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1、 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 07 月 16 日 强烈推荐强烈推荐(维持)(维持)“消费电子“消费电子+新能源”双轮驱动,开启新一轮高速成长新能源”双轮驱动,开启新一轮高速成长 TMT 及中小盘/电子 当前股价:64.0 元 信濠光电深耕玻璃盖板领域多年,积累了京东方信濠光电深耕玻璃盖板领域多年,积累了京东方/三星显示等国内外龙头客户,三星显示等国内外龙头客户,覆盖安卓全部头部品牌厂商,进一步携手立讯旗下立铠积极开拓北美大客户业覆盖安卓全部头部品牌厂商,进一步携手立讯旗下立铠积极开拓北美大客户业务,并外延收购信光布局新能源开辟新赛道,打造务,并外延收购信光布局新能源开辟新赛道,打
2、造第二增长曲线第二增长曲线。我们认为今我们认为今明年是公司业务布局开拓之年,亦是未来业绩爆发的基石,且看好公司新一届明年是公司业务布局开拓之年,亦是未来业绩爆发的基石,且看好公司新一届管理层优秀的经营管理能力,考虑公司未来业绩的超预期潜力,管理层优秀的经营管理能力,考虑公司未来业绩的超预期潜力,维持维持“强烈推强烈推荐荐”投资评级投资评级。信濠光电:国内领先的玻璃盖板厂商,积极外延布局新能源开辟新赛道信濠光电:国内领先的玻璃盖板厂商,积极外延布局新能源开辟新赛道。公司专注于玻璃盖板领域研发生产多年,覆盖全部主要安卓品牌及龙头屏厂客户,目前主要产品为 2D/2.5D/3D 玻璃盖板,经过近两年的
3、调整优化,23Q1公司 3D 产品营收占比提升至 24%,产品结构持续优化,且在公司新管理层的努力下,23H1 实现逆势扭亏转盈,预计 H1 实现归母净利 900-1300 万元,同比增长 119%-127%,预计 23Q2 归母净利 1862.5-2262.5 万元,而22Q2/23Q1 分布亏损 5562.9/962.5 万元。此外公司外延收购信光科技布局光伏储能等新能源领域,为公司开辟全新赛道,有望打开新一轮成长空间。静待下游需求复苏,安卓业务稳步向好,积极开拓北美大客户打开长线空间静待下游需求复苏,安卓业务稳步向好,积极开拓北美大客户打开长线空间。玻璃盖板下游主要应用产品为 3C 消费
4、终端,22-23 年下游消费终端需求持续低迷,行业去库存加剧产品竞争。目前下游终端库存已有较大去化,下半年或将伴随新机发布拉动需求缓慢复苏。而近年来玻璃盖板持续由 2D 向 2.5D/3D 过渡,ASP 有望得到提升。结合公司 Q2 经营情况,我们认为公司在立讯体系的赋能下,整体经营管理水平及产品良效率已得到大幅改善,未来在安卓领域有望保持稳步向好态势。此外,在北美大客户方面,公司携手立铠积极拓展,南通首条 NPI 全流程产线良效率或为行业领先水平,未来伴随着北美大客户业务落地,公司有望打开长线利润弹性空间。收购信光布局光伏收购信光布局光伏储能储能新能源业务,打造第二成长曲线新能源业务,打造第
5、二成长曲线。目前信光科技产品主要为光伏逆变器/便携式及户用储能/智能接线盒等,积极布局海外户储以及国内工商业储能市场。据沙利文数据预测,22 年全球储能市场规模达到69GWh 同比+174%,其中用户侧储能市场规模 27GWh 同比+232%,预计27 年将增长至 375GWh,CAGR 达 69.3%。而国内工商业储能 22 年规模同比+251%至 365MWh,且潜在增长空间较大。竞争格局方面,海外户储国内厂商竞争优势明显,国内工商业储能处于发展初期尚未定型。公司有望凭借自身强大的生产制造能力,打造垂直一体化的一站式服务体系,为公司带来第二成长曲线。维持维持“强烈投资强烈投资”投资评级投资
6、评级。公司携手立铠加速开拓北美大客户业务开拓,在立讯体系自动化赋能下,公司后续品类及客户扩张的成长逻辑清晰,有望跻身行业第一梯队,长线份额提升弹性可观。此外,公司收购并增资信光科技进军智慧能源新赛道,有望打开公司长线增量空间。考虑到公司 H1 扭亏转盈,盈利能力改善超预期,我们上修预测公司 23-25 年收入 18.0/25.0/40.0 亿元,归母净利润 0.5/2.0/3.2 亿元,对应 EPS 为 0.42/1.70/2.67 元,对应 PE 为153.1/37.7/24.0 倍,且我们认为未来还有较大潜在超预期空间。考虑公司当前规模、核心竞争力和未来长线潜在发展空间,维持“强烈推荐”投
7、资评级。风险提示:风险提示:下游需求复苏下游需求复苏低于预期低于预期;行业竞争加剧风险;客户及业务拓展进;行业竞争加剧风险;客户及业务拓展进 基础数据基础数据 总股本(百万股)120 已上市流通股(百万股)62 总市值(十亿元)7.7 流通市值(十亿元)4.0 每股净资产(MRQ)21.5 ROE(TTM)-6.6 资产负债率 40.9%主要股东 王雅媛 主要股东持股比例 22.5%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现 16 67 45 相对表现 15 72 55 资料来源:公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、信濠光电(301051)携立铠增资立濠推进大客户业务,收购信光布局智
8、慧能源新赛道2023-05-24 2、信濠光电(301051)跟踪报告股权激励聚焦中长线发展,关注公司新客户及新业务进展2023-05-04 3、信濠光电(301051)携手立铠开拓欧美大客户,打开长线成长空间2021-11-12 鄢凡鄢凡 S02 程鑫程鑫 研究助理 -40-200204060Jul/22Nov/22Mar/23Jun/23(%)信濠光电沪深300信濠光电信濠光电(301051.SZ)敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 度不及预期;度不及预期;产品技术升级风险产品技术升级风险。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2021 2022 20
9、23E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)1877 1591 1800 2500 4001 同比增长 41%-15%13%39%60%营业利润(百万元)170(243)52 228 361 同比增长-33%-243%-121%336%59%归母净利润(百万元)156(152)50 204 320 同比增长-29%-198%-133%306%57%每股收益(元)1.30-1.27 0.42 1.70 2.67 PE 49.3-50.4 153.1 37.7 24.0 PB 2.7 3.0 2.9 2.7 2.5 资料来源:公司数据、招商证券 OYeXhZgViYaZDWcVlY8OdN
10、8OoMmMoMsRiNrRsNeRoPoR8OqQnNwMpOoNwMsQsN 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文正文目录目录 一、信濠光电:玻璃盖板领先厂商,积极布局新能源新赛道.6 1、深耕玻璃盖板业务,积极布局智慧能源领域开辟新赛道.6 2、首次股权激励聚焦长线发展,立讯体系赋能持续提升整体竞争力.7 3、终端需求疲软背景下逆势扭亏,突显公司经营管理能力及产品结构优化.9 4、持续加大研发投入,不断强化自身核心技术实力.12 二、静待下游需求复苏,安卓业务稳步向好,积极开拓北美大客户打开长线空间14 1、玻璃盖板下游应用广泛,产品由 2D 向 2.5D/3D 持续过渡.14
11、 2、消费终端需求仍疲软,库存持续去化,静待复苏拐点.16 3、打造良效率核心优势,稳固安卓业务,携手立铠积极开拓北美大客户.20 三、收购信光布局光伏储能新能源业务,打造第二成长曲线.24 1、新能源市场规模持续扩张,用户侧储能望迎来高速发展.24 2、收购信光科技进军智慧能源新赛道,面向全球提供可持续能源管理方案.33 四、盈利预测及投资建议.37 图表图表目录目录 图 1:公司发展历程.6 图 2:信濠光电业务格局.7 图 3:公司股权结构图.7 图 4:公司 20-23Q1 营业收入及增速.9 图 5:公司 20-23Q1 净利润及增速.9 图 6:公司 20-22 年分产品营收及合计
12、营收.10 图 7:公司 20-23Q1 收入结构.10 图 8:公司 20-22 年 2D+2.5D 玻璃销量及销售单价.10 图 9:公司 20-22 年 3D 曲面玻璃销量及销售单价.10 图 10:公司 21-22 年产品产能利用率及合计产能利用率.11 图 11:公司 19-23Q1 期间费用率.11 图 12:公司 19-22 年内外销售情况.12 图 13:公司 18-22 年前五大客户合计营收占比(%).12 图 14:公司 20-23Q1 研发费用率与可比上市公司对比.12 图 15:公司技术研发所获得的部分荣誉.12 图 16:玻璃盖板应用场景.14 图 17:2020 年
13、全球智能设备外观结构件及模组市场结构.14 图 18:玻璃盖板分类示意图.14 图 19:全球智能手机 OLED 屏幕渗透率.15 图 20:折叠式 AMOLED 出货量预测(百万片).15 图 21:使用 OLED 柔性屏+3D 玻璃盖板的手机效果图.16 图 22:OPPO Find N2 Flip 产品图.16 图 23:20032022 年全球智能手机出货量生命周期.16 图 24:20072022 年全球市场智能手机份额.17 图 25:17Q123Q1 全球智能手机出货量.17 图 26:中国折叠屏手机出货量及增速.17 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 27:23Q1
14、 中国折叠屏手机市场份额.17 图 28:2023E-2027E 全球及中国市场智能手机出货量预测.18 图 29:17Q123Q1 全球 PC 出货量.18 图 30:17Q123Q1 全球平板出货量.18 图 31:20152022 年全球智能手表出货量.19 图 32:21M1-223M5 中国智能手表产量.19 图 33:全球智车载显示市场规模预期及增速.19 图 34:全球盖板玻璃模块出货量(亿)及增速.20 图 35:玻璃盖板产业链示意图.20 图 36:iPhone11 摄像头一体化凸台玻璃后盖.22 图 37:3D 凸台工艺示意图.22 图 38:iPhone 12 超瓷晶面板
15、.22 图 39:双离子交换流程.22 图 40:安卓、A 客户 2D/2.5D/3D 玻璃价格对比.22 图 41:安卓、A 客户营业利润份额情况.22 图 42:公司成长逻辑示意图.23 图 43:储能应用场景.24 图 44:户用光伏储能系统.24 图 45:并网解决方案.25 图 46:离网解决方案.25 图 47:工商业储能系统结构图.26 图 48:工商业储能系统通过高位释放储存电力降低费用(使用前/左、后/右)26 图 50:单相并网逆变器并入线路.27 图 51:三相并网逆变器并入线路.27 图 52:光伏接线盒的“桥梁”作用.27 图 53:储能系统结构.29 图 54:储能
16、 BMS 三层架构.29 图 55:全球储能市场规模(按新增装机容量计,GWh).29 图 56:2022 年全球储能新增装机容量区域分布.29 图 57:全球家庭储能新增装机量预测.30 图 58:2022 全球新增户储装机区域分布.30 图 59:中国工商业储能累计和新增装机(MW).30 图 60:2022 年我国工商业储能分领域市场规模(亿元).30 图 61:全球逆变器市场规模(亿美元).31 图 62:全球太阳能光伏新增装机容量预测(千兆瓦).31 图 63:全球分布式光伏新增装机容量预测(千兆瓦).31 图 64:2021 年全球户储系统供应商排名.32 图 65:2021 年德
17、国光伏户储装机市场份额.32 图 66:信光能源 iShare-Home 户用一体化智慧能源解决方案.34 图 67:iShare-Home 标准套件.34 图 68:iShare-Home 一体化解决方案.34 图 69:信光能源智能接线盒产品展示.36 图 70:信光能源接线盒 32bit 处理器内核展示.36 图 71:智能接线盒高精度高效率展示.37 图 72:智能接线盒安全保障展示.37 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 图 73:智能接线盒小尺寸展示.37 图 74:智能接线盒高等级防水展示.37 表 1:公司上市以来首次股权激励股份分配情况.8 表 2:五年股权激励考核收
18、入目标(亿元).8 表 3:首次授予股票的 23-28 年授予的限制性股票成本摊销情况(万元).8 表 4:公司第三届董事会非独立董事及核心管理层.8 表 5:公司 21-22 年产品产能及产量.11 表 6:截至 22 年末公司主要研发的部分项目.12 表 7:截至 23 年 6 月公司所获得授权发明专利.13 表 8:iPhone 玻璃盖板演变史.15 表 9:热门安卓系列盖板演变史.15 表 10:2.5D 工艺改进情况.21 表 11:2021、2022 年公司投入研发 3D 技术项目情况.21 表 12:接线盒产品迭代历程.28 表 13:光伏发电组件失配主流解决方案.28 表 14
