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1、 公司深度公司深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 客户优质,国产替代进行时 南矿集团(001360.SZ)公司深度报告|2023.07.19 评级:买入 核心观点 高端矿机装备制造服务商。高端矿机装备制造服务商。公司主营产品为破碎和筛分设备,主要用于砂石骨料和金属矿山领域。近年来,公司正在从传统装备制造商向“装备制造+服务”企业升级,从传统单一的设备销售模式,转变为向客户提供解决方案、整机销售、配件供应、智能运维的全生命周期服务。砂石骨料:矿山向环保、智能和大型发展,中高端矿机占比提升。砂石骨料:矿山向环
2、保、智能和大型发展,中高端矿机占比提升。在环保不断加强和“绿色矿山”的发展背景下,新设的砂石骨料矿山向智能化和大型化趋势发展,对矿机装备的各项要求也更高,带动上游的中高端矿机装备占比不断提升。客户资源优质,央企和国企客户为主。客户资源优质,央企和国企客户为主。砂石骨料矿山在向环保、智能和大型转变的过程中,矿山运营主体也从较小的地方民营企业向大型的央企和地方国企的建筑及建材公司转变。而公司现有客户中,央企和国企占比过半,公司的客户资源顺应了下游砂石骨料行业的发展趋势,未来业绩将显著受益。金属矿山金属矿山:国产替代进行中。国产替代进行中。早年间金属矿山采购的破碎设备以国外品牌为主(筛分设备因技术含
3、量较低,已实现较大程度的国产替代),但近两年在国内经济循环和自主可控的大背景下,开始迅速转变为以国产设备采购为主。公司早期从国外设备的零部件国产替代切入,然后再到破碎设备主机的国产替代。未来金属矿山技改项目向国产设备倾斜将显著带动公司业绩发展。原材料原材料价格下降价格下降,公司,公司成本压力有望缓解成本压力有望缓解。公司直接原材料成本占比较大约 80%,其中以钢铁类原材料为主。2021-2022 年在钢铁价格和其他电机轴承等零配件价格上涨背景下,公司毛利率下滑明显。2023 年原材料价格较前两年回落明显,预计今年成本压力将缓解。疫情因素消散,海外业务有望高速增长疫情因素消散,海外业务有望高速增
4、长。海外业务的开展有赖于公司销售、技术人员同客户进行高效沟通,公司需到客户所在地进行现场勘察和设计,客户也会对公司产品和以往项目进行考察参观。受疫情影响,2020-2022 年公司海外市场业务几乎处于停滞状态,2023 年起疫情消散,公司海外业务有望实现高速增长。焦俊凯 分析师 SAC 执证编号:S02 电话:86-10-8115 2671 市场指数走势(最近 1 年)资料来源:聚源数据 公司基本数据 最新收盘价(元)18.80 一年内最高/最低价(元)27.92/16.68 市盈率(当前)31.47 市净率(当前)4.99 总股本(亿股)2.04 总市值(亿元)38.3
5、5 资料来源:聚源数据 -45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%南矿集团沪深300 公司深度公司深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 转型升级,转型升级,加大后市场业务。加大后市场业务。矿山多处于偏远地区,设备一旦故障对客户生产影响较大;此外破碎筛分设备工艺复杂,客户对于设备运营和维护等方面较难实现全方面掌握;公司提供全线运维服务能为客户实现降本增效。下游客户对于后市场服务及整线运维的需求逐步较大,公司转型升级,加大后市场服务,抢占市场先机,是公司业绩新的增长点。募投项
6、目提供产能和技术升级保障。募投项目提供产能和技术升级保障。公司募投项目达产后有望将目前产能翻倍,且智能化程度更高,为公司业绩快速发展保驾护航。其中,高性能智能破碎机关键配套件产业化项目在相关厂区落成之后,将提升生产效率与产品质量,降低运营成本和资源消耗,进一步优化公司生产运作能力,项目建成后能够实现年产 4.1 万吨破碎筛分设备高性能耐磨件与 1.8 万吨高性能合金钢铸件。南昌矿机集团股份有限公司智能化改造建设项目将选用智能化设备,通过搭建全方位的信息化系统,对现有厂区进行智能化改造,项目达产后,公司将每年新增 1,000 台左右的破碎、筛分设备的生产能力。综合科技大楼建设与智能运维平台建设项
7、目将改善公司业务运营和技术研发环境,打造高效的业务运营和管理体系,并扩充核心技术储备,从而保障公司各业务板块的均衡发展。投资建议投资建议:公司作为高端矿机装备制造服务商,拥有以央企和国企为主的优质客户资源,将显著受益砂石骨料矿山大型化和金属矿山装备国产替代的发展趋势。受益原材料价格回落,公司成本压力有望缓解,此外公司海外业务和后市场服务业务也有望快速发展。公司 IPO 募投项目将在产能和技术升级等方面为公司业务发展保驾护航,公司业绩有望伴随公司业务发展和产能提升而快速发展。预计公司 2023-2025 年的营收分别为 11.21、13.96 和 17.19 亿元,归母净利润分别为 1.45、1
8、.80 和 2.24 亿元,对应 PE 分别为 26.53、21.26和 17.13 倍。首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:风险提示:宏观经济下行风险;原材料价格波动风险;市场竞争加剧风险;业务模式创新风险。盈利预测盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收(亿元)8.64 11.21 13.96 17.19 营收增速 19.10%29.76%24.56%23.17%归母净利润(亿元)1.21 1.45 1.80 2.24 归母净利润增速 10.31%19.59%24.77%24.17%EPS(元/股)0.79 0.71 0.88 1.10 PE 23.80 26.53
9、 21.26 17.13 资料来源:公司公告,首创证券 4WkXbUiV8VeYzW9YmR8OdNbRpNmMsQnOfQqQpQjMtRrQ7NoOxOuOsPpQxNmMyQ 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录目录 1 公司简介:高端矿机装备制造服务商公司简介:高端矿机装备制造服务商.1 2 行业介绍:下游行业升级带动装备高端化,国产替代进行时行业介绍:下游行业升级带动装备高端化,国产替代进行时.3 2.1 破碎筛分:矿山重要生产环节.3 2.2 产业链:上游钢铁,下游砂石和金属矿
10、山.6 2.3 砂石骨料:环保加强,机制砂占比提升,矿山大型化.8 2.4 金属矿山:设备要求高,国产替代进行时.10 2.5 竞争格局:中高端内资品牌将崛起.11 3 经营情况:客户资源优质,加大后市场服务经营情况:客户资源优质,加大后市场服务.12 3.1 营业构成:以整机设备、砂石骨料、直销、国内为主.12 3.2 产销情况:单价高、产能利用率高、产能需尽快扩张.15 3.3 盈利水平:略有下降,未能传导全部成本压力.17 3.4 后市场服务:从单一设备制造商转型制造服务商.20 3.5 客户资源:央企国企客户为主,反映公司产品和技术实力.21 4 同业对比:定位高端,盈利较强同业对比:
11、定位高端,盈利较强.23 4.1 可比公司:与浙矿股份、大宏立一致.23 4.2 业务规模:营收体量相当.23 4.3 利润水平:浙矿股份利润率较好.25 4.4 费用管控:浙矿股份费用率较低.27 4.5 资本结构:南矿集团有较大改善空间.31 4.6 盈利能力:浙矿股份较强.31 4.7 销量情况:大宏立较多.32 4.8 设备单价:大宏立较低.33 5 估值与盈利预测估值与盈利预测.34 5.1 估值.34 5.2 盈利预测.34 6 风险提示风险提示.36 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法
12、律声明 插图目录插图目录 图 1 发展历程.1 图 2 IPO 发行后股权结构.2 图 3 历年业绩及同比(单位:亿元).2 图 4 公司主要产品.3 图 5 砂石骨料生产线.5 图 6 金属矿山生产线(以金矿为例).6 图 7 破碎筛分设备上下游产业链.6 图 8 破碎筛分设备下游应用领域及行业概况.7 图 9 我国砂石产量(单位:亿吨).8 图 10 2022 年新设砂石矿权规模分布(单位:万吨/年).9 图 11 2022 年在册砂石类矿山设计年产(单位:万吨/年).9 图 12 破碎筛分设备行业竞争格局.11 图 13 主营收入按产品品类划分(单位:万元).13 图 14 主营收入占比
13、按产品品类划分.13 图 15 2022 年各地区营收情况(单位:万元).14 图 16 2021 年各地区营收情况(单位:万元).14 图 17 产品售价(单位:万元/套、万元/台).16 图 18 破碎设备售价、成本和毛利润(单位:万元/台).17 图 19 筛分设备售价、成本和毛利润(单位:万元/台).18 图 20 毛利率.18 图 21 中国钢铁板材平均价格(元/吨).19 图 22 内销和外销毛利率.19 图 23 成套破碎设备生产线示意图.20 图 24 可比公司营收对比(单位:亿元).24 图 25 可比公司归母净利润对比(单位:亿元).24 图 26 可比公司扣非归母净利润对
14、比(单位:亿元).25 图 27 可比公司毛利率对比.25 图 28 可比公司净利率对比.26 图 29 可比公司破碎设备毛利率对比.27 图 30 可比公司筛分设备毛利率对比.27 图 31 可比公司销售费用率对比.28 图 32 可比公司管理费用率对比.29 图 33 可比公司研发费用率对比.29 图 34 可比公司财务费用率对比.30 图 35 可比公司总费用率对比.30 图 36 可比公司资产负债率对比.31 图 37 可比公司总资产收益率(ROA)对比.31 图 38 可比公司净资产收益率(ROE)对比.32 图 39 可比公司销量对比(单位:台,套).32 图 40 可比公司销售单
15、价对比(单位:万元/台,套).33 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 表格目录表格目录 表 1 不同破碎机适用不同环节.3 表 2 主营业务成本按来源分(单位:万元).7 表 3 我国各区域骨料需求占比和代表性破碎筛分设备企业.10 表 4 海外销售情况(单位:万元,占比为占公司总营收比例).14 表 5 产量、销量及售价.15 表 6 产能、产量及产能利用率.16 表 7 IPO 募集资金使用用途(单位:万元).17 表 8 配件订单获取方式.21 表 9 前十大客户.21 表 10 可比
16、公司销量对比(单位:台,套).33 表 11 可比公司销售单价对比(单位:万元/台,套).34 表 12 公司与可比公司估值情况.34 表 13 盈利预测拆分.35 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 公司简介:公司简介:高端矿机装备制造服务商高端矿机装备制造服务商 公司主营产品为破碎和筛分设备,主要用于砂石骨料和金属矿山领域。公司主营产品为破碎和筛分设备,主要用于砂石骨料和金属矿山领域。近年来,公司正在从传统装备制造商向“装备制造+服务”企业升级,从传统单一的设备销售模式,转变为向客
17、户提供解决方案、整机销售、配件供应、智能运维的全生命周期服务。公司历史悠久,深耕破碎筛分设备数十载。公司历史悠久,深耕破碎筛分设备数十载。公司前身南昌矿山机械厂成立于 1970年,最初主营业务为生产风干造粒机、煤炭洗选机、胶带输送机及化工设备配套件等煤炭、化工行业所需的专用设备。1993 年公司开始向水泥、水电和基建领域拓展,专注于筛分设备,并尝试向破碎设备突破。2003 年公司迈入快速发展阶段,专注破碎和筛分设备以及成套生产线,在国内砂石骨料和金属矿山处于领先地位。图 1 发展历程 资料来源:招股说明书,首创证券 实控人为李顺山,在矿机设备行业实控人为李顺山,在矿机设备行业从业从业多年。多年
18、。IPO 发行后实控人李顺山直接持有36.36%股份,通过金江投资间接持有 0.25%股份,控制公司 41.63%(表决口径计算)股份。金江投资和中天投资系公司员工持股平台。李顺山先生在矿机设备行业从业多年:1986 年 7 月至 1997 年 11 月,历任水利部长江水利委员会长江勘测设计研究院施工企业设计室副主任、代主任、混凝土施工技术室副主任;1997 年 12 月至 2001 年 9 月,任瑞典斯维达拉工业集团(SvedalaIndustriesAB)上海代表处经理;2001 年 10 月至 2005年 6 月,任瑞典山特维克集团破碎筛分公司(SandvikAB)中国区总经理;2005
19、 年 7 月至 2007 年 3 月,任山特维克矿山工程机械(中国)有限公司市场销售副总裁;2003 年1 月至今,任公司董事长。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图 2 IPO 发行后股权结构 资料来源:上市公告书,首创证券 公司近年业绩维持高速增长。公司近年业绩维持高速增长。公司近些年业绩保持了高速增长,营收从 2019 年的3.93 亿元增长至 2022 年的 8.64 亿元,期间年复合增长率 30.00%;扣非归母净利润从2019 年的 0.60 亿元增长至 2022 年的 1.
20、04 亿元,期间年复合增长率 20.21%。2023 年一季度公司分别实现营收和扣非归母净利润 1.60 和 0.14 亿元,同比分别增长 20.98%和20.67%。图 3 历年业绩及同比(单位:亿元)资料来源:公司公告,首创证券 李顺山,36.36%龚友良,13.47%金江投资,5.27%中天投资,5.02%刘敏,4.20%陈文龙,3.31%徐坤河,3.24%缪学亮,2.59%曹荣辉,0.36%刘方贵,0.31%其他,25.87%3.93 4.98 7.25 8.64 1.60 0.60 0.86 0.91 1.04 0.14 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%
21、02019年2020年2021年2022年2023年一季度营收扣非归母净利润 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 2 行业介绍:行业介绍:下游行业升级带动装备高端化,国产替代进行时下游行业升级带动装备高端化,国产替代进行时 2.1 破碎筛分破碎筛分:矿山矿山重要生产环节重要生产环节 破碎原理可分为挤压、剪切、冲击等。破碎原理可分为挤压、剪切、冲击等。破碎设备根据原理不同可分为旋回破碎机、颚式破碎机、圆锥式破碎机、冲击式破碎机等。实际应用中,往往需要根据具体岩石的物理特
22、性和需要的加工产品要求来选择设备类型。例如砂石骨料行业中,对于软岩,多选择颚式破碎机和反击式破碎机;对于硬岩,则多选择颚式破碎机和旋回破碎机做初碎,圆锥破碎机做中细碎。表 1 不同破碎机适用不同环节 破碎等级破碎等级 给料粒度给料粒度 排料粒度排料粒度 常用破碎机类型常用破碎机类型 粗碎 1500-500mm 400-125mm 旋回式破碎机和颚式破碎机 中碎 400-125mm 100-50mm 圆锥式破碎机和反击式破碎机 细碎 100-50mm 25-5mm 圆锥式破碎机和冲击式破碎机 资料来源:招股说明书,首创证券 筛分设备用于将破碎后的物料独立筛分成各种粒级产品,同时根据不同客户需求还
23、筛分设备用于将破碎后的物料独立筛分成各种粒级产品,同时根据不同客户需求还可用于脱水、脱泥和脱介质等辅助作业。可用于脱水、脱泥和脱介质等辅助作业。根据外形不同,筛分设备主要分为固定筛、滚轴筛、圆筒筛、弧形筛和细筛等。根据物料运动轨迹的不同,筛分设备可分为椭圆振动筛、圆振动筛、直线振动筛等类型。根据作业要求不同,筛分设备可分为预筛、成品筛、检查筛等。不同类型的筛分设备适用不同的应用场景,例如圆振动筛和重型振动筛通常适用于大块物料的筛分分级,直线振动筛和惯性振动筛通常适用于中、细级物料的分级和脱水。图 4 公司主要产品 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分
24、的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 资料来源:招股说明书,首创证券 备注:“*”表示公司的核心整机产品,其品牌及技术水平在行业内具有一定市场影响力。成套生产线是指除破碎和筛分设备外还包括其他设备的全套生产线。成套生产线是指除破碎和筛分设备外还包括其他设备的全套生产线。成套生产线除包含多台单机破碎、筛分设备外,还包含胶带机、输送机、提升机、水系统、除尘系统设备、电动葫芦、钢结构等。通常成套生产线项目需要覆盖设计、制造和安装全流程。
25、图 5 砂石骨料生产线 资料来源:招股说明书,首创证券 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图 6 金属矿山生产线(以金矿为例)资料来源:招股说明书,首创证券 备注:颚式破碎机俗称颚破,由动颚和静颚两块颚板组成破碎腔,模拟动物的两颚运动而完成物料破碎作业的一种破碎设备,可广泛运用于矿山冶炼、建筑、交通、水利和化工等行业中各种矿石与大块物料的破碎。圆锥式破碎机指一种通过单个或多个液压缸升降动锥进行物料破碎的一种破碎设备,可广泛应用于黑色、有色、非金属矿山及砂石料等工业领域。冲击式破碎机又称制
26、砂机,是一种破碎兼制砂的设备。物料在机器内通过转轮加速,使物料沿着圆周方向抛射出去,线速度可达到6080m/s,物料在设备破碎腔内部形成多次冲击,达到破碎和整形目的。锤式破碎机简称锤破,是依靠冲击能来实现物料破碎作业的一种破碎设备,对石灰石、青石、建筑垃圾、煤炭、煤矸石等物料均有良好破碎效果,被广泛应用于冶金、矿山、建筑、环保、水利、公路、桥梁等工业领域。振动筛指依靠机械振动,对各种矿物进行固态分级和固体液体进行分离的设备。给料机又称振动喂料机,在生产流程中可把块状、颗粒状物料从贮料仓中均匀、定时、连续地给到受料装置中去的设备,并对物料进行粗筛分。洗砂机主要通过叶轮或螺旋装置对砂石料和水进行分
27、离,使砂石料从出料口排出,从而实现砂石料的清洗筛选效果。2.2 产业链:产业链:上游钢铁,下游砂石和金属矿山上游钢铁,下游砂石和金属矿山 图 7 破碎筛分设备上下游产业链 资料来源:招股说明书,首创证券 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 7 破碎筛分设备行业上游以钢铁类原材料为主。破碎筛分设备行业上游以钢铁类原材料为主。破碎、筛分设备制造业上游行业产品主要是钢材、大型铸件、电机、轴承、板材、型材等,其中大型铸件、钢材、型材等以钢铁为原材料的零部件成本占原材料总成本较高。而铁矿石作为生产钢铁最
28、重要的原材料,占钢铁成本的 50%左右,因此铁矿石与钢铁的价格走势对上游原材料价格影响较大,会间接影响破碎、筛分设备的制造成本。在企业采购过程中,钢材类原材料的采购定价主要根据钢材市场价格随行就市。公司直接原材料成本占比约八成。公司直接原材料成本占比约八成。2019-2021 年、2022 年 1-6 月公司直接材料成本占营业成本的比重分别为 79.42%、78.60%、82.85%和 80.31%、。其中钢材采购金额占比在 13%-18%区间,铸件在 17%-22%区间,轴承在 4%-8%区间,电机在 5%-7%区间。表 2 主营业务成本按来源分(单位:万元)项目项目 2019 年 2020
29、 年 2021 年 2022 年 1-6 月 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 接材料接材料 17,231.57 79.42%21,784.12 78.60%37,444.99 82.85%18,341.56 80.31%制造费用制造费用 2,851.20 13.14%3,142.47 11.34%3,730.18 8.25%1,943.44 8.51%直接人工直接人工 1,614.19 7.44%2,020.21 7.29%2,951.32 6.53%1,790.67 7.84%运费运费-769.45 2.78%1,067.53 2.36%762.69 3.34%合计合计 21
30、,696.97 100.00%27,716.24 100.00%45,194.02 100.00%22,838.36 100.00%资料来源:招股说明书,首创证券 破碎筛分设备下游应用行业以砂石骨料和金属矿山为主,此外还包括建筑垃圾回收破碎筛分设备下游应用行业以砂石骨料和金属矿山为主,此外还包括建筑垃圾回收以及废旧铅酸和锂电池回收。以及废旧铅酸和锂电池回收。根据中国砂石协会和公司招股说明书披露,目前我国砂石骨料行业破碎筛分设备的市场规模在 250-300 亿元。金属矿山现存市场规模较大,设备具备较大的更新和替代空间。建筑垃圾和废旧电池回收正处于行业发展初期。图 8 破碎筛分设备下游应用领域及行
31、业概况 资料来源:招股说明书,首创证券 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 8 2.3 砂石骨料砂石骨料:环保加强,机制砂占比提升,矿山大型化:环保加强,机制砂占比提升,矿山大型化 砂石骨料是重要的建筑材料。砂石骨料是重要的建筑材料。砂石是混凝土重要组成部分,约占混凝土质量的 6/7,是混凝土的骨架。全球近三分之二的砂石被用于混凝土之中,剩余应用于路基(公路和铁路)及其他。全世界每年砂石骨料产量约 400 亿吨,其中中国每年用于混凝土的砂石骨料约 150 亿吨,加上沥青混凝土、水处理等其他用途
32、,每年共计消耗约 200 亿吨,约占全世界总量的 50%,全国砂石骨料行业年产值接近 2 万亿元。砂石骨料规模未来有望维持稳定或小幅下降。砂石骨料规模未来有望维持稳定或小幅下降。2022 年我国砂石骨料产量为 174 亿吨,较 2021 年下滑 11.50%,降幅明显。下降原因既有疫情影响,也有我国地产和基建触顶回落的影响。在我国城镇化率不断提升和基建设施不断完善的背景下,预计未来我国的砂石骨料用量将保持稳定或者小幅下降的趋势。图 9 我国砂石产量(单位:亿吨)资料来源:中国砂石协会2022年中国砂石行业运行报告,首创证券 机制砂占比机制砂占比 70%-80%,且未来预计继续提升。,且未来预计
33、继续提升。砂石骨料按照来源可分为天然砂和机制砂。天然砂是指直接开采即可使用的砂石,以河砂为主,其余来源包括淡化后的海砂等。机制砂是指通过将较大的天然石块通过破碎和筛分后形成的可用于建筑生产领域的砂石。在环保加强的背景下,河砂开采受到严格管控,机制砂占比逐年提升,根据砂石骨料网和中国砂石协会统计目前我国机制砂占比已达 75%-85%,已成我国骨料主要来源,且在“绿色矿山”政策下预计未来机制砂的占比仍将提高。砂石矿山将向“环保、智能、集约和大型”发展。砂石矿山将向“环保、智能、集约和大型”发展。自 2013 年起,国家出于对绿色经济发展的重视,采取“关小矿山,开大矿山”的措施,逐步开启了砂石矿山的
34、供给侧改革,迫使产能小、环保措施不规范的小微型矿企逐渐退出市场,吸引具备资金实力、环保标准高的央企、地方国企和部分有实力的民企开始进入砂石矿山行业。骨料矿山开始向环保、智能、大型化方向发展,对设备的产量、稳定、效率、环保和智能等方面提出更高的要求,使得矿山机械设备也向着高端化的趋势发展。存量砂石矿山以中小为主,新设矿山朝大型化发展。存量砂石矿山以中小为主,新设矿山朝大型化发展。2022 年,存量砂石矿山中,设计年产低于 100 万吨的小型矿山仍占主要比例,高大 87.06%;而 2022 年新设砂石矿山中,大型矿山占比较高,年产 1000 万吨以上的大型矿山占比 40.0%,500-1000
35、万吨中型矿山占比 16.7%,小于 100 万吨的小型矿山占比仅 12.3%,矿山大型化趋势明显。9197174-2.50%-3.10%3.70%1.60%-1.00%-11.50%-14.00%-12.00%-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%02040608001802002017年2018年2019年2020年2021年2022年砂石产量(亿吨)同比 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法
36、律声明 9 图 10 2022 年新设砂石矿权规模分布(单位:万吨/年)资料来源:自然资源部、中国砂石协会2022年中国砂石行业运行报告,首创证券 图 11 2022 年在册砂石类矿山设计年产(单位:万吨/年)资料来源:砂石骨料网2022年中国砂石骨料行业分析报告,首创证券 砂石矿山分布并不均匀,产地和需求地存在错配。砂石矿山分布并不均匀,产地和需求地存在错配。我国石灰岩、花岗岩、白云岩、砂岩等适用于生产机制砂的砂石资源丰富且分布广泛,但分布并不均衡。砂石骨料货值较低、交通运输成本高,多数供应当地及周边省份,区域壁垒较强,属于极其“短腿”的产品,因此各个区域的砂石资源决定了该区域市场的景气度。
37、而下游消费和生产区域具有明显的集聚化特征,主要集中在砂石使用量大、砂石矿资源丰富、交通便利的城市集群。根据中国砂石骨料网数据中心统计,泛长三角、珠三角、成渝集群、中原集群等七大城市集群占据全国骨料市场消费量的 71%左右。由于下游行业的生产区域直接决定矿山设备在该区域的需求,因此破碎筛分设备的销售同样集中在以泛长三角、珠三角、成渝集群、中原集群为首的七大城市集群,过去多年各个主要城市集群中也相应诞生了一批区域性的代表性破碎筛分设备企业。11.9%39.2%15.8%33.1%12.3%31.0%16.7%40.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0-100100-500
38、21年2022年0-100,87.06%100-300,8.46%300-500,2.14%500-1000,1.72%1000-2000,0.45%2000,0.17%公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 10 表 3 我国各区域骨料需求占比和代表性破碎筛分设备企业 区域区域 覆盖省份覆盖省份 占比占比 代表企业代表企业 泛长三角 上海、江苏、浙江、安徽 19.95%浙矿股份、上海世邦、双金机械 长江中游集群 湖北、湖南、江西 13.50%南矿集团 珠三角 广东、广
39、西 12.12%南方路机、广州沃力 成渝集群 四川、重庆 8.45%大宏立、金鹰机械 中原集群 河南 7.34%黎明重工、郑州一帆 京津冀 北京、天津、河北、辽宁 5.88%沈阳顺达、北方重工 关中(陕西)集群 陕西 4.58%-资料来源:中国砂石骨料网数据中心,招股说明书,首创证券 2.4 金属矿山金属矿山:设备要求高,国产替代进行时:设备要求高,国产替代进行时 金属矿山破碎筛分设备技术指标要求更高。金属矿山破碎筛分设备技术指标要求更高。金属矿山行业提倡“多碎少磨”,即降低破碎产品最终粒度,增加细粒级在破碎产品中的含量,从而提高磨机的处理能力,降低能耗和减少成本。通常有色金属矿石只有在 12
40、mm 以下才能进入球磨机加工成精粉。由于金属矿山对细粒级物料在破碎矿石中的含量有较高要求,使得金属矿山生产线对于破碎设备的排料口大小和破碎力要求更加严格。砂石骨料生产线的破碎机排料口通常设置在 40mm 左右,而金属矿石生产的破碎机排料口仅为 20mm 左右,使得后者所要求破碎设备的破碎力大小比前者高出数倍。除了破碎和筛分环节,金属选矿生产线还需浮选和烘干等环节。金属矿山生产线相较砂石骨料环节更多,设备更多且工艺技术要求更高。金属矿山更看重设备稳定性,进口设备具备一定优势。金属矿山更看重设备稳定性,进口设备具备一定优势。金属矿石硬度高、可磨性低,工况更为严苛,因此对破碎筛分设备的破碎力、耐用性
41、、故障率等要求更高。砂石骨料生产线每天的运转时间通常在 12 至 18 小时左右,或者在成品仓满后会定期停机检修。金属矿山开发的投资金额巨大且门槛较高,为取得相应的经济效益,大型金属矿山生产线通常全年无休,理论要求设备的开机运转率达到 85%以上。因此金属矿山行业对破碎筛分设备的开机运转率、衬板等配件的耐用性、维修工作量和检修的难易程度都提出了很高的要求。因此,相对设备价格而言,矿山企业更看重设备的稳定性和耐用性,更倾向于国外进口设备。国产设国产设备指标媲美进口产品,服务价格具备优势,国产替代进行中。备指标媲美进口产品,服务价格具备优势,国产替代进行中。目前以南矿集团、浙矿股份、上海世邦为首的
42、国产品牌的设备各项指标已媲美进口设备产品,尽管部分指标和性能仍存在一些差距,但差距正在逐步缩小且相差不多。而国产企业设备价格只有同等进口设备的 70%-80%,且具有更好服务。同时近一两年大宗商品价格的回落,使得矿山盈利能力下降,矿山企业也开始降本增效,性价比更优的国产设备有望对进口设备逐步实现替代。“国内经济大循环”和“自主可控”背景下,矿机装备采购加速向国内企业倾斜。“国内经济大循环”和“自主可控”背景下,矿机装备采购加速向国内企业倾斜。早年间金属矿山采购的破碎设备以国外品牌为主(筛分设备因技术含量较低,已实现较大程度的国产替代),但近两年在国内经济循环和自主可控的大背景下,开始迅速转变为
43、以国产设备采购为主。公司早期从国外设备的零部件国产替代切入,然后再到破碎设备主机的国产替代。未来金属矿山技改项目向国产设备倾斜将显著带动公司业绩发展。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 11 2.5 竞争格局:中高端内资品牌将崛起竞争格局:中高端内资品牌将崛起 砂石骨料:国内为主,中高端占比将持续提升。砂石骨料:国内为主,中高端占比将持续提升。当前中国砂石骨料行业的破碎筛分设备行业呈现三级分化状态:以占据技术与资本优势的外资品牌为第一梯队;以拥有技术优势的内资中高端品牌为第二梯队;以占据大部分
44、市场份额的内资低端品牌为第三梯队。芬兰美卓、瑞典山特维克等外资品牌设备具备高性能、智能化、高品质等优势,深受中国建材、海螺水泥等大型央企和大型建材企业的青睐。但是外资品牌高价格、响应速度慢等明显劣势也导致其难以下沉二三线客户群体,目前仅拥有中国破碎筛分设备市场 5%的市场份额。而以南矿集团、上海世邦、浙矿股份等为首的内资中高端品牌凭借高性价比、高品质、响应快、创新能力强等诸多优势,牢牢占据中国破碎筛分设备市场约 20%的市场份额。近年来,随着内资中高端品牌持续增强研发投入力度,部分品牌的主流设备技术参数已与外资品牌持平,且具备突出的价格优势,中高端产品的国产化替代已成趋势。金属矿山:海外为主,
45、国产替代加速。金属矿山:海外为主,国产替代加速。中国金属矿山行业的破碎筛分设备竞争格局与砂石骨料相反,呈现倒金字塔形态,即外资品牌几乎占领了中国大部分市场。尤其是在技术含量更高的破碎设备,几乎由国外品牌垄断,筛分设备目前已实现较大国产替代。如今在国产替代政策驱动下,尤其是在冶金系统,不再只选用进口设备,而是加大了国产设备的采购。从公司的下游客户鞍钢、宝钢、攀钢、包钢以及国外客户反馈来看,近几年国产设备采购加大趋势非常明显。而南矿集团在核心技术方面处于国内领先地位,在多个领域南矿集团的破碎设备已实现了国产替代,在金属矿山领域公司有望向上开拓抢占外资品牌的市场空间。图 12 破碎筛分设备行业竞争格
46、局 资料来源:公开资料,首创证券 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 12 芬兰美卓(Mesto Outotec,NYSE:MX)集团是一家全球化工业公司,产品范围涵盖矿山和骨料加工设备与系统,以及工业阀门与控制器,应用于矿山、骨料、回收、石油、天然气、制浆、造纸等行业。2021 年,芬兰美卓全球销售额约 42.36 亿欧元(约合人民币 295.46 亿元),其中运维服务收入占比接近 50%,成为其收入持续增长最重要的驱动力。员工人数超过 1.54 万人。2012 年,芬兰美卓(Metso)公
47、司收购韶瑞重工 75%的股份,拥有了中国本土生产制造基地。韶瑞重工成立于 1992 年 8 月,位于广东韶关,主营产品包括各类破碎机、球磨机、振动筛、给料机、皮带输送机、螺旋分级机、移动式破碎站等。瑞典山特维克(Sandvik,OTCMKTS:SDVKY)集团成立于 1862 年,是一家全球化的工程集团,面向客户提供矿山和岩石开采设备及工具、金属切割刀具及刀具系统等五大类别的产品,广泛应用于采矿、工程建筑、航天航空等九大行业。2021 年,山特维克销售额 991.05 亿瑞典克朗(约合人民币 666.18 亿元);2010 年 12 月 21 日瑞典山特维克(Sandvik)公司收购上海建设路
48、桥机械设备有限公司 80%的股份以及“山宝”品牌的所有权。上海建设路桥机械设备有限公司主营“山宝牌”各类破碎设备,包括颚式、反击式、圆锥式等破碎机械以及破碎筛分成套设备、人工制砂成套设备等。美国特雷克斯(Terex)公司是一家从事吊装与物料搬运的设备制造企业,旗下有高空作业平台、建筑机械、重机、物料搬运与港口解决方案和物料处理事业部。这五个事业部的产品覆盖高空作业平台、移动式起重机、塔吊、工业起重机、港口设备、绝缘电力作业设备、物料搬运、破碎与筛分和小型建筑机械等九个产品大类。2021 年,特雷克斯销售额约 38.87 亿美元(约合人民币 256.87 亿元)。3 经营情况:经营情况:客户资源
49、优质客户资源优质,加大后市场服务,加大后市场服务 3.1 营业营业构成构成:以整机设备、:以整机设备、砂石骨料、直销、国内为主砂石骨料、直销、国内为主 公司主营收入分为整机业务、后市场业务和其他。公司主营收入分为整机业务、后市场业务和其他。其中整机业务包括破碎设备、筛分设备、大型集成设备和其他设备,2019-2022 年整机业务收入分别为 3.19、4.03(+26.26%)、5.76(+42.95%)和 6.42 亿元(+11.42%);后市场业务包括配件销售和运维服务,2019-2022 年后市场业务收入分别为 0.65、0.89(+36.82%)、1.44(+61.87%)和 2.17
50、亿元(+50.83%)。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 13 图 13 主营收入按产品品类划分(单位:万元)资料来源:招股说明书,首创证券 备注:1、大型集成设备主要包含制砂楼、移动破碎站、成套生产线等产品;2、其他设备主要包含电控系统、除尘设备、输送设备、除铁器等产品;3、其他主要系公司向少部分客户收取的技术指导费、劳务费等偶发性收入。图 14 主营收入占比按产品品类划分 资料来源:招股说明书,首创证券 公司整机业务下游以砂石骨料为主。公司整机业务下游以砂石骨料为主。公司整机业务按照下游
51、领域划分,2019-2021年、2022年1-6月来源于砂石骨料的营收占比分别为74.82%、79.63%、75.19%和83.88%,金属矿山分别为 25.18%、20.37%、24.81%和 16.12%。砂石骨料领域,公司破碎设备大部分卖给的是新建项目。但在金属矿山领域,技改项目居多。公司以直销为主,非直销为辅。公司以直销为主,非直销为辅。2019-2021 年、2022 年 1-6 月直销收入占比分别为97.22%、96.76%、95.97%和 90.36%。2019-2021 年、2022 年 1-6 月非直销情形占主营收入比重分别为 2.78%、3.24%、4.03%和 9.64%
52、,占比较小。16,851.0518,845.6021,560.6326,559.1313,629.1918,116.4219,851.7623,299.55755.411,995.4914,051.2010,714.335,981.316,893.8211,185.8316,617.47010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,0002019年2020年2021年2022年破碎设备筛分设备大型集成设备其他设备配件销售运维服务其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019年2020年2021年2022年
53、破碎设备筛分设备大型集成设备其他设备配件销售运维服务其他 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 14 公司销售区域主要为境内销售,同时存在少量境外销售公司销售区域主要为境内销售,同时存在少量境外销售。2019-2022 年境外销售占主营收入比重分别为 3.64%、4.33%、5.52%和 3.27%,占比较小。公司国内销售分为华北、华南、华东、西南 4 个销售大区。海外设有南非、俄罗斯、马来西亚、澳大利亚 4个海外分、子公司,专门负责相应海外市场的开发和维护工作。图 15 2022 年各地区营收
54、情况(单位:万元)资料来源:招股说明书,首创证券 图 16 2021 年各地区营收情况(单位:万元)资料来源:招股说明书,首创证券 表 4 海外销售情况(单位:万元,占比为占公司总营收比例)项目项目 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 南非 638.76 1.66%538.5 1.09%1,832.58 2.54%1,649.23 1.92%美国 200.75 0.52%49.83 0.10%457.3 0.63%160.08 0.19%俄罗斯-628.72 1.28%446.17 0.
55、62%174.48 0.20%刚果金 262.45 0.68%350.57 0.71%435.23 0.60%435.23 0.51%纳米比亚 58.91 0.15%140.9 0.29%276.14 0.38%马来西亚 67.21 0.17%80.78 0.16%176.22 0.24%印度尼西亚-174 0.24%印度 38.26 0.10%54.98 0.11%111.29 0.15%其他 138.15 0.36%285.47 0.58%67.21 0.09%823.51 0.96%合计合计 1,404.48 3.64%2,129.75 4.33%3,976.14 5.52%2,807.
56、31 3.27%资料来源:招股说明书,首创证券 24,798.40;28.87%8,504.04;9.90%21,770.61;25.35%6,815.58;7.94%12,495.93;14.55%5,534.40;6.44%3,161.31;3.68%2,807.31;3.27%华中华南华东西北西南华北东北外销20,110.31;27.92%15,014.47;20.84%12,757.48;17.71%7,508.32;10.42%6,873.76;9.54%3,877.50;5.38%1,915.83;2.66%3,976.14;5.52%华中 华南 华东西北西南华北东北外销 公司公司
57、深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 15 公司公司海外业务受疫情影响近年发展缓慢,海外业务受疫情影响近年发展缓慢,今年今年有望加速发展。有望加速发展。公司海外业务主要分布在南非、美国、俄罗斯、刚果金、纳米比亚等国家地区,其他区域销售分布较为零散。公司在海外市场主要针对金属矿山业务,因为海外砂石骨料市场体量较小,不是公司定位的主要客户和市场。疫情三年,海外业务拓展受到一定影响,未来公司将组建更大的海外业务团队,尤其是南非和俄罗斯市场,同时设立新的海外业务绩效体系,强化组织能力建设。3.2 产销情况:单价
58、高、产能利用率高、产能需尽快扩张产销情况:单价高、产能利用率高、产能需尽快扩张 公司销量维持稳定增长。公司销量维持稳定增长。公司近年来销量维持稳定增长态势:2019-2021 年,2022年上半年公司破碎设备销量分别为 149、162、176 和 115 台,筛分设备分别为 429、529、538 和 305 台,销售单价相对稳定,营收伴随销量稳步增长。表 5 产量、销量及售价 项目项目 2019 年度年度 2020 年度年度 2021 年度年度 2022 年年 1-6 月月 破碎设备 产量(台)180 192 222 134 出库量(台)175 169 170 149 销量(台)销量(台)1
59、49 162 176 115 产销率(销量/产量)82.78%84.38%79.28%85.82%产出率(出库量/产量)97.22%88.02%76.58%111.19%销售收入(万元)16,851.05 18,845.60 21,560.63 13,966.55 单价(万元/台)113.09 116.33 122.5 121.45 筛分设备 产量(台)474 507 611 279 出库量(台)487 474 493 290 销量(台)销量(台)429 529 538 305 产销率(销量/产量)90.51%104.34%88.05%109.32%产出率(出库量/产量)102.74%93.4
60、9%80.69%103.94%销售收入(万元)13,629.19 18,116.42 19,851.76 10,646.08 销售收入(剔除外购设备后)(万元)13,510.21 18,009.83 19,346.84 10,442.25 单价(万元/台)31.49 34.05 35.96 34.24 大型集成设备 产量(套)5 10 15 2 出库量(套)4 9 17 2 销量(套)销量(套)3 6 17 4 产销率(销量/产量)60.00%60.00%113.33%200.00%产出率(出库量/产量)80.00%90.00%113.33%100.00%销售收入(万元)755.41 1,99
61、5.49 14,051.20 1,050.85 单价(万元/套)251.8 332.58 826.54 262.71 资料来源:招股说明书,首创证券 备注:1、产量是指产成品完工入库的数量,出库量是指产成品发货出库的数量,销量是指产成品完成客户现场的安装、调试并验收合格后确认收入的数量;2、大型集成设备产销率和产出率在各年度间波动较大,主要系设备生产、发货、安装调试验收存在一定的时间周期,故在各期末存在跨年跨期和期初库存等的影响;3、破碎设备2021年产销率及产出率较低,主要系当年末库存商品结存较多,其中部分产品主体设备完工但部分配套设备(如电控、电机、油站等)尚未完工而未能发出,部分产品因客
62、户现场尚未达到安装条件而延迟发货;2022年上半年产销率及产出率较高,主要系部分原定于2021年下半年发货的客户因项目建设进度等因素延迟至2022年上半年发货所致。4、筛分设备2021年产销率及产出率有所下降,主要系当年末库存商品中,有较多产品于2021年第四季度完工入库正在与客户协调发货时间,也因部分产品的客户现场尚未达到安装条件而延迟发货;2022年上半年产销率及产出率均呈不同幅度的上升,同样系受部分项目建设进度影响,计划于2021年下半年发货的订单延缓至2022年上半年发货。5、上表中筛分单机设备的出库量、销量未包含外购的GZG系列自同步惯性振动给料机(以下简称“给料机”),因该系列外购
63、设备仅为输送过程的辅助给料机,其金额小,数量多,单位价值低,故上表仅列示自产自销的筛分设备数量,未包含外购的低价值设备,以避免影响筛分设备单价、产销率和产出率情况。6、2019-2021年、2022年1-6月公司筛分设备总销量(包含给料机)为485、574、710和375台,其中给料机销量为56、45、172和70台,筛分设备单价(包含给料机)为28.10、31.56、35.96和34.24万元/台,给料机单价分别为2.12、2.37、2.94和2.91万元/台。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律
64、声明 16 公司销售单价较高,定位高端。公司销售单价较高,定位高端。2019 年至今,公司破碎设备单价销售单价在 110-125 万元/台,筛分设备在 31-36 万元/台,位于行业较高水平。2022 年 1-6 月,公司大型集成设备的销售单价下降明显,主要系大型集成设备为非标准化的设备/产线,主要包含成套生产线项目、制砂楼和移动破碎站,三种类别由于产品结构差异较大,导致单价差异较大。通常移动破碎站单价在 150-300 万元/套,制砂楼单价在 600-800 万元/套,成套生产线项目除包含多台单机破碎、筛分设备外,还包含外购的胶带机、输送机、提升机、水系统、除尘系统设备、电动葫芦、钢结构制作
65、与安装等,故总体单价在 2,000-3,000 万元/套。2021 年度,公司销售的成套生产线项目较多,因此均价较高;2022 年 1-6 月,公司仅销售少量移动破碎站,未销售制砂楼和成套生产线项目,因此单价下降明显。图 17 产品售价(单位:万元/套、万元/台)资料来源:招股说明书,首创证券 产能利用率较高,产能扩张迫在眉睫。产能利用率较高,产能扩张迫在眉睫。2022 年上半年公司破碎设备产能利用率103.07%、筛分设备产能利用率 92.61%、合计产能利用率 98.76%,已接近超过公司理论产能工时,公司继续扩张产能来匹配销售发展。公司 IPO 募集项目包括高性能智能破碎机关键配套件产业
66、化项目、南昌矿机集团股份有限公司智能化改造建设项目、综合科技大楼建设与智能运维平台建设项目 3 个项目。其中高性能智能破碎机关键配套件产业化项目建成后,能够实现年产 4.1 万吨破碎筛分设备高性能耐磨件与 1.8 万吨高性能合金钢铸件。智能化改造建设项目将新增数控立式车铣复合加工中心、重型数控落地镗铣加工中心等智能设备,解决当前车间加工能力不足、加工周期较长等问题,进一步提升公司生产能力。项目达产后,公司将每年新增 1,000 台(套)破碎、筛分设备的生产能力。表 6 产能、产量及产能利用率 期间期间 产品种类产品种类 设备系数设备系数(台(台/套)套)总产能总产能(理论工时(理论工时/h)实
67、际产量实际产量(实际工时(实际工时/h)产能利用率产能利用率 2019 年度 破碎设备 6 18,000 14,558 80.88%筛分设备 6 18,000 15,572 86.51%合计 36,000 30,130 83.69%2020 年度 破碎设备 8.5 25,500 21,280 83.45%筛分设备 6.6 19,500 17,374 89.10%合计 45,000 38,654 85.90%2021 年度 破碎设备 10 30,000 27,920 93.07%筛分设备 7 21,000 20,876 99.41%合计 51,000 48,796 95.68%251.8113.
68、0928.131.49332.58116.3331.5634.05826.54122.527.9635.96262.71121.4528.3934.2400500600700800900大型集成设备 破碎设备 筛分设备 筛分设备(剔除外购设备后)2019年2020年2021年2022年1-6月 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 17 2022 年 1-6 月 破碎设备 10 15,000 15,461 103.07%筛分设备 7 10,500 9,724 92.61%合
69、计 25,500 25,185 98.76%资料来源:招股说明书,首创证券 备注:1、由于公司主要产品类型为破碎设备和筛分设备,大型集成设备亦由破碎设备和筛分设备组成。为便于与同行业比较,在核算产能时,主要计算破碎设备和筛分设备的产能;2、公司破碎设备的瓶颈设备工序的工时主要取决于落地镗、卧车的加工工时,筛分设备的瓶颈设备工序的工时主要取决于钻割一体机、镗床、车铣复合的加工工时。3、公司总产能(理论工时/h)=设备系数(台/套)单台设备标准年加工时间(小时)4、设备系数(台/套):指工艺流程中的几种瓶颈设备的数量之和,综合倒班次数、新设备投入使用时间进行折算。5、单台设备标准年加工时间(小时)
70、:按照每日加工10小时,每年最多工作日为300天,则单位加工设备的标准年产能为3,000工时。6、截至2023年4月4日,公司现有破碎设备瓶颈设备落地镗床3台、卧车2台,筛分设备瓶颈设备钻割一台机2台、镗床1台、车铣复合1台。表 7 IPO 募集资金使用用途(单位:万元)序号 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 实施单位 1 高性能智能破碎机关键配套件产业化项目 59,738.58 42,000.00 鑫矿智维 2 南昌矿机集团股份有限公司智能化改造建设项目 40,629.04 27,452.81 南矿集团 3 综合科技大楼建设与智能运维平台建设项目 15,043.94 2,000.00 南
71、矿集团 合计 115,411.56 71,452.81 资料来源:招股说明书,首创证券 3.3 盈利水平盈利水平:略有下降,未能传导全部成本压力:略有下降,未能传导全部成本压力 破碎和筛分设备毛利破碎和筛分设备毛利率率略有下降,主要系未能全部转移上游原材料成本上涨;合计略有下降,主要系未能全部转移上游原材料成本上涨;合计毛利率下降主要系各大型集成设备毛利毛利率下降主要系各大型集成设备毛利率率差异大。差异大。公司 2019-2020 年毛利率较为稳定,2021-2022 年有所下降,主要受钢材等主要原材料价格上涨,破碎、筛分设备、配件的毛利率略有下滑,以及大型集成设备中外购设备的毛利率低、收入占
72、比较大,拉低了整体的毛利率所致。大型集成设备可分为成套生产线、制砂楼和移动破碎站三大类产品,通常成套生产线和制砂楼产品毛利率不高于 20%,主要系此两类大型集成项目除包含公司自制的高毛利率的单机破碎、筛分设备外,还包含胶带机、输送机、提升机、水系统、除尘系统设备等外购设备,因外购设备通常毛利率较低、收入占比高,使得整体成套生产线和制砂楼毛利率处于相对较低水平,但有利于后续后市场业务的拓展。移动破碎站产品毛利率在 25%-50%区间,其外购设备较少,受具体型号不同毛利率有所差异,但总体毛利率处于相对较高水平。图 18 破碎设备售价、成本和毛利润(单位:万元/台)资料来源:招股说明书,首创证券 1
73、13.09116.33122.5121.4561.74 62.16 67.73 74.84 51.35 54.17 54.77 46.61 02040608019年2020年2021年2022年1-6月售价成本毛利润 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 18 图 19 筛分设备售价、成本和毛利润(单位:万元/台)资料来源:招股说明书,首创证券 备注:剔除了外购的GZG系列自同步惯性振动给料机,假设给料机的毛利率为10%。图 20 毛利率 资料来源:招股说明书,首创证券 3
74、1.4934.0535.9634.2418.63 20.47 22.29 25.03 12.86 13.58 13.67 9.21 055402019年2020年2021年2022年1-6月售价成本毛利润10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%60%2019年2020年2021年2022年合计整机业务后市场业务破碎设备筛分设备大型集成设备其他设备配件销售运维服务 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 19 上游原材料价格回落明显,预计今年毛利率有所改善。
75、上游原材料价格回落明显,预计今年毛利率有所改善。以钢铁板材为例,其价格在2020 年末开始大幅上涨,其后两年间价格维持在历史较高水平,而后在 2022 年下半年价格开始回落,随后保持在 4,500-5,000 的历史均价之间。公司主要核心产品的生产周期基本在 1-2 个月,公司毛利相较原材料价格变动存在一定滞后性。目前公司原材料价格明显低于 2021-2022 年,预计 2023 年公司毛利率将有所改善。图 21 中国钢铁板材平均价格(元/吨)资料来源:国家发改委,首创证券 外销毛利率较高。外销毛利率较高。通常公司外销的毛利率高于内销毛利率,一方面系境外项目通常所需的指导安装及售后服务、运输费
76、等成本较高,也因出口产品“免抵退”政策的存在,因此同一机型境外项目的定价及毛利率相对高于境内项目,另一方面系公司在境外市场主要面对的是山特维克、美卓等外资品牌竞争对手,其产品定位高端,因此发行人的定价也较高,而境内通常面对国内中低端对手的竞争,因此市场报价竞争相对激烈,导致境内单价及毛利率低于境外市场。图 22 内销和外销毛利率 资料来源:招股说明书,首创证券 2,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5007,00030%35%40%45%50%55%60%2019年2020年2021年2022年内销外销合计 公司公司深度深度报告报告 证券
77、研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 20 3.4 后市场服务:从单一设备制造商转型制造服务商后市场服务:从单一设备制造商转型制造服务商 以成套破碎筛分设备生产线为例,公司后市场业务包括:为下游客户提供配件销售、以成套破碎筛分设备生产线为例,公司后市场业务包括:为下游客户提供配件销售、整机保养与维修、生产线运营管理等服务。整机保养与维修、生产线运营管理等服务。图 23 成套破碎设备生产线示意图 资料来源:招股说明书,首创证券 客户使用破碎筛分设备时面临的痛点:客户使用破碎筛分设备时面临的痛点:1、生产线往往地处偏远山区,设备
78、一旦出现故障则维护工作非常不便,影响开机时间和生产效率;2、破碎筛分生产线设备种类、数量庞大,工艺流程复杂,客户对产线中设备的生产状态难以全面掌握;3、破碎筛分生产线由于产线分布广、工艺离散等特点,数据不能及时汇集和反馈,使得决策者对于运行数据难以实时获取,影响决策效率。公司公司配件销售服务比纯配件厂商更有保障。配件销售服务比纯配件厂商更有保障。一台整机设备使用年限为 5-10 年甚至更长,在此期间,配件及耗材的消耗更换较为频繁,需求量较大。公司基于多年来积累的整机制造经验和丰富的产品线优势,可为下游客户提供各种规格型号及种类的配件及耗材更换服务,与纯配件厂商相比,整机厂提供的原装配件质量更有
79、保障,与整机适配度更高,使用寿命更长,可以有效提高生产线的运行效率。客户整机保养与维修能力差,成本高。客户整机保养与维修能力差,成本高。设备制造商将整机设备安装调试完交付给客户,在质保期满后,设备的维修和保养工作则由客户自行承担。但由于客户现场作业人员流动性增加,更换较为频繁,使得岗位培训出现脱节,隐形增加了维保成本。针对上述问题,公司可为客户提供专业、稳定的技术维保人员,承接整机设备的保养维修工作,并提供各种预测性维护报告,做到精准维保,减少被动维修。公司通过提供上述维保服务,不仅提升了产品的用户体验,确保客户产能和作业率提高,也紧密维系了客户关系,在产品售后阶段持续产生效益。公司根据设备的
80、运行时长和约定单价对客户进行收费。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 21 提供生产线运营管理可为客户降本增效。提供生产线运营管理可为客户降本增效。基于下游客户降本增效的需求,及新进入该行业的下游客户对于生产线运营管理经验的缺乏,由设备制造商为客户进一步提供运营管理服务已经成为行业趋势。公司可以派驻技术服务人员和相应的劳务人员对生产线进行运营管理,为客户降低运营成本。相比客户自行对生产线进行运营管理,公司的运营管理服务具有较好优势:首先,公司熟悉设备的机械原理及技术参数,更容易打通不同厂家设备
81、之间的衔接与互联,设备故障和配件更换可在现场第一时间解决。其次,随着公司智能运维技术的提升和应用,公司以后可以逐步实现设备智能化和生产线互联,从而减少现场作业人员的数量,达到远程管理和精准管理的服务效果,进一步降低运营管理成本。此外,公司在为多个客户提供生产线运营管理等服务后,各个项目现场的数据累积和数据分析可以反哺帮助客户优化生产线、工艺选型和调整设备参数,进而帮助客户更好地进行技术升级和产线改造。根据成套生产线的销量和约定单价进行收费。非南矿设备带来的配件收入持续增加。非南矿设备带来的配件收入持续增加。2022 年 1-6 月,公司非南矿设备带来的配件占比上升至 21.46%,主要系公司加
82、大开发配件和运维后市场业务,对部分进口设备的配件进行了较好的国产替代。非南矿设备配件的提升也反映了公司在人才、技术和渠道方面的提升,打开了更广阔的的市场。表 8 配件订单获取方式 项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1-6 月 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 南矿设备带来的配件 5,445.22 91.04%6,326.70 91.77%10,473.08 93.63%6,178.43 78.54%非南矿设备带来的配件 536.09 8.96%567.12 8.23%712.75 6.37%1,688.02 21.46%配件销售合计 5,981.31
83、100.00%6,893.82 100.00%11,185.83 100.00%7,866.45 100.00%资料来源:招股说明书,首创证券 3.5 客户资源:客户资源:央企国企客户为主,央企国企客户为主,反映反映公司产品和技术实力公司产品和技术实力 公司客户以央企国企的建筑、建材和矿业公司为主。公司客户以央企国企的建筑、建材和矿业公司为主。公司产品曾用于三峡工程、白鹤滩工程、防城港核电站、岭澳核电站等多个国家重点建设工程,并进入了国内外的大型工程建筑公司(中国电建、中国能建、中核集团、中广核等)、大型建材公司(海螺水泥、华新水泥、中国建材等)、大型矿业公司(宝武集团、鞍钢集团、紫金矿业、江
84、西铜业等)和大型跨国企业(法国拉法基、德国海德堡、爱尔兰 CRH 等)的供应链。2022年 1-6 月公司前十大客户合计占比近五成。表 9 前十大客户 年份年份 序号序号 客户名称客户名称 销售金额(万元)销售金额(万元)占营业收入比例占营业收入比例 2019 年 1 中国建材集团有限公司 3,863.09 9.83%2 中国电力建设集团有限公司 3,523.43 8.96%3 天瑞水泥集团有限公司 3,276.59 8.34%4 涞源县增志建材有限公司 1,978.14 5.03%5 清远市清新区谷城矿业开发投资有限公司 1,509.61 3.84%6 舞钢经山新材料有限公司 1,097.8
85、5 2.79%7 中国有色矿业集团有限公司 1,043.60 2.65%8 陕西融欣矿业开发有限公司 1,011.84 2.57%9 湖南省邑金投资有限公司 936.18 2.38%10 贵港市喜健钙业有限公司 887.45 2.26%合计合计 19,127.80 48.66%2020 年 1 中国电力建设集团有限公司 6,195.01 12.43%2 焦作千业新材料有限公司 2,286.04 4.59%3 固始县黑石山石料有限责任公司 2,123.89 4.26%4 清远市清新区谷城矿业开发投资有限公司 2,079.72 4.17%5 驻马店乐润科技发展有限公司 1,593.29 3.20%
86、6 中国建材集团有限公司 1,577.08 3.16%公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 22 7 禹州市宏彬建材有限公司 1,555.66 3.12%8 四川省翼展时代建筑工程有限公司 1,361.03 2.73%9 首钢集团有限公司 1,275.13 2.56%10 四川静之源环保科技有限公司 1,057.55 2.12%合计合计 21,104.42 42.34%2021 年 1 华新水泥股份有限公司 5,897.22 8.13%2 中国建材集团有限公司 4,221.21 5.82%3 南
87、平高建建材有限公司 3,891.87 5.36%4 中国葛洲坝集团股份有限公司 3,346.65 4.61%5 海南万昕建材科技有限公司 3,031.43 4.18%6 海东市博锋矿业有限公司 2,141.44 2.95%7 福建云山环保科技有限公司 1,800.44 2.48%8 固阳县源兴矿业有限责任公司 1,775.04 2.45%9 浙江省交通投资集团有限公司 1,511.20 2.08%10 KudumaneManganeseResources 1,395.37 1.92%合计 29,011.88 39.99%2022 年 1-6 月 1 中国电力建设集团有限公司 4,942.43
88、13.23%2 中国建材集团有限公司 4,038.15 10.81%3 陕西物流建材供应链管理有限公司 1,666.97 4.46%4 万城万充(厦门)电动汽车运营有限责任公司 1,561.95 4.18%5 中国葛洲坝集团股份有限公司 1,505.78 4.03%6 华新水泥股份有限公司 1,202.01 3.22%7 重庆渝磊建材加工有限公司 1,087.43 2.91%8 华润水泥控股(香港)有限公司 930.97 2.49%9 重庆澜卓商贸有限公司 860.18 2.30%10 SINCERITYRESOURCESSA(PTY)LTD 803.89 2.15%合计 29,011.88
89、49.78%资料来源:招股说明书,首创证券 公司技术实力雄厚。公司技术实力雄厚。公司是中国矿山机械标准化技术委员会的委员单位,参与制定了多项国家及行业标准,参与起草了 6 项国家标准,独立起草了 6 项行业标准。公司是国家级专精特新“小巨人”企业、江西省制造业单项冠军示范企业、江西省智能制造标杆企业,拥有博士后创新实践基地、博士科研创新中心、省级企业技术中心等科研基地。现有的客户群体可反映公司产品及技术实力。现有的客户群体可反映公司产品及技术实力。破碎筛分设备是一套综合的系统集成设备,其产品的优劣好坏涉及破碎能力、运行时长、故障率、稳定性、综合能耗、售后服务等多个指标,下游客户选择时考虑的是整
90、套产品的综合性能,而非单个指标。但各企业在介绍和展示自身产品时,或多或少会刻意凸显其优势产品和性能指标,而忽略产品的劣势和综合性能,因此仅看企业的产品介绍和个别性能指标很难对产品的质量、性能和技术含量做出准确判断,尤其作为非业内人士的投资者,很容易陷入“雷军对比法”误区。而企业的现有客户作为产品的实际选择和使用者,是一个反映设备产品和技术实力很好的一个“指标”。公司的央企和国企客户众多,包含多个大型建筑、建材和矿业公司,尤其是在“绿色矿山”政策背景下,建筑和建材行业的央企和国企逐渐成为砂石骨料行业的主力军,公司目前具备的优质客户资源间接反映了公司设备的质量及技术优势,在砂石骨料矿山大型化发展趋
91、势背景下,公司有望持续扩大市占率。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 23 4 同业对比:定位高端,盈利较强同业对比:定位高端,盈利较强 4.1 可比可比公司:与浙矿股份、大宏立一致公司:与浙矿股份、大宏立一致 公司业务与浙矿股份和大宏立相对一致。公司业务与浙矿股份和大宏立相对一致。A 股中从事矿机设备的上市企业有 5 家:南矿集团、浙矿股份、大宏立、耐普矿机和利君股份。其中,耐普矿机主营产品为用于金属矿山选矿环节的设备及橡胶耐磨材料,利君股份主营产品为水泥粉末环节的辊压机和航空航天零部件,与
92、公司主营业务存在差异。而浙矿股份和大宏立主营业务为破碎和筛分设备及成套产线,下游应用领域也主要为砂石骨料和金属矿山,与公司业务一致,我们将选取这两家企业作为南矿集团的同业可比公司。耐普矿机是一家集研发、生产、销售和服务于一体的重型矿山选矿装备及其新材料耐普矿机是一家集研发、生产、销售和服务于一体的重型矿山选矿装备及其新材料耐磨备件专业制造企业。耐磨备件专业制造企业。公司致力于高性能橡胶耐磨材料及橡胶复合材料的研发应用以提升重型选矿装备性能、可靠性与寿命,有效节约减排,全面提高矿山重型选矿设备的运转率、作业效率。公司选矿设备包含渣浆泵、旋流器及圆筒筛等,耐磨备件包含渣浆泵过流件,磨机橡胶复合衬板
93、,圆筒筛及振动筛橡胶筛网,浮选机叶轮、定子,耐磨管道等。公司产品主要应用于金属矿山的选矿流程。公司营收按产品可分为矿用橡胶耐磨备件(2022 年营收占比 57.78%)、选矿系统方案及服务(21.89%)、选矿设备(9.44%)、矿用金属备件(7.90%)、矿用管道(2.84%)和其他(0.15%)等六大类。利君股份的主要产品包括辊压机和航空航天零部件。利君股份的主要产品包括辊压机和航空航天零部件。其中辊压机(高压辊磨机)主要用于水泥、矿山、冶金和化工等行业的粉磨。航空航天业务包括航空航天工装模具设计及制造、航空数控零件精密加工、航空钣金零件加工制造及航空航天部组件装配等。产品应用于波音、空客
94、、IAI、中国商飞等民用飞机,多种型号军用飞机以及运载火箭等。单一指标对比不能反映公司好坏,建议综合考虑各家公司优劣势。单一指标对比不能反映公司好坏,建议综合考虑各家公司优劣势。南矿集团、浙矿股份和大宏立三家公司在客户结构、销售区域、销售模式、获取订单方式、产品定位、战略规划、上市时间、组织构成以及资本结构等方面存在一定差异,因此仅凭单项指标对比并不能判断各家公司好坏,指标差异性反映的是各家公司具体的经营情况和策略,综合分析指标差异背后的原因和公司的综合实力才能判断各家公司的优劣势。4.2 业务规模:营收体量相当业务规模:营收体量相当 营收规模体量相当,大宏立营收规模体量相当,大宏立 2022
95、 年稍显掉队。年稍显掉队。从营业收入规模来看,3 家企业相差不大:2021 年南矿集团、浙矿股份和大宏立营收分别为 7.25、5.73 和 6.94 亿元,其中南矿集团营收较高。但从增长来看,南矿集团和浙矿股份过去几年仍然保持了不错的增速,但大宏立则稍显掉队:2022 年南矿集团、浙矿股份和大宏立营收分别为 8.64、6.95和 4.97 亿元。2020 年及以前大宏立营收在 3 家企业中排第一,但在 2022 和 2023 年一季度营收却显著下滑,明显低于另外 2 家,2022 年和 2023 年一季度大宏立营收分别为4.97 和 0.94 亿元,分别同比下降了 28.38%和 27.90%
96、,下降原因包括受疫情影响下游客户需求减弱,此外还跟公司中小客户占比相对较多有关,而近几年新增砂石骨料矿山中大型矿山占比持续提高,小矿山占比下降。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 24 图 24 可比公司营收对比(单位:亿元)资料来源:各公司定期报告,首创证券 利润体量来看,浙矿股份利润体量来看,浙矿股份较较高,大宏立高,大宏立较较低。低。从归母净利润和扣非归母净利润来看,2022 年浙矿股份盈利较好,利润较高,其是 3 家企业中营收第二,但利润体量第一。大宏立利润较低,且显著低于另外 2 家
97、。2022 年南矿集团、浙矿股份和大宏立扣非归母净利润分别为 1.04、1.84 和 0.13 亿元;2023 年一季度分别为 0.14、0.54 和 0.03 亿元。图 25 可比公司归母净利润对比(单位:亿元)资料来源:各公司定期报告,首创证券 012年2013年2014年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年Q1南矿集团浙矿股份大宏立0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02012年2013年2014年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年Q1南矿集团浙矿股
98、份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 25 图 26 可比公司扣非归母净利润对比(单位:亿元)资料来源:各公司定期报告,首创证券 4.3 利润利润水平:浙矿股份利润率水平:浙矿股份利润率较较好好 浙矿股份利润率浙矿股份利润率较较好,大宏立好,大宏立较较差。差。从盈利水平来看,浙矿股份较好,近些年毛利率都维持在 40%-45%之间。南矿集团 2019-2020 年毛利率与浙矿股份相当,2021-2022年受原材料涨价和低毛利的集成设备占比提升影响,毛利率下滑明显,2022 年毛利率降至
99、35.14%,2023 年一季度略有回升至 37.90%。大宏立毛利率显著低于另外 2 家,2022年和 2023 年一季度分别仅为 28.03%和 28.83%。费用管控上面,浙矿股份也优于另外 2家,因此净利率浙矿股份也是较高的,南矿集团其次,大宏立较差。南矿集团、浙矿股份和大宏立 2022 年净利润率分别为 14.55%、26.85%和 3.97%,2023 年一季度分别为9.59%、26.28%和 3.39%。图 27 可比公司毛利率对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02012年2013年2014年2016年201
100、7年2018年2019年2020年2021年2022年2023年Q1南矿集团浙矿股份大宏立20%25%30%35%40%45%南矿集团浙矿股份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 26 图 28 可比公司净利率对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 破碎和筛分设备毛利率浙矿股份破碎和筛分设备毛利率浙矿股份较高较高,大宏立,大宏立较低较低。浙矿股份只披露破碎和筛分设备的合并毛利率,并未单独披露。破碎设备技术含量更高,毛利率相较筛分设备也更高:南矿集团 2021 年和 2022 年上半年破
101、碎设备毛利率(44.71%、38.38%)分别高于筛分设备(37.58%、29.33%)7.13pct 和 9.05pct;大宏立 2021 年和 2022 年上半年破碎设备毛利率(36.31%、31.78%)分别高于筛分设备(15.42%、13.62%)20.89pct 和 18.16pct。参考南矿集团和大宏立的破碎和筛分设备毛利率的差距,我们估计浙矿股份的破碎设备毛利率应该也高于筛分设备毛利率 10-20pct。从破碎和筛分设备毛利率来看,浙矿股份较高,南矿集团其次,大宏立较低。毛利率相差的原因可能有以下几方面原因:1、浙矿股份和南矿集团设备定位相对高端,毛利率更好,大宏立中小客户较多,
102、其客户对价格较为敏感;2、区域原因,浙矿股份地处江浙长三角地带属于经济较好地区,南矿集团位于江西南昌,大宏立位于西南成都,地理所在地区的经济发展差异,可能影响公司所在地区周边客户的价格敏感差异;3、营销模式的差异,浙矿股份客户多为长三角的民营企业,靠客户口碑传送,溢价能力较高;南矿集团央企和国企客户较多,设备销售多采取招标流程,竞标时需考虑竞争对手报价,价格相对较低;大宏立销售能力较强,销售队伍较大,所服务的中小客户对价格敏感性较高,竞争激烈价格较低。0%5%10%15%20%25%30%南矿集团浙矿股份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的
103、重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 27 图 29 可比公司破碎设备毛利率对比 资料来源:招股说明书,首创证券 备注:浙矿股份为破碎和筛分设备合并毛利率,南矿集团和大宏立为破碎设备毛利率 图 30 可比公司筛分设备毛利率对比 资料来源:招股说明书,首创证券 备注:浙矿股份为破碎和筛分设备合并毛利率,南矿集团和大宏立为筛分设备毛利率 4.4 费用管控:浙矿股份费用率费用管控:浙矿股份费用率较较低低 浙矿股份销售费用率浙矿股份销售费用率较较低,大宏立低,大宏立较较高。高。销售费用率的差别主要源自各家公司不同的销售策略。浙矿股份的营销模式是“以点带面,口碑销售”,依靠设备在下游市
104、场良好的口碑,实现客户带客户的销售方式,因此浙矿股份的销售人员相比同行业较少,2022年底为 41 人。2022 年上半年,南矿集团销售费用率较高,主要系不断丰富和完善“专家型技术销售”队伍的建设,截至 2022 年 6 月 30 日,销售人员已扩充至 160 余人。大宏立销售人员较多,主要系其中小规模客户数量较多,客户集中度较低,分布分散且偏远,同时为了快速响应客户设备保养、维护需求,其建立了一支覆盖全国的较为庞大的销售队伍,2022 年底销售人员为 272 人。30%32%34%36%38%40%42%44%46%48%50%2019年2020年2021年2022年1-6月南矿集团浙矿股份
105、大宏立10%15%20%25%30%35%40%45%50%2019年2020年2021年2022年1-6月南矿集团浙矿股份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 28 浙矿股份销售途径:口碑驱动、展会推广和海外营销。浙矿股份销售途径:口碑驱动、展会推广和海外营销。浙矿股份获取客户的方式和招股说明书渠道主要包括以下三种途径:1、基于已有客户,通过“以点带面”方式进行公司宣传及产品推广,依靠产品品质形成的市场口碑驱动销售;2、通过定期参加中国国际工程机械展(Bauma China)等各类专业
106、展会对公司设备进行推广宣传,以获取潜在的国内外客户;3、对于比较看好的海外市场,通过在当地设立分支机构或派驻办事人员进行业务推广、商谈及接洽。南矿集团销售模式:洽谈投标、展会推广和客户介绍。南矿集团销售模式:洽谈投标、展会推广和客户介绍。南矿集团整机业务的订单获取方式主要通过:一方面通过行业设计院、国家政府网站的资源拍卖信息等渠道搜集项目潜在客户,再进行针对性的洽谈或投标;另一方面,通过协办或参加砂石骨料、金属矿山等行业展会提升品牌知名度,在潜在客户群体中寻找目标客户;此外,也有部分订单是通过老客户的重复购买和转介绍获取。大宏立的营销渠道:销售人员维系、品类拓展、海外开拓。大宏立的营销渠道:销
107、售人员维系、品类拓展、海外开拓。大宏立组建了优质、强大的销售队伍,以成都为中心,在全国各省建立了多个下辖营销服务分中心,覆盖了国内主要的砂石骨料生产区域,销售团队有着专业的技术素质和优质的服务理念,不断强化服务意识,增加客户回访频次、及时跟进客户需求,在巩固原有老客户的基础上,通过口碑效应实现“以老客户带新客户”的宣传方式;同时进行行业深耕,增加产品类别,扩展产业链条,如 EPC 定制化项目、砂石托管运营、绿色智能环保破碎工厂、绿色材料科技园等,跳出原有单机(成套)设备买卖局限,拓宽市场销售渠道,加强产业链条多元化发展。此外,积极在海外市场进行营销网络的布局,随着宏观环境变动,东南亚基建需求的
108、不断提升,有望进一步扩大海外市场规模。图 31 可比公司销售费用率对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 南矿集团管理费较高,浙矿股份南矿集团管理费较高,浙矿股份较较低。低。南矿集团管理费用率高于浙矿股份和大宏立,主要系以下几方面原因:1、组织结构差异,2021 年末南矿集团、浙矿股份和大宏立行政管理人员分别为 158 人、62 人和 134 人。浙矿股份有 3 家控股子公司,大宏立有 8 家控股子公司,南矿集团有 11 家控股子公司。2、中介服务费差异,过去几年南矿集团与上市相关的中介服务费、精益生产、精益管理咨询、内控咨询服务等相关支出较多,使得管理费用里的中介服务费相对高于同行业上市公
109、司。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%南矿集团浙矿股份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 29 图 32 可比公司管理费用率对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 浙矿股份和南矿集团研发费用率较为稳定。浙矿股份和南矿集团研发费用率较为稳定。2022 年 6 月底,南矿集团核心技术人员 6 名,研发人员 74 人,研发技术人员占比 9.95%,南矿集团还在瑞典设有研发中心,瑞典有雄厚的矿山机械设备人才储备,行业的两大顶尖公司聚集在北欧,技术人才富集。另一方面是瑞典的工业
110、水平,特别是机械制造方面十分发达。南矿集团想通过在此建立研发中心吸引人才,培养输出人才,加强原创性技术研发;2022 年底,浙矿股份研发人员 53 人,研发人员数量占比 12.56%;2022 年底,大宏立研发人员 100 人,研发人员数量占比 13.50%。南矿集团和浙矿股份研发费用率相对稳定,近些年来保持在 3%-4%之间;大宏立早些年间研发费用率较低在 1%左右,2021 年加大研发投入,扩充研发人员数量,2021 年、2022 年、2023 年一季度研发费用率分别为 3.51%、4.01%和 7.92%,2022年和 2023 年一季度研发费用率上涨主要系同期公司收入下降明显所致。图
