%0%50%100%150%200%250%0246802010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022实际归母计划归母业绩兑现度注:2022年公司经营数据来自业绩快报请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明183.产品渠道双壁垒产品渠道双壁垒,十四五规划千亿目标可期十四五规划千亿目标可期请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19根据老凤祥根据老凤祥20年年“十四五十四五”发展规划发展规划,公司将于公司将于20252025年努力实
40、现千亿规模目标年努力实现千亿规模目标,整体增长确定性较强整体增长确定性较强。老凤祥作为黄金行业百年民族龙头国企老凤祥作为黄金行业百年民族龙头国企,盈利稳定性盈利稳定性、高分红并举高分红并举。具有经营稳定、高分红特质的标的市场关注度不断提高,红利成长低波指数市场表现跑赢沪深300。截至2023年4月11日红利成长低波指数累计增长230.01%,领先沪深300约214.03 pct。(以2010年1月4日为基期)1 1)公司业绩长期稳定增长公司业绩长期稳定增长。2010-2022归母净利润CAGR为 15.81%。2 2)当前估值较低当前估值较低。2016-2021年估值平均值为17.20 x,当
41、前动态PE仅为15.50 x,低于历史中枢。3 3)高分红尽显龙头风采高分红尽显龙头风采。2019年以前,老凤祥现金分红以年化5%左右的速度稳步增长,2020-2021年疫情期间现金分红迅速增长,分别同比提升8.7%/16.0%,彰显高投资价值。图:现金分红及同比增速(百万元,%)449.88 470.81 502.19 523.12 549.27 575.43 601.59 653.90 758.52 4.7%6.7%4.2%5.0%4.8%4.5%8.7%16.0%0%5%10%15%20%00500600700800200
42、01920202021现金分红同比增速图:红利成长低波指数涨跌持续领先沪深300(以2010年初为基期)资料来源:wind,ifind,公司公告,国海证券研究所图:老凤祥归母净利润及其增速(百万元,%)3.1 稳定盈利高分红优质标的,十四五规划千亿目标可期稳定盈利高分红优质标的,十四五规划千亿目标可期78.97%16.90%45.57%5.62%18.88%-5.36%7.44%6.02%16.89%12.64%18.30%-9.38%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,
43、000160,000180,000200,00020000022归母净利润yoy-50%0%50%100%150%200%250%300%-------------072023-
44、01红利成长低波指数沪深300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明203.2.1 渠道:“五位一体”立体营销,渠道规模优势显著渠道:“五位一体”立体营销,渠道规模优势显著资料来源:公司公告,国海证券研究所图:销售网点数量及同比增速(间,%)图:行业TOP3品牌门店数量对比“五位一体五位一体”立体营销立体营销。老凤祥坚持自营银楼建设与合资公司、总经销、经销商、专卖店“五位一体”立体的营销模式。老凤祥通过区域总经销+销售子公司模式对各地加盟商进行统一管理和支持,根据终端需求及时调整生产供应量;同时各地加盟商能直接得到公司资源支持,实现双方共赢。加盟开店加速加盟开店加速,门店规模位居门店规模位居
45、业内业内前列前列。作为中国珠宝首饰和民族企业品牌中的“百年金字招牌”,老凤祥依靠自身过硬的产品与较高的品牌认可度实现加盟渠道快速扩张,自2018年起门店增速维持在10%以上,截至2021年末拥有4945家在营门店,规模位居业内第二。00400050006000200202021周大生周大福老凤祥图:老凤祥“五位一体”营销模式老凤祥银楼总经销专卖店经销商合资公司自营加盟6.2%10.9%10.6%14.3%11.1%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%01,0002,0003,0004,0005,0006,0