19、:全球光伏接线盒市场预测.31 表 15:全球户储市场主要参与者.32 表 16:国内工商业储能主要企业.33 表 17:信光能源逆变器产品.34 表 18:信光能源智能接线盒特点.36 表 19:信光能源便携式移动电源部分参数.37 表 20:公司业务拆分及预测.38 表 21:公司盈利预测.38 附:财务预测表.39 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 一、信濠光电:玻璃盖板领先厂商,积极布局新能源一、信濠光电:玻璃盖板领先厂商,积极布局新能源新赛道新赛道 1、深耕玻璃盖板业务,、深耕玻璃盖板业务,积极积极布局智慧能源领域开辟新赛道布局智慧能源领域开辟新赛道 信濠光电是一家主要从事玻
20、璃盖板的研发、生产和销售的高新技术企业,主要产品为 2D/2.5D/3D 玻璃盖板,广泛应用于智能手机、平板电脑、智能穿戴等智能终端以及汽车智能座舱等领域,经过十年的发展,目前已成长为国内规模较大的专业玻璃盖板供应商。目前公司拥有五大厂区:深圳信濠、东莞松山湖、湖北黄石、越南厂区、江苏南通,总产能达到 30+kk/月,下游主要应用于安卓市场,核心客户包括显示模组/面板厂商三星显示、京东方、深天马、华星光电及终端品牌厂商三星、华为、OPPO、vivo、小米、荣耀、传音等。公司成立于 2013 年,由信濠精密触控显示事业部独立出来,2015 年后依托于专业的研发技术团队转型布局手机玻璃盖板领域取得
21、业务的快速发展,2016 年成立松岗分厂,进一步扩大产能规模。2018 年聚焦核心产品玻璃盖板的生产、研发和销售,停止了触控显示产品的生产。公司在 2019-2021 年受益于在安卓领域拓展以及行业的快速发展实现业务的高速增长。公司于 2021 年 8 月底成功登陆深圳创业板上市,募投项目进一步扩充产能,提升市占率。上市后,21 年收购东莞骏达(后改名达濠科技),整合京东方客户资源,扩充相应产能规模;同年与立讯精密旗下控股子公司立铠精密合资成立立濠光电科技(南通)有限公司,并于 23 年进一步增资立濠,加速推进北美大客户玻璃业务的开拓,持续提升公司的生产工艺制程能力、自动化水平以及良效率;23
22、 年收购并增资信光科技,进军智慧光伏、智慧能源相关领域,有望打开公司第二增长曲线,未来将形成“消费电子+智慧能源”双轮驱动的业务模式迎来下一个“五年”的高速成长期。图图 1:公司发展历程:公司发展历程 资料来源:招股说明书,公司公告,招商证券 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 图图 2:信濠光电业务格局:信濠光电业务格局 资料来源:招商证券绘制 2、首次首次股权股权激励激励聚焦长线发展,立讯体系赋能持续提升整聚焦长线发展,立讯体系赋能持续提升整体竞争力体竞争力 公司公司股权股权结构结构目前目前较为较为分散分散,对于员工的对于员工的股权激励股权激励较为较为充分。充分。信濠光电持股比例最高
23、的股东未超过 30%,持股比例在 4%以上的股东较为稳定,不存在能控制股东大会、董事会的控股股东,亦不存在共同控制的情形,股东、董事均独立行使表决权,股权结构较为清晰。2023 年,公司公告自 21 年上市以来的首次股权激励(5 年期),总授予限制性股票 320 万股,其中首次授予股票 256 万股,预留64 万股。首次授予股份面向公司中高管理层 185 人;预留股份为今后业务拓展及引进核心技术管理人才留下空间。五年期激励方案有助于公司新一届管理层聚焦于公司长远发展,同时巩固了团队的稳定性,高速增长目标进一步激发团队创造力和积极性,有助于公司未来持续提升市场竞争力。图图 3:公司股权结构图:公
24、司股权结构图 资料来源:公司公告,招商证券 敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 表表 1:公司上市以来首次股权激励股份分配情况:公司上市以来首次股权激励股份分配情况 激励对激励对象象 国籍国籍 职务职务 获授的限制性股获授的限制性股票数量(万股)票数量(万股)占授予限制性占授予限制性股票总数比例股票总数比例 占本激励计划公告日占本激励计划公告日公司股本总额比例公司股本总额比例 白如敬 中国 董事长、总经理 80.00 25.00%1.00%周旋 中国 董事、副总经理、董秘 14.00 4.38%0.18%吴轮地 中国 副总经理 6.00 1.88%0.08%刘晒金 中国 副总经理 6.0
25、0 1.88%0.08%刘艺 中国 财务负责人 2.00 0.63%0.03%陈盈全 中国台湾 中层管理人员 1.60 0.50%0.02%其他中层管理人员及核心技术(业务)骨干(共计 179 人)146.40 45.75%1.83%首次授予限制性股票数量合计 256.00 80.00%3.20%预留部分 64.00 20.00%0.80%合计 320.00 100.00%4.00%资料来源:公司公告,招商证券 表表 2:五年股权激励考核收入目标(亿元):五年股权激励考核收入目标(亿元)2022 基期基期 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 股权激励收入目标 15.91
26、 17.18 21.48 35.00 59.66 79.55 同比增长(%)8.0%25.0%63.0%70.5%33.3%资料来源:公司公告,招商证券 表表 3:首次授予股票的:首次授予股票的 23-28 年授予的限制性股票成本摊销情况年授予的限制性股票成本摊销情况(万元)(万元)授予的限制性股授予的限制性股票数量(万股)票数量(万股)需摊销的总需摊销的总费用(万元)费用(万元)2023 年年 2024 年年 2025 年年 2026 年年 2027 年年 2028 年年 256.00 10,483.47 1,152.78 2,006.22 2,072.55 2,135.81 2,192.4
27、0 923.71 资料来源:公司公告,招商证券 在公司管理层方面,大股东背景深厚,新一届董事会管理层拥有优秀的产业管理在公司管理层方面,大股东背景深厚,新一届董事会管理层拥有优秀的产业管理能力。能力。公司第一大股东王雅媛女士持股 22.5%,其父亲王来胜先生为立讯精密股其父亲王来胜先生为立讯精密股份有限公司实际控制人之一份有限公司实际控制人之一,立讯精密资源实力雄厚,在大客户服务及精密制造组装领域拥有丰富的经验积累,能为公司带来深度协同发展。除此之外,公司在22 年底进行了第三届新董事会换届,提名白如敬先生、王雅媛女士、姚浩先生、进行了第三届新董事会换届,提名白如敬先生、王雅媛女士、姚浩先生、
28、周旋先生为公司第三届董事会非独立董事候选人周旋先生为公司第三届董事会非独立董事候选人,其中白如敬先生从立讯精密中来,负责过立讯精密中的储能、采购等相关业务,具备非常丰富的生产管理经验,是立讯精密体系中优秀的经营管理者。以白如敬先生为代表的管理层将为公司引入立讯强大的自动化生产能力,借助立讯优秀的生产管理经验以及对上游供应链整合能力,成本将得到严控,完善自动化生产管理,提升效率良率,进一步强化公司的竞争优势。表表 4:公司第三届董事会非独立董事及核心管理层:公司第三届董事会非独立董事及核心管理层 姓名姓名 职务职务 履历履历 白如敬 董事长兼总经理 自 1996 年开始从事 3C 领域连接器相关
29、的制造和管理工作,在行业内具有丰富的生产管理经验;自 2008 年加入立讯精密工业股份有限公司,2013 年 8 月至 2018 年 5 月任立讯精密工业股份有限公司董事;2018年5 月至 2022 年12 月任立讯精密工业股份有限公司策略采购中心副总;2022年 12 月加入深圳市信濠光电科技股份有限公司,任董事长兼总经理。王雅媛 董事 2016 年 6 月至今,在立讯精密工业股份有限公司副董事长办公室任职;2019 年 12 月至今任深圳市信濠光电科技股份有限公司董事。2023 年 1 月入职深圳市信濠光电科技股份有限公司。姚浩 董事 1997 年 7 月至 2000 年 8 月任职于平
30、安人寿保险公司;自 2002 年 7 月起先后任职于巨田证券,长江巴黎百富勤证券,中信证券;2017 年 1 月至 2017 年 9 月任职于深圳市凯信创业投资管理有限公司;2015 年 6 月至 2022 年 12 月任深圳市信濠光电科技股份有限公司董事,财务负责人,投资总监,董事长;2023 年任公司董事,投资总监。敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 姓名姓名 职务职务 履历履历 周旋 董事兼副总兼董秘 2008 年 3 月至 2017 年 2 月历任立讯精密工业股份有限公司经管部副经理,人资处主管,行政处主管;2017 年 3 月至 2018 年 12 月任深圳华壹人力资源管理有限
31、公司副总经理;2018 年 12月至今历任深圳市信濠光电科技股份有限公司董事,财务负责人,董事会秘书,副总经理。刘晒金 副总经理 2015 年 1 月至 2018 年 7 月任伯恩光学(深圳)有限公司生产厂长;2018 年 8 月至 2019 年 12 月任公司生产总监;2019 年 12 月至今任公司副总经理。吴轮地 副总经理 2006 年 6 月至 2007 年 4 月任职富士康科技有限公司工艺工程师;2007 年 10 月至 2015 年 3月任职信濠精密业务经理;2015 年 3 月至 2019 年 12 月任公司销售业务总监;2016 年 12 月至2019 年 12 月任公司监事;
32、2019 年 12 月至今任公司副总经理。资料来源:公司公告,招商证券 3、终端需求疲软背景下逆势扭亏,突显公司经营管理能力、终端需求疲软背景下逆势扭亏,突显公司经营管理能力及产品结构优化及产品结构优化 22 年年受安卓需求受安卓需求疲软,行业竞争加剧影响,出现利润亏损疲软,行业竞争加剧影响,出现利润亏损。公司在 2020-2022年间,营收出现波动,盈利水平持续下降。2021 年公司产品实现多维度拓展,3D 产品实现量产,用于可穿戴产品、平板电脑等的玻璃盖板的营收有所提升,比去年同期增加 5.44 亿元,增幅 40.80%,但由于受到竞争加剧、人力成本提升、产品研发增加的影响,21 年净利润
33、较去年同期下降 28.8%。2022 年,受到疫情反复、终端需求下降导致行业竞争加剧,产品价格出现较大降幅,收购项目及募投项目推进需要大量支出等影响,公司营收和净利双降并出现亏损。23H1 实现逆势扭亏超市场预期实现逆势扭亏超市场预期,突显公司整体经营管理能力大幅提升,产品结突显公司整体经营管理能力大幅提升,产品结构持续优化。构持续优化。据公司最新业绩预告,公司 23 年上半年预计归母净利 900-1300万元,同比增长 118.9%-127.3%;扣非归母净利亏损 600-1000 万元,同比增长85.9%-91.5%;预计 23Q2 归母净利 1862.5-2262.5 万元,去年同期亏损
34、 5562.9万元,23Q1 亏损 962.5 万元;扣非归母净利 915.8-1316.8 万元,去年同期亏损6419.9 万元,23Q1 亏损 1916.8 万元。据我们对公司的紧密跟踪,公司 Q2 产能利用率较 Q1 有所提升,目前公司整体稼动率基本处于满产。产品结构方面,公司的 3D 产品订单增长迅速,业务占比有较明显提升,带动其安卓业务结构不断优化。此外,公司上半年在新一届管理层的努力下,积极提升内部管理能力及运营效率,产线自动化率得到显著提高,产品良效率提升明显,并完成对上游供应链的整合优化,材料及人工成本大幅改善。图图 4:公司:公司 20-23Q1 营业收入及增速营业收入及增速
35、 图图 5:公司:公司 20-23Q1 净利润及增速净利润及增速 资料来源:ifind,招商证券 资料来源:ifind,招商证券 -30%-30%-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%0 05 5020202020202222023Q12023Q1营收营收/亿元(左轴)亿元(左轴)营收同比(右轴)营收同比(右轴)-500%-500%-400%-400%-300%-300%-200%-200%-100%-100%0%0%-3-3-2-2-1-10 01 12 23 3202020202021
36、20223Q12023Q1净利润净利润/亿元(左轴亿元(左轴)净利润同比(右轴)净利润同比(右轴)敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 从从产品产品结构结构来看来看,公司玻璃盖板主要包含 2D 平面玻璃、2.5D 曲面玻璃和 3D 曲面玻璃,且公司产品目前已完成 2D 向 2.5D 转型、3D 量产及规划产能的扩充工作。目前整体来看,2D+2.5D 玻璃产品量大但盈利能力不强,3D 玻璃产品量小但盈利能力强于 2D 和 2.5D 产品,且近年来 3D 产品产销量快速增长。从具体表现上来看:(1)收入结构方面)收入结构方面,公司在 2020 年生产 3D 产品,营收
37、41.4 万元,自此以后开始占取营收份额,并逐渐攀升。在近 2 年的营收中,3D 销售额爬升迅速,截止至 2023 年 Q1,其销售额在 2D、2.5D、3D 总营收中占比已达到 24%,而2D+2.5D 产品合计销售额占比降为了 76%,公司的收入结构持续优化。图图 6:公司:公司 20-22 年分产品营收及合计营收年分产品营收及合计营收 图图 7:公司:公司 20-23Q1 收入结构收入结构 资料来源:公司公告,招商证券 资料来源:公司公告,招商证券 (2)销量方面销量方面,公司玻璃盖板各细分产品销量总体上升,2021 年较 2020 年销量提升 57.05%,2022 年较 2021 年
