《燕京啤酒-公司首次覆盖报告:二次创业复兴燕京-230712(28页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《燕京啤酒-公司首次覆盖报告:二次创业复兴燕京-230712(28页).pdf(28页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、食品饮料 2023 年 07 月 12 日 燕京啤酒(000729.SZ)二次创业,复兴燕京 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。公司报告 公司首次覆盖报告 推荐(推荐(首次首次)股价:股价:11.92 元元 主要数据主要数据 行业 食品饮料 公司网址 大股东/持股 北京燕京啤酒投资有限公司/57.40%实际控制人 北京市人民政府 总股本(百万股)2,819 流通 A 股(百万股)2,510 流通 B/H 股(百万股)总市值(亿元)336 流通 A 股市值(亿元)299 每股净资产(元)4.79 资产负债率(%)35.
2、8 行情走势图行情走势图 证券分析师证券分析师 张晋溢张晋溢 投资咨询资格编号 S01 ZHANGJINYI 王萌王萌 投资咨询资格编号 S01 WANGMENG 平安观点:啤酒行业进入存量竞争时代,高端化成为共识。啤酒行业进入存量竞争时代,高端化成为共识。2013 年以来我国啤酒产销量见顶,啤酒行业进入存量竞争时代。根据欧睿预测,2024年我国啤酒销量预计下降至 4216 万千升,同比下滑 1.56%。预计未来啤酒产销将保持稳定,量增贡献有限。而从价的方面来看,受益于啤酒行业高端化,我国规模以上啤酒企业平均吨价不断提升,未来行业发展呈现量平价增趋势
3、。根据欧睿数据,2016年至2021年,我国啤酒市场高端占比由1.1%提升至2.5%。我国啤酒高端化,动因来自以下三个方面:对冲成本压力的提价、消费结构的升级、非即饮渠道推动罐化率的提升。民族啤酒龙头国潮复兴,迎战新征程。民族啤酒龙头国潮复兴,迎战新征程。燕京啤酒于 1980 年成立于北京,前身为北京市顺义县啤酒厂。早期通过包销和“胡同战略”,扎根北京市场,辐射华北。后又通过收购兼并,拥有内蒙古、广西等优势市场。如今采取“1+3”品牌发展战略,以“燕京啤酒”为主品牌,同时培育漓泉、惠泉、雪鹿三个地方性优势品牌。燕京啤酒栉风沐雨四十载,已经成为我国最大的啤酒集团企业之一。公司股权结构稳定清晰,北
4、京市国资委是公司的实际控制人,合计控股 57.40%。大单品战略加速高端化,持续推新完善产品矩阵大单品战略加速高端化,持续推新完善产品矩阵。公司经营重心不断向中高档倾斜,并持续推出全国化大单品,目前已形成以燕京 U8(卡位 8-10元)、燕京 V10(卡位 10-12 元)、新雪鹿(卡位 5-7 元)为代表的大单品,持续优化产品结构,实现主流价格带的全覆盖,不断验证其全国化大单品的运营能力。其中燕京 U8 主打差异化,定位高端化年轻化路线,一经推出便快速受到大众喜爱,成为市场上 8 元价格带极具竞争力的大单品,2022 年已实现销量 39 万千升,同比增长超 50%,有望成为“百万吨级大单品”
5、。燕京 U8 推出后,带动公司中高档产品营收持续增长,吨价显著改善,公司 2022 年吨价增速为 6%,领跑全行业。2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)11961 13202 14609 15893 17360 YOY(%)9.4 10.4 10.7 8.8 9.2 净利润(百万元)228 352 590 821 1089 YOY(%)15.8 54.5 67.6 39.0 32.8 毛利率(%)38.4 37.4 38.7 39.2 40.4 净利率(%)1.9 2.7 4.0 5.2 6.3 ROE(%)1.7 2.6 4.3 5.8 7.4 EP
6、S(摊薄/元)0.08 0.12 0.21 0.29 0.39 P/E(倍)147.3 95.4 56.9 40.9 30.8 P/B(倍)2.5 2.5 2.4 2.4 2.3-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2022-07-112022-12-112023-05-11燕京啤酒沪深300指数证券研究报告燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/28 全国化渠道精耕细作,区域市场因地制宜全国化渠道精耕细作,区域市场因地制宜。燕京啤酒拥有五大区域市场,华北和华南地区是
7、公司的主要市场,2022 年合计营收达 80%,华北地区营收更多,华南地区盈利能力较强。具体到省市来看,北京、内蒙古及广西市场是公司三大基地市场。北京市场作为公司大本营,市占率高,同时消费能力高、市场体量大,为燕京的高端化扩容奠定了坚实的基础。内蒙古市场雪鹿和赤峰盈利水平较为稳定,产能优势显著。广西市场,漓泉作为燕京啤酒最优秀的子公司,在低基数效应下,2023 业绩有望强势复苏,带动公司整体利润弹性释放。公司换帅出征,推动降本增效。公司换帅出征,推动降本增效。2022 年以来公司管理层全面调整,新董事长耿超国改经验丰富,我们看好新管理层带领下的改革加速推进。目前降本增效措施成效显著:(1)关厂
8、进度相对缓慢,但产能利用率已由2020年的低谷 39.2%提升至 2022 年的 68%,若后续关厂进度提速,业绩有望持续改善。(2)其他子公司开始着眼减亏,其他子公司净利润亏损额已由 2021 年超 10 亿元大幅减少至 2022 年的 6 亿元左右,预计随着其他子公司调整深入进行,未来公司总体盈利水平将得到进一步提升。(3)公司员工数量持续精简,人均创收、人均创利逐年提升,随着后续人员冗杂问题得以解决,人效提高,人均创收和人均创利水平与行业龙头的差距有望不断缩小。盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:公司作为历史悠久的大型民族啤酒企业,具有产品、品牌和渠道等方面的竞争优势。收入端来看,公
9、司以燕京U8大单品为核心,加速构建以中高端啤酒产品为主的产品矩阵,推动高端化转型,销售增长动能强劲。成本端看,公司不断推进降本增效战略,精简员工数量和关停冗余工厂,费用率及利润率水平有望持续优化。我们预计公司 2023-2025 归母净利润分别为 5.90/8.21/10.89 亿元,同比增长 67.6%/39.0%/32.8%,对应的 EPS 分别为 0.21/0.29/0.39 元,当前股价对应的 2023-2025 年的 PE 分别为 56.9、40.9、30.8 倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。风险提升:风险提升:1)燕京)燕京 U8 全国化推广不及预期。全国化推广不及预期。燕京 U8
10、 作为公司的核心产品,目前仍处于大单品打造期,存在消费降级、渠道竞争激烈等多重影响因素,未来发展存在不确定性。2)啤酒行业竞争加剧。)啤酒行业竞争加剧。若啤酒行业竞争加剧,公司市占率存在下降风险,为应对竞争公司也有提高销售费用的可能,进而影响整体盈利水平。3)成本上涨超预)成本上涨超预期。期。2020 年以来啤酒主要原材料和包材价格上涨明显,包材、大麦等原材料价格存在不确定性,若成本持续上涨,或侵蚀公司利润、影响公司盈利水平。4)食品安全问题。)食品安全问题。啤酒作为日常消费品,若发生食品安全问题,会对产品及品牌美誉度和消费者复购产生影响,也会对啤酒全行业的需求造成负面影响。SUeXhZgVj
11、ZbYDWdUgV7N8Q9PpNnNoMnOlOpPpQiNrQnOaQoOzQuOsRxOvPnPqR燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。3/28 正文目录正文目录 一、一、啤酒行业进入存量竞争时代,高端化成为共识啤酒行业进入存量竞争时代,高端化成为共识.6 1.1 产销量见顶,五强格局确立产销量见顶,五强格局确立.6 1.2 吨价持续提升,高端化进程加快吨价持续提升,高端化进程加快.7 二、二、民族啤酒龙头国潮复兴,迎战新征程民族啤酒龙头国潮复兴,迎战新征程.11 2.12.1 民族啤酒
12、龙头品牌,沐风栉雨四十载民族啤酒龙头品牌,沐风栉雨四十载.11 2.22.2 几经起落,二次创业焕新生几经起落,二次创业焕新生.12 2.3 国资控股民族企业,股权结构稳定国资控股民族企业,股权结构稳定.13 三、三、大单品战略加速大单品战略加速高端化,持续推新完善产品矩阵高端化,持续推新完善产品矩阵.14 3.1 聚焦聚焦“1+3”品牌战略品牌战略,不断优化产品结构不断优化产品结构.14 3.2 漓泉漓泉 1998试水成功,燕京试水成功,燕京 U8加速高端化之路加速高端化之路.16 四、四、全国化渠道精耕细作,区域市场因地制宜全国化渠道精耕细作,区域市场因地制宜.18 4.1 华北市场:北京
13、华北市场:北京+内蒙古两大基地市场,根基深厚内蒙古两大基地市场,根基深厚.19 4.2 华南市场:广西华南市场:广西+福建两大优势市场,势头良好福建两大优势市场,势头良好.20 五、五、公司换帅出征,推动降本增效公司换帅出征,推动降本增效.21 六、六、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.24 七、七、风险提示风险提示.26 燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。4/28 图表目录图表目录 图表图表 1 近年来我国啤酒产量和增速近年来我国啤酒产量和增速.6 图表图表 2 近年来我国啤酒销量和增
14、速近年来我国啤酒销量和增速.6 图表图表 3 2021 年我国啤酒行业市场份额(按销量计)年我国啤酒行业市场份额(按销量计).6 图表图表 4 2022 年头部酒企产量(万千升)年头部酒企产量(万千升).7 图表图表 5 2017-2022 头部酒企销量(万千升)头部酒企销量(万千升).7 图表图表 8 2017 至至 2022 年我国啤酒头部企业吨价(元年我国啤酒头部企业吨价(元/千升)千升).8 图表图表 9 啤酒成本压力向下传导啤酒成本压力向下传导.8 图表图表 10 啤酒的成本构成啤酒的成本构成.8 图表图表 11 2020-2023 年啤酒原材料成本价格年啤酒原材料成本价格.9 图表
15、图表 12 头部企业提价动作头部企业提价动作.9 图表图表 13 全国居民人均可支配收入(千元)全国居民人均可支配收入(千元).10 图表图表 14 2004 至至 2021 年限额以上餐饮业营业额(亿元)年限额以上餐饮业营业额(亿元).10 图表图表 15 我国啤酒市场高端啤酒占比我国啤酒市场高端啤酒占比.10 图表图表 16 头部企业的高端化产品矩阵头部企业的高端化产品矩阵.11 图表图表 17 我国非即饮渠道占比不断提升我国非即饮渠道占比不断提升.11 图表图表 18 2021 年全球罐化率水平横向对比年全球罐化率水平横向对比.11 图表图表 19 燕京啤酒燕京啤酒“胡同战略胡同战略”.
