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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级:买入买入(维持维持)市场价格:市场价格:5 57.837.83 元元 分析师:分析师:杜冲杜冲 执业证书编号:执业证书编号:S0740522040001 电话:Email: 联系人:联系人:李鼎莹李鼎莹 电话:Email: 基本状况基本状况 总股本(百万股)979 流通股本(百万股)979 市价(元)57.83 市值(百万元)56,589 流通市值(百万元)56,589 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 1 大众化引领成长,低成本塑造弹性春秋航空首次覆盖报告 公司盈利预测及估值公司盈利预
2、测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)10,858 8,369 16,150 20,586 22,294 增长率 yoy%16%-23%93%27%8%净利润(百万元)39-3,036 2,203 3,682 5,128 增长率 yoy%107%-7862%173%67%39%每股收益(元)0.04 -3.10 2.25 3.76 5.24 每股现金流量 1.72 0.45 4.67 6.10 7.47 净资产收益率 0%-22%14%19%21%P/E 1446.9 -18.6 25.7 15.4 11.0 P/B 4.1 4.1 3.
3、6 2.9 2.3 备注:股价为 2023 年 8 月 07 日收盘价 报告摘要报告摘要 逆境持续扩张,蓄力成长。逆境持续扩张,蓄力成长。1)机队逆势扩张,时刻明显增长。)机队逆势扩张,时刻明显增长。飞机端,公司 2020-2022 年客机同比增速分别达 9.7%、10.8%、2.7%,高于行业客机同比增速 2.0%、3.7%、2.2%。时刻端,2023 年夏秋航季公司国内时刻量较 2019 年夏秋航季增长 75.4%。2)航距持续拉长,效率显著提升。航距持续拉长,效率显著提升。2023 年上半年公司平均航距 1779 公里,国内航距增长至 1725 公里,较 19 年增长 126 公里,国内
4、航距自 2017 年起居上市航司首位,且同期飞机日利用率处于领先地位。3)疫后经营复苏,显著领先行业。)疫后经营复苏,显著领先行业。2023 年 1-6 月,公司 RPK、ASK 累计分别恢复至 2019 年同期的 102%、106%,引领行业复苏。2023 年上半年归母净利润预计在 6.5-8.5 亿元,盈利规模居上市航司首位。既有市场稳固加强,头部航线持续优化。既有市场稳固加强,头部航线持续优化。1)上海市场稳固,北京市场缺位致一线占比)上海市场稳固,北京市场缺位致一线占比下降。下降。2023 年夏秋航季,公司上海两场时刻市占率维持 9%。由于公司缺位北京市场,且上海两场 2023 年夏秋
5、航季较 2019 年时刻增量一线城市中最低(17.10%),导致公司一线城市时刻增速较低(17.39%),一线城市时刻市占率较 2019 年夏秋下降 0.1%。公司近期已获北京-兰州经营许可,若新航季北京-兰州能成功开航,将打破北京市场缺位现状,一线城市市占率有望进一步提升。2)头部航线多涉千万级机场,航线质量较)头部航线多涉千万级机场,航线质量较高。高。公司 Top10 航线多为上海始发至千万级旅客吞吐量机场,客公里收益水平相对领先。2023 年夏秋航季,上海两场新增时刻集中在热门时段,其中浦东 6-7 时、8-9 时、11-12 时、17-18 时的时刻量较 2019 年的增幅分别为 18
6、6%、95%、300%、357%;虹桥 6-7 时、8-9 时、21-22 时的时刻量较 2019 的增幅分别为 33%、57%、100%。运力投放下沉市场,运力投放下沉市场,盈利增长值得期待盈利增长值得期待。1)运力投放下)运力投放下沉至新一线以及二线城市。沉至新一线以及二线城市。2023 年夏秋,公司一线、新一线、二线、三线城市国内时刻占其时刻总量的比例分别为 18.55%、15.75%、37.66%、17.45%,一线、三线城市较 2019 年分别下降 9.17%、1.06%,新一线、二线城市较 2019 年分别上升 3.26%、3.91%;新一线至新一线、二线城市,二线至二线、三线、五
7、线城市的计划航班量占计划航班总数的比重较 2019 年分别上升 1.63%、3.98%、3.10%、1.21%、3.82%。2)兰州、石家庄等基地建设初)兰州、石家庄等基地建设初显成效显成效。公司 2023 年夏秋航季兰州、石家庄的计划时刻量超 2019 年同期,兰州基地时刻市占率上升至 17%,仅次于东航,石家庄基地市占率维持在 22%,仅次于南航。3)运力)运力下沉,享补贴及行业发展红利下沉,享补贴及行业发展红利。公司一线互飞航线占航线总量的比例从 2018年夏秋航季的 7.05%下降至 2023 年夏秋航季的 3.85%。公司发展下沉市场,享政府相关补贴及行业发展双重红利。2015-20
8、19 年,公司石家庄、扬州、宁波、南昌等基地的旅客吞吐量 CAGR 均大幅高于行业 10.20%的 CAGR,旺盛的需求为公司后续的运营奠定盈利基础。此外,2015-2019 年航线补贴的复合增速为 18%,带动公司盈利增长。票价方面,测算 2023 年 Q1 公司客公里收入为 0.42 元,约为三大航的 74%。公司在旺季时有较高的提价能力,预计今年暑运旺季票价有望延续上涨趋势。成本方面,测算 2023 年 Q1 公司客公里成本为 0.36 元,约为三大航的 62%,逐渐回归至疫情前水平。盈利预测、估值及投资评级盈利预测、估值及投资评级。公司作为低成本航空龙头,有望延续其竞争优势,经营业绩有
9、望在暑运旺季进一步向上突破。我们预计公司 2023-2025 年实现归母净利润分别为 22、37、51 亿元,同比增速分别为 173%、67%、39%,维持“买入”评级。风险提示:风险提示:宏观经济下行风险、油价上涨风险、研报使用信息数据更新不及时风险。时刻时刻与与航网优化航网优化,引领高质量成长,引领高质量成长 春秋航空(601021.SH)/航空 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 8 月 08 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 本篇报告详细拆解了春秋航空 2023 年夏秋航季的国
10、内航线网络,我们认为公司的运力投放下沉并不改变公司盈利向上的趋势:1.虽然公司在一线城市运力投放占其总运力的比重下降,但上海两场市占率保持稳定且涉及虹桥、浦东的主要航线基本以千万级旅客吞吐量机场为主,热门时段时刻增量明显,一线城市的航线质量实际是在提升且收益水平处于公司所有航线的领先位臵;2.公司下沉的运力主要投往新一线及二线城市至其他城市的航线,公司新一线及二线城市的部分基地的旅客周转量近年来增速快于行业整体增速,下沉市场开拓新旅客空间较大。公司作为低成本航空龙头,始终奉行民航大众化战略,2023 年上半年客座率领跑全行业,证明了下沉市场需求无虞;3.公司盈利能力未受航网下沉影响而减弱。20
11、23 年 Q1,公司客公里收入约为三大航平均值的 74%(与 2019 年的 75%接近),客公里成本为三大航平均值的 62%(相较于 2019年 73%进一步下降),彰显公司卓越的成本控制、收益管理能力。公司发展下沉市场,享政府相关补贴及行业发展双重红利,稳定的补贴收入带动公司的盈利增长,旺盛的下沉市场需求为公司后续运营奠定盈利基础。投资逻辑投资逻辑 结合本文分析,我们认为春秋航空结合本文分析,我们认为春秋航空投资逻辑具体为投资逻辑具体为:1.短期看,公司在疫情期间逆势扩张,机队、时刻增速均高于行业,疫后复苏行业领先,2023 年业绩有望超 2019 年。2.中期看,公司国内航线航距拉长,随
12、着国际航线逐步放开,公司飞机利用率有望恢复乃至超过 2019 年水平,在行业票价普涨的背景下,公司在旺季提价空间变大,有望实现增收增利。3.长期看,一线城市资源有限,行业发展向下扩张势在必然。公司兰州、石家庄等基地建设初显成效,为公司收益潜在增长点。公司作为低成本航空龙头,成本管控及收益管理能力强,具备长期盈利能力。关键关键假设假设、估值与估值与盈利预测盈利预测 预计 2023-2025 年公司实现营业收入分别为 162、206、223 亿元人民币,实现归母净利润分别为 22、37、51 亿元,同比增速分别为 173%、67%、39%,维持“买入”评级。EZiZpVkYiX8ZtRtRsRaQ
13、dN7NmOrRpNpMiNnNyQlOmMzQ7NrQrRwMpMoMNZqNsR 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 逆境持续扩张,蓄力成长逆境持续扩张,蓄力成长.-5-机队逆势扩张,时刻明显增长.-5-航距持续拉长,效率显著提升.-7-疫后经营复苏,显著领先行业.-9-既有市场稳固,头部航线持续优化既有市场稳固,头部航线持续优化.-11-上海市场稳固,北京市场缺位致一线占比下降.-11-头部航线多涉千万级吞吐量机场,航线质量高.-13-运力投放下沉,盈利增长值得期待运力投放下沉,盈利增长值得期待.-16-运力
