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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入（：买入（维持维持）市场价格：市场价格：83.9783.97 元元 分析师：分析师：王芳王芳 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120002 Email： 分析师：杨旭分析师：杨旭 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120001 Email： 研究助理：张琼研究助理：张琼 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股)482 流通股本(百万股)410 市价(元)83.97 市值(百万元)40,437 流通市值(百万元)34,442 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报

2、告 1【中泰电子】汽车半导体系列报告：电动化智能化双轮驱动，车载半导体拾级而上 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）5,274 5,412 5,351 6,011 7,160 增长率 yoy%143%3%-1.1%12.3%19.1%净利润（百万元）926 789 829 1,151 1,445 增长率 yoy%1165%-15%5.1%38.8%25.5%每股收益（元）1.92 1.64 1.72 2.39 3.00 每股现金流量 2.25 -0.16 3.44 4.64 1.46 净资产收益率 9%7%7

3、%9%10%P/E 43.7 51.2 48.8 35.1 28.0 P/B 3.9 3.6 3.4 3.1 2.8 备注：以 2023 年 5 月 16 日收盘价计算 投资要点投资要点 嵌入式嵌入式 CPU 起家，并购起家，并购 ISSI 成就国内车载存储龙头成就国内车载存储龙头。公司成立于 2005 年，起初提供微处理器产品，采用自主研发的 Xburst CPU 解决方案，之后拓展智能视频芯片产品，目前产品广泛应用于可穿戴、物联网、安防监控等领域。2020 年完成对北京矽成（ISSI）的收购，拓展存储与模拟芯片业务，形成“计算+存储+模拟”的技术与产品格局，拥有 Ingenic（微处理器与

4、智能视频芯片）+ISSI（存储芯片）+Lumissil（模拟与互联芯片）三大品牌。收购矽成后，君正一跃成为国内车载存储芯片龙头，规模快速攀升，2020 年营收同比增长 539.4%，海外收入占比从 19 年的 18.5%快速提升至 20 年的77%。2020 年因收购矽成产生大量 PPA 费用，导致利润端未体现规模增长，2021 年公司实现归母净利润 9.3 亿元，同比大幅增长 1165.3%。2022 年受消费类市场终端低迷影响，公司实现收入 54.1 亿元，同比+2.6%；归母净利润 7.9 亿元，同比-14.8%；扣非归母净利润 7.5 亿元，同比-16.5%。车载存储车载存储广阔空间广

5、阔空间，君正君正具备具备国产替代国产替代领先优势领先优势。车载存储芯片分布在汽车车身域、底盘域、座舱域、动力域、自动驾驶域五大域中，支持 ADAS、IVI、仪表盘、互联、黑匣子等应用的存储功能。在汽车智能网联化推动下，ADAS 系统、智能座舱、车联网技术的应用都将产生大量数据，大幅提升单车存储容量需求。根据我们的测算，DRAM/NAND/NOR/的市场规模分别为 12/10/5.5 亿美元，对应 2025 年分别达到22/29/9 亿美元，CAGR 分别为 16.4%/30.5%/13.3%；2025 年合计市场规模为 60 亿美金，2021-25 年的 CAGR 为 21.6%。此外，SRA

6、M 市场规模约为 4 亿美金，规模相对稳定，因此 2025 年全球车载存储市场规模将超过 60 亿美金。2022 年君正的 SRAM、DRAM、Nor Flash 收入排名全球第二、第七和第六，其中车载 DRAM 排名全球第二，车载 SRAM 排名全球第一，具备国产替代领先优势。2022 公司存储业务收入达到 40.5亿元，同比+12.8%；毛利率约为 36.9%，同比+6.5pct。模拟互联打造潜在增长点，微处理器模拟互联打造潜在增长点，微处理器/智能视频产品矩阵日益丰富智能视频产品矩阵日益丰富。目前公司模拟芯片以 LED 驱动芯片为主，之前主要应用于高端消费电子产品，2022 年车载应用占

7、比快速提升，并推出最新款车规级 70V 升降压 LED 驱动芯片 IS32LT3958，进一步丰富汽车照明解决方案。互联芯片目前包括 LIN、CAN、H.hb 等网络传输芯片，随着汽车智能化发展，车内互联需求不断提高，公司 Green PHY 芯片逐步实现量产爬坡，2023年有望贡献部分收入。2022 公司模拟与互联芯片收入达到 4.8 亿元，同比+16.0%；毛利率约为 53.0%，同比-1.6pct。公司智能视频芯片包括 A 系列、T 系列和 C 系列产品，全面覆盖专业安防后端、前端以及泛安防应用领域，2023 年有望受益国内安防市场复苏；微处理器芯片包括X 系列、JZ 系列、M 系列等产

8、品，可应用于智能音频、图像识别、智能家电、智能家居、智能办公等多应用场景，产品矩阵日益丰富。行业行业市场市场逐步回暖，逐步回暖，2023 年预计前年预计前低低后高。后高。2022 年消费类市场终端需求低迷导致低基数，2023 年需求逐步回暖，考虑产业链库存有望在 23 年中回归合理水平，23H2整体量价有望向上提升。同时，1H23 汽车市场走弱，整体备货节奏推后，下半年有望逐步复苏，加上模拟互联前期研发产品落地后逐步量产爬坡，2H23 行业类业务亦有望 国内国内车载存储龙头车载存储龙头，“计算“计算+存储存储+模拟”模拟”多维布局多维布局 北京君正（300223.SZ）/电子 证券研究报告/公

9、司深度报告 2023年5月16日 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%------04北京君正 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度公司深度报告报告 逐步回暖，公司 2023 年有望呈现前低后高走势。投资建议：投资建议：我们预计 2023-25 年公司实现营业收入 53.5/60.1/71.6 亿元，同比-1.1%/+12.3%/+19.1%；实 现 归 母 净 利

10、润8.3/11.5/14.5亿 元，同 比+5.1%/+38.8%/+25.5%，对应 PE 分别为 49/35/28 倍，2023 年可比公司平均 PE 为46 倍，考虑公司在国内车载存储领域处于领先优势，加上模拟互联业务未来逐渐放量带来增量，维持“买入”投资评级。风险提示事件：风险提示事件：汽车智能化发展不及预期；新品推出不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；市场需求/规模测算不及预期风险等 SU9YtXiXiYoMoMsP8O9RbRpNrRnPmPjMoOmRkPoPoR6MpOnMNZoOqQuOmQtQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之

11、后的重要声明部分 -3-公司深度公司深度报告报告 内容目录内容目录 内容目录内容目录.错误!未定义书签。图表目录图表目录.-4-一、嵌入式一、嵌入式 CPU 起家，并购起家，并购 ISSI 成就国内车载存储龙头成就国内车载存储龙头.-7-二、汽车智能化推升车载存储需求，国产替代趋势下竞争力凸显二、汽车智能化推升车载存储需求，国产替代趋势下竞争力凸显.-13-2.1 DRAM：ADAS 和 IVI 系统带来显著增量.-16-2.2 SRAM：车载 SRAM 市场稳定，公司车规领域全球第一.-19-2.3 NAND FLASH：海外 NAND 龙头引领，公司参与差异化车规市场竞争-20-2.4 N

12、OR FLASH：智能化驱动发展，公司位列全球第六.-23-2.5 公司前瞻性布局车载存储，具备领先国产替代优势.-25-三、模拟与互联：持续研发打造未来增长点，车载产品不断丰富三、模拟与互联：持续研发打造未来增长点，车载产品不断丰富.-28-3.1 车载 LED 灯渗透率持续提升，打开车载应用空间.-29-3.2 加速互联芯片布局，GreenPHY 率先放量.-32-四、智能视频产品矩阵持续丰富，微处理器把握四、智能视频产品矩阵持续丰富，微处理器把握 AIoT 发展机遇发展机遇.-34-4.1 智能视频：安防高清化、智能化带来新增量，公司不断完善产品布局-35-4.2 微处理器：多年自研沉淀

13、，把握 AIoT 发展机遇.-38-五、盈利预测与投资建议五、盈利预测与投资建议.-40-六、风险提示六、风险提示.-42-投资评级说明：投资评级说明：.-44-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度公司深度报告报告 图表目录图表目录 图表图表1：公司发展历程：公司发展历程.-7-图表图表2：ISSI发展历程发展历程.-8-图表图表3：公司历年营业总收入变化：公司历年营业总收入变化.-8-图表图表4：公司历年营业：公司历年营业收入构成收入构成.-8-图表图表5：公司历年归母净利润变化：公司历年归母净利润变化.-9-图表图表6：公司历年毛利率、净利率变化

14、：公司历年毛利率、净利率变化.-9-图表图表7：按：按地区划分公司地区划分公司历年营收结构历年营收结构.-9-图表图表8：公司股权：公司股权结构（截止结构（截止2023/3/31）.-10-图表图表9：公司持续投入研发：公司持续投入研发.-10-图表图表10：研发人员数量快速增长：研发人员数量快速增长.-10-图表图表11：公司七大核心技术：公司七大核心技术.-11-图表图表12：公司管理层具备较高的技术背景：公司管理层具备较高的技术背景.-11-图表图表13：全球汽车半导体市场规模：全球汽车半导体市场规模.-13-图表图表14：智能车三大产业链梳理图：智能车三大产业链梳理图.-13-图表图表

15、15：智能驾驶系统分为感知、决策和执行三层：智能驾驶系统分为感知、决策和执行三层.-14-图表图表16：全球汽车：全球汽车ADAS渗透率预测渗透率预测.-14-图表图表17：自：自动驾驶芯片算力需求提升动驾驶芯片算力需求提升.-15-图表图表18：2025年年L4级自动驾驶数据量级自动驾驶数据量.-15-图表图表19：存储芯片分类：存储芯片分类.-16-图表图表20：车载存储芯片应用：车载存储芯片应用.-16-图表图表21：不同：不同ADAS等级单车等级单车DRAM容量需求容量需求.-16-图表图表22：汽车：汽车DRAM容量需求结构容量需求结构.-16-图表图表23：车规：车规DRAM市场规

16、模测算市场规模测算.-17-图表图表24：2021年全球年全球DRAM市场格局市场格局.-18-图表图表25：全球车规：全球车规DRAM市场格局市场格局.-18-图表图表26：车规：车规DRAM主要厂商梳理主要厂商梳理.-18-图表图表27：SRAM一般结构一般结构.-19-图表图表28：SRAM与与DRAM对比对比.-19-图表图表29：2019H1 SRAM竞争格局竞争格局.-19-图表图表30：IVI和和ADAS系统系统NAND需求需求.-20-图表图表31：NAND存储产品发展趋势存储产品发展趋势.-21-图表图表32：UFS写入速度远高于写入速度远高于e-MMC（MB/s）.-21-

17、图表图表33：车规：车规NAND市场规模测算市场规模测算.-21-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度公司深度报告报告 图表图表34：车规：车规NAND主要厂商梳理主要厂商梳理.-22-图表图表35：车规：车规NOR市场规模测算市场规模测算.-23-图表图表36：ADAS系统系统NOR Flash应用应用.-24-图表图表37：全球：全球NOR Flash市场格局市场格局.-24-图表图表38：车规：车规NOR Flash主要厂商梳理主要厂商梳理.-24-图表图表39：全球车载：全球车载DRAM/NAND/NOR芯片市场规模预测（单位：亿美金）芯片市

18、场规模预测（单位：亿美金）-25-图表图表40：车规级芯片和其他芯片要求对比：车规级芯片和其他芯片要求对比.-25-图表图表41：ISSI部分主要客户部分主要客户.-26-图表图表42：公司存储芯片营收及毛利率变化：公司存储芯片营收及毛利率变化.-26-图表图表43：ISSI主要存储产品主要存储产品.-26-图表图表44：公司部分模拟互联芯片产品梳理：公司部分模拟互联芯片产品梳理.-28-图表图表45：公司模拟互联芯片历年营收及毛利率：公司模拟互联芯片历年营收及毛利率.-28-图表图表46：典型的几种：典型的几种LED车灯产品车灯产品.-29-图表图表47：各类车灯光源性能对比：各类车灯光源性

19、能对比.-29-图表图表48：全球车灯市场规模及预测：全球车灯市场规模及预测.-30-图表图表49：中国中国LED车灯市场规模车灯市场规模.-30-图表图表50：公司汽车：公司汽车LED驱动芯片驱动芯片IS32LT3958.-31-图表图表51：国内外：国内外LED驱动芯片主要参与者驱动芯片主要参与者.-31-图表图表52：公司互联芯片主要产品：公司互联芯片主要产品.-32-图表图表53：公司发布的：公司发布的GreenPHY芯片芯片IS32CG5317.-32-图表图表54：公司智能视频芯片主要产品及应用领域：公司智能视频芯片主要产品及应用领域.-34-图表图表55：公司微处理器芯片主要产品