46、00200202021自营加盟整体门店增速请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明213.2.2 渠道:加盟商合作关系良好,疫情下逆势开店渠道:加盟商合作关系良好,疫情下逆势开店资料来源:wind,艾瑞咨询,Euromonitor,亚洲珠宝联合协会,第一财经,公司公告,国海证券研究所图:老凤祥市场占有率(%)图:2018年中国中小城市受欢迎珠宝品牌近年渠道下沉为行业趋势近年渠道下沉为行业趋势,老凤祥在低线城市拥有更高的品牌认可度老凤祥在低线城市拥有更高的品牌认可度,充分赋能下沉市场竞争充分赋能下沉市场竞争。从消费基础看,低线城市具有更为庞大的消费人群,据第一财经统计,截至
47、2020年末,三线及以下城市人口占比约64%,农村居民人均消费支出增速远超城镇居民,下沉市场的消费升级空间大速度快,为当下的兵家必争之地。周大福、老凤祥在2019年率先提出下沉战略,六福集团、潮宏基等在2020年和2021相继加入下沉市场竞争。低线城市认可度更高。据艾瑞咨询,2018年老凤祥为中国中小城市最受欢迎珠宝品牌。结合老凤祥下沉战略推进时间早、下沉市场品牌认知优势,老凤祥在低线城市具备更为强势竞争优势。加盟商合作关系良好加盟商合作关系良好,疫情下门店逆势扩张疫情下门店逆势扩张,市场占有率持续提升市场占有率持续提升。老凤祥7大新政策助力加盟商发展,在费用上减免新店1-2年加盟费,提供广告
48、宣传费用支持,新店前期商品货款支持;品牌方面授权独家经销,定期培训指导、大课培训;经营要求上对部分空白市场新店无任务要求,减少加盟商压力,有利与加盟商建立良好合作关系。疫情三年老凤祥加速拓店,2020-2022年分别净增557/495/664家,市场占有率相应提升,2020年老凤祥的市场占有率约7.5%,同比提升0.8pct。图:城镇与农村居民人均消费性支出及同比(元,%)-5%0%5%10%15%20%0500000002500030000350002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全国城镇居民人均消费支出全国农村居
49、民人均消费支出yoy_全国城镇居民人均消费支出yoy_全国农村居民人均消费支出0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%老凤祥周大福周大生六福珠宝周生生施华洛世奇潮宏基卡地亚通灵珠宝梵克雅宝APM其他5.45.45.75.55.35.15.76.26.77.50.01.02.03.04.05.06.07.08.02011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明223.3.1 产品服务:产品服务:非遗非遗金银细工制作技艺,百年工艺匠心凝聚升华金银细工制作技艺,百年工艺匠心凝聚升华依托独特
50、依托独特的的金银细工制作技艺金银细工制作技艺,匠心打造匠心打造高品质黄金高品质黄金饰品饰品。中国金银工艺制作技术源远流长,老凤祥自1848年创始,汲取中国古代金银技艺的精华,发展出独具一格的金银细工制作技艺。2008年,金银细工制作工艺荣列国家级非物质文化遗产名录。如今,在中国工艺美术大师张心一的带队下,老凤祥金银细工制作技艺将匠心精神注入从款型设计到成品完工的全过程,其中包括创意设计、塑样、翻模、制壳、合拢焊接、灌胶整形、精雕、錾刻、镶嵌、脱胶、表面处理、总装共12个环节,丝丝入扣,缺一不可。图:老凤祥金银细工制作资料来源:公司官网,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明23
51、 注重人才培养注重人才培养,打造高水平研发设计团队打造高水平研发设计团队。老凤祥不断夯实中高级人才队伍建设与持续培养行业新兴人才,打造出功力深厚又不乏创新活力的研发设计团队。专业人才方面,截至2022上半年,老凤祥现有国家级工艺美术大师8人、上海市级工艺美术大师16人,公司在专业领域内的中高级人才数量在业内处于领先。新兴人才方面,老凤祥在2022年全面落实“凤翔计划”“人才强企”战略,进一步优化人才队伍结构,为百年老字号注入青春活力。老凤祥积极推进“设计师、技师、制作工、营业员”四大首席聘任制和梯队递进体系,完善激励体制,有效提升员工忠诚度。高水准的研发与完善的自主生产设施高水准的研发与完善的
52、自主生产设施,为高品质产品供应奠定坚实基础为高品质产品供应奠定坚实基础。2017-2021年,公司持续加大研发投入,研发费用期间CAGR约19.5%;公司重视研发成果专利保护,2021 年专利申请数达258项。公司具备强大自主生产能力,拥有老凤祥东莞珠宝首饰有限公司、老凤祥东莞珠宝镶嵌首饰有限公司两家设计生产基地,依托目前行业内最先进的自动化机器设备和生产工艺,保持着业内领先的产品质量与生产效率。图:老凤祥历年申请专利数788886800202021国家级工艺美术大师上海市级工艺美术大师图:老凤祥历年工艺美术大师人数12.62