38、销量略有下降,但基本保持稳定。从各个产品来看,2+2.5D 产品的销量稳定,在 2022 年呈现下滑趋势,主因整体消费需求疲软以及供应受限,但其销量占比始终保持在公司总销量的 95%以上。3D 玻璃产品销量基数低,增长迅猛,2022 年整年销量同比增加 345.2%。(3)价格方面价格方面,市场竞争加剧,公司各细分产品销售单价持续下滑,公司 2022年销售收入及毛利率亦受此负面影响。从各个产品来看,2D 及 2.5D 产品单价在5 元左右,3D 产品的价格为 32 元左右,是 2D 产品价格的 6 倍左右,盈利能力优于 2D 及 2.5D 产品。图图 8:公司:公司 20-22 年年 2D+2
39、.5D 玻璃销量及销售单价玻璃销量及销售单价 图图 9:公司:公司 20-22 年年 3D 曲面玻璃销量及销售单价曲面玻璃销量及销售单价 资料来源:公司公告,招商证券 资料来源:公司公告,招商证券 (4)产能产能利用率利用率方面方面,近 2 年公司产能有所扩充,但由于东莞达濠 2022 年上0200004000060000800000002120223D3D营收/万元2D+2.5D2D+2.5D营收/万元0%20%40%60%80%100%2020202120222023Q13D营收占比2D+2.5D营收占比0246810120
40、5000000025000300002020202120222D+2.5D销量/万片(左轴)2D+2.5D单价/元(右轴)0005003003504002020202120223D销量/万片(左轴)3D单价/元(右轴)敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 半年试投产,处于良率爬坡阶段,同时消费电子行业景气度低迷,下游需求疲软,整体产能利用率由 2021 年的 91.51%下降至 2022 年 70.36%。从各个产品的产能变化来看,公司 2+2.5D 产品产能在 2022 年扩大 5811 万片,达到 31590万片/年,
41、稼动率由 21 年的 95%下滑至 22 年 72%;3D 产品产能 2022 年 3D 产品年产能为 1092 万片,产能利用率由 8%提升至 35%。图图 10:公司:公司 21-22 年产品产能利用率及合计产能利用率年产品产能利用率及合计产能利用率 资料来源:公司公告,招商证券 表表 5:公司:公司 21-22 年产品产能及产量年产品产能及产量 年度年度 产能产能 产量产量 2021 2D+2.5D:25779 万片;万片;2D+2.5D:24499.67 万片;万片;3D:1092 万片万片 3D:89.48 万片万片 2022 2D+2.5D:31590 万片;万片;2D+2.5D:
42、22613.65 万片;万片;3D:1092 万片万片 3D:382.37 万片万片 资料来源:公司公告,招商证券 在期间费用率方面,公司三费合计占比略有提升,在期间费用率方面,公司三费合计占比略有提升,整体处于持续优化态势整体处于持续优化态势。(1)20-22 年公司销售费率销售费率 3.61%/3.11%/2.25%,呈现下降趋势,主因系在需求不振的大环境下,公司当期销售减少所致,又叠加前期疫情影响,公司销售人员出行受限,导致销售费用有走低趋势;(2)20-22 年公司管理费率管理费率 11.63%/11.38%/15.75%,在 2022 年公司管理费用率有较大增加,主要原因系公司通过合
43、资成立南通立濠、收购达濠科技导致相关费用增加,目前公司处于业务整合扩张阶段,管理费用占比将处在相对高位;(3)20-22 年公司财务费率财务费率 0.19%/0.37%/1.89%,常年保持较低水平,但在 2022年有所提高,主要原因系公司在 2022 年中新增二家子公司且在扩大产能,年中资金需求较大导致本期借款增加,利息支出增加所致,2023Q1 财务费率已回至较低水平。图图 11:公司:公司 19-23Q1 期间费用率期间费用率 资料来源:ifind,招商证券 在客户在客户分布及集中度分布及集中度方面方面,公司以国内市场为主,国外主要客户为三星显示、日0%20%40%60%80%100%2
44、02120223D产能利用率2D+2.5D产能利用率合计产能利用率0%5%10%15%20%200222023Q1销售费用率(%)(%)管理费用率(%)(%)财务费用率(%)(%)敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 本显示及群创光电等大型显示面板厂商。公司近几年持续加大对下游客户的拓展力度,不断整合客户资源。公司客户集中度逐年下降公司客户集中度逐年下降,信濠前五大客户占比从最高 90%降至 2022 年 63.98%。图图 12:公司:公司 19-22 年内外销售情况年内外销售情况 图图 13:公司公司 18-22 年前五大客户合计营收占比年前五大客户合计营收占比
45、(%)资料来源:ifind,招商证券 资料来源:公司公告,招商证券 4、持续加大研发投入,不断强化自身核心技术实力持续加大研发投入,不断强化自身核心技术实力 在研发投入方面,公司注重核心技术的创新和保护,研发投入持续上升,技术专在研发投入方面,公司注重核心技术的创新和保护,研发投入持续上升,技术专利储备不断丰富。利储备不断丰富。公司是行业内较早开发 2.5D 和 3D 玻璃产品的企业,重视研发团队建设以及前沿技术的布局,拥有一支研发经验丰富的技术团队。近年来,公司不断加大科研投入,强化自身研发实力,20-22 年研发费用率分别为4.13%/4.74%/7.17%,呈现逐年上升态势,与同行其他上
46、市公司处于较高水平。截至 2023 年 6 月底,国家专利局信息显示,公司拥有公司拥有 42 项发明专利公布,项发明专利公布,17项发明专利授权,项发明专利授权,95 项实用新型专利,共计项实用新型专利,共计 154 项项。目前,信濠紧密跟踪下游头部客户玻璃盖板创新方案,加大对玻璃盖板的研发投入,加大微晶玻璃、柔性玻璃、AG 玻璃等新产品的投入。图图 14:公司:公司 20-23Q1 研发费用率与可比上市公司对比研发费用率与可比上市公司对比 图图 15:公司技术研发所获得的部分荣誉:公司技术研发所获得的部分荣誉 资料来源:ifind,招商证券 资料来源:公司官网,招商证券 表表 6:截至:截至
47、 22 年末公司主要研发的部分项目年末公司主要研发的部分项目 主要研发项目名称主要研发项目名称 项目目的项目目的 拟达到的目标拟达到的目标 预计对公司未来发展的影响预计对公司未来发展的影响 项目进展项目进展 0%20%40%60%80%100%20022内销外销020406080202020212022第一名第二名第三名第四名第五名3%4%5%6%7%8%9%2020202120222023Q1信濠光电合力泰沃格光电STST星星 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 主要研发项目名称主要研发项目名称 项目目的项目目的 拟达到的目标拟达到的目标
48、预计对公司未来发展的影响预计对公司未来发展的影响 项目进展项目进展 一种AG蚀刻避空位无台阶玻璃加工方法 到达AG面和非AG面高度持平 AG 面和非 AG 面高度一致,手感无高度差 增加公司与友商的竞争力和制程实力 完成 一种蚀刻AG玻璃加工方法 在玻璃表面增加 AG 效果 在 AG 面上可以做到低中高闪,雾度可调可控 增加玻璃盖板的功能品类,提高市场竞争力,增加营收。完成 3D 玻璃盖板成型工艺的研发 采用冷雕和热弯双结合来成型 减少冷雕时间及降低玻璃表面粗糙度 增加公司与友商的竞争力和制程实力 完成 高强度钢化玻璃盖板化学抛光方法的研发 利用化学方式来达到玻璃表面平整光滑 利用化学方式达到
49、玻璃盖板表面的粗糙度,提高玻璃盖板的机械性能 增加公司与友商的竞争力和制程实力 小试 智能终端玻璃盖板翘曲度检测工艺的研发 翘曲度超过标准的挑选出来 增加翘曲度不良的检出率 增加公司与友商的竞争力和制程实力 小试 玻璃盖板自动上料工艺的研发 减少用人,提高产出 减少用人,提高产出,降低成本 增加公司与友商的竞争力和制程实力 研究 一种手表玻璃模拟手臂摆动耐碰撞的测量系统和装置 模拟玻璃盖板成品在应用中的磕碰 达到玻璃盖板在应用中对玻璃盖板的损伤收集数据 达到玻璃盖板在应用中对玻璃盖板的损伤收集数据 研究 资料来源:年报,招商证券 表表 7:截至:截至 23 年年 6 月公司所获得授权发明专利月
50、公司所获得授权发明专利 序号序号 申请号申请号 申请(专利权)人申请(专利权)人 发明(设计)名称发明(设计)名称 1 2021108123457 信濠光电 一种可折叠玻璃产品端面抛光工艺 2 2020108216122 信濠光电 一种电容式触摸屏多点检测系统及其检测方法 3 2021112205337 信濠光电 一种 3D 玻璃盖板企身位的抛光方法 4 2020109949084 信濠光电 一种手机玻璃外形及显示区域尺寸的测量方法及装置 5 2020102867350 信濠光电 一种 3D 玻璃盖板成型工艺 6 20 信濠光电 一种高强度钢化玻璃盖板化学抛光试剂及抛光方
51、法 7 20 信濠光电 基于玻璃基材的高精密 UV 覆膜装置及覆膜方法 8 20 信濠光电 一种玻璃盖板取放装置 9 2020108216052 信濠光电 一种触摸屏生产用包装设备 10 20 信濠光电 一种防指纹涂液及其制备方法 11 2020108748444 信濠光电 一种基于触摸屏压力的调校系统 12 2020108216137 信濠光电 一种触摸屏断差检测设备 13 2020108216160 信濠光电 一种触摸屏裂纹检测仪 14 202010874988X 信濠光电 一种触摸屏检测及调整的触感系统 15 201910
52、8821837 信濠光电 一种丝印油墨及丝印方法 16 20 信濠光电 一种自动覆膜切膜机及其覆膜切膜方法 17 20 信濠光电 一种工业生产用玻璃定形装置 资料来源:国家知识产权局,招商证券 敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 二、静待下游需求复苏,安卓业务稳步向好,积极开二、静待下游需求复苏,安卓业务稳步向好,积极开拓北美大客户打开长线空间拓北美大客户打开长线空间 1、玻璃盖板下游应用广泛玻璃盖板下游应用广泛,产品由,产品由 2D 向向 2.5D/3D 持续过渡持续过渡 玻璃盖板是光电子玻璃盖板是光电子器件制造器件的重要组成部分,器件制造
53、器件的重要组成部分,下游终端应用领域广泛。下游终端应用领域广泛。下游应用产品为智能手机、平板电脑、笔记本电脑等消费电子、车载显示、智能可穿戴设备等,应用领域广泛。根据 Frost&Sullivan,2020 年,全球智能设备外观结构件及模组出场规模 243.7 亿美元,其中按出货量计算,智能手机/平板/智能手表等 3C 消费品出货量占比最高,其次是汽车占比也有 5.3%。图图 16:玻璃玻璃盖板盖板应用场景应用场景 图图 17:2020 年全球年全球智能设备外观结构件及模组智能设备外观结构件及模组市场结构市场结构 资料来源:招股说明书、招商证券 资料来源:Frost&Sullivan、招商证券
54、 外观审美与性能消费要求日益提升,玻璃外观审美与性能消费要求日益提升,玻璃盖板盖板产品从产品从 2D 平面逐渐向平面逐渐向 2.5D、3D曲面曲面过渡发展过渡发展。2D 玻璃是两面均为平面的玻璃,没有任何弧形设计;2.5D 玻璃一面为平面,另一面边缘弯曲;3D 玻璃为两面均弯曲的玻璃。配备 2.5D 防护玻璃的触控显示组,与人手基础的盖板弧面造型更加符合人体工程学原理,握感与使用便捷性都超过 2D 产品,因此 2.5D 玻璃正在逐渐取代传统 2D 产品。3D 曲面玻璃通过热弯加工工艺实现水滴曲面效果,手机的整体视觉美感得以提升,并且在硬度、弹性、散热性等方面相较出色。图图 18:玻璃:玻璃盖板
55、盖板分类示意图分类示意图 资料来源:招股说明书、招商证券 OLED 屏幕渗透率不断上升拉动手机屏幕渗透率不断上升拉动手机 3D 玻璃前盖需求。玻璃前盖需求。随着 OLED 技术逐渐成熟,OLED 柔性屏加速替代 LCD 屏。柔性 OLED 显示屏左右两侧弯曲,3D 玻璃盖板能够配套 OLED 显示的柔性特点,将手机屏幕边缘弯曲延伸,完美实现无边框显示效果,并且可以通过新增的显示屏两侧的弯曲边缘实现侧边触控,更多的智能手机70.13%平板14.79%智能手表8.49%汽车5.29%VRAR0.10%智能家具0.10%AI设备及机器人0.50%其他0.60%敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报
56、告 功能性设计与更丰富的交互体验。从前盖市场看,前盖直接与显示屏贴合,涉及与触控、显示技术的适配性,对产品质量及企业的工艺水平要求更高。2.5D 玻璃盖板由于工艺相对稳定,量化成本较低,一直在前盖市场中保持较高使用率。另一方面,伴随着折叠屏新需求带动的 OLED 应用频率的升高,3D 玻璃因为能够更好的保护柔性屏幕,主要适配于 AMOLED 显示面板中的柔性显示面板,市场增量空间可期。据 Omdia 数据,2021 年 AMOLED 在智能手机领域渗透率已达 35.3%,预计 23 年进一步提升至 42.5%,有望进一步打开 3D 玻璃前盖市场空间。图图 19:全球智能手机:全球智能手机 OL