20、及应用领域：公司微处理器芯片主要产品及应用领域.-34-图表图表56：公司智能视频芯片和微处理器芯片营收变化：公司智能视频芯片和微处理器芯片营收变化.-34-图表图表57：公司智能视频芯片和微处理器芯片毛利率：公司智能视频芯片和微处理器芯片毛利率.-34-图表图表58：安防监控四类主要芯片：安防监控四类主要芯片.-35-图表图表59：全球安防市场规模：全球安防市场规模.-35-图表图表60：中国安防市场规模：中国安防市场规模.-35-图表图表61：中国：中国AI+安防软硬件市场规模（亿元）安防软硬件市场规模（亿元）.-36-图表图表62：2021-2022政府类安防项目招标数量及金额政府类安防

21、项目招标数量及金额.-37-图表图表63：中国家用智慧视觉产品市场规模：中国家用智慧视觉产品市场规模.-37-图表图表64：2019年年IPC SoC市场份额市场份额.-37-图表图表65：公司智能视频芯片产品：公司智能视频芯片产品.-38-图表图表66：全球：全球AloT市场规模市场规模.-38-图表图表67：嵌入式：嵌入式MPU市场规模市场规模.-38-图表图表68：公司目前已有的：公司目前已有的MPU产品产品.-39-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度公司深度报告报告 图表图表69：分分业务营收和毛利率预测拆分（单位：百万元）业务营收和毛利率

22、预测拆分（单位：百万元）.-40-图表图表70：公司期间费用率预测公司期间费用率预测.-41-图表图表71：可比公司估值：可比公司估值.-41-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度公司深度报告报告 一、一、嵌入式嵌入式 CPU 起家起家，并购，并购 ISSI 成就国内车载存储龙头成就国内车载存储龙头 嵌入式嵌入式 CPU 起家，并购起家，并购矽成矽成形成“计算形成“计算+存储存储+模拟”的技术和产品模拟”的技术和产品布局布局。君正成立于 2005 年，基于创始团队创新的 CPU 设计技术，迅速在消费电子市场实现 SoC 芯片产业化，并于 2020 年

23、完成对全球车载存储领先企业北京矽成的并购。君正的历史发展大致可分为 4 个阶段：1）2005-2010 年，广泛拓展业务领域。年，广泛拓展业务领域。公司提供的微处理器在教育电子设备（学习机、点读机、电子书等）、PMP 类消费电子设备（便携式多媒体播放器，如 MP3、MP4 等）得到广泛认可，市面上大多数上述产品均采用公司的 Xburst CPU 解决方案。2）2011-2014 年，消费类电子产品迭代，初步进入可穿戴、物联网年，消费类电子产品迭代，初步进入可穿戴、物联网领域。领域。伴随智能手机的出现，公司原有业务受到冲击，并且受限于MIPS 架构软件的生态问题，公司在平板、智能手机相关的芯片业

24、务拓展上受阻；2013 年，公司宣布退出平板、智能手机市场，进军可穿戴、物联网市场。3）2015-2019 年，物联网、可穿戴设备兴起，助力公司业绩回升。年，物联网、可穿戴设备兴起，助力公司业绩回升。由于公司的芯片产品功耗小、性价比高，随着物联网、可穿戴设备的兴起，其应用得到推广，助力公司营收逐渐回升。在智能视频芯片领域，公司推出了集视频编解码、视频图像信号处理、图像识别等功能于一体的 SoC 芯片，成功与 360 摄像头、海康萤石、小米、百度等建立合作。在微处理器领域，公司进军物联网市场，在智能可穿戴设备、智能家居、智能家电、智能门锁等领域与阿里、腾讯等龙头企业先后达成合作关系。4）2020

25、 至今，收购北京矽成，切入存储与模拟芯片赛道。至今，收购北京矽成，切入存储与模拟芯片赛道。公司于2020 年完成北京矽成的收购，并于 2020 年 6 月实现并表，拓展存储芯片、模拟与互联芯片业务，形成“计算+存储+模拟”的技术与产品布局，推动公司整体规模快速扩大。图表图表1：公司发展历程：公司发展历程 来源：公司官网，中泰证券研究所 历时两年并购北京矽成，成为国内车载存储龙头厂商历时两年并购北京矽成，成为国内车载存储龙头厂商。ISSI 成立于1993 年，1995 年在纳斯达克上市，是全球车载存储领先厂商，主要产品包括各类高性能 DRAM、SRAM、FLASH 等存储芯片，以及Anolog

26、模拟芯片，产品广泛应用于汽车、通信、工控等领域。2015年，ISSI 被北京矽成私有化收购并退市。2019 年，君正发布公告拟通过发行股份+支付现金的方式以总价72亿元收购北京矽成100%股权，并于 2020 年完成收购，同年 6 月实现并表。通过收购北京矽成 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度公司深度报告报告 及其下属子品牌 Lumissil，君正一跃成为国内车载存储龙头厂商，并具备全球竞争力，形成了 Ingenic（微处理器和智能视频芯片）+ISSI（存储芯片）+Lumissil（模拟与互联芯片）三大品牌。公司在原有的物联网智能硬件、泛智能视频

27、设备基础上拓展了汽车电子、工业、医疗、通讯、高端消费等市场。图表图表2：ISSI发展历程发展历程 来源：公司公告，中泰证券研究所 并表并表 ISSI 后后规模快速扩大规模快速扩大，存储芯片贡献主要营收。，存储芯片贡献主要营收。2020 年 6 月北京矽成开始并表后，公司营收大幅增长，2019-2020 年，营收从 3.4亿元增长至 21.7 亿元，同比+539.4%；但归母净利润只从 0.6 亿元增长至 0.7 亿元，同比+24.8%，主因矽成刚被收购时产生了大量的折旧与摊销费用。2021 年，公司实现营收 52.7 亿元，同比+143.1%；归母净利润 9.3 亿元，同比大幅增长 1165.

28、3%。2022 年，受消费类市场终端需求疲软和竞争加剧影响，公司实现营收 54.1 亿元，同比+2.6%；归母净利润 7.9 亿元，同比-14.8%；扣非归母净利润 7.5 亿元，同比-16.5%。完成并购后，存储芯片成为公司主要收入来源，2022 存储芯片/智能视频芯片/模拟及互联芯片/微处理器芯片收入占比分别为75%/12%/9%/2%，毛利率分别为36.9%/26.3%/53.0%/51.8%。且收购矽成为公司带来了大量海外业务，并表后公司境外收入占比从2019年的14%增长至2020年的82.3%，2022 年公司境外收入占比达到 88.4%。图表图表3：公司历年营业总收入变化：公司历

29、年营业总收入变化 图表图表4：公司历年营业收入构成公司历年营业收入构成 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度公司深度报告报告 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 图表图表5：公司历年归母净利润变化：公司历年归母净利润变化 图表图表6：公司历年毛利率、净利率变化公司历年毛利率、净利率变化 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 图表图表7：按按地区划分公司地区划分公司历年营收结构历年营收结构 来源：wind，中泰证券研究所 刘强先生和李杰先生为公司实控人，韦尔公告不超过刘强先生和李杰先生为公司实控人，

30、韦尔公告不超过 40 亿增持君正，亿增持君正，中长期看好君正发展。中长期看好君正发展。刘强先生和李杰先生分别直接持有公司 8.4%65.2%40.8%30.7%539.4%143.1%2.6%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.0%600.0%002002020212022营业总收入（亿元）yoy0%20%40%60%80%100%2002020212022存储芯片 智能视频芯片 微处理器芯片 模拟及互联芯片 其他-7.8%107.9%334.0%24.8%1165.3%-14.8%-20246810

31、7890022归母净利润（亿元）yoy37.0%39.9%39.8%27.1%37.0%38.6%3.5%5.2%17.3%3.4%17.5%14.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2002020212022毛利率 净利率 14.0%82.3%83.8%88.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022中国大陆 境外 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度公司深度报告报告 和 4.

32、6%的股权，两者互为一致行动人，共同为公司的实控人。韦尔股份于 2022 年 5 月公告计划增持北京君正，总投资金额不超过 40亿元，增持后累计持有君正股份不超过其总股本的 10.38%，目前韦尔通过绍兴韦豪持有君正约 2407.9 万股股份，持股比例 5%。韦尔指出此次交易基于两点考虑：一是进一步加强业务合作；二是看好北京君正发展，为公司贡献投资收益，反映韦尔中长期看好君正发展。韦尔产品覆盖 CIS、TDDI 以及模拟芯片，君正在存储器芯片、模拟和互联芯片、嵌入式 CPU 芯片等方面具有良好的技术优势，且两者的下游客户均面向汽车、工业、医疗、高端消费电子等领域。韦尔增持君正后，两者有望在业务

33、、客户、技术等各方面实现有效资源互补。图表图表8：公司股权结构（截止：公司股权结构（截止2023/4/14）来源：wind，中泰证券研究所 研发投入长期处于较高水平，吸纳人才增强团队实力。研发投入长期处于较高水平，吸纳人才增强团队实力。公司研发支出增长迅速，2017-2021 年公司研发投入从 0.6 亿元增长至 5.2 亿元，CAGR 高达 71.6%；2022 年，公司研发投入 6.4 亿元，同比+23.2%。同时，公司研发人员数量不断增加，2022 年研发人员达 659 人，占员工总人数的 63.6%，比 2021 年增加了 86 人。公司通过多年的沉淀和研发投入，已掌握七大核心技术：嵌

34、入式 CPU 技术、视频编解码技术、影像信号处理技术、神经网络处理器技术、AI 算法技术、存储器技术、模拟和互联技术。截止 2022 年末，公司及全资子公司拥有专利证书 640 件，软件著作权登记证书 145 件，集成电路布图 91件，商标 88 件，体现了公司强大的研发能力与持续的高研发投入水平。图表图表9：公司持续投入研发：公司持续投入研发 图表图表10：研发人员数量快速增长：研发人员数量快速增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度公司深度报告报告 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 图表图表11：公司七大核心技术

35、：公司七大核心技术 核心技术核心技术 技术介绍技术介绍 嵌入式 CPU 技术 基于 32 位 MIPS 指令集架构设计了 XBurst 系列 CPU 内核，该内核采用了公司创新的微体系结构，其主频、功耗和面积水平在同等工艺下均领先于业界现有的同类 32 位 RISC 微处理器内核 视频编解码技术 能够支持大多数国际上主流的视频格式，同时具有性能高、功耗低的特点，有利地支持了公司在智能视频领域的拓展 影像信号处理技术 公司自主研发的影像信号处理技术，实现了 3D 降噪、宽动态等图像信号前沿技术，不断赶超业界最高水平 神经网络处理器技术 将 CPU 技术和神经网络处理器技术有机的结合在一起，形成了

36、公司独特的 AI 算力引擎 AI 算法技术 公司在最近几年大力投入 AI 算法的研究和应用，在人脸识别、车牌识别、哭声识别、人形检测等领域已有大量成熟算法并已走向市场 存储器技术 包括 SRAM、DRAM、NOR Flash、嵌入式 Flash 等，能够面向汽车电子、工业与医疗等领域提供高品质、高可靠性的各类存储器产品，同时提供面向通讯产业和高端消费电子产业的芯片 模拟和互联技术 包括 FxLED 驱动和大功率 LED 驱动、车用 MCU、LIN/CAN 总线和 GreenPhy、G.vn 等网络传输技术等，能够面向汽车电子、工业制造、通讯设备和消费电子等领域提供各类芯片产品 来源：公司公告，

37、中泰证券研究所 管理层团队具备深厚行业背景，带领公司稳步发展。管理层团队具备深厚行业背景，带领公司稳步发展。公司创始人刘强先生为国内嵌入式 CPU 行业的开拓者，拥有清华大学学士学位和中国科学院计算技术研究所工学博士学位，领导团队成功研发嵌入式XBurst CPU，曾于 2009 年获得“中关村高端领军人才”称号，2010年被新华社等媒体评为“中关村创新创业人才”，具有较高的业内声誉。此外，其余核心高管也都具有较强技术和管理背景，有望带领公司稳步发展。图表图表12：公司管理层具备：公司管理层具备深厚行业背景深厚行业背景 姓名姓名 职务职务 人物介绍人物介绍 刘强 董事长、总经理 清华大学学士学

