《华夏恒生科技ETF-互联网行业公司投资价值分析:把握港股科技龙头配置机会-230927(37页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《华夏恒生科技ETF-互联网行业公司投资价值分析:把握港股科技龙头配置机会-230927(37页).pdf(37页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0909月月2727日日超配超配华夏恒生科技华夏恒生科技 ETF(513180)ETF(513180)投资价值分析投资价值分析把握港股科技龙头配置机会把握港股科技龙头配置机会核心观点核心观点行业研究行业研究海外市场专题海外市场专题港股港股超配超配维持评级维持评级证券分析师:王学恒证券分析师:王学恒证券分析师:徐祯霆证券分析师:徐祯霆0-S0980514030002S0980522060001市场走势资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告海外市场速览-美股买入机会
2、将至,港股底部位置清晰 2023-09-24中资美元债双周报(23 年第 37 周)-美债利率再度冲高,高收益债逆势反弹 2023-09-20海外市场速览-美元流动性承压,恒生科技风险敞口较低 2023-09-17海外市场速览-在岸投资者对港股构成有力支撑 2023-09-10港股 2 季报总结-底部条件具备,等待美联储加息结束 2023-09-08港股科技龙头历史表现优异港股科技龙头历史表现优异。对比 2010-2020 年港股十大科技股与恒生指数的相对表现,数据显示绝大部分权重股均跑赢指数,其中不少股票实现了十几倍乃至二十倍的增长。监管政策回暖,规范化利好互联网行业长期健康发展。监管政策回
3、暖,规范化利好互联网行业长期健康发展。2022 年以来互联网板块政策持续回暖,监管以“支持健康发展”为导向,市场情绪逐渐修复。自今年 7 月中共中央政治局会议以来,互联网行业政策面利好频出,多部门发布促进民营经济和平台经济政策。港股市场展望港股市场展望:坚定信心坚定信心,收获在路上收获在路上。尽管美国的加息周期尚未正式结束,但是鉴于经济周期在扩张期,企业的盈利环比将逐步改善,加之外资的预期很低,加息对港股进一步压制的影响减弱;企业盈利方面,互联网企业 ROE 将加速回升,恒生科技 EPS 在二季报期间呈现加速上修趋势;恒指估值与风险溢价接近历史极值,安全边际较高。因此我们认为港股市场底部条件具
4、备,美联储加息结束之际极有可能就是港股新一轮上涨的开始。恒生科技指数投资价值提升恒生科技指数投资价值提升。恒生科技指数从香港交易所主板上市的大中华公司股票中选取 30 只市值最大、研发投入较高且营收增速较好的科技企业。截至 2023 年 9 月,指数中资讯科技业、和非必需性消费的权重占比最高,分别为 73%、19%,行业分布较为集中。前十大成份股以资讯科技业为主,第一主营业务分布广泛,涵盖智能手机收入、增值服务、中国商业零售客户管理等多个互联网行业细分领域。指数成份行业科技创新属性突出,技术要求较高且发展较快。恒生科技指数成份股中,研发营收比在 10%以上的成分股权重合计超过40%,显著高于市
5、场整体水平。指数成份公司高度重视研发工作,重仓股公司逐年加大研发投入,具有较高的创新成长潜力。2015-2023 年 9月,恒生科技指数年化收益为 9.05%,年化夏普比为 0.23,均高于同期恒生中国企业、恒生指数、沪深 300、恒生综合指数,业绩表现优秀。从南向资金流入规模来看,南向资金加仓科技股趋势明显,2023 年初至今南向资金净流入高达 2553 亿港元,且近几个月净流入规模加大。8 月初以来,尽管恒生科技指数有所回调,但南向资金净流入规模却逆势扩张,其中以互联网为代表的成长型科技龙头企业受到市场青睐,恒生科技指数 30 只成分股今年南向资金合计净买入规模达到 844 亿港元,占到全
6、港股通净买入的三分之一,贡献较为突出。华夏恒生科技华夏恒生科技ETFETF:把握港股科技龙头配置机会:把握港股科技龙头配置机会场内简称:华夏恒生科技ETF(基金主代码:513180),跟踪标的为恒生科技指数,基金合同已于2021年5 月18 日正式生效。基金经理为徐猛先生,硕士,具有20年证券、基金行业从业经验,其中有10 年的基金管理经验,截至目前,在任管理基金数20 只,拥有丰富的产品管理经验。风险提示:风险提示:市场环境变动风险,政策风险,宏观经济不达预期风险,美联储货币政策的不确定性。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录港股互联网是中国
7、资本市场的核心资产港股互联网是中国资本市场的核心资产.5 5互联网行业在港股的市场地位.5互联网行业的投资特征.7人工智能的浪潮呈现加速局面.12港股互联网历史表现优异.13监管以“支持平台经济健康发展”为导向,利好政策频出.14港股市场展望:坚定信心,收获在路上港股市场展望:坚定信心,收获在路上.1717港股市场底部条件具备,等待美联储加息结束.22恒生科技指数投资价值恒生科技指数投资价值.2525指数前十大持仓集中度较高.25成份股主要来自资讯科技业和可选消费.26注重研发投入,创新奠定成长潜力.26指数历史业绩表现优异.27今明两年企业盈利改善可期.28估值处于历史低位,安全边际高.29
8、公募基金加速布局港股赛道.29南向资金加仓港股科技.30华夏恒生科技华夏恒生科技 ETFETF:把握港股科技龙头配置机会:把握港股科技龙头配置机会.3131华夏恒生科技 ETF 简介.31基金经理简介.31基金投资风格.31华夏基金 ETF 产品布局.32总结总结.3434风险提示风险提示.35352WgVmWlY9UmUtPtPmRbR8QaQnPpPmOpMlOmMxOfQsQrO9PnMmPxNqMsPwMmNnN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表图表目录目录图1:港股行业市值占比.6图2:恒生指数权重分布.6图3:互联网企业的盈利曲线.7图4:标
9、普 500 互联网与软件行业市值占比.9图5:标普过去 5 年行业平均 ROE.10图6:标普过去 5 年行业平均收入增速.11图7:当前所处的技术浪潮周期.12图8:在不同基钦周期下,恒指对上证指数的超额收益比较.18图9:在不同基钦周期下,恒生综指对上证指数的超额收益比较.18图10:港股与 A 股估值的比较.19图11:恒生指数前瞻 12 个月 EPS 变化情况.22图12:恒生科技指数前瞻 12 个月 EPS 变化情况.23图13:恒生指数估值分位数.23图14:恒生指数风险溢价率.24图15:指数成份股数量和权重分布(截至 2023.9.20).25图16:指数平均市值对比(亿港元,
10、截至 2023.9.20).25图17:成份股权重分布(恒生一级行业,截至 2023.9.20).26图18:成份股权重分布(恒生二级行业,截至 2023.9.20).26图19:研发营收占比区间内成份股分布(截至 2022.12.31).27图20:指数重仓股的研发支出情况(亿港元,2018-2022 年).27图21:指数净值对比(2015.01.01-2023.9.20).28图22:成分股 2023 年、2024 年收入增速预测数量分布.28图23:成分股 2023 年、2024 年净利润增速预测数量分布.28图24:恒生科技指数市盈率与历史分位数.29图25:恒生科技指数市净率与历史
11、分位数.29图26:公募基金港股持仓情况变化(2018 年一季度至 2023 年二季度).29图27:指数成分股港股通持股市值规模 Top10(截至 2023.9.20).30图28:港股通南向资金每周净流入趋势.30图29:恒生科技指数成分股南向资金每周净流入规模及累计占比.30图30:晨星股票投资风格箱(截至 2023.6.30).32图31:晨星股票投资风格箱(截至 2023.6.30).32请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4表1:过去五年港股互联网公司的 ROE.5表2:未来三年港股互联网公司的增速.5表3:美国三大创新企业的期间回报率.8表4:20
12、11-2021 年几家龙头互联网公司的投资回报.9表5:五大科技公司的 ROE 平均水平.10表6:2010-2020 年港股十大科技股相对恒生指数表现.14表7:平台企业在支持科技创新、传统产业转型方面形成了一批典型案例.14表8:基钦周期的划分.17表9:恒生指数的盈利预期.19表10:恒生综合指数的盈利预期.19表11:恒生科技指数的 ROE 预期.20表12:恒生科技指数企业的员工情况.21表13:恒生科技指数企业的 ROE 预期.21表14:恒生科技指数基本信息.25表15:恒生科技指数前十大重仓股(截至 2023.9.20).26表16:指数历史业绩表现(2015.01.01-20
13、23.9.20).27表17:华夏恒生科技 ETF 基本信息.31表18:华夏基金股票 ETF 产品列表(截至 2023.9.20).32请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5港股互联网是中国资本市场的核心资产港股互联网是中国资本市场的核心资产按照我们的理解,核心资产应该具备三个特征:第一,稳固的护城河;第二,较高且持续的增长速度;第三,较好且持续的盈利能力。其中的典型企业如腾讯控股,在过去的五年 ROE 平均值为 20.8%,其他诸多公司尚在高速增长中,20%左右的 ROE 显著高过港股 9-12%的平均水平。表1:过去五年港股互联网公司的 ROE代码代码简称
14、简称市值市值ROE2018ROE2018ROE2019ROE2019ROE2020ROE2020ROE2021ROE2021ROE2022ROE20223690.HK3690.HK美团-W7,541-57.60.5-3.5-21.1-5.30700.HK0700.HK腾讯控股29,96914.918.616.129.824.61810.HK1810.HK小米集团-W3,018147.66.614.81.81024.HK1024.HK快手-W2,7662.509.7135.8-32.20268.HK0268.HK金蝶国际3511.71.1-9-3.9-5.26618.HK6618.HK京东健康1
15、,32530.4200.81.6-2.70.90241.HK0241.HK阿里健康635-3.9-1.61.23.6-1.93888.HK3888.HK金山软件4012.6-12.371.6-27.30354.HK0354.HK中国软件国际1711312.912.911.26.42013.HK2013.HK微盟集团994.711.1-12.4-30.6-58.9资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理面向未来,23-25 年 10 家样本互联网公司的三年收入增速 CAGR 中位数为 19%,这显著超越了中国的 GDP 增速以及港股通大约 10-15%的平均水平。表2:未来三年港股互联网公司的
16、增速代码代码简称简称行业行业市值市值2 22 2 收入增速收入增速2 23 3 收入增速收入增速2 24 4 收入增速收入增速22-2422-24 收入收入 CAGRCAGR3690.HK3690.HK美团-W可选消费7,54127%24%20%22%0700.HK0700.HK腾讯控股信息技术29,96912%11%11%11%1810.HK1810.HK小米集团-W信息技术3,018-2%12%13%13%1024.HK1024.HK快手-W信息技术2,76621%16%13%15%0268.HK0268.HK金蝶国际信息技术35121%22%22%22%6618.HK6618.HK京东健
