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1、 1 Ta公司报告公司报告公司投资价值分析报告公司投资价值分析报告 新新股股询询价价与与上上市市定定价价 碧兴碧兴物联物联/仪器仪表制造业仪器仪表制造业 物联网核心设备商拓展大数据应用，业绩增长可期物联网核心设备商拓展大数据应用，业绩增长可期 物联网感知层物联网感知层监测综合服务商监测综合服务商，核心团队较强竞争力，核心团队较强竞争力 公司专注于物联网感知层，提供以自研智慧监测仪器和系统等方案。何愿平合计控制公司53.78%的股份表决权，是公司实控人，成功创业履历丰富，是公司发展的核心。国家产业政策推动生态监测、水务水利、公共安全等快速发展国家产业政策推动生态监测、水务水利、公共安全等快速发展

2、 国家相关产业政策推动生态监测、水务水利、公共安全等行业在感知仪器、物联网和数字化应用领域的快速发展。根据国家认证认可监督管理委员会预测，我国生态环境监测行业2025年市场规模为614亿元，可比公司主要为力合科技、聚光科技、蓝盾光电、皖仪科技、佳华科技，2021年市占率分别为7.12%、30.21%、6.55%、2.46%、3.04%，公司市占率4.59%。水质监测领域，我们预计“十四五”期间，5年地表水、地下水和水质污染源市场总规模分别为109.27亿元、23.98亿元、163.5亿元；气体监测领域，我们预计“十四五”期间，5年气体污染源监测和环境空气监测市场总规模分别为135.4和90.2

3、5亿元，公司有望在水质监测和气体监测领域中持续提升市场份额。公司主营业务核心技术储备充足，在研项目公司主营业务核心技术储备充足，在研项目众多众多 公司技术储备充足，拥有7项自主研发的核心技术，在大数据应用方面，公司拥有173项软件著作权。公司拥有微型模块化水质、地表水、超低排放烟气等领域核心技术。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年营收分别为6.38/8.22/9.85亿元；归母净利润分别为0.76/0.99/1.20亿元,EPS（上市摊薄后）分别为0.97/1.26/1.53元/股,三年CAGR为27.21%。公司估值区间中值对应2022年扣非前PE为39.31，扣

4、非后PE为42.22。我们采用相对估值法与绝对估值法估值，绝对估值法测得公司价值为28.73亿元；相对估值法参照同行业相对估值（2023年可比公司动态PE均值为30倍）并考虑到公司的成长性较好，以及可比公司历史估值波动，我们认为可参照行业均值30倍给予上下10%浮动，对应2023年PE为27-33倍，对应本次公开发行股票后未来6个月公允价值区间为20.52-25.08亿元，在假设不采用超额配售选择权的情况下的每股价值区间为26.13-31.94元。风险提示风险提示：技术更新迭代风险、核心技术保护不当风险、技术人员流失风险；募投项目投资效益不及预期的风险、募投项目新增折旧摊销的风险；应收账款发生

5、坏账损失的风险、存货规模较大的风险、综合毛利率持续下降的风险、政府补助政策变化的风险、税收优惠政策变化的风险、整体变更时存在未弥补亏损的风险；实际控制人不当控制的风险、内部管理的风险；因社保、公积金第三方代缴事项被处罚的风险、运营服务受到处罚的风险、客户采购程序瑕疵风险；政策变化的风险、市场竞争加剧的风险、市场开拓风险、原材料价格波动的风险、季节性波动风险；发行失败风险；市场波动加剧风险；盈利预测不及预期的风险及负面影响；公司报告期内业绩下滑风险；扣非后PE高于行业均值风险。财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）573 472

6、638 822 985 增长率（%）40.30%-17.49%35.00%28.95%19.79%EBITDA（百万元）87 72 86 109 132 归母净利润（百万元）72 58 76 99 120 增长率（%）58.31%-18.54%30.49%29.43%21.88%EPS（元/股）1.22 0.99 0.97 1.26 1.53 数据来源：招股说明书，Wind，国联证券研究所预测，股本按发行后总股本摊薄测算 证券研究报告 2023 年 7 月 20 日 整体市值区间：整体市值区间：20.52-25.08 亿元亿元 行业静态市盈率：行业静态市盈率：39.70 发行资料发行资料 发行

7、股数（百万股）：19.63 发行后总股本（百万股）：78.51 Table_First|Table_Author 分析师：孙树明 执业证书编号：S0590521070001 邮箱： 特别提示特别提示 本报告仅供参考，可能会因使用的假设条件、估值方法不同而与国联证券其他部门意见不一致。投资者不应视本报告为作出投资决策的唯一因素，应自主作资决策并自行承担投资风险。行业静态市盈率采用 2023 年 7 月 17 日 Wind中证指数仪器仪表制造业近一个月行业市盈率均值。请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 正文目录正

8、文目录 1.1.物联网感知层智慧监测综合服务商物联网感知层智慧监测综合服务商 .5 5 1.1 历史沿革及发展历史沿革及发展.5 1.2 股权结构较为稳定股权结构较为稳定.7 1.3 商业模式商业模式.7 1.4 财务分析财务分析.8 2 2 政策推动生态监测、水利水务、公共安全快速发展政策推动生态监测、水利水务、公共安全快速发展 .1010 2.1 国家数字化建设为公司提供发展机遇国家数字化建设为公司提供发展机遇.10 2.2 未来的物联网应用将更加智能化、多样化、泛在化未来的物联网应用将更加智能化、多样化、泛在化.10 2.3 新时代科学仪器的发展为公司感知仪器拓展了市场空间新时代科学仪器

9、的发展为公司感知仪器拓展了市场空间.13 2.4 国家政策大力支持环保监测领域国家政策大力支持环保监测领域.15 2.5 政策驱动逐步扩大监测仪器安装市场规模政策驱动逐步扩大监测仪器安装市场规模.21 2.6 格局较为分散，公司受客户高度认可格局较为分散，公司受客户高度认可.23 2.7 较高的行业知名度、丰富的项目重大业绩较高的行业知名度、丰富的项目重大业绩.25 3 3 主营业务核心技术储备充足主营业务核心技术储备充足 .2626 3.1 公司感知仪器核心技术领先公司感知仪器核心技术领先.26 3.2 公司数据化应用软件产品众多，经验丰富公司数据化应用软件产品众多，经验丰富.27 3.3

10、公司参与众多科研项目公司参与众多科研项目.28 3.4 公司围绕主营业务提升核心竞争力公司围绕主营业务提升核心竞争力.31 4 4 可比公司投资价值分析可比公司投资价值分析 .3232 4.1 水质监测领域公司技术实力与业内领先水平相当水质监测领域公司技术实力与业内领先水平相当.32 4.2 环境空气环境空气/烟气监测领域公司技术实力业内领先烟气监测领域公司技术实力业内领先.36 4.3 可比公司财务分析可比公司财务分析.38 5 5 盈利预测盈利预测 .4040 5.1 关键假设与盈利预测关键假设与盈利预测.40 5.2 公司投资价值分析公司投资价值分析.45 5.3 估值结论估值结论.52

11、 6 6 风险提示风险提示 .5252 6.1 技术风险技术风险.52 6.2 募投项目实施风险募投项目实施风险.53 6.3 财务风险财务风险.53 6.4 内控风险内控风险.54 6.5 法律风险法律风险.55 6.6 与与行业相关风险行业相关风险.55 6.7 发行失败风险发行失败风险.56 6.8 市场波动加剧风险市场波动加剧风险.56 6.9 盈利预测不及预期的风险及负面影响盈利预测不及预期的风险及负面影响.56 6.10 公司报告期内业绩下滑的风险公司报告期内业绩下滑的风险.57 6.11 2022 年公司扣非后年公司扣非后 PE 高于行业均值风险高于行业均值风险.57 1XuX2

12、WRZnXNA6MdNaQmOqQnPnOeRnNsNfQtRtP6MqRqQwMqQnMxNmNsN 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 图表目录图表目录 图表图表1：公司发展历程：公司发展历程.5 图表图表2：公司业务结构：公司业务结构.5 图表图表3：智慧监测：智慧监测.6 图表图表4：公共安全大数据：公共安全大数据.6 图表图表5：公司股权结构：公司股权结构.7 图表图表6：营业收入及增长率：营业收入及增长率.8 图表图表7：归母净利润及增长率：归母净利润及增长率.8 图表图表8：公司业务分产品营收和占比：公司业务分产品营收和占比

13、.9 图表图表9：公司业务分地区：公司业务分地区营收和占比营收和占比.9 图表图表10：公司毛利率和净利率：公司毛利率和净利率.9 图表图表11：公司期间费用率：公司期间费用率.9 图表图表12：物联网的四层架构：物联网的四层架构.11 图表图表13：物联网产业链：物联网产业链.12 图表图表14：物联网感知层环境监测行业产业链：物联网感知层环境监测行业产业链.13 图表图表15：水质监测传导图谱：水质监测传导图谱.14 图表图表16：气体监测传导图谱：气体监测传导图谱.15 图表图表17：公共安全大数据传导图谱：公共安全大数据传导图谱.15 图表图表18：生态环境监测行业法律法规：生态环境监

14、测行业法律法规.16 图表图表19：生态环境监测产业政策：生态环境监测产业政策.17 图表图表20：2015-2021年中国物联网感知层环境监测行业市场规模年中国物联网感知层环境监测行业市场规模.21 图表图表21：2015-2025中国物联网感知层环境监测行业市场规模预测中国物联网感知层环境监测行业市场规模预测.21 图表图表22：水质监测领域市场规模测算：水质监测领域市场规模测算.22 图表图表23：气体监测领域市场规模：气体监测领域市场规模.22 图表图表24：国外监测行业知名企业：国外监测行业知名企业.23 图表图表25：本土监测行业企业：本土监测行业企业.23 图表图表26：监测类公

15、司营业收入及市场占有率：监测类公司营业收入及市场占有率.24 图表图表27：公司所获奖项：公司所获奖项.24 图表图表28：公司核心技术及来源：公司核心技术及来源.26 图表图表29：核心技术形成的知识产权：核心技术形成的知识产权.27 图表图表30：公司核心技术软件著作权：公司核心技术软件著作权.28 图表图表31：公司参与课题及重大科研项目：公司参与课题及重大科研项目.28 图表图表 3232：公司在研项目：公司在研项目.29 图表图表33：公司合作研发情况：公司合作研发情况.30 图表图表34：公司募集资金用途：公司募集资金用途.31 图表图表35：CODCr水质在线分析仪水质在线分析仪

16、.32 图表图表36：氨氮水质在线分析仪：氨氮水质在线分析仪.33 图表图表37：总磷水质在线分析仪：总磷水质在线分析仪.34 图表图表38：总氮水质在线分析仪：总氮水质在线分析仪.34 图表图表39：水质在线质控仪：水质在线质控仪.35 图表图表40：砷水质在线分析仪：砷水质在线分析仪.36 图表图表41：环境空气挥发性有机物在线监测系统：环境空气挥发性有机物在线监测系统.36 图表图表42：超低浓度烟气连续监测系统：超低浓度烟气连续监测系统.37 图表图表43：超低烟尘仪：超低烟尘仪.37 图表图表44：可比公司营业总收入对比：可比公司营业总收入对比.38 图表图表45：可比公司归母净利润

17、对比：可比公司归母净利润对比.38 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 图表图表46：可比公司盈利能力对比：可比公司盈利能力对比.39 图表图表47：可比公司销售费用率：可比公司销售费用率/管理费用率对比管理费用率对比.39 图表图表48：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率/财务费用率对比财务费用率对比.39 图表图表49：可比公司存货周转率：可比公司存货周转率/应收账款及应收票据周转率对比应收账款及应收票据周转率对比.40 图表图表50：公司产品产销量预测：公司产品产销量预测.41 图表图表51：产品销量（台）：产品销量（台）.42

18、 图表图表52：产品单价（万元）：产品单价（万元）.43 图表图表53：公司营业收入预测（万元）：公司营业收入预测（万元）.43 图表图表54：公司期间费用率：公司期间费用率.45 图表图表55：公司盈利预测：公司盈利预测.45 图表图表56：可比公司及公司业务概况：可比公司及公司业务概况.45 图表图表57：可比公司估值水平对比（可比公司盈利预测采用：可比公司估值水平对比（可比公司盈利预测采用Wind机构一致预测）机构一致预测）.49 图图表表58：可比公司估值：可比公司估值2.49 图表图表59：贝塔值选取：贝塔值选取.50 图表图表60：关键性假设：关键性假设.50 图表图表61：FCF

19、F估值（百万元）估值（百万元）.51 图表图表62：FCFF测算结果（单位：百万元）测算结果（单位：百万元）.51 图表图表63：FCFF估值敏感性测试估值敏感性测试.51 图表图表64：盈利预测敏感性测试：盈利预测敏感性测试.57 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 1.物联网感知层智慧监测综合服务商物联网感知层智慧监测综合服务商 1.1 历史沿革及发展历史沿革及发展 碧兴物联科技（深圳）股份有限公司（原中兴仪器（深圳）有限公司）成立于 2012年，是国内最早进入自动监测仪器和公共安全领域的国家高新技术企业之一，是国内领先的生态监测、水

20、利/水务及公共安全等领域大数据物联网综合服务提供商。按照证监会上市公司行业分类指引，公司业务属于“C40 仪器仪表制造业”。图表图表1：公司发展历程公司发展历程 来源：Wind，公司官网，国联证券研究所 公司主要业务分为智慧监测仪器及系统和公共安全大数据，其中智慧监测包括监测仪器及系统、监测运营服务和监测大数据系统，智慧监测收入占比约 90%，为公司主营业务。图表图表2：公司业务结构：公司业务结构 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 来源：招股说明书，国联证券研究所 智慧监测业务智慧监测业务的产品主要包括：监测仪器及系统（包括：环境水质/

21、污废水监测仪器及系统、环境空气/烟气监测仪器及系统）、监测大数据系统、监测运营服务。公共公共安全大数据业务安全大数据业务主要分为数据采集前端、数据融合分析平台和大数据应用平台三部分。图表图表3：智慧监测智慧监测 来源：招股说明书，国联证券研究所 图表图表4：公共安全大数据公共安全大数据 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 来源：招股说明书，国联证券研究所 1.2 股权结构较为稳定股权结构较为稳定 截至目前，何愿平先生合计控制公司53.78%的股份表决权，是公司实际控制人。西藏必兴共持有公司 33.75%股份，是公司控股股东。2018 年

22、5 月至 2019 年 4 月，何愿平任公司董事；2019 年 4 月至今，任公司董事长，全面负责公司的经营决策与管理。图表图表5：公司股权结构：公司股权结构 来源：招股说明书、国联证券研究所 1.3 商业模式商业模式 盈利模式：盈利模式：公司主要为客户提供包括硬件、软件和运营服务类产品来获取收益。8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 公司客户主要分为企业类客户和政府类客户。销售及定价模式：销售及定价模式：对于政府类客户，公司主要通过法律法规规定的采购方式获取合同。政府采购的方式包括：公开招投标、邀请招标、竞争性谈判、单一来源采购、询价和国

23、务院政府采购监督管理部门认定的其他采购方式。对于企业类客户，公司主要通过商务谈判的方式获取合同。采购模式：采购模式：公司采购主要采用“以销定产、以产定采”的模式。生产和服务模式：生产和服务模式：公司的生产模式主要为批量化的标准化产品生产和小批量的非标准化产品生产。研发模研发模式：式：公司设有技术与研发中心，以自主研发为主，合作研发为辅。公司与清华大学深圳国际研究生院、北京大学深圳研究生院、哈尔滨工业大学（深圳）、中国环境科学研究院等科研机构保持良好的产学研合作关系。1.4 财务分析财务分析 公司业务收入呈现季节性特点，下半年尤其是 Q4 收入占全年收入比重较大。2020-2022 年度公司上半

24、年的主营业务收入占比分别为 44.11%、42.37%和 47.77%，下半年的主营业务收入占比分别为 55.89%、57.63%和 52.23%，Q4 的主营业务收入占比分别为 38.51%、36.97%和 35.02%。公司主要客户之一为政府部门及事业单位，客户受项目立项审批、资金预算管理等影响，导致收入确认主要集中在下半年尤其是 Q4。图表图表6：营业收入及增长率：营业收入及增长率 图表图表7：归母净利润及增长率：归母净利润及增长率 来源：招股说明书、公司财报，国联证券研究所 来源：招股说明书、公司财报，国联证券研究所 2019-2022 年，公司智慧监测中的监测仪器及系统收入占比约 7

25、0%，为公司主3.604.085.734.72-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.001.002.003.004.005.006.007.0020022营业收入（亿元）yoy0.330.450.720.5835.5%58.3%-18.5%-40%-20%0%20%40%60%80%0.00.20.40.60.820022归母净利润（亿元）yoy 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 要收入来源。按销售区域来看，华东地区销售额最高，占比 30%以上；华北地区紧随其后，占比

26、19%以上。图表图表8：公司业务分产品营收和占比：公司业务分产品营收和占比 图表图表9：公司业务分地区营收和占比：公司业务分地区营收和占比 来源：招股说明书、公司财报，国联证券研究所 来源：招股说明书、公司财报，国联证券研究所 2019-2022 年，公司主营业务综合毛利率分别为 43.76%、41.14%、32.28%和38.79%，2019-2021 年低于同行业可比公司平均值，2022 年实现超越，高于同行业，同时该时间段公司与同行业可比公司毛利率均呈现下降趋势。2021 年，公司的主营业务综合毛利率下降较大，主要系公司面向政府类客户承接的部分省市级的一体化建设项目毛利率偏低且收入占比较

27、高所致。公司毛利率变动主要受市场环境、市场竞争、产品销售价格、业务与客户结构变化、成本控制能力等因素影响。2019-2022 年，公司销售费用率分别为 14.75%、12.60%、9.05%和 8.81%，处于同行业可比公司正常范围内，随着公司销售规模的快速扩大，销售费用率逐年降低，规模效益显现；公司管理费用呈增长趋势，职工薪酬、办公及房租物管费、股份支付、中介机构费是公司管理费用的主要组成部分；研发费用占比较为稳定，处于同行业公司的中等水平，跟公司自身的业务规模基本匹配；财务费用持续减少，变动趋势与公司 2019-2022 年借款资金的变动情况一致，其下降主要系公司通过引入投资者，改善了财务

28、状况；同时，减少了对外借款，降低了利息费用。图表图表10：公司毛利率和净利率：公司毛利率和净利率 图表图表11：公司期间费用率：公司期间费用率 68.24%69.49%79.17%70.00%0%50%100%20022公司业务分产品营收和占比公司业务分产品营收和占比公共安全大数据 移动接入网数据采集分析系统智慧监测 监测大数据系统智慧监测 监测运营服务智慧监测 监测仪器及系统30.90%26.08%23.98%19.86%32.52%31.60%34.87%42.47%19.24%12.27%15.95%12.34%5.81%16.21%12.72%9.25%0%10%

