《常青股份-公司首次覆盖报告:奇瑞成增长新动力商用车业务有望减亏-231016(17页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《常青股份-公司首次覆盖报告:奇瑞成增长新动力商用车业务有望减亏-231016(17页).pdf(17页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 常青股份常青股份(603768)奇瑞成增长新动力,商用车业务有望减亏奇瑞成增长新动力,商用车业务有望减亏 常青股份首次覆盖报告常青股份首次覆盖报告 吴晓飞吴晓飞(分析师分析师)赵水平赵水平(分析师分析师)管正月管正月(分析师分析师) 证书编号 S0880517080003 S0880521040002 S0880521030003 本报告导读:本报告导读:在奇瑞、江淮、比亚迪等核心客户带动下,公司乘用车业务有望迎来加速增长;随着在奇瑞、江淮、比亚迪等核
2、心客户带动下,公司乘用车业务有望迎来加速增长;随着重卡行业销量的复苏,公司商用车业务有望逐渐减亏。重卡行业销量的复苏,公司商用车业务有望逐渐减亏。投资要点:投资要点:目标价 24.64 元,首次覆盖给予增持评级。预计公司 2023/2024/2025年的 EPS 为 0.88/1.14/1.49 元,目标价 24.64 元,对应 2023 年约 28倍 PE,首次覆盖给予增持评级。车身冲焊件为业绩主要驱动力车身冲焊件为业绩主要驱动力,2022 年以来年以来盈利盈利能力持续提升能力持续提升。公司主营业务为车身和底盘冲压焊接件,可为商用车、乘用车供货;其中车身件营收占比 68%,为公司业绩主要驱动
3、力。2022 年以来公司归母净利润开启快速增长,2022 年同比+62.71%,2023H1 同比+127.04%至 0.90 亿元,接近 2022 年全年水平。奇瑞、江淮成为公司未来重要引擎。奇瑞、江淮成为公司未来重要引擎。2019-2022 年公司的奇瑞销售占比由 13.95%增至 16.94%,且盈利能力高于平均水平。2023 年奇瑞出口表现亮眼且与华为合作新车将上市,有望成为公司未来重要引擎:江淮是公司第一大客户,随着安徽大众等新车型上市也将为公司带来重要增量。商用车销量迎来复苏,公司对应业务有望逐步减亏商用车销量迎来复苏,公司对应业务有望逐步减亏。受商用车景气度下行影响,2022 年
4、公司商用车业务处在亏损状态,三个为商用车客户提供配套的子公司合计亏损超过 7000 万元。2023 年商用车需求开始复苏,商用车和重卡 1-7 月销量分别同比增长 16.08%/29.38%,公司商用车业务预计逐步减亏。风险提示:风险提示:主要客户销量下行风险;商用车复苏不及预期风险等 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 3,009 3,163 3,518 4,380 5,241(+/-)%31%5%11%25%20%经营利润(经营利润(EBIT)146 196 227 289 360(+/-)%-15%34%16%
5、27%25%净利润(归母)净利润(归母)59 96 179 233 303(+/-)%-21%62%86%30%30%每股净收益(元)每股净收益(元)0.29 0.47 0.88 1.14 1.49 每股股利(元)每股股利(元)0.00 0.20 0.07 0.12 0.17 利润率和估值指标利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经营利润率(%)4.9%6.2%6.5%6.6%6.9%净资产收益率净资产收益率(%)3.3%5.1%8.7%10.3%12.0%投入资本回报率投入资本回报率(%)5.1%6.3%6.7%8.1%9.4%EV/EBIT
6、DA 11.41 9.07 8.99 7.66 6.41 市盈率市盈率 64.04 39.50 21.25 16.34 12.55 股息率股息率(%)0.0%1.1%0.4%0.7%0.9%首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:24.64 当前价格:18.65 2023.10.16 交易数据 52 周内股价区间(元)周内股价区间(元)12.85-20.12 总市值(百万元)总市值(百万元)3,805 总股本总股本/流通流通 A股(百万股)股(百万股)204/204 流通流通 B 股股/H股(百万股)股(百万股)0/0 流通股比例流通股比例 100%日均成交量(百万股)日均
7、成交量(百万股)3.70 日均成交值(百万元)日均成交值(百万元)60.09 资产负债表摘要 股东权益(百万元)股东权益(百万元)1,975 每股净资产每股净资产 9.68 市净率市净率 1.9 净负债率净负债率 51.06%EPS(元)2022A 2023E Q1 0.04 0.26 Q2 0.15 0.18 Q3 0.17 0.19 Q4 0.10 0.25 全年全年 0.47 0.88 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 27%4%-7%相对指数 28%8%-9%公司首次覆盖公司首次覆盖 -36%-26%-17%-7%3%13%--10
8、52周内股价走势图周内股价走势图常青股份上证指数运输设备业运输设备业/可选消费品可选消费品 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)模型更新时间:2023.10.16 股票研究股票研究 可选消费品 运输设备业 常青股份(603768)首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:24.64 当前价格:18.65 2023.10.16 公司网址 公司简介 公司主营业务为汽车冲压及焊接零部件的开发、生产与销售,历经多年发展,公司已