17、康医疗保健1,32517%24%21%22%0241.HK0241.HK阿里健康医疗保健63555%19%16%19%3888.HK3888.HK金山软件信息技术40116%19%18%19%0354.HK0354.HK中国软件国际信息技术1713%16%17%17%2013.HK2013.HK微盟集团信息技术9935%22%18%20%中位数中位数18.9%资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理互联网行业在港股的市场地位互联网行业在港股的市场地位从市值占比来看,从市值占比来看,自从腾讯控股上市以来,资本市场表现优异,带动了越来越多的互联网公司在港股上市,互联网在港股的地位越发重要。从行业
18、市值占比来看,软件行业市值(其中市值 96%以上是互联网企业)占到全市场的 14%,位列第二名,为第三名到第四名之和(保险及石油与天然气),仅次于银行。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6图1:港股行业市值占比资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理从稀缺性来看从稀缺性来看,由于腾讯、阿里巴巴、百度、美团等国内中大型互联网公司并未在国内上市,因此,互联网板块不仅是港股的核心资产,也是 A 股+港股的核心资产。从对指数的贡献度看,从对指数的贡献度看,恒生指数近年来,不断上调互联网与新经济的指数权重,截至 2023 年 9 月,互联网公司占到恒生指数权重的 28
19、.6%(腾讯控股、美团、阿里巴巴、小米集团等),仅次于金融业,位居第二。根据恒生指数公司的 2023年 80 只个股目标,整体指数的面貌会进一步向新经济倾斜,而当下占据主导的金融板块权重会继续下降。图2:恒生指数权重分布资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7互联网行业的投资特征互联网行业的投资特征1 1、围绕创新的不确定性,投资具备了一级市场的某些特点。、围绕创新的不确定性,投资具备了一级市场的某些特点。创新有很多种,技术上的创新(3G/4G/5G,并行芯片,NLP,神经网络算法),功能上的创新(比如收藏,点赞,转发,不
20、同软件的版本优化),产品上的创新(比如 iPhone),平台上的创新(比如应用商店、云计算的 Pass 平台),商业模式上的创新(比如开店免费,广告收费)。某些创新又是其中的一种或者几种的组合。因此,判断这些创新最终能否成功,并不是件显而易见的事情。非常典型的案例是,摩托罗拉的铱星电话,具备了最优的技术,但遭受了商业的失败;微软的智能手机,似乎只比 iPhone 多了一只触摸笔,而乔布斯看到了触摸笔,便内心淡然的认定了它的失败。故而,在互联网发展的早期(阶段 I),往往是用户先得到了快速的增长,此时尚未能验证他们商业模式的成功(部分企业此时还在一级市场),伴随用户规模的扩大,公司开始形成收入,
21、但由于收入尚未高过成本,此时的互联网企业表现为收入增速较快,但是尚处在亏损状态(阶段 II),就像目前的 Roblox,Unity,或者是相当长时间的亚马逊、Salesforce,不过这个时期的企业市值开始突飞猛进的发展,投资人开始不断认同了它们的价值;逐渐当企业步入成熟期,开始实现了稳定的盈利(阶段 III),此时它们或已经形成核心的技术壁垒或用户壁垒,或者有余力开发新市场,市值步入稳健的上升阶段,如当下的苹果、微软、谷歌等。图3:互联网企业的盈利曲线资料来源:国信证券经济研究所整理从投资风险上看,阶段 I 的风险最高,阶段 II 的风险小于阶段 I(比如既有成功的诸多案例,也有类似 3D
22、打印 DDDsystem、互联网金融 LendingClub 的阶段性失败案例),阶段 III 的风险最小,但投资回报率也会低于阶段 II 中的成功企业。2 2、在更长的视角里,浪潮的弄潮儿往往交相登场、在更长的视角里,浪潮的弄潮儿往往交相登场请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8从 80 年代个人电脑开始美国普及,大致上经历了三波科技浪潮:1、80 年代中期到 2000 年的互联网时代;2、2000 年到 2015 年的移动互联网时代;3、2015 年至今的云计算时代。每个浪潮下,都有无数的弄潮儿被推到风口浪尖,我们仅以三家公司来说明:微软公司凭借一台电脑一套
23、操作系统,加之 Office 与浏览器,享尽了互联网时代的红利,从上市到 1999 年,股价上涨了近 600 倍,此间的苹果,恰恰是另一个例子,乔布斯并没有将 Macintosh 变成是普及大众的产品,甚至被董事会赶出公司,此间苹果公司仅仅获得了 9 倍的回报率;而当移动互联网时代到来后,苹果公司重整旗鼓,在 iPod 基础上融合了电话功能,引入了更好体验的触摸屏和 iOS 操作系统,在十几年的时间,收获了 31 倍的投资回报,而 PC 互联网时代的微软,在移动互联网时代折戟沉沙,14 年的时间里回报率仅仅 9%,年化收益率不足 1%;或许在 2015 年,人们都认为苹果公司将会继续引领云计算
24、时代时,亚马逊凭借其完善的基础设施以及提早的布局(2006 年就推出了 EC2 产品),一跃成为全球云计算的领导者,迄今 6 年带来了超过 10 倍的投资回报。回首看,没有人能够足够幸运,在恰当的时间买了恰当的标的,即 90 年代的微软、2000 年后的苹果、当下的亚马逊,到目前获得接近 20 万倍的回报率!所以,这所以,这里我们需要一个组合来优化每个时期的胜率,始终让最好的公司在篮子里里我们需要一个组合来优化每个时期的胜率,始终让最好的公司在篮子里。表3:美国三大创新企业的期间回报率-1999期间年化期间年化-2014期间年化期间年化201
25、5-20212015-2021期间年化期间年化微软微软59943%58%9%1%710%42%苹果苹果879%18%3153%28%492%35%亚马逊亚马逊3787%30%293%10%1053%50%资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理3 3、互联网与软件行业的轻资产,使得它们扩张较传统行业更加快速、持久、互联网与软件行业的轻资产,使得它们扩张较传统行业更加快速、持久互联网行业的发展模式是轻资产,轻资产较重资产行业(如能源行业、有色行业、制造业)相比不依赖于固定资产投资驱动,也不依赖于货币驱动(如金融业),它的核心投入是研发,企业的核心价值在用户、知识产权与数据。举例来说,尽管制造业
26、在市场需求向好时期,通过扩大厂房、设备,增加产品的产量,在某一个阶段获得了高速增长,比如当下的新能源车、曾经的智能手机、通信设备、PC机,但同时期的软件或者互联网企业,后续更容易获得持续性的成长。但同时期的软件或者互联网企业,后续更容易获得持续性的成长。如 PC 时代的戴尔与微软,手机时代的诺基亚与苹果(苹果引入了 iOS 操作系统与应用商店,这使得它融合了互联网企业的特征),零售业的沃尔玛与亚马逊,均是如此。当今的特斯拉,也不仅是一个制造企业,它的 OTA 升级,无人驾驶,都具备了互联网企业的要素。以过去十年标普 500 成分股观察,互联网与软件行业(样本公司未包含苹果公司,主要考虑其大部分
27、收入为硬件)的市值占比,从 2011 年的 11%,逐步抬高到如今的 26%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9图4:标普 500 互联网与软件行业市值占比资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理在 2011 年,互联网龙头公司的微软、谷歌、亚马逊,市值已经在千亿美元以上或者接近千亿美元,当时可能会有观点认为,它们的成长空间有限,未来增长将近似于传统行业。然而,到了十年后的 2021 年,这些当年的互联网龙头公司,市值几乎都上涨了 10 倍以上,年化回报率介于 24%-53%,远高于标普 500 的 11%的回报率水平。表4:2011-2021 年几家龙头
28、互联网公司的投资回报20112011 市值市值(亿美元)(亿美元)20162016 市值市值(亿美元)(亿美元)20212021 市值市值(亿美元)(亿美元)-2021 年累计回报年累计回报年化回报年化回报微软微软(MICROSOFT)(MICROSOFT)2,1844,83225,2231056%27%谷歌谷歌(ALPHABET)-C(ALPHABET)-C1,9735,39119,791875%24%亚马逊亚马逊(AMAZON)(AMAZON)7873,56318,1372049%35%脸书脸书(META(META PLATFORMS)PLATFORMS)03,3
29、169,3291377%35%奈飞奈飞(NETFLIX)(NETFLIX)385312,9066922%53%标普标普 500500113,269201,646421,988293%11%资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理这种轻资产的模式表现为:在行业快速发展期时,它们的 ROE 水平也不低,标普软件与服务行业(主要是互联网公司)水平为 18%,高过标普平均水平 14%。但是在行业进入到成熟期,其 ROE 反而更高。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10图5:标普过去 5 年行业平均 ROE资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理如果我们设想一下,这
30、些互联网企业的边际成本很低,比如微软卖出去第 1 亿张windows 之后,第 1 亿零 1 张的成本可能接近零,因为以往还需要有个包装、光盘,现在往往是数字交付,这就是数字化后带来的边际成本为零效应。因此它们体量越大,反倒是 ROE 比行业平均水平越高。可以看出,五大科技公司的最近 5 年的 ROE 达到了 19-73%,平均值 36%,显著高过软件行业平均水平的 18%,更高过标普 500 平均水平的 15%。表5:五大科技公司的 ROE 平均水平公司公司2022021 1ROEROE20202020ROEROE2019ROE2019ROE2018ROE2018ROE2017ROE2017
31、ROE平均值平均值微软微软(MICROSOFT)(MICROSOFT)47%40%42%21%29%36%苹果苹果(APPLE)(APPLE)147%74%56%49%37%73%谷歌谷歌(ALPHABET)-C(ALPHABET)-C32%19%18%19%9%19%亚马逊亚马逊(AMAZON)(AMAZON)29%27%22%28%13%24%脸书脸书(META(META PLATFORMS)PLATFORMS)31%25%20%28%24%26%5 5 家公司平均家公司平均57%37%32%29%22%36%标普平均标普平均19%12%15%15%14%15%资料来源:Wind,国信证券
32、经济研究所整理从成长性上看,软件与服务排到所有行业第一位,过去 5 年的平均收入增速在 11%,半导体排名第二,9%,医药、消费者服务、零售、房地产与医疗服务相当,增速7%,标普 500 平均水平为 5%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告11图6:标普过去 5 年行业平均收入增速资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理因此,从标普 500(企业实际上是世界级的)的行业发展比较来看,科技消费金融周期,其中在科技领域里,互联网与软件又是收入增长最快的子行业。4 4、马太效应也是互联网投资领域的一大特征。、马太效应也是互联网投资领域的一大特征。在很长一段时间,人
