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1、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 Table_Rank 评级:买入 Table_Authors 岳清慧 汽车首席分析师 SAC执证编号:S03 Table_Chart 市场指数走势(最近 1 年)资料来源:聚源数据 Table_BaseData 公司基本数据 最新收盘价(元)18.15 一年内最高/最低价(元)26.42/10.51 市盈率(当前)21.87 市净率(当前)2.92 总股本(亿股)8.83 总市值(亿元)160.31 资料来源:聚源数据 相关研究 Table_OtherReport 2022 年财报点评
2、:业务快速增长,产品、客户和产能多方面扩充竞争实力 2022 年业绩预告点评:盈利增长超市场预期,长期成长性确定 爱柯迪 2022 年三季报点评:“新能源汽车+智能驾驶”产品定位促使业务快速增长 核心观点 Table_Summary 稳扎稳打中小件压铸龙头,业绩收入稳步上涨稳扎稳打中小件压铸龙头,业绩收入稳步上涨:深耕中小件压铸二十年产品谱系齐全,覆盖转向系统、雨刮系统、空调系统等各类铝压铸件,已成为全球中小件压铸龙头企业。公司明确“中小件+新能源三电系统+汽车结构件”业务战略,建立起相互支撑的体系化产品网络。2022 年公司营收 42.65 亿元,同比+33.05%,其中 2022Q4 营业
3、收入12.39亿元,同比+45.1%,营收已实现连续十季度增长。22年内销营收同比+62.67%,客户结构变化直供新能源主机厂,叠加产业链崛起,收入有望继续高增。产业链开放迎时代机遇,前瞻布局占据高市场份额:产业链开放迎时代机遇,前瞻布局占据高市场份额:集成化压铸是实现新能源汽车轻量化、提升续航的关键。据我们测算 2025 年汽车用铝市场空间约为 2230 亿元,CAGR 为 12%,其中新能源车市场约 1410亿元,CAGR 43%。受益于行业壁垒和规模优势,头部大型压铸厂将占据较高市场份额。公司已到位 10 台大吨位压铸机,6100T 将在四月进厂,为后续市占率增长提供保障。产能建设布局全
4、球,产品切入中大件,弹性空间大:产能建设布局全球,产品切入中大件,弹性空间大:柳州生产基地、爱柯迪智能制造科技产业园都在 2022 年竣工投产,墨西哥一期生产基地已完成主体厂房竣工交付,即将在2023Q2投产。2023年开启墨西哥二期主打中大件供应北美市场,马来西亚基地向产业链上游延伸。公司力争 2025 年以新能源三电系统核心零部件及结构件占比超 30%,2030 年达 70%。前瞻布局半固态、锌合金压铸前瞻布局半固态、锌合金压铸,相互赋能探索压铸新模式:相互赋能探索压铸新模式:公司率先布局半固态技术和锌合金技术,半固态技术现阶段布局厂商较少,处于卡位阶段;材料储备扩充布局锌合金,锌合金具有
5、流动性好等特征,与公司铝压铸产品相互赋能。随着新技术产业化普及,有望打开公司长期收入空间。盈利预测:盈利预测:受益于电动化、智能化业务进入放量期,客户向头部主机厂转变。我们预计公司 2023-2025 年实现营收 54.9/70.6/90.9 亿元,归母净利润 8.3/11.5/15.3 亿元,当前市值对应 2023-2025 年 PE 为 22.1/16.0/12.0倍,维持“买入”评级。风险提示:风险提示:产能释放不及预期,需求复苏不及预期,汽车电动化、智能化发展不及预期。盈利预测盈利预测 Table_Profit 2022A 2023E 2024E 2025E 营收(亿元)42.7 54
6、.9 70.6 90.9 营收增速(%)33.1 28.8 28.5 28.8 净利润(亿元)6.5 8.3 11.5 15.3 净利润增速(%)109.3 28.1 38.3 32.9 EPS(元/股)0.73 0.94 1.30 1.73 PE 28.3 22.1 16.0 12.0 资料来源:Wind,首创证券 -0.500.511.510-May21-Jul1-Oct12-Dec22-Feb5-May爱柯迪沪深300 Table_Title 压铸战略升级,享受时代红利 Table_ReportDate 爱柯迪(600933)公司深度报告|2023.05.10 公司深度报告公司深度报告
7、证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录目录 1 稳扎稳打、精耕细作的铝合金中小件压铸龙头稳扎稳打、精耕细作的铝合金中小件压铸龙头.1 1.1轻量化赛道优质铝压铸企业.1 1.1.1传统业务:稳定基本盘.1 1.1.2 电动化、智能化新业务:快速增长,贡献增量.1 1.1.3 车身结构件:前瞻布局.2 1.2 股权结构稳定,五期激励计划指引业绩增长.3 1.3 打造数字化工厂,助力精细化管理.3 1.4营收稳步上涨,毛利高于可比公司.4 1.5 国内客户占比提升,内销增速高于海外.7 2 2 新能源产业轻量化大势所趋,
8、一体压铸件催生行业红利新能源产业轻量化大势所趋,一体压铸件催生行业红利.8 2.1需求与供给同发力,深化轻量化趋势.8 2.2大型压铸行业门槛高,供应链开放带来时代机遇.10 2.2.1铝压铸成为趋势,技术难点带来高准入门槛.10 2.2.2特斯拉鲶鱼效应引领行业变革,国内头部主机厂紧密跟进.10 2.3行业格局尚未固定,供应链开放迎时代机遇.12 3 3 拥抱时代机遇转型加码新能源,未来成长确定性强拥抱时代机遇转型加码新能源,未来成长确定性强.13 3.1客户资源优质,从 Tier1 扩展至主机厂.13 3.2产品拓展切至中大件,在建产能布局全球.14 3.2.1智能产业园:购置大吨位压铸机
9、,布局中大件.14 3.2.2马来西亚基地:解决铝合金供应端,补充 北美市场.16 3.2.3墨西哥二期:建设计划启动,定位中大件.16 4 4 新技术支撑长远发展,丰富汽车新金属产业布局新技术支撑长远发展,丰富汽车新金属产业布局.16 4.1银宝山新压铸:卡位半固态压铸技术.16 4.2富乐太仓:布局锌合金压铸,与铝压铸相互赋能.18 5 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.19 5.1 盈利预测假设与业务拆分.19 5.2 估值分析.19 5.3 投资建议.20 6 风险提示风险提示.20 插图目录 图 1爱柯迪中小件产品谱系.1 图 2爱柯迪电动化、智能化产品.2 图 3爱柯迪产品战略