9、由单一的冲压件加工生产模式转为模块化、自动化、多业务链的规模性汽车零部件制造企业。公司生产的汽车冲压及焊接零部件作为汽车重要的组成部分,可应用于乘用车、商用车、专用车等车辆驾驶室总成、发舱总成、四门两盖总成、底板总成、车架总成、保险杠总成。绝对价格回报(%)52 周内价格范围 12.85-20.12 市值(百万元)3,805 财务预测(单位:百万元)财务预测(单位:百万元)损益表损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 3,009 3,163 3,518 4,380 5,241 营业成本 2,618 2,689 2,978 3,711 4,431
10、 税金及附加 25 23 28 35 41 销售费用 28 41 46 57 68 管理费用 112 121 127 153 183 EBIT 146 196 227 289 360 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 -1-2 0 0 0 财务费用 47 54 44 51 51 营业利润营业利润 68 108 186 262 341 所得税 8 11 23 29 37 少数股东损益 0 0 0 0 0 净利润净利润 59 96 179 233 303 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 276 225 604 646 639 其他流动资产 1,165 1,388 1,
11、533 1,734 2,070 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 1,320 1,723 1,753 1,820 1,958 无形及其他资产 960 766 963 1,060 1,107 资产合计资产合计 3,721 4,103 4,854 5,260 5,774 流动负债 1,726 1,860 2,448 2,646 2,892 非流动负债 330 450 450 450 450 股东权益 1,801 1,885 2,049 2,257 2,525 投入资本投入资本(IC)2,527 2,763 2,987 3,163 3,415 现金流量表现金流量表 NOPLAT 129 1
12、75 201 256 321 折旧与摊销 217 237 228 241 270 流动资金增量 10 146-3 13 67 资本支出 -286-197-439-405-455 自由现金流自由现金流 69 361-12 105 203 经营现金流 -21-122 444 522 568 投资现金流 -286-195-439-405-455 融资现金流 75 240 374-76-119 现金流净增加额现金流净增加额 -232-78 379 41-6 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 31.0%5.1%11.2%24.5%19.7%EBIT 增长率 -15.0%33.6%16.2%27
13、.0%24.9%净利润增长率 -21.0%62.1%85.9%30.0%30.3%利润率 毛利率 13.0%15.0%15.3%15.3%15.5%EBIT 率 4.9%6.2%6.5%6.6%6.9%净利润率 2.0%3.0%5.1%5.3%5.8%收益率收益率 净资产收益率(ROE)3.3%5.1%8.7%10.3%12.0%总资产收益率(ROA)1.6%2.3%3.7%4.4%5.3%投入资本回报率(ROIC)5.1%6.3%6.7%8.1%9.4%运营能力运营能力 存货周转天数 52 54 60 55 55 应收账款周转天数 67 82 90 80 80 总资产周转周转天数 442 4
14、51 465 421 384 净利润现金含量 -35.9%-127.1%248.1%224.5%187.3%资本支出/收入 9.5%6.2%12.5%9.2%8.7%偿债能力偿债能力 资产负债率 55.3%56.3%59.7%58.9%57.9%净负债率 40.3%46.6%45.8%40.2%35.2%估值比率估值比率 PE 64.04 39.50 21.25 16.34 12.55 PB 1.90 1.61 1.54 1.40 1.25 EV/EBITDA 11.41 9.07 8.99 7.66 6.41 P/S 1.26 1.20 1.08 0.87 0.73 股息率 0.0%1.1%
15、0.4%0.7%0.9%-14%-7%0%7%14%20%27%34%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-46%-36%-27%-18%-9%0%-032023-08股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅常青股份价格涨幅常青股份相对指数涨幅5%10%15%21%26%31%21A22A23E24E25E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)3%5%7%9%10%12%21A22A23E24E25E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)35%37%40%42%44%47%726768821
16、A22A23E24E25E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)ZYyWMBeVfWiYnRtPaQaO6MnPqQsQsRkPrQqQiNrQtM6MoPsMvPrRtPwMsRnO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)目录目录 1.核心逻辑和盈利预测.5 2.主营车身底盘冲焊件,乘用车业务迎来加速增长.6 2.1.主营冲压焊接业务,重点围绕安徽汽车产业布局.6 2.2.主营车身和底盘冲焊件,满足乘用车和商用车需求.7 2.3.车身