38、位和中国科学院计算技术研究所(中科院计算所)工学博士学位。刘强先生自2005年至2009年任北京君正集成电路有限公司董事长兼总经理，领导研发了嵌入式 XBurst CPU。张紧 董事、副总经理 中国科学技术大学核物理专业学士学位，中国原子能科学研究院核物理所物理专业硕士学位，张紧先生精30.4%-16.2%437.2%56.4%23.2%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%0.001.002.003.004.005.006.007.002002020212022研发费用（亿元）yoy514 573 659 60.0%6

39、1.1%63.6%58%59%60%61%62%63%64%00500600700202020212022研发人员数量（个）研发人员占比 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度公司深度报告报告 通芯片的体系结构、微体系结构和逻辑电路，领导了公司多个嵌入式 CPU 芯片研发项目。冼永辉 董事、副总经理 华中理工大学电子与信息工程系微波技术专业学士学位。洗永辉先生自 2005 年至 2009 年任北京君正集成电路有限公司副总经理，负责公司的系统软硬件工作，是硬件电路、操作系统底层、中间件领域的专家，主持了公司 Linux、Andro

40、id 平台及多个产品方案的研发项目。张敏 副总经理、董事会秘书 四川大学化学纤维专业硕士学位，清华大学工商管理硕士学位。张敏女士先后在深圳市金罗湖商业城有限公司，方舟科技(北京)有限公司任职。周生雷 副总经理 西安电子科技大学工学硕士学位。先后在 Philips 半导体设计中心，益登科技股份有限公司任职。叶飞 副总经理、财务总监 硕士学位，中国注册会计师，澳洲注册会计师。曾任北京兴华会计师事务所审计部高级经理。刘将 副总经理 学士学位，刘将先生自 2008 年起任职于深圳君正时代集成电路有限公司，历任深圳君正软件工程师，软件部门经理，工程部经理。黄磊 副总经理 硕士学位，黄磊先生自 2009

41、年起任职于北京君正集成电路股份有限公司，历任公司 IC 设计人员、SOC 部门经理。来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度公司深度报告报告 二、二、汽车智能化推升汽车智能化推升车载存储车载存储需求需求，国产替代趋势国产替代趋势下竞争力下竞争力凸显凸显 汽车新四化升级驱动汽车半导体市场规模增长，车载存储是增长的重汽车新四化升级驱动汽车半导体市场规模增长，车载存储是增长的重要部分要部分。汽车新四化，即电动化、网联化、智能化、共享化带来的最直接影响是车内电子设备增多，如摄像头数目、激光雷达等处理器，更大的屏幕，人工智能等，而

42、这些电子设备必然离不开存储的使用。2021 年全球汽车半导体市场规模达 467 亿美元，同比+33%。据Omdia 预测，2025 年全球汽车半导体市场规模将突破 800 亿美元，2021-25 年 CAGR 达 15%，其中必将少不了存储领域的增长。图表图表13：全：全球汽车半导体市场规模球汽车半导体市场规模 来源：英飞凌，Omdia，中泰证券研究所；注：预测数据来自 Omdia 汽车智能化包括智能驾驶、智能座舱和智能服务三大部分。汽车智能化包括智能驾驶、智能座舱和智能服务三大部分。智能驾驶的实现需要对汽车的周围环境进行感知、分析、判断并进行有效的处理和执行，以实现拟人化的动作执行，是汽车智

43、能化的基石。智能座舱通过图像、语音、触控、手势等交互方式提高驾驶操控体验和乘车娱乐性，是人车交互的入口。智能服务将汽车与人及其社会生活相连接，是汽车智能化的延伸和扩大，包括后市场服务、出行服务、社交及生活服务等。图表图表14：智能车三大产业链梳理图智能车三大产业链梳理图-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%00500600700800900汽车半导体市场规模（亿美元）yoy（右轴）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度公司深度报告报告 来源：德勤，中泰证券研究所；注：加粗为已上市公司，Mobileye

44、为英特尔子公司 ADAS 作为智能驾驶核心载体，未来十年将进入加速渗透阶段。作为智能驾驶核心载体，未来十年将进入加速渗透阶段。ADAS（advanced driver assistance system，高级驾驶辅助系统）是智能驾驶的核心载体，包含感知、决策和执行三大层次。1）感知层：依靠多传感器对环境信息和车内信息进行采集和处理，摄像头、毫米波雷达、激光雷达等是重要传感器；2）决策层：通过融合多传感器的数据进行决策判断，制定控制策略；3）执行层：将系统决策反馈到底层模块执行，实现车辆纵向横向的自动控制，相当于汽车的“四肢”。我们认为未来十年 ADAS 将进入加速渗透阶段，预计 L2 及以上车

45、型渗透率将从 2021 年的 18%提升至 2030 年的 86%，同时，2022 年是 L2 往 L3+跨越的窗口，L3+级智能车渗透率将由 2022 年的 1%上升至 2030 年的 56%。图表图表15：智能驾驶系统分为感知、决策和执行三层：智能驾驶系统分为感知、决策和执行三层 图表图表16：全球汽车：全球汽车ADAS渗透率预测渗透率预测 来源：亿欧，中泰证券研究所 来源：Roland Berger，IDC，中泰证券研究所测算 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%L0L1L2/L2+L3L4/L5 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明

46、部分 -15-公司深度公司深度报告报告 高级别自动驾驶催化算力、存储新需求。高级别自动驾驶催化算力、存储新需求。决策规划分为路径规划、行为决策和运动规划三个层次，每个环节功能的实现都建立在相应的算法上。随着自动驾驶级别的提高，芯片需要处理的环境复杂度和操作多样性抬高算力需求，L2 级别的算力需求在 10TOPS 以下，L3/L4/L5级别则提升至 30-60/100/1000TOPS，因此算力更高的自动驾驶 SoC芯片需求广阔。同时，高级别自动驾驶的传感器、操作系统、离线地图等都将产生大量数据，根据Counterpoint数据，2025年L4级ADAS系统每小时至少产生 1TB 数据量，对车规

47、存储芯片数量和性能提出更高要求。图表图表17：自动驾驶芯片算力需求提升自动驾驶芯片算力需求提升 图表图表18：2025年年L4级自动驾驶数据量级自动驾驶数据量 来源：亿欧，中泰证券研究所 来源：Counterpoint，中泰证券研究所 车载存储芯片分布广泛，车载存储芯片分布广泛，DRAM 和和 NAND 为主流产品。为主流产品。车载存储芯片分布在汽车车身域、底盘域、座舱域、动力域、自动驾驶域五大域中，支持 ADAS、IVI、仪表盘、互联、黑匣子等应用的存储功能。从应用形态来看，存储芯片除单独搭载系统之外，还被封装在各类主控芯片（MCU、SoC）内部，用于缓存、读取和处理信息，以提高数据处理的效

48、率。汽车存储芯片分为易失型和非易失型，易失型包含DRAM、SRAM 两大类，非易失型为 NAND、NOR、EEPROM 等。2021 年全球车载存储芯片市场规模约 31 亿美元，其中 DRAM 和NAND 合计占比超 70%。智能化网联化趋势下，海量数据对车载存储提出智能化网联化趋势下，海量数据对车载存储提出更高更高需求。需求。在汽车智能化、网联化趋势下，ADAS 系统、智能座舱、车联网技术的应用都将产生大量数据，对车载存储提出更高需求。以 ADAS 系统为例，ADAS 平台研发需要在车辆行驶时收集大量路测数据，包括摄像头、雷达、激光雷达、GPS 等数据，将这些数据上传到研发平台后对其进行 A

49、I 训练，并在 ADAS 平台上验证和仿真，整个过程会产生大量过程数据。L2 级车路测一小时大概产生 2TB 数据，L4-L5 级每小时路测数据量则达到 16-20TB，单次路测将产生 8-60TB 的数据，整个研发周期产生的数据将达到 EB 级别。海量数据的缓存、读取和处理将对存储系统的读写性能、容量、可靠性等提出更高要求。汽车汽车智能智能 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度公司深度报告报告 网联化网联化的加速发展将会驱动汽车存储的强劲需求的加速发展将会驱动汽车存储的强劲需求，未来汽车存储需求未来汽车存储需求有望从有望从 GB 级迈向级迈向 T

50、B 级。级。图表图表19：存储芯片分类存储芯片分类 图表图表20：车载存储芯片应用：车载存储芯片应用 来源：大象研究院，中泰证券研究所 来源：索尼，中泰证券研究所 2.1 DRAM：ADAS 和和 IVI 系统带来显著增量系统带来显著增量 智能化提升车规智能化提升车规 DRAM 容量、带宽要求。容量、带宽要求。车规 DRAM 主要用于存放运行中的程序和数据，核心应用领域包括 IVI 车载信息娱乐系统、ADAS 系统、信息和仪表盘，这三大系统的升级都对 DRAM 的容量和带宽有更高的要求。容量方面，根据美光的数据，L1/2 级汽车单车DRAM容量需求约8GB，L3级和L5级则分别提升至16GB和

51、74GB。ADAS 和 IVI 是车规 DRAM 主要增量来源，2020 年 DRAM 容量需求占比由高到低分别是 IVI（52%）、ADAS（34%）和信息数字仪表盘（14%），ADAS 对 DRAM 的增量需求最为明显，2023 年容量需求占比预计提升至45%。带宽方面，L2级DRAM带宽一般为25-50GB/s，L3 级时带宽可达 200GB/s，L4 级之后带宽将提升至 1TB/s。产品方面，L2 级主要采用基础的 DDR2/DDR3，现阶段 L2 开始往 L3 升级，DRAM 也将逐步往 DDR4/LPDDR4/LPDDR5/GDDR5 切换。图表图表21：不同：不同ADAS等级单车

52、等级单车DRAM容量需求容量需求 图表图表22：汽车汽车DRAM容量需求结构容量需求结构 来源：美光，中泰证券研究所 来源：Trendforce，中泰证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021E2022E2023EIVIADAS信息和数字仪表盘 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度公司深度报告报告 DRAM 空间测算：空间测算：2022 年年 14 亿美元规模，亿美元规模，预计预计 2025 年突破年突破 20 亿亿美元。美元。根据美光数据，我们假设 L0、L1、L2、L3、L4/5 单车

53、 DRAM基础容量为 2、8、8、16、32GB，考虑到 L2 级以上车型智能座舱、车联网仍有升级空间，因此假设单车 DRAM 容量将继续提升。根据阿里交易网中美光和 ISSI 部分车规 DRAM 产品报价，我们假设 2021年车规 DRAM 单价为 2.5 美元/GB，假设 2023 年开始单价存在 3%年降。结合各等级汽车销量预测，我们测算出 2022 年车规 DRAM 市场规模为 14 亿美元，预计 2025/2030 年将分别达到 22/51 亿美元，2022-2030 年 CAGR 达 17.5%。图表图表23：车规车规DRAM市场规模测算市场规模测算 2021 2022 2023E

54、 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 全球汽车销量（万辆）全球汽车销量（万辆）8,268 8,105 8,410 9,300 9,400 9,611 9,775 9,816 9,918 9,980 增速（%）-2%4%11%1%2%2%0%1%1%各级功能车渗透率（各级功能车渗透率（%）L0 34%28%23%18%11%10%9%8%6%4%L1 48%46%44%42%40%35%30%25%18%10%L2/L2+18%25%30%35%40%36%34%32%32%30%L3 0%1%3%5%8%15%20%26%32%36%L4/L5

55、1%4%7%9%12%20%各级功能车销量（万辆）各级功能车销量（万辆）L0 2,803 2,269 1,934 1,674 996 980 919 785 615 399 L1 3,969 3,728 3,700 3,906 3,779 3,364 2,933 2,454 1,785 998 L2/L2+1,488 2,026 2,523 3,255 3,760 3,460 3,324 3,141 3,174 2,994 L3 8 81 252 465 771 1,442 1,955 2,552 3,174 3,593 L4/L5 94 365 645 883 1,170 1,996 单车单

56、车 DRAM 容量（容量（GB）L0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 L1 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 L2/L2+8 10 10 10 12 12 12 12 12 12 L3 16 18 20 22 24 28 30 32 32 L4/L5 32 36 40 44 48 50 车规车规 DRAM 单价（美元单价（美元/GB）2.5 2.5 2.4 2.4 2.3 2.2 2.1 2.1 2.0 2.0 单车单车 DRAM 价值量（美元）价值量（美元）L0 5 5 5 5 5 4 4 4 4 4 L1 20 20 19 19 18 18 17 17 16 16 L2/L2