14、投放下沉至新一线及二线城市.-16-兰州、石家庄等基地建设初见成效.-17-运力下沉,享补贴及行业发展红利.-21-估值及投资建议估值及投资建议.-28-风险提示风险提示.-29-图表目录图表目录 图表图表 1:2020-2022年公司机队规模逆势增长年公司机队规模逆势增长.-5-图表图表 2:春秋航空:春秋航空2019-至今机队累计增速至今机队累计增速29%.-5-图表图表 3:春秋航空:春秋航空2023年夏秋较年夏秋较2019年国内时刻增幅最大年国内时刻增幅最大.-6-图表图表 4:春秋航空:春秋航空2023年夏秋航季公司主要基地时刻较年夏秋航季公司主要基地时刻较2019年增幅明显年增幅明
15、显.-6-图表图表 5:春秋航空:春秋航空2022年末航线网络更加密集年末航线网络更加密集.-7-图表图表 6:2014-2023年上半年公司航距增加年上半年公司航距增加.-8-图表图表 7:2023年上半年公司国内航距行业领先年上半年公司国内航距行业领先.-8-图表图表 8:2016-2022年公司飞机日利用率行业领先年公司飞机日利用率行业领先.-8-图表图表 9:2023年上半年公司飞机日利用率恢复较好年上半年公司飞机日利用率恢复较好.-8-图表图表 10:2022年底春秋航空减少机长年底春秋航空减少机长46人(单位:人)人(单位:人).-9-图表图表 11:2022年底春秋航空流失外籍机
16、长年底春秋航空流失外籍机长15人(单位:人)人(单位:人).-9-图表图表 12:2023年上半年公司年上半年公司RPK累计恢复至累计恢复至2019年的年的102%.-10-图表图表 13:2023年上半年公司年上半年公司ASK累计恢复至累计恢复至2019年的年的106%.-10-图表图表 14:2023年上半年公司年上半年公司ASK、RPK恢复速度领先恢复速度领先.-10-图表图表 15:2023年上半年公司盈利水平行业领先(亿元)年上半年公司盈利水平行业领先(亿元).-10-图表图表 16:春秋航空上海两场时刻市占率维持在:春秋航空上海两场时刻市占率维持在9%.-11-图表图表 17:20
17、23年夏秋航季公司一线城市时刻增幅相对较低年夏秋航季公司一线城市时刻增幅相对较低.-11-图表图表 18:各航司一线城市国内时刻:各航司一线城市国内时刻2023年夏秋较年夏秋较2019年增幅年增幅.-12-图表图表 19:全行业:全行业2023年夏秋国内时刻较年夏秋国内时刻较2019年增幅(按城市类型分)年增幅(按城市类型分).-12-图表图表 20:2023年夏秋各航司在各类城市的市占率占比变化年夏秋各航司在各类城市的市占率占比变化.-12-图表图表 21:春秋航空春秋航空TOP10航线多为上海始发航线(班航线多为上海始发航线(班/周)周).-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读
18、正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告公司深度报告 图表图表 22:春秋航空上海基地主要航线多涉及千万级旅客吞吐量机场(班春秋航空上海基地主要航线多涉及千万级旅客吞吐量机场(班/周)周)-13-图表图表 23:春秋航空上海两场新增时刻集中在热门时段春秋航空上海两场新增时刻集中在热门时段.-14-图表图表 24:涉及上海航线客公里收入水平相对较高:涉及上海航线客公里收入水平相对较高.-15-图表图表 25:2021年民航新增旅客来源多来自下沉市场年民航新增旅客来源多来自下沉市场.-16-图表图表 26:2019年夏秋航季公司国内时刻分布年夏秋航季公司国内时刻分布.-16-图表图表 27:20
19、23年夏秋航季公司国内时刻分布年夏秋航季公司国内时刻分布.-16-图表图表 28:春秋航空新一线春秋航空新一线-二线、二线二线、二线-二线、二线二线、二线-五线占比上升明显五线占比上升明显.-17-图表图表 29:春秋航空:春秋航空2023年夏秋航季兰州、石家庄时刻量超上海年夏秋航季兰州、石家庄时刻量超上海.-18-图表图表 30:春秋航空石家庄、兰州基地主要航线(班春秋航空石家庄、兰州基地主要航线(班/周)周).-18-图表图表 31:春秋航空其他基地时刻市占率上升春秋航空其他基地时刻市占率上升.-19-图表图表 32:春秋航空各基地新增时刻分布(春秋航空各基地新增时刻分布(1).-20-图
20、表图表 33:春秋航空各基地新增时刻分布(春秋航空各基地新增时刻分布(2).-21-图表图表 34:春秋航空进入非一线城市基地时间:春秋航空进入非一线城市基地时间.-22-图表图表 35:2018夏秋夏秋-2023夏秋公司航网明显下沉夏秋公司航网明显下沉.-22-图表图表 36:2011-2022年公司航线补贴收入及增速年公司航线补贴收入及增速.-23-图表图表 37:2011-2019年公司归母净利润及增速年公司归母净利润及增速.-23-图表图表 38:2011-2022年公司航线补贴占营业总收入的比重年公司航线补贴占营业总收入的比重.-23-图表图表 39:石家庄正定国际机场发展省级专项资
21、金使用管理办法石家庄正定国际机场发展省级专项资金使用管理办法.-24-图表图表 40:公司主要基地:公司主要基地2015-2019年旅客吞吐量年旅客吞吐量CAGR高于行业高于行业CAGR.-24-图表图表 41:2014-2023Q1三大航与春秋客公里收入(元)三大航与春秋客公里收入(元).-25-图表图表 42:春秋航空在旺季时与三大航票价差距更小:春秋航空在旺季时与三大航票价差距更小.-25-图表图表 43:春秋航空:春秋航空2023年年8月月2日始发航班客收与三大航的比值日始发航班客收与三大航的比值.-26-图表图表 44:2023年年Q1春秋航空成本逐步回归至疫情前水平(元)春秋航空成
22、本逐步回归至疫情前水平(元).-27-图表图表 45:2020年以来春秋航空与三大航的客公里成本差距放大年以来春秋航空与三大航的客公里成本差距放大.-27-图表图表 46:各上市航司盈利预测与估值表各上市航司盈利预测与估值表.-28-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 逆境持续扩张,蓄力成长逆境持续扩张,蓄力成长 机队机队逆势扩张逆势扩张,时刻明显增长时刻明显增长 疫情三年,公司机队规模逆势增长。疫情三年,公司机队规模逆势增长。截至 2022 年底,公司机队规模达116 架飞机,其中自购飞机 65 架、经营租赁飞机 51 架,平均机
23、龄 6.7年。2020-2022 年公司机队逆势扩张,2020-2022 年客机同比增速分别达9.7%、10.8%、2.7%,同比增速显著高于全行业的2.0%、3.7%、2.2%。截至截至 2023 年年 6 月,公司机队规模达月,公司机队规模达 120 架。架。2023 年上半年,公司净增飞机 4 架,2019 年底至 2023 年上半年,公司净增飞机 27 架,累计增速 29%,累计增速居上市航司前列。图表图表 1:2020-2022年公司机队规模逆势增长年公司机队规模逆势增长 来源:公司年报、民航局、中泰证券研究所 图表图表 2:春秋航空:春秋航空2019-至今机队累计增速至今机队累计增
24、速29%2019 2020 2021 2022 2023 年年 6 月月 19-23 飞机飞机净增架数净增架数 19 年同比年同比 中国 国航 694 702 741 757 897 203 29%中国东航 723 725 752 775 782 59 8%南方航空 848 851 862 879 880 34 4%海航控股 361 346 344 342 339-22-6%吉祥航空 96 98 110 110 114 18 19%春秋航空春秋航空 93 102 113 116 120 27 29%来源:公司年报、公司公告、中泰证券研究所 备注:国航 2023 年数据并入山东航空,数据仅包含客
25、运飞机,剔除货机和公务机;单位:架 时刻端时刻端,2023 年夏秋航季,公司国内时刻量较年夏秋航季,公司国内时刻量较 2019 年夏秋航季增长年夏秋航季增长75.4%。根据航班计划数据,2019 年夏秋航季,公司周计划时刻量 4148个,到 2023 年夏秋航季增加至 7276 个,累计增幅 75.4%,累计增幅居上市航司首位。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 图表图表 3:春秋航空:春秋航空2023年夏秋较年夏秋较2019年国内时刻增幅最大年国内时刻增幅最大 航司航司 18 夏秋夏秋 19 夏秋夏秋 20 夏秋夏秋 21 夏秋夏
26、秋 22 夏秋夏秋 23 夏秋夏秋 22vs23 19vs23 中国 国航 26628 28688 31102 34462 36320 46594-0.9%25.0%中国东航 31142 34246 38162 40696 43362 42684-1.6%24.6%南方航空 37472 40044 42894 48548 51718 51598-0.2%28.9%春秋航空春秋航空 3572 4148 5804 7060 8540 7276-14.8%75.4%吉祥航空 5086 5942 6580 7388 7556 7328-3.0%23.3%海航控股 30954 32630 33196 3
27、4684 35648 36276 1.8%11.2%华夏航空 3932 4528 5400 5956 5492 5620 2.3%24.1%来源:Preflight、中泰证券研究所 备注:国航 2023 年数据均包含山东航空;单位:个时刻量 2023 年夏秋航季,公司国内的时刻增量主要集中在其主要基地、大型年夏秋航季,公司国内的时刻增量主要集中在其主要基地、大型城市和旅游属性较为明显的城市,具体来看城市和旅游属性较为明显的城市,具体来看:公司主基地上海两场时刻量较 2019 年增长 18%;公司在其成都基地(时刻从双流全部转至天府)、大连基地、南昌基地、兰州基地、宁波基地、扬州基地、西安基地、