17、件占比不断提升,带动盈利能力不断改善.8 3.奇瑞成未来新增长点,商用车业务预计扭亏.10 3.1.新客户逐步拓展,奇瑞为后续主要增长引擎.10 3.2.商用车板块迎来复苏,重卡业务有望扭亏.14 3.3.未来主攻轻量化车身和底盘件,加大一体化压铸投入.15 4.风险提示.16 图表目录图表目录 图 1:公司历史可追溯至 1988 年常青冲压件厂,始终专注汽车冲压焊接业务.6 图 2:吴应宏和朱慧娟夫妇为实控人,合计持股 43.50%.7 图 3:整车制造包括冲压、焊接、涂装、总装四个工艺.7 图 4:公司主要生产车身和底盘的冲压焊接零部件,应用主体包括乘用车、商用车、专用车等.8 图 5:2
18、020 年以来营收逐步增长.9 图 6:2022 年车身件占比 68%,明显高于底盘件.9 图 7:综合毛利率和车身件毛利率 2022 年开始反弹.9 图 8:2022 年钢材综合价格指数下降.9 图 9:2019 年期间费用率提升明显.10 图 10:2022 年以来归母净利润快速增长.10 图 11:公司过去主要供应江淮,并在此基础上进行客户拓展.11 图 12:公司前五大客户占比不断下降.11 图 13:江淮占比已由 65%降至 23%.11 图 14:大众安徽首款车型 Cupra Tavascan 概念车.12 图 15:芜湖常瑞净利润(亿元)明显领先其他子公司.13 图 16:奇瑞销
19、售收入不断提高.13 图 17:奇瑞集团整体销量保持稳定增长.13 图 18:2023 年 1-7 月出口 47 万辆,同比+137%.13 图 19:工信部公示奇瑞华为合作首款车型.14 图 20:重卡业务子公司的净利润(亿元)均为负数.14 图 21:公司底盘件毛利率持续下跌.14 图 22:2023 年商用车板块持续复苏.15 图 23:2023 年重卡销量同样出现好转.15 图 24:公司未来经营主线为轻量化车身结构件和轻量化底盘.16 表 1:核心假设.5 表 2:可比公司估值情况.6 表 3:冲压和焊接行业仍在快速发展,公司更新对应技术储备.8 表 4:公司与江淮合作历史久且初期配
20、套车型种类多.10 表 5:合众新能源和比亚迪销售占比提升.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)表 6:大众持续加码大众安徽,加速布局电动化.12 表 7:奇瑞相关的两个在建项目完工后,公司对奇瑞的出货会进一步放量 13 表 8:轻量化是我国汽车行业未来发展的重要趋势.15 表 9:铝合金和高强钢是目前主要轻量化材料.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)
21、1.核心逻辑和盈利预测核心逻辑和盈利预测 在奇瑞、江淮等大客户拉动下,公司乘用车业务收入有望高速增长,同在奇瑞、江淮等大客户拉动下,公司乘用车业务收入有望高速增长,同时乘用车业务净利率水平更高,随着乘用车业务占比提升,公司盈利能时乘用车业务净利率水平更高,随着乘用车业务占比提升,公司盈利能力有望逐步提升。力有望逐步提升。2022 年公司前两大客户分别为江淮汽车和奇瑞汽车,随着江淮自主乘用车、江淮大众新车型的逐步量产,以及江淮与华为合作智选车型也愈发明确,江淮乘用车销量有望加速增长;奇瑞汽车在出口市场和国内新能源车新周期的拉动下销量也有望维持快速增长。在两大核心客户拉动下以及比亚迪等增量客户贡献
22、下,公司乘用车业务有望开启高速增长。同时公司乘用车业务的盈利能力显著高于商用车业务,随着乘用车收入占比提升,公司净利率水平将不断改善。随着行业需求改善,叠加公司在部分客户份额的提升,公司重卡零部件随着行业需求改善,叠加公司在部分客户份额的提升,公司重卡零部件业务有望逐步减亏。业务有望逐步减亏。2022 年下半年以来,重卡等商用车销量明显下滑,公司重卡零部件业务拖累明显,2022 年公司重卡零部件亏损超过 7000万元,随着经济复苏和出口拉动,重卡销量有望逐步复苏,叠加公司在部分客户份额的提升,重卡零部件业务有望逐步减亏。关键假设:关键假设:1、营业收入快速增长:预计 2023/2024/202
23、5 年公司营业收入分别为35.18/43.80/52.41 亿元,增速分别为 11%/25%/20%,主要增量为配套奇瑞等客户的车身冲焊件。2、毛利率稳步提升:预计公司 2023/2024/2025 年毛利率分别为15%/15%/16%,公司毛利率稳步提升,主要是毛利率更高的车身冲压件占比的不断提升。表表 1:核心假设核心假设 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)3009 3163 3518 4380 5241 收入增速 31.0%5.1%11.2%24.5%19.7%车身冲压焊接件 1587 2136 2372 3050 3740 底盘冲压焊接件 8
24、11 496 623 807 978 毛利率 13.0%15.0%15.3%15.3%15.5%净利率 2.0%3.0%5.1%5.3%5.8%归属净利润(百万元)59.41 96.31 179.06 232.77 303.20 归属净利润增速-21.0%62.1%85.9%30.0%30.3%每股收益 0.29 0.47 0.88 1.14 1.49 每股净资产 8.83 9.24 10.05 11.06 12.38 数据来源:国泰君安证券研究 PE估值法估值法:我们预测公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.88、1.14、1.49 元,参考可比公司给予公司 2023 年 28.