10、架构.2 图 4爱柯迪股权结构稳定.3 图 5爱柯迪 5G智慧工厂.4 图 6爱柯迪 ERP 系统.4 图 7 公司营业收入 2013 年以来持续稳步增长.5 图 8 公司营业收入连续 10个季度同比增长.5 图 9 公司归母净利润增长率转正.6 图 10 爱柯迪销售毛利率和销售净利率变化.6 BVhUZYlXdUAUgV2VjZfW9PdN7NpNnNpNnOlOrRtOlOqRwPbRmMwPNZpMmRxNmNvN 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 11 爱柯迪毛利率持续高于可比公
11、司(%).7 图 12 公司 2013-2022 年海内外营收变化.7 图 13 公司 2013-2022 年海内外营收百分比变化.8 图 14 我国汽车技术总体发展目标.9 图 15 一体化压铸示意图.9 图 16 我国单车用镁合金和铝合金比例.10 图 17 特斯拉 ModelY 一体压铸后地板.11 图 18 蔚来 ET5高强度钢铝混合一体化车身.12 图 19 爱柯迪客户变化趋势.14 图 20 公司智能产业园规划图.15 图 21 半固态压铸工艺流程图.17 图 22 浆料充型流及成型组织对比.17 图 23 半固态压铸力学性能对比.18 图 24 富乐太仓锌合金压铸件.18 表格目
12、录 表 1 第五期股权激励计划.3 表 2 特斯拉一体化压铸提升生产效率.11 表 3 汽车用铝市场空间测算.12 表 4 各企业大型压铸机布局.12 表 5 公司第二轮产能扩张.14 表 6 公司智能产业园压铸机布局.15 表 7 公司募投产能单车价值估算.15 表 8 营业收入及毛利拆分.19 表 9 可比公司估值对比.20 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 稳扎稳打、精耕细作的铝合金中小件压铸龙头稳扎稳打、精耕细作的铝合金中小件压铸龙头 1.1 轻量化赛道优质铝压铸企业轻量化赛
13、道优质铝压铸企业 1.1.1 传统业务:稳定基本盘传统业务:稳定基本盘 中小件起家,产品谱系齐全,全球中小件压铸龙头中小件起家,产品谱系齐全,全球中小件压铸龙头。公司成立于 2003 年 12 月,前身宁波优耐特压铸有限公司,深耕中小件压铸二十年产品谱系齐全,已成为全球中小件压铸龙头企业。公司产品品类超过 2500 种,覆盖转向系统、雨刮系统、空调系统等各类铝压铸件。图 1 爱柯迪中小件产品谱系 资料来源:Wind,首创证券 1.1.2 电动化、智能化新业务:快速增长,贡献增量电动化、智能化新业务:快速增长,贡献增量 顺应电动化智能化浪潮,完善“产品超市顺应电动化智能化浪潮,完善“产品超市”品
14、类。品类。公司 2020 年拓展新能源、智能化等产品,快速实现三电系统、热管理系统、智能驾驶系统等方向铝合金产品的全面布局,包括:1)三电系统包括电池、电驱、电控单元等新能源三电核心零部件。2)热管理系统包括加热器、散热器、阀等壳体。3)智能驾驶系统包括:激光雷达壳体、中控背板等。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图 2 爱柯迪电动化、智能化产品 资料来源:Wind,首创证券 1.1.3 车身结构件:前瞻布局车身结构件:前瞻布局 三大业务战略布局明确,中长期发展格局清晰。三大业务战略布局
15、明确,中长期发展格局清晰。公司明确“中小件+新能源三电系统+汽车结构件”业务战略。1)公司中小件产品主要分为两大类,一类是既适用于传统车又适用于新能源车的如雨刮、转向、动力等;其中,公司是雨刮隐形冠军,全球市占率 2016 年已达 35%,为公司提供了较高的盈利能力。另一类是只能用在新能源车如三电系统来适应电动化、轻量化、智能化的铝合金精密压铸件。2)新能源三电系统覆盖电池包、多合一电机壳体等,单车价值量可达 3000 元。3)车身结构件,是公司长期布局方向。力争 2025 年新能源三电系统核心零部件和结构件占比 30%,2030 年占比 70%。公司产品架构明确,在持续中小件产品竞争优势的基
16、础上,充分把握新能源电动化、智能化发展机遇,各产品形成互为掎角之势,建立起相互支撑的体系化产品网络。图 3 爱柯迪产品战略架构 资料来源:Wind,首创证券 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 1.2 股权结构稳定,五期激励计划指引业绩增长股权结构稳定,五期激励计划指引业绩增长 公司股权结构稳定,实控人管理经验丰富公司股权结构稳定,实控人管理经验丰富。截至2022年9月,公司实控人张建成直接持有公司股权 8.28%,通过爱柯迪投资间接持股 18.14%,另有宁波领祺、宁波领禧等六大员工持股
17、平台持股 9.08%。张建成自 1996 年起,历任爱柯迪总经理,董事及董事长,管理经验丰富。图 4 爱柯迪股权结构稳定 资料来源:Wind,首创证券 五期股权激励力度大覆盖人数广,指引业绩增长。五期股权激励力度大覆盖人数广,指引业绩增长。2020 年公司发布第五期股权激励计划,业绩指引2021/2022/2023年营收最高目标为28.9/30.8/33.4亿元。公司2021年已超额完成目标。股权激励是一个重要信号,对内可以凝聚人心,将员工利益与股东利益融为一体;对外可以明确投资人目标。这种将内部考核书面化的行为本身就是在提高公司治理的透明性。爱柯迪上市后共发布五次股权激励计划,覆盖员工人数多
18、,股权激励力度大,其中第五次拟授予员工 646 人,占比 2021 年员工总数的 12.5%。表 1 第五期股权激励计划 2021 2022 2023 预设最高指标(亿元)预设最高指标(亿元)28.91 30.80 33.37 预设最低指标(亿元)预设最低指标(亿元)27.51 29.26 31.70 资料来源:Wind,首创证券 1.3 打造数字化工厂,助力精细化管理打造数字化工厂,助力精细化管理 铝合金小件精细化管理,先于行业打造数字化工厂。铝合金小件精细化管理,先于行业打造数字化工厂。公司定位附加值高的非标定制小件:1)小件加工精度要求高,加工难度、耗用人工及费用高,带来高产品附加值,公
19、司在非标产品上溢价能力强。2)小件易规模化供货,产线的产能利用率高。3)产品运输更为便捷,依附海运可抵达全球市场。公司在铝合金压铸小件上精耕细作,专注自动化、数字化、精益化的步步推进,2014 年累计投入工业机器人 350 余台套;2016 年打造数字化工厂(MES/ERP 系统),全自动化生产线近 100 条;2019 年建成 5G 数字化工厂;2021 年公司精益生产线达 200 余条。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图 5 爱柯迪 5G智慧工厂 资料来源:中国移动政企客户公司官网