28、揭阳潮汕基地、沈阳基地、石家庄基地的时刻涨幅分别为 350%、333%、277%、233%、124%、91%、80%、69%、54%、50%。公司在合肥、南京、杭州、重庆、天津等大型城市机场的时刻增幅分别为 173%、150%、86%、81%、53%。公司在旅游属性较为明显的西双版纳、呼和浩特、桂林、北海等机场的时刻涨幅分别为 333%、250%、100%、100%。图表图表 4:春秋航空春秋航空2023年年夏秋航季公司主要基地夏秋航季公司主要基地时刻时刻较较2019年增幅明显年增幅明显 来源:Preflight、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分
29、 -7-公司深度报告公司深度报告 航距持续拉长,效率显著航距持续拉长,效率显著提升提升 国内航线,国内航线,2020-2022 年新增广州、大连、南昌、成都天府基地。年新增广州、大连、南昌、成都天府基地。疫情期间,公司仍持续建设国内枢纽,新增广州、大连、南昌、成都天府基地。截至 2022 年底,公司已形成以服务长三角区域经济一体化建设的上海基地上海基地为核心、江苏扬州江苏扬州和浙江宁波浙江宁波基地为支撑的华东枢纽,以服务粤港澳大湾区建设的广东广州基地广东广州基地、深圳分公司深圳分公司为核心、广东揭阳广东揭阳基地为支撑的华南机场枢纽,以服务京津冀一体化建设的河北分公司河北分公司为核心的华北机场枢
30、纽,以服务东北全面振兴战略建设的辽宁沈阳辽宁沈阳和大连基地大连基地为核心的东北枢纽,以服务新时代西部大开发建设的甘肃兰州甘肃兰州、陕西西陕西西安分公司安分公司为核心的西北枢纽,和以服务中部地区崛起战略建设的江西南江西南昌昌基地为核心的华中枢纽,成都天府成都天府基地的开航运营也为公司逐步增加成渝双城经济圈重要市场的投入创造了更多机遇。国际航线,公司以泰国曼谷、日本大阪和韩国济州为主要的境外过夜航国际航线,公司以泰国曼谷、日本大阪和韩国济州为主要的境外过夜航站站,背靠国内各主要基地和目的地网络,聚焦东南亚重点市场,并向东北亚区域市场辐射发展,主动服务“一带一路”、“RCEP”建设等国家重大战略。图
31、表图表 5:春秋航空春秋航空2022年末航线网络更加密集年末航线网络更加密集 来源:公司年报、中泰证券研究所 2014-2019 年年,公司,公司平均平均航距航距拉长拉长 176 公里公里,2023 年上半年国内航距年上半年国内航距较较 2019 年拉长年拉长 126 公里公里。2014-2019 年,公司国内、国际、地区航线分别拉长 55 公里、160 公里、24 公里。2023 年上半年,公司航距持续拉长,整体平均航距恢复至 1779 公里,超 2019 年的 1773 公里,国内航线增长至 1725 公里,较 2019 年增长 126 公里。公司国内航距行业领先。公司国内航距行业领先。公
32、司国内航距自 2017 年起居上市航司首位。2023 年上半年,公司国内平均航距 1725 公里,高于同以上海为主基地的中国东航(1405 公里)、吉祥航空(1536 公里),高平均航距有利于提升公司飞机日利用率。2016-2022 年,公司飞机日利用率始终处于行 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 业领先地位。2023 年上半年,由于外籍机长流失,公司飞机日利用率仅明显低于吉祥航空,但仍高于中国 国航、中国东航。图表图表 6:2014-2023年上半年公司航距增加年上半年公司航距增加 图表图表 7:2023年上半年公司国内航距行业
33、领先年上半年公司国内航距行业领先 来源:公司年报、公司公告、中泰证券研究所 来源:公司年报、公司公告、中泰证券研究所 单位:公里 单位:公里 图表图表 8:2016-2022年公司飞机日利用率行业领先年公司飞机日利用率行业领先 图表图表 9:2023年年上半年公司飞机上半年公司飞机日日利用率恢复较好利用率恢复较好 来源:公司年报、公司公告、民航行业发展统计公报、中泰证券研究所 来源:航班管家、中泰证券研究所 单位:小时/日 单位:小时/日 备注:三大航数据以 CA、CZ、MU 为口径,数据截至 2023 年 8 月 3 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9
34、-公司深度报告公司深度报告 机长供给机长供给紧张问题紧张问题缓解后公司飞机缓解后公司飞机日日利用率利用率将逐步将逐步回归疫情前水平。回归疫情前水平。2022 年,全行业机长数量较 2021 年底减少 364 人,春秋航空机长数量减少 46 人,但与其机队规模接近的吉祥航空机长数量仅减少 4 人。2022年,受疫情影响,部分外籍机长回归本国,导致公司流失外籍机长 15人。我们认为待公司机长供给紧张问题缓解后,飞机日利用率有望逐渐回归至疫情前水平。图表图表 10:2022年底春秋航空减少机长年底春秋航空减少机长46人人(单位:人)(单位:人)2018 2019 2020 2021 2022 全行业
35、 17503 19140 19033 19418 19054 春秋航空 452 489 506 547 501 吉祥航空(含九元)449 520 519 556 552 来源:中国民航驾驶员发展年度报告、中泰证券研究所 图表图表 11:2022年底春秋航空流失外籍机长年底春秋航空流失外籍机长15人人(单位:人)(单位:人)来源:中国民航驾驶员发展年度报告、中泰证券研究所 疫后经营复苏,显著领先行业疫后经营复苏,显著领先行业 2023 年公司经营复苏行业领先。年公司经营复苏行业领先。自 2023 年出行政策放开以来,公司经营复苏处行业领先地位。2023 年 1-6 月,公司 RPK、ASK 累计
36、分别恢复至 2019 年同期的 102%、106%,恢复速度领先。公司 2023 年上半年率先实现盈利,预计 2023 年上半年归母净利润在 6.5-8.5 亿元之间,盈利规模居上市航司首位。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 图表图表 12:2023年上半年公司年上半年公司RPK累计恢复至累计恢复至2019年年的的102%图表图表 13:2023年上半年公司年上半年公司ASK累计恢复至累计恢复至2019年的年的106%来源:Wind、中泰证券研究所 来源:Wind、中泰证券研究所 图表图表 14:2023年上半年公司年上半年公司
37、ASK、RPK恢复恢复速速度领先度领先 图表图表 15:2023年上半年公司年上半年公司盈利水平行业领先盈利水平行业领先(亿元)(亿元)来源:Wind、中泰证券研究所 来源:Wind、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 既有市场稳固,既有市场稳固,头部航线持续优化头部航线持续优化 上海上海市场市场稳固稳固,北京市场缺位,北京市场缺位致一线致一线占比占比下降下降 公司上海两场时刻市占率维持公司上海两场时刻市占率维持 9%。根据航班计划数据,公司在上海主基地时刻份额保持稳定。2019 年夏秋航季以及 2023 夏秋航季
38、,公司在上海虹桥、上海浦东的时刻市占率分别为 10%、8%,两场合计时刻占比 9%,时刻市占率保持稳定。图表图表 16:春秋航空上海两场时刻市占率春秋航空上海两场时刻市占率维持在维持在9%机场机场 航季航季 春秋航空春秋航空 中国东航中国东航 中国中国 国航国航 南方航空南方航空 吉祥航空吉祥航空 海航控股海航控股 其他航司其他航司 上海虹桥 19 夏秋 10%51%11%15%9%2%1%23 夏秋 10%51%11%15%9%2%1%上海浦东 19 夏秋 8%41%11%16%13%8%2%23 夏秋 8%43%12%14%12%8%3%两场合计 19 夏秋 9%46%11%16%11%5
39、%2%23 夏秋 9%47%12%14%11%5%2%来源:Preflight、中泰证券研究所 2023 年夏秋航季,年夏秋航季,公司一线城市时刻量涨幅较低。公司一线城市时刻量涨幅较低。2023 年夏秋航季,公司新一线城市、五线城市、县级市及其他城市时刻涨幅较 2019 年超100%,分别为 121.24%、340.54%、155.26%。一线城市时刻同比 2019年夏秋航季增速为 17.39%,为所有类型城市中增速最低。我们认为一一线城市线城市时刻时刻低增速源于市场低供给。低增速源于市场低供给。2023 年夏秋航季,全行业一线城市的国内客运时刻量较 2019 年夏秋航季增加 20.82%,其
40、中上海两场合计增幅 17.10%(其中虹桥机场时刻增幅 3.35%,浦东机场时刻增幅30.21%),为一线城市中国内客运时刻量增幅最低的城市;广州白云机场时刻增幅 20.66%;深圳宝安机场时刻增幅 17.24%;北京两场时刻增幅 40.34%(由于大兴机场投运,北京地区总时刻量大幅增加)。考虑到公司主基地在上海且未发展北京市场,我们认为公司一线城市时刻增幅表现符合预期。图表图表 17:2023年夏秋航季公司年夏秋航季公司一线城市时刻增幅相对较低一线城市时刻增幅相对较低 城市分类城市分类 19 夏秋夏秋 20 夏秋夏秋 21 夏秋夏秋 22 夏秋夏秋 23 夏秋夏秋 19vs23 一线 115
