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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 太平鸟太平鸟(603877)服装家纺服装家纺/纺织服饰纺织服饰 Table_Date 发布时间:发布时间:2024-02-19 Table_Invest 买入买入 上次评级:买入 股票数据 2024/02/08 6 个月目标价(元)-收盘价(元)15.40 12 个月股价区间(元)14.2727.39 总市值(百万元)7,297.12 总股本(百万股)474 A 股(百万股)474 B 股/H 股(百万股)0/0 日均成交量(百万股)6 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌
2、幅(%)1M 3M 12M 绝对收益 5%-5%-19%相对收益 3%2%-2%相关报告 太平鸟(603877):2022 疫情承压,2023Q1盈利预期改善-20230420 品牌分化,制造反转-20240121 纺服周报:Amer Sports 拟在美股上市-20240115 Table_Author 证券分析师:刘家薇证券分析师:刘家薇 执业证书编号:S0550520040001 研究助理:苏浩洋研究助理:苏浩洋 执业证书编号:S0550122100025 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 改革再出发,改革再出发,不断不
3、断蜕蜕变向好变向好 报告摘要:报告摘要:Table_Summary 太平鸟是本土时尚服装太平鸟是本土时尚服装领军领军企业企业,2023 年改革再出发。年改革再出发。公司旗下品牌包括中端休闲服饰品牌太平鸟女装、太平鸟男装、乐町以及太平鸟童装,面向不同年龄段、风格迥异的消费者。20182021 年公司收入 CAGR 达12%,20222023 年受疫情影响以及革新调整,公司业绩有所下滑,但随着内部改革效果逐渐显现,盈利能力稳步提升。快时尚赛道竞争格局优化,发展空间仍在。快时尚赛道竞争格局优化,发展空间仍在。“消费分层”是 2023 年疫后消费复苏的主旋律,居民服装消费呈现出明显的两极分化趋势。大众
4、消费者在对“时尚”、“美学”追求的同时,对产品质量、实用型变得挑剔,从之前的“冲动消费”变成“理性购买”。从行业竞争格局来看,近年来部分海外快时尚品牌陆续退潮关店,给与优胜品牌更大发展空间。从优衣库、URBAN REVIVO、Chuu 等快时尚品牌的逆势发展正说明此。以组织架构为基,全面革新。以组织架构为基,全面革新。公司过往采用事业部形式的组织架构,女装、男装、乐町、童装及鸟巢等各事业部授权充分,较为独立地开展经营。随着公司体量日益扩大,各部门间协同效率较低导致公司运营成本提升、效率放缓。2023 年公司将组织架构调整为职能大部制,设产品研发、供应链管理、零售运营三大中心,对各品牌条线进行集
5、中管理以改善经营质量、提升效率。2024 年改革成效有望逐步显现。年改革成效有望逐步显现。经营端:严控终端折扣,渠道库存较低,有效修复公司盈利能力。产品端:从风格到品质,全面升级。太平鸟女装、乐町等品牌重新定位,调整产品结构,吸引消费者。渠道端:渠道数量处于历史地位,低效店关改告一段落,有望迎来新开店周期。供应链端:持续保证竞争优势,加强品控及品质。投资建议:投资建议:太平鸟是本土时尚品牌集团,旗下拥有覆盖各年龄段、调性迥异消费者的品牌矩阵。2023 年公司从组织架构到产品定位重新革新,取消之前大事业部的模式,加强各品牌在设计、渠道、零售等方面的协同效应,2024 年改革效果有望显现。同时,实
6、控人增持彰显发展信心。我们预计公司 20232025 年归母净利润分别为 4.15/6.17/7.18 亿元,目前股价 15.4 元,对应估值 18/12/10 倍,维持其“买入”评级。风险提示:风险提示:销售不及预期,市场竞争加剧,新品销售不及预期,开店不销售不及预期,市场竞争加剧,新品销售不及预期,开店不及预期及预期,盈利预测与估值模型不及预期盈利预测与估值模型不及预期等。等。Table_Finance 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 10,921 8,602 7,794 8,913 10,146(+/-)%
7、16.34%-21.24%-9.38%14.35%13.83%归属母公司归属母公司净利润净利润 677 185 415 617 718(+/-)%-4.99%-72.73%124.72%48.54%16.47%每股收益(元)每股收益(元)1.44 0.39 0.88 1.30 1.52 市盈率市盈率 19.36 47.15 17.58 11.83 10.16 市净率市净率 3.11 2.11 1.64 1.44 1.26 净资产收益率净资产收益率(%)16.88%4.42%9.32%12.16%12.40%股息收益率股息收益率(%)3.90%0.97%0.00%0.00%0.00%总股本总股本
8、(百万股百万股)477 476 474 474 474-40%-20%0%20%40%60%2023/22023/52023/82023/11太平鸟沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 目目 录录 1.快时尚赛道竞争格局优化,发展空间仍在快时尚赛道竞争格局优化,发展空间仍在.4 1.1.兴:海内外快时尚品牌催化了大众审美.4 1.2.衰:快时尚行业竞争格局走向出清.7 1.3.快时尚赛道竞争格局优化,发展空间仍在.11 2.太平鸟:历经三十余载发展,不断蜕变向好太平鸟:历经三十余载发展,不断蜕变向好.12 2.1.以组织
9、架构为基,全面革新以组织架构为基,全面革新.12 2.2.改革效果逐渐显现,盈利能力稳步修复改革效果逐渐显现,盈利能力稳步修复.16 3.盈利预盈利预测与估值测与估值.24 3.1.盈利预测.24 3.2.估值评级与投资建议.26 4.风险提示风险提示.27 图表目录图表目录 图图 1:ZARA 中国大陆门店数量(家)中国大陆门店数量(家).4 图图 2:Inditex 亚洲市场销售额(亿欧元)及同比亚洲市场销售额(亿欧元)及同比.4 图图 3:初期海外快时尚品牌入驻核心商圈:初期海外快时尚品牌入驻核心商圈.4 图图 4:2015 年左年左右海外快时尚品牌产品右海外快时尚品牌产品.5 图图 5
10、:2015 年左右国内时尚品牌产品年左右国内时尚品牌产品.6 图图 6:海外快时尚品牌接连入驻中国市场,竞争加剧:海外快时尚品牌接连入驻中国市场,竞争加剧.7 图图 7:Inditex 亚洲营收(亿欧元)及同比亚洲营收(亿欧元)及同比.8 图图 8:ZARA 中国大陆门店数量(家)及同比中国大陆门店数量(家)及同比.8 图图 9:GAP 亚洲市场营收(亿美元)及同比亚洲市场营收(亿美元)及同比.8 图图 10:GAP 亚洲市场门店数量(家)及同比亚洲市场门店数量(家)及同比.8 图图 11:H&M 亚洲及大洋洲营收(亿克朗)及同比亚洲及大洋洲营收(亿克朗)及同比.8 图图 12:H&M 中国大