57、ED 屏幕渗透率屏幕渗透率 图图 20:折叠式:折叠式 AMOLED 出货量预测(百万片)出货量预测(百万片)资料来源:资料来源:Omdia、招商证券 资料来源:HIS Markit、招商证券 良好的视觉与触觉体验进一步加快手机良好的视觉与触觉体验进一步加快手机 3D 后盖渗透率,“前后盖渗透率,“前 2.5D/3D+后后 3D”配置方案成趋势。配置方案成趋势。技术的发展与体验感要求的提升使得 3D 产品在手机后盖渗透速度较快。从近年产品发布来看,安卓和苹果升级盖板幕的侧重点不同:在盖板玻璃本身硬度有一定保障的前提下,安卓机更注重产品屏幕视觉美观度,多应用3D 玻璃前盖;而苹果机持续追求盖板的
58、防护能力以及美观度,即抗衰落、划伤等,在经历2.5D玻璃前盖后于2020年起又换回2D玻璃。受屏幕显示技术升级、外观美观度与性能要求提升带动,3D 需求量上升;同时,生产工艺技术逐渐成熟,供给侧增量降本,3D 玻璃价格的下降进一步带动市场需求。3D 市场渗透率市场渗透率不断提升,其在手机上的应用将逐步由高端机型向中低端机型延伸。不断提升,其在手机上的应用将逐步由高端机型向中低端机型延伸。表表 8:iPhone 玻璃盖板演变史玻璃盖板演变史 型号型号 iPhone 5/5s iPhone 6/6s/7 iPhone 8 iPhone X iPhone XS iPhone 11 iPhone 12
59、 iPhone 13 iPhone 14 上市时间 2012/13 2014/15/16 2017 2017 2018 2019 2020 2021 2022 前盖 2D 玻璃 2.5D 玻璃 2.5D 玻璃 2.5D 玻璃 2.5D 玻璃 2.5D 玻璃 2D 玻璃 2D 玻璃 2D 玻璃 后盖 金属 金属 2.5D 玻璃 2.5D 玻璃 2.5D 玻璃 2.5D 玻璃 2D 玻璃 2D 玻璃 2D 玻璃 资料来源:苹果官网、招商证券 表表 9:热门安卓系列盖板演变史:热门安卓系列盖板演变史 华为华为mate系列系列 盖板材料盖板材料 华为华为 p 系列系列 盖板材料盖板材料 小米数字系列小
60、米数字系列 盖板材料盖板材料 OPPO Find 系列系列 盖板材料盖板材料 8/pro 2D+铝合金 8 2D+塑料 8 2.5D+3D 5 2D+塑料 9/pro 2.5D+铝合金 9 2.5D+铝合金、塑料 9/pro 2.5D+3D 7 2D+塑料 10/pro 2.5D+3D 10 2.5D+铝合金、塑料、玻璃 10/pro 3D+3D X 3D+3D 20/pro 3D+3D 20/pro 2.5D+3D 11 3D+3D X3 3D+3D 30 3D+3D 30/pro 2.5D+3D 12 3D+3D X5 3D+3D 30 pro 3.5D+3D 40/pro 3D+3D 1
61、3 2.5D+陶瓷 X6 3D+3D 40/pro 3D+3D 50/pro 3D+3D 50/pro 3D+3D 60/pro 3D+3D 资料来源:各公司官网、招商证券 0%20%40%60%80%100%202120222023AMOLED LTPO FlexibleAMOLED LTPS FlexibleAMOLED LTPS RigidTFT LCD a-Si RigidTFT LCD LTPS RigidTFT LCD Oxide Rigid00202242025折叠式AMOLED出货量预测(百万片)敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度
62、报告 图图 21:使用:使用 OLED 柔性屏柔性屏+3D 玻璃盖板的手机效果图玻璃盖板的手机效果图 图图 22:OPPO Find N2 Flip 产品图产品图 资料来源:各公司官网、招商证券 资料来源:公司官网、招商证券 2、消费终端需求仍疲软,库存持续去化,静待复苏拐点消费终端需求仍疲软,库存持续去化,静待复苏拐点 智能手机:消费需求智能手机:消费需求持续低迷,复苏慢于预期,折叠屏赛道逆势增长持续低迷,复苏慢于预期,折叠屏赛道逆势增长。目前智能手机行业处于存量调整期,目前智能手机行业处于存量调整期,2014 年后行业集中度提升年后行业集中度提升。以 iPhone4 为起点,技术不断迭代创
63、新,智能手机行业进入高速发展期。经过十余年的高速发展,目前智能手机行业处于存量调整期。2014 年后行业集中度提升,目前主要玩家包括苹果、三星、小米、OPPO、vivo、华为、荣耀、传音等。2022 年智能手机出货量年智能手机出货量同比同比-11.3%至至 12.1 亿部,亿部,苹果表现优于安卓苹果表现优于安卓。年初至今,。年初至今,智能手机智能手机需求仍不景气。需求仍不景气。据 IDC,在消费需求疲软、通胀高企等多重因素影响下,2022 年全球智能手机出货量同比-11.3%至 12.1 亿部,其中 iPhone 出货量同比下降 4.0%,国内安卓品牌跌幅较大,小米、OPPO、vivo 出货量
64、同比下降 20%左右。据 IDC,23Q1 全球智能手机出货量同比-14.5%至 2.69 亿部,连续第七个季度同比下滑。尽管从 3 月以来安卓品牌陆续发布春季新机,但至 23Q2 下游需求仍未有明显回暖。根据产业链跟踪,56 月初国内手机周度 sell-out 销量同比持续下滑,6 月下旬国内手机周度销量同环比有所回升。图图 23:20032022 年全球年全球智能手机智能手机出货量出货量生命周期生命周期 资料来源:IDC,招商证券 敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 图图 24:20072022 年年全球全球市场市场智能手机份额智能手机份额 资料来源:IDC,招商证券 图图 25:
65、17Q123Q1 全球智能手机出货量全球智能手机出货量 资料来源:IDC,招商证券 折叠屏折叠屏手机逆势增长,新热潮手机逆势增长,新热潮有望有望为低迷市场带来新生机为低迷市场带来新生机。折叠屏手机凭借超大屏体验与创新形态,正加速从“尝鲜”走向“常用”,新热潮市场表现亮眼,有望提振下游需求,相关产业链中 UTG 玻璃厂商或将受益。据艾瑞咨询,2022 年中国折叠屏出货量同比高速增长 154.4%;预计 2023 年将迎来折叠屏手机市场爆发,出货量将超 550 万台。据 Techinsight 报告,预计 2028 年折叠屏市场渗透率将达 10%。三星在全球折叠屏手机市场中呈一家独大之势;而中国市
66、场折叠手机领域由华为一家半壁江山变为三足鼎立态势。图图 26:中国折叠屏手机出货量及增速:中国折叠屏手机出货量及增速 图图 27:23Q1 中国折叠屏手机市场份额中国折叠屏手机市场份额 资料来源:艾瑞咨询、招商证券 资料来源:IDC、招商证券 展望未来,展望未来,第三方机构和手机链厂商总体认为第三方机构和手机链厂商总体认为 23 全年出货量全年出货量“前低后高”“前低后高”,24年或恢复增长年或恢复增长。IDC 认为 2023 年全球、国内智能手机市场整体出货量皆同比下降 1.1%,但会出现前低后高的趋势,今年下半年全球及中国市场可能会有一定0%20%40%60%80%100%0%20%40%
67、60%80%100%20072008200920000022SamsungAppleHuaweiOPPOXiaomiNokiaHTCRIMLGLenovovivoOthersCR5-30%-20%-10%0%10%20%30%00500全球智能手机出货量(百万部)YoY0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%0502120222023E2024E2025E出货量(百万台)增速(%)OPPO华为三星荣耀小米vivo联想 敬请阅读末页的重要说明
68、 18 公司深度报告 的反弹,反弹趋势会延伸到明年,IDC 预计 2024 年全球、国内智能手机出货量将分别同比增长 5.9%、6.2%。5 月联发科董事长蔡明介在公司股东会上指出,今年手机业务相对较缓,但明年会比今年好,在经济周期之下未来两年会恢复增长。分阵营来看,分阵营来看,我们认为苹果 iPhone15 诸多创新下半年需求无需过于担忧,安卓端需求复苏仍需持续观察,可关注下半年华为等新机销售情况。图图 28:2023E-2027E 全球及中国全球及中国市场市场智能手机出货量预测智能手机出货量预测 资料来源:IDC,招商证券;注:IDC 2023 年 3 月预测 PC/平板:平板:疫情带来的
69、短期需求逐步释放,疫情带来的短期需求逐步释放,PC/平板需求逐步回落平板需求逐步回落。20192021年伴随疫情带来的远程教育办公需求激增,PC/平板迎来短期快速增长。随着疫情带来的短期需求释放,叠加全球通胀高企等因素,2022 年 PC/平板需求逐步回落。据 IDC 数据,22 年全球 PC 出货量同比下降 16.5%至 2.92 亿台,平板电脑出货量同比下降 3.3%至 1.63 亿台。23Q1 PC 需求依旧疲软,但需求依旧疲软,但 5 月笔电代工厂出货有回暖迹象。月笔电代工厂出货有回暖迹象。23Q1 全球 PC 出货量 5690 万台,同比-29.3%环比-15.3%,同比跌幅扩大源于
70、需求下降、库存积压等。据钜亨数据,笔电代工大厂 5 月数据显示笔电出货有回暖迹象。平板电脑方面,平板电脑方面,23Q1 出货量回落至疫情前水平。出货量回落至疫情前水平。据 IDC,23Q1 全球平板电脑出货量 3070 万台,同比-19.1%环比-32.8%,出货量水平与疫情前 19Q1 的 3010万台和 18Q1 的 3160 万台相当。图图 29:17Q123Q1 全球全球 PC 出货量出货量 图图 30:17Q123Q1 全球平板出货量全球平板出货量 资料来源:IDC,招商证券 资料来源:IDC,招商证券 智能手表智能手表:22Q423Q1 全球全球智能手表需求短期承压智能手表需求短期
71、承压,15 月中国智能手表月中国智能手表累计累计产量下滑产量下滑 8.5%。据 Counterpoint,22Q4 智能手表出货量同比下降 8%,这是市场八个季度以来首次出现负增长,主因通胀压力、印度市场增长放缓。但由于前0%1%2%3%4%5%6%7%0200400600800016002023E2024E2025E2026E2027E全球智能手机出货量中国智能手机出货量全球智能手机YoY中国智能手机YoY-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%00708090100全球PC出货量(百万台)YoY-30%-20
72、%-10%0%10%20%30%00全球平板出货量(百万台)YoY 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 三个季度的强劲同比增长,2022 年全球智能手表出货量逆势增长 12%至约 1.43亿台。23Q1 智能手表需求并未反弹,出货量同比小幅下滑。据国家统计局数据,5 月中国智能手表产量 557 万个,同比-24.1%,1-5 月累计产量 2313 万个,同比-8.5%。图图 31:20152022 年全球智能手表出货量年全球智能手表出货量 图图 32:21M1-223M5 中国智能手表产量中国智能手表产量 资料来源:Counterpoint,招商证券 资料来源:国
73、家统计局,招商证券 车载显示器成为玻璃车载显示器成为玻璃盖板盖板新的增长动能,已成为第三大中小尺寸面板应用市场。新的增长动能,已成为第三大中小尺寸面板应用市场。触控显示器具有简单、便捷、时尚、和人性化等特点,触控技术逐渐成为消费电子领域的主流设计方案,并延伸到汽车仪表盘等领域,显示屏外的盖板保护不可或缺。与塑料盖板相比,玻璃不仅具备特有的光泽,能产生更清晰且逼真的显示效果,而且拥有更好的触控手感。对于追求内饰美观度的高端车而言,在解决安全性、防反光、防眩光等问题之后,玻璃盖板相较而言是更佳的选择。玻璃盖板的市场需求随着显示器出货规模的增加而增长,叠加换屏需求,下游需求量有望成倍扩大。据 Glo
74、bal Market Insights 显示,近年车载显示屏市场规模持续增长,从 2017 年的 105 亿美元增长至 2020 年的 136 亿美元,且预计疫情过后汽车市场将回暖,市场规模将由 2021 年的 130 亿美元增长至 2028 年的 240 亿美元,复合增长率超过 9%。图图 33:全球智车载显示市场规模预期及增速:全球智车载显示市场规模预期及增速 资料来源:Global Market Insights、招商证券 短期终端需求疲软使得短期终端需求疲软使得玻璃玻璃盖板市场暂遇冷冬,盖板市场暂遇冷冬,23 年或将迎来小幅反弹年或将迎来小幅反弹。据Omdia 报告显示,库存去化、通货
75、膨胀高企及地缘政治等多方因素对消费电子终端市场的影响将导致盖板市场在 2022 年首遭出货量萎缩,预计其将从 2021 年的 63.6 亿片下降至 2022 年的 60.8 亿片,同比减少 4.5%,同时将在 23 年小幅反弹,长期内可能会受 IT 和 CE 领域市场饱和负面影响。0%10%20%30%40%50%60%70%05000022全球智能手表出货量(百万只)YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001000智能手表产量(万个)产量YoY(%)-10.00%-5.00%
