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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司点评报告 2023 年 05 月 04 日 强烈推荐强烈推荐（维持维持）业绩增长业绩增长稳健稳健，进一步布局进一步布局新型电池新型电池技术技术 中游制造/电力设备及新能源 当前股价：34.09 元 公司发布公司发布2022年年报与年年报与2023年一季报，年一季报，2022年公司收入同比增长年公司收入同比增长59%至至1290亿元，归母净利润同比增长亿元，归母净利润同比增长 63%至至 148 亿元，扣非归母净利润同比增长亿元，扣非归母净利润同比增长 63%至至144 亿元；亿元；2023 年一季度公司收入同比增长年一季度公司收入同比增长 52%至至

2、 283 亿元，归母净利润同亿元，归母净利润同比增长比增长 37%至至 36.37 亿元，扣非归母净利润同比增长亿元，扣非归母净利润同比增长 36%至至 35.91 亿元。公司亿元。公司硅片盈利有望修复，布局硅片盈利有望修复，布局 HPBC 及及 TOPCon 电池技术也将贡献业绩增量，总电池技术也将贡献业绩增量，总体看，公司的竞争力依然清晰体看，公司的竞争力依然清晰。2022 年年年报与年报与 2023 年一季报年一季报简析简析。公司发布 2022 年年报与 2023 年一季报，2022年公司收入同比增长 59.39%至1289.98亿元，归母净利润同比增长63.02%至 148.12 亿元

3、，扣非归母净利润同比增长 63.31%至 144.12 亿元；2023 年一季度公司收入同比增长 52.29%至 283.19 亿元，归母净利润同比增长 36.55%至36.37 亿元，扣非归母净利润同比增长 35.68%至 35.91 亿元。产业链价格波动较大，一季度硅片盈利有所下降。产业链价格波动较大，一季度硅片盈利有所下降。2022 年公司硅片出货 85.06GW（Q1 为 18.36GW，Q2 为 21.26GW，Q3 为 21.98GW，Q4 为 23.46GW），外销占比 46.08%，即 39.20GW（Q1 为 8.42GW，Q2 为 11.73GW，Q3 为 10.65GW，

4、Q4 为 8.40GW）。2023 年一季度公司硅片出货 23.82GW，预计单瓦净利下降至0.05 元，主要是因一月产业链价格波动较大，硅片环节单月盈利整体下滑。组件出货量组件出货量继续保持行业第一继续保持行业第一。2022 年公司组件出货 46.76GW（Q1 为 6.44GW，Q2 为 11.58GW，Q3 为 13.1GW，Q4 为 15.64GW），以外销为主。2022 年公司组件出货自二季度起如期恢复，全年出货位列行业第一。2023 年一季度公司电池组件出货 12.6GW，预计单瓦盈利约为 0.18 元。布局新型电池布局新型电池产品产品。报告期内公司七次刷新太阳能电池转换效率世界纪

5、录，自主研发的硅异质结电池转换效率达 26.81%，创造了目前全球硅基太阳能电池效率的最高纪录，自主研发的 HPBC 新型电池技术导入大规模商业化量产，量产转换效率超过 25%，预计 2023 年出货 12.75-17GW（按 85GW 出货占比 15-20%估算）。此外，公司开始建设鄂尔多斯 30GW TOPCon 电池产能。盈利预测与盈利预测与投资建议：投资建议：预计公司 2023-2024 年归母净利润分别为 186、223 亿元，对应估值 14 倍、12 倍，维持“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：全球光伏装机低于预期全球光伏装机低于预期，原材料价格持续上涨原材料价格持续上涨。财务财

6、务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)80932 128998 171699 196762 226490 同比增长 48%59%33%15%15%营业利润(百万元)10656 16658 21612 26378 32685 同比增长 7%56%30%22%24%归母净利润(百万元)9086 14812 18601 22329 27907 同比增长 6%63%26%20%25%每股收益(元)1.68 1.95 2.45 2.95 3.68 PE 20.3 17.4 13.9 11.6 9.3 PB 3.9 4.2 3

7、.3 2.7 2.2 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（万股）758151 已上市流通股（万股）757803 总市值（亿元）2585 流通市值（亿元）2583 每股净资产（MRQ）8.7 ROE（TTM）24.0 资产负债率 54.2%主要股东 香港中央结算有限公司 主要股东持股比例 15.31%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现-13-31-20 相对表现-14-45-23 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、隆基绿能（601012）业绩稳健增长，布局新型电池产品 2022-11-11 2、隆基绿能（601012）业绩平稳增长，进一步扩张一体

8、化产能2022-08-28 3、隆基股份（601012）业绩平稳增长，扩张一体化规模并布局新型电池技术2022-05-02 游家训游家训 S01 赵旭赵旭 S01 张伟鑫张伟鑫 S03 -40-200204060May/22Aug/22Dec/22Apr/23(%)隆基绿能沪深300隆基绿能隆基绿能（601012.SH）敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 正文正文目录目录 一、2022 年年报、2023 年一季报简析.4 二、组件出货量行业第一，进一步扩大一体化产能.6 2.1 产业链价格波动较大，一季度硅片盈利有所下降.