29、20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022东北华北华东华南华中西北西南0%10%20%30%40%50%20022毛利率净利率-5%0%5%10%15%20%20022销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 来源：招股说明书、公司财报，国联证券研究所 来源：招股说明书、公司财报，国联证券研究所 2 政策推动生态监测、水利水务、公共安全快速发展政策推动生态监测、水利水务、公共安全快速发展 2.1 国家数字化建设为

30、公司提供发展机遇国家数字化建设为公司提供发展机遇 为了贯彻党的二十大精神，2023 年 2 月，中共中央、国务院发布数字中国建设整体布局规划指出，建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎，是构筑国家竞争新优势的有力支撑。加快数字中国建设，对全面建设社会主义现代化国家全面推进中华民族伟大复兴具有重要意义和深远影响。发展数字经济、建设数字中国是我国国家战略，对全面建设社会主义现代化国家、全面推进中华民族伟大复兴具有重要意义。2023 年 3 月 16 日，中共中央国务院印发党和国家机构改革方案，新组建国家数据局，负责协调推进数据基础制度建设，统筹数据资源整合共享和开发利用，统筹推进数字中国

31、、数字经济、数字社会规划和建设等。党的二十大提出，要建设现代化产业体系，推动战略性新兴产业融合集群发展，构建人工智能等一批新的增长引擎。2023 年 4 月 28 日，中共中央政治局召开会议，在重点领域方面，明确了人工智能作为下一阶段产业发展的两大主要方向之一。数字经济是以数字化的知识和信息作为关键生产要素，以数字技术为核心驱动力量，以现代信息网络为重要载体，通过数字技术与实体经济深度融合,不断提高经济社会的数字化、网络化、智能化水平，加速重构经济发展与治理模式的新型经济形态。根据中国信通院数据，2017 年到 2021 年，我国数字经济规模持续快速增长，总量位居世界第二。2017 年到 20

32、21 年，我国数字经济规模从 27.2 万亿增至 45.5万亿元，年均复合增长率达 13.6%，占国内生产总值比重从 32.9%提升至 39.8%，成为推动经济增长的主要引擎之一。展望未来，根据中国信通院估计，2025 年全球数字经济规模将超过 45 万亿美元，2032 年将超过 60 万亿美元。中美欧数字经济持续发展，新兴国家加速崛起，全球数字经济多极化格局加深。我国数字经济开启量质齐升的新十年，根据中国信通院估计，预计 2025 年，我国数字经济规模将超过 60 万亿元，到 2032 年，将超过 100 万亿元，十年间增长将超 50 万亿元。随着国家对自动化、数据化、智能化要求的不断提升，

33、公司业务也从仪器提供商逐步跨入数据计算和分析等领域，为客户提供预防、预测、实时监控、报警、智能防治等多方面服务。2.2 未来的物联网应用将更加智能化、多样化、泛在化未来的物联网应用将更加智能化、多样化、泛在化 物联网通过各种信息传感设备，如传感器、射频识别技术、全球定位系统、红外感应器、激光扫描器、气体感应器等各种装置与技术实时采集任何需要监控、连接、互动的物体或过程，采集其声、光、热、电、力学、化学、生物、位置等各种 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 需要的信息，与互联网结合形成的一个巨大网络。目前我国物联网行业仍处于成长期的早中期

34、阶段，作为新一代信息技术的重点方向，物联网市场空间广阔。根据中国产业信息网的数据及 GSMA 移动经济发展报告预测，到 2025 年，预计全球物联网连接数将达到 246 亿台，中国物联网连接数将达到 80.1 亿台；全球物联网市场规模将达到 1.1 万亿美元，中国物联网市场规模将达到 2.7 万亿元人民币。物联网行业可分为四层结构：感知层、传输层、平台层与应用层。公司业务主要包括提供物联网感知层监测仪器、平台层的数据处理系统以及应用层应用场景的服务。感知层是物联网行业最底层的架构和基础，包括基础芯片、传感器、执行器、RFID、二维码等感知装置。感知层的主要功能是感知外界环境、采集数据信息，外界

35、数据经过简单处理后，通过传输层将信息传递到平台层，从而实现对真实世界的认知。应用层是物联网行业的物理载体，是物联网的最终现实表现。平台层是物联网行业的核心，包括连接管理平台、设备管理平台、应用使能平台和业务分析平台。平台层作为联结感知层与应用层的重要环节，为物联网行业的各个参与部分提供服务。其肩负着管理物联网设备、处理物联网数据、为用户提供物联网应用，以及分析、处理和预测物联网数据的职能。应用层基于平台层数据，将物联网技术与垂直应用场景相结合，为用户提供各类特定的应用服务。图表图表12：物联网的四层架构：物联网的四层架构 来源：Wind，亿欧智库，国联证券研究所 物联网产业链划分为八个环节：芯

36、片、传感器、控制器、通信模组、通信网络、物联网平台、物联终端、智能化平台。芯片：物联网行业的“地基”。芯片：物联网行业的“地基”。芯片是物联网底层硬件设备厂商的核心，包括广域通信芯片、局域通信芯片、AI 芯片、控制芯片等。传感器：物联网感知的“基础”。传感器：物联网感知的“基础”。传感器是用来感知外界变化，并收集相关物联 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 信息的元器件。传感器分为传统感知装置和新型传感器，传统感知装置发展比较成熟，包括传统敏感元器件、RFID、二维码等；新型传感器对体积、功耗和性能提出了更高的要求，包括生物识别、雷达等

37、各类信息收集元器件。控制器：物联控制器：物联网设备的“指挥中心”。网设备的“指挥中心”。控制器是根据传感器的各类感知数据，根据设定的逻辑规则，无需外界干预即可让被控制对象始终保持在特定的状态或性能的设备。现阶段主要以数字控制器为主，包含电子元器件和嵌入式软件等多个部分。通信模组：物联网实现网络信息传输的“重点”。通信模组：物联网实现网络信息传输的“重点”。通信模组是物联网设备实现网络信息传输的重要部件，可以分为非蜂窝模组和蜂窝模组两部分。常见的非蜂窝模组技术包含 WiFi、蓝牙、ZigBee，以及第三方厂商的 LoRa、SigFox、ZETA 等；常见的蜂窝模组技术包含 2/3/4/5G、NB

38、-IoT 和基于 LTE 技术的 Cat1、eMTC 等。不同的通信技术对应不同的通信模组，NB-IoT、LoRa、SigFox 和 ZETA 属于 LPWA 技术（低功耗广域网），专为低带宽、低功耗、远距离、大量连接的物联网应用而设计。通信网络：物联网信息传递的“通道”。通信网络：物联网信息传递的“通道”。通信网络是物联网产业链中最为成熟的环节。传统意义上的通信网络以运营商运营的有线宽带、2/3/4/5G 移动通信网络为主。物联网很大程度上可以利用现有网络体系，因此，运营商也在物联网行业不断发展。新型通信网络还包含卫星通信和量子通信技术，为物联网行业提供了更多通信网络的选择。物物联网平台：物

39、联网数据整合的“中心”。联网平台：物联网数据整合的“中心”。物联网平台汇聚了各类物联网数据，承载着管理物联设备、存储物联数据、为 IoT 的深入开发提供技术支持的职能，以便于下游应用层的适用。各类通信、互联网、AI、大数据、ICT、工业互联等厂商均搭建有相应的物联网平台，聚焦物联网行业的发展。物联终端：物联网的“硬件载体”。物联终端：物联网的“硬件载体”。物联终端是指集成了物联网技术，具有感知和通信模块，能够实现特定功能的终端硬件设备。物联终端可以分为个人端、企业端和政府端三部分。个人端物联设备主要以可穿戴设备、智能家居为主，企业端物联设备包括城市基础设施设备（智能水表、智能电表、智能燃气表等

40、）、车联网设备、工业互联网设备和智慧物流设备等，政府端设备主要以智能摄像头等智慧城市项目为主。智能化平台：物联网数据价值的“深入挖掘”。智能化平台：物联网数据价值的“深入挖掘”。智能化平台是需要根据现实应用场景和客户需求所搭建，定制化程度较高。智能化平台是在物联网与行业深度融合的基础上，对行业物联数据进行整合、处理和分析，为平台用户提供更加多样化的服务，赋能各类行业的发展。图表图表13：物联网产业链：物联网产业链 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 来源：Wind，前瞻 2019 年物联网行业市场研究报告，物联网智库 2020 中国物联

41、网产业全景图谱报告，国联证券研究所 2.3 新时代科学仪器的发展为公司感知仪器拓展了市场空间新时代科学仪器的发展为公司感知仪器拓展了市场空间 5G 网络的整合预计将使数十亿物联网设备实现无缝和可靠的连接，而 5G 物联网生态系统的持续趋势，以及关键通信服务行业的增长，预计将在未来几年为物联网市场创造利润丰厚的增长机会。各行各业从传统生态系统向数字生态系统的不断过渡，创造了对互联生态系统的广阔需求，导致对基于物联网的解决方案的需求不断增加，在生态、水利、医疗、公安等终端行业的应用日益普及。2023 年 2 月 21 日，中共中央政治局就加强基础研究进行第三次集体学习，中共中央总书记习近平发表重要

42、讲话，强调打好科学仪器设备国产化攻坚战。为贯彻党中央、国务院重大决策部署，工业和信息化部等七部门印发智能检测装备产业发展行动计划(2023-2025 年)。监测仪器设备作为物联网感知层的基础，利用物理、化学、生物等技术，对生态、环境、水务、水利、噪声等场景进行感知和测量，从而对客观环境进行评估、分析并提供预防和整治指导。监测行业上游主要包括配件生产商及软件系统服务提供商，行业下游主要分为生态监测、水利水务、公共安全等领域。图表图表14：物联网感知层环境监测行业产业链：物联网感知层环境监测行业产业链 14 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 来

43、源：前瞻产业研究院，国联证券研究所 以水质监测行业为例，我国水质监测行业产业链上游为环境水体和水污染源，中游包括水质监测仪器供应商及运营服务提供商，行业下游为水质监测需求的各方，主要包括政府环保部门、水利部门、供排水公司及各污染源企业。图表图表15：水质监测传导图谱：水质监测传导图谱 来源：前瞻产业研究院，国联证券研究所 我国气体监测行业传导链上游为环境空气和废气，中游包括气体监测设备供应商及运营服务提供商，行业下游为需求气体监测的各方，主要包括政府环保部门、气象部门和废气污染源企业。15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 图表图表16：气

44、体监测传导图谱：气体监测传导图谱 来源：招股说明书、国联证券研究所 我国公共安全大数据领域产业链上游为社会群体，中游主要有定位设备提供商、大数据服务商等，下游为应用需求方，包括政府、公安部门、信访部门等。图表图表17：公共安全大数据传导图谱：公共安全大数据传导图谱 来源：招股说明书、国联证券研究所 2.4 国家政策大力支持环保监测领域国家政策大力支持环保监测领域 自 2003 年 1 月 1 日起，原国家环保总局发布水污染物排放总量监测技术规范法律法规文件，截至 2020 年 9 月，全国人大常委会、国务院、生态环境部和工 16 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报

45、告公司投资价值分析报告 信部等部门颁布接近 30 部关于环境监测行业的法律法规，为行业发展提供法律法规支撑。图表图表18：生态环境监测行业法律法规：生态环境监测行业法律法规 序号序号 法律法规法律法规 实施时间实施时间 颁布机构颁布机构 1 中华人民共和国固体废物污染环境防治法（2020 修订）2020.09.01 全国人大常委会 2 中华人民共和国土壤污染防治法 2019.01.01 全国人大常委会 3 中华人民共和国环境噪声污染防治法（2018 修正）2018.12.29 全国人大常委会 4 中华人民共和国计量法（2018 修正）2018.10.26 全国人大常委会 5 中华人民共和国环境

46、保护税法（2018 修正）2018.10.26 全国人大常委会 6 中华人民共和国大气污染防治法（2018 修正）2018.10.26 全国人大常委会 7 中华人民共和国水污染防治法（2017 修正）2018.01.01 全国人大常委会 8 中华人民共和国海洋环境保护法（2017 修正）2017.11.05 全国人大常委会 9 中华人民共和国气象法（2016 修正）2016.11.07 全国人大常委会 10 中华人民共和国国家安全法 2015.07.01 全国人大常委会 11 中华人民共和国环境保护法（2014 修订）2015.01.01 全国人大常委会 12 中华人民共和国水法 2002.1

47、0.01 全国人大常委会 13 城镇排水与污水处理条例 2014.01.01 国务院 14 环境监测分析方法标准制订技术导则 2021.04.01 生态环境部 15 生态环境标准管理办法 2021.02.01 生态环境部 16 长江流域水环境质量监测预警办法（试行）2018.11.05 生态环境部 17 地质环境监测管理办法（2019 修正）2019.07.24 自然资源部 18 水土保持生态环境监测网络管理办法（2014 修正）2014.08.19 水利部 19 环保装备制造行业（环境监测仪器）规范条件 2018.10.16 工信部 20 市场监管总局关于发布实施强制管理的计量器具目录的公告

48、 2019.10.23 国家市场监管总局 17 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 21 地表水自动监测技术规范（试行）2018.04.01 原环保部 22 污染源自动监控设施运行管理办法 2008.05.01 原环保部 23 环境监测管理办法 2007.09.01 原国家环保总局 24 污染源自动监控管理办法 2005.11.01 原国家环保总局 25 地表水和污水监测技术规范 2003.01.01 原国家环保总局 26 水污染物排放总量监测技术规范 2003.01.01 原国家环保总局 27 关于取消制造、修理计量器具许可事项的公告 20

49、17.12.28 原国家质检总局 28 计量器具新产品管理办法 2005.08.01 原国家质检总局 来源：招股说明书，国联证券研究所 产业政策方面，2013 年 9 月 10 日起，国务院发布了 大气污染防治行动计划，截至 2022 年 9 月 19 日，科技部、生态环境部、住房和城乡建设部、气象局、林草局、工业和信息化部、水利部和国家发改委等机构单位发布了不同的产业政策，支持生态环境监测行业快速发展。图表图表19：生态环境监测产业政策：生态环境监测产业政策 序号序号 政策名称政策名称 日期日期 机构机构/单位单位 主要相关内容主要相关内容 1 “十 四五”生态环境 领 域 科技 创 新 专

50、项规划 2022.09.19 科技部、生态环境部、住房和城乡建设部、气象局、林草局 生态环境监测与预警方面，突破一批高精度、多成分污染物多介质综合监测技术，大幅提升分析仪器关键元器件的自主知识产权水平，高通量、高灵敏、便携式大气污染监测设备实现地面至 10 千米智能立体探测，臭氧预报准确率大幅提升；构建覆盖有毒有害化学物质和生物、耐药细菌/基因、生态环境监测指标的智能化生态环境状况监测和风险预警技术体系，为生态环境监管、治理成效评估及科学研究提供先进技术手段。2 “十 四五”生态环境 监 测 规划 2022.01.24 生态环境部 到 2025 年，政府主导、部门协同、企业履责、社会参与、公众

51、监督的“大监测”格局更加成熟定型，高质量监测网络更加完善，与生态环境保护相适应的监测评价制度不断健全，监测数据真实、准确、全面得到有效保证，新技术融合应用能力显著增强，生态环境监测现代化建设取得新成效。3 环 保 装备 制 造 业高 质 量 发展 行 动 计划（2022-2025 年）2022.01.21 工业和信息化部、科学技术部、生态环境部 聚焦“十四五”期间环境治理新需求，围绕减污降碳协同增效、细颗粒物（PM2.5）和臭氧协同控制、非电行业多污染物处置、海洋污染治理、有毒有害污染物识别和检测以及生态环境应急等领域，开展重大技术装备联合攻关。聚焦长期存在的环境污染治理难点问题，攻克高盐有机

52、废水深度处理、污泥等有机固废减量化资源化技术装备。聚焦基础零部件和材料药剂等卡脖子问题，加快环境污染治理专用产品以及环境监测专用模块、控制器、标准物质研发。聚焦新污染物治理、监测、溯源等，抓紧部署前沿技术装备研究。4 “十 四五”期间推进 智 慧 水2021.11.29 水利部 以数字化、网络化、智能化为主线，以数字化场景、智慧化模拟、精准化决策为路径，以构建数字孪生流域为核心，加快构建具有预报、预警、预演、预案功能的智慧水利体系。18 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 利 建 设 实施方案 5 关 于 深化 生 态 环境 领 域 依法 行

53、 政 持续 强 化 依法 治 污 的指导意见 2021.11.11 生态环境部 各级生态环境部门坚持依法行政、依法推进、依法保护，以法律武器治理环境污染，用法治力量保护生态环境，结合本地区实际，建立健全依法推进污染防治、风险防范、执法监管等工作机制。严格执行生态环境部门权责清单制度。针对部分企业和单位法治意识不够强，依法治理环境污染、依法保护生态环境的自觉性不够，不少地方存在不知法、不守法、不依法等问题，要深入开展调查研究，分析问题实质和原因，提出有针对性的对策措施。6 “十 四五”城镇污水 处 理 及资 源 化 利用 发 展 规划 2021.06.06 国 家 发 改委、住房和城乡建设部 到

54、 2025 年，基本消除城市建成区生活污水直排口和收集处理设施空白区，全国城市生活污水集中收集率力争达到 70%以上；县城污水处理率达到 95%以上；水环境敏感地区污水处理基本达到一级 A 排放标准；全国地级及以上缺水城市再生水利用率达到 25%以上，京津冀地区达到 35%以上，黄河流域中下游地级及以上缺水城市力争达到 30%；城市污泥无害化处置率达到 90%以上。到 2035年，城市生活污水收集管网基本全覆盖，城镇污水处理能力全覆盖，全面实现污泥无害化处置，污水污泥资源化利用水平显著提升，城镇污水得到安全高效处理。7 国 家 鼓励 发 展 的重 大 环 保技 术 装 备目录（2020 年版）

55、2020.12.25 工业和信息化部、科学技术部、生态环境部 为加快先进环保装备研发和应用推广，提升环保装备制造业整体水平和供给质量，将部分环境监测专用仪器仪表列为国家鼓励发展的重大环保技术装备目录。8 关 于 加强 生 态 保护 监 管 工作的意见 2020.12.24 生态环境部 到 2025 年，初步形成生态保护监管法规标准体系，初步建立全国生态监测网络，提高自然保护地、生态保护红线监管能力和生物多样性保护水平，提升生态文明建设示范引领作用，初步形成与生态保护修复监管相匹配的指导、协调和监督体系，生态安全屏障更加牢固，生态系统质量和稳定性进一步提升。到2035 年，建成与美丽中国目标相适