11、陆门店数量(家)及同比中国大陆门店数量(家)及同比.8 图图 13:个:个人艺术家指出人艺术家指出 ZARA 抄袭其产品创意抄袭其产品创意.9 图图 14:快时尚被环保主义所抵制:快时尚被环保主义所抵制.10 图图 15:UR 逆势开店,受消费者追捧逆势开店,受消费者追捧.11 图图 16:公司发展历史沿革:公司发展历史沿革.12 图图 17:公司营业收入(亿元)及同比:公司营业收入(亿元)及同比.12 图图 18:公司归母净:公司归母净利润(亿元)及同比利润(亿元)及同比.12 图图 19:公司原组织架构图:公司原组织架构图.13 图图 20:公司现组织架构图:公司现组织架构图.14 图图
12、21:公司上线:公司上线 SAP S/4 HANA 系统系统.14 图图 22:公司实控人目前持股情况及定增后持股情况(截至:公司实控人目前持股情况及定增后持股情况(截至 2023Q3).16 图图 23:公司毛利率及净利率情况:公司毛利率及净利率情况.16 图图 24:公司分渠道毛利率情况:公司分渠道毛利率情况.16 图图 25:公司存货(亿元)及同比:公司存货(亿元)及同比.17 图图 26:公司存货周转天数(天):公司存货周转天数(天).17 图图 27:公司存货库龄结构(亿元):公司存货库龄结构(亿元).17 图图 28:公司存货库龄结构占比:公司存货库龄结构占比.17 图图 29:公
13、司旗下品牌集中推出连衣裙优势品类:公司旗下品牌集中推出连衣裙优势品类.18 图图 30:公司研发支出(亿元)及研发费用率:公司研发支出(亿元)及研发费用率.19 图图 31:公:公司夏季凉感科技面料产品司夏季凉感科技面料产品.19 图图 32:公司新科技羽绒服产品:公司新科技羽绒服产品.19 图图 33:公司直营、加盟及合计门店数量(家):公司直营、加盟及合计门店数量(家).20 VY1W0WAYUXBVSUaQdNbRnPmMoMsOiNqQpNlOsQpP7NpPuNNZmOqMuOoOoN 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度
14、 图图 34:公司直营门店收入分布区间:公司直营门店收入分布区间.20 图图 35:公司直营门店盈亏情况:公司直营门店盈亏情况.20 图图 36:公司旗下品牌门:公司旗下品牌门店数量(家)店数量(家).21 图图 37:可比女装品牌门店数量对比(家):可比女装品牌门店数量对比(家).21 图图 38:可比男装品牌门店数量(家):可比男装品牌门店数量(家).21 图图 39:可比童装品牌门店数量(家):可比童装品牌门店数量(家).21 图图 40:公司服饰运:公司服饰运营业务分渠道收入(亿元)营业务分渠道收入(亿元).22 图图 41:公司服饰运营业务分渠道收入占比:公司服饰运营业务分渠道收入占
15、比.22 图图 42:太平鸟女装小红书宣发内容:太平鸟女装小红书宣发内容.22 图图 43:公司柔性供应链:公司柔性供应链.23 图图 44:公司科技数字化转型项目三大平台:公司科技数字化转型项目三大平台.23 表表 1:公司目前高级管理层情况:公司目前高级管理层情况.15 表表 2:盈利预测拆分:盈利预测拆分.25 表表 3:可比公司估值(股价为可比公司估值(股价为 2024 年年 2 月月 19 日收盘价)日收盘价).26 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 1.快时尚快时尚赛道赛道竞争格局优化,竞争格局优化,发展空间仍在发展
16、空间仍在 从 Zara、HM 等品牌门庭若市、成为打卡地标到各大品牌陆续关店退出,快时尚品牌催化了大众消费者的消费习惯。目前来看,这一赛道竞争格局优化,消费者依旧不断追寻“时尚、优质、平价”的品牌,为努力深耕、积极求变的本土品牌带来新的机遇。1.1.兴:海内外快时尚品牌催化了大众审美 海外快时尚品牌在国内迅速发展。海外快时尚品牌在国内迅速发展。2002 年,优衣库首次进军中国市场,在上海开设了首家门店。随后,2006 年以来 H&M、ZARA、GAP、C&A 等知名海外快时尚品牌陆续进入中国市场,通过在购物中心、大型百货一楼优势位置设立门店快速提升品牌影响力。同时从一线城市逐渐向低线城市渗透,
17、开启快速扩张阶段。以 Inditex 集团旗下 ZARA 品牌为例,2006 年在上海南京西路开设了中国第一家门店,优秀的门店位置以及 2000 平米以上的门店面积,叠加其品牌“快速、时尚、高性价比”的特点,在年轻消费者中反响热烈。从 2006 年设立首店,ZARA 中国大陆门店数量到 2010 年增长至 61 家,2015 年快速增长至 179 家。线上渠道方面,ZARA于 2012 年开放中国大陆线上商店,2014 年入驻天猫平台。Inditex 亚洲及其他市场销售额在 FY2011FY2016 期间 CAGR 达到 26.3%,FY2016 达到 48 亿欧元。图图 1:ZARA 中国大
18、陆门店数量(家)中国大陆门店数量(家)图图 2:Inditex 亚洲市场销售额(亿欧元)及同比亚洲市场销售额(亿欧元)及同比 数据来源:Inditex 公司公告,东北证券 数据来源:Inditex 公司公告,东北证券 图图 3:初期初期海外快时尚品牌入驻海外快时尚品牌入驻核心商圈核心商圈 数据来源:公开新闻整理,东北证券 0%10%20%30%40%50%60%70%0204060800180200FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016Zara中国大陆门店数量同比0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405
19、060FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016Inditex亚洲市场销售额同比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 海外快海外快时尚品牌在中国市场实现快速发展可以归结为以下几点原因:时尚品牌在中国市场实现快速发展可以归结为以下几点原因:时尚敏感性及快速时尚敏感性及快速上新上新:快时尚品牌对于潮流趋势的感知和产品上新速度是核心竞争力。海外品牌快速的设计速度和生产周期使得消费者能够迅速获得最新的时尚单品,满足中国消费者不断增长的时尚追求。在传统品牌以季度为周期进行上新的情况下,快时尚品牌比如
20、ZARA 仅需两周即可完成。同时,其年度SKU 数量达到 8000 个以上,提供丰富的新品以保证满足消费者需求。价廉价廉:海外快时尚品牌产品定价相对亲民,使消费者能以较低的价格获得高潮流度时尚产品。以 H&M 为例,女装上衣产品价格核心价格带在 299499 元。在保持产品定价较低的同时,H&M 保持产品具备设计感,经常同知名设计师展开合作,比如 2014 年同 Alexander Wang 的联名系列。品牌知名度品牌知名度:海外快时尚品牌 ZARA、H&M、优衣库等已在全球范围内享有较高的品牌知名度,在国内具备一定的消费者认知储备,在正式进入中国市场后得以快速吸引大量消费群体。图图 4:20