33、们认为创新应该是由小企业变大,大企业变老,老企业逐步退出历史舞台的过程。这种理论并没有什么问题,但是从实践中,我们看到,亚马逊从书店到全品类电商,又从全品类电商到云计算;苹果在 PC 上失去了竞争力,但在手机上找回;微软在手机上没有建树,在 SAAS 与云计算上再次辉煌;腾讯在PC 时代成为行业龙头,在移动互联网时代又赶上了微信红利。因此,这些案例都表现出,互联网的马太效应不局限于用户层面,它在创新上也有继承。就移动互联网技术浪潮来看,目前全球已经步入到了成熟期。然而,诸多移动互联网的领导企业,也就是互联网巨头们,又是下一个浪潮的重要参与者。比如,公有云领域的亚马逊、微软、谷歌;行业云里的 S
34、alesforce;AR/VR 领域里的Facebook、微软;无人驾驶领域里的特斯拉、谷歌。这里不排除,在人工智能这个大的领域中,它们也将遭遇到新进入者的挑战,但从目前进展来看,它们依然具备诸多优势:其中包括先发优势、客户规模优势、数据优势、资金优势(往往体现在并购)。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12图7:当前所处的技术浪潮周期资料来源:Gartner,国信证券经济研究所整理在中国,微信的市场地位非常稳固,阿里巴巴在公有云的优势地位依然显著,短视频赛道则呈现抖音、快手、微信视频号两超一强的局面,电子商务则是阿里巴巴、京东、拼多多三家领先,直播电商逐渐追
35、赶的形势,本地生活则是美团、阿里巴巴二分天下。因此,就社交、云计算、短视频、电子商务、本地生活,近 5年来,成功的挑战者仅有抖音、快手、拼多多,它们的进入稍微改变了市场格局,但总体呈现的是寡头竞争的局面。人工智能的浪潮呈现加速局面人工智能的浪潮呈现加速局面2023 年,在资本市场最重要的事件之一就是生成式 AI 的火热。ChatGPT 获得 1亿用户只用了 2 个月时间,这创造了科技史上的奇迹。尽管自然语言处理已经投入了数十年的研发,其中不乏多家大公司,包括 IBM、微软、谷歌,但是其效果都弱于 GPT3.5。这反映出,这反映出,GPTGPT 的崛起,是在认识论层面上的革命。的崛起,是在认识论
36、层面上的革命。NLPNLP(自然语言处理)的方式是由信息到知识,(自然语言处理)的方式是由信息到知识,专家们将 NLP 分解成多个子问题,然后通过定义规则(1980 年之前)、优化规则(80 年代之后引入了多种算法,如神经网络),但就如我们人类,语言已经进化了几万年,其中有太多模糊的场景,甚至我们自己都很难把细节表述清楚。所以这种不停的定义规则、优化规则的方法,总是显得力不从心。GPTGPT(生成式预训练生成式预训练)的方式是由知识到信息的方式是由知识到信息,GPT 的思路则是反其道而行之,既然定义规则穷举起来如此困难,那么干脆就直接学习人类历史上的所有语料库(图书、百科、互联网.),然后将知
37、识模型沉淀下来。随着参数的不断增加,从GPT1.0 的 1.17 亿模型参数,到 2.0 的 15 亿模型参数,到 3.0 的 1750 亿模型参数,“涌现”效果(量变到质变)就在大约千亿左右模型参数中出现了,体验者会发现,从 GPT3.5 开始,机器与人的交流突然间就跃升到了一个新的台阶。所以,GPT 模型相当于是直接沉淀出人类历史上所有可记录的语料背后的知识模型(或者叫大模型),而训练这个大模型的条件是 1 万块英伟达 A100 显卡,2 年的时间,这个算力条件在 15 年前是个天文数字(按照摩尔定律粗算,成本是目前的 1000倍,比如今天的算力投资是 20 亿人民币,则 15 年前大约需
38、要 2 万亿人民币)。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13所以,大模型相当于理解了语言的知识图谱,而再应用到处理信息领域(比如聊天),这样就显得非常游刃有余。OPENAI 公司的最大贡献,不是它创造了举世瞩目的 ChatGPT,而是它向科技界证明了:此路可行!所以,海外和国内大批的公司当意识到这条路可以走通,它们迅速地调整了思路,开始了拥抱大模型之路。虽然 OPENAI 公司取得了比较明显的先发优势,但是科技的路总有很多互通之处,这里包括诸多论文,以及从 OPENAI 公司出来再创业的员工,还有本就在 NLP 领域深耕多年的专家们,所以可以预见:1、美国、中
39、国大约都会出现不少于 10 家大模型,且这个时间会比 OPENAI 的过往时间用得更短;2、就大模型投入的成本而言,大公司有相对明显的资金优势,它们的行动力更快一些,但就 OPENAI 突围来看,已经获得了较大规模资本投入的创业公司也不能小视;3、由于 ChatGPT 是一种在自然语言处理领域的知识模型,在证明了“此路可行”之后,新的创业公司可以在诸多应用领域内试着建立领域模型;4、由于模型出现的速度太快,而为了规范它带来的诸多可能的影响,所以本轮政府的介入也更快,未来“对齐”工作,尤其是对齐当代社会的价值观,是最为重要的;这显然,也引发了另一个问题,由于价值观的不同,文化的差异,将美国模式“
40、CopytoChina”的互联网创业之初的做法显然是不可行的;5、大模型建设的过程,尤其是对数据标识,筛选,去伪存真的过程,实际上也是人类不断反思的过程,包括种族、暴力、虚假、碎片、伦理、国家对抗等,或者说,大模型建设的过程,也是价值观的重塑的过程,而这是一个相对复杂、长期、艰巨、深刻的历史任务;6、多模态是个必然。基于文本之外的图片、视频、声音等,将较快地训练出令人越来越满意的模型;7、由于大模型是个知识系统,所以,它必然与机器人、无人驾驶、AR/VR 等硬件相结合,这样它的产品将展示更好的行动力。换句话说,AI 的惊艳始于 GPT,但随着大模型的延展,它的范畴会迅速扩大。因此,我们的感受是
41、随着 GPT 走通之后,科技界已经迅速地产生了新的共识,即无论这条反其道而行之的 AI 之路是不是最优路线,但是它是走得通的路线!企业与资本不会再纠结于走与不走的问题,而是纷纷行动起来,差异仅是走多快,还能不能更快的问题!鉴于此,尽管到目前为止,我们并没有看到 AI 用户规模在中国的大面积增长,但源于技术的确定性,我们依然认为资本和市场会走在前面。所以,无论如何统计,今年美股走势最好的标的均是与 AI 相关的公司。其中,大市值公司更加受到亲睐,这实际上某种意义上代表了创新的确定性:比如汽车与零部件中,传统车企表现不好,但特斯拉作为新能源车企涨幅比较大,在半导体与软件领域则更是如此。港股互联网历
42、史表现优异港股互联网历史表现优异以互联网为代表的的科技龙头是港股的核心资产,在过去的十多年间表现优异。我们对比了 2010-2020 年间港股十大科技股与恒生指数的相对表现情况,数据显示:请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告142010-2020 年,除 2021 年上市的快手外,十大科技股均跑赢指数,其中不少股票实现了十几倍乃至二十倍的增长。例如,腾讯、金蝶国际、阿里健康在 2010-2020年股价涨幅分别为 1623%、2126%、2693%,跑赢恒生指数 1599pct、2101pct、2668pct。表6:2010-2020 年港股十大科技股相对恒生指数
43、表现代码代码简称简称市值亿港币市值亿港币20PE20PE21PE21PE22PE22PE20ROE20ROE-2020 年累年累计涨幅计涨幅-2020 年年相对恒指涨幅相对恒指涨幅3690.HK3690.HK美团-W13,829242-66-1915%306%306%0700.HK0700.HK腾讯控股43,89129282423%1623%1599%1810.HK1810.HK小米集团-W4,72319171716%98%101%1024.HK1024.HK快手-W3,032-31-15-3273%0268.HK0268.HK金蝶国际833
44、-205-134-174-4%2126%2101%6618.HK6618.HK京东健康1,963-9-546513-44%36%34%0241.HK0241.HK阿里健康%2693%2668%3888.HK3888.HK金山软件4694402141%832%807%0354.HK0354.HK中国软件国际31227261911%866%842%2013.HK2013.HK微盟集团204-15-69-84-110%376%372%资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理监管以监管以“支持平台经济健康发展支持平台经济健康发展”为导向,利好政策频出为导向,利好政策频出规范化利好
45、互联网行业长期健康发展。规范化利好互联网行业长期健康发展。2021 年,互联网领域有诸多的政策落地,引起了相关公司的股价波动。2022 年以来互联网板块政策持续回暖,市场情绪逐渐修复,监管以“支持健康发展”为导向,有利于互联网行业长期的健康发展。互联网巨头已建立各自的核心竞争力,适应新型治理体系的企业有望创造更多的经济与社会效益。自 7 月中共中央政治局会议以来,互联网行业政策面利好频出,多部门发布促进民营经济和平台经济政策。平台企业在支持科技创新、传统产业转型方面形成了一批典型案例。平台企业在支持科技创新、传统产业转型方面形成了一批典型案例。7 月 12 日,国家发展改革委微信公众号消息,为
46、深入开展学习贯彻习近平新时代中国特色社会主义思想主题教育,认真落实中央关于大兴调查研究工作部署,近日,国家发展改革委会同相关部门,深入调研了解平台企业发展情况,梳理了一批典型投资案例。表7:平台企业在支持科技创新、传统产业转型方面形成了一批典型案例案例要点案例要点案例案例积极支持技术创新,助力实现高水平科技自立自强1)腾讯持续投资支持上海燧原科技有限公司,加强人工智能领域云端算力平台产品和服务等核心业务发展,促进国产高性能 AI芯片研发和商业化落地,产品已经应用于云数据中心、超算中心、泛互联网及智慧城市等人工智能应用场景,为行业提供了更多的自主可控的产品和服务选择。2)美团投资支持荣芯半导体(
47、宁波)有限公司,加强成熟制程特色工艺 12 寸晶圆制造、晶圆级封装测试等主营业务发展,开展图像传感器、显示驱动等主要产品研发,为美团的无人机、自动配送车、数据中心等业务提供了底层支撑。积极支持传统产业转型,助力实体经济高质量发展1)阿里巴巴投资支持农业和服务业转型发展,支持汇通达网络股份有限公司服务下沉市场零售行业企业客户,为合作中小企业提供一站式 SaaS+服务及商家解决方案。项目实施为淘宝商户引入了优质供应链服务,支持汇通达提升了服务质量,扩大了服务范围,帮助超过 500 个乡镇、2.7 万家付费门店 SaaS+用户实现数字化升级,推动了近千款农产品出村进城,助力城乡共同繁荣。此外,阿里巴
48、巴投资支持重庆洪九果品股份有限公司,实现生鲜水果从加工、包装、仓储到运输环节的垂直整合,形成“端到端”的数字化鲜果供应链,探索解决了鲜果行业分销损耗率大、配送稳定性差、质量难统一等难题,有效提升鲜果产品分销效率,促进了农业数字化转型发展。2)美团聚焦主营业务,自主投资研发了无人配送车,在障碍物预测模型算法等方面的技术指标已达到国际领先水平。在抗击新冠肺炎疫情期间,无人配送车已应用于封控区配送医疗物品和为独居老人配送生活物资,切实体现了科技改变生活。积极提升核心竞争力,在国际竞争中大显身手1)美团投资支持未来机器人(深圳)有限公司,加强自动叉车机器人等核心产品研发,将人工智能、环境感知、深度学习