56、应的现代化生态保护监管体系和监管能力。9 “十 四五”国家地表 水 监 测及 评 价 方案（试行）2020.12.22 生态环境部 监测指标为“9+X”：“9”为基本指标：水温、pH、溶解氧、电导率、浊度、高锰酸盐指数、氨氮、总磷、总氮（湖库增测叶绿素 a、透明度等指标）。“X”为特征指标：地表水环境质量标准（GB3838-2002）基本项目中，除 9 项基本指标外，上一年及当年出现过的超过 III 类标准限值的指标；若断面考核目标为或类，则为超过或类标准限值的指标。特征指标结合水污染防治工作需求动态调整。10 关 于 进一 步 规 范城 镇（园区）污水处理 环 境 管理的通知 2020.12

57、.14 生态环境部 督促纳管企业履行治污主体责任。按照“双随机”原则，检查纳管企业预处理设施运行维护、自行监测等情况，监督检查重点排污单位安装使用自动监测设备，及与生态环境部门联网的情况，推动监测结果与运营单位实时共享。指导纳管企业通过在醒目位置设立标识牌、显示屏等方式，公开污染治理和排放情况。指导监督纳管企业编制完善突发环境事件应急预案，做好突发环境事件处理处置，有效防范环境风险。11 城 镇 生活 污 水 处理 设 施 补短 板 强 弱2020.07.28 国 家 发 改委、住房和城乡建设部 到 2023 年，县级及以上城市设施能力基本满足生活污水处理需求。生活污水收集效能明显提升，城市市

58、政雨污管网混错接改造更新取得显著成效。城市污泥无害化处置率和资源化利用率进一步提高。缺水地区和水环境敏感区域污水资源化利用水平明显提升。19 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 项 实 施 方案 12 生 态 环境 监 测 规划纲要（2020-2035 年）2020.06.21 生态环境部 2020-2035 年，生态环境监测将在全面深化环境质量和污染源监测的基础上，逐步向生态状况监测和环境风险预警拓展，构建生态环境状况综合评估体系。监测指标从常规理化指标向有毒有害物质和生物、生态指标拓展，从浓度监测、通量监测向成因机理解析拓展；监测点位从均

59、质化、规模化扩张向差异化、综合化布局转变；监测领域从陆地向海洋、从地上向地下、从水里向岸上、从城镇向农村、从全国向全球拓展；监测手段从传统手工监测向天地一体、自动智能、科学精细、集成联动的方向发展；监测业务从现状监测向预测预报和风险评估拓展、从环境质量评价向生态健康评价拓展。13 关 于 推进 生 态 环境 监 测 体系 与 监 测能 力 现 代化 的 若 干意见 2020.05.19 生态环境部 2025 年底前，联合建立天地一体的国家生态质量监测网络。开展排污单位用能监控与污染排放监测一体化试点，拓展污染源排放遥感监测。完善生态环境监测技术体系，推动物联网、区块链、人工智能、5G 通信等新

60、技术在监测监控业务中的应用，促进智慧监测发展。支持重点区域省市建立生态环境监测创新示范基地，加大监测技术装备研发和应用力度，推动监测装备精准、快速、便携化发展。14 关 于 构建 现 代 环境 治 理 体系 的 指 导意见 2020.03.03 中共中央、国务院 强化监测能力建设。加快构建陆海统筹、天地一体、上下协同、信息共享的生态环境监测网络，实现环境质量、污染源和生态状况监测全覆盖。实行“谁考核、谁监测”，不断完善生态环境监测技术体系，全面提高监测自动化、标准化、信息化水平，推动实现环境质量预报预警，确保监测数据“真、准、全”。推进信息化建设，加大监测技术装备研发与应用力度，推动监测装备精

61、准、快速、便携化发展。15 关 于 深化 生 态 环境 科 技 体制 改 革 激发 科 技 创新 活 力 的实施意见 2019.12.02 生态环境部 优化整合生态环境领域现有各类科研基础设施、大型仪器设备等资源，统筹监测、调查、科研项目等数据，构建仪器设备共用、数据资源共享的机制和多层次开放服务机制。实行部属科研单位仪器设备与数据共享评价制度，并将评价结果作为部属科研单位修缮购置专项等资金投入的重要依据。16 关 于 进一 步 深 化生 态 环 境监 管 服 务推 动 经 济高 质 量 发展的意见 2019.09.08 生态环境部 推动各地按照“因地制宜、适度超前”原则，合理规划布局，加强污

62、水、生活垃圾、固体废物等集中处理处置设施以及配套管网、收运储体系建设，加快提升危险废物处理处置服务供给能力，加快“一体化”环境监测、监控体系和应急处置能力建设，为企业经营发展提供良好配套条件。17 重 点 行业 挥 发 性有 机 物 综合 治 理 方案 2019.06.26 生态环境部 建立与排放标准相适应的 VOCs 监测分析方法标准、监测仪器技术要求，加快出台固定污染源 VOCs 排放连续监测技术规范、VOCs 便携式监测技术规范。加快制定家具、人造板、电子工业、包装印刷、涂料油墨颜料及类似产品、橡胶制品、塑料制品等行业自行监测指南和工业园区监测指南。鼓励企业配备便携式 VOCs 监测仪器

63、，及时了解掌握排污状况。18 关 于 印发 地 下 水污 染 防 治2019.03.28 生 态 环 境部、自然资源部、住房到 2025 年，建立地下水污染防治法规标准体系、全国地下水环境监测体系；地级及以上城市集中式地下水型饮用水源水质达到或优于类比例总体为 85%20 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 实 施 方 案的通知 和城乡建设部、水利部、农业农村部 左右；典型地下水污染源得到有效监控，地下水污染加剧趋势得到有效遏制。到 2035 年，力争全国地下水环境质量总体改善，生态系统功能基本恢复。19 长江保护修复攻坚战行动计划 2018

64、.12.31 生态环境部、国家发改委 提升监测预警能力。开展天地一体化长江水生态环境监测调查评估，完善水生态监测指标体系，开展水生生物多样性监测试点，逐步完善水生态环境监测评估方法。制定实施长江经济带排污口监测体系建设方案。落实水环境质量监测预警办法，对水环境质量达标滞后地区开展预警工作。完成长江干流岸线生态环境无人机遥感调查，摸清长江干流岸线排污口、固体废物堆放、岸线开发利用、生态本底、企业空间分布等情况。20 关 于 全面 加 强 生态 环 境 保护 坚 决 打好 污 染 防治 攻 坚 战的意见 2018.06.16 中共中央、国务院 通过加快构建生态文明体系，确保到 2035 年节约资源

65、和保护生态环境的空间格局、产业结构、生产方式、生活方式总体形成，生态环境质量实现根本好转，美丽中国目标基本实现。到本世纪中叶，生态文明全面提升，实现生态环境领域国家治理体系和治理能力现代化。21 关 于 推进 城 市 安全 发 展 的意见 2018.01.07 中共中央、国务院 加强城市安全监管信息化建设，建立完善安全生产监管与市场监管、应急保障、环境保护、治安防控、消防安全、道路交通、信用管理等部门公共数据资源开放共享机制，加快实现城市安全管理的系统化、智能化。22 关 于 加快 推 进 环保 装 备 制造 业 发 展的 指 导 意见 2017.10.17 工业和信息化部 强化技术研发协同化

66、创新发展，推进生产智能化绿色化转型发展，推动产品多元化品牌化提升发展，引导行业差异化集聚化融合发展。将大气污染防治装备、水污染防治装备、土壤污染修复装备、固体废物处理处置装备、资源综合利用装备、环境污染应急处理装备、环境监测专用仪器仪表、环境污染防治专用材料与药剂、噪声与振动控制装备等列为重点领域。23 关 于 深化 环 境 监测 改 革 提高 环 境 监测 数 据 质量的意见 2017.09.21 中共中央、国务院 依法统一监测标准规范与信息发布。环境保护部依法制定全国统一的环境监测规范，加快完善大气、水、土壤等要素的环境质量监测和排污单位自行监测标准规范，健全国家环境监测量值溯源体系。建设

67、覆盖我国陆地、海洋、岛礁的国家环境质量监测网络。各级各类环境监测机构和排污单位要按照统一的环境监测标准规范开展监测活动，切实解决不同部门同类环境监测数据不一致、不可比的问题。24 生 态 环境 大 数 据建 设 总 体方案 2016.03.08 原环境保护部 分步实施、重点突破。大数据建设既要有阶段性，也要有重点突破。先在环境影响评价、环境监测、环境应急、环境信息服务等方面实现突破。25 生 态 环境 监 测 网络 建 设 方案 2015.07.26 国务院 坚持全面设点、全国联网、自动预警、依法追责，形成政府主导、部门协同、社会参与、公众监督的生态环境监测新格局，为加快推进生态文明建设提供有

68、力保障。26 水 污 染防 治 行 动计划 2015.04.02 国务院 到 2030 年，力争全国水环境质量总体改善，水生态系统功能初步恢复。到本世纪中叶，生态环境质量全面改善，生态系统实现良性循环。27 大 气 污染 防 治 行动计划 2013.09.10 国务院 提高环境监管能力。完善国家监察、地方监管、单位负责的环境监管体制，加强对地方人民政府执行环境法律法规和政策的监督。加大环境监测、信息、应急、监察等能力建设力度，达到标准化建设要求。21 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 来源：招股说明书，国联证券研究所 2.5 政策驱动逐步扩

69、大监测仪器安装市场规模政策驱动逐步扩大监测仪器安装市场规模 据中国环境保护产业协会统计数据，2016-2021 年我国环境监测市场规模处于上升趋势，2020 年受到疫情影响，环保项目开工率、工时、完工率等指标均受到不利影响，市场规模为 374 亿元，同比增速达 19.11%。图表图表20：2015-2021年中国物联网感知层环境监测行业市场规模年中国物联网感知层环境监测行业市场规模 来源：国家市场监管管理总局，国联证券研究所 根据国家认证认可监督管理委员会 2021 年预测数据，预计 2022-2025 年中国环境监测行业市场规模保持平稳增长，每年同比增长 10%以上，预计到 2025 年我国

70、环境监测行业市场规模达 614 亿元。图表图表21：2015-2025中国物联网感知层环境监测行业市场规模预测中国物联网感知层环境监测行业市场规模预测 来源：国家认证认可监督管理委员会，国联证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%0500300350400450200021环境监测行业市场规模（亿元）同比增速138157205 236 314 374 415 458 505 557 614 0%5%10%15%20%25%30%35%005006007002001820

71、022E 2023E 2024E 2025E规模（亿元）同比增长 22 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 根据我国环境保护及环境监测相关的政策：2021 中国生态环境状况公报、生态环境监测规划纲要（2020-2035 年），我们预计“十四五”期间我国水质监测市场规模为 296.75 亿元。图表图表22：水质监测领域市场规模测算：水质监测领域市场规模测算 水质监测水质监测 预计预计“十四五十四五”期间市场规模（亿元）期间市场规模（亿元）地表水 国控断面 30.62 非国控断面 新增设备 23.36 设备更新 12.00

72、运营维护 32.01 新增监测因子 11.28 小计小计 109.27 地下水 新增设备 11.83 运营维护 12.15 小计小计 23.98 水质污染源 废水排放企业 设备更新 29.50 运营维护 39.30 污水处理厂 设备更新 40.60 运营维护 54.10 小计小计 163.50 合计合计 296.75 来源：公司公告，国联证券研究所 根据生态环境监测规划纲要（2020-2035），“十四五”期间，大气监测国控点数量将从 1,436 个增加至 2,000 个左右。根据第二轮审核问询函的回复意见，“十四五”期间我国大气监测设备年均市场规模约为 225.65 亿元。图表图表23：气体

73、监测领域市场规模：气体监测领域市场规模 气体监测气体监测 预计预计“十四五十四五”期间市场规模（亿元）期间市场规模（亿元）气体污染源监测 煤电领域烟气监测设备 29.35 非电领域锅炉监测设备 40.00 国控点 VOCs 监测设备 5.55 产业园区 VOCs 监测设备 8.30 重点企业 VOCs 监测设备 52.20 小计小计 135.4 环境空气监测 国控点监测设备 21.10 非国控点监测设备 49.65 大气组分站 19.50 小计小计 90.25 合计合计 225.65 来源：公司公告，国联证券研究所 23 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投

74、资价值分析报告 2.6 格局较为分散，公司受客户高度认可格局较为分散，公司受客户高度认可 监测行业内的主要企业包括国际知名仪器企业、本土上市公司和中小型企业。国外公司如美国哈希、赛默飞等进入中国市场较早，占有一定市场份额。图表图表24：国外监测行业知名企业：国外监测行业知名企业 序号序号 企业简称企业简称 企业简介企业简介 业务领域业务领域 1 美国哈希 美国哈希现隶属于美国丹纳赫集团，丹纳赫水平台由哈希（Hach）、特洁安（Trojan）、OTT/Hydromet、海鸟（Sea-Bird）和 XOS 及其他若干专业的水质分析和水处理、水文水利及气象环境监测、金属及元素检测解决方案提供商构成，

75、共同致力于提供保障水质安全的全面解决方案。水质、水文监测仪器 2 德国WTW 德国 WTW 专门从事水质分析的高质量测量技术的开发和制造。自 2011 年以来，WTW 隶属于美国赛莱默公司。水质监测仪器 3 赛默飞 公司总部位于美国麻省，纽约证交所代码：TMO。公司能够为客户提供一整套包括高端分析仪器、实验室装备、软件、服务、耗 材 和 试 剂 在 内 的 实 验 室 综 合 解 决 方 案，包 括ThermoScientific、LifeTechnologies、FisherScientific 和 UnityLabServices 四个首要品牌。环境空气监测仪器、烟气监测仪器等 来源：招股

76、说明书，国联证券研究所 根据公司公告，涉及监测领域的上市公司有力合科技、聚光科技、蓝盾光电、皖仪科技和佳华科技，同时随着市场规模的扩大，还存在较多中小规模监测设备企业参与市场竞争。图表图表25：本土监测行业企业：本土监测行业企业 序号序号 企业简称企业简称 企业简介企业简介 业务领域业务领域 1 力合科技 于 2019 年 11 月 6 日在创业板上市，股票代码300800.SZ 水质监测系统、空气/烟气监测系统、环境监测信息管理系统、环境监测运营服务 2 聚光科技 于 2011 年 4 月 15 日在创业板上市，股票代码300203.SZ 废气污染源监测系统、环境空气质量监测系统、废水污染源

77、监测系统、地表水质监测系统、数字环保信息系统、环境监测设备和信息系统运营维护服务 3 蓝盾光电 于 2020 年 8 月 24 日在创业板上市，股票代码300862.SZ 空气质量监测系列、烟气污染源监测系列、颗粒物监测系列、水质在线监测系列产品 4 皖仪科技 于 2020 年 7 月 3 日在科创板上市，股票代码688600.SH 环境气体监测系列产品、环境水质监测系列产品 5 佳华科技 于 2020 年 3 月 20 日在科创板上市，股票代码688051.SH 智慧环保业务、环保监控与信息化业务 来源：上市公司定期报告，国联证券研究所 根据中国环境保护产业协会环境监测专业委员会统计信息，2

78、019-2021 年行业参 24 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 与调查的部分企业营业收入（含公司）分别为 109 亿元、124.77 亿元和 120 亿元。图表图表26：监测类公司营业收入及市场占有率：监测类公司营业收入及市场占有率 单位：万单位：万元元 2021 年年 2020 年年 2019 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 力合科技 85,407.55 7.12%73,006.15 5.85%67,813.85 6.22%聚光科技 362,480.21 30.21%399,384.07 32.01%

79、379,116.36 34.78%蓝盾光电 78,616.06 6.55%65,105.52 5.22%70,860.53 6.50%皖仪科技 29,551.58 2.46%23,029.73 1.85%21,690.27 1.99%佳华科技 36,456.34 3.04%41,493.82 3.33%30,722.51 2.82%公司公司 55,063.65 4.59%37,557.24 3.01%34,262.72 3.14%行业收入行业收入 1,200,000.00 100.00%1,247,700.00 100.00%1,090,000.00 100.00%来源：公司公告，国联证券研究

80、所 公司以自主研发为驱动力，一直专注于国家战略新兴产业发展方向的智慧监测业务，并多次荣获国家权威性奖项及认证，其中包括工信部、中国环境科学学会和中国环境监测总站等颁奖单位。未来将持续开拓智慧生态、水利水务、公共安全等重点业务领域，坚持研发创新，保持行业领先地位。图表图表27：公司所获奖项：公司所获奖项 序序号号 奖项奖项/认证认证名称名称 颁布单位颁布单位 涉及的核心技术或主要产品涉及的核心技术或主要产品 时效性时效性 权威性权威性 1 全国专精特新“小巨人”工信部 环境水质/污废水监测仪器及系统、环境空气/烟气监测仪器及系统、环境监测大数据系统、环境监测运营服务 自颁发之日起 3 年有效 基

81、于工业和信息化部关于印发优质中小企业梯度培育管理暂行办法的通知（工信部企业202263 号），全国专精特新“小巨人”企业为各省市围绕提升中小企业创新能力和专业化水平。2 环境保护科学技术一等奖 中国环境科学学会 地表水自动监测系统技术 长期 环境保护科学技术奖是根据原国家环保总局办公厅发布的关于开展环境保护科学技术奖励工作的通知而设立的环保类奖项。3 广东省环境保护科学技术二等奖 广东省环境科学学会 高锰酸盐指数在线监测技术 长期 广东省环境保护科学技术奖是广东省环境科学学会每年根据专家评审、答辩及公示等环节评选的项目奖项。4 环境技术进步二等奖 中国环境保护产业协会 微型模块化水质在线自动监

82、测技术 长期 中国环境保护产业协会依据国家科学技术奖励条例设立，并在国家科学技术奖励工作办公室备案，属于面向全国的行业科技奖项，由中国环境保护产业协会颁发证书。5 环保装备制 造 行 业（环境监测仪器）规范条件企业 工业和信息化部 环境水质/污废水监测仪器及系统、环境空气/烟气监测仪器及系统 工信部对企业名单进行动态管理 环保装备制造行业（环境监测仪器）规范条件为国家工信部为落实工业和信息化部关于加快推进环保装备制造业发展的指导意见（工信部节2017250 号）制定的行业标准。6 重点生态环境保护实用中国环境保护产业协会 地表水自动监测系统技术 长期 中国环境保护产业协会为助力打好污染防治攻坚

83、战，加快先进适用生态环境保护技术的推广应用 25 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 技术和示范工程名录 与工程示范，促进生态环境保护产业技术进步而每年组织的评选工作。7 博士后创新实践基地（市级）深圳市人力资源和社会保障局 多角度偏振光散射单颗粒物检测技术 长期 深圳市人力资源和社会保障局根据深圳市博士后管理工作规定，对拟申报单位组织专家评审，并征求相关部门意见后批准设立的博士后工作平台。8 2020 年 度国家生态环境监测网运维单位服务质量星级评价结果：“四星”中国环境监测总站 环境监测运营服务 有效期 1 年 国家生态环境部直属事业单位