20、,首创证券 图 6 爱柯迪 ERP 系统 资料来源:e-works,首创证券 1.4 营收稳步上涨,毛利高于可比公司营收稳步上涨,毛利高于可比公司 公司公司收入体量稳步上涨,营收结构上迎来新增长点收入体量稳步上涨,营收结构上迎来新增长点。2013-2018 年全球汽车产销快速增长,公司随时代机遇营收实现翻番。2019-2020 年因车辆购置税优惠政策全面退出以及中美贸易摩擦等因素,汽车行业迎来冰河期,公司业绩亦受行业影响,营收增长停滞。2021 年随新能源汽车快速增长和 IPO 募投产能释放,公司业绩进入加速放量期。2022 年上半年受疫情影响,国内汽车产业链受到冲击,但公司在营收方面仍然表现
21、出增长态势,2022 年全年公司营收创历史新高,实现营收 42.65 亿元,同比+33.05%。其中,4 季度营业收入 12.39 亿元,同比增长 45.1%,环比增长 3.8%。业绩大幅增长主要来源于市场结构优化,新能源客户覆盖亚美欧三地,订单持续放量。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 图 7 公司营业收入 2013 年以来持续稳步增长 资料来源:Wind,首创证券 图 8 公司营业收入连续 10 个季度同比增长 资料来源:Wind,首创证券 新订单释放助力归母净利润大幅高增新订单释放
22、助力归母净利润大幅高增。公司2022年实现归母净利润6.5亿元,同比+109.1%;扣非归母净利 6.03 亿元,同比增长 157.1%。其中,四季度实现归母净利润 2.41 亿元,同比增长 678.2%,环比增长 24.2%;扣非归母净利 2.06 亿元,同比增长1265.5%,环比下降 2.7%。2022 年新能源订单放量和控费措施持续推进力助公司利润实现大幅增长。随着新工厂爬坡和产能利用率的提升,2023 年归母净利润有望加速增长。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%055404520001920202021
23、2022营收(亿元)同比-40%-20%0%20%40%60%80%100%02468101214营收(亿元)同比 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图 9 公司归母净利润增长率转正 资料来源:Wind,首创证券 公司公司毛利率高于可比公司,盈利能力不断提升毛利率高于可比公司,盈利能力不断提升。2022 全年公司毛利率达 27.8%,同比提升1.5%;其中汽车类压铸件毛利率为26.2%,同比提升2.0%。净利率15.8%,相较 2021 年有大幅提升。其中 2022Q4 毛利率 29.5
24、%,同比提升 6.3%。毛利率同比提升主要系 22 年公司销售规模增长,产能利用率提升,带动毛利率增长。2022 年受益于公司精细化管理,产能利用率的提升,毛利优势领先可比公司约 4.68pct。图 10 爱柯迪销售毛利率和销售净利率变化 资料来源:Wind,首创证券-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%020002020212022归母净利润(亿元)同比05540200212022销售毛利率(%)销售净利率(%)公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告
25、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 7 图 11 爱柯迪毛利率持续高于可比公司(%)资料来源:Wind,首创证券 1.5 国内客户占比提升,内销增速高于海外国内客户占比提升,内销增速高于海外 公司客户结构变化直供新能源主机厂,带来内销收入增速公司客户结构变化直供新能源主机厂,带来内销收入增速。22 年外销收入 26.19亿元,同比+19.39%,占比 61.41%;中国大陆营收 16.46 亿元,同比+62.67%,占比38.59%。公司盈利构成海外占比高,布局三大洲多增长点,可抵御单一市场下行风险。22 年公司在北美、欧洲、大陆营收占公司总
26、营收约为 30%、30%、40%。内需增速快于海外得益于国内新能源产业链迅速崛起,公司在国内新能源整车厂上量价齐升带来收入高增。图 12 公司 2013-2022 年海内外营收变化 资料来源:Wind,首创证券 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.00200212022Q3爱柯迪旭升集团广东鸿图文灿股份拓普集团嵘泰股份-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.05.010.015.020.025.030.02000022国外(亿
27、元)中国大陆(亿元)海外同比中国大陆同比 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 8 图 13 公司 2013-2022 年海内外营收百分比变化 资料来源:Wind,首创证券 2 2 新能源产业轻量化大势所趋,一体压铸件催生行业红利新能源产业轻量化大势所趋,一体压铸件催生行业红利 2.1 需求与供给同发力,深化轻量化趋势需求与供给同发力,深化轻量化趋势 三电重量提升引发里程焦虑,政策要求带来减重需求三电重量提升引发里程焦虑,政策要求带来减重需求。据中国能源报数据,对于相同车型,三电系统将导致整车额
28、外增加 200kg-300kg 的重量;通常占新能源汽车整车重量的 30%-40%,集成化压铸是实现新能源汽车轻量化、提升续航的关键。节能与新能源汽车技术路线图 2.0要求 2025 年/2030 年/2035 年燃油乘用车轻量化系数分别降低 10%/18%/25%,纯电动乘用车轻量化系数分别降低 15%/25%/35%。根据工信部乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理实施情况年度报告(2021),2019 年行业平均油耗为 6.46L/100km,2016-2019 年平均降幅仅2%,油耗达标的压力,倒逼车企轻量化布局加速。76%72%69%69%65%68%73%70%68%61
29、%24%28%31%31%35%32%27%30%32%39%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000022国外(%)中国大陆(%)公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 9 图 14 我国汽车技术总体发展目标 资料来源:中国汽车工程学会,首创证券 轻量化合并独立零件,车企生产效率大幅跃升。轻量化合并独立零件,车企生产效率大幅跃升。集成化压铸技术的降本主要体现在两个方面,一是降低电池成本,二是降低车