16、12 图表图表 20 燕京啤酒燕京啤酒“1+3”品牌战略品牌战略.12 图表图表 21 燕京啤酒公司发展历程燕京啤酒公司发展历程.12 图表图表 22 五年五年增长与战略转型项目路径增长与战略转型项目路径.13 图表图表 23 燕京啤酒股权结构(燕京啤酒股权结构(2023 年一季报数据)年一季报数据).14 图表图表 24 燕京啤酒主要产品燕京啤酒主要产品.14 图表图表 27 漓泉漓泉 1998 啤酒产品图啤酒产品图.16 图表图表 28 燕京燕京 U8 啤酒产品图啤酒产品图.16 图表图表 29 燕京燕京 U8 啤酒产品特点啤酒产品特点.16 图表图表 30 燕京燕京 U8 啤酒拉环开启方
17、式啤酒拉环开启方式.16 图表图表 31 2020-2022 年分档次产品营业收入和增速年分档次产品营业收入和增速.17 图表图表 32 2020-2022 年分档次产品毛利率年分档次产品毛利率.17 图表图表 33 啤酒重点公司分季度量价拆分啤酒重点公司分季度量价拆分.17 图表图表 34 燕京八景精酿系列产品图燕京八景精酿系列产品图.18 图表图表 35 燕京八景精酿系列产品简介燕京八景精酿系列产品简介.18 图表图表 36 燕京啤酒分地区营收占比燕京啤酒分地区营收占比.19 图表图表 37 华北和华南地区的营收及增速华北和华南地区的营收及增速.19 图表图表 38 2018 至至 202
18、2 年分地区毛利率变化年分地区毛利率变化.19 图表图表 39 2018 年燕京啤酒在北京市场的市占率(年燕京啤酒在北京市场的市占率(%).20 图表图表 40 2022 年北京城镇人均可支配收入位居全国前列年北京城镇人均可支配收入位居全国前列.20 图表图表 41 2017 至至 2022 年赤峰营收及净利水平年赤峰营收及净利水平.20 图表图表 42 2020 至至 2022 年雪鹿营收及净利水平年雪鹿营收及净利水平.20 图表图表 43 2013 至至 2022 年桂林漓泉营收及净利润年桂林漓泉营收及净利润.21 图表图表 44 2013 至至 2022 年惠泉营收及净利润年惠泉营收及净
19、利润.21 图表图表 45 新高管团队简介新高管团队简介.21 图表图表 46 2017 至至 2022 啤酒龙头毛利率啤酒龙头毛利率.22 图表图表 47 2017 至至 2022 啤酒龙头净利率啤酒龙头净利率.22 燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。5/28 图表图表 48 2017-2022 年主要啤酒企业销售费用率年主要啤酒企业销售费用率.22 图表图表 49 2017-2022 年主要啤酒企业管理费用率年主要啤酒企业管理费用率.22 图表图表 50 2016-2022 主要啤酒企业
20、人均产量(千升主要啤酒企业人均产量(千升/人)人).23 图表图表 51 主要啤酒企业产能利用率(主要啤酒企业产能利用率(%).23 图表图表 52 燕京啤酒子公司净利润贡献拆分(百万元)燕京啤酒子公司净利润贡献拆分(百万元).23 图表图表 53 近年来燕京啤酒子公司员工数量明显下降(人)近年来燕京啤酒子公司员工数量明显下降(人).24 图表图表 54 2012 年以来生产人员数量逐年下降(人)年以来生产人员数量逐年下降(人).24 图表图表 55 2017-2022 主要啤酒企业员工人均创收(万元)主要啤酒企业员工人均创收(万元).24 图表图表 56 2018-2022 主要啤酒企业员工
21、人均创利(万元)主要啤酒企业员工人均创利(万元).24 图表图表 57 分项业务收入预测分项业务收入预测.25 图表图表 58 相对估值分析相对估值分析.25 燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。6/28 一、一、啤酒行业啤酒行业进入存量竞争时代,高端化成为共识进入存量竞争时代,高端化成为共识 1.1 产销量见顶,五强格局确立产销量见顶,五强格局确立 我国啤酒行业迈入存量竞争时代,产量销量我国啤酒行业迈入存量竞争时代,产量销量小幅小幅下降。下降。2013 年我国啤酒产销量见顶,啤酒行业进入存量
22、竞争时代。产量方面,整体呈现下滑趋势,产量同比增速为负。根据国家统计局数据,2021 年随着消费场景逐步恢复,全年实现产量 3562.4 万千升,同比+4.44%;2022 年同比持平微增,同比增长 0.18%。销量方面也呈下滑趋势,2018 年销量小幅企稳回升后继续下行,2020 年疫情影响下同比下滑 6.03%,2021 年销量同比回升 3.91%至 4436万千升。根据 Euromonitor 预测,2024 年我国啤酒销量预计下降至 4216 万千升,同比下滑 1.56%。整体来看,预计未来啤酒行业产销将保持稳定,量增贡献有限。图表图表 1 近年近年来来我国我国啤酒产量和增速啤酒产量和
23、增速 图表图表 2 近年近年来来我国我国啤酒销量和增速啤酒销量和增速 资料来源:国家统计局,平安证券研究所 资料来源:Euromonitor,平安证券研究所 五强确立五强确立,竞争格局稳定。,竞争格局稳定。现阶段我国啤酒行业为寡头垄断式竞争,已形成稳定的“五王争霸”的竞争格局。龙头企业们纷纷从生产效率、管理能力、盈利能力等方面发力,以占据优势地位。按销量计,2021 年我国啤酒行业 CR5 为 92.5%,其中华润啤酒份额最高,占比 31.0%,青岛啤酒为 22.3%,百威亚太为 21.6%,燕京啤酒为 10.2%,重庆啤酒为 7.4%,其他小企业共占7.1%,主要是以珠江、金星、兰州黄河等为
24、代表的本土啤酒厂,和三得利、蓝带、喜力为代表的国际啤酒巨头。图表图表 3 2 202021 1年我国啤酒行业市场份额年我国啤酒行业市场份额(按销量计)(按销量计)资料来源:中国酒业协会,头豹研究院,平安证券研究所 头部头部企业企业产销量产销量稳定,稳定,行业集中度高行业集中度高。2022年青岛啤酒/燕京啤酒/华润啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒产量分别为782/377/1841/134/274万千升,华润啤酒产量遥遥领先。2022 年青岛啤酒/燕京啤酒/华润啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒销量分别为 807/377/1110/134/286 万千升,销量同比均有所提升,与我国啤酒总销量变动趋势基本保持一致。-
25、15%-10%-5%0%5%10%00400050002002020212022中国啤酒产量(万千升)yoy(%)燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。7/28 图表图表 4 2022022 2年头部酒企产量(万千升)年头部酒企产量(万千升)图表图表 5 20 2头部酒企销量(万千升)头部酒企销量(万千升)资料来源:同花顺iFinD,公司公告,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,公司公告,平安证券研究所 收入收入及利
26、润及利润提速,龙头提速,龙头企业经营企业经营具备韧性。具备韧性。近年来虽然啤酒行业产销量小幅下降,但受到吨价提升驱动,除2020年疫情影响下滑之外,大部分头部企业的营收及净利润都呈现上升趋势。2022 年营收前三的啤酒企业分别是百威亚太/华润啤酒/青岛啤酒,分别实现营收 448.37/352.63/321.72 亿元,分别同比增长 3.60%/5.62%/6.65%。2022 年归母净利润前三的啤酒企业依旧分别是百威亚太/华润啤酒/青岛啤酒,分别实现归母净利润 63.19/43.44/37.11 亿元,分别同比变动 4.33%/-5.30%/17.61%。值得一提的是,2022 年营收和净利润
27、增长最快的均为燕京啤酒,营收/净利润分别增长 10.38%/54.38%。图表图表 6 20172017 至至 20222022啤酒龙头营业收入(亿元)啤酒龙头营业收入(亿元)图表图表 7 20172017 至至 20222022 啤酒龙头归母净利润(亿元)啤酒龙头归母净利润(亿元)资料来源:同花顺iFinD,公司公告,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,公司公告,平安证券研究所 1.2 吨价持续提升吨价持续提升,高端化进程加快,高端化进程加快 量平价增量平价增,吨价,吨价进入上行通道进入上行通道。从出厂端看,我国规模以上啤酒企业平均吨价不断提升,这主要受益于啤酒行业高端化。从头部公司
28、来看,各家啤酒企业近年吨价均进入上行通道。2022 年,青岛啤酒/燕京啤酒/重庆啤酒/华润啤酒/百威亚太吨价分别为3985.63/3501.67/4914.58/3177.99/5066.84 元/千升,其中吨价最高的为百威亚太,同比增速最快的为燕京啤酒(增长 6%)。吨价上升成为行业发展的主要推动力,未来行业发展呈现量平价增趋势。我国啤酒高端化,动因来自以下三个方面:对冲成本压力的提价、消费结构的升级、非即饮渠道推动罐化率的提升。05001,0001,5002,000青岛啤酒 燕京啤酒 华润啤酒 珠江啤酒 重庆啤酒02004006008000200
29、2020212022青岛啤酒燕京啤酒华润啤酒珠江啤酒重庆啤酒02004006008002002020212022青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒华润啤酒百威亚太珠江啤酒02040608000212022青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒华润啤酒百威亚太珠江啤酒燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。8/28 图表图表 8 20172017 至至 20222022年年我国我国啤酒啤酒头部企业头部企业吨价(元吨价(元/千升)千升)资料来源:同花顺iFin
