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1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0404月月2424日日买入买入指南针(指南针(300803.SZ300803.SZ)启动互联网券商新蓝图启动互联网券商新蓝图核心观点核心观点公司研究公司研究深度报告深度报告非银金融非银金融证券证券证券分析师:戴丹苗证券分析师:戴丹苗证券分析师:王剑证券分析师:王剑1-S0980520040003S0980518070002证券分析师:林珊珊证券分析师:林珊珊S0980518070001基础数据投资评级买入(维持)合理估值70.59-76.02 元收盘价51.39 元总市值/
2、流通市值20914/20122 百万元52 周最高价/最低价64.76/39.99 元近 3 个月日均成交额530.11 百万元市场走势资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告指南针(300803.SZ)-业绩快速增长,互联网券商成长可期2022-08-21指南针(300803.SZ)-一季度持续快速增长,现金流大幅提升2022-05-05指南针兼具指南针兼具“互联网流量互联网流量+证券牌照证券牌照”两大两大优势优势。公司坐拥千万客户流量,面向C 端以金融信息服务为核心,客户粘性高,付费意愿强。当前公司以软件服务为主,信息服务占比近九成,产品在高交易属性客户中口碑较强。截止202
3、1 年底,公司累计付费客户150 万人,高端线产品私享家版收入增长迅速。2022 年收购网信证券获得证券业务资格,突破发展瓶颈。数据积累和流量优势将为公司后续推进财富投顾、研发量化资管产品等业务提供基础。国内证券分析和信息服务的初创者与领跑者国内证券分析和信息服务的初创者与领跑者。1997 年,指南针品牌在北京创立,2001 年北京指南针科技发展股份有限公司成立,是中国首家定位于个人投资者金融服务的股份制企业。公司是国内老牌金融信息服务商,深耕证券分析和信息服务26 年,公司当前以民营企业和自然人股东为主,核心管理层为技术人员,高筑互联网技术护城河,预计新品类研发持续。重整网信证券重整网信证券
4、,实现实现“信息服务信息服务+证券经营证券经营”双增长曲线双增长曲线。公司自2022 年2月即被确定为网信证券重整投资人,后续探索“金融信息服务商+互联网券商”战略版图,探索流量多元变现模式。市场可能低估新一代互联网券商的发展空间,对标海外嘉信理财、Robinhood 等机构探索经验,除传统经纪业务导流外,判断后续有望在信用(客户加杠杆)、资管(优质管理人孵化)、财富(投顾)、数据(零售客户流量数据脱敏后整合)等多个维度实现变现。与东方财富与东方财富、同花顺形成差异化优势同花顺形成差异化优势。相比东方财富,公司客户群体以高净值个人客户为主,客户粘性较高;相比同花顺,同花顺主要以APP 为主,指
5、南针以PC 为主,APP为辅,此外公司拥有券商牌照,发展天花板更高。公司产品和服务功能主要立足于资本市场数据信息的收集、整理、汇总、展示等角度,向投资者提供投资角色的辅助工具和功能,依托金融工程学方面的积淀,以及对中国证券市场和中小投资者的理解,推出满足中小投资者的服务。公司尤其是面对高端客户的产品比较丰富。盈利预测与估值:盈利预测与估值:预计2023 年-2025 年公司营业收入分别为14.66 亿元、17.35 亿元、20.71 亿元,归母净利润分别为4.84亿元、6.77 亿元、8.08亿元,增速分别为41%、40%、19%。考虑到整合网信证券后,在充分发挥业务协同效应的同时,将持续完善
6、业务布局,迎来快速稳健的成长预期。因此,我们在估值均值上给予30%-40%的溢价,对应目标价为70.59-76.02元/股,较当前还有32%-39%的增长空间,首次覆盖对公司给予“买入”评级。风险提示风险提示:金融监管政策不确定性风险;金融信息服务业务受证券市场景气度影响的风险;网信证券整合效果不及预期的风险;市场竞争加剧的风险。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入(百万元)9321,2541,4661,7352,071(+/-%)35%35%17%18%19%净利润(百万元)17634
7、4484677808(+/-%)98%95%41%40%19%摊薄每股收益(EPS)(元)0.440.841.191.661.98净资产收益率(ROE)14.7%23.0%24.9%26.4%27.8%市盈率(PE)91.064.345.732.727.4市净率(PB)12.513.010.58.07.0资料来源:Choice、国信证券经济研究所预测注:摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告内容目录内容目录主要内容和核心观点主要内容和核心观点.5 5公司概况公司概况:国内证券分析和信息服务的初创者:国内证券分析和信息服务的初创者.5 5
8、历史沿革:深耕金融信息服务业 26 年.5公司治理:管理层稳定 股权结构集中.6公司业务与产品:聚焦主业,稳健发展金融信息服务业务.8行业简析:行业简析:“互联网互联网+券商券商”重塑市场新格局重塑市场新格局.1111金融信息服务行业:市场需求持续增长,政策促进行业高速发展.11互联网券商行业:“互联网+券商”重塑证券业务新格局.12互联网券商竞争格局:金融科技赋能,构建核心竞争力.14行业发展空间:互联网券商迈入“互联网+财富管理”新时代.15竞争竞争优势优势分析分析:技术为基、产品为本:技术为基、产品为本.1616传统金融信息服务的竞争优势.16聚焦主业,加大广告宣传与研发投入.17收购网
9、信证券,打造“金融信息服务商+互联网券商”战略版图.18财务分析财务分析.1919持续聚焦主营业务,营收稳健增长.19盈利能力稳定,毛利率稳定在 80%以上.22盈利预测盈利预测.2323假设前提.23未来三年盈利预测.23盈利预测的敏感性分析.24估值与投资建议估值与投资建议.2424相对估值.24相对估值的敏感性分析.25投资建议.25风险提示风险提示.2525附表:财务预测与估值附表:财务预测与估值.2727BV8VhUiYaUmVrYqZuV8ObP8OnPqQsQpMfQrRtPkPtRnQaQpPvMMYnRpOMYpOwO请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证
10、券研究报告图表目录图表目录图1:指南针历史大事沿革.6图2:公司股权结构.7图3:2017 年-2022 年三季度公司营收状况.9图4:公司主营业务构成图.9图5:2017 年-2021 年公司广告服务业务营收构成.10图6:2017 年-2021 年公司主营业务收入结构.11图7:2018 年-2022 年我国软件和信息技术服务收入情况.12图8:2015 年-2022 年证券市场自然人与非自然人投资者情况.13图9:2017 年-2021 年中国网民规模.13图10:2017 年-2021 年网销基金净值规模.13图11:中国互联网券商分类.14图12:2019 年-2022 年三季度同业
11、营业收入(亿元).15图13:2016 年-2022 年证券市场投资者情况.16图14:2017 年-2022 年三季度同业 ROE 对比.17图15:2018 年-2022 年三季度同业财务费用率(%).18图16:2018 年-2022 年三季度同业管理费用率(%).18图17:2018 年-2022 年三季度同业销售费用率(%).18图18:2018 年-2022 年三季度同业研发费用率(%).18图19:2016 年-2022 年公司营业收入情况.20图20:2016 年-2022 年公司净利润情况.20图21:2017 年-2021 年金融信息服务业务营收情况.20图22:2017
12、年-2021 年广告服务业务营收情况.20图23:2016 年-2022 年上半年公司经营性现金流量净额及增速.21图24:2020 年-2021 年公司三大产品营业收入与销售回款情况.22图25:2016 年-2022 年三季度公司毛利率与净利率趋势图.22图26:2016 年-2022 年三季度公司主要费用构成(千万元).22表1:公司高管背景与工作经历.8表2:我国金融信息服务行业分类与主要公司.9表3:上市券商经纪业务客户资金余额情况.15表4:可比公司主要业务与产品对比.17表5:网信证券主营业务.19表6:2021 年公司主要产品营收情况.21表7:2022 年-2025 年可比公