9、6 2.2 组件出货行业居首，布局新型电池产品.7 三、前瞻布局 BIPV，将是光伏领域的下一个重要应用.9 投资建议.12 盈利预测.12 相关报告.13 风险提示.15 图表图表目录目录 图 1：硅片报价.6 图 2：重大的非股权投资.7 图 3：组件价格（元/w）.8 图 4：BAPV屋顶光伏（无建筑物功能）.9 图 5：BIPV与建筑一体，建筑集成.9 图 6：BIPV 应用形式多样.10 图 7：光伏行业与建筑行业差别很大.10 图 8：隆基绿能历史 PE Band.15 图 9：隆基绿能历史 PB Band.15 表 1：业绩摘要.4 表 2：主要比率.5 表 3：单季度业绩摘要.

10、5 表 4：单季度主要比率.5 表 5：硅片板块（百万元）.6 表 6：电池组件板块（百万元）.8 表 7：BIPV 已具备经济性.10 表 8：光伏企业跨界合作部分案例.11 表 9：BIPV 当年新增市场空间测算.11 表 10：盈利预测.12 AUlY0XnVdUAUjW0XlX9Y8ObP8OmOoOpNtQeRoOqNfQoOsP9PrQoMNZrRmMwMqMuM 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 附：财务预测表.16 敬请阅读末页的重要说明 4 公司点评报告 一、一、2022 年年报、年年报、2023 年一季报简析年一季报简析 年报、一季报年报、一季报同比同比维持较高维持

11、较高增长增长。公司发布 2022 年年报与 2023 年一季报，2022 年公司收入同比增长 59.39%至 1289.98 亿元，归母净利润同比增长 63.02%至 148.12 亿元，扣非归母净利润同比增长 63.31%至 144.12 亿元；2023 年一季度公司收入同比增长 52.29%至 283.19 亿元，归母净利润同比增长 36.55%至 36.37 亿元，扣非归母净利润同比增长35.68%至 35.91 亿元。分项业务情况。分项业务情况。2022 年公司硅片出货 85.06GW（Q1 为 18.36GW，Q2 为 21.26GW，Q3 为 21.98GW，Q4 为 23.46G

12、W），外销占比 46.08%，即 39.20GW（Q1 为 8.42GW，Q2 为 11.73GW，Q3 为 10.65GW，Q4 为 8.40GW）。2022 年公司组件出货 46.76GW（Q1为 6.44GW，Q2 为 11.58GW，Q3 为 13.1GW，Q4 为 15.64GW），以外销为主。2022年公司组件出货自二季度起如期恢复，全年出货位列行业第一。2023 年一季度公司硅片出货 23.82GW，预计单瓦盈利约为 0.05 元，电池组件出货 12.6GW，预计单瓦盈利约为0.18 元。此外，2022 年、2023 年一季度公司硅料投资收益分别为 46.09 亿元、12.23

13、亿元。费用率下降，其中财务费用率费用率下降，其中财务费用率显著下降显著下降。2022 年公司费用率有所下降，其中销售、管理、财务费用率分别为 2.54%、2.27%、-1.43%，分别同比提升 0.33、提升 0.04、下降 2.55个百分点。2023 年一季度公司费用率同比下降，其中销售、管理、财务费用率分别为 2.75%、3.30%、-0.50%，分别同比提升 0.33、提升 0.18、下降 1.82 个百分点。2022 年公司财务费用显著下降主要是因：a）2022 年汇兑损益为-15.62 亿，2021 年为 8.32 亿元；b）利息收入增长，2022 年公司利息收入 7.15 亿，20

14、21 年为 2.63 亿。表表 1：业绩摘要：业绩摘要 百万元百万元 2020 年年 2021 年年 2022 年年 同比变化（同比变化（%）2022Q1 2023Q1 同比变化（同比变化（%）营业收入 54583.18 80932.25 128998.11 59.39 18595.20 28318.77 52.29 营业成本 41145.63 64589.66 109164.09 69.01 14635.92 23246.76 58.83 毛利润 13437.56 16342.59 19834.02 21.36 3959.29 5072.01 28.10 销售税金 281.86 417.99