76、0.00%5.00%10.00%15.00%05003002002020212028E车载显示市场规模(亿美元)车载显示规模增速 敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告 图图 34:全球盖板玻璃模块出货量(亿)及增速:全球盖板玻璃模块出货量(亿)及增速 资料来源:Omdia、招商证券 3、打造良、打造良效效率率核心核心优势,稳固安卓优势,稳固安卓业务业务,携手立铠携手立铠积极开积极开拓拓北美大客户北美大客户 玻璃玻璃盖板盖板制造处行业中制造处行业中游游,上游,上游为玻璃为玻璃原原片片及及加工加工设备,下游终端应用产品。设备,下游终端应用产品。企业
77、从上游购进玻璃原片,根据下游客户需求定制化生产特定产品的玻璃盖板,并最终销售给显示面板厂商、触摸屏组装厂商或智能终端厂商。上游的材料与设备主要由欧美、日韩厂商供应,技术壁垒最高,盈利能力最强,呈现寡头垄断竞争格局;中游为玻璃原片的深加工环节,厂商主要集中在国内,其利润空间来自于利润空间来自于产线的良效率产线的良效率。图图 35:玻璃盖板产业链示意图:玻璃盖板产业链示意图 资料来源:招股说明书、招商证券 玻璃盖板的深加工的核心竞争力源于厂商对于生产玻璃盖板的深加工的核心竞争力源于厂商对于生产工艺流程的管控能力,能力的工艺流程的管控能力,能力的高低最终表现为厂商在产品良效率方面的差异。我们认为高低
78、最终表现为厂商在产品良效率方面的差异。我们认为公司公司综合良效率在立讯综合良效率在立讯体系的赋能下将显著高于同行平均水平,体系的赋能下将显著高于同行平均水平,具备打破行业双龙头格局的实力与潜力。具备打破行业双龙头格局的实力与潜力。目前玻璃盖板领域中,蓝思科技、伯恩光学为双龙头,在营收规模及市场份额皆处于领先地位;其他主要厂商比亚迪电子、合力泰、沃格光电、华映科技、星星科技等。作为全球 3D 玻璃的重要加工商,国内加工企业有望在全球 3D 玻璃产业链拥有更高参与度,继续深度受益。目前公司已在玻璃盖板第二梯队厂商中建立了核心优势,玻璃盖板出货量已位居行业前列,市场占有率尚存巨大提升空间。公司战略性
79、积极开发北美大客户,工艺技术及管理实力雄厚有望得到客户认可,若顺利进入北美大客户供应链,有望与立讯体系形成协同,打破双寡头格局。-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%5456586062646620022E2023E2024E2025E2026E盖板玻璃模块出货量(亿)YoY 敬请阅读末页的重要说明 21 公司深度报告 公司不断打磨公司不断打磨优化玻璃盖板的优化玻璃盖板的生产工艺生产工艺流程流程,创新研发新,创新研发新 3D 工艺,工艺,市场市场竞争力竞争力进一步加进一步加强,强,良效率高于良效率高于同行平均水平同行平均水平
80、。公司在玻璃盖板行业深耕多年,持续研发与创新,掌握核心技术工艺。2.5D 方面,公司专注于对产品工艺流程的改善,以此不断提升良品率;3D 方面,公司依托深厚的工艺积累,积极布局建设 3D玻璃盖板产线,已通过三星显示、华星光电和魅族等客户的 3D 玻璃盖板认证。通过多种工业技术创新,2017年-2022年,公司玻璃盖板产品综合良品率从62.93%逐年上升至 68.63%。近 2 年来,公司在立讯体系的赋能下,在企业管理营运及自动化技术方面有显著改善,预计公司今年综合良效率将得到大幅提升,高于同行平均水平。表表 10:2.5D 工艺改进情况工艺改进情况 工艺环节工艺环节 改进内容改进内容 对良品率
81、的影响对良品率的影响 CNC 优化机台、砂轮和冰水机的更换、拆洗周期 分别降低该工段因水波纹、崩边、刮伤形成的不良率约 0.2%、0.2%和 0.3%调整 CNC 玻璃取放时与治具间距 1-2mm 降低该工段因刮伤产生的不良率约 2%优化砂轮轮体及垫砂方案,直径分别由 7.7mm 和 500mm 调整至 8.84mm 和 400mm 砂轮使用寿命和单片产出提升 钢化 优化钢化炉下料配方及顺序,降低混炉情况 降低该工段因凹凸点形成的不良率 研磨抛光 增加抛光下料泡水环节,防止风干造成颗粒刮伤;磨粉桶增加二次过滤,拦截大颗粒异物并防止其造成的刮伤 降低该工段因刮伤产生的不良率约 1.2%改善精磨料
82、刺伤 降低该工段因凹凸点形成的不良率 测试 条纹取像镜头增加防护硅胶套 降低该工段 2.5D 弧面划伤的不良率 丝印 调整油墨面放入治具方向;手动机底座上贴铁氟龙防护 降低该工段因刮伤产生的不良率约 2%镀膜 优化滚轮间距、降低摩擦面积;降低过等离子横向 降低该工段因刮伤产生的不良率约 2%资料来源:招股说明书、招商证券 表表 11:2021、2022 年公司投入研发年公司投入研发 3D 技术项目情况技术项目情况 主要研发项目名称主要研发项目名称 项目目的项目目的 项目进展项目进展 拟达到的目标拟达到的目标 一种热弯冷雕的高弧度 3D 玻璃 3D 玻璃,突破高弧度限制 已完成 新增一种新的产品
83、,3D 玻璃的弧度更高,更加有立体感 一种丝印凹面油墨层的 3D 玻璃 解决玻璃加工方法 已完成 解决 3D 玻璃购买移印机台昂贵问题,以现有的丝印机,即可达到图纸的印刷效果 一种 3D 玻璃扫光抛光盘装置 提升玻璃强度 已完成 解决现有手机 3D 玻璃的强度低问题,4PB 强度,提升 30%一种感光器视场角测量系统及装置 增加测量精度 已完成 达到 3D 玻璃无死角测量 资料来源:公司财报、招商证券 北美大客户玻璃盖板工艺流程北美大客户玻璃盖板工艺流程复杂复杂度度、产品价格及利润空间、产品价格及利润空间远高于安卓系,远高于安卓系,公司公司优秀的良效率优势有望赢得客户认可优秀的良效率优势有望赢
84、得客户认可。2019 年,iPhone11 系列使用摄像头一体化凸台 3D 玻璃后盖设计,此工艺基于一体冷雕工艺加工而成,采用非传统 CNC切削“实体台阶”,全套加工工序约 210 道,远复杂于 iPhone X 的 80 道工序;2020 年,iPhone12 引入超瓷晶面板(微晶玻璃),其抗摔性能优于普通玻璃 4倍,经双离子交换工艺特殊强化后的后盖玻璃抗摔落及划伤性能强。北美大客户手机玻璃盖板产品价格显著高于安卓系,利润空间亦高于安卓。据公司公告,公司未来将继续加大对微晶玻璃的研发力度,有望把握市场契机。敬请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 图图 36:iPhone11 摄像头一体化
85、凸台玻璃后盖摄像头一体化凸台玻璃后盖 图图 37:3D 凸台工艺示意图凸台工艺示意图 资料来源:苹果官网、招商证券 资料来源:苹果官网、招商证券 图图 38:iPhone 12 超瓷晶面板超瓷晶面板 图图 39:双离子交换流程:双离子交换流程 资料来源:苹果官网、招商证券 资料来源:OFweek、招商证券 图图 40:安卓、:安卓、A 客户客户 2D/2.5D/3D 玻璃价格对比玻璃价格对比 图图 41:安卓、:安卓、A 客户营业利润份额情况客户营业利润份额情况 资料来源:公司供、产业调研、招商证券 资料来源:Counterpoint、招商证券 我们认为,公司在玻璃盖板主业的成长逻辑核心为:我
86、们认为,公司在玻璃盖板主业的成长逻辑核心为:1)持续整合现有客户资源,不断优化成本并提升良效率,巩固在传统安卓市场竞争力,业务稳中有进;2)携手立讯旗下立铠精密开拓北美大客户玻璃盖板业务,打开潜在的弹性利润空间。具体来看:具体来看:收购收购并举并举获得持续发展的获得持续发展的产能产能空间,背靠立讯有望引入其自动化空间,背靠立讯有望引入其自动化能力能力,巩固巩固在传在传统安卓统安卓领域的竞争力领域的竞争力。21 年公司先后两次合计以 3.6 亿元收购东莞骏达(达濠)61.75%股权,并于 22 年完成对其的全资收购,此举意在利用大规模园区的集中生产优势有效降低生产成本、优化内部管理,进一步提升公
87、司经济效益。客户资源方面,东莞骏达原系深圳骏达光电控股子公司,主营玻璃盖板生产销售,多年发展积累京东方等重要客户资源,利于公司进一步整合客户资源,提升在京东方的市场份额;东莞骏达位于东莞松山湖,该地聚集华为、vivo 和 OPPO 等知名消费电子企业,产业链较为成熟,利于公司整体规划和协同生产。产能扩充方面,55.5326575901003002D2.5D3D安卓A客户0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%2000212022安卓A客户 敬请阅读末页的重要说明 23 公司
88、深度报告 生产园区生产面积约 9 万平方米,可利用产能空间充足,且生产配套设施完善,有助于公司快速扩张产能。此外,公司新一届管理层今年目标通过逐步引入立讯自动化生产方案,优化人员结构,提升公司生产制造的良效率,并加强上游供应链原材料成本控制,打造公司生产成本优势,以使得目前在行业周期底部的传统安卓玻璃盖板业务有望扭亏为盈。据公司最新中报业绩预告,公司 22H1 在安卓需求持续疲软的背景下,逆势实现扭亏盈利,突显公司整体经营管理能力得到大幅提升。公司携手立讯旗下立铠精密合资增资立濠,深度合作进一步提升自动化与良效率,公司携手立讯旗下立铠精密合资增资立濠,深度合作进一步提升自动化与良效率,未来有望
89、导入欧美大客户。未来有望导入欧美大客户。2023 年 5 月,立濠光电注册资本由 2 亿增加至 4.5亿,其中增资部分广东信濠认购 1.275 亿,立铠精密认购 1.225 亿,维持先前股权占比。截至 2022 年末,立濠光电总资产为 1.89 亿元,净资产为 1.75 亿元;2022 年实现营业收入为 33.62 万元,净利润为-2,282.45 万元。投资与增资事项旨在借助立铠精密服务欧美客户的经验以及其在消费电子生产销售领域的技术、研发和市场能力,优化公司产品及市场结构。我们认为公司此次携手立铠增资,有望加速公司北美大客户业务开拓进展,并将进一步提升公司在生产工艺、流程自动化以及良效率。
90、立铠精密具先进自动化能力,拥大客户市场资源,合增资补全立讯玻璃盖板布局,立铠精密具先进自动化能力,拥大客户市场资源,合增资补全立讯玻璃盖板布局,加强垂直一体化。加强垂直一体化。立铠精密原为日丽国际的控股子公司日铠,后立讯精密对其增资取得 50.013%股权,形成控股并更名。立铠精密主要业务包括手机 Top Module、平板及电脑机壳 Housing、可穿戴结构件及小件,目前是欧美大客户前五大金属结构件供应商。立铠精密对开发市场客户有丰厚经验,加上立讯优质营运管理与自动化技术支持,业务发展迅速。此次合增资,一方面有望助推公司打入欧美业务板块,并与立讯体系中的组装业务协同生产,同时精进自动化技术
91、进一步提升市场竞争力与利润增长空间;另一方面,若今年立濠在欧美玻璃盖板业务表现出色,将利于立讯体系补全玻璃盖板布局,进一步加强垂直一体化能力,带来广阔发展空间。图图 42:公司成长逻辑示意图:公司成长逻辑示意图 资料来源:公司公告、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 24 公司深度报告 三、收三、收购购信光布局信光布局光伏新能源业务光伏新能源业务,打造第二成长曲打造第二成长曲线线 1、新能源新能源市场规模持续扩张,用户侧储能市场规模持续扩张,用户侧储能望望迎来高速发展迎来高速发展(1)用户侧储能:有效降低用电成本,推动能源可持续发展)用户侧储能:有效降低用电成本,推动能源可持续发展 储能是指通过
92、某种介质储能是指通过某种介质/设备将能量储存,在需要时再以特定形式释放的技术。设备将能量储存,在需要时再以特定形式释放的技术。根据应用场景的不同,可以将储能分为发电侧储能、输配电侧储能和用户侧储能。发电侧储能的应用场景包括电力调峰、辅助动态运行、系统调频、可再生能源并网等;输配电侧储能用于缓解电网阻塞、延缓输配电设备扩容升级等;而用户侧用户侧储能通常则用于电力自发自用和峰谷价差套利,主要可分为户用和工商业储能储能通常则用于电力自发自用和峰谷价差套利,主要可分为户用和工商业储能。图图 43:储能应用场景:储能应用场景 资料来源:派能科技招股书,招商证券 户储通常与光伏系统组合安装,可以保障居民用
93、电稳定性并降低用电成本。户储通常与光伏系统组合安装,可以保障居民用电稳定性并降低用电成本。户储(户用储能)即家庭场景下的储能系统,通常与光伏系统组合使用,系统内包括光伏组件、接线盒接线盒、逆变器逆变器、储能电池等组件,白天通过光伏发电供家庭负载使用,并将多余的电量储存于蓄电池内供夜间或停电时使用。户用光伏储能系统可以为家庭用户在停电期间提供备用电源,保障用电稳定性并节约用电成本。图图 44:户用光伏储能系统户用光伏储能系统 资料来源:Andan Power,招商证券 敬请阅读末页的重要说明 25 公司深度报告 户储系统可分为并网和离网两种模式户储系统可分为并网和离网两种模式,并网光伏储能系统具
94、有太阳能供电和电网并网光伏储能系统具有太阳能供电和电网供电的结合优势,离网系统可以有效解决偏远地区的用电困难问题。供电的结合优势,离网系统可以有效解决偏远地区的用电困难问题。并网系统由太阳能及储能系统混合供电,并且可以实现与电网之间的双向电力流动,系统内包括太阳能电池阵、并网逆变器、电池管理系统(BMS)、电池组、交流负载五部分,市电正常工作时由太阳能系统及市电共同供电,市电停电时则由太阳能并网系统及储能系统供电;离网户储系统不与电网连接,无需外界供电,可以用于偏远或没有稳定供电的地区。光储一体化优势明显,成为户储未来发展趋势。光储一体化优势明显,成为户储未来发展趋势。户储系统根据集成度可分为
95、一体机和分体式,一体机是将光伏逆变器和蓄电池等集成在一个系统中,适用于增量市场,分体式是将逆变器和电池拆分独立安装,适用于已安装光伏的存量市场,目前户储市场以分体机为主,但户储系统一体化可以提升能源管理的智能化水平,为用户提供更便捷和高效的能源解决方案,同时随着技术的不断进步和市场竞争加剧,一体化系统有望带来成本优势,将会成为未来户储系统的发展趋势。图图45:并网解决方案并网解决方案 图图46:离网解决方案离网解决方案 资料来源:elipse,招商证券 资料来源:elipse,招商证券 工商业储能峰谷套利模式有效降低能耗成本。工商业储能峰谷套利模式有效降低能耗成本。工商业储能系统是为包括工厂、
96、办公楼、学校、商场等工业和商业应用场景设计的储能解决方案,旨在平衡电网负荷、提高用电稳定性,储能系统可以根据能源价格和需求的变化,将电能存储在将电能存储在低谷时段,然后在高峰时段释放,从而降低能耗成本,即峰谷套利模式。低谷时段,然后在高峰时段释放,从而降低能耗成本,即峰谷套利模式。工商业储能系统的工作原理与户储类似,但通常规模更大,可以利用太阳能电池或风力涡轮机产生的电力充电,也可以在用电非高峰期从电网充电,逆变器将存储在电池中的直流电转换成交流电,并为设施供电。系统内通常还包括监测及控制系统,协助优化能源管理方案。敬请阅读末页的重要说明 26 公司深度报告 图图 47:工商业储能系统结构图工
97、商业储能系统结构图 资料来源:BSLBATT,招商证券 图图 48:工商业储能系统通过高位释放储存电力降低费用(使用前工商业储能系统通过高位释放储存电力降低费用(使用前/左、后左、后/右)右)资料来源:ESS Inc,招商证券 逆变器是光储系统中的关键控制组件。逆变器是光储系统中的关键控制组件。并网逆变器(GTI)是一种将直流电(DC,通常来自于太阳能电池板或者风力涡轮机)转换成交流电(AC)的逆变器,与普通逆变器不同的是,它与电网相连,可以将产生的交流电注入电网中。并网逆变器可以将多余的电力馈入电网以实现能源的共享,提高了太阳能及风能等可再生能源的利用效率,推动能源的可持续发展。图图 49:
98、光伏并网逆变器工作场景光伏并网逆变器工作场景 资料来源:Voltacon,招商证券 并网逆变器根据交流测输出相数可分为单相逆变器和三项逆变器,分别适用于小并网逆变器根据交流测输出相数可分为单相逆变器和三项逆变器,分别适用于小 敬请阅读末页的重要说明 27 公司深度报告 功率和大功率应用场景。功率和大功率应用场景。通常情况下单相并网逆变器并入单相双线(1 根火线+1根零线)、单相三线电网线路(1 根火线+1 根零线+1 根地线),三相并网逆变器接入三相四线(TN-C 系统,3 根火线+1 根零线)和三相五线(TN-S 系统,3根火线+1 根零线+1 根地线,通常用于用电安全性要求较高的场所)电网
99、线路。单相逆变器功率较小通常用于家庭光伏发电系统及小型商业,三相逆变器则多适用于大型商业和工业等大功率应用场景。图图50:单相并网逆变器并入线路单相并网逆变器并入线路 图图51:三相并网逆变器并入线路三相并网逆变器并入线路 资料来源:江苏省可再生能源行业协会,招商证券 资料来源:江苏省可再生能源行业协会,招商证券 接线盒是光伏系统中重要的连接和保护装置。接线盒是光伏系统中重要的连接和保护装置。光伏接线盒是光伏发电系统中的关键组件,起到连接太阳能组件和逆变器等控制装置的作用,其将光伏组件产生的电流导入用电设备,并具有防止热斑效应、防护引出线等保护功能,主要由盒盖、盒体、二极管、连接器、连接线等组
100、件构成。图图 52:光伏接线盒的“桥梁”作用光伏接线盒的“桥梁”作用 资料来源:Electronics,招商证券 光伏接线盒历经多轮产品迭代,智能接线盒成为主流发展趋势。光伏接线盒历经多轮产品迭代,智能接线盒成为主流发展趋势。接线盒经历了多种产品迭代,不断发展和演进。2011 年以前是工艺复杂的密封圈接线盒,到 2015年前发展成贴片接线盒,进入半自动化阶段。2015 年后接线盒由单体式变为分体式,提升了光伏系统的效益和稳定性,分体式接线盒迅速成为行业主流。2018年开始芯片接线盒问世,相比传统二极管接线盒具有工艺流程简化、连接效率和稳定性提高等优点,市场反响良好。随着光伏产业进入智能化时代,
101、智能接线盒加快发展,智能接线盒内部设有智能控制芯片,可以实现远程监控、功率优化及智能关断等功能,主要应用于分布式光伏领域。虽当前受限于成本,智能接线盒 敬请阅读末页的重要说明 28 公司深度报告 尚未大面积应用,但随着光伏应用场景日渐拓展,智能化将逐渐成为行业发展主流趋势。表表 12:接线盒产品迭代历程接线盒产品迭代历程 时间时间 接线盒接线盒 工艺工艺 散热方式散热方式 防护措施防护措施 体积体积 流程流程 2011 年前 第一代轴向接线盒 二极管 空气 密封圈 大 复杂繁琐 2011-2013 第二代轴向接线盒 二极管 灌胶 灌胶 中 工序简化 2013-2015 第三代贴片接线盒 二极管
102、 灌胶 灌胶 略小 半自动化 2015-至今 第四代分体接线盒 二极管 灌胶 灌胶 小 高度自动化 2018-至今 芯片接线盒 浇筑式芯片 低压封装 低压封装 中 高度自动化 2021-至今 智能接线盒 IC 智能芯片 智能探测 智能 中 智能化 资料来源:立鼎产业研究,招商证券 智能接线盒可解决光伏发电“木桶效应”及安全性痛点。智能接线盒可解决光伏发电“木桶效应”及安全性痛点。光伏发电收益损失一般主要是由于“木桶效应”,即光伏阵列的输出特征(电流、电压、最佳工作点)等不一致,阵列发电能力受到最弱组件的限制。最大功率点跟踪技术(MPPT)可以在一定程度上组件失配,然而传统的 MPPT 存在多极
103、值、跟踪速度慢、易受外界影响而误判等问题,当前主流解决方案还包括旁路二极管、优化器技术等,但都存在一定问题,相比传统的光伏组件电流失配解决方案,智能接线盒通过内置控制芯片可以实现对组件电流的实时监控和动态优化,做到集超导管理、逐微单元安全管理、收益监控于一体。此外,智能接线盒具有智能关断功能,在发生火灾等异常情况时,能及时判断并切断电路。表表 13:光伏发电组件失配主流解决方案光伏发电组件失配主流解决方案 解决方案解决方案 工作原理工作原理 存在的问题存在的问题 传统 MPPT 基于电流和电压的测量,使用迭代或搜索算法来确定最大功率点 跟踪速度较慢、多极值现象,对系统稳定性要求较高 旁路二极管
104、 在组件之间并联连接,以便在一个组件产生较低电流或电压时,将电流绕过该组件,使其不会成为整个阵列的电流瓶颈 应对组件的严重遮蔽,旁路导通时直接减少发电 33%以上 优化器 通过在每个光伏组件上添加优化器单元,实现对每个组件的最大功率点跟踪和优化 无法解决微单元串不平衡问题,成本=3*接线盒+优化器 智能接线盒 内置智能芯片控制模块,实时监测光伏组件的电流和电压,实现动态优化和保护 资料来源:信光能源,公开资料整理,招商证券 储能行业具有较高技术壁垒和认证壁垒。储能行业具有较高技术壁垒和认证壁垒。BMS 作为储能系统核心部件之一,需要实时监控并对系统进行智能管理,涉及电池建模、自动控制技术、通信
105、总线技术等集成相关技术,BMS 与电池组等部件的集成涉及到电池接口设计、数据通信协议、适配储能逆变器等多方面技术难点,具有一定的市场进入壁垒。此外全球主要储能市场对于储能产品均有严格认证标准且并不统一,产品认证流程较长,认证通过后一般不会轻易更换,因此行业具有一定的客户资源壁垒。敬请阅读末页的重要说明 29 公司深度报告 图图53:储能系统结构储能系统结构 图图 54:储能:储能 BMS 三层架构三层架构 资料来源:派能科技招股书,招商证券 资料来源:公开资料整理,招商证券 (2)全球户储市场高速增长,国内工商业储能爆发迹象初显)全球户储市场高速增长,国内工商业储能爆发迹象初显 在碳中和背景下
106、,储能成为推动能源可持续发展的大势所趋,市场规模持续扩张,在碳中和背景下,储能成为推动能源可持续发展的大势所趋,市场规模持续扩张,用户侧预计将成为主要应用场景。用户侧预计将成为主要应用场景。2022 年以新增装机容量计的全球储能市场规模达到69 GWh,同比+173.8%,其中用户侧储能市场规模26.9GWh,同比+232%,占比39%。据弗若斯特沙利文分析数据,到2027年用户侧储能将达到374.6GWh,占储能市场总规模的 57.4%。2022 年美洲以 30.7%的储能新增装机容量位居全球第一,其次是中国和 EMEA,分别占比 29.3%、26.3%。图图 55:全球储能市场规模(按新增
107、装机容量计,:全球储能市场规模(按新增装机容量计,GWh)图图 56:2022 年全球储能新增装机容量区域分布年全球储能新增装机容量区域分布 资料来源:沙利文,Growatt 聆讯后资料集,招商证券 资料来源:沙利文,Growatt 聆讯后资料集,招商证券 全球户储装机量高速增长,德国领跑全球市场。全球户储装机量高速增长,德国领跑全球市场。据 EVTank 发布数据,2022 年全球家庭储能新增装机量为 15.6GWh,同比+136%,到 2025 年全球户储新增装机量预计将达到 52.6GWh,2030 年将达 172.7GWh,累计装机量达到748.9GWh。2022 年受能源短缺及高电价
108、等因素影响,欧洲家庭储能新增装机量达 5.68GWh,占比 36.4%,为全球最大户储市场,累计装机量超 10GWh。根据 CESA 公布数据,德国领跑欧洲市场,2022 年新增户储装机全球占比 27%,位居全球第一,其次是美国(15%)和日本(12%)。3.42.43.18.126.959.397157.7245374.6005006007002018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E发电侧电网侧用户侧30.70%29.30%26.30%13.70%美洲中国EMEA亚太地区(不包括中国)敬请阅读末页的重要说明 3
109、0 公司深度报告 图图57:全球家庭储能新增装机量预测全球家庭储能新增装机量预测 图图58:2022 全球新增户储装机区域分布全球新增户储装机区域分布 资料来源:EVTank,伊维智库,招商证券 资料来源:CESA,招商证券 分时电价机制强势利好,国内工商业储能爆发迹象初显。分时电价机制强势利好,国内工商业储能爆发迹象初显。根据智研咨询公布数据,2022 年我国工商业储能新增装机激增,达到 365.2MW 同比增长 251%,累计装机规模 705.5MW,市场规模达 15.59 亿元,其中独立削峰填谷规模 8.1 亿元,光储一体化 2.93 亿元。国家近年来发布了一系列工商业储能相关利好政策,
110、如2021 年 7 月国家发改委发布关于进一步完善分时电价机制的通知,分时电价呈现峰谷价差增大趋势,机制引导用户错峰用电,削峰填谷,为工商业储能创造了更大的发展空间。图图59:中国工商业储能累计和新增装机(中国工商业储能累计和新增装机(MW)图图60:2022 年我国工商业储能分领域市场规模(亿元)年我国工商业储能分领域市场规模(亿元)资料来源:智研咨询,招商证券 资料来源:智研咨询,招商证券 逆变器市场规模持续扩张,亚太地区成为增速最快区域。逆变器市场规模持续扩张,亚太地区成为增速最快区域。据 MarketsandMarkets公布数据,2022 年全球逆变器市场规模为 163 亿美元,预计
111、 2022-2027 CAGR为 15.7%,2027 年逆变器市场规模将达到 338 亿美元,其中以印度和中国为代表的亚太市场由于对可再生能源的投资持续增加预计将成为增长最快的地区。15.652.6172.788.9%17.6%60.0%40.6%46.7%136.4%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%0204060800180200新增装机量(GWh)YOY27%15%12%德国美国日本意大利澳大利亚英国奥地利瑞士其他705.5365.20.0100.0200.0300.0400.0500.0600.070
112、0.0800.0200212022工商业储能累计装机(MW)工商业储能新增装机(MW)2.938.14.56光储一体化独立削峰填谷其他 敬请阅读末页的重要说明 31 公司深度报告 图图 61:全球逆变器市场规模(亿美元):全球逆变器市场规模(亿美元)资料来源:MarketsandMarkets,招商证券 分布式光伏装机快速增长,驱动智能接线盒渗透率提升。分布式光伏装机快速增长,驱动智能接线盒渗透率提升。智能接线盒主要用于分布式光伏系统,尤其是光伏建筑一体化(BIPV)方案,分布式光伏是指安装在建筑屋顶等用户附近的输出功率相对较小的发电系统。2022 年全球分布式光伏新增装
113、机容量为 111.7 千兆瓦,2018-2022 CAGR 26.37%,据 Frost&Sullivan预测数据,到 2027 年全球分布式光伏新增装机量将达到 314.5 千兆瓦,届时户用和工商业用分别占比 41.6%、58.4%。分布式光伏的户用和工商业应用场景对电站的安全性和可靠性提出了更高的要求,因此能实现智能监测及关断功能的智能接线盒将成为市场主流选择,渗透率预计将会逐步提升。图图62:全球太阳能光伏新增装机容量预测(千兆瓦)全球太阳能光伏新增装机容量预测(千兆瓦)图图63:全球分布式光伏新增装机容量预测(千兆瓦)全球分布式光伏新增装机容量预测(千兆瓦)资料来源:沙利文,Growa
114、tt 聆讯后资料集,招商证券 资料来源:沙利文,Growatt 聆讯后资料集,招商证券 全球光伏接线盒市场空间预计将持续稳定增长。全球光伏接线盒市场空间预计将持续稳定增长。接线盒在光伏组件中成本占比不到 3%,但却是保证整个系统正常运行和安全性的关键部件,在光伏系统中起着至关重要的作用。据索比咨询测算,2023年全球光伏接线盒需求量为7.24亿套,市场空间达 144.74 亿元,2023 到 2030 年将持续稳定增长,2030 年接线盒市场空间预计将达到 231.8 亿元。表表 14:全球光伏接线盒市场预测全球光伏接线盒市场预测 2023 2024 2025 2027 2030 光伏接线盒需
