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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 中钢国际中钢国际(000928)建筑装饰建筑装饰 发布时间:发布时间:2023-08-15 买入买入 首次覆盖 股票数据 2023/08/14 6 个月目标价(元)-收盘价(元)10.17 12 个月股价区间(元)5.0811.24 总市值(百万元)13,131.35 总股本(百万股)1,291 A 股(百万股)1,291 B 股/H 股(百万股)0/0 日均成交量(百万股)39 历史收益率曲线 涨跌幅(%)1M 3M 12M 绝对收益 7%5%80%相对收益 8%8%88%相关报告 重视基建央企中特估机遇-20230606 继续看多
2、基建央国企,建筑光伏领域期待突破-20230103 证券分析师:王小勇证券分析师:王小勇 执业证书编号:S0550519100002 研究助理:庄嘉骏研究助理:庄嘉骏 执业证书编号:S0550122010012 研究助理:张凯研究助理:张凯 执业证书编号:S0550123070014 证券研究报告/公司深度报告 低碳冶金创新先锋,宝武赋能展国际化新篇低碳冶金创新先锋,宝武赋能展国际化新篇 报告摘要:报告摘要:低碳冶金创新先锋,背靠中国宝武。低碳冶金创新先锋,背靠中国宝武。公司前身为成立于 1972 年的冶金工业部设
3、备供应公司,2014 年借壳中钢吉炭上市,2023 年 6 月公司控股股东中钢集团整体划入中国宝武。公司前瞻布局低碳冶金技术,近年来受益钢铁行业升级趋势,营收与盈利实现稳步增长。据业绩快报,2023H1公司实现营收 106.3 亿元,同比增长 39.1%,归母净利润 3.4 亿元,同比增长 29.7%。股权激励彰显成长信心股权激励彰显成长信心,现金分红优秀,现金分红优秀。2023 年 6 月,公司完成股权激励授予。考虑 ROE 要求,预计为实现行权目标,2023 年归母净利润增速或需达 26%+。2018 年2022 年,公司经营性净现金流持续为正,年均 10.6 亿元,现金流充沛。2022
4、年,公司现金分红 4.5 亿元,股息率达5.9%,投资价值凸显。钢铁行业降碳需求旺盛。钢铁行业降碳需求旺盛。预计全球钢铁产能将保持低增长趋势,至 2050年 CAGR 约 1.3%,行业长期投资需求主要来自节能减排升级改造。钢铁是制造业中碳排放最高的行业,全球钢铁行业年碳排放约 36 亿吨,占比约 10%;我国钢铁行业年碳排放约 18 亿吨,占比约 18.5%,双碳战略下减排需求强烈。预计 2023 年2025 年我国钢铁行业超低排放改造投资约 1300 亿元;长期来看,为达脱碳目标,至 2050 年全球钢铁行业碳减排投入或需年均 2000 亿元规模。引领行业低碳升级,国际化引领行业低碳升级,
5、国际化+宝武赋能释放成长潜力。宝武赋能释放成长潜力。公司重视研发,科创属性不断增强,2022 年研发费用率达 1.8%;研发人员 876 人,占比 46%,先后培育带式焙烧球团、富氢碳循环氧气高炉、氢气竖炉等前沿降碳技术,最高可降碳 90%,有望充分受益行业升级进程。公司积极布局一带一路,2019 年2022 年海外订单中一带一路沿线占比达 90%。2023H1,公司海外新签订单 54.8 亿元,同比增 96%。在宝武赋能和一带一路合作加深背景下,公司有望继续取得突破。首次覆盖,给予“买入”评级。首次覆盖,给予“买入”评级。公司受益一带一路与钢铁行业低碳改造趋势,业绩有望迎来较快增长,预计20
6、23年2025年EPS为0.62/0.74/0.85元,对应 PE 为 16.40/13.68/11.90 倍。风险提示:风险提示:钢铁行业投资不及预期,海外项目风险,公司业绩不及预期钢铁行业投资不及预期,海外项目风险,公司业绩不及预期 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 15,862 18,718 22,033 25,318 28,380(+/-)%6.98%18.00%17.71%14.91%12.09%归属母公司归属母公司净利润净利润 649 631 800 960 1,103(+/-)%7.79%-2.74%
7、26.83%19.89%14.94%每股收益(元)每股收益(元)0.51 0.49 0.62 0.74 0.85 市盈率市盈率 18.10 11.93 16.40 13.68 11.90 市净率市净率 1.93 1.15 1.92 1.81 1.69 净资产收益率净资产收益率(%)11.01%9.92%11.71%13.24%14.23%股息收益率股息收益率(%)2.48%3.41%3.81%4.19%4.57%总股本总股本(百万股百万股)1,281 1,281 1,291 1,291 1,291-40%-20%0%20%40%60%80%100%2022/8 2022/11 2023/220
8、23/5中钢国际沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 目目 录录 1.快速成长、背靠宝武的低碳冶金工程技术服务龙头快速成长、背靠宝武的低碳冶金工程技术服务龙头.5 1.1.专注冶金工程五十余年,加入中国宝武开新篇.5 1.2.低碳冶金优势持续体现,营收规模与盈利稳步增长.8 1.3.股权激励彰显成长信心,优异现金流支持高分红回报.10 2.全球碳中和背景下,钢铁行业降碳需求旺盛全球碳中和背景下,钢铁行业降碳需求旺盛.12 2.1.全球钢铁产能低增长,印度/非洲/南美洲空间较大.12 2.2.双碳战略下,钢铁行业降碳转
9、型任务迫切.14 2.3.低碳冶金工程新蓝海市场,长期空间达数千亿元.20 3.低碳冶金工程技术领先,受益行业绿色升级趋势低碳冶金工程技术领先,受益行业绿色升级趋势.21 3.1.科技创新属性不断增强,引领钢铁行业低碳升级.21 3.2.冶金工程出海代表,积极布局一带一路.26 3.3.与中国宝武产业整合融合中,协同发展潜力可期.28 4.投资建议投资建议.30 5.风险提示风险提示.31 EZjYrXlZgV9YpNoMmP8OdN6MoMrRoMnOfQnNzRkPnMrPbRoPrRuOmOrRMYpNoR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/34 中钢国际中钢
10、国际/公司深度公司深度 图表目录图表目录 图图 1:公司国际化业务布局:公司国际化业务布局.6 图图 2:公司主营业务领域:公司主营业务领域.7 图图 3:公司实控人及部分参控股情况:公司实控人及部分参控股情况.7 图图 4:公司各主营业务营业收入(亿元):公司各主营业务营业收入(亿元).8 图图 5:公司各项业务毛利(亿元):公司各项业务毛利(亿元).8 图图 6:2022 年公司各项业务毛利占比年公司各项业务毛利占比.8 图图 7:公司归母净利润:公司归母净利润.8 图图 8:公司各主营业务毛利率:公司各主营业务毛利率.9 图图 9:公司境内外业务毛利率:公司境内外业务毛利率.9 图图 1
11、0:公司期间费用率:公司期间费用率.9 图图 11:公司资产负债率:公司资产负债率.9 图图 12:公司归母股东权益与:公司归母股东权益与 ROE.10 图图 13:公司现金流情况:公司现金流情况.11 图图 14:公司现金分红情况:公司现金分红情况.11 图图 15:全球粗钢产量:全球粗钢产量.12 图图 16:2022 年全球各国粗钢产量(亿吨)年全球各国粗钢产量(亿吨).12 图图 17:可持续发展情景下钢铁生产碳排放强度:可持续发展情景下钢铁生产碳排放强度.15 图图 18:全球可利用废钢展望:全球可利用废钢展望.15 图图 19:我国钢铁行业碳排放情况:我国钢铁行业碳排放情况.16
12、图图 20:我国钢铁行业能效水平占比:我国钢铁行业能效水平占比-高炉工序高炉工序.18 图图 21:我国钢铁行业能效水平占比:我国钢铁行业能效水平占比-转炉工序转炉工序.18 图图 22:公司研发费用情况:公司研发费用情况.21 图图 23:公司研发人员数量情况:公司研发人员数量情况.21 图图 24:中东:中东 SISCO 公司公司 250 万吨焙烧球团项目万吨焙烧球团项目.22 图图 25:河钢集团:河钢集团 2x480 万吨万吨/年带式焙烧机球团项目年带式焙烧机球团项目.22 图图 26:富氢碳循环高炉技术:富氢碳循环高炉技术.22 图图 27:中国宝武主要技术的减排潜力和部署时间表:中