15、 656.33 57.02 99.09 144.14 45.47 毛利润（扣除销售税金）13155.69 15924.60 19177.68 20.43 3860.20 4927.87 27.66 销售费用 1073.44 1790.03 3282.92 83.40 451.47 780.12 72.79 管理费用 1465.81 1810.63 2932.84 61.98 579.54 933.14 61.01 经营利润 10616.44 12323.94 12961.92 5.18 2829.18 3214.61 13.62 资产减值损失-949.72-1240.83-2075.72 67

16、.29-69.58-238.14 242.26 财务费用 378.29 906.07-1840.93-303.18 246.10-140.18-156.96 投资收益 1077.50 799.79 4931.21 516.56 738.55 1240.16 67.92 资产处置收益-11.85-27.24-17.53-35.65-0.38 9.32-2555.83 其他收益 283.00 347.06 463.24 33.47 91.72 82.04-10.55 营业外收入 14.13 30.86 38.49 24.75 2.83 8.19 189.71 营业外支出 73.39 454.47

17、291.55-35.85 85.57 51.09-40.30 利润总额 9911.91 10232.36 16404.59 60.32 3035.89 3934.76 29.61 所得税 1212.21 1158.55 1641.76 41.71 382.81 308.48-19.42 税后净利润 8699.70 9073.81 14762.83 62.70 2653.08 3626.27 36.68 少数股东损益 147.33-12.07-48.74 303.86-10.80-11.15 3.22 归母净利润 8552.37 9085.88 14811.58 63.02 2663.88 36

18、37.42 36.55 非经常性损益 409.28 259.83 397.63 53.04 16.89 45.95 172.02 扣非归母净利润 8143.09 8826.05 14413.94 63.31 2646.99 3591.48 35.68 资料来源：公司公告，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 5 公司点评报告 表表 2：主要比率主要比率（%）2020 年年 2021 年年 2022 年年 同比变化（同比变化（%）2022Q1 2023Q1 同比变化（同比变化（%）毛利率 24.62 20.19 15.38-4.82 21.29 17.91-3.38 销售费用率 1.97 2.21

19、2.54 0.33 2.43 2.75 0.33 管理费用率 2.69 2.24 2.27 0.04 3.12 3.30 0.18 财务费用率 0.69 1.12-1.43-2.55 1.32-0.50-1.82 经营利润率 19.45 15.23 10.05-5.18 15.21 11.35-3.86 所得税率 12.23 11.32 10.01-1.31 12.61 7.84-4.77 净利率 15.67 11.23 11.48 0.26 14.33 12.84-1.48 扣非净利率 14.92 10.91 11.17 0.27 14.23 12.68-1.55 资料来源：公司公告，招商证

20、券 表表 3：单季度业绩摘要单季度业绩摘要 百万元百万元 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q1 同比（同比（%）23Q1 环比（环比（%）营业收入 24726 18595 31822 36618 41963 28319 52-33 营业成本 20357 14636 26904 31478 36147 23247 59-36 销售费用 574 451 736 866 1230 780 73-37 管理费用 556 580 615 765 974 933 61-4 财务费用 588 246-696-843-548-140-157-74 所得税 43 383 627

21、545 87 308-19 255 归母净利润 1530 2664 3817 4495 3836 3637 37-5 资料来源：公司公告，招商证券 表表 4：单季度主要比率单季度主要比率（%）21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q1 同比（同比（%）23Q1 环比（环比（%）毛利率 17.67 21.29 15.45 14.04 13.86 17.91-3.38 4.05 销售费用率 2.32 2.43 2.31 2.37 2.93 2.75 0.33-0.18 管理费用率 2.25 3.12 1.93 2.09 2.32 3.30 0.18 0.97 财务费用率

22、2.38 1.32-2.19-2.30-1.30-0.50-1.82 0.81 净利率 6.19 14.33 11.99 12.28 9.14 12.84-1.48 3.70 资料来源：公司公告，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 6 公司点评报告 二、二、组件出货量组件出货量行业第一行业第一，进一步扩大一体化产能，进一步扩大一体化产能 2.1 产业链价格波动较大，一季度硅片盈利有所下降产业链价格波动较大，一季度硅片盈利有所下降 Q1 硅片硅片业务盈利能力业务盈利能力有所有所下降下降。2022 年公司硅片出货 85.06GW（Q1 为 18.36GW，Q2为 21.26GW，Q3 为 21.98