49、、伺服控制等核心技术应用于工业无人驾驶领域,支持制造业及物流企业降本增效,有效提升企业内部物流效率,降低了用工成本。目前,未来机器人已在全球销售产品超过 2000 台,落地项目超过 300 个,业务覆盖超过 15 个国家和地区。2)腾讯投资支持北京云迹科技股份有限公司,将自身算力优势与云迹科技的室内定位导航技术优势相叠加,形成了具有国际竞争力的服务机器人产品,截至目前服务用户已超 2 万家,业务覆盖了 41 个国家和地区。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15资料来源:国家发展改革委微信公众号,国信证券经济研究所整理国务院总理李强主持召开平台企业座谈会。国务院
50、总理李强主持召开平台企业座谈会。据央视新闻报道,中共中央政治局常委、国务院总理李强 7 月 12 日下午主持召开平台企业座谈会,听取对更好促进平台经济规范健康持续发展的意见建议。中共中央政治局常委、国务院副总理丁薛祥出席。座谈会上,美团、小红书、海智在线、货拉拉、阿里云、徐工汉云、抖音、智联招聘等企业负责人先后发言,拼多多、京东、欧冶云商、BOSS 直聘、航天云网、卡奥斯等企业负责人提交了书面发言。国家网信办等七部门联合公布国家网信办等七部门联合公布生成式人工智能服务管理暂行办法生成式人工智能服务管理暂行办法。7 月 13 日网信中国消息,国家网信办联合国家发展改革委、教育部、科技部、工业和信
51、息化部、公安部、广电总局公布生成式人工智能服务管理暂行办法,自 2023年 8 月 15 日起施行。国家互联网信息办公室有关负责人表示,出台办法,旨在促进生成式人工智能健康发展和规范应用,维护国家安全和社会公共利益,保护公民、法人和其他组织的合法权益。7 7 月月 1919 日日,中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见发布发布。意见指出:1)加大对民营经济政策支持力度,完善融资支持政策制度;2)健全对各类所有制经济平等保护的法治环境,依法保护民营企业产权和企业家权益;3)支持平台企业在创造就业、拓展消费、国际竞争中大显身手;4)健全规范和引导民
52、营资本健康发展的法律制度为资本设立“红绿灯”;5)强化民营经济发展法治保障构建民营企业源头防范和治理腐败的体制机制;6)完善市场化重整机制鼓励民营企业盘活存量资产回收资金;7)支持民营企业参与国家重大战略促进民营经济人士健康成长;8)加大政府采购创新产品力度支持民营企业创新产品选代应用;9)引导全社会客观正确全面认识民营经济和民营经济人士培育尊重民营经济创新创业的舆论环境;10)鼓励民营企业拓展海外业务积极参与共建“一带一路”。中共中央政治局召开会议中共中央政治局召开会议。中共中央政治局 7 月 24 日召开会议,分析研究当前经济形势,部署下半年经济工作。会议指出,当前经济运行面临新的困难挑战
53、,主要是国内需求不足,一些企业经营困难,重点领域风险隐患较多,外部环境复杂严峻。疫情防控平稳转段后,经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力,长期向好的基本面没有改变。会议强调,做好下半年经济工作,要坚持稳中求进工作总基调,完整、准确、全面贯彻新发展理念,加快构建新发展格局,全面深化改革开放,加大宏观政策调控力度,着力扩大内需、提振信心、防范风险,不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解,推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。浦东新区促进文创类互联网平台产业高质量发展的若干政策举措浦东新区促进文创类互联网平台产业高质量
54、发展的若干政策举措。7 月 29 日,在 2023 中国首届国际 AI 游戏产业大会上,浦东新区区委宣传部(区文体旅游局)对外发布了浦东新区促进文创类互联网平台产业高质量发展的若干政策举措。依据该政策,文创类互联网平台企业落户浦东将在资金、人才、办公空间、营商服务等各方面得到全力支持。在过去在过去,互联网行业处于野蛮生长期互联网行业处于野蛮生长期,诸多方面的监管存在空白诸多方面的监管存在空白,高速增长掩盖高速增长掩盖了很多问题。了很多问题。我国互联网经济的迅速发展,在满足消费者需求等方面做出了积极贡献。但与此同时,市场垄断、无序扩张、野蛮生长的问题也日益凸显,在个别平台出现了平台限制竞争、价格
55、歧视、定向广告滥用个人隐私、劳工权益未得到请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告16充分保障等一系列问题。正是由于监管的规范化正是由于监管的规范化、政策的完善政策的完善,有利于互联网行业长期的健康发展有利于互联网行业长期的健康发展。我们必须明确,缺失规范的环境只会导致企业陷入恶性竞争,长期来看不利于行业的健康发展。监管的加强恰恰证明了政府整治和发展互联网行业的决心。互联网巨头已建立各自的核心竞争力,适应新型治理体系的企业将能更长远地创造经济效益与社会效益。同时,我们也认为,互联网业凭借其货币资本(风投互联网业凭借其货币资本(风投 VCVC 的积极的积极参与参与,一
56、二级闭环的机制一二级闭环的机制)、制度资本制度资本(充分尊重创新充分尊重创新,全员股权全员股权)、人力资本人力资本、用户规模的综合优势用户规模的综合优势,在千军万马中胜出的这些公司在千军万马中胜出的这些公司,其核心竞争力不是单维的其核心竞争力不是单维的,它们的护城河还将长期存在。它们的护城河还将长期存在。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告17港股市场展望:坚定信心,收获在路上港股市场展望:坚定信心,收获在路上1 1、港股的信心:基于经济周期上行的修复力量、港股的信心:基于经济周期上行的修复力量港股总在悲观的时候让部分投资人无所适从,主要是在流动性快速下行的时期
57、里,投资人不得不思考美国及全球流动性对其影响。港股的背后就是中国经济,只不过港股作为一个离岸市场,它的流动性比美股、A 股要更差一些,这导致了其波动较大,尤其是在市场悲观时股价下跌明显,而当市场关注起港股时,其修复的速度又远超想象。相较于 A 股,港股有一个“循环往复”的规律。即在港股估值较低的时期,港股在下一个基钦周期往往跑赢 A 股,包括 2008-2012 年、2016-2019 年,以及我们预期的 2023-2025 年(起点选择 2022 年 10 月 31 日);而 A 股估值较低的时期,港股在下一个基钦周期往往跑输 A 股,包括 2005-2008 年、2012-2016 年,2
58、019-2022 年。表8:基钦周期的划分高低点时间高低点时间扩张时间扩张时间收缩时间收缩时间合计合计低点低点1998-06高点高点2000-0624.4低点低点2002-0119.343.7高点高点2004-0326.3低点低点2005-0312.238.5高点高点2007-0829.4低点低点2009-0117.346.7高点高点2011-0326.3低点低点2012-0413.239.5高点高点2015-0133.5低点低点2016-0112.245.7高点高点2018-0124.4低点低点2019-0718.242.6高点高点2021-0926.4低点低点2023-01中位数中位数26
59、.315.343.1平均数平均数27.215.442.8资料来源:国信证券经济研究所整理我们用了恒生指数与上证指数,以及恒生综合指数(HSCI)与中证 800 来刻画这个结论,我们在此前的报告讨论过这个问题,它和港股为机构市,估值泡沫去化快速,A 股是散户市,估值泡沫去化相对较慢有关。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告18图8:在不同基钦周期下,恒指对上证指数的超额收益比较资料来源:wind,国信证券经济研究所整理图9:在不同基钦周期下,恒生综指对上证指数的超额收益比较资料来源:wind,国信证券经济研究所整理港股与 A 股历史上有个平均折价率,为 78%(即
60、港股比 A 股便宜 22%),目前这个估值折价水平在 71%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告19图10:港股与 A 股估值的比较资料来源:wind,国信证券经济研究所整理2 2、港股的盈利:转型过程中的阵痛、港股的盈利:转型过程中的阵痛港股通开通第九年,恒生指数结构发生了较大的变化,它加入了更多的新经济,优点是未来增长的预期更高,而缺点是在这种增长没有实现之前,反而拖累了净利润、分红、ROE。和 2014 年比较,当时的恒生指数净利润为 2097(点),而市场预期 2023 年恒指净利润为 1982 点,也就是说,恒指净利润在 9 年中并未增长,这可以解释
61、为什么港股在过去的 9 年,基本呈现的是振荡行情,而非纳斯达克式的上涨行情。我们也在老恒指(2016)创新高的原因上分析过,如果不能有高速的增长,保持稳定的 ROE 和分红比例,也是可以受到投资人亲睐。不幸的是,过去几年的恒生指数,既没有提高分红(反而降低了),也没有提高增速,这是其走势乏善可陈的重要原因。表9:恒生指数的盈利预期恒生指数恒生指数200020202120222023F2024F收入收入13,14212,47012,73613,57614,82614,91814,76113,51213,75814,56115,772收入同比增速收入同比
62、增速3.4%-5.1%2.1%6.6%9.2%0.6%-1.1%-8.4%1.8%5.8%8.3%利润利润2,0972,0361,8332,1232,4032,4432,1462,0981,8601,9822,180利润同比增速利润同比增速4.8%-2.9%-10.0%15.8%13.2%1.7%-12.2%-2.2%-11.3%6.6%10.0%净资产净资产17,31618,44318,94720,43920,29822,34523,70520,80117,90818,09119,507ROEROE13.1%12.8%9.7%9.9%12.7%11.4%7.4%9.9%9.4%10.7%10
63、.9%分红分红9038648141,0251,002992654594666720783分红比例分红比例43.1%42.5%44.4%48.3%41.7%40.6%30.5%28.3%35.8%36.3%35.9%股息率股息率3.8%3.9%3.7%3.4%3.9%3.5%2.4%2.5%3.4%4.1%4.4%资料来源:彭博,国信证券经济研究所整理表10:恒生综合指数的盈利预期恒生综指恒生综指20002120222023F2024F收入收入2,2312,1652,3132,7242,7172,6312,7952,7472,6122,830收入同比增
64、速收入同比增速-3.0%6.8%17.7%-0.2%-3.2%6.2%-1.7%-4.9%8.3%利润利润2802392785067277321利润同比增速利润同比增速-14.7%16.2%82.2%-69.9%80.6%10.9%-9.3%-0.02%15.9%净资产净资产2,6122,5562,7892,9263,0722,9773,1142,8952,7762,982请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告20ROEROE11.8%9.1%9.3%12.0%10.1%8.0%9.4%8.8%9.7%10.2%分红分红
65、52112分红比例分红比例38.6%42.9%44.6%24.8%75.9%35.5%32.0%35.9%36.9%34.9%股息率股息率3.6%3.4%3.0%3.6%3.0%2.3%2.7%3.3%3.8%4.2%资料来源:彭博,国信证券经济研究所整理如果我们将这个过程复盘:(1)从长期来看,科技与消费是未来中国经济增长的生力军,而淡化周期与传统行业在指数中的占比,是港股过去和现在正在努力做的;(2)在纳入互联网的过程中,这些公司尚处在资本投入的过程中,部分公司还在亏损,也没有能力分红,这样纳入越多,就越拉低恒指的盈利能力与分红、股息;(3)在此过程中,以互联网为代表