25、0 倍 PE,对应的合理估值为 24.64 元。PB 估值法估值法:请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)我们预测公司 2023-2025 年每股净资产分别为 10.05、11.06、12.38 元,参考行业平均水平给予公司 2023 年 3.7 倍 PB,对应的合理估值为 37.19元。出于谨慎性原则,我们给予公司目标价为 24.64 元。表表 2:可比公司估值情况:可比公司估值情况 股票股票 公司公司 收盘价收盘价 市值市值 EPS PE PB 代码代码 名称名称 元元 亿元亿
26、元 23E 24E 25E 23E 24E 25E MRQ 002997.SZ 瑞鹄模具 43.28 83.46 1.13 1.70 2.25 38.29 25.47 19.22 6.43 001311.SZ 多利科技 52.18 95.87 2.90 3.59 4.62 18.02 14.55 11.29 2.38 605133.SH 嵘泰股份 31.18 58.05 1.12 1.63 2.22 27.73 19.17 14.03 2.23 平均 28.01 19.73 14.85 3.68 备注:收盘价截至 2023 年 10 月 13 日,EPS、PE 和 PB 预测来自于 wind
27、一致预期,数据来源:WIND,国泰君安证券研究 2.主营车身底盘冲焊件,乘用车业务迎来加速增长主营车身底盘冲焊件,乘用车业务迎来加速增长 2.1.主营冲压焊接业务主营冲压焊接业务,重点围绕安徽汽车产业布局,重点围绕安徽汽车产业布局 持续专注汽车冲压与焊接零部件,地处安徽汽车产业集群持续专注汽车冲压与焊接零部件,地处安徽汽车产业集群。2004 年常青有限设立,始终专注于汽车冲压、焊接零部件。冲压及焊接零部件往往由车企定制,且该类零部件运输成本高,供应商倾向围绕车企建厂。公司地处安徽汽车产业集群,在合肥、芜湖、马鞍山、安庆、阜阳均设有生产基地,并向奇瑞、江淮、比亚迪在当地的工厂供货,以提高地区企业
28、快速响应能力。图图 1 1:公司历史可追溯至公司历史可追溯至 1 1988988 年常青冲压件厂,始终专注汽车冲压焊接业务年常青冲压件厂,始终专注汽车冲压焊接业务 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 吴应宏、朱慧娟夫妇为实控人,下设吴应宏、朱慧娟夫妇为实控人,下设 16 家子公司各有分工家子公司各有分工。2004 年常青有限由吴应宏、吴应举和朱慧娟出资设立。吴应宏和朱慧娟夫妇为实控人,分别持股 31.86%/11.64%。控股公司方面,公司 16 家子公司各自分工不同。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(6
29、03768)(603768)图图 2 2:吴应宏和朱慧娟夫妇为实控人,合计持股吴应宏和朱慧娟夫妇为实控人,合计持股4 43.503.50%数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 2.2.主营车身和底盘冲焊件,满足乘用车和商用车需求主营车身和底盘冲焊件,满足乘用车和商用车需求 整车制造包括四大工艺,公司主要布局冲压焊接。整车制造包括四大工艺,公司主要布局冲压焊接。整车制造需要依次进行冲压、焊接、涂装、总装;涂装总装可由主机厂完成,公司则主要进行冲压和焊接。冲压指的是将整卷钢板或铝板用多台大型压力机连续冲压成小块钣金零件;焊接则是给冲压好的车身零件局部加热或同时加热、加压而接合在一起形成车身总成。图
30、图 3 3:整车制造包括冲压、焊接、涂装、总装四个工艺整车制造包括冲压、焊接、涂装、总装四个工艺 数据来源:立鼎产业研究院,国泰君安证券研究 公司公司业务包括车身和底盘冲焊件业务包括车身和底盘冲焊件,同时为乘用车和商用车同时为乘用车和商用车客户配套客户配套。公司主要为乘用车、商用车、专用车提供车身和底盘冲压焊接零部件,且公司不仅能提供单个零部件,还可提供技术含量更高的总成件。1)车身车身件:件:主要指外覆盖件,大部分用于乘用车,少量用于商用车、专用车等,包括四门两盖总成、侧围总成、ABC 柱总成等。2)底盘件:)底盘件:主要指结构件,用于商用车、专用车以及少量新能源车,包括车架总成、纵梁、纵梁
31、加固板总成、横梁总成、电池壳体等。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)图图 4 4:公司主要生产车身和底盘的冲压焊接零部件,应用主体包括乘用车、商用车、专用车等公司主要生产车身和底盘的冲压焊接零部件,应用主体包括乘用车、商用车、专用车等 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 冲压和焊接冲压和焊接仍在快速发展,仍在快速发展,公司紧跟公司紧跟行业行业趋势趋势、掌握前沿技术。掌握前沿技术。1)冲)冲压领域:压领域:工艺方面热冲压制造的零件种类在增加,其可以得到更高强度的冲压件。材料方面
32、则由传统钢材向铝合金、高强钢演进。2)焊接领)焊接领域:域:电阻点焊为目前主流,但激光焊接、多品种车型混线柔性焊接等技术更有优势。针对上述趋势,公司已对应完成了热冲压、超高强钢、激光焊以及柔性化生产管理等技术的布局。表表 3:冲压和焊接行业仍在快速发展,公司更新对应技术储备冲压和焊接行业仍在快速发展,公司更新对应技术储备 行业发展趋势行业发展趋势 公司对应技术储备公司对应技术储备 冲压领域冲压领域 使用耐腐蚀、更高强度的新材料;冷冲压向热冲压转型;CAD/CAE/CAM 等计算机技术开始应用。研发汽车超高强度钢板热成形模具,推动热冲压发展,并建设年100 万套超高强度钢板热成形冲压件生产线技术