53、20.35 22.17 20.01 30.80 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00200202021图:老凤祥历年研发费用(百万元)3.3.2 产品服务:产品服务:设计团队设计团队专业与创新兼具专业与创新兼具,两大生产基地为品质保驾护航,两大生产基地为品质保驾护航资料来源:公司公告,wind,国海证券研究所82580500300350400450500200202021请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明243.3.3 产品服务:产品推新节奏稳定,年轻化探索进行
54、时产品服务:产品推新节奏稳定,年轻化探索进行时2023年迪士尼小鹿斑比邦尼兔系列、迪士尼米奇系列新品、迪士尼公主之松松系列、兔NICE系列2022年珍珠系列、迪士尼小熊维尼系列新品、凤祥囍事系列、铂爱新品、饰镜太阳镜、love u 兔、鱼悦创意钻饰、迪士尼草莓熊、“心意”珍珠新品、“真我”珍珠新品、迪士尼米奇虎系列、迪士尼唐老鸭、新春萌虎、珍珠胸针2021年倍爱镶嵌系列、棋盘格单品首饰、凤祥喜事秋冬款、金银细工系列新品、跳跳虎新品、铂爱之数你有型、一箭倾心、龙祥天下、龙凤佩、绣风华系列、铂眼球、六一新品、古法藏宝金之十二生肖、藏宝金之龙凤和鸣吉祥如意、锦绣风华、迪士尼公主系列、凤祥宝宝、凤祥喜
55、事之古法龙凤金樽、藏宝金米奇系列、平安富贵屏风、东方腔调银饰、纯银壶2020年珍珠时尚国朝系列新品、925银时尚吊坠、岁岁平安如意屏风、珍珠小财神、星芒新品、铂金新品硬核女孩、凤之翎灵羽系列、凤祥囍事、星月之恋、天使之爱、婚庆系列翡翠新品2019年炫5G黄金、迪士尼冰雪奇缘、小萌包、胸针、灵羽第二季、葫芦HULU、六一猪福、琥珀系列、趣可系列、女凰、黄金状元郎、猪年生肖2018年龙凤之缘、百年好合、cool我、小猪福、大芳小爱、choker新品、足球宝贝、禧福纯金、反正都心动系列、浪漫花语系列、旺年足金新品、繁花似锦、熊熊爱火图:老凤祥历年新品资料来源:公司公众号,公司公告,国海证券研究所 老
56、凤祥产品矩阵完善,以黄金产品为主。老凤祥产品矩阵完善,以黄金产品为主。老凤祥目前已形成了“黄金、铂金、钻石、白银、白玉、翡翠、珍珠、有色宝石、珐琅、K金珠宝眼镜、珊瑚、手表、琥珀、胸针饰品、工艺美术旅游纪念品”等较为齐全的产品矩阵。2021年,素金类产品对公司销售贡献占比最高。当前珠宝市场黄金首饰热度强势上升,老凤祥依托其170余年的文化传承和产品技艺,在激烈的市场竞争中获得有利地位。产品推新节奏稳定,产品推新节奏稳定,探索年轻化道路探索年轻化道路。老凤祥在巩固百年金字招牌的同时,不断洞悉市场需求变化,定期进行产品推新,推动品牌形象与产品设计的年轻化。截至2021年底,公司产品更新率为26%。
57、年轻化道路上,公司推出了更简约时尚的“凤祥喜事”系列婚嫁珠宝;每年定期与各大知名IP推出联名新品;举办一系列国潮、国风、国韵的主题活动;新推出主打典藏级作品和高端精品的“老凤祥藏宝金”门店。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明253.3.4 产品服务:产品服务:全流程全方位黄金珠宝的销售服务全流程全方位黄金珠宝的销售服务 努力完善销售服务体系,不断优化消费体验。努力完善销售服务体系,不断优化消费体验。老凤祥建立了独特的售前、售中、售后服务体系,在公司连锁银楼中,积极推行老凤祥首创的“十大特色服务”。通过黄铂金调换、修理出新、特规定制、咨询热线、售后服务、宝石现镶、代客设计、来样定制、宝石检
58、测、消费讲座服务的开展,为消费者免除了后顾之忧,以其个性化和周到细致的服务理念吸引了更多消费者的光顾。图:老凤祥十大特色服务资料来源:公司官网,国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明264.盈利预测盈利预测、投资建议与风险提示投资建议与风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明270500300350400 当前动态当前动态PE低于历史中枢低于历史中枢。我们选取2016-2021年为历史估值分析区间,估值顶部为23.64x,估值底部为11.89x,平均值为17.20 x,当前动态PE仅为15.50 x,低于历史中枢。估值:当前动态估值:当前动态PE低
59、于历史平均水平低于历史平均水平行业因素2001-2011年石力华先生通过清理店铺、恢复生产、调整产业结构、建立考核激励方案等手段,大幅度提升了销售额,增加了净利润。2004年12月31日收购上海青湖林实业有限公司1997年7月28日,收购上海依贝德实业公司2009年6月5日收购上海老凤祥有限公司27.57%的权益,上海工美总公司100%的权益2010年5月19日,收购林开实业公司2012年4月26日收购上海三星文教实业公司2014年10月20日,收购上海城隍珠宝有限公司2015年4月28日收购中国第一铅笔泗洪木业有限公司49%股权2018年,在双百改革中,引入央企作为战略投资者,认购央企基金份