66、的恒生科技和部分港股的消费经历了高增长到中速增长,估值大幅下跌,也拉低了恒指的估值(与老恒指比较);期间美联储从放开流动性到收回流动性,也是推升和拉低估值的客观原因;(4)由于当前恒生指数的盈利能力恢复尚不显著(2023 年同比增长为 6.6%,相较于纳斯达克 100 的 20%+的增长),所以市场是基于一个悲观的观察定价的。未来,如何看待港股的成长性与盈利能力呢?3 3、港股的希望:以互联网为代表的企业、港股的希望:以互联网为代表的企业 ROEROE 将加速回升将加速回升我们在去年提出,腾讯未来有三个“15”,15 倍 PE,15%的增长,15%的 ROE。当时有部分投资人质疑其未来的 RO
67、E 是否能够达到 15%,而时隔半年的今天,分析师预期腾讯的 ROE 已经高达 17%。我们将恒生科技指数的 ROE 按照权重做一测算,在 2022 年底,市场对于指数的ROE 在 2023、2024、2025 年的 ROE 预期为 5.0%,9.4%,NA,而当下这个预期变成了 7.7%,10.7%,12.4%。即便分析师大幅上修了 ROE 预期,可能依然还是低估了这些企业未来的盈利能力。表11:恒生科技指数的 ROE 预期2023ROE2024ROE2025ROE2222 年末年末5.0%9.4%NA当下当下7.7%10.7%12.4%资料来源:wind,国信证券经济研究所整理这说明:这些
68、企业是民营企业,而且全员的股权激励收入都一定程度上依赖股票市场的表现,因此它们的行动更为坚决;这些企业是平台经济为主导,在其致力于改善 ROE 时,弹性很大。提升 ROE 的具体举措包括:(1)回购与分红,以腾讯为代表的企业最近半年常态化回购,并进行分红;(2)裁员,降低销售费用;(3)分拆上市。以阿里巴巴为例,上半年阿里宣布了1+6+N的组织结构,即在阿里巴巴集团之下,设立阿里云智能、淘宝天猫商业、本地生活、国际数字商业、菜鸟、大文娱等六大业务集团和多家业务公司。如果这些公司的部分分拆上市,具有独立融资能力,则估值可能会有显著提升,以及分拆部分若能请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容
69、证券研究报告证券研究报告21顺利融资,要么加速企业的成长,要么提升各自的 ROE 水平。类似估值较低的企业还有京东、百度。我们认为市场尚未考虑分拆独立融资可能给这些公司带来的 ROE 的提升作用。表12:恒生科技指数企业的员工情况代码代码简称2022 年初2022 年末员工人数变化变化比例9866.HK9866.HK蔚来-SW155976%2015.HK2015.HK理想汽车-W49563%0992.HK0992.HK联想集团524356%0241.HK0241.HK阿里健康53%0981.HK0981.H
70、K中芯国际93822%9618.HK9618.HK京东集团-SW3853574506796532217%9698.HK9698.HK万国数据-SW16%9868.HK9868.HK小鹏汽车-W85113%1347.HK1347.HK华虹半导体6084676067611%2382.HK2382.HK舜宇光学科技246642661019468%6060.HK6060.HK众安在线379139691785%6690.HK6690.HK海尔智家647124%0268.HK0268.HK金蝶国际
71、484%0285.HK0285.HK比亚迪电子9002%3888.HK3888.HK金山软件70547116621%1810.HK1810.HK小米集团-W3342732543-884-3%9999.HK9999.HK网易-S3206431119-945-3%9898.HK9898.HK微博-SW61475935-212-3%0700.HK0700.HK腾讯控股6-4335-4%9961.HK9961.HK携程集团-S3373232202-1530-5%9988.HK9988.HK阿里巴巴-SW251462239740-11722-5%3690.HK
72、3690.HK美团-W-8101-8%9888.HK9888.HK百度集团-SW4550041300-4200-9%1024.HK1024.HK快手-W2809825445-2653-9%9626.HK9626.HK哔哩哔哩-W1228111092-1189-10%0772.HK0772.HK阅文集团20001800-200-10%0020.HK0020.HK商汤-W61135098-1015-17%6618.HK6618.HK京东健康33052739-566-17%1833.HK1833.HK平安好医生34252556-869-25%2018.HK2018.HK瑞声科技
73、3759127798-9793-26%合计合计864823976%资料来源:wind,国信证券经济研究所整理表13:恒生科技指数企业的 ROE 预期代码代码简称权重2023ROE2024ROE2025ROE2015.HK2015.HK理想汽车-W8.74.4%10.9%17.7%3690.HK3690.HK美团-W8.19.8%17.7%19.9%9618.HK9618.HK京东集团-SW7.79.8%12.5%11.9%0700.HK0700.HK腾讯控股7.917.7%17.7%16.7%9988.HK9988.HK阿里巴巴-SW7.810.7%10.8%10.0%1
74、024.HK1024.HK快手-W7.4-6.3%9.8%21.7%1810.HK1810.HK小米集团-W7.86.1%6.8%7.6%9999.HK9999.HK网易-S5.419.2%18.2%17.1%9888.HK9888.HK百度集团-SW4.97.7%7.8%7.7%0981.HK0981.HK中芯国际4.43.6%4.3%4.6%6690.HK6690.HK海尔智家3.115.9%15.9%15.3%0992.HK0992.HK联想集团3.124.2%22.5%20.2%6618.HK6618.HK京东健康2.83.0%5.6%4.9%2382.HK2382.HK舜宇光学科技2
75、.813.2%14.8%15.4%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告229868.HK9868.HK小鹏汽车-W2.80.0%0.0%0.8%9961.HK9961.HK携程集团-S1.96.5%7.2%7.4%0020.HK0020.HK商汤-W1.8-13.4%-12.5%-9.0%9626.HK9626.HK哔哩哔哩-W1.60.0%5.3%7.3%3888.HK3888.HK金山软件1.63.5%6.3%7.5%0268.HK0268.HK金蝶国际1.5-3.7%-1.4%1.9%0241.HK0241.HK阿里健康1.34.4%5.7%7.7%028
76、5.HK0285.HK比亚迪电子1.010.0%12.2%14.2%6060.HK6060.HK众安在线0.95.9%7.6%8.7%1347.HK1347.HK华虹半导体0.910.9%10.7%11.1%0772.HK0772.HK阅文集团0.86.8%7.4%7.9%2018.HK2018.HK瑞声科技0.74.5%5.6%6.2%1833.HK1833.HK平安好医生0.6-5.2%-2.6%-1.3%9698.HK9698.HK万国数据-SW0.2-7.1%-8.1%-9.2%9866.HK9866.HK蔚来-SW0.20.0%4.6%43.1%9898.HK9898.HK微博-SW
77、0.011.9%12.6%13.9%资料来源:wind,国信证券经济研究所整理观察纳斯达克比较典型的 20 家软件/互联网公司(市值居前)的估值,它们过去5 年的 ROE 平均水平为 28%,PB 均值为 10 倍,ROE/PB 为 3%左右。倘若港股互联网公司 ROE 能回到 15%以上,对应 PB 回到 5 倍以上是合理的,即便考虑到美国的流动性充裕因素,目前的 1-2 倍的 PB 估值也是过于低了。因为 ROE 是个稳定指标,如果看过去这些互联网公司的 ROE,可预测性是比较差的,因此很难用价值股给它们估值,做港股互联网投资更多是采用:分部估值法和 PS 估值法。但按照我们对流动性的观察
78、,尤其是流动性转弱之后,PS 估值与分部估值都会被投资者放弃,而长期来看,ROE/PB 的估值体系则是更加稳固的。所以,一旦互联网企业的 ROE 变得可预测、稳定性更强,其 PB 修复的空间也是巨大的。因此因此,我们看好恒生科技指数的投资价值我们看好恒生科技指数的投资价值,其有望成为 A/港股消费板块的替代:优势是没有存货、平台议价力强、以及 ROE 改善预期更显著。港股市场底部条件具备,等待美联储加息结束港股市场底部条件具备,等待美联储加息结束1 1、恒生科技恒生科技 EPSEPS 加速上修加速上修恒生指数的前瞻 EPS 在 2022 年 10 月触及低点之后,于 2023 年 5 月达到高
79、点后回落,8 月下半月持平。图11:恒生指数前瞻 12 个月 EPS 变化情况请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告23资料来源:Factset,国信证券经济研究所整理与之不同的是,恒生科技指数在 2023 年 3 月份触及低点之后,就处在了上修趋势中,尤其是二季报时间窗的 8 月份,呈现加速上修的局面。图12:恒生科技指数前瞻 12 个月 EPS 变化情况资料来源:Factset,国信证券经济研究所整理2 2、估值与风险溢价接近历史极值估值与风险溢价接近历史极值随着恒生指数的回落,目前的市盈率水平又来到了 2018 年以来的低位,分位数3.7%。图13:恒生指数
80、估值分位数资料来源:Factset,国信证券经济研究所整理故而,对应的风险溢价率也回到了历史相对较高水平,7.1%(或者 76.6%分位)。当下是基钦周期扩张期的第二个半年(今年上半年是第一个半年),我们的模型显示,此时的风险溢价极值对应在 7.65-8.26%(75%-95%分位),以 4.2%的美债收益率测算,恒生指数极限值为 16561 点-17414 点,这个位置已经接近了 2023年 8 月 22 日的低点价格。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告24图14:恒生指数风险溢价率资料来源:Factset,国信证券经济研究所整理我们倾向于这里恒指已经具备了
81、底部条件,正在底部跃跃欲试,迎接跨年行情了它触发的条件是美国加息尾声信号的夯实,而目前的美国经济从失业率、PMI、进口、职位空缺数等指标来看已经有走弱的迹象,需要 1-2 个月的观察,一旦形成趋势线回落,则极有可能就是港股新一轮上涨的开始。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告25恒生科技指数投资价值恒生科技指数投资价值表14:恒生科技指数基本信息指数名称指数名称恒生科技恒生科技指数指数指数简称指数简称恒生科技恒生科技发布日期发布日期2020 年 7 月 27 日指数代码HSTECH.HI基日基日2014 年 12 月 31 日基点3000成份股数目成份股数目 3
82、0(截至 2023.9.20)指数类型股票类样本空间样本空间选股范畴包括于香港交易所主板上市的大中华公司股票;不包括外国公司和根据香港交易所主板上市规则第 21 章上市之投资公司。选样方法选样方法(1)指数选股准则并会考虑合资格公司是否利用科技平台进行营运、研究发展开支占收入之比例及收入增长。经上述筛选后,市值最大的 30 只股票将被纳入成为指数成份股。(2)排名 36 名以下的现有成份股将从指数中剔除,而排名 24 名或以上的证券将加入指数;最终成份股剔除数目和证券新增数目,将按市值排名决定,以维持成份股数目于 30。定期调整定期调整指数样本和权重每季度调整一次,调整时间分别为每年 3 月、