30、身制造过程中的单位成本。中短期内,受一体压铸技术初期投入庞大、大部分新能源车企单一车型销量难以稳定满足大吨位压铸应用经济性和良品率还在爬坡的影响,一体压铸技术的稳定性有待提高。长期看,随着新能源汽车单一车型销量提高和一体压铸技术更加成熟,一体压铸将发挥出更强大的降本作用。图 15 一体化压铸示意图 资料来源:华经产业研究院,首创证券 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 10 2.2 大型压铸行业门槛高,供应链开放带来时代机遇大型压铸行业门槛高,供应链开放带来时代机遇 2.2.1 铝压铸成为趋势
31、,技术难点带来高准入门槛铝压铸成为趋势,技术难点带来高准入门槛 根据中国铸造业协会,铝合金占比总压铸的 85%左右,是兼具性价比和轻量化的主流方案。技术升级背景下,大型铝压铸行业准入门槛提高,对产业链上游设备、材料与模具厂商以及中游铝合金压铸厂自身经验积累等皆有较高技术要求:设备门槛设备门槛:锁模力提升增加技术难度锁模力提升增加技术难度,少数企业具备生产能力。,少数企业具备生产能力。一体化压铸型材更大,需要压铸机锁模力在 6000 吨以上才能满足生产需求,当前全球能生产 6000 吨压铸机的企业数量稀少,只有海外的意德拉集团(力劲科技全资子公司)和瑞士布勒集团,国内有力劲科技、海天金属和伊之密
32、。模具门槛:开发依赖设计经验,多数模具门槛:开发依赖设计经验,多数Tier1Tier1不具备自制能力不具备自制能力。一体压铸模具更加大型,浇注系统、溢流系统、排气系统、冷却系统、调压系统、脱模顶出机构等均与传统模具不同,重新设计依赖先发经验和大量实验。设计-打样-改进周期长,主机厂定点后,供应商需要 6 个月以上的时间设计模具,才能开始打样;后续主机厂和供应商合作改进模具结构往往需要 1-2 年。免热材料门槛免热材料门槛:海外企业主导,少数国内企业研发初见成效。海外企业主导,少数国内企业研发初见成效。压铸件热处理导致的二次热胀冷缩会带来产品尺寸变形并产生气孔。一体化压铸车身结构件体积大,壁厚小
33、,无法承受热处理带来的形变,因此需要开发出一种免热处理铝合金材料,压铸后不需要经过热处理即可满足车身结构件所需要的力学性能。免热材料先行者为美国铝业公司,具备成熟的材料体系,国内少数企业成功研发免热材料。经验积累门槛经验积累门槛:车身结构件高真空压铸具备极车身结构件高真空压铸具备极强强 knowknow-howhow。一体化高压压铸工艺复杂,要求压铸环境为 30mbar 以下的超真空,且需维持模具温度场稳定,避免金属液凝固过程中发生变形和缺陷。模具端考验零部件厂商与模具厂的共同开发经验,拥有大型结构件设计、制造经验的厂家更有望实现一体化压铸工艺的突破。图 16 我国单车用镁合金和铝合金比例 资
34、料来源:节能与新能源技术路线图,首创证券 2.2.2 特斯拉鲶鱼效应引领行业变革,国内头部主机厂紧密跟进特斯拉鲶鱼效应引领行业变革,国内头部主机厂紧密跟进 特斯拉特斯拉 M ModelYodelY 大幅简化制造流程,大幅简化制造流程,率先落地验证量产可能性,单车生产周期缩率先落地验证量产可能性,单车生产周期缩短至传统车企的短至传统车企的 1 1/3/3。一体化压铸高度集成,省去冲焊环节,简化生产流程,并且应用0%2%4%6%8%10%12%14%050030035040020202025E2030E镁合金单车用量(kg/辆)铝合金单车用量(kg/辆)镁合金占铝合金 比例
35、公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 11 新型免热处理合金材料,省去热处理环节,车身结构件制造时间由传统冲焊工艺的 1-2小时缩短至 3-5 分钟。轻量化提高续航里程。根据 2020 年特斯拉电池日公开数据,ModelY 一体化压铸后地板总成零部件相对于 Model3 大幅减少,仅用 1-2 个大型压铸件,机器人焊点由 700-800 个减少到 50 个,减重 30%。据特斯拉 2022Q1 财报公布,2022 年4 月开始交付 ModelY 的德州超级工厂也采用一体化压铸工艺,可将前后地板零
36、件数量从 171 个减少至 2 个,焊接点减少超 1600 个,节省约 20%的生产成本。未来特斯拉计划采用车身前地板、CTC 电池包上盖与车身中地板、车身后地板替换下车体总成 370 个零部件,进一步减重 10%,续航里程提高 14%。表 2 特斯拉一体化压铸提升生产效率 传统钢制冲压传统钢制冲压焊接工艺焊接工艺 一体化压铸工艺一体化压铸工艺 零部件数量(后地板)零部件数量(后地板)70 1-2 零部件数量(下车体总成)零部件数量(下车体总成)370 2-3 焊接点数(后地板)焊接点数(后地板)700-800 50 制造时间(后地板)制造时间(后地板)1-2h 2-3min 工厂面积工厂面积
37、/减少 40%以上 重量(后地板)重量(后地板)/下降 30%重量(下车体总成)重量(下车体总成)/进一步降低 10%续航里程(下车体总成)续航里程(下车体总成)/提升 14%资料来源:中国汽车工程学会,首创证券 图 17 特斯拉 ModelY 一体压铸后地板 资料来源:特斯拉,wind,首创证券 国内头部主机厂紧密跟进一体压铸,大型化压铸件已成为下一竞争高地。国内头部主机厂紧密跟进一体压铸,大型化压铸件已成为下一竞争高地。1)2021 年 10 月,蔚来宣布成功开发可用于制造大型压铸件的免热处理材料。2021 年 11月,蔚来应用于 ET5 的半片式后地板试制完成。2022 年 8 月,蔚来
38、发布首款大五座 SUV蔚来 ES7,使用一体化铸造全铝后副车架。目前,ET5、ES7 均已开启交付。2)小鹏自2021 年下半年起积极转型一体化压铸,一方面采取与第三方合作模式,另一方面在武汉投资建设一体压铸工艺车间,计划引进 2 台 7300T 压铸机。2022 年 3 月,何小鹏在2021 年财报业绩会上介绍,小鹏汽车将在 2023 年推出两个全新车型平台及其首款车型,新平台会使用超大型一体压铸车身。3)此外,高合、理想汽车等造车平台也在积极布局一体化压铸结构件,将在后续车型中大批量使用。从特斯拉率先使用一体压铸到国内头部主机厂纷纷跟进,特斯拉的鲶鱼效应依然在持续不断的影响着汽车产业链的发
39、展。集成与简化已成为车身设计主旋律,大型一体化压铸技术已成为主机厂下一场竞争的入场券。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 12 图 18 蔚来 ET5 高强度钢铝混合一体化车身 资料来源:蔚来NIO Day,首创证券 2.3 行业格局尚未固定,供应链开放迎时代机遇行业格局尚未固定,供应链开放迎时代机遇 铝压铸行业为重资产行业,行业格局仍较为分散铝压铸行业为重资产行业,行业格局仍较为分散。根据中国铸造协会数据,我国有 3000 多家压铸企业(汽车压铸件占压铸业总产量 70%)。但大多数规模小,产