23、GW，Q4 为 23.46GW），外销占比 46.08%，即 39.20GW（Q1为 8.42GW，Q2 为 11.73GW，Q3 为 10.65GW，Q4 为 8.40GW）。2023 年一季度公司硅片出货，23.82GW，预计单瓦净利下降至 0.05 元，主要是因一月产业链价格波动较大，硅片环节单月盈利整体下滑。于鄂尔多斯扩产一体化产能，进一步于鄂尔多斯扩产一体化产能，进一步巩固龙头地位。巩固龙头地位。因电价原因，公司暂停云南各地后续产能建设，2022 年 8 月 14 日公司发布公告，与鄂尔多斯市人民政府、伊金霍洛旗人民政府签订投资合作协议补充协议，就投资建设年产 46GW 硅棒和切片项

24、目、30GW 高效电池项目、5GW 高效组件项目达成合作意向，在鄂尔多斯地区进一步扩产，巩固龙头地位。表表 5：硅片板块（百万元）：硅片板块（百万元）2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 收入 5880 6434 13777 15513 17028 38197 成本 3956 5399 9406 10802 12337 31469 毛利 1924 1035 4371 4710 4691 6728 毛利率(%)33 16 32 30 28 18 业务收入比例 36 29 42 28 21 30 资料来源：Wind、招商证券 图图 1：硅片

25、报价硅片报价 资料来源：PVInfoLink、招商证券 0.002.004.006.008.0010.0012.002017-01-042017-04-042017-07-042017-10-042018-01-042018-04-042018-07-042018-10-042019-01-042019-04-042019-07-042019-10-042020-01-042020-04-042020-07-042020-10-042021-01-042021-04-042021-07-042021-10-042022-01-042022-04-042022-07-042022-10-0420

26、23-01-042023-04-04多晶硅片单晶硅片G1M6182210 敬请阅读末页的重要说明 7 公司点评报告 图图 2：重大的非股权投资重大的非股权投资 资料来源：公司公告、招商证券 2.2 组件出货组件出货行业居首行业居首，布局布局新型电池新型电池产品产品 2022年组件出货量继续保持行业第一年组件出货量继续保持行业第一。2022年公司组件出货 46.76GW（Q1为6.44GW，Q2 为 11.58GW，Q3 为 13.1GW，Q4 为 15.64G），以外销为主。2022 年公司组件出货自二季度起如期恢复，全年出货位列行业第一。2023年一季度公司电池组件出货12.6GW，预计单瓦

27、盈利约为 0.18 元。布局新型电池布局新型电池产品产品。报告期内公司七次刷新太阳能电池转换效率世界纪录，自主研发的硅异质结电池转换效率达 26.81%，创造了目前全球硅基太阳能电池效率的最高纪录，自主研发的 HPBC 新型电池技术导入大规模商业化量产，量产转换效率超过 25%，预计 2023年出货 12.75-17GW（按 85GW 出货占比 15-20%估算）。此外，公司开始建设鄂尔多斯30GW TOPCon 电池产能。前瞻布局一体化迎来收获。前瞻布局一体化迎来收获。公司 2015 年通过收购浙江乐叶进入组件环节，当时多晶是主流，单晶推广阻力较大，隆基通过硅片+电池+组件一体化力推单晶路线

28、。公司一体化战略在 2017 年收获阶段性成果，快速积累品牌与渠道优势，同时，布局一体化也在一定程度上平抑产业链价格变动带来的经营挑战。2020 年公司基本完成一体化布局，年末硅片、电池片、组件产能分别为 85GW、30GW、50GW，2021 年进一步扩张至 105GW、38GW、65GW，2022 年底公司硅片、电池片、组件产能已达 133GW、50GW、85GW，根据公司规划，2023 年底公司硅片、电池片、组件将达 190GW、110GW、130GW，一体化规模进一步扩张。项目名称项目名称实施主体实施主体经经 有有 权权机机 构构审审批批 的的 预预计计 总总投投资额（亿元）资额（亿元

29、）项目进度项目进度资金来源资金来源西咸乐叶年产29GW高效单晶电池项目西咸乐叶光伏70.4已部分投产募集资金+自筹资金宁 夏 乐 叶 年 产 5GW单 晶 高 效 电 池 项目（一期3GW）宁夏乐叶光伏12.48公司尚需对宁夏乐叶年产5GW单晶高效电池项目(一期3GW)进行重新论证，待明确后公司将履行相关程序进行项目调整募集资金+自筹资金泰州乐叶年产4GW单晶电池项目泰州乐叶光伏12.09已部分投产募集资金+自筹资金嘉兴光伏年产10GW单晶组件项目嘉兴光伏科技25.2已部分投产募集资金+自筹资金芜湖光伏年产10GW单晶组件项目芜湖光伏科技25.19已于2023年4月开始投产鄂尔多斯年产46GW