21、15 年左右海外快时尚品牌产品年左右海外快时尚品牌产品 数据来源:公开新闻整理,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 5:2015 年左右国内时尚品牌产品年左右国内时尚品牌产品 数据来源:公开新闻整理,东北证券 同期国内品牌发展同期国内品牌发展陷入瓶颈陷入瓶颈。在海外快时尚品牌进入中国前,国产品牌森马、以纯、美特斯邦威等已经在国内形成一定规模。2008 年以来,在国内服装行业快速发展的背景下,本土品牌如美特斯邦威开启大规模扩张,门店数量从 2008 年的 2698 家快速增长至 2012 年的 5220 家,跑马圈地
22、下本土品牌实现快速扩张。而随着 2011 年前后,国内整体服装行业进入寒冬期,前期门店快速扩张导致终端数量饱和、库存压力上升,叠加产品品牌老化以及来自海外品牌的竞争加剧。国内休闲时尚品牌开始调整,增速均有所下行。本土品牌的风头逐渐被海外快时尚品牌所替代。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 1.2.衰:快时尚行业竞争格局走向出清 竞争加剧,竞争加剧,海外快时尚品牌海外快时尚品牌在在国内国内发展发展展露疲态展露疲态。2015 年以来,随着海外快时尚品牌在国内持续发展扩张,市场竞争加剧,Mango、Pull&bear、Forever 等
23、品牌陆续进驻分一杯羹。图图 6:海外快时尚品牌接连入驻中国市场,竞争加剧:海外快时尚品牌接连入驻中国市场,竞争加剧 数据来源:公开新闻整理,东北证券 彼时市场及消费者逐渐开始审美疲劳,彼时市场及消费者逐渐开始审美疲劳,品牌发展呈现出明显的分化趋势。品牌发展呈现出明显的分化趋势。20162019 年,ZARA 及 H&M 仍维持亚洲营收正向增长,中国大陆门店数量同比基本持平或者微增,而 GAP 在亚洲市场营收出现连年下滑。2020 年新冠疫情爆发,叠加2021 年“新疆棉”事件,海外快时尚品牌受影响较为严重。ZARA、GAP 及 H&M在中国大陆或亚洲门店数量均出现连年下降,国内销售有所承压。2
24、020 年,Inditex/GAP/H&M 亚洲市场销售额分别同比下降 26%/35%/20%。曾在电商平台女装销售榜排名前列的 Only 和 Vero Moda 在 2023 年天猫双十一活动店铺累计 GMV 排名均已掉出前十名。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 7:Inditex 亚洲营收(亿欧元)及同比亚洲营收(亿欧元)及同比 图图 8:ZARA 中国大陆门店数量(家)及同比中国大陆门店数量(家)及同比 数据来源:Inditex 公司公告,东北证券 数据来源:Inditex 公司公告,东北证券 图图 9:GAP 亚洲
25、市场亚洲市场营收(亿营收(亿美美元)及同比元)及同比 图图 10:GAP 亚洲市场门店数量(家)及同比亚洲市场门店数量(家)及同比 数据来源:GAP 公司公告,东北证券 数据来源:GAP 公司公告,东北证券 图图 11:H&M 亚洲亚洲及及大洋洲大洋洲营收(亿营收(亿克朗克朗)及同比)及同比 图图 12:H&M 中国大陆门店数量(家)及同比中国大陆门店数量(家)及同比 数据来源:H&M 公司公告,东北证券 数据来源:H&M 公司公告,东北证券 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0070Inditex亚洲市场销售额同比-25%-20%-
26、15%-10%-5%0%5%10%0500Zara中国大陆门店数量同比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%024681012141618GAP亚洲市场销售额同比-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05003003504002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022GAP亚洲门店数量同比-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0500300350400H&M亚洲及大洋洲营业收入同比-25%-20%-15%-10%-
27、5%0%5%10%15%20%25%30%005006002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022H&M中国大陆门店数量同比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 总结海外快时尚品牌在国内市场总结海外快时尚品牌在国内市场逐渐退潮逐渐退潮的原因,的原因,包括其自身及环境两方面因素:包括其自身及环境两方面因素:消费环境变化消费环境变化因素因素:国内消费者观念转变国内消费者观念转变。在快时尚行业于国内发展的早期阶段,消费者偏向购买低价多样的产品,与快时尚品牌的定位相契合。而后续随
28、着国内消费者收入水平提高,对商品品质的关注程度提升。个性化需求提高个性化需求提高。随着国内年轻群体逐渐成为消费主力,Z 世代人群更加注重穿着个性化,从而更倾向于具有创新设计和独特风格的品牌和产品。海外快时尚品牌逐渐无法满足这一群体需求,同时“国潮风”的兴起带动国内消费者对于本土品牌的需求高涨。消费渠道变革消费渠道变革。国内电商平台蓬勃发展,加之疫情催化,国内消费者日益倾向于在线上渠道进行购物。本土品牌在数字化时代展现出更强的的竞争优势,在价格、速度和成本等方面实现了对于海外品牌的超越。本土快时尚品牌如 UR,在 2023 年“6.18”期间,在天猫、抖音、京东等电商平台上占据品牌排名榜首。海外
29、快时尚品牌自身因素海外快时尚品牌自身因素:产品质量问题产品质量问题。为维持产品较低价格,海外快时尚品牌不得不在产品质量上做出妥协。导致其产品质量低、寿命短,削弱了品牌发展的可持续性。产品设计问题产品设计问题。由于文化差异,海外快时尚品牌的设计理念同中国消费者的审美需求不匹配的问题日益显现。此外,部分快时尚品牌在产品设计中存在着涉嫌抄袭等问题,损害了品牌声誉。以 ZARA 为例,其在 2015 年被意大利时尚集团 OTB 起诉其抄袭集团旗下品牌的两件单品,数次陷入抄袭风波。核心竞争力下降问题。核心竞争力下降问题。本土品牌和不断壮大的电商平台的发展削弱了快时尚品牌在价格和更新速度方面的竞争力。本土
30、品牌的丰富选择和创新设计降低了消费者对快时尚品牌“快”和低价的依赖,不断发展的电商平台为消费者提供更多元的选择,进一步影响海外快时尚品牌的竞争力。图图 13:个人艺术家指出个人艺术家指出 ZARA 抄袭其产品创意抄袭其产品创意 数据来源:公开新闻整理,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 14:快时尚被环保主义所抵制快时尚被环保主义所抵制 数据来源:公开新闻整理,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 1.3.快时尚赛道竞争格局优化,发展空间仍