40、量在万吨以上仅几十家,2021 年国内 CR5 公司市占率均仅在 2%-4%,行业集中度呈现小而分散的局势。根据卓创数据,2019/2022 年我国汽车市场用铝量为 334/351 万吨,以对应年份的整车销量测算,我国 2019/2022 年平均单车用铝量分别为 156/149kg。考虑到新能源行业的快速发展,以 2025 年单车用铝量 250kg 计算(假设铝合金压铸件行业平均售价为 4.52 万元/吨):2025 年汽车用铝量预计 625kg,汽车用铝市场空间约为 2825亿元,CAGR 为 21%。表 3 汽车用铝市场空间测算 项目项目 2019 2022 2025E 汽车用铝量汽车用铝
41、量/万吨万吨 334 351 625 乘用车销量(批发)乘用车销量(批发)/万辆万辆 2144 2356 2500 单车用铝量单车用铝量/kg/kg 156 149 250 乘用车用铝市场空间乘用车用铝市场空间/亿元亿元 1510 1587 2825 资料来源:节能与新能源汽车路线图2.0,卓创数据,中汽协,首创证券预测 整车厂与压铸厂合作模式共存,市场份额向头部压铸厂集中整车厂与压铸厂合作模式共存,市场份额向头部压铸厂集中。长期来看,受益于行业壁垒和规模优势,头部大型压铸厂将占据较高市场份额。1)大型压铸行业具备较高技术壁垒,压铸厂长期积累高压压铸工艺经验,能够达到较高良品率。而以特斯拉为首
42、的新能源整车厂不具备压铸工艺经验,良品率攀升过程较长。2)超大型压铸岛生产量达到一定阈值时,才能平衡成本收益,而生产销量不足的车型时,需要频繁更换模具和调试参数,经济性偏低且调试难度较高,大部分新能源车企的非爆款车型订单无法满足大型压铸件的经济性要求,所以整车厂更加倾向于与压铸厂进行合作。3)压铸厂超大型设备布局持续领先,产能规模扩张速度较快,能够更快满足整车厂的生产需求,并且规模效应使得压铸厂生产成本下降,具备一定单价竞争力。表 4 各企业大型压铸机布局 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明
43、13 公司公司 压铸机压铸机 压铸产品压铸产品 合作设备厂家合作设备厂家 爱柯迪爱柯迪 2*6100T、2*8400T(拟购入)多合一壳体、一体化压铸车身结构件 瑞士布勒 文灿股份文灿股份 2*6000T、2*7000T、3*9000T 半片式后地板、一体式后地板、前总成项目和上车体一体化大铸件 力劲科技 拓普集团拓普集团 6*7200T(已购入)一体化压铸后舱 力劲科技 广东鸿图广东鸿图 1*6800T(已购入)、1*12000T 前舱总成、后地板总成 力劲科技 旭升集团旭升集团 未来三年向海天金属订购总价约 2 亿元的压铸岛设备,覆盖1300T-4500T、6600T 和 8800T-海天
44、金属 泉峰汽车泉峰汽车 6100T(已进入马鞍山工厂)、8000T(2023 年 3 月进厂)多合一铝合金压铸件、电池托盘和车身结构件 意德拉 瑞鹄模具瑞鹄模具 6000T-7000T(拟购入)一体化压铸车身结构、底盘件及三电结构件 力劲科技 资料来源:压铸周刊,Wind,首创证券 3 3 拥抱时代机遇转型加码新能源,未来成长确定性强拥抱时代机遇转型加码新能源,未来成长确定性强 公司与自主品牌绑定,跟随主机厂扩张公司与自主品牌绑定,跟随主机厂扩张。欧美系品牌产品技术要求高,规模较大的自主零部件可以进入供应链;日韩系品牌供应链较为闭塞,自主零部件难以打通;随着电动化时代,自主品牌崛起,本土零部件
45、厂商可以满足品牌小批量供货、共同开发等需求,是自主零部件重点竞争的市场。随着电动化时代,自主品牌崛起,国内铝压铸厂商开始扩张,应对需求增长。3.1 客户资源优质,从客户资源优质,从 Tier1 扩展至主机厂扩展至主机厂 客户优质客户优质+全球化版图,市占率有望随客户提升。全球化版图,市占率有望随客户提升。公司业务全球分布均衡,覆盖美、欧、亚三地,全球化供应体系能有效抵御单一市场车市压力。同时公司深度绑定法雷奥、马勒、博世等全球 Tier1 供应商。公司凭借多年合作的先发优势,通过小件受到全球Tier1客户认可,具备强产品力背书。随着Tier1大客户向新能源转型,利于公司转型新能源车压铸件。同时
46、,公司 2020年大力发展新能源,开始切入至北极星、stellantis 等汽车制造商,2021 年公司进入蔚来、零跑、理想等新势力供应链,同时切入 CATL、海康威视、速腾聚创等电动智能化企业的供应体系。公司从上市初期主要供应 Tier1 客户,到打入新势力等主机厂客户,有望随主机厂客户市占率提升而同步提升。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 14 图 19 爱柯迪客户变化趋势 资料来源:各品牌官网,首创证券 3.2 产品拓展切至中大件,在建产能布局全球产品拓展切至中大件,在建产能布局全球
47、公司处二轮资本开支尾声,短期内资本开支高峰已过,爱柯迪智能制造科技产业园与墨西哥一期项目交付在即。第一轮资本开支:由 IPO 募资,投资建设雨刮系统零部件、汽车精密压铸加工件改扩建项目、精密金属加工建设等项目,主要供货给主流 Tier1,2016-2020年已完成。第二轮资本开支:2020 年公司先后在柳州、宁波、北美墨西哥购置土地,柳州生产基地、爱柯迪智能制造科技产业园都在 2022 年竣工投产,墨西哥一期生产基地已完成主体厂房竣工交付,即将在 2023Q2 投产。第三轮后备产能规划中:公司 2022 年初在安徽马鞍山签署投资协议书,分两期建设新能源汽车三电系统零部件及汽车结构件智能制造项目
48、,计划用地约 430 亩,为长远发展做足准备。2023 年,公司同时开启两个海外基地建设,墨西哥二期主打中大件供应北美市场。马来西亚基地向产业链上游延伸,拓展原材料渠道,稳定铝液质量,同时配套压铸车间,直接出口美国。表 5 公司第二轮产能扩张 生产基地生产基地 扩建情况扩建情况 工厂面积(亩)工厂面积(亩)宁波生产基地 8 个工厂 350 柳州生产基地 22 年上半年交付 90 爱柯迪智能制造科技产业园 22 年下半年投产 118 墨西哥一期生产基地 23 年二季度投产 约 70 墨西哥二期生产基地 已启动-马来西亚生产基地 23 年 4 月启动,24 年 H1 完成厂房 60 安徽新能源马鞍
49、山基地 一期已于 23 年 3 月启动,预计 24 年 H2 完成厂房 一期 270,二期 160 资料来源:wind,首创证券 3.2.1 智能产业园:购置大吨位压铸机智能产业园:购置大吨位压铸机,布局中大件,布局中大件 智能产业园新产能切至中大件,拥抱新能源汽车发展趋势。智能产业园新产能切至中大件,拥抱新能源汽车发展趋势。2022 年公司发布 16 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 15 亿可转债建设智能制造科技园项目。公司表示,实施爱柯迪智能产业园项目是在为充分把握汽车轻量化、新能源汽
