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1、 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。公公 司司 研研 究究 投投 资资 价价 值值 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 专用设备专用设备 兴业证券股份有限公司作为兴业证券股份有限公司作为主承销商，出具投资价值研究主承销商，出具投资价值研究报告，符合中国证券业协会关报告，符合中国证券业协会关于提供投资价值研究报告主于提供投资价值研究报告主体的合规性要求。体的合规性要求。本报告由兴业

2、证券署名分析本报告由兴业证券署名分析师独立撰写，内容仅供参考，师独立撰写，内容仅供参考，不构成对任何人的投资建议，不构成对任何人的投资建议，投资者须自主作出投资决策投资者须自主作出投资决策并自行承担投资风险。并自行承担投资风险。emailAuthor 分析师：分析师：石康 S01 assAuthor 投资要点投资要点 summary 誉辰智能：深耕锂电制造设备行业，核心产品包膜设备市场地位高。誉辰智能：深耕锂电制造设备行业，核心产品包膜设备市场地位高。公司多年来深耕锂电池制造装备领域，现已与宁德时代、中创新航、瑞浦能源等企业建立长期稳定的合作关系。据公司招股说明书（注册稿

3、），2021 年公司包膜设备产值口径市占率达 45%，排名第一。2022 年公司实现营收 7.14 亿元，2020-2022 年复合年均增长率为 87.57%；2022 年实现归母净利润 7563.84 万元，2020-2022 年复合年均增长率为 43.58%。锂电制造设备行业：集中度较低，新能源车、储能市场高增，刺激锂电制造设备需求。锂电制造设备行业：集中度较低，新能源车、储能市场高增，刺激锂电制造设备需求。锂电制造设备下游终端覆盖新能源车、储能、消费电子产品等，据公司招股说明书（注册稿），2021 年中国锂电池电芯制造设备市场规模为 588 亿元。在新能源汽车产业高速发展、储能市场形势大

4、好的背景下，预计 2025 年锂电池电芯制造设备市场规模将达1200 亿元。当前我国锂电制造设备市场集中度较低，2021 年公司市占率约为 0.63%。公司技术优势显著，产品性能指标不断提升，客户资源优质，竞争力突出。公司技术优势显著，产品性能指标不断提升，客户资源优质，竞争力突出。技术端，公司维持高强度研发，掌握包膜、检测、电解液注液等多项核心技术；目前在研项目19 项，技术壁垒较高。产品端，公司产品关键技术指标不断提高，2022 年公司包膜设备生产效率达 40PPM；推进模块化，提升产品长期稳定性；产品覆盖领域拓展，积极开发消费、光伏等行业专用设备制造技术。市场端，公司客户资源优质，头部客

5、户稳定，2022 年度前五名客户合计营收占比达 85.66%；2020-2022 年宁德时代均为公司第一大客户，营收占比分别为 69.45、44.93和 49.87。合理市值区间为合理市值区间为 26.05 亿元亿元-30.13 亿元亿元：公司所处行业为 C35“专用设备制造业”。经审慎考虑，取 PE、DCF 估值结果交集部分估算誉辰智能合理市值，我们认为公司发行股票后 6-12 个月的远期公允价值范围为 26.05 亿元-30.13 亿元，对应 2022 年公司归母净利润的市盈率区间为 34.44-39.83 倍；对应 2022 年扣非后归母净利润的市盈率区间为 39.67-45.88 倍；

6、对应 2023 年预测归母净利润的市盈率区间为 16.86-19.50 倍；对应 2024 年预测归母净利润的市盈率区间为 12.61-14.59 倍；按发行后总股本 4000 万股对应发行后每股价格 65.13 元-75.32 元。风险提示：风险提示：公司估值高于行业平均水平风险；公司估值高于可比公司平均水平风险；盈利预测假设未达成影响盈利预测及估值结论风险；科创板市场波动风险；可比公司市值波动风险；技术升级风险；人才流失和核心技术人员变动风险；核心技术泄密风险；市场竞争力不足风险；客户集中度较高的风险；在手订单履约风险；原材料价格波动风险；直接人工成本上升风险；管理经验不足风险；内部控制制

7、度未能有效执行风险；发出商品管理不善风险；公司资产负债率较高以及主要产品验收周期长导致应收账款及存货存在较大风险；主营业务毛利率下滑风险；应收账款（含合同资产）未能收回风险；存货金额较高及存货跌价风险；税收优惠政策发生变化或无法继续享受风险；实际控制人共同控制风险；租赁房产存在产权瑕疵风险；劳务外包风险；社会保险和住房公积金缴纳不规范风险；募集资金投资项目及新增产能消化风险；本次发行后股东即期回报被摊薄风险；公司业务受锂离子电池行业影响较大，锂电池行业未来可能周期性投资放缓，导致公司收入增速放缓甚至下滑风险；发行失败风险。主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2022 20

8、23E 2024E 2025E 营业收入营业收入(百万元百万元)714 1415 1876 2326 同比增长同比增长 91.3%98.2%32.5%24.0%归母净利润归母净利润(百万元百万元)76 154 207 258 同比增长同比增长 39.5%104.3%33.7%25.1%毛利率毛利率 27.8%28.4%28.6%28.7%归母净利润率归母净利润率 10.6%10.9%11.0%11.1%净资产收益率净资产收益率 25.0%14.2%16.0%16.6%每股收益每股收益(元元)1.89 3.86 5.16 6.46 每股经营现金流（元）每股经营现金流（元）0.48-0.33 6.

9、33 6.09 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 dyCompany 誉辰智能誉辰智能 000009 title 产能扩张在即，锂电包膜设备龙头未来可期产能扩张在即，锂电包膜设备龙头未来可期 createTime1 2023 年年 6 月月 17 日日 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-2-目录目录 1、盈利预测与估值.-4-1.1、盈利预测和关键假设.-4-1.2、

10、估值预测.-13-2、公司概览：深耕锂电制造设备行业，成长性突出.-23-2.1、主营业务：主营锂电制造设备，包膜设备市场地位较高.-23-2.2、股权结构、管理团队与商业模式.-25-2.3、盈利能力与财务状况：公司成长性突出，毛利率略有承压.-28-3、行业分析：受益新能源车、储能市场发展，需求快速增长.-32-3.1、行业概览：锂电池制造涉及工艺多，制造设备非标定制特点强.-32-3.2、政策环境：新能源汽车等相关产业政策刺激锂电制造设备需求.-32-3.3、行业分析：下游应用广泛，市场规模快速提升，集中度较低.-33-3.4、竞争格局：锂电设备整体竞争格局分散，包膜设备市场集中度高.-

11、39-4、公司分析：技术储备深厚，完善产品矩阵，成长空间广阔.-40-4.1、竞争优势：深耕锂电设备领域，掌握多项核心技术.-40-4.2、当前经营状况：收入规模持续扩大，整体经营情况稳健.-46-4.3、发展前景：绑定优质客户资源，跨界产品矩阵逐步完善.-47-5、募投项目分析：主要用于研发生产基地新建项目.-48-6、可比公司分析.-50-7、风险提示.-54-图目录图目录 图 1、公司股权结构图（截至招股说明书签署日）.-25-图 2、公司主营业务收入占比（%）.-28-图 3、公司 2022 年主营业务收入结构.-28-图 4、公司锂电池制造设备收入情况（百万元）.-29-图 5、20

12、22 年公司锂电池制造设备收入结构.-29-图 6、2022 年公司主营业务毛利结构.-30-图 7、主营业务及锂电池制造设备毛利率（%）.-30-图 8、2020-2022 年公司主要锂电设备的毛利率（%）.-31-图 9、2020-2022 年公司期间费用率情况（%）.-31-图 10、锂离子电池制造工序.-32-图 11、锂离子电池智能制造装备产业链概览.-34-图 12、2020-2025 年中国锂电池产能及预测.-36-图 13、2017-2025 年中国锂电池电芯制造设备市场结构与预测.-36-图 14、2017-2022 年中国锂电包膜设备市场规模.-37-图 15、2017-2

13、022 年中国锂电注液机市场规模.-37-图 16、2018-2023Q1 中国新能源汽车市场渗透率.-38-图 17、2019-2025 年中国储能锂电池出货量.-38-图 18、2021 年国内锂电设备市场集中度情况.-39-图 19、2021 年国内包膜设备市场格局（产值口径）.-39-图 20、公司研发费用率维持较高强度.-41-图 21、公司研发人员占比（%）.-41-图 22、公司的包膜设备解决了两大技术难点气泡问题和褶皱问题.-45-图 23、公司的注液设备解决了注液不均的难题.-46-图 24、2022 年公司营业收入的客户结构（%）.-47-图 25、公司产品矩阵逐渐完善.-

14、48-图 26、公司设备类产量、销量及产能利用率情况.-49-OZuWjXdYkWTWqU9UjZaQdNaQpNqQnPmPiNqQtNkPpNpO8OqRqQNZmNtOwMqRxP投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-3-图 27、誉辰智能与可比公司的毛利率对比（%）.-51-图 28、誉辰智能与可比公司流动比率对比（倍）.-51-图 29、誉辰智能与可比公司速动比率对比（倍）

15、.-51-图 30、誉辰智能与可比公司资产负债率对比（%）.-52-图 31、2020-2022 年誉辰智能与可比公司营业收入 CAGR 对比（%）.-52-图 32、誉辰智能与可比公司应收账款周转率对比（次）.-53-图 33、誉辰智能与可比公司存货周转率对比（次）.-54-图 34、誉辰智能与可比公司总资产周转率对比（次）.-54-表目录表目录 表 1、誉辰智能业绩拆分预测.-10-表 2、誉辰智能期间费用率预测.-12-表 3、誉辰智能利润表主要项目预测（百万元）.-12-表 4、2022 年誉辰智能与可比公司的产品系列可比情况.-14-表 5、誉辰智能与可比公司营业收入及增速对比.-1

16、5-表 6、誉辰智能与可比公司归母净利润及增速对比.-15-表 7、誉辰智能与可比公司的主要客户群体及 2022 年大客户销售占比情况.-16-表 8、可比公司估值（截至 2023/06/06）.-18-表 9、PE 相对估值法测算.-18-表 10、WACC 等关键假设.-20-表 11、誉辰智能 DCF 模型自由现金流测算（百万元）.-21-表 12、DCF 分析.-21-表 13、DCF 模型对总市值的敏感性分析（亿元）.-21-表 14、公司主要锂电设备的产品用途和主要性能指标.-23-表 15、公司部分董事、管理层及核心人员（截止招股说明书签署日）.-26-表 16、公司 2020-

17、2022 年主要财务指标.-28-表 17、公司锂电池制造设备主要产品的量价变动情况.-29-表 18、新能源汽车及其他与锂电智能装备制造业发展相关的产业政策.-33-表 19、公司主要客户的锂电池扩产情况.-34-表 20、公司掌握的锂离子电池制造领域核心技术.-40-表 21、公司正在从事的研发项目.-42-表 22、公司与国内可比公司的部分技术指标比较.-44-表 23、公司 2023 年第一季度业绩预计情况（万元）.-47-表 24、研发生产基地新建项目对于公司锂电设备产能（台）、产品结构的影响 .-49-表 25、誉辰智能拟募投项目基本情况.-50-表 26、誉辰智能市值区间对不同情

18、景下的敏感性分析.-55-附表.-64-投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-4-1、盈利、盈利预测预测与估值与估值 1.1、盈利、盈利预测和关键假设预测和关键假设 主营业务业绩预测主营业务业绩预测背景背景：誉辰智能是国内主要的锂电池制造设备厂商，以锂电池誉辰智能是国内主要的锂电池制造设备厂商，以锂电池制造设备为业务重心。制造设备为业务重心。2022 年锂电池制造设备占公司主营业务收

19、入的年锂电池制造设备占公司主营业务收入的 90.56%，其中主力产品包膜设备、注液设备、热压整形设备、氦检设备分别占锂电池制造其中主力产品包膜设备、注液设备、热压整形设备、氦检设备分别占锂电池制造设备营收的设备营收的 55.38%、13.85%、17.66%和和 7.02%。据。据公司招股说明书（注册稿）公司招股说明书（注册稿），公司在包膜设备领域具有领先优势，行业排名第一，公司在包膜设备领域具有领先优势，行业排名第一，2021 年度公司包膜设备产值年度公司包膜设备产值在国内锂电包膜设备市场中占有率约为在国内锂电包膜设备市场中占有率约为 45%，注液设备市场占有率处于第二梯队。，注液设备市场占

20、有率处于第二梯队。同时，公司也在积极开发消费类为主的其他领域制造设备，包括咖啡机检测线、同时，公司也在积极开发消费类为主的其他领域制造设备，包括咖啡机检测线、香水喷发器组装线、剃须刀自动组装设备、光伏组件装配机等，逐渐完善产品矩香水喷发器组装线、剃须刀自动组装设备、光伏组件装配机等，逐渐完善产品矩阵。受益于新能源车、储能等终端应用领域的快速发展，近年来公司成长性突出，阵。受益于新能源车、储能等终端应用领域的快速发展，近年来公司成长性突出，2020-2022 年营收年复合增速达年营收年复合增速达 87.57%，归母净利润年复合增速达，归母净利润年复合增速达 43.58%。业绩预测方式：业绩预测方

21、式：由于公司主营产品锂电制造设备为非标定制化设备，功能和结构主要是根据客户的需求而定制，受不同客户、不同生产线、不同工艺段以及不同性能指标要求的影响存在一定的差异，其中耗费的原料、配件以及人工投入差别较大，导致公司锂电设备制造产品单价变化较大。此外，公司产能亦属于定制化产能，无法按照一定标准进行折算成标准台套数。综上，量价分拆的盈利预测方式对公司适用性较差，因此我们选用市场规模*市场占有率假设情况、在手订单转化情况预测、毛利率变动趋势预测等方式对公司业绩进行预测。锂电池生产设备市场规模：锂电池生产设备市场规模：据公司招股说明书援引GGII数据，2023年至2025年，中国锂电池合计新增产能为

22、1700GWh，其中 2023 年新增产能为 400GWh，2024年新增产能为 600GWh，2025 年新增产能为 700GWh。1）包膜设备：）包膜设备：2020-2022 年公司包膜设备业务分别实现营收 5401.57 万元、1.42 亿元、3.58 亿元，后两年营收同比增速分别为 162.61%、152.15%，增速较快，主要系新能源领域爆发式增长，宁德时代、欣旺达、中创新航等锂电池厂商产能需求扩张较快，对公司包膜设备采购需求上升所致。预计未来公司包膜设备市占率或将持续增长，带动公司包膜设备收入持续上行，具体原因见下文。市场规模方面，市场规模方面，2021、2022 两年我国新增锂电

23、池产能合计值为 640GWh，据公司招股说明书援引 GGII 研究数据，2021、2022 两年国内锂电池包膜设备市场规模合计为 18 亿元，可得每 GWh 新增锂电产能对应包膜设备市场规模为 281.25 万元，对应 2023-2025 年我国锂电包膜设备市场规模分别为 11.25 亿元、16.88 亿元、19.69 亿元。市场占有率方面，市场占有率方面，据招股说明书，公司包膜设备 2022 年在国内市场的销售收入口径市场占有率为 33.11%，产值口径市场占有率为 31.83%。因为对公司包膜设备销 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投

24、资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-5-售收入进行测算，所以我们选择采用公司销售收入口径的市占率进行测算更为合适。2020、2021 年市占率经计算分别为 11.49%、19.70%，2021、2022 年市占率分别提升 8.21pct、13.41pct，呈快速上升趋势。我们预计 2023-2025 年间，公司包膜设备产品市场占有率仍将继续上升，原因有四：公司于 2022 年完成了全新双工位自动包膜设备的开发，与同行业公司相比，公司包膜设备在贴合精度、产能、一次优率等性

25、能指标方面处于先进水平，较 2021 年包膜设备最高产能 15PPM 得到较大提升，有助于公司包膜设备产品行业地位进一步提高；公司自成立以来就积累了锂离子电池制造行业头部的优质客户群体，并保持长期稳定的合作，有利于公司包膜设备产品市占率的提升；公司主要生产环节为设计、装配和调试，无需大规模固定资产投资，产能扩张相对容易，主要为生产场地和生产人员的增加，公司人员数量由 2020 年末的 247 人增加至 2022 年末的 1544 人，生产场地面积由 2020 年末的 14175.30 平方米增加至 2022 年末的 23189.00 平方米，因此公司能够根据生产需要布局和规划产能扩张，市占率提

26、升过程中遇到产能瓶颈的概率较小；截至 2023 年 2 月 28 日，包膜设备在手订单 5.84 亿元，在手订单充足，且 2022 年以来由于国内锂电池行业快速发展，客户产线投产需求较往年有所增加导致设备验收加快，订单收入转化率将有所提升，因此我们预计 2023 年公司包膜设备收入增长较快，或导致公司包膜设备 2023 年市场占有率显著提高。据公司问询函回复披露，目前公司锂电设备产品的验收周期有约 80%在 1 年以内。我们以公司 2023 年 2 月 28 日的在手订单及验收周期在一年内的订单占比来推算公司全年的包膜设备收入，遵循审慎性原则，我们假设现实情况下公司包膜设备订单中有 70%左右

27、为一年内验收，则公司 2023 年包膜设备收入为 5.84*70%/(10/12)=4.91亿元，2023 年对应市场占有率为 44%。据公司问询函回复，公司历史上经营较为稳健和谨慎，营运资金主要来源于股东原始投入和经营中的盈利积累，缺乏外部融资导致公司在业务发展的过程中始终面临运营资金不足所导致的流动性压力，导致承接订单的能力受到限制。另一方面，虽然公司主要生产环节为设计、装配和调试，无需大规模固定资产投资，产能扩张相对容易，但此前公司进行扩产决策时，受限于营运资金体量，采用“以销定产”策略，需要综合考虑订单及资金情况，因此 2020-2022年，公司产能利用率一直维持高位，分别为113.3

28、8%、124.47%、129.85%。待公司顺利完成上市融资后，长期困扰公司的营运资金问题将得到缓解，在募投项目逐步投产，营运资金充足的背景下，公司包膜设备的订单承接能力将会进一步上升，叠加公司在包膜设备领域积累的技术优势，公司包膜设备的市场占有率或将进一步提高。因此我们预计公司 2024、2025 年包膜设备市场占有率将在 2023 年的基础上继续小幅提升，分别为 45%、48%，2024、2025 年对应收入分别为 7.59 亿元、9.45 亿元。毛利率方面，毛利率方面，公司包膜设备 2020-2022 年毛利率分别为 44.10%、35.13%、26.01%，主要系：公司新产品包膜检测系

29、统 2021 年首次形成收入，该产品功能与结构较为复杂，且相应项目为公司首次承接，相应工艺技术还有待进一步优化，导致相应产品的成本投入较高，整体毛利率偏低；下游客户提质降本压力较大，在公司产品价格端难有显著提升的情况下，技术需求的不断升级导致单位成本上升所 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-6-致。我们预计 2023 年公司包膜设备毛利率将较之前有明显提升，主要原因有：下游客户提

30、质降本已进入深水区，设备商毛利率压缩水平普遍较高，2023 年包膜设备行业毛利率继续下行空间较小；公司新开发的全新双工位自动包膜设备在行业内具有技术领先优势，且其生产效率达 40PPM，相较传统产品具有较大提升，符合下游客户的降本增效需求，毛利率水平应高于传统的包膜设备。但随着时间推移，竞争对手可能会推出类似产品，新产品对公司包膜机整体毛利率的拉动效应将逐年递减，因此 2024、2025 年公司包膜设备毛利率或将在 2023 年毛利率的基础上逐步小幅下行。综合考虑以上因素，我们预计 2023-2025 年公司包膜设备毛利率分别为 32.00%、30.00%、29.00%。2）注液设备：）注液设

31、备：2020-2022 年公司注液设备业务分别实现营收 4161.88 万元、7658.99万元、8947.02 万元，后两年营收同比增速分别为 84.03%、16.82%。市场规模方市场规模方面，面，2021、2022 两年我国新增锂电池产能合计值为 640GWh，据公司招股说明书援引 GGII 研究数据，2021、2022 两年国内锂电池注液设备市场规模合计为 111亿元，结合 2021、2022 两年合计新增 640GWh 锂电池产能计算，可得每 GWh 新增锂电产能对应注液设备市场规模为 0.17 亿元，对应 2023-2025 年我国锂电注液设备市场规模分别为 69.38 亿元、10

32、4.06 亿元、121.41 亿元。市场占有率方面，市场占有率方面，据问询函回复及招股说明书，公司注液设备 2019-2022 年在国内市场的占有率（收入口径）分别为 0.52%、1.56%、1.57%、1.44%。我们预计 2023-2025 年间，公司注液设备产品市场占有率仍呈上升趋势，原因有四：公司注液设备系业内首个采用差压法杯套杆杯体呼吸式注液的设备，在注液流量、注液精度和注液次数等性能指标上具有明显优势，有助于公司注液设备产品市占率的提升；目前公司注液设备市场占有率较低，主要系资金实力不足所致，承接订单能力存在限制，在产能扩张相对谨慎的情况下，公司过往更倾向于优先满足毛利率相对较高的

33、包膜设备订单，成功上市发行后，公司资金实力将显著增强，有助于公司提升注液设备及其他设备的订单交付能力；如前文所述，公司客户资源优质，产能扩张便捷，市占率提升过程中出现销售渠道及产能瓶颈问题的概率较小；截至 2023 年 2 月 28 日，注液设备在手订单 5.51 亿元，在手订单充足，且2022 年以来设备验收加快，订单收入转化率有所提升，因此 2023 年公司注液设备收入增长较快，可能导致公司注液设备 2023 年市场占有率显著提升。据公司问询函回复披露，目前公司锂电设备产品的验收周期有约 80%在 1 年以内。我们以公司 2023 年 2 月 28 日的在手订单及验收周期在一年内的订单占比

34、来推算公司全年的注液设备收入，遵循审慎性原则，我们假设现实情况下公司注液设备订单中有 70%左右为一年内验收，则公司 2023 年注液设备收入为 5.51*70%/(10/12)=4.63亿元，对应市场占有率为 6.67%。考虑到该市占率相较之前有较大提升，可能受前期延期订单集中交付等因素影响较大，因此 2024、2025 年公司注液设备收入增速在 2023 年集中验收交付后可能有所减缓，市占率或将有一定程度回落。综合考虑以上因素，我们预计2023-2025年公司注液设备市场占有率分别为6.67%、5.00%、5.50%，对应收入分别为 4.63 亿元、5.20 亿元、6.68 亿元。投资价值

35、研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-7-毛利率方面，毛利率方面，公司注液设备 2020-2022 年毛利率分别为 47.06%、30.89%、14.02%，主要系：公司出于抢占市场份额、拓展后续合作机会的考虑，对部分客户订单报价方面折让较大，导致相应订单的毛利率较低，相应订单对应的设备主要于2021、2022 年验收确认收入，拉低了 2021、2022 年注液设备的平均毛利率；下游客户提质

36、降本压力较大，在公司产品价格端难有显著提升的情况下，技术需求的不断升级导致单位成本上升所致；锂电池注液工序中会产生一定的电解液废气，随着下游客户对环保、安全等功能需求的不断重视，为配合客户的生产需求，设备的追加改造成本投入较多。我们预计 2023-2025 年公司注液设备毛利率将较之前有一定优化，主要原因有：公司注液设备目前已打入下游客户供应链，后续订单折让水平或有所下降；下游客户提质降本已进入深水区，设备商毛利率压缩水平普遍较高，注液设备行业毛利率继续下行动能减弱；目前在手高折让订单逐步完成交付，对注液设备毛利率影响逐年减弱。综合考虑以上因素，我们预计 2023-2025 年公司注液设备毛利