30、单晶硅棒和切片项目鄂尔多斯隆基107.54项目建设中，预计2023年6月开始投产 自筹资金鄂尔多斯年产30GW高效单晶电池项目鄂尔多斯光伏科技77.77项目建设中，预计2023年8月开始投产 自筹资金 敬请阅读末页的重要说明 8 公司点评报告 图图 3：组件价格（元组件价格（元/w）资料来源：PVInfoLink、招商证券 表表 6：电池电池组件板块（百万元）组件板块（百万元）2017 年年 2018 年年 2019年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 收入 9175 13091 14570 36239 58454 84849 成本 6358 9972 10901 28800

31、48483 73266 毛利 2817 3119 3669 7439 9972 11583 毛利率(%)31 24 25 21 17 14 业务收入比例(%)56 60 44 66 72 66 资料来源：wind、招商证券 0.000.501.001.502.002.502019-01-042019-03-042019-05-042019-07-042019-09-042019-11-042020-01-042020-03-042020-05-042020-07-042020-09-042020-11-042021-01-042021-03-042021-05-042021-07-042021

32、-09-042021-11-042022-01-042022-03-042022-05-042022-07-042022-09-042022-11-042023-01-042023-03-04多晶硅组件单晶硅组件（330-340w，400-410）单晶硅组件182单晶硅组件210单晶硅组件182（双面）单晶硅组件210（双面）敬请阅读末页的重要说明 9 公司点评报告 三、前瞻布局三、前瞻布局 BIPV，将是光伏领域的下一个重要应用，将是光伏领域的下一个重要应用 BIPV 是建筑与光伏更深层次的融合产物，应用场景多样。是建筑与光伏更深层次的融合产物，应用场景多样。BIPV 是光伏与建筑更深层次的

33、融合产物，区别于以屋顶为载体、没有建筑功能的 BAPV，BIPV 除发电功能外，还承担了建筑物原有的支撑、遮挡功能。BIPV 运用光伏物理性能，同时兼顾建筑美学观念（建筑的重要属性），应用场景多样，有向城市高建筑密度区域渗透的潜力。尚德、英利、汉能 BIPV 示范项目此前已先后落地，公司近期也相继发布 BIPV 产品，行业有爆发迹象。制约行业发展的三个因素制约行业发展的三个因素均有变化。均有变化。此前行业进展比较缓慢，主要受三个因素制约：政策、经济性、缺少跨行业协同，但目前均有变化：（1）政策鼓励程度加大，BIPV 贴合减排趋势，北京、南京已经出台实质性补贴；（2）已经具备经济性，粗算项目 6

34、-8 年可收回成本（不考虑北京、南京补贴）；（3）跨行业协同加速：业内认识到 BIPV 是交叉学科，建筑设计是 BIPV 发展过程中不可缺少的参与者，近期跨行业的协同也在增加。增量空间广阔，先发优势会让个体呈现强。增量空间广阔，先发优势会让个体呈现强。BIPV 发展路径将从国内到海外、由增量到存量，市场空间广阔：按当年竣工面积 43 亿平测算，转换效率 16%等条件估算，预计 2022、2025、2030 年当年新增的市场分别为 85、497、1135 亿元，对应 2.3、15.9、25.4GW装机规模。BIPV 产业发展需要跨行业协同，且有示范效应，预计将以晶硅路线为主，行业也将体现出先发优

35、势：率先建成示范项目并推广的企业将凭借先发优势进一步增强个体的属性。BIPV 爆发可能会先从增量项目开始，光伏企业能否快速掌握相关建筑设计的相关能力较为关键，对于光伏行业来讲，发展 BIPV 根基在于自身产品，但现阶段项目入口可能更为重要。收购森特股权成本为二股东，把握收购森特股权成本为二股东，把握 BIPV 入口资源。入口资源。公司于 2021 年 3 月 4 日发布公告，拟以现金方式受让转让方持有的森特股份 27.25%股权，交易完成后，公司将成为森特股份第二大股东。2022 年 3 月，公司全资子公司隆基绿建与森特股份签订股权转让协议，将下属子公司隆基工程 100%股权出售给森特股份，公

36、司与森特股份在金属围护领域新承接的建筑光伏一体化项目，将由森特股份承接、实施和交付，公司将专注于 BIPV 产品的研发、生产和销售，彼此互为该领域的唯一合作伙伴。BIPV 是光伏与建筑行业高度融合的产物，公司前瞻布局这一领域，有望进一步拓展光伏应用场景，且相对与常规组件，BIPV价值量更大、毛利率更高。图图 4：BAPV屋顶光伏（无建筑物功能）屋顶光伏（无建筑物功能）图图 5：BIPV与建筑一体，建筑集成与建筑一体，建筑集成 资料来源：太阳能建筑，招商证券 资料来源：太阳能建筑，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 10 公司点评报告 图图 6：BIPV 应用形式多样应用形式多样 资料来源：中国建