50、车等领域的新发展趋势及其对铝合金压铸件的新增需求做准备。图 20 公司智能产业园规划图 资料来源:爱柯迪环评报告,首创证券 公司在环评信息中显示购入压铸机共 45 台,其中 1000T 以上压铸机 35 台,包括4 台 4400T、2 台 6100T、2 台 8400T 压铸机。大吨位压铸机是生产尺寸较大产品的设备基础,爱柯迪购入大吨位压铸机,彰显公司向新能源汽车轻量化和大型一体化方向拓展的决心。表 6 公司智能产业园压铸机布局 投产时间投产时间 压铸机规格压铸机规格 压铸机数量压铸机数量/台台 2022H2 840T 10 1300T 10 1600T 10 2200T 3 2800T 2
51、3200T 2 4400T 4 6100T 2 8400T 2 资料来源:Wind,首创证券 据公司公告,爱柯迪智能产业园建成后,新增新能源汽车电池系统单元、新能源汽车电机壳体、新能源汽车车身部件和新能源汽车电控及其他类壳体等710万件产能。公司募投产能新能源产品价值量提升显著,电池、电机、车身、电控产品的重量分别为 10、8、40、1.5kg,以 45-55 元/kg 的加工费计算,公司未来的配套价提升约 3000元左右。表 7 公司募投产能单车价值估算 产品名称产品名称 规格规格/kg/kg 产能产能/万件万件 预计预计 ASP/ASP/元元 PDU/BDUPDU/BDU 壳体、壳体、电池
52、包等电池包等 10 300 500 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 16 三三/五合一壳体五合一壳体/控制器壳体控制器壳体/变速变速器壳体等器壳体等 8 250 400 后底板等后底板等 40 10 2000 OBCOBC、逆变器、逆变器 DCAC DCAC 壳体壳体/加热加热器壳体等器壳体等 1.5 150 75 合计合计 710 2975 资料来源:wind,首创证券 3.2.2 马来西亚基地:解决铝合金供应端马来西亚基地:解决铝合金供应端,补充,补充 北美市场北美市场 马来基地向上游
53、产业链延伸,出口北美规避关税风险。马来基地向上游产业链延伸,出口北美规避关税风险。随着国内环保要求提升废料处理困难,2022 年 6 月公司在马来西亚购入 60 亩土地,核心解决铝合金供应端,稳定铝液质量,同时规划压铸产能,产品直接出口美国。按2022年营收50亿计算,原材料占比达 30%,供应链 15 亿左右采购量,马来基地可满足大部分产能。展望 23 年,马来西亚子公司提供低价铝材料,有望正向贡献成本稳定。3.2.3 墨西哥二期:建设计划启动,定位中大件墨西哥二期:建设计划启动,定位中大件 二期建设计划启动,差异化优势显著。二期建设计划启动,差异化优势显著。墨西哥一期工厂 23 年一季度完
54、成从原租赁基地设备搬迁,二季度即将投产。一期工厂定位中小件,随客户需求向大件转变,建设二期工厂,主打 3000-5000T 铝合金压铸产品。公司在墨西哥差异化竞争优势显著:1)人员稳定性高:当地人员能力、产业配套都落后于国内,公司核心队伍本地化培训,多年来实现稳定人员队伍。2)持续专注降本:公司借鉴国内要素,积累和沉淀,有望使海外成本进一步下降。3)本地化方案分布式架构处理:可进一步优化海外基地,降本增效。4 4 新技术支撑长远发展,丰富汽车新金属产业布局新技术支撑长远发展,丰富汽车新金属产业布局 公司率先布局半固态技术和锌合金技术,半固态技术现阶段布局厂商较少,处于卡位阶段;材料储备扩充布局
55、锌合金,锌合金具有流动性好等特征,与公司铝压铸产品相互赋能。4.1 银宝山新压铸:卡位半固态压铸技术银宝山新压铸:卡位半固态压铸技术 半固态压铸是指用半固态浆料压铸成型半固态压铸是指用半固态浆料压铸成型,半固态加工方法是由 Flemings 教授二十世纪七十年代早期在 Massachusetts Institute of Technology 工作研究时提出的,其技术的核心原理是:通过搅拌装置剧烈搅拌正进行凝固过程的金属熔体,进而通过搅拌作用充分打碎枝晶,得到新的球状或椭球状的初生固相均匀的分布在金属熔体中,即是半固态浆料,最后对制备好的半固态浆料进行后续加工。这种半固态的制浆方式可以铸造具有
56、高机械性能、高延展性和超低孔隙率的热处理可焊部件。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 17 图 21 半固态压铸工艺流程图 资料来源:晶成机械,首创证券 由于半固态加工采用了非枝晶半固态浆料,打破了传统的枝晶凝固模式。与由于半固态加工采用了非枝晶半固态浆料,打破了传统的枝晶凝固模式。与液态加工相比具有许多独特的优点液态加工相比具有许多独特的优点:1)金属的凝固收缩减小、初晶晶粒细小、成分均匀,因此制品不存在偏析的组织,性能更优异;2)半固态浆料的初生固相接近球状,其变形抗力小,成形能耗显著降低
57、,可制备形状复杂的零件,而且成形速度快,加工工序大大缩短,加工设备可以小型化,投资减小;3)成形温度低,而且半固态浆料的部分凝固潜热已经放出,因此本身的凝固收缩和对加工设备的热冲击大为减小,使模具的寿命大幅度提高,产品的尺寸精确,性能明显提高;4)半固态浆料的粘度较高,可以方便地加入增强材料(颗粒或纤维),以改善制备复合材料中添加物的偏析、沉浮以及不润湿等技术难题,为复合材料的生产开辟了一个新途径。图 22 浆料充型流及成型组织对比 资料来源:晶成机械,首创证券 收购银宝山新压铸,收购银宝山新压铸,卡位卡位半固态压铸。半固态压铸。银宝山新压铸专注于铝合金高固相半固态成型技术开发及产品加工,是国
58、内首家开展半固态技术研究并首家实现年度量产的企业,主要产品有半固态减震塔、控制臂、转向节等。银宝山新压铸产品相较于金属型铸造、锻造、铸钢、冲压等加工方式具有屈服度强、抗拉强度大等优势。2020 年公司取得深银宝山新压铸 51%股权,收购丰富了公司的技术路线。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 18 图 23 半固态压铸力学性能对比 资料来源:银宝山新压铸官网,首创证券 4.2 富乐太仓:布局锌合金压铸,与铝压铸相互赋能富乐太仓:布局锌合金压铸,与铝压铸相互赋能 收购富乐太仓股权,布局锌合金赛道