31、在 “消费分层”是“消费分层”是 2023 年疫后消费复苏的主旋律。年疫后消费复苏的主旋律。居民服装消费呈现出明显的两极分化趋势,麦肯锡发布的2023 中国消费报告,2022 年家庭支出减少 5%以上的家庭中,中低收入与低收入/高收入家庭占比分别为 27%/14%。家庭支出增加 5%以上的家庭中,二者占比则分别为 12%/26%。具体来看,疫情及经济增速放缓对于高端人群消费影响有限,奢侈品及中高端品牌消费复苏好于整体行业;而大众消费者则更加敏感,出现“理性消费”、“消费降级”等趋势。对比我国目前的消费环境,消费者从“冲动消费”变成“理性购买”,之前的“剁手族”成为“不买族”,大众消费者依旧存在
32、对“时尚”、“美”的追求,但对产品质量、实用型变得挑剔,注重产品的实际内在价值成为其购买与否的核心。FY23 优衣库品牌在大中华区收入同增 15%,经营利润同增 25%,在上半财年(2022.92023.2)受疫情影响较为严重的情况下,下半财年(2023.32023.8)表现超预期;此外,拼多多 2023 年表现同样亮眼,Q13 营收同增 75%,净利润同增 66%。优衣库及拼多多的突出表现,一定程度上呈现出消费偏理性、消费降低的趋势。整体环境仍然为快时尚品牌提供了较好的发展契机。国内消费环境仍吸引快时尚品牌发展。国内消费环境仍吸引快时尚品牌发展。在疫后消费稳健复苏的情况下,消费者需求的满足对
33、于服装品牌提出了更高要求。对于快时尚品牌,时尚潮流度的把控以及产品的快速上新仍是其核心影响力。Shein 近年来凭借跨境电商开展 B2C 业务实现高速发展,专注于快时尚女装销售。截至 2023Q3,其下载量超过亚马逊和 Temu。URBAN REVIVO(简称 UR)在疫情期间逆势拓店,目前全国已拥有 400 余家门店,在电商大促活动中销售排名名列前茅。以及韩国潮牌 Chuu 的兴起,无一不说明大众消费者对于快时尚品牌不是不需要,而是提出了更高的时尚、品质、风格方面的要求。图图 15:UR 逆势开店,受消费者追捧逆势开店,受消费者追捧 数据来源:公开新闻整理,东北证券 请务必阅读正文后的声明及
34、说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 2.太平鸟:太平鸟:历经三十余载发展,不断蜕变向好历经三十余载发展,不断蜕变向好 2.1.以组织架构为基,全面革新以组织架构为基,全面革新 发展放缓叠加疫情扰动,公司再度开启变革。发展放缓叠加疫情扰动,公司再度开启变革。20112015 年期间,公司高速扩张,营收 CAGR 达 35%,归母净利润 CAGR 达 55%;20162019 年期间,公司全面推动品牌年轻化,变革期间消费群体变化使得营收增速放缓,归母净利润出现波动;2021 冬季产品受到天气影响以及疫情影响导致公司库存压力增大,公司于 2022 年开启变革
35、,包括组织架构调整、渠道优化、终端折扣控制等。截至 2023Q3,变革导致公司营收有所承压,同比下降 16%至 52.2 亿元。但公司盈利能力持续修复,归母净利润同比增长 37%至 2.1 亿元,改革效果逐渐显现。图图 16:公司公司发展历史沿革发展历史沿革 数据来源:公司公告,公司官网,东北证券 图图 17:公司营业收入(亿元)及同比公司营业收入(亿元)及同比 图图 18:公司归母净利润(亿元)及同比公司归母净利润(亿元)及同比 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%020406080100120营业收入同
36、比-100%-50%0%50%100%150%012345678归母净利润同比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 以组织架构为基以组织架构为基,全面革新,全面革新。公司过往采用事业部形式的组织架构,女装、男装、乐町、童装及鸟巢等各事业部授权充分,较为独立地开展经营。在发展的早期阶段,这种模式帮助公司迅速开拓市场,营收实现快速增长。而随着公司体量日益扩大,事业部模式的弊端逐渐显现,各部门间协同效率较低导致公司运营成本提升、销售增速同样放缓。2023 年,公司将组织架构调整为职能大部制,设产品研发、供应链管理、零售运营三大中心,对
37、各品牌条线进行集中管理以改善经营质量、提升效率。基于组织架构调整,公司实现产品开发、零售运营及供应链等核心业务的专业化集中管理,实现资源优化配置,达成降本增效。在品牌端强化太平鸟品牌的统一化管理,统一品牌形象以强化消费者认知;在产品端实现开发流程化管理,强化技术创新;配以零售端统一渠道营运策略,升级店铺形象,重塑电商运营模式。图图 19:公司原组织架构图公司原组织架构图 数据来源:公司公告,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 20:公司现组织架构图公司现组织架构图 数据来源:公司公告,东北证券 推动数字化改革,保
38、障营运效率提升。推动数字化改革,保障营运效率提升。公司推动数字化系统建设以保障组织架构变革顺利推进、营运效率有效提升。公司于 2022 年成功实施上线 SAP 系统,推动公司主数据的规则化治理和核心业务流程的标准化建设,强化集团一体化管理水平。此外,公司目前积极推动“科技数字化转型项目”中的大数据平台以驱动商品开发及供应链协同管理(SCM)系统以提升供应链效率。图图 21:公司上线公司上线 SAP S/4 HANA 系统系统 数据来源:公司公告,东北证券 新任管理层以配合组织架构调整新任管理层以配合组织架构调整。公司于 2023 年进行管理层调整,原总经理陈红朝先生离职,由董事长张江平先生任总
39、经理。张江平先生纺织领域从业经验丰富,亲自担任总经理对公司整体变革方向进行把控。公司副总经理王明峰先生、瓮江宏先生、欧利民先生负责对职能中心进行管控,加强对公司整体的控制。公司对管理层任职进行调整以适应组织架构变革,带领公司开启发展新阶段。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 表表 1:公司目前高级管理层情况公司目前高级管理层情况 姓名姓名 职务职务 任职时间任职时间 履历情况履历情况 张江平张江平 董事长 总经理 2012.122014.11 2023.42024.11 现任公司董事长、总经理,鹏源环球控股有限公司执行董事,太平
40、鸟集团董事长等职务,并担任第十四届全国人大代表,中国服装协会理事会副会长,中国纺织工业联合会理事会常务理事单位、常务理事,浙江省宁波市工商联副主席等职务。戴志勇戴志勇 董事 2018.112024.11 现任公司董事,太平鸟集团董事、总经理。曾任宁波热电股份有限公司董事会秘书兼副总经理、监事会主席,宁波开发投资集团有限公司总经理等职务。王明峰王明峰 董事 副总经理 2017.52024.11 现任公司董事、副总经理。曾任太平鸟集团有限公司总裁秘书,宁波太平鸟股份有限公司产品总监、营销策划总监,宁波禾乐投资有限责任公司董事等职务。瓮江宏瓮江宏 董事 副总经理 2020.52024.11 2018