13、国宝武主要技术的减排潜力和部署时间表.23 图图 28:八钢:八钢 2500 立方米富氢碳循环氧气高炉项目启动立方米富氢碳循环氧气高炉项目启动.24 图图 29:氢基竖炉直接还原技术:氢基竖炉直接还原技术.25 图图 30:阿尔及利亚:阿尔及利亚 AQS 250 万吨万吨/年年 DRI 项目项目.25 图图 31:阿尔及利亚:阿尔及利亚 TOSYALI 250 万吨万吨/年年 DRI 项目项目.25 图图 32:公司新签订单金额(亿元):公司新签订单金额(亿元).26 图图 33:公司分境内外营收(亿元):公司分境内外营收(亿元).26 图图 34:宝武股份与沙特阿美、:宝武股份与沙特阿美、P
14、IF 投资共建全球首家绿色低碳厚板工厂投资共建全球首家绿色低碳厚板工厂.27 图图 35:中国宝武碳中和冶金技术路线图:中国宝武碳中和冶金技术路线图.29 图图 36:中国宝武资本性支出情况(亿元):中国宝武资本性支出情况(亿元).29 表表 1:公司发展历程:公司发展历程.5 表表 2:公司:公司 2022 年股权激励计划行权业绩条件年股权激励计划行权业绩条件.10 表表 3:全球钢铁需求量预测:全球钢铁需求量预测.13 表表 4:部分地区:部分地区/国家人均钢铁消费量国家人均钢铁消费量.13 表表 5:钢铁行业碳减排相关政策梳理:钢铁行业碳减排相关政策梳理.17 表表 6:我国钢铁工业生产
15、流程能效水平标准:我国钢铁工业生产流程能效水平标准.18 表表 7:我国钢铁行业节能降碳改造升级实施路径:我国钢铁行业节能降碳改造升级实施路径.19 表表 8:公司重大项目单:公司重大项目单吨投资情况吨投资情况.20 表表 9:主要钢铁生产国粗钢产量工艺占比:主要钢铁生产国粗钢产量工艺占比.23 表表 10:公司境外机构设置:公司境外机构设置.26 表表 11:公司与宝钢工程同业竞争情况:公司与宝钢工程同业竞争情况.28 表表 12:财务预测关键假设:财务预测关键假设.30 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 表表 13:可比
16、公司估值情况:可比公司估值情况.30 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 1.快速成长、背靠宝武的低碳冶金工程技术服务龙头快速成长、背靠宝武的低碳冶金工程技术服务龙头 1.1.专注冶金工程五十余年,加入中国宝武开新篇 国内外领先的工程技术服务商,背靠中国宝武钢铁集团。公司前身为 1972 年成立的冶金工业部设备供应公司和 1979 年成立的冶金工业部设备制造总公司,1990 年合并成立中国冶金设备总公司,1999 年并入中钢集团并开启国际冶金工程项目总承包业务,2005 年更名中钢设备公司;2014 年,公司借壳中钢吉炭实现上
17、市,并更名为中钢国际;2022 年 12 月,经国资委批准,中钢集团整体划入中国宝武,2023年 6 月,划转完成,中国宝武成为公司间接控股股东。公司目前业务遍布全球 40多个国家,在中国宝武建设全球一流伟大企业的目标引领下,公司与中国宝武旗下宝钢工程整合融合,定位为“提供全流程、全生命周期的绿色、智慧、创新系统解决方案的工程技术服务商”。表表 1:公司发展历程公司发展历程 年份年份 事项事项 1972 中钢设备有限公司前身冶金工业部设备供应公司成立 1999 并入中国中钢集团公司,签约土耳其年产 75 万吨棒材轧机出口项目,开启了国际冶金工程项目总承包之路 2005 全国勘察设计行业工程总承
18、包企业营业额百名榜前 10 强,连续多年位列冶金行业前三名 2006 承建河北沧州纵横钢铁年产 600 万吨热轧板材全流程钢厂项目,实现由单项工程项目承包向大型钢铁联合企业综合配套项目总承包的转变 2008 凭借优异的对外承包工程业绩,首次跻身美国工程新闻纪录(ENR)全球最大 250 家国际承包商榜单 2012 收购中钢集团工程设计研究院有限公司 100%股权,进一步取得了冶金、建筑、电子通信广电行业工程设计和咨询甲级资质 2013 收购控股中钢集团天澄环保科技股份有限公司,收购中钢巴西有限公司 100%股权 2014 中钢设备借壳“中钢吉炭”登陆资本市场,更名为“中钢国际工程技术股份有限公
19、司”,营收首次突破100 亿元 2016 签约 TOSYALI 阿尔及利亚 400 万吨/年球团项目,签约全球两个最大 DRI 项目 2017 总承包建设的世界最大电炉之一 TOSYALI 阿尔及利亚电炉项目投产,标志着公司在非高炉炼铁短流程项目上取得重要突破 2018 收购中钢安环院 2019 总承包建设的三钢闽光球团项目成为国内第一个投产的、具有自主知识产权的带式焙烧机球团项目,中钢天澄核心技术荣获教育部“2019 年度科学技术进步奖特等奖”以及生态环境部“2019 年度环境保护科学技术一等奖”2020 签约宝武马钢 400 万吨/年带式焙烧机球团 EPC 总承包等项目,标志着公司进入国际
20、一流球团技术供应商行列 2022 中国宝武与中钢集团实施重组事项获得国资委审批并报国务院批准,中钢集团整体划入中国宝武 数据来源:公司官网,公司公告 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 1:公司国际化业务布局:公司国际化业务布局 数据来源:公司官网 以冶金工程为核心,成功延伸至节能环保等多元业务。围绕“绿色制造、制造绿色”,中钢国际坚持以科技创新为引领、绿色发展为方向、数字化智慧化为基石,聚焦工程总承包和工业服务的主责主业,在低碳冶金、矿业、节能安全环保及绿色建筑等领域,为客户提供系统解决方案、创造价值。公司是钢铁及相关
21、产业可持续发展的重要力量。公司下属中钢设备具备钢铁联合企业全流程工程总承包能力,业务以冶金为核心,延伸至矿业、煤焦化工等领域,聚焦钢铁行业绿色低碳转型,参与高炉低碳技术和氢冶金工程工业化验证;中钢集团天澄环保专注于大气污染治理,自主研发的钢铁炉窑烟尘细颗粒超低排放技术位居行业龙头;中钢集团武汉安全环保研究院聚焦钢铁行业碳排放和碳资产管理领域;中钢石家庄工程设计研究院在短流程碳减排工艺技术上具备优势。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 2:公司主营业务领域:公司主营业务领域 数据来源:公司官网 图图 3:公司实控人及部分参
22、控股情况:公司实控人及部分参控股情况 数据来源:公司公告,Wind;注:参控股情况统计来自 2022 年年报,实控人情况更新至 2023 年 6 月 30 日重组工商变更公告 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 1.2.低碳冶金优势持续体现,营收规模与盈利稳步增长 公司持续巩固低碳冶金业务优势,实现业务规模持续稳定增长。2018 年以来,受益于钢铁行业产能置换实施办法(2017)的实施,公司收入规模保持稳健增长,2022 年公司实现营收 187.2 亿元,2018 年2022 年营收 CAGR 为 22.3%;其中工程总承包业
23、务 175.3 亿元,占比 93.6%;国内外贸易业务 8.7 亿元,占比 4.7%;服务收入 3.1 亿元,占比 1.7%。毛利方面,2022 年公司工程总承包/国内外贸易/服务收入分别占比 83%/8%/8%。2023H1,公司紧抓项目执行,国内外项目推进顺利,实现营业收入 106.3 亿元,同比增长 39.11%,增速进一步提升。盈利能力保持稳定提升趋势,海外业务毛利率修复或助推盈利进一步增长。2018 年2021 年,公司归母净利润规模整体保持增长,2022 年实现归母净利润 6.3 亿元,同比略微下滑 2.7%,主要系因 2022 年实现非经常性损益 0.8 亿元,较 2021 年下
24、降了 2.4 亿元所致。2022 年公司实现扣非归母净利润 5.5 亿元,同比增长 66.75%。2023H1,公司通过项目精益管理、降本增效等措施实现归母净利润 3.4 亿元,同比增长 29.7%。2020 年2021 年,受疫情影响,大宗原材料及海运费等成本上升,公司海外业务毛利率显著承压,2022 年已小幅修复,后续或有较大优化空间。图图 4:公司各主营业务营业收入(亿元):公司各主营业务营业收入(亿元)图图 5:公司:公司各项业务毛利各项业务毛利(亿元)(亿元)数据来源:Wind 数据来源:Wind 图图 6:2022 年公司各项业务毛利占比年公司各项业务毛利占比 图图 7:公司归母净
25、利润:公司归母净利润 数据来源:Wind 数据来源:Wind 0500212022工程总承包国内外贸易服务收入其他业务050022工程总承包国内外贸易服务收入其他业务83%8%8%1%工程总承包国内外贸易服务收入其他业务-468200212022归母净利润(亿元)yoy(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 8:公司各主营业务毛利率:公司各主营业务毛利率 图图 9:公司境内外业务毛利率:公