37、率分别为 21.00%、22.00%、23.00%。3）热压整形及氦检设备：）热压整形及氦检设备：市场规模方面，市场规模方面，锂离子电池制造工艺分为电芯制造、模组与 PACK、辅助设备，其中电芯制造分为前段极片制作、中段电芯组装和后段电化学环节。公司锂离子电池制造设备主要集中在电芯制造工序中后段的装配和检测环节。根据公司问询函回复，热压整形设备、氦检设备对应锂电池生产设备整线的价值量占比分别为0.88%、0.40%。招股书中披露，2023 年至 2025 年，中国锂电池合计新增产能为1700GWh，设备投资按照单 GWh 设备投资额 1.6 亿元估算，对应设备投资额约为2720 亿元，其中 2

38、023、2024、2025 年分别新增锂电池产能 400GWh，600GWh，700GWh,因此 2023-2025 年我国锂电池生产设备市场规模分别为 640 亿元、960 亿元、1120亿元。综合上述锂电池生产设备整体市场规模及各设备价值量占比情况，我们可以分别估算出热压整形设备与氦检设备在 2023-2025 年间每一年的市场规模。其中，2023-2025 年热压整形设备市场规模分别为 5.63 亿元、8.45 亿元、9.86亿元；2023-2025 年氦检设备市场规模分别为 2.56 亿元、3.84 亿元、4.48 亿元。热压整形设备：热压整形设备：2020-2022 年公司热压整形设

39、备业务分别实现营收 1578.24 万元、4946.65 万元、1.14 亿元，后两年营收同比增速分别为 213.43%、130.53%，增速较快。市场占有率方面，市场占有率方面，据公司问询函回复披露，2021 年我国锂电池生产行业单GWh 产线设备投资约 2 亿元左右，前文假设 2023-2025 年单 GWh 产线设备投资为 1.6 亿元，呈下降趋势，则 2022 年单 GWh 产线设备投资额取二者平均值 1.8 亿元。结合 2021、2022 年锂电池新增产能情况，估算得到我国 2021、2022 年热压整形设备市场规模分别为 5.10 亿元、5.54 亿元。综合前文热压整形设备收入情况

40、及市场规模数据，计算得到公司热压整形设备2021、2022年市占率分别为9.69%、20.57%。截至 2023 年 2 月 28 日，公司热压整形设备在手订单 1.72 亿元，相较2022 年收入情况增幅不大。以前文依据 2023 年 2 月 28 日在手订单估算 2023 年 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-8-收入的方式对公司热压整形设备收入进行估算，得出公司 2023

41、年热压整形设备收入为 1.72*70%/(10/12)=1.44 亿元，对应市占率为 26%。考虑到包膜设备、注液设备为公司主打产品，后期募投项目上产后公司或将优先扩大包膜、注液设备的市场份额，因此预计短期内公司热压整形设备产品市场占有率或将维持较为稳定的水平。2023-2025 年公司热压整形设备市场占有率维持在 26%，对应收入分别为1.44 亿元、2.20 亿元、2.56 亿元。毛利率方面，毛利率方面，公司热压整形设备 2020-2022 年毛利率分别为 22.79%、19.75%、27.48%，其中 2022 年公司热压整形设备毛利率较 2021 年大幅上升 7.72pct，主要原因在

42、于 2022 年公司实现销售收入的热压整形设备中性能较高的 40PPM 自动线热压机的收入占比较高，导致公司议价能力相对较强。由于上述情况属于偶然情况，2023-2025 年确认收入的热压整形设备中，毛利率水平较高的高性能自动线热压机收入占比或将有所回落，因此我们预计 2023-2025 年公司热压整形设备毛利率将在回落至平均值后维持稳定，回到 23%左右。氦检设备：氦检设备：2020-2022 年公司氦检设备业务分别实现营收 2420.02 万元、4499.14万元、4534.53 万元，后两年的营收增速分别为 85.91%、0.79%。市场占有率方面，市场占有率方面，结合 2021、202

43、2 年锂电池新增产能情况，估算得到 2021、2022 年氦检设备市场规模分别为 2.32 亿元、2.52 亿元，进而计算得到公司氦检设备 2021、2022 年市占率分别为 19.39%、17.99%。截至 2023 年 2 月 28 日，氦检设备在手订单 1.58 亿元，在手订单充足，且设备验收加快，订单收入转化率将有所提升，因此 2023 年公司氦检设备市场占有率较之前或有所提升。以前文依据 2023 年 2 月 28 日在手订单估算 2023 年收入的方式对公司氦检设备收入进行估算，得出公司 2023 年氦检设备收入为 1.58*70%/(10/12)=1.33 亿元，对应市占率为 5

44、2%。考虑到该市占率相较之前有较大提升，可能受前期延期订单集中交付等因素影响较大，因此 2024、2025 年公司注液设备收入增速在 2023 年集中验收交付后可能有所减缓，市占率或将有一定程度回落。综上我们预计 2023-2025 年公司氦检设备市场占有率分别为 52%、35%、36%，对应收入分别为 1.33 亿元、1.34 亿元、1.61 亿元。毛利率毛利率方面，方面，公司氦检设备 2020-2022 年毛利率分别为 25.31%、22.32%、30.95%，2022年公司氦检设备毛利率较 2021 年上升 8.63pct，主要系订单定制化程度高，2022年交付订单普遍毛利率偏高所致。由

45、于公司氦检设备属于定制化产品，价格采取“一单一议”模式，因此毛利率不确定性较高。出于审慎性原则，我们假设 2023-2025 年公司氦检设备毛利率不会较此前情况出现较大幅度的偏离，或将稳定在2020-2022 年的平均值 26%左右。4）其他锂电设备：）其他锂电设备：除上述四类主要锂电设备产品外，公司的其他锂电设备产品中还包括入壳设备、开卷炉设备、包 Mylar 设备、配对设备、清洗设备、焊接设备和化成设备等，种类较多。2020-2022 年公司其他锂电设备业务分别实现营收4230.75万元、1862.76万元、3931.70万元，后两年营收增速分别为-55.97%、111.07%。由于该项包

46、含的锂电设备种类众多，每年收入受下游客户定制化订单情况影响较大，且该项目还可能涉及技术迭代导致部分设备需求大幅减少等极端情况，该项目难以从市占率角度进行收入预测。公司发展战略中提到，基于对包膜设备、注 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-9-液设备等锂电设备的充分理解和较高市场份额，公司未来还将涉足锂电生产设备中后段激光领域设备等市场，因此公司其他锂电设备板块收入或将保持增长趋势。

47、基于审慎原则，我们假设公司其他锂电设备未来三年收入增速将与公司锂电制造设备营收整体增速维持一致，分别为 102.89%、32.76%、24.27%，对应收入分别为 7977.20 万元、1.06 亿元、1.32 亿元。毛利率端，2020-2022 年公司其他锂电设备毛利率分别为 34.58%、33.59%、13.46%，其中，2022 年毛利率较低的原因在于2022 年销售的其他设备中含有 7 套叠片电芯检测设备以及 2 套开卷炉设备，公司叠片电芯检测设备和开卷炉设备的销售量较少，相应设备的工艺技术还有待进一步优化，相应产品的成本投入较高导致毛利率较低。随着公司未来在相应技术领域的储备逐渐成熟

48、，以及产品结构的逐步优化，预计 2023-2025 年公司其他锂电设备毛利率将逐步恢复至 2020-2022 年 27%左右的平均水平，假设 2023-2025 年毛利率分别为 18%、23%、27%。5）配件、增值及服务：）配件、增值及服务：公司 2020-2022 年配件、增值及服务营收分别为 2393.55万元、3606.76 万元、5885.24 万元，后两年营收增速分别为 50.69%、63.17%。与设备销售收入增长趋势基本一致，但整体比重较低，营收增速低于设备销售增速。一方面是因为 2020 年以来，锂电池行业迎来第二轮大规模扩产阶段，各大客户各地新建项目，对新设备需求较为旺盛；

49、二是已投产的设备尚在正常使用阶段，较少有升级改造服务需求。因此我们预计 2023-2025 年公司配件、增值及服务营收的增长趋势仍将保持不变，同时增幅低于设备销售增速，分别为 60%、30%、20%，对应营收分别为 9416.38 万元、1.22 亿元、1.47 亿元。2020-2022 年公司配件、增值及服务毛利率分别为 64.63%、65.22%、64.30%，基本保持稳定，主要原因系升级改造服务与配件类销售都是在客户已实现购买基础上的后续业务合作，对于下游电池厂商客户而言，在上游设备厂商进入其供应链系统并建立稳定的业务合作关系后，出于安全性、稳定性的考虑，一般会在后续业务合作过程中继续与

50、原设备供应商保持合作，因此公司的议价能力较强，导致该业务的毛利率水平较高，同时较为稳定。因此我们预计 2023-2025 年公司配件、增值及服务业务毛利率将维持 64.00%不变。6）其他领域制造设备：）其他领域制造设备：公司 2020-2022 年其他领域制造设备营收分别为 103.47 万元、569.89 万元、844.04 万元。公司的其他设备产品中包括光伏组件装配机、剃须刀组装设备、抹墙设备、物流运输设备、咖啡机检测设备、香水喷发器组装线等。公司发展战略中提到，公司还将加大建筑施工机器人设备研发投入，加快生物医疗设备的小规模量产，积极拓宽产品线，为公司未来提供新的盈利增长点。考虑到目前

51、公司短期发展规划中仍强调持续深耕锂电工艺设备，提升包膜设备、注液设备等锂电设备的市场占有率和口碑，因此我们认为短期内公司产能或将继续向锂电制造设备倾斜，2023-2025 年公司其他领域制造设备收入增速或将维持25%左右的水平不变。参考 2020-2022 年其他领域制造设备的毛利率情况，我们认为 2023-2025 年其他领域制造设备毛利率水平也仍将维持 50%左右的水平不变。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策

52、并承担投资风险，详细请参阅尾页。-10-表表 1、誉辰智能业绩拆分预测、誉辰智能业绩拆分预测 细分业务细分业务 具体指标具体指标 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 包膜设备包膜设备 营业收入（万元）营业收入（万元）5401.57 14185.05 35767.06 49056.00 75937.50 94500.00 YOY 162.61%152.15%37.15%54.80%24.44%毛利率 44.10%35.13%26.01%32.00%30.00%29.00%注液设备注液设备 营业收入（万元）营业收入（万元）4161.88 7658.99 8947.02

53、 46284.00 52031.25 66773.44 YOY 84.03%16.82%417.31%12.42%28.33%毛利率 47.06%30.89%14.02%21.00%22.00%23.00%热压整形设备热压整形设备 营业收入（万元）营业收入（万元）1578.24 4946.65 11403.64 14448.00 21970.00 25636.00 YOY 213.43%130.53%26.70%52.06%16.69%毛利率 22.79%19.75%27.48%23.00%23.00%23.00%氦检设备氦检设备 营业收入（万元）营业收入（万元）2420.02 4499.14

54、 4534.53 13272.00 13440.00 16128.00 YOY 85.91%0.79%192.69%1.27%20.00%毛利率 25.31%22.32%30.95%26.00%26.00%26.00%其他锂电设备其他锂电设备 营业收入（万元）营业收入（万元）4230.75 1862.76 3931.70 7977.20 10590.81 13161.63 YOY -55.97%111.07%102.89%32.76%24.27%毛利率 34.58%33.59%13.46%18.00%23.00%27.00%锂电池制造设备合计锂电池制造设备合计 营业收入（万元）营业收入（万元）

55、17792.46 33152.59 64583.95 131037.20 173969.56 216199.06 YOY 86.33%94.81%102.89%32.76%24.27%毛利率 38.08%30.03%24.19%25.66%25.99%26.09%配件、增值及服务配件、增值及服务 营业收入（万元）营业收入（万元）2393.55 3606.76 5885.24 9416.38 12241.30 14689.56 YOY 50.69%63.17%60.00%30.00%20.00%毛利率 64.63%65.22%64.30%64.00%64.00%64.00%其他领域制造设备其他领

56、域制造设备 营业收入（万元）营业收入（万元）103.47 569.89 844.04 1055.05 1318.81 1648.52 YOY 450.78%48.11%25.00%25.00%25.00%毛利率 60.36%54.57%48.85%50%50%50%主营业务收入合计主营业务收入合计 营业收入（万元）营业收入（万元）20289.48 37329.24 71313.22 141508.63 187529.67 232537.14 YOY 83.98%82.27%98.43%32.52%24.00%毛利率 41.33%33.80%27.79%28.39%28.64%28.65%其他收

57、入其他收入 营业收入（万元）营业收入（万元）5.20 4.73 89.93 33.29 33.29 33.29 YOY -9.04%1801.27%-62.99%0.00%0.00%毛利率 100.00%58.77%45.76%50.00%50.00%50.00%合计合计 营业收入（万元）营业收入（万元）20294.68 37333.97 71403.15 141541.92 187562.95 232570.43 YOY 83.96%91.26%98.2292%32.5141%23.9959%毛利润（万元）8390.59 12621.78 19859.46 40197.87 53721.99

58、 66648.31 毛利率 41.34%33.81%27.81%28.40%28.64%28.66%资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理、测算 归母净利润预测：归母净利润预测：销售费用率：销售费用率：公司销售费用主要由职工薪酬、业务招待费、差旅费、售后费用和包装及运输费组成，2020-2022 年公司销售费用率分别为 3.64%、4.23%、5.20%。2021 年、2022 年销售费率同比分别提升 0.59pct、0.97pct，主要原因为：公司规模快速扩张，销售人员总人数同比大幅增加，销售人员薪酬总额大幅增长，由 2020年的 465.16 万元快速提升至 2022 年的 26

59、93.85 万元；公司业务规模扩大，新老客户业务拓展相关招待需求增加，销售员工厂外出差的需求增多；2021 年以来，投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-11-由于公司销售规模快速增长导致处于售后质保期的设备数量有所增加，锂电池制造设备相关的售后费用金额有大幅增加。展望 2023-2025 年，由于：公司销售人员扩张速度较快，由 2020 年的 34 人快速增长至 2022 年末的

60、185 人，2020-2022年公司销售人员薪酬占主营业务收入比重分别为 2.29%、2.70%、3.77%，在人均薪酬水平无明显变动的情况下，销售人员薪酬主营业务收入占比呈明显上升趋势，说明公司目前销售团队人员储备充足，随着新增人员的培训及业务熟练程度上升，近期公司销售团队扩容节奏或有所减缓，相应地，销售员工薪酬占主营业务收入比重也将有所回落；公司整体营收增速较快，对销售费用具有一定摊薄。因此，我们预计公司2023-2025年销售费用率将有所下降，分别为4.90%、4.80%、4.60%。管理费用率：管理费用率：公司管理费用主要由职工薪酬、股份支付费用、中介机构费用、办公费和房租水电费组成，

61、2020-2022 年公司管理费用率分别为 4.60%、5.79%、5.16%。2021、2022 年度公司管理人员薪酬总额大幅增加，由 2020 年的 668.58 万元快速上升至 2022 年的 2348.14 万元，主要系管理人员人数增长所致。此外，公司确认计入 2021、2022 年的股份支付费用分别为 344.31 万元、514.57 万元，分别占主营业务收入的 0.92%、0.72%。展望 2023-2025 年，由于：目前公司管理团队扩充速度较快，由 2020 年的 40 人快速增长至 2022 年末的 164 人，2020-2022 年公司管理人员薪酬占主营业务收入比重分别为

62、3.29%、3.08%、3.29%，预计近期管理团队扩容速度将有所减缓；公司 2021 年以来中介机构费用增加较多，主要系公司申报 IPO，相应聘请中介机构服务增加所致，预计中介机构费用将在公司 2023年完成上市后显著下降；2023-2025 年每年公司应确认股份支付金额为 545.09万元，随着公司经营持续向好，股份支付金额的影响将不断降低，按照前文业绩预测部分中的主营业务收入预测值计算，2023-2025 年公司股份支付费用占主营业务收入比重分别为 0.39%、0.29%、0.23%，所以我们审慎预计 2023-2025 年公司的管理费用率呈现下降趋势，分别为 4.60%、4.50%、4

63、.20%。研发费用率：研发费用率：公司近年来一直维持较高的研发强度，重视对现有包膜设备、注液设备、氦检设备等产品的升级研发。2020-2022 年公司研发费用率分别为 9.67%、6.44%、6.13%。2022 年研发费用相较 2021 年增加了 1971.24 万元，主要系职工薪酬和物料消耗变动所致。公司研发人员人数从 2020 年的 95 人增长到了 2022 年的 208 人，同时研发人员薪酬占主营业务收入比重则从 7.99%下降到了 5.17%。公司目前有 19 项在研项目，并计划通过研发生产基地新建项目持续对现有产品进行技术迭代，以满足不同客户的工艺需求和下游客户对产品性能持续升级

64、的需求，因此未来公司或将继续储备研发人员，带动研发费用率持续增长，因此我们预计2023-2025 年公司研发费用率会呈现稳中有升的态势，分别为 7.00%、7.20%、7.20%。财务费用率：财务费用率：公司财务费用较小，2020-2022 年公司财务费用率分别为 0.55%、0.34%、0.06%。募投项目运用计划中，公司计划募集 1 亿元用于补充公司营运资金，随着公司 IPO 募集资金到位，2023 年公司账面现金资产将显著增加，利息收入或有提升。考虑到公司 2020-2022 年财务费用率一直维持在较低水平，同时公司为专精特新企业，当地政府可能给予贷款贴息等优惠政策，我们预计公司财务 投

65、资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-12-费用率将出现明显下降，2023-2025 年公司财务费用率分别为-0.60%、-0.30%、0.10%。表表 2、誉辰智能期间费用率预测、誉辰智能期间费用率预测 具体指标具体指标 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用（万元）销售费用（万元）739.15 1578.16 3712.07 6935.55 90

66、03.02 10698.24 销售费用/营业收入 3.64%4.23%5.20%4.90%4.80%4.60%管理费用（万元）管理费用（万元）933.03 2161.59 3682.22 6510.93 8440.33 9767.96 管理费用/营业收入 4.60%5.79%5.16%4.60%4.50%4.20%研发费用（万元）研发费用（万元）1962.93 2403.45 4374.69 9907.93 13504.53 16745.07 研发费用/营业收入 9.67%6.44%6.13%7.00%7.20%7.20%财务费用（万元）财务费用（万元）110.87 126.74 42.66-

67、849.25-562.69 232.57 财务费用/营业收入 0.55%0.34%0.06%-0.60%-0.30%0.10%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理、测算 所得税率方面所得税率方面，由于公司属于高新技术企业，所得税率为 15%，公司整体业绩对税收优惠不存在严重依赖，且公司享受的税收优惠具有一定的可持续性。2020-2022 年，公司受税收优惠政策等影响，实缴所得税税率分别为 10.16%、11.40%和8.83%，我们假设公司 2023-2025 年所得税率为 2020-2022 年实缴税率的算数平均值 10.13%。公司过往财报数据显示，除营业收

68、入、营业成本和期间费用外，公司利润表其余科目在 2020-2022 年并未出现明显异常数值或项目变动。根据历年财务情况平均水平进行预测，基于审慎性原则，预计 2023-2025 年归母净利润分别为 1.54 亿元、2.07 亿元、2.58 亿元，分别同比增长 104.25%、33.68%、25.13%。表表 3、誉辰智能利润表主要项目预测（百万元）、誉辰智能利润表主要项目预测（百万元）具体指标具体指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 714.03 1415.42 1875.63 2325.70 同比增速 91.26%98.23%32.51%24.00%营业成本

69、515.44 1013.44 1338.41 1659.22 税金及附加 2.90 6.06 7.14 9.42 销售费用 37.12 69.36 90.03 106.98 管理费用 36.82 65.11 84.40 97.68 研发费用 43.75 99.08 135.05 167.45 财务费用 0.43-8.49-5.63 2.33 其他收益 21.03 11.69 13.79 15.50 投资收益 1.50 0.68 0.79 0.99 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 信用减值损失 2.55-3.19-1.73-0.79 资产减值损失-19.85-9.58-

70、11.96-13.80 资产处置收益 0.19 0.06 0.08 0.11 营业利润营业利润 82.99 170.53 227.20 284.64 营业外收入 0.22 0.17 0.15 0.18 营业外支出 1.34 0.65 0.71 0.90 利润总额利润总额 81.88 170.05 226.65 283.92 所得税 7.23 17.23 22.96 28.77 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并

71、承担投资风险，详细请参阅尾页。-13-净利润净利润 74.65 152.82 203.68 255.16 少数股东损益-0.99-1.67-2.85-3.27 归属母公司净利润归属母公司净利润 75.64 154.49 206.53 258.42 同比增速 39.47%104.25%33.68%25.13%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理、测算 1.2、估值预测估值预测 估值方法选取：我们选用相对估值法和绝对估值法对估值方法选取：我们选用相对估值法和绝对估值法对誉辰智能誉辰智能进行估值。进行估值。相对估值从市场角度，结合可比公司估值，反映了市场对行业的估值水

72、平，绝对估值从长周期现金流折现的角度讨论公司的内在价值。相对估值法中：相对估值法中：市盈率（PE）是市场广泛采用的成长行业估值标准，具有计算简便、反映了当前市场中类似标的的普遍市值水平、反映了标的的盈利能力等优点，因此我们认为市盈率（PE）估值是较为合理的相对估值方式。绝对估值法中：绝对估值法中：我们选择自由现金流折现（DCF）的方式。考虑到公司处于成长期，并无稳定的分红派息，因此我们通过预测公司将来的现金流量并按照一定的贴现率折现现金流的方法计算公司的现值。PE 相对估值相对估值 我们选择我们选择 PE 相对估值法对公司进行估值的主要依据为：相对估值法对公司进行估值的主要依据为：1）公司）公

73、司经营状况稳定经营状况稳定，业绩增长业绩增长具备可持续性。具备可持续性。公司面临的国家产业政策、宏观环境均未发生重大变化，公司具备较强竞争优势，且重视研发并不断提升产品关键技术指标，维持技术与产品的竞争力，公司与头部客户合作稳定，业绩增长具备可持续性；2）公司业绩）公司业绩成长性突出，仍处在快速扩张期。成长性突出，仍处在快速扩张期。公司 2020-2022 年营收和归母净利润保持较快增长，后续随着募投项目落地，公司产能瓶颈将逐渐解除，下游需求的持续释放有望带动产品销量快速增长。根据前述业绩预测，我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 1.54 亿元、2.07 亿元、2.58 亿元

74、，分别同比增长 104.25%、33.68%、25.13%，成长性较为突出。综上所述，公司适用 PE 相对估值法。根据国民经济行业分类（GB/T4754-2017），公司所属行业为专用设备制造业（C35）中的电子元器件与机电组件设备制造（代码 3563）中的锂离子电池等电子元器件与机电组件设备的制造。截至 2023 年 6 月 6 日，中证指数有限公司发布的近一个月行业（C35）静态市盈率为 30.47 倍。可比公司介绍：可比公司介绍：公司是一家从事非标自动化智能装配设备、测试设备的研发、生产和销售的国家高新技术企业，主要产品为锂离子电池制造设备。目前全球领先的锂电设备制造企业主要集中在中国，

75、主要有先导智能、赢合科技等企业，上述企业的锂电设备产品涉及的工序段较多，主要提供锂电设备整线生产方案。国内尚无与公司在包膜设备细分领域能够完全可比的上市公司，因此公司选取知名锂电设备生产企业先导智能（300450.SZ）、赢合科技（300457.SZ）、利元亨 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-14-（688499.SH）、联赢激光（688518.SH）、科瑞技术（002957.