111、33 可比公司研发费用率对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 0%2%4%6%8%10%12%14%南矿集团浙矿股份大宏立0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年Q1南矿集团浙矿股份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 30 各公司财务费用率都较低。各公司财务费用率都较低。3 家公司财务费用率均较低,近四年都在-2%-1%之间。财务费用较低主要系三家公司上市时间较短(南矿集团、浙矿股份和大宏立分别于202
112、3.04.20、2020.06.05 和 2020.08.24 上市),现金较为充裕。同时公司资本结构健康、负债利率较低也是财务费用率较低的原因。图 34 可比公司财务费用率对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 总费用率来看,浙矿股份总费用率来看,浙矿股份管控优秀管控优秀,南矿集团和大宏立相差不大。,南矿集团和大宏立相差不大。从总费用率来看,浙矿股份管控较为优秀,2014-2022 年总费用率持续下降,2022 年仅为 8.65%。南矿集团近四年也呈下降态势,2022 年为 18.01%。大宏立 2022 年总费用率为 22.50%。图 35 可比公司总费用率对比 资料来源:各公司定期报告
113、,首创证券-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%南矿集团浙矿股份大宏立0%5%10%15%20%25%30%南矿集团浙矿股份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 31 4.5 资本结构:南矿集团有较大改善空间资本结构:南矿集团有较大改善空间 南矿集团负债率有较大改善空间。南矿集团负债率有较大改善空间。从资产负债率来看,浙矿股份和大宏立相差不多,近年来维持在 20%-30%之间。南矿集团资产负债率则较高,近年来都在 55%左右,显著高于另外 2 家企业,截至 2023 年一季度末,南矿
114、集团资产负债率为 55.89%,显著高于浙矿股份的 30.91%和大宏立的 26.86%。公司上市的募集资金现已到位,相较上市前公司的资产负债率水平显著下降,资产结构进一步优化,财务风险降低,融资能力增强。图 36 可比公司资产负债率对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 4.6 盈利能力:浙矿盈利能力:浙矿股份股份较强较强 浙矿股份盈利能力较强,南矿集团浙矿股份盈利能力较强,南矿集团 ROE 更高。更高。从毛利率和费用率来看,浙矿股份更为优秀,公司的 ROA 也在 3 家企业中排第一。而南矿集团的资产负债率显著高于另外 2 家,因此南矿集团的 ROE 更好。大宏立整体盈利能力较弱,近年来
115、ROA 和 ROE也是 3 家企业中较低的。图 37 可比公司总资产收益率(ROA)对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 0%10%20%30%40%50%60%70%南矿集团浙矿股份大宏立0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%南矿集团浙矿股份大宏立 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 32 图 38 可比公司净资产收益率(ROE)对比 资料来源:各公司定期报告,首创证券 4.7 销量情况:大宏立销量情况:大宏立较较多多 大宏立设备大宏立设备销量销量较较多,南矿集团多,南
116、矿集团较较少。少。从破碎、筛分和合计销售数量来看,大宏立都显著高于其他 2 家,主要系大宏立销售网络较大、销售人员较多,2022 年大宏立合计销售 1,615 台设备。浙矿股份销售量居中,2022 年浙矿股份破碎、筛分及合计设备销量分别为 261、972 和 1,233 台。南矿集团销售规模较小,2021 年南矿集团破碎、筛分、成套生产线及合计设备销量分别为 176、538、17 和 731 台。因销售口径不同(大宏立单独拆分输送设备,浙矿股份和南矿集团可能将输送设备归为筛分设备或未统计;南矿集团破碎和筛分设备数量不包含成套生产线中的破碎和筛分单机数量,而浙矿股份破碎和筛分设备数量包含成套设备
117、中的破碎和筛分单机数量),以上数据对比仅作粗略参考。图 39 可比公司销量对比(单位:台,套)资料来源:各公司招股说明书,定期报告,首创证券 备注:同下表备注说明。0%5%10%15%20%25%30%南矿集团浙矿股份大宏立02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002,2002012年2013年2014年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年南矿-破碎南矿-筛分南矿-成套南矿-合计浙矿-破碎浙矿-筛分浙矿-成套浙矿-合计大宏立-破碎大宏立-筛分大宏立-输送大宏立-合计 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告
118、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 33 表 10 可比公司销量对比(单位:台,套)公司公司 分类分类 2012 2013 2014 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 南矿集团 破碎设备 149 162 176 筛分设备 429 529 538 成套设备 3 6 17 合计销量 581 697 731 浙矿股份 破碎设备 71 103 100 99 115 132 197 226 240 261 筛分设备 313 388 405 331 337 339 715 551 793 972 成套设备 13 12
119、21 25 合计销量 384 491 505 430 452 471 912 777 1,033 1,233 大宏立 破碎设备 469 501 524 346 447 526 筛分设备 675 714 770 490 674 794 输送设备 272 314 202 226 327 267 合计销量 1,416 1,529 1,496 1,062 1,448 1,587 1,745 1,171 2,086 1,615 资料来源:各公司招股说明书,定期报告,首创证券 备注:南矿集团“破碎设备”、“筛分设备”、“成套设备”三者销量为披露数据,合计销量为三者之和。上表中2012-2014年和2019
120、-2022年“破碎设备销量”和“筛分设备销量”分别为公司招股说明书和年报中披露的数据(这些年份未披露成套生产线数据),即“破碎设备销量(上表数据)=破碎单机设备销量(未披露)+成套生产线中包含的破碎设备数量(未披露)”,筛分设备销量同理;2016-2019年为我们测算数据,并非公司实际销量数据,仅供参考年为我们测算数据,并非公司实际销量数据,仅供参考(2016-2019年公司披露口径为“破碎筛选成套生产线、破碎单机设备、筛选单机设备”三项,我们假设这4年间单条成套生产线分别包含4.08台破碎单机设备和16.08台筛分单机设备,即“破碎设备销量(上表数据)=破碎单机设备销量(招股说明书披露数据)
121、+破碎筛选成套生产线销量(招股说明书披露数据)*4.08”,筛分设备销量同理)。合计销量为“破碎设备”和“筛分设备”两者之和。大宏立“破碎设备”、“筛分设备”、“输送设备”三者销量为披露数据,合计销量为三者之和。4.8 设备单价:大宏立较低设备单价:大宏立较低 浙矿股份和南矿集团设备定位相对高端,单价较高。浙矿股份和南矿集团设备定位相对高端,单价较高。从 2019-2022 年售价来看,浙矿股份和南矿集团的破碎设备单价在 120 万左右,显著高于大宏立的 40-50 万。从筛分设备销售单价来看,南矿集团平均售价 31-36 万元,浙矿股份为 17-20 万元,大宏立为8-12 万元。整体来看,
122、浙矿股份和南矿集团设备定位相对高端,销售单价较高。图 40 可比公司销售单价对比(单位:万元/台,套)资料来源:各公司招股说明书,定期报告,首创证券 备注:同下表备注说明。02040608001802012年2013年2014年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年南矿-破碎南矿-筛分浙矿-破碎浙矿-筛分大宏立-破碎大宏立-筛分大宏立-输送 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 34 表 11 可比公司销售单价对比(单位:万元/台,套)公司公
123、司 分类分类 2012 2013 2014 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 南矿集团 破碎设备 113.09 116.33 122.50 筛分设备 31.49 34.05 35.96 成套设备 251.80 332.58 826.54 浙矿股份 破碎设备 79.91 100.17 90.08 95.10 90.52 118.49 106.85 142.39 156.60 168.75 筛分设备 12.85 13.99 13.19 14.16 16.84 18.04 19.48 18.00 18.00 18.00 成套设备 813.71 993.65 857
124、.48 679.39 大宏立 破碎设备 29.96 35.68 39.97 36.91 41.45 47.35 53.59 筛分设备 6.05 6.75 7.29 8.13 8.66 11.18 11.87 输送设备 2.67 3.03 2.67 3.68 4.38 6.28 8.42 资料来源:各公司招股说明书,定期报告,首创证券 备注:浙矿股份2012-2014年单价为公司招股说明书披露数据;2016-2019年单价为公司招股说明书披露数据(成套生产线和单机设备单价分开统计);2020-2022年为我们测算数据,年为我们测算数据,并非公司实际单价,仅供参考并非公司实际单价,仅供参考(筛分设
125、备单价假设为18万元/台,破碎设备单价=(成套生产线营收+单机设备营收-筛分设备销量*筛分设备单价(18万元/台)/破碎设备销量,因因成套生产线除破碎和筛分设备外还包含其他设备,同时包含设计和组装调试等费用,因此测算的破碎设备单价要高于公司实际破碎设备销售单价成套生产线除破碎和筛分设备外还包含其他设备,同时包含设计和组装调试等费用,因此测算的破碎设备单价要高于公司实际破碎设备销售单价)。5 估值与盈利预测估值与盈利预测 5.1 估值估值 选取浙矿股份和大宏立为可比公司。选取浙矿股份和大宏立为可比公司。在矿机设备上市公司中,浙矿股份和大宏立的主营业务为破碎和筛分设备,与南矿集团一致,因此选取上述
126、 2 家公司作为可比公司。客户优质,成长更好,市场给予较高估值。客户优质,成长更好,市场给予较高估值。大宏立这两年由于利润水平较低,估值处于非合理区间,估值不具备可对比性。与浙矿股份相比,南矿集团的估值水平更高,我们认为是南矿集团客户更优质,成长性更高,市场因此给予了较高估值。表 12 公司与可比公司估值情况 代码 公司 股价(元)市值(亿元)EPS(元/股)Wind 一致预期 PE PB(LF)2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 300837.SZ 浙矿股份 39.10 39.10 2.36 3.03 3.92 16.57 12.90 9.97 3.13
127、300865.SZ 大宏立 22.69 21.71-2.41 平均值平均值 16.57 12.90 9.97 2.77 001360.SZ 南矿集团 18.80 38.35 0.71 0.88 1.10 26.53 21.26 17.13 2.97 资料来源:Wind,首创证券预测 5.2 盈利预测盈利预测 假设条件:假设条件:1、在砂石骨料矿山朝着智能化、大型化发展的背景下,上游中高端破碎筛分设备也有望迎来增长。伴随公司在金属矿山和海外市场业务的拓展,以及上市后产能的逐步扩张,公司主营业务有望迎来稳步增长。假设 2023-2025 年公司破碎筛分设备销量增速分别约为 24%、23%、22%,
128、受益钢铁等大宗原材料价格回落成本端压力有所缓解,但考虑公司近两年抓住国产替代机遇加速抢占市场份额,公司更看重市场而非利润,售价和毛利率同比基本持平或略微下降。假设公司2022 年破碎和筛分设备销量增速为公司 2022 年整体营收增速;筛分设备单价为剔除外购设备后的单价,筛分设备收入为包含外购设备后的收入。2、考虑下游客户对大型集成设备需求增加,其增速有望高于破碎和筛分设备,假设 2023-2025 年公司大型设备营收增速为 68%、23%、22%,毛利率基本持平。3、公司目前正从传统装备制造商向制造服务综合企业转型,公司的运维服务增速有望高于设备销售增速。假设2023-2025年公司运维服务收
129、入增速分别为30%、28%、26%,毛利率基本持平。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 35 表 13 盈利预测拆分 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 整机业务 破碎设备 销量(台)149 162 176 210 260 320 390 YoY 8.72%8.64%19.10%24.00%23.00%22.00%单价(万元/台)113.09 116.33 122.50 126.47 126.00 126.35 126.50 毛利率 45.41%
130、46.57%44.71%39.44%39.34%39.50%39.60%营业成本(万元)9,199 10,069 11,921 16,083 19,872 24,461 29,798 营业收入(万元)16,851 18,846 21,561 26,559 32,760 40,432 49,335 YoY 11.84%14.41%23.18%23.35%23.42%22.02%筛分设备 销量(台)429 529 538 641 795 978 1,193 YoY 23.31%1.70%19.10%24.00%23.00%22.00%单价(万元/台)31.49 34.05 35.96 36.35