26、司境内外业务毛利率 数据来源:Wind 数据来源:Wind 期间费用率成下降趋势,资产负债率稳定。近年来,公司有效管控期间费用,增幅低于营收,期间费用率呈下降趋势,2022 年约 4.8%,其中,销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 0.2%/2.7%/1.8%/0.1%。此外,公司资产负债率稳定在 75%以内,预计后续仍将保持。图图 10:公司期间费用率:公司期间费用率 图图 11:公司资产负债率:公司资产负债率 数据来源:Wind 数据来源:Wind 0%10%20%30%40%50%60%200212022综合毛利率工程总承包国内外贸易服务收入0%5
27、%10%15%20%200212022国内海外-2024682002120222023Q1期间费用率(%)销售费用率(%)管理费用率(%)研发费用率(%)财务费用率(%)65 70 752002120222023Q1资产负债率(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 1.3.股权激励彰显成长信心,优异现金流支持高分红回报 股权激励彰显成长信心。公司于 2023 年 6 月完成了 2022 年股权激励计划的首次授予,首次授予激励对象 88 人,共 1047 万份
28、,按 Black-Scholes 模型计算其公允价值约 4252.3 万元。激励附有业绩考核目标,要求(1)2023 年2025 年加权 ROE 不低于 12.0%/12.3%/12.6%,且不低于当年对标企业 75 分位水平;(2)以 2021 年归母净为基数,2023 年2025 年归母净复合增速不低于 12.5%,且不低于当年同行业平均业绩或对标企业 75 分位水平;(3)2023 年2025 年经营性净现金流占营收比重不低于 5%。为实现股权激励行权目标,2023 年归母净增速或需达 26%+。近年来公司归母净资产稳定增长,2018 年2022 年增速算数平均值 8.3%,2022 年
29、末已达 67.5 亿元。假设 2023 年公司归母净资产保持 8.3%的增长速度,结合加权 ROE 不低于 12.0%的业绩考核目标,则公司需实现归母净利润不低于 8.44 亿元,同比增速 34%+。假设 2023年平均归母净资产保持年中业绩快报已公布的 66.1 亿元,则公司需实现归母净利润不低于 7.93 亿元,同比增速 26%+。表表 2:公司公司 2022 年股权激励计划行权业绩条件年股权激励计划行权业绩条件 行权期行权期 业绩考核目标业绩考核目标 第 一 个第 一 个行权期行权期(1)2023 年加权净资产收益率不低于 12.0%,且不低于 2023 年度对标企业 75 分位值水平;
30、(2)以 2021 年归母净利润为基数,2023 年归属于母公司的净利润复合增长率不低于 12.5%,且不低于 2023 年度同行业平均业绩(或者对标企业 75 分位值)水平;(3)2023 年经营活动产生的现金流量净额占营业收入比例不低于 5%。第第 二二 个个行权期行权期(1)2024 年加权净资产收益率不低于 12.3%,且不低于 2024 年度对标企业 75 分位值水平;(2)以 2021 年归母净利润为基数,2024 年归属于母公司的净利润复合增长率不低于 12.5%,且不低于 2024 年度同行业平均业绩(或者对标企业 75 分位值)水平;(3)2024 年经营活动产生的现金流量净
31、额占营业收入比例不低于 5%。第第 三三 个个行权期行权期(1)2025 年加权净资产收益率不低于 12.6%,且不低于 2025 年度对标企业 75 分位值水平;(2)以 2021 年归母净利润为基数,2025 年归属于母公司的净利润复合增长率不低于 12.5%,且不低于 2025 年度同行业平均业绩(或者对标企业 75 分位值)水平;(3)2025 年经营活动产生的现金流量净额占营业收入比例不低于 5%。数据来源:公司公告,东北证券 图图 12:公司归母股东权益与:公司归母股东权益与 ROE 数据来源:Wind 03698020202021202
32、2归属母公司股东的权益ROE(加权)(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 公司现金流充沛,重视分红,2022 年股息率达 5.9%。2022 年,公司现金分红 4.5亿元,分红率 70.8%,分红率连续两年大幅提升,股息率达 5.9%,投资价值凸显。公司 2018 年2022 年经营性净现金流持续为正,年均 10.6 亿元,大于同时期净利润水平;2018 年2022 年现金净增加额持续为正,年均 10.4 亿元,现金流充沛,或可保持高分红水平。图图 13:公司现金流情况:公司现金流情况 图图 14:公司现金分红情况:公司
33、现金分红情况 数据来源:Wind 数据来源:Wind -15-10-50500222023Q1经营活动现金净流量(亿元)投资活动现金净流量(亿元)筹资活动现金净流量(亿元)0204060800212022现金分红总额(亿元)股利支付率(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 2.全球碳中和背景下,钢铁行业降碳需求旺盛全球碳中和背景下,钢铁行业降碳需求旺盛 2.1.全球钢铁产能低增长,印度/非洲/南美洲空间较大 全球钢铁产能整体呈低增长趋势
34、,2022 年略有下滑。据世界钢铁协会发布的统计数据,全球钢铁产能 2015 年2022 年 CAGR 为 2.2%,保持低增长趋势。2022 年,全球粗钢产量 18.9 亿吨,同比下滑 3.9%,产量下降主要系疫情冲击后高通胀、俄乌冲突等因素。其中,我国粗钢产量 10.2 亿吨,占全球粗钢产量比重达 54.0%,印度、日本、美国、俄罗斯产量居第二梯队,占比 4%7%。展望未来,钢铁产能增长趋势有望持续,但增速预将进一步放缓。根据国际能源署 IEA 预测,全球钢铁需求 2019年2050 年 CAGR 约 1.3%。预计 20232024 年全球钢铁需求有所回升,而我国增长贡献有所下降。据世界
35、钢铁协会统计,2022 年全球成品钢表观消费量为 17.8 亿吨,同比下滑 2.9%。2023 年 4月,世界钢铁协会发布最新预测,预计全球钢铁需求 2023 年将反弹 2.3%至 18.2 亿吨,2024 年增长 1.7%至 18.5 亿吨。其中,我国对全球钢铁需求增长的贡献将有所下降,短期成品钢需求维持在 9.4 亿吨左右,主要系因人口预期下降和转向消费驱动型经济增长方式。未来全球钢铁需求增长主要依赖于增长空间较小的经济体,而这些经济体仍主要集中于亚洲。图图 15:全球粗钢产量:全球粗钢产量 图图 16:2022 年全球各国粗钢产量(亿吨)年全球各国粗钢产量(亿吨)数据来源:世界钢铁协会,
36、东北证券 数据来源:世界钢铁协会,东北证券 -5%0%5%10%15%0500002020212022全球粗钢产量(亿吨)yoy10.2 1.3 0.9 0.8 0.7 5.0 中国印度日本美国俄罗斯其他 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 表表 3:全球钢铁需求量预测:全球钢铁需求量预测 国家国家 2022A 2023E 2024E 需求需求/百万吨百万吨 增速增速 需求需求/百万吨百万吨 增速增速 需求需求/百万吨百万吨 增速增速 中
37、国 920.9 -3.5%939.3 2.0%939.3 0.0%印度 114.9 8.2%123.3 7.3%130.9 6.2%美国 94.5 -2.6%95.8 1.3%98.2 2.5%日本 55.0 -4.2%57.2 4.0%57.9 1.2%韩国 51.2 -8.6%52.7 2.9%53.8 2.0%俄罗斯 41.7 -5.0%39.6 -5.0%36.9 -7.0%土耳其 32.5 -2.6%35.4 9.0%37.6 6.0%德国 31.6 -11.0%30.9 -2.2%34.0 10.0%意大利 25.1 -5.6%24.9 -0.9%25.8 3.5%墨西哥 24.8
38、 -2.8%25.4 2.5%26.1 2.6%全球 1,781.0 -2.9%1,822.3 2.3%1,854.0 1.7%数据来源:世界钢铁协会,东北证券;注:成品钢表观消费量口径 印度、非洲、南美洲人均消费量成长空间突出。据世界钢铁协会统计数据,2022 年全球人均成品钢消费量为 222kg,同比下滑 4.8%,与 2018 年水平基本持平。其中,非洲、南美洲人均消费量仅 28kg、94kg,为全球平均水平的 13%、43%,成长空间较大。2022 年钢铁需求量最高的 6 个国家中,印度的成长性表现最为突出,2018年2022 年 CAGR 为 3.5%,疫情后恢复表现也最为强势,20