30、D,公司公告,平安证券研究所 1.2.1 原材料成本原材料成本上涨时上涨时,啤酒啤酒企业提价对冲企业提价对冲 啤酒生产成本中包材占比较大啤酒生产成本中包材占比较大。啤酒是一种酒精饮料,以小麦芽和大麦芽为主要原料,加入啤酒花,经过液态糊化和糖化,再经过液态发酵酿制而成,是继水和茶后世界上消耗量排名第三的饮料。从成本构成看,成本结构中占比最大的为包材成本,占52.2%;其次为制造费用 18.4%;再者为原料麦芽,占 11.7%。图表图表 9 啤酒成本压力向下传导啤酒成本压力向下传导 图表图表 10 啤酒啤酒的的成本构成成本构成 资料来源:Wind,平安证券研究所 资料来源:观研天下,平安证券研究所
31、 中长期来看,原材料成本下行,成本压力趋中长期来看,原材料成本下行,成本压力趋缓缓。受疫情影响,原材料价格自2020年起开始维持高位。包材方面,价格高点集中在21 年 Q3;后续随着上游供需缺口缩小,包材价格均进入下行期。2023 年 6 月浮法玻璃/瓦楞纸/铝锭价格分别为2041.57/3000.00/18553.20 元/吨。酿造原材料方面,我国大麦主要依赖进口,2020 年以来受澳麦“双反”、主产国受灾减产、俄乌冲突等因素的影响大麦进口价格持续走高,2022 年 6 月上涨至历史高位,为 3188.93 元/吨;后续随供给预期略恢复,2023 年 6月大麦价格下降至 2430.50 元/
32、吨。025003000350040004500500055002002020212022青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒华润啤酒百威亚太燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。9/28 图表图表 11 20 3 年啤酒年啤酒原材料原材料成本价格成本价格 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 成本驱动下,啤酒行业进入新一轮提价周期。成本驱动下,啤酒行业进入新一轮提价周期。纵向来看,我国啤酒行业共经历了两轮涨价潮,第一轮是从 201
33、7 年 12 月至 2018年 5 月,第二轮是从 2021 年 8 月至 2022 年 1 月,提价幅度更高,面向产品层次更偏高端。从当前情况看,本轮提价传导通畅,提价效果已反映在部分企业的毛利率上。图表图表 12 头部企业提价动作头部企业提价动作 企业 提价时间 提价区域 提价行为 青岛啤酒 2021 年 8 月 山东 纯生终端箱提价 6 元,幅度 5%;白啤零售价上调 2021 年 11 月 全国 经典、纯生的出厂和终端提价幅度 8%-10%2022 年 1 月 全国 瓶装白啤提价幅度 4%;大瓶经典部分地区提价 7%;皮尔森提价至 86 元 2022 年 4 月 全国 瓶装纯生流通渠道
34、提价 10%,餐饮渠道提价 6%重庆啤酒 2021 年 9 月 新疆 大乌苏每箱价格提价 6 元,幅度 10%2022 年 2 月 除新疆外 大瓶乌苏出厂箱提价 4-6 元,幅度 10%华润啤酒 2021 年 9 月 全国 勇闯天涯终端瓶提价 1 元,出厂箱价提 3-4 元,幅度 10%2021 年 11 月 四川 勇闯天涯罐装、精制、清爽、9 等开票提 3-4 元/箱,幅度 8-15%2022 年 1 月 浙江 雪花系列产品价格上调 2 元/箱 百威亚太 2021 年 11 月 部分地区 部分商品提价幅度 3-10%2022 年 3 月 全国 售价调升 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研
35、究所 1.2.2 消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速消费升级驱动下,啤酒行业高端化加速 经济社会稳步发展经济社会稳步发展,带动需求端消费水平升级。带动需求端消费水平升级。我国经济社会发展稳步提升,人均 GDP 从 2017 年的 5.96 万元增长至 2022 年8.57 万元;人均可支配收入也从 2017 年的 2.6 万增长至 2022 年的 3.7 万元,带动需求端消费水平升级,给啤酒厂家从量增到价增、质增的转型升级提供更大空间。2004 至 2021 年,我国限额以上餐饮业营业额逐年提升,2021年为 7972.39 亿元,CAGR为12.03%,保证了啤酒的消费升级场景。05,000
36、10,00015,00020,00025,00001,0002,0003,0004,0005,000瓦楞纸(元/吨)玻璃(元/吨)大麦(元/吨)铝锭(元/吨;右轴)燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。10/28 图表图表 13 全国居民全国居民人均可支配收入人均可支配收入(千元)(千元)图表图表 14 2 2004004至至 2 2021021年限额以上餐饮业营业额(亿元)年限额以上餐饮业营业额(亿元)资料来源:Wind,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 我国啤酒高端
37、化我国啤酒高端化不断推进,不断推进,带动整体盈利水平提升。带动整体盈利水平提升。产品端方面,我国啤酒行业加速推进高端化进程,如华润啤酒推出的超高端新品“醴”、青岛啤酒的限量产品“一世传奇”等,以高端概念拔高品牌调性,极力打造高端啤酒市场。根据欧睿数据,2016 年至 2021 年,我国啤酒市场高端占比由 1.1%提升至 2.5%。啤酒走向高端化有效地提升了啤酒企业的毛利率,改善整体盈利水平。图表图表 15 我国啤酒市场高端啤酒占比我国啤酒市场高端啤酒占比 资料来源:Euromonitor,平安证券研究所 头部头部企业企业纷纷纷纷搭建高端核心矩阵搭建高端核心矩阵,抢占高地,抢占高地。头部酒企相继
38、优化产品结构以推进高端化,不断推出有特色的新产品并注重发展中高档大单品。高端核心产品可对外焕新产品形象,对内促进团队思维转变、资源聚焦、盈利提升。重庆啤酒组成“6+6”品牌矩阵并淘汰“山城”品牌;华润啤酒采用“4+4”品牌策略补齐高端产品短板;青岛啤酒坚定实行“1+1”品牌策略,并推出百年之旅、一世传奇、琥珀拉格等高端产品拉升啤酒单品天花板。0%2%4%6%8%10%07200212022人均可支配收入yoy(%)燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。
39、11/28 图表图表 16 头部头部企业企业的的高端化高端化产品矩阵产品矩阵 资料来源:公司官网,平安证券研究所 1.2.3 非即饮渠道占比提高,推动罐化率提升非即饮渠道占比提高,推动罐化率提升 居家自居家自饮比例提高饮比例提高,有望提升罐化率有望提升罐化率。根据 Euromonitor,2021 年我国非即饮/即饮渠道销量占比分别为 49.9%/50.1%,疫情影响下居家饮酒场景需求增长,非即饮渠道兴起有望推动罐化率提升。2016 年至 2021 年我国啤酒罐化率从 21.2%提升至 25.9%,与日本(89.2%)、美国(66.9%)相比仍有较大差距,也远低于全球平均水平(42.0%)。此
40、外,与瓶装啤酒相比,罐装啤酒印刷较为方便,美观性更强,有助于吸引年轻消费者。图表图表 17 我国我国非即饮渠道占比非即饮渠道占比不断提升不断提升 图表图表 18 2 2021021年全球罐化率年全球罐化率水平横向对比水平横向对比 资料来源:Euromonitor,平安证券研究所 资料来源:Euromonitor,平安证券研究所 二、二、民族啤酒龙头国潮复兴,迎战新征程民族啤酒龙头国潮复兴,迎战新征程 2.12.1 民族啤酒龙头品牌,沐风栉雨四十载民族啤酒龙头品牌,沐风栉雨四十载 北京起家,国民品牌。北京起家,国民品牌。燕京啤酒于 1980 年成立于北京,前身为北京市顺义县啤酒厂。早期通过包销和
41、“胡同战略”,扎根北京市场,辐射华北。后又通过收购兼并,拥有内蒙古、广西等优势市场。如今采取“1+3”品牌发展战略,以“燕京啤酒”为主品牌,同时培育漓泉、惠泉、雪鹿三个地方性优势品牌。燕京啤酒经过 40 余年来的发展,已经成为我国最大的啤酒集团企业之一。0%20%40%60%80%100%200202021即饮非即饮燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。12/28 图表图表 19 燕京啤酒“胡同战略”燕京啤酒“胡同战略”图表图表 10 燕京啤酒“燕京啤酒“1+3”品牌战略”
42、品牌战略 资料来源:公司官网,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 2.22.2 几经起落,几经起落,二次创业焕新生二次创业焕新生 二次创业,复兴燕京。二次创业,复兴燕京。燕京啤酒发展历程可大致分为四个阶段:建厂起步、收购兼并的扩张、“1+3”战略强化优势、高端化转型。早期公司市场集中在北京地区,通过健全的终端销售体系将市占率保持在 85%的水平。京内市场被成功攻占后,公司自 1999 年开始收购与兼并之路,正式进军京外市场。在前期扩张的基础上,公司于 2014 年推出“1+3”品牌战略,强化品牌优势。随着行业整体高端化转型,公司自 2019 年开启向高端化转型的新征程。图表图表
43、 21 燕京啤酒公司发展历程燕京啤酒公司发展历程 资料来源:公司官网,平安证券研究所 19 年:产能节节高,小啤酒厂变身大型啤酒集团年:产能节节高,小啤酒厂变身大型啤酒集团。燕京啤酒于 1980 年建厂于北京,彼时北京市场已有五星啤酒和北京啤酒两大品牌,燕京啤酒把握行业发展机会,成功后来者居上。1980-1988 年,每年增产 1 万吨,完成了一个小型啤酒厂向中型啤酒厂的转换;1989-1993 年,每年增产 5 万吨,完成了一个中型啤酒厂向大型啤酒厂的转换;1994-1998燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究