131、36.00 36.20 36.35 毛利率 40.57%39.71%37.29%26.57%26.50%26.60%26.70%营业成本(万元)8,100 10,922 12,449 17,110 21,036 25,986 31,787 营业收入(万元)13,629 18,116 19,852 23,300 28,620 35,404 43,366 YoY 32.92%9.58%17.37%22.83%23.70%22.49%大型集成设备 毛利率 55.97%20.42%19.92%23.09%23.00%23.10%23.20%营业成本(万元)333 1,588 11,252 8,240
132、13,860 17,026 20,744 营业收入(万元)755 1,995 14,051 10,714 18,000 22,140 27,011 YoY 164.16%604.15%-23.75%68.00%23.00%22.00%其他设备 毛利率 12.30%39.10%25.45%40.40%40.40%40.40%40.40%营业成本(万元)583 805 1,577 2,134 2,646 3,255 3,971 营业收入(万元)665 1,322 2,116 3,580 4,440 5,461 6,662 YoY 98.72%60.06%69.25%24.00%23.00%22.0
133、0%整机业务整机业务 毛利率毛利率 42.90%41.94%35.39%32.09%31.50%31.62%31.71%营业成本(万元)营业成本(万元)18,215 23,385 37,199 43,567 57,414 70,728 86,300 营业收入(万元)营业收入(万元)31,901 40,279 57,579 64,153 83,820 103,437 126,374 YoY 26.26%42.95%11.42%30.66%23.40%22.18%后市场业务 配件销售 毛利率 56.45%54.22%46.72%42.38%42.30%42.40%42.50%营业成本(万元)2,6
134、05 3,156 5,960 9,575 12,465 15,927 20,033 营业收入(万元)5,981 6,894 11,186 16,617 21,603 27,651 34,841 YoY 15.26%62.26%48.56%30.00%28.00%26.00%运维服务 毛利率-69.09%41.17%36.57%43.63%43.60%43.70%43.80%营业成本(万元)877 1,176 2,036 2,872 3,736 4,774 6,004 营业收入(万元)518 1,999 3,210 5,096 6,625 8,479 10,684 YoY 285.66%60.5
135、5%58.76%30.00%28.00%26.00%后市场业务后市场业务 毛利率毛利率 46.44%51.29%44.45%42.67%42.61%42.71%42.81%营业成本(万元)营业成本(万元)3,481 4,332 7,996 12,447 16,201 20,701 26,038 营业收入(万元)营业收入(万元)6,500 8,893 14,396 21,713 28,227 36,131 45,525 YoY 36.82%61.88%50.83%30.00%28.00%26.00%其他 毛利率 100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%
136、100.00%营业成本(万元)0 0 0 0 0 0 0 营业收入(万元)160 28 59 21 25.80 31.74 38.72 YoY -82.73%114.36%-64.89%24.00%23.00%22.00%合计合计 毛利率毛利率 44.81%44.39%37.68%35.14%34.32%34.51%34.66%营业成本(万元)营业成本(万元)21,696 27,717 45,195 56,014 73,615 91,429 112,338 营业收入(万元)营业收入(万元)39,312 49,844 72,517 86,366 112,073 139,599 171,937 Y
137、oY 26.79%45.49%19.10%29.76%24.56%23.17%资料来源:Wind,首创证券预测 投资建议投资建议:公司作为高端矿机装备制造服务商,拥有以央企和国企为主的优质客户资源,将显著受益砂石骨料矿山大型化和金属矿山装备国产替代的发展趋势。受益原材料价格回落,公司成本压力有望缓解,此外公司海外业务和后市场服务业务也有望快速发展。公司 IPO 募投项目将在产能和技术升级等方面为公司业务发展保驾护航,公司业绩有望伴随公司业务发展和产能提升而快速发展。预计公司 2023-2025 年的营收分别为11.21、13.96 和 17.19 亿元,归母净利润分别为 1.45、1.80 和
138、 2.24 亿元,对应 PE 分别为 26.53、21.26 和 17.13 倍。首次覆盖,给予“买入”评级。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 36 6 风险提风险提示示 宏观经济下行风险。宏观经济下行风险。公司产品直接应用于砂石骨料和金属矿山领域,其下游涉及建筑建材、交通运输、水利水电和制造领域。因此公司所在行业与国家宏观经济景气程度和固定资产投资高度相关,具备较强的周期性。如果未来我国宏观经济发展放缓,则公司所在行业需求将减少,公司业绩出现波动。原材料价格波动风险。原材料价格波动风险。公
139、司直接材料占营业成本的比例近八成,主要包括钢材、铸件、轴承和电机等。若公司主要原材料价格大幅上涨,而公司在业务承接时未能有效评估订单,做出有效的采购和定价措施,则将不能抵消材料价格上涨的压力;或在价格下降过程中公司未能做好存货管理,则都会对公司经营情况产生不利影响。市场竞争加剧风险。市场竞争加剧风险。破碎筛分设备下游客户较为分散,行业中小企业众多,集中度低。且国内机械巨头例如三一重工、中联重科、徐工机械等纷纷布局,行业竞争加剧。如果企业未来在研发、生产、服务、资金等方面不能进一步提升管理能力,则面临竞争加剧带来的客户流失等风险,进而影响公司业绩。业务模式创新风险。业务模式创新风险。近年来,公司
140、大力发展后市场服务业务,向“装备制造+服务”模式转变若公司未来面对的市场出现了较大的变化,导致公司不能适应下游客户的需要,或公司在开拓后市场业务的过程中受阻,不能尽快提高市场占有率,形成核心竞争优势,将对发行人业务模式创新和新业务拓展产生较大不利影响。公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 37 财务报表和主要财务比率 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 流动
141、资产 1,112.41 1,564.41 1,764.09 2,170.62 经营活动现金流 133.43 116.84 180.24 264.57 货币资金 211.08 387.52 300.23 369.78 净利润 125.65 150.27 187.49 232.82 应收账款 325.33 422.17 525.85 647.67 折旧摊销 15.95 15.80 47.89 95.93 其它应收款 11.80 15.31 19.07 23.49 财务费用-1.07 0.00 0.00 0.00 预付账款 9.46 12.43 15.44 18.97 营运资本变动-16.33-62
142、.26-71.38-83.95 存货 428.98 563.78 700.20 860.33 其他 9.24 13.02 16.24 19.77 其他 125.77 163.20 203.29 250.38 投资活动现金流-46.38-656.00-385.03-75.29 非流动资产 221.80 861.99 1,198.11 1,176.17 资本支出-52.84-656.00-384.00-74.00 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 资投资收益-1.07 0.00 0.00 0.00 固定资产 130.76 123.35 733.46 1,023.36 长期投资减少-
143、0.81 0.00 0.00 0.00 无形资产 45.19 43.49 41.86 40.28 其他 8.34 0.00-1.03-1.29 其他 45.85 695.16 422.79 112.53 筹资活动现金流-49.69 715.61 117.51-119.74 资产总计 1,334.21 2,426.40 2,962.20 3,346.80 短期借款增加-7.52-4.42 138.92-91.88 流动负债 739.30 961.34 1,330.95 1,509.75 长期借款增加-45.29 5.41 6.81 7.89 短期借款 13.80 9.38 148.30 56.4
144、2 股利分配 0.72 0.00-26.02-32.46 应付账款 157.37 206.82 256.87 315.62 其他 2.40 714.61-2.20-3.28 其他 568.13 745.13 925.78 1,137.71 现金净增加额 60.95 176.44-87.28 69.55 非流动负债 25.36 30.72 36.46 43.20 主要财务比率主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 18.00 23.36 29.09 35.83 成长能力 其他 7.36 7.36 7.36 7.36 营业收入 19.10%29.76%24.56%2
145、3.17%负债合计 764.67 992.06 1,367.41 1,552.95 营业利润 9.88%19.52%24.77%24.17%少数股东权益 9.68 15.40 21.51 29.09 归母净利润 10.31%19.59%24.77%24.17%归属母公司股东权益 559.87 1,418.94 1,573.28 1,764.76 获利能力 负债和股东权益 1,334.21 2,426.40 2,962.20 3,346.80 毛利率 35.14%34.32%34.51%34.66%利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 14.55
146、%13.41%13.43%13.54%营业收入 863.66 1,120.73 1,395.99 1,719.37 ROE 25.04%15.00%12.38%13.74%营业成本 560.14 736.15 914.29 1,123.38 ROIC 10.52%7.99%6.96%7.38%营业税金及附加 7.24 9.39 11.70 14.41 偿债能力 营业费用 70.51 91.50 113.97 140.37 总资产负债率 57.31%40.89%46.16%46.40%研发费用 58.95 76.50 95.29 117.37 净资产负债率 134.26%69.16%85.74%
147、86.57%管理费用 28.95 37.56 46.79 57.63 流动比率 150.47%162.73%132.54%143.77%财务费用-2.84-0.08 2.20 3.28 速动比率 91.16%102.79%78.77%85.53%资产减值损失-2.94 0.00 0.00 0.00 营运能力 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 存货周转率 1.45 1.48 1.45 1.44 投资收益-1.07 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.72 0.60 0.52 0.55 营业利润 141.99 169.71 211.75 262.94 应收账款周
148、转率 3.28 3.00 2.95 2.93 营业外收入 0.28 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 4.31 4.04 3.94 3.92 营业外支出 0.36 0.00 0.00 0.00 每股指标(元)利润总额 141.91 169.71 211.75 262.94 每股收益 0.79 0.71 0.88 1.10 所得税 16.26 19.44 24.26 30.12 每股净资产 3.66 6.96 7.71 8.65 净利润 125.65 150.27 187.49 232.82 每股经营现金流 0.87 0.65 0.88 1.30 少数股东损益 4.78 5.72 7
149、.14 8.87 估值比率 归属母公司净利润 120.87 144.54 180.35 223.95 P/E 23.80 26.53 21.26 17.13 EBITDA 155.09 185.43 261.84 362.15 P/B 5.14 2.70 2.44 2.17 EPS(元)0.79 0.71 0.88 1.10 资产减值损失(损失)、营运资本变动(增加)、资本支出(支出)、股利分配(分配)以“-”号填列 公司公司深度深度报告报告 证券研究报告证券研究报告 分析师简介 焦俊凯,建材行业分析师。分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方
150、的授意或影响,作者将对报告的内容和观点负责。免责声明 本报告由首创证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠,但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并
151、自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用,不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部
152、门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。在法律许可的情况下,首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。本报告的版权仅为首创证券所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。评级说明 1.投资建议的比较标准 评级 说明 投资评级分为股票评级和行业评级 股票投资评级 买入 相对沪深 300 指数涨幅 15以上 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准 增持 相对沪深 300 指数涨幅 5-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅5-5之间 减持 相对沪深 300 指数跌幅 5以上 2.投资建议的评级标准 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 报告发布日后的 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现