39、20 年2022 年 CAGR为 12.6%。目前,印度人均消费量仅 81kg,为全球平均水平的 37%。长期视角下,我国钢铁产能占全球比重将有所下降,印度或为主要产能增长国。随城镇化进程趋于完善,我国钢铁行业产能增速或将趋缓,经济结构中低能耗产业比重将有所提升。据国际能源署 IEA 预测,2019 年2050 年,我国钢铁行业产量占全球比重将由 53%下降至 35%,而印度钢铁行业产量占比将由 6%提升至 17%。表表 4:部分地区:部分地区/国家国家人均人均钢铁消费量钢铁消费量 人均消费量/kg 2018 2019 2020 2021 2022 20182022CAGR 20202022C
40、AGR 欧盟(27 国)353 332 294 346 310 -3.2%2.8%北美洲 247 236 201 238 228 -1.9%6.7%南美洲 91 88 82 106 94 1.0%7.3%非洲 30 31 27 28 28 -1.4%2.0%中东 198 188 176 182 184 -1.8%2.3%亚洲 283 300 311 305 295 1.1%-2.7%全球 223 229 228 233 222 -0.2%-1.5%中国 590 641 708 669 646 2.3%-4.5%印度 71 74 64 76 81 3.5%12.6%美国 300 292 238
41、288 279 -1.8%8.3%日本 518 518 420 461 444 -3.8%2.7%韩国 1,039 1,028 949 1,081 988 -1.3%2.0%俄罗斯 284 299 291 303 288 0.4%-0.4%数据来源:世界钢铁协会,东北证券;注:成品钢表观消费量口径 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 2.2.双碳战略下,钢铁行业降碳转型任务迫切 据 IEA 指引,为实现可持续发展,2019 年2050 年粗钢生产碳强度需下降 58%。据世界钢铁协会统计,2020 年全球每生产 1 吨钢需排放
42、 1.89 吨 CO2,碳排放总量约37 亿吨(其中直接能源排放 23 亿吨,直接工艺排放 3 亿吨,间接排放 11 亿吨),占全球碳排放比重约 10%。2020 年 10 月,国际能源署 IEA 发布钢铁可持续发展技术路线图,对钢铁行业制定了降碳指引,在其可持续发展情景下,2050 年钢铁行业的直接碳排放总量要比 2019 年下降 50%以上,考虑到钢铁产量还将继续上升,粗钢生产的碳排放强度需下降 58%。世界钢铁协会与 IEA 指引了以下具体实施路径:(1)能效升级。2019 年,世界钢铁协会(会员粗钢产量占全球比重超 80%)启动“能效升级”项目,这是一项多步骤评估流程,包括原料质量、能
43、源效率、工序收得率以及工艺设备可靠性,可以提高厂区绩效使之达到钢铁行业优秀绩效厂区的水平。随着项目的成功实施,铁矿石炼钢厂区有望实现最多 20%的直接或间接碳减排,废钢炼钢厂区平均碳减排甚至接近 50%。(2)充分利用废钢。每座钢厂也都是一座再循环工厂,所有钢铁的生产过程都将用到废钢,其中电炉和高炉的废钢使用率最高可达 100%和 30%。废钢利用在节能减排方面意义重大,每使用 1 吨废钢,可减少 1.4 吨铁矿石、740kg煤炭和 120kg 石灰石消耗,并减少 1.5 吨 CO2排放。废钢的供应主要来自含钢产品在使用寿命结束后产生的折旧。21 世纪初,全球钢铁产能经历爆炸性增长,其中我国贡
44、献了主要增量。由于钢铁产品平均寿命为 40 年,预计 2030 年前后将有大量钢材进入废钢市场。目前,全球废钢再利用率约 85%。据世界钢铁协会预测,全球可利用废钢将由 2018 年 3.9 亿吨,增长至 2030 年 6.0 亿吨、2050年 9.0 亿吨,2018 年2030 年 CAGR 为 3.7%,2030 年2050 年 CAGR 为 2.0%。(3)突破性技术。目前铁矿石炼钢在技术和商业上可行的办法是使用化石燃料作为还原剂,但利用高炉还原铁矿石的主流技术已经接近工艺的效率极限,要想实现大幅减排,需采用全新的革命性工艺。现最具前景的方向有:a)将碳作为还原剂,同时利用碳捕获、利用和
45、封存(CCUS)技术,以及可持续生物质等技术防止 CO2排放;b)将氢代替碳作为还原气体,由该工艺产生的排放是水而非二氧化碳;c)电解法,即利用电力还原铁矿石。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 17:可持续发展情景下钢铁生产碳排放强度:可持续发展情景下钢铁生产碳排放强度 数据来源:IEA,世界钢铁协会 图图 18:全球可利用废钢展望:全球可利用废钢展望 数据来源:IEA,世界钢铁协会 我国钢铁行业碳排放占比显著高于全球平均水平,双碳战略下碳减排任重道远。钢铁行业是我国 31 个制造业门类中碳排放量最大的行业,根据中国
46、碳排放数据库(CEADs)统计,我国钢铁行业碳排放自 2013 年起维持在 18 亿吨/年左右,占全国碳排放比重约 18.5%,碳排放所占比重较全球平均水平高近一倍。2021 年 10 月,国务院发布2030 年前碳达峰行动方案,要求电力、钢铁、有色金属等重点行业实施节能改造工程,并提出促进钢铁行业结构优化和清洁能源替代,大力推进非高炉炼铁技术示范,提升废钢资源回收利用水平,推行全废钢电炉工艺。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 19:我国钢铁行业碳排放情况:我国钢铁行业碳排放情况 数据来源:CEADs,iFinD 我
47、国已出台系列政策指导钢铁行业节能减碳。2021 年 10 月,国务院发布中国应对气候变化的政策与行动,严控钢铁等 13 个行业准入条件,并发布约 260 项相关节能技术。2021 年 12 月,工信部发布“十四五”原材料工业发展规划,提出推进电弧炉及其制造流程工程化,引导钢铁行业依托城市矿山建设分布式短流程钢厂等。2022 年 1 月,国务院发布“十四五”节能减排综合工作方案,要求到 2025年完成 5.3 亿吨钢铁产能超低排放改造,钢铁等重点行业产能达到能效标杆水平的比例超过 30%。2022 年 2 月,工信部等三部门发布关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见,要求到 2025 年电炉钢产量
48、占粗钢总产量比例提升至 15%以上,80%以上的钢铁产能完成超低排放改造。0%5%10%15%20%25%020406080200220032004200520062007200820092000019中国黑色金属冶炼及压延加工业碳排放(亿吨)中国碳排放(亿吨)占比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 表表 5:钢铁行业碳减排相关政策梳理:钢铁行业碳减排相关政策梳理 政策文件 发布单位与时间 相关指引 2030 年前碳达峰行动方案 国务院
49、 2021 年 10 月 到 2025 年,单位国内生产总值能源消耗比 2020 年下降 13.5%,单位国内生产总值二氧化碳排放比 2020 年下降 18%。到 2030 年,单位国内生产总值二氧化碳排放比 2005 年下降 65%+。实施重点行业节能降碳工程,推动电力、钢铁、有色金属、建材、石化化工等行业开展节能降碳改造,提升能源资源利用效率。促进钢铁行业结构优化和清洁能源替代,大力推进非高炉炼铁技术示范,提升废钢资源回收利用水平,推行全废钢电炉工艺。中国应对气候变化的政策与行动 国务院 2021 年 10 月 严格执行钢铁等 13 个行业准入条件,提高在土地、环保、节能、技术、安全等方面
50、的准入标准,落实国家差别电价政策,提高高耗能产品差别电价标准,扩大差别电价实施范围。强化重点用能单位节能管理,组织实施节能重点工程,加强先进节能技术推广,发布煤炭、电力、钢铁等 13 个行业共 260 项重点节能技术。强化钢铁、建材、化工、有色金属等重点行业能源消费及碳排放目标管理,实施低碳标杆引领计划,推动重点行业企业开展碳排放对标活动,推行绿色制造,推进工业绿色化改造。“十四五”原材料工业发展规划 工信部 2021 年 12 月 推进高效率低成本洁净钢冶炼、节能环保等关键共性技术,先进电弧炉及其制造流程、近终形制造、特种冶炼、高端检测等通用专用装备和零部件生产技术的工程化。完善并严格落实钢
51、铁、水泥、平板玻璃、电解铝行业产能置换相关政策,防止铜冶炼、氧化铝等盲目无序发展,新建、改扩建项目必须达到能耗限额标准先进值、污染物超低排放值。引导钢铁行业依托城市矿山建设分布式短流程钢厂。支持钢铁、水泥等重点行业构建生产全过程碳排放统计核算、监测与评估体系。“十四五”节能减排综合工作方案 国务院 2022 年 1 月 到 2025 年,完成 5.3 亿吨钢铁产能超低排放改造。到 2025 年,通过实施节能降碳行动,钢铁等重点行业产能达到能效标杆水平的比例超过 30%。关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见 工信部、发改委、生态环境部 2022 年 2 月 力争到 2025 年,钢铁工业基本形成