33、改造项目;推进三维设计工程,通过数字化虚拟仿真,搭建企业开发设计集成平台。焊接领域焊接领域 新材料的出现催生新型焊接技术需求,例如激光焊、机器人焊接、柔性焊接等。具备弧焊自动化焊接开发技术、激光拼焊等技术。数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 2.3.车身件占比不断提升,带动盈利能力不断改善车身件占比不断提升,带动盈利能力不断改善 车身件营收占比车身件营收占比不断提升不断提升。2018-2022 年期间公司营收由 18.74 亿元增至31.63 亿元,CAGR 为 13.98%。2020 年以来公司营收逐步增长,主要系奇瑞、比亚迪、合众等客户销量增长拉动,车身件营收占比大幅增至 2022年的
34、68%;此期间商用车市场不景气,公司底盘件营收占比持续下降。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)图图 5:2020 年以来营收逐步增长年以来营收逐步增长 图图 6:2022 年车身件占比年车身件占比 68%,明显高于底盘件,明显高于底盘件 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 原材料价格下降,公司原材料价格下降,公司车身件车身件毛利率毛利率 2022 年有所提升年有所提升,2020 年以来年以来底底盘件盘件由于规模效应不足毛利率由于规模效应不
35、足毛利率持续下跌。持续下跌。公司产品成本主要为直接材料,毛利率受钢材价格影响大,2022 年公司车身件毛利率有所提升,主要系钢材价格下降,且车身件规模效应进一步提升。而底盘件方面受到商用车下行影响,产能利用率不足,2021 年以来底盘件毛利率持续下行。图图 7:综合毛利率和车身件毛利率综合毛利率和车身件毛利率 2022 年开始反弹年开始反弹 图图 8:2022 年钢材综合价格指数下降年钢材综合价格指数下降 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 公司净公司净利润利润过去曾出现过去曾出现波动,波动,2022 年以来恢复增势年以来恢复增势快速增长快速增长。201
36、8-2022年期间公司净利润出现波动,其中 2019 年公司利润降幅最大,主要系整车景气度差使得公司营收出现下降,费用率提升明显。2022 年以来公司归母净利润开始快速增长,2022 年同比+62.71%,2023H1 同比+127.04%。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0552002120222023H1总营收(亿元)YoY50.71%47.38%41.95%52.73%67.53%33.28%34.32%37.80%26.96%15.69%16.02%18.30%20.25%20.31%16.78%0%20%40%60%80%
37、100%200212022车身件底盘件其他0%5%10%15%20%25%2002120222023H1综合毛利率车身件毛利率底盘件毛利率8090001802020-01-032021-01-032022-01-032023-01-03钢材综合价格指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)图图 9:2019 年期间费用率提升明显年期间费用率提升明显 图图 10:2022 年以来归母净利润快速
38、增长年以来归母净利润快速增长 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 3.奇瑞成未来新增长点,商用奇瑞成未来新增长点,商用车业务预计扭亏车业务预计扭亏 3.1.新客户逐步拓展,奇瑞为后续主要增长引擎新客户逐步拓展,奇瑞为后续主要增长引擎 3.1.1.新客户逐步拓展,来自原客户江淮汽车的收入有望开启新增长新客户逐步拓展,来自原客户江淮汽车的收入有望开启新增长 公司自成立起便与江淮形成稳定合作关系。公司自成立起便与江淮形成稳定合作关系。公司 2010 年成为江淮最大的汽车冲压及焊接零部件厂商,配套车型由初期的轻型货车及客车底盘扩至中重型货车、轿车、MPV、SUV
39、 等。2012 年公司进一步与江淮签订五年合作协议,对江淮车型的冲压及焊接零部件配套率提出最低要求,稳固二者合作关系。表表 4:公司与江淮合作历史久且初期配套车型种类多公司与江淮合作历史久且初期配套车型种类多 车型大类车型大类 具体车型具体车型 车型名称车型名称 商用车 轻型货车 帅铃、好微、好运、骏铃、康铃、威铃、蒙城微卡 重型货车 格尔发、亮剑者、牵引车 专用车 搅拌车、自卸车、叉车 乘用车 轿车 和悦、同悦、悦悦、宾悦 MPV 星锐、瑞风、和畅 SRV 瑞鹰 SUV S3、S5、S2 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 公司凭借为江淮供货积累的经验与口碑,持续扩展其他客户。公司凭借为江
40、淮供货积累的经验与口碑,持续扩展其他客户。2012 年以前江淮贡献公司主要的销售收入,公司的客户集中度高。为降低风险和提高市场份额,公司亟需扩展更多客户。例如 2012 年公司通过收购十堰香亭和北京香亭,开拓了福田戴姆勒、陕西重汽和东风商用车等客户。乘用车方面,公司也与奇瑞、北汽、上汽、合众、比亚迪等车企达成合作协议。0%2%4%6%8%10%12%14%16%2002120222023H1销售费率管理费率财务费率研发费率期间费率-100%0%100%200%300%400%500%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0201820192020