115、求量(亿套)7.24 7.76 8.04 8.83 10.08 接线盒平均价格(元/套)20.00 20.00 21.00 22.00 23.00 接线盒市场空间(亿元)144.74 155.17 168.88 194.27 231.80 接线盒市场同比增速 7.21%8.83%15.04%19.31%资料来源:索比咨询,ITES 深圳工业展,招商证券 0035040020222027CAGR 15.7%43.845.755.172.5111.7145.8183.9226.2269.1314.5005006002018 2019
116、 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E分布式集中式离网05003003502018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E户用工商业 敬请阅读末页的重要说明 32 公司深度报告(3)市场)市场新晋新晋玩家玩家持续持续涌现,用户侧储能方兴未艾涌现,用户侧储能方兴未艾 全球户储市场中国企业全球户储市场中国企业竞争优势明显竞争优势明显。户储市场全球主要参与者包括特斯拉、派能科技、比亚迪、华为、LG、沃太能源(AlphaESS)、Sonnen、三星 SDI 等公司。据 IHS Mark
117、it 报告数据,2021 年全球按发货容量计的户储市场中,特斯拉、派能科技、比亚迪分别以 18%、14%、11%的市占率位居前三,行业前六家供应商合计占有率为 67%,其中中国企业市占率 41%。图图64:2021 年全球户储系统供应商排名年全球户储系统供应商排名 图图65:2021 年德国光伏户储装机市场份额年德国光伏户储装机市场份额 资料来源:IHS Markit,沃太能源招股书,招商证券 资料来源:EUPD,招商证券 表表 15:全球户储市场主要参与者全球户储市场主要参与者 公司公司 区域区域 公司简介及户储相关业务介绍公司简介及户储相关业务介绍 特斯拉 美国 电动车及能源公司,业务涵盖
118、电动车、太阳能板、储能设备等。依托松下三元锂电池技术,结合自身 BMS 和储能系统集成经验,开发了面向家庭、工商业及公用事业用户的储能系统 LG 化学 韩国 业务涵盖石油化学、电池、尖端材料和生命科学等领域,自 2010 年进入储能领域,目前可为电网、家庭、工商业及 UPS 应用提供储能解决方案 三星 SDI 韩国 业务涵盖用于 IT、汽车、能源存储系统的二次电池和半导体、显示器、太阳能等尖端材料,于 2010年启动锂离子电池储能业务,目前针对电网及工商业、UPS、家庭及通信基站等应用场景推出了相应储能产品 比亚迪 中国 业务布局涵盖电子、汽车、新能源和轨道交通等领域。储能电池应用领域覆盖电网
119、储能、工商业储能、家庭储能等领域,业务还包括 BMS、换流柜、逆变器/柜、汇流箱、储能机组等的销售 派能科技 中国 行业领先的储能电池系统提供商。同时具备电芯、模组、电池管理系统、能量管理系统等储能核心部件自主研发和制造能力,支持为家庭、工商业、电网、通信基站、数据中心等各类场景提供“一站式”储能解决方案 Sonnen 德国 全球领先的储能系统集成商,欧洲户用光储龙头,业务区域覆盖欧洲、美国、澳大利亚等地 Senec 德国 德国电池供应商,一体化储能系统中包含混合逆变器、电池、BMS 等 华为 中国 全球领先的通信设备制造商,业务涵盖通信设备、智能终端、云服务、储能系统等。全场景光储应用解决方
120、案可用于清洁能源基地、户用、工商业,针对户储突出了家庭绿电 4.0 解决方案,发储一体化智能管理 AlphaESS(沃太能源)中国 全球领先的储能解决方案和服务提供商之一,专注于住宅和商业市场,户储能源解决方案包括单相 3KW、5KW 到三相 10KW 的系统,旨在实现光伏自耗、备用电源、负荷调整和离网解决方案 资料来源:派能科技招股书,公开资料整理,各公司公告,招商证券 国内工商业储能市场竞争格局尚未定型,新进入者有望凭借核心优势占稳市场。国内工商业储能市场竞争格局尚未定型,新进入者有望凭借核心优势占稳市场。随着国内电力供需相对紧张及工商业用电峰谷价差持续拉大,工商业储能经济适用性越发凸显。
121、我国工商业储能目前仍处于发展早期,市场竞争格局尚未定型,新涌入赛道的企业体量大多相对较小,未来行业有望进入快速发展期。18%14%11%9%8%7%33%特斯拉派能科技比亚迪华为LG沃太能源其他24%21%20%BYDSonnenSenecE3/DCAlphaESSLGVartaRCTTeslaSonstigeHuawei 敬请阅读末页的重要说明 33 公司深度报告 表表 16:国内工商业储能主要企业国内工商业储能主要企业 公司公司 描述(公司简介及工商业储能相关业务介绍)描述(公司简介及工商业储能相关业务介绍)时代星云 创立于 2019 年,依托母公司宁德时代和星云股份的产业赋能,已经具备全
122、产业链整合能力以及工商业储能、移动储能、光储充检等全系列产品供应能力 沃太能源 成立于 2012 年,是中国首家推出户用光伏锂电一体化储能产品的公司,产品覆盖小型、工商业、大型、离网、微网、配售电、源侧等多个应用领域。工商业储能系统是以集装箱为主要载体的智能储能系统,解决方案包括 30KW-30+MW,可实现动态扩容、平滑输出、调峰调频、谷电峰用等功能 奇点能源 成立于 2018 年,致力于先进储能系统中核心装备的技术研究和产品开发。建立了国内首个 GWh 级的储能标准化产品制造基地,具备了一体化储能产品 eBlock 的研发能力、工商业储能电站、光储充电站、新能源储能电站的系统集成和智能运维
123、能力 亿兰科电气 是一家以工商业模块化光储系统为核心产品的企业,与清华大学、哈尔滨工业大学、华中科技大学、东南大学等多所知名高校在电力电子变换技术及电力系统稳定控制方向建立长期深入的战略合作关系 傲普能源科技 以自主知识产权的核心技术“智慧能环网”为基础,采用高适应性和高安全性的储能系统及先进的能源管理技术,为用户提供“无忧储能”系列产品及能源服务 资料来源:智研咨询,公司公告,招商证券 2、收购信光科技进军智慧能源新赛道,面向全球提供可持收购信光科技进军智慧能源新赛道,面向全球提供可持续能源管理方案续能源管理方案 布局智慧能源新赛道,自动化生产和垂直整合产业链打造核心护城河。布局智慧能源新赛
124、道,自动化生产和垂直整合产业链打造核心护城河。信光能源科技(安徽)有限公司成立于 2023 年 2 月 15 日,注册资本 3000 万元。作为可持续发展智慧能源解决方案提供商,信光科技致力于新能源行业的可持续发展,并面向全球提供更高效、更可靠、更经济、更便捷的智慧能源解决方案与服务。公司户储器件车间实现无人化生产,生产制造过程使用最优 SAP、EMS 系统管控,产品制造每个环节均可追溯。信光科技核心产品包括:全场景系统标准化解决方案(含户用、工商业、离微网等)、光伏及储能逆变器、储能系统、智能接线盒、便携式储能产品、智慧能源管理系统等,相比传统多数单售产品的企业,公司提供整套解决方案,同时负
125、责方案的运维,产品技术已被包括德国、西班牙、意大利、美国、荷兰等多个国家及地区所认证。信光户用一体化能源解决方案集标准化系统、模块化产品、简易化安装和智慧管信光户用一体化能源解决方案集标准化系统、模块化产品、简易化安装和智慧管理于一体。理于一体。信光能源面向全球市场的 iShare-Home 户用一体化智慧能源系列产品目前已于德国慕尼黑布局,iShare-Home 系列产品将充分服务于海外户用光储市场,产品集标准化系统设计、模块化产品设计、简易化安装设计和家庭智慧能源管理于一体,具有可靠性高、灵活性强、便利性好等特点,可以大幅提升用户清洁能源使用体验。敬请阅读末页的重要说明 34 公司深度报告
126、 图图 66:信光能源信光能源 iShare-Home 户用一体化智慧能源解决方案户用一体化智慧能源解决方案 资料来源:信光能源,招商证券 简易化设计降低安装成本,智慧能源管理为用户带来全新个性化体验。简易化设计降低安装成本,智慧能源管理为用户带来全新个性化体验。IShare-Home 产品系列提供 4-15KW 的系统容量,套件包括混合逆变器、储能、电缆组件以及实时跟踪并可远程更新的智能监控系统等,此外解决方案还提供预组装安装框架、预制电缆连接器和电池连接器等便于安装的组件,可为5KW/10KW 的户储光伏系统降低 20%的安装成本。IShare-Home 内置的智慧能源管理系统可以监测发电
127、及电力消耗数据,并根据用户使用模式提供个性化管理方案,极大提升了能源使用效率。图图67:iShare-Home 标准套件标准套件 图图68:iShare-Home 一体化解决方案一体化解决方案 资料来源:Cision,招商证券 资料来源:信光能源,招商证券 公司逆变器型号丰富,应用场景广泛。公司逆变器型号丰富,应用场景广泛。公司逆变器产品包含三相并网逆变器和混合逆变器等多种型号,应用场景覆盖家庭光伏系统到大型工商业及复杂多面屋顶等各种场合,部分型号最高转换效率可达到 98.6%,高于行业平均水平。SL30-50KRG 三相并网逆变器采用升压引入 SiC MOS 管设计和独特的热流设计,提升了整
128、机效率,做到业内同功率体积最小。表表 17:信光能源逆变器产品信光能源逆变器产品 产品类型产品类型 产品型号产品型号 产品特点产品特点 适用场景适用场景 敬请阅读末页的重要说明 35 公司深度报告 产品类型产品类型 产品型号产品型号 产品特点产品特点 适用场景适用场景 三相并网逆变器 SL3-15KRG 最高效率 98.6%,高于行业平均水平;最大支持 16A 的组串电流接入,支持150%直流侧超配;IP66 防护等级、交直流二级防雷设计、智能拉弧监测,保障电站安全;智能 I-V 曲线扫描,精准故障定位;LED&LCD设 计,支 持RS485/4G/WIFI 等多种通讯方式,支持USB 口快速
129、升级 屋顶空间有限的家庭光伏系统 SL17-25KRG 支持低电压启动,减少逆变器频繁开关带来的功率损失;MPPT 宽范围,组件配置更加灵活;内部集成 PID 修复和防护功能;其余特点同 SL3-15KRG 所有家用屋顶的光伏系统 SL30-50KRG 直流输入 1.5 倍超配,交流输出 1.1 倍过载;最大支持 16A 的组串电流,适配双面 组 件;33-40kW3路MPPT,50kW4 路 MPPT,适配多面屋顶;内部集成 PID 修复和防护功能;升压引入SiC MOS 管设计,提升整机效率,独特热流设计,做到业内体积最小;母线电容采用薄膜电容方案,提升可靠性 工商业屋顶,尤其是较复杂的多
130、面屋顶 SL100-136KRG 宽范围直流电压输入,发电利用率高;支持直流输入 1.5 倍超配,交流输出 1.1 倍过载;最大支持 16A 组串电流;配置 PID修复和防护功能,提升系统发电量;母线电容采用薄膜+电解电容方案设计,提升整机寿命;IP66 防护、C5 防腐设计,适应恶劣环境;支持蓝牙/RS485/4G/WIFI等多种通讯方式 大型工商业屋顶 混合逆变器 SL-D3-8KTL-H30(单相混合逆变器)友好的机身操作界面和移动应用程序,让使用和远程控制得心应手-SL-D4-12KTR-H25(三相混合逆变器)最高效率 98.2%,15A 光伏输入电流,10ms UPS 级切换,11
131、0%不平衡负载;具备超宽的电压范围和系统的可扩展性;先进的整体铸造和铝挤压技术应用;使产品具有良好的散热能力,可长期高效运行-SL-D10-20KTR-H40 最高效率 98.4%,40A 光伏输入电流,10ms UPS 级切换,110%不平衡负载-3-8KW 混合逆变器 最高效率 97.6%,15A 光伏输入电流,30A 充/放电,10ms UPS 级开关-资料来源:信光能源,招商证券 公司智能接线盒具有转换效率高、安全保障性好等优势。公司智能接线盒具有转换效率高、安全保障性好等优势。公司智能接线盒内置单芯片 MPPT,采用一线制电力线载波,可以实时监测并精准输出电压、电流和功率,同时设有过
132、压/欠压/过流/过温保护、开通/关断机制及旁路导通二极管等多从安全保障,确保系统稳健运行。接线盒最大转换效率可达到 99.5%,部分场景可 敬请阅读末页的重要说明 36 公司深度报告 以增加 30%发电量,复杂遮蔽情况下也可实现 10%-15%的发电增量,此外,公司智能接线盒还具有高检测精度、高跟踪速度、小尺寸、高等级防水等特点。表表 18:信光能源智能接线盒特点信光能源智能接线盒特点 特点特点 描述描述 智能管理及安全保障 精密配置过压/欠压、过流、过温等保护,高效阻断运行异常;实时精准输出电压、电流和功率;支持 NEC2017 系统,组件逐块脱离阵列安全组装支持;内置旁路导通二极管,确保电
133、路的安全运行;多层布线 PCB,最大限度降低功率器件发热;零电解电容,确保智能接线盒的预期寿命25 年 主动均衡,“超导”管理 灵敏精准调适组件内的三个单元;自动均衡组件与组件的串联状态;自动匹配安装角度导致的组件发电不平衡;同步管理组串与组串的并联阵列;内置可配置智能化转换芯片;内置安全开通/通过内置时钟最高可达高达 60MHz 的 32bit 处理器内核;管理四个 4 毫欧 NMOSFET 构成的主动均衡电路,确保组件微单元“超导”智能高效转化 快捷追踪功率峰值,98%,将损耗稳定于最低值 小尺寸 72x29x14.5mm,较传统优化器尺寸更小,较传统优化器成本更低,传统安装方式,无需额外