52、布局结构合理、资源供应稳定、技术装备先进、质量品牌突出、智能化水平高、全球竞争力强、绿色低碳可持续的高质量发展格局。创新能力显著增强。行业研发投入强度力争达到 1.5%,氢冶金、低碳冶金、洁净钢冶炼、薄带铸轧、无头轧制等先进工艺技术取得突破进展。关键工序数控化率达到 80%左右,生产设备数字化率达到55%,打造 30 家以上智能工厂。产业结构不断优化。产业集聚化发展水平明显提升,钢铁产业集中度大幅提高。工艺结构明显优化,电炉钢产量占粗钢总产量比例提升至 15%以上。布局结构更趋合理,钢铁市场供需基本达到动态平衡。绿色低碳深入推进。构建产业间耦合发展的资源循环利用体系,80%以上钢铁产能完成超低
53、排放改造,吨钢综合能耗降低 2%以上,水资源消耗强度降低 10%以上,确保 2030 年前碳达峰。资源保障大幅改善。资源多元化保障能力显著增强,国内铁矿山产能、规模、集约化水平大幅提升,废钢回收加工体系基本健全,利用水平显著提高,钢铁工业利用废钢资源量达到 3 亿吨以上。数据来源:公开信息收集,东北证券整理 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 发改委发布 钢铁行业节能降碳改造升级实施指南,指引 2025 年前钢铁行业降碳。2022 年 2 月,国家发改委发布高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南(2022 年版),对钢铁
54、等 17 个重点行业制定节能降碳改造升级实施指南,要求到2025 年钢铁行业炼铁、炼钢工序能效标杆水平以上产能比例达到 30%,能效基准水平以下产能基本清零。若以 2020 年末能效水平计算,此过程需改造提升能效等级的长链条炼钢产能占比约 55%。表表 6:我国:我国钢铁工业生产流程能效钢铁工业生产流程能效水平标准水平标准 工艺环节工艺环节 能效标杆水平能效标杆水平(千克标准煤(千克标准煤/吨)吨)能效基准水平能效基准水平(千克标准煤(千克标准煤/吨)吨)高炉工序 361 435 转炉工序-30-10 电弧炉冶炼(30 吨公称容量50 吨)61 72 数据来源:工业重点领域能效标杆水平和基准水
55、平(2023 年版)图图 20:我国钢铁行业能效水平占比我国钢铁行业能效水平占比-高炉工序高炉工序 图图 21:我国钢铁行业能效水平占比我国钢铁行业能效水平占比-转炉工序转炉工序 数据来源:钢铁行业节能降碳改造升级实施指南注:截至 2020 年底 数据来源:钢铁行业节能降碳改造升级实施指南注:截至 2020 年底 发改委指引我国钢铁工业围绕直接还原炼铁、富氧/富氢冶炼等前沿技术实施改造。发改委在 2022 年发布的钢铁行业节能降碳改造升级实施指南中,要求钢铁工业重点围绕复产焦炉煤气或天然气直接还原炼铁、高炉大富氧或富氢冶炼等前沿技术实施改造,加大废钢资源回收利用,培育标杆示范企业,并指引了包括
56、绿色技术工艺、余热余能梯级综合利用在内的 6 种节能降碳升级改造路径,以实现“到 2025年钢铁行业炼铁、炼钢工序能效标杆水平以上产能比例达到 30%,能效基准水平以下产能基本清零”的目标。4%66%30%优于标杆水平优于基准水平且低于标杆水平低于基准水平6%64%30%优于标杆水平优于基准水平且低于标杆水平低于基准水平 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 表表 7:我国钢铁行业节能降碳改造升级实施路径:我国钢铁行业节能降碳改造升级实施路径 改造升级路径 实施内容 绿色技术工艺 推广烧结烟气内循环、高炉炉顶均压煤气回收、转炉
57、烟一次烟气干法除尘等技术改造。推广铁水一罐到底、薄带铸轧、铸坯热装热送、在线热处理等技术,打通、突破钢铁生产流程工序界面技术,推进冶金工艺紧凑化、连续化。加大熔剂性球团生产、高炉大比例球团矿冶炼等应用推广力度。开展绿色化、智能化、高效化电炉短流程炼钢示范,推广废钢高效回收加工、废钢余热回收、节能型电炉、智能化炼钢等技术。推动能效低、清洁生产水平低、污染物排放强度大的步进式烧结机、球团竖炉等装备逐步改造升级为先进工艺装备,研究推动独立烧结(球团)和独立热轧等逐步退出。余热余能梯级综合利用 进一步加大余热余能的回收利用,重点推动各类低温烟气、冲渣水和循环冷却水等低品位余热回收,推广电炉烟气余热、高
58、参数发电机组提升、低温余热有机朗肯循环(ORC)发电、低温余热多联供等先进技术,通过梯级综合利用实现余热余能资源最大限度回收利用。加大技术创新,鼓励支持电炉、转炉等复杂条件下中高温烟气余热、冶金渣余热高效回收及综合利用工艺技术装备研发应用。能量系统优化 研究应用加热炉、烘烤钢包、钢水钢坯厂内运输等数字化、智能化管控措施,推动钢铁生产过程的大物质流、大能量流协同优化。全面普及应用能源管控中心,强化能源设备的管理,加强能源计量器具配备和使用,推动企业能源管理数字化、智能化改造。推进各类能源介质系统优化、多流耦合微型分布式能源系统、区域能源利用自平衡等技术研究应用。能效管理智能化 进一步推进 5G、
59、大数据、人工智能、云计算、互联网等新一代信息技术在能源管理的创新应用,鼓励研究开发能效机理和数据驱动模型,建立设备、系统、工厂三层级能效诊断系统,通过动态可视精细管控实现核心用能设备的智能化管控、生产工艺智能耦合节能降碳、全局层面智能调度优化及管控、能源与环保协同管控,推动能源管理数字化、网络化、智能化发展,提升整体能效水平。通用公辅设施改造 推广应用高效节能电机、水泵、风机产品,提高使用比例。合理配置电机功率,实现系统节电。提升企业机械化自动化水平。开展压缩空气集中群控智慧节能、液压系统伺服控制节能、势能回收等先进技术研究应用。鼓励企业充分利用大面积优质屋顶资源,以自建或租赁方式投资建设分布
60、式光伏发电项目,提升企业绿电使用比例。循环经济低碳改造 重点推广钢渣微粉生产应用以及含铁含锌尘泥的综合利用,提升资源化利用水平。鼓励开展钢渣微粉、钢铁渣复合粉技术研发与应用,提高水泥熟料替代率,加大钢渣颗粒透水型高强度沥青路面技术、钢渣固碳技术研发与应用力度,提高钢渣循环经济价值。推动钢化联产,依托钢铁企业副产煤气富含的大量氢气和一氧化碳资源,生产高附加值化工产品。开展工业炉窑烟气回收及利用二氧化碳技术的示范性应用,推动产业化应用。数据来源:2022 版钢铁行业节能降碳改造升级实施指南 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 2
61、.3.低碳冶金工程新蓝海市场,长期空间达数千亿元 2023 年2025 年,全球净新增钢铁产能投资额预计约 1500 亿元。据经合组织 2022年发布的报告,2022 年全球粗钢产能约 24.6 亿吨,2023 年2025 年全球约 5350 万吨粗钢产能处于建设阶段,9080 万吨粗钢产能处于计划建设阶段,预计 2025 年全球粗钢产能将达 25.1 亿吨26.1 亿吨,较 2022 年增长 2.2%5.9%。参考公司年报披露信息,新增产能单吨投资额约 1000 元2000 元,若取中值计算,2023 年2025 年全球新增粗钢产能对应投资额预测中值约 1500 亿元。2023 年2025
62、年,我国短流程电弧炉新增产能投资额约 720 亿元。据世界钢铁协会统计,2022 年我国电炉工艺粗钢产量占比 9.5%,结合工信部“至 2025 年我国电炉粗钢产量达 15%”的指导意见,我们假设:(1)我国 2022 年产能 12.0 亿吨,对应10.2 亿吨产量的产能利用率达 85%;(2)电炉钢产能增长均来源于新建,产能占比每年增长 2pct;(3)新建电炉钢单吨投资额 1000 元,较长流程转炉高炉更低。按此计算,我国 2023 年2025 年电炉钢产能投资额约 720 亿元。2023 年2025 年,我国超低排放改造工程投资约 1300 亿元。中国钢铁工业协会于2022 年 8 月披
63、露,截至当时,我国基本完成主体改造工程的钢铁产能已近 4 亿吨,累计完成超低排放改造投资超 1500 亿元,其中有 1.72 亿吨产能完成全过程超低排放改造;至 2025 年之前要完成 8 亿吨钢铁产能改造工程,还有约 4 亿吨待实施。按平均吨钢投资 360 元计,需要新增投资不少于 1500 亿元。以 2022 年 8 月2025年平均投入折算,2023 年2025 年仍需投资约 1300 亿元。表表 8:公司重大项目单:公司重大项目单吨投资情况吨投资情况 项目名称项目名称 项目金额(亿元)项目金额(亿元)单吨投资(元)单吨投资(元)MMK250 万吨焦化 EPC 项目 53.0 2120
