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1、证券研究报告全球铜矿梳理近充足,远有忧吴轩 有色首席分析师 SAC执证编号:S01 电话:刘崇娜 有色研究助理电话:投资评级:看好报告日期:2023年6月13日请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告核心观点2023年全球铜矿增量预计为近8年来最高水平。2021年以来全球铜矿再次进入快速扩张周期,不过在产矿山产量受多因素干扰,2021-22年全球铜矿产量不及预期。我们统计的全球30家主要铜矿企业2022年铜产量为1470万吨,同比增长2.1%。根据矿企产量指引,2023年铜矿产量增幅明显,预计增长
2、60-155万吨,均值增长107万吨,同比7.3%,2023年铜矿增量预计为2015年以来最高水平。据不完全统计,2023-2030年预计新增矿产铜产量749万吨。其中,2025-26年铜矿新增大型项目(年产能10万吨)稀少,项目多集中于2023年及2027年后建成投产。根据MinEx Consulting及必和必拓研究,选取全球铜资源量超过300万金属吨的大型铜矿山来看,全球大型铜矿的发现越来越少,开采深度越来越深。从成本端来看,矿企普遍反映受通胀、矿石品位下降等因素影响,铜现金成本及全面维持成本整体提升。根据淡水河谷研究,2000年以来全球铜矿石品位呈现震荡下行趋势,预计从2000年接近1
3、%下降至2030年0.6%附近。从国家来看,智利铜矿多已运营数十年,品位下降明显,在产矿山维护成本将显著提升。如,Codelco表示未来40年投资是维持铜产量的关键。Kamoa、TFM+KFM等多个大型铜矿的投产运营,显著提升刚果金铜矿产量,未来仍有增长空间。秘鲁政局的不确定性及社区问题是阻碍矿山运营及新项目开发的重要因素。阿根廷作为智利邻国,未来在铜矿开发上有较大提升空间,包括Josemaria、ElPacho、MARA、Taca Taca和Los Azules等多个项目在规划或建设中。中国未来增量主要来自紫金矿业的巨龙铜矿。目前自由港、必和必拓、力拓等多家公司均在研发优化浸出技术,提高浸出
4、过程中回收率,解决传统浸出技术无法回收的低品位铜库存。风险提示:项目建设进度不及预期;在产矿山运营存在不确定性;金属价格波动影响公司未来勘探资本开支。BX9YuYvZMBgYiXmQqN8OaO6MtRqQoMmPfQrRrPiNsQwO9PoPoOMYmMtNuOoOpP请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告资料来源:各公司公告,首创证券2022年全球铜矿产量不及预期 2023年增量预计高达百万吨 根据30家铜矿企业年报整理,2022年全球主要铜矿企业产量为1470万吨,同比增长2.1%,约占全球铜矿总产量的66.8%。尽管2021年以来全球铜矿企业再次进入产能
5、扩张周期,但在产矿山因社区问题、恶劣天气、品位下降等多因素干扰,产量市场持续不及预期。2023年全球铜矿增量预计为近8年来最高水平。根据各公司指引,预计2023年铜矿产量在1529-1624万吨,同比增长4.1%-10.5%;均值1577万吨,同比7.3%。2023年铜矿增量预计为2015年以来最高水平。统计样本包括30家公司,其中2022年全球铜矿产量超过150万吨的有3家,分别为自由港、必和必拓、智利国家铜业;150-100万吨有1家,为嘉能可;100-50万吨有7家,分别为南方铜业、紫金矿业、第一量子、英美资源、安托法加斯塔、KGHM、力拓;50-10万吨有15家,为诺里尔斯克镍、哈萨克
6、铜业、艾芬豪矿业、洛阳钼业、泰克资源、五矿资源、淡水河谷、伦丁矿业、江西铜业、巴里克、西部矿业、Newcrest、OZ Minerals、Boliden、Hudbay;0-10万吨4家,为中国黄金国际、铜陵有色、云南有色、纽蒙特。备注:紫金矿业产量不含卡莫阿权益产量,艾芬豪为Kamoa-Kakula 100%产量。1,304 1,346 1,406 1,372 1,448 1,439 1,421 1,440 1,470 1,577-4%-2%0%2%4%6%8%1,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6001,70020002
7、020212022 2023E全球主要矿企铜矿产量(万吨)同比191 167 155 106 89 78 73 66 65 54 52 43 38 33 28 27 26 25 25 20 20 14 14 12 11 10 02040608001802002022年全球主要矿企铜矿产量(万吨)请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告资料来源:各公司公告,首创证券2025-26年新增铜矿项目稀少 2027-28年后重回高增长根据各家矿企公布的未来项目增量,可以看到2025年及26年新增铜矿项目稀少,2027-2028年有望重回高增长。根据Min
8、Ex Consulting及必和必拓研究,选取全球铜资源量超过300万金属吨的大型铜矿山来看,全球大型铜矿的发现越来越少,开采深度越来越深。铜矿开采及运营面临的问题:(1)矿山品位下降:根据淡水河谷研究,2000年以来全球铜矿石品位呈现震荡下行趋势,预计从2000年接近1%下降至2030年0.6%附近。(2)监管方面的挑战:智利和秘鲁矿产税拟发生变化;印度尼西亚对矿产的出口限制等。(3)ESG要求严格:南美的海水淡化和用水;秘鲁社区纠纷。107 75 53 60 81 134 127 113 02040608023E2024E2025E2026E2027E2028E202
9、9E2030E全球主要铜矿项目产量增量请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告自由港:2023-25年产量料保持稳定,未来增量来自现有矿山公司经营的铜矿分布在北美、南美及印尼。2022年铜产量为191万吨。其中,Morenci(北美)+Cerro Verde(南美)+Grasberg(印尼)三个矿山产量占公司铜产量的75%左右。公司未来三年销量保持稳定。自由港预计2023年产量为42亿磅(190.5万吨);2023-25年销量为41、42、42亿磅,保持稳定。191 191191191-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%050100
10、14 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E铜矿产量(万吨)同比资料来源:自由港公司公告,首创证券备注:2023年以前公司持有Grasberg81%股权,2023年起持有48.76%;矿山产量为100%产量区域矿山名称权益铜矿产量(百万磅)202020212022North AmericaMorenci72%707631636Safford100%161265285Sierrita100%178189184Bagdad100%216184165Chino100%92124130Tyrone100%45