13、司 PE 与 EPS 值.23表8:公司未来 3 年盈利预测表.24表9:公司归母净利润与 ROE 敏感性分析.24表10:可比公司估值表.25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告表11:公司估值对 EPS 和 PE 的敏感性分析.25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告主要内容和核心观点主要内容和核心观点指南针指南针兼具兼具“互联网流量互联网流量+证券牌照证券牌照”两大两大优势优势。公司坐拥千万客户流量,面向 C端以金融信息服务为核心,客户粘性高,付费意愿强。当前公司以软件服务为主,信息服务占比近九成,龙头产品件均价较高。产品在
14、高交易属性客户中口碑较强。截止 2021 年底,公司累计付费客户 150 万人,高端线产品私享家版收入增长迅速。2022 年收购网信证券获得证券业务资格,突破发展瓶颈。数据积累和流量优势将为公司后续推进财富投顾、研发量化资管产品等业务提供基础。与东方财富、同花顺形成差异化优势。与东方财富、同花顺形成差异化优势。相比东方财富,公司客户群体以高净值个人客户为主,客户粘性较高;相比同花顺,同花顺主要以 APP 为主,指南针以 PC为主,APP 为辅,此外公司拥有券商牌照,发展天花板更高。公司产品和服务功能主要立足于资本市场数据信息的收集、整理、汇总、展示等角度,向投资者提供投资角色的辅助工具和功能,
15、依托金融工程学方面的积淀,以及对中国证券市场和中小投资者的理解,推出满足中小投资者的服务。公司尤其是面对高端客户的产品比较丰富。公司概况公司概况:国内证券分析和信息服务的初创者国内证券分析和信息服务的初创者历史沿革:深耕金融信息服务业历史沿革:深耕金融信息服务业 2 26 6 年年指南针品牌创建于 1997 年,是中国最早的证券分析软件开发商和证券信息服务提供商之一。2001 年 4 月,北京指南针科技发展股份有限公司(以下简称“指南针”或“公司”)正式成立。自成立以来,公司一直专注于证券分析和证券信息服务。指南针深耕金融信息服务业 20 多年,截至 2022 年,公司拥有千万级的注册用户,其
16、中累计付费用户超过 150 万人,通过强大的客户资源的积累,实现了从流量入口到流量转化的市场营销推广力量,为公司奠定了强有力的流量与营销的推广优势。2007 年,公司在新三板成功挂牌。2019 年 9 月 30 日,指南针从新三板摘牌,并于 11 月 18 日在创业板上市,注册资本为 4.07 亿元人民币。2022 年,指南针收购网信证券,成为中国第二家拥有券商牌照的互联网公司。公司是国内老牌金融信息服务商公司是国内老牌金融信息服务商,自成立以来一直专注于证券分析和证券信息服自成立以来一直专注于证券分析和证券信息服务务。1997 年,指南针品牌在北京创立,2001 年成立北京指南针科技发展股份
17、有限公司,是中国首家定位于个人投资者金融服务的股份制企业。根据公司官网信息,公司于 1997 年推出成本分析理论,首次把庄家分析方法公之于众,并研发出中国首个具备自动操盘系统的证券分析软件。1999 年,北京指南针证券研究有限公司成立,以鬼域理论为基础研发鬼域平台,建设中国首个面向专业投资者的开放型指标分析评测平台。2001 年 4 月,北京指南针科技发展股份有限公司成立,推出以 GRP、GPV 为核心的第三代指数分析系统,领跑证券技术分析领域。2005 年,指南针成为国内同时拥有两大证交所、三大期交所、港股、外盘、黄金数据的公司之一,并推出了以“内在价值”和“安全边际”为核心的股权分析理论和
18、价值投机理论。2006 年,公司获得上交所 Level 2 数据授权,成为全国首家赢富数据信息服务商,通过交易所赢富数据研发出首个赢富数据系列产品,传统的计算机模拟预测分析时代宣告终结。2007 年,公司在新三板挂牌,同年推出全互联网模式下的指南针 Web 行情系统。2011 年,指南针推出国内运用变频分析技术的分析软件,获中国证券信息服务行业 2011 年度客户满意品牌。2014 年,公司在全市场率先推出重组监控系统,抓国企改革重组龙头,抓重组概念股的暴涨机会。2019 年 9 月 30 日,指南针从新三板摘牌,同年 11 月 18 日,在深交所创业板上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所
19、有内容证券研究报告证券研究报告市。2021 年,指南针上线了对上市公司重仓基金的数据解析功能、股票 Level 2的涨跌停特色分析功能、以及基于盘口主力大单统计分析的盘口密码分析平台,是第一批获得深交所 Level 2 数据授权的信息运营商之一。经过 26 年的发展,指南针已成为综合性的大型金融信息服务企业,完成网信证券收购后成为中国第二家拥有券商牌照的互联网公司。顺应行业发展趋势,布局互联网券商赛道。顺应行业发展趋势,布局互联网券商赛道。网信证券是一家业务覆盖全国的综合性券商,2018 年以来,网信证券处于持续亏损状况,由负利润到负资产,已经不具有持续经营能力。在 2021 年因债券交易产生
20、重大交易风险,严重资不抵债。2022年 7 月进入破产重整程序,指南针作为网信证券的重整投资人,投入 15 亿元收购网信证券 100%的股权,成为我国第二家拥有券商牌照的互联网企业。指南针整合网信证券后,将按“五年三步走”规划,逐步恢复网信证券全线业务,以实现券商“传统业务+科技”新模式的深度融合。图1:指南针历史大事沿革资料来源:公司公告,公司官网,国信证券经济研究所整理公司治理:管理层稳定公司治理:管理层稳定 股权结构集中股权结构集中公司股权结构稳定且集中公司股权结构稳定且集中,有助于有助于提高公司决策的效率提高公司决策的效率。广州展新通讯科技有限公司是指南针第一大股东。广州展新通讯科技有
21、限公司成立于 2010 年 7 月,2011年 4 月至 2012 年 1 月间通过代办股份转让系统受让公司合计 31.49%的股份,成为指南针控股股东。截至 2022 年 12 月 31 日,广州展新共持有公司 16,562.65万股股份,占公司股本总额的 40.70%。十大股东中其余均为个人或投资基金,且持股均不超过 5%。公司高级管理人员和核心技术人员基本保持稳定,为公司的核心凝聚力奠定强大的发展基石。多数管理人员在公司工作超过 10 年,如总经理冷晓翔、副总经理孙鸣。52006200720022指南针品牌创建同时拥有两大证交所、三大期交所、港
22、股、外盘、黄金数据在新三板成功挂牌成功收购网信证券推出国内运用变频分析技术的分析软件在深交所创业板上市获得上交所Level 2数据授权北京指南针科技发展股份有限公司成立推出重组监控系统、鹰眼股期联动监控系统请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告图2:公司股权结构资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告表1:公司高管背景与工作经历姓名姓名职务职务背景背景从业经历从业经历顿衡顿衡董事长1973 年出生,美籍华人,硕士研究生。2005 年 1 月毕业于美国佐治亚州州立大学,取得会计和金融专业学士学位,
23、于 2007 年 5 月取得 MBA 金融学位。曾就职于北京市五金矿产进出口公司。2008 年至今在北京掌上网科技有限公司工作,先后任财务总监助理、财务总监、副总裁、监事等职务。2011 年 4 月至 2013 年 5 月曾担任公司董事会秘书职务,现任公司董事长。冷晓翔冷晓翔副董事长,总经理1982 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生。2004 年毕业于清华大学计算机科学与技术系,获工学学士学位,2007 年毕业于清华大学计算机科学与技术系,获工学硕士学位。2006 年 7 月至 2007 年 12 月,任搜狐公司研发中心研发工程师、项目经理职务。2007 年 12 月入职指南针,
24、历任项目经理、经理、总监,副总经理等职务,现任公司董事、总经理。孙鸣孙鸣董事、董事会秘书、副总经理1976 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1999 年毕业于清华大学计算机科学与技术系,获工学学士学位。为北京指南针科技发展股份有限公司发起人之一,指南针软件程序主创人员,参与了软件系统的实施、编写、管理工作。曾担任公司信息总监、公司副总经理、公司高级顾问等职务。现任公司董事、董事会秘书、副总经理。郑勇郑勇董事,财务总监1977 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生。1999 年毕业于广东外语外贸大学,获得会计专业学士学位;2003 年毕业于英国伯明翰城市大学,获得审计管理