59、收购富乐太仓股权,布局锌合金赛道。2022 年6 月,公司成功收购富乐压铸(太仓)有限公司 67.50%的股权。富乐太仓主要从事锌合金精密压铸件的研发、生产及销售,产品主要应用于汽车、家用电器、通讯、消费电子及建筑五金等多个领域。近三年来,汽车类收入占比均超过 80%,主要应用于汽车安全系统(安全带、安全气囊)、电子系统(天线、点火开关、遥控钥匙)、电机系统(电机壳)、座椅系统(座椅轨道齿轮箱零件)、转向系统(方向机锁止机构、转向柱密封盖)等多个系统。锌合金单车用量约为铝用量的 1/61/6,单车锌合金用量约 20kg,主要用于车内安全气囊、点火引线等需要高耐磨等部位。布局锌合金后,单车价值提
60、升约 2000 元。锌合金具锌合金具有流动性好等优势,与公司铝压铸产品相互赋能有流动性好等优势,与公司铝压铸产品相互赋能。相比较铝合金,锌合金具有熔点低、流动性好、易熔焊、易于表面处理等特点,通过压铸及机加工工艺,可以制造形状复杂、表面光滑、薄壁等精密压铸件,与公司目前主要产品铝合金精密压铸件既不同,又优势互补;在压铸和机加工等关键工艺、客户资源、市场资源等方面形成协调效应。图 24 富乐太仓锌合金压铸件 资料来源:富乐太仓官网,首创证券 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 19 5 盈利预测
61、与投资建议盈利预测与投资建议 5.1 盈利预测假设与业务拆分盈利预测假设与业务拆分 受益于电动化、智能化业务进入放量期,客户向头部主机厂转变。我们预计公司2023-2025年实现营业收入54.92/70.56/87.83亿元,增速分别为28.8%/28.5%/24.5%。1)汽车类:中小件业务是公司基石,提供稳定现金流。公司顺应电动智能化浪潮,拓展新能源、智能化等产品,快速实现三电系统、热管理系统、智能驾驶系统等方向铝合金产品的全面布局。公司引进大吨位压铸机,长期布局结构件。22 年可转债建设科技产业园,覆盖三电壳体和结构件。同年公司在马鞍山规划 430 亩土地,一期270 亩已动工。2023
62、 年,公司预计完成马鞍山、马来西亚基地建设,并启用墨西哥一期工厂,墨西哥二期工厂已开启建设。我们预计公司 2023-2025 年实现汽车类营收49.40/64.04/80.45 亿元,增速分别为 26.5%/29.6%/25.6%,规模化有望推动毛利上升,预计 2023-2025 年毛利率分别为 28.2%/30.2%/32.2%。2)工业收入:该部分增速较为稳定,预计 2023-2025 年营收增速分别为30%/30%/30%,预计 2023-2025 年毛利率分别为 35.5%/35.5%/35.5%。表 8 营业收入及毛利拆分 项目:百万元项目:百万元 2022A 2023E 2024E
63、 2025E 汽车类汽车类 收入收入 3,906 4,940 6,404 8,045 Y YOYOY 33.1%26.5%29.6%25.6%毛利率毛利率 26.2%28.2%30.2%32.2%工业收入工业收入 收入收入 255 332 431 518 Y YOYOY 77.2%30%30%20%毛利率毛利率 33.5%35.5%35.45%35.45%其他业务其他业务 收入收入 104 110 110 110 Y YOYOY 118.8%6.2%0.0%0.0%毛利率毛利率 71.2%72.2%72.21%72.21%总营收总营收 收入收入 4,265 5,492 7,056 8,783
64、Y YOYOY 33.1%28.8%28.5%24.5%毛利率毛利率 27.8%29.0%30.7%32.5%资料来源:Wind,首创证券预测 5.2 估值分析估值分析 我们选择拓普集团、旭升集团、文灿股份、广东鸿图、多利科技作为可比公司。可比公司均在铝合金压铸领域深入布局,其中拓普集团是平台化 Tier0.5 供应商,与爱柯迪同样大幅受益于新能源汽车轻量化提升趋势。旭升集团掌握铝合金压铸、锻造、挤压三大工艺,已覆盖全球前两大新能源整车厂和北美、欧洲、亚洲三大新能源潜力市场,有望深度受益汽车轻量化趋势。文灿股份是国内大规模量产铝合金车身结构件的领先企业,产品基本覆盖全部铝合金车身结构件,先后为
65、特斯拉、奔驰、蔚来等中高端车型供应铝压铸车身件。广东鸿图卡位一体压铸率先实现 6800T 大型一体化压铸 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 20 单元落地应用及产品试制,并就 12000T 超级智能压铸单元开发项目开展合作。多利科技 IPO 扩产抢占冲压件市场份额,客户优势显著并布局一体压铸。当前股价对应可比公司 23-25 年 PE 均值为 20.40/15.18/12.46 倍,23-25 年归母净利润均值同比增速为 49.23%/34.43%/30.52%,与爱柯迪接近,但考虑到爱柯迪
66、在铝合金中小件领域优势稳固,并有望凭借稳扎稳打、管理能力优异的优势打开一体化压铸第二成长曲线,未来估值有提升空间。表 9 可比公司估值对比 代码代码 公司名称公司名称 市值市值 (亿元)(亿元)收盘价收盘价 (元)(元)归母净利润同比增速归母净利润同比增速 PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 600933 爱柯迪 186 21.10 109.29%27.10%29.79%31.39%24.80 22.30 17.18 13.08 可比公司平均 75.43%49.23%34.43%30.52%34.43 20.40 15.18 1
67、2.46 601689 拓普集团 579 52.51 67.13%40.97%36.84%34.30%37.97 23.84 17.42 12.97 603305 旭升集团 223 23.88 69.70%47.05%37.79%25.73%30.65 20.92 15.18 12.08 603348 文灿股份 118 44.69 169.82%121.32%46.48%-44.45 20.08 13.71-002101 广东鸿图 93 17.61 54.98%17.08%24.92%-24.65 16.71 13.37-001311 多利科技 110 78.16 15.50%19.73%26
68、.11%31.53%-20.45 16.22 12.33 资料来源:Wind,首创证券(可比公司归母净利润增速和PE均来源万得一致预期)5.3 投资建议投资建议 受益于电动化、智能化业务进入放量期,客户向头部主机厂转变。我们预计公司 2023-2025 年实现归母净利润 8.3/11.5/15.3 亿元,当前市值对应 2023-2025 年 PE 为 22.1/16.0/12.0倍,维持“买入”评级。6 风险提示风险提示 1)产能释放不及预期。若募投项目产能释放不及预期,将影响铝合金压铸产品出货量及公司总营收。2)需求复苏不及预期。新能源车中大型压铸件等产品将成为公司业绩增长的重要支撑,若新能