11、5559Miami100%171211Other100%2-3Total North America1,4181,4601,467South AmericaCerro Verde53.56%820887974El Abra51%159160202Total South America9791,0471,176IndonesiaGrasberg minerals district48.76%8091,3361,567总合计3,2063,8434,210请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告自由港:2023-25年产量料保持稳定,未来增量来自现有矿山资料来源:自由港公
12、司公告,首创证券未来增量:1、硫化矿浸出技术创新计划:提高浸出过程中回收率,传统浸出技术无法回收的低品位铜库存有380亿磅,计划到2023年底实现每年2亿磅铜(9.07万吨)。2、Bagdad Expansion:铜精矿产能翻倍,2022年铜产量为165百万磅(7.48万吨),预计2023年完成可行性研究。3、Lone Star Expansions:近期是氧化矿产能扩张,23年计划实现产量3亿磅/年,初始设计产能2亿磅,增长1亿磅/年铜(4.54万吨);远期是硫化矿,资源量可能高达500亿磅(2268万吨)。4、Kucing Liar:在Grasberg矿区,预计在2028年-41年底期间将
13、生产超过60亿磅铜和600万盎司黄金。生产前开发活动于2022年开始,预计将持续约10年的时间。5、PT-FI Mill Recovery:PT 矿石回收计划,预计2024年底完成,增加铜年产量6000万磅(2.7万吨)。6、EI Abra Expansion:拥有大型硫化物资源,计划建立一个类似2015年Cerro Verde建造的大规模选矿厂,技术及经济性评估中。71.1 71.8 77.1 72.6 72.6 72.6-60%-40%-20%0%20%40%60%80%00708090Grasberg铜矿产量(万吨)同比2022年Grasberg产量创新高,后期维稳
14、。Grasberg铜矿2019年由露天转入地下开采,2020-22年产量持续攀升,未来保持稳定。请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告必和必拓是一家多元化大型综合矿业公司,主营铜、铁矿石、煤炭和镍等业务,目前运营铜矿有Escondida、Pampa Norte、Olympic Dam和Antamina四家。2022年公司铜矿产量为166.6万吨,其中Escondida铜矿为102.64万吨,为全球最大的铜矿。必和必拓:收购OZ Minerals,Escondida产量仍有增长空间资料来源:必和必拓公司公告,首创证券中短期项目:1、Escondida扩产:通过浸出和
15、选矿成改进,中期规划年产量120万吨,2022年为102.64万吨。2、Spence Growth Option(SGO):于2020年12月投产,2022年4月新选矿厂投产,项目完成后的前4年预计铜精矿+电积铜年均产量27万吨,预计2023年完成。2021/22年铜精矿产量分别为25.7和29.3万吨,未来增量有限。3、Olympic Dam:在产矿山,氧化矿,产品为电积铜,正在研究两阶段冶炼。4、Oak Dam:进一步钻探以确定初始资源。长期项目:5、Resolution铜矿:美国亚利桑那州,45%权益,受到美国原著民社区的反对,尚未获得土地交换协议(力拓持有55%,BHP持有45%)。6
16、、Antamina:延长寿命。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0204060800000212022 2023E铜矿产量(万吨)同比铜产量(千吨)权益国家产品20212022Escondida57.5%智利铜精矿+电积铜9841026Pampa Norte100%智利铜精矿+电积铜257293Olympic Dam100%澳大利亚电积铜155199Antamina33.75%秘鲁铜精矿145148合计15361666备注:Pampa Norte包含Spence和Cerro Colora
17、do;Antamina产量为33.75%权益产量,其他矿山为100%产量。请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告全资收购OZ Minerals,协同效应下计划在南澳大利亚打造新的铜矿省。必和必拓:收购OZ Minerals,Escondida产量仍有增长空间资料来源:必和必拓公司公告,首创证券备注:Pampa Norte包含Spence和Cerro Colorado请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司在产铜矿山三个:Prominent Hill、Carrapateen、Caraj s;2022年公司铜矿产量为12.4万吨,23年
18、产量指引12-14.3万吨。其中,Prominent Hill预估4.6-5.6万吨,Carrapateen预估6.1-7.1万吨、Caraj s预估1.3-1.6万吨。OZ Minerals:未来项目增量超10万吨未来增量:Prominent Hill:预估2025年地下矿石处理量从500万吨/年扩大至600万吨/年,年产量预估6.6万吨(+1.1wt)。Carrapateen:预估2023-25年铜年均产量7万吨,22年为5.7万吨,2028年铜矿产量有望翻倍达到14万吨(+7wt)。West Musgrave:预估2025年投产,前5年年产铜4.1wt,镍3.5wt;第6年-全周期年产铜
19、3.3wt,镍2.7wt。Kalkaroo:公司拥有购买Kalkaroo铜金项目的18个月选择权,预估前15年年产铜3wt和金72Koz。备注:2023年4月OZ Minerals成为BHP的全资子公司。-20%-10%0%10%20%30%40%50%02468101214铜矿产量(万吨)同比资料来源:OZ Minerals公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告智利国家铜业(Codelco)成立于1955年,主营业务为铜资源勘探、开发、冶炼及加工,总部位于全球最大的铜矿生产国智利,曾连续多年位居全球铜产量第一。公司目前运营铜矿有7家,包括El
20、Teniente、Chuquicamata、Salvador、Andina、RadomiroTomic、Gabriela Mistral和Ministro Hales,另外参股EI Abra和Anglo American。公司2022年铜产量为155.3万吨,较2021年减少17.5万吨。预计2023年不含EI Abra和Anglo American的铜产量为135-142万吨,低于2022年的144.6万吨。Codelco 多数矿山已运营几十年,面临矿山老化、矿石品位下降,开采深度加深等问题。受此影响,2022年铜产量较2015年下降33.8万吨。公司未来4-5年产量预计难以恢复2021年水
21、平,2024年前铜产量预计均将保持低位水平。Codelco:老牌铜矿企,2024年前铜产量难有明显改善18911553-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%020040060080000铜矿产量(千吨)同比资料来源:Codelco公司公告,首创证券矿山起始运营年份开采方式El Teniente1904露天+地下Chuquicamata1915露天+地下Salvador1959露天+地下Andina1970露天+地下Radomiro Tomic1998露天Gabriela Mistral2008露天Ministro Hales2013露天
22、请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告未来40年投资项目是维持产量的关键因素,若维持当前运营,2032年铜矿产量不及当前的50%。Codelco:老牌铜矿企,2024年前铜产量难有明显改善0.60%0.65%0.70%0.75%0.80%0.85%0.90%800180200220C1现金成本(美分/磅)铜矿品位(右)资料来源:Codelco公司公告,首创证券未来增量:1、El Teniente新矿层:加深采矿作业深度,Diamante和Andes Norte预计2023完成,Andesita2024年完成。2、Rajo Inca:2023年
23、开始项目,延长矿山寿命约47年。3、Radomiro Tomic硫化矿二期:通过提取硫化物延长操作寿命,目前处于预可行性研究阶段。4、Andina:处理能力提升至1.5万吨/天,目前处于可行性研究阶段。请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告嘉能可:未来三年产量保持稳定,远期规划新增100万吨公司经营金属矿产资源及能源,目前运营铜矿主要包括Katanga、Mutanda、Collahuasi、Antamina、Antapaccay、Lomas Bayas,2022年6家铜产量占公司总产量的83%。另外,公司多个锌矿中产出铜副产品,如Kazzinc、Mount Isa
24、、Matagami等。2022年公司铜矿山产量为105.8万吨,同比下滑11.5%,2023-25年铜产量指引分别为1043、106、104.5万吨,保持相对稳定。Katanga产量指引:2023-24年铜产量20515kt,钴产量255kt;2025+铜产量240-270kt,钴产量25kt,铜产量较2023-24年增长5万吨。资料来源:嘉能可公司公告,首创证券145.4105.81043106104.5-15%-10%-5%0%5%10%15%0204060800200022 2023E 2024E 2
25、025E铜矿产量(万吨)同比铜矿国家权益铜产量(千吨)20212022Katanga刚果金75%264.4220.1Mutanda刚果金95%6.333.3Collahuasi智利44%277.2251.1Antamina秘鲁33.75%150152.5Antapaccay秘鲁100%170.8151Lomas Bayas智利100%64.372.6其他263177.4合计11961058请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告嘉能可:未来三年产量保持稳定,远期规划新增100万吨远期规划:铜矿产量基础在100万吨左右,新增100万吨。资料来源:嘉能可公司公告,首创证
26、券未来增量:Collahuasi:智利,处于可行性研究阶段及概念阶段,棕地项目,预计铜当量17.5万吨/年(44%权益)。Mutanda硫化矿:刚果金,处于概念阶段,棕地项目,预计铜当量22万吨/年(铜产量20万吨/年,氢氧化钴2.3万吨/年)。Antapaccay district:秘鲁,处于预可行性研究阶段,棕地项目,预计铜当量30万吨/年。Polymet:美国,处于可行性研究阶段,棕地项目,预计铜当量4.5万吨/年。El Pachon:阿根廷,处于可行性研究阶段,绿地项目,预计铜当量35万吨/年。MARA:YamanaGold(56.25%)+嘉能可(43.75%)棕地项目,Yamana
27、 Gold预计前十年产量25万吨铜当量。在100%的基础上,MARA已探明和可能的矿产储量为540万吨铜和740万盎司黄金,其中包含11.05亿吨矿石,初始矿山寿命为28年。备注:嘉能可和英美资源各持有Collahuasi铜矿44%股权,项目计划可参考英美资源公告请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司铜矿位于秘鲁及墨西哥,Buenavista铜矿产量在30万吨以上,秘鲁Toquepala及Cuajone铜矿产量在10万吨以上。公司2022年铜矿产量为89.5万吨,2029年前预计稳步抬升至110万吨水平。2030年后铜矿产量大幅攀升,2032年计划达到164万
28、吨。南方铜业:短中期产量稳中有升,远期目标160万吨89 94 103 102 111 107 113 112 138 152 164-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0204060800180铜矿产量(万吨)同比资料来源:SCC公司公告,首创证券铜矿产量(kt)20212022墨西哥La Caridad10389Buenavista341339SXEW La Caridad2523SXEW Buenavista8293IMMSA unit99秘鲁Toquepala204175Cuajone169140SXEW Toquepala2627合计958895
29、请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司2022年铜矿产量为89.5万吨,2029年前预计稳步抬升至110万吨水平。2030年后铜矿产量大幅攀升,2032年计划达到164万吨。南方铜业:短中期产量稳中有升,远期目标160万吨资料来源:SCC公司公告,首创证券未来增量(2022-2026):Pilares:墨西哥,2022年投产但未贡献产量,预估铜年产量3.5万吨。Buenavista Zinc:墨西哥,预估2023年投产,年产量预估铜2万吨,锌10万吨。El Pilar:墨西哥,SX-EW,预估2025年投产,铜年产量3.6万吨。Tia Maria:秘鲁,SX-
30、EW,预估2026年投产,铜年产量12万吨。未来增量(2030-2032):Los Chancas:秘鲁,预估2030年投产,年产量铜13万吨,7.5千吨钼。El Arco:墨西哥,预估2030年投产,年产量预估铜19万吨,金105千盎司。Michiquillay:秘鲁,SX-EW,预估2032年投产,年产量铜22.5万吨。请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司是国际性一流矿企,矿产资源遍布16个国家,涉及铜、金、锌、锂等多种金属。目前运营铜矿有刚果金卡莫阿、卢韦齐铜矿、塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿、博尔铜矿、厄立特里亚碧沙锌铜矿,及西藏巨龙铜矿、黑龙江多宝山、
31、福建紫金山、新疆阿舍勒、吉林曙光金铜矿等。2022年公司铜矿产量87.7万吨(含卡莫阿权益),新增矿产铜29万吨,增量贡献约占全球当年增量的40%。本世纪全球新发现的前五大铜矿山中,公司占据卡莫阿铜矿、丘卡卢-佩吉铜(金)矿、巨龙铜矿三座世界级超大型铜矿。紫金矿业:多个世界级铜矿项目在建,未来铜增量可期资料来源:紫金矿业公司公告,首创证券铜矿山名称(千吨)权益 2022年产量权益产量刚果(金)科卢韦齐 72%12892黑龙江多宝山 100%111111福建紫金山金铜矿 100%8686塞尔维亚紫金铜业63%9359塞尔维亚紫金矿业100%111111卡莫阿铜业(权益)44.98%150150新
32、疆阿舍勒 51%4423厄立特里亚碧沙矿业55%179吉林珲春紫金100%1212巨龙铜业 50.1%11558其他矿山合计 108合计877 718 72.778.780 90 0%10%20%30%40%50%60%00708090100铜矿产量(万吨,不含卡莫阿权益)同比请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司三年规划(含卡莫阿权益44.98%):2022年铜矿产量87.7万吨,预计2023年95万吨,2025年117万吨,复合增长率10.1%。紫金矿业:多个世界级铜矿项目在建,未来铜增量可期未来增量:1、卡莫阿-卡库拉:一、二期选厂
33、扩建项目于2023年2月投产,精矿产铜提升至约45万吨/年,三期500万吨/年选厂及配套50万吨铜冶炼项目计划2024年10月投产,达产后产能达到62万吨/年;2022年铜矿产量为33.35万吨,2023年预计43万吨。2、巨龙矿业:预计2025年形成矿产铜35万吨/年产能;拟分阶段实施二、三期工程,最终有望实现每年采选矿石量约2亿吨、年产铜60万吨。2022年产量为11.5万吨,预计23年15.2万吨。3、塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿+博尔铜矿改扩建:2025年形成矿产铜30万吨/年产能,2022年Bor和Timok铜产量分别为9.3和11.1万吨。4、蒙古哈马戈泰铜金矿Kharmagtai:
34、预计20227年Q4投产,年产铜5万吨,金110千盎司。资料来源:紫金矿业公司公告,首创证券10.633.34345600%5%10%15%20%25%30%35%0070202120222023E2024E2025E卡莫阿铜矿产量(万吨)同比请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告第一量子:未来3年铜产量保持稳定,5年内预期达到100万吨公司目前运营铜矿主要有Cobre Panama、Kansanshi和Sentinel三个。2022年公司铜产量77.6万吨,同比下降5%。其中Cobre Panama、Kansanshi和Sentinel分别
35、为35、14.6和24.2万吨。预计2023-25年公司铜矿产量分别为35-38万吨、37-40万吨、37-40万吨,整体稳定。2023-25年产量在80万吨附近波动,整体稳定:2022年公司铜产量为77.6万吨,23-25年预估产量在80万吨附近波动,保持相对稳定。77.677-8476.5-83.577.5-86.5-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%007080902014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E铜矿产量(万吨)同比资料来源:第一量子公司公告,首创证券铜矿产
36、量(wt)国家202120222023E2024E2025ECobre Panama巴拿马33.13535-3837-4037-40Kansanshi赞比亚20.214.613-1513-1514-18Sentinel赞比亚23.324.226-2824.5-26.524.5-26.5其他53.8322合计81.677.677-8476.5-83.577.5-86.5请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告第一量子:未来3年铜产量保持稳定,5年内预期达到100万吨公司计划五年内铜矿产能扩大至100万吨,2022年产量为77.6万吨棕地项目:1、Cobre Panam
37、 CP100 Expansion:预计23年底完成,产量40wt,22年产量为35wt。2、Kansanshi S3 Expansion:预计25H2投产,产量约25wt,22年产量为14.6wt。3、Las Cruces Underground:产量约4.5wt(决定不早于23年底);22年为1wt。资料来源:第一量子公司公告,首创证券绿地项目:1、Taca Taca:阿根廷,决定不早于24年,预估年产量22.7wt。2、Haquira:秘鲁,首要问题是社区合作。3、La Granja:秘鲁,55%,推动可行性研究及社区参与。请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报
38、告公司目前运营铜矿主要有四个,Los Bronces、EI Soldado和Collahuasi位于智利,Quellaveco位于秘鲁。2022年公司铜矿产量66.45万吨,同比增长2.7%,秘鲁Quellaveco铜矿投产,抵消智利铜矿因品位下降、干旱等因素造成的产量下滑。秘鲁Quellaveco:2022年7月投产,2022年矿山铜产量10.2wt;预计2023年中实现满产,23年铜矿产量31-35wt;前五年平均产量33wt,前十年平均产量30wt,全生命周期22wt。英美资源:Quellaveco 投产,2024年产量有望达到100万吨未来增量:1、Collahuasi 5th Bal
39、l Mill:自2023年起生产,新增铜矿产量3.4wt(44%权益1.5wt)。2、Collahuasi 去瓶颈计划:在研究,预计2025-28年实施,新增铜矿产量4.5-11.4wt(44%权益2-5wt)。3、Collahuasi expansion:在研究,预计到2030年产量增加22.7wt(44%权益10wt)。4、Sakatti绿地项目:预估新增铜年产能10wt。资料来源:英美资源公司公告,首创证券64.7 66.5 84-9391-10084-93-20%-10%0%10%20%30%40%0204060801001202014 2015 2016 2017 2018 2019
40、 2020 2021 2022 2023E2024E2025E铜矿产量(万吨)同比铜矿产量(千吨)国家权益202120222023E2024E2025ELos Bronces智利50.10%327.727 0.-600530-580El Soldado智利50.10%42.340.2Collahuasi智利44%277.2251.1Quellaveco秘鲁60%0102.-400310-350合计647.2664.-1000840-930请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司目前运营4座铜矿山,
41、全部位于智利,分别为Los Pelambres、Centinela、Antucoya和Zaldivar,过去近十年公司矿产铜产量在70万吨附近波动。2022年公司铜矿产量64.62wt,2023年指引67-71wt。安托法加斯塔:产量在70万吨附近波动,远期规划90万吨未来增量:2023:Los Pelambres扩建项目将于2023年第二季度投产,前4-5年每年铜产量+4wt,余下(10-11年)每年铜产量+7wt,全15年周期铜产量年增长6wt。2025+:Centinela 第二选矿厂一期铜当量增加+12wt,二期铜当量增加5wt,Los Pelambres扩建二期预计2025年底投产(
42、+3.5wt),Centinela二期投产后公司产量将达到90wt。2030+:Encierro、Cachorro、Zald var 原生硫化矿。64.6 67-71-15%-10%-5%0%5%10%15%007080902014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E铜矿产量(万吨)同比资料来源:安托法加斯塔公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司是全球重要的铜及白银生产商,目前铜矿主要由KGHM Polska Mied(波兰本部)、KGHM Internationa
43、l Ltd.和Sierra Gorda S.C.M.三家运营。2022年铜矿产量54万吨,电解铜产量73.3万吨,预计2023年矿产铜及电解铜产量分别为52.6和71.8万吨。KGHM:2023年产量预计小幅下滑未来增量:1、智利Sierra Gorda Oxide:氧化矿目前处于堆砌状态,后续进行堆浸,年产铜3万吨。2、加拿大Victoria:计划建地下铜镍矿,年产能1.8wt铜,1.6wt镍。3、加拿大Ajax:计划建露天铜金矿,年产能5.3wt铜,114千盎司金。资料来源:KGHM公司公告,首创证券567540526-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%01002003004
44、005006002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E铜矿产量(千吨)请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告力拓:Oyu Tolgo地下项目投产,规划十年内铜销量翻倍公司目前运营铜矿山三座,2022年矿产铜权益产量为52.1wt。Oyu Tolgoi露天矿自2011年开始运营,2022年产量为12.95wt;自2023年Q1开始地下试生产,预计2024年完全达产。公司目标:10年内铜销量翻一番未来增量:1、Oyu Tolgoi地下项目。2、Kennecott 扩产:寿命延长分三阶段,(1)推后南墙延长寿
45、命至2026年已完成;(2)延长至2032年,正在进行可行性研究,2026-32年产铜100万吨;(3)延长至2040年,2032-40年间产铜150万吨;2023年初Lower Commercial Skarn(LCS)地区开始地下开采,预计年产铜3万吨,2027年露天与地下同时开采。3、Resolution Copper:目前在获得许可及设计阶段,预计建设需要10年,美国亚利桑那州铜三角地区的地下铜矿项目,预计可能供应至多25%的美国铜需求。4、Winu:位于西澳大利亚帕特森省的铜金矿化带,项目尚未获得监管机构批准。5、Nuton:生物浸出,原生硫化铜堆浸工艺开发,回收率80%,传统堆浸工
46、艺回收率25%-35%。Oyu Tolgoi铜矿产量指引(万吨)2022年12.952023-2027年342028-2036年50全周期35年29备注:力拓2022年持有 Oyu Tolgoi股权33.52%,2023年开始持有66%。2022年该矿山产量为12.95万吨,公司权益产量为4.34万吨;Escondida铜矿为30%权益产量。65-71-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0070802014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E铜矿产量(万吨)资料来源:力拓公司公告,首创证券铜矿(kt)
47、权益国家20212022Oyu Tolgoi66%蒙古5.54.3Escondida30%智利2829.9Kennecott 100%美国15.917.9合计49.4 52.1 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告诺里尔斯克镍:短期铜产量料保持相对稳定公司是俄罗斯重要的铜镍铂钯生产商,铜矿由Norilsk division、Kola、Trans baikaldivision三个子公司运营。公司2022年铜矿产量41.7万吨,预计2023年41.7-44.1万吨。未来增量:South Cluster矿:预估2027年投产,铜产量2万吨,镍产量1.3万吨。Talna
48、kh 选矿厂3期(TOF-3):产能升级,矿石处理量目标增加800万吨/年至1800万吨/年,回收率提高4-7%,建设二期尾矿储存设施,将矿产品储存能力提高到1.9亿立方米。预计2023-2024年完成。新Norilsk 选矿厂:替换原有选矿厂,预计2026-27年投产,矿石处理量达到1800万吨/年,主要处理South Cluster的矿石。49.948.740.743.341.7-44.1-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E铜矿产量(万吨)同比资
49、料来源:Nornickel公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司目前运行铜矿山主要有Aktogay、Bozshakol、East Region&Bozymchak三个,2022年矿产铜产量为38万吨,同比增长27%,增量主要来自Aktogay扩产项目投产。Aktogay扩产项目:硫化矿产能从2500万吨扩张至5000万吨,于2021年底投产,2022年产量为22.3万吨,增长9.3万吨;预计2022-2027年平均铜产量增加8万吨/年;2028年及以后增加6万吨/年。KAZ:2023年铜产量维稳,2027年后增长可期未来增量:Baimskay
50、a项目投产时间:预计2027年底投产;铜年产量:投产后的第2-6年平均32万吨;第7-11年平均28万吨;剩余年限平均24万吨;矿山寿命:约20年,可延长5年。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0554020002020212022铜矿产量(万吨)同比资料来源:KAZ公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司目前运营铜矿主要有澳洲NPM(80%)铜金矿及刚果金KFM(71.25%)+TFM(80%)铜钴矿。2022年TFM铜矿产量为25.43万吨,2
51、023年指引29-33万吨;KFM铜矿2023年投产,产量指引为7-9万吨。2022年NPM(80%)铜矿产量为2.27万吨,2023年指引2.4-2.7万吨。2022年刚果金铜矿产量25.43万吨,因出口限制仅销售13.04万吨,额外12万吨将在2023年逐步投放市场。洛阳钼业:刚果金两大铜矿奠定扎实基础 未来增量:KFM项目:预计2023年Q2投产,年产能铜9万吨+钴3万吨。TFM扩产:新增铜20万吨,钴1.7万吨,预估2023年建成。23.3 27.7 38.4-44.7-50%0%50%100%150%200%250%300%350%055404520142015
52、2000222023E铜矿产量(万吨)同比资料来源:洛阳钼业公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司运营铜矿四个,分别是Highland Valley、Antamina、Carmen de Andacollo、Quebrada Blanca,2022年铜产量为27万吨。Quebrada Blanca二期(QB2):2023年Q1试投产,预计今年底满产,全年产量为15-18万吨,2024-26年为28.5-31.5万吨。2024年铜产量预计较2022年翻倍,2027年开始多项目将推动公司产量再增长,未来
53、十年有望达到150万吨铜当量。Teck:QB2投产铜产量翻倍,2027年后新项目支持再增长铜矿产量(万吨)国家权益2020202120222023E2024-26EHighland Valley加拿大100%11.913.111.911-11.812-16.5Antamina秘鲁22.5%8.61010.29-9.79-10Carmen de Andacollo智利90%5.84.54.04-55-6Quebrada Blanca智利60%1.31.21.015-1828.5-31.5合计27.628.727.139-44.554.5-64备注:Antamina产量为22.5%权益产量,其他矿
54、山产量为100%产量资料来源:TECK公司公告,首创证券27.139-44.554.5-64-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0070铜矿产量(万吨)同比请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告Quebrada Blanca二期(QB2):2023年Q1试投产,预计今年底满产,全年产量为15-18万吨,2024-26年为28.5-31.5万吨。2024年铜产量预计较2022年翻倍,2027年开始多项目将推动公司产量再增长,未来十年有望达到150万吨铜当量。Teck:QB2投产铜产量翻倍,2027年后新项目支持再增长未来增量
55、短期(2023-28):1、San Nicol s(50%):墨西哥,50%权益产量 6.3万吨铜,计划可行性研究2024年初完成,2027年投产。2、Quebrada Blanca Mill Expansion(QBME,60%):智利,目标增加吞吐量50%,预计将使QB产量增加14万吨,2027年投产。3、Zafranal铜金矿(80%):秘鲁,13.3万吨铜,预计2023H2获得SEIA许可,2024年项目获得批准,2027-28年投产。4、NorthMet 项目(50%):美国,铜-镍-PGM,预计初始产量4.1万吨铜,2027年投产。5、Highland Valley Copper
56、2040(HVC2040):寿命延长至2040年,预估产量由22年的12万吨扩至14万吨,2027年投产。中期(2029-33):6、Galore Creek 铜金银项目(50%):预计23H2完成预可行性研究,100%权益产量21.5万吨,2029年投产。7、QB扩产:评估中,目前的采矿计划只包括18%的资源,有充足的扩产机会。远期(2034+):8、Nueva Uni n(50%):100%权益产量预估26.3万吨铜。9、NorthMet扩产项目(50%):扩产后铜产量达到12.4万吨铜。10、Schaft Creek(75%):铜钴金银项目,加拿大,100%权益产量为16.1万吨铜。资料
57、来源:Teck公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司目前运营铜矿山位于巴西及加拿大,包括巴西Salobo、Sossego,加拿大Sudbury、Voiseys Bay和Thompson。2018年以来公司铜矿产量逐年下滑。2022年铜矿产量25.3万吨,同比下降14.7%,主因Sossego和Salobo的关键维修活动。2018年主动减少镍产量,铜作为副产品受影响;2019年Sossego计划外维护,2020年疫情影响开工,2021年输送带事故限制了Salobo,Sudbury劳动力中断。VALE:2023年起铜产量料逐步回升,2030年规划
58、产量90万吨资料来源:VALE公司公告,首创证券铜矿产量(千吨)国家20212022Salobo巴西144.6127.8Sossego 巴西81.843.2Sudbury加拿大46.259.2Voiseys Bay加拿大20.210.8Thompson加拿大0.45.3第三方原料加拿大3.66.8合计296.8253.145.325.333.5-3739-4290-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%00708090100铜矿产量(万吨)同比请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告2023年起铜产量将逐步提升,预估2023年
59、铜产量33.5-37万吨,2026年39-42万吨,2030年超过90万吨。VALE:2023年起铜产量料逐步回升,2030年规划产量90万吨资料来源:VALE公司公告,首创证券未来增量:Copper Cliff Complex South Mine Project:预计将 Copper Cliff产量翻倍,新增年产量1.3万吨铜,1万吨镍。Salobo III项目:2022年底开工,预计2024Q1达到满产,可增加铜产量 3-4万吨/年。Voisey s Bay Mine Expansion(VBME):Reid Brook和Eastern Deeps两个地下矿替代Ovoid露天矿,2021
60、Q2开始,Reid Brook预计2024年投产,Eastern Deeps预计2026年投产,增加年产量2万吨铜,4.5万吨镍,0.6万吨钴。South Hub Extension:项目预计2025年+启动,铜产量8吨/年。Copper Cliff mine Pit(CCM):Sudbury的一个大露天矿,在预可行性研究阶段,预计2026-2027年启动,年产量0.7-0.9万吨铜,1.2-1.5万吨镍。Alem o:项目预计2027年+启动,铜产量6万吨/年。Creighton P5:在预可行性研究阶段,项目预计2027-2029年启动,年产量1.7-2万吨铜,2-2.4万吨镍。Vitct
61、o项目:在可行性研究阶段,预计2028年启动,年产量2万吨铜,0.5万吨镍。North Hub:项目预计2028年+启动,铜产量7-10万吨/年。Huu铜金项目(80%):印尼,含有1760万吨铜和3100万盎司金。预计峰值铜产量30-35万吨/年,预可行性研究阶段,计划2030年后项目启动。请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司是铜、锌生产商,目前运营铜矿主要包括秘鲁Las Bambas(62.5%)和刚果金Kinsevere(100%)。Las Bambas铜矿于2015年投产,2017年产量峰值45.4万吨,此后因社区问题连续下滑,2022年产量为25.
62、5万吨,因社区问题停产50多天。第三台球磨机于2022年第四季度投入使用,支持自2020年以来最高的季度吞吐量。规划:2023年Las Basmas铜产量26.5-30.5万吨,Kinsevere铜产量4-4.8万吨。到2025年铜产量增加约15万吨。五矿资源:社区问题改善,2025年铜产量有望增加15万吨未来增量:短期项目:Las Bambas:计划2023H2开发Chalcobamba矿床,前提是社会动荡得到解决,并与环奎尔社区达成全面协议,一旦投产铜产量将达到38-40万吨/年。Kinsevere Expansion Project(KEP):2022年开始建设,预计2023年首次产出钴
63、,2024年首次从硫化矿中产出铜,2025年满产;投产后铜产量将达到8万吨,2022年为4.9万吨,2023年预估4-4.8万吨。远期项目:Izok Lake矿和High Lake矿:位于加拿大北极圈内努勒维特地区,因地理位置特殊暂无明确投产时间表。45.4 25.5 26.5-30.58.0 4.94.4-4.8002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023ELas BambasKinsecereMMG铜产量(万吨)资料来源:MMG公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业
64、研究报告 证券研究报告公司主要运营铜金矿Candelaria和Chapada、铜锌矿Neves-Corvo,镍铜矿Eagle及锌铅铜矿Zinkgruvan,2022年矿产铜产量为25万吨,预估2023-25年产量分别为23.6-26万吨、25.6-28万吨、23.8-26.2万吨(不含Caserones)。收购Caserones铜矿51%股权,位于智利阿塔卡马地区的大型露天矿,2022年铜矿产量12.4万吨。Lundin:2025年前铜产量保持稳定,项目投产后有望增长50%25 23.6-2625.6-2823.8-26.2-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05101
65、520253020002020212022 2023E 2024E 2025E铜矿产量(万吨)同比资料来源:Lundin公司公告,首创证券铜矿产量(kt)国家权益202120222023E2024E2025ECandelaria智利80%152-175150-160Chapada巴西100%524643-4843-4845-50Neves-Corvo葡萄牙100%383233-3835-4035-40Eagle美国100%181612-159-125-8Zinkgruvan瑞典100%343-44-53-4合计2632502
66、36--262请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告收购Caserones铜矿51%股权,位于智利阿塔卡马地区的大型露天矿,2022年铜矿产量12.4万吨。该铜矿所在地区增长前景广阔,公司自2014年收购Candelaria铜矿,矿山生命周期平均产量增长接近160%,矿山资源增长超过175%。Lundin:2025年前铜产量保持稳定,项目投产后有望增长50%未来增量:三个项目投产后,公司预计铜产量增长50%(不含Caserones)Josemar a项目:阿根廷,目前项目工程已完成40%,预估投产后年产铜13万吨。Candelaria:C
67、UGEP可能增加产量2万吨,Alcaparrosa重启可能增加产量0.5万吨。Chapada:正在进行勘探后的研究工作,评估Chapada的扩产机会,及开发高品位Sa va矿床。资料来源:Lundin公司公告,首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司为大型黄金和铜矿企,运营铜矿山主要有赞比亚Lumwana(100%)、沙特阿拉伯Jabal Sayid(50%)、智利Zald var(50%)。2022年铜矿产量为4.4亿磅(20万吨),预计2023年铜产量为4.2-4.7亿磅。巴里克:铜矿生产稳定,Reko Diq项目有望2028投产未来增量:Reko
68、Diq铜金矿项目:位于巴基斯坦,世界级未开采的露天铜金矿之一;巴里克拥有50%股权,更新的可行性研究计划于2024年底进行,预计2028年首次生产,投产后有望将公司铜产量增加近一倍。Lumwana扩建:Super Pit预可行性研究在2022年Q4开始,铜矿寿命有望延长到2080年以后。资料来源:巴里克公司公告,首创证券-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05420002120222023E铜矿产量(万吨)同比铜矿产量(百万磅)国家权益202120222023ELumwana赞比亚100%242267
69、260 290 Zaldvar智利50%9798100 110 Jabal Sayid 沙特阿拉伯50%767565 75 合计415440420 470 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告Newcrest和Newmont是全球领先的黄金生产商,重要的铜生产商。2023年Newmont拟收购Newcrest。Newmont铜产量指引:23年95-105百万磅,24年85-98百万磅,25及26年45-55百万磅,27年55-65百万磅,呈现持续下降趋势,新增项目多在未来7年后。Newcrest预计2023-27年间铜产量保持相对稳定,此后随着新增项目投产,20
70、30年产量预估接近18万吨,较2022年增长4万吨左右。Newmont+Newcrest:2027年前铜产量稳中有降资料来源:Newmont、Newcrest公司公告,首创证券Newcrest铜产量预估13.714.5-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0246810121416Newcrest铜矿产量(万吨)3.84.54.12.32.32.7-80%-60%-40%-20%0%20%40%0123456Newmont铜矿产量(万吨)Newmont铜金项目时间表请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告公司目前运营铜矿主要是秘鲁Constancia+
71、Pampacancha,加拿大Labor+777。公司2022年矿产铜产量10.4万吨,其中777矿山于2022年6月关闭。公司预计2023-25年铜矿产量分别为10-12.8万吨、11.6-14.5万吨和10.1-13.1万吨。其中,Constancia铜矿22年产量为8.9万吨,预计23-28年产量分别为10.4/12/10.7/9.5/9.1/10.6万吨。Hudbay:2022年铜产量10万吨,远期预计升至30万吨 未来增量:Copper World Complex:美国亚利桑那州,一期项目预可行性研究完成,计划年产量8.6万吨铜。Mason:美国内华达州,露天矿,公司持有100%股权
72、,计划年产铜11.2万吨。资料来源:Hudbay公司公告,首创证券9.910.411.413.111.6-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0246802015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E铜矿产量(万吨)同比请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告风险提示项目建设进度不及预期。铜矿项目开发长达数年,过程中存在高度不确定性,若项目建设进度不及预期,将影响铜矿投产时间及产能释放进度。在产矿山运营存在不确定性。矿山运营过程中可能会遇到社区问题、
73、恶劣天气、政治因素、安全、矿石地质状况不佳等多干扰因素问题,将影响在产矿山运营效率,进而影响产量。金属价格波动影响公司未来勘探资本开支。铜及金银等副产品价格波动将影响公司未来勘探资本开支。铜价处于高位,矿企扩大资本开支意愿加强,反之意愿下降。请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明行业研究报告 证券研究报告分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师。本报告清晰准确地反映了分析师的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,分析师将对报告的内容和观点负责。分析师薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或
74、观点直接或间接相关。免责声明本报告由首创证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠,但首创证券不保证其准确性或完整性。,首创证券不因收件人收到本报告而视其为首创证券的客户。本报告所载的全部内容仅供客户做参考之用,该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,首创证
75、券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。客户需自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用,不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没
76、有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。在法律许可的情况下,首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。本报告的版权仅为首创证券所有,未经首创证券书面许可,任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票投资评级和行业投资评级(另有
77、说明的除外)。评级标准为报告发布日后6 到12 个月内的相对市场表现,也即:以报告发布日后的6 到12 个月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中:A 股市场以沪深300指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以恒生指数为基准。评级说明股票投资评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%20%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上行业投资评级看好相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间看淡相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上证券研究报告谢谢!