25、及咨询专业硕士学位。曾任普华永道会计师事务所并购交易部高级顾问,德勤会计师事务所审计部、并购交易部经理,华奥物种集团内审总监、投资部高级经理、甘肃公司财务总监。2011 年至今担任公司董事、财务总监。税翎税翎监事会主席,股东代表监事1977 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,法律专业大专学历。1996 年毕业于四川省邮电校,2002 年毕业于四川省宜宾学院。1996 年 6 月至 1999 年 8 月任职于四川省邮电局,1999 年 8 月至 2002 年 8 月任职于四川省联合通信有限公司,2002 年 9 月至 2008 年 5 月任职于 TOM.COM,2008 年 6 月至 2009
26、 年 1 月任职于结信网络技术服务(上海)有限公司,2009 年 2 月至今任北京掌上网科技有限公司市场部总监、总经理职务。现任公司监事会主席。朱曦朱曦股东代表监事1973 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1994 年毕业于中国人民解放军原第二军医大学(现海军军医大学),获理学士学位。曾在部队服役多年;曾在北京维深集团及其控股子公司、掌上网科技有限公司担任首席技术官、副总经理等职务;2010 年至今任职于指南针全资子公司天一星辰(北京)科技有限公司,历任首席技术官、副总经理职务;2020 年 12 月至今担任公司党支部纪律检查委员。2021 年 6 月至今担任公司监事。王浩王浩职
27、工代表监事1978 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历;2001 年毕业于北京联合大学机械工程学院.2001 年进入指南针工作,曾担任客户经理、产品设计经理等职务,2008 年任指南针山东分公司副总经理,2009 年起担任指南针市场部、合规部总监;现任公司销售部门副总监及职工代表监事。张黎红张黎红副总经理1976 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1999 年毕业于北京工商大学货币银行专业,具有证券投资咨询执业资格。1999 年 7 月至 2001 年 2 月,任北京鑫牛财经资讯有限公司编辑;2001 年 2 月加入指南针,先后在资讯部、市场部、产品部工作,现任公司副总经
28、理、产品部总监。陈岗陈岗副总经理1976 年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1998 年毕业于东南大学仪器科学与工程系智能控制系统专业。1999 至 2001 年,任职于北京指南针证券研究有限公司;2001年入职指南针,先后担任公司市场部、资讯部、策划部经理及总经理助理等职务,现任公司副总经理。资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理公司拥有以清华计算机博士和硕士为核心的团队、专业技术研发团队和行业资深投资顾问团队,为企业持续发展提供了核心动力。公司团队不断投入技术创新和专业证券研究,增加了交易所授权的高端商业数据工作并不断提炼,最终形成了让投资者简单易用、高效实用的分析产品,为
29、投资者提供优质的服务。公司业务与产品:聚焦主业公司业务与产品:聚焦主业,稳健发展金融信息服务业务稳健发展金融信息服务业务指南针是中国首家定位于个人投资者金融服务的股份制企业。指南针是中国首家定位于个人投资者金融服务的股份制企业。公司围绕技术为基、产品为本的核心,通过不断保持研发技术的领先性、产品的创新性、服务的优质性,同时提升从 PC、云端载体,向移动领域的拓展,为投资者提供专业严谨、简单易用的投资工具。目前公司业务涵盖证券、期货、基金、外汇四大领域,从业务类型来看,公司主营业务分别为金融信息服务业务、广告服务业务和保险经纪业务。金融信息服务业务:以产品为本金融信息服务业务:以产品为本,持续创
30、新型研究持续创新型研究以研发证券分析软件为核心以研发证券分析软件为核心,为客户提供高端为客户提供高端、专业的金融信息服务专业的金融信息服务。金融数据终端服务主要是为投资者提供金融信息、金融数据与分析、委托交易等服务,产请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告品分为 PC、移动端,如智能操盘系统、赢富数据系列、全赢无极系列、全赢博弈系列新一代全自动智能操盘决策系统等。公司金融信息服务业务营收稳定。公司金融信息服务业务营收稳定。金融信息服务业务作为公司的核心业务,是公司营收与利润的最大来源,每年营收占比稳定在 90%以上,服务内容包括金融数据终端服务、证券行情信息以及财
31、经资讯服务等,服务需求与证券市场的活跃度有着密切的关系。以 2018 年为例,根据 Choice 数据显示,2018 年 A 股市场成交额 90 万亿元,较 2017 年下降 19.78%;公司营业收入 5.78 亿元,较 2017 年下降13.56%;2018 年之后,市场逐步活跃,公司收入也进入快速增长时期。图3:2017 年-2022 年三季度公司营收状况图4:公司主营业务构成图资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理目前我国金融信息服务行业分成三大板块,其中金融数据终端服务主要面向 C 端、B 端投资者,提供金融资讯、专业数据下载与分
32、析、委托交易等服务;产品分为PC 端、移动端,收取终端使用费,模式包括按年订阅制、买断+年信息费制;此外,部分厂商通过广告服务变现,如为证券公司导流、展示企业广告等。证券行情交易系统服务主要面向 B 端证券公司、基金公司等金融机构,提供证券行情委托交易系统、资讯发送系统、网络安全应用等,并提供日常系统维护等服务,收取软件终端定制、使用及维护费用。对系统的容量、运行速度、稳定性、安全性等方面要求较高。网络财经信息服务主要面向 C 端投资者与广大网民,提供各类海内外财经新闻、资讯、资料等服务,引用网站流量、访问量、点击率等吸引广告客户,并通过收取广告服务费的方式获得收入。表2:我国金融信息服务行业
33、分类与主要公司服务模式分类服务模式分类客户群客户群主要公司主要公司金融数据终端服务金融数据终端服务C 端、B 端东方财富、同花顺、指南针、万得资讯、大智慧、益盟股份、麟龙股份等证券行情交易系统服务证券行情交易系统服务B 端同花顺、大智慧、指南针等网络财经信息服务网络财经信息服务C 端东方财富、和讯、新浪财经、腾讯财经、指南针等资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理公司的客户群体是以个人投资者为主公司的客户群体是以个人投资者为主,通过线上推广模式挖掘用户通过线上推广模式挖掘用户,从从“体验式体验式”销售逐渐转化为付费用户。销售逐渐转化为付费用户。针对专业投资者的证券分析软件是公司的主打产品,
34、分别有赢富数据系列、全赢无极系列以及全赢博弈系列等。目前,根据公司公告,请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告全赢博弈系列作为公司的核心产品,旗下从高端到低端分为四款软件,分别为私享家版(15800-19800 元/年)、动态擒龙版(7800 元/年)、动态全赢版(1580元/年)和免费版。公司通过开展线下“体验式”销售,客户从免费试用版开始,再付费购买低端、中端和高端产品逐步升级,从免费升级至最高端产品的体验周期在半年到一年。广告服务业务:利用流量优势广告服务业务:利用流量优势,扩大品牌效应扩大品牌效应利用公司金融信息服务积累的客户资源和流量入口优势,与证券公司
35、深度合作利用公司金融信息服务积累的客户资源和流量入口优势,与证券公司深度合作,为券商提供广告制作、发布等服务。为券商提供广告制作、发布等服务。广告服务业务是结合流量入口到流量转化的市场营销推广力量,通过在金融信息服务产品中投放广告、相关信息内容等方式,吸引投资者在合作的券商开户、交易,从而向券商收取相应的广告服务费用。由于公司的客户群体中以专业投资者为主,与券商的目标客户群高度重合。为了进一步增加客户粘性,公司通过广告服务业务与券商积极开展合作,促进双方业务发展。图5:2017 年-2021 年公司广告服务业务营收构成资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理保险经纪业务:增强客户粘性,提