84、中国环境监测总站制定的国家生态环境监测网第三方运维单位服务质量星级评定办法（试行）中规定评价第三方运维单位服务质量的规章制度。9 2020 年 广东省专精特新中小企业 广东省工业和信息化局 环境水质/污废水监测仪器及系统、环境空气/烟气监测仪器及系统、环境监测大数据系统、环境监测运营服务 自颁发之日起 3 年有效 广东省工业和信息化厅为鼓励主营业务突出、竞争力强、成长性好的制造业中小企业而制定专精特新中小企业遴选办法（粤工信规字 2020 3 号）。10 广东省环境物联网监测工程技术研究中心 广东省科技厅 微型模块化水质在线自动监测技术、地表水自动监测系统技术、超低排放烟气连续监测技术、环境空

85、气在线监测集成技术、智慧环境大数据分析及综合管理应用技术 长期 广东省工程技术研究中心是广东省科技厅为加强企业研发机构建设，促进科技成果转化而开展的认定工作。11 广东省偏振光学检测与成像工程技术研究中心（联合共建单位）广东省科技厅 多角度偏振光散射单颗粒物检测技术 长期 来源：招股说明书，国联证券研究所 2.7 较高的行业知名度、丰富的项目重大业绩较高的行业知名度、丰富的项目重大业绩 推进地表水监测体系改革，实施国家地表水环境质量监测事权上收，实现水质自动监测，是生态文明体制改革的重要基础工程；也是推进生态环境保护，全面打好污染防治攻坚战的重要支撑。在环境水质监测行业，国家级地表水监测项目的

86、建设和运营是衡量行业内企业市场地位及口碑的重要参考指标。2018 年，根据中国环境监测总站国家地表水自动监测系统建设及运行维护项目中标文件：中国环境监测总站计划采购 1,087 个国家地表水自动监测站（以下简称“国家水站”）的建设及其三年运维服务、531 个已建水站的三年运维服务、135个已建国家水站的仪器设备填平补齐，共计 20 个包件。公司中标第 12 包件，并为 26 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 其他两家中标企业提供仪器设备，合计 908 台/套，在全部中标企业中仪器设备建设数量排名第二位，运维水站数量 73 个。2019 年，

87、根据中国环境监测总站长江经济带水质自动监测（中央本级水质自动监测站）能力建设项目中标文件：中国环境监测总站计划新建 45 个跨省界水质自动监测站。共计 7 个包件，公司中标第 1 包件，共计 15 个水站，中标水站数量为新建水站招标数量的 33.33%。2021 年，根据中国环境监测总站国家地表水水质自动监测站运行维护服务项目中标文件：中国环境监测总站计划对国家地表水监测站的运行维护进行采购，合计 26 个包件，1,864 个固定式水站，82 个浮船式水站。公司中标第 6、9、25 包件，其中包括固定式水站 152 个，浮船式水站 43 个。截至本次招标结束，公司在国家级地表水自动监测站运维中

88、，合计运维数量 195 个，排名第二位；在国家级地表水自动监测站仪器设备量排名中，公司合计提供仪器设备数量 1,185 台/套，排名第二位。3 主营业务核心技术储备充足主营业务核心技术储备充足 3.1 公司感知仪器核心技术领先公司感知仪器核心技术领先 公司拥有 7 项自主研发的核心技术，主要应用在水质监测和大气环境监测领域，包括微型模块化水质在线自动监测技术、地表水自动监测系统技术、超低排放烟气连续监测技术、环境空气在线监测集成技术、智慧环境大数据分析及综合管理应用技术、多角度偏振光散射单颗粒物检测技术、双通道挥发性有机物富集脱附技术。图表图表28：公司核心技术及来源：公司核心技术及来源 27

89、 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 序号序号 技术名称技术名称 技术用途技术用途 核心技术的先进核心技术的先进性及具体表征性及具体表征 应用领域应用领域 技术来源技术来源 1 微型模块化水质在线自动监测技术 主要应用于环境水质监测仪器及系统、污废水监测仪器及系统 国内领先 水质监测 自主研发 2 地表水自动监测系统技术 主要应用于环境水质监测仪器及系统 国内领先 水质监测 自主研发 3 超低排放烟气连续监测技术 主要用于烟气监测仪器及系统 国内领先 大气环境监测 自主研发 4 环境空气在线监测集成技术 主要应用于环境空气监测仪器及系统 国内

90、领先 大气环境监测 自主研发 5 智慧环境大数据分析及综合管理应用技术 主要应用于环境监测大数据系统 国内领先 大气环境监测 自主研发 6 多角度偏振光散射单颗粒物检测技术 主要应用于环境空气监测仪器及系统 国内领先 大气环境监测 自主研发 7 双通道挥发性有机物富集脱附技术 主要应用于环境空气挥发性有机物自动监测系统 国内领先 大气环境监测 自主研发 来源：招股说明书，国联证券研究所 公司的微型模块化水质在线自动监测技术，包括 2 项发明专利/11 项实用新型专利/2 项外观设计专利/21 项软件著作权，地表水自动监测系统技术包括 2 项发明专利/26 项实用新型专利/9 项外观设计专利/2

91、0 项软件著作权，超低排放烟气连续监测技术包括 1 项发明专利/6 项实用新型专利/6 项软件著作权等。图表图表29：核心技术形成的知识产权：核心技术形成的知识产权 序号序号 公司核心技术名称公司核心技术名称 知识产权知识产权 1 微型模块化水质在线自动监测技术 2项发明专利/11项实用新型专利/2项外观设计专利/21 项软件著作权 2 地表水自动监测系统技术 2项发明专利/26项实用新型专利/9项外观设计专利/20 项软件著作权 3 超低排放烟气连续监测技术 1 项发明专利/6 项实用新型专利/6 项软件著作权 4 环境空气在线监测集成技术 4 项实用新型专利/2 项外观设计专利/5 项软件

92、著作权 5 智慧环境大数据分析及综合管理应用技术 2 项发明专利/89 项软件著作权 6 多角度偏振光散射单颗粒物检测技术 3 项发明专利/1 项软件著作权 7 双通道挥发性有机物富集脱附技术 3 项软件著作权 来源：招股说明书，国联证券研究所 3.2 公司数据化应用软件产品众多，经验丰富公司数据化应用软件产品众多，经验丰富 公司的感知层仪器设备是生产数据的基础，公司的数字化应用软件将物理世界与 28 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 信息世界链接在一起的应用系统，主要是通过对监测仪器采集的各类客观世界数据信息进行数据挖掘、数据清洗、数据计

93、算、数据存储、数据分析、可视化展示等多方面、智能化的功能。截至目前，公司拥有 173 项软件著作权，公司核心技术“智慧环境大数据分析及综合管理应用技术”为平台软件的开发技术，该核心技术下合计拥有 89 项软件著作权，是公司软件著作权的主要来源。其余 83 项软件著作权为嵌入式软件和系统软件，为公司生产的硬件设备提供支持，是硬件设备接入系统的必备条件。图表图表30：公司核心技：公司核心技术软件著作权术软件著作权：序号序号 公司核心技术名称公司核心技术名称 软件著作权软件著作权 1 微型模块化水质在线自动监测技术 21 项 2 地表水自动监测系统技术 20 项 3 超低排放烟气连续监测技术 6 项

94、 4 环境空气在线监测集成技术 5 项 5 智慧环境大数据分析及综合管理应用技术 89 项 6 多角度偏振光散射单颗粒物检测技术 1 项 7 双通道挥发性有机物富集脱附技术 3 项 来源：招股说明书，国联证券研究所 3.3 公司参与众多科研项目公司参与众多科研项目 公司以优质的产品和服务获得了市场的广泛好评，尤其抓住近几年国家对生态文明的重视程度提高、环境监测市场需求持续扩大、国产化替代进程不断加快的契机，不断加强市场拓展，在多个领域内与政府、事业单位及大中型企业等优质客户形成紧密的合作关系，使销售规模和盈利能力快速增长，成为了行业内拥有自主创新技术与产品的骨干企业之一，公司参与众多国家级课题

95、及重大科研项目，并与多家权威机构和单位进行相关项目合作研发，已获得了数十项国家与省级重大监测项目的订单及客户的高度认可。同时，公司还为数千家污染源企业提供技术和产品，奠定了良好的企业客户基础。图表图表31：公司参与课题及重大科研项目：公司参与课题及重大科研项目：29 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 序号序号 项目类型项目类型 项目名称项目名称 项目项目角色角色 其他参与单其他参与单位位 开始时间开始时间 验收时间验收时间 1 国家重大科学仪器设备开发专项 多角度偏振光散射大气颗粒物源识别在线分析仪的开发及应用 牵头单位 清华大学深圳国际研

96、究生院等 5 家机构 2016.07 2021.06 2 大气污染成因与控制技术研究重点专项 光学多模动态源解析方法研究（青年项目）光学多模态动态源解析的机电装备平台 合作单位 清华大学深圳国际研究生院 2016.07 2020.10 3 大气污染防治总理资金-大气重污染成因与治理攻关项目 大气污染防治综合科学决策支撑专题：数据管理平台与质量控制 合作单位 中国环境科学研究院、中国环境监测总站等 2017.04 2020.07 4“公共安全风险防控与应急技术装备”重点专项 大型煤气化工艺装置安全防控技术研究及示范新型煤粉泄漏在线监测与抑爆技术装备 合作单位 北京理工大学等 20 家单位 201

97、8.07 2022.03 5 科技助力经济2020 重点专项 多角度偏振光散射大气颗粒物源识别在线分析仪应用研究 牵头单位 清华大学深圳国际研究生院、深圳大学 2020.07 未验收 6 国家重点研发计划“大气与土壤、地下水污染综合治理”重点专项 地下水特征有机污染物传感器及快速响应在线检测技术装备研发 合作单位 中科院合肥物质科学研究院、中国环境科学研究院 2022.10 未验收 来源：招股说明书，国联证券研究所 公司当前有 5 个在研项目，包括全自动实验室分析仪项目、挥发性有机物连续监测系统项目、基于新型数据治理技术的智慧感知与分析系统、智能化水质自动监测系统（地下水）、智慧生态监测平台

98、V2.0。在研项目预计 2024 年底前可以完成，助力公司产品技术升级。图表图表 3232：公司在研项目：公司在研项目 序号序号 项目名称项目名称 拟达到目的拟达到目的 所处阶所处阶段及进段及进展展 研发项研发项目预算目预算 主要研主要研发人员发人员 截至截至 2022年年 12 月底月底投入情况投入情况 截至截至 2022年年 12 月底月底剩余预算剩余预算 预计完预计完工时间工时间 1 全自动实验室分析仪项目 攻克光度法自动实验室平台，实现氨氮、总磷、总氮等因子的全自动分析。开发LIMS 实验室管理系统，使设备的测量结果与实验室手工分析具备可比性，可满足开发阶段 1,700.00 邬志斌等

99、 1283.53 416.47 2023.10 30 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 地表水、地下水、污水、海水等各类水质的检测需求。2 挥发性有机物连续监测系统项目 基于 GC-FID 技术原理，研究自动化流路控制系统，攻克非甲烷总烃以及特征离子监测关键技术，开发非甲烷总烃在线气相色谱仪，实现工业级以及环境空气多场景的挥发性有机物在线监测要求。中试阶段 800.00 高雪等 809.85-9.85 2023.09 3 基于新型数据治理技术的智慧感知与分析系统 通过设计新型算法模型并引入新型数据源，大幅提升现阶段运营商基站治理效果，为公安

100、用户提供高质量基站治理数据及支撑业务实战的计算模型，大幅提升办案效率。开发阶段 630.00 刘志国等 31.03 598.97 2024.09 4 智能化水质自动监测系统（地下水）开发基于低流量技术的地下水自动洗井与采样设备，地下水自动在线监测系统以及地下水多点监测功能，解决地下水自动采样规范性和代表性的问题，实现地下水质量标准中主要参数的在线自动监测，实现区域内地下水监测井群的分布式多点监测。立项阶段 932.00 金细波等-2023.12 5 智慧生态监测平台V2.0 攻克环境数字化融合应用技术，开发地表水-地下水统筹监测、城市环境噪声监测、生态环境综合观测方向的大集成、大融合、大数据，

101、给予生态环境统筹调度和管理提供直观、有效、可模拟的决策支撑。立项阶段 796.00 李秋瑶等-2024.12 来源：招股说明书，国联证券研究所 研发进展方面，公司目前拥有 6 所高校合作研发项目及科研成果，其中包括多角度偏振光散射大气颗粒物源识别在线分析仪的开发与应用、光学多模态动态源解析方法研究等项目。图表图表33：公司合作研发情况：公司合作研发情况 31 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 序序号号 项目名称项目名称 合作单位合作单位 合作期合作期限限 合作研发的内容及合作各方的主要权利义务合作研发的内容及合作各方的主要权利义务 1 新型

102、煤粉泄漏在线监测与抑爆技术装备 北京理工大学等 2018.08-2021.11 公司负责研究空气中煤粉在线监测方法，攻克单颗粒在线监测，煤粉颗粒识别等关键技术等。北京理工大学总体组织协调工作，根据项目建议的整体框架，组织编写课题可行性研究报告，组织签订任务书等。2 危险气体远程实时监测监控系统研发 深圳市环境科学研究院 2018.03-2020.03 公司提出项目需求，负责项目总体组织、协调、计划的制定以及工作进度的追踪；负责完成项目研究目标及达到考核指标要求等。深圳市环境科学研究院为项目的支持单位，负责完成基于危险气体采集数据分析危险气体的分布特征和协助公司完成项目研究目标及达到考核指标要求

103、。3 多角度偏振光散射大气颗粒物源识别在线分析仪应用研究 清华大学深圳国际研究生院、深圳大学 2020.11-2022.06 公司主要负责开展仪器硬件的技术升级、可靠性能力的提升，完成固定式和车载式颗粒物在线分析仪的开发等；清华大学主要负责开展颗粒物成分和形貌特征的全偏振散射多角度指标反演算法研究以及颗粒物多类别全偏振光学数据谱库的研究；深圳大学主要负责算法数据处理软件、人机交互软件技术的升级，完成数据处理软件的优化。4 臭氧及其前驱物新型高分辨立体监测技术研发及应用示范 深港产学研基地（北京大学香港科技大学深圳研修院）、深圳深态环境科技有限公司 2020.09-2023.09 公司主要负责完

104、成项目中“挥发性有机物监测设备样机，挥发性有机物测量组分56 种，测量灵敏度达 pptv 级”的研究任务；深港产学研基地主要负责大气环境中臭氧及其前驱物新型监测技术研发等；深圳深态环境科技有限公司主要负责项目中“在福田区或宝安区开展应用示范1 项，区域面积50000m2，高度800m，距地面每 100m 均有O3、NO2数据”的研究任务。5 碱性法高锰酸 盐 指 数（CODMn）在线分析仪技术开发及应用 哈尔滨工业大学（深圳）、广东科鉴检测工程技术有限公司、深圳市海斯比海洋科技股份有限公司 2019.11-2021.03 公司全面负责项目开发工作，包括项目系统产品的技术研发与设计，进行产品中试

105、和量产组织和实施，对产品市场推广和销售；哈尔滨工业大学负责协助项目产品技术开发工作等；广东科鉴检测工程技术有限公司负责项目产品技术开发工作等；深圳市海斯比海洋科技股份有限公司负责协助项目产品应用平台的搭建和测试。6 地下水特征有机污染物传感器及快速响应在线检测技术装备研发 中科院合肥物质科学研究院、中国环境科学研究院 2022.10-2026.09 公司参与基于高效传感的原位在线监测集成设备研发和研制地下水痕量有机污染物离散荧光高灵敏高选择性原位检测传感器两个子课题，并作为前者的任务承担单位和后者的任务参与单位。来源：招股说明书，国联证券研究所 3.4 公司围绕主营业务提升核心竞争力公司围绕主

106、营业务提升核心竞争力 公司募投项目拟投入募集资金 4.13 亿元，主要用于拓展感知层设备宽度及拓宽数字化应用场景，包括数字生态、数字水利等。具体项目为智慧生态环境大数据服务项目、智慧水务大数据溯源分析服务项目、科学仪器研发中心建设项目，投资安排情况如下：图表图表34：公司募集资金用途：公司募集资金用途 序号序号 项目名称项目名称 项目投资总额项目投资总额（万元）（万元）拟用募集资金拟用募集资金（万元）（万元）建设期建设期 1 智慧生态环境大数据服务项目 19,173.42 19,173.42 2 年 32 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告

107、2 智慧水务大数据溯源分析服务项目 16,981.34 16,981.34 2 年 3 科学仪器研发中心建设项目 5,106.20 5,106.20 3 年 合计合计 41,260.96 41,260.96 -来源：招股说明书，国联证券研究所 1）智慧生态环境大数据服务项目：融合物联网、云平台、大数据、数据融合、人工智能等先进技术，建立生态环境基础数据库、动态监测数据库，构建面向大气、水、土壤、森林、草原等多种资源的立体监测网络；同时，利用数据化、智能化技术实现生态环境质量、重点污染源、生态状况监测全覆盖，构建智慧生态环境大数据服务平台；面向生态环境、大数据等需求部门，实现各级各类监测数据系统

108、互联共享，监测预报预警、监测监管协同联动，推进环境管理决策的转型，为实现生态环境质量总体改善目标提供有力支撑。2）智慧水务大数据溯源分析服务项目：融合物联网、云平台、大数据、移动互联网等数据化、智能技术手段，建设集数据采集、处理、存储、管理、服务、应用、决策支持和远程监控为一体的智能感知体系和水环境治理大数据溯源分析平台，面向治理工程运营单位以及水利、水务、住建、大数据等管理部门，实现涵盖流域、河道、排口、污水处理厂、管网、排水户全链条的污染溯源分析服务，帮助运营单位以数据为支撑完成水质达标考核，助力政府实现水环境质量持续改善。3）科学仪器研发中心建设项目：科学仪器研发中心建设项目将通过建立完

109、善的产品、技术研究开发体系，进一步增强公司的创新能力，提高公司的核心竞争力。4 可比公司投资价值分析可比公司投资价值分析 公司所处行业属于技术密集型行业，公司技术实力及成果主要体现在科学分析仪器的各项主要参数、指标上。4.1 水质监测领域公司技术实力与业内领先水平相当水质监测领域公司技术实力与业内领先水平相当 水质分析仪是环境水质/污废水监测仪器及系统的核心，以公司销量较大的CODCr水质在线分析仪、氨氮水质在线分析仪、总磷水质在线分析仪、总氮水质在线分析仪四个水质分析仪及水质在线质控仪、砷水质在线分析仪为例，与同行业可比公司产品进行参数对比如下：图表图表35：CODCr水质在线分析仪水质在线

110、分析仪 33 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 参数参数指标指标 碧兴物联碧兴物联C310 力合科技力合科技LFCOD-2002 皖仪科技皖仪科技WS1501 聚光科技聚光科技COD-2000 美国哈希美国哈希 CODmax 测量方法 重铬酸钾分光 光度法 重铬酸钾分光光度法 重铬酸钾分光光度法 重铬酸钾分光光度法 重铬酸钾分光光度法 测量范围 02000mg/L（可定制，最大 5000mg/L)05000mg/L（可定制）10.01000.0mg/L（可扩展）01000mg/L（可定制）105000mg/L 重复性 3%5%3%3%10.