44、报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。13/28 年,每年增产 10 万吨,完成了大型啤酒厂向大型啤酒集团的转换。1989 年开始,公司实行“胡同战略”,率先打破啤酒行业传统包销模式,作为后起之秀成功抢占北京啤酒市场份额第一的位置。19年:收购兼并,快速扩张版图年:收购兼并,快速扩张版图。在北京优势市场确立后,燕京啤酒开始跑马圈地式的抢占全国市场。2000年,通过收购雪鹿,统筹内蒙古市场;2001 年,通过收购无名和三孔,提升在山东啤酒市场的市场占有率;2002 年,公司完成收购桂林漓泉啤酒,进一步打通广西市场;2003 年,成立华南事业部,控股福建惠
45、泉啤酒。燕京啤酒全国市场版图扩张,为公司“1+3”品牌发展战略奠定基础。2 2 年:坚持“年:坚持“1+1+3 3”品牌战略,强化品牌优势”品牌战略,强化品牌优势。在前期收购的基础上,公司持续推进“1+3”品牌发展战略。在燕京主品牌下,着重培育漓泉、惠泉、雪鹿三个区域优势品牌,梳理市场区域和产品结构,通过整合稳步提升品牌知名度和影响力。2014 年起,我国啤酒行业销量见顶,行业进入存量竞争阶段。其余龙头陆续通过改革与高端化实现收入与业绩企稳回升,而燕京啤酒经营受挫,2014-2020 年销量连续七年下滑。啤酒销量饱和引发行业整体由市场份额导向转向利润导向,燕京啤酒
46、开始向高端化进发,寻求新的发展空间。20192019 至今:五年战略目标,至今:五年战略目标,开启开启向高端化向高端化转型转型的新征程的新征程。随着整个行业高端化的趋势,燕京啤酒启动五年转型重构计划,以“产品、渠道、区域”为三大抓手,聚焦“强大品牌、夯实渠道、精准运营、深耕市场、培育客户”五个维度为重要布局。顺应行业发展趋势,丰富产品结构,加强中高端产品线的设计与供给。推出以燕京 U8、鲜啤、燕京 V10 为代表的中高端产品,原浆白啤、奶啤为代表的特色产品。其中燕京 U8 凭借“小度数大滋味”的差异化产品力、精准的大单品与全渠道营销策略,斩获我国创新营销大奖金奖。“品牌力+产品力+营销力”的组
47、合拳,成为驱动燕京啤酒结构升级的核心力量。同时为顺应啤酒消费年轻化的趋势,签约众多在年轻消费者中热度高的艺人作为品牌代言人,提升品牌的整体知名度和影响力。图表图表 22 五年增长与战略转型项目路径五年增长与战略转型项目路径 资料来源:公司公告,平安证券研究所 2.3 国资控股民族企业,股权结构稳定国资控股民族企业,股权结构稳定 北京国资委北京国资委控股,股权控股,股权清晰清晰。在上世纪 90 年代,燕京曾经是国家重点扶持的啤酒厂商,在北京政府的大力支持下,一度成为我国最大的啤酒生产企业,并在1997年于深交所挂牌上市。根据2023年一季报数据,北京市国资委合计控股57.40%,是公司的实际控制
48、人。作为地方政府实际控股的国民啤酒企业,燕京始终对外资参股保持谨慎态度,是国内五大啤酒企业中唯一没有外资背景的民族企业。截止 2023Q1,除第一大股东燕京啤酒投资以外,其他股东持股比例均低于 4%,公司股权结构稳定。燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。14/28 图表图表 23 燕京啤酒股权结构燕京啤酒股权结构(2 2023023 年一季报数据年一季报数据)资料来源:公司财报,平安证券研究所 三、三、大单品战略加速高端化,持续推新完善产品矩阵大单品战略加速高端化,持续推新完善产品矩阵 3.1
49、 聚焦聚焦“1+3”品牌战略品牌战略,不断优化产品结构不断优化产品结构 定位大单品创新与培育定位大单品创新与培育,开启高端化进程开启高端化进程。2017 年,公司提出“以清爽酒为基础、以中档酒为主突破、以高档酒提升品牌价值”的产品战略,经营重心不断向中高档倾斜。并推出全国化大单品,形成以燕京 U8(卡位8-10 元)、燕京 V10(卡位 10-12 元)、新雪鹿(卡位 5-7 元)为代表的大单品,持续优化产品结构,实现主流价格带的全覆盖,不断验证其全国化大单品的运营能力。图表图表 24 燕京啤酒主要产品燕京啤酒主要产品 主要产品 主要产品介绍 燕京清爽 采用 12 项重大科技成果,采用深层地下
50、水源,甄选优质麦芽和啤酒花,经燕京清爽型酵母低温纯种发酵酿造而成,色泽金黄透亮,泡沫洁白细腻,口感纯净,清爽怡人,引领国内清爽型啤酒口味。燕京鲜啤 采用深层地下水源,严选高品质进口麦芽与欧洲顶级香型啤酒花,采用燕京清爽型酵母低温纯种发酵、冷除菌及三重除氧等技术酿制而成,酒液色泽金黄透亮,泡沫洁白细腻,口味柔和鲜爽,具有优雅的欧式酒花香气。燕京 U8 啤酒 以企业独创工艺,将“净、香、甘、亮、鲜、爽”等感受特质集一体,采取独家啤酒花萃取,降乙醛,锁鲜等技术工艺精心打造,使小度酒兼具了大滋味。燕京 V10 精酿白啤 按照德国“纯酿法”工艺,经上面发酵工艺酿制而成,拥有云雾般浊而浑厚酒体,慕斯般丰富
51、持久的绵密泡沫,和独具一格的淡淡的丁香香气。漓泉 1998 啤酒 坚持“全生态好水酿好酒”的酿造理念,以漓江生态好水为基底,精选加拿大阳光麦芽和进口捷克酒花,粹取头道麦汁酿造,以醇柔的口感、优雅的香气,重现经典。燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。15/28 漓泉全生态啤酒 使用加拿大麦芽、德国哈拉道地区的顶级蓝宝石酒花,采用酯香型酵母,口感干净,柔和,泡沫丰富,挂杯持久。惠泉一麦、惠泉纯生、惠泉欧骑士和惠泉鲜啤系列产品 珍选优级麦芽、千点精细控制工艺,酒体口感新鲜、纯净、爽口,酯香迷人。资料
52、来源:公司公告,平安证券研究所 发力发力“1+3”品牌发展战略品牌发展战略,产品矩阵日趋完善产品矩阵日趋完善。“1+3”品牌战略即以燕京为主品牌,发展漓泉、惠泉、雪鹿 3 个极具区域优势的品牌,2019 年“1+3”品牌销量占比约为 92%,其中燕京主品牌占比约65%。目前,公司产品矩阵日益完善,主品牌燕京啤酒主要包含燕京 V10、纯生、燕京 U8、燕京八景、鲜啤、清爽等;区域品牌主要包含漓泉 1998、漓泉 10 度、雪鹿 8度清爽、惠泉小鲜等。产品矩阵的丰富,也帮助公司完善了价格带的全覆盖,逐步形成了以 10 度清爽为代表的低档、以鲜啤为代表的中档、以 U8 为代表的次高档、以纯生和V10
53、 为代表的高档价格体系。图表图表 25 燕京啤酒主品牌燕京啤酒主品牌 资料来源:公司公告,平安证券研究所 图表图表 26 燕京啤酒区域品牌燕京啤酒区域品牌 资料来源:公司公告,平安证券研究所 燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。16/28 3.2 漓泉漓泉 1998 试水试水成功成功,燕京,燕京 U8 加速高端化之路加速高端化之路 漓泉漓泉 19981998 定位全生态啤酒,上市后取得巨大成功。定位全生态啤酒,上市后取得巨大成功。为应对高端化趋势、追赶其他品牌竞争、顺应本地消费升级需求,漓泉
54、2017 年在优势市场之一广西推出中高端单品漓泉 1998,初步进行品牌高端化尝试。定位全生态啤酒,在概念、瓶型上极具特色,产品自身品质过硬,与音乐节、足球赛、世巡赛等活动赛事保持长期合作,渠道运作上对市场上原有产品进行迭代升级,知名度迅速提升。2017 年漓泉 1998 在上市后取得巨大成功,首年漓泉 1998 销量即达 5 万吨,2019 年销量超过 40 万吨。漓泉 1998 的试水成功,也为公司后续其它中高端产品的推出提供了典范。图表图表 27 漓泉漓泉 1998 啤酒啤酒产品图产品图 图表图表 28 燕京燕京 U8 啤酒啤酒产品图产品图 资料来源:公司官网,平安证券研究所 资料来源:
55、公司官网,平安证券研究所 燕京燕京 U8U8 主打差异化主打差异化,定位,定位高端化年轻化路线。高端化年轻化路线。前有漓泉 1998 的成功经验,2019 年公司产品布局再进一步,推出战略大单品燕京 U8。燕京 U8 以全国化为目标,贯彻高端化和年轻化路线。定价 8 元价格带(500ml),成为除漓泉 1998 外又一站上6元的产品,补齐了6-9元价格带的空白。燕京U8改良原料工艺升级酒体,主打“小度酒大滋味”差异化产品特性,口感更为醇厚,符合年轻群体“微醺”、“不上头”的饮酒诉求。同时创新包装,瓶装 U8 沿用类似漓泉 1998 的流线型大肚瓶包装,采用拉环开启方式,并且不定期推出彩盖、彩罐
56、等限定产品,大大增加饮用的便捷性和趣味性。产品和营销的升级驱动燕京 U8 快速受到大众喜爱,成为市场上8 元价格带极具竞争力的大单品,2022 年已实现销量39 万千升,同比增长超 50%,有望成为“百万吨级大单品”。图表图表 29 燕京燕京 U8 啤酒啤酒产品产品特点特点 图表图表 30 燕京燕京 U8 啤酒啤酒拉环开启方式拉环开启方式 资料来源:公司官网,平安证券研究所 资料来源:公司官网,平安证券研究所 U U8 8 带动带动中高档产品中高档产品营收营收持续增长持续增长,吨价显著改善,吨价显著改善。U8 推出后,公司中高档产品营业收入持续增长,2020 至 2022 年分别燕京啤酒公司首
57、次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。17/28 为 60.28/67.32/76.58 亿元,分别同比增长 2.79%/11.67%/13.76%,显著高于普通产品营业收入(40.50/44.56/45.25 亿元)与增速(-16.86%/10.03%/1.54%)。2021 至 2022 年中高档产品毛利率分别为 49.24%/45.45%/45.82%,均高于普通产品毛利率(26.68%/26.05%/25.96%),产品盈利能力差异显著,后续随着公司中高档产品占比持续提升,整体毛利率有望不断改善。U8
58、 放量带动吨价显著改善,公司 2022 全年吨价增速为6%,领跑全行业。图表图表 31 2020-2022 年分档次产品营业收入和增速年分档次产品营业收入和增速 图表图表 32 2020-2022 年年分档次分档次产品产品毛利率毛利率 资料来源:公司公告,平安证券研究所 资料来源:公司公告,平安证券研究所 图表图表 33 啤酒重点公司分季度量价拆分啤酒重点公司分季度量价拆分 2022Q1 销量(万吨)销量(万吨)yoy 吨价(元吨价(元/吨)吨)yoy 吨成本(元吨成本(元/吨)吨)yoy 青岛啤酒 212.90 -2.79%4325.10 6.10%2688.24 6.91%燕京啤酒 85.