64、TOSYALI230 万吨综合钢厂 EPC 项目 38.0 1652 广东金晟兰 800 万吨优特钢 EPC 项目 35.6 445 安徽霍邱 300 万吨钢铁 EPC 项目 30.7 1023 数据来源:公司年报,东北证券 为达脱碳目标,至 2050 年,全球钢铁行业碳减排投入或需年均 2000 亿元规模。2022 年 9 月,能源咨询公司 Wood Mackenzie 发布全速前进:钢铁 1.4 万亿美元的脱碳计划,报告预测,至 2050 年,为实现脱碳目标,全球钢铁和铁矿石行业预计投资 1.4 万亿美元。具体包括:(1)8000 亿9000 亿美元用于减少现有炼钢设施碳排放,安装新的氢基
65、直接还原铁和电弧炉设施,以及开发氢能生态系统;(2)2500 亿3000 亿美元用于矿业公司减少运营排放,投资新的高品位矿和直接还原级球团矿产量;(3)2000 亿2500 亿美元用于 CCUS 等碳抵消措施。若按8500 亿美元用于低碳冶金工程及设备、人民币兑美元 7.2 汇率、30 年假设计算,市场年均规模约 2000 亿元。据安赛乐米塔尔 Arcelor Mittal 公司 2021 年 7 月发布的气候行动报告,其计划于2025 年前为碳减排目标投入 35 亿美元资本开支,于 2025 年2030 年投入 65 亿美元资本开支。据世界钢铁协会统计,2022 年安赛乐米塔尔粗钢产量 0.
66、69 亿吨,排名全球第二,产量占比 3.7%。假设(1)全球钢企碳减排投入强度与安赛乐米塔尔相当;(2)安赛乐米塔尔市占率保持不变;(3)人民币兑美元汇率 7.2;则2022 年2025 年/2025 年2030 年,全球冶金工程脱碳投入强度分别为 1721 亿元/2186 亿元。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 3.低碳冶金工程技术领先,受益行业绿色升级趋势低碳冶金工程技术领先,受益行业绿色升级趋势 3.1.科技创新属性不断增强,引领钢铁行业低碳升级 重视低碳冶金研发投入,科技属性不断增强。公司近年来不断加大研发投入,2
67、022年研发费用 3.3 亿元,同比增长 19.8%,研发费用率提升至 1.8%;研发人员 876 人,同比增长 37%,占公司人数比例达到 45.5%。公司不断完善科技创新制度,于 2022年成立科技创新委员会,编制中钢国际工程技术领域科技发展规划(2022-2027年),明确公司低碳冶金工程技术体系,强化科技创新考核导向。2022 年,公司申报专利 150 项,其中发明专利 88 项。截至 2022 年底,公司累计有效专利 348 项,较 2021 年底增加 21.0%,下属 1 个国家级重点实验室,2 个烟气技术研究中心,1个院士工作站,1 个质量监督检验中心和 6 个高新技术企业。图图
68、 22:公司研发费用情况:公司研发费用情况 图图 23:公司研发人员数量情况:公司研发人员数量情况 数据来源:Wind 数据来源:Wind 承接低碳冶金国家课题研究,产研结合密切。公司承接中国钢铁工业协会“钢铁行业温室气体排放 MRV 体系及低碳效果评估方法”项目,为钢铁企业碳配额分配、碳排放权交易、合理确定双碳目标与技术路线提供方法论支撑。公司 2022 年联合中央研究院、复旦大学立项国家科技部“中低压氢气管道固态储氢系统及其应用技术”课题,与北科大、东北大学、武汉科技大学等科研院所开展战略合作,开展氢能、CCUS 项目储备,外延相关低碳材料应用开发等方向研究,不断深化绿色低碳协同创新。具有
69、带式焙烧球团工程技术自主知识产权。与传统烧结工艺相比,带式焙烧球团技术在减少污染排放和降低二氧化碳排放方面独具优势,每吨球团 CO2的生成相比烧结矿降低约 50%,已在海内外得到广泛应用。公司具有带式焙烧球团工程技术的自主知识产权,并形成全系列产品线,成功实现我国带式焙烧球团技术与装备零的突破。公司曾先后承接 SISCO 公司 250 万吨焙烧球团项目、阿尔及利亚 400 万吨带式焙烧球团厂等项目。据公告,公司近 5 年承建球团项目累计达到约 5700 万吨产能,处于国内市场优势地位。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%09202020212022研发费用(亿元)研发
70、费用/营业收入02004006008009202020212022研发人员数量研发人员数量占比(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 24:中东:中东 SISCO 公司公司 250 万吨焙烧球团项目万吨焙烧球团项目 图图 25:河钢集团:河钢集团 2x480 万吨万吨/年带式焙烧机球团项目年带式焙烧机球团项目 数据来源:公司官网 数据来源:公司官网 富氢碳循环氧气高炉工艺或是传统高炉降碳力度最大的工艺。传统钢铁行业降碳的核心是高炉。高炉排碳量达 70%,是冶金碳排放最集中的
71、环节。富氢碳循环高炉技术通过使用全氧鼓风代替空气鼓风,避免了大量氮气进入炉顶煤气,同时将炉顶煤气脱除CO2后再喷入高炉中,提高高炉氢气入炉比例,提高煤气的扩散性和渗透性,并实现 CO 和 H2的循环利用,以提高冶炼强度并降低燃料比,同时达到降低碳排放的目的。据中国宝武估计,富氢碳循环高炉的减碳能力在 30%50%甚至更高,或是2035 年前可贡献显著碳减排的重要技术。传统高炉低碳改造意义重大。据世界钢铁协会统计,2022 年我国粗钢生产中高炉长流程工艺占比仍有 90.5%,高于全球平均水平 71.5%。据 2022 年 12 月发布的中国宝武在低碳炼铁领域的技术布局统计,我国高炉长流程总资产达
72、数万亿,且国内约 8.2 亿吨钢产量的高炉炉龄小于 15 年,炉龄大于 30 年的高炉仅占 1%。实现高炉流程的低碳改造,不仅具有巨大的经济效益,对产业的稳定发展也有重大意义。图图 26:富氢碳循环高炉技术:富氢碳循环高炉技术 数据来源:中国宝武在低碳炼铁领域的技术布局 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 表表 9:主要钢铁生产国粗钢产量工艺占比:主要钢铁生产国粗钢产量工艺占比 国家国家 粗钢产量粗钢产量(亿吨亿吨)高炉转炉占比高炉转炉占比(%)电炉占比电炉占比(%)其他占比其他占比(%)中国中国 10.2 90.5 9.5
73、 /印度印度 1.3 45.8 54.2 /日本日本 0.9 73.3 26.7 /美国美国 0.8 31.0 69.0 /俄罗斯俄罗斯 0.7 65.0 33.1 1.9 全球全球 18.9 71.5 28.4 0.4 数据来源:世界钢铁协会;注:统计年份为 2022,统计国家约占世界粗钢产量 99.9%图图 27:中国宝武:中国宝武主要技术的减排潜力和部署时间表主要技术的减排潜力和部署时间表 数据来源:中国宝武碳中和行动方案 富氢高炉稳定运行仍有难题需要攻关。因提高氢气入炉比例会明显改变炉内原有的稳定状态,据“双碳”战略下我国炼铁工业的绿色低碳发展研究,目前还需解决如下问题:(1)明晰高炉
74、内氢气反应机理与途径,(2)氢气与煤粉共喷时炉缸回旋区燃烧行为变化规律,(3)保持理论燃烧温度不变情况炉缸回旋区的变化,(4)冶炼过程中可能出现的上冷下热问题,(5)富氢喷吹的安全性问题。富氢高炉冶炼与传统高炉冶炼过程存在很大差别,距技术落地还有大量的理论研究工作需要完善。八钢 2500m3 富氢碳循环项目或于年内投运,以提供商业化示范。公司承接了八钢富氢碳循环高炉试验项目,利用宝钢集团新疆八一钢铁公司原有的 430m高炉,历经三期探索与实践,逐步完成了 35%富氧、50%超高富氧、100%全氧冶炼工况条件下的喷吹脱碳煤气和富氢冶炼的工业化生产试验探索,开展了 1200高温煤气自循环喷吹和富氢
75、冶炼的工业化试验,打通了富氢碳循环氧气高炉工艺全流程。目前,八钢富氢碳循环高炉的固体燃料消耗降低达 30%,碳减排超 21%。2023 年 6 月 6日,公司与八钢启动了 2500m3 富氢碳循环高炉商业化推广项目,预计将在 2023 年10 月建成投运,为大、中型高炉低碳转型提供商业化示范。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 28:八钢八钢 2500 立方米富氢碳循环氧气高炉立方米富氢碳循环氧气高炉项目启动项目启动 数据来源:公开信息收集 氢气竖炉直接还原技术或是实现碳中和的重要路径。用氢气代替碳还原氧化铁,是炼铁大
76、幅度减碳的方向之一,其主要产物是金属铁和水蒸气,还原后的尾气对环境没有不利的影响,可明显减轻环境负荷。使用清洁能源制氢,开发氢基竖炉直接还原炼铁工艺,有望实现近零碳排放的钢铁冶炼过程,是全球钢铁行业探讨的长期降碳主流流程,如采用富氢或全氢气源竖炉,配套衔接电炉炼钢是欧洲钢铁行业普遍采用的低碳技术策略。据测算,未来如使用绿电-水电解制氢-全氢气 DRI(Direct Reduced Iron,直接还原铁)工艺,碳排放可降低 50%90%。公司已有氢气竖炉项目经验。直接还原铁和氢冶金技术是公司低碳冶金工程技术体系的重要构成部分,公司目前正在研发氢基直接还原耐火材料、低压力竖炉炉型与直接还原工艺、直