83、6 月、9 月和 12 月底。临时调整临时调整(1)如新股在首个交易日之收市市值排名,在现有指数成份股中前 10,该新股将被纳入指数新股加入一般于该公司上市后的第 10 个交易日收市后实施。(2)当成分股被临时剔除时,以最近一次定期检讨中排名最高的合资格证券代替被临时剔除的成份股。权重限制权重限制个股权重不超过 8%资料来源:恒生指数有限公司,Wind,国信证券经济研究所整理指数前十大持仓集中度较高指数前十大持仓集中度较高截至 2023 年 9 月 20 日,恒生科技指数的成份股数量为 30 只,其中成份股总市值(港元)落入 200 亿以下、200-500 亿、500-1000 亿、1000
84、亿以上范围的权重分别占 0.20%、9.69%、8.24%和 81.87%,大盘股的占比较高。截至 2023 年 9 月 20 日,恒生科技指数成份股平均市值为 3099 亿港元,低于恒生中国企业指数、恒生指数,高于恒生港股通指数和恒生综合指数。图15:指数成份股数量和权重分布(截至 2023.9.20)图16:指数平均市值对比(亿港元,截至 2023.9.20)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理截至 2023 年 9 月 20 日,恒生科技指数前十大权重股占比合计为 70.05%,集中度较高。按恒生一级行业划分,前十大成份股以资讯科技业为主。
85、前十大重仓股的第一主营业务分布广泛,涵盖智能手机收入、增值服务、中国商业零售客户管理、线上销售服务等多个互联网行业细分领域。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告26表15:恒生科技指数前十大重仓股(截至 2023.9.20)股票代码股票代码股票名称股票名称成份股权重成份股权重所属恒生一级行业所属恒生一级行业 自由流通市值,亿元自由流通市值,亿元2022021 1 年报主营业务收入年报主营业务收入占比占比 Top1Top1 项目项目项目在主营收入中占比项目在主营收入中占比1810.HK小米集团-W8.3资讯科技业(HS)1,697.15智能手机收入59.71%20
86、15.HK理想汽车-W8.21非必需性消费(HS)1,486.86汽车销售97.39%0700.HK腾讯控股8.09资讯科技业(HS)19,147.77增值服务51.86%9988.HK阿里巴巴-SW8资讯科技业(HS)13,321.28中国商业零售-客户管理36.93%1024.HK快手-W7.74资讯科技业(HS)1,617.49线上销售服务52.07%9618.HK京东集团-SW7.67资讯科技业(HS)2,466.18净产品收入82.68%3690.HK美团-W7.45资讯科技业(HS)4,631.08商业73.09%9999.HK网易-S5.6资讯科技业(HS)2,702.55无线增
87、值服务及其他业务77.27%9888.HK百度集团-SW4.75资讯科技业(HS)2,204.44在线市场服务60.41%0981.HK中芯国际4.24资讯科技业(HS)807.94集成电路晶圆代工91.47%资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理成份股主要来自资讯科技业成份股主要来自资讯科技业和可选消费和可选消费截至 2023 年 9 月 20 日,按恒生一级行业划分,恒生科技指数中资讯科技业(HS)、和非必需性消费(HS)的权重占比最高,分别为 73.25%、19.29%,行业分布较为集中。总的来看,指数成份行业科技创新属性突出,技术要求较高且发展较快。图17:成份股权重分布(恒生一级
88、行业,截至 2023.9.20)图18:成份股权重分布(恒生二级行业,截至 2023.9.20)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理注重研发投入,创新奠定成长潜力注重研发投入,创新奠定成长潜力将年报研发费用除以营业总收入,计算得到研发营收比,作为衡量企业研发投入力度的参考指标。2022 年报显示,恒生科技指数成份股中,研发营收比在 10%以上的成分股权重合计超过 40%,其中处于 10%20%区间的成份股权重合计为19.25%,高于 20%区间权重合计为 24.31%,指数成份股研发营收比显著高于 A 股及港股全市场整体水平。指数成份公司对研发重
89、视程度高,具有较高的创新成长潜力。近年来,恒生科技指数重仓股公司加大研发投入的趋势明显。以理想汽车为例,2022 年理想汽车的研发支出合计为 68 亿港元,相比 2018 年增长 8.5 倍,四年复合增速高达 71%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告27图19:研发营收占比区间内成份股分布(截至 2022.12.31)图20:指数重仓股的研发支出情况(亿港元,2018-2022 年)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理指数历史业绩表现优异指数历史业绩表现优异2015-2023 年 9 月,恒生科技指数年化收益为
90、 9.05%,年化夏普比为 0.23,均高于同期恒生中国企业、恒生指数、沪深 300、恒生综合指数等指数,业绩表现优秀。表16:指数历史业绩表现(2015.01.01-2023.9.20)指标指标恒生中国企业指数恒生中国企业指数恒生指数恒生指数沪深沪深 300300恒生科技恒生科技恒生综合指数恒生综合指数年化收益率年化收益率(%)-4.71-1.132.819.05-0.01年化夏普比年化夏普比-0.26-0.130.060.23-0.07年化波动率年化波动率(%)23.5119.8720.9132.1720.53最大回撤最大回撤(%)-66.64-55.70-46.70-74.40-56.4
91、7资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理从指数净值走势来看,恒生科技指数在 2015-2018 年期间以及 2020 年表现较为强劲,大幅超越恒生中国企业指数、恒生指数、沪深 300、恒生综合指数的表现。受到平台经济监管趋严等因素影响,指数在 2021 全年回撤幅度较大,2022 年前三季度则受到国际政治局势动荡、疫情扰动宏观经济复苏、美联储连续加息等因素影响延续下跌趋势,但长期业绩依然跑赢前述指数。2022 年四季度至 2023 年一季度,在海外流动性边际改善和国内疫情防控政策优化等因素带动下触底反弹,但二三季度以来受到宏观基本面复苏弱于预期、美债利率再度上行等影响,净值水平依然处于历史
92、较低位置,长期来看仍具备较大的上升空间。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告28图21:指数净值对比(2015.01.01-2023.9.20)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理今明两年企业今明两年企业盈利盈利改善可期改善可期2022 年在诸多负面因素压制下恒生科技指数成分股盈利不佳,但随着 2023 年经济重回扩张叠加成分股公司采取多种渠道降本增效,企业盈利有望改善。根据 2023 年的盈利预测,恒生科技指数的 EPS 一致预测从 7 月起已开始上修,从今明两年来看多数成分股公司有望迎来业绩修复,预期 2023 年和 2024 年收入增速在 20%以上
93、的公司分别约占 37%(11 家)、30%(9 家),预期 2023 年和 2024年利润增速在 20%以上的公司分别约占 57%(17 家)和 50%(16 家),今明两年预期净利润增速中位数分别为 41%和 31%。图22:成分股 2023 年、2024 年收入增速预测数量分布图23:成分股 2023 年、2024 年净利润增速预测数量分布资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告29估值处于历史低位,安全边际高估值处于历史低位,安全边际高截至 2023 年 9 月 25 日,恒生
94、科技指数的市盈率为 22.72 倍,市净率为 2.38 倍,分别处于发布日以来的 0.0%分位点和 8.5%分位点,从估值水平看恒生科技当前处于历史低位,安全边际较高。图24:恒生科技指数市盈率与历史分位数图25:恒生科技指数市净率与历史分位数资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理公募基金加速布局港股赛道公募基金加速布局港股赛道自 2018 年以来,公募基金投资港股总市值和基金数量逐年增加。其中,普通股票型、偏股混合型、灵活配置型和 QDII 开放式基金的港股持仓总市值由 2018 年一季报的 734 亿元,增加到 2023 年二季报的 5563
95、亿元。2018 年一季度共有 151 只普通股票型、偏股混合型、灵活配置型和 QDII 开放式基金投资港股,该数量于2022 年三季度末攀升至 2608 只。未来随着越来越多的基金涌入港股市场,作为港股重要指数代表的恒生科技指数的长期投资价值凸显。图26:公募基金港股持仓情况变化(2018 年一季度至 2023 年二季度)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告30恒生科技指数成分股受到南向资金关注度较高,其中不乏港股通持股比例超过港股总股数 10%的个股。截至 2023 年 9 月 20 日,指数成分股的港股通持仓市值规模
96、前 5 名分别为腾讯控股、美团-W、小米集团-W、快手-W、中芯国际,其港股通持股数量占港股总股数比例分别为 9.60%、12.20%、12.51%、13.12%、20.09%。图27:指数成分股港股通持股市值规模 Top10(截至 2023.9.20)资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理南向资金加仓港股科技南向资金加仓港股科技从南向资金流入规模来看,南向资金加仓科技股趋势明显,2023 年初至今南向资金净流入高达 2553 亿港元,且近几个月净流入规模加大。8 月初以来,尽管恒生科技指数有所回调,但南向净流入规模却逆势扩张,其中以互联网为代表的成长型科技龙头企业受到市场青睐,恒生科技指
97、数 30 只成分股今年南向资金合计净买入规模达到 844 亿港元,占到全港股通净买入的三分之一,贡献较为突出。图28:港股通南向资金每周净流入趋势图29:恒生科技指数成分股南向资金每周净流入规模及累计占比资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告31华夏恒生科技华夏恒生科技 ETFETF:把握港股科技龙头配置机把握港股科技龙头配置机会会华夏恒生科技华夏恒生科技 ETFETF 简介简介华夏恒生科技交易型开放式指数证券投资基金(QDII)(简称:华夏恒生科技 ETF/,基金主代码:5131
98、80,扩位简称:恒生科技指数 ETF),跟踪标的为恒生科技指数,基金合同已于 2021 年 5 月 18 日正式生效。恒生科技指数涵盖了金融科技、电子商务、半导体、生活服务和智能化等当前备受关注的科技主题领域,聚焦港股上市的大中华地区新经济板块公司,对中国经济转型发展和产业升级方向具有很强的代表性。表17:华夏恒生科技 ETF 基本信息基金名称基金名称华夏恒生科技交易型开放式指数证券投资华夏恒生科技交易型开放式指数证券投资基金基金(QDII)(QDII)基金简称基金简称华夏恒生科技华夏恒生科技 ETFETF(QDIIQDII)合同生效日合同生效日2021 年 5 月 18 日基金主代码5131