60、额2023年3月20日,央视融媒体产业投资基金拟受让央地融合(上海)工艺美术股权投资中心持有的上海老凤祥有限公司1.5%非国有股股权。1998年中国第一铅笔斥资6840万元收购了“老凤祥”50.44%的股权。2013年国际金价急跌全球经济受疫情打击,黄金珠宝作为非必需品需求受到抑制疫情局势转好,经济复苏资料来源:公司官网,wind,ifind,澎湃新闻,上海证券报,中国经济网,金研宝,第一财经日报,国海证券研究所公司因素图:老凤祥动态PE(注:图中数据隐藏了部分极值)2008年金融危机之后金价上涨加速,引起了一阵黄金珠宝购买潮和投资潮2002年金交所开业2007年中国证监会批准上海期货交易所上
61、市黄金期货请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28主营业务收入预测主营业务收入预测 核心假设:核心假设:1)2022/2023/2024年每年净增664/300/400家门店,自营与加盟的净增占比参考2021年,自营约1.21%,加盟约98.79%。2)2022/2023/2024年单店收入增长速度为2.61%/8%/10%。3)其他业务2022-2024年每年增速5%。表:老凤祥收入拆分表(百万元)资料来源:Wind,国海证券研究所200022E2023E2024E营业收入34963.78 39810.35 43784.47 49628.66
62、51721.50 58690.77 63010.45 72934.48 83866.28 yoy-2.10%13.86%9.98%13.35%4.22%13.47%7.36%15.75%14.99%直营收入3465.96 3178.25 3524.89 3244.40 2806.60 3906.58 4162.40 4633.61 5207.37 直营门店4180186194 198 203 直营单店收入19.86 17.96 19.64 17.73 15.42 21.35 21.90 23.66 26.02 yoy-9.60%9.36%-9.72%-13.02%38.4
63、3%2.61%8.00%10.00%批发收入22314.04 26422.06 30283.38 33860.11 35272.08 42953.09 49663.13 58656.71 68532.55 加盟门店2802 2997 3339 3709 4270 4759 5415 5711 6106 批发单店收入7.99 9.11 9.56 9.61 8.84 9.51 9.76 10.54 11.60 yoy14.08%4.90%0.52%-7.98%7.61%2.61%8.00%10.00%毛利润3129.653322.273609.334201.844232.974560.764779
64、.6475479.0196266.635毛利率8.95%8.35%8.24%8.47%8.18%7.77%7.59%7.51%7.47%期间费用1254.671287.671410.421508.031424.311496.191584.2921819.4072051.412期间费用率3.59%3.23%3.22%3.04%2.75%2.55%2.51%2.49%2.45%归母净利润1057.49 1136.20 1204.54 1408.01 1586.02 1876.31 1700.34 2037.90 2349.78 yoy-5.36%7.44%6.01%16.89%12.64%18.3
65、0%-9.38%19.85%15.30%归母净利率3.02%2.85%2.75%2.84%3.07%3.20%2.70%2.79%2.80%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明29 盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:作为国内市占率位居第二的珠宝龙头公司,老凤祥凭借显著的渠道规模优势以及专精沉淀的高质量黄金产品,品牌认可度持续提升。公司质地优秀,业绩长期稳定增长,2012-2022年归母净利润年化增速约10.77%,每年业绩兑现度高,增长确定性强。疫情三年期间逆势加速开店,2020-2022年分别净开557/495/664家店,体现出强大品牌势能与充足发展动力。公司提出2025年努力实
66、现千亿规模的目标,随着疫后消费进一步复苏,公 司 有 望 受 益 于 线 下 客 流 恢 复 与 黄 金 持 续 高 景 气,千 亿 目 标 完 成 可 期。预 计 2022-2024 年 营 业 收 入630.10/729.34/838.66亿元,同比增长7.36%/15.75%/14.99%,实现归母净利润17.00/20.38/23.50亿元,同比增长-9.38%/19.85%/15.30%,PE分别对应13.17/15.50/13.44 x,首次覆盖,给予“买入”评级。盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议资料来源:Wind,Statista,国海证券研究所预测指标预测指标2021A20
67、21A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入(百万元)586983866增长率(%)1371615归母净利润(百万元)82350增长率(%)18-92015摊薄每股收益(元)3.593.253.904.49ROE(%)20171716P/E12.7813.1715.5013.44P/B2.612.202.582.17P/S0.410.360.430.38EV/EBITDA7.786.357.666.26表:老凤祥盈利预测表请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明30风险提示风险提示资料来源:国海证券研究所 疫后消费复苏不
68、及预期疫后消费复苏不及预期。消费复苏受多方面影响,2023消费复苏有一定概率不及预期,进而影响黄金珠宝消费恢复程度。行业竞争日益加剧行业竞争日益加剧。当前行业头部竞争对手均处于发展期,若其他竞争对手加速开店或降低产品价格,会进一步推动市场竞争,压缩行业利润。拓店不及预期拓店不及预期。公司未来经营状况和现金流情况可能对未来开店造成影响,如果公司经营情况不及预期或面临财务风险,拓店速度可能不及预期。金价波动具有不确定性金价波动具有不确定性。黄金价格波动受国际形势、黄金供需等多因素影响,公司的利润水平与黄金存货价值与金价密切相关,若金价出现不利波动,公司利润与资产价值或可能发生下滑。中国与海外市场并
69、不具备完全可比性中国与海外市场并不具备完全可比性,报告中相关海外数据仅供参考报告中相关海外数据仅供参考。海外市场消费偏好及政策环境等方面存在较大差异,无法具有完全可比性。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E现金及现金等价物73998043916211309应收款项1存货净额515016322其他流动资产886910923939流动资产合计流动资产合计245522455254402544028771287
70、71固定资产343345349357在建工程37475767无形资产及其他884908912914长期股权投资0000资产总计资产总计2227522275237542375426757267573010830108短期借款77714应付款项524543656681预收帐款4456其他流动负债92051流动负债合计流动负债合计000502641045210452长期借款及应付债券900900900900其他长期负债4长期负债合计长期负债合计55
71、13151315负债合计负债合计5781766股本523523523523股东权益517818342负债和股东权益总计负债和股东权益总计2227522275237542375426757267573010830108利润表(百万元)利润表(百万元)2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入营业收入586963048386683866营业成本545577600营业税金及附加23282152155销售
72、费用7978349511053管理费用402431499574财务费用267286331381其他费用/(-收入)31333844营业利润营业利润323232323065242094209营业外净收支91169利润总额利润总额32423242302830283658365842184218所得税费用7947579151054净利润净利润244724472274431633163少数股东损益571571706814归属于母公司净利润归属于母公司净利润0823502350现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)
73、2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E经营活动现金流经营活动现金流2623692369净利润82350少数股东权益571571706814折旧摊销208210214215公允价值变动181356874营运资金变动-663-690-1565-955投资活动现金流投资活动现金流-资本支出81-396899长期投资-72-173-175-174其他8-153-62-73筹资活动现金流筹资活动现金流--6868-7474债
74、务融资878-211-68-74权益融资20000其它-1457-75900现金净增加额现金净增加额64872147每股指标与估值每股指标与估值2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E每股指标每股指标EPS3.593.253.904.49BVPS17.5719.4923.3927.88估值估值P/E12.813.215.513.4P/B2.62.22.62.2P/S0.40.40.40.4财务指标财务指标2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E盈利能力盈利能力ROE20%
75、17%17%16%毛利率8%8%8%7%期间费率2%2%2%2%销售净利率3%3%3%3%成长能力成长能力收入增长率13%7%16%15%利润增长率18%-9%20%15%营运能力营运能力总资产周转率2.632.652.732.79应收账款周转率331.04376.10354.10416.56存货周转率4.684.734.815.14偿债能力偿债能力资产负债率51%48%43%39%流动比2.082.242.482.75速动比0.750.820.921.10老凤祥盈利预测表老凤祥盈利预测表证券代码:证券代码:600612600612股价:股价:60.3760.37投资评级:投资评级:买入买入(
76、首次覆盖首次覆盖)日期:日期:2023041820230418请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明32研究小组介绍研究小组介绍芦冠宇,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立,客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析分析师承师承诺诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深300指数;中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深300指数;回避:行业基本
77、面向淡,行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入:相对沪深300 指数涨幅20%以上;增持:相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间;中性:相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间;卖出:相对沪深300 指数跌幅10%以上。商社小组介绍商社小组介绍芦冠宇:商社首席分析师。杜伦大学/四川大学。曾就职于国泰君安证券、中信建投证券、方正证券。2017年新财富中国最佳分析师评选社会服务行业第二名核心成员;2017和2018年金牛奖餐饮旅游行业最佳分析师第一名核心成员;2017和2018年水晶球社会服务行业第二名核心成员;2018年中国保险资产管理业最受欢迎卖方分析师餐饮旅游行
78、业第二名核心成员。邱武斌:北京大学硕士,四年多买方、卖方研究经验,主要覆盖电子烟、培育钻石、景区、餐饮等行业。李宇宸:香港中文大学,主要覆盖餐饮、茶饮及化妆品行业。周钰筠:对外经济贸易大学金融本硕,主攻免税、酒店、黄金珠宝、电商代运营板块。李昭璇:本科对外经贸大学投资学,硕士约翰霍普金斯大学金融学,主攻医美板块。熊思雨:中山大学硕士,主要覆盖化妆品、人力资源板块。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明33免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户(简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而
79、视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下
80、,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其
81、据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明