57、+20 25 24 24 27 27 26 25 24 24 L3 40 44 47 50 53 60 62 65 63 L4/L5 73 80 86 92 97 98 车规车规 DRAM 市场规模（亿美元）市场规模（亿美元）L0 1.4 1.1 0.9 0.8 0.5 0.4 0.4 0.3 0.2 0.2 L1 7.9 7.5 7.2 7.4 6.9 6.0 5.0 4.1 2.9 1.6 L2/L2+3.0 5.1 6.1 7.7 10.3 9.2 8.6 7.8 7.7 7.0 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度公司深度报告报告 L3 0

58、.3 1.1 2.2 3.9 7.7 11.8 15.9 20.5 22.5 L4/L5 0.7 2.9 5.5 8.1 11.3 19.6 总计总计 12 14 15 18 22 26 31 36 43 51 来源：美光，ISSI，中泰证券研究所测算 竞争格局：竞争格局：公司位居世界第二，公司位居世界第二，持续升级。持续升级。全球 DRAM 市场高度集中，2021年三星、海力士、美光市占率分别为43.6%、27.7%和22.8%，CR3 超过 95%。车规 DRAM 领域美光优势显著，2021 年市占率高达 45%，公司收购北京矽成（ISSI）后切入车载存储芯片赛道，2021年市占率为 15

59、%，位居第二。公司目前车规 DRAM 产品中 DDR3 收入占比最大，DDR4 和 LPDDR4 也是公司重点布局的市场，目前 8GB和 16GB DDR4 已量产出货，8GB LPDDR4 也已开始向客户送样，产品持续升级，同时与博世汽车、大陆集团等知名客户均有密切合作。图表图表24：2021年全球年全球DRAM市场格局市场格局 图表图表25：2021年年全球车规全球车规DRAM市场格局市场格局 来源：IC Insights，中泰证券研究所 来源：IC Insights，中泰证券研究所 图表图表26：车规车规DRAM主要厂商梳理主要厂商梳理 排名排名 公司公司 车规车规 DRAM 产品系列产

60、品系列 车规车规布局进展布局进展 1 美光科技 DDR2-DDR5 LPDDR-LPDDR5 多款 DDR2-4 产品量产，DDR5 处于送样阶段；LPDDR-LPDDR4 已量产，2021 年推出业界首款满足ASIL D 等级的 LPDDR5，LPDDR5 容量最高达 128GB。2 北京君正（ISSI）DDR2-DDR4 LPDDR2、LPDDR4 DDR3 收入占比最大，DDR4 8G、16G 已实现量产出货，22 年 8GB LPDDR4 已送样，2G LPDDR2、4G LPDDR4 等产品完成量产工作。3 三星 LPDDR4/X LPDDR5/5X GDDR6 LPDDR4、LPD

61、DR4X、LPDDR5、LPDDR5X、GDDR6 已全部实现量产。4 南亚科 DDR2-DDR5、LPSDR LPDDR-LPDDR4X DDR2-DDR4 已量产，DDR5 开发中；LPDDR4X 与 LPDDR4 部分产品已量产。三星,43.6%SK海力士,27.7%美光,22.8%其他,5.9%美光科技,45%北京君正,15%三星,11%南亚科,10%华邦电,8%其他,11%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度公司深度报告报告 5 华邦电 SDRAM、DDR-DDR3 LPDDR2、LPDDR4/4X 目前产品全部实现量产，并向更高密度推进

62、 来源：各公司官网，Wind，中泰证券研究所 2.2 SRAM：车载车载 SRAM 市场市场稳定稳定，公司车规领域全球第一，公司车规领域全球第一 SRAM 性能高，适用于小容量、高速传输应用。性能高，适用于小容量、高速传输应用。SRAM 同 DRAM 一样是易失性存储，连接使用方便，不需要刷新电路，存储速度快（约为 DRAM 的 3-5 倍）。由于每一位的存储都要用到好几个晶体管，SRAM 单片容量不容易做得很高，集成度较低且价格相对昂贵。因此SRAM 通常被用作 Cache（高速缓存）存储器，在车载市场主要用于传动系统、安全系统等对实时性要求高的领域。图表图表27：SRAM一般结构一般结构

63、图表图表28：SRAM与与DRAM对比对比 参数参数 SRAM DRAM 速度 快 慢 尺寸 小 大 成本 高 低 用途 高速缓存 主流存储 存储密度 低 高 复杂程度 高 低 单个存储单元晶体管数量 6 个 1 个 漏电特征 无 需要持续刷新 功耗 低 高 来源：CSDN，中泰证券研究所 来源：宇芯公司官网，中泰证券研究所 市场规模：车载应用场景相对有限，市场稳定。市场规模：车载应用场景相对有限，市场稳定。2021 年，全球 SRAM市场规模约为 4 亿美元。SRAM 在车载市场应用比较稳定，应用于传动系统、安全系统等领域。在燃油车向新能源汽车更新过程中，传动系统、安全系统升级较小，因此 S

64、RAM 增量较小，市场稳定。竞争格局：竞争格局：SRAM 行业进入门槛高，全球 SRAM 市场主要被美国赛普拉斯（Cypress）、日本瑞萨电子 Renesas、ISSI 三家厂商占据，CR3达82%。根据IHS统计，1H19矽成的SRAM市场份额为21.8%，位列全球第二，仅次于龙头赛普拉斯，其中车载市场位列全球第一。公司在车规 SRAM 市场产品种类丰富，涵盖异步 SRAM（64Kb-32Mb）、同步 SRAM(2Mb-72Mb)及 PSRAM(8Mb-256Mb)，全系提供车规级产品，充分满足客户需求。图表图表29：2019H1 SRAM竞争格局竞争格局 请务必阅读正文之后的重要声明部分

65、请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度公司深度报告报告 来源：公司公告，中泰证券研究所 2.3 NAND FLASH：海外海外 NAND 龙头引领，公司参与差异化车规市场竞争龙头引领，公司参与差异化车规市场竞争 ADAS 和智能座舱升级带来和智能座舱升级带来 NAND 显著增量需求。显著增量需求。NAND 主要用于ADAS 系统、IVI 系统、汽车中控等，主要作用在于存储连续数据。ADAS 系统中 NAND 容量需求增长最为显著，根据海力士数据，L2级ADAS一般只需主流的8GB e-MMC，L3级则提升至128/256GB，L5 级最高可能超过 2TB。IVI 系统方面，传统汽车

66、娱乐系统一般只需32GB 以下的 NAND，而升级智能座舱后，64GB 成为了最低配臵，并随着 IVI 系统功能不断升级，NAND 容量需求不断攀升，预计 2030年 IVI 系统 NAND 需求最高将提升至 1TB。此外，随着自动驾驶技术发展，未来将会形成“端-边-云”数据架构以确保行车安全性，为减小云端和汽车间数据的传输延时，车载 NAND 需求将进一步提升。图表图表30：IVI和和ADAS系统系统NAND需求需求 应用应用 2020 2023 2025 2030 IVI 容量 64/128GB 128/512GB 256/512GB 512GB/1TB 类别 eMMC UFS UFS U

67、FS ADAS 等级 L2 L3 L4 L5 容量 8-64GB 128/256GB 512GB/1TB 1TB/2TB+类别 eMMC UFS SSD 来源：SK 海力士，中泰证券研究所 高性能高性能 UFS 替代替代 e-MMC 为确定性趋势。为确定性趋势。车规 NAND 产品主要包括e-MMC（嵌入式多媒体控制器）、UFS（通用闪存存储）和 SSD（固态硬盘），现阶段应用的产品主要是 e-MMC 和 UFS。e-MMC 是中低端车载娱乐系统的标配产品，在 TBOX、网关和 ADAS 中亦有应用，此前是车规 NAND 主流产品。相比于 e-MMC，UFS 在读写效率、延时、功耗、容量等方面

68、优势显著，近年渗透率不断提升。三星新推出34%22%44%赛普拉斯 ISSI其他 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度公司深度报告报告 的 UFS4.0 写入速度高达 2800MB/s，是 UFS3.1 和 e-MMC5.1 的 2.3倍和 15.6 倍，最大容量达 1TB，e-MMC 5.1 最大容量仅 256GB，UFS 综合性能更优且仍在继续升级，未来高性能 UFS 替代 e-MMC是确定性趋势。SSD 产品目前在乘用车领域基本还没应用，主因产品技术不够成熟且成本较高；在商用车方面，自动驾驶卡车主要采用1TB 或 2TB 以下 SSD，自动驾

69、驶出租车则主要配臵 4TB SSD，长期来看，若产品技术和成本问题解决后，SSD 有望逐步渗透。图表图表31：NAND存储产品发展趋势存储产品发展趋势 图表图表32：UFS写入速度远高于写入速度远高于e-MMC（MB/s）来源：KIOXIA，中泰证券研究所 来源：三星，中泰证券研究所 NAND 空间测算：空间测算：2022 年年规模为规模为 13 亿美元，预计亿美元，预计 2022-30 年年 CAGR达达 33%。我们假设 2021 年 L0、L1、L2、L3、L4/5 单车 NAND 容量为 4、8、18、64、128GB，L2 级以上车型 NAND 容量存在提升空间。根据阿里交易网中美光

70、和ISSI部分车规NAND Flash产品报价，我们假设 2021 年车规 NAND 单价为 1.5 美元/GB，2023 年开始单价存在 3%年降。结合各 ADAS 等级汽车销量预测，我们测算出 2022年车规 NAND 市场规模为 13 亿美元，预计 2025/2030 年将分别达到29/124 亿美元，2022-2030 年 CAGR 达 33%。图表图表33：车规车规NAND市场规模测算市场规模测算 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 全球汽车销量（万辆）全球汽车销量（万辆）8,268 8,105 8,41

71、0 9,300 9,400 9,611 9,775 9,816 9,918 9,980 增速（%）-2%4%11%1%2%2%0%1%1%各级功能车渗透率（各级功能车渗透率（%）L0 34%28%23%18%11%10%9%8%6%4%L1 48%46%44%42%40%35%30%25%18%10%L2/L2+18%25%30%35%40%36%34%32%32%30%L3 0%1%3%5%8%15%20%26%32%36%L4/L5 1%4%7%9%12%20%各级功能车销量（万辆）各级功能车销量（万辆）L0 2,803 2,269 1,934 1,674 996 980 919 785

72、615 399 L1 3,969 3,728 3,700 3,906 3,779 3,364 2,933 2,454 1,785 998 180 200 400 1200 2800 0500025003000e-MMC 5.1UFS2.1UFS3.0UFS3.1UFS4.0 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司深度公司深度报告报告 L2/L2+1,488 2,026 2,523 3,255 3,760 3,460 3,324 3,141 3,174 2,994 L3 8 81 252 465 771 1,442 1,955 2,5

73、52 3,174 3,593 L4/L5 94 365 645 883 1,170 1,996 单车单车 NAND 容量（容量（GB）L0 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 L1 8 8 8 8 8 8 8 8 8 8 L2/L2+18 20 22 24 28 32 32 32 32 32 L3 64 64 80 80 96 96 128 128 128 L4/L5 128 160 196 224 256 256 车规车规 NAND 单价（美元单价（美元/GB）1.5 1.5 1.4 1.4 1.3 1.3 1.3 1.2 1.2 1.2 单车单车 NAND 价值量（美元）价值量（美元）

74、L0 6.0 6.0 5.7 5.5 5.4 5.2 5.0 4.9 4.7 4.6 L1 12.0 12.0 11.4 11.1 10.7 10.4 10.1 9.8 9.5 9.2 L2/L2+27.0 30.0 31.4 33.2 37.5 41.6 40.4 39.2 38.0 36.8 L3 0.0 96.0 91.2 110.6 107.3 124.9 121.1 156.6 151.9 147.4 L4/L5 0.0 0.0 0.0 0.0 171.6 208.1 247.3 274.1 303.9 294.8 车规车规 NAND 市场规模（亿美元）市场规模（亿美元）L0 1.7