41、0 1474 1598 1656 1350 17.39%新一线 518 836 1018 1228 1146 121.24%二线城市 1400 1844 2246 3042 2740 95.71%三线城市 768 1202 1426 1634 1270 65.36%四线城市 162 220 342 394 250 54.32%五线城市 74 104 228 350 326 340.54%县级市或其他 76 124 202 236 194 155.26%总和 4148 5804 7060 8540 7276 75.41%来源:Preflight、第一财经、中泰证券研究所 单位:个时刻量 请务必阅
42、读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 图表图表 18:各航司一线城市国内时刻各航司一线城市国内时刻2023年夏秋较年夏秋较2019年增幅年增幅 图表图表 19:全行业全行业2023年夏秋国内时刻较年夏秋国内时刻较2019年年增幅(按城市类型分)增幅(按城市类型分)来源:Preflight、中泰证券研究所 来源:Preflight、第一财经、中泰证券研究所 备注:国航 2019、2023 年数据均包含山航 2023 年夏秋航季,公司一线城市时刻年夏秋航季,公司一线城市时刻市占率略有降低市占率略有降低。2023 年夏秋航季,公司一线城市国内时刻
43、市占率为 3.35%,较 2019 年下降 0.1%,但公司在其他城市的时刻市占率均有上升,新一线、二线、三线、四线、五线、县级市或其他城市的市占率分别上升 0.77%、1.61%、0.93%、0.09%、1.91%、0.75%。图表图表 20:2023年夏秋各航司在各类城市的市占率占比变化年夏秋各航司在各类城市的市占率占比变化 年份年份 南方航空南方航空 中国中国 国航国航 中国东航中国东航 海航控股海航控股 吉祥航空吉祥航空 春秋航空春秋航空 华夏航空华夏航空 其他航司其他航司 一线 19 夏秋 26.67%26.62%25.71%9.99%4.32%3.45%3.24%23 夏秋 28.
44、23%26.92%23.91%9.46%4.46%3.35%0.01%3.65%新一线 19 夏秋 21.90%20.80%17.22%19.12%2.76%1.05%1.57%15.58%23 夏秋 20.85%21.78%16.55%16.53%2.93%1.82%1.48%18.05%二线 19 夏秋 22.89%21.92%16.70%17.03%3.26%2.84%1.20%14.15%23 夏秋 22.52%21.43%17.54%13.86%3.18%4.45%0.98%16.03%三线 19 夏秋 22.26%14.93%13.90%29.48%2.67%3.10%2.85%1
45、0.82%23 夏秋 24.37%14.06%15.17%24.26%2.23%4.04%2.34%13.54%四线 19 夏秋 12.68%13.75%26.14%15.96%3.71%1.58%5.31%20.87%23 夏秋 13.86%9.88%23.68%14.14%3.04%1.67%6.11%27.63%五线 19 夏秋 14.07%14.28%19.55%18.79%3.26%0.87%9.57%19.62%23 夏秋 15.71%12.66%16.38%18.18%3.80%2.78%8.79%21.69%县级市或其他 19 夏秋 15.79%15.35%17.35%14.0
46、2%3.21%1.12%16.18%16.97%23 夏秋 16.28%14.33%15.54%15.98%1.27%1.87%13.41%21.33%来源:Preflight、第一财经、中泰证券研究所 备注:国航 2019、2023 年数据均包含山航 新航季公司或新航季公司或打破北京市场缺位现状打破北京市场缺位现状。根据中国民用航空局 2023 年夏秋航季季中第一次国内航线经营许可新增情况表,公司获得北京-兰州经营许可,若新航季公司能成功开设北京-兰州航线,则有望打破北京市场缺位现状,公司一线城市市占率有望进一步提升。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-
47、公司深度报告公司深度报告 头部航线头部航线多涉千万级多涉千万级吞吐量吞吐量机场,航线质量高机场,航线质量高 TOP10航线较为稳定航线较为稳定,多为上海基地始发航线,多为上海基地始发航线。2023年夏秋航季与2019年夏秋航季相比,TOP10 航线相对稳定,且多为上海虹桥、浦东始发航线。除上海虹桥-成都天府(56 班/周)、石家庄正定-大连周水子(34 班/周)、上海浦东-兰州中川(42 班/周)航线外,其余 TOP10 航线均与2019 年夏秋航季重合。公司前三大航线分别为上海虹桥-深圳宝安(维持 70 班/周)、上海虹桥-广州白云(70 班/周)、上海虹桥-成都天府(56班/周,新增)。图
48、表图表 21:春秋航空春秋航空TOP10航线多为上海始发航线航线多为上海始发航线(班(班/周)周)排名排名 23 年夏秋年夏秋 频率频率 19 年夏秋年夏秋 频率频率 1 上海虹桥-深圳宝安 70 上海虹桥-深圳宝安 70 2 上海虹桥-广州白云 70 上海虹桥-广州白云 56 3 上海虹桥-成都天府 56 上海虹桥-厦门高崎 56 4 上海虹桥-厦门高崎 42 上海浦东-哈尔滨太平 38 5 上海浦东-长春龙嘉 42 上海浦东-大连周水子 34 6 上海浦东-兰州中川 42 上海浦东-长春龙嘉 28 7 上海浦东-重庆江北 40 上海浦东-重庆江北 28 8 上海浦东-哈尔滨太平 34 上海
49、虹桥-西安咸阳 28 9 上海浦东-大连周水子 34 上海浦东-沈阳桃仙 28 10 石家庄正定-大连周水子 34 上海浦东-三亚凤凰 28 10 上海虹桥-重庆江北 28 10 上海虹桥-石家庄正定 28 10 上海虹桥-青岛胶东 28 来源:Preflight、中泰证券研究所 备注:2019 年夏秋航季,公司在上海虹桥-成都双流的计划航班量为 14 班/周 上海基地主要航线多涉及千万级旅客吞吐量机场。上海基地主要航线多涉及千万级旅客吞吐量机场。2023 年夏秋航季,公司在上海虹桥、上海浦东的主要航线主要涉及千万级旅客吞吐量机场。虹桥机场方面,前八大航线涉及的深圳宝安、广州白云、厦门高崎、西
50、安咸阳、重庆江北、石家庄正定、乌鲁木齐地窝堡机场均为 2019 年千万级旅客吞吐量机场。浦东机场方面,除丽江三义机场外,前 7 大航线涉及的长春龙嘉、兰州中川、重庆江北、哈尔滨太平、大连周水子、沈阳桃仙、三亚凤凰机场均为 2019 年千万级旅客吞吐量机场。图表图表 22:春秋航空上海基地主要航线春秋航空上海基地主要航线多涉及千万级旅客吞吐量机场多涉及千万级旅客吞吐量机场(班(班/周)周)排名排名 上海虹桥上海虹桥 23 夏秋夏秋 23vs19 上海浦东上海浦东 23 夏秋夏秋 23vs19 1 上海虹桥-深圳宝安 70 0%上海浦东-长春龙嘉 42 50%2 上海虹桥-广州白云 70 25%上
51、海浦东-兰州中川 42 200%3 上海虹桥-成都天府 56 新增 上海浦东-重庆江北 40 43%4 上海虹桥-厦门高崎 42-25%上海浦东-哈尔滨太平 34-11%5 上海虹桥-西安咸阳 28 0%上海浦东-大连周水子 34 0%6 上海虹桥-重庆江北 28 0%上海浦东-沈阳桃仙 28 0%7 上海虹桥-石家庄正定 22-21%上海浦东-三亚凤凰 28 0%8 上海虹桥-乌鲁木齐地窝堡 22 57%上海浦东-丽江机场 28 新增 9 上海虹桥-泉州晋江 20 43%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 来源:Prefligh
52、t、中泰证券研究所 备注:成都天府机场 2022 年为千万级旅客吞吐量机场 上海基地新增时刻主要集中上海基地新增时刻主要集中在热门时段在热门时段。浦东机场方面,2023 年夏秋航季新增时刻主要集中在 6-7 时、8-9时、11-12 时、17-18 时,较 2019 年的增幅分别为 186%、95%、300%、357%。虹桥机场方面,2023年夏秋航季较2019年新增时刻主要集中在6-7时、8-9 时、21-22 时、22-23 时,增幅分别为 33%、57%、100%、14%,其余时段的时刻量与 2019 年夏秋航季比保持稳定。图表图表 23:春秋航空上海两场新增时刻集中在热门时段春秋航空上
53、海两场新增时刻集中在热门时段 机场机场 上海浦东上海浦东 上海虹桥上海虹桥 时段时段 23 总量总量 23vs19 变化变化 23 总量总量 23vs19 变化变化 0-1 19 36%1-2 36 44%6-7 20 186%28 33%7-8 57 4%63 0%8-9 41 95%11 57%9-10 6 新增 21 0%10-11 7-30%21 0%11-12 12 300%28 0%12-13 32 10%28 0%13-14 40 38%42 0%14-15 52 30%14 0%15-16 21-5%7 0%16-17 19 36%42 0%17-18 32 357%21 0%
54、18-19 16 60%21 0%19-20 15 67%31 0%20-21 27-16%14 0%21-22 22 29%14 100%22-23 21-34%32 14%23-24 47 47%66 0%来源:Preflight、中泰证券研究所 单位:个时刻量 涉及上海航线客公里涉及上海航线客公里收入收入水平相对较高。水平相对较高。根据 7 月 20 日-7 月 26 日连续一周对 8 月 2 日始发的部分航班的监测数据,我们发现公司涉及上海两场,尤其是上海虹桥航线客公里收益水平相对较高。广州白云-上海虹桥、深圳宝安-上海虹桥、成都天府-上海虹桥的平均客公里收益分别为 0.778元、0.