111、039.9mg/L：5%40.05000.0mg/L：3%准确度 0200mg/L：5%02000mg/L：3%10%5%10%10.0 39.9mg/L：10%40.099.9mg/L：6%100.05000.0mg/L：3%仪表尺寸 540mm(高)250mm(宽)370mm(深)1550mm(高)600mm(宽)600mm(深)1600mm(高)500mm(宽)420mm(深)700mm(高)500mm(宽)365mm(深)805mm(高)455mm(宽)365mm(深)来源：招股说明书，国联证券研究所 公司产品与上述可比公司产品相比：测量范围方面，均满足主要场景需求；公司产品在准确度方

112、面介于3%5%之间，而可比公司产品介于3%10%之间，公司产品与国外领先水平相当；公司产品在重复性方面3%，而可比公司产品3%或5%，公司产品与可比公司领先水平相当。图表图表36：氨氮水质在线分析仪：氨氮水质在线分析仪 参数参数指标指标 碧兴物联碧兴物联 C310 力合科技力合科技LFNH-DW2001 皖仪科技皖仪科技WS1503 聚光科技聚光科技NH3N-2000 美国哈希美国哈希AmtaxNA8000 测量方法 水杨酸分光光度法/纳氏试剂分光光度法 纳氏试剂分光光度法 水杨酸分光光度法 纳氏试剂分光光度法 水杨酸分光光度法 测量范围 0300mg/L（可定制）0300mg/L（可定制）0

113、300mg/L（可定制）0100mg/L（可定制）0.020160.0 重复性 2%2mg/L：10%3%仪表尺寸 540mm(高)250mm(宽)370mm(深)1500mm(高)602mm(宽)1600mm(高)500mm(宽)700mm(高)500mm(宽)365mm(深)805mm（高）455mm（宽）34 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 402mm(深)420mm(深)365mm（深）来源：招股说明书，国联证券研究所 公司产品与上述可比公司产品相比：产品测量方法方面，同行业可比公司产品共采用两种行业标准测量方法，公司产品对两种测

114、量方法都支持；测量范围方面，均满足主要场景需求；准确度方面，公司产品介于3%5%之间，可比公司产品介于3%10%之间，公司产品与可比公司领先水平相当；重复性方面，公司产品2%，可比公司产品2%、3%或5%，公司产品与可比公司领先水平相当。图表图表37：总磷水质在线分析仪：总磷水质在线分析仪 参数参数指标指标 碧兴物联碧兴物联 C310 力合科技力合科技LFTP-DW2001 皖仪科技皖仪科技WS1504 聚光科技聚光科技 TP-2000 美国哈希美国哈希NPW-160H 测量方法 过硫酸盐氧化-钼酸铵分光光度法 过硫酸钾氧化-钼酸铵分光光度法 过硫酸钾氧化-钼酸铵分光光度法 过硫酸钾氧化-钼酸

115、铵分光光度法 过硫酸盐氧化-钼酸铵分光光度法 测量范围 0100mg/L（可定制）0100mg/L（可定制）050mg/L（可扩展）050mg/L（可扩展）020mg/L（可扩展）重复性 2%5%5%2%3%准确度 010mg/L：5%0100mg/L：3%10%5%3%/仪表尺寸 540mm(高)250mm(宽)370mm(深)1500mm(高)602mm(宽)402mm(深)1600mm(高)500mm(宽)420mm(深)700mm(高)500mm(宽)365mm(深)1280mm（高）450mm（宽）380mm（深）来源：招股说明书，国联证券研究所 公司产品与上述可比公司产品相比：同行

116、业可比公司产品均采用相似的原理方法；测量范围方面，均满足主要场景需求；准确度方面，公司产品介于3%5%之间，可比公司产品介于3%10%之间，公司产品与可比公司领先水平相当；重复性方面，公司产品2%，可比公司产品2%、3%或5%，公司产品与可比公司领先水平相当。图表图表38：总氮水质在线分析仪：总氮水质在线分析仪 35 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 参数参数指标指标 碧兴物联碧兴物联 C310 力合科技力合科技LFTN-DW2001 皖仪科技皖仪科技WS1505 聚光科技聚光科技TPN-2000(TN)美国哈希美国哈希NPW-160H 测

117、量方法 碱性过硫酸钾氧化-紫外分光光度法 N-(1-萘)乙二胺二盐酸盐分光光度法 碱性过硫酸钾消解紫外分光光度法 碱性过硫酸钾氧化-紫外分光光度法 碱性过硫酸盐氧化-紫外分光光度法 测量范围 0200mg/L（可定制）050mg/L（可定制）0100mg/L（可扩展）0200mg/L 0100mg/L 重复性 2%10%10%3%3%准确度 020mg/L：8%0200mg/L：3%10%10%10%/仪表尺寸 540mm(高)250mm(宽)370mm(深)1500mm(高)602mm(宽)402mm(深)1600mm(高)500mm(宽)420mm(深)700mm(高)500mm(宽)36

118、5mm(深)1280mm（高）450mm（宽）380mm（深）来源：招股说明书，国联证券研究所 公司产品与上述可比公司产品相比：产品测量方法方面，均为行业标准方法，公司与多数厂商采用的方法为碱性过硫酸钾氧化-紫外分光光度法；测量范围方面，均满足主要场景需求；准确度方面，公司产品介于3%8%之间，而可比公司产品为10%，公司产品领先可比公司；重复性方面，公司产品2%，而可比公司产品3%或10%，公司产品领先可比公司。图表图表39：水质在线质控仪：水质在线质控仪 参数指标参数指标 碧兴物联碧兴物联-Q310 皖仪科技皖仪科技 聚光科技聚光科技 杭州绿洁科技环境杭州绿洁科技环境股份有限公司股份有限公

119、司 美国哈希美国哈希 质控功能 加标回收率、平行样测试、空白核查、标液核查 加标回收率、零点核查、跨度核查、平行样测试 加标回收、标样核查、平行样测量 标样核查、质控样核查、空白样核查、平行样核查、加标回收 标样核查、加标回收 质控通道数 4 1 1 1 1 标液计量重复性 0.5%/1%/标液计量准确度 1.0%/1%6%标液计量体积范围 0.12.0mL 范围内任意体积 0.11.0mL 范围内任意体积/50L 加标池定量体积 150mL、200mL、250mL 和500mL 可选/250mL 混合池、500mL 混合池 来源：招股说明书，国联证券研究所 36 请务必阅读报告末页的重要声明

120、 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 公司产品与上述可比公司产品相比：产品主要功能基本相同；标液计量准确度方面，公司产品为1.0%，可比公司产品为1%或6%，公司产品与可比公司领先水平相当；标液计量重复性方面，公司产品0.5%，而可比公司产品1%，公司产品领先可比公司；质控通道数方面，公司产品支持 4 通道，而可比公司支持 1通道，公司产品领先可比公司。图表图表40：砷水质在线分析仪：砷水质在线分析仪 参数指标参数指标 碧兴物联碧兴物联-C310 比利时比利时 AppliTek公司公司 AppliTrace 厦门斯坦道科学厦门斯坦道科学仪器股份有限公仪器股份有限公司司 S

121、TD301-MT 美国哈希美国哈希 测量方法 阳极溶出伏安法 阳极溶出伏安法 阳极溶出伏安法 阳极溶出伏安 测量范围 05mg/L（可定制）020g/L（可扩展）02mg/L；（可扩展）1-20ug/L 精密度 5%5%10%准确度 5%5%FS 10%5%F.S.（使用标准溶液）仪表尺寸 600mm(高)435mm(宽)365mm(深)1040mm(高)600mm(宽)465mm(深)1180mm(高)530mm(宽)445mm(深)690mm（高）465mm（宽）330mm（深）来源：招股说明书，国联证券研究所 公司产品与上述可比公司产品相比：采用相同的原理方法；准确度方面，公司产品为5%

122、，可比公司产品介于5%10%之间，公司产品与可比公司领先水平相当；精密度方面，公司产品5%，可比公司产品5%或10%，公司产品与可比公司领先水平相当。4.2 环境空气环境空气/烟气监测领域公司技术实力业内领先烟气监测领域公司技术实力业内领先 关于细颗粒物（PM2.5）和臭氧（O3）协同控制监测，对臭氧重要前体物之一的挥发性有机物进行监测的环境空气挥发性有机物在线监测系统、以及对细颗粒物进行监测的超低浓度烟气连续监测系统和超低烟尘仪为例，公司产品与同行业可比公司具体参数对比，精密度远超同业产品。图表图表41：环境空气挥发性有机物在线监测系统：环境空气挥发性有机物在线监测系统 参数指标参数指标 碧

123、兴物联碧兴物联 杭州谱育科技发展有限公司杭州谱育科技发展有限公司 先河环保先河环保 赛默飞赛默飞 测试范围 PAMS57 PAMS57 PAMS57 PAMS57 采样方式 双通道（可选），无盲点采样 单通道 单通道 双通道（可选），无盲点采样 检测方式 GC-双 FID GC-FID，高低碳不同分析仪 GC-双 FID GC-双 FID 检出限 0.1ppb 0.1ppb 90%组分0.1ppb 30ppt 精密度 RSD5%-RSD10%-来源：招股说明书，国联证券研究所 37 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 公司产品与上述可比公司产

124、品相比：产品测量范围相同，均采用两个 FID 检测器；采样方式方面，公司产品支持双通道无盲点采样，与国外领先品牌水平相当；精密度方面，公司产品5%，而可比公司产品10%，公司产品领先可比公司。图表图表42：超低浓度烟气连续监测系统：超低浓度烟气连续监测系统 参数指标参数指标 碧兴物联碧兴物联 ZE-CEM2000 聚光科技聚光科技CEMS-2000 皖仪科技皖仪科技CEMS-1200 雪迪龙雪迪龙SCS900UV 赛默飞赛默飞CEMSModel-200 量程 SO2(mg/m3)014.3（最小）0143(最大)0200 0100 0100750 05（最小）020000(最大)NO(mg/m

125、3)013.4（最小）0134(最大)0200 0100 0100750 010（最小）020000(最大)O2(%)025 025 025 0525 025 线性误差(%F.S.)1 1 1 1 2 零点漂移(%F.S./24h)1 2 1 2 2 量程漂移(%F.S./24h)1 2 1 2 2 来源：招股说明书，国联证券研究所 公司产品与上述可比公司产品相比：公司产品最小量程与国外领先品牌水平相当，领先于国内可比公司；线性误差指标上，公司产品与可比公司水平相当；零点漂移与量程漂移指标，公司与可比公司领先水平相当。图表图表43：超低烟尘仪：超低烟尘仪 参数参数指标指标 碧兴物联碧兴物联-D

126、M601 赛默飞赛默飞 西克麦哈克（北西克麦哈克（北京）仪器有限公京）仪器有限公司司 雪迪龙雪迪龙 测量范围 05300mg/m3，其他量程可定制（最大量程 500mg/m3），支持双量程自动切换 0-3,10,250mg/m3 最小 0-5mg/m3；最大 0-200mg/m3(0-5-15)mg/m3，Max500mg/m3 校准方式 支持自动、手动两种方式进行零点、量程校准/自动标定 样气温度 不超过 260，超过260需定制（最高温度 320）/PVDF 探头，最高120；哈氏合金探头，最高 220 小于 280 整机尺寸 250mm（宽）450m（高）400m（深）（不含采样杆）探

127、头 控 制 器 尺 寸：482.6mm(19)(宽)218.95mm(8.62)(高)655.32mm(25.8)(深)400mm（宽）830mm（高）730mm（深）/来源：招股说明书，国联证券研究所 38 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 公司产品与上述可比公司产品相比：测量范围方面，各产品均有多个量程，且覆盖了主要应用场景的测量范围；样气温度方面，公司产品最高支持 320，而可比公司最高支持 280，公司产品领先可比公司；校准方式方面，公司产品支持手动、自动两种方式，校准方式相对可比公司更加灵活；整机尺寸方面，公司产品比可比公司小，更

128、加适用于在烟囱高空狭小的平台上安装和使用。4.3 可比公司财务分析可比公司财务分析 从营业总收入来看，公司体量仍然较小，2022 年营业总收入约为 4.72 亿元，相较于力合科技等上市公司处于较低水平，从营业收入的增速来看，公司在 2022 年同比下降 17.50%，与行业平均水平持平，主要原因是多地项目执行现场受外部市场环境因素影响，规模较大项目的现场实施进度有所减缓、项目验收推迟。图表图表44：可比公司营业总收入对比：可比公司营业总收入对比 公司名称公司名称 营业总收入（亿元）营业总收入（亿元）YoY 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2020 年年 2021

129、 年年 2022 年年 力合科技 7.34 7.74 9.08 5.19 5.43%17.24%-42.88%聚光科技 38.96 41.01 37.51 34.51 5.28%-8.55%-8.00%蓝盾光电 7.78 7.15 8.67 7.64-8.18%21.26%-11.83%皖仪科技 4.09 4.17 5.62 6.75 2.01%34.79%20.08%佳华科技 5.15 6.81 4.86 2.61 32.37%-28.63%-46.27%可比公司均值可比公司均值 12.66 13.38 13.15 11.34 7.38%7.22%-17.78%碧兴物联 3.59 4.08

130、5.73 4.72 13.54%40.31%-17.50%来源：Wind，招股说明书，国联证券研究所 从归母净利润来看，2022年公司归母净利润约为0.58亿元，高于行业平均水平。从归母净利润的增速来看，公司在 2022 年同比降低 18.54%，利润降低幅度低于行业平均幅度。图表图表45：可比公司归母净利润对比：可比公司归母净利润对比 公司名称公司名称 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）YoY 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 力合科技 2.30 2.61 2.55 0.58 13.60%-2.55%-77.10

131、%聚光科技 0.40 4.89-2.32-3.75 1128.82%-147.51%-61.25%蓝盾光电 1.53 1.30 1.60 0.70-14.90%23.16%-56.58%皖仪科技 0.67 0.59 0.47 0.48-11.50%-19.32%0.69%佳华科技 1.19 1.77-1.29-2.88 48.88%-173.04%-122.62%可比公司均值可比公司均值 1.22 2.23 0.20 -0.97 232.98%-63.85%-63.73%63.73%碧兴物联 0.33 0.45 0.72 0.58 35.55%58.31%-18.54%来源：Wind，招股说明

132、书，国联证券研究所 从盈利能力来看，公司 2022 年毛利率约为 38.79%，高于可比公司均值，在生态环境监测行业中处于领先水平；公司 2022 年净利率约为 12.36%，高于行业平均水平。2020-2021 年度公司主营业务综合毛利率低于同行业可比公司平均值，同时同行业可比公司毛利率均呈现下降趋势。公司 2021 年主营业务综合毛利率下降较大，39 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 主要系公司面向政府类客户承接的部分省市级的一体化建设项目毛利率偏低且收入占比较高所致。图表图表46：可比公司盈利能力对比：可比公司盈利能力对比 公司名称公

133、司名称 毛利率毛利率 净利率净利率 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 力合科技 51.76%49.00%43.93%36.21%31.32%33.75%28.05%11.25%聚光科技 40.28%40.74%36.29%37.32%2.91%13.25%-5.93%-12.84%蓝盾光电 38.31%36.87%36.01%25.78%19.71%18.06%19.13%9.72%皖仪科技 53.12%51.88%50.63%47.96%16.61%14.71%8.70%7.53%佳华科技 48.3

134、0%43.65%33.76%4.29%23.17%26.12%-26.59%-111.35%可比公司均值可比公司均值 46.354%44.428%40.124%30.312%18.744%21.178%4.672%-19.138%碧兴物联 43.76%41.14%32.28%38.79%9.29%11.09%12.51%12.36%来源：Wind，招股说明书，国联证券研究所 从各项费用占收入比例来看，2022 年公司和行业平均销售费用率分别为 8.81%、15.55%，公司和行业平均管理费用率分别为 8.26%、10.94%，公司和行业平均研发费用率分别为 8.09%、18.88%，公司和行业

135、平均财务费用率分别为-0.28%、0.64%。公司管理费用呈增长趋势。职工薪酬、办公及房租物管费、股份支付、中介机构费合计占公司管理费用总额的比重分别为 84.74%、84.21%和 85.12%，是公司管理费用的主要组成部分。根据招股说明书内容，公司研发费用占比较为稳定，跟公司自身的业务规模基本匹配，但由于公司与可比上市公司相比在经营规模和资金实力上存在差异，导致研发费用绝对金额相对较低，研发费用率也低于可比上市公司均值。图表图表47：可比公司销售费用率：可比公司销售费用率/管理费用率对比管理费用率对比 公司名称公司名称 销售费用率销售费用率 管理费用率管理费用率 2019 年年 2020

136、年年 2021 年年 2022 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 力合科技 7.81%6.23%6.72%13.78%5.50%4.61%4.22%6.96%聚光科技 15.34%15.98%17.74%19.62%6.52%6.96%8.22%9.12%蓝盾光电 9.70%8.33%8.16%7.99%3.93%5.80%4.28%6.50%皖仪科技 22.45%20.21%26.26%23.74%7.28%7.70%5.87%5.55%佳华科技 4.47%4.93%6.97%12.64%9.11%7.98%14.71%26.59%可比公司均值可比公司均值

137、 11.95%11.19%13.17%15.55%6.47%6.61%7.46%10.94%碧兴物联 14.75%12.60%9.05%8.81%7.67%9.00%6.37%8.26%来源：Wind，招股说明书，国联证券研究所 图表图表48：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率/财务费用率对比财务费用率对比 公司名称公司名称 研发费用率研发费用率 财务费用率财务费用率 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 力合科技 6.80%6.69%7.19%13.57%-0.41%-0.8%-1.18%-2.12

138、%聚光科技 8.31%11.94%14.98%16.42%2.86%2.49%4.64%5.58%蓝盾光电 4.44%5.84%4.83%5.93%0.11%-0.21%-0.6%-1.29%皖仪科技 12.54%16.49%20.86%19.88%-0.09%-0.19%-0.09%-0.09%40 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 佳华科技 9.13%9.01%22.24%38.59%0.96%0.89%-1.09%1.07%可比公司均值可比公司均值 8.24%9.99%14.02%18.88%0.69%0.44%0.35%0.64%碧