37、筑节能协会、招商证券 表表 7：BIPV 已具备经济性已具备经济性 薄膜（彩色铜铟镓硒光）薄膜（彩色铜铟镓硒光）单晶单晶 BIPV 普通屋顶普通屋顶 屋顶面积（平方米）1 1 1 初始造价（元/平方米）1000-1200 600-800 250 使用寿命 50 年 50 年 20 年 转换效率 12%16%-1 平方米功率（w）120 160-利用小时 700 1000-一年发电量 84 160-电价（元/kwh）0.7 0.7-收入（元）58.8 112-贴现率 5%5%5%回收期（粗算）-6-8 年-资料来源：中国建筑节能协会、招商证券 图图 7：光伏行业与建筑行业差别很大光伏行业与建筑行

38、业差别很大 资料来源：隆基股份、招商证券 采光式采光式围墙式围墙式嵌入式嵌入式遮阳式遮阳式壁挂式壁挂式围栏式围栏式瓦片式瓦片式百叶式百叶式BIPV光伏建筑半导体建筑学、美学第一性：度电成本三要素：建筑功能、建筑技术、建筑艺术形象 敬请阅读末页的重要说明 11 公司点评报告 表表 8：光伏企业跨界合作部分案例：光伏企业跨界合作部分案例 企业企业 合作内容合作内容 隆基股份 协议收购森特股份股权，成为其二股东 中信博 与中远金风签订 BIPV 战略合作协议以促进光伏发电事业发展为目标，成立项目推进对接工作英利集团 2021 年 1 月，英利集团与秀强股份有限公司控股子公司保定嘉盛光电科技股份有限公

39、司共同 资料来源：Wind，招商证券 表表 9：BIPV 当年新增市场空间当年新增市场空间测算测算 2022 年年 2025 年年 2030 年年 当年竣工面积（亿平）43 43 43 当年住宅竣工面积占比 67%67%67%当年渗透率 1%7%20%当年对应 BIPV 市场面积（亿平）0.1 1.0 2.8 转换效率 16%16%16%对应当年装机（GW）2.3 15.9 45.4 造价（元/平）600 500 400 对应当年市场空间（亿元）85 497 1135 资料来源：招商证券 敬请阅读末页的重要说明 12 公司点评报告 投资建议投资建议 公司发布 2022 年年报与 2023 年一

40、季报，2022 年公司收入同比增长 59%至 1290 亿元，归母净利润同比增长 63%至 148 亿元，扣非归母净利润同比增长 63%至 144 亿元；2023年一季度公司收入同比增长 52%至 283 亿元，归母净利润同比增长 37%至 36.37 亿元，扣非归母净利润同比增长 36%至 35.91 亿元。公司硅片盈利有望修复，布局 HPBC 及TOPCon 电池技术也将贡献业绩增量，总体看，公司的竞争力依然清晰。估算公司 2023-2024 年归母净利润分别为 186、223 亿元，维持“强烈推荐”评级。盈利预测盈利预测 表表 10：盈利预测盈利预测 百万元百万元 2021 2022 2

41、023E 2024E 2025E 硅片板块 营业收入 17,248 38,197 25,200 37,200 45,600 YOY(%)11 121-34 48 23 毛利率(%)28 18 21 21 21 组件板块 营业收入 58,454 84,849 140,250 153,000 174,000 YOY(%)61 45 65 9 14 毛利率(%)17 14 16 18 19 其他 营业收入 5,450 5,952 6,249 6,562 6,890 YOY(%)92 9 5 5 5 毛利率(%)31 26 25 23 22 汇总 营业收入 80,932 128,998 171,699

42、 196,762 226,490 YOY(%)48 59 33 15 15 毛利率(%)20 15 17 19 20 资料来源：wind、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 13 公司点评报告 相关报告相关报告 1、隆基绿能（601012）业绩稳健增长，布局新型电池产品2022-11-10 2、隆基绿能（601012）业绩平稳增长，进一步扩张一体化产能2022-08-27 3、隆基股份（601012）业绩平稳增长，扩张一体化规模并布局新型电池技术2022-05-02 4、隆基股份（601012）深入布局高效电池环节，前瞻布局新型应用市场 2022-03-21 5、隆基股份（601012）业绩平稳

43、增长，竞争优势巩固2021-11-01 6、隆基股份（601012）Q2 业绩环比持平，组件出货维持全球第一2021-08-31 7、隆基股份（601012）业绩高增长，前瞻布局 BIPV 拓展下游应用2021-04-25 8、隆基股份（601012）Q3 业绩持续高增长，大尺寸硅片有望增强公司竞争优势2020-11-01 9、隆基股份（601012）中报业绩超预期，硅片坚决扩产，组件战略迎来丰收 2020-08-28 10、隆基股份（601012）单晶硅片竞争优势有望进一步扩大，组件战略迎来丰收2020-07-06 11、隆基股份（601012）业绩超预期，疫情加速竞争格局优化（更新）202

44、0-04-25 12、隆基股份（601012）单晶硅片保持领先优势并继续扩张，财务状况比较健康2019-08-29 13、隆基股份（601012）2 季度业绩超预期，盈利能力提升明显2019-07-21 14、隆基股份（601012）产能稳步扩张，成本仍在持续下降2019-05-06 15、隆基股份（601012）产能稳步扩张，需求向好迎来提价2019-02-27 16、隆基股份（601012）受新政影响，存货增长明显，毛利率承压2018-08-31 17、隆基股份（601012）不只是硅片公司，组件盈利占比大幅提升2018-04-25 18、隆基股份（601012）组件毛利率超预期，产业链延

45、伸能力得到验证2018-03-29 19、隆基股份（601012）坚持单晶路线不动摇，产能扩张与成本下降持续进行2018-01-12 20、隆基股份（601012）盈利能力维持高位，单晶降价加速替代多晶2017-10-30 21、隆基股份（601012）成本优势与产业链延伸推动公司快速增长（更新）2017-09-08 22、隆基股份（601012）毛利率提升带动业绩高增长，成本持续领先2017-08-30 23、隆基股份（601012）光伏平价并不遥远，龙头增长清晰2017-07-26 24、隆基股份（601012）美国抢装与竞争格局优化，光伏高效产品将一枝独秀2017-06-27 25、隆基

46、股份（601012）以量补价,向产业链下游延伸2017-06-01 26、隆基股份（601012）毛利率略有上升，先行指标保持强势增长2017-04-28 27、隆基股份（601012）硅料价格下降，公司短期盈利能力将上台阶2017-04-07 28、隆基股份（601012）单晶需求超预期，公司业绩持续高增长2017-03-12 敬请阅读末页的重要说明 14 公司点评报告 29、隆基股份（601012）领跑者需求推动单晶硅片量价齐升2017-02-05 30、隆基股份（601012）单季度盈利略超预期，领先指标有所恢复2016-10-31 31、隆基股份（601012）成本优势凸显，单晶业务维

47、持高速增长2016-08-17 32、隆基股份（601012）单晶趋势明显，业绩高增长有望持续全年2016-07-18 33、隆基股份（601012）控费能力逐步显现，销售管理费用低于同行2016-04-24 34、隆基股份（601012）业绩高增长验证产业链延生能力2016-04-12 35、隆基股份（601012）硅片成本优势奠定产业链延伸基础2016-03-27 36、隆基股份（601012）产业链延伸推动应收高增长2016-03-06 37、隆基股份（601012）签订百亿合作协议，单晶组件产能逐步释放2016-01-08 敬请阅读末页的重要说明 15 公司点评报告 风险提示风险提示

48、1）全球光伏装机低于预期。）全球光伏装机低于预期。我国光伏产业链具备极强全球竞争力，相关企业面向全球市场，若全球光伏装机不达预期，有可能会影响相关上市公司业绩。2）原材料价格持续上涨。）原材料价格持续上涨。若原材料价格持续上涨，公司业绩可能会受到影响。图图 8：隆基绿能隆基绿能历史历史 PE Band 图图 9：隆基绿能隆基绿能历史历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 15x20 x25x30 x40 x00708090May/20Nov/20May/21Nov/21May/22Nov/22(元)4.0 x5.5x7.1x8.7

49、x10.2x00708090100May/20Nov/20May/21Nov/21May/22Nov/22(元)敬请阅读末页的重要说明 16 公司点评报告 附：财务预测表附：财务预测表 资产负债表资产负债表 单位：百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 58952 90817 120672 147617 181285 现金 29172 54372 72919 93470 119396 交易性投资 0 0 0 0 0 应收票据 425 144 192 220 253 应收款项 7853 9076 12054 13813 15900

50、其它应收款 402 467 622 712 820 存货 14098 19318 25088 28258 32153 其他 7002 7440 9798 11144 12764 非流动资产非流动资产 38783 48739 48689 48660 48645 长期股权投资 4404 9698 9698 9698 9698 固定资产 24875 25147 25400 25620 25812 无形资产商誉 624 742 668 601 541 其他 8880 13152 12923 12740 12594 资产总计资产总计 97735 139556 169361 196277 229931 流