55、710 元、0.701 元,居监测航线的领先位臵。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 图表图表 24:涉及上海航线客公里收入水平相对较高涉及上海航线客公里收入水平相对较高 航线航线 7 月月 20 日日 7 月月 21 日日 7 月月 22 日日 7 月月 23 日日 7 月月 24 日日 7 月月 25 日日 7 月月 26 日日 周平均周平均 广州白云-上海虹桥 0.777 0.798 0.818 0.839 0.757 0.749 0.706 0.778 深圳宝安-上海虹桥 0.761 0.691 0.686 0.686 0
56、.686 0.729 0.729 0.710 成都天府-上海虹桥 0.705 0.703 0.723 0.723 0.723 0.701 0.627 0.701 乌鲁木齐地窝堡-上海虹桥 0.631 0.603 0.626 0.604 0.619 0.655 0.608 0.621 长春龙嘉-上海浦东 0.682 0.518 0.586 0.586 0.610 0.658 0.699 0.620 沈阳桃仙-上海浦东 0.681 0.540 0.566 0.613 0.587 0.613 0.540 0.591 兰州中川-上海浦东 0.575 0.597 0.597 0.620 0.620 0.
57、541 0.541 0.584 杭州萧山-兰州中川 0.763 0.746 0.728 0.675 0.623 0.570 0.523 0.661 兰州中川-石家庄正定 0.551 0.551 0.551 0.611 0.490 0.521 0.490 0.538 大连周水子-石家庄正定 0.933 0.917 0.900 0.933 0.933 1.000 1.000 0.945 宁波栎社-长春龙嘉 0.675 0.644 0.613 0.551 0.619 0.557 0.538 0.599 南昌昌北-长春龙嘉 0.338 0.391 0.365 0.418 0.471 0.471 0.4
58、71 0.418 揭阳潮汕-湛江机场 0.453 0.453 0.453 0.526 0.424 0.424 0.424 0.451 来源:携程、中泰证券研究所 单位:元 备注:1.跟踪及计算方法:根据携程机票购买页面,对公司 7 月 20 日起(每天同一时间)连续一周的 8 月 2 日始发的部分航线进行监测,每天记录航线显示的最低票价,用最低票价/航线距离,计算客公里收益水平。2.航线选取规则:广州白云-上海虹桥、深圳宝安-上海虹桥、成都天府-上海虹桥为公司前三大航线;乌鲁木齐地窝堡-上海虹桥为公司虹桥基地前十大航线中旅游属性相对较强的航线;长春龙嘉-上海浦东、兰州中川-上海浦东为公司浦东基
59、地前两大航线;大连周水子-石家庄正定为公司石家庄基地第一大航线;兰州中川-石家庄正定为公司除上海基地外最大两个基地的互飞航线;杭州萧山-兰州中川、宁波栎社-长春龙嘉代表公司新一线-二线城市航线;南昌昌北-长春龙嘉代表公司二线互飞航线;揭阳潮汕-湛江机场代表公司三线城市互飞航线;沈阳桃仙-上海浦东航线为沈阳基地代表航线。3.由于机票价格动态变化,该客公里收益水平不代表该条航线总体客公里收益水平,数据可能存在偏差。航线为单向,不包括返程。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 运力投放下沉,运力投放下沉,盈利增长值得期待盈利增长值得期待
60、运力投放下沉运力投放下沉至新一线至新一线及及二线城市二线城市 下沉市场潜力巨大。下沉市场潜力巨大。根据同程研究院 2022 年初发布的报告,2021 年民航新增旅客多来自下沉市场,其中一线、新一线、二线、三线、三线以下新增客源的比例分别为 12%、20%、21%、18%和 29%,彰显下沉市场对民航的需求。图表图表 25:2021年民航新增旅客来源多来自下沉市场年民航新增旅客来源多来自下沉市场 来源:同程旅行、中泰证券研究所 从时刻结构看,公司运力投放略有下沉。从时刻结构看,公司运力投放略有下沉。一线城市时刻量占比从 2019年夏秋航季的 27.72%下降至 2023 年夏秋航季的 18.55
61、%、三线城市时刻量从 18.51%下降至 17.45%;新一线城市时刻量占比从 12.49%上升至 15.75%、二线城市时刻量占比从 33.75%上升至 37.66%。三线以下城市时刻量占比变化不大。图表图表 26:2019年夏秋航季公司国内时刻分布年夏秋航季公司国内时刻分布 图表图表 27:2023年夏秋航季公司国内时刻分布年夏秋航季公司国内时刻分布 来源:Preflight、第一财经、中泰证券研究所 来源:Preflight、第一财经、中泰证券研究所 从从航线网络航线网络看,看,涉涉新一线、二线航网明显加密。新一线、二线航网明显加密。2023 年夏秋航季:年夏秋航季:一线-一线、一线-新
62、一线、一线-二线、一线-三线的计划航班量占计 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告 划航班总数的比重分别下降 2.9%、1.88%、9.34%、1.35%;新一线-新一线、新一线-二线的计划航班量占计划航班总数的比重分别上升 1.63%、3.98%;二线-二线、二线-三线、二线-五线的计划航班量占计划航班总数的比重分别上升 3.10%、1.21%、3.82%。图表图表 28:春秋航空新一线春秋航空新一线-二线、二线二线、二线-二线、二线二线、二线-五线占比上升明显五线占比上升明显 城市对航线城市对航线 19 夏秋夏秋 23 夏秋夏秋
63、 23vs19 一线-一线 6.75%3.85%-2.90%一线-新一线 8.58%6.71%-1.88%一线-二线 19.29%9.95%-9.34%一线-三线 8.00%6.65%-1.35%一线-四线 3.38%3.02%-0.35%一线-五线 1.64%2.31%0.67%一线-县级市或其他 1.06%0.77%-0.29%新一线-新一线 0.29%1.92%1.63%新一线-二线 8.00%11.98%3.98%新一线-三线 6.94%6.49%-0.46%新一线-四线 0.60%0.60%新一线-五线 0.29%0.88%0.59%新一线-县级市或其他 0.58%0.99%0.41
64、%二线-二线 9.55%12.64%3.10%二线-三线 15.33%16.55%1.21%二线-四线 3.09%3.19%0.10%二线-五线 1.35%5.17%3.82%二线-县级市或其他 1.35%3.19%1.84%三线-三线 2.89%2.09%-0.80%三线-四线 0.05%0.05%三线-五线 0.29%0.60%0.32%三线-县级市或其他 0.68%0.38%-0.29%四线-四线 0.68%-0.68%总和 1 1 来源:Preflight、第一财经、中泰证券研究所 兰州、石家庄等基地建设初见成效兰州、石家庄等基地建设初见成效 2023 年夏秋航季,春秋在年夏秋航季,春
65、秋在兰州、石家庄兰州、石家庄时刻量时刻量超上海两场超上海两场。大连周水子、南昌昌北、兰州中川基地周计划时刻量较 2019 年分别大幅上涨 333%、277%、233%。从周计划时刻量总数看,兰州中川以 580 个时刻居于首位,石家庄正定以 562 个时刻居于第二,上海浦东、上海虹桥分别为 542个时刻、504 个时刻,居于第三、第四。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 图表图表 29:春秋航空春秋航空2023年夏秋航季年夏秋航季兰州、石家庄兰州、石家庄时刻量时刻量超上海超上海 来源:Preflight、中泰证券研究所 备注:个时刻
66、量 公司主要基地石家庄基地主要辐射东北、华北,兰州基地主要辐射西北、公司主要基地石家庄基地主要辐射东北、华北,兰州基地主要辐射西北、华北及华东。华北及华东。2023 年夏秋航季,公司石家庄基地主要航线增幅明显,石家庄正定-大连周水子、石家庄正定-长春龙嘉、石家庄正定-张家口宁远、石家庄正定-兰州中川、石家庄正定-呼和浩特白塔的计划航班较 2019年增幅分别为 143%、100%、1300%、100%、250%。2023 年夏秋航季,公司兰州基地主要航线航班量进一步增加。兰州作为公司第二大基地,辐射范围较广,主要涉及西北地区的伊宁、喀什、敦煌,华北地区的天津,华东地区的济南、上海、杭州、扬州。从
67、从市市占占率率看看,2023年夏秋航季,年夏秋航季,公司公司在以兰州、石家庄等在以兰州、石家庄等基地时刻市占率上升明显。基地时刻市占率上升明显。根据航班计划数据,公司在兰州中川、南昌昌北、宁波栎社、揭阳潮汕、石图表图表 30:春秋航空春秋航空石家庄、兰州石家庄、兰州基地主要航线基地主要航线(班(班/周)周)排名排名 石家庄正定石家庄正定 23 夏秋夏秋 23vs19 兰州中川兰州中川 23 夏秋夏秋 23vs19 1 石家庄正定-大连周水子 34 143%兰州中川-上海浦东 42 200%2 石家庄正定-长春龙嘉 28 100%兰州中川-石家庄正定 28 100%3 石家庄正定-张家口宁远 2
68、8 1300%兰州中川-伊宁机场 28 新增 4 石家庄正定-兰州中川 28 100%兰州中川-喀什机场 28 新增 5 石家庄正定-呼和浩特白塔 28 250%兰州中川-杭州萧山 28 新增 6 石家庄正定-上海虹桥 22-21%兰州中川-敦煌机场 28 100%7 石家庄正定-绵阳南郊 22-15%兰州中川-扬州机场 22 57%8 兰州中川-天津滨海 22 新增 9 兰州中川-济南遥墙 22 新增 来源:Preflight、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 家庄正定、大连周水子机场时刻市占率均有所上升。其中
69、:公司兰州中川时刻市占率从 2019 年夏秋航季的 7%上升至 2023 年夏秋航季的 17%。2023 年夏秋航季公司在兰州中川的时刻市占率仅次于中国东航;公司南昌昌北时刻市占率从 2019 年的 2%上升至 2023 年夏秋航季的 7%。2023 年夏秋航季公司在南昌昌北的时刻市占率高于吉祥航空;公司宁波栎社时刻市占率从 2019 年夏秋航季的 9%上升至 2023 年夏秋航季的 14%,2023 年夏秋航季公司在宁波栎社的时刻市占率仅次于中国东航、南方航空以及海航控股。公司揭阳潮汕时刻市占率从 2019 年夏秋航季的 9%上升至 2023 年夏秋航季的 14%,2023 年夏秋航季公司在
70、揭阳潮汕的时刻市占率仅次于中国东航以及南方航空。2023 年夏秋航季,公司在石家庄正定的时刻市占率维持在 22%,公司在石家庄正定的时刻市占率仅次于南方航空。公司在大连周水子、沈阳桃仙的时刻市占率分别从 2019 年夏秋航季的 2%、6%上升至 2023 年夏秋航季的 6%、7%。图表图表 31:春秋航空春秋航空其他基地其他基地时刻时刻市占率上升市占率上升 航季航季 春秋航空春秋航空 中国东航中国东航 中国中国 国航国航 南方航空南方航空 吉祥航空吉祥航空 海航控股海航控股 其他航司其他航司 兰州中川 19 夏秋 7%21%11%13%3%21%24%23 夏秋 17%23%11%14%3%1
71、2%19%南昌昌北 19 夏秋 2%15%20%20%4%22%17%23 夏秋 7%20%25%19%1%14%13%宁波栎社 19 夏秋 9%24%13%15%2%23%14%23 夏秋 14%23%12%17%2%15%18%揭阳潮汕 19 夏秋 9%20%8%35%0%19%9%23 夏秋 14%21%6%37%0%12%10%石家庄正定 19 夏秋 22%10%7%32%0%23%6%23 夏秋 22%11%7%30%0%20%10%大连周水子 19 夏秋 2%17%18%28%4%21%10%23 夏秋 6%17%17%27%4%20%9%沈阳桃仙 19 夏秋 6%10%23%31
72、%4%11%15%23 夏秋 7%11%24%34%3%6%15%来源:Preflight、中泰证券研究所 公司在公司在上海外的上海外的基地各时段时刻量有明显增幅,其中:基地各时段时刻量有明显增幅,其中:南昌昌北、大连周水子、成都天府各时段时刻量均有增加南昌昌北、大连周水子、成都天府各时段时刻量均有增加。公司南昌昌北、大连周水子、成都天府基地成立时间较短,2023 年夏秋航季,公司在上述基地的时刻主要增加在原先没有的时间段,使公司在上述基地的航班覆盖全天。以南昌昌北基地为例,公司 2023 年夏秋航季新增时刻主要在 0-2 时、6-7 时、14-20 时。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必
73、阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告公司深度报告 兰州中川、宁波栎社、揭阳潮汕、石家庄正定机场对热门时段进行兰州中川、宁波栎社、揭阳潮汕、石家庄正定机场对热门时段进行增量。增量。公司兰州中川、宁波乐社、揭阳潮汕、石家庄正定基地成立时间较久、市场份额较高,2023 年夏秋航季,公司在上述基地的时刻增量主要主要在热门时段。以宁波栎社机场为例,公司 2023 年夏秋航季增新时刻主要集中在 7-10 时、13-17 时、18-20 时、22-24时。图表图表 32:春秋航空各基地新增时刻分布(春秋航空各基地新增时刻分布(1)机场机场 兰州中川兰州中川 南昌昌北南昌昌北 成都天府成都天府 时
74、段时段 23 总量总量 23vs19 变化变化 23 总量总量 23vs19 变化变化 23 总量总量 23 总量总量 0-1 28 新增 7 新增 1-2 3-25%7 新增 6-7 7 新增 7-8 70 400%3-57%8-9 35 400%14 100%14 新增 9-10 7 新增 14 新增 7 新增 10-11 35 新增 11 83%7 新增 11-12 35 400%7 40%12-13 14-50%3-25%14 新增 13-14 38 171%3 0%7 新增 14-15 28 180%17 新增 7 新增 15-16 42 500%28 新增 18 新增 16-17
75、52 300%11 新增 10 新增 17-18 21 110%11 新增 7 新增 18-19 38 111%11 新增 19-20 25 257%14 367%7 新增 20-21 42 100%0-100%7 新增 21-22 25 257%14 新增 7 新增 22-23 18 新增 0 0%7 新增 23-24 24 243%14 0%7 新增 来源:Preflight、中泰证券研究所 单位:个时刻量 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告公司深度报告 图表图表 33:春秋航空各基地新增时刻分布(春秋航空各基地新增时刻分布(2)机场机场
76、 宁波栎社宁波栎社 揭阳潮汕揭阳潮汕 石家庄正定石家庄正定 大连周水子大连周水子 时段时段 23 总量总量 23vs19 变化变化 23 总量总量 23vs19 变化变化 23 总量总量 23vs19 变化变化 23 总量总量 23vs19 变化变化 0-1 10-29%3 新增 12-29%14 新增 1-2 5 150%6-7 15 新增 31 新增 7-8 21 200%11 57%31 11%4 新增 8-9 14 180%7-22%31 55%7 新增 9-10 21 163%9-36%60 150%6 新增 10-11 21 24%15 200%31 24%7 0%11-12 15
77、 新增 18 29%9 新增 14 100%12-13 21 24%32 167%28 100%7 新增 13-14 16 300%0-100%43 207%14-15 21 600%0-100%28 4%15-16 27 440%11 57%36 89%3 0%16-17 32 256%14 100%28 4%24 140%17-18 19 27%7 0%50 28%23 229%18-19 14 133%10 43%42 27%11 57%19-20 10 100%8 新增 25 47%15 114%20-21 7 新增 29 新增 14 0%4 新增 21-22 7-59%1-86%23
78、 28%22-23 29 480%17 21%26 160%11 新增 23-24 9 200%14 0%25-4%27 新增 来源:Preflight、中泰证券研究所 单位:个时刻量 运力下沉运力下沉,享补贴及行业发展红利享补贴及行业发展红利 春秋航空春秋航空至上市来航至上市来航网网逐渐向下沉市场发展。逐渐向下沉市场发展。公司在 2015 年上市前就已发展石家庄、沈阳基地,并于 2017、2019、2021 年先后发展扬州、宁波、揭阳潮汕、兰州、南昌、大连、成都基地。由此公司的航线网络逐渐下沉,公司一线城市互飞航线占公司航班量的比重从 2018 年夏秋航季的 7.05%下降至 2023 年夏
79、秋航季的 3.85%,新一线-二线、二线-二线、二线-五线城市航班的占比较 2019 年夏秋航季分别上升 3.98%、3.10%、3.82%。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司深度报告公司深度报告 图表图表 34:春秋航空进入非一线城市基地时间:春秋航空进入非一线城市基地时间 基地基地 进入时间进入时间 石家庄基地 上市前 沈阳基地 上市前 扬州基地 2017 年 宁波基地 2017 年 揭阳潮汕基地 2017 年 兰州基地 2019 年 南昌基地 2020 年 大连基地 2021 年 成都基地 2021 年 来源:公司招股说明书、公司年报、中泰证券