76、SZ）、杭可科技（688006.SH）作为可比公司进行比较。1）产品系列相似。）产品系列相似。先导智能、赢合科技、利元亨、联赢激光、科瑞技术、杭可科技均为国内知名锂电设备生产企业，其中，先导智能、赢合科技具备整线及各环节设备的生产能力，覆盖誉辰智能的产品系列；利元亨产品体系包括誉辰智能的注液机和氦检机；联赢激光产品体系包括誉辰智能的热压整形设备、氦检设备、配对设备、包膜设备等；科瑞技术产品体系包括誉辰智能的包膜设备、包 Mylar 设备、尺寸检测等；杭可科技产品体系包括誉辰智能的热压整形设备等。表表 4、2022 年誉辰智能与可比公司的产品系列可比情况年誉辰智能与可比公司的产品系列可比情况 可

77、比公司可比公司 基本情况基本情况 主营业务主营业务 可比情况可比情况 先导智能先导智能 先导智能成立于 2002 年，业务包含锂电池智能装备、光伏智能装备、3C 智能装备、智能物流系统、汽车智能产线、氢能智能装备、激光精密加工、机器视觉八大领域。2018 年先导智能研发出前段锂电设备并推出整线解决方案。目前先导智能已经发展成为综合实力最强的锂电设备制造商，具备锂电池整线及各环节设备的生产能力。涵盖锂电池智能装备、光伏智能装备、3C 智能装备、能够为客户提供智造+服务为一体的智能工厂整体解决方案 国内知名锂电设备生产企业，具备锂电池整线及各环节设备的生产能力，覆盖誉辰智能的产品系列 赢合科技赢合

78、科技 赢合科技成立于 2006 年，主营业务为锂离子电池自动化生产设备的研发、设计、制造、销售与服务。2015 年，赢合科技首推锂电整线设备的“交钥匙工程”，成为当时国内唯一一家提供锂电设备整线生产方案的企业。主要为客户提供锂电池自动化装备和服务，以及电子烟ODM 代工业务 国内知名锂电设备生产企业，具备锂电池整线及各环节设备的生产能力，覆盖誉辰智能的产品系列 利元亨利元亨 利元亨成立于 2014 年，主要从事智能成套装备定制研发、工厂自动化整体集成和工业机器人系统应用，为新能源、汽车零部件、精密电子、五金锁业、精品包装、安防等领域提供自动化装备与服务。为锂电池、汽车零部件、精密电子、安防、轨

79、道交通等行业提供高端装备和工厂自动化解决方案 国内知名锂电设备生产企业，其产品体系包括誉辰智能产品注液机和氦检机 联赢激光联赢激光 联赢激光成立于 2005 年，是国内领先的精密激光焊接设备及自动化解决方案供应商，专业从事精密激光焊接机及激光焊接自动化成套设备的研发、生产、销售。联赢激光产品广泛应用于动力电池、汽车制造、五金家电、消费电子、光通讯等制造业领域。专业从事精密激光焊接机及激光焊接自动化成套设备的研发、生产、销售 国内知名锂电设备生产企业，其产品体系包括誉辰智能产品热压整形设备、氦检设备、配对设备、包膜设备等产品 科瑞技术科瑞技术 科瑞技术成立于 2001 年，主要从事工业自动化设备

80、的研发、设计、生产、销售和技术服务，以及精密零部件制造业务，产品主要包括自动化检测设备和自动化装配设备、自动化设备配件、精密零部件。专业为客户实现智能化生产提供工业自动化设备和工业自动化系统解决方案的智能制造企业 国内知名锂电设备生产企业，其产品体系包括誉辰智能产品包膜设备、包Mylar 设备、尺寸检测等产品 杭可科技杭可科技 杭可科技成立于 2011 年，为行业知名的集销售、研发、制造、服务为一体的新能源锂电池化成分容成套生产设备系统集成商。杭可服务于新动力锂电池革命性技术创新，成为国际一流锂动力电池数字化成套装备制造商。为各类可充电电池的生产后处理系统的全套研发，设计，生产与服务。国内知名

81、锂电设备生产企业，其产品体系包括誉辰智能锂离子电池热压整形设备等 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-15-2）成长性均较）成长性均较强强。营收端：。营收端：2020-2022 年，誉辰智能分别实现营收 2.03 亿元、3.73亿元、7.14 亿元，2020-2022 年营收年复合增速为 87.57%；2022

82、年可比公司先导智能、赢合科技、利元亨、联赢激光、科瑞技术、杭可科技分别实现营收 139.32亿元、90.20 亿元、42.04 亿元、28.22 亿元、32.46 亿元、34.54 亿元，上述公司2020-2022 年营收年复合增速分别为 54.21%、94.48%、71.46%、79.30%、26.95%、52.11%，2020-2022 年营收年复合增速平均值达 61.53%。归母净利润端：归母净利润端：2020-2022年，誉辰智能分别实现归母净利润 3668.98 万元、5423.10 万元、7563.84 万元，2020-2022 年归母净利润年复合增速为 43.58%；2022 年

83、可比公司先导智能、赢合科技、利元亨、联赢激光、科瑞技术、杭可科技分别实现归母净利润 23.18 亿元、4.87 亿元、2.90 亿元、2.67 亿元、3.13 亿元、4.91 亿元，上述公司 2020-2022 年归母净利润年复合增速分别为 73.77%、59.88%、43.57%、99.65%、3.34%、14.85%，2020-2022 年归母净利润年复合增速平均值达 50.83%。综上，誉辰智能与可比公司过去三年的收入及归母净利润增速均较快且增幅一致性较高，成长性较为相似。表表 5、誉辰智能誉辰智能与可比公司与可比公司营业收入及增速营业收入及增速对比对比 公司名称公司名称 营业收入（亿元

84、）营业收入（亿元）CAGR 2020 2021 2022 2020-2022 先导智能 58.58 100.37 139.32 54.21%赢合科技 23.85 52.02 90.20 94.48%利元亨 14.30 23.31 42.04 71.46%联赢激光 8.78 14.00 28.22 79.30%科瑞技术 20.14 21.61 32.46 26.95%杭可科技 14.93 24.83 34.54 52.11%可比公司平均值可比公司平均值 23.43 39.36 61.13 61.53%誉辰智能誉辰智能 2.03 3.73 7.14 87.57%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿

85、），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 6、誉辰智能誉辰智能与可比公司与可比公司归母净利润及增速归母净利润及增速对比对比 公司名称公司名称 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）CAGR 2020 2021 2022 2020-2022 先导智能 7.68 15.85 23.18 73.77%赢合科技 1.91 3.11 4.87 59.88%利元亨 1.40 2.12 2.90 43.57%联赢激光 0.67 0.92 2.67 99.65%科瑞技术 2.93 0.35 3.13 3.34%杭可科技 3.72 2.35 4.91 14.85%可比公司平均值可比公司平均值 3.05

86、4.12 6.94 50.83%誉辰智能誉辰智能 0.37 0.54 0.76 43.58%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 3）下游）下游客户构成相近客户构成相近，需求端相似度高需求端相似度高。誉辰智能与可比公司的下游应用终端均涉及动力电池、储能电池等领域，且均与头部电池企业稳定合作。2022 年，誉辰智能前五大客户销售占比为 85.66%，第一大客户销售占比为 49.87%；2022 年可 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析

87、师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-16-比公司先导智能、赢合科技、利元亨、联赢激光、科瑞技术、杭可科技的前五大客户销售占比分别为 73.29%、64.94%、74.36%、69.42%、44.70%、67.56%；第一大客户销售占比分别为 39.80%、25.26%、31.06%、50.51%、17.35%、31.07%。具体客户结构方面，誉辰智能第一大客户为宁德时代，该客户同时也是可比公司先导智能、联赢激光的第一大客户，且所有六家可比公司下游客户名单中均包括宁德时代。此外，上述可比公司的下游客户中也覆盖了亿纬锂能、中创新航、瑞浦

88、能源、欣旺达、蜂巢能源等誉辰智能重点客户。因此，誉辰智能与可比公司在终端客户构成、客户集中度上有明显的相似，这就导致誉辰智能和可比公司下游需求变化趋势的一致性较强，需求普遍受下游大型锂电池生产厂家扩产节奏影响。综上，誉辰智能与可比公司在需求端的可比性较强。表表 7、誉辰智能与可比公司的主要客户群体及、誉辰智能与可比公司的主要客户群体及 2022 年大客户销售占比情况年大客户销售占比情况 公司公司 主要客户主要客户 2022 年前五大客年前五大客户销售占比户销售占比 2022 年第一大客户销年第一大客户销售占比售占比 先导智能先导智能 宁德时代、中创新航、亿纬锂能、蜂巢能源等 73.29%39.

89、8%（宁德时代）赢合科技赢合科技 宁德时代、欣旺达、蜂巢能源、亿纬锂能、国轩高科、比亚迪、LG 新能源等 64.94%25.26%利元亨利元亨 新能源科技、宁德时代、比亚迪、蜂巢能源、欣旺达、国轩高科等 74.36%31.06%联赢激光联赢激光 宁德时代、国轩高科、亿纬锂能、欣旺达、青山控股等 69.42%50.51%（宁德时代）科瑞技术科瑞技术 宁德时代、ATL 新能源、亿纬锂能、瑞浦能源、蜂巢能源、国轩高科、中创新航等 44.70%17.35%杭可科技杭可科技 亿纬锂能、比亚迪、国轩高科、欣旺达、宁德时代等 67.56%31.07%誉辰智能誉辰智能 宁德时代、中创新航、瑞浦能源、亿纬锂能、

90、欣旺达、塔菲尔、蜂巢能源、海基新能源等 85.66%49.87%（宁德时代）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），各公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 由于誉辰智能与可比公司的可比性较强，我们选取可比公司的 2023E 市盈率对誉辰智能进行相对估值。我们预测誉辰智能市盈率应高于可比公司平均市盈率，核心原因是：1）公司与联赢激光、科瑞技术、杭可科技的业务可比性更强：）公司与联赢激光、科瑞技术、杭可科技的业务可比性更强：誉辰智能的可比公司中，先导智能、赢合科技、利元亨均为锂电池设备行业平台化企业，产品覆盖 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网

91、下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-17-前、中、后段，其产品多采用整线形式交付。而联赢激光、科瑞技术、杭可科技则均为锂电池中、后段设备商，联赢激光聚焦锂电池中、后段的激光焊接应用，科瑞技术的主打产品则是中段的锂电池叠片机及后段的化成分容设备，杭可科技主力产品则是后段化成分容步骤中所需的充放电设备。由于誉辰智能主打产品包膜、注液设备同属锂电中、后段设备，且誉辰智能与联赢激光、科瑞技术、杭可科技类似，均采取聚焦特定锂电生产设备的经营模式，因此我们认为联赢激光、科瑞技术

92、、杭可科技与公司在业务层面可比性更强。2）公司成长性较公司成长性较为突出为突出：2020-2022 年，誉辰智能营业收入年复合增速达 87.57%，高于除赢合科技外的其他五家可比公司，成长性较为突出。此外，六家可比公司2022 年平均营业收入为 61.13 亿元，平均归母净利润为 6.94 亿元，其中先导智能2022 年营业收入为 139.32 亿元，归母净利润为 23.18 亿元，收入及盈利规模均显著高于誉辰智能。锂电设备行业下游锂电池生产厂家通常体量较大，议价能力较强，因此大型锂电设备企业在现有市占率及供应链地位较高的情况下，市占率的边际提升空间较小。而誉辰智能目前收入规模及市场占有率较小

93、，据招股说明书，誉辰智能 2021 年市场占有率仅为约 0.63%，显著低于可比公司先导智能的 11.83%。公司历史上经营较为稳健和谨慎，外部融资较少。虽然公司包膜设备等产品具备一定技术优势，下游需求旺盛，在手订单充足，但受限于营运资金体量，公司扩产较为谨慎，产能利用率长期维持高位，2020-2022 年分别为 113.38%、124.47%、129.85%。待公司顺利完成上市融资后，长期困扰公司的营运资金问题将得到缓解，在募投项目逐步投产，营运资金充足的背景下，公司的订单承接及交付能力将会进一步上升，市场占有率或将进一步提高。因此誉辰智能市场占有率提升空间较大，成长潜力高于可比公司。另一方

94、面，2020-2022 年联赢激光、科瑞技术、杭可科技三家可比公司平均营业收入年复合增速为 47.36%，平均归母净利润年复合增速为20.93%，而誉辰智能营业收入、归母净利润年复合增速分别为87.57%、43.58%，由此可见誉辰智能具有比联赢激光、科瑞技术和杭可科技三家公司更高的成长性。3）公司）公司盈利能力较强盈利能力较强：2020-2022 年，誉辰智能的加权平均 ROE 分别为 48.86%、58.88%、28.82%，显著高于六家可比公司的平均值 10.23%、8.14%、13.55%，也高于联赢激光、科瑞技术和杭可科技三家公司加权平均ROE的均值10.23%、5.27%、13.6

95、3%，说明誉辰智能具有比可比公司更高的盈利能力及资本回报率。4）公司产品技术领先：公司产品技术领先：随着下游锂电池厂商等客户降本增效需求逐步提升，对锂电池生产设备的效率与可靠性要求显著提升。誉辰智能的全新双工位自动包膜设备在行业内具有技术领先优势，且其生产效率达 40PPM，大幅提升了包膜环节的生产效率，同时产品可靠性强，一次优率达 99.8%以上，达到行业领先水平，符合下游厂商对产线的降本增效需求，有利于公司包膜设备产品收入实现持续增长，这也是公司估值高于其他可比锂电设备厂商的主要原因之一。5）公司积极拓展非锂电设备业务：公司积极拓展非锂电设备业务：除锂电池制造设备外，公司积极开发光伏、消

96、投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-18-费、医疗等其他下游领域的设备制造技术，目前已具备咖啡机测试、电动剃须刀装配、光伏装配等相关技术。其中，公司的光伏装配技术主要对三拱曲面单玻汉瓦进行精确定位，实现自动敷设丁基胶带自动装边框、自动贴双面胶、自动敷设防水胶条等功能。该技术具备适应性强、贴合质量高等特点，目前已经应用于北京汉能等电池制造商的光伏产品装配设备上。此外，公司将加快生物医

97、疗设备的小规模量产，为公司未来提升新的盈利增长点。因此，综合考虑公司的成长性及成长空间、资本回报率、产品技术壁垒、业务模式以及多样化的发展趋势，我们认为誉辰智能市盈率应高于六家可比公司的平均市盈率，同时亦高于联赢激光、科瑞技术、杭可科技三家可比公司的平均市盈率。结合上述原因，综合参考六家可比公司 15 倍的 2023 预测平均市盈率，我们取我们取联联赢激光、科瑞技术、杭可科技赢激光、科瑞技术、杭可科技 17.56 倍的倍的 2023 预测预测平均市盈率平均市盈率为估值中枢。为估值中枢。基于审慎性原则，综合考虑悲观和乐观情景，我们我们在约在约 17.5 倍的倍的估值中枢估值中枢基础上，基础上，分

98、分别下行别下行/上浮上浮 2 倍市盈率，倍市盈率，给予给予公司公司 2023 年年 15.5-19.5 倍估值，倍估值，对应公司对应公司 6-12 个月个月远期合理市值区间为远期合理市值区间为 23.95 亿元亿元-30.13 亿元亿元。表表 8、可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2023/06/06）具体指标具体指标 先导智能先导智能300450.SZ 赢合科技赢合科技300457.SZ 利元亨利元亨688499.SH 联赢激光联赢激光688518.SH 科瑞技术科瑞技术002957.SZ 杭可科技杭可科技688006.SH 平均值平均值 总市值（亿元）总市值（亿元）502.74 111

99、.4 75.82 85.54 68.76 181.4 收盘价（元）收盘价（元）32.1 17.15 85.86 25.36 16.74 42.07 归母净利归母净利润（亿润（亿元）元）2022 扣非前 23.18 4.87 2.9 2.67 3.13 4.91 2022 扣非后 22.56 4.71 2.59 2.4 2.86 4.73 2023E 38.45 8.56 6.34 5.14 3.79 10.13 2024E 51.09 11.64 9.03 7.27 4.86 14.42 2025E 64.35 15.16 7.3 9.09 6.02 18.93 PE 2022 扣非前 21.

100、69 22.87 26.14 32.04 21.97 36.95 26.94 2022 扣非后 22.28 23.65 29.27 35.64 24.04 38.35 28.87 2023E 13.08 13.01 11.96 16.64 18.14 17.91 15.12 2024E 9.84 9.57 8.40 11.77 14.15 12.58 11.05 2025E 7.81 7.35 10.39 9.41 11.42 9.58 9.33 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：可比公司未来盈利预测均采用 wind 一致预期 表表 9、PE 相对估值法测算相对估值法测算

101、2023E 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE 下限取值下限取值 PE 上限取值上限取值 PE 下限对应市值（亿元）下限对应市值（亿元）PE 上限对应市值（亿元）上限对应市值（亿元）1.54 15.5 19.5 23.95 30.13 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理、测算 DCF 绝对估值绝对估值 考虑到公司处于成长期，并无稳定的分红派息，因此我们通过预测公司将来的现金流量并按照一定的贴现率计算公司的现值。根据上述盈利预测假设，以 DCF 模型进行合理估值，相关参数假设如下：投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自

102、主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-19-1）无风险收益率：）无风险收益率：取近 6 个月（2022 年 12 月 6 日至 2023 年 6 月 6 日）10 年期国债收益率平均值为 2.84%。2）贝塔（）贝塔（）：）：公司相对于市场的风险系数可以根据其所属行业过去 24 个月的 值来确定。取公司所属行业 C35 专用设备制造业过去 24 个月 的算术平均值（算术平均）1.10。3）市场预期收益率）市场预期收益率:取沪深 300 指数自 2004 年 12 月 31 日以

103、来（截止至 2023 年6 月 6 日收盘）区间年化收益率 7.73%。4）权益成本（）权益成本（Ke）:根据上述假设，通过 CAPM 模型计算得出权益成本为 8.20%。5）税前税前债务成本（债务成本（Kd）:参照 5 年期贷款近一年的贷款市场报价利率（LPR，5 年期）的算术平均值 4.33%，考虑到公司为民企，尚处于发展早期阶段，体量较小，未来盈利存在不确定性，且公司上市后扩产需求较大，贷款期限或较长，因此公司税前债务成本应较市场报价利率适当上浮，取值 6.0%。6）资产负债率资产负债率（D/S）:公司 2020-2022 年资产负债率分别为 78.68%、79.96%、83.20%。誉

104、辰智能 2022 年末总负债约为 14.93 亿元，净资产约为 3.02 亿元。本次融资后，募集资金的到位将提升公司的权益资本及对应的权益比率，且公司短期内债务融资需求也将显著降低。假设公司最终上市后市值为 28 亿元，对应净资产提升 7 亿元，在公司总负债没有显著上升的背景下，公司的资产负债率将显著下降至 60%左右。考虑到公司上市后直接融资渠道扩宽、清偿短期借款，债务融资需求有所下降，公司中长期资产负债率或将进一步下降，因此我们估值时采用 50%作为公司长期目标债务比率，对应权益比率为 50%。7）税率）税率(Tc)：公司拥有高新技术企业证书，按 15%税率征收企业所得税，公司整体业绩对税

105、收优惠不存在严重依赖，且公司享受的税收优惠具有一定的可持续性。2020-2022 年，公司受税收优惠政策等影响，实缴所得税税率分别为 10.16%、11.40%和8.83%，我们假设公司2023-2025年所得税率为2020-2022年算数平均值10.13%。考虑到公司远期享受税收优惠情况存在一定不确定性，我们保守假设公司 2026 年及以后实缴所得税率为 12%。8）4-10 年年半显性半显性及永续增长阶段：及永续增长阶段：假设公司的发展符合企业发展阶段模型，公司当前处于成熟期，2023-2025 年为第一阶段，收入增长率直接采用未来三年盈利预测指标，2026-2032 年为半显性阶段，我们

106、假设 2026 年公司收入增速有望维持在15%左右，且在 2028 年之前一直维持两位数以上增速。假设依据如下：新能源车行业整体增速稳健，储能行业发展带来锂电池新需求增量，锂电池制造设备市场规模持续扩大；公司大力研发非锂电设备技术，完善产品矩阵，带来长期增量；本次募投项目建设完成后，公司的产能规模将进一步扩大，有助于公司整合下游市场，进一步提升市占率。在经历数年快速增长后，下游锂电池扩产周期结束，公司市场份额快速上升，包膜、注液、热压整形、氦检等设备市场逐渐饱 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参

107、阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-20-和，预计 2029 年开始公司业绩增速将略有减缓。到 2033 年，公司将进入较为稳定的永续增长阶段，永续增长率假设如下：宏观层面，2022 年全国 CPI 指数同比增长 2%；行业层面，随着全球长期温室气体净零排放目标的迫近，各个行业新能源化、锂电化进程加速，带动下游锂电池需求长期持续增长，据权威锂电研究机构 Benchmark 预计，2050 年全球锂电池需求量将达 14TGWh，而 2022 年全球锂电池出货量仅为 957.7GWh，计算得出 2022-2050 年

108、全球锂电池需求量 CAGR约为 10%，考虑到锂电池具有可回收性，且锂电池出货量增速与锂电池设备需求增速不完全一致，因此锂电池生产设备需求量增速应略低于 10%；公司层面，2033 年后公司收入增长更多来自下游锂电池厂商生产设备定期更新需求及行业自然增长，此外公司积极开发非锂电设备业务，有助于公司业绩维持长期稳健增长。综上，我们预计公司永续增长率为 2%。我们将权益成本与债务成本加权，算出 WACC 为 6.74%，并采用 DCF 模型，首先进行 2023E-2032E 自由现金流预测，接着对现金流进行折现并确定公司内在评估价值，最后进行总市值区间的敏感性分析。表表 10、WACC 等关键假设

109、等关键假设 项目项目 比率比率 贝塔值（）1.10 无风险利率 2.84%市场的预期收益率 7.73%股权资本成本（Ke）8.20%税前债务成本 Kd 6.00%债务比率 D/(D+E)50.00%权益比率 E/(D+E)50.00%WACC 6.74%远期税率 Tc 12.00%永续增长率 Gn 2%资料来源：iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理、测算 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细

110、请参阅尾页。-21-表表 11、誉辰智能誉辰智能 DCF 模型自由现金流测算（百万元）模型自由现金流测算（百万元）2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 营业收入营业收入 1415.42 1875.63 2325.70 2674.56 2942.02 3236.22 3430.39 3601.91 3745.99 3858.37 yoy 98.23%32.51%24.00%15.00%10.00%10.00%6.00%5.00%4.00%3.00%息前税后利润息前税后利润 145.62 199.13 257.89

111、264.28 283.42 308.74 327.04 333.96 347.24 361.00 yoy 91.48%36.74%29.51%2.48%7.24%8.93%5.93%2.11%3.98%3.96%加：折旧与摊销 6.94 15.25 43.60 70.55 68.67 70.25 27.64 26.94 25.49 24.04 营业现金毛流量 152.57 214.38 301.50 334.83 352.10 379.00 354.68 360.90 372.72 385.03 减：追加营运资本 8.03 3.12 79.10 190.11 238.88 168.48 168

112、.41 147.96 191.46 196.45 经营现金净流量 144.54 211.26 222.39 144.72 113.22 210.52 186.28 212.94 181.27 188.58 减：资本支出 36.75 185.00 65.00 10.00 21.33 32.11 21.15 24.86 26.04 24.02 加：资产减值准备 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 FCFF 107.79 26.26 157.39 134.72 91.88 178.41 165.13 188.07 155.23 164.

113、56 折现系数 0.94 0.88 0.82 0.77 0.72 0.68 0.63 0.59 0.56 0.52 折现值 100.98 23.05 129.42 103.78 66.31 120.62 104.59 111.60 86.29 85.71 资料来源：iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理、测算 表表 12、DCF 分析分析 指标名称指标名称 分析方法分析方法 测算值（百万元）测算值（百万元）公司核心评估价值公司核心评估价值 高速+永续折现 2776.23 其中：显性价值其中：显性价值 最近 3 年折现 253.45 其中：半显性价值其中：半显性价值 最近 3 年-高速增长阶段

114、止折现 678.91 其中：永续增长价值其中：永续增长价值 永续增长阶段折现 1843.88 加：公司非核心评估价值加：公司非核心评估价值-188.95 公司评估总价值公司评估总价值-2965.18 减：债务价值减：债务价值-23.55 减：少数股东权益减：少数股东权益-1.17 公司内在评估价值公司内在评估价值-2942.80 资料来源：iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理、测算 注：若出现总数与各分项数值之和尾数不符的情况，系四舍五入原因造成 表表 13、DCF 模型模型对总市值的对总市值的敏感性分析（亿元）敏感性分析（亿元）永续增长率 Gn(%)WACC(%)1.60%1.80%2.

115、00%2.20%2.40%2.60%4.24%54.13 57.65 61.79 66.74 72.76 80.26 4.74%45.55 47.90 50.59 53.70 57.35 61.67 5.24%39.32 40.98 42.85 44.95 47.36 50.13 5.74%34.60 35.82 37.18 38.68 40.36 42.26 6.24%30.90 31.83 32.84 33.96 35.19 36.55 6.74%27.93 28.65 29.43 30.28 31.21 32.22 7.24%25.48 26.05 26.67 27.33 28.05 2

116、8.83 7.74%23.43 23.89 24.39 24.91 25.48 26.10 8.24%21.69 22.07 22.47 22.90 23.36 23.85 8.74%20.20 20.51 20.84 21.19 21.57 21.97 9.24%18.90 19.17 19.44 19.73 20.04 20.37 9.74%17.77 17.99 18.22 18.47 18.72 18.99 资料来源：iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理、测算 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风

117、险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-22-通过对 DCF 估值进行敏感性分析，基于审慎性原则，我们得到在永续增长率取1.80%-2.20%区间，WACC 取 6.24%-7.24%区间时，誉辰智能绝对估值对应的合理市值区间为 26.05 亿元-33.96 亿元。估值总结：合理市值区间为估值总结：合理市值区间为 26.05 亿元亿元-30.13 亿元亿元 综上所述，我们经审慎考虑，取 PE、DCF 估值结果交集部分估算誉辰智能的合理市值，我们认为公司发行股票后 6-12 个月的远期公允价值范围为 26.

118、05 亿元-30.13亿元，对应 2022 年公司归母净利润（7563.84 万元）的市盈率区间为 34.44-39.83倍；对应 2022 年扣非后归母净利润（6566.50 万元）的市盈率区间为 39.67-45.88倍；对应 2023 年预测归母净利润（1.54 亿元）的市盈率区间为 16.86-19.50 倍；对应 2024 年预测归母净利润（2.07 亿元）的市盈率区间为 12.61-14.59 倍；按发行后总股本 4000 万股对应发行后每股价格 65.13 元-75.32 元。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投

119、资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-23-2、公司概览：深耕锂电制造设备行业，成长性突出公司概览：深耕锂电制造设备行业，成长性突出 2.1、主营业务主营业务：主营锂电制造设备，包膜设备市场地位较高主营锂电制造设备，包膜设备市场地位较高 誉辰智能是一家从事非标自动化智能装配设备、测试设备的研发、生产和销售的誉辰智能是一家从事非标自动化智能装配设备、测试设备的研发、生产和销售的国家高新技术企业。国家高新技术企业。公司主要产品为锂离子电池智能装备与消费电子类智能制造设备，可广泛运用于新能源

120、、汽车电子、消费电子等多领域产品的智能生产制造中，是实现生产自动化、智能化和高效化的关键装备。2022 年，公司主营业务收入 7.13 亿元，其中锂电池制造设备、配件增值及服务、其他领域制造设备分别占比 90.56%、8.26%、1.18%。公司在锂离子电池制造装备领域的核心产品具有较强的市场地位。公司在锂离子电池制造装备领域的核心产品具有较强的市场地位。公司多年来深耕动力电池装备领域，依托技术优势和良好的市场口碑，现已与宁德时代、中创新航、瑞浦能源、亿纬锂能、欣旺达、塔菲尔、蜂巢能源、海基新能源等国内知名锂电池生产企业建立长期稳定的合作关系。在消费电子类自动化产线方面，公司凭借创新设计理念与

121、多年非标自动化产线设计经验，与荷兰飞利浦、德国伟嘉、意大利沙彼高等海外企业建立长期稳定的合作关系。公司已获得第二十三届中国专利优秀奖，是深圳市“2021 年创新百强”、深圳市“专精特新”企业、广东省“知识产权示范企业”。高工产研锂电研究所（GGII）的研究数据显示，2021 年度公司包膜设备的市场占有率排名第一，注液设备的市场占有率处于第二梯队。表表 14、公司主要锂电设备的产品用途和主要性能指标、公司主要锂电设备的产品用途和主要性能指标 设备名称设备名称 工艺环节工艺环节 产品图片产品图片 产品用途和主要性能指标产品用途和主要性能指标 开卷炉设备开卷炉设备 极片处理 用途：对涂布后极片进行去

122、应力处理，同时去除残留溶剂。性能指标：极片处理速度：最大 100M/min。收放卷直径：最大 800mm。热压整形设备热压整形设备 热压整形 用途：对卷绕/叠片后的卷芯均匀加热/加压实现电芯定型，同时对卷芯进行 Hi-pot 测试。功能：具备自动绑定物料信息并上传至 MES系统的功能。性能指标：生产效率：48PPM。配对设备配对设备 配对 用途：将多枚卷芯按照工艺要求配对绑扎，按照工艺规定要求输出成组卷芯。功能：极耳方向、错位自动检测与自动贴胶；自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：24PPM。包包 Mylar 设备设备 包 Mylar 用途：对配对成组后电芯进行 Myl

123、ar 包覆处理，达到绝缘目的。功能：具备底托片熔接、Mylar 与支架熔接、熔点检测、侧面贴胶等功能。自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：24PPM。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-24-入壳设备入壳设备 入壳 用途：将包覆 Mylar 后的卷芯压入铝壳中并完成顶盖激光预焊接。功能：壳体与卷芯清洁、入壳压力测控、顶盖位置测控、Hi-pot 测试；自动绑定

124、物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：24PPM。正压氦检机正压氦检机 氦检 用途：对顶盖焊接后的电芯进行气密性检测，采用正压氦检方式在真空腔内完成检测。功能：自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：48PPM。负压氦检机负压氦检机 氦检 用途：对密封钉焊接后的电芯进行气密性检测，采用负压氦检方式在真空腔内完成检测。功能：自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：48PPM。一次注液机一次注液机 注液 用途：按照产品工艺要求将定量电解液注入电芯，采用正负压（等压）交替注液方式，有效提升注液效率。功能：自动称重、Hi-pot 测试和自动入化成钉

125、；自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：24PPM。二次注液机（补液二次注液机（补液机）机）注液 用途：对化成后的电芯进行二次注液（补液）。功能：自动称重、注液孔清洁、氦气填充、自动入密封胶钉、胶钉高度检测；自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：24PPM。自动出入盘机自动出入盘机 出入盘 用途：自动完成电芯在周转料盘中上下料动作，周转料盘可自动流转。功能：自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：8Unit/min。自动入化成钉机自动入化成钉机 入化成钉 用途：采用 CCD 机器视觉手段辨识孔位，通过伺服系统实现多枚电芯的精确定位

126、，实现化成钉拔（插）与收集的过程。功能：自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：8Unit/min。清洗设备清洗设备 清洗 用途：采用溶剂对电芯外壳残留电解液、污渍进行清洗烘干。功能：溶剂分离回收功能，回收率达95；自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：48PPM。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-25-包膜设备包膜设备 包膜 用途：对电

127、芯外表面进行绝缘包覆处理。功能：电芯清洁、尺寸测量、绝缘测试、贴胶、DMC 打码；自动绑定物料信息并上传至 MES 系统。性能指标：生产效率：40PPM。资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 2.2、股权结构、股权结构、管理团队与商业模式、管理团队与商业模式 张汉洪、宋春响和袁纯全为公司的共同控股股东、实际控制人。张汉洪、宋春响和袁纯全为公司的共同控股股东、实际控制人。公司前身誉辰有限于 2012 年 12 月由肖谊荣（持股 34%）、谌小霞（持股 33%）、邱洪琼（持股 33%）出资成立，实缴出资 100 万元，公司实际管理人员为张汉洪（谌小霞的配偶）、宋春响

128、（肖谊荣的配偶）和袁纯全（邱洪琼的配偶）。2021 年 4 月 12 日，公司设立誉辰投资作为员工持股平台。2021 年 12 月，誉辰有限整体变更设立为股份有限公司。截至 2023 年 3 月 29 日，公司总股本为 3000 万股，张汉洪直接持有公司20.05的股份，通过誉辰投资间接持股 0.82%；宋春响直接持有公司 20.85的股份，通过誉辰投资间接持股 1.13%；袁纯全直接持有公司 20.05的股份，通过誉辰投资间接持股 0.82%。宋春响通过誉辰投资控制公司 6.97的股份，并实际支配一致行动人肖谊发直接持有公司 2.41的股份对应的表决权。因此，张汉洪、宋春响和袁纯全合计控制公

129、司 70.33的表决权。张汉洪、宋春响和袁纯全为公司的共同控股股东、实际控制人。此外，公司持股比例在 5%以上的股东还有誉辰投资（员工持股平台，直接持有公司 6.97%股份）。图图 1、公司公司股权结构图（截至股权结构图（截至招股说明书签署日招股说明书签署日）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 管理团队稳定，相关工作经验丰富。管理团队稳定，相关工作经验丰富。公司控股股东、实际控制人张汉洪目前担任公司董事长、总经理，过往管理经验丰富，并亲自参与研发公司核心设备。刘阳东担任公司董事、副总经理，过往从事过测试、电控工程师，并有丰富的技术经 投资价值研究报告投资价值研

130、究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-26-验。尹华憨担任公司董事、副总经理。陈曦担任公司副总经理，拥有 20 年以上的设备行业研发与制造经验，曾担任誉辰有限的研发总监。此外，叶宇凌担任公司副总经理、董事会秘书；朱顺章担任公司财务总监；其他核心人员肖谊发主要负责研发相关工作。表表 15、公司部分董事、管理层及核心人员（截止招股说明书签署日）、公司部分董事、管理层及核心人员（截止招股说明书签署日）姓名姓名 任职

131、情况任职情况 主要经历主要经历 张汉洪 董事长、总经理 1992 年 9 月至 1995 年 8 月，担任陕西省汉中市朝阳机械厂车工；1997 年 8 月至 1999 年 10 月，担任深圳电子工业美芝制造厂工程师：1999 年 11 月至 2004 年 7 月，担任竞争视讯科技（深圳）有限公司工程师；2004 年 8 月至 2005 年 03 月，担任竞争视讯科技（深圳）有限公司龙华分厂工程师；2005年 4 月至 2009 年 12 月，担任鑫创精密行总经理；2010 年 1 月至 2018 年 8 月，担任鑫力创总经理：2018 年 8 月至 2021 年 10 月担任誉辰有限总经理，2

132、018 年 12 月至 2021 年 10 月担任誉辰有限董事长，2021 年 11 月至今担任公司董事长、总经理。宋春响 董事、项目管理中心主任 1993 年 06 月至 1999 年 10 月，担任深圳电子工业美芝制造厂副经理：1999 年 11 月至 2002 年 5 月，担任竞争视讯科技（深圳）有限公司副经理；2002 年 6 月至 2002 年 7 月，担任汤姆盛光学主件（深圳）有限公司龙华分厂经理：2002 年 8 月至 2005 年 4 月，担任竞争视讯科技（深圳）有限公司龙华分厂经理：2005 年 5 月至 2012 年 6 月，担任深圳市宝安区沙井黄埔嘉华电器厂经理：2012

133、 年 7 月至2013 年 6 月，担任鑫力创经理：2013 年 7 月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限副总经理；2018 年 12 月至 2021 年 10 月担任誉辰有限董事：2021 年 11 月至今担任公司董事、项目管理中心主任。袁纯全 董事、项目管理中心副主任 1993 年 9 月至 1996 年 3 月，担任广东省韶关市力士通股份有限公司工程师；1996 年 4 月至 1999 年10 月，担任深圳电子工业美芝制造厂工程师：1999 年 11 月至 2003 年 12 月，担任竞争视讯科技（深圳）有限公司助理经理：2004 年 1 月至 2004 年 12 月，担任竞争视讯

134、科技（深圳）有限公司龙华分厂助理经理：2005 年 1 月至 2009 年 12 月，担任鑫创精密行副总经理：2010 年 1 月至 2014 年 3 月，担任鑫力创副总经理：2014 年 4 月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限副总经理，2018 年 12 月至 2021 年10 月担任誉辰有限董事：2021 年 11 月至今担任公司董事、项目管理中心副主任。刘阳东 董事、副总经理 2000 年 6 月至 2000 年 11 月，担任富柏工业（深圳）有限公司测试工程师：2000 年 12 月至 2001 年5 月，担任宝安区福永镇风凰新宜科技电子厂测试工程师：2001 年 6 月至 2

135、005 年 8 月，担任富士康精密组件（深圳）有限公司电控工程师；2005 年 9 月至 2007 年 4 月，担任鸿富锦精密工业（深圳）有限公司电控工程师：2007 年 5 月至 2009 年 12 月，担任鑫创精密行电控部经理；2010 年 1 月至 2013年 2 月，担任鑫力创电控部经理；2013 年 3 月至 2016 年 1 月，担任誉辰有限电控部经理；2016 年 2月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限电控部总监；2021 年 11 月至今，担任公司董事、副总经理。尹华憨 董事、副总经理 2006 年 12 月至 2009 年 12 月，担任鑫创精密行机械工程师；2010

136、年 1 月至 2014 年 3 月，担任鑫力创设计经理：2014 年 4 月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限副总经理：2021 年 11 月至今担任公司董事、副总经理。陈曦 副总经理 2005 年 11 月至 2008 年 5 月，担任深圳市比克电池有限公司工程总监；2008 年 6 月至 2012 年 9 月，担任比克国际（天津）有限公司工程总监；2012 年 10 月至 2013 年 9 月，担任广东精进能源科技有限公司工程总监；2013 年 10 月至 2016 年 10 月，担任誉辰有限副总经理；2016 年 11 月至 2021 年 2月，担任深圳市卓誉自动化科技有限公司副总

137、经理；2021 年 3 月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限研发总监；2021 年 11 月至今，担任公司副总经理。叶宇凌 副总经理、董事会秘书 2004 年 12 月至 2009 年 6 月，担任中国光大银行股份有限公司深圳分行客户经理：2009 年 6 月至2015 年 6 月，担任中信银行股份有限公司深圳宝安支行副经理、经理、行长助理：2015 年 7 月至 2016年 2 月，担任深圳市和存资产管理有限公司副总裁：2016 年 3 月至 2017 年 3 月，担任宁波银行股份有限公司深圳分行财富港支行副行长；2017 年 4 月至 2019 年 6 月，担任宁波银行股份有限公司深

138、圳分行宝安支行副行长：2019 年 7 月至 2021 年 1 月，担任北京银行股份有限公司深圳分行公司五部负责人：2021 年 1 月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限总经理、董事会秘书；2021 年 11 月至今，担任公司副总经理、董事会秘书。朱顺章 财务总监 1998 年 11 月至 2001 年 08 月，担任深圳市鹏城会计师事务所审计专员；2001 年 9 月至 2005 年 8 月，担任深圳市鹏城会计师事务所有限公司项目经理；2005 年 9 月至 2009 年 3 月，担任中国宝安集团股份有限公司审计部审计主管，2009 年 4 月至 2015 年 5 月，中国宝安集团股份

139、有限公司所属控股子公司副总经理兼财务总监；2015 年 6 月至 2021 年 6 月，担任中国宝安集团股份有限公司资产管理部副总经理；2021 年 6 月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限财务总监：2021 年 11 月至今，担任公司财务总监。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-27-肖谊发 研发二部总监 2005 年 4 月至 2009 年 12 月，担任鑫创精密行工程师

140、；2010 年 1 月至 2013 年 3 月，担任鑫力创研发经理：2013 年 4 月至 2021 年 10 月，担任誉辰有限研发总监；2021 年 11 月至今，担任公司研发二部总监。资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 经营模式：采购分为原料采购与劳务服务，经营模式：采购分为原料采购与劳务服务，基本基本按照“以销定产”模式进行生产，按照“以销定产”模式进行生产，研发分工明确，以完全直销方式进行销售研发分工明确，以完全直销方式进行销售 盈利模式方面，结合研发、生产等因素进行定价，通过销售实现盈利。盈利模式方面，结合研发、生产等因素进行定价，通过销售实现盈利。

141、公司专注于锂离子电池智能制造装备的研发、生产和销售，目前已建立覆盖研发、生产和销售为一体的完整业务模式。公司依据对产品的前期研发投入、生产成本等因素制定产品价格，通过向客户销售智能制造装备、配件及提供升级改造服务实现盈利。采购模式方面，采购模式方面，主要分为原料采购、劳务服务两种类型。主要分为原料采购、劳务服务两种类型。公司采购的原材料可分为标准件与非标件，标准件由采购部向生产厂家或其代理商直接采购，非标件由公司提供技术图纸或者规格要求，供应商按照要求生产。公司采购的劳务服务以劳务外包为主，公司根据项目的工期、人员的配置情况，将部分项目中的非核心工序外包给劳务公司，核心工作仍由公司独立完成，公

142、司劳务外包的岗位主要为安装和调试工序的装配电工和钳工。生产模式方面，生产模式方面，公司基本按照“以销定产”模式进行生产公司基本按照“以销定产”模式进行生产。公司首先根据客户需求进行产品的结构与工艺设计，并输出物料清单指导采购部进行原材料采购，采购部按照物料清单安排物料采购，并向生产部传递物料交期；生产部根据物料交期与客户订单交期情况进行排产，物料基本齐备后，生产部根据公司制定的生产工艺文件对产品进行组装生产；品质部对过程异常及过程质量进行监控，确保产品按质按量完成；产品组装调试完毕后进行内部验收，并出具内部验收报告。对于具备特殊工艺需求的设备，会邀请客户到现场参与内部验收，验收通过后会进一步在

143、客户现场调试至满足客户的生产需求。公司生产核心环节均由公司自有员工完成，非核心环节由公司自有员工辅以部分劳务外包。研发模式方面，公司研发分工明确。研发模式方面，公司研发分工明确。公司共设六个研发部门：研发一部、研发二部、研发三部、研发四部、工程工艺部和软件部。其中研发一部至研发四部负责新产品的开发与设计；工程工艺部主要负责对新工艺设备进行工程化；软件部负责设备相关软件的开发与适配。销售模式方面，公司销售模式方面，公司全部为直销模式。全部为直销模式。公司主要向客户销售锂离子电池制造设备，销售模式全部为直销模式。该类产品专用性强，属于非标设备，一般为客户根据自身工艺与生产需要向公司定制。客户直接与

144、公司签订合同，公司按照合同要求进行设备开发、原料采购、生产组装等，公司内部验收后再在客户端进行调试、验收。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-28-2.3、盈利能力与财务状况：公司成长性突出，毛利率略有承压盈利能力与财务状况：公司成长性突出，毛利率略有承压 2020 年以来，年以来，公司公司成长性突出成长性突出。2020-2022 年，公司分别实现营业收入 2.03 亿元、3.73

145、 亿元和 7.14 亿元，2020-2022 年复合年均增长率为 87.57%。同期公司分别实现归母净利润 3668.98 万元、5423.10 万元和 7563.84 万元，2020-2022 年复合年均增长率为 43.58%，成长性突出。2020 年以来，公司毛利率、净利率略有下降，主要受锂电池制造设备毛利率变动影响。2020-2022 年公司锂电池制造设备毛利率分别为 38.08%、30.03%和 24.19%。表表 16、公司、公司 2020-2022 年年主要财务指标主要财务指标 指标名称指标名称 2020 2021 2022 营业收入（万元）营业收入（万元）20294.68 373

146、33.97 71403.15 同比增速 33.19%83.96%91.26%营业利润（万元）营业利润（万元）4101.66 6021.91 8299.10 同比增速 203.27%46.82%37.82%归母净利润（万元）归母净利润（万元）3668.98 5423.10 7563.84 同比增速 169.43%47.81%39.47%毛利率毛利率 41.34%33.81%27.81%净利率净利率 18.05%14.27%10.45%加权平均加权平均 ROE 48.86%58.88%28.82%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 收入端：收入端：以锂电池制造设备

147、为以锂电池制造设备为业务业务重心，包膜设备、注液设备、热压整形设备、重心，包膜设备、注液设备、热压整形设备、氦检设备为主力产品氦检设备为主力产品 业务结构方面，锂电池制造设备收入占比大，且呈逐年上升趋势业务结构方面，锂电池制造设备收入占比大，且呈逐年上升趋势。2020 年以来，锂电池制造设备一直是公司最主要的收入来源，且主营业务收入占比不断上升，由 2020 年的 87.69%上升至 2022 年的 90.56%，主要是因为随着新能源行业的快速发展，锂电池制造商产生了巨大的非标智能制造装备的需求。公司积极开拓市场，与宁德时代、欣旺达等行业龙头锂电池厂商密切合作，深耕锂电设备领域，获得了较多的业

148、务机会。按照 2022 年的主营业务收入结构拆分来看，公司锂电池制造设备共实现营业收入 6.46 亿元，占比 90.56%，配件、增值及服务营业收入为5885.24 万元，占比 8.26%，其他领域制造设备营业收入 844.04 万元，占比 1.18%。图图 2、公司主营业务收入公司主营业务收入占比占比（%）图图 3、公司公司 2022 年年主营业务主营业务收入结构收入结构 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承

149、担投资风险，详细请参阅尾页。-29-资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 包膜设备、注液设备、热压整形设备和氦检设备是公司主力产品。包膜设备、注液设备、热压整形设备和氦检设备是公司主力产品。公司锂电池制造设备按照不同的工艺主要分为十三款产品，其中主力产品包括包膜设备、注液设备、热压整形设备以及氦检设备。2022 年度，公司包膜设备、注液设备、热压整形设备以及氦检设备的营业收入分别为 3.58 亿元、8947.02 万元、1.14 亿元和4534.53万元，分别占据锂电池制造设备营收的55.38

150、%、13.85%、17.66%和7.02%。图图 4、公司锂电池制造设备收入情况公司锂电池制造设备收入情况（百万元）（百万元）图图 5、2022 年年公司锂电池制造设备公司锂电池制造设备收入结构收入结构 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 “一单一议”定价，销量逐年上升。“一单一议”定价，销量逐年上升。2020-2022 年，公司包膜设备平均售价112.53/111.69/143.07 万元/台，注液设备平均售价 148.64/144.51/190.36 万元/台，热压整形设备平均售价 13

151、1.52/159.57/271.52 万元/台，氦检设备平均售价44.00/56.24/65.72 万元/台；包膜设备销量为 48/127/250 台，注液设备销量为28/53/47 台，热压整形设备销量为 12/31/42 台，氦检设备销量为 55/80/69 台。公司产品多为非标设备，“一单一议”的定价模式决定了同类产品的定价亦存在较大差异。公司锂电池制造设备的销量逐年呈上升态势主要系下游客户投资扩产产生对设备的巨大需求。2022 年热压整形设备平均单价相比 2021 年增长较大，主要系 2022 年公司销售给海目星和瑞浦能源的热压整形设备为高速热压机及自动线热压机，结构更复杂，产能更大，

152、且具备双通道功能，拉升了平均单价。表表 17、公司锂电池制造设备主要产品的量价变动情况、公司锂电池制造设备主要产品的量价变动情况 年份年份 2020 2021 2022 包膜设备 销量（台）48 127 250 平均单价（万元/台）112.53 111.69 143.07 销量变动率 164.58%96.85%价格变动率 -0.75%28.10%注液设备 销量（台）28 53 47 平均单价（万元/台）148.64 144.51 190.36 销量变动率 89.29%-11.32%价格变动率 -2.78%31.73%热压整形设备 销量（台）12 31 42 平均单价（万元/台）131.52 1

153、59.57 271.52 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-30-销量变动率 158.33%35.48%价格变动率 21.33%70.16%氦检设备 销量（台）55 80 69 平均单价（万元/台）44.00 56.24 65.72 销量变动率 45.45%-13.75%价格变动率 27.82%16.86%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 毛利

154、毛利端：端：主营业务毛利率逐年下降，主要受锂电池制造设备毛利率影响主营业务毛利率逐年下降，主要受锂电池制造设备毛利率影响 毛利润结构方面，毛利润结构方面，锂电池制造设备是锂电池制造设备是公司的第一大毛利公司的第一大毛利润润来源来源。2022 年，锂电池制造设备贡献毛利润 1.56 亿元，占主营业务毛利润的 78.82%。此外，配件增值及服务、其他领域制造设备分别贡献毛利润 3784.41 万元、412.31 万元，分别占主营业务毛利的 19.10%、2.08%。公司主营业务毛利率逐年下降公司主营业务毛利率逐年下降，主要受锂电池制造设备毛利率下滑影响。主要受锂电池制造设备毛利率下滑影响。2020

155、-2022 年，公司主营业务毛利率从 41.33%下滑至 27.79%，下滑幅度较大，其中公司锂电池制造设备业务毛利率下滑明显，从 2020 年的 38.08%下滑至 2022 年的24.19%，主要系产品结构变化、下游客户议价能力强、新能源汽车补贴退坡、锂电池原材料价格大幅涨价所致。图图 6、2022 年公司主营业务毛利结构年公司主营业务毛利结构 图图 7、主营业务及锂电池制造设备毛利率（主营业务及锂电池制造设备毛利率（%）资料来源：誉辰智能 招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 包膜、注液设备毛利率承压，热

156、压整形设备、氦检设备毛利率提升。包膜、注液设备毛利率承压，热压整形设备、氦检设备毛利率提升。2020-2022 年，公司包膜设备的毛利率分别为 44.10%、35.13%和 26.01%。注液设备的毛利率分别为 47.06%、30.89%和 14.02%，2022 年公司二次注液设备毛利率大幅下降，主要原因包括两方面：（1）2021 年以来随着公司产能提升，为了提高注液设备的市场份额，公司在向客户报价时有一定的报价折让，（2）由于锂电池注液工序中会产生一定的电解液废气，设备的追加成本投入较多。热压整形设备的毛利率分别为 22.79%、19.75%和 27.48%，2022 年热压整形设备毛利率

157、同比上升 7.72pct，主要系性能较高的 40PPM 自动线热压机的收入占比提高，公司议价能力相对较强。氦检设备毛利率分别为 25.31%、22.32%和 30.95%，2022 年氦检设备毛利率同比上升 8.63pct，主要系订单定制化程度高，2022 年交付订单普遍毛利率偏高所致。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-31-图图 8、2020-2022 年公司年公司主要锂电设备

158、的毛利率（主要锂电设备的毛利率（%）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 费用端：期间费用率呈下降趋势费用端：期间费用率呈下降趋势 2020-2022 年公司期间费用率呈现下降的趋势，由年公司期间费用率呈现下降的趋势，由 2020 年的年的 18.46%下降至下降至 2022年的年的 16.54%。销售费用率方面，。销售费用率方面，呈现逐年上升态势，由 2020 年的 3.64%增长到2022 年的 5.20%，主要系公司规模快速扩张，销售人员人数大幅增加，职工薪酬明显增长所致。管理费用率方面，管理费用率方面，2020-2022 年管理费用率分别为 4.60%、

159、5.79%、5.16%。研发费用率方面，研发费用率方面，2020-2022 年研发费用率分别为 9.67%、6.44%、6.13%，2022 年研发费用相较 2021 年增加了 1971.24 万元，主要系职工薪酬和物料消耗变动所致。公司财务费用金额较小，公司财务费用金额较小，2020-2022 年公司财务费用金额分别为 110.87 万元、126.74 万元、42.66 万元。图图 9、2020-2022 年公司年公司期间费用率情况（期间费用率情况（%）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 0%10%20%30%40%50%202020212022包膜设备注液

160、设备热压整形设备氦检设备0%4%8%12%16%20%202020212022销售费率管理费率研发费率财务费率期间费率 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-32-3、行业分析：受益新能源车、储能市场发展，需求快速增长行业分析：受益新能源车、储能市场发展，需求快速增长 3.1、行业概览行业概览：锂电池制造涉及工艺多，制造设备非标定制特点强锂电池制造涉及工艺多，制造设备非标定制特点强

161、锂电池制造设备是指利用设备将电化学物料通过各种工序而制成电芯及参与电锂电池制造设备是指利用设备将电化学物料通过各种工序而制成电芯及参与电池系统组装的各类设备的总称，池系统组装的各类设备的总称，是锂电池制造的基础设备。锂离子电池的制作工艺复杂，涉及的工艺广，对应的制造设备种类繁多。锂电池制造设备对制造一致性高、稳定性好、性能优异和安全的电芯及电池组起着重要作用。图图 10、锂离子电池制造工序、锂离子电池制造工序 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 锂离子电池智能制造装备具有非标定制化特点，锂离子电池智能制造装备具有非标定制化特点，属于技术密集型行业，融合运用了机

162、械工程、光学工程、控制科学与工程、材料科学、电子电气、工艺设计等多学科知识，具有高度的复杂性和系统性。同时，锂电池下游产品具有技术发展快、更新频率高的特点，市场和客户不断对锂电池设备提出新的要求，需要设备供应商掌握锂电池生产工艺技术细节，理解和掌握客户生产线参数，能够在短时间内根据客户需要确定工艺参数，进行快速试制，并最终提供成熟可靠的自动化设备。3.2、政策环境政策环境：新能源汽车等相关产业政策刺激锂电制造设备需求新能源汽车等相关产业政策刺激锂电制造设备需求 锂电设备是国家鼓励发展的高科技领域之一。锂电设备是国家鼓励发展的高科技领域之一。2015 年 5 月，国务院提出中国制造 2025计划

163、，明确提出继续支持电动汽车、燃料电池汽车发展，掌握汽车低碳化、信息化、智能化核心技术，提升动力电池等核心技术的工程化和产业化能力，为中国新能源汽车产业和锂电池产业的发展带来较好的战略机遇。2019年10月，国家发改委发布产业结构调整指导目录（2019 年本），智能制造方面，鼓励铅蓄电池全自动、智能化装配流水线；锂离子电池自动化、智能化生产成套制造装备；碱性锌锰电池 600 只/分钟以上自动化、智能化生产成套制造装备共同发展。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供

164、给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-33-新能源汽车产业作为国家九大战略性新兴产业之一，近年来新能源汽车产业作为国家九大战略性新兴产业之一，近年来多部委出台多项政策多部委出台多项政策给予引导、支持、鼓励。给予引导、支持、鼓励。2020 年中国新能源汽车在汽车新增销量中的占比首次突破 5，国家出台新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年），明确提出到 2035年，纯电动汽车将成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化，燃料电池汽车实现商业化应用。与此同时，国家出台节能与新能源汽车技术路线图 2.0统筹规划国家汽车产业未来 15 年的关键发展方向

165、和发展目标。在配套政策上，从补贴、免购置税、充电桩建设等多方面鼓励支持新能源汽车产业向政策的高目标方向发展。此外，为应对气候变化，包括中国、欧洲、美国等在内的全球主要国家均推行了积极的碳减排政策，鼓励新能源行业发展。整体来看，各种鼓励政策有力推动了锂电新能源行业发展，刺激锂电池行业产生了巨大的非标智能制造装备需求。表表 18、新能源汽车及其他与锂电智能装备制造业发展相关的产业政策、新能源汽车及其他与锂电智能装备制造业发展相关的产业政策 产业政策产业政策 颁布机构颁布机构 颁布时间颁布时间 相关内容相关内容 关于开展“携手关于开展“携手行动”促进大中小行动”促进大中小企业融通创（企业融通创（20

166、22-2025 年）的通知年）的通知 工业和信息化部 2022 年 5 月 开展智能制造试点示范行动，遴选一批智能制造示范工厂和典型场景，促进提升产业链整体智能化水平：深入实施中小企业数字化赋能专项行动，开展智能制造进园区活动。“十四五”新型“十四五”新型储能发展实施方储能发展实施方案案 发改委、能源局 2022 年 1 月 到 2025 年，新型储能由商业化初期步入规模化发展阶段，具备大规模商业化应用条件。新型储能技术创新能力显著提高，核心技术装备自主可控水平大幅提升，标准体系基本完善，产业体系日趋完备，市场环境和商业模式基本成熟。国务院关于印发国务院关于印发“十四五”数字经“十四五”数字经

167、济发展规划的通济发展规划的通知知 国务院 2022 年 1 月 全面深化重点产业数字化转型，深入实施智能制造工程，大力推动装备数字化，开展智能制造试点示范专项行动，完善国家智能制造标准体系。“十四五”智能“十四五”智能制造发展规划制造发展规划 工信部、发改委 2021 年 12 月 大力发展智能制造装备，主要包括 4 类：基础零部件和装置、通用智能制造装备、专用智能制造装备以及融合了数字孪生、人工智能等新技术的新型智能制造装备。到 2025 年，建成 500 个以上引领行业发展的智能制造示范工厂，培育 150 家以上专业的智能制造系统解决方案供应商，构建适应智能制造发展的标准体系和网络基础设施

168、。新能源汽车产业新能源汽车产业发展规划（发展规划（2021-2035）国务院办公厅 2020 年 11 月 实施电池技术突破行动。开展正负极材料、电解液、隔膜、膜电极等关键核心技术研究，加强高强度、轻量化、高安全、低成本、长寿命的动力电池和燃料电池系统短板技术攻关，加快固态动力电池技术研发及产业化。节能与新能源汽节能与新能源汽车技术路线图车技术路线图2.0 中国汽车工程学会 2020 年 10 月 提出到 2025 年，我国新能源汽车在汽车总销量中的占比将达到 20左右：2030 年，新能源汽车在总销量中的占比提升至 40左右：2035 年，新能源汽车成为国内汽车市场主流（占总销量的 50以上

169、）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 3.3、行业分析行业分析：下游应用广泛，市场规模快速提升，集中度较低下游应用广泛，市场规模快速提升，集中度较低 产业链：上游行业市场成熟，下游应用领域广泛，终端涵盖新能源车、储能、消产业链：上游行业市场成熟，下游应用领域广泛，终端涵盖新能源车、储能、消费电子等费电子等 锂电池智能制造装备上游行业市场成熟，供应稳定。锂电池智能制造装备上游行业市场成熟，供应稳定。非标锂离子电池智能制造装 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页

170、。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-34-备的上游行业产品主要是非标准件（定制机架、机罩、加工零部件等）和标准件（电气控制元件、传动元件、气动元件和电机马达等）。从整体来看，上游行业市场成熟、竞争充分，产品供应相对稳定，本行业的原材料和零部件采购需求可以得到充分保障。但是对于部分技术含量高的电气元件、伺服等，主要依赖进口或采用国外品牌。进口零部件的供应持续性和钢铝材等大宗商品材料的价格稳定性会对本行业产生一定影响。下游应用领域广泛，终端包括新能源汽车、储能、消费电子产品等。下游应用领域广泛，终端包括新能源汽车、储能、消

171、费电子产品等。非标锂离子电池智能制造装备的下游应用领域广泛，但是行业内企业通常专注于单一或若干领域，公司则专注于提供锂离子电池智能制造及消费电子制造设备。下游行业市场规模扩大，新建产线或产线改造项目的落地有助于驱动本行业市场规模的增长。下游行业产品持续迭代升级对智能制造装备性能要求的提高将推动本行业技术及产品创新能力的提升。图图 11、锂离子电池智能制造装备产业链概览、锂离子电池智能制造装备产业链概览 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 行业发展情况：行业发展情况：2025 年锂电池制造设备市场规模将达年锂电池制造设备市场规模将达 1200 亿元亿元 市场需求

172、不断扩大，行业产能供给紧张。市场需求不断扩大，行业产能供给紧张。受新能源汽车产业发展推动，锂离子电池行业已经历二轮大规模扩产潮，第一次为 2017 年前后，第二次为 2020 年以来，即当前正处于锂电池第二轮大规模扩产阶段。公司主要客户系行业内知名锂电池厂商，包括宁德时代、中创新航、蜂巢能源、亿纬锂能、欣旺达等，均有锂电池产能扩充的相关计划。据公司招股说明书援引GGII预测数据，2023年至2025年，中国锂电池合计新增产能为 1700GWh，2025 年锂电池产能将达到 2500GWh。表表 19、公司主要、公司主要客户的锂电池客户的锂电池扩产扩产情况情况 电池厂商电池厂商 时间时间 相关内

173、容相关内容 宁德时代宁德时代 2022.09.28 公司拟在河南省洛阳市投建新能源电池生产基地项目，总投资不超过 140 亿元，主要建设内容为新能源动力电池系统及储能系统生产线，项目预计建成后新增规划产能为 40GWh。2022.09.06 厦门时代新能源电池产业基地项目（一期）正式开工，该项目总投资不超过130 亿元，主要建设动力电池及储能电池生产线，规划产能 60GWh。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承

174、担投资风险，详细请参阅尾页。-35-2022.08.13 公司拟在匈牙利德布勒森市投资建设匈牙利时代新能源电池产业基地项目，项目总投资不超过 73.4 亿欧元。项目预计建成后新增规划产能为 100GWh。2022.07.21 公司拟在山东省济宁市投资建设济宁新能源电池产业基地项目，项目总投资不超过人民币 140 亿元，项目预计建成后新增规划产能约为 40GWh。2022.05.05 宁德时代披露定增募集说明书，本次发行股票募集资金总额不超过 450 亿元，募投项目将新增锂离子电池年产能约为 137GWh，建设周期为 24 个月至 48 个月。主要用于以下项目：福鼎时代锂离子电池生产基地项目、广

175、东瑞庆时代锂离子电池生产项目一期、江苏时代动力及储能锂离子电池研发与生产项目四期、宁德蕉城时代锂离子动力电池生产基地项目、宁德时代湖西锂离子电池扩建项目（二期）。2021.12.30 公司拟通过全资子公司四川时代新能源科技有限公司在四川省宜宾市三江新区内投资建设动力电池宜宾制造基地七至十期项目，项目总投资不超过人民币240 亿元。中创新航中创新航 2022.10.06 IPO 募资约 78.91 亿港元用于支付该公司成都一期项目，武汉二期项目，合肥一二期项目，广东江门一期项目及四川眉山项目的新生产设施共计 95GWh 动力电池及储能系统生产线建设的部分支出。2022.09.29 中创新航动力及

176、储能电池成都基地二期项目签约活动在成都举行，二期项目计划投资 150 亿元，将建设 30GWh 动力电池及储能电池生产基地。2022.08.06 中创新航江门基地扩产项目签约，规划在一期项目现有用地基础上，扩产10GWh。2022.05.11 中创新航与武汉经开区签订新一轮合作协议，增资 120 亿元建设三、四期项目（其中三期占 80 亿元）。中创新航武汉基地全部建成、达产后，年产能可达50GWh。2022.02.07 中创新航厦门三期项目正式开工，该项目计划建设产能 40GWh，分阶段实施，在厦门一三期项目全部建成后，厦门基地年产能将达到 60GWh。蜂巢能源蜂巢能源 2022.02.16

177、蜂巢能源上饶动力电池项目二期产能启动，规划为 20GWh，预计 2023 年下半年实现 SOP，加上一期的 4GWh，上饶基地总产能规划为 24GWh。2022.01.06 盐城动力电池生产基地开工，建成后将成为蜂巢能源在苏北地区重要的 PHEV及短刀电池核心产业基地。亿纬锂能亿纬锂能 2022.06.07 亿纬锂能发布两大电池项目投资公告，预计总投资 60 亿元，并披露 2022 年度向特定对象发行股票预案，拟定增募资 90 亿元用于投资乘用车锂离子动力电池项目、HBF16GWh 乘用车锂离子动力电池项目和补充流动资金。2021.11.04 惠州亿纬锂能股份有限公司（以下简称“亿纬锂能”）与

178、荆门市人民政府在武汉举行年产 152.61GWh 动力储能电池项目战略投资协议签署仪式，并联合电池三元正极材料前驱体排名全国第一的格林美、电池隔膜排名全球第一的恩捷、电池结构件排名全国第一的科达利、电解液排名全国第一的新宙邦等锂电池细分领域头部企业与荆门市人民政府共同签订了荆门动力储能电池产业园项目战略投资框架协议。欣旺达欣旺达 2022.03.14 欣旺达将在珠海投资建设欣旺达新能源生产基地项目。该项目占地约 800 亩，总投资 120 亿元，完成建设后达到年产动力电池和储能电池 30GWh 的产能。该项目将打造成一个全新的以锂离子电池为核心的生产制造基地，建设成汽车动力电池和储能电池的电芯

179、、模组、电池系统标杆工厂。瑞浦能源瑞浦能源 2021.04.23 瑞浦能源产业基地项目签约仪式在温州市举行。瑞浦能源产业基地项目将于2026 年完成投资，2027 年全面投产，规划产能为 100GWh，预计总投资 300亿元。2021.03.31 青山集团及瑞浦能源与佛山市政府签订合作协议，青山集团投资 103 亿元，于佛山市南海区建设动力与储能锂离子电池及系统制造基地，规划年产能30GWh 该项目将作为瑞浦能源华南生产基地，助力瑞浦能源开拓华南市场。鹏辉能源鹏辉能源 2022.06.01 三峡电能与鹏辉能源展开深度长远合作，并将鹏辉能源列为战略合作伙伴，双方就光伏、储能、换电站、电动船等业务

180、，从项目层面、技术研究层面战略合作，并成立工作组加快推进首期合作的 4GWh 锂电池储能项目 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-36-图图 12、2020-2025 年中国锂电池产能及预测年中国锂电池产能及预测 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），高工产研锂电研究所，兴业证券经济与金融研究院整理 2021

181、年中国锂电制造设备市场规模为年中国锂电制造设备市场规模为 588 亿元，预计亿元，预计 2025 年达年达 1200 亿元。亿元。据公司招股说明书援引高工产研锂电研究所（GGII）研究数据，2021 年中国锂电池电芯制造设备市场规模同比增长 104.88，为 588 亿元，其中前、中、后段设备结构占比分别为 44.05、35.71、20.24。到 2025 年前后，锂电行业产能将迈入TWh 时代。预计 2022-2025 年国内电池厂商的设备投资规模大概为 3600 亿元，年复合年均增长率为 22.67，其中 2025 年当年将达 1200 亿元。根据公司招股说明书援引研究机构 EVTank

182、数据，预计到 2025 年，全球锂电设备市场规模有望达到 1781 亿元，相比 2021 年复合增速为 17.0。图图 13、2017-2025 年中国锂电池电芯制造设备市场结构与预测年中国锂电池电芯制造设备市场结构与预测 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），高工产研锂电研究所，兴业证券经济与金融研究院整理 国内包膜设备、注液设备市场规模分别为国内包膜设备、注液设备市场规模分别为 10.8 亿元亿元、62 亿元亿元。据公司招股说明书援引高工产研锂电研究所（GGII）的研究数据，2022 年全球包膜设备的市场规模为 15 亿元，其中国内包膜设备的市场规模为 10.8 亿元，同比增长 50.0

183、0。随着000025003000202020212022E2023E2024E2025E锂电池产能（GWh）7898637379435520722928758860080002002020212022E2023E2024E2025E前段（亿元）中段（亿元）后段（亿元）合计（亿元）投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风

184、险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-37-锂电行业发展进入成熟期，终端客户越来越关注电池的安全性、稳定性，包膜机的质量、可靠性将愈发重要，预计未来五年将保持持续高速增长。据公司招股说明书援引高工产研锂电研究所（GGII）的研究数据，2022 年国内注液设备的市场规模为 62 亿元，同比增长 26.53。随着设备技术提升以及下游扩产对注液设备需求增长，未来几年注液设备市场存在较大市场增量。图图 14、2017-2022 年中国锂电包膜设备市场规模年中国锂电包膜设备市场规模 图图 15、2017-2022

185、 年中国锂电注液机市场规模年中国锂电注液机市场规模 资料来源：誉辰智能 招股说明书（注册稿），高工产研锂电研究所，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），高工产研锂电研究所，兴业证券经济与金融研究院整理 2023-2025 年包膜设备和注液设备的市场需求量达年包膜设备和注液设备的市场需求量达 260 亿元。亿元。据公司招股说明书援引 GGII 预测，2023-2025 年中国锂电池合计新增产能为 1700GWh，设备投资按照单 GWh 设备投资额 1.6 亿元估算，对应设备投资额约为 2720 亿元。公司核心产品包膜设备、注液设备、氦检设备、热压整形设备、包 My

186、lar 设备和入壳设备在锂电池整线设备投入的占比约为 12.53，大致匡算公司核心设备在未来三年市场的需求量约为 340.82 亿元，其中公司销售收入占比较高的产品包膜设备和注液设备在锂电池整线设备投入的占比约为 9.57，未来三年市场的需求量约为260.30 亿元。行业趋势：新能源汽车产业仍处于高速发展期，储能市场形势大好行业趋势：新能源汽车产业仍处于高速发展期，储能市场形势大好 新能源汽车行业相关产业链未来新能源汽车行业相关产业链未来 5 年年或或将将继续继续高速发展。高速发展。2021 年国内新能源汽车市场渗透率仅 13.40，而全球汽车电动化渗透率则仅有 7.74，未来汽车电动化仍有较

187、大的渗透空间。2022 年，我国新能源汽车渗透率已达到 25.6%，远超 2021年的 13.40%，提前三年实现国家政策制定的 2025 年新能源汽车 20%的渗透率。标普全球预测，2025 年我国汽车电动化渗透率将进一步加速提升至 36%。在新能源汽车市场快速增长带动下，未来 5 年，我国新能源汽车产业链各环节或将持续高速发展。2.93.43.74.77.210.802468820022包膜设备市场规模（亿元）20204060802002020212022注液机市场规模（亿元）投资价值研究报告投资价值研

188、究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-38-图图 16、2018-2023Q1 中国新能源汽车市场渗透率中国新能源汽车市场渗透率 资料来源：中国汽车工业协会，中商产业研究院，兴业证券经济与金融研究院整理 国内设备技术持续升级，锂电设备国产化率持续提升。国内设备技术持续升级，锂电设备国产化率持续提升。近几年在政策及市场推动下，中国锂电设备市场规模不断增长，行业企业研发投入不断加大，技术水平得到快速提升，单一设备

189、头部供应商与国外先进设备之间的性能差距不断缩小，部分企业相关设备技术已经赶超日韩。此外，进口设备价格贵、售后服务差及维护费用高。双重因素影响下，近年来锂电设备国产化进程加速，国产化率稳步提升。全球能源变革推动下游储能锂电池市场高速增长。全球能源变革推动下游储能锂电池市场高速增长。储能主要应用场景涵盖发电侧、电网侧与用电侧，能够解决电网的调峰调频、削峰填谷、智能化供电、分布式供能问题，也可以用于电力自发自用、峰谷价差套利等。近年来储能产品性能提升推动家庭、工商业用户需求增长，在虚拟聚合、数据中心、5G 基站等场景的应用亦不断拓展。CNESA 统计，截至 2021 年底，全球已投运储能项目累计装机

190、规模209.4GW，同比增长 9%；中国已投运储能项目累计装机规模 46.1GW，同比增长30%，占全球 22%。由于电化学储能具备高环境适应性、高响应速度、高功率和高能量密度等优势，将成为未来储能的主流路线。据 GGII，预计 2025 年全球储能锂电池需求达到 460GWh，2021-2025 年复合年均增长率达 60.1%；2022 年中国储能锂电池出货量为130GWh，同比增速达171%，预计2025年出货量达180GWh。图图 17、2019-2025 年中国储能锂电池出货量年中国储能锂电池出货量 资料来源：GGII，兴业证券经济与金融研究院整理 4.5%4.7%5.4%13.4%2

191、5.6%26.1%0%5%10%15%20%25%30%2002120222023Q1新能源汽车市场渗透率（%）9.516.2481301800%50%100%150%200%250%040800222023E2024E2025E出货量（GWh）同比增速（%，右轴）CAGR=11.46%投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾

192、页。-39-3.4、竞争格局竞争格局：锂电设备整体竞争格局分散，包膜设备市场集中度高锂电设备整体竞争格局分散，包膜设备市场集中度高 锂电设备市场集中度较低。锂电设备市场集中度较低。2021 年度，动力电池企业迎来“扩产潮”，带动锂电设备企业业绩大幅增长，营业收入在 40 亿元以上的企业有 2 家，其中，先导智能2021 年度在锂电设备领域实现营业收入 69.56 亿元，持续领跑锂电设备市场，取得 11.83的市场份额；赢合科技 2021 年度实现 49.07 亿元营业收入，市场份额达 8.35；2021 年度公司营业收入为 3.73 亿元，市场占有率约为 0.63%。2021 年度，锂电设备行

193、业 TOP15 企业市场集中度约为 45%，多数企业专注于锂电池制造环节中某一细分领域，因此行业集中度较低。图图 18、2021 年年国内锂电设备市场集中度情况国内锂电设备市场集中度情况 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 包膜设备市场竞争格局较为稳定和集中，包膜设备市场竞争格局较为稳定和集中，目前包膜设备供应商数目较少，根据2021 年度包膜设备产值的统计，排名前三企业市场集中度达 80左右。其中，公司在包膜设备领域具有领先优势，行业排名第一，产值在国内锂电包膜设备市场中占有率约为 45左右，另外两家企业德尚装备和科瑞技术市场占有率分别为25%、10%左右。

194、2022 年公司包膜设备实现收入 3.58 亿元，按照确认收入金额测算包膜设备的市场占有率约为 33.12%。图图 19、2021 年年国内包膜设备市场格局（产值口径）国内包膜设备市场格局（产值口径）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），关于深圳市誉辰智能装备股份有限公司首次公11.83%8.35%4.18%3.63%3.37%2.33%1.89%0.63%63.79%先导智能赢合科技杭可科技利元亨大族激光嘉拓智能海目星誉辰智能其他誉辰智能,45%德尚装备,25%科瑞技术,10%其他,20%投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出

195、投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-40-开发行股票并在科创板上市申请文件的第二轮审核问询函的回复，兴业证券经济与金融研究院整理 注液设备市场格局分散，注液设备市场格局分散，根据高工锂电最新市场调研数据，按照 2021 年产值情况，第一梯队先导智能、深圳市铂纳特斯自动化科技有限公司、深圳市格林晟科技有限公司的市场占有率分别为 25%、12%、10%左右；第二梯队企业为市场占有率约在 1%-5%的企业，主要为东莞市超业精密设备有限公司、深圳市精朗自动化科技有限公司、博众精工科技股份有

196、限公司、广东鸿宝科技有限公司、誉辰智能等，其他参与企业则处于三梯队。根据高工产研锂电研究所的研究数据，2022 年国内注液设备的市场规模为 62 亿元，按照产值口径测算，2022 年公司注液设备在国内市场占有率约为 6.10%，公司的注液设备具备较大的成长空间。4、公司分析公司分析：技术技术储备深厚储备深厚，完善完善产品产品矩阵矩阵，成长空间广阔，成长空间广阔 4.1、竞争竞争优势：深耕锂电设备领域，掌握多项核心技术优势：深耕锂电设备领域，掌握多项核心技术 公司具备的核心技术分为锂离子电池制造领域技术和以消费类电子为主的其他公司具备的核心技术分为锂离子电池制造领域技术和以消费类电子为主的其他制

197、造领域技术。制造领域技术。公司坚持技术与研发为核心竞争力，自设立以来一直围绕锂离子电池制造装备领域所需技术，积累了包括包膜检测、电解液注液、激光测量等在内的七大核心技术，形成了锂离子电池制造装备中后段产线的布局并建立市场示范应用，其技术不仅可应用于方形电池，也进行了圆柱电池、软包电池领域制造设备的技术储备，未来业务覆盖领域有望进一步拓宽。除锂离子电池制造领域技术外，公司积极开发消费类为主的其他领域设备制造技术，主要包括咖啡机测试技术、电动剃须刀装配技术和光伏装配技术。2022 年度，公司核心技术产品收入为 6.88 亿元，占公司总营业收入的比例达 96.29%。目前公司已具备多项先进的锂离子电

198、池制造领域技术。目前公司已具备多项先进的锂离子电池制造领域技术。例如：包膜、检测技术，能够实现贴膜切角可控、胶辊材料及硬度满足绝缘膜贴合紧密等；电解液注液技术，首次采用差压法杯套杆杯体呼吸式注液；采用转盘送给，多头多次注液；采用精密阀体注液装置；采用机械手抓取化成钉和旋压打钉；卷芯入壳技术实现了铝壳、电芯自动上料；电芯顶盖在定位和入壳过程中无相对滑移不损坏极耳；采用真空加压将壳口张开，实现电芯准确、稳定的入壳；气密性检测技术在抽真空、稳定性、检测速度和检测精度等四个方面均实现了行业突破；电芯热压技术的先进性包括单热压模组设置多个热压口同时热压多个电芯；电芯上料和热压过程中保持电芯极片、极耳对齐

199、度偏差；上下压板平面度和平行度误差极低等。表表 20、公司掌握的锂离子电池制造领域核心技术、公司掌握的锂离子电池制造领域核心技术 核心技术核心技术 技术技术特点及优势特点及优势 技术来源技术来源 应用及产业化情况应用及产业化情况 包膜、检测技术 该技术采用回型包膜、U 型包膜和二型包膜等多种手段，一方面通过对电芯小面与绝缘膜的贴合角管控，保证包膜后电芯的整体尺寸；另一方面通过控制胶辊与电芯大面的贴合压力，实现包膜过程中膜片与电芯的贴合角及贴合力的有效管控，并消除包覆过程中产生的气泡和褶皱。该技术集成尺寸测量以及绝缘测试等多个功能。自主研发 已应用于宁德时代、欣旺达、中创新航、蜂巢能源等电池制造

200、商的电芯包膜检测线上 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-41-电解液注液技术 该技术采用夹具约束电芯，正负压交替式差压注液方式，实现方形电池自动注液。该技术具备 Hi-Pot 检测、自动称重和扫码、电池自动进注液夹具、自动除电解液气泡、残液收集和自动清洗注液嘴等功能，并与 MES 系统数据交互，实现应用设备和上下游系统及中控室数据库的集成，满足生产线生产工艺要求和数据化、智能化要

201、求。自主研发 已应用于宁德时代、欣旺达、亿纬锂能等电池制造商的电芯装配线上 激光测量技术 该技术通过 CCD 相机检测机械手抓起物料的底部，采用激光测距仪测取大面四角距离构建基准面，再测 9 宫格点距离计算平面度即凹凸度，用于在注液、化成和包膜等不同工序段对多如 3 个电芯同时进行外形尺寸和形位特性的检测；采用激光扫描仪测取段差，用于在顶盖预焊前检测顶盖与壳体组合台阶高，注液孔打密封钉后检测密封钉外露高度，密封钉焊预焊前检测密封钉盖与注液口的组合台阶高。自主研发 已应用于宁德时代、欣旺达、中创新航等电池制造商的检测线上 卷芯配对及包Mylar 技术 该技术包含两个内容：一是将多枚卷芯按照工艺要

202、求配对绑扎，并输出成组卷芯。具备从前工序对接拉带上/下裸电心、JR（A）/JR（B 电芯区分、裸电芯缓存、信息绑定、裸电芯翻转堆叠配对等功能；二是采用先将膜和底托片热熔接成 Mylar 包装片，再将包装片包装并熔接在电芯外表面。该技术可以实现保护膜片和底托片装配熔接、裸电芯包覆保护膜、保护膜与顶部支架热熔、电芯底部直角位贴 L 型胶、腰部贴 U 型胶，并具备外观检测功能。自主研发 本技术已应用于宁德时代、欣旺达、海目星和瑞浦能源等电池制造商的裸电芯配对设备和裸电芯包保护膜 Mylar）设备上 卷芯入壳技术 该技术采用两头自动上料送进铝壳和卷芯，其中铝壳送给采用 3台小推车交替送入吸塑盘装铝，送

203、料架自动连续上料给运输机械手，将铝壳定位后实现电芯对正，无刮擦、无阻力推入铝壳。该技术具备壳体与卷芯清洁、入壳压力测控、Hi-pot 测试等功能。自主研发 已应用于宁德时代、江苏塔菲尔等电池制造商的电芯入壳设备上 气密性检测技术 该技术自动将顶盖满焊后的电池放入测试腔体盖上后，充氦管路封堵电池注液孔，对电池内部抽真空至 205KPa（绝对气压，下同）后，将电池抽真空切换为对电池充氦气至保压，同时对腔体抽高真空，在内外压差的作用下，通过计时监测氦气浓度显示出待检电池的氦气漏率，并以此判断电池的密封性是否合格。该技术具备自动绑定物料信息并上传至 MES 系统的功能。自主研发 已应用于宁德时代、欣旺

204、达、亿纬锂能、海目星、河南鹏辉等电池制造商的电池氦检设备上 电芯热压技术 该技术采用裸电芯夹爪夹取结构以及防错位结构，将裸电芯放置热压口内拍齐整理，对电芯均匀加热、加压，实现电芯热压定型并进行 Hi-pot 测试确认内阻合格。该技术特点在于电芯能够以其原有对齐状态被放置到热压平台确保电芯在热压时其极片未错位，保证热压后得到对齐度合格的电芯。自主研发 已应用于宁德时代、欣旺达、中创新航、瑞浦能源、海目星等电池制造商的电芯装配线上 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 公司维持高研发强度，研发费用率水平较高。公司维持高研发强度，研发费用率水平较高。2020-2022

205、 年公司研发费用分别为1962.93 万元、2403.45 万元和 4374.69 万元，逐年上升，占营业收入的比例分别为 9.67%、6.44%和 6.13%。截至 2022 年 12 月 31 日，公司研发团队由陈曦、肖谊发等 231 名研发人员组成，占员工总人数的 14.96%。图图 20、公司研发费用率维持较高强度公司研发费用率维持较高强度 图图 21、公司研发人员占比（公司研发人员占比（%）资料来源：誉辰智能 招股说明书（注册稿），兴业证券经济 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济0%2%4%6%8%10%12%00400050002020202

206、12022研发费用（万元）研发费用率（%，右轴）14.96%85.04%研发人员其他人员 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-42-与金融研究院整理 与金融研究院整理 公司具备显著的研发技术优势，在研项目众多。公司具备显著的研发技术优势，在研项目众多。公司在电芯制造中后段具备显著的研发技术优势，截至公司招股说明书签署日，公司共有 19 项在研项目，包括方型铝壳锂电池自动包膜机关键技

207、术研发、锂电池软连接激光焊接技术的研发等。通过对自有技术进行完善革新，不断提高设备产能、一次优率等关键指标，持续打造公司产品竞争力。表表 21、公司正在从事的研发项目、公司正在从事的研发项目 项目名称项目名称 项目描述项目描述 研发内容研发内容 技术难点技术难点 所处阶段所处阶段 拟达到目标拟达到目标 方型铝壳锂电池自动包膜机关键技术研发 该项目在包膜基本机构研发的基础上，进一步扩展功能研发，包括电气控制与人机界面（HMI）的研发和快速换型与参数化换型的研发 激光割膜技术及应用（多规格）；设备功能的高兼容性与适用产品的高兼容性（多功能多规格）；视觉外观检测（多功能、高质量）；参数化、可视化快速

208、换型（多产能、高寿命、高可靠性）；智能化 MES 系统（高质量）（人、机、产品）安全与环保（高安全环保）包膜气泡、转角开胶、褶皱；兼容功能较少；MES 稳定性差，数据丢失；换型工作量大，耗时长，影响产能 设计验证 产能：12PPM；一次优率：99.5；故障率：1%锂电池软连接激光焊接技术的研发 该项目通过优化激光焊接工艺设计及对需焊接的物料状态进行精准管控，以达到提升焊接效果的目的 锂电池软连接压紧及定位机构的研发；高功率激光机焊接技术的应用及焊接工艺优化；实现软连接整形，定位，焊接，除尘，检测等功能机构动作的有效匹配；CCD视觉检测系统的研发 锂电池软连接压紧及防粘渣技术；锂电池软连接焊接高

209、功率激光器及焊接头新技术应用及实现；CCD 视觉检测焊缝表面质量技术的实现 设计验证 产能：12PPM；一次优率：99.5；故障率：1 高速叠片装置的研发 该项目通过高速机械手将极片放置定位平台等待叠片，经过张力机构分别将定位平台上的阴阳极片转移至叠片工作台上进行叠片，叠片完成后进行隔膜卷尾收卷、贴胶，转移至热压工位进行热压及 Hi-pot测试，热压完成后将物料转移至下料盒，同时开始下一电芯的自动叠片 采用连杆机构连续运转，高速高效，单片叠片速度：0.35S 极片定位；叠片过程中极片、隔离膜无损伤，隔离膜无褶皱；叠片精度：0.5mm；隔离膜对齐度0.5mm；机械系统速度太快会损伤极片表面，极片

210、放置精度也会降低 设计验证 片叠片速度：0.35S；一次优率：99.5%卷芯新型热压定型技术的研发 该项目将卷绕或叠片好的电芯放在模板上，设定加压压力和模板温度，然后上下模板在一定压力和温度作用下使电芯定型，达到电芯厚度一致，使电芯弹性减小，提高装芯合格率并保证成品电芯厚度的一致性 研发卷芯的预热压机构以及红外加热方式，实现电芯的快速预热；开发新的多层卷芯热压定型装置；提升设备产能100PPM；研发新的上下料抓料机构，提高效率的同时增加物料识别模块，避免拾取过程中损伤电芯，降低设备故障率。卷芯的预热压以及红外加热方式对卷芯中间部分的温度提升效果；多层热压定型装置各层压力，温度，平行度的一致性保

211、证；验证新的机械手卷芯有料感应结构在高温环境以及机器人在运动过程中因为抖动出现的感应器误判问题。方案设计 预热压以及红外加热对电芯各处温度的快速提升，实现电芯的预热，缩短卷芯热压定型时间；产能：100PPM；设备良率（%）99.9%；压板表面温度可调；压板各点表面温度偏差2。卷芯极耳超声波焊接装置的开发 该项目主要通过转接片上焊接治具、电芯上焊接治具、放保护盖板、保护片上焊接治具、超声波焊接与抽尘、取保护盖板、焊印整形、物料高速移栽等工序完成电芯超声波焊接 转接片、电芯、保护片等的存放、校正及上料装置；高精度定位的载具 1.高精度回流载具线焊接装置;2.超声波焊接除尘装置；3.焊印整形装置；4

212、.载具物料高速移栽装置；5.物料下料装置。高精度定位的载具；高精度回流载具线焊接装置。方案设计 产能：12PPM；一次优率：99.5；故障率：1 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-43-电芯密封技术的研发 该项目采用激光焊接工艺，入壳后电芯运输、电池 Barcode 扫描、电池入夹具定位、焊接、Hi-pot 测试、辊压去翻边、焊接过程氮气保护、焊接飞溅物以及烟尘吸收处理、MES

213、追溯系统等功能，以达到密封效果，更好的满足市场需求 满足焊接：焊接熔深，熔宽焊接拉力；焊接过程粉尘、焊接火花控制，焊接过程不损伤铝壳边缘，焊后铝壳表面无肉眼可见颗粒。焊接熔深，熔宽；焊接功率匹配，速度提升；焊接拉力；Hi-pot 测试优率；焊接飞溅物以及烟尘吸收处理。方案设计 产能：30PPM；一次优率：99.5；故障率：1 工站式等压注液技术的研发 该项目采用多工站或分段多隧道式等压仓体注液模式，在提高产能的同时，防止电芯焊缝拉裂及提高电芯的浸润性 立式仓体与隧道式仓体的对比研究；注液载具的兼容性及密封性研究；注液系统及气路系统的升级优化研究。整体系统的密封性、可维护性以及各段密封的监控；量

214、产注液载具的密封稳定性及一致性；仓体的密封性及安全性。方案设计 产能：24PPM；一次优率：99.8 新型备膜式高速覆膜技术的研发 该项目主要将高速贴 L胶，高速包膜及折边，高速度贴片，高速尺寸测量机高速绝缘测试，激光切底部防爆阀蓝膜，及整机运行所配套的物流转运系统整合为一台高速覆膜设备。并实现整机产能、优率的提升及故障率的降低 高速贴 L 胶机构的研发；高速备膜机构的研发；高速转接膜机构的研发；高速移模及准确定位机构的研发；单片膜高速包膜机构的研发；高速折边机构的研发；高速尺寸测量及绝缘测试机构的研发；高速物流系统的研发；高速翻转旋转机构的研发；整机运行产能、优率、故障率的达成。高速转接膜机

215、构的研发；高速移模及准确定位机构的研发；单片膜高速包膜机构的研发；高速尺寸测量及绝缘測试机构的研发；高速物流系统的研发；整机运行产能、优率、故障率的达成。方案设计 产能：40PPM；一次优率：99.5；故障率：1 电芯壳体绝缘技术的研发 该项目为全新研发项目，主要目的是用喷涂&打印的工艺取代传统包覆蓝膜的工艺，并且达成高速包膜的项目要求 墨水成分分析；各种压电喷头区别兼容度；打印软件(SDK)；喷头驱动板卡；打印系统如何同 CCD 对接；墨路系统。高粘度墨水成分比；压电喷头的各孔如何控制；打印软件如何二次开发。方案设计 墨水成分比；打印软件(SDK)；压电喷头兼容度。圆柱电池气密性检测装置的开

216、发 该项目主要包括密封性检测；通过对电池充氦气，检测焊接密封性 密封性检测机构的研发；抽真空管路的研发；注氦机构的研发；高压腔体的研发；智能化 MES 系统对接。检测稳定性；加工的一致性，很大程度上影响装配和调试的难度。方案设计 产能：200PPM；一次优率：99.8 圆柱电池转塔式高速包膜装置的开发 该项目为全新研发项目，主要目的是用包覆蓝膜的工艺取代传统圆柱电池的套膜热缩工艺，并且达成高速包膜的项目要求 高速物料转运机构的研发；圆塔式高速包膜的研发；实现圆柱面包膜、绝缘测试、喷码等功能机构的研发。物料超高速运动过程中的精准管控；超高速蓝膜包覆过程中导致气泡和褶皱产生的因素的控制；各功能机构

217、的高速性和稳定性设计方案以及设备优率管控；保压时间限制下绝缘测试产能突破；高速喷码工艺的应用。方案设计 产能：150PPM；优率：99；故障率：2 圆柱电池集流盘激光焊接装置的开发 该项目采用激光焊接，将电芯极耳与集流盘焊接，更好的满足市场需求 满足焊接：焊接熔深，熔宽；焊接拉力；焊接过程粉尘、焊接火花控制；焊接过程不损伤卷芯边缘，焊后卷芯表面无肉眼可见颗粒。焊接过程粉尘、焊接火花控制；焊接一致性；焊接拉力稳定性。设计验证 产能：200PPM；一次优率：99.8 圆柱电池正极激光焊接装置的开发 该项目采用激光焊接，将正极底部焊接，更好的满足市场需求，满足客户对产线的兼容需求 满足焊接：焊接熔深

218、，熔宽，焊接拉力；焊接过程粉尘、焊接火花控制；焊接过程不损伤卷芯边缘，焊后卷芯表面无肉眼可见颗粒。焊接过程粉尘、焊接火花控制；焊接拉力稳定性；焊后电池表面无肉眼可见颗粒，爆点。设计验证 产能：200PPM；一次优率：99.8 圆柱电池负极转接和壳体焊接装置的开发 该项目采用激光焊接，将电池负极转接片和钢壳焊接，更好的满足市场需求，满足客户对产线的兼容需求 满足焊接：焊接熔深，熔宽；焊接过程粉尘、焊接火花控制；焊后电池表面无肉眼可见颗粒，爆点。焊接过程粉尘、焊接火花控制；焊接拉力稳定性；焊后电池表面无肉眼可见颗粒，爆点。设计验证 产能：200PPM；一次优率：99.8 投资价值研究报告投资价值研

219、究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-44-圆柱电池正极转接片和顶盖焊接装置的开发 该项目采用激光焊接，将电池正极转接片和顶盖焊接，更好的满足市场需求，满足客户对产线的兼容需求 满足焊接：焊接熔深，熔宽；焊接过程粉尘、焊接火花控制；焊后电池表面无肉眼可见颗粒，爆点。焊缝光洁，焊缝整齐；焊接拉力稳定性；焊后电池表面无肉眼可见颗粒，爆点。设计验证 产能：200PPM；一次优率：99.8 圆柱电池注液装置的开发 该

220、项目采用真空等压或差压注液方式，整个流程自动化 注液精度；注液过程中注液嘴不得对注液口造成破坏和冲击；注液静置工艺时间；壳口无残液 注液精度控制；注液残留污染；注液工艺时间长。设计验证 产能：200PPM；一次优率：99.5 圆柱电池负压化成装置的开发 该项目对电池进行预充电，主要用于负压化成工序 充电电压，电流控制系统；化成工艺时间验证。电源系统控制；电池能量密度高，吸收时间长。设计验证 产能：200PPM；一次优率：99.5 蓝膜视觉检测技术的研发 该项目主要是开发电池包膜缺陷检测，包含软件系统 检测气泡大小；折皱，破损，划痕。检测精度；检测误判率。设计验证 误检率1；漏测率0%；每组检测

221、图像全部本地保存并上传 MES 虚拟仿真系统 该项目主要是开发一个软件系统，可以加载机械设备模型、可视化编写控制逻辑并生成 PLC程序、对接 PLC 程序控制模型作业 三维模型的管理和控制：仿真资源的管理和配置；节点式连线编程并生成程序；和 PLC 程序数据通信 模型的修改和保存；可视化编程的逻辑设计；可视化程序翻译不同厂家设备的 PLC 程序。软件功能开发初期阶段 加载 URDF、OBJ、FBX 模型，在三维环境展示、修改、保存；通过配置各个运动关节的参数，实现机械设备模型的运动模拟；通过可视化方式编写机械设备的控制逻辑；将可视化程序导出到 PLC 程序 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿

222、），兴业证券经济与金融研究院整理 公司产品的关键技术指标不断提高。公司产品的关键技术指标不断提高。以包膜设备为例，2012-2013 年的半自动包膜设备仅具备环型包膜功能，采取人工上下料半自动模式，产能为 2PPM（PPM 指每分钟生产的电芯个数），故障率2%，一次优率 95%以上；而 2022 年以来，公司的双工位全自动包膜设备具备电芯清洁、电芯宽度贴胶、蓝膜在线纠偏、环型包膜等工艺功能集成，采取拉带上、下料模式，产能达到 40PPM，故障率1%，一次优率达 99.8%以上，均已达到行业领先水平。表表 22、公司与、公司与国内可比公司国内可比公司的部分技术指标比较的部分技术指标比较 核心技术

223、核心技术 工艺表现工艺表现 指标名称指标名称 公司技术指标公司技术指标 国内可比公司国内可比公司 包膜、检测技术 贴合效果 贴片精度 0.3mm 0.2-0.5mm 生产效率 产能 15PPM 6-12PPM 品质控制 一次优率 99.8%99.5%电解液注液技术 精确注液 注液精度 注液量200g，1g；注液量200g，1%注液量200g，1g；注液量200g，1%品质控制 一次优率 99.5%99.5%生产效率 产能 24PPM 12PPM 气密性检测技术 抽真空 真空度 40Pa/min 50Pa/min 稳定性 过杀率 0.5%0.5%漏杀率 0%0%检测速度 响应时间 3s-5s 5

224、s 检测精度 最小可检漏率 10-12Pa.m3/s 1*10-12Pa.m3/s 电芯热压技术 品质控制 一次优率 99.8%-生产效率 产能 48PPM-资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 注：一次优率=一次加工合格电芯数量/总加工电芯数量*100；过杀率是指将正常指标错判的数量占总检测数量的比率；漏杀率是指未发现异常指标的数量占总检测数量的比率 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投

225、资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-45-公司包膜设备解决了气泡问题和褶皱问题。公司包膜设备解决了气泡问题和褶皱问题。公司通过特制的胶辊适时调整位置，让电芯表面与胶辊在保持相切状态下将电芯往前推，使膜与电芯保持以线接触压合方式抚推将绝缘膜包覆整个表面；通过机械装置将膜与底面控制在 5-10角，凭借胶辊柔软压合属性与膜优越的仿形能力，以及在保持电芯速度平稳往前推进的情况下，张力器控制在一定的力度范围施加给膜，以达到张力速度和大小的精准把控，防止电芯表面褶皱的产生。图图 22、公司的包膜设备解决了两大技术难点、公司的包膜设备解决了两大技术难点气泡问题和褶皱问题气泡问题和褶皱问题 资料来源：誉辰

226、智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 公司的注液设备解决了注液不均问题。公司的注液设备解决了注液不均问题。公司的注液设备由稳定的变压力动态注液系统、电控系统和清残液系统构成。变压力动态注液系统的气密性可以维持在一定的推力下，保证电解液的定量计量，并通过震荡除去电解液的气泡。采用多重密封的杯、套、杆结构，实现从泵口到电芯注液口的全密封状态，在电控系统控制下实现正压、负压的交替循环，保证了注液量及注氦量的精准性。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提

227、供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-46-图图 23、公司的注液设备解决了注液不均的难题、公司的注液设备解决了注液不均的难题 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 推进模块化，提升产品长期稳定性。推进模块化，提升产品长期稳定性。公司自成立之初即与下游龙头客户紧密配合进行了大量工艺验证工作，将锂电池制造工艺进行数字化、代码化转换，形成了技术模块化积累。锂电池的安全性与锂电设备在整个生命周期内的稳定性息息相关，公司利用数字化与人工智能技术，保证设备在生命周期内稳定的同时降低生产成本。公司注重设备的标准化，通过模块化的设计

228、和组装，在大幅降低成本的同时保证设备的性能与长期稳定性。4.2、当前经营状况：当前经营状况：收入规模持续扩大，整体经营情况收入规模持续扩大，整体经营情况稳健稳健 从财务数据上看，公司从财务数据上看，公司目前整体目前整体经营情况稳健。经营情况稳健。基于公司目前的实际经营情况，公司招股说明书中初步测算，2023 年一季度经营业绩情况如下：营业收入：预计为 1.3 亿元至 1.5 亿元，较上年同期增长 65.56%至 91.03%；归母净利润预计为-650 万元至-450 万元，较上年同期变动-18.18%至 18.18%；扣非归母净利润预计为-850 万元至-650 万元，较上年同期变动-46.5

229、5%至-12.07%。公司预计 2023年第一季度的营业收入较去年同期增长，主要系下游锂电池行业景气度较高，公司相关产品的销售收入保持良好的增长态势；公司预计 2023 年第一季度归属于公司普通股股东的净利润及扣除非经常性损益后归属于公司普通股股东的净利润较去年同期下降，主要原因是：（1）公司受春节期间提前放假和延后开工形成的超长假期影响，通常一季度客户完成验收确认收入相对较少；（2）2023 年以来公司订单增长较快，公司为完成订单，加大招聘力度，员工人数较去年同期增长较快。截至 2022 年末在手订单 15.71 亿元，而相应订单收入确认在 2023 年一季度的仅在 1.3 亿元至 1.5

230、亿元左右，预计 2023 年 2、3、4 季度收入将持续显著增长。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-47-表表 23、公司、公司 2023 年第一季度业绩预计情况年第一季度业绩预计情况（万元）（万元）项目项目 2023Q1 同比增长同比增长 营业收入 1300015000 65.56%91.03%归母净利润-650-450-18.18%18.18%扣非归母净利润-850-650-

231、46.55%-12.07%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 4.3、发展前景发展前景：绑定绑定优质客户资源优质客户资源，跨界产品矩阵逐步完善，跨界产品矩阵逐步完善 客户资源客户资源质量高，构筑长期发展稳定基本盘质量高，构筑长期发展稳定基本盘。公司多年来深耕锂离子电池智能装备及其他行业非标自动化设备，为客户提供锂电池的专业化组装及测试智能制造装备，在锂电新能源领域已经建立了较好的客户资源优势。宁德时代、中创新航、瑞浦能源、亿纬锂能、欣旺达、塔菲尔、蜂巢能源、海基新能源等国内知名电池生产制造企业均与公司建立了长期稳定合作关系。这类优质客户信誉良好，电池产能扩张迅

232、猛。据高工产研锂电研究所（GGII）调研统计，未来五年内电池厂商产能合计规划超 2TWh，对公司未来业务发展将起到巨大推动作用。头部客户依赖性逐步降低。头部客户依赖性逐步降低。2022 年度，公司前五名客户分别为宁德时代、青山控股、海目星、欣旺达以及蜂巢能源，对应的营业收入占比分别为 49.87%、24.95%、6.10%、2.58%和 2.17%，合计营业收入占公司总营收的 85.66%，相较于 2020 年、2021 年的 95.76%、88.14%有所下降。2020-2022 年宁德时代均为公司的第一大客户，销售收入分别为 1.41 亿元、1.68 亿元和 3.56 亿元，占公司营业收入

233、的比例分别为 69.45、44.93和 49.87，总体呈下降趋势。图图 24、2022 年公司年公司营业收入的客户结构（营业收入的客户结构（%）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 公司产品矩阵逐渐完善。公司产品矩阵逐渐完善。除锂离子电池制造领域技术外，公司积极开发光伏、消费等其他下游领域的设备制造技术，主要包括咖啡机测试技术、电动剃须刀装配技术和光伏装配技术。其中，公司的光伏装配技术主要对三拱曲面单玻汉瓦进行精确定位，实现自动敷设丁基胶带（丁基胶带工位具有自动出料、裁切、敷设、49.87%24.95%6.10%2.58%2.17%14.33%宁德时代青山控股

234、海目星欣旺达蜂巢能源其他 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-48-离型纸回收等功能）、自动装边框、自动贴双面胶、自动敷设防水胶条等功能。该技术具备适应性强、贴合质量高等特点，目前已经应用于北京汉能等电池制造商的光伏产品装配设备上。此外，公司将加快生物医疗设备的小规模量产，为公司未来提升新的盈利增长点。图图 25、公司产品矩阵逐渐完善、公司产品矩阵逐渐完善 资料来源：誉辰智能招股说

235、明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 5、募投项目、募投项目分析：主要用于研发生产基地新建项目分析：主要用于研发生产基地新建项目 公司产能饱和，生产建设和研发投入的资金需求大公司产能饱和，生产建设和研发投入的资金需求大。目前公司订单充足，产能饱和，公司现有的生产能力已经难以有效满足下游快速市场需求，实质上制约了公司的进一步发展。随着公司经营业绩的提高，公司在未来的生产建设和研发投入上将面临较大的资金需求，仅靠公司自身经营积累及银行贷款渠道筹集存在一定的困难，且财务成本的增加亦会影响公司的盈利情况，有必要募集资金以满足公司扩产建设和业务规模扩大带来的资金需求，增强企业的生产和技术研发能力

236、，全面提升公司的核心竞争力。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-49-图图 26、公司设备类产量、销量及产能公司设备类产量、销量及产能利用率利用率情况情况 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 募集资金主要用于募集资金主要用于锂电设备锂电设备产能产能、推进研发。推进研发。根据公司 招股说明书（注册稿），公司募投项目主要为“研发生产基地新建项目”，建设

237、期为 27 个月，余下募集资金用于补充与公司主营业务相关的营运资金。本次募集资金投资项目实施后将有效提升公司产能，增强公司整体生产能力、技术研发能力和资本实力。“研发生产基地新建项目研发生产基地新建项目”拟投资拟投资 3.28 亿元，亿元，实施主体是子公司中山誉辰，主要新实施主体是子公司中山誉辰，主要新增产能用于公司的核心产品包膜设备、注液设备、热压整形设备和氦检设备增产能用于公司的核心产品包膜设备、注液设备、热压整形设备和氦检设备。通过引进先进的自动化、智能化设备，扩大生产规模、提高生产效率和生产工艺技术水平，优化产品质量，提升公司核心产品竞争力，迎合行业发展趋势。本项目的建设可以有效提升公

238、司生产能力和订单承接能力，突破产能瓶颈，巩固公司在行业中的市场地位；同时通过规模化生产，进一步提高公司生产效率、降低生产成本，提升公司盈利能力。公司的研发中心将得到扩建升级，研发环境将得到改善，研发试验及试生产设备将实现升级更新，吸纳行业内先进人才，有利于增强公司的研发实力，保持公司在行业内的技术优势。表表 24、研发生产基地新建项目对于公司锂电设备产能研发生产基地新建项目对于公司锂电设备产能（台）（台）、产品结构的影响、产品结构的影响 产品类别产品类别 募投项目达产的新募投项目达产的新增产能增产能 公司公司 2022 年度现有年度现有产品产能产品产能 公司公司 2022 年度年度产品结构产品

239、结构 募投项目达产后公募投项目达产后公司总产能司总产能 募投项目达产后公司募投项目达产后公司总的产品结构总的产品结构 包膜设备包膜设备 200 242 31.03%442 36.68%注液设备注液设备 100 203 26.03%303 25.15%热压整形设备热压整形设备 60 45 5.77%105 8.71%氦检设备氦检设备 65 122 15.64%187 15.52%其他锂电设备其他锂电设备-168 21.54%168 13.94%合计合计 425 780 100.00%1205 100.00%资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 注：公司产品为非标准

240、设备，具有定制研发和按订单生产的特征，产能无法按照一定标准进行折算成标准台套数，鉴于公司目前满负荷生产，故选取产量的数值来代替产能指标。拟拟募资募资 1 亿元亿元以补充营运资金以补充营运资金，旨在，旨在满足公司业绩规模不断扩大的资金需求满足公司业绩规模不断扩大的资金需求。公司经营规模呈现快速增长趋势。随着公司下游行业的增长和公司对下游行业产品的不断深入开发，预计未来公司经营规模仍将保持快速增长的趋势。随着公司经营规模的快速增长，公司存货、应收账款、应收票据等营运资产将随之增长，公 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承

241、担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-50-司营运资金需求也将快速增长，因此本次公司拟使用募集资金 1 亿元补充未来三年的营运资金缺口。表表 25、誉辰智能拟募投项目基本情况、誉辰智能拟募投项目基本情况 序号序号 项目名称项目名称 募投项目实施主体募投项目实施主体 项目总投资项目总投资（亿元）（亿元）拟投入募集资金拟投入募集资金（亿元）（亿元）建设期（月）建设期（月）1 研发生产基地新项目 中山誉辰 3.28 3.28 27 2 补充营运资金 誉辰智能 1.00 1.00-合计合计 4.28 4

242、.28-资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），兴业证券经济与金融研究院整理 6、可比公司可比公司分析分析 可比公司选择：可比公司选择：经过多年的发展，凭借先进的研发技术、工艺水平以及经验的累积，公司在锂电设备制造细分领域包膜设备领域确立了明显的竞争优势，在该细分领域市场占有率排名第一。目前全球领先的锂电设备制造企业主要集中在中国，主要有先导智能、赢合科技等企业。上述企业的锂电设备产品涉及的工序段较多，主要提供锂电设备整线生产方案。国内尚无与公司在包膜设备细分领域能够完全可比的上市公司。因此，本节选取知名锂电设备生产企业作为可比公司进行比较。盈利能力：盈利能力：2020-2021 年毛利率略高

243、于行业平均水平，年毛利率略高于行业平均水平，2022 年毛利率有所下降年毛利率有所下降 2020-2022 年受市场环境影响，可比公司主营业务毛利率呈下降趋势。2020-2021年，公司主营业务毛利率略高于同行业可比上市公司平均水平，主要系公司与同行业可比上市公司在产品结构、主要客户和销售规模等方面存在差异导致。公司专注于动力锂电池制造设备的中后段工序产品，且在包膜、注液设备等细分领域的产品具备技术优势，动力锂电池制造设备中后段工序产品的技术工艺要求、定制化程度更高。此外公司的产能扩张相对谨慎，在自身产能有限的情况下，为实现现有产能效益的最大化，公司通常会优先承接有竞争优势且毛利率相对较高的核

244、心产品订单，导致 2020-2021 年公司产品毛利率相对较高，具有合理性；2022年公司主营业务毛利率有所下降，主要原因在于公司虽然处于快速成长期，但总体经营规模偏小，公司现阶段产品结构更聚焦于细分行业、细分领域，毛利率水平受公司主要产品包膜、注液设备产品毛利率波动的影响较大。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-51-图图 27、誉辰智能、誉辰智能与可比公司的毛利率对比（与可比公

245、司的毛利率对比（%）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 资本结构资本结构与偿债能力与偿债能力：流动比率、速动比率低于可比公司平均水平，资产负债率流动比率、速动比率低于可比公司平均水平，资产负债率显著高于可比公司平均水平显著高于可比公司平均水平 2020-2022 年公司流动比率和速动比率低于同行业可比公司平均水平，年公司流动比率和速动比率低于同行业可比公司平均水平，主要由于相对于可比公司，公司的融资手段较少，导致货币资金等流动资产相对较少所致。图图 28、誉辰智能与可比公司、誉辰智能与可比公司流动比率流动比率对比（对比（倍倍）图图 29、誉辰智能与

246、可比公司、誉辰智能与可比公司速动比率对比（倍）速动比率对比（倍）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 2020-2022 年公司资产负债率高于同行业可比公司平均水平，年公司资产负债率高于同行业可比公司平均水平，主要原因包括：公司处于快速发展期，业务规模不断扩大，在 2021 年公司最近一次增资前，公司主要依靠自有资金积累来满足经营扩张需求，净资产规模较小，而同行业可比公司通过发行上市、非公开发行等方式实现融资后，净资产规模较大；公司与客户按照合同约定，采取分阶段收款的结

247、算方式，由于公司产品验收周期较长，确认收入前收取的预收款项全部计入合同负债（预收账款），此外 2020-2022 年公司在手订单快速增长，为履行订单所需购入原材料和服务的规模较大，导致报告期期末应付账款和应付票据等经营性负债金额快速增长。0%10%20%30%40%50%60%202020212022先导智能赢合科技利元亨联赢激光科瑞技术杭可科技行业平均誉辰智能 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，

248、详细请参阅尾页。-52-图图 30、誉辰智能、誉辰智能与可比公司资产负债率对比（与可比公司资产负债率对比（%）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 公司偿债风险公司偿债风险较低较低。（1）公司负债以合同负债为主，资金支付需求较小。截至 2022年末公司合同负债占流动负债、总负债的比例分别为 42.05和 41.84；（2）公司经营活动现金流量始终为正，收款能力良好。2020-2022 年公司经营活动产生的现金流量净额分别为 6600.01 万元、2902.76 万元和 1932.41 万元；（3）2020-2022年，公司主营业务盈利能力较好，销售收

249、入快速增长，经营情况持续向好，偿债能力得以保证。成长能力：成长能力：2020-2022 年公司处于快速成长期年公司处于快速成长期 2020-2022 年公司处于快速发展阶段，成长性突出。年公司处于快速发展阶段，成长性突出。2020-2022 年，公司营业收入复合增速达 87.57%，在可比公司中处于领先位置。相较于上市龙头企业，公司的总体经营规模偏小，公司现阶段产品结构更聚焦于细分行业、细分领域。图图 31、2020-2022 年年誉辰智能誉辰智能与可比公司营业收入与可比公司营业收入 CAGR 对比（对比（%）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 营

250、运能力：营运能力：公司资产总体运营能力较强，存货周转率有待提升公司资产总体运营能力较强，存货周转率有待提升 0%20%40%60%80%100%202020212022先导智能赢合科技利元亨联赢激光科瑞技术杭可科技平均值誉辰智能54.21%94.48%71.46%79.30%26.95%52.11%87.57%0%20%40%60%80%100%先导智能 赢合科技利元亨联赢激光 科瑞技术 杭可科技 誉辰智能 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅

251、，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-53-2020-2022 年公司的应收账款周转率分别为 3.13、4.35 和 3.76，与同行业平均值相比，2020 年、2021 年公司应收账款周转率高于行业平均水平，主要原因包括以下两点：一系公司对应收账款建立了完善的日常管理制度：二系公司主要合作客户均为有过多年历史合作经验或行业内知名度高、信用良好客户，同时由于近几年新能源行业的快速发展，下游客户对公司设备需求旺盛，付款更加及时、逾期情况较少。图图 32、誉辰智能、誉辰智能与可比公司应收账款周转率对比（次）与可比公司应收账款周转率对比（次）资料来源：誉辰智能招股说明书（注

252、册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 与同行业平均值相比，公司存货周转率较低，与同行业平均值相比，公司存货周转率较低，2020-2022 年公司的存货周转率分别为 0.43、0.57 和 0.61，公司存货周转率较低，主要原因为公司产品以锂电池制造的非标定制化设备为主，一方面，非标定制化设备的生产周期较标准化产品长，平均生产周期一般为 4-6 个月；另外一方面，锂电池的生产制造涉及多个工艺工序，公司设备发货至客户现场后，通常需要与生产线上其他工序段设备对接形成整线后根据产品量产情况进行测试，验收流程较为复杂，平均验收周期一般在 12-15 个月左右。公司存货周转率较低，但经营风险较

253、小，主要系公司采用“预收定金-发货款-验收款-质保金”的销售结算方式，产品发出前预收的合同款项已经基本可以覆盖发出商品的生产成本。2020-2022 年公司存货周转率总体呈上升趋势，资产周转能力逐步改善，存货周转率已与同行业可比公司中的联赢激光的周转水平接近。0212022先导智能赢合科技利元亨联赢激光科瑞技术杭可科技平均值誉辰智能 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参

254、阅尾页。-54-图图 33、誉辰智能、誉辰智能与可比公司存货周转率对比（次）与可比公司存货周转率对比（次）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 2020-2022 年，公司的总资产周转率分别为 0.48、0.48 和 0.49，与同行业平均值相近，公司资产总体运营能力较强。图图 34、誉辰智能、誉辰智能与可比公司总资产周转率对比（次）与可比公司总资产周转率对比（次）资料来源：誉辰智能招股说明书（注册稿），iFinD，兴业证券经济与金融研究院整理 7、风险提示、风险提示 公司公司估值高于行业平均水平风险估值高于行业平均水平风险 本报告中预计公司上市后6

255、-12个月的远期公允价值范围为26.05亿元-30.13亿元，对应 2022 年公司归母净利润的市盈率区间为 34.44-39.83 倍；对应 2022 年扣非后归母净利润的市盈率区间为 39.67-45.88 倍；对应 2023 年预测归母净利润的市盈率区间为16.86-19.50倍；对应2024年预测归母净利润的市盈率区间为12.61-14.59倍。根据国民经济行业分类（GB/T4754-2017），公司所属行业为专用设备制造业（C35）中的电子元器件与机电组件设备制造（代码 3563）中的锂离子电池等电子元器件与机电组件设备的制造。截至 2023 年 6 月 6 日，中证指数有限公司发布

256、的近一个月行业（C35）静态市盈率为 30.47 倍。公司存在估值水平高于行业平0212022先导智能赢合科技利元亨联赢激光科瑞技术杭可科技平均值誉辰智能0.30.40.50.60.7202020212022先导智能赢合科技利元亨联赢激光科瑞技术杭可科技平均值誉辰智能 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-55-均市盈率的风险。公司公司估值高于可比公司平均水平估

257、值高于可比公司平均水平风险风险 本报告中预计公司上市后6-12个月的远期公允价值范围为26.05亿元-30.13亿元，对应 2022 年公司归母净利润的市盈率区间为 34.44-39.83 倍；对应 2022 年扣非后归母净利润的市盈率区间为 39.67-45.88 倍；对应 2023 年预测归母净利润的市盈率区间为16.86-19.50倍；对应2024年预测归母净利润的市盈率区间为12.61-14.59倍。公司可比公司先导智能、赢合科技、利元亨、联赢激光、科瑞技术、杭可科技司对应 2023 年预测归母净利润的市盈率均值为 15.12 倍。公司存在估值水平高于可比公司平均市盈率的风险。盈利预测

258、假设未达成影响盈利预测及估值结论风险盈利预测假设未达成影响盈利预测及估值结论风险 我们基于对行业趋势、公司业务发展的判断，给出公司 2023-2025 年各种产品的营收规模、毛利率等假设条件，对公司进行盈利预测及后续的 PE 相对估值和 DCF绝对估值。若下述风险发生并导致实际情况悲观于我们的假设，公司盈利水平可能低于预期，估值结论将偏离实际情况。估值方面，以 DCF 为例，我们的假设建立在无风险利率和预期收益率的基础上，若市场受到冲击使无风险利率及预期收益率变动，真实数据将与报告估值结论偏离。我们对盈利预测在不同因素影响下的结果进行了敏感性分析，假定对应 2023 年预测归母净利润的 PE

259、区间为 16.86-19.50 倍不变的情况下，对应市值区间存在一定差异：1）乐观情况下，公司营业收入增速高于预期，假设 2023-2025 营业收入分别比当前预期高 10%，则公司 2023-2025 年营业收入分别为 15.57/20.63/25.58 亿元。2）中性情况下，维持当前对公司营业收入增速的预期，2023-2025 年营业收入分别为 14.15/18.76/23.26 亿元。3）假设出现不利因素，悲观情况下，公司营业收入增速低于预期，假设 2023-2025营业收入分别比当前预期低 10%，则 2023-2025 年营业收入分别为12.74/16.88/20.93 亿元。表表

260、26、誉辰智能、誉辰智能市值区间对不同情景下的敏感性分析市值区间对不同情景下的敏感性分析 不同预期不同预期 营业收入（百万元）营业收入（百万元）归母净利润（百万元）归母净利润（百万元）归母净利润增速（归母净利润增速（%）市值（亿元）市值（亿元）2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 乐观情况乐观情况 1556.96 2063.19 2558.27 220.23 287.65 355.48 191.16%30.62%23.58%37.13-42.94 当前预期当前预期 1415.42 1875.63 2325.70 154.49

261、 206.53 258.42 104.25%33.68%25.13%26.05-30.13 悲观情况悲观情况 1273.88 1688.07 2093.13 139.83 180.21 222.19 84.87%28.88%23.29%23.58-27.27 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 科创板市场波动风险科创板市场波动风险 公司位于科创板上市，其中的企业为成长型企业，具有前期投入大、技术更新快、盈利周期长的特点，其创新能力、可持续发展水平、盈利水平具有较大不确定性，投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决

262、策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-56-因此科创板市场的风险比主板市场更高。若市场发生波动，可能对公司股价及市值造成影响。比如，近年来受中美科技战等多个因素影响，科创板整体市场波动较大，行业内部分公司也随行业整体波动而波动。可比公司市值波动风险可比公司市值波动风险 根据招股说明书（注册稿），选取先导智能、赢合科技、利元亨、联赢激光、科瑞技术、杭可科技等作为可比公司进行PE估值。我们采用参考可比公司PE平均值，并适当上浮的方式进行估值。若可比公司市值发生较大波动，将会影响 PE 平均水平

263、，进而影响公司相对估值水平，为公司预测市值的结果带来不确定性。技术风险技术风险 1）技术升级风险）技术升级风险 锂离子电池制造工艺分为电芯制造、模组与 PACK、辅助设备，电芯制造的生产工艺可以分为前中后三段。公司的技术优势主要集中在电芯制造的中后段装配和检测工序，随着市场竞争加剧，未来电池厂制造商将在整线集成能力、更优的性能指标以及提质降本等方面对设备供应商提出更高的要求，公司若不能在核心工序上不断提高生产工艺并实现市场示范应用，未来将面临较大的技术压力及风险。2）人才流失和核心技术人员变动风险）人才流失和核心技术人员变动风险 公司核心技术人员在非标自动化智能装配设备、测试设备领域具备丰富的

264、从业经验，熟悉所涉及业务领域知识及技术。公司通过实施员工持股计划等激励制度稳定人才团队，并与核心技术人员签订了保密协议，以避免因核心技术人员的流失而对公司造成损失。但由于市场竞争、内部管理等因素，如果未来公司管理团队发生重大变动或核心技术人员流失，将对公司的管理运营及研发工作产生不利影响，进而影响公司的业绩。3）核心技术泄密风险）核心技术泄密风险 公司在包膜检测技术、电解液注液技术、卷芯入壳技术、气密性检测技术、电芯热压技术等方面积累了丰富的技术成果，若未来公司在经营过程中因核心技术信息保管不善、核心技术人员流失等原因导致核心技术泄密，将在一定程度上削弱公司的技术优势，对公司的持续研发和业务发

265、展带来不利影响。经营经营风险风险 1）与同行业主要厂商相比，公司在销售规模、产品结构、资金实力等方面存在一）与同行业主要厂商相比，公司在销售规模、产品结构、资金实力等方面存在一定差距，存在市场竞争力不足风险定差距，存在市场竞争力不足风险 国内锂电设备行业的主要厂商包括先导智能、赢合科技、利元亨、联赢激光、科 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-57-瑞技术和杭可科技等，与同行业主要

266、厂商相比，公司虽然处于快速成长期，但在销售规模、产品结构、资金实力等方面存在一定差距，具体体现在：销售规模方面，公司与同行业主要上市公司相比存在一定的差距，2021 年度公司营业收入为 3.73 亿元，同行业设备厂商中，先导智能和赢合科技 2021 年度在锂电设备领域的营业收入在 40 亿元以上，分别为 69.56 亿元和 49.07 亿元，领跑锂电设备市场，杭可科技、利元亨、联赢激光和科瑞技术等 2021 年度在锂电设备领域的营业收入分别为 24.56 亿元、21.37 亿元、9.97 亿元和 6.35 亿元。产品结构方面，锂离子电池制造工艺分为电芯制造、模组与 PACK、辅助设备，其中电芯

267、制造分为前段（电芯制片）、中段（电芯装配）和后段（化成、分容等），公司现阶段产品结构更聚焦于中后段工序的包膜、注液等设备细分领域，尚不具备整线制造能力。同行业公司中目前只有先导智能具备覆盖前中后段全工序设备的能力，行业内其他主要厂商通常未涵盖锂电池全工序设备，一般根据自身技术特点专注于某一段或某几段工序设备。资金实力方面，锂电设备行业的付款模式一般为“3-3-3-1”，即合同签订后，客户先预付 30的定金，发货前再付 30，验收合格付 30，验收合格 1 年后无异常付 10。锂电设备的价值量大、回款周期较长，这也导致资金实力成为锂电设备商竞争的壁垒之一。公司历史上经营较为稳健和谨慎，营运资金主

268、要来源于股东原始投入和经营中的盈利积累，公司目前处于高速发展期，扩大产能、研发新产品均需要大量资金，资金实力的不足将导致公司订单承接能力受限。与同行业主要厂商相比，公司存在销售规模较小、产品结构较为单一、资金实力等方面的不足，此外同行业主要厂商已陆续通过上市提升资本实力及研发能力，总体竞争力有所提升。若公司在市场竞争中不能在产品核心技术方面保持持续的领先优势，不能满足客户对锂电设备精度、稳定性、生产效率不断提高的要求，不能进一步拓宽融资渠道，公司将面临市场竞争力不足的风险。2）客户集中度较高的风险）客户集中度较高的风险 2020-2022 年公司前五大客户（含同一控制下企业）销售收入占营业收入

269、的比例分别为 95.76、88.14和 85.66，公司客户集中度较高，其中公司对第一大客户宁德时代销售收入占营业收入的比例分别为 69.45、44.93和 49.87%，对主要客户存在集中度较高的风险。若未来公司现有主要客户发展战略发生重大变化，或由于经营不善、产业政策调整、行业竞争加剧以及突发事件等原因导致业绩下滑，或公司的产品不能持续得到宁德时代、中创新航、蜂巢能源等大客户的认可，进而减少对公司产品的采购金额，而公司未能及时开拓新客户或拓展其他领域客户，则将对公司盈利能力产生不利影响。3）在手订单的履约风险）在手订单的履约风险 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅

270、提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-58-国内锂离子动力电池产业正处于高速扩张阶段，受此因素影响，公司在手订单数量增长较快。截至 2023 年 2 月 28 日，公司在手订单含税金额约为 17.86 亿元。订单数量、经营规模的增长给公司的产能、资金需求和经营管理能力带来了新的挑战。若公司不能及时招聘人员、合理安排生产计划和提高经营管理效率，增强产能、人力等相关履约保障能力，将导致不能按照合同约定及时交付产品，则可能会导致客户取消订单、合同不

271、能按期执行、生产计划混乱、业务扩张放缓等困境，不仅影响公司的盈利能力和市场竞争地位，还影响开拓新客户的能力，对公司的长期发展造成不利影响。4）原材料价格波动风险）原材料价格波动风险 公司主要原材料有电气控制元件、传动元件、气动元件、电机马达等标准件及机加钣金件等定制加工件。2020-2022 年，公司直接材料占主营业务成本的比重接近80，原材料价格波动对公司产品成本的影响较大。若未来原材料价格大幅上涨，且公司未能合理安排采购或及时转嫁增加的采购成本，将可能对公司经营业绩造成不利影响。5）直接人工成本上升风险）直接人工成本上升风险 2020-2022 年公司直接人工占主营业务成本的比例分别为 9

272、.80、13.37和15.41，公司人工成本占生产成本的比重呈上升趋势，原因一是公司产品结构的影响，生产耗费工时数量较高的设备的销售占比有所增加：二是受公司人员快速扩张的影响，生产效率有所下降，导致公司主要产品的生产耗费工时数上升；三是随着公司所处行业人才竞争的加剧以及公司所在地整体薪酬水平的提升，公司的用工成本有所上升。公司生产模式中部分重要生产环节需要依靠人力完成，若未来公司人力成本持续上升，公司将面临盈利能力下降的风险。内控内控风险风险 1）管理经验不足风险）管理经验不足风险 公司已建立了适应企业发展需要的内部控制制度且有效运行，但随着经营规模的快速扩大，公司面临的经营管理压力逐渐加大，

273、对公司组织结构、部门协调、运营管理、内部控制等方面提出更高的要求，对于高素质、专业化的优秀管理人才的需求日益增加。如果公司不能根据生产经营的需要及时优化内部管理体系、引进专业管理人才、提高经营管理能力，可能会对公司内部管理的稳定性、有效性造成不利影响。2）内部控制制度未能有效执行风险）内部控制制度未能有效执行风险 随着公司规模的快速扩大，公司的组织结构和经营管理将变得更加复杂，需要公司及时补充和完善内部控制制度。如公司的内部控制制度未能有效执行，将直接 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。

274、本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-59-影响公司经营管理目标的实现、资产的安全，从而对公司的未来发展带来不利影响。3）发出商品管理不善风险）发出商品管理不善风险 公司发出商品主要为已发至客户现场尚未验收的设备产品，公司设备发货至客户现场后，通常需要与生产线上其他工序段设备对接形成整线后根据产品量产情况进行测试后进行验收，验收流程较为复杂，验收周期较长，因此导致期末公司存在较多发出商品。2020-2022 年，公司发出商品的账面价值分别为 26102.22 万元、37151.07 万元和 88777.62 万元，占存货账

275、面价值的比例为 90.87、65.76和81.21，虽然公司已建立了销售管理制度、存货管理制度等一系列发出商品管理相关的内部控制制度，并由驻客户现场的销售人员负责已发至客户现场发出商品的日常管理，但公司仍存在发出商品管理不善的风险。财务财务风险风险 1）公司资产负债率较高以及主要产品验收周期长导致应收账款及存货）公司资产负债率较高以及主要产品验收周期长导致应收账款及存货存在存在较大较大风险风险 2020-2022 年公司合并口径下资产负债率分别为 78.68、79.96和 83.20%，高于同行业可比公司平均水平。报告期各期末公司资产负债率较高的原因主要包括：（1）公司历史上经营较为稳健和谨慎

276、，营运资金主要来源于股东原始投入和经营中的盈利积累，仅在 2021 年进行了一轮对外融资，与同行业可比公司相比，公司作为非上市公司融资渠道有限、融资金额较少，在资金实力上存在较大差距；（2）公司与客户按照合同约定，采取分阶段收款的结算方式，由于公司产品验收周期较长，确认收入前收取的预收款项全部计入合同负债（预收账款），此外，2020-2022 年公司在手订单快速增长，为履行订单所需购入原材料和服务的规模较大，导致报告期期末应付账款和应付票据等经营性负债金额快速增长。公司产品为非标定制化设备，具有技术复杂度高、验收周期较长的特占公司设备发至客户现场后，需进行进一步安装调试以及试生产运行，经过反复

277、调试后直到产品的各项技术指标、生产效率、良品率等满足客户生产需求后进行验收。此外，受客户厂房基础设施建设情况、客户整线其他工序设备到位情况、客户订单情况和投产需求等因素的影响，公司设备的验收周期存在一定波动，2021 年以来，公司设备的平均验收周期在 12-15 个月左右，整体较长。2020-2022 年，公司在手订单快速增长，由于产品验收周期较长，相关应收款项及存货金额较大，对公司资金的占用也较大。2020-2022 年各期末，公司应收账款（含合同资产）和存货净额合计分别为 32442.20万元、65713.43 万元和 133949.92 万元，占流动资产的比例分别为 75.85%、61.

278、23%和 77.78%，金额较大且占比较高。随着公司经营规模的扩大，在推动公司业绩持 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-60-续增长的同时，公司未来应收款项及存货的规模可能会进一步增加，对资金的占用情况会进一步增加。在公司目前业务快速增长状态下，如未来客户因市场环境恶化等不利因素的影响导致应收款项不能及时收回、验收不及时，而公司由于较高的资产负债率无法通过外部融资等方式筹措资金，

279、或公司无法有效提高资金周转效率，则较大的应收款项及存货将占用公司大量资金，并可能将对公司资金链产生一定压力，对公司的生产经营产生不利影响。2）主营业务毛利率下滑风险）主营业务毛利率下滑风险 2020-2022 年公司主营业务毛利率分别为 41.33、33.80和 27.79中，锂电池制造设备毛利率分别为 38.08、30.03和 24.19，总体呈现下降趋势，配件、增值及服务毛利率分别为 64.63、65.22和 64.30，较为稳定，其他领域制造设备收入占比较小，毛利率分别为 60.36、54.57和 48.85，存在一定波动。锂电池制造设备业务毛利率下降是导致公司主营业务毛利率下滑的主要原

280、因。对于锂电池制造设备业务，公司下游客户为宁德时代等锂电池行业龙头企业，整体较为集中且议价能力较强，另外受新能源汽车补贴退坡、锂电池原材料价格大幅涨价等因素影响公司主要客户盈利能力承压，存在较大的提质降本压力，相应的成本向上游设备企业的传导导致公司锂电池制造设备业务整体上存在毛利率下滑的压力。未来一段时间内，我国新能源汽车产业蓬勃发展，新能源汽车产业链各环节仍有旺盛的产品需求，随着新能源汽车补贴退坡政策的结束、锂电池原材料价格逐步回归理性，预计下游电池厂商向上游设备企业持续传导成本的压力有所缓解。但若下游市场需求发生重大不利变化或下游客户持续加强对设备采购的成本管控，而公司不能及时推出高附加值

281、的产品、提高内部管理效率以及通过加强成本控制等方式有效保持主要产品毛利率的稳定，则公司未来经营可能存在主营业务毛利率进一步下滑的风险。3）应收账款（含合同资产）未能收回风险）应收账款（含合同资产）未能收回风险 2020-2022 年各期末，公司应收账款（含合同资产）账面余额分别为 5606.47 万元、11577.08 万元和 26433.98 万元，其中账龄 1 年以上的应收账款余额分别为 2845.26万元、2800.98 万元和 2713.16 万元，占应收账款（含合同资产）账面余额的比例为 50.75、24.19和 10.26，2020 年-2021 年金额和占比较高，公司的应收账款客

282、户主要为国内大型锂电池厂商，客户信用良好，但若未来客户经营情况、商业信用发生重大不利变化，应收账款将存在无法收回风险。4）存货金额较高及存货跌价风险）存货金额较高及存货跌价风险 2020-2022 年，随着公司经营规模的扩大，公司存货规模有所增长，报告期各期末 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-61-存货净额分别为 28724.57 万元、56496.61 万元和 109317.

283、56 万元，占流动资产的比例为 67.16、52.64和 63.47，占比较高。公司存货主要为发出商品、在制品和原材料，公司产品为非标定制化设备，生产销售周期较长，同时设备交付客户后，公司对产品进行安装、调试并达到量产状态后，客户对设备进行验收，从发货到验收时间普遍在 1 年以上。如果未来客户因市场环境恶化等不利因素的影响出现违约撤销订单，或者产品及原材料的市场价格出现重大不利变化导致公司原材料积压、在产品和产成品出现贬值，或因为客户出现管理疏忽或意外等原因，导致发出商品受损，公司将面临存货跌价的风险，将对公司经营业绩带来不利影响。5）税收优惠政策发生变化或无法）税收优惠政策发生变化或无法继续

284、享受风险继续享受风险 公司享有增值税即征即退、高新技术企业及研发费用加计扣除等税收优惠及政府补助政策。2020-2022 年，公司享受的税收优惠金额分别为 1023.92 万元、1515.20万元和 2303.77 万元。如果未来税收优惠政策发生变化或者相关主体不再符合税收优惠的条件，将对公司未来的经营业绩产生一定不利影响。公司于 2016 年通过高新技术企业认定并于 2019 年再次通过认定，公司因此享受15的所得税优惠税率。2022 年 12 月 19 日，公司取得经深圳市科技创新委员会、深圳市财政局、国家税务总局深圳市税务局签发的编号为 GR202244204684、有效期为三年的高新技

285、术企业证书。如国家对高新技术企业的税收优惠政策发生变化，将会对公司的业绩产生不利影响。法律法律风险风险 1）实际控制人共同控制风险）实际控制人共同控制风险 公司的控股股东、实际控制人为张汉洪、宋春响和袁纯全三名自然人股东。本次发行前，该三名股东直接及间接合计持有公司 63.72的股份并合计控制公司70.33的表决权，并签署了一致行动协议。若公司实际控制人在一致行动协议约定的期间内违约，或者未来公司上市后锁定期届满股东减持、公司发行证券或重组等，公司的共同控制结构可能存在不稳定的风险，对公司生产经营造成一定影响。本次发行完成后，张汉洪、宋春响和袁纯全三人将合计控制公司 52.75的股份，三人均担

286、任公司董事和重要管理职务，仍能通过所控制的表决权控制公司的重大经营决策，对公司的发展战略和生产经营施加重大影响。如实际控制人对公司的经营决策、人事和财务等方面进行不当控制，可能会使公司的法人治理结构不能有效发挥作用，给公司的经营带来风险。2）租赁房产存在产权瑕疵风险）租赁房产存在产权瑕疵风险 因历史遗留问题，公司向深圳市华丰世纪物业管理有限公司租赁的深圳市宝安大 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，

287、详细请参阅尾页。-62-道 4018 号华丰国际商务大厦办公用房和向深圳市盛城投资发展有限公司租赁的深圳市宝安区沙井街道丽城科技工业园厂房未取得建设工程规划许可证和不动产权证书，虽相关租赁事项已在深圳市宝安区住房和建设局备案，但上述瑕疵租赁房产存在土地被收回、建筑物被拆除或租赁合同无效的法律风险。若上述情况发生，公司租赁上述物业存在搬迁的风险，将会对其生产经营的稳定性和可持续性产生不利影响。3）劳务外包风险）劳务外包风险 2020-2022 年，公司劳务外包的当期采购金额分别为 1177.44 万元、4071.01 万元和 6863.49 万元，报告期各期成本结构中劳务外包的金额分别为 536

288、.25 万元、1723.14 万元和 5482.08 万元，占主营业务成本的比例分别为 4.05、6.97和10.65，劳务外包成本占主营业务成本的比重呈上升趋势。公司劳务外包的岗位主要为安装和调试工序的装配电工和钳工，劳务外包服务内容为设备的安装和调试。若上述劳务外包方与公司就合作事项产生分歧而提前终止合同，或者由于劳务外包方的劳务组织出现问题而影响公司的生产进度，或者由于劳务外包作业出现质量问题而使得公司的产品质量未达到客户要求，均将对公司短期内的生产经营带来不利影响。4）社会保险和住房公积金缴纳不规范风险）社会保险和住房公积金缴纳不规范风险 2020-2022 年，公司存在因员工当月入职

289、，尚未办妥社会保险/住房公积金缴纳手续，或入职时已超过当月缴纳时点，导致未为全体员工缴纳社会保险及住房公积金的情况。若未来被要求补缴社保及住房公积金，存在影响公司利润水平，以及被主管机关追责的风险。募集资金投资项目及新增产能消化风险募集资金投资项目及新增产能消化风险 公司本次募集资金投资项目中，研发生产基地新建项目主要为扩大公司的锂电设备生产规模，提升锂电设备产品的产能。若公司因经济环境或产业政策导致主要产品市场空间减小、后续公司新产品开发无法满足市场需求、行业竞争加剧导致客户开拓以及订单获取不及预期，无法消化募集资金投资项目新增产能，将导致项目无法实现预期收益，从而对公司未来经营业绩产生不利

290、影响。本次募集资金投资项目建成后，公司固定资产规模将大幅增加。公司募集资金投资项目建成至完全达产这一过程受到项目开展进度、设备的购置及安装、生产试运行、市场推广等多重因素的影响，在募集资金投资项目建成投产后的一段时间内，新增固定资产导致的折旧费用将给公司的经营业绩带来一定的影响。本次发行后股东即期回报被摊薄风险本次发行后股东即期回报被摊薄风险 本次募集资金到位后，公司的总股本和净资产将出现较大增长。由于募集资金使用产生效益需要一定时间，公司利润实现和股东回报仍主要依赖于现有业务。在 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并

291、承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-63-公司总股本和净资产均增加的情况下，公司每股收益和加权平均净资产收益率等指标将出现一定幅度的下降，存在股东即期回报被摊薄的风险。公司业务受锂离子电池行业影响较大，锂电池行业未来可能周期性投资放缓，公司业务受锂离子电池行业影响较大，锂电池行业未来可能周期性投资放缓，导致公司收入增速放缓甚至下滑风导致公司收入增速放缓甚至下滑风险险 公司主要从事非标自动化智能装配设备、测试设备的研发、生产和销售。2020-2022年，公司的主营业务收入主要来源于锂离子电池制

292、造装备，实现销售收入分别为17792.46 万元、33152.59 万元和 64583.95 万元，占主营业务收入的比例分别为87.69、88.81和 90.56。现阶段，公司的产品主要应用于锂电池行业，与新能源汽车和储能行业的周期波动和市场景气度密切相关。近年来，新能源汽车和储能行业作为战略新兴行业，面临巨大的市场前景和广阔的发展空间，保持着持续高速增长的趋势，形成了对锂电池的强劲需求，2021 年以来，各大锂电池厂商均公布了大规模的扩产计划并在不断加速扩产进程，作为其上游，公司产品市场需求也快速增长。但是，如果未来新能源汽车和储能相关行业发展不及预期，而锂电池厂商产能扩张较快，则可能导致锂

293、电池行业出现阶段性的产能过剩，各相关厂商周期性放缓投资进度，并进一步导公司的经营业绩和盈利能力产生不利影响。如果未来新能源汽车、储能行业增速放缓或下滑，锂电池行业客户出现设备投资周期性放缓，同时公司不能拓展其他行业的业务，公司将存在收入增速放缓甚至收入下滑的风险。发行失败风险发行失败风险 公司本次计划首次公开发行股票并在科创板上市，在取得相关审批同意发行后，如果发行认购不足，或未能达到预计市值上市条件，或存在上海证券交易所首次公开发行证券发行与承销业务实施细则中规定的其他终止发行的情形，公司本次发行将存在发行失败的风险。投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资

294、者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-64-附表附表 gscwbb|公司财务报表资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 1722 3009 3586 4315 营业收入营业收入 714 1415 1876 2326 货币资金 189 789 851 995 营业成本 515 1013 13

295、38 1659 交易性金融资产 0 3 1 1 税金及附加 3 6 7 9 应收票据及应收账款 238 410 589 601 销售费用 37 69 90 107 预付款项 13 15 24 32 管理费用 37 65 84 98 存货 1093 1672 1967 2522 研发费用 44 99 135 167 其他 189 119 152 164 财务费用 0-8.49-5.63 2.33 非流动资产非流动资产 73 111 303 345 其他收益 21 12 14 16 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 1 1 1 1 固定资产 6 36 47 191 公允价值变动收益 0 0

296、0 0 在建工程 4 4 164 41 信用减值损失 3-3-2-1 无形资产 38 50 67 89 资产减值损失-20-10-12-14 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 2 2 2 2 营业利润营业利润 83 171 227 285 其他 24 19 24 22 营业外收入 0 0 0 0 资产总计资产总计 1795 3119 3888 4660 营业外支出 1 1 1 1 流动负债流动负债 1486 2028 2591 3109 利润总额利润总额 82 170 227 284 短期借款 11 0 13 8 所得税 7 17 23 29 应付票据及应付账款

297、 777 1548 2032 2526 净利润 75 153 204 255 其他 697 480 546 574 少数股东损益-1-2-3-3 非流动负债非流动负债 7 7 9 8 归属母公司净利润归属母公司净利润 76 154 207 258 长期借款 0 0 0 0 EPS(元元)1.89 3.86 5.16 6.46 其他 7 7 9 8 负债合计负债合计 1493 2035 2600 3117 主要财务比率主要财务比率 股本 30 40 40 40 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 资本公积 163 783 783 783 成长性成长性 未分配利润 96

298、 244 437 677 营业收入增长率 91.3%98.2%32.5%24.0%少数股东权益-1-3-6-9 营业利润增长率 37.8%105.5%33.2%25.3%股东权益合计股东权益合计 302 1084 1288 1543 归母净利润增长率 39.5%104.3%33.7%25.1%负债及权益合计负债及权益合计 1795 3119 3888 4660 盈利能力盈利能力 毛利率 27.8%28.4%28.6%28.7%现金流量表现金流量表 单位:百万元 归母净利率 10.6%10.9%11.0%11.1%会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE 25.0%

299、14.2%16.0%16.6%归母净利润 76 154 207 258 偿债能力偿债能力 折旧和摊销 3 7 15 44 资产负债率 83.2%65.2%66.9%66.9%资产减值准备 20 0 0 0 流动比率 1.16 1.48 1.38 1.39 资产处置损失 0 0 0 0 速动比率 0.42 0.66 0.62 0.58 公允价值变动损失 0 0 0 0 营运能力营运能力 财务费用 2-8-6 2 资产周转率 49.2%57.6%53.5%54.4%投资损失-1-1-1-1 应收帐款周转率 679.0%842.3%917.0%1016.4%少数股东损益-1-2-3-3 存货周转率

300、62.2%73.3%73.5%73.9%营运资金的变动-92-8-3-79 每股资料每股资料(元元)经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 19-13 253 243 每股收益 1.89 3.86 5.16 6.46 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-45-48-201-87 每股经营现金 0.48-0.33 6.33 6.09 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-44 661 10-13 每股净资产 7.57 27.18 32.35 38.81 现金净变动-70 600 62 143 估值比率估值比率(倍倍)现金的期初余额 188 189 789 851 PE 现金的期末余额

301、 118 789 851 995 PB 投资价值研究报告投资价值研究报告 本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。本报告由分析师独立撰写，仅提供给网下投资者参阅，请网下投资者自主做出投资决策并承担投资风险，详细请参阅尾页。-65-分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信

302、息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。兴业证券股份有限公司作为主承销商，出具投资价值研究报告，符合中国证券业协会关于提供投资价值研究报告主体的合规性要求。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担

303、证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并

304、不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所

305、做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或

306、居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上海上海 北京北京 深圳深圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编：100020 邮箱： 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：