75、 1.4 1.1 0.9 0.5 0.5 0.5 0.4 0.3 0.2 L1 4.8 4.5 4.2 4.3 4.1 3.5 3.0 2.4 1.7 0.9 L2/L2+4.0 6.1 7.9 10.8 14.1 14.4 13.4 12.3 12.1 11.0 L3 0.0 0.8 2.3 5.1 8.3 18.0 23.7 40.0 48.2 52.9 L4/L5 0.0 0.0 0.0 0.0 1.6 7.6 16.0 24.2 35.6 58.8 总计总计 10 13 16 21 29 44 56 79 98 124 来源：美光，ISSI，中泰证券研究所测算 竞争格局：车规市场主要由

76、海外竞争格局：车规市场主要由海外 NAND 龙头主导。龙头主导。21Q4 全球 NAND市场中，三星、铠侠、海力士、西部数据、美光市占率分别为 33.5%、19.8%、14.7%、12.4%、10.5%，CR5 高达 91%，车规 NAND 市场也主要由这几大龙头厂商主导。三星产品进度明显领先于其他厂商，目前 UFS3.1 已量产出货，2022 年 5 月新推出的 UFS4.0 也将应用于车载领域，铠侠、海力士、美光也已推出 UFS3.1 产品，但美光和铠侠仍处于送样检测阶段。北京矽成NAND FLASH 主要应用于汽车、通讯、工业等行业类市场，容量要求低、更新迭代速度慢、稳定性要求高，实现差

77、异化竞争，目前公司产品已覆盖 SLC/MLC、1/2/4Gb等规格，车规类产品目前只支持 eMMC 型产品，市场有限，未来有望逐步迭代升级。图表图表34：车规车规NAND主要厂商梳理主要厂商梳理 公司公司 21Q4 NAND 市场份额市场份额 车规车规 NAND 产品产品 车规车规布局进展布局进展 三星 33.5%eMMC5.1/5.0 UFS4.0/3.1 SSD UFS3.1 覆盖 128-512GB，均已量产出货；5 月新推出 UFS4.0 有望应用于智能汽车。客户群体：Tesla、吉利集团、Hyundai Motor Group 等 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的

78、重要声明部分 -23-公司深度公司深度报告报告 铠侠 19.8%eMMC5.1 UFS3.1/2.1 车规 UFS2.1 覆盖 16-512GB 容量，2022.3 推出车规 UFS 3.1，目前处于采样检测阶段 海力士 14.7%eMMC5.1 UFS3.1/2.2 各类产品已量产 西部数据 12.4%eMMC5.1 UFS3.0/2.1 SD 产品包括 e.MMC、UFS、micro SD、SSD、HDD，覆盖 8GB-20TB 容量 美光 10.5%eMMC5.1/5.0 UFS3.1/2.1 SSD eMMC 大部分处于量产阶段，有几款 32GB 处于样本阶段；UFS3.1 覆盖 12

79、8-512GB，目前均处于采样检测阶段。客户群体：BWM、AMD、Ford、BOSCH 等 兆易创新-SPI NAND FLASH 2022 年 2 月 GD5F 全系列 SPI NAND Flash 通过 AEC-Q100 车规认证，覆盖 1-4GB 容量 北京君正-NAND FLASH 目前只支持 eMMC 型产品 来源：各公司官网，中泰证券研究所 2.4 NOR FLASH：智能化驱动发展，公司位列全球第六智能化驱动发展，公司位列全球第六 汽车智能化驱动汽车智能化驱动 NOR Flash 用量提升用量提升，预计，预计 2025 年全球规模达年全球规模达 9亿美元亿美元。NOR Flash

80、 主要作用为系统启动代码和特定只读信息系的存储。车载应用方面，汽车仪表盘、车载摄像头等需要在汽车发动时快速启动，对代码读取存在高要求。NOR Flash 在读取速度方面优势显著，且可避免车辆突然掉电数据丢失。在 ADAS 系统中，1 个摄像头需要 1 颗 NOR Flash，平均容量为 4/8MB，未来有向 16/32MB 增加的趋势。一个仪表盘需要 1 颗 NOR Flash，容量一般在 128/256MB，少量 512MB。2022 年车规 NOR Flash 市场为 6.74 亿美元，其中在摄像头和仪表盘市场分别为 0.71 亿美元和 3.94 亿美元，在汽车智能化的趋势下，我们预计 2

81、025 年 NOR Flash 在车载摄像头、仪表盘市场分别增长至 0.96 亿美元、5.26 亿美元。此外，汽车的中控屏、雷达、传感器、安全气囊等也需要用到 NOR Flash，2022 年市场约为2.08 亿美金，我们假设其增长驱动来自汽车电动化、智能化，每年增速为 10%。综上，2025 年全球车规 NOR 市场预计将达 9 亿美元，2022-25 年 CAGR 为 10%。图表图表35：车规车规NOR市场规模测算市场规模测算 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2022-25CAGR 全球汽车销量（万辆）全球汽车销量（万辆）7797 8268 8105 8

82、410 9300 9400 5%1）ADAS 系统摄像头系统摄像头 平均单车摄像头数量（颗）2.2 2.8 3.3 3.8 4.4 5.1 NOR 平均容量（Mb）8 8 8 8 8 8 ASP（美元/8MB）0.20 0.23 0.26 0.20 0.20 0.20 ASP-yoy 15%15%-25%0%0%汽车汽车 ADAS 总金额（亿美元）总金额（亿美元）0.34 0.52 0.71 0.65 0.81 0.96 11%2）汽车仪表盘）汽车仪表盘 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-公司深度公司深度报告报告 每套平均 NOR 数量 1 1 1 1

83、1 1 NOR 平均容量（Mb）223 256 294 339 389 448 ASP（美元/100MB）1.25 1.44 1.65 1.25 1.25 1.25 ASP-yoy 15%15%-24%0%0%汽车仪表盘总金额（亿美元）汽车仪表盘总金额（亿美元）2.17 3.04 3.94 3.56 4.53 5.26 10%3）其他）其他 1.72 1.89 2.08 2.29 2.52 2.77 10%yoy 10%10%10%10%10%全球车规全球车规 NOR 市场规模（亿美元）市场规模（亿美元）4.23 5.46 6.74 6.49 7.86 9.00 10%来源：Gartner，M

84、aia Research，中泰证券研究所 竞争格局：市场高度集中竞争格局：市场高度集中，市场竞争激烈，公司位列全球第六，市场竞争激烈，公司位列全球第六。2017年美光、英飞凌（赛普拉斯）逐步退出中低端 NOR Flash 市场，2019、2020 年兆易创新市占率先后反超美光和赛普拉斯，根据 IC Insights数据，2021 年三大厂商华邦电子、旺宏、兆易创新 NOR Flash 市占率分别为 25.8%、25.5%和 17.7%，CR3 约 62.5%。根据 Omidia 统计，2020、2021 年公司 NOR Flash 产品收入位列全球第六，目前最新制程为 50nm，能够覆盖 25

85、6KB-1GB 规格，主要用于汽车电子、工业、高端消费等领域，并且 NOR FLASH 是公司主要的 FLASH 产品。图表图表36：ADAS系统系统NOR Flash应用应用 图表图表37：全球：全球NOR Flash市场格局市场格局 来源：Cypress，中泰证券研究所 来源：CINNO Research，IC Insights，中泰证券研究所 图表图表38：车规车规NOR Flash主要厂商梳理主要厂商梳理 公司公司 车规车规 NOR Flash 产品产品 车规车规布局进展布局进展 华邦电子 Serial NOR Flash NOR Flash（2MB-2GB）均已量产 旺宏 Paral

86、lel NOR Flash Serial NOR Flash Parallel NOR Flash 容量范围 4MB-1GB、Serial NOR Flash 容量范围 1MB-2GB 兆易创新 SPI NOR Flash 2019 年 GD25 全系列 SPI NOR Flash 完成 AEC-Q100 认证，目前产品覆盖 2MB-2GB 容量 0%20%40%60%80%100%旺宏 华邦电 赛普拉斯半导体 兆易创新 美光科技 飞索半导体 三星电子 其他 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-公司深度公司深度报告报告 来源：各公司官网，中泰证券研究所 2

87、.5 公司前瞻性布局车载存储，公司前瞻性布局车载存储，具备领先国产替代优势具备领先国产替代优势 汽车汽车智能化推动车载存储芯片市场快速增长智能化推动车载存储芯片市场快速增长。随着汽车智能化的持续推进，单车存储容量需求快速提升，根据我们前文的测算，2021 年全球车载 DRAM/NAND/NOR/的市场规模分别为 12/10/5.5 亿美元，对 应 2025 年 分 别 达 到22/29/9 亿 美 元，CAGR 分 别 为16.4%/30.5%/13.3%；2025 年合计市场规模为 60 亿美金，2021-25年的 CAGR 为 21.6%。此外，SRAM 市场规模约为 4 亿美金，规模相对

88、稳定，因此 2025 年全球车载存储市场规模将超过 60 亿美金。君正车载 DRAM 全球第二，车载 SRAM 全球第一，技术积累深、产品布局全、客户资源多，在车载存储市场的竞争力仅次于美光，未来将充分享受汽车智能化带来的行业增量机遇，以及国产替代趋势下带来的份额提升空间。图表图表39：全球车载全球车载DRAM/NAND/NOR芯片市场规模预测（单位：亿美金）芯片市场规模预测（单位：亿美金）单位：亿美元单位：亿美元 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2021-25CAGR DRAM 12 14 15 18 22 16.4%NAND FLASH 10 13 16 21 2

89、9 30.5%NOR FALSH 5.5 6.7 6.5 7.9 9.0 13.3%合计 27.5 33.7 37.5 46.9 60.0 21.6%来源：美光，ISSI，中泰证券研究所 公司为国内车载存储龙头，具备领先的国产替代优势公司为国内车载存储龙头，具备领先的国产替代优势。车载存储产品要求远高于消费电子，车规存储产品研发周期长、验证周期长、认证流程繁琐，需满足 IATF16949 合规认证、ASPCIE 认证、ISO 26262功能安全认证等，此外还需满足部分车厂的企业标准，整套认证流程时间可达 4-5 年，导致车规芯片市场进入壁垒高，研发投入大。国内车规芯片市场长期被国外厂商主导，通

90、过车规级认证的国产芯片较少。近年来，随着汽车电动智能化的加速发展，在车规芯片领域实现国产替代与自主可控逐渐成为产业链的共识。矽成专注汽车及工业领域芯片研发多年，具有丰富的研发经验和技术积累，君正收购矽成后一跃成为国内车载存储龙头，且全面布局 DRAM、SRAM、NOR Flash、嵌入式 Flash 等多存储芯片，2022 年 SRAM、DRAM、Nor Flash 收入排名全球第二、第七和第六，具备领先的国产替代优势。图表图表40：车规车规级芯片和其他芯片要求对比级芯片和其他芯片要求对比 参数要求参数要求 车规级车规级 工业级工业级 消费级消费级 温度范围-40125-4085 070 电路

91、设计 多重短路/多重热保护 双变压设计/抗干扰/超高压保护 防雷/短路保护/热保护 工艺处理 增强封装和散热 防潮/腐/霉 防水 封装形式 金属 塑封或树脂 塑封或树脂 出错率 0 1%3%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -26-公司深度公司深度报告报告 寿命 15 年 510 年 13 年 持续供货时间 30 年 5 年 2 年 测试标准 AEC-Q100 等 JESD47 等 JESD47 等 来源：CSDN，芯语，中泰证券研究所 公司公司 Fabless 轻资产模式，灵活响应客户产品定制化需求。轻资产模式，灵活响应客户产品定制化需求。全球存储龙头三星、海

92、力士、美光等厂商均采用 IDM 模式，专注于先进制程的开发及晶圆产线的投建；而公司采用 Fabless 模式，将晶圆生产、封装和测试工序委托第三方代工，自身专注于芯片的研发和产品设计，高效响应客户需求，为客户进行深度定制。公司 DRAM 芯片的主要代工厂商为台湾力晶，Flash 芯片的主要代工厂为武汉新芯和华虹宏力，随着国内长存长鑫等国内领先存储厂商在技术、规模上不断突破，未来君正亦有望享受国内存储代工资源带来的竞争力提升。客户结构多元化，不断开拓国内市场。客户结构多元化，不断开拓国内市场。ISSI 经过多年产品沉淀和客户积累，已经拥有众多合作关系稳定的客户，包括汽车领域的大陆集团、德尔福、法