80、研究所 图表图表 35:2018夏秋夏秋-2023夏秋公司航网明显下沉夏秋公司航网明显下沉 来源:Preflight、第一财经、中泰证券研究所 运行下沉市场或获得当地政府相关补贴。运行下沉市场或获得当地政府相关补贴。根据公司招股说明书,航线补贴主要是有关地方政府或机场根据公司在特定航线的旅客运输量、建立运行基地、投放飞机运力等,按照一定标准给予公司定额或定量的补贴。航线相关补贴的安排,既有利于通过公司的低票价优势吸引大量乘客,促进当地民航业发展,又使得公司迅速扩大当地市场份额,获得区域市场优势地位。近年来公司近年来公司航线补贴收入保持稳定航线补贴收入保持稳定,归母净利润保持向上趋势,归母净利润
81、保持向上趋势。2011年,公司相关航线补贴 3.90 亿元,至 2019 年,增长至 11.05 亿元,2015-2019 年五年复合增速 18%。2016-2019 年,公司航线补贴收入占营业总收入的比重在 7.46%-7.89%之间波动,占比保持稳定。2017-2019 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-公司深度报告公司深度报告 年,公司归母净利润总额保持增长,同比增速分别为 33%、19%、22%。图表图表 36:2011-2022年公司航线补贴收入及增速年公司航线补贴收入及增速 图表图表 37:2011-2019年年公司公司归母净利润及增速归母净
82、利润及增速 来源:公司年报、中泰证券研究所 来源:公司年报、Wind、中泰证券研究所 单位:亿元 备注:公司在 2016 年年报中详细解释了 2016 年业绩下滑的主要原因:飞机集中引进使得公司运力投放、航线排班以及机票销售等经营方面面临了巨大的压力,上海两场因机场航班正常率不达标相继遭民航局处罚停止受理其加班、包机、新增航线航班申请,使得公司在一段时间内被动向其他地区调整运力。国际航线方面,因中日运力供给大幅上升、韩国萨德事件、泰国禁娱期等因素影响,收益水平同样大幅下滑。图表图表 38:2011-2022年公司航线补贴占营业总收入的比重年公司航线补贴占营业总收入的比重 来源:Wind、公司年
83、报、中泰证券研究所 公司发展下沉市场,享政府相关补贴及行业发展双重红利。公司发展下沉市场,享政府相关补贴及行业发展双重红利。2015-2019年,扬州泰州、揭阳潮汕、兰州中川、石家庄正定、宁波栎社、南昌昌北的旅客吞吐量复合增速分别为 33.38%、20.70%、18.36%、16.31%、14.31%、13.50%,均高于行业 10.20%的复合增速,沈阳桃仙基地的复合增速也达 9.92%,与行业复合增速接近,旺盛的需求为公司后续的运营奠定盈利基础。此外,2015-2019 年航线补贴的复合增速为 18%,带动公司盈利增长。8.73%6.50%6.31%6.53%10.02%7.85%7.70
84、%7.89%7.46%10.02%9.60%8.04%0%2%4%6%8%10%12%200002020212022 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-公司深度报告公司深度报告 图表图表 39:石家庄正定国际机场发展省级专项资金使用管理办法石家庄正定国际机场发展省级专项资金使用管理办法 (一)补贴标准(一)补贴标准 新开客、货运航线航班的培育期为三年。其中,第一年按标准全额补贴,第二年按标准的 80%补贴,第三年按标准的 50%补贴。原有客、货运航线新增航班的培育期为两年。其中,第一年按标
85、准全额补贴,第二年按标准的 50%补贴。培育期内停航又重新开航的航线航班,按实际补贴月份累加计算培育期。(二)新开国内客运航线补贴标准(二)新开国内客运航线补贴标准 2.1 2.1 新开国内定期航线新开国内定期航线 机型 60 座(含)以下的 不超过 2 万/班 机型在 60-200 座(含)之间的 不超过 4 万/班 机型在 200 座以上的或高原航线 不超过 6 万/班 新开石家庄始发直达航线 800 公里以上或新开国内支线航班,每航班在上述补贴标准基础上再增加 1 万元。经停石家庄的航线按照上述补贴标准的1.5 倍执行。新开河北省内定期航线,每航班补贴不超过 4 万元。2.2 2.2 新
86、开国内固定航线新开国内固定航线 每班补贴标准不超过新开国内定期航线各相应标准的 70%。(三)原有国内客运航线新增航班补贴标准(三)原有国内客运航线新增航班补贴标准 机型 60 座(含)以下的 每增加一个航班补贴不超过 1 万元 机型在 60-200 座(含)之间的 每增加一个航班补贴不超过 2 万元 机型在 200 座以上的或高原航线 每增加一个航班补贴不超过 4 万元 原有国内定期支线新增航班,每航班在上述补贴标准基础上再增加 1 万元。经停石家庄的航线按照上述补贴标准的 1.5 倍执行。原有河北省内定期航线新增航班,每增加一个航班补贴不超过 3 万元。(四)新增过夜飞机补贴标准(四)新增
87、过夜飞机补贴标准 以航空公司上一年度末过夜飞机数量为基数,机型在 100 座(含)以下的每增加 1 架飞机,奖励不超过 2000 元/夜;机型在 100-150 座(含)的每增加 1 架飞机,奖励不超过 4000 元/夜;机型在 150 座以上的每增加 1 架飞机,奖励不超过 6000 元/夜。(五)(五)航空公司及包机人奖励标准航空公司及包机人奖励标准 基地航空公司其他航线补贴,按照基地公司与石家庄机场签订年度目标协议,根据协议约定给予一定的专项资金奖励,以基地航空公司上一年度完成旅客吞吐量为基数,本年度相对于基数的增量部分给予每人次不超过 240 元资金奖励。来源:河北省人民政府、中泰证券
88、研究所 备注:以上标准摘自冀财资环201670 号,以上办法为节选,其他机场的补贴标准可能与石家庄机场的补贴标准不一致,以上办法仅供参考。图表图表 40:公司主要基地公司主要基地2015-2019年旅客吞吐量年旅客吞吐量CAGR高于行业高于行业CAGR 来源:Wind、民航局、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-公司深度报告公司深度报告 票价方面,票价方面,2023 年一季度公司票价水平上升明显年一季度公司票价水平上升明显,且公司在旺季时,且公司在旺季时与与三大航的票价差距更小三大航的票价差距更小。2023 年一季度,测算南方航空、中国东航
89、、中国 国航、春秋航空的客公里收入分别为 0.56、0.57、0.56、0.42 元,春秋航空的客公里收入约为三大航平均的 74%。回溯公司 2014-2023年一季度客公里收入与三大航平均客公里收入的比值,发现公司历年通常在一季度及三季度时,与三大航之间的客公里收入差距较小,说明公司在旺季时提价空间相对较大。图表图表 41:2014-2023Q1三大航与春秋客公里收入三大航与春秋客公里收入(元)(元)来源:Wind、公司年报、中泰证券研究所 备注:季度客公里收入为测算,季度客公里收入=(公司历年客运收入的比重占营业收入的比重*当季营业收入)/当季旅客周转量,由于各公司客货运收入比例为预估,所
90、以测算的客公里收入和实际可能存在偏差。图表图表 42:春秋航空在旺季时与三大航票价差距更小春秋航空在旺季时与三大航票价差距更小 来源:Wind、公司年报、中泰证券研究所 40%45%50%55%60%65%70%75%80%85%2014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q
91、32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -26-公司深度报告公司深度报告 2023 年暑运旺季预计公司年暑运旺季预计公司票价水平票价水平有望有望延续延续上涨上涨趋势趋势,且,且与三大航保与三大航保持一致定价趋势持一致定价趋势。根据 7 月 20 日-7 月 26 日连续一周对 8 月 2 日始发的部分航班的监测数据,我们发现,公司部分新一线-二线城市、二线-二线城市互飞航线的客收与三大航的客收比值不输涉及上海航线。广州白云-上海虹桥、深圳宝安-上海虹桥、成都天府-上海虹桥的客收与三大航的周平均
92、比值分别为 80%、61%、85%,公司杭州萧山-兰州中川、兰州中川-石家庄正定、宁波栎社-长春龙嘉的客收与三大航的比值分别为79%、84%、85%。图表图表 43:春秋航空春秋航空2023年年8月月2日始发航班客收与三大航的比值日始发航班客收与三大航的比值 航线航线 7 月月 20 日日 7 月月 21 日日 7 月月 22 日日 7 月月 23 日日 7 月月 24 日日 7 月月 25 日日 7 月月 26 日日 周平均周平均 广州白云-上海虹桥 80%82%85%86%78%77%75%80%深圳宝安-上海虹桥 65%59%58%57%58%63%64%61%成都天府-上海虹桥 89%