139、兴物联 9.34%8.49%8.39%8.09%0.71%0.15%-0.10%-0.28%来源：Wind，招股说明书，国联证券研究所 公司存货周转率低于行业均值，2022年公司和行业平均存货周转率分别为 1.57、2.15，较低的存货周转率可能对公司经营产生不利影响，公司存货周转率 2020 年较低主要系截至当年年末，正在执行的业务合同较多，导致合同履约成本金额较大，增加了存货余额，降低了存货周转率，2021-2022 年，公司消化了部分库存使得存货周转率有所提升且保持稳定；2022 年公司应收账款周转率处于同行业可比区间范围内，公司和行业平均应收账款周转率分别为 1.90、2.26。图表图

140、表49：可比公司存货周转率：可比公司存货周转率/应收账款及应收票据周转率对比应收账款及应收票据周转率对比 公司名称公司名称 存货周转率存货周转率 应收账款及应收票据周转率应收账款及应收票据周转率 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 力合科技 1.87 2.22 3.32 2.14 2.91 2.86 2.76 1.4 聚光科技 1.79 1.95 1.89 1.60 2.27 2.60 2.76 2.85 蓝盾光电 1.94 1.70 1.98 2.02 3.05 2.25 2.54 2.00 皖仪科技

141、 1.56 1.64 1.38 1.23 3.89 3.41 4.26 4.38 佳华科技 11.87 8.11 5.60 3.76 1.76 2.26 1.32 0.65 可比公司均值可比公司均值 3.81 3.13 2.83 2.15 2.78 2.68 2.73 2.26 碧兴物联 1.28 1.10 1.65 1.57 2.94 2.87 3.21 1.90 来源：Wind，招股说明书，国联证券研究所 5 盈利预测盈利预测 5.1 关键假设与盈利预测关键假设与盈利预测 结合公司目前在手订单情况、经营方向及对未来行业趋势的判断，我们对公司分业务做如下预测：20-22 年，公司各期末，存货

142、分类结构基本稳定，公司在手订单（已签署合同未确认收入）金额分别为 4.28 亿元、4.78 亿元和 4.55 亿元，在手订单预计未来 1 年左右时间确认收入。经营方向：公司推动水华预测预警系统、海洋环境要素在线监测系统、烟气中氨和铵盐监测系统、噪声与振动远程在线监控系统应用。公司围绕土壤和地下水污染研发特征数字化、可视化、实时监测与空间信息管理系统；鼓励和支持环境监测仪器等产业基础较好的细分领域，加快工业互联网平台建设，鼓励龙头企业面向行业开放共享业务系统，带动产业链上下游企业开展协同设计和数字化供应链管理。行业趋势：根据国家认证认可监督管理委员会2021年预测数据，预计2022-2025年中

143、国物联网感知层环境监测行业市场规模保持平稳增长，每年同比增长 10%以上，预计到 2025 年我国物联网感知层环境监测行业市场规模达 614 亿元，公司卡位物联网感知层核心位置，公司增速超越可比公司平均水平，未来市场份额有望持续提升。41 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 我们将公司的设备产品：烟气监测仪器及系统、环境空气监测仪器及系统、污废水监测仪器及系统和环境水质监测仪器及系统，分别进行产销量预测。图表图表50：公司产品产销量预测：公司产品产销量预测 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 烟气监测仪

144、器及系统烟气监测仪器及系统 产量（台/套）392 293 249 128 195 285 460 销量（台/套）157 162 272 125 180 270 450 产销率（%）40%55%109%98%92%95%98%其中：超低烟尘仪其中：超低烟尘仪 产量（台/套）301 199 151 70 110 160 255 销量（台/套）70 92 138 70 100 150 250 产销率 23%46%91%100%91%94%98%其中：其中：CEMCEM 系统系统 产量（台/套）91 94 98 58 85 125 205 销量（台/套）87 70 134 55 80 120 200

145、产销率 95.60%74.47%136.73%94.83%94%96%98%环境空气监测仪器及系统环境空气监测仪器及系统 产量（台/套）64 31 4 0 20 55 160 销量（台/套）15 20 19 6 20 40 60 产销率 23.44%64.52%475%0%100%73%38%污废水监测仪器及系统污废水监测仪器及系统 产量（台/套）2885 3135 3178 1,506 3,300 4,550 5,900 销量（台/套）2671 2042 3276 2313 2900 3900 5500 产销率 93%65%103%154%88%86%93%环境水质监测仪器及系统环境水质监测

146、仪器及系统 产量（台/套）1572 3626 1625 1,183 2,900 4,300 5,300 销量（台/套）1356 1759 2526 1846 2500 3,900 4700 产销率 86%49%155%156%86%91%89%销量合计销量合计 41994199 39833983 60936093 42904290 56005600 81108110 1071010710 产量合计产量合计 49134913 70857085 50565056 28172817 64156415 91909190 1182011820 产能合计产能合计 70407040 73407340 734

147、07340 73407340 73407340 1220012200 1220012200 产能利用率产能利用率 69.79%69.79%96.53%96.53%68.88%68.88%38.38%38.38%87.40%87.40%75.33%75.33%96.89%96.89%来源：招股说明书，国联证券研究所 2022 年公司各项产品的销量受外部市场环境变化影响较大，因此剔除 2022 年销量数据，以 2019-2021 年各项产品的复合增长率、并以 2021 年各项产品的实际销量数据为基数，预测 2023-2025 年的销量，并结合各项产品 2019-2021 年的市占率、公司对未来市场

148、的判断进行适当调整。2019-2021 年环境空气监测仪器及系统销量CAGR 为 12.55%，2019-2020 年环境空气监测仪器及系统的市占率为 0.06%、0.10%；2019-2021 年水质监测仪器及系统（包括环境水质和污废水监测仪器及系统）销量CAGR 为 20.03%，2019-2021 年环境水质监测仪器及系统的市占率为 4.58%、5.59%、5.89%，2019-2020 年污废水监测仪器及系统的市占率为 7.44%、12.76%；2019-42 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 2021 年超低烟尘仪销量 CAGR

149、为 40.41%，2019-2021 年 CEM 系统销量 CAGR 为24.11%，2019-2020 年烟气监测仪器及系统（包括超低烟尘仪和 CEM 系统）的市占率为 0.70%、0.49%。在上述基础上，考虑以下因素对预测销量进行适当调整：（1）国家政策向好，“十四五”国家大力推进监测仪器国产化，“十二五”期间、“十三五”初安装的监测仪器以进口设备占主导，按 6-8 年使用期限，进入“十四五”，这些进口监测仪器均陆续进入更新期，因此国产监测仪器的销量或将会有较大的增长。（2）2023 年年初外部市场环境变化的不利影响还未完全消除，因此出于谨慎性考虑，预测 2023 年销量可以回到较 20

150、21 年销量偏弱的水平。（3）因为环境空气监测仪器及系统 2019-2021 年销量均较小，随着公司“ZE-VMS-6000 环境空气挥发性有机物自动监测系统”这一新产品的研发成功，我们认为该产品未来会有更好的市场前景，因此 2024-2025 年在预测销量的基础上又适当提高。环境空气在线监测领域，VOCs 是十四五的重点，公司在研项目“挥发性有机物连续监测系统项目”的成果之一“环境空气非甲烷总烃连续自动监测系统”已于 2023年 3 月获得了中环协（北京）认证中心颁发的环保认证证书（CCAEPI-EP-2023-203），获得市场准入，正式进入批量销售阶段，对环境空气的市场份额提升有较大的促

151、进作用。同时，作为环境空气监测的重要因子 PM10 和 PM2.5，公司相关自研产品环境空气颗粒物（PM2.5）自动监测系统、环境空气颗粒物（PM10）自动监测系统已开展适应性检测工作，预计 2023 年第四季度可以获得环保认证证书，进入批量销售。结合十二五期间安装设备陆续到期需要更换（当时主要是进口设备），以及国家仪器国产化的趋势，未来市场份额会有较大增长。（4）水质监测仪器及系统 2024-2025 年整体销量预测按照 2019-2021 年的复合增长率进行，我们认为污废水监测仪器及系统的销量会好于环境水质监测仪器及系统，因此在预测总量基本不变的情况下，调整了污废水监测仪器及系统和环境水质

152、监测仪器及系统的具体销量预测。超低烟尘仪和 CEM 系统产品 2023-2025 年的销量，我们依据 2020-2021 年销量平均增速对未来进行预测。图表图表51：产品销量（台）产品销量（台）销量（台销量（台/套）套）2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 环境空气监测仪器及系统 15 20 19 6 20 40 60 YOY 33.33%-5.00%-68.42%233.33%100.00%50.00%污废水监测仪器及系统 2671 2042 3276 2313 2900 3900 5500 YOY -23.55%60.43%-29.40%25.38%3

153、4.48%41.03%环境水质监测仪器及系统 1356 1759 2526 1846 2500 3900 4700 YOY 29.72%43.60%-26.92%35.43%56.00%20.51%43 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 烟气监测仪器及系统烟气监测仪器及系统 超低烟尘仪 70 92 138 70 100 150 250 YOY 31.43%50.00%-49.28%42.86%50.00%66.67%CEM 系统 87 70 134 55 80 120 200 YOY -19.54%91.43%-58.96%45.45%50

154、.00%66.67%来源：招股说明书，国联证券研究所 根据公司 2019-2022 年销售各类仪器仪表的单价，我们在历史销售单价基础上对未来年份的单价进行了预测。公司 2019-2025 年各项产品单价情况如下，其中 2019-2022 年为公司历史销售单价数据，我们预测 2023-2025 年各个产品线的单价数据如下：图表图表52：产品单价（万元）产品单价（万元）单价单价:万元万元 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 环境空气监测仪器及系统 58.93 90.49 84.39 141.3 110 110 110 污废水监测仪器及系统 3.13 3.71

155、 4.01 4.25 4 4 4 环境水质监测仪器及系统 8.13 8.28 8.57 8.96 8.7 8.7 8.7 烟气监测仪器及系统烟气监测仪器及系统 超低烟尘仪 6.53 4.6 4.57 3.95 3.8 3.8 3.8 CEM 系统 22.64 21.23 15.37 15.19 15 15 15 来源：招股说明书，国联证券研究所 2020-2022 年度公司上半年的主营业务收入占比分别为 44.11%、42.37%和47.77%，下半年的主营业务收入占比分别为 55.89%、57.63%和 52.23%，第四季度的主营业务收入占比分别为 38.51%、36.97%和 35.02

156、%。同时根据公司披露的最新注册稿招股书预计的 2023 年上半年营业收入 23000-24000 万元，公司业务收入呈现季节性特点，下半年尤其是第四季度收入占全年收入比重较大。依据以上对公司的产品产销量和单价进行预测，对应各个产品的未来销售收入预测如下：图表图表53：公司营业收入预测（万元）：公司营业收入预测（万元）2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 环境空气监测仪器及系统 营业收入 883.95 1809.8 1603.41 847.8 2200 4400 6600 YoY/104.74%-11.40%-47.13%159.50%100.00%50.0

157、0%占比 2.46%4.43%2.80%1.79%3.45%5.35%6.70%毛利率 18.01%6.80%22.32%17.25%21.00%14.96%14.00%污废水监测仪器及系统 营业收入 8360.23 7575.82 13136.76 9830.25 11600 15600 22000 YoY/-9.38%73.40%-25.17%18.00%34.48%41.03%占比 23.26%18.56%22.94%20.81%18.19%18.97%22.34%毛利率 52.94%53.47%51.31%49.46%50.00%48.00%49.00%环境水质监测仪器及系统 营业收入

158、 11024.28 14564.52 21647.82 16540.16 21750 33930 40890 YoY/32.11%48.63%-23.59%31.50%56.00%20.51%占比 30.67%35.69%37.81%35.01%34.11%41.26%41.51%毛利率 50.35%42.81%30.91%49.55%42.00%42.00%42.00%44 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 烟气监测仪器及系统 营业收入 2426.78 1909.3 2690.24 1111.95 1580 2370 3950 YoY/-

159、21.32%40.90%-58.67%42.09%50.00%66.67%占比 6.75%4.68%4.70%2.35%2.48%2.88%4.01%毛利率 52.40%49.13%36.04%37.40%40.00%38.70%39.35%超低烟尘仪 营业收入 457.1 423.2 630.66 276.5 380 570 950 CEM 系统 营业收入 1969.68 1486.1 2059.58 835.45 1200 1800 3000 环境监测运营服务 营业收入 5327.25 6671.87 9319.06 12609.41 14000 16000 13500 YoY/25.24

160、%39.68%35.31%11.03%14.29%-15.63%占比 14.82%16.35%16.28%26.69%21.95%19.46%13.71%毛利率 21.54%31.57%12.16%18.11%13.00%15.56%14.28%环境监测大数据系统 营业收入 4402.25 2529.96 413.01 927.26 500 530 550 YoY/-42.53%-83.68%124.51%-46.08%6.00%3.77%占比 12.25%6.20%0.72%1.96%0.78%0.64%0.56%毛利率 36.18%46.81%29.21%28.82%48.00%38.41

161、%43.21%水质监测仪器及系统备件耗材及服务 营业收入 867.04 1219.6 2074.65 1729.36 2000 1800 1800 YoY/40.66%70.11%-16.64%15.65%-10.00%0.00%占比 2.41%2.99%3.62%3.66%3.14%2.19%1.83%毛利率 57.85%48.93%48.46%51.66%50.06%50.86%50.46%气体监测仪器及系统备件耗材及服务 营业收入 511.84 516.57 416.71 396.37 370 400 410 YoY/0.92%-19.33%-4.88%-6.65%8.11%2.50%占

162、比 1.42%1.27%0.73%0.84%0.58%0.49%0.42%毛利率 71.87%57.24%43.51%39.03%41.27%40.15%40.71%集成项目 营业收入 452.26 762.38 3765.53 2608.13 6000 5000 6000 YoY/68.57%393.92%-30.74%130.05%-16.67%20.00%占比 1.26%1.87%6.58%5.52%9.41%6.08%6.09%毛利率 5.16%41.29%14.46%33.32%28.00%30.66%29.33%公共安全大数据 营业收入 1687.68 3,249.00 2,192

163、.64 636.78 3,770.00 2,200.00 2,800.00 YoY/92.51%-32.51%-70.96%492.04%-41.64%27.27%占比 4.70%7.96%3.83%1.35%5.91%2.68%2.84%毛利率 40.79%29.03%33.63%36.63%38.00%37.32%37.66%合计合计 营业收入营业收入 35943.56 40808.82 57259.83 47237.47 63770 82,230 98,500 YoY/13.54%40.31%-17.50%35.00%28.95%19.79%毛利率毛利率 43.76%41.14%32.2

164、8%38.79%35.06%35.80%35.86%来源：招股说明书，国联证券研究所测算，拆分测算导致和实际营收误差 公司 2019-2022 年销售费用率平均值为 11.30%，由 2019 年 14.75%降至 2022年 8.81%，预测销售费用率较 2022 年略有上升，主要系未来公司为了扩大销售，会适当加大销售费用的投入，销售费用率会有所提高。公司 2019-2022 年管理费用率平均值为 7.83%，管理费用相对稳定，管理费用率会随着销售规模的扩大有所降低。公司 2019-2022 年研发费用率平均值 8.58%，公司为了保持持续创新，会逐步 45 请务必阅读报告末页的重要声明 公

165、司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 加大研发费用的投入，并且随着募投项目之一研发中心建设的实施，研发费用也会随之加大，上述会导致研发费用率有所提高。依据对公司过去历史期间费用率分析以及未来发展目标，对应三费费率和期间费用率预测如下：图表图表54：公司期间费用率：公司期间费用率 （单位：（单位：%）2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 14.75%12.60%9.05%8.81%9%9.10%9.20%管理费用率 7.67%9%6.37%8.26%6.50%5.70%5%研发费用率 9.34%8.49%8.39%8.09%8.