93、雷奥、博世、安波福，工控医疗领域的松下、西门子、霍尼韦尔、通用、ABB 等，以及消费领域的亚马逊、哈曼、联想等。此外，ISSI 被君正收购后，具备本土化供应优势，亦在积极开拓国内客户市场。汽车行业进入壁垒高，公司丰富且多元化的客户基础为公司构筑了领先优势。2022 公司存储业务收入达到 40.5 亿元，同比+12.8%；毛利率约为 36.9%，同比+6.5pct。应用场景丰富打造多极增长应用场景丰富打造多极增长。除车载外，公司存储芯片还可应用于工控、医疗、高端消费等领域。比如公司推出的 EDO&Fast Page Mode DRAM 适用于工业、消费、通讯领域，产品 RLDRAM2/3 适用于

94、通讯领域，QUAD/QUADP&DDR-II/DDR-IIP 适用于工业、通讯领域。图表图表41：ISSI部分主要客户部分主要客户 图表图表42：公司存储芯片营收及毛利率变化公司存储芯片营收及毛利率变化 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 图表图表43：ISSI主要主要存储存储产品产品 产品类别产品类别 产品名称产品名称 DRAM DDR4 SDRAM、DDR3 SDRAM、DDR3 SDRAM w/ECC、DDR2 SDRAM、DDR SDRAM、SDR SDRAM、EDO&Fast Page Mode DRAM、RLDRAM2/3 移动式 DRAM LPDDR4

95、&LPDDR4X SDRAM、LPDDR2 SDRAM、Mobile DDR SDRAM、Mobile/Low Voltage SDR SDRAM 0%5%10%15%20%25%30%35%40%002020212022营业收入（亿元）毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -27-公司深度公司深度报告报告 SRAM 同步 SRAM、异步 SRAM、QUAD/QUADP&DDR-II/DDR-IIP、CellularRAM/Pseudo SRAM、HyperRAM FLASH Serial NOR FLASH、Serial NOR Fl

96、ash w/ECC、Twin Serial NOR Flash、HyperFlash、Parallel NOR Flash、SPI NAND Flash、NAND Flash、eMMC 来源：ISSI 官网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -28-公司深度公司深度报告报告 三、模拟与互联：持续研发打造未来增长点，车载产品不断丰富三、模拟与互联：持续研发打造未来增长点，车载产品不断丰富 模拟与互联芯片是公司未来潜在成长点，车载产品线不断丰富模拟与互联芯片是公司未来潜在成长点，车载产品线不断丰富。并购北京矽成后，除了存储芯片，公司进一步拓展了模拟与

97、互联芯片业务。目前，公司模拟芯片以 LED 驱动芯片为主，其他还包括触控传感芯片、DC/DC 芯片、车用 MCU 新品等。目前模拟芯片中，高端消费占比较高，车载芯片的收入规模快速增长。互联芯片包括 LIN、CAN、H.hb 等网络传输芯片，过去以通讯设备、工业制造为主，未来将更加侧重车载应用。2022 公司模拟与互联芯片收入达到 4.8 亿元，同比+16.0%；毛利率约为 53.0%，同比-1.6pct。图表图表44：公司部分模拟互联芯片产品梳理：公司部分模拟互联芯片产品梳理 产品类别产品类别 产品规格产品规格 适用领域适用领域 Audio Amplifiers AB 级音效功放、耳机驱动、G

98、 级扬声器功放、K 级扬声器功放、数字功放 消费 D 级音效功放 消费、汽车 FxLED Drivers 多频驱动、矩阵驱动 消费、汽车 FBLED Drivers 驱动转换器 工业、汽车 线性驱动 工业、消费、汽车 Backlight Drivers LCD 背光和闪光灯 消费 Sensors 手势传感器、接近式传感器 消费 电容触摸式传感器 工业、消费、汽车 Optical Communication 纤维式 通讯 Connectivity G.hn 型 Connectivity 工业、消费、通讯、汽车 HomePNA 型 Connectivity 工业、消费、通讯 Automotive

99、ANALOG 汽车功放、多通道汽车 FxLED、矩阵式汽车 FxLED、线性汽车 IIBLED、转换式汽车 HBLED、汽车传感器、汽车 MCU 汽车 来源：公司官网，中泰证券研究所 图表图表45：公司模拟互联芯片历年营收及毛利率：公司模拟互联芯片历年营收及毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -29-公司深度公司深度报告报告 来源：wind，中泰证券研究所 3.1 车载车载 LED 灯渗透率持续提升，打开车载应用空间灯渗透率持续提升，打开车载应用空间 LED 广泛应用于汽车照明及显示市场。广泛应用于汽车照明及显示市场。LED 由于具有亮度高、颜色种类丰富、

100、低功耗、寿命长的特点，被广泛应用于汽车领域，尤其是汽车照明和汽车显示应用。根据 TrendForce 数据，2021 年全球车用LED 市场产值估计约 35.1 亿美元，相比 2020 年增长 31.8%。图表图表46：典型的几种典型的几种LED车灯产品车灯产品 来源：中金企信国际咨询，中泰证券研究所 全球主流车企的前大灯几乎全球主流车企的前大灯几乎标配标配 LED 车灯。车灯。在汽车照明市场，车头灯历经以煤油灯、乙炔灯为代表的第一代光源燃料照明灯，到以白炽灯、卤素灯为代表的第二代光源，再到以氙气灯为代表的第三代光源(气体放电灯)，目前正逐步向第四代光源(半导体发光二极管，即 LED）以及第五

101、代光源（半导体激光）演进。目前，全球主要主流车企旗下车型的前大灯几乎都标配 LED 车灯，包括大众、丰田、通用、特斯拉、蔚来、小鹏、理想等。在全球主流车企的带动下，LED 车灯的市场规模将不断扩大。图表图表47：各类车灯光源性能对比：各类车灯光源性能对比 45%46%47%48%49%50%51%52%53%54%55%56%00500600202020212022营业收入（百万元）毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -30-公司深度公司深度报告报告 卤素灯卤素灯 氙气灯氙气灯(HID)LED 灯灯 激光灯激光灯 光效(1m/w)10

102、-18 90 150 170 功耗(W)55 25-35 3-18 5 寿命(h)150-500 3000 50000 数万小时 响应时间(s)0.3 2-5 纳秒级 色温(K)3200 4300 2700-8300 6000 发光面积(mm2)20 12.5 1-5 3 优点 结构简单、成本低、技术成熟 亮度高、耗能低 能耗低、节能环保、体积小、重量轻、响应速度快、可以灵活组合 功率大、体积小、寿命长、定向性强、照射距离长、冷却系统简单 缺点 亮度低、需要定期更换灯泡、辐射量大、产生光污染 光污染严重、安全角度要求高、夜间行车存在安全隐患 成本高、散热性差 成本高 来源：前瞻研究网，中泰证券

103、研究所 车载车载 LED 照明照明渗透率快速提升，释放渗透率快速提升，释放车规车规 LED 芯片芯片市场市场潜力。潜力。2021年，全球汽车车灯市场销售额达到了 335 亿美元，预计 2028 年将达到 476 亿美元，CAGR 约为 5.1%。近年来车载照明逐渐从单一灯光模式向声、光、电一体的融合模式进化，车载 LED 照明芯片的渗透率在不断提高。根据 Trend Force 统计，2021 年全球乘用车中 LED头灯渗透率达到 60%，其中电动车的 LED 头灯渗透率高达 90%，预计 2022 年将分别提升至 72%与 92%。从中国市场来看，LED 前照灯的渗透率从 2018 年的约

104、23%，快速提升至 2020 年的 68%，释放LED 前大灯市场潜能。根据 statista 数据，2021 年中国汽车 LED 照明市场规模达 33.5 亿美元，2022 年为 36 亿美元，预计 2027 年达到 54.5 亿美元，2022-27 年 CAGR 为 8.7%。从功能来看，带 ADB功能的 LED 大灯将逐步取代普通 LED 大灯，DLP 大灯、激光大灯等前瞻性车灯将成为智能车灯的主流解决方案。图图表表48：全球车灯市场规模及预测全球车灯市场规模及预测 图表图表49：中国中国LED车灯市场规模车灯市场规模 来源：QYReasearch，中泰证券研究所 来源：statista

105、，中泰证券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%15%0500300350400450500全球车灯市场规模（亿美元）yoy0%2%4%6%8%10%12%00202120222023E2024E2025E2026E2027E中国LED车灯市场规模（亿美元）yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -31-公司深度公司深度报告报告 公司拥有丰富的车规级公司拥有丰富的车规级 LED 驱动芯片驱动芯片。公司可提供包括头灯、日间行车灯、远光灯、雾灯、转向灯、组合尾灯（位臵、刹车、倒车、流水等）、牌照灯等车身几乎所有的

106、LED 照明驱动芯片。Lumissil Microsystems 于 2022 年底宣布推出了最新款车规级 70V 升降压LED 驱动芯片 IS32LT3958，进一步丰富了汽车外部照明解决方案。芯片采用固定频率恒流工作模式，支持 Boost，Buck-Boost，SEPIC，Buck 等多种拓扑，同时内臵抖频功能，具有优异的 EMI 性能。该芯片集成了业界领先的双模拟调光功能，可同时支持 LED 亮度分 BIN电流设臵和灯板 NTC 过温降电流保护，极大提高了系统照明亮度的一致性和可靠性。此外，该芯片内部集成可编程的 PWM 发生器，非常适合后组合灯(RCL)、日间行车灯(DRL)和前照灯等

107、需要两档亮度控制的应用。图表图表50：公司汽车：公司汽车LED驱动芯片驱动芯片IS32LT3958 来源：Lumissil 官网，中泰证券研究所 模拟芯片中车规收入占比快速提升，模拟芯片中车规收入占比快速提升，君正君正在在车规车规 HBLED 芯片等方芯片等方面已逐渐成为市场主要供应商面已逐渐成为市场主要供应商。目前，全球 LED 驱动芯片市场的主要厂商包括德州仪器、英飞凌、迈来芯等厂商，其中德州仪器产品主攻海外中高端应用市场，位居市场领先地位。国内 LED 驱动芯片主要以雅创电子、晶丰明源、富满电子、士兰微、必易微、明微电子等厂商为主。君正借助丰富的车规 LED 驱动芯片产品，模拟芯片中的车

108、规收入占比快速提升，且在部分产品如车规 HBLED 芯片等方面已逐渐成为市场主要供应商。图表图表51：国内外国内外LED驱动芯片主要参与者驱动芯片主要参与者 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -32-公司深度公司深度报告报告 来源：中金企信，二方电子，中泰证券研究所 3.2 加速互联芯片布局，加速互联芯片布局，GreenPHY 率先放量率先放量 公司公司持续投入持续投入研发研发，加快互联芯片产品落地，加快互联芯片产品落地。互联芯片方面，公司积极研发和测试汽车端的 LIN、CAN、Green PHY、G.vn 等网络传输产品。未来随着汽车智能化的发展，车内互联的需

109、求将不断提高，市场发展前景清晰。公司近年来加大研发投入，尤其在并购北京矽成后，2020 年公司研发投入增长超过 5 倍，部分原因正是并购后公司业务向模拟与互联芯片业务拓展，技术研发投入增加。图表图表52：公司互联芯片主要产品：公司互联芯片主要产品 产品产品 消费消费 工业工业 通讯通讯 汽车汽车 Optical Comm-纤维式-Connectivity G.vn 型、HomePNA 型 G.vn 型、HomePNA 型 G.vn 型、HomePNA 型 CAN、LIN、G.vn、Green PHY 来源：公司官网，中泰证券研究所 GreenPHY 逐渐量产逐渐量产爬坡爬坡，2023 年有望贡

110、献部分收入。年有望贡献部分收入。Green PHY互联芯片主要用于充电桩和汽车，是欧洲的充电桩标准。君正协助客户进行 Green PHY产品的开发与适配，于 2022 年发布了 GreenPHY芯片 IS32CG5317，该款芯片是目前全球市场上唯一的车规级、单芯片 Green PHY 收发器解决方案。公司的 Green PHY 产品于 2022年末实现量产销售，目前主要在欧美市场推广，后续有望拓展至国内市场，预计 2023 年开始贡献部分收入，成为公司新的业绩增长点。图表图表53：公司发布的公司发布的GreenPHY芯片芯片IS32CG5317 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文

111、之后的重要声明部分 -33-公司深度公司深度报告报告 来源：Lumissil 官网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -34-公司深度公司深度报告报告 四、智能视频四、智能视频产品矩阵持续丰富产品矩阵持续丰富，微处理器把握微处理器把握 AIoT 发展机遇发展机遇 智能视频和微处理器芯片主要面向智能安防和物联网市场，具备高性智能视频和微处理器芯片主要面向智能安防和物联网市场，具备高性能、低功耗、高性价比优势。能、低功耗、高性价比优势。1）智能视频芯片：）智能视频芯片：拥有面向专业安防后端的 A 系列、面向视频处理的 T 系列和面向视觉物联网的 C