99、80基金管理人基金管理人华夏基金管理有限公司基金经理徐猛基金托管人基金托管人中国建设银行股份有限公司运作方式交易型开放式比较基准比较基准恒生科技指数收益率(使用估值汇率折算)投资目标投资目标紧密跟踪标的指数,追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。本基金力争日均跟踪偏离度的绝对值不超过 0.3%,年跟踪误差不超过 2%。投资策略投资策略主要投资策略包括完全复制策略,替代性策略,债券投资策略,可转换债券、可交换债券投资策略,资产支持证券投资策略,衍生品投资策略,境外市场基金投资策略等。基金类型基金类型股票型基金,被动指数型基金资料来源:Wind、华夏基金管理有限公司,国信证券经济研究所整理基金经理简介基
100、金经理简介徐猛,硕士,具有 20 年证券、基金行业从业经验。曾任财富证券助理研究员,原中关村证券研究员等。2006 年 2 月加入华夏基金管理有限公司。历任数量投资部基金经理助理、上证原材料交易型开放式指数发起式证券投资基金基金经理(2016年 1 月 29 日至 2016 年 3 月 28 日期间)、华夏沪港通恒生交易型开放式指数证券投资基金基金经理(2015 年 3 月 12 日至 2021 年 2 月 1 日期间)、华夏沪港通恒生交易型开放式指数证券投资基金联接基金基金经理(2015 年 3 月 12 日至 2021 年 2月 1 日期间)、上证金融地产交易型开放式指数发起式证券投资基金
101、基金经理(2013 年 4 月 8 日至 2021 年 7 月 19 日期间)、华夏创业板交易型开放式指数证券投资基金基金经理(2017 年 12 月 8 日至 2021 年 7 月 19 日期间)、战略新兴成指交易型开放式指数证券投资基金基金经理(2018 年 7 月 13 日至 2021 年 7 月 19 日期间)、华夏创业板交易型开放式指数证券投资基金发起式联接基金基金经理(2018 年 8 月 14 日至 2021 年 7 月 19 日期间)、战略新兴成指交易型开放式指数证券投资基金发起式联接基金基金经理(2019 年 6 月 5 日至 2021 年 7 月 19 日期间)、华夏中小企
102、业 100 交易型开放式指数基金发起式联接基金基金经理(2018 年9 月 10 日至 2021 年 9 月 10 日期间)等。截至 2023 年 9 月 21 日,历任管理基金数 29 只,在任管理基金数 20 只,在管基金总规模 1545.91 亿元,具有丰富的管理经验。基金投资风格基金投资风格在晨星的分类框架下,华夏恒生科技 ETF 的投资风格倾向于大盘成长型投资基金。进一步拆解来看,主要仓位投资于大盘股,按风格来看价值风格个股占 9.23%,请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告32平衡风格个股占 58.04%;成长风格占 28.00%。从晨星风险评级来看
103、,该基金为中风险。总体来看,华夏恒生科技 ETF 的主要风格是追求资本增值的成长投资风格,同时兼具了平衡特征,适合风险偏好中等以上、偏好指数投资、偏好成长类科技股投资、追求资产增值的进取型、积极型和稳健型投资者。图30:晨星股票投资风格箱(截至 2023.6.30)图31:晨星股票投资风格箱(截至 2023.6.30)资料来源:晨星,国信证券经济研究所整理资料来源:晨星,国信证券经济研究所整理华夏基金华夏基金 ETFETF 产品布局产品布局华夏基金管理有限公司成立于 1998 年 4 月 9 日,是经中国证监会批准成立的首批全国性基金管理公司之一。公司总部设在北京,在北京、上海、南京、杭州、广
104、州、深圳和成都设有分公司,在香港设有子公司。华夏基金是首批全国社保基金投资管理人、首批企业年金基金投资管理人、QDII 基金管理人、境内首只 ETF 基金管理人以及特定客户资产管理人,是业务领域最广泛的基金管理公司之一。根据 Wind 统计数据,截至 2023 年 2 季度末,华夏基金共管理 395 只公募基金,在管产品规模达到 12004 亿元,基金产品类别涵盖货币型、债券型、混合型、股票型以及指数型基金,形成了覆盖低、中低以及中风险各类收益特征的较为完善的产品线。华夏基金目前是国内 ETF 管理规模最大的基金公司,截止至 2023 年 9月 20 日,华夏基金旗下共有 75 只股票 ETF
105、,管理规模合计 3257.64 亿元,在宽基指数型 ETF、行业 ETF 和主题指数型 ETF 均有布局。无论在规模还是在数量上,华夏基金均是一枝独秀。表18:华夏基金股票 ETF 产品列表(截至 2023.9.20)证券代码证券代码证券简称证券简称基金经理基金经理基金成立日基金成立日投资类型投资类型(一级分类一级分类)投资类型投资类型(二级分类二级分类)基金规模基金规模(亿元亿元)159510.OF159510.OF华夏中证智选 300 价值稳健策略 ETF 赵宗庭2023-07-31股票型基金被动指数型基金2.59159523.OF159523.OF华夏中证智选 300 成长创新策略 ET
106、F 赵宗庭2023-09-05股票型基金被动指数型基金2.09159601.OF159601.OF华夏 MSCI 中国 A50 互联互通 ETF荣膺2021-11-01股票型基金被动指数型基金37.20159617.OF159617.OF华夏中证智选 500 价值稳健策略 ETF 荣膺2022-06-09股票型基金被动指数型基金0.54159620.OF159620.OF华夏中证智选 500 成长创新策略 ETF 荣膺2022-07-19股票型基金被动指数型基金0.31159627.OF159627.OF华夏中证 100ETF严筱娴2022-11-08股票型基金被动指数型基金2.2715963
107、5.OF159635.OF华夏中证基建 ETF严筱娴2022-06-28股票型基金被动指数型基金2.01159655.OF159655.OF华夏标普 500ETF赵宗庭2022-10-12国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金0.52159663.OF159663.OF华夏中证机床 ETF司帆2022-10-12股票型基金被动指数型基金1.23159666.OF159666.OF华夏中证全指运输 ETF华龙2023-01-13股票型基金被动指数型基金1.14159711.OF159711.OF华夏中证港股通 50ETF李俊2021-12-16股票型基金被动指数型基金0.29159726
108、.OF159726.OF华夏恒生中国内地企业高股息率 ETF 严筱娴2021-11-11股票型基金被动指数型基金0.83请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告33159731.OF159731.OF华夏中证石化产业 ETF鲁亚运2021-12-02股票型基金被动指数型基金0.48159732.OF159732.OF华夏国证消费电子主题 ETF华龙2021-08-12股票型基金被动指数型基金1.85159758.OF159758.OF华夏中证红利质量 ETF张弘弢,徐寅2021-12-20股票型基金被动指数型基金2.02159783.OF159783.OF华夏中证科
109、创创业 50ETF徐猛2021-06-24股票型基金被动指数型基金42.46159790.OF159790.OF华夏中证内地低碳经济主题 ETF严筱娴2021-07-30股票型基金被动指数型基金30.70159791.OF159791.OF华夏沪深 300ESG 基准 ETF赵宗庭2022-02-24股票型基金被动指数型基金0.17159845.OF159845.OF华夏中证 1000ETF赵宗庭2021-03-18股票型基金被动指数型基金110.34159850.OF159850.OF华夏恒生中国企业 ETF徐猛2021-02-01国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金5.29159
110、869.OF159869.OF华夏中证动漫游戏 ETF徐猛2021-02-25股票型基金被动指数型基金80.38159888.OF159888.OF华夏中证智能汽车 ETF司帆2021-05-13股票型基金被动指数型基金1.13159892.OF159892.OF华夏恒生香港上市生物科技 ETF赵宗庭2021-09-29国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金11.97159902.OF159902.OF华夏中小企业 100ETF徐猛2006-06-08股票型基金被动指数型基金7.20159920.OF159920.OF华夏恒生 ETF徐猛2012-08-09国际(QDII)基金国际(Q
111、DII)股票型基金159.88159957.OF159957.OF华夏创业板 ETF严筱娴2017-12-08股票型基金被动指数型基金4.71159966.OF159966.OF华夏创业板低波价值 ETF荣膺2019-06-14股票型基金被动指数型基金5.14159967.OF159967.OF华夏创业板动量成长 ETF荣膺2019-06-21股票型基金被动指数型基金36.53159983.OF159983.OF华夏粤港澳大湾区创新 100ETF华龙2020-02-25股票型基金被动指数型基金0.33159995.OF159995.OF华夏国证半导体芯片 ETF赵宗庭2020-01-20股票型
112、基金被动指数型基金249.82510050.OF510050.OF华夏上证 50ETF张弘弢,徐猛2004-12-30股票型基金被动指数型基金576.21510330.OF510330.OF华夏沪深 300ETF张弘弢,赵宗庭2012-12-25股票型基金被动指数型基金238.98510630.OF510630.OF华夏上证主要消费 ETF司帆2013-03-28股票型基金被动指数型基金3.02510650.OF510650.OF华夏上证金融地产 ETF司帆2013-03-28股票型基金被动指数型基金0.53510660.OF510660.OF华夏上证医药卫生 ETF司帆2013-03-28股
113、票型基金被动指数型基金1.10512500.OF512500.OF华夏中证 500ETF荣膺2015-05-05股票型基金被动指数型基金50.96512770.OF512770.OF华夏战略新兴成指 ETF余昊,鲁亚运2018-07-13股票型基金被动指数型基金2.68512950.OF512950.OF华夏央企结构调整 ETF荣膺2018-10-19股票型基金被动指数型基金58.16512990.OF512990.OF华夏 MSCI 中国 A 股国际通 ETF司帆2015-02-12股票型基金被动指数型基金3.73513180.OF513180.OF华夏恒生科技 ETF徐猛2021-05-1
114、8国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金185.95513193.OF513193.OF华夏中证港股通内地金融 ETF-股票型基金被动指数型基金-513230.OF513230.OF华夏中证港股通消费主题 ETF严筱娴2022-01-12股票型基金被动指数型基金0.53513300.OF513300.OF华夏纳斯达克 100ETF赵宗庭2020-10-22国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金19.96513330.OF513330.OF华夏恒生互联网科技业 ETF徐猛2021-01-26国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金289.87513520.OF513520.