166、30%8.60%9%财务费用率 0.71%0.15%-0.10%-0.28%-0.30%-0.30%-0.30%期间费用率合计 32.47%30.24%23.71%24.88%23.50%23.10%22.90%来源：招股说明书，国联证券研究所 基于上述假设，我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 6.38/8.22/9.85 亿元；实现归母净利润 0.76/0.99/1.20 亿元；归母净利润三年 CAGR 为 27.21%，EPS（上市后）为 0.97/1.26/1.53 元/股。图表图表55：公司盈利预测公司盈利预测 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E

167、2024E 2025E 营业收入（万元）35950.4 40810.64 57256.3 47241.36 63770 82,238 98,513 YoY(%)13.52%40.30%-17.49%34.99%28.95%19.79%归母净利润（万元）3339.15 4526.13 7165.32 5837.02 7,616.00 9,858.88 12,015.61 YoY(%)35.55%58.31%-18.54%30.49%29.43%21.88%公开发行后 EPS（元/股）0.7 0.82 1.22 0.99 0.97 1.26 1.53 来源：招股说明书，国联证券研究所，拆分测算导致

168、和上表不一致 5.2 公司投资价值分析公司投资价值分析 使用相对估值法对公司估值使用相对估值法对公司估值 估值指标方面，由于公司自身处于估值指标方面，由于公司自身处于较快较快增长期，我们采用同行业可比公司增长期，我们采用同行业可比公司 PE 作作为相对估值指标。为相对估值指标。我们参照招股说明书，选取上市公司力合科技、聚光科技、蓝盾光电、皖仪科技、力合科技、聚光科技、蓝盾光电、皖仪科技、佳华科技佳华科技作为可比公司。图表图表56：可比公司及：可比公司及公司公司业务概况业务概况 公司公司名称名称 主营业务主营业务 业务结构业务结构 主营产品主营产品 生产模式生产模式 下游客户水平下游客户水平 市

169、占率市占率 业务相似性业务相似性 46 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 力合科技 环境监测系统研发、生产和销售及运营服务 2022 年，运营服务占比65.78%，环境监测系统28.54%包括水质监测系统、空气/烟气监测系统和环境监测信息管理系统，并为客户提供环境监测系统运营服务、第三方检测及监测咨询服务 公司采购设备生产过程中所需的各种零部件，包括电磁阀、工控机、显示屏等标准化零部件以及机箱、机柜等非标准化零部件，根据当前订单交付需求，按照公司既定生产装配工艺和测试手段进行生产、装配和检验 产品主要应用于生态环境、水利、市政等政府部门或事

170、业单位及受监管的污染源企业的环境监测 2021 年，环境监测仪器及系统市场占有率为 7.12%公司环境监测系统包括水质、空气等监测设备硬件及信息管理系统，与碧兴物联主营业务一致；公司提供环境监测系统运营服务，与碧兴物联主营业务一致 聚光科技 环境监测系统及运维、咨询服务；工业过程分析系统；实验室分析仪器；水利水务智能化系统 2022 年，仪器、相关软件及耗材40.96%，运营服务37.68，环境设备及工程16.32%包括工业过程分析仪器、环境监测仪器、实验室仪器及耗材 公司采用小批量多品种制造模式 公司产品和服务客户基本为政府、企事业单位 2021 年，环境监测仪器及系统市场占有率为 30.2

171、1%公司环境设备及工程业务包括空气/水生态监测分析仪器，与碧兴物联主营业务一致 蓝盾光电 高端分析测量仪器制造、软件开发、系统集成及工程、运维服务、数据服务和军工雷达部件的生产 2022 年，环境监测62.7%，交通管理26.29%，气象观测1.81%，军工雷达部件9.10%包括空气质量监测系列产品、水质在线监测系列产品、交通测速系列产品、气象观测仪器 公司集中采购电子 元器件及模块、服务器存储及网络设备等标准化的零部件，按需采购杆件机箱等非标准化的零部件，采用以销定产的生产模式，按照公司产品的 工艺设计图纸执行制造、装配、调试、测试、老炼、检验等工序 客户主要为全国环境监测、公安、交通、气象

172、等政府部门、企业及科研单位和部队等 2021 年，环境监测仪器及系统市场占有率为 6.55%公司环境监测业务包括气质/水质在线监测仪器与运维服务，与碧兴物联主营业务一致 47 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 皖仪科技 业务链涵盖高端分析测量仪器制造、软件开发、系统集成、运维服务、数据服务等。产品用于环境空气质量监测、废气监测、水质监测、综合立体监测、大气组分监测等领域 2022 年，环保在线监测仪器 45.32%，检漏仪器44.61%，实验室分析仪器5.73%，电子测量仪器4.34%包括事环保在线监测仪器、检漏仪器、实验室分析仪器 公司采

173、购的原材料主要分为外购标准件、外购部件、外购定制件和其他辅料，采用多品种小批量的生产模式，标准品制定月度生产计划，非标准产品按照订单及技术协议进行生产 公司环保在线监测仪器客户主要为政府部门、运维机构或环保企业 2021 年，环境监测仪器及系统市场占有率为 2.46%公司环保在线监测仪器业务包括环境空气质量监测、废气监测、水质监测等仪器制造与运维服务服务等与碧兴物联主营业务一致 佳华科技 聚焦于为智慧环保、智慧城市领域的应用场景，提供基于物联网综合技术的软硬件产品、解决方案及物联网大数据服务 2022 年，智慧环保82.69%，智慧城市17.31%包括大气联防联控管理平台、水环境联防联控管理平

174、台、固废危废智能化监管平台、智慧园区与配套终端设备 未披露 客户主要为政府及其平台公司或国有企业用户 2021 年，环境监测仪器及系统市场占有率为 3.04%公司智慧环保业务包括大气/水环境联防联控管理平台，涵盖大数据系统与硬件终端产品，与碧兴物联主营业务一致 碧兴物联 从事智慧环境监测仪器及系统、公共安全大数据系统研发、生产和销售及运营服务 2022 年，水质监测仪器及系统占比59.49%、气体监测仪器及系统占比4.99%、集成项目占比5.52%、环境监测运营服务26.69%、环境监测大数据系统 1.96%包括环境水质/污废水监测仪器及系统、环境空气/烟气监测仪器及系统 公司对外主要采购传感

175、器件、外购仪器等原材料，生产模式主要为批量化的标准化产品生产和小批量的非标准化产品生产 直接销售模式下，公司的客户类型主要分为政府部门、事业单位及企业单位。间接销售模式下，公司的客户类型主要为企业单位 2021 年，环境监测仪器及系统市场占有率为 4.59%/来源：Wind，各公司官网，国联证券研究所 PE 相对估值：相对估值：根据 2023 年 7 月 17 日收盘各公司 Wind 机构一致预测，得到可比公司 2023 年PE 平均值为 30 倍（未能获取部分公司的 Wind 机构一致预期）。我们认为参考可比公司 PE 对碧兴物联进行估值时，可以考虑平均估值。鉴于公司在监测行业多年的探索与发

176、展，目前已在经营管理、市场开拓、产品研发和生产方面积累了丰富的经验，确立了较强的竞争优势。（1）产品性能领先优势 48 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 公司通过持续不断的研发投入，目前已形成了环境监测领域较为完善的产品线，公司在水质监测仪器及系统和气体监测仪器及系统方面拥有行业标准规定的必测项目的全部种类和选测项目的绝大部分种类的水质/气体在线分析仪；同时，公司还拥有行业标准规定之外的几十余种监测因子的环境监测在线分析仪。在环境监测仪器及系统方面公司整体可覆盖的监测因子多达百余种，且绝大多数水质/气体在线分析仪为自研自产。各类产品在满足国

177、家相关标准的前提下，各类性能指标相较于同行业可比公司而言具有优势，公司各产品性能与同行业可比公司对比的具体情况详见本报告4.1 和 4.2 部分。（2）公司 2019-2022 年营业收入 CAGR 为 9.54%，可比公司 2019-2022 年平均营业收入 CAGR 为-3.62%，公司复合增长率表现优于行业平均表现。公司 2020-2022 年营业收入同比增速分别为 13.54%/40.31%/-17.50%，优于可比公司同比增速平均值分别为 7.38%/7.22%/-17.78%（3）公司 2019-2022 年归母净利润 CAGR 为 20.46%，可比公司 2019-2022 年平

178、均归母净利润 CAGR 为-192.87%，公司复合增长率表现优于行业平均表现。公司2020-2022 年归母净利润同比增速分别为 35.55%/58.31%/-18.54%，优于可比公司同比增速平均值分别为 232.98%/-63.85%/-63.37%。（4）公司 2019-2022 年毛利率分别为 43.76%/41.14%/32.28%/38.79%，净利率分别为 9.29%/11.09%/12.51%/12.36%；2019-2022 年可比公司毛利率均值分别为46.35%/44.43%/40.12%/30.31%，净利率均值分别为 18.74%/21.18%/4.67%/-19.1

179、4%。公司 2019-2021 年毛利率低于可比公司均值，22 年高于可比公司均值；2019-2020 年公司净利率低于可比公司均值，2021-2022 年高于可比公司均值。（5）公司 2019-2022 年销售费用率分别为 14.75%/12.60%/9.05%/8.81%,可比公司销售费用率均值为 11.95%/11.19%/13.17%/15.55%；公司 2019-2022 年管理费用 率 分 别 为7.67%/9.00%/6.37%/8.26%,可 比 公 司 管 理 费 用 率 均 值 为6.47%/6.61%/7.46%/10.94%。公司 2019-2020 年销售费用率高于可

180、比公司均值，2021-2022年低于可比公司均值；公司2019-2020年管理费用率高于可比公司均值，2021-2022 年低于可比公司均值。公司销售费用率和管理费用率整体较为平稳，销售和管理费用率稳中有降。（6）公司 2019-2022 年研发费用率分别为 9.34%/8.49%/8.39%/8.09%,可 比公司研发费用率均值为 8.24%/9.99%/14.02%/18.88%；公司 2019-2022 年财务费用率分别为 0.71%/0.15%/-0.10%/-0.28%,可 比 公 司 财 务 费 用 率 均 值 为0.69%/0.44%/0.35%/0.64%。公司 2019年研发

181、费用率高于可比公司均值，2020-2022年低于可比公司均值；公司 2019 年财务费用率高于可比公司均值，2020-2022 年低于可比公司均值。公司研发费用率较为稳定，财务费用率整体优于可比公司。（7）公司存货周转率低于行业均值，2022 年公司和行业平均存货周转率分别为1.57、2.15，较低的存货周转率可能对公司经营产生不利影响，公司存货周转率 2020年较低主要系截至当年年末，正在执行的业务合同较多，导致合同履约成本金额较大，增加了存货余额，降低了存货周转率，2021-2022 年，公司消化了部分库存使得存货 49 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公

182、司投资价值分析报告 周转率有所提升且保持稳定；2022 年公司应收账款周转率处于同行业可比区间范围内，公司和行业平均应收账款周转率分别为 1.90、2.26。（8）截至 2021 年，公司在国家级地表水自动监测站运维中，合计运维数量 195个，排名第二位；在国家级地表水自动监测站仪器设备量排名中，公司合计提供仪器设备数量 1,185 台/套，排名第二位。（9）公司竞争劣势体现为尚未登陆资本市场，经营所需资金主要依靠股东的投入及自身经营积累筹集。未来公司所处细分领域的企业集中度可能进一步提升，面临着行业的发展机遇与挑战，公司必须持续加强对技术和产品的研发投入，并不断地开拓市场、提升市场占有率和品

183、牌知名度。与国内已上市同行业公司相比，公司的融资渠道单一、融资规模较低且成本相对较高，资金实力及融资能力等方面的劣势将成为 限制公司进一步发展的重要因素。我们认为公司合理的我们认为公司合理的 PE 区间可选取可比公司的平均值区间可选取可比公司的平均值 30 倍倍为中枢为中枢，考虑到可考虑到可比公司比公司2023年动态年动态PE范围为范围为22.4840.24x，可比公司，可比公司估值估值浮动范围浮动范围为为-25%34%，同时考虑谨慎性原则同时考虑谨慎性原则，估值估值上下浮动上下浮动 10%的范围，即的范围，即 2733x。图表图表57：可比公司估值水平对比（可比公司估值水平对比（可比公司盈利

184、预测采用可比公司盈利预测采用Wind机构一致预测机构一致预测）代码代码 公司名称公司名称 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE 23E 24E 25E 23E 24E 25E 300800.SZ 力合科技 1.61 1.79 2.15 22.48 20.22 16.83 300203.SZ 聚光科技 2.15 3.65 5.70 40.24 23.68 15.15 300862.SZ 蓝盾光电/688600.SH 皖仪科技 1.12 1.67 2.40 28.15 18.80 13.11 688051.SH 佳华科技/平均值 30 21 15 来源：Wind，招股说明书，国联证券研究所，股

185、价截至 2023 年 7 月 17 日 图表图表58：可比公司估值可比公司估值2 代码代码 公司名称公司名称 EPS 2022 年归年归母净利润母净利润（亿元）（亿元）2022 年年扣非净利扣非净利润（亿润（亿元）元）2022 年年扣非前扣非前PE 2022 年年扣非后扣非后PE 2023E 2024E 2025E 300800.SZ 力合科技 0.68 0.75 0.90 0.58 0.31 62.07 116.50 300203.SZ 聚光科技 0.47 0.81 1.26-3.75-4.19-23.01-20.60 300862.SZ 蓝盾光电/0.70 0.30 56.42 130.4

186、2 688600.SH 皖仪科技 0.83 1.24 1.78 0.48 0.10 65.66 302.33 688051.SH 佳华科技/-2.88-3.30-9.58-8.36 平均值 -0.97-1.35 61.38 183.08 来源：截至 2023 年 7 月 17 日，可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期，PE 平均值已扣除负值，招股说明书，国联证券研究所 50 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 如上所述，我们参照行业可比公司如上所述，我们参照行业可比公司 PE 均值，我们认为公司本次公开发行股票后均值，我们认为公司本次公开

187、发行股票后2023 年年 PE 合理区间合理区间为为 27-33x，对应，对应未来未来 6 个月公允价值区间个月公允价值区间为为 20.52-25.08 亿亿元，在假设不采用超额配售选择权的情况下（以公开发行后元，在假设不采用超额配售选择权的情况下（以公开发行后 7851.89 万股股本计算）万股股本计算）每股价值区间为每股价值区间为 26.13-31.94 元。元。使用绝对估值法对公司估值使用绝对估值法对公司估值 1、关于基本假设的几点说明：（1）长期增长率：假设长期增长率为 1.00%。（2）市场预期回报率 Rm：选取十年沪深 300 指数平均收益率 7.12%，日期为2023 年 7 月

188、 17 日。（3）第二阶段年数与增长率:假设公司第二阶段年数为 6 年。给予公司第二阶段超于国内需求增速的 2.00%增长率为合理期望。（4）税率：我们预测公司未来税收政策较稳定。结合公司过去几年的实际税率，2020-2022 年所得税率为 15.80%/9.56%/12.32%，因此假设公司未来有效税率为15%。（5）无风险利率与市场预期回报率：无风险利率 Rf 选取十年期国债收益率近 6个月平均值2.67%，市场预期回报率Rm选取10年沪深300指数平均收益率7.12%。（6）股权资本成本 Ke=Rf+（Rm-Rf）*Beta 得出，为 6.23%。（7）值选取：选取可比公司力合科技、蓝盾

189、光电和佳华科技的平均值，剔除聚光科技和皖怡科技的贝塔极值，贝塔值为 0.80。图表图表59：贝塔值选取贝塔值选取 股票代码股票代码 公司公司 贝塔值贝塔值 300800.SZ 力合科技 0.86 300203.SZ 聚光科技 0.45 300862.SZ 蓝盾光电 0.84 688600.SH 皖怡科技 0.45 688051.SH 佳华科技 0.70 均值 0.80 来源：Wind，国联证券研究所测算 图表图表60：关键性假设关键性假设 估值假设估值假设 数值数值 无风险利率 Rf 2.67%市场预期回报率 Rm 7.12%第二阶段年数（年）6 第二阶段增长率 2.00%永续增长率 1.00

190、%51 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 有效税率 Tx 15%Ke 6.23%税后债务资本成本 Kd 12.00%债务资本比重 Wd 37.10%WACC 8.37%来源：Wind，国联证券研究所测算 图表图表61：FCFF估值（百万元）估值（百万元）2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 税后利润合计 76.19 98.61 120.18 122.59 125.04 127.54 130.09 132.69 135.35 增长率 30.88%29.43%21.88%2%

191、2%2%2%2%2%减：非经常性损益(税后)-0.90 -0.90 -0.90 -0.92-0.94-0.96-0.98-1.00-1.02 加：利息费用(税后)-8.13 -10.38 -12.65 -12.90-13.16-13.42-13.69-13.96-14.24 NOPLAT 68.96 89.13 108.44 110.61 112.82 115.08 117.38 119.73 122.12 加：折旧与摊销 5.69 5.69 5.24 5.35 5.45 5.56 5.67 5.79 5.90 减：经营营运资本增加-153.11 183.50 -111.16 -113.39-

192、115.65-117.97-120.33-122.73-125.19 经营现金净流量 229.80 -84.60 230.95 235.57 240.29 245.09 249.99 254.99 260.09 减：资本支出 13.00 13.00 13.00 13.26 13.53 13.80 14.07 14.35 14.64 FCFF 216.80 -97.60 217.95 222.31 226.76 231.30 235.92 240.64 245.45 WACC 8.37%8.37%8.37%8.37%8.37%8.37%8.37%8.37%8.37%现值系数(WACC)0.964

193、1 0.8896 0.8209 0.7575 0.6990 0.6450 0.5952 0.5492 0.5068 来源：Wind，国联证券研究所 图表图表62：FCFF测算结果测算结果（单位：百万元）（单位：百万元）FCFF 估值估值 现金流折现值现金流折现值 价值百分比价值百分比 第一阶段 301.11 10.46%第二阶段 873.07 30.33%第三阶段（终值）1,704.55 59.21%企业价值企业价值 AEV 2,878.73 加：非核心资产 0.00 0.00%减：带息债务(账面价值)2.54 0.09%减：少数股东权益 2.81 0.10%股权价值股权价值 2,873.38

194、 99.81%除：总股本(股)78,518,900.00 每股价值每股价值(元元)36.59 来源：Wind，国联证券研究所 图表图表63：FCFF估值敏感性测试估值敏感性测试 敏感性测试结果敏感性测试结果 永续增长率永续增长率 WACC 0.62%0.68%0.75%0.83%0.91%1.00%1.10%1.21%1.33%1.46%1.61%52 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 5.20%61.93 62.57 63.30 64.13 65.07 66.15 67.40 68.84 70.52 72.50 74.84 5.72%55

195、.31 55.81 56.38 57.02 57.74 58.57 59.52 60.61 61.88 63.35 65.08 6.29%49.45 49.84 50.27 50.77 51.32 51.96 52.68 53.51 54.46 55.57 56.85 6.92%44.24 44.54 44.87 45.25 45.68 46.17 46.72 47.35 48.07 48.90 49.86 7.61%39.60 39.83 40.09 40.38 40.71 41.08 41.50 41.98 42.52 43.15 43.87 8.37%35.46 35.63 35.83

196、36.06 36.31 36.59 36.92 37.28 37.69 38.16 38.70 9.21%31.76 31.90 32.05 32.22 32.41 32.63 32.87 33.15 33.46 33.81 34.22 10.13%28.45 28.56 28.68 28.81 28.95 29.12 29.30 29.51 29.75 30.01 30.32 11.14%25.50 25.58 25.67 25.77 25.88 26.00 26.14 26.30 26.48 26.68 26.90 12.26%22.85 22.91 22.98 23.06 23.14 2

197、3.23 23.34 23.46 23.59 23.74 23.91 13.48%20.48 20.53 20.58 20.64 20.70 20.77 20.85 20.94 21.04 21.15 21.27 来源：Wind，国联证券研究所 如上所述，在绝对估值如上所述，在绝对估值 DCF 模型测算下，我们认为模型测算下，我们认为公司公司本次公开发行股票后整本次公开发行股票后整体市值为体市值为 28.73 亿元，对应亿元，对应 2023 年年 PE 为为 38，在假设不采用超额配售选择权的情况，在假设不采用超额配售选择权的情况下的每股估值为下的每股估值为 36.59 元。元。5.3 估值结

198、论估值结论 相相对估值法：对估值法：我们认为公司本次公开发行股票后整体市值区间为 20.52-25.08 亿元，对应 2023 年 PE 为 27-33x，在假设不采用超额配售选择权的情况下每股价值区间为 26.13-31.94 元。绝对估值法：绝对估值法：我们认为公司本次公开发行股票后整体市值为 28.73 亿元，对应2023 年 PE 为 38，在假设不采用超额配售选择权的情况下的每股估值为 36.59 元。综上，我们综合两种估值方法，认为公司本次公开发行股票后整体市值区间为综上，我们综合两种估值方法，认为公司本次公开发行股票后整体市值区间为20.52-25.08 亿元，对应亿元，对应 2

199、023 年年 PE 为为 27-33x，在假设不采用超额配售选择权的情，在假设不采用超额配售选择权的情况下（以公开发行后况下（以公开发行后 7851.89 万股股本计算）每股价值区间为万股股本计算）每股价值区间为 26.13-31.94 元。元。6 风险提示风险提示 6.1 技术风险技术风险 1）技术更新迭代风险技术更新迭代风险 公司所处行业属于技术密集型行业，要求公司具有较好的技术更新和迭代能力。若公司不能持续加大研发投入、继续保持技术创新的领先优势、不能够满足市场对技术更新迭代的需求，则公司存在技术被同行业竞争对手超越、核心竞争力下降等风险，最终给公司的经营带来不利影响。2）核心技术保护不