112、系列三大产品线。C100、T41、T40、T31、A1 等多款性能强、功耗低、高性价比的智能视频芯片，广泛应用于安防监控、智能门铃、人脸识别设备等智能视觉相关领域。2022实现收入 6.4 亿元，同比-34.3%；毛利率约为 26.3%，同比-17.9pct。2）微处理器芯片：）微处理器芯片：产品包括 X 系列、JZ 系列、M 系列等，主要应用于生物识别、二维码识别、商业设备、智能家居、智能穿戴、教育电子及其他物联网相关领域。公司不断推出新品，AI 算法算力不断增强，可以满足市场对终端产品不断提高的 AI 性能要求。2022 实现收入1.3 亿元，同比-36,0%；毛利率约为 51.8%，同比

113、-4.5pct。2022 年公司智能视频和微处理器芯片收入和毛利率出现明显下滑，主因在终端需求疲软背景下，市场竞争加剧。2H22 随着客户库存基本去化叠加需求边际改善，公司收入已开始环比向上，2023 年有望实现增长。图表图表54：公司公司智能视频芯片智能视频芯片主要产品及应用领域主要产品及应用领域 图表图表55：公司微处理器芯片主要产品公司微处理器芯片主要产品及应用领域及应用领域 来源：公司官网，中泰证券研究所 来源：公司官网，中泰证券研究所 图表图表56：公司公司智能视频芯片和微处理器芯片营收智能视频芯片和微处理器芯片营收变化变化 图表图表57：公司智能视频芯片和微处理器芯片毛利率公司智能

114、视频芯片和微处理器芯片毛利率 02468820022智能视频芯片营收（亿元）微处理器芯片营收（亿元）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2002020212022智能视频芯片 微处理器芯片 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -35-公司深度公司深度报告报告 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 4.1 智能视频：安防高清化、智能化带来新增量，公司不断完善产品布局智能视频：安防高清化、智能化带来新增量，公司不断完善产品布局 智能视频芯片是安防

115、监控的核心部件，直接影响到图像质量、码流控智能视频芯片是安防监控的核心部件，直接影响到图像质量、码流控制能力、智能识别效率、稳定性、功耗等性能表现。制能力、智能识别效率、稳定性、功耗等性能表现。安防视频监控设备中的处理器芯片主要包括模拟摄像机中的 ISP 芯片、网络摄像机中的 IPC SoC 芯片、DVR/NVR 中的 SoC 芯片以及深度学习算法加速器芯片。图表图表58：安防监控四类主要芯片：安防监控四类主要芯片 监控系统监控系统 对应芯片对应芯片 主要功能主要功能 主要厂商主要厂商 模拟监控系统 前端:ISP 芯片 对原始图像信号进行降噪、曝光调整等处理，决定成像质量 富瀚微、Next C

116、hip 等 后端:DVR SoC 芯片 将模拟音视频信号数字化、编码压缩与存储 海思、德州仪器、意法半导体等 网络监控系统 前端:IPC SoC 芯片 主要集成 ISP 技术和视频编解码 技术，同时集成视频分析功能 海思、安霸、德州仪器、北京君正、富瀚微、国科微等 后端:NVR SoC 芯片 接收网络摄像机的 IP 码流，进行 编解码、存储 海思、德州仪器、Marvell 等 来源：CSDN，中泰证券研究所 2023 年年安防市场安防市场有望复苏增长，智能安防打开成长有望复苏增长，智能安防打开成长空间。空间。根据前瞻产业研究院数据，全球安防市场规模稳步提升，2023 年约为 2805亿美元，2

117、026年有望达到 3306亿美元，2023-26年 CAGR 为5.6%。据中安网数据，中国安防行业产值从 2011 年的 2773 亿元增长至2019 年的 8269 亿元，CAGR 约为 14.6%。受疫情冲击，2020-2021年中国安防行业的增速有所放缓，2021 年总产值约为 9020 亿元，同比增长约 6.0%。随着国内疫情防控放开，政府、企业、消费类安防项目正常推进，预计 2023 年安防需求有望顺经济周期向上复苏。此外，智能安防已经成为主流趋势，AI+安防应用广泛，消除了传统上下游的界限,AI+安防将成为安防行业未来增长的主要推动力。据华经产业研究院预测，预计 2025 年中国

118、 AI+安防软硬件的市场规模将达到 913 亿元，2021-25 年的 CAGR 为 13.9%。图表图表59：全球安防市场规模全球安防市场规模 图表图表60：中国安防市场规模中国安防市场规模 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -36-公司深度公司深度报告报告 来源：赛迪顾问，A&S，前瞻产业研究院，中泰证券研究所 来源：中安网，前瞻经济学人，中泰证券研究所 图表图表61：中国中国AI+安防软硬件市场规模安防软硬件市场规模（亿元）（亿元）来源：华经产业研究院，中泰证券研究所 安防可分为商用安防和家用安防两大市场。安防可分为商用安防和家用安防两大市场。1）商用安防

119、：）商用安防：政府主导工程建设推动向 AI 安防智能化转型发展。其中，公安交通领域是 AI+安防市场的重要支柱赛道，社区楼宇是 AI安防另一主要应用领域，以智能视频监控系统、人脸识别门禁等为代表的 AI 安防产品在社区楼宇中的应用已初具规模。根据 2021-2022 年度中国安防行业调查报告统计，2021 年政府类安防项目招标数量为 2613 个，同比增长 27%，招标项目金额合计 748.9 亿元，同比增长 14%。2022Q2 开始，国内疫情对政府安防项目进展产生影响，根据观研天下统计，千万级别政府类安防项目，2022 年 1-11 月累计招标项目数 1912 个，同比减少 17%，累计招

120、标项目金额为 727.9 亿元，同比增长 11%。2）家用安防：）家用安防：智能视觉技术在智能家居行业的应用以家用摄像头为起点，起初提供基础的家庭安全防范功能，并延伸出了智能猫眼、智能门锁等入户门禁产品。随着生活水平的提高，视觉模组移植并与其他家用设备融合，可以为家庭提供文娱交互服务，未来将在更多方面拓展应用服务。根据艾瑞咨询测算，2020 年中国家用智能视觉产品市场规模为 331 亿元，伴随着智能视觉与智能家居产品的进一步融合，预计在 2020 年到 2025 年间的年复合增长率为 21%，到 2025 年市场规模达到 858 亿元。-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0

121、%15.0%050002500300035004000市场规模（亿美元）yoy0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0200040006000800001920202021市场规模(亿元）yoy00500600700800900120222023E2024E2025E 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -37-公司深度公司深度报告报告 图表图表62：2021-2022政府类安防项目招标数量及金额政府类安防项目招标数量及金额 图表图表63：中国

122、家用智慧视觉产品市场规模中国家用智慧视觉产品市场规模 来源：中安网，中泰证券研究所 来源：艾瑞咨询，中泰证券研究所 超高清化、智能化、网络化超高清化、智能化、网络化需求推动安防芯片市场持续增长需求推动安防芯片市场持续增长。近年来随着算法和芯片性能的不断提升，安防行业逐步进入数智化时代，在超高清化、智能化、网络化趋势下，安防芯片的价值量不断提升。根据赛迪顾问统计，2021 年安防芯片市场（包括 ISP 和安防 SOC）规模约为 66.5 亿元，到 2023 年有望达到 95.3 亿元。未来依托 5G、人工智能、大数据等新技术支持，安防芯片将朝着智能化、高清化不断升级，推动全球安防芯片市场不断增长

123、。竞争格局：海思退出市场，众多国内厂商进入，迎来行业格局洗牌机竞争格局：海思退出市场，众多国内厂商进入，迎来行业格局洗牌机遇。遇。海思曾是 IPC SoC 全球龙头企业，主导海内外市场，在海外政策冲击下被迫退出市场。海思国内 IPC 芯片份额曾在 2019 年高达64%，海思逐步退出后，其他国内厂商如北京君正、富瀚微、国科微等加速抢占 IPC 市场。IPC 芯片市场方面，富瀚微与安防龙头海康威视深度绑定，处于主导地位，君正与海康和大华均有深度合作；后端DVR/NVR 方面，海外厂商包括 TI、ST、Marvell，国内厂商有星宸科技、北京君正等。图表图表64：2019年年IPC SoC市场份额

124、市场份额 来源：头豹研究所，中泰证券研究所 421 600 761 803 445 142.2 176.05 183.1 237.8 151.8 020040060080010002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1金额（亿元）数量（个）0%10%20%30%40%50%60%70%80%00500600700800900120222023E2024E2025E中国家用智能视觉市场规模（亿元）yoy69.9%10.2%6.2%5.5%5.3%2.1%0.8%华为海思 安霸 星宸科技 富瀚微 国科微 北京君正 其他 请务必阅读正

125、文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -38-公司深度公司深度报告报告 公司不断丰富产品矩阵，公司不断丰富产品矩阵，2021 年推出首款智能安防年推出首款智能安防 NVR 芯片芯片 A1。君正 T21、T31、T40 等 T 系列产品构成强大的端侧阵营，适配 1080P到 4K 的不同分辨率 IP Camera 方案，支持合作方开发不同算力、可见光/双光产品，支持有线、无线、共线同传，全方位满足各类产品开发需求。针对工业和医疗方面，君正 C 系列第一颗超小尺寸芯片C100 陆续进入客户设计阶段，后续将推出尺寸更小的产品。公司首款 NVR 芯片 A1 采用 1.4GHz 双核 C

126、PU，支持 4K90fps 解码、4K原生显示、双千兆网口、双 SATA 等核心能力。针对安防行业不断升级的智能化需求，A1 内臵 1.4Tint8/5.6int4 的 AI 算力，满足多路视频源同步进行视频结构化、检测与识别需求，完善了君正在 AI+安防领域的技术和产品布局。图表图表65：公司智能视频芯片产品：公司智能视频芯片产品 产品型号产品型号 说明说明 CPU AI 功能功能 最高支持分辨率最高支持分辨率 A1 专业安防后端应用处理器 1.4GHz XBurst2 双核 CPU 5.6 TOPS 4K(2160P)C100 2K HEVC 视觉物联网 MCU XBurst1 单核 无

127、2560*192025fps T41 普惠 AI 视频处理器 1.01.4GHz XBurst2 双核 1.2Tint8/4.8Tint4 4K(2160P)T40 4K 视频 AIoT 应用处理器 1.2GHz XBurst2 双核 8TOPS 4K(2161P)T31 全能均衡（H.265+AI）视频处理器 1.5GHz XBurst1 单核 可快速落地轻智 AI 算法 2592*192030fps T20 普及型 300 万像素编码处理器 1.0GHz XBurst2 单核 无 1080P60fps 来源：公司官网，中泰证券研究所 4.2 微处理器：多年自研沉淀，把握微处理器：多年自研沉

128、淀，把握 AIoT 发展机遇发展机遇 AIoT 快速发展，驱动快速发展，驱动 MPU 市场不断扩张市场不断扩张。随着万物互联概念的提出和 5G 网络的建设，嵌入式 MPU 在智能家居、智能机器人、生物识别、教育电子、二维码及工控等物联网领域具有广阔发展前景。AIoT多种技术融合，赋能各行各业，整体市场潜在空间超十万亿元，设备类型零碎化，参与竞争的 SoC 厂商众多，国内的主要参与者包括全志科技、北京君正、晶晨股份、瑞芯微等。根据 IDC 预测，2019 年全球AIoT市场规模约为2264亿美元，预计2022年达4820亿美元，2019-2022 年 CAGR 为 28.7%。同时，根据 IC

129、insights 预测，2020-24年全球嵌入式 MPU 市场规模将从 175 亿美元增长至 237 亿美元，CAGR 为 7.9%。图表图表66：全球全球AloT市场规模市场规模 图表图表67：嵌入式嵌入式MPU市场规模市场规模 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -39-公司深度公司深度报告报告 来源：IDC，中泰证券研究所 来源：IC insights，中泰证券研究所 公司产品应用场景丰富，可应用于智能音频、图像识别、智能家电、公司产品应用场景丰富，可应用于智能音频、图像识别、智能家电、智能家居、智能办公等多应用领域。智能家居、智能办公等多应用领域。随着采