134、单独配置 防水 IP68 级防水 资料来源:信光能源,招商证券 图图69:信光能源智能接线盒产品展示信光能源智能接线盒产品展示 图图70:信光能源接线盒信光能源接线盒 32bit 处理器内核展示处理器内核展示 资料来源:信光能源。招商证券 资料来源:信光能源,招商证券 敬请阅读末页的重要说明 37 公司深度报告 图图 71:智能接线盒高精度高效率展示智能接线盒高精度高效率展示 图图72:智能接线盒安全保障展示智能接线盒安全保障展示 资料来源:信光能源,招商证券 资料来源:信光能源,招商证券 图图73:智能接线盒小尺寸展示智能接线盒小尺寸展示 图图74:智能接线盒高等级防水展示智能接线盒高等级防
135、水展示 资料来源:信光能源,招商证券 资料来源:信光能源,招商证券 此外,信光能源还研发了便携式移动电源。便携式移动电源作为移动储能设备可以用于户外应急、户外娱乐和旅行等各种场景,为用户提供可靠的电力支持。表表 19:信光能源便携式移动电源部分参数信光能源便携式移动电源部分参数 参数参数/产品系列产品系列 600W/500Wh 1.2kW/1kWh 额定输入功率(AC)430W5%,可根据电池调整 1000W5%,可根据电池调整 额定输入功率(PV)100W 200W MPPT 效率 静态 MPPT 效率:99%静态 MPPT 效率:99%输出效率(AC)100%负载率:92%100%负载率:
136、93%资料来源:信光能源,招商证券 四、盈利预测及投资建议四、盈利预测及投资建议 业务拆分及盈利预测:业务拆分及盈利预测:1)玻璃盖板业务:公司持续开拓下游屏厂客户以及安卓品牌终端客户,份额持续提升,且 23-24 年公司有望突破北美大客户进入供应链,预计 24-25 年或将迎来放量增长,故我们预侧玻璃盖板业务 23-25 年收入 14.1/15.8/23.7 亿元,伴随着公司 3D 玻璃产品占比提升以及未来北美大客户潜在订单导入,公司玻璃盖板业务毛利率有望持续提升,预计 23-25 年毛利率 16.0%/21.3%/23.0%;2)光伏储能业务:公司今年为光伏储能的布局之年,目前已在海外多个
137、国家及地区取得业务上的积极进展,H2 有望批量出货,综合公司的产能扩张进程,我 敬请阅读末页的重要说明 38 公司深度报告 们预测光伏储能业务 2-25 年收入 2.8/8.0/15.0 亿元,而伴随着产能规模的持续扩大,光伏储能业务毛利率有望提升并保持在合理的水平,预计 23-25 年毛利率15.0%/20.0%/20.0%。综合来看,我们预测公司 23-25 年总收入 18.0/25.0/40.0 亿元,同比增速13.1%/39.8%/59.5%。表表 20:公司业务拆分及预测:公司业务拆分及预测 营收营收/亿元亿元 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 玻璃盖
138、板 13.01 16.79 13.17 14.10 15.80 23.73 光伏储能 2.80 8.00 15.00 其他业务 0.32 1.98 2.74 1.10 1.21 1.27 总营收 13.33 18.77 15.91 18.00 25.00 40.00 增速增速(%)2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 玻璃盖板-20.7%29.1%-21.6%7.1%13.1%49.5%光伏储能 185.7%87.5%其他业务 75.9%35.0%135.0%-60.0%10.0%5.0%总营收-19.7%40.8%-15.2%13.1%39.8%59.5%毛利率(
139、毛利率(%)2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 玻璃盖板 34.0%26.6%5.5%16.0%21.3%23.0%光伏储能 15.0%20.0%20.0%其他业务 18.2%4.9%5.2%5.0%5.0%5.0%综合毛利率 33.6%24.3%5.47%15.2%20.1%21.3%资料来源:wind,招商证券预测 投资建议:投资建议:公司携手立铠加速开拓北美大客户业务开拓,在立讯体系自动化赋能下,公司后续品类及客户扩张的成长逻辑清晰,有望跻身行业第一梯队,长线份额提升弹性可观。此外,公司收购并增资信光科技进军智慧能源新赛道,有望打开公司长线增量空间。考虑到公
140、司 H1 扭亏转盈,盈利能力改善超预期,我们上修预测公司 23-25 年收入 18.0/25.0/40.0 亿元,归母净利润 0.5/2.0/3.2 亿元,对应 EPS 为 0.42/1.70/2.67 元,对应 PE 为 153.1/37.7/24.0 倍,且我们认为未来还有较大潜在超预期空间。考虑公司当前规模、核心竞争力和未来长线潜在发展空间,维持“强烈推荐”投资评级。表表 21:公司盈利预测:公司盈利预测 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)1877 1591 1800 2500 4001 同比增长 41%-15%13%39%60
141、%营业利润(百万元)170(243)52 228 361 同比增长-33%-243%-121%336%59%归母净利润(百万元)156(152)50 204 320 同比增长-29%-198%-133%306%57%每股收益(元)1.30-1.27 0.42 1.70 2.67 PE 49.3-50.4 153.1 37.7 24.0 PB 2.7 3.0 2.9 2.7 2.5 资料来源:wind,招商证券预测 风险提示:下游需求复苏低于预期;行业竞争加剧风险;客户及业务拓展进度不风险提示:下游需求复苏低于预期;行业竞争加剧风险;客户及业务拓展进度不及预期;产品技术升级风险。及预期;产品技术
142、升级风险。敬请阅读末页的重要说明 39 公司深度报告 附:财务预测表附:财务预测表 资产负债表资产负债表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 2629 2540 1685 2377 3667 现金 735 1159 179 306 367 交易性投资 613 10 10 10 10 应收票据 116 60 68 95 152 应收款项 460 522 569 791 1265 其它应收款 17 9 10 13 21 存货 291 217 212 278 438 其他 397 562 636 884 1414 非流动资产非流动资产 1877 2
143、170 2484 2774 3042 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 1282 1638 1977 2288 2575 无形资产商誉 111 177 159 143 129 其他 484 355 348 342 338 资产总计资产总计 4506 4710 4169 5151 6710 流动负债流动负债 1072 1536 945 1738 3038 短期借款 226 929 429 1110 2134 应付账款 581 312 316 414 652 预收账款 4 24 24 32 50 其他 261 272 175 183 202 长期负债长期负债 344 499 499 49
144、9 499 长期借款 155 354 354 354 354 其他 189 145 145 145 145 负债合计负债合计 1416 2035 1444 2237 3537 股本 80 80 80 80 80 资本公积金 1945 1945 1945 1945 1945 留存收益 802 564 614 803 1062 少数股东权益 263 86 86 86 86 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 2827 2589 2639 2828 3087 负债及权益合计负债及权益合计 4506 4710 4169 5151 6710 现金流量表现金流量表 单位:百万元 2021 2022
145、 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流经营活动现金流 327(0)35(124)(433)净利润 155(187)50 204 320 折旧摊销 95 144 156 180 203 财务费用 21 36 20 30 30 投资收益 6(25)(75)(90)(35)营运资金变动 49 86(121)(463)(978)其它 1(54)5 14 27 投资活动现金流投资活动现金流(1602)(364)(399)(384)(439)资本支出(332)(564)(474)(474)(474)其他投资(1270)200 75 90 35 筹资活动现金流筹资活动现金流 1869 805(
146、617)635 933 借款变动(98)957(597)680 1024 普通股增加 20 0 0 0 0 资本公积增加 1875 0 0 0 0 股利分配 0(80)0(15)(61)其他 72(72)(20)(30)(30)现金净增加额现金净增加额 594 441(980)127 61 利润表利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 1877 1591 1800 2500 4001 营业成本 1420 1504 1527 1998 3148 营业税金及附加 8 7 7 10 16 营业费用 58 36 27 38 60 管理费用 1
147、24 137 90 125 180 研发费用 89 114 117 163 240 财务费用 7 30 20 30 30 资产减值损失(24)(81)(35)0 0 公 允 价 值 变 动 收 益 5 0 0 0 0 其他收益 25 50 50 70 25 投资收益(6)25 25 20 10 营业利润营业利润 170(243)52 228 361 营业外收入 0 10 10 10 10 营业外支出 0 9 9 9 9 利润总额利润总额 170(242)54 229 363 所得税 15(55)3 25 42 少数股东损益(1)(34)0 0 0 归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于
148、母 公 司 净 利 润 156(152)50 204 320 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成长率年成长率 营业总收入 41%-15%13%39%60%营业利润-33%-243%-121%336%59%归母净利润-29%-198%-133%306%57%获利能力获利能力 毛利率 24.3%5.5%15.2%20.1%21.3%净利率 8.3%-9.6%2.8%8.2%8.0%ROE 8.7%-5.6%1.9%7.5%10.8%ROIC 7.0%-4.4%1.7%5.7%6.9%偿债能力偿债能力 资产负债率 31.4%43.2%34.6%43
149、.4%52.7%净负债比率 10.5%29.3%18.8%28.4%37.1%流动比率 2.5 1.7 1.8 1.4 1.2 速动比率 2.2 1.5 1.6 1.2 1.1 营运能力营运能力 总资产周转率 0.6 0.3 0.4 0.5 0.7 存货周转率 5.8 5.9 7.1 8.1 8.8 应收账款周转率 3.4 2.7 3.0 3.3 3.5 应付账款周转率 3.1 3.4 4.9 5.5 5.9 每股资料每股资料(元元)EPS 1.30-1.27 0.42 1.70 2.67 每股经营净现金 2.72-0.00 0.30-1.04-3.61 每股净资产 23.56 21.58 2
150、1.99 23.57 25.73 每股股利 0.67 0.00 0.13 0.51 0.80 估值比率估值比率 PE 49.3-50.4 153.1 37.7 24.0 PB 2.7 3.0 2.9 2.7 2.5 EV/EBITDA 25.4-67.7 28.3 14.8 10.9 资料来源:公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 40 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。评级评级说明说明 报告中所涉及的投
151、资评级采用相对评级体系,基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中,A 股市场以沪深 300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下:股票股票评级评级 强烈推荐:预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持:预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性:预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持:预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐:行业基本面向好,预期行业指数超越基准指数 中性:行业基本面稳定,预期行业指数跟随基准指数 回避:行业基本面转弱,预
152、期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时追究其法律责任的权利。