41、202120222023H1归母净利润(亿元)YoY 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)图图 1111:公司过去主要供应江淮,并在此基础上进行客户拓展公司过去主要供应江淮,并在此基础上进行客户拓展 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 公司客户拓展成功,江淮占比和前五大客户集中度明显公司客户拓展成功,江淮占比和前五大客户集中度明显降低降低。2014-2022年期间,公司前五大客户占比由 87.51%降至 65.33%,其中江淮占比也由 64.80%降至 23.21%。公司客户
42、集中度大幅降低,客户构成更加多元。图图 12:公司前五大客户占比不断下降公司前五大客户占比不断下降 图图 13:江淮占比已由江淮占比已由 65%降至降至 23%数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 比亚迪与合众新能源占比提升,为公司带来增量贡献。比亚迪与合众新能源占比提升,为公司带来增量贡献。2019-2022 年期间,合众新能源销售占比由 0.86%提升至 15.42%;2022 年公司对比亚迪的销售占比则增至 5.76%。表表 5:合众新能源和比亚迪销售占比提升合众新能源和比亚迪销售占比提升 2019 2020 2021 2022 江淮汽车江淮汽车 4
43、6.05%40.01%30.52%23.21%奇瑞汽车奇瑞汽车 13.95%13.02%16.75%16.94%合众新能源合众新能源 0.86%2.19%8.90%15.42%比亚迪比亚迪 2.99%5.76%数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 随着江淮和华为智选合作的推进以及江淮大众新车型的推出,公司来自随着江淮和华为智选合作的推进以及江淮大众新车型的推出,公司来自江淮体系的收入有望进一步增长。江淮体系的收入有望进一步增长。1)江淮江淮华为华为合作项目建设逐步推进,有望在未来几年量产。合作项目建设逐步推进,有望在未来几年量产。江淮于 2019年 12 月 9 日与华为签署全面合作框架协议暨
44、 MDC 平台项目合作协议,50%55%60%65%70%75%80%85%90%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022前五大客户占比64.80%23.21%0%10%20%30%40%50%60%70%20142022江淮占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)在智能汽车解决方案、企业信息化、智慧园区、智能工厂等领域展开合作。2023 年 2 月据中建集团公告,江淮与华为智选合作项目的生产基地也已投建。2)大众方面)大众方面
45、:首款车型即将上市,大众安徽进入发展快车道首款车型即将上市,大众安徽进入发展快车道。江淮与大众在 2017 年共同设立江淮大众汽车有限公司,2020 年大众取得江淮大众 75%股权并将其更名为大众安徽,承诺将授予合资公司 4-5 个大众集团品牌产品,新车型将基于其纯电动平台。2021 年 7 月安徽 MEB工厂开工建设,首款车型预计于 2023 年下半年量产投产。2023 年 5 月大众安徽宣布继续在合肥投资,计划总投资 231 亿元,生产基地(一期)与研发中心固定资产投资总额 141 亿元,车型上市前研发总投入约 90.5亿元,加速布局中国新能源市场。表表 6:大众持续加码大众安徽,加速布局
46、电动化大众持续加码大众安徽,加速布局电动化 时间时间 事件事件 2020.11 大众取得江淮大众 75%股权。2020.12“江淮大众”更名为“大众(安徽)”。2021.07 大众发布 20230NEW AUTO 战略,大众安徽被重点提及。2023.04 大众宣布投资 10 亿欧元在合肥建立全资新公司“100%TechCo”。2023.05 大众安徽宣布将继续在合肥投资,计划总投资 231 亿元,生产基地(一期)与研发中心固定资产投资总额 141 亿元,车型上市前研发总投入约 90.5 亿元。数据来源:大众安徽公司官网,江淮汽车,国泰君安证券研究 图图 1414:大众安徽首款车型大众安徽首款车
47、型 Cupra TavascanCupra Tavascan 概念车概念车 数据来源:太平洋汽车 3.1.2.奇瑞销量持续高增长,成为公司核心增量来源奇瑞销量持续高增长,成为公司核心增量来源 公司通过公司通过芜湖常瑞芜湖常瑞供货奇瑞,供货奇瑞,盈利能力高于平均水平盈利能力高于平均水平。2013 年公司通过设立芜湖常瑞实现为奇瑞供货,起初芜湖常瑞是亏损状态(2014 年净利润为-0.16 亿元),后续实现扭亏并于 2022 年实现 0.75 亿元的净利润。2019-2022 年期间芜湖常瑞净利润快速增长,盈利能力高于公司平均水平。公司对奇瑞销售占比上升,且不断扩充产能。公司对奇瑞销售占比上升,且
48、不断扩充产能。2019-2022 年期间,奇瑞 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)销售收入由 2.56 亿元增至 5.36 亿元,销售占比由 13.95%增至 16.94%。截至 2023 年 5 月,公司在建工程包括两个专为奇瑞开发的项目,达产后将分别新增 16 万/20 万套车身冲压及焊接零部件,公司对奇瑞的销售收入会进一步提高。图图 15:芜湖常瑞净利润(亿元)明显领先其他子公司芜湖常瑞净利润(亿元)明显领先其他子公司 图图 16:奇瑞销售收入不断提高奇瑞销售收入不断提