41、.112024.11 现任公司董事、副总经理。曾任宁波太平鸟股份有限公司副总经理、江苏分公司经理、贝斯堡事业部总经理等职务。何翔何翔 董事 2021.112024.11 现任公司董事,北京华榛投资管理有限公司执行董事、总经理,安博凯投资(宁波)有限公司执行董事兼总经理等职务。曾任宁波经济技术开发区控股有限公司部门经理,中交城市投资(宁波)有限公司投资负责人等职务。欧利民欧利民 副总经理 2021.32024.11 现任公司副总经理。曾任上海美特斯邦威服饰股份有限公司副总经理,公司董事、总经理、首席战略官等职务。王青林王青林 财务总监 董事会秘书 2018.112024.11 2020.1020
42、24.11 现任公司财务总监兼董事会秘书。曾任万华化学(宁波)有限公司财务总监,万华化学集团股份有限公司财务部副总经理,苏州天马精细化学品股份有限公司副总经理、总经理等职务。数据来源:公司公告,东北证券 实控人增持彰显发展信心。实控人增持彰显发展信心。2023 年 3 月公司发布定增公告,拟向子公司禾乐投资以16.86 元/股价格发行 4448.4 万股5634.64 万股,募集资金 7.59.5 亿元全部用于补充流动资金。定增完成后:1)公司资本结构改善,资产负债率下降,降低财务风险;2)有效补充营运资金需求,推动主营业务发展;3)公司实控人张江平先生、张江波先生持股比例将由 67.5%提升
43、至 71.1%(按定增上限计算),加强对公司控制的同时彰显未来发展信心,有利于公司长期成长。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 22:公司实控人目前持股情况及定增后持股情况公司实控人目前持股情况及定增后持股情况(截至(截至 2023Q3)数据来源:公司公告,东北证券 注:括号内为定增后持股比例,按照定增上限测算 2.2.改革效果逐渐显现,盈利能力稳步修复改革效果逐渐显现,盈利能力稳步修复 经营经营端端:严控终端折扣,渠道库存较轻:严控终端折扣,渠道库存较轻 严控严控终端终端销售折扣销售折扣。公司自改革以来,对新终端销售折扣
44、进行严格控制,在维护提升品牌形象的同时,有效修复公司盈利能力。2022 年销售有所承压的情况下,毛利率同比下降 4.7pct 至 48.2%,净利率同比下降 4.1pct 至 2.1%。2023 年在公司对于折扣的控制下,截至 Q3 毛利率已经修复至 56.3%,其中,线下直营/线下加盟/线上渠道毛利率分别同比提升 7.3pct/5.2pct/3.3pct 至 70.4%/47.1%/47.7%,均已实现历史较高水平。图图 23:公司毛利率及净利率情况公司毛利率及净利率情况 图图 24:公司分渠道毛利率情况公司分渠道毛利率情况 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 0%1
45、0%20%30%40%50%60%毛利率净利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%线下直营线下加盟线上 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 库存库存顺利顺利去化,追求高质量增长去化,追求高质量增长。公司过往采取以零售为导向的库存策略,为抢占市场份额而备货较为激进。2021 年在冬季产品销售受到影响的情况下,存货达到25.4 亿元。2022 年以来,公司强化商品产销计划性管理,并将过季老品在唯品会、奥莱等渠道进行规范性消化处理,持续进行库存去化。2022 年存货金额同比下降 16%至 21.25 亿元,截至 202
46、3Q3 进一步下降至 19.42 亿元。从库龄结构来看,截至 2023H1,1 年以内存货占比 67%,12 年货品占比 29%,2年及以上货品从最高点占比 28%下降至 3%,库存去化已取得显著成效。未来公司将持续对库存进行严格管控,由新品销售驱动高质量增长。图图 25:公司公司存货(亿元)及同比存货(亿元)及同比 图图 26:公司公司存货周转天数(天)存货周转天数(天)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 图图 27:公司公司存货库龄结构(亿元)存货库龄结构(亿元)图图 28:公司存货公司存货库龄结构占比库龄结构占比 数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,
47、东北证券 产品端产品端:从风格到品质,全面升级:从风格到品质,全面升级 产品风格调整优化,聚焦产品力提升产品风格调整优化,聚焦产品力提升。公司于组织架构变革中成立“产品研发中心”,对全集团各品牌条线设计研发团队进行集中并拢,以确保公司整体企划创意、货品风格的一致协调性。在结合多运营平台数据智能分析的基础上,公司捕捉流行趋势和消费者需求,对于商品设计打造风格进行调整。设计端设计端:1)PEACEBIRD 女装回归都市通勤属性以满足更大消费群体需求,改变近几年追求先锋潮流、IP 联名的设计风格,适应 2535 岁都市女性风格;2)LEDiN 少女装重新聚焦甜美风格,为 1626 岁年轻女性消费群体
48、提供甜美-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%051015202530存货同比0500300存货周转天数050020202120222023H11年以内12年2年及以上0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022 2023H11年以内12年2年及以上 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 精致的产品。同时,集团层面做强连衣裙优势核心品类,PEACEBIRD 女装、L
49、EDiN 少女装及 Mini Peace 童装在夏季产品中均推出精致连衣裙产品。图图 29:公司旗下品牌集中推出连衣裙优势品类公司旗下品牌集中推出连衣裙优势品类 数据来源:公司公告,东北证券 面料端面料端:2023 年公司加大研发投入力度,截至 Q3 研发费用率提升至 2.5%,注重科技面料打造应用以提升产品功能性。1)在夏季产品上,公司推出男装自研科技面料“威化冰肌棉 2.0”、女装凉感薄荷冰肌纱面料、童装凉感速干面料等,具备更强的吸湿排汗、速干、抑菌等功能,实现夏日穿着的凉感舒适;2)在冬季产品上,太平鸟羽绒服全新升级“WARM-PEACE 热感驱动系统”,以太空级保暖黑科技面料与火山岩热
50、感纱,实现长效保暖、高效蓄热和轻量透气性。以好绒为温暖内核,蓬松度、清洁度等均远高于标准。通过搭载超轻量肤感面料与无缝锁绒科技,同时采用黑蜂蓄热里布,同时实现高效锁暖与舒适轻盈。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 30:公司研发支出(亿元)及研发费用率公司研发支出(亿元)及研发费用率 数据来源:Wind,东北证券 图图 31:公司夏季凉感科技面料产品公司夏季凉感科技面料产品 图图 32:公司新科技羽绒服产品公司新科技羽绒服产品 数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司官网,东北证券 渠道端渠道端:有望迎来新开店周期:有
51、望迎来新开店周期 聚焦店效提升,清理低效门店聚焦店效提升,清理低效门店。公司于 2021 年之前以较快速度拓展渠道,20132021 年期间,直营门店数量从 812 家增长至 1616 家,加盟门店数量从 2043 家增长至 3598 家,总门店数量达到 5214 家。2022 年在消费环境有所承压的情况下,公司改变过往的扩张策略,转向聚焦门店经营以提升店效及盈利能力。2022 年门店数量下降至 4671 家,截至 2023Q3 进一步下降至 4057 家。公司主动关闭低效门店,重点提升终端品牌形象和门店坪效,为后续高质量增长打下基础。渠道优化渠道优化下下,门店经营情况明显好转。,门店经营情况
52、明显好转。在公司转向聚焦门店经营质量的措施下,2023H1 收入低于 50 万(全年标准的 1/2)门店占比降至 14.4%,呈现出明显的下降趋势,收入超过 150 万的门店占比提升至 26.5%,相较于 2022 年的 19.6%有显著提升;从盈利角度来看,2023H1 盈利直营店占比达到 83.4%,亏损门店中有 7.3%亏损小于 5 万。公司对于 2023 上半年 208 家亏损门店进行评估处理,其中截至 7 月底已有 32 家门店关闭或即将关闭,3 家门店已实现扭亏为盈,57 家门店亏损已小于 5 万。公司专注改善终端营运效率,控制销售折扣的情况下,直营门店盈利能力已得到明显提升。0.
53、0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%00.20.40.60.811.21.41.6研发支出研发费用率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 33:公司直营、加盟及合计门店数量(家)公司直营、加盟及合计门店数量(家)数据来源:公司公告,东北证券 图图 34:公司直营门店收入公司直营门店收入分布区间分布区间 图图 35:公司直营门店盈亏情况公司直营门店盈亏情况 数据来源:公司公告,东北证券 注:以上门店仅包含运营满完整期间的门店,2023H1相关收入按全年标准的 1/2 统计 数据来源:公司公告,东北证券 注:以
54、上门店仅包含运营满完整期间的门店,2023H1相关亏损按全年标准的 1/2 统计 短期渠道调整后,门店仍有较大拓展空间短期渠道调整后,门店仍有较大拓展空间。公司渠道优化持续推进,后续有望回归开店节奏。横向对标其他品牌,公司各产品条线均有较大开店空间。女装女装:截至 2023H1,公司旗下 PEACEBIRD/LEDIN 品牌分别拥有 1656/436 家门店。横向对标休闲女装产品占比较高的森马及 FILA 品牌,森马/FILA 分别拥有 2694/1942 家门店。森马品牌定位大众,渠道下沉较为充分,LEDiN 少女装门店数量仍较少;PEACEBIRD 女装及 FILA 定位中档,FILA 凭
55、借安踏集团渠道资源布局较为完善,PEACEBIRD 女装仍有开店空间。男装男装:截至 2023H1,PEACEBIRD 男装拥有 1437 家门店。海澜之家作为我国大众男装领军企业,低层级市场充分布局,拥有 6006 家门店。PEACEBIRD 男装及九牧王品牌定位中档,截至 2023H1 九牧王品牌拥有门店数量 2170 家,PEACEBIRD 男装门店数量相比较少。0040005000600020000222023Q1-Q3直营加盟总20.53%22.53%18.92%16.77%18.47%14.39
56、%52.25%55.09%54.96%52.76%61.95%59.07%17.18%14.14%17.04%19.23%14.06%18.86%10.04%8.24%9.07%11.25%5.51%7.67%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023H1低于100万100-300万300-500万超过500万73.22%71.17%82.72%78.69%65.81%83.37%11.10%11.42%7.90%11.48%13.24%7.27%15.68%17.40%9.38%9.84%20.96%9.35%0%10%
57、20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023H1盈利亏损小于10万亏损超过10万 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 童装童装:截至 2023H1,Mini Peace 童装拥有 642 家门店,与国内童装市占率第一企业巴拉巴拉的 5442 家以及运动品牌旗下童装品牌安踏 Kids/李宁 young 的2692/1281 家相比,均有较大差距,开店空间广阔。图图 36:公司旗下品牌门店数量(家)公司旗下品牌门店数量(家)图图 37:可比女装品牌门可比女装品牌门店数量对比
58、(家)店数量对比(家)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 注:部分品牌未披露截至 2023Q3 门店数量,故使用2023H1 数据进行对比 图图 38:可比男装品牌门店数量(家)可比男装品牌门店数量(家)图图 39:可比童装品牌门店数量(家)可比童装品牌门店数量(家)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 全渠道协同的零售模式全渠道协同的零售模式。公司重视全渠道协同建设,在线上渠道布局较早,2022 年在疫情影响下,线上渠道收入占比达到 32%,对线下销售形成有效补充。在不断完善直营、加盟以及传统电商零售渠道的同时,公司积极开拓社交零售新渠道,包括抖
59、音、小红书、B 站等,实现年轻消费群体触达、提高消费者粘性。通过线上线下一体化的经营模式深化,公司推动全渠道融合,提升营销效率。0500025002002020212022 2023H1PEACEBIRD女装PEACEBIRD男装LEDiNMini Peace05000250030003500400045002002020212022 2023H1PEACEBIRD女装LEDiNFILA森马0040005000600070002002020212022 2023H
60、1PEACEBIRD男装海澜之家九牧王0040005000600070002002020212022 2023H1Mini Peace巴拉巴拉安踏Kids李宁young 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 图图 40:公司服饰运营业务分渠道收入(亿元)公司服饰运营业务分渠道收入(亿元)图图 41:公司服饰运营业务分渠道收入占比公司服饰运营业务分渠道收入占比 数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 图图 42:太平鸟女装小红书宣发内容太平鸟女装小红书宣发内容 数据来源