36、高盈利能力保险经纪业务:增强客户粘性,提高盈利能力利用金融信息服务积累的客户资源利用金融信息服务积累的客户资源、流量入口优势及营销优势流量入口优势及营销优势,与保险公司合作与保险公司合作开展保险产品的宣传与推介业务开展保险产品的宣传与推介业务。公司的保险经纪业务主要通过拥有保险经纪业务许可证的子公司指南针保险开展,运用专业的大数据分析整合技术,通过深入了解现有金融信息服务客户和潜在客户群体需求的基础上,为付费用户提供办理投保手续、保全变更、理赔咨询等相关保险方案和资产配置方案,积极维护客户利益,协助提供保全变更及理赔咨询服务,为客户提供个性化需求的产品服务及保障服务,从而进一步增加客户粘性,并
37、向合作的保险公司收取相应经纪费用。保险业务是公司对现有用户资源和互联网入口资源的深度挖掘,既丰富了公司的收入结构,又提升了公司的持续盈利能力。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告图6:2017 年-2021 年公司主营业务收入结构资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理近年来公司着力于发展金融信息服务业务与证券投资咨询业务,未拓展保险经纪业务,因此保险经纪业务收入呈现逐年降低的趋势,2021 年保险经纪业务的收入占公司营业收入的比重低于 0.05%。2023 年 2 月,公司拟在北京产权交易所以公开挂牌方式转让持有的指南针保险经纪 100%股权。此次转让的
38、首次挂牌价格将不低于人民币 5,000 万元,具体以最终挂牌价格为准。收购网信证券:发挥业务协同效应收购网信证券:发挥业务协同效应,布局互联网券商赛道布局互联网券商赛道收购网信证券收购网信证券,开启全新收入增长曲线开启全新收入增长曲线。2022 年 9 月,公司拟参与网信证券破产重整投资的方式实现对网信证券 100%股权的收购,成为继东方财富之后的第二家互联网公司转型为互联网券商。公司获得证券业务资格,极大增强了公司为客户提供财富管理的专业能力,进一步完善业务布局。网信证券多年来一直处于持续亏损状况,由负利润到负资产,已经不具有持续经营能力。根据公司公告,在整合网信证券后更名为“麦高证券”,其
39、将按“五年三步走”规划,逐步恢复网信证券全线业务,以实现券商“传统业务+科技”新模式的深度融合。行业简析:行业简析:“互联网互联网+券商券商”重塑市场新格局重塑市场新格局金融信息服务行业:市场需求持续增长金融信息服务行业:市场需求持续增长,政策促进行业高速发展政策促进行业高速发展在财富管理时代,互联网投资理财需求快速增长伴随着中国居民财富增长、资产配置结构不断优化,越来越多的投资者开始将投资理财纳入生活中必不可缺的部分,居民投资理财需求也呈现出多元化的发展趋势。截至 2022 年末,我国证券投资者规模达 2.12 亿人,新增投资者 1964.36 万人,同比增长 11%,快速增长的投资者规模夯
40、实了国内金融信息服务产业的发展需求基础。2021 年,国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要发布,其中提到加快推动数字产业化,培育壮大人工智能、大数据、区块链、云计算、网络安全等新兴数字产业,提升通信设备、核心电子元器件、关键软件等产业水平。中央一系列的政策措施有助于促进金融信息服务行业发展,为金融请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告科技和金融信息服务的融合提供了良好的政策环境。根据工信部统计数据显示,2022 年我国软件和信息技术服务收入为 10.81 万亿元,同比增长 11.2%,实现利润总额 1.26 万亿元,同比增长 5.7%。图
41、7:2018 年-2022 年我国软件和信息技术服务收入情况资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理互联网互联网券商券商行业:行业:“互联网互联网+券商券商”重塑证券业务新格局重塑证券业务新格局随着互联网和智能终端的普及随着互联网和智能终端的普及,互联网券商应运而生互联网券商应运而生。“互联网+券商”是互联网技术和信息通信技术运用低成本、实时性、多媒体、互动性与全球性等特质结合传统证券业务,以实现从金融、支付、投资、信息中介服务的新型金融业务模式,是用户对安全、移动等网络技术的新模式和新业务的创新与融合。随着我国居民的个人财富规模不断增长,对财富管理的需求进一步增加。根据中国证券登记结算
42、公司数据统计,截至 2022 年 12 月,我国投资者总额达 2.12 亿人,其中自然人投资者规模占比超过 99%增速达 8.37%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告图8:2015 年-2022 年证券市场自然人与非自然人投资者情况资料来源:中国证券登记结算公司、Choice、国信证券经济研究所整理互联网投资者的持续扩容,促进证券公司加强数字化转型的投入,尤其是通过互联网平台建立“以客户为中心”的财富管理服务体系,打造互联网财富管理新业态。中国互联网络信息中心(CNNIC)在发布的第 49 次中国互联网络发展状况统计报告显示,截至 2021 年 12 月,我
43、国网民规模达 10.32 亿,同比增长 4.35个百分点,互联网普及率达 73%。其中网络支付用户规模达 9.04 亿,互联网理财用户规模达 1.94 亿人,较 2020 年 12 月增长 2437 万,同比增长 23.05 个百分点,占网民整体的 18.2%。中国互联网理财用户规模在七年时间里增加了 4.75 倍,平均增速为 67.86%,预计 2023 年将突破 2 亿人。图9:2017 年-2021 年中国网民规模图10:2017 年-2021 年网销基金净值规模资料来源:choice,国信证券经济研究所整理资料来源:choice,国信证券经济研究所整理中国互联网券商通常由传统券商或互联
44、网企业转型而成。中国互联网券商通常由传统券商或互联网企业转型而成。一是“券商+互联网”模式,券商经营模式呈现出从“线下”到“线上”的发展趋势,各类证券业务逐步迈向与互联网结合的新模式,例如线上证券开户、产品销售、融资、投资等业务。2012-2015 年,移动互联网加速发展,大数据、云计算、人工智能等新技术加快落地,中央、中证协等号召互联网+金融行业的深度融合。2014 年,共有 6家券商获得首批互联网券商试点资格,随后获得互联网券商资格的券商逐渐增多。随着互联网金融的监管政策的出台,金融科技逐步渗透券商的业务流程。二是“互请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告联网
45、+券商”模式,互联网企业利用自身的流量优势,通过创新研发证券业务移动客户端、与证券公司合作、收购证券公司等方式开展证券业务。三是以提供金融数据和资讯服务为主业务的第三方证券平台,因具备转型证券业务的天然基因,因此在转型互联网券商方向发展的最为迅速。图11:中国互联网券商分类资料来源:IIMEDIA RESEARCH,国信证券经济研究所整理互联网券商竞争格局:金融科技赋能互联网券商竞争格局:金融科技赋能,构建核心竞争力构建核心竞争力用户思维结合金融科技,构建核心竞争新优势用户思维结合金融科技,构建核心竞争新优势。随着中国居民通过互联网进行投资理财的需求越来越高,互联网+券商的新格局应运而生。互联
46、网券商的轻资本模式叠加互联网业务的规模效应,使互联网经纪业务增长势头向好。从经纪业务客户资金余额来看,2021 年,东方财富、中信建投、中金公司和平安证券市占率明显提升。券商经纪业务格局分化,互联网券商近年市占率有所提高。2022 年,在证券市场震荡走势下,互联网券商业绩依然保持较好的成长性,2022年前三季度东方财富证券业务收入同比增长 7.8%,同花顺营收同比增长 4.2%,指南针在完成网信证券收购后转型为互联网券商,获得证券业务资格,实现双业务线增长。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告图12:2019 年-2022 年三季度同业营业收入(亿元)资料来源:
47、Choice、国信证券经济研究所整理行业发展空间:互联网券商迈入行业发展空间:互联网券商迈入“互联网互联网+财富管理财富管理”新时代新时代互联网投资者规模持续扩容,为财富管理业务奠定了客户群基础,互联网互联网投资者规模持续扩容,为财富管理业务奠定了客户群基础,互联网+财富财富管理业务潜力大。管理业务潜力大。截至 2022 年 12 月,证券投资者数达到 2.12 亿人,较 2021 年12 月底增长 8.3%,其中自然人投资者 2.11 亿人。表3:上市券商经纪业务客户资金余额情况客户资金余额(客户资金余额(20202020 年)年)客户资金余额(客户资金余额(20212021 年)年)市占率
48、市占率排名排名券商名称券商名称金额金额(亿元亿元)同比增长率同比增长率(%)(%)市占率市占率金额金额(亿元亿元)同比增长率同比增长率(%)(%)市占率市占率1中信证券1,241.515873.56977.53%1,434.298215.52807.55%2华泰证券1,005.335042.75746.10%1,096.95669.11355.78%3广发证券885.606322.09295.37%951.452822.20755.01%4国泰君安778.555221.73404.72%876.1071-1.07264.61%5银河证券698.538121.28114.24%785.97551
49、2.51724.14%6招商证券695.825939.64834.22%771.302510.84714.06%7中信建投626.199030.54573.80%768.346522.70014.05%8海通证券673.534319.38844.09%728.73358.19553.84%9申万宏源696.829521.59204.23%681.0005-2.27163.59%10国信证券583.032228.04933.54%657.063512.69763.46%11中金公司524.408542.98563.18%635.185621.12423.35%12平安证券502.346345.3
50、5553.05%597.304018.90283.15%13东方财富311.266164.70131.89%442.558842.18022.33%14中泰证券327.829723.39961.99%385.936617.72472.03%15安信证券389.411529.46092.36%387.7322-0.43122.04%资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告图13:2016 年-2022 年证券市场投资者情况资料来源:中国证券登记结算公司、Choice、国信证券经济研究所整理互联网券商行业全面向财富管理转型。
51、互联网券商行业全面向财富管理转型。随着券商获得基金投顾资格,各家券商将根据自身禀赋开展财富管理业务,金融科技的应用能力将成为券商的核心竞争力。财富管理的核心是以客户为中心,互联网的运用可以通过大数据分析客户的账户状态、账户价值、交易习惯、投资偏好等。实现对客户的细分,通过对客户的画像,从而进行定制化的客户财富管理服务。竞争竞争优势优势分析分析:技术为基、产品为本:技术为基、产品为本传统金融信息服务的竞争优势传统金融信息服务的竞争优势目前,我国已上市的金融信息服务行业公司主要包括同花顺、东方财富、大智慧、指南针以及益盟软件、麟龙股份等全国股转系统挂牌公司等。而同花顺和东方财富的证券、期货市场信息
52、服务业务较为全面,信息服务软件功能更趋于平台化,客户群体相对较大。公司则以证券分析软件产品设计为主,产品更加专业化、多样化,客户群体更有针对性,但客户规模相对较小。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告公司公司 ROEROE 持续增长。持续增长。从加权平均净资产收益率(ROE)来看,东方财富和同花顺ROE 较稳定,大智慧 ROE 在 2018 年之后处于下降趋势。2017 年-2018 年,指南针ROE 水平都高于同行企业;2019 年-2020 年,由于研发投入和销售扩张的成本费用均有大幅度增长,公司 ROE 水平持续下降;在 2020 年和 2021 年低于东
53、方财富和同花顺,但在 2022 年大幅提升。图14:2017 年-2022 年三季度同业 ROE 对比资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理聚焦主业,加大广告宣传与研发投入聚焦主业,加大广告宣传与研发投入公司持续加大广告公司持续加大广告、研发投入研发投入,扩大客户规模与产品升级扩大客户规模与产品升级。近年来,公司在发展过程中持续加大广告宣传与研发投入的同时,于 2021 年向 372 名公司员工开展了表4:可比公司主要业务与产品对比公司公司业务板块业务板块业务内容业务内容产品产品特点与优势特点与优势指南针指南针金融信息服务为投资者提供金融信息、金融数据与分析、委托交易等服务,产品分为
54、PC、移动端1.PC 端:财富掌门系列(标准版、高级版);全赢博弈系列(免费版、全赢版、擒龙版、私享家版)、赢富数据系列等2.移动端:指南针股票 APP、指南针基金 APP3.其他产品:智能操盘系统、北上资金监控平台、杠杆资金(融资融券)监控平台、盘中实时监控、研报监控系统、重组监控系统、鹰眼股期联动监控系统等侧重于系统研发和证券分析软件产品设计,产品更加专业化、多样化,客户群体相对较小,以专业的中小投资者为主,在完成网信证券收购后成为中国第二家拥有券商牌照的互联网公司广告服务与证券公司进行深度合作,通过在金融信息服务产品中投放广告等方式,吸引投资者在合作的证券公司开户、交易证券业务收购网信证
55、券获得证券业务资格东方财富东方财富证券业务通过拥有相关业务牌照的东方财富证券、东方财富期货、哈富证券等公司,为用户提供证券、期货经纪等服务1.PC 端:Level-2(极速版、专业版、决策版、策略版、领航版)、港股Level-2、Choice 数据、东方财富期货、东方财富通等2.移动端:东方财富 app、天天基金移动端 app 等3.其他:东方财富网、天天基金网、股吧、金牌课程等在证券、期货市场信息服务业务发展较为全面,软件功能趋于平台化,客户群体相对庞大,中国首家全牌照互联网券商、为客户提供全面专业的财富管理服务金融电子业务通过天天基金为客户提供基金第三方销售服务金融数据业务以金融数据终端为
56、载体,向用户提供专业化金融数据服务保险业务东财保险:向客户销售健康险、意外险、财产险等保险产品互联网广告业务为客户各专业频道、互动社区等页面上通过文字链、图片和富媒体等表现形式提供互联网广告服务同花顺同花顺增值电信服务为个人投资者和机构投资者提供金融资讯、投资理财分析工具、投资理财产品交易等服务1.PC 端:同花顺(免费版、远航版、财富先锋版)、Level-2(基础版、云端版、极速版)、短线宝、金融大师、iFinD、期货通等2.移动端:同花顺、iFinD、期货通、爱基金等金融信息服务业务发展较为全面,注重产品研发,通过 AI、大数据等金融科技提升已有产品及服务软件销售及维护业务为机构客户提供软
57、件产品与系统维护服务广告与互联网业务为机构客户提供智能推广服务基金销售及其他交易服务通过“爱基金”平台代销基金产品与资管产品等服务资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2021 年限制性股票与股票期权激励计划。与东方财富、同花顺、大智慧等同业公司对比:销售费用:由于销售模式的不同,公司以人工直销模式为主,因此销售费用率相对较高销售费用率显著高于与东财、同花顺与大智慧等平台化供应商,销售费用率维持在 40%以上。东方财富、同花顺、大智慧会主要以在线直销与产品咨询等方式进行销售,因此销售费用率普遍较低,其中东方财富的销售费用率
58、一直维持在 19%以下。管理费用:由于公司主营业务持续稳定发展,管理费用率低于东方财富与大智慧,长期保持较低水平。研发费用:由于金融信息服务行业对于研发要求较高,行业内公司需要持续研发创新、升级迭代产品。因此,行业内公司研发费用率根据不同产品的研发周期、技术变革等原因呈现较高波动性。公司总体研发费用率在可比公司中保持较低水平,研发费用率总体可控。图15:2018 年-2022 年三季度同业财务费用率(%)图16:2018 年-2022 年三季度同业管理费用率(%)资料来源:choice,国信证券经济研究所整理资料来源:choice,国信证券经济研究所整理图17:2018 年-2022 年三季度