77、接还原铁热送热装技术及装备等项目。公司已经承接了多个具有示范效应的工程项目,包括海外阿尔及利亚 Tosyali 250 万吨/年 DRI 建设项目、阿尔及利亚 AQS 250 万吨/年 DRI 建设项目、玻利维亚首个全流程综合钢厂 Mutun 25万吨/年 DRI 项目,国内河钢宣钢张宣高科零重整竖炉直接还原氢冶金示范工程项目。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 29:氢基竖炉直接还原技术:氢基竖炉直接还原技术 数据来源:中国宝武在低碳炼铁领域的技术布局 图图 30:阿尔及利亚阿尔及利亚 AQS 250 万吨万吨/年年
78、 DRI 项目项目 图图 31:阿尔及利亚阿尔及利亚 TOSYALI 250 万吨万吨/年年 DRI 项目项目 数据来源:公司官网 数据来源:公司官网 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 3.2.冶金工程出海代表,积极布局一带一路 中国冶金工程力量出海代表,国际行业地位稳固。公司是冶金工程领域最早走出去的中国企业之一,1999 年开启海外业务,坚定走国际化经营道路,拥有较高的国际行业地位,荣获国家优质工程奖等多个奖项,创下中国企业海外工程承包和冶金成套设备出口多个“最大”记录,连续 16 年入选美国工程新闻记录(ENR)榜单
79、,2022 年位列“最大 250 家国际承包商”第 152 位,“最大 250 家全球承包商”第 133位。积极布局一带一路,海外订单占比呈上升趋势。公司积极践行一带一路倡议,与乌克兰安赛乐米塔尔等 50 余个国家的知名企业保持密切合作。目前公司在全球设有14 个海外分支机构,在 40 余个国家搭建了较完善的经营网络,在 32 个一带一路沿线国家实现业务落地。2019 年2022 年,公司已执行海外项目合同额 150.6 亿元,其中已完成 134 亿元,90%的海外签约额来自一带一路沿线国家。近年来,公司海外订单占比呈上升趋势。2022 年,公司新签订单 184.0 亿元,其中海外订单 68.
80、1 亿元,占比 37%;海外业务实现营收 54.0 亿元,占比 28.8%,同比提高 14.0pct。2023年 H1,公司新签订单 93.7 亿元,其中海外订单 54.8 亿元,占比 58%。表表 10:公司境外机构设置:公司境外机构设置 序号 境外机构 序号 境外机构 1 中钢国际工程技术股份(巴西)有限公司 8 中钢设备沙特分公司 2 中钢国际工程技术(俄罗斯)有限公司 9 中钢设备俄罗斯马格尼托格尔斯克分公司 3 中钢设备(土耳其)有限公司 10 中钢设备乌克兰分公司 4 中钢设备(马来西亚)有限公司 11 中钢设备巴基斯坦分公司 5 中钢设备(玻利维亚)有限公司 12 中钢设备伊朗代
81、表处 6 中钢设备(蒙古)有限公司(筹)13 中钢设备印度尼西亚代表处 7 中钢印度有限公司 14 中钢设备德国代表处 数据来源:公司官网 图图 32:公司新签订单金额(亿元):公司新签订单金额(亿元)图图 33:公司分境内外营收(亿元):公司分境内外营收(亿元)数据来源:Wind,公司公告 数据来源:Wind,公司公告 002120222023H1国内海外0500212022国内海外 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 期待与宝武协同出
82、海的业务机遇。2023 年 5 月,宝钢股份与沙特阿拉伯国家石油公司(简称沙特阿美,Aramco)、沙特主权财富基金公共投资基金(PIF)共同出资成立合资公司,拟在沙特投建年产能 250 万吨直接还原铁、150 万吨厚板的全流程绿色钢铁制造基地,其中宝钢股份持股 50%,沙特阿美和 PIF 各持股 25%。制造基地预计在 2026 年底前投入运营,将配备一座基于天然气的直接还原铁炉和一座电弧炉,采用“竖炉+电炉”工艺,充分利用沙特当地丰富的天然气和可再生能源电力等资源,与传统高炉相比可实现 60%+碳减排。未来,项目通过绿氢兼容、替代工艺后有望进一步实现 90%+碳减排。鉴于公司在低碳冶金工程
83、方面充足的技术储备,预计有较大概率承接该工程项目,并籍此进一步打开海外业务市场。图图 34:宝武股份与沙特阿美、宝武股份与沙特阿美、PIF 投资共建全球首家绿色低碳厚板工厂投资共建全球首家绿色低碳厚板工厂 数据来源:公开信息收集 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 3.3.与中国宝武产业整合融合中,协同发展潜力可期 中钢集团整体划转顺利,后续有望获得资产注入。公司间接控股股东中国宝武旗下宝钢工程与公司存在同业竞争关系。宝钢工程与公司工程业务的主要覆盖领域不同,但在热轧等领域存在少量重合。2022 年 12 月,中国宝武出具收
84、购报告书时承诺,将在自取得公司控制权之日起五年内,并力争用更短的时间,综合运用资产重组、业务调整等多种方式,解决同业竞争问题。2023 年 6 月 30 日,公司控股股东中钢集团完成工商变更,整体划转至中国宝武,中国宝武间接持有公司总股本的 54.5%。表表 11:公司与宝钢工程同业竞争情况:公司与宝钢工程同业竞争情况 主体 主要业务 业务具体对比 主要销售区域 宝钢工程 工程总承包、市政工程设计、设备设计、设备成套及管理、工程技术服务及咨询、工程结算审计、环评、城市规划等业务 在工程业务方面,主要偏向于包括煤气净化、物料储运、热轧、冷轧、节能减排、绿色建筑工程、装备制造等细分领域 主要覆盖华
85、东、华中、华南、西北、西南等境内区域 中钢国际 以工程总承包为主的工程技术服务业务、以机电设备及备品备件集成供应为主的国内外贸易业务和以工程设计、咨询为主的服务业务 在工程业务方面,主要偏向于包括焦炉和化产、烧结、高炉、转炉炼钢、长材、热轧、发电、安环工程、矿物加工等细分领域 覆盖境内及境外(主要包括东南亚、中东等地区)数据来源:公司公告,Wind 中国宝武已作出降碳承诺,展示心怀“国之大者”的使命担当。中国宝武是全球最大的钢铁企业,据世界钢铁协会统计,2022 年中国宝武粗钢产量 1.32 亿吨,占全球粗钢产量的 6.9%,是安赛乐米塔尔市占率的 1.9 倍。中国宝武的钢铁制造产能以长流程为
86、主,截止 2020 年末电炉钢占比仅 6.5%。作为全球钢铁龙头,中国宝武带头实现碳中和,已向社会承诺以 2020 年为基准,2035 年降低碳排放 30%至每吨钢1.3 吨 CO2,力争 2050 年实现碳中和,技术手段涉及极致能效、富氢碳循环高炉、氢基竖炉等。中国宝武 2022 年资本性支出达 521 亿元,投入力度不断加大。据中国宝武年报,2022 年资本性支出 521 亿元,2018 年2022 年 CAGR 为 30%,投入力度不断加大。公司作为中国宝武旗下具备全流程、全生命周期服务能力的绿色低碳工程技术集成商,有望与中国宝武产业深度融合,充分发挥协同效应。请务必阅读正文后的声明及说
87、明请务必阅读正文后的声明及说明 29/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 图图 35:中国宝武碳中和冶金技术路线图中国宝武碳中和冶金技术路线图 数据来源:中国宝武碳中和行动方案 图图 36:中国宝武资本性支出情况(亿元):中国宝武资本性支出情况(亿元)数据来源:中国宝武年报,Wind 02004006002002120222023Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额资本性支出 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 4.投资建议投资建议
88、公司受益一带一路与钢铁行业低碳改造趋势,有望迎来业绩较快增长。我们假设:(1)工程结算收入受益一带一路和全球碳中和推进,2023 年维持较高增速,基数提升后增速略放缓,2023 年2025 年分别为 18.0%/15.0%/12.0%,毛利率方面随着疫后管控及航运恢复回升,逐步恢复至疫情前水平;(2)国内外贸易/服务收入/其他业务营收增速及毛利率参考历史水平,保持稳定。预计 2023 年2025 年 EPS 为0.62/0.74/0.85 元,对应 PE 为 16.40/13.68/11.90 倍,低于可比公司平均水平。表表 12:财务预测关键假设:财务预测关键假设 关键假设 2020 202
89、1 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入-同比 工程结算收入 11.9%7.1%17.7%18.0%15.0%12.0%国内外贸易-7.1%5.4%21.2%13.0%13.0%13.0%服务收入-5.9%4.4%29.3%15.0%15.0%15.0%其他业务-6.3%20.6%6.5%13.0%13.0%13.0%毛利率 工程结算收入 10.4%7.4%8.3%9.5%9.8%10.0%国内外贸易 11.1%14.2%14.8%13.5%13.5%13.5%服务收入 41.8%37.4%46.2%41.9%41.9%41.9%其他业务 91.3%81.7%84.9%86.