61、:小红书,东北证券 020406080100120线下直营线下加盟线上0%20%40%60%80%100%线下直营线下加盟线上 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 供应链端供应链端:保证竞争优势,加强品控及品质:保证竞争优势,加强品控及品质 以数据驱动打造柔性供应链以数据驱动打造柔性供应链。近年来,公司持续加大科技数字化投入,2021 年发布可转债打造消费者洞察与深度链接、供应链运营效率提升、基础保障支持三大平台。通过终端销售获取数据,向后端供应系统反馈信息,从而做到商品产量、种类及组合的灵活调整。作为快时尚行业品牌,柔性供应链
62、将有效帮助公司把握终端消费需求,从而做到库存高效管控。供应商集中管理,提升供应效率供应商集中管理,提升供应效率。目前 SCM 供应商管理系统已全面投入使用,公司建立起完备的供应商管理制度和分级资源库。并且在组织架构调整后,“供应链管理中心”将负责各品牌条线的集中采购,实现专职管理部门对生产供应全流程的跟踪管理。公司战略供应商深度参与商品开发打样、追单生产等环节,实现快速开发、快速打样、快速生产,打造完备高效的商品开发体系。图图 43:公司柔性供应链公司柔性供应链 数据来源:可转换债券募集说明书,东北证券 图图 44:公司科技数字化转型项目三大平台公司科技数字化转型项目三大平台 数据来源:可转换
63、债券募集说明书,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 3.盈利预测与估值盈利预测与估值 3.1.盈利预测 收入端:收入端:1、同店增速:我们预计随着公司新设计团队调整后的产品上市,终端有望得到消费者认可,终端保持双位数增速;2、渠道数量:渠道数量有望企稳提升,其中公司直营门店已经调整告一段落,后续在稳定直营门店数量的基础上提升单店影响力以及销量;加盟门店在经过过去几年的调整后,店铺数量处于历史低位,后续有望迎来新开店周期。3、线上:线上线下一体化打造更好消费体验,同时加强零售新渠道的布局,线上增速有望提升,电商占比预计有
64、所提升。综合预计公司 2023 年2025 年营业收入分别为 77.94/89.13/101.46 亿元,同比增长-9.38%/14.35%/13.83%。毛利率毛利率:公司积极管控终端折扣,毛利率已有所提升,预计后续有望维稳。我们预计 20232025 年公司毛利率分别为 54%/54.1%/54.1%。费用端费用端:公司费用率有望得到控制,长期费用可控。综合以上假设测算,预计公司20232025年归母净利润分别为4.15/6.17/7.18亿元,20232025 年分别同比增长 124.72%/48.54%/16.47%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/30
65、 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 表表 2:盈利预测拆分:盈利预测拆分 2022A 2023E 2024E 2025E PB 女装女装 收入 3273.81 3058.42 3568.29 4123.85 YOY -7%17%16%渠道数量 1881 1850 1940 2000 PB 男装男装 收入 2922.39 2645.42 3130.13 3664.21 YOY -9%18%17%渠道数量 1503 1480 1520 1530 乐町乐町 收入 1002.98 868.46 955.30 1050.84 YOY -13%10.00%10.00%渠道数量 558 550 550 550
66、 PB 童装童装 收入 1096.84 1032.20 1149.27 1257.03 YOY -5.89%11.34%9.38%渠道数量 697 700 730 740 综合收入综合收入 8,602 7,794 8,913 10,146 YOY -9.38%14.35%13.83%毛利率 48.2%54.0%54.1%54.1%销售费用率 36.8%37.0%36.8%36.9%管理费用率 7.3%8.0%7.6%7.5%研发费用率 1.37%1.80%1.50%1.50%净利润净利润 185 415 617 718 YOY 124.72%48.54%16.47%数据来源:公司公告,东北证券
67、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 3.2.估值评级与投资建议 相对估值:相对估值:我们选择海澜之家、森马服饰、报喜鸟、九牧王作为可比公司,2024 年对应估值均值为 12 倍。太平鸟 2023 年开启新一轮改革,从管理结构到品牌定位全面革新,随着新产品上市终端销售可期;渠道库存较轻且销售折扣提升,盈利能力提升;渠道数量处于低位,24 年有望迎来新开店周期。考虑到太平鸟的成长性,给与一定估值溢价。表表 3:可比公司估值(股价为可比公司估值(股价为 2024 年年 2 月月 19 日收盘价)日收盘价)公司公司 股价股价(元)(元
68、)EPS(元(元/股)股)PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 九牧王九牧王 8.39-0.16 0.38 0.6 0.76 22 14 11 报喜鸟报喜鸟 6.45 0.31 0.48 0.56 0.66 13 12 10 海澜之家海澜之家 7.95 0.5 0.67 0.76 0.86 12 10 9 森马服饰森马服饰 5.81 0.24 0.42 0.51 0.58 14 11 10 平均平均 PE 15 12 10 太平鸟太平鸟 15.4 0.39 0.88 13 1.52 18 12 10 数据来源:Wind,东北证券
69、注:可比公司数据来源于 Wind 一直预期 投资建议投资建议:太平鸟是本土时尚品牌集团,旗下品牌覆盖各年龄段、调性迥异的消费者。2023 年公司从组织架构到产品定位重新革新,取消之前大事业部的模式,加强各品牌在设计、渠道、零售等方面的协同效应,2024 年改革效果有望显现。在渠道端,公司在疫情期间持续精简店铺,当前门店数量已经回归至历史较低水平,后续有望迎来开店周期;在产品端,公司加强女装产品线调整,提高商务品质线占比,注重产品品质,产品力持续提升;在运营端,公司加强终端折扣管控,提高盈利水平。我们预计公司 20232025 年归母净利润分别为 4.15/6.17/7.18 亿元,目前股价15
70、.4 元,对应估值 18/12/10 倍,维持其“买入”评级。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 4.风险提示风险提示 消费复苏不达预期。消费复苏不达预期。若疫情后消费复苏未达预期,将对公司营收及盈利能力产生影响。市场竞争加剧市场竞争加剧。休闲服装赛道竞争较为激烈,市场竞争进一步加剧将对公司营收及盈利能力产生影响。新品开发销售不达预期新品开发销售不达预期。公司聚焦产品品类进行产品开发,若新品上市后销售不达预期将对营业收入及盈利能力产生影响。改革成效改革成效不及预期。不及预期。若公司组织机构等方面变革未达成预期改善目标,将对公司营
71、收业绩产生影响。盈利预测与估值不达预期。盈利预测与估值不达预期。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 附表:财务报表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 Table_Forcast 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,089 1,477 1,513 1,872 净利润净利润 184 413 615 716 交易性金融资产 1,262 1,262 1,262 1,262 资产
72、减值准备 123 0 0 0 应收款项 530 526 555 647 折旧及摊销 753 294 343 266 存货 2,125 1,765 1,997 2,264 公允价值变动损失-4 0 0 0 其他流动资产 390 390 390 390 财务费用 66 36 29 21 流动资产合计流动资产合计 5,688 5,719 6,043 6,797 投资损失-40-16-30-34 可供出售金融资产 运营资本变动-623 417-110-131 长期投资净额 9 11 15 16 其他-60 19 9-5 固定资产 1,321 1,511 1,535 1,575 经营活动经营活动净净现金
73、流现金流量量 399 1,164 856 833 无形资产 169 164 158 152 投资活动投资活动净净现金流现金流量量 595-484-583-276 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-1,031-291-236-199 非非流动资产合计流动资产合计 2,863 3,045 3,306 3,355 企业自由现金流企业自由现金流 867 594 238 537 资产总计资产总计 8,551 8,764 9,349 10,153 短期借款 0-129-336-513 2022A 2023E 2024E 2025E 应付款项 1,630 1,651 1,783 1
74、,962 财务与估值指标财务与估值指标 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 0.39 0.88 1.30 1.52 一年内到期的非流动负债 350 311 311 311 每股收益(元)8.70 9.40 10.70 12.22 流动负债合计流动负债合计 3,229 3,121 3,091 3,178 每股净资产(元)0.84 2.46 1.81 1.76 长期借款 0 0 0 0 每股经营性现金流量(元)其他长期负债 1,168 1,179 1,179 1,179 成长性指标成长性指标-21.2-9.4 14.3 13.8 长期负债合计长期负债合计 1,168 1,179 1,179
75、 1,179 营业收入增长率-72.7 124.7 48.5 16.5 负债合计负债合计 4,398 4,300 4,270 4,357 净利润增长率 归属于母公司股东权益合计 4,143 4,456 5,072 5,790 盈利能力指标盈利能力指标 48.2 54.0 54.1 54.1 少数股东权益 11 9 7 5 毛利率 2.1 5.3 6.9 7.1 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 8,551 8,764 9,349 10,153 净利润率 运营效率指标运营效率指标 24.31 24.37 21.83 21.33 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024
76、E 2025E 应收账款周转天数 188.53 195.35 165.42 164.56 营业收入营业收入 8,602 7,794 8,913 10,146 存货周转天数 营业成本 4,454 3,584 4,093 4,661 偿债能力指标偿债能力指标 51.4 49.1 45.7 42.9 营业税金及附加 59 55 57 68 资产负债率 1.76 1.83 1.96 2.14 资产减值损失-120 0 0 0 流动比率 0.93 1.09 1.12 1.24 销售费用 3,166 2,884 3,280 3,741 速动比率 管理费用 626 624 677 761 费用率指标费用率指
77、标 36.8 37.0 36.8 36.9 财务费用 69 14-1-9 销售费用率 7.3 8.0 7.6 7.5 公允价值变动净收益 4 0 0 0 管理费用率 0.8 0.2 0.0-0.1 投资净收益 40 16 30 34 财务费用率 营业利润营业利润 257 565 859 998 分红指标分红指标 1.0 0.0 0.0 0.0 营业外收支净额 5 0 0 0 股息收益率 利润总额利润总额 262 565 859 998 估值指标估值指标 47.15 17.58 11.83 10.16 所得税 77 151 243 282 P/E(倍)2.11 1.64 1.44 1.26 净利
78、润 184 413 615 716 P/B(倍)1.02 0.94 0.82 0.72 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 185 415 617 718 P/S(倍)4.4 9.3 12.2 12.4 少数股东损益 0-2-1-2 净资产收益率 201 424 615 710 资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 研究团队简介:研究团队简介:Table_Introduction 刘家薇:美国约翰霍普金斯硕士,中南财经政法大学学士,现任东北证券纺织服装分析师。曾任国盛证券分析师,两年消费品研究经验。苏浩洋:美
79、国波士顿大学经济学硕士,复旦大学国际经济与贸易学士。现任纺织服装组研究助理。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准:A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基
80、准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明
81、及说明 30/30 太平鸟太平鸟/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享
82、投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630