59、同业销售费用率(%)图18:2018 年-2022 年三季度同业研发费用率(%)资料来源:choice,国信证券经济研究所整理资料来源:choice,国信证券经济研究所整理收购网信证券收购网信证券,打造打造“金融信息服务商金融信息服务商+互联网券商互联网券商”战略版图战略版图20222022 年年 2 2 月月 1010 日日,公司被确定为网信证券重整投资人公司被确定为网信证券重整投资人。2022 年,公司参与网信证券破产重整投资的方式来实现对网信证券的收购。中国证监会核准公司成为网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告信证券主要股东,沈阳中院裁定批准网信证券重整
60、计划,公司向网信证券管理人支付了 15 亿元投资款,网信证券成为公司的全资子公司。网信证券前身为沈阳市国库券流通服务公司,总部设立在沈阳,成立于 1988 年,同年更名为沈阳财政证券公司,2015 年更名为网信证券有限责任公司,2018 年因债券回购交易业务出现重大经营风险,并开始持续亏损,从 2019 年开始,连续三年在证券公司评级中被评为 D 类 D 级,在 2021 年 7 月法院裁定进入破产重整程序前已经严重资不抵债。2021 年网信证券营业收入 4625 万元,归母净利润为-5.08亿元。公司目标公司目标是是将网信证券打造为以金融科技为驱动、财富管理为特色的金融服务将网信证券打造为以
61、金融科技为驱动、财富管理为特色的金融服务商。商。网信证券业务范围覆盖经纪、自营、投资咨询、基金销售、资产管理、承销保荐和财务顾问、代销金融产品等领域。公司收购网信证券后,成为继东方财富之后的第二家互联网公司转型为互联网券商,公司获得证券证券业务业务资格,极大增强公司为客户提供财富管理的专业能力,进一步完善业务布局,开启全新收入增长曲线。整合网信证券将使指南针的产品研发能力与业务范围得到进一步加强与扩展,充分发挥业务协同效应并持续完善业务布局,提升客户资源利用。表5:网信证券主营业务业务板块业务板块服务内容服务内容投资银行为各类企业和客户提供全方位的投资银行服务,业务范围涵盖首次公开发行股票(I
62、PO)、上市公司再融资、债券承销、新三板、重大资产重组、财务顾问、结构化融资与 ABS 等资产管理券商、信托、融资租赁等投资运作自营业务以自有资金或者依法筹集的资金,为本公司买卖依法公开发行或证监会认可的其他有价证券,以获取盈利经纪业务通过公司设立的证券营业部,接受客户委托,按照客户要求,代理客户买卖证券等投资咨询为各类机构和客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议信用交易小微贷股票质押融资融券资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理财务分析财务分析持续聚焦主营业务持续聚焦主营业务,营收稳健增长营收稳健增长根据公司根据公司 20222022 年业绩快报,年业绩快报,公司营业收入稳健增长,
63、公司营业收入稳健增长,20222022 年年度度归母净利润回升归母净利润回升至近六年的最高点至近六年的最高点。在主营业务稳健增长的加持下,公司 2021 年实现归母净利润1.76 亿元,同比增长 97.51%,实现净利率 18.9%,同比提升 6.02 个百分点,为近五年最高点。2022 年,公司立足主营业务,持续加大研发投入与品牌推广力度,更好地满足客户对金融信息和数据的个性化需求,新用户数稳定增长,存量用户和付费用户均有提升,收入和净利润持续呈现高增长态势。其中,2022 年上半年,金融信息服务收入快速增长,实现营业收入 8.81 亿元,同比增长 73.41%,营收占比 97%;广告业务实
64、现营业收入 0.27 亿元,营收占比 0.296%,保险经纪业务对当期收入增长贡献较低。公司总营收持续增长,主要基于自身在金融信息服务领域积累的客户资源、流量入口优势及营销优势,积极促进新用户、存量用户、付请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告费用户的稳步提升。2022 年,公司实现营业收入 12.55 亿元,同比增长 34.58%;归属于上市公司股东的净利润 3.44 亿元,同比增长 95.08%。图19:2016 年-2022 年公司营业收入情况图20:2016 年-2022 年公司净利润情况资料来源:choice,国信证券经济研究所整理资料来源:choice
65、,国信证券经济研究所整理图21:2017 年-2021 年金融信息服务业务营收情况图22:2017 年-2021 年广告服务业务营收情况资料来源:choice,国信证券经济研究所整理资料来源:choice,国信证券经济研究所整理中高端线产品驱动公司收入持续增长。中高端线产品驱动公司收入持续增长。公司的主要的产品销售收入来自于全赢博弈系列产品的中高端产品线私享家版与擒龙版,2021 年全赢博弈系列产品收益占金融信息服务收入的比例达 99.77%,其中,中高端线产品收入占比 90%以上。2021 年,公司全赢博弈系列产品旗下私享家版、擒龙版、博弈版收入分别为 4.2、3.8、0.6 亿元,收入占比
66、分别为 48.9%、43.7%、7.2%,其中高端线产品私享家版收入增长 58.8%,表现亮眼,成为拉动收入增长的主要驱动。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告公司现金流强劲,回款力度大。公司现金流强劲,回款力度大。2021 年销售商品、提供劳务收到的现金达 11.42亿元,同比增长 34.09%,截至 2022 年上半年,公司经营活动产生的现金流量净额 5.6 亿元,同比增长 94.27%。主要受益于公司经营稳健强劲,金融信息服务回款增加,因此公司经营性现金流量净额同比增长迅速。图23:2016 年-2022 年上半年公司经营性现金流量净额及增速资料来源:公司
67、公告、国信证券经济研究所整理以中高端产品为核心,创新产品销售转化效率较高。以中高端产品为核心,创新产品销售转化效率较高。公司付费用户销售收入主要来自于价格较高的私享家版、先锋版/擒龙版。2021 年,私享家版营收 4.2 亿元,销售回款达 4.69 亿元;先锋版/擒龙版营收 3.75 亿元,销售回款达 5.2 亿元。其中,自 2019 年推出财富掌门产品后销售占比迅速增长,公司研发产品推出后销售转化效率较高。表6:2021 年公司主要产品营收情况业务类型业务类型产品或服务产品或服务备注备注20212021 年营收年营收(亿元)(亿元)收入占比收入占比金融信息服务财富掌门高级版50,000/年,
68、面向中高端客户和管理资金规模较大的专业投资者。未开展实际销售财富掌门标准版20,000/年全赢博弈私享家版(高端)电脑版 19800/手机版 15800,目标客户主要为资金管理规模较大的专业投资者。4.245.04%全赢博弈动态擒龙版(中端)电脑版 7800/手机版 7800,目标客户主要为中端专业投资者。3.840.25%全赢博弈动态全赢版(低端)1580/年,目标客户主要为证券市场中对金融信息有较为强烈需求的中小个人投资者。0.66.63%全赢博弈智能操盘系统免费试用,目标客户为初次尝试使用公司金融信息终端的投资者。/广告服务利用公司金融信息服务积累的客户资源和流量入口优势,与证券公司进行
69、深度合作,通过在金融信息服务产品中投放广告等方式,吸引投资者在合作的证券公司开户、交易,从而向证券公司收取相应广告服务费用。0.737.87%保险经纪利用金融信息服务积累的客户资源、流量入口优势及营销优势,与保险公司合作开展保险产品的宣传与推介业务,提供办理投保手续、保全变更、理赔咨询等服务,并向合作保险公司按照约定收取经纪费用。0.050.05%资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告图24:2020 年-2021 年公司三大产品营业收入与销售回款情况资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理盈利能力稳定,毛利率稳定在盈利
70、能力稳定,毛利率稳定在 80%80%以上以上以软件服务为主,费用率下降。以软件服务为主,费用率下降。由于公司金融信息服务属于软件服务,主要成本为信息使用费、合规和后台支持人员的人工成本费用、IDC 费用等,总体费用较低,综合毛利率较高。自 2016 年以来,公司的毛利率基本保持在 84%-89%;净利润率保持在 12%-26%。从 2019 年开始公司加大对研发的投入,研发投入金额占营业收入的比例提高到10%以上,2021 年研发投入达到 1.09 亿元,研发费用同比增长 84.37%,占营业收入的 11.68%。2020 年,公司净利润为 12.88%,低于可比同业,毛利率为 84.63%,
71、主要是因为扩大销售团队和广告投放所带来的销售费用和管理费用的增加。随后,投入也获得了明显的效果,2022 年三季度公司毛利率达 90.6%,同比提升 1.66个百分点,净利率为 28.52%,同比提升 29.11 个百分点。从费用来看,2022 年Q3,公司的销售费用、管理费用和研发费用分别为 4.53 亿元,0.97 亿元和 0.98亿元,同比增长了 18.2%,106.41%和 32.48%。图25:2016 年-2022 年三季度公司毛利率与净利率趋势图图26:2016 年-2022 年三季度公司主要费用构成(千万元)资料来源:choice,国信证券经济研究所整理资料来源:choice,
72、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告盈利预测盈利预测假设前提假设前提根据 2021 年公司年报,公司主要业务收入来源为金融信息服务和广告服务。其中,金融信息服务收入快速增长,实现营业收入 8.59 亿元,同比增长 38.06%,营收占比 92.08%;广告业务实现营业收入 0.73 亿元,同比增长 4.86%,营收占比 7.87%。我们的盈利预测基于以下假设:第一,在金融信息服务业务方面,公司的大幅度增长主要来自于金融信息服务业务的中端和高端产品。近年来,公司持续加大终端产品研发投入,扩大客户规模与产品升级,未来公司产品将更加丰富。另外,在
73、完成网信证券的整合过后,将形成协同作用,拉动金融信息服务业务将快速发展,我们假设公司金融信息服务2023 年-2025 年收入平均增速分别为 20%。第二,在证券业务方面,公司收购网信证券后,成为继东方财富之后的第二家互联网公司转型为互联网券商,公司获得证券业务资格,增加了公司证券业务的营收与利润收入,实现双业务线增长我们假设公司 2023 年-2025 年证券业务营业收入将增长 5%,20%,30%。第三,公司收购网信证券后,2022 年 7 月网信证券将正式并表,由于网信证券存在相当规模尚未到期的企业所得税可弥补亏损,对合并利润产生了影响。但金融信息服务与证券业务的协同效应推动公司业绩加速
74、发展,我们预计 2023 年-2025年公司金融信息服务与证券业务将高速增长,平均增速超过 30%。未来三年盈利预测未来三年盈利预测根据上述假设,我们可以得到公司未来三年的盈利预测。我们预测 2023 年-2025年金融信息服务收入分别为 13.43 亿元、16.11 亿元、19.33 亿元;证券业务收入分别为 0.63 亿元、0.76 亿元、0.99 亿元。从总体业务收入和增长率来看,我们预测 2023-2025 年营业收入分别为 14.66 亿元、17.35 亿元、20.71 亿元,归母净利润分别为 4.84 亿元、6.77 亿元、8.08 亿元,对应的净利润率分别为 33%、39%、39
75、%。当前股价对应 PE 分别为 45.68、32.65、27.36 倍,选取金融信息服务行业公司东方财富与同花顺作为可比公司,公司 PE 估值高于可比公司的平均水平。表7:2022 年-2025 年可比公司 PE 与 EPS 值证券简称证券简称PEPEEPSEPS202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E东方财富东方财富30.1327.7423.5320.180.650.780.921.07同花顺同花顺31.3546.8338.4231.973.154.084.986.00均值均值30
76、.7437.2930.9826.081.902.432.953.54指南针指南针64.2945.6832.6527.360.841.191.661.98资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告盈利预测的敏感性分析盈利预测的敏感性分析公司的金融信息服务业务在收入结构中占比最高,随着市场景气度变化,金融信息服务业务和证券业务营收也会发生变化,从而对公司未来盈利产生较大影响。我们对公司净利润和 ROE 的变化做出悲观和乐观情景的不同分析,可以测算得出ROE 在 23.66%-28.92%这一区间。估值与投资建议估值与投资建议相
77、对估值相对估值随着互联网投资者规模持续扩容,居民多元财富管理需求的持续增长,互联网券商未来具有非常大的发展潜力。因此,我们选取市盈率作为参考指标,采用相对估值法对公司进行估值。进一步地,我们选取东方财富与同花顺作为可比公司。截至 2023 年 4 月 10 日,从市场一致预期来看,上述可比公司的 PE(2023E)估表8:公司未来 3 年盈利预测表202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E金融信息服务金融信息服务收入1118.761342.511611.011933.21增长率30%20%20%20%毛利率0.870.870.870.87成本142.19170
78、.63204.76251.32毛利976.561171.871406.251681.89广告服务广告服务收入75.1360.1148.0838.47增长率2.50%-20.00%-20.00%-20.00%毛利率0.980.980.980.98成本1.621.291.030.83毛利73.5258.8147.0537.64证券业务证券业务收入60.4463.4676.1599.00增长率5.00%20.00%30.00%毛利率0.73%2.83%9.09%营业总支出86.0063.0074.0090.00毛利-25.560.462.159.00营业收入营业收入1254.831466.07173
79、5.252070.68增长率34.58%16.83%18.36%19.33%综合毛利率82%84%84%83%净利润率27%33%39%39%净利润净利润343.72483.80676.75807.56资料来源:Choice,国信证券经济研究所整理(单位:百万元)表9:公司归母净利润与 ROE 敏感性分析沪深成交额沪深成交额归母净利润同比归母净利润同比ROEROE2023E2023E2024E2024E2025E2025E2023E2023E2024E2024E2025E2025E年复合增长年复合增长 15%15%39.06%38.22%18.53%23.66%25.05%24.29%年复合增
80、长年复合增长 20%20%(基准(基准)40.76%39.88%19.33%24.91%26.37%27.76%年复合增长年复合增长 25%25%42.45%41.54%20.14%26.16%27.69%28.92%资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告值均值为 37.29 倍。指南针是国内的老牌金融信息服务商,是国内证券分析和信息服务的初创者与领跑者。作为综合性的大型金融信息服务企业,在 2022 年完成网信证券收购后成为中国第二家拥有券商牌照的互联网公司。考虑到整合网信证券后,公司的产品研发能力与业务范围将得到进
81、一步加强与扩展,在充分发挥业务协同效应的同时持续完善业务布局,提升客户资源利用。因此,我们在估值均值上给予 30%-40%的溢价,对应目标价为 70.59-76.02 元/股,较当前还有 32%-39%的增长空间。相对估值的敏感性分析相对估值的敏感性分析相对估值法对每股收益(EPS)和市盈率(PE)较为敏感,我们以 EPS 和 PE 作为敏感性因子对指南针的估值水平进行敏感性分析。投资建议投资建议综合上述分析,我们认为公司股票合理估值区间在 70.59-76.02 元之间。较当前还有 32%-39%的增长空间。未来我们认为 2023 年权益市场温和上涨,以及公司整合网信证券后开展证券业务,公司
82、将进一步迎来快速稳健的成长预期,首次覆盖对公司投资评级给与“买入”评级。风险提示风险提示估值和盈利预测的风险估值和盈利预测的风险我们采取相对估值方法计算得出公司的合理估值在 70.59-76.02 元之间。在估值方面,我们参考了东方财富、同花顺等同类金融信息供应商的估值,最终给予公司 59-63 倍 PE,可能未充分考虑市场整体估值偏高的风险。在盈利预测方面,我们对公司业务占比最高的金融信息服务业务和新的证券业务进行了假设,给出了较为乐观的判断,即假设公司未来市占率会在未来三年进一步扩大,这可能导致我们最终估值偏乐观的风险。表10:可比公司估值表证券简称证券简称代码代码最新日期最新日期总市值(