90、0%86.0%86.0%数据来源:东北证券 表表 13:可比公司估值情况:可比公司估值情况 可比公司 现价 PB(LF)PE PB 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 中工国际 12.05 1.37 33.10 25.42 20.96 1.31 1.24 1.17 北方国际 17.52 2.29 21.68 18.49 15.54 2.00 1.82 1.65 中材国际 13.64 2.14 12.86 10.91 9.41 1.94 1.70 1.47 平均 1.93 22.55 18.27 15.30 1.75 1.59 1.43 中钢国际 10.17
91、2.04 16.46 14.25 12.48 1.87 1.72 1.58 数据来源:Wind,东北证券 注:现价为 2023 年 8 月 14 日收盘价,可比公司估值预测为 Wind 一致预期 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 5.风险提示风险提示 钢铁行业投资不及预期,海外项目风险,公司业绩不及预期 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 附表:财务报表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 202
92、3E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 8,196 10,273 10,326 10,616 净利润净利润 664 834 1,003 1,152 交易性金融资产 13 13 13 13 资产减值准备 169 180 233 254 应收款项 3,286 4,443 5,046 5,720 折旧及摊销 86 21 18 14 存货 2,374 2,729 3,119 3,473 公允价值变动损失-99 0 0 0 其他流动资产 373 373 373 373 财务费用 66 95 91 90 流动资产合计流
93、动资产合计 19,116 23,484 25,225 27,357 投资损失-47-55-63-71 可供出售金融资产 运营资本变动 327 471-449-485 长期投资净额 493 534 569 604 其他-5-52-6-7 固定资产 139 107 75 42 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 1,162 1,494 828 947 无形资产 136 141 147 152 投资活动投资活动净净现金流现金流量量 0 1,369 17 33 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-487-785-791-690 非非流动资产合计流动资产合计 7,558 6,3
94、29 6,346 6,360 企业自由现金流企业自由现金流 2,664 1,583 780 917 资产总计资产总计 26,674 29,812 31,571 33,717 短期借款 641 541 441 441 应付款项 11,553 13,617 14,780 15,826 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 4 4 5 6 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 129 101 101 101 每股收益(元)0.49 0.62 0.74 0.85 流动负债合计流动负债合计 18,140 21,054 22,409 24,004 每股
95、净资产(元)5.10 5.30 5.61 6.00 长期借款 728 678 628 628 每股经营性现金流量(元)0.91 1.16 0.64 0.73 其他长期负债 1,008 949 949 949 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 1,736 1,627 1,577 1,577 营业收入增长率 18.0%17.7%14.9%12.1%负债合计负债合计 19,876 22,681 23,986 25,581 净利润增长率-2.7%26.8%19.9%14.9%归属于母公司股东权益合计 6,539 6,838 7,248 7,751 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益
96、260 293 337 385 毛利率 9.3%10.3%10.6%10.8%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 26,674 29,812 31,571 33,717 净利润率 3.4%3.6%3.8%3.9%运营效率指标运营效率指标 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天数 71.43 61.63 65.76 66.62 营业收入营业收入 18,718 22,033 25,318 28,380 存货周转天数 46.27 46.47 46.49 46.86 营业成本 16,980 19,765 22,641 25,322 偿债能力指标
97、偿债能力指标 营业税金及附加 29 33 38 43 资产负债率 74.5%76.1%76.0%75.9%资产减值损失-49-30-33-34 流动比率 1.05 1.12 1.13 1.14 销售费用 38 46 56 65 速动比率 0.71 0.77 0.77 0.78 管理费用 504 639 722 795 费用率指标费用率指标 财务费用 17 13-12-14 销售费用率 0.2%0.2%0.2%0.2%公允价值变动净收益 99 0 0 0 管理费用率 2.7%2.9%2.9%2.8%投资净收益 47 55 63 71 财务费用率 0.1%0.1%0.0%0.0%营业利润营业利润
98、827 1,044 1,254 1,440 分红指标分红指标 营业外收支净额 1-1-1-1 股息收益率 3.4%3.8%4.2%4.6%利润总额利润总额 828 1,043 1,253 1,440 估值指标估值指标 所得税 163 209 250 288 P/E(倍)11.93 16.40 13.68 11.90 净利润 664 834 1,003 1,152 P/B(倍)1.15 1.92 1.81 1.69 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 631 800 960 1,103 P/S(倍)0.40 0.60 0.52 0.46 少数股东损益 33 33 44 49 净资产收益率 9.
99、9%11.7%13.2%14.2%资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 研究团队简介:研究团队简介:王小勇:重庆大学技术经济及管理硕士,四川大学水利水电建筑工程本科,现任东北证券建筑行业首席分析师。曾任厦门经济特区房地产开发公司、深圳尺度房地产顾问、东莞中惠房地产集团等公司投资分析之职,先后在招商证券、民生证券、诚通证券等研究所担任首席分析师。4 年房地产行业工作经验,2007 年以来具有 15 年证券研究从业经历,善于把握周期行业发展脉络,视野开阔,见解独到,多次在新财富、金牛奖、水晶球及其他各种卖方评比
100、中入围及上榜。庄嘉骏:北京大学金融硕士,中山大学地理科学本科。2022 年加入东北证券,现任建筑行业研究助理。张凯:对外经济贸易大学金融学硕士,中南财经政法大学金融学本科。2023 年加入东北证券,现任建筑行业研究助理。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级
101、中所涉及的市场基准:A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个
102、月内,行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34/34 中钢国际中钢国际/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考,并不构成对所
103、述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630