59、38 3.58%3631.09 7.80%2376.74 7.13%重庆啤酒 79.42 11.69%4825.63 4.86%2524.73 5.22%珠江啤酒 23.48 5.24%3712.99 7.15%2213.32 10.73%2022Q2 销量(万吨)销量(万吨)yoy 吨价(元吨价(元/吨)吨)yoy 吨成本(元吨成本(元/吨)吨)yoy 青岛啤酒 259.10 0.47%3884.42 6.99%2395.74 5.56%燕京啤酒 129.80 -0.71%2933.21 8.30%1635.12 10.16%重庆啤酒 85.42 1.84%4803.60 4.21%2420
60、.95 4.82%珠江啤酒 40.60 1.42%3843.24 6.50%2124.76 18.82%2022Q3 销量(万吨)销量(万吨)yoy 吨价(元吨价(元/吨)吨)yoy 吨成本(元吨成本(元/吨)吨)yoy 青岛啤酒 255.90 10.64%3844.15 4.85%2383.23 5.25%燕京啤酒-重庆啤酒 87.81 1.29%4836.99 3.59%2340.31 4.52%珠江啤酒 45.50 -3689.48-2031.65 -2022Q4 销量(万吨)销量(万吨)yoy 吨价(元吨价(元/吨)吨)yoy 吨成本(元吨成本(元/吨)吨)yoy 青岛啤酒 79.10
61、-6.72%3870.70-3.33%2893.36-1.60%燕京啤酒-重庆啤酒 33.01-11.41%5622.54 8.38%2496.21 -22.49%珠江啤酒 24.27-3367.36-2184.13-2023Q1 销量(万吨)销量(万吨)yoy 吨价(元吨价(元/吨)吨)yoy 吨成本(元吨成本(元/吨)吨)yoy-20%-10%0%10%20%0204060802022中高档产品营业收入(亿元)普通产品营业收入(亿元)中高档产品增速(%)普通产品增速(%)燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎
62、重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。18/28 青岛啤酒 236.30 11.02%4532.37 4.79%2794.74 3.96%燕京啤酒 96.31 12.80%3661.28 0.83%2314.65 -2.61%重庆啤酒 82.36 3.69%4864.01 0.80%2667.49 5.65%珠江啤酒 26.18 11.52%3954.60 6.51%2341.61 5.80%资料来源:公司公告,平安证券研究所 布局新兴高端概念,推出精酿新品。布局新兴高端概念,推出精酿新品。除了对主流啤酒产品进行升级换代以外,公司针对近年来兴起的高端概念也做了相应布局,2019 年把握“文创
63、”风潮发布燕京八景精酿系列,融合燕京社区酒號以及城市特色和啤酒文化,单瓶(500ml)定价在 15 元以上;2021 年推出精酿新品狮王世涛和 V10 精酿白啤,巩固公司精酿产品的高端调性,后续有望随着行业进一步结构升级而逐步放量。图表图表 34 燕京燕京八景精酿系列八景精酿系列产品图产品图 图表图表 35 燕京燕京八景精酿系列产品简介八景精酿系列产品简介 资料来源:公司官网,平安证券研究所 资料来源:公司官网,平安证券研究所 四、四、全国化全国化渠道渠道精耕细作,区域市场因地制宜精耕细作,区域市场因地制宜 基地市场稳固基地市场稳固,全国化全国化不断推进不断推进。燕京啤酒拥有五大区域市场,华北
64、和华南地区是公司的主要市场,2022 年合计营收达80%。横向对比来看,华北地区营收更多,华南地区盈利能力较强。华北地区 2022 年营收 69.14 亿元,占比 52.37%,而华南地区营收 35.91 亿元,占比 27.20%;华南地区 2022 年的毛利率达 45.67%,高于公司整体(38.44%)和华北地区(34.99%)的毛利率水平。具体到省市来看,北京、内蒙古及广西市场是公司三大基地市场。同时公司采取“自建+收购”的方式不断推动全国化,在内蒙古、山东、广西、浙江、福建和湖南等多地建立子公司生产并销售燕京啤酒。燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许
65、可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。19/28 图表图表 36 燕京啤酒分地区营收占比燕京啤酒分地区营收占比 图表图表 37 华北华北和和华南地区华南地区的的营收营收及增速及增速 资料来源:公司年报,平安证券研究所 资料来源:公司年报,平安证券研究所 图表图表 38 2018 至至 2022 年分地区毛利率年分地区毛利率变化变化 资料来源:公司年报,平安证券研究所 4.1 华北华北市场:北京市场:北京+内蒙古两大基地市场,根基深厚内蒙古两大基地市场,根基深厚 北京市场北京市场市占率高,高端化扩容市占率高,高端化扩容空间大空间大。燕京啤酒在北京起家,并在当地一直保持
66、较高的市占率。2002-2004 年燕京啤酒在北京市场的市占率分别为 85%/92%/92%,2018 年在北京市场的市占率仍高达 82%。后续随着棚改等城市治理因素的影响,对公司中低端产品的销量影响较大,不过U8 等中高端产品的成功推出,也在逐步帮助公司夺回北京市场的主导权,我们预计当前公司在北京地区的市占率仍在 70%以上。2022 年北京城镇居民人均可支配收入为 8.40 万元,位居全国前列,消费能力高、市场体量大,为燕京的高端化扩容奠定了坚实的基础。燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。
67、20/28 内蒙古市场雪鹿内蒙古市场雪鹿+赤峰,赤峰,产能优势显著产能优势显著。2000 年燕京与包头雪鹿合资建立子公司,又相继收购了赤峰啤酒、塞北星啤酒等,逐步打开内蒙古市场,并于 2020 年在内蒙古市场啤酒市占率达 48.9%,位列第一。2022 年,赤峰公司和包头雪鹿公司分别实现营收 9.78 亿元和 5.42 亿元,分别实现净利润 0.80 亿元和 0.53 亿元,近年来营收和盈利水平较为稳定。公司在内蒙古拥有 8 大生产基地,产能分布均匀,相对其他竞争对手产能优势明显,也能够支撑后续高端化产品的放量。4.2 华南华南市场:广西市场:广西+福建两大优势市场,福建两大优势市场,势头良好
68、势头良好 漓泉漓泉强势强势占领广西市场,盈利能力占领广西市场,盈利能力强强。2002 年通过收购漓泉啤酒进入广西市场,该品牌表现出色,带动华南地区的毛利率水平持续高于其他市场。2016 年推出漓泉 1998 切入高端市场,带动公司营收和净利润增长,成为当地乃至全国闻名的明星产品。2022 年燕京啤酒占据广西啤酒市场 85%以上的份额,市场地位巩固,预计未来将持续成为公司重要的利润来源。2022 年在疫情、天气、竞争等多方面因素影响下,漓泉公司实现营业收入38.25 亿元,同比下降 4.14%;归母净利润 5.39亿元,同比下降 1.24%。但漓泉依然是燕京啤酒最优秀的子公司,在低基数效应下,2
69、023 业绩有望强势复苏,带动公司整体利润弹性释放。惠泉边际惠泉边际好转好转,2022 年改善显著年改善显著。2003 年收购惠泉啤酒与福建燕京子公司形成合力。自此燕京逐步实现立足北京、面向全国的布局。虽然在 2016 年由于销量下降以及开发新产品投入大量成本导致营收及净利润大幅下降,但在 2017 年调整之图表图表 39 2018 年燕京啤酒在北京市场的市占率年燕京啤酒在北京市场的市占率(%)图表图表 40 2022 年北京城镇人均可支配收入位居全国前列年北京城镇人均可支配收入位居全国前列 资料来源:酒业家,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 图表图表 41 2017
70、 至至 2022 年赤峰营收及净利水平年赤峰营收及净利水平 图表图表 42 2020 至至 2022 年雪鹿营收及净利水平年雪鹿营收及净利水平 资料来源:公司年报,平安证券研究所 资料来源:公司年报,平安证券研究所 燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。21/28 后净利润有了明显上升,并在之后保持稳定。惠泉啤酒不断改善产品结构,优化成本费用管控,2022 年实现营收 6.13 亿元,同比上升 5.39%;归母净利润0.40 亿元,同比上升 28.41%,盈利改善较为显著。五、五、公司换帅出征公
71、司换帅出征,推动推动降本增效降本增效 新董事长国改经验丰富新董事长国改经验丰富,改革加速推进。,改革加速推进。2022 年 5 月耿超担任燕京啤酒董事长,于 7 月聘任谢广军为总经理,林文、赵伟、申长亮、郁茂杰为副总经理。耿超历任北京市国改办主任、顺义区国资委主任,具有丰富的国企改革实操经验。总经理谢广军为工程师背景,在燕啤系统内工作多年,四名新任副总经理年龄均在 41 岁-44 岁之间,多为地方销售公司总经理,拥有丰富的实战经验。燕京啤酒于 2019 年启动“五年增长与转型战略项目”,因管理层问题出现一定停滞,22年管理层大规模调整将加速推进改革计划。此外公司重点完善了利润考核制度,强化制度
72、执行,加强了对财务管理、经营风险管理、绩效考评管理的有效监管,持续提高企业稳健发展和防风险能力,多维度打造精细化管理模式,提质增效,为公司高质量发展提供了可靠的保障。图表图表 45 新高管团队新高管团队简介简介 姓名 职务 履历 耿超 董事长 历任北京市人民政府国有资产监督管理委员会政策法规处副处长、全面深化市属国资国企改革工作办公室主任,北京市顺义区国资委党委书记、主任。谢广军 总经理 历任燕京啤酒股份有限公司设备科副科长,计算机室副主任,企业管理办公室副主任,信息中心主任,副总经理,董事等。林文 副总经理 历任山西燕京啤酒有限公司常务副总经理、总经理、河北燕京啤酒有限公司董事长、燕京啤酒(
73、邢台)有限公司董事长,现兼任河北、邢台、津南、冀南公司总经理或董事长。申长亮 副总经理 历任北京燕京饮料有限公司董事长、总经理兼华北销售部部长、北京燕京啤酒股份有限公司市场部部长、市场营销管理中心主任、狮王新燕商业管理有限公司董事长,现兼任市场营销管理中心总经理。郁茂杰 副总经理 历任北京燕京啤酒股份有限公司设备处处长、装备部副部长、一分公司副总经理,现兼任总经理办公室主任、战略规划与改革发展部部长。赵伟 副总经理 历任北京燕京啤酒股份有限公司装备部部长,现兼任北京燕京啤酒股份有限公司一分公司经理、京北销售公司总经理。图表图表 43 2013 至至 2022 年桂林漓泉营收及净利年桂林漓泉营收
74、及净利润润 图表图表 44 2013 至至 2022年惠泉营收及净利年惠泉营收及净利润润 资料来源:公司年报,平安证券研究所 资料来源:公司年报,平安证券研究所 燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。22/28 资料来源:公司年报,平安证券研究所 受管理费用率拖累,受管理费用率拖累,净利率处于相对较低水平。净利率处于相对较低水平。毛利率角度看,燕京啤酒一直以来处于行业内较低水平,但与青岛啤酒较为接近,略高于青岛啤酒 0.59pct。净利率角度看,2022 年燕京啤酒/青岛啤酒/重庆啤酒/华润啤酒
75、/百威亚太/珠江啤酒净利率分别为4.16%/11.83%/18.43%/12.34%/14.65%/12.29%,与行业平均水平存在较大差异,低于青岛啤酒7.67pct。这其中的差异主要来自于期间费用率,拆解来看,燕京啤酒的销售费用率保持平稳,且处于行业较低水平,2022 年为 12.37%。受制于产能较低及人员冗杂问题,其管理费用率处于行业较高水平,2022 年燕京啤酒/青岛啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒管理费用率分别为 10.70%/4.58%/6.90%/3.81%。员工薪酬为燕京啤酒管理费用主要组成部分,2022 年占比达 54.49%,其次为折旧摊销费用。较高的管理费用削弱了公司的盈利能力
76、,管理改善、经营优化是公司释放利润弹性的重要措施。图表图表 46 20172017 至至 20222022 啤酒龙头毛利率啤酒龙头毛利率 图表图表 47 2017 至至 2022 啤酒龙头净利率啤酒龙头净利率 资料来源:同花顺iFinD,公司公告,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,公司公告,平安证券研究所 图表图表 48 20 年主要啤酒企业销售费用率年主要啤酒企业销售费用率 图表图表 49 20 年主要啤酒企业管理费用率年主要啤酒企业管理费用率 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,平安证
77、券研究所 产能利用率持续提升产能利用率持续提升,产能优化,产能优化正在逐步兑现正在逐步兑现。2016 年以来燕京啤酒人均产量逐年小幅上升,由 196.82 千升/人上升至2022 年 339.87 千升/人。2022 年青岛啤酒/珠江啤酒/重庆啤酒人均产量分别为 583.15/543.44/1455.96千升/人,相较而言燕京啤酒人均产量提升空间仍大。产能利用率角度看,燕京啤酒产能利用率同比不断提升,已由2020 年的低谷 39.2%提升至 2022 年的 68%,但与同业对比亦存在持续提升的空间。关厂提效空间仍存,期待释放业绩弹性。关厂提效空间仍存,期待释放业绩弹性。随着啤酒行业产销量见顶下
78、滑,早期酒企为快速扩展市场,在多地建厂或收购地方性酒厂带来的产能过剩问题开始凸显,各龙头企业陆续开始关厂提效。重庆啤酒是最早开始关厂的内地酒企,2015-燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。23/28 2018 年期间共关闭 9 家工厂,青岛啤酒 2018-2021 年期间共关闭 6 家工厂,华润啤酒 2015-2021 年期间共关闭 38 家工厂,关厂之后企业冗余产能缩减,产能利用率大幅提高,盈利能力得以改善。而燕京啤酒关厂进度相对缓慢,2020 年开始对部分产能利用率较低的工厂进行调整,2
79、022 年公司在国内拥有 30 多家啤酒生产基地,设计产能达 900 万千升,实际生产量仅为 612 万千升,关厂提效空间仍存,若后续关厂进度提速,业绩有望持续改善。图表图表 50 20 2 主要啤酒企业人均产量主要啤酒企业人均产量(千升(千升/人)人)图表图表 51 主要啤酒企业产能利用率主要啤酒企业产能利用率(%)资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所(注:图中珠江啤酒为2021年数据,其余为2022年数据)弱势市场减亏稳步进行,弱势市场减亏稳步进行,后续有望持续释放利润弹性后续有望持续释放利润弹性。从公司净利润拆
80、解来看,燕京啤酒目前共有 50 余家子公司,其中重要子公司赤峰、惠泉和漓泉净利润逐年上升,盈利能力表现较好,其他子公司净利润每年处于亏损状态。2020 年开始对部分子公司更换主要领导,并强化利润考核、建立帮扶机制,其他子公司开始着眼减亏。伴随子公司经营管理结构持续优化,其他子公司净利润亏损大幅收窄,亏损额由 2021 年超 10 亿元大幅减少至 2022 年的 6 亿元左右,预计随着其他子公司调整深入进行,未来公司总体盈利水平将得到进一步提升。图表图表 52 燕京啤酒子公司净利润贡献拆分(百万元)燕京啤酒子公司净利润贡献拆分(百万元)资料来源:公司公告,平安证券研究所 注:其他子公司净利润=公
81、司净利润-母公司净利润-惠泉&赤峰&漓泉子公司净利润 人员持续精简,人均创收逐年上升。人员持续精简,人均创收逐年上升。公司员工数量持续精简,2015 年以来,母公司员工数量小幅下降,子公司员工数量降幅明显,由 2015 年的 31039 人下降至 2022 年的17577 人。公司销售人员数量相对保持平稳,生产人员数量自 2012年起下降趋势明显,2012 至 2022 年生产人员数量由 26082 人下降至 11093 人。受益于员工结构持续优化,燕京啤酒人均创收逐年提升,由 2017 年的 30.26 万元提升至 2022 年的 55.69 万元;人均创利水平也保持快速增长,由 2018
82、年的 0.69 万元提升至 2022 年的 2.32 万元。与国内其他龙头企业相比,燕京啤酒人均创收和人均创利水平仍有较大差距,其中重庆啤酒燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。24/28 人均创收已突破 200 万元,青岛啤酒和珠江啤酒也已突破 100 万元。随着后续人员冗杂问题得以解决,人效提高,人均创收和人均创利水平差距有望不断缩小。图表图表 55 20 2 主要啤酒企业员工人均创收主要啤酒企业员工人均创收(万元)(万元)图表图表 56 2012018 8-20
83、22022 2 主要啤酒企业员工人均创利主要啤酒企业员工人均创利(万元)(万元)资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 六、六、盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议 针对公司不同档次的啤酒以及其他产品,我们进行如下假设:针对公司不同档次的啤酒以及其他产品,我们进行如下假设:1 1)中高档啤酒产品:中高档啤酒产品:近年来随着消费升级,国内啤酒产品结构不断优化,逐渐由低端向中高端转型升级。公司自 2019年以来推出燕京 U8 和 V10 等战略大单品,实现产品结构成功升级,现阶段公司以燕京 U8 为主的中高端产品增长势头不减,预计将持续推动公司中高端
84、啤酒量价齐升。预计 2023-2025 年公司中高档啤酒产品收入增速分别为12.53%/9.80%/9.85%。图表图表 53 近年来近年来燕京啤酒子公司员工数量明显下降燕京啤酒子公司员工数量明显下降(人)(人)图表图表 54 20122012 年以来生产人员数量逐年下降年以来生产人员数量逐年下降(人)(人)资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 资料来源:同花顺iFinD,平安证券研究所 燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。25/28 2 2)普通档啤酒产品:普通档啤酒产品:2022 年
85、受疫情影响,消费场景缺失导致普通档啤酒产品增速放缓。2022 年以来公司积极布局鲜啤2022 等新型普通档啤酒产品,补齐 6-8 元价格带,完善普通档啤酒产品矩阵。2023 年消费复苏叠加新产品带来利润空间扩大,公司普通档啤酒产品收入增速有望在 2023-2025 年达到 5.94%/5.67%/6.75%。3 3)其他产品:其他产品:公司其他产品包括矿泉水、茶饮料、饲料等,2022 年营收占比仅 6.46%,我们预计其他产品 2023-2025年收入增速达到 17.54%/14.01%/14.16%。盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:公司作为历史悠久的大型民族啤酒企业,具有产品、品牌和
86、渠道等方面的竞争优势。收入端来看,公司以燕京 U8 大单品为核心,加速构建以中高端啤酒产品为主的产品矩阵,推动高端化转型,销售增长动能强劲。成本端看,公司不断推进降本增效战略,精简员工数量和关停冗余工厂,费用率及利润率水平有望持续优化。我们预计公司2023-2025 归母净利润分别为 5.90/8.21/10.89 亿元,同比增长 67.6%/39.0%/32.8%,对应的 EPS 分别为 0.21/0.29/0.39元,当前股价对应的 2023-2025 年的PE 分别为 56.9、40.9、30.8 倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。图表图表 57 分项业务收入预测分项业务收入预测 2020
87、A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(亿元)109.28 119.61 132.02 146.09 158.93 173.60 YoY 9.45%10.38%10.66%8.79%9.23%毛利率 39.19%38.44%37.44%38.67%39.22%40.44%啤酒业务营收(亿元)100.78 111.88 121.83 134.11 145.27 158.01 YoY 11.01%8.89%10.08%8.32%8.77%毛利率 40.18%38.93%38.44%39.80%40.47%41.87%中高档啤酒营收(亿元)60.28 67.32 7
88、6.58 86.17 94.62 103.93 yoy 11.68%13.76%12.53%9.80%9.85%毛利率 49.24%45.45%45.82%46.80%47.14%48.30%普通啤酒营收(亿元)40.5 44.56 45.25 47.94 50.66 54.08 yoy 10.02%1.55%5.94%5.67%6.75%毛利率 26.68%26.05%25.96%27.23%28.00%29.50%其他业务营收(亿元)8.5 7.73 10.19 11.98 13.66 15.59 yoy -9.06%31.82%17.54%14.01%14.16%毛利率 27.47%31
89、.32%25.41%26.00%26.00%26.00%资料来源:公司公告,平安证券研究所 采用相对估值法对公司进行估值分析:采用相对估值法对公司进行估值分析:我们选取青岛啤酒、重庆啤酒、珠江啤酒作为可比公司进行估值。2023 年可比公司平均估值为 28.2 倍 PE,考虑到燕京啤酒吨酒收入和净利率具备显著提升空间,利润弹性大,且拥有改革加速的预期,因此享受更高的估值溢价,给予 2022 年 56.9 倍 PE目标估值。且 PEG 角度看,2023 年可比公司平均 PEG 为1.3 倍,燕京啤酒 PEG 低于均值,具备相对估值优势。图表图表 58 相对估值分析相对估值分析 燕京啤酒公司首次覆盖
90、报告 请通过合法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。26/28 资料来源:wind,平安证券研究所(燕京啤酒、重庆啤酒盈利预测为平安证券研究所预测,其余公司盈利预测来自wind一致预期,估值日期为2023年7月11日)七、七、风险提示风险提示 1 1)燕京)燕京 U8U8 全国化推广不及预期。全国化推广不及预期。燕京 U8 作为公司的核心产品,目前仍处于大单品打造期,存在消费降级、渠道竞争激烈等多重影响因素,未来发展存在不确定性。2 2)啤酒行业竞争加剧。啤酒行业竞争加剧。若啤酒行业竞争加剧,公司市占率存在下降风险,为应对竞争公
91、司也有提高销售费用的可能,进而影响整体盈利水平。3 3)成本上涨超预期。成本上涨超预期。2020 年以来啤酒主要原材料和包材价格上涨明显,包材、大麦等原材料价格存在不确定性,若成本持续上涨,或侵蚀公司利润、影响公司盈利水平。4 4)食品安全问题。食品安全问题。啤酒作为日常消费品,若发生食品安全问题,会对产品及品牌美誉度和消费者复购产生影响,也会对啤酒全行业的需求造成负面影响。2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E600600.SH 青岛啤酒102.002.723.273.854.4037.531.226.523.
92、22.11.61.51.6600132.SH 重庆啤酒88.272.613.353.884.4133.826.422.720.04.10.91.41.5002461.SZ珠江啤酒8.750.270.330.380.4232.426.923.220.7-15.31.31.51.6平均值34.628.224.221.3-3.01.31.51.5000729.SZ燕京啤酒11.920.120.210.290.3995.456.940.930.81.70.81.00.9公司名称公司名称证券代码证券代码PEG(倍倍)收盘价收盘价(元)(元)EPS(元)(元)PE(倍倍)燕京啤酒公司首次覆盖报告 请通过合
93、法途径获取本公司研究报告,如经由未经许可的渠道获得研究报告,请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。27/28 资产负债表资产负债表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 10806 12885 15556 18487 现金 6110 7525 9771 12282 应收票据及应收账款 194 235 255 279 其他应收款 178 85 92 101 预付账款 122 166 181 197 存货 4141 4804 5179 5544 其他流动资产 62 71 77 84 非流动资产非流动资产 9888 8493 7095
94、 5698 长期投资 573 594 615 636 固定资产 8074 6817 5559 4299 无形资产 894 745 596 447 其他非流动资产 347 336 325 315 资产总计资产总计 20695 21378 22651 24185 流动负债流动负债 6232 6364 6869 7383 短期借款 300 0 0 0 应付票据及应付账款 1658 1621 1748 1871 其他流动负债 4274 4742 5121 5511 非流动负债非流动负债 197 195 193 192 长期借款 4 2 0 -1 其他非流动负债 193 193 193 193 负债合计
95、负债合计 6429 6559 7062 7574 少数股东权益 840 1089 1434 1893 股本 2819 2819 2819 2819 资本公积 4374 4374 4374 4374 留存收益 6233 6538 6962 7525 归属母公司股东权益归属母公司股东权益 13426 13731 14155 14718 负债和股东权益负债和股东权益 20695 21378 22651 24185 现金流量表现金流量表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流经营活动现金流 1696 1985 2615 3001 净利润 549
96、839 1166 1548 折旧摊销 719 1417 1418 1419 财务费用-153 -17 -30 -39 投资损失-42 -39 -39 -39 营运资金变动 398 -233 81 93 其他经营现金流 225 19 19 19 投资活动现金流投资活动现金流-2001 -1 -1 -1 资本支出 367 0 -0 0 长期投资-249 0 0 0 其他投资现金流-2119 -1 -1 -1 筹资活动现金流筹资活动现金流 2 -570 -368 -489 短期借款 300 -300 0 0 长期借款-16 -2 -2 -2 其他筹资现金流-282 -268 -366 -488 现金
97、净增加额现金净增加额-303 1415 2246 2511 资料来源:同花顺 iFinD,平安证券研究所 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 13202 14609 15893 17360 营业成本 8259 8960 9659 10340 税金及附加 1153 1293 1422 1571 营业费用 1634 1534 1430 1476 管理费用 1413 1388 1462 1476 研发费用 236 241 254 278 财务费用-153 -17 -30 -39 资产减值损失-90 -92 -100 -110
98、 信用减值损失-13 -7 -8 -8 其他收益 48 54 54 54 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 42 39 39 39 资产处置收益 44 14 14 14 营业利润营业利润 692 1218 1693 2247 营业外收入 5 10 10 10 营业外支出 2 11 11 11 利润总额利润总额 695 1217 1692 2246 所得税 146 378 525 698 净利润净利润 549 839 1166 1548 少数股东损益 197 249 345 459 归属母公司净利润归属母公司净利润 352 590 821 1089 EBITDA 1261 2616
99、3079 3626 EPS(元)0.12 0.21 0.29 0.39 主要财务比率主要财务比率 会计年度会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力成长能力 营业收入(%)10.4 10.7 8.8 9.2 营业利润(%)59.1 76.1 39.0 32.7 归属于母公司净利润(%)54.5 67.6 39.0 32.8 获利能力获利能力 毛利率(%)37.4 38.7 39.2 40.4 净利率(%)2.7 4.0 5.2 6.3 ROE(%)2.6 4.3 5.8 7.4 ROIC(%)3.9 8.4 13.0 20.4 偿债能力偿债能力 资产负债率(%)31.1
100、 30.7 31.2 31.3 净负债比率(%)-40.7 -50.8 -62.7 -73.9 流动比率 1.7 2.0 2.3 2.5 速动比率 1.0 1.2 1.5 1.7 营运能力营运能力 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 应收账款周转率 70.0 62.8 62.8 62.8 应付账款周转率 5.0 5.5 5.5 5.5 每股指标(元)每股指标(元)每股收益(最新摊薄)0.12 0.21 0.29 0.39 每股经营现金流(最新摊薄)0.60 0.70 0.93 1.06 每股净资产(最新摊薄)4.76 4.87 5.02 5.22 估值比率估值比率 P/E 95.4
101、56.9 40.9 30.8 P/B 2.5 2.4 2.4 2.3 EV/EBITDA 20.9 10.9 8.7 6.9 平安证券研究所投资评级:平安证券研究所投资评级:股票投资评级:强烈推荐(预计 6 个月内,股价表现强于市场表现 20%以上)推 荐(预计 6 个月内,股价表现强于市场表现 10%至 20%之间)中 性(预计 6 个月内,股价表现相对市场表现在10%之间)回 避(预计 6 个月内,股价表现弱于市场表现 10%以上)行业投资评级:强于大市(预计 6 个月内,行业指数表现强于市场表现 5%以上)中 性(预计 6 个月内,行业指数表现相对市场表现在5%之间)弱于大市(预计 6
102、个月内,行业指数表现弱于市场表现 5%以上)公司声明及风险提示:负责撰写此报告的分析师(一人或多人)就本研究报告确认:本人具有我国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考,双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户,并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的,本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交
103、易。市场有风险,投资需谨慎。免责条款:此报告旨为发给平安证券股份有限公司(以下简称“平安证券”)的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准,不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠,但平安证券不能担保其准确性或完整性,报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价,报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任,除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编
104、写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断,可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问,此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司 2023 版权所有。保留一切权利。平安证券研究所 电话:4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田区益田路 5023 号平安金融中心 B 座 25 层 上海市陆家嘴环路 1333 号平安金融大厦 26 楼 北京市丰台区金泽西路 4号院 1 号楼丽泽平安金融中心 B 座 25 层