69、源车客户轻量化拓展不及预期将影响相应产品收入。3)汽车电动化、智能化发展不及预期。若新能源车电动化及智能化普及速度不及预期,将影响新能源车一体化压铸等产品需求,对公司铝合金压铸业务产生不利影响。公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 21 财务报表和主要财务比率 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 5207 4647 5688
70、 7227 经营活动现金流 647 364 520 630 现金 2514 1235 1343 1631 净利润 649 830 1148 1526 应收账款 1345 1707 2192 2824 折旧摊销 503 123 115 107 其它应收款 66 85 109 140 财务费用-31-9-3-33 预付账款 90 114 142 183 投资损失-24-56-46-56 存货 862 1081 1354 1743 营运资金变动-511-565-749-987 其他 296 381 490 631 其它 36 8 11 14 非流动资产 4717 4795 4881 4975 投资活
71、动现金流-1620-146-156-146 长期投资 8 8 8 8 资本支出 1374 150 150 150 固定资产 2689 2838 2987 3136 长期投资 910 0 0 0 无形资产 577 519 467 421 其他-1156 4-6 4 其他 811 811 811 811 筹资活动现金流 2082-1497-257-197 资产总计 9924 9442 10570 12202 短期借款 531-1290 0 0 流动负债 2100 958 1152 1428 长期借款 0-12 0 0 短期借款 1290 0 0 0 其他 1464-203-260-230 应付账款
72、 472 597 748 963 现金净增加额 1110-1279 108 288 其他 18 22 28 36 主要财务比率主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债 2210 2210 2210 2210 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 33.1%28.8%28.5%28.8%其他 659 659 659 659 营业利润 117.7%28.2%38.8%32.9%负债合计 4310 3168 3362 3638 归属母公司净利润 109.3%28.1%38.3%32.9%少数股东权益 201 234 279 339 获利能力 归属母公司股东权益
73、5413 6041 6929 8225 毛利率 27.8%29.0%30.7%30.8%负债和股东权益 9924 9442 10570 12202 净利率 15.2%15.1%16.3%16.8%利润表(百万元)利润表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 12.0%13.7%16.6%18.6%营业收入 4265 5492 7056 9088 ROIC 8.5%13.5%16.4%18.1%营业成本 3081 3900 4887 6290 偿债能力 营业税金及附加 29 37 48 62 资产负债率 43.4%33.5%31.8%29.8%营业费用 64 82 105
74、 136 净负债比率 13.1%0.0%0.0%0.0%研发费用 205 253 325 418 流动比率 2.48 4.85 4.94 5.06 管理费用 251 320 412 503 速动比率 2.07 3.72 3.76 3.84 财务费用-87-9-3-33 营运能力 资产减值损失-32-15-10-15 总资产周转率 0.43 0.58 0.67 0.74 公允价值变动收益-4-4-4-4 应收账款周转率 3.88 3.51 3.53 3.53 投资净收益 55 60 50 60 应付账款周转率 6.57 5.87 5.85 5.92 营业利润 741 950 1319 1754
75、每股指标(元)营业外收入 6 6 5 5 每股收益 0.73 0.94 1.30 1.73 营业外支出 5 5 5 5 每股经营现金 0.73 0.41 0.59 0.71 利润总额 742 951 1319 1754 每股净资产 6.13 6.84 7.84 9.31 所得税 68 88 126 168 估值比率 净利润 674 863 1193 1586 P/E 28.3 22.1 16.0 12.0 少数股东损益 25 33 45 60 P/B 3.40 3.04 2.65 2.23 归属母公司净利润 649 830 1148 1526 EBITDA 654 1065 1431 1828
76、 EPS(元)0.73 0.94 1.30 1.73 公司深度报告公司深度报告 证券研究报告证券研究报告 Table_Introduction 分析师简介 岳清慧,毕业于厦门大学,曾就职于国金证券、方正证券,曾获得新财富汽车第三、第四。2021 年 5 月加入首创证券,负责汽车行业研究。分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,作者将对报告的内容和观点负责。免责声明 本报告由首创证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠,但首创证券不保证其准确性或完整性。
77、该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用,不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、
78、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。在法律许可的情况下,首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考
79、虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。本报告的版权仅为首创证券所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深 300 指数涨幅 15以上 增持 相对沪深 300 指数涨幅 5-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅5-5之间 减持 相对沪深 300 指数跌幅 5以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现