49、高 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 表表 7:奇瑞相关的两个在建项目完工后,公司对奇瑞的出货会进一步放量奇瑞相关的两个在建项目完工后,公司对奇瑞的出货会进一步放量 项目名称项目名称 项目内容项目内容 完工时间完工时间 芜湖常瑞汽车冲压及焊接零芜湖常瑞汽车冲压及焊接零部件扩产项目部件扩产项目 新增乘用车车身冲压及焊接零部件 16 万套生产能力项目,项目实施地点为芜湖,主要为奇瑞汽车提供配套。预计 2023.12 新能源汽车轻量化车身覆盖新能源汽车轻量化车身覆盖件智能化冲压工程项目件智能化冲压工程项目 新增乘用车车身冲压及焊接零部件 20 万套生产能力项
50、目,项目实施地点为芜湖,主要为奇瑞汽车提供配套。主体工程未完工,尚在建设阶段 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 凭借出口及与华为合作车型方面的表现,奇瑞将成为公司未来新增长点。凭借出口及与华为合作车型方面的表现,奇瑞将成为公司未来新增长点。1)奇瑞整体销量稳定增长,出口奇瑞整体销量稳定增长,出口量表现亮眼量表现亮眼。整体销量方面,2023 年1-7 月奇瑞集团整体销量 89 万辆,同比+47%。出口销量方面,奇瑞已实现连续 20 年位居中国品牌乘用车出口第一,且 2023 年 1-7 月出口量超过 2022 年全年达到 47 万辆,同比大增 137%。图图 17:奇瑞集团整体销量保持稳定增
51、长奇瑞集团整体销量保持稳定增长 图图 18:2023 年年 1-7 月出口月出口 47 万辆,同比万辆,同比+137%数据来源:奇瑞集团,中汽协,国泰君安证券研究 数据来源:奇瑞集团,中汽协,国泰君安证券研究 2)工信部公示)工信部公示华为华为与奇瑞合作车型,后续其他车型同样值得期待与奇瑞合作车型,后续其他车型同样值得期待。工信部 8 月 14 日发布了第 374 批次新车型,其中包含华为智选和奇瑞合-0.4-0.200.20.40.60.8200212022阜阳常阳芜湖常瑞仪征常众镇江常泰0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0.001.002.003.00
52、4.005.006.0020022奇瑞销售收入(亿元)奇瑞占比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0204060800062007200820092000002223年1-7月奇瑞销量(万辆)YoY-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%01020304050奇瑞出口量(万辆)YoY 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 17 Table_Page 常青股
53、份常青股份(603768)(603768)作的首款纯电轿跑智界 S7,该车型首搭 HarmonyOS 4 且预计年内上市。随着奇瑞与华为合作新车型的上市,奇瑞销量有望加速提升,公司作为奇瑞核心冲压件供应商将会持续受益。图图 1919:工信部公示奇瑞华为合作首款车型工信部公示奇瑞华为合作首款车型 数据来源:工信部 3.2.商用车板块迎来复苏,重卡业务有望扭亏商用车板块迎来复苏,重卡业务有望扭亏 公司公司商用车商用车业务处于亏损状态业务处于亏损状态,底盘件毛利率不断下跌,底盘件毛利率不断下跌。阜阳常阳、丰宁宏亭、随州常森主要负责公司的商用车底盘件业务,其中丰宁宏亭、随州常森分别承接了北京宏亭和十堰
54、常森的商用车业务。受商用车景气度影响,上述子公司近五年均处于亏损状态,且底盘件毛利率也在不断下跌。图图 20:重卡业务子公司的净利润(亿元)均为负数重卡业务子公司的净利润(亿元)均为负数 图图 21:公司底盘件毛利率持续下跌公司底盘件毛利率持续下跌 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 2023 年商用车和重卡销量复苏,商用车业务有望年商用车和重卡销量复苏,商用车业务有望逐步减亏逐步减亏。2021-2022年期间商用车和重卡销量出现两连降,2023 年则迎来反弹,2023 年 1-7月商用车和重卡销量分别同比增长 16.08%/29.38%。伴随板块行情的
55、复苏,公司商用车业务有望逐步减亏。-0.35-0.30-0.25-0.20-0.15-0.10-0.050.00200212022阜阳常阳随州常森丰宁宏亭0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%200212022底盘件毛利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)图图 22:2023 年商用车板块持续复苏年商用车板块持续复苏 图图 23:2023 年重卡销量同样出现好转年重卡销量同样出现好转 数据来源:中汽协,国泰君安证券研究
56、 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 3.3.未来主攻轻量化车身和底盘件,加大一体化压铸投入未来主攻轻量化车身和底盘件,加大一体化压铸投入 轻量化有利于实现节能减排和增加电车续航里程轻量化有利于实现节能减排和增加电车续航里程,是未来发展趋势,是未来发展趋势。根据拓普资讯,传统汽车质量减少 100kg 能够降低百公里油耗 0.3-0.6 升,纯电动车质量降低 100kg 可增加续航里程 25km。因此整车轻量化不但有利于实现燃油车的节能减排,还可以缓解新能源车的里程焦虑,是汽车行业的重要发展趋势,中国汽车工程学会也对此提出了未来发展目标。表表 8:轻量化是我国汽车行业未来发展的重要趋势轻量化是