115、OF华夏野村日经 225ETF赵宗庭2019-06-12国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金4.36513660.OF513660.OF华夏沪港通恒生 ETF李俊2014-12-23股票型基金被动指数型基金46.78513810.OF513810.OF华夏中证香港内地国有企业 ETF华龙2023-08-21国际(QDII)基金国际(QDII)股票型基金2.11515010.OF515010.OF华夏中证全指证券公司 ETF司帆2019-09-17股票型基金被动指数型基金8.83515020.OF515020.OF华夏中证银行 ETF李俊2019-10-24股票型基金被动指数型基金6.
116、08515030.OF515030.OF华夏中证新能源汽车 ETF李俊2020-02-20股票型基金被动指数型基金116.50515050.OF515050.OF华夏中证 5G 通信主题 ETF李俊2019-09-17股票型基金被动指数型基金80.87515060.OF515060.OF华夏中证全指房地产 ETF李俊2019-11-28股票型基金被动指数型基金7.41515070.OF515070.OF华夏中证人工智能 ETF李俊2019-12-09股票型基金被动指数型基金14.89515170.OF515170.OF华夏中证细分食品饮料产业主题 ETF 徐猛2020-12-30股票型基金被动
117、指数型基金35.17515760.OF515760.OF华夏中证浙江国资创新发展 ETF余昊,鲁亚运2020-09-17股票型基金被动指数型基金2.19516000.OF516000.OF华夏中证大数据产业 ETF司帆2021-02-09股票型基金被动指数型基金0.62516100.OF516100.OF华夏中证金融科技主题 ETF徐猛2021-07-13股票型基金被动指数型基金0.44516190.OF516190.OF华夏中证文娱传媒 ETF赵宗庭2021-09-09股票型基金被动指数型基金0.18516260.OF516260.OF华夏中证物联网主题 ETF李俊2021-07-22股票型
118、基金被动指数型基金1.13516320.OF516320.OF华夏中证装备产业 ETF严筱娴2021-05-27股票型基金被动指数型基金0.72516500.OF516500.OF华夏中证生物科技主题 ETF李俊2021-03-04股票型基金被动指数型基金1.06516630.OF516630.OF华夏中证云计算与大数据主题 ETF赵宗庭2021-08-24股票型基金被动指数型基金0.70516650.OF516650.OF华夏中证细分有色金属产业 ETF赵宗庭2021-06-09股票型基金被动指数型基金0.55516710.OF516710.OF华夏中证新材料主题 ETF司帆2021-08-
119、04股票型基金被动指数型基金1.15516810.OF516810.OF华夏中证农业主题 ETF李俊2021-12-29股票型基金被动指数型基金1.80516850.OF516850.OF华夏中证新能源 ETF司帆2021-03-09股票型基金被动指数型基金0.96517170.OF517170.OF华夏中证沪港深 500ETF徐猛2021-04-07股票型基金被动指数型基金0.39562500.OF562500.OF华夏中证机器人 ETF华龙2021-12-17股票型基金被动指数型基金5.54562510.OF562510.OF华夏中证旅游主题 ETF严筱娴2021-12-21股票型基金被动
120、指数型基金7.63562520.OF562520.OF华夏中证智选 1000 成长创新策略 ETF严筱娴2022-03-08股票型基金被动指数型基金0.56562530.OF562530.OF华夏中证智选 1000 价值稳健策略 ETF严筱娴2022-07-28股票型基金被动指数型基金0.23562550.OF562550.OF华夏中证绿色电力 ETF严筱娴2023-03-07股票型基金被动指数型基金0.68请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告34562593.OF562593.OF华夏中证半导体材料设备主题 ETF-股票型基金被动指数型基金-562660.OF
121、562660.OF华夏中证 2000ETF鲁亚运2023-09-06股票型基金被动指数型基金3.10588000.OF588000.OF华夏上证科创板 50ETF荣膺,张弘弢2020-09-28股票型基金被动指数型基金671.92资料来源:Wind,国信证券经济研究所整理总结总结港股科技龙头历史表现港股科技龙头历史表现优异。优异。对比 2010-2020 年港股十大科技股与恒生指数的相对表现,数据显示绝大部分权重股均跑赢指数,其中不少股票实现了十几倍乃至二十倍的增长。监管政策回暖监管政策回暖,规范化利好互联网行业长期健康发展规范化利好互联网行业长期健康发展。2021 年,互联网领域有诸多的政策
122、落地,引起了相关公司的股价波动。2022 年以来互联网板块政策持续回暖,市场情绪逐渐修复,监管以“支持健康发展”为导向,有利于互联网行业长期的健康发展。互联网巨头已建立各自的核心竞争力,适应新型治理体系的企业有望创造更多的经济与社会效益。自今年 7 月中共中央政治局会议以来,互联网行业政策面利好频出,多部门发布促进民营经济和平台经济政策。港股港股市场展望:坚定信心,收获在路上。市场展望:坚定信心,收获在路上。流动性方面,尽管美国的加息周期尚未正式结束,但是鉴于经济周期在扩张期,企业的盈利环比将逐步改善,加之外资的预期很低,因此我们不认为加息的动作会对港股有进一步压制;企业盈利方面,以互联网为代
123、表的企业 ROE 将加速回升,恒生科技 EPS 在 8 月二季报期间呈现加速上修趋势;恒指估值与风险溢价接近历史极值。因此我们认为港股市场正在底部跃跃欲试,准备迎接跨年行情了它触发的条件是美国加息尾声信号的夯实,而目前的美国经济从失业率、PMI、进口、职位空缺数等指标来看已经有走弱的迹象,需要 1-2 个月的观察,一旦形成趋势线回落,则极有可能就是港股新一轮上涨的开始。恒生科技指数(HSTECH.HI)发布于 2020 年 7 月 27 日,该指数从香港交易所主板上市的大中华公司股票中选取 30 只市值最大、研发投入较高且营收增速较好的科技企业,以反映港股科技龙头公司证券的整体表现。截至 20
124、23 年 9 月 20 日,按恒生一级行业划分,恒生科技指数中资讯科技业(HS)、和非必需性消费(HS)的权重占比最高,分别为 73.25%、19.29%,行业分布较为集中。前十大成份股以资讯科技业为主,第一主营业务分布广泛,涵盖智能手机收入、增值服务、中国商业零售客户管理、线上销售服务等多个互联网行业细分领域。总的来看,指数成份行业科技创新属性突出,技术要求较高且发展较快。根据 2022 年报,恒生科技指数成份股中,研发营收比在 10%以上的成分股权重合计超过 40%,显著高于市场整体水平。指数成份公司高度重视研发工作,重仓股公司逐年加大研发投入,具有较高的创新成长潜力。2015-2023
125、年 9 月,恒生科技指数年化收益为 9.05%,年化夏普比为 0.23,均高于同期恒生中国企业、恒生指数、沪深 300、恒生综合指数等指数,业绩表现优秀。从南向资金流入规模来看,南向资金加仓科技股趋势明显,2023 年初至今南向资金净流入高达 2553 亿港元,且近几个月净流入规模加大。8 月初以来,尽管恒生科技指数有所回调,但南向资金净流入规模却逆势扩张,其中以互联网为代表的成长型科技龙头企业受到市场青睐,恒生科技指数 30 只成分股今年南向资金合计请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告35净买入规模达到 844 亿港元,占到全港股通净买入的三分之一,贡献较为突
126、出。从基本面的角度,我们认为中国经济处于稳步复苏进程,同时美国经济边际放缓,基本面绝对水平、相对配置价值、资金面和人民币汇率的改善将带动港股配置价值提升。华夏恒生科技交易型开放式指数证券投资基金华夏恒生科技交易型开放式指数证券投资基金(QDII)(QDII)(场内场内简称简称:华夏恒生科华夏恒生科技技ETF/ETF/,基金主代码,基金主代码:513180:513180,扩位简称:恒生科技指数,扩位简称:恒生科技指数 ETFETF),跟踪标的为恒生),跟踪标的为恒生科技指数科技指数,基金合同已于基金合同已于 20212021 年年 5 5 月月 1818 日正式生效日正式生效。基金经理为徐猛先生
127、,硕士,具有 20 年证券、基金行业从业经验,其中有 10 年的基金管理经验,截至目前,在任管理基金数 20 只,拥有丰富的产品管理经验。风险提示风险提示市场环境变动风险,政策风险,宏观经济不达预期风险,美联储货币政策的不确定性。证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道;分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求独立、客观、公正,结论不受任何第三方的授意或影响;作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬,特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级投资评级标准投资评级标准类别类别
128、级别级别说明说明报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深 300 指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普 500 指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数 20%以上增持股价表现优于市场代表性指数 10%-20%之间
129、中性股价表现介于市场代表性指数10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数 10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司(已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)制作;报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有。本报告仅供我公司客户使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以我公司向客户发布的本报告
130、完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断,在不同时期,我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态;我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料,投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的
131、投资决策。本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询,是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接
132、有偿咨询服务的活动:接受投资人或者客户委托,提供证券投资咨询服务;举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等;在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告,以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务;通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统,提供证券投资咨询服务;中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式,指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编:518046总机:上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编:200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编:100032