130、用自研 XBurst2 内核的X2000的推出，以及基于X2000的扫译笔上市后得到市场普遍好评，公司在教育电子市场的营收不断增长。此外，公司通过平台推广，积极拓展打印机、智能门锁、显示控制等行业市场。其中 XBurst 系列CPU 内核是公司基于 32 位 MIPS 指令集自行研究设计，其主频、功耗和面积水平在同等工艺下均领先于业界现有的同类 32 位 RISC 微处理器内核。此外，公司也在积极推进 RISC-V 架构的 CPU 内核研发。图表图表68：公司目前已有的：公司目前已有的MPU产品产品 产品型号产品型号 产品类型产品类型 CPU 架构架构 工艺制程工艺制程 X2000 多核异构跨

131、界处理器 1.2GHz Xburst 2 双核+240MHz Xburst 0 单核 MIPS 22nm X1000/E 低功耗物联网处理器 1.0GHz Xburst 1 单核 MIPS-X1500 低功耗图像识别处理器 1.0GHz Xburst 1 单核 MIPS-X1600/E 低功耗 AIoT 图像识别处理器 1.0GHz Xburst 1 单核 MIPS-来源：公司官网，中泰证券研究所 2264 4820 0040005000600020192022AloT市场规模(亿美元）050020202024E嵌入式MPU市场规模（亿美元）请务必阅

132、读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -40-公司深度公司深度报告报告 五、盈利预测与投资建议五、盈利预测与投资建议 盈利预测：盈利预测：我们预计 2023-25 年公司实现营业收入 53.5/60.1/71.6 亿元，同比-1.1%/+12.3%/+19.1%；实现归母净利润 8.3/11.5/14.5 亿元，同比+5.1%/+38.8%/+25.5%。1）微处理器芯片微处理器芯片：2022 年微处理器芯片收入出现明显下滑，主因在终端需求疲软背景下，市场竞争加剧。2H22 随着客户库存基本去化叠加需求边际改善，公司收入开始环比向上。23 年终端需求恢复及 AIoT 应用空

133、间扩大有望带动公司营收改善及毛利率提升。我们预计微处理器芯片 2023-25 年的营收分别为 1.4、1.6、1.9 亿元，同比+10.0%、+15.0%、+15.0%；毛利率分别为 52.0%、54.0%、54.0%。2）智能视频芯片智能视频芯片：公司智能视频芯片主要应用于安防监控，由于终端需求疲软、市场竞争加剧，22 年公司智能视频芯片收入出现明显下滑。随着客户库存基本去化、安防市场 23 年逐渐复苏，收入和毛利率有望向上恢复。我们预计智能视频芯片 2023-25 年营收分别为 7.4、8.9、10.6亿元，同比+15.0%、+20.0%、+20.0%；毛利率分别为 28.0%、30.0%

134、、30.0%。3）存储芯片存储芯片：汽车智能网联化推动车载存储芯片量价齐升，23 年行业需求下行将影响公司存储芯片毛利率，预计 24 年后逐渐恢复。我们预计 2023-25 年存储芯片营收分别为 38.6、42.8、51.2 亿元，同比-4.9%、+11.0%、+19.8%；毛利率分别为 32.2%、34.2%、34.6%。4）模拟互联芯片模拟互联芯片：模拟芯片中车载应用占比快速提升，互联芯片 Green PHY 于 23 年逐渐贡献收入，但 23 年行业类市场下滑将导致公司产品毛利率下降，预计 24 年后逐渐恢复。我们预计 2023-25 年公司模拟互联芯片营收分别为 4.9、5.4、6.2

135、 亿元，同比+2.0%、+10.0%、+15.0%；毛利率分别为 50.0%、52.0%、52.0%。图表图表69：分业务营收分业务营收和毛利率和毛利率预测拆分（单位：预测拆分（单位：百万百万元）元）2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 微处理器芯片微处理器芯片 123.7 198.7 127.2 140.0 161.0 185.1 yoy-15.7%60.6%-36.00%10.00%15.00%15.00%毛利率 55.3%56.3%51.8%52.0%54.0%54.0%智能视频芯片智能视频芯片 291.3 978.9 643.0 739.4 887.3 10

136、64.7 yoy 63.2%236.0%-34.3%15.00%20.00%20.00%毛利率 25.3%44.2%26.3%28.0%30.0%30.0%存储芯片存储芯片 1,525.5 3,594.4 4,054.5 3,855.4 4,277.7 5124.1 yoy 135.6%12.8%-4.9%11.0%19.8%毛利率 20.7%30.4%36.9%32.2%34.2%34.6%模拟互联芯片模拟互联芯片 187.5 412.7 478.7 488.3 537.1 617.7 yoy 120.1%16.0%2.0%10.0%15.0%毛利率 48.8%54.6%53.0%50.0%

137、52.0%52.0%其他其他 41.8 89.3 108.4 128.4 148.4 168.4 yoy 198.6%113.7%21.4%18.4%15.6%13.5%毛利率 92.8%97.1%96.3%95.0%95.0%95.0%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -41-公司深度公司深度报告报告 营收总计营收总计 2,169.8 5,274.1 5,411.9 5,351.5 6,011.5 7,160.1 yoy 539%143%2.6%-1.1%12.3%19.1%综合毛利率综合毛利率 27.1%37.0%38.6%35.3%37.2%37.3%来源

138、：Wind，中泰证券研究所 期间费用率预测：期间费用率预测：随着公司规模不断扩大，期间费用率有望逐渐降低，我们预计 2023-25 年公司的销售费用率分别为 5.4%/5.2%/5.1%，管理费 用 率 分 别 为3.1%/2.9%/2.8%，研 发 费 用 率 分 别 为12.0%/11.0%/10.0%。图表图表70：公司期间费用率预测公司期间费用率预测 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 6.4%4.9%5.4%5.4%5.2%5.1%管理费用率 4.5%3.0%3.1%3.1%2.9%2.8%研发费用率 15.4%9.9%11.9%12.0%1

139、1.0%10.0%来源：Wind，中泰证券研究所 投资建议：投资建议：我们预计 2023-25 年公司实现营业收入 53.5/60.1/71.6 亿元，同比-1.1%/+12.3%/+19.1%；实现归母净利润 8.3/11.5/14.5 亿元，同比+5.1%/+38.8%/+25.5%，对应 EPS 分别为 1.72/2.39/3.00 元，对应 PE分别为 49/35/28 倍，2023 年可比公司平均 PE 为 46 倍，考虑公司在国内车载存储领域处于领先优势，加上模拟互联业务未来逐渐放量带来增量，维持“买入”投资评级。图表图表71：可比公司估值：可比公司估值 股票代码股票代码 公司公司

140、 总市值总市值 （亿元）（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 603986.SH 兆易创新 707.5 20.5 10.9 19.4 27.7 34 65 36 26 688123.SH 聚辰股份 79.9 3.5 5.2 7.0 8.1 23 15 11 10 688110.SH 东芯股份 146.4 1.9 2.5 3.9 5.9 79 58 38 25 平均值平均值 -45 46 29 20 300223.SZ 北京君正北京君正 404.4 7.9 8.3 11.5 14.5 51 4

141、9 35 28 来源：Wind，中泰证券研究所（注：聚辰股份、东芯股份预测数据来自 Wind 一致预期，总市值和 PE 以 2023 年 5 月 16 日收盘价计算）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -42-公司深度公司深度报告报告 六、风险提示六、风险提示 1）汽车智能化发展不及预期风险：）汽车智能化发展不及预期风险：汽车智能化的加速发展是车载存储需求增长的重要驱动力，也是公司未来存储芯片业务规模增长的主要推动力。若汽车智能化发展不及预期，可能影响公司的业绩表现。2）新品推出不及预期新品推出不及预期风险风险：公司根据市场需求积极推动各产品线新品的研发，若公司未

142、来开发出的产品不能很好地符合市场需求，则可能对公司的产品销售和市场竞争力带来不利影响。3）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：报告中涉及企业、行业资料范围较广，企业批量信息的情况不统一，信息的时效性存在一定风险。4）市场需求）市场需求/规模测算不及预期风险：规模测算不及预期风险：报告中市场需求/规模测算基于一定前提假设，有不及预期的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -43-公司深度公司深度报告报告 盈利预测表盈利预测表 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:

143、百万元 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,401 4,349 6,166 6,450 营业收入营业收入 5,412 5,351 6,011 7,160 应收票据 4 0 0 0 营业成本 3,325 3,464 3,777 4,487 应收账款 516 467 477 547 税金及附加 7 6 7 9 预付账款 54 52 57 67 销售费用 291 289 312 364 存货 2,304 2,110 1,169 2,206 管理费用 166 166 172 198 合同资产 0

144、0 0 0 研发费用 642 642 661 716 其他流动资产 516 404 411 422 财务费用-68-102-131-119 流动资产合计 6,795 7,382 8,280 9,692 信用减值损失 0 0 0 0 其他长期投资 422 417 465 549 资产减值损失-278-100-100-100 长期股权投资 2 2 2 2 公允价值变动收益 1 0 0 0 固定资产 367 694 1,007 1,309 投资收益 15 12 12 12 在建工程 133 233 233 133 其他收益 27 32 27 29 无形资产 721 1,009 1,079 1,181

145、 营业利润营业利润 814 830 1,152 1,446 其他非流动资产 3,981 3,982 3,983 3,985 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 5,627 6,338 6,770 7,158 营业外支出 0 0 0 0 资产合计资产合计 12,422 13,720 15,050 16,850 利润总额利润总额 815 831 1,153 1,447 短期借款 0 97 226 335 所得税 36 12 17 21 应付票据 0 0 0 0 净利润净利润 779 819 1,136 1,426 应付账款 660 1,039 1,144 1,373 少数股东损益-10-1

146、1-15-19 预收款项 0 20 5 8 归属母公司净利润归属母公司净利润 789 830 1,151 1,445 合同负债 127 96 108 129 NOPLAT 714 718 1,007 1,309 其他应付款 52 52 52 52 EPS（摊薄）1.64 1.72 2.39 3.00 一年内到期的非流动负债 8 8 8 8 其他流动负债 204 203 211 241 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 1,051 1,515 1,755 2,146 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 50 100 180 成长能力成长能力 应付债

147、券 0 0 0 0 营业收入增长率 2.6%-1.1%12.3%19.1%其他非流动负债 112 112 112 112 EBIT 增长率-18.3%-2.5%40.2%29.9%非流动负债合计 112 162 212 292 归母公司净利润增长率-14.8%5.1%38.8%25.5%负债合计负债合计 1,163 1,677 1,967 2,438 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 11,223 12,018 13,072 14,420 毛利率 38.6%35.3%37.2%37.3%少数股东权益 36 25 10-9 净利率 14.4%15.3%18.9%19.9%所有者权益合计所有

148、者权益合计 11,259 12,043 13,082 14,412 ROE 7.0%6.9%8.8%10.0%负债和股东权益负债和股东权益 12,422 13,720 15,050 16,850 ROIC 10.6%9.2%11.1%12.4%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 单位:百万元 资产负债率 42.5%43.4%9.4%12.2%会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 1.1%2.2%3.4%4.4%经营活动现金流经营活动现金流 -76 1,656 2,234 702 流动比率 6.5 4.9 4.7 4.5 现金收益 954 873 1,2

149、64 1,644 速动比率 4.3 3.5 4.1 3.5 存货影响-884 194 940-1,037 营运能力营运能力 经营性应收影响 394 155 86 20 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 17 399 91 231 应收账款周转天数 39 33 28 26 其他影响-556 35-147-156 应付账款周转天数 71 88 104 101 投资活动现金流投资活动现金流 467-860-631-630 存货周转天数 202 229 156 135 资本支出-196-871-642-641 每股指标（元）每股指标（元）股权投资 0 0 0 0 每股收益

150、1.64 1.72 2.39 3.00 其他长期资产变化 663 11 11 11 每股经营现金流-0.16 3.44 4.64 1.46 融资活动现金流融资活动现金流 -78 152 214 211 每股净资产 23.31 24.95 27.14 29.94 借款增加-1 147 179 189 估值比率估值比率 股利及利息支付-91-107-152-198 P/E 51 49 35 28 股东融资 24 0 0 0 P/B 4 3 3 3 其他影响-10 112 187 220 EV/EBITDA 85 95 65 50 来源：Wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务

151、必阅读正文之后的重要声明部分 -44-公司深度公司深度报告报告 投资评级说明：投资评级说明：评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指

152、数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。重要声明：重要声明：中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视

153、其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。