51、动负债流动负债 42504 60529 74579 82660 92591 短期借款 3232 79 83 87 91 应付账款 21711 33588 43639 49153 55928 预收账款 7421 14691 19087 21499 24463 其他 10140 12172 11770 11922 12109 长期负债长期负债 7644 16772 16772 16772 16772 长期借款 1661 2912 2912 2912 2912 其他 5982 13860 13860 13860 13860 负债合计负债合计 50148 77301 91351 99433 10936

52、3 股本 5413 7582 7582 7582 7582 资本公积金 13858 12516 12516 12516 12516 留存收益 28176 42049 57617 76226 99667 少数股东权益 139 108 295 521 803 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 47448 62147 77715 96324 119765 负债及权益合计负债及权益合计 97735 139556 169361 196277 229931 现金流量表现金流量表 单位：百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流经营活动现金流 12323 243

53、70 21178 24890 31610 净利润 9086 14812 18601 22329 27907 折旧摊销 3198 3460 3552 3531 3516 财务费用 802(517)(1000)(800)(700)投资收益(800)(4931)(3579)(2079)(1579)营运资金变动 383 11734 3408 1678 2177 其它(346)(187)197 231 288 投资活动现金流投资活动现金流(7141)(5051)77(1423)(1923)资本支出(4904)(5008)(3502)(3502)(3502)其他投资(2237)(44)3579 2079

54、1579 筹资活动现金流筹资活动现金流(2088)4300(2708)(2916)(3761)借款变动(1849)(4673)(675)4 4 普通股增加 1641 2169 0 0 0 资本公积增加 2723(1342)0 0 0 股利分配(1622)(1407)(3033)(3720)(4466)其他(2982)9554 1000 800 700 现金净增加额现金净增加额 3093 23619 18547 20551 25925 利润表利润表 单位：百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 80932 128998 171699 196762 2

55、26490 营业成本 64590 109164 141832 159753 181774 营业税金及附加 418 656 874 1001 1152 营业费用 1790 3283 4292 4526 4756 管理费用 1811 2933 4464 4526 4983 研发费用 854 1282 2404 2558 2718 财务费用 906(1841)(1000)(800)(700)资产减值损失(1289)(2356)(800)(900)(700)公 允 价 值 变 动 收 益 262 116 116 116 116 其他收益 347 463 463 463 463 投资收益 773 491

56、4 3000 1500 1000 营业利润营业利润 10656 16658 21612 26378 32685 营业外收入 31 38 38 38 38 营业外支出 454 292 292 292 292 利润总额利润总额 10232 16405 21359 26125 32432 所得税 1159 1642 2570 3571 4243 少数股东损益(12)(49)188 226 282 归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于 母 公 司 净 利 润 9086 14812 18601 22329 27907 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025

57、E 年成长率年成长率 营业总收入 48%59%33%15%15%营业利润 7%56%30%22%24%归母净利润 6%63%26%20%25%获利能力获利能力 毛利率 20.2%15.4%17.4%18.8%19.7%净利率 11.2%11.5%10.8%11.3%12.3%ROE 19.1%23.8%23.9%23.2%23.3%ROIC 18.9%19.3%21.9%21.9%22.4%偿债能力偿债能力 资产负债率 51.3%55.4%53.9%50.7%47.6%净负债比率 6.1%2.6%1.8%1.5%1.3%流动比率 1.4 1.5 1.6 1.8 2.0 速动比率 1.1 1.2

58、 1.3 1.4 1.6 营运能力营运能力 总资产周转率 0.8 0.9 1.0 1.0 1.0 存货周转率 5.1 6.5 6.4 6.0 6.0 应收账款周转率 8.2 14.7 16.0 15.0 15.0 应付账款周转率 2.9 3.9 3.7 3.4 3.5 每股资料每股资料(元元)EPS 1.68 1.95 2.45 2.95 3.68 每股经营净现金 2.28 3.21 2.79 3.28 4.17 每股净资产 8.77 8.20 10.25 12.70 15.80 每股股利 0.26 0.40 0.49 0.59 0.74 估值比率估值比率 PE 20.3 17.4 13.9

59、11.6 9.3 PB 3.9 4.2 3.3 2.7 2.2 EV/EBITDA 14.6 11.6 8.7 7.2 5.9 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 17 公司点评报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。游家训：游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。刘巍：刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾

60、就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020 年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。赵旭：赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019 年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。张伟鑫：张伟鑫：天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021 年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。投资投资评级定义评级定义 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票评级股票评级 强烈推荐

61、：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导

62、致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。