200、当风险核心技术保护不当风险 公司拥有 7 项核心技术，均来源于自主研发，并拥有自主知识产权。公司的核心技术是公司核心竞争力的重要体现。若核心技术保护不当，会造成公司核心技术的外泄，将给公司的经营带来不利影响。53 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 3）技术人员流失风险技术人员流失风险 公司所处行业具有技术密集型特征，技术创新与技术团队稳定是公司保持竞争力和长久发展的根本。随着企业与地区之间人才竞争逐渐加剧，以及公司对研发投入的进一步加大，对主要技术人才的需求持续增加。若公司未来对技术人员的激励不足，可能会导致主要技术人员流失而影响公司的技术

201、创新，从而对公司的经营产生不利影响。6.2 募投项目实施风险募投项目实施风险 1）募投项目投资效益不及预期的风险募投项目投资效益不及预期的风险 公司本次募集资金拟投资于智慧生态环境大数据服务项目、智慧水务大数据溯源分析服务项目、科学仪器研发中心建设项目。募集资金投资项目是基于当前市场环境、技术发展趋势等因素所做出的安排，若募投项目实施时市场环境出现较大变化，或行业政策出现较大调整，而公司不能较好应对，将产生募投项目投资效益不及预期的风险。2）募投项目新增折旧摊销的风险募投项目新增折旧摊销的风险 本次公开发行的募投项目建成后将新增大量的固定资产和无形资产，导致每年的折旧和摊销费用相应增加。根据测

202、算，三个募投项目在建设完成后，预计每年将新增折旧摊销额合计 4,297.32 万元。因此，若募投项目不能较快产生收益以弥补新增资产投资带来的折旧和摊销，则募投项目的建设将在一定程度上影响公司未来的盈利能力。6.3 财务风险财务风险 1）应收账款发生坏账损失的风险应收账款发生坏账损失的风险 20-22 年各期末，公司应收账款账面价值分别为 11,900.64 万元、17,838.39 万元和 23,201.43 万元，占各期流动资产的比例分别为 16.14%、25.68%和 33.07%，应收账款账面价值占流动资产比例较高；20-22 年各期末，公司一年以上账龄的应收账款余额占比较高；应收账款金

203、额较大，占用公司营运资金较多。若公司未来不能加强应收账款管理，将影响公司的资产流动性及偿债能力，对公司现金流产生不利影响。2）存货规模较大的风险存货规模较大的风险 20-22 年各期末，公司存货账面价值分别为 27,095.40 万元、19,808.13 万元和16,987.80 万元，占流动资产的比例分别为 36.75%、28.51%和 24.21%，公司存货规模较大。若公司不能继续有效控制存货规模，保持存货周转率在合理水平，将对公司经营产生不利影响。3）综合毛利率持续下降的风险综合毛利率持续下降的风险 20-22 年各期，公司主营业务综合毛利率分别为 41.14%、32.28%和 38.7

204、9%，同行业可比公司主营业务综合毛利率平均值分别为 44.42%、40.12%和 30.31%。54 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 2020-2021 年低于同行业可比公司平均值，2022 年实现超越，高于同行业，同时该时间段公司与同行业可比公司毛利率均呈现下降趋势。公司 2021 年主营业务综合毛利率下降较大，主要系公司面向政府类客户承接的部分省市级的一体化建设项目毛利率偏低且收入占比较高所致。公司毛利率变动主要受市场环境、市场竞争、产品销售价格、业务与客户结构变化、成本控制能力等因素影响。未来，若公司不能有效应对以上主要因素的影响、

205、进一步增强自身的市场核心竞争力，则公司综合毛利率会有继续下降的风险，甚至对公司的经营业绩产生不利影响。4）政府补助政策变化的风险政府补助政策变化的风险 20-22 年，公司计入当期损益的政府补助金额分别为 2,028.05 万元、4,579.12万元和 2,122.73 万元，占当期利润总额的比例分别为 38.16%、56.94%和 31.97%。其中计入当期经常性损益的软件退税金额是 1,138.25 万元、2,246.49 万元和1,418.09 万元；计入当期非经常性损益的政府课题经费补助及财政贴息金额合计分别为 889.80 万元、2,332.63 万元和 704.64 万元。公司收到

206、的政府补助金额较高，获取政府补助的项目大多与公司主营业务密切相关。如果未来政府部门调整相关补助政策，导致公司取得的政府补助金额减少，将对公司的经营业绩产生不利影响。5）税收优惠政策变化的风险税收优惠政策变化的风险 20-22 年，公司享受的税收优惠政策主要包括：高新技术企业 15%企业所得税税率优惠；研发费用加计扣除税收优惠；软件产品增值税实际税负超过 3%的部分即征即退税收优惠。未来，若公司不能继续通过高新技术企业资格认证，或者国家税收优惠政策出现调整，将对公司经营业绩产生不利影响。6）整体变更时存在未弥补亏损的风险整体变更时存在未弥补亏损的风险 根据立信会计师出具的关于碧兴物联科技（深圳）

207、股份有限公司前期会计差错更正专项说明的专项报告，公司整体变更基准日出现未弥补亏损主要原因是：（1）增加对股份支付的确认；（2）增加验收确认方式为收入确认时点，调整跨期收入成本；（3）调整政府补助跨期。对前述事项综合调整后，截至 2020 年 7 月 31 日公司未分配利润为-672.91 万元，净资产 33,497.90 万元。虽然截至 2022 年底，公司未分配利润为 11,294.37 万元，前期未弥补亏损的影响已经消除，但也体现出公司前期利润积累较少，抗风险能力偏弱的风险。6.4 内控内控风险风险 1）实际控制人不当控制的风险实际控制人不当控制的风险 公司实际控制人为何愿平，其直接持有公

208、司 8.27%的股份，并通过控股股东西藏必兴及员工持股平台中新汇、中新宏、中新业、中新创合计控制公司表决权股份53.78%。本次发行后，若实际控制人对公司发展战略、经营管理等重大事项作出不当决策，将对公司经营产生不利影响。2）内部管理的风险内部管理的风险 高效管理是公司持续经营的基础。近几年来，随着公司经营规模的不断扩大，外 55 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 部挑战不断增强，对公司管理提出了更高的要求。若公司不能提高管理水平，以适应以上变化和挑战，将对公司的经营产生不利影响。6.5 法律风险法律风险 1）因社保、公积金第三方代缴事项被

209、处罚的风险因社保、公积金第三方代缴事项被处罚的风险 20-22 年，公司运营项目较多，且覆盖区域较广。为满足运营项目现场员工（主要为属地员工）享受当地社会保险、住房公积金待遇的需求，公司存在委托第三方人力资源机构按照政府规定的政策代为办理并缴纳社会保险及住房公积金的情形。截至本招股说明书签署日，公司未受到过相关部门的处罚，但仍存在被相关主管部门处罚的风险。2）运营服务受到处罚的风险运营服务受到处罚的风险 20-22 年，公司运营服务收入分别为 6,671.87 万元、9,319.06 万元和 12,609.41万元，呈增长趋势。随着公司运营服务规模不断扩大，运营服务人员不断增加，公司运营服务业

210、务管理难度加大，未来公司可能存在因运营服务业务管理不善而受到环保行政处罚的风险。3）客户采购程序瑕疵风险客户采购程序瑕疵风险 公司的客户类型主要分为政府部门、事业单位及企业单位。其中，对于政府部门及事业单位客户，主要通过法律法规规定的采购方式获取合同。根据中华人民共和国政府采购法，政府采购的方式包括：公开招投标、邀请招标、竞争性谈判、单一来源采购、询价和国务院政府采购监督管理部门认定的其他采购方式。20-22 年，公司相关业务均依照采购方要求的采购流程履行了相应程序，业务获取过程合法合规。若客户在采购过程中存在程序瑕疵，将存在导致该项目的合同效力存在瑕疵的可能，对公司执行该项目产生不利影响。6

211、.6 与行业相关与行业相关风险风险 1）政策变化的风险政策变化的风险 近年来，国家先后发布和实施了若干生态环境保护政策，为环境监测行业的快速发展和技术进步奠定了坚实的基础。未来若国家生态环境保护政策发生重大变化，而公司的经营策略未能及时顺应政策的变化，将对公司的经营产生不利影响。2）市场竞争加剧的风险市场竞争加剧的风险 公司主营业务以智慧监测为主，20-22 年占公司主营业务收入的 92.04%、96.17%和 98.65%。近年来，我国环境监测行业快速发展，市场需求不断扩大，吸引了国内外众多仪器企业参与竞争，公司的主要竞争对手为国际知名仪器企业、本土上市公司和中小型企业：国外公司如美国哈希、

212、赛默飞等进入中国市场较早，占有一定市场份额；本土企业如力合科技、聚光科技、皖仪科技等上市公司通过加强技术创新，市场份额获得较快提升；同时随着市场规模的扩大，还存在较多中小规模监测设备企业参与市场竞争，因而导致行业集中度较低，市场竞争形势进一步加剧。若公司不能保持 56 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 持续技术创新优势、加强市场开拓，将面临市场竞争力下降、市场占有率降低、盈利水平下降的风险，降低公司在市场竞争中的地位，对公司的经营产生不利影响。3）市场开拓风险市场开拓风险 公司的客户为政府部门、企事业单位。若公司不能与时俱进开拓新客户、不能

213、更好地满足客户新的需求和提供新的服务，将影响公司的业务规模，对公司的经营产生不利影响。4）原材料价格波动的风险原材料价格波动的风险 公司产品使用的原材料种类较多，主要原材料包括机械类、电子类、传感器件、控制器件、配套材料等，20-22 年直接材料占主营业务成本的比重分别为 54.77%、52.45%和 50.52%，占比较大。若公司未来不能有效应对主要原材料的价格波动，将对公司的经营产生不利影响。5）季节性波动风险季节性波动风险 公司业务收入呈现季节性特点，下半年尤其是第四季度收入占全年收入比重较大。2020-2022 年度公司上半年的主营业务收入占比分别为 44.11%、42.37%和 47

214、.77%，下半年的主营业务收入占比分别为 55.89%、57.63%和 52.23%，第四季度的主营业务收入占比分别为 38.51%、36.97%和 35.02%。公司主要客户为政府部门及事业单位，客户受项目立项审批、资金预算管理等影响，导致收入确认主要集中在下半年尤其是第四季度，公司存在收入季节性波动的风险。6.7 发行失败风险发行失败风险 公开发行时国内外宏观经济形势、资本市场走势、投资者对公司股票发行价格的认可程度及股价未来趋势判断等多种内外部因素将影响公司上市。若本次发行时提供有效报价的投资者或网下申购的投资者数量未能满足 上海证券交易所科创板股票上市规则等相关法律法规的要求，或发行时

215、总市值未能达到预计市值上市条件的，或存在其他影响发行的不利情形，公司将可能面临发行失败的风险。6.8 市场波动加剧风险市场波动加剧风险 2023 年以来，AI、数据要素、人形机器人等主题投资机会涌现，传统消费和医药领域龙头白马标的出现了不同程度回调，资金动向不确定性较大。假如下半年经济复苏不及市场预期，可能会带动经济相关板块和个股出现不同程度波动。6.9 盈利预测不及预期的风险及负面影响盈利预测不及预期的风险及负面影响 我们预计公司 2023-2024 年营业收入分别为 6.38/8.33 亿元，同比增速分别为35.00%/30.67%；归 母 净 利 润 分 别 为 0.76/0.99 亿

216、元，同 比 增 速 分 别 为34.49%/30.49%。假设悲观预期下，公司营业收入增速相比预期低 5%，则 2023-2024年营业收入预计分别为 6.14/7.67 亿元；对应归母净利润分别为 0.74/0.92 亿元，同比增速分别为 26.95%/25.00%。如果公司业绩不及预期，则可能导致估值中枢下调。57 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 图表图表64：盈利预测敏感性测试盈利预测敏感性测试 中性预测中性预测 乐观预测乐观预测 悲观预测悲观预测 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 营业收入（亿

217、元）营业收入（亿元）6.38 8.33 6.61 8.92 6.14 7.67 YoY 35.00%30.67%40.00%35.00%30.00%25.00%净利率净利率 11.95%11.93%12.00%12.00%12.00%12.00%归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）0.76 0.99 0.79 1.07 0.74 0.92 YoY 30.49%30.49%36.72%35.00%26.95%25.00%来源：国联证券研究所测算 6.10 公司公司报告期内业绩下滑的风险报告期内业绩下滑的风险 公司 2019-2022 年营业收入 CAGR 为 9.54%，可比公司 2019-20

218、22 年平均营业收入 CAGR 为-3.62%，公司复合增长率表现优于行业平均表现。未来公司市场份额提升过程中可能受到外部因素干扰，导致营业收入增速下滑，存在低于预测增速风险，公司 2020-2022 年营业收入分别为 40,810.64 万元、57,256.30 万元、47,241.36万元，归属于母公司所有者的净利润分别为 4,526.13 万元、7,165.32 万元、5,837.02万元，受外部市场环境变化影响，公司 2022 年经营业绩较 2021 年出现下降，如果公司不能尽快适应市场变化，加强市场开拓，公司将存在经营业绩持续下降的风险。6.11 2022 年公司扣非后年公司扣非后

219、PE 高于行业均值风险高于行业均值风险 公司估值区间中值对应 2022 年扣非前 PE 为 39.31，扣非后 PE 为 42.22，仪器仪表行业静态市盈率为 39.70，公司 2022 年扣非后 PE 高于仪器仪表行业静态市盈率，存在估值下降的风险。58 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司投资价值分析报告公司报告公司投资价值分析报告 财务预测摘要财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位单位:百万元百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资

220、金 227 226 477 416 668 营业收入营业收入 573 472 638 822 985 应收账款+票据 216 272 277 357 428 营业成本 388 289 414 528 632 预付账款 16 18 22 28 33 税金及附加 5 3 5 7 8 存货 198 170 113 289 173 营业费用 52 42 57 75 91 其他 37 15 35 45 55 管理费用 84 77 94 118 138 流动资产合计流动资产合计 695 702 924 1,136 1,357 财务费用-1-1-10-12-15 长期股权投资 1 1 1 1 1 资产减值损

221、失 0 0 0 0 0 固定资产 37 31 26 21 16 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 4 2 3 3 3 无形资产 3 2 2 2 1 其他 32 3 11 6 8 其他非流动资产 13 12 11 11 11 营业利润营业利润 80 67 90 117 142 非流动资产合计非流动资产合计 54 46 41 35 29 营业外净收益 0-1-1-1-1 资产总计资产总计 749 748 965 1,170 1,386 利润总额利润总额 80 66 90 116 141 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 8 8 13 17 21 应

222、付账款+票据 65 64 97 124 148 净利润净利润 73 58 76 99 120 其他 233 177 285 365 437 少数股东损益 1 0 0 0 0 流动负债合计流动负债合计 298 240 382 489 586 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 72 58 76 99 120 长期带息负债 7 3 2 1 0 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率财务比率 其他 10 7 7 7 7 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计非流动负债合计 17 9 8 7 7 成长能力成长能力 负债合计负债合计 315 250 390 497 5

223、93 营业收入 40.30%-17.49%35.00%28.95%19.79%少数股东权益 3 3 3 3 3 EBIT 48.46%-18.46%23.02%29.64%21.88%股本（百万股）58 58 78 78 78 EBITDA 45.35%-17.79%19.28%27.68%20.34%资本公积 294 301 301 301 301 归母净利润 58.31%-18.54%30.49%29.43%21.88%留存收益 78 136 212 311 431 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 434 499 575 673 794 毛利率 32.28%38.79%35.0

224、6%35.80%35.86%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 749 748 965 1,170 1,386 净利率 12.70%12.32%11.95%11.99%12.20%ROE 16.62%11.77%13.32%14.70%15.20%现金流量表现金流量表 ROIC 33.85%21.45%21.40%54.64%31.83%单位单位:百万元百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 经营性净利润 73 58 76 99 120 资产负债 42.05%33.36%40.44%42.46%42.75%折旧摊销 8 7 6 6 5 流动比率 2.

225、33 2.92 2.42 2.32 2.32 财务费用-1-1-10-12-15 速动比率 1.57 2.12 2.04 1.65 1.94 存货减少 73 28 56-176 116 营运能力营运能力 营运资金变动-48-84 170-165 127 应收账款周转率 2.78 1.77 2.40 2.40 2.40 其它-33 8-54 178-114 存货周转率 1.96 1.70 3.65 1.82 3.65 经营活动现金流经营活动现金流 71 16 244-71 240 总资产周转率 0.76 0.63 0.66 0.70 0.71 资本支出-25-7 0 0 0 每股指标（元）每股指

226、标（元）长期投资 0 1 0 0 0 每股收益 1.22 0.99 1.29 1.67 2.04 其他 25 5-2-2-2 每股经营现金流 1.21 0.27 4.14-1.20 4.08 投资活动现金流投资活动现金流-1-2-2-2-2 每股净资产 7.32 8.42 9.71 11.39 13.43 债权融资-93-5-1-1-1 股权融资 0 0 0 0 0 其他-12-5 10 12 15 筹资活动现金流筹资活动现金流-105-10 9 11 14 现金净增加额现金净增加额-35 5 251-61 252 数据来源：招股说明书、Wind，国联证券研究所测算 59 请务必阅读报告末页的

227、重要声明 报告使用说明报告使用说明 本报告仅供符合证监会或交易所等监管机构要求的网下投资者询价时使用，任何人不得转载公开。分析及估值结果声明分析及估值结果声明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。如果假设条件不成立，可能导致盈利预测等分析结果与实际情况差异较大。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，我们以尽职勤勉的态度、专业审慎的方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所表述的所有

228、观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们个人所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。特别声明特别声明 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，国联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经营范围包括证券投资咨询业务。本报告由国联证券股份有限公司研究所（以下简称“国联证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。本报告所载的信息、分析等仅供参考，不构成所涉标的买卖的出价或询价，也不构成任何交易的承诺或确认。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次

229、发布时国联证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知，亦可能因使用的假设条件、估值方法不同，而与本公司其他业务部门意见不一致。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。在法律许可的情况下，本公司及附属机构可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司

230、提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内向特定客户分发。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。联系我们联系我们 无锡：无锡：江苏省无锡市太湖新城金融一街 8 号国联金融大厦 9 层上海：上海：上海市浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场 1 座 37 层 电话： 电话： 传真： 传真： 北京：北京：北京市东城区安定门外大街 208 号中粮置地广场 4 层深圳：深圳：广东省深圳市福田区益田路 6009 号新世界中心 45 层 电话： 电话： 传真：