83、亿元总市值(亿元)PEPE(2022023 3E E)PEPE(2022024 4E E)PEPE(2022025E5E)东方财富东方财富300059.SZ2023/04/102674.5527.7423.5320.18同花顺同花顺300033.SZ2023/04/10947.5846.8338.4231.97均值均值37.2930.9826.08指南针指南针300803.SZ2023/04/10222.1245.6832.6527.36资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理表11:公司估值对 EPS 和 PE 的敏感性分析给予指南针 PE 估值的溢价水平5%10%20%30%40%5
84、0%47.96x50.24x54.81x59.38x63.95x68.51x-4%1.1454.7357.3462.5567.7772.9878.19-2%1.1755.8758.5463.8669.1874.5079.82EPS(元)基准1.1957.0259.7365.1670.5976.0281.452%1.2158.1660.9266.4672.0077.5483.084%1.2459.3062.1267.7773.4179.0684.71资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理和预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告金融监管政策不确定性风险金融
85、监管政策不确定性风险金融行业监管政策多变,互联网金融政策持续收紧,数据和流量运营或将面临低于预期的风险,证券行业的经营模式与展业方式也可能会受到新的政策影响,对公司证券业务预期产生重大影响。金融信息服务业务受证券市场景气度影响的风险金融信息服务业务受证券市场景气度影响的风险公司的金融信息服务业务的市场需求与证券市场的景气度具有高度的相关性。如果未来证券市场出现大幅波动、投资者交易活跃度大幅下滑等情况,投资者对金融信息及咨询等服务的需求可能出现下降,从而对公司的盈利能力产生重大影响。网信证券整合效果不及预期网信证券整合效果不及预期当前网信证券的基础较为薄弱,公司将持续扩大 IT、柜台系统等各项投
86、入,在重建系统与建设新的人才队伍之后才能继续推进开展相关证券业务。除此之外,指南针与网信证券在经营模式与管理模式等方面存在一定的差异,导致公司推行的各项整合措施的时候会面临难以顺利推进的风险。2022 年网信证券将正式并表,由于网信证券存在相当规模尚未到期的企业所得税可弥补亏损,对合并利润产生了影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告附表:财务预测与估值附表:财务预测与估值资产负债表(百万元资产负债表(百万元)202222023E2023E2024E2024E2025E2025E利润表(百万元)利润表(百万元)202
87、222023E2023E2024E2024E2025E2025E货币资金214751696营业收入营业收入93252071交易性金融资产00000证券业务60637699应收账款928344048金融信息服务85911933其他流动资产1825303337保险经济业务11000流动资产合计流动资产合计727693046广告服务7375604838固定资产328378416458481营业成本营业成本6252无形资产及其他319212427证券业务86637490长期股权投资00000金
88、融数据服务5251资产总计资产总计20464255468151495663保险经济业务00000短期借款及交易性金融负债750000广告服务42111应付账款380000其他金融类流动负债11491035净利润率19%27%33%39%39%流动负债合计流动负债合计26291035净利润净利润7808长期借款及应付债券00000递延所得税负债30000非流动负债合计非流动负债合计5002负债合计负债合计76425492少数股东权益00000股东权益12821707
89、249926323168负债和股东权益总计负债和股东权益总计20464255468151495663关键财务与估值指标关键财务与估值指标202222023E2023E2024E2024E2025E2025E每股收益0.440.841.191.661.98每股净资产0.324.195.156.767.76ROE14.67%23.01%24.91%26.37%27.76%毛利率84.63%82%84%84%83%收入增长率35%35%17%18%19%净利润增长率98%95%41%40%19%资产负债率37.32%59.89%46.61%48.88%44.06%P/E90.9
90、564.2945.6832.6527.36P/B12.5012.9610.548.036.99资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道;分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求独立、客观、公正,结论不受任何第三方的授意或影响;作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬,特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别说明说明股票股票投资评级投资评级买入股价表现优于市场指数 20%以上增持股价表现优于市场指数 10%-20%之
91、间中性股价表现介于市场指数 10%之间卖出股价表现弱于市场指数 10%以上行业行业投资评级投资评级超配行业指数表现优于市场指数 10%以上中性行业指数表现介于市场指数 10%之间低配行业指数表现弱于市场指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司(已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)制作;报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有。本报告仅供我公司客户使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准
92、。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断,在不同时期,我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态;我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料,投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本
93、报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询,是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务
94、的活动:接受投资人或者客户委托,提供证券投资咨询服务;举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等;在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告,以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务;通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统,提供证券投资咨询服务;中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式,指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编:518046总机:上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编:200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编:100032