93、89%92%83%83%79%78%85%乌鲁木齐地窝堡-上海虹桥 96%87%90%89%91%102%96%93%长春龙嘉-上海浦东 101%77%85%84%84%90%91%87%沈阳桃仙-上海浦东 83%65%69%74%78%82%74%75%兰州中川-上海浦东 94%101%101%103%103%96%99%99%杭州萧山-兰州中川 86%87%85%76%70%78%72%79%兰州中川-石家庄正定 88%88%88%97%72%76%78%84%大连周水子-石家庄正定 69%67%71%74%74%74%74%72%宁波栎社-长春龙嘉 96%91%87%78%88%79%7
94、6%85%南昌昌北-长春龙嘉 61%71%66%76%85%78%80%74%揭阳潮汕-湛江机场 60%60%60%70%57%57%57%60%来源:携程、中泰证券研究所 备注:1.跟踪及计算方法:根据携程机票购买页面,对公司 7 月 20 日起(每天同一时间)连续一周的 8 月 2 日始发的部分航线进行监测,每天记录航线显示的最低票价,用最低票价/航线距离,计算客公里收益水平。2.航线选取规则:广州白云-上海虹桥、深圳宝安-上海虹桥、成都天府-上海虹桥为公司前三大航线;乌鲁木齐地窝堡-上海虹桥为公司虹桥基地前十大航线中旅游属性相对较高的航线;长春龙嘉-上海浦东、兰州中川-上海浦东为公司浦东
95、基地前两大航线;大连周水子-石家庄正定为公司石家庄基地第一大航线;兰州中川-石家庄正定为公司除上海基地外最大两个基地的互飞航线;杭州萧山-兰州中川、宁波栎社-长春龙嘉代表公司新一线-二线城市航线;南昌昌北-长春龙嘉代表公司二线互飞航线;揭阳潮汕-湛江机场代表公司三线城市互飞航线;沈阳桃仙-上海浦东航线为沈阳基地代表航线。3.由于机票价格动态变化,该客公里收益水平不代表该条航线总体客公里收益水平,数据可能存在偏差。以上航线为单向,不包括返程。2023 年年 Q1 公司客公里成本逐渐回归至疫情前水平公司客公里成本逐渐回归至疫情前水平。通过测算公司与三大航 2014-2023Q1 客公里成本,我们发
96、现公司客公里成本与三大航平均客公里成本的比值相对稳定,各季度间起伏较小。2020-2022 年疫情期间,公司与三大航的客公里成本差距扩大,凸显低成本航空在特殊时期的成本管控优势。2023 年 Q1,测算春秋航空、南方航空、中国东航、中国 国航的客公里成本分别为 0.36 元、0.55 元、0.62 元、0.59 元,春秋航空的客公里成本约为三大航平均的 62%,逐渐回归至疫情前水平。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -27-公司深度报告公司深度报告 图表图表 44:2023年年Q1春秋航空成本逐步回归至疫情前水平春秋航空成本逐步回归至疫情前水平(元元)来源:Wi
97、nd、公司年报、中泰证券研究所 备注:季度客公里成本为测算,季度客公里成本=(当季营业成本*当年客运收入占营业收入的比重)/当季旅客周转量,由于各公司客货运收入比例为预估,所以测算的客公里成本和实际可能存在偏差。图表图表 45:2020年以来年以来春秋航空与三大航的客公里成本差距春秋航空与三大航的客公里成本差距放大放大 来源:Wind、公司年报、中泰证券研究所 40%45%50%55%60%65%70%75%80%2014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32
98、017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -28-公司深度报告公司深度报告 估值及投资建议估值及投资建议 我们认为公司的航线网络建设在过去三年中取得较好成绩:一线城市航班量占航班总量的比例虽然下降,但航班总量仍在增加,且虹桥、浦东的主要航线基本上涉及千万级旅客吞吐量机场,头部航线持续优化且收益水平处于公司所有航
99、线的领先位臵;公司积极拓展兰州、石家庄等基地,航线网络虽有所下沉,但向新一线、二线城市下沉幅度较大,三线以下城市时刻量占公司总时刻量的比重变化幅度小。公司发展下沉市场,享政府相关补贴及行业发展双重红利,稳定的补贴收入带动公司的盈利增长,旺盛的下沉市场需求为公司后续运营奠定盈利基础。同时,随着新基地的拓展,公司平均航距不断拉长,有利于公司提升飞机日利用率。公司有望延续其竞争优势,经营业绩有望在暑运旺季进一步向上突破:公司 2023 年上半年预计实现归母净利润 6.5-8.5 亿元,盈利居上市航司首位,上半年公司生产经营恢复较快,客座率居上市航司首位。2023 年 Q1 公司资产负债率 67%,为
100、上市航司中最低,后续生产经营中面临的融资压力较小,且公司美元敞口基本关闭,在当前人民币兑美元汇率波动较大的情况下,公司经营受汇兑的影响较小。公司航线网络持续拓展,头部航线质量优化,拓展新一线、二线市场,需求增长无虞。2023 年 Q1,公司客公里收入约为三大航平均的 74%,客公里成本为三大航平均的 62%,客收水平提升明显,成本管控优势维持。2023 年 Q3,公司客收有望延续 Q1 的上涨趋势。我们维持此前对公司的盈利预测。预计 2023-2025 年公司实现归母净利润分别为 22、37、51 亿元,同比增速分别为 173%、67%、39%。按照 2023 年 8 月 7 日收盘价,可比公
101、司中国东航、中国 国航、吉祥航空、南方航空的 P/B 分别为 4.23X、4.17X、4.06X、3.13X,春秋航空为 4.02X;2023-2025 年可比公司中国东航、中国 国航、吉祥航空、南方航空的 P/E 分别为 68.43X/14.09X/7.15X、41.32X/9.67X/7.33X、31.30X/20.63X/8.91X、67.70X/19.91X/8.36X,春 秋 航 空 为25.69X/15.37X/11.04X,维持“买入”评级。图表图表 46:各上市航司盈利预测与估值表各上市航司盈利预测与估值表 2023/8/7 每股收益每股收益 P/E 代码代码 公司公司 收盘价
102、收盘价 P/B 21A 22A 23E 24E 25E 21A 22A 23E 24E 25E 600115.SH 中国东航 4.79 4.23-0.55-1.68 0.07 0.34 0.67/68.43 14.09 7.15 601111.SH 中国 国航 9.09 4.17-1.03-2.38 0.22 0.94 1.24/41.32 9.67 7.33 603885.SH 吉祥航空 17.14 4.06-0.22-1.87 0.5 0.8 1.9/31.30 20.63 8.91 600029.SH 南方航空 6.77 3.13-0.67-1.8 0.1 0.34 0.81/67.70
103、 19.91 8.36 平均值 3.90 52.19 16.08 7.94 601021.SH 春秋航空 57.83 4.02 0.04-3.1 2.25 3.76 5.24 1214.5/25.69 15.37 11.04 来源:Wind、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -29-公司深度报告公司深度报告 风险提示风险提示 宏观宏观经济下行风险。经济下行风险。航空业的发展与宏观经济的发展密切相关。虽目前出行政策已完全放松,但若经济复苏不及预期,或新冠疫情的再次反复,造成航空需求减弱,或将对公司经营产生不利影响。油价上涨风险。油价上涨风险。航油成
104、本是航空公司的大项成本之一,油价大幅上升将增加航司的燃油成本,进而影响经营业绩。研报使用信息数据更新不及时风险。研报使用信息数据更新不及时风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息数据滞后或更新不及时的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -30-公司深度报告公司深度报告 盈利预测表盈利预测表 来源:Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -31-公司深度报告公司深度报告 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预
105、期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的
106、)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -32-公司深度报告公司深度报告 重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地
107、调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。