57、我国汽车行业未来发展的重要趋势 目标目标 2025 2030 2035 乘用车(含新能源)油耗 4.6 L/100km(WLTC)3.2 L/100km(WLTC)2.0 L/100km(WLTC)燃油乘用车整车轻量化系数 降低 10%降低 18%降低 25%纯电动乘用车整车轻量化系数 降低 15%降低 25%降低 35%数据来源:中国汽车工程学会,国泰君安证券研究 铝合金和高强钢可实现轻量化,一体化压铸和热冲压为铝合金和高强钢可实现轻量化,一体化压铸和热冲压为主要主要工艺工艺。轻量化材料方面,主要包括铝合金、镁合金、高强钢以及碳纤维;但基于轻量化效果、成本、技术成熟度等角度考虑,铝合金和高强
58、钢是目前主流轻量化材料。工艺方面,主要包括一体化压铸和热冲压等。表表 9:铝合金和高强钢是目前主要轻量化材料铝合金和高强钢是目前主要轻量化材料 材料材料 密度(密度(g/cm3)比强度比强度 比刚度比刚度 减重减重 成本成本 加工难度加工难度 特点特点 强度钢强度钢 7.85 131 25 20%-30%低 低 工艺成熟、成本低;减重效果有限、耐腐蚀性差。铝合金铝合金 2.6-2.7 187 25 40%中 中 耐腐蚀性和耐磨性强,轻量化效果好,但挤压铝的工艺较复杂。镁合金镁合金 2.7 174 25 50%中 中 抗弯强度和隔音性能好,抗腐蚀性差、易燃、成本较高。碳纤维碳纤维 1.5 938
59、 81 60%高 中 减重效果远胜金属,但批量生产工艺不成熟,成本高。数据来源:拓普资讯,国泰君安证券研究 公司公司紧跟行业趋势,未来将重点提高紧跟行业趋势,未来将重点提高新能源和轻量化业务新能源和轻量化业务实力。实力。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%00500600商用车销量(万辆)YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%0204060800180重卡销量(万辆)YoY 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603
60、768)1)工艺进展:)工艺进展:热冲压技术成熟,一体化压铸热冲压技术成熟,一体化压铸正加快正加快布局。布局。热冲压方面,公司 2018 年已投资年产 100 万套超高强度钢板热成形冲压件项目,热冲压技术较为成熟。一体化压铸方面,2021 年公司的技术中心开始深度研究压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺,并于 2022 年成立一体化压铸事业部,并与上海交通大学订五年期的一体化压铸项目合作协议。未来公司计划 2025 年末投产 10 条相关产线,加快公司一体化压铸进程。2)产品进展:)产品进展:未来未来 3-5 年重点布局轻量化车身结构件和轻量化底盘。年重点布局轻量化车身结构件和轻量化底盘。对应到
61、产品方面,由于底盘比车身的轻量化技术和工艺更成熟、成本更低,因此公司将先开发轻量化底盘,而车身件仍为传统业务。2022 年公司通过非公开发行募资建设新能源汽车一体化大型压铸项目,项目达产后可实现 16 万件新能源汽车底盘压铸件和 4 万件新能源汽车电池壳体的产能。图图 2424:公司未来经营主线为轻量化车身结构件和轻量化底盘公司未来经营主线为轻量化车身结构件和轻量化底盘 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 4.风险提示风险提示 奇瑞、江淮等主要客户销量下行风险。奇瑞、江淮等主要客户销量下行风险。公司业绩受下游主机厂客户销量表现影响。如果奇瑞、江淮等主要客户未来销量表现不及预期,那么公司业绩或
62、将受到不利影响。商用车复苏不及预期的商用车复苏不及预期的风险。风险。受商用车景气度下行影响,公司商用车业务处于亏损状态。如果商用车板块复苏不及预期或继续延续下行趋势,公司该部分业务仍有亏损风险。钢材等钢材等原材料价格波动原材料价格波动风险。风险。钢材为公司生产所需的主要原材料,过去公司毛利率波动一定程度上受到了钢材价格的影响。未来如果钢材价格出现持续上行态势,会对公司盈利能力造成不良影响。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 17 Table_Page 常青股份常青股份(603768)(603768)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具
63、有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发放,概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。
64、本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因
65、使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此,投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需
66、要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“国泰君安证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议,本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责
67、任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的 12 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话(021)38676666(0755)23976888(010)83939888 E-mail: