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1、分析师分析师联系人联系人王泽华王泽华登记编号:S02邱星皓邱星皓养殖板块周期反转,种植、宠物渐进成长农 业 团 队农 业 团 队 年 度 行 业 策 略 报 告年 度 行 业 策 略 报 告证券研究报告|农林牧渔|2023年10月19日报告摘要生猪养殖板块:母猪产能去化有望加速生猪养殖板块:母猪产能去化有望加速,板块投资机会初显板块投资机会初显猪价走势:我们认为今年四季度至明年一季度猪价走势:我们认为今年四季度至明年一季度,猪价仍将在成本线附近波动猪价仍将在成本线附近波动,预计明年二季度有望触底回升预计明年二季度有望触底回升供给端:供给端:短期来看,今年四季度出栏生猪对应
2、去年能繁母猪高位回落时期,整体出栏量仍较大,同时预期将出现季节性增重,短期供给充足;中期来看,受今年上半年能繁母猪产能去化缓慢影响叠加母猪生产性能提升,预期明年一季度供给侧仍将处于宽松状态。需求端需求端:在10月以后,随着气温转冷,消费的季节性增长能够具有一定的支撑作用,预期四季度整体价格形势要好于三季度,但是由于供大于需的基本面没有改变,所以价格上涨空间较小。明年春节后进入消费淡季,猪价仍有回落可能。生猪板块投资时机把握:生猪板块投资时机把握:从过往猪周期对应生猪养殖股的表现来看,生猪养殖股的涨幅主要出现在母猪产能加速去化的第一阶段和猪价持续上涨的第二阶段母猪产能加速去化的第一阶段和猪价持续
3、上涨的第二阶段。从两次涨幅程度来看,通常第一阶段已经完成了总上涨的大部分,我们认为能繁母猪产能去化的一阶段是投资生猪板块的最佳时期能繁母猪产能去化的一阶段是投资生猪板块的最佳时期。产能加速去化产能加速去化,投资正当时:投资正当时:我们认为下半年将会进入产能快速去化期,原因包括:1.从今年6月开始仔猪价格持续走低,当前仔猪价格已降至20.55元/公斤。仔猪价格的不断下行打击养殖散户和企业留种母猪产仔意愿,或加强淘汰母猪决心。2.养殖利润亏损区间不断拉长,当前养殖户自繁自养生猪利润为-133元/头,如果抛开8、9月接替时的养殖盈利,当前养殖户亏损期已经达到了10个月,已经超过了过往的养殖亏损期,我
4、们认为如此长时间的养殖亏损,对于成本控制一般或资金链承压的猪企及养殖散户,将加速其出清。综合来看我们认为四季度至明年一季度能繁母猪将被加速淘汰。投资建议:投资建议:建议关注低成本建议关注低成本+高成长的高成长的【巨星农牧巨星农牧】,快速扩张的快速扩张的【新五丰新五丰】,具有成本优势的养猪龙头具有成本优势的养猪龙头【牧原股份牧原股份】,价格优势价格优势+高成长的高成长的【京基智农京基智农】。2XZlYhZlYbWmUsOtPmR6MdNaQmOpPoMtQlOnMoOiNoMrR7NpOoPwMqQsNuOsRnO报告摘要白羽鸡板块白羽鸡板块:拐点将至拐点将至,看好看好20242024H H1
5、1景气上行景气上行祖代引种量对后续毛鸡价格波动有较好解释力祖代引种量对后续毛鸡价格波动有较好解释力。从白羽鸡祖代引种量变化传导到商品代毛鸡价格变化,中间有大概1.5-2年左右的传导周期。该周期以白羽鸡生产繁育周期为核心,因受强制换羽、禽流感、猪鸡共振等因素干扰而产生长短差异。行业目前已至景气向下阶段末期行业目前已至景气向下阶段末期,景气拐点将至景气拐点将至。从白羽肉鸡代际传导来看,由于2021H2和2022H1引种整体较充足,目前行业仍处于景气向下阶段,但毛鸡价格几近探底,后续下行空间有限。并且,自2022年5月以来白羽鸡祖代引种受限,经过代际传导其影响将在2023Q4以后逐渐显现,祖代环节的
6、紧缺问题叠加今年白羽鸡整体生产效率降低问题,景气拐点有望在2023Q4开启。结合供给需求结合供给需求,看好看好20242024H H1 1毛鸡价格走势毛鸡价格走势。2022H2祖代引种缺口影响2024年商品代肉鸡供给,叠加鸡肉需求中枢提升以及下游西式快餐企业持续扩张,在开启景气上行阶段后,白羽肉鸡价格或于2024H1持续抬升并维持在高位。投资建议:投资建议:建议关注自有种鸡+产业链一体化龙头【圣农发展圣农发展】,高代次白羽鸡苗龙头企业【益生股份益生股份】,以及商品代鸡苗龙头企业【民和股份民和股份】。3报告摘要宠物板块:出口好转国内市场持续发力宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上
7、看好内外共振向上618618消费景气消费景气,国产替代成效显著国产替代成效显著,预计双十一再创佳绩:预计双十一再创佳绩:据炼丹炉数据,据炼丹炉数据,2023年9月宠物食品和用品行业线上销售额达36.63亿元,同比-10.85%。主要是由于618养宠人囤货过多导致三季度消费需求不旺,预计双十一将引来新一波消费热潮;根据618战报指出,整个618期间,天猫平台有57个店铺破千万,368个店铺破百万,740个店铺同比超100%。在成交榜TOP10中,国产品牌达到半数,其中麦富迪品牌稳居榜首,并有两个品牌新上榜。可见,随着消费者线上消费热情的高涨和国产品牌的认可度的提升,国产品牌的发展将凝聚新的动力。
8、美元汇率走高助力宠企出口增加美元汇率走高助力宠企出口增加,八月出口额同比微增八月出口额同比微增。美元汇率持续走高,截止23年10月13日,美元兑人民币汇率中间价已从23年1月的6.94升至7.18左右。人民币汇率贬值一定程度上利好出口业务为主的宠企,据海关总署,8月中国零售包装的宠物食品出口额为7.40亿元,环比-7.7%,同比+2.01%。当前海外库存去化已近尾声,宠物食品企业海外业务迎来拐点,看好企业业绩持续改善。投资建议:投资建议:建议关注宠物食品标的【中宠股份】、【乖宝宠物】。4报告摘要种子板块:粮食涨价带动种植链整体受益种子板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显
9、著扩容转基因商业化落地市场空间显著扩容看好主粮普遍上涨,玉米高位趋弱看好主粮普遍上涨,玉米高位趋弱1.稻谷库销比逐渐下降,2022年已降至71.3%,今年新作产量稳定,需求端的饲用需求增加为稻谷价格提供一定支撑需求端的饲用需求增加为稻谷价格提供一定支撑;2.今年春、夏玉米种植面积增加,新作玉米增产预期将兑现今年春、夏玉米种植面积增加,新作玉米增产预期将兑现,同时受美国进口玉米成本下降,预计今年进口量有望实现同比增加,供给侧整体宽松,玉米价格可能出现一定高位回落,但幅度不会太大。3.国内大豆产量相对稳定,受国际大豆价格走低影响,预计全年大豆进口量同比增加受国际大豆价格走低影响,预计全年大豆进口量
10、同比增加9.6%9.6%,需求端头部猪企产能未有明显去化,支撑豆粕需求。转基因落地将推动行业扩容转基因落地将推动行业扩容+集中度大幅提升集中度大幅提升转基因玉米、大豆实现商业化种植除了能够提升粮食产量,减小进口依赖以外。对我国种业市场规模及竞争格局也将带来改变。转基因玉米、大豆实现商业化种植除了能够提升粮食产量,减小进口依赖以外。对我国种业市场规模及竞争格局也将带来改变。行业集中度提升:行业集中度提升:目前,我国种业市场集中度低,2021年CR5市占率仅为7.03%,相比全球CR5市占率51%差距较大。未来转基因技术带来的套牌难度加大、同时对于中小规模种企来说引入某一转基因性状的费用产出比低,
11、这会导致小公司逐步出清,而拥有转基因性状、大规模育种能力的种企市占率有望加速提升。市场规模跨越式增长:市场规模跨越式增长:国外转基因种子相比非转基因溢价在20%-30%,当前我国玉米和大豆种子市场总规模在450亿左右,按照转基因种子10%、20%、40%的渗透率测算,市场规模将相应增加13.7、27.3、54.7亿元,且扩容这部分收入将主要由性状公司(大北农、隆平高科)和大规模玉米育种公司(隆平高科、登海种业、荃银高科)享有,行业技术壁垒增强。投资建议:投资建议:建议关注具有转基因先发优势的高科技种企建议关注具有转基因先发优势的高科技种企【大北农大北农】、【隆平高科隆平高科】,具有产品运营优势
12、,具有产品运营优势【荃银高科荃银高科】。全文风险提示:全文风险提示:养殖行业疫病风险;农产品市场行情波动风险;自然灾害风险养殖行业疫病风险;农产品市场行情波动风险;自然灾害风险。56目录目录1 1、生猪板块:母猪产能去化有望加速,板块投资机会初显、生猪板块:母猪产能去化有望加速,板块投资机会初显2 2、白羽鸡板块:拐点将至,看好、白羽鸡板块:拐点将至,看好2024H12024H1景气上行景气上行3 3、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上4 4、种植板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显著扩容、种植板块
13、:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显著扩容1.11.1生猪养殖行业现状生猪养殖行业现状&猪周期新特点猪周期新特点7资料来源:Wind,公司公告,Genesus,方正证券研究所经过多轮周期洗牌经过多轮周期洗牌,行业集中度逐渐提升行业集中度逐渐提升图表1:小规模养殖场数呈逐年减少趋势(万场)图表3:2022年美国猪企CR5为43%图表2:TOP10猪企市占率稳步上升2017年至2023H1,上市猪企TOP10出栏量市占率从5.39%快速提升至18.17%,生猪养殖行业产能逐步向头部企业集中。主要原因是中小养殖户资金链和防疫能力较为脆弱,在存在疫病和长期处于亏损区间里逐渐出清。但
14、我国生猪产业集中度较海外主要生猪生产国家相比还有一定差距。头部猪企市占率仍存有较大提升空间。1.11.1生猪养殖行业现状生猪养殖行业现状&猪周期新特点猪周期新特点8资料来源:Wind,方正证券研究所周而复始周而复始,新一轮猪周期演化新特点新一轮猪周期演化新特点特点特点1 1:底部震荡多:底部震荡多+上行期短上行期短,猪周期表现出猪周期表现出“新面貌新面貌”2006年-2022年已经完整经历了四轮猪周期,上轮猪周期上行期是从2022年4月到2022年10月,一共持续6个多月,相比以往三个猪周期(剔除2019年非洲猪瘟爆发周期)的上行期平均1年零5个月,缩短了接近10个月。本轮上行期短的主要原因可
15、能是经过2019年大面积爆发非洲猪瘟后,现有养殖场近几年已总结出丰富的应对经验,采取对非洲猪瘟等重大动物疾病常态化防治,导致出现猪瘟爆发引起的大面积产能淘汰的概率减少,更多依靠产能主动去化;行业头部猪企出栏占比增加,由于这类猪企对市场把控更加敏锐,通过提前布局,在猪价上行后能快速放量实现获利,最终导致了上行期大幅缩短的行情出现。1.11.1生猪养殖行业现状生猪养殖行业现状&猪周期新特点猪周期新特点9资料来源:Wind,方正证券研究所周而复始周而复始,新一轮猪周期演化新特点新一轮猪周期演化新特点特点特点2 2:本轮周期底部震荡期拉长:本轮周期底部震荡期拉长随着中小养殖户在每轮周期中陆续出清,行业
16、集中度逐渐提升,养殖猪企话语权更强,且大规模养殖企业由于资金相对充足融资手段丰富,当进入下行期也不会立即去产能,这就导致下行期磨底或拉长,甚至出现“压栏/二次育肥-供给暂时性短缺/猪价上涨-后续出栏均重上升/猪价下跌”的底部反复震荡。展望生猪养殖行业未来10-20年,我们认为随着产业主体的集中,在没有外部因素冲击,单纯依靠养殖户主动去产能引发的猪价波动,远期看或呈现出弱周期化特征。图表4:本轮周期特点(价格单位:元/kg)1.21.2站在当前时点看,未来猪价怎么走?站在当前时点看,未来猪价怎么走?10资料来源:涌益咨询,方正证券研究所总观点:我们认为今年四季度至明年总观点:我们认为今年四季度至
17、明年一季度一季度,猪价仍将在成本线附近波动猪价仍将在成本线附近波动,预计明年二季度有望触底回升预计明年二季度有望触底回升图表5:近三年全年出栏均重变化趋势(kg)图表6:近一年肥猪与标准猪价差走势(元/kg)生猪供给端生猪供给端短期短期:今年四季度出栏均重预期将有所增长今年四季度出栏均重预期将有所增长。过往两年的四季度生猪出栏均重相比三季度都有所上调,今年四季度出栏均重我们认为还是会季节性增重。主要是当前肥猪价格高于标猪价格,肥猪需求旺盛将会带动更多养殖户选择增重。但我们认为今年四季度均重达不到去年高度,主要是今年上半年进行二次育肥的养殖户亏损后,当前市场普遍对二次育肥持谨慎态度,所以总的来说
18、下半年出栏均重将会小幅增加,短期内供给充足。1.21.2站在当前时点看,未来猪价怎么走?站在当前时点看,未来猪价怎么走?11资料来源:Wind,涌益咨询,方正证券研究所图表7:全国能繁母猪存栏量(万头)图表8:今年上半年能繁母猪性能有所提升生猪供给端生猪供给端中期中期:母猪产能结构性去化母猪产能结构性去化,供给侧仍然充足供给侧仍然充足。今年上半年能繁母猪去化幅度较慢,当前相比最高点累计去化3.4%,相比于上一轮周期能繁母猪存栏去化8.3%,仍存在一定差距。去化的产能主要来自小规模猪企。同时今年上半年存栏母猪在MSY、窝均健仔数、分娩率指标上相比去年都有所提升。所以我们认为产能去化缓慢加上母猪生
19、产性能的提升,将会使今年年末至一季度,供给侧整体都处于宽松状态。1.21.2站在当前时点看,未来猪价怎么走?站在当前时点看,未来猪价怎么走?12资料来源:涌益咨询,方正证券研究所图表9:2022年至今屠宰开工率变化趋势生猪需求端生猪需求端需求季节性回暖需求季节性回暖,但对价格支撑有限但对价格支撑有限。短期来看,经历了九月末节日集中备货带动屠宰开工率增加后,节后屠宰开工率整体出现环比下降,反映出当前下游走货还是节奏较慢。同比来看今年节后屠宰率好于去年,但低于前年,反映出今年猪肉需求有所恢复,但仍较弱。预计10月猪价环比仍将有所下跌;在10月以后,随着气温转冷,消费的季节性增长能够具有一定的支撑作
20、用,预期四季度整体价格形势要好于三季度,但是由于供大于需的基本面没有改变,所以价格上涨空间较小。明年春节后进入消费淡季后,猪价仍有回落可能。1.31.3产能加速去化,投资正当时产能加速去化,投资正当时13资料来源:Wind,方正证券研究所我们认为下半年将会进入产能快速去化期我们认为下半年将会进入产能快速去化期,原因包括:原因包括:1.从今年6月开始仔猪价格持续走低,当前仔猪价格已降至20.55元/公斤。仔猪价格的不断下行打击养殖散户和企业留种母猪产仔意愿,或加强淘汰母猪决心。2.养殖利润亏损区间不断拉长,当前养殖户自繁自养生猪利润为-133元/头,如果抛开8、9月接替时的养殖盈利,当前养殖户亏
21、损期已经达到了10个月,已经超过了过往的养殖亏损期,我们认为如此长时间的养殖亏损,对于成本控制一般或资金链承压的猪企及养殖散户,将加速其出清。综合来看我们认为四季度至明年一季度能繁母猪将被加速淘汰。图表10:仔猪价格走势(元/公斤)图表11:养殖利润:自繁自养生猪(元/头)1.31.3产能加速去化,投资正当时产能加速去化,投资正当时14资料来源:Wind,方正证券研究所从过往猪周期对应生猪养殖股的表现来看从过往猪周期对应生猪养殖股的表现来看,生猪养生猪养殖股投资可以划分成两个时间段殖股投资可以划分成两个时间段。第一阶段第一阶段:母猪产能快速去化时,此时虽然猪价处于低位,但是由于母猪的大批量淘汰
22、,市场已建立起未来生猪供给下降推动猪价上涨,公司盈利改善的预期,此时股价迎来一波上涨。第二阶段第二阶段:猪价开始上涨,公司盈利兑现,此时猪股迎来第二次涨幅,即股价猪价齐升。从两次涨幅程度来看,通常第一阶段已经完成了总上涨的大部分。我们认为能繁母猪产能去化的一阶段是投资生猪板块的最佳时期。图表12:能繁母猪存栏去化与生猪养殖指数走势对比1 1.4 4生猪板块投资建议生猪板块投资建议15资料来源:Wind,公司公告,方正证券研究所完成转基因玉米、完成转基因玉米、大豆品种审定大豆品种审定开展转基因玉米、开展转基因玉米、大豆商业化种植大豆商业化种植40%以下50%60%70%80%90%100%神农神
23、农牧原牧原巨星农牧巨星农牧唐人神唐人神温氏温氏新五丰新五丰京基智农京基智农新希望新希望天康生物天康生物华统华统傲农傲农东瑞东瑞15161718牧原股份牧原股份巨星农牧巨星农牧京基智农京基智农神农集团神农集团温氏股份温氏股份新五丰新五丰唐人神唐人神华统股份华统股份图表13:2023H1各猪企资产负债率图表15:2023各猪企计划出栏量及增速(万头)图表14:各猪企生猪养殖成本情况(元/公斤)投资核心逻辑:高成长性投资核心逻辑:高成长性+强抗寒能力即为优质猪股强抗寒能力即为优质猪股优质猪企应当具备三个内在核心特征优质猪企应当具备三个内在核心特征。在一轮又一轮猪周期起伏中,我们认为:“资金充裕+严控
24、养殖成本”是优质猪企的内在特征,是助力公司经住周期洗礼,永立潮头的关键。1.充裕的资金可以在周期下行期时保证公司不会承受过大资金链压力,并且足够资金有助于公司进行规模扩张;2.严格把控养殖成本能够减小公司在下行期的亏损以及提高上行期的盈利空间;3.高扩张速度能够使公司抢占到每轮周期中被出清企业的市场份额,从而放大盈利。当前时点,产能去化加速在即,而市场通常表现为股价先于猪价反转,所以当下我们应对优质猪企予以重点关注。1 1.4 4生猪板块投资建议生猪板块投资建议16资料来源:Wind,PIC中国2022母猪繁殖数据报告,方正证券研究所图表16:PIC种猪各生产指标对比图表17:巨星农牧生猪出栏
25、量及增速轻资产稳步扩张轻资产稳步扩张&成本端持续改善成本端持续改善巨星农牧巨星农牧公司采取两种养殖模式并行公司采取两种养殖模式并行,为扩张提供稳定续航为扩张提供稳定续航。巨星农牧作为西南地区的养殖新星,近几年出栏量高速增长,公司一方面采用“公司+农户”的养殖模式,这种模式在前期可以通过较少资产投入实现养殖规模的快速扩张。除了代养以外,公司当前在建工程还有接近100万头的自繁自养项目,预计2023年年底落地,投产后将进一步提升产能;成本方面,公司引进国外PIC种猪进行育种,其PSY、分娩率等指标高于行业平均水平,从而使成本下降。饲料成本上,公司现有饲料生产规模能够实现饲料自给,同时由于玉米、豆粕
26、价格处于高位,公司通过改善饲料配方,提高糙米的比例从而带动饲料成本的下降。我们看好公司未来核心竞争力持续提升,可予以关注。指标指标PIC客户客户行业平均行业平均PIC超过行业平均超过行业平均分娩率(分娩率(%)86.4078.248.16窝均产仔数(头)窝均产仔数(头)14131窝均活仔数(头)窝均活仔数(头)12.8012.020.78窝窝均断奶数(头)均断奶数(头)12111年产窝数(窝)年产窝数(窝)2.372.010.36PSY(头)(头)272161 1.4 4生猪板块投资建议生猪板块投资建议17资料来源:Wind,方正证券研究所图表18:2018-2023H1新五丰生猪出栏情况图表
27、19:新五能繁母猪存栏量(万头)高速扩张高速扩张“黑马黑马”新五丰新五丰并购完成并购完成,公司加大生猪养殖力度公司加大生猪养殖力度。新五丰作为湖南的老牌猪企,过去几年一直专注于养殖产业链的扩张,现阶段公司已经完成了集饲料生产、商品猪饲养、生猪屠宰、冷链物流于一体的全产业链布局。2022年公司加大养殖主业力度,全年出栏107万头,再加上12月完成对天心种业的收购,为公司增加75.7万头出栏量。全年出栏量共计182.7万头,同比增速100%以上。今年公司延续着扩张的势头,上半年公司出栏128万头,同比增长95.8%。公司的高速扩张一方面是公司的国资背景为其提供了充足信贷资金来源,另一方面收购天心种
28、业带来的育种能力提升也为扩张后养殖成本的把控提供了保障。我们认为公司在下行期的逆势扩张,将在上行期享受到量价齐升的红利。1 1.4 4生猪板块投资建议生猪板块投资建议18资料来源:Wind,方正证券研究所开展转基因玉米、开展转基因玉米、大豆商业化种植大豆商业化种植图表20:2020-2023H1牧原股份营业收入及归母净利润图表21:公司应付账款周转天数远高于其他公司(单位:天)绝对成本优势绝对成本优势牧原股份牧原股份牧原股份作为生猪养殖企业龙头牧原股份作为生猪养殖企业龙头,出栏量位于行业第一出栏量位于行业第一,养殖成本的管控也在行业中处于领先地位养殖成本的管控也在行业中处于领先地位,2023年
29、9月,公司养殖完全成本为14.7元/kg,全年计划达到14.5元/kg。公司成本优势的来源包括:1.公司始终坚持自繁自养,确保疫病的防控同时避免向农户分配利润使成本增加;2.作为龙头企业,公司对产业链上游企业具备极强的议价能力;3.公司通过建立智能化猪舍、大数据模型、智能环控系统等措施进行智能化养猪,虽然这些需要前期大量资金投入,但是在公司庞大养殖规模加持下,同样能够带来显著的总成本下降。1 1.4 4生猪板块投资建议生猪板块投资建议19资料来源:Wind,公司公告,方正证券研究所图表22:京基智农最新一期股权激励方案图表23:京基智农营业收入及归母净利润低成本低成本&区域价格优势区域价格优势
30、京基智农京基智农公司把握价格优势公司把握价格优势,同时多措施并举持续降本增效同时多措施并举持续降本增效。京基智农生猪销售市场以粤港澳大湾区为核心,在广东、广西及海南地区布局生猪养殖项目。而广东省是我国猪肉消费大省,但本地生猪供给缺口使得广东生猪价格普遍高于全国均价,公司具有区域价格优势;成本方面公司通过持续提升养殖存活率,远期采购锁定饲料价格等方式对成本严格把控。从公司最新推出的股权激励计划来看,公司设定的今年和明年的成本目标分别为15.90元/公斤和14.98元/公斤,彰显出了公司对未来降本增效的信心和决心。20目录目录1 1、生猪板块:母猪产能去化有望加速,板块投资机会初显、生猪板块:母猪
31、产能去化有望加速,板块投资机会初显2 2、白羽鸡板块:拐点将至,看好、白羽鸡板块:拐点将至,看好2024H12024H1景气上行景气上行3 3、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上4 4、种植板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显著扩容、种植板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显著扩容从历史数据看:白羽鸡祖代引种变化传导到商品代毛鸡价格约从历史数据看:白羽鸡祖代引种变化传导到商品代毛鸡价格约1.51.5-2 2年年21祖代引种量对后续毛鸡价格波动有较好解释力。祖代引种量对后续毛鸡价
32、格波动有较好解释力。从白羽鸡祖代引种量变化传导到商品代毛鸡价格变化,中间有大概1.5-2年左右的传导周期。该周期以白羽鸡生产繁育周期为核心,因受强制换羽、禽流感、猪鸡共振等因素干扰而产生长短差异。图表24:祖代白羽鸡更新量与毛鸡价格走势对比资料来源:wind,畜牧业协会,方正证券研究所历史上的白羽鸡祖代引种变化与商品代毛鸡价格变化规律:历史上的白羽鸡祖代引种变化与商品代毛鸡价格变化规律:祖代引种量在2013年达到顶峰,导致后续供给增加,对应毛鸡价格在2015年10月见底,传导时间是22个月;祖代引种量在2014年初大幅下降,但在下半年恢复,并于10-12月保持高引种量,因此我们看到鸡价在16年
33、上半年回升,而在下半年再次回落,叠加换羽与2017年初禽流感的因素,鸡价在2017年2月再次见底,传导时间是26个月;祖代引种量在2015-2018年8月保持低位,期间叠加禽流感和猪鸡共振的因素,对应的毛鸡价格从2017年2月持续上升至2019年10月,传导时间是14个月;祖代引种量在2019年处于高位,对应的毛鸡价格在2021年10月下降至低谷,期间受换羽和猪鸡共振因素的影响,传导时间是22个月;祖代引种量于2020年回落,对应的商品代鸡肉价格在2022年6月回暖,传导时间是18个月。从历史数据看:白羽鸡祖代引种变化传导到商品代毛鸡价格约从历史数据看:白羽鸡祖代引种变化传导到商品代毛鸡价格约
34、1.51.5-2 2年年22图表25:白羽鸡祖代引种变化与毛鸡价格变化资料来源:wind,畜牧业协会,方正证券研究所鸡周期源起:祖代鸡周期源起:祖代/父母代生产长周期,商品代生产短周期父母代生产长周期,商品代生产短周期23商品鸡生产周期:商品鸡生产周期:白羽肉鸡需经过祖代-父母代-商品代多代际生产,祖代/父母代生产长周期,商品代生产短周期。祖代鸡养殖到商品代肉鸡出栏最快需要60周,最慢需要约142周。总产能阀门是祖代鸡:总产能阀门是祖代鸡:从白羽鸡产能源头来看,祖代鸡的数量一定程度上决定扩繁出的父母代/商品代鸡的产能。产能中间调节方法较多产能中间调节方法较多,包括种鸡换羽包括种鸡换羽、种鸡提前
35、种鸡提前/延迟淘汰延迟淘汰、商品代毁鸡苗商品代毁鸡苗、抽毛蛋抽毛蛋。其中种鸡换羽与提前/延迟淘汰主要发生在祖代/父母代,用于调节在产种鸡数量;毁鸡苗/抽毛蛋主要发生在商品代肉鸡,用于短期调整商品代肉鸡的供应量。图表26:白羽肉鸡生长及生产周期资料来源:方正证券研究所鸡鸡周期扰动因子:种鸡换羽、种鸡提前周期扰动因子:种鸡换羽、种鸡提前/延迟淘汰等机制调节产能延迟淘汰等机制调节产能24强制换羽指对濒临淘汰的鸡群通过人为措施使其代谢紊乱强制换羽指对濒临淘汰的鸡群通过人为措施使其代谢紊乱,短时间内停止产蛋短时间内停止产蛋、集中换羽集中换羽,此后进入二次产蛋期此后进入二次产蛋期。在鸡群60周龄左右时,养
36、殖户通过停水停料、调整光照等措施进行强制换羽,换羽停产期为10周左右,随后鸡群进入二次产蛋期,生产周期可延长至100周左右。缺点是部分种鸡换羽过程可能出现死亡,生产性能下降,疾病风险增加。正常情况下,白羽肉鸡一般在32周达到产蛋高峰,产蛋率约为84%,之后产蛋率逐渐降低,在59周龄时低于60%。强制换羽后,鸡只产蛋率明显优于换羽前末期性能,高峰产蛋率可达80%。在祖代引种受限时养殖端可能通过强制换羽延长种鸡利用期,约30周左右。强制换羽可计划强制换羽可计划、调节供给调节供给。强制换羽可解决种鸡产蛋盛期与雏鸡淡季的矛盾,相当于将2个月后的毛鸡调节到5个月后出售。当行情好或者差时当行情好或者差时,
37、养殖户也可以通过延迟养殖户也可以通过延迟/提前淘汰调节产能提前淘汰调节产能。图表27:强制换羽下种鸡生产周期图表28:白羽肉鸡强制换羽前后产蛋率资料来源:爱拔益加父母代肉用种鸡饲养管理手册,方正证券研究所6周育雏阶段育雏阶段24周育成阶段育成阶段60周产蛋期产蛋期70周休产期休产期100周二次产蛋期二次产蛋期强制强制换羽换羽6周18周36周10周30周淘汰淘汰停水断料停水断料调整光照等调整光照等当前毛鸡价格:已至下行末期,景气拐点将至当前毛鸡价格:已至下行末期,景气拐点将至25行业目前已至景气向下阶段尾部:行业目前已至景气向下阶段尾部:从白羽肉鸡代际传导来看,2023年毛鸡供应主要受2021H
38、2和2022H1的祖代引种决定,而2021H2和2022H1引种整体较充足,因此目前行业仍处于景气向下阶段。截至2023年10月,毛鸡价格及商品代鸡苗价格仍震荡调整,但毛鸡价格几近探底,考虑到Q4鸡肉需求端有所支撑,后续下行空间有限,鸡价或将企稳。景气拐点渐行渐近:景气拐点渐行渐近:自2022年5月以来白羽鸡祖代引种受限,经过代际传导其影响将在2023Q4后期逐渐显现,祖代环节的紧缺问题叠加今年白羽鸡整体生产效率降低问题,景气拐点有望在2023Q4开启。图表29.近三年白羽肉鸡价格与毛鸡养殖利润图表30.近三年肉鸡苗价格与鸡苗养殖利润资料来源:wind,方正证券研究所预期毛鸡价格:预期毛鸡价格
39、:2022H22022H2祖代缺口影响肉鸡供给,看好祖代缺口影响肉鸡供给,看好2024H12024H1鸡价景气回升鸡价景气回升26从供给端看从供给端看,20222022H H2 2和和20232023H H1 1的祖代引种量对的祖代引种量对20242024年白羽鸡供给情况起决定作用年白羽鸡供给情况起决定作用。由于2022年5月开始引种受阻,2022H2整体祖代更新量偏低,在2022H1有较高祖代引种的情况下,2022年平均月度引种量为6.78万套,同比-30%,存在长达半年的祖代引种缺口。因此,倘若2023年11-12月顺利开启景气上行阶段,白羽肉鸡价格有望于2024H1景气回升。图表31:2
40、021年以来白羽肉鸡每月祖代引种更新量资料来源:钢联,方正证券研究所预期毛鸡价格:鸡肉需求中枢提升,下游餐饮扩张支撑鸡价预期毛鸡价格:鸡肉需求中枢提升,下游餐饮扩张支撑鸡价27从需求端看从需求端看,我国鸡肉消费中枢提升我国鸡肉消费中枢提升。2020-2022年我国年均鸡肉消费量为1488万吨,较2016-2018年均1185万吨增长25.54%,鸡肉消费需求增幅明显。白羽肉鸡下游餐饮门店持续扩容白羽肉鸡下游餐饮门店持续扩容。快餐连锁店尤其是西式快餐连锁店,即使在疫情导致餐饮业普遍经营遇难情况下仍保持扩店速度,逆势增长,这可能与其增长的外卖订单有关,随疫情进入常态化阶段,线下到店客流逐渐改善,后
41、续下游餐饮行业或将稳步增长,带动其上游的白羽肉鸡养殖及鸡肉食品加工业务增长放量。资料来源:圣农发展公司公告,窄门餐眼,方正证券研究所图表32.鸡肉供应量和消费量变化图表33.主要西式快餐品牌门店数变化(家)商品代鸡苗价格:或于商品代鸡苗价格:或于2023Q42023Q4后期随毛鸡价格景气上行后期随毛鸡价格景气上行28商品代鸡苗价格与毛鸡价格强相关商品代鸡苗价格与毛鸡价格强相关。商品代鸡苗价格由鸡苗供给量与养殖户鸡苗补栏积极性决定,而养殖户补栏积极性取决于当期毛鸡价格以及预期6周后的毛鸡价格。故从实际历史数据看,鸡苗价格往往随着毛鸡价格波动,并存在一定的预期性(预期6周后的出栏时点毛鸡价格景气度
42、)。由于白羽肉鸡景气拐点或将于由于白羽肉鸡景气拐点或将于20232023Q Q4 4后期显现后期显现,且且20242024H H1 1毛鸡价格整体利好毛鸡价格整体利好,肉鸡苗价格有望于肉鸡苗价格有望于20232023Q Q4 4景气上行景气上行。图表34:近8年毛鸡价格与商品代鸡苗价格走势图资料来源:wind,方正证券研究所圣农发展:种源自研为肉鸡供给保驾护航,圣农发展:种源自研为肉鸡供给保驾护航,2424年有望实现量价齐升年有望实现量价齐升29 全产业链优势:全产业链优势:公司白羽鸡业务覆盖饲料加工、种鸡培育、祖代与父母代种鸡养殖、种蛋孵化、肉鸡饲养、肉鸡屠宰加工、食品深加工全产业链,利于公
43、司抵御市场波动风险;圣农各季度营收相对稳定,毛利率稳中有增。种源自研优势:种源自研优势:受国外禽流感影响,2022年5-7月白羽鸡祖代引种受阻,而圣农拥有完全自主知识产权的白羽肉鸡配套系“圣泽901”,可以稳定生产及供给父母代种鸡和商品代肉鸡。种源自研自给使圣农不受国外引种掣肘,在祖代引种缺口下实现量价齐升可期。稳定优质稳定优质的的大客户优势:大客户优势:圣农与百胜中国、麦当劳、德克士、沃尔玛、永辉等国内外知名企业建立了长期战略合作关系,B端大客户稳定增长带动公司食品加工业务持续扩量。图表35.圣农发展营收及毛利率情况图表36.圣农发展覆盖白羽肉鸡全产业链资料来源:wind,圣农发展公司公告,
44、方正证券研究所饲料生产饲料生产自研育种自研育种祖祖代代种种鸡鸡父父母母代代种种鸡鸡商商品品代代肉肉鸡鸡孵化孵化孵化孵化圣泽圣泽901901屠屠宰宰分分割割食食品品加加工工饲饲 养养上游上游中游中游下游下游益生股份:以高代次种源生产销售为核心,在祖代受限背景下获盈利先机益生股份:以高代次种源生产销售为核心,在祖代受限背景下获盈利先机30 种源优势:种源优势:益生股份以高代次畜禽种源为核心竞争力,主要生产和销售父母代种鸡苗和商品代肉鸡苗。祖代缺口影响首先传导到父母代鸡苗,2023年父母代鸡苗价格整体处较高水平,公司可在行业整体祖代受限的情况下觅得增长机会;公司自主研发的“益生909”小型白羽肉鸡产
45、肉率高、肉品好、抗病力强、成活率高,在市场中颇受欢迎。产业链优势:产业链优势:公司在向上引进白羽鸡曾祖代的同时,持续扩大父母代种鸡和商品代肉鸡的养殖规模,向下延伸产业链,利于公司收入和利润规模扩大,并缓解市场波动风险;公司各季度营收和毛利率整体呈上升态势。现金流优势现金流优势:自2022Q4以来公司经营性现金流净额维持在较高水平,2023Q3现金流净额为2.13亿元,充足的流动性利于公司穿越周期底部,同时为白羽鸡行业上行周期做准备。资料来源:wind,益生股份公司公告,方正证券研究所图表37.益生股份营收及毛利率情况图表38.益生股份现金流情况白羽鸡板块投资建议白羽鸡板块投资建议31投资建议:
46、投资建议:尽管目前行业仍处于景气下行阶段,但由于2022年5-7月、10-11月白羽鸡祖代引种受限,经过代际传导其影响将在2023Q4后期逐渐显现,景气拐点有望在2023Q4开启。同时,2022H2白羽鸡祖代更新量偏低,存在长达半年的祖代引种缺口,白羽肉鸡价格有望于2024H1持续抬升并维持在高位。因此,目前已至行业景气向下尾部,短空长多。建议关注自有种鸡+产业链一体化龙头【圣农发展圣农发展】,高代次白羽鸡苗龙头企业【益生股份益生股份】,以及商品代鸡苗龙头企业【民和股份民和股份】。风险提示:风险提示:历史规律失效风险;养殖行业疫病风险;自然灾害风险。32目录目录1 1、生猪板块:母猪产能去化有
47、望加速,板块投资机会初显、生猪板块:母猪产能去化有望加速,板块投资机会初显2 2、白羽鸡板块:拐点将至,看好、白羽鸡板块:拐点将至,看好2024H12024H1景气上行景气上行3 3、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上4 4、种植板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显著扩容、种植板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显著扩容国内国内宠物宠物赛道蓬勃发展赛道蓬勃发展,具有较大的市场潜力具有较大的市场潜力宠物赛道处于高速发展阶段宠物赛道处于高速发展阶段,收入叠加人口因素驱动宠物市场增长
48、收入叠加人口因素驱动宠物市场增长。据欧睿咨询数据,我国宠物行业市场规模从2013年的176亿元增长到2022年的847亿元,这9年CAGR高达19.1%,远超同期全球的4.8%。中国人均GDP从2013年的7020美元增长到2022年的12720美元,同期中国老龄化水平从9.7%增长到14.9%,经济水平的提高和人口结构的变化使人们对宠物催生出陪伴需求,中国2021年养宠渗透率已达25%,2022年每户家庭宠物平均消费金额为166元,还远低于英美等宠物行业成熟市场,预计未来我国饲养宠物的比例及养宠消费金额继续上升,带动宠物市场持续增长。33图表39:2011-2022全球宠物行业市场规模图表4
49、0:2011-2022中国宠物行业市场规模资料来源:欧睿咨询,方正证券研究所国产替代成效初现国产替代成效初现,品牌集中度较为分散品牌集中度较为分散国产替代成效初现国产替代成效初现,多品牌矩阵发展趋势将延续多品牌矩阵发展趋势将延续。市占率排名前10的企业中,海外巨头公司玛氏市占率排名虽占前列但略有下降,而华兴、中宠等本土企业的增长趋势更明显,国产替代成效初现,但同质化竞争激烈,竞争格局依旧分散。从行业特性来看,多品牌矩阵一方面可以使得中低高端领域消费群体都能得到满足,另一方面能使得集团的研发、产能与渠道产生规模效应,这导致了宠物食品企业集中度较为分散,我国宠物食品行业CR5从2016年的26.5
50、%降至2021年的17.4%。未来我国头部宠物食品企业或将持续布局多品牌战略来加速突围,中短期品牌格局仍以低集中度为主导态势。34资料来源:欧睿咨询,方正证券研究所图表41:2017-2021中国宠物市占率前十公司(%)图表42:2016与2021中国宠物食品市场CR500.511.522.533.54200192021国内宠物食品国内宠物食品品牌市占率维持稳定品牌市占率维持稳定国内宠物食品品牌的市占率基本维持稳定,多个品牌市占率在2023年一季度下滑后恢复回升态势,其中麦富迪、伯纳天纯等高端品牌的增长更显著,麦富迪市占率始终保持领先态势。35图表43:国内品牌市占率(%
51、)资料来源:炼丹炉,方正证券研究所0%1%2%3%4%5%6%202209 202210 202211 202212 202301 202302 202303 202304 202305 202306 202307 202308 202309myfoodie/麦富迪网易严选凯锐思nourse/卫仕wanpy/顽皮purenatural/伯纳天纯618618消费景气消费景气,双十一预期将再创佳绩双十一预期将再创佳绩根据618战报,整个618期间,天猫平台有57个店铺破千万,368个店铺破百万,740个店铺同比超100%;63个宠物品牌成交额破千万、405个品牌破百万、306个品牌同比超500%。
52、在成交榜TOP10中,国产品牌达到半数,其中麦富迪品牌稳居榜首,并有两个品牌新上榜。随着消费者线上消费热情的高涨和国产品牌的认可度的提升,国产品牌的发展将凝聚新的动力。预计双十一将再创佳绩。36图表44:2022-2023年天猫、京东618宠物品牌排行榜图表45:2023年天猫、京东平台618宠物食品品类排行榜资料来源:宠业家公众号,方正证券研究所618618消费景气消费景气,双十一预期将再创佳绩双十一预期将再创佳绩国内宠物市场仍旧维持了较快增速,据炼丹炉数据,2023年9月宠物食品和用品行业线上销售额达36.63亿元,同比-10.85%。主要是由于618养宠人囤货过多导致三季度消费需求不旺,
53、预计双十一将引来新一波消费热潮。37图表46:宠物行业线上销售额趋势(亿元)资料来源:炼丹炉,方正证券研究所美元升值利好宠企出口美元升值利好宠企出口,库存去化进入尾声库存去化进入尾声美元汇率走高助力宠企出口增加美元汇率走高助力宠企出口增加,八月出口额同比微增八月出口额同比微增。美元汇率持续走高,截止23年10月13日,美元兑人民币汇率中间价已从23年1月的6.94升至7.18左右。人民币汇率贬值一定程度上利好出口业务为主的宠企,据海关总署,8月中国零售包装的宠物食品出口额为7.40亿元,环比-7.7%,同比+2.01%。当前海外库存去化已近尾声,宠物食品企业海外业务迎来拐点,看好企业业绩持续改
54、善。38资料来源:wind,中国海关总署,方正证券研究所图表47:2022至今美元持续升值图表48:中国零售包装的宠物食品出口额宠物板块投资建议宠物板块投资建议随着人宠亲情关系不断加深,养宠消费观念日益精细化、科学化,国内宠物市场持续高景气。当前中国宠物市场规模接近千亿,但大体量规模的明星品牌屈指可数,百亿品牌仍尚未出现。本土宠物企业在国内市场持续布局全渠道营销,品牌效应逐步显现,凭借自身优势突围,线上销售提供可喜增量,建议关注宠物食品标的:乖宝宠物、中宠股份。中宠股份:海外协同发展中宠股份:海外协同发展,国内三大品牌表现亮眼国内三大品牌表现亮眼。2014-2022年中宠的国外业务营收从4.3
55、0亿元增长至22.43亿元,CAGR达22.9%,当下海外业务仍然是营收的主要来源,占比在70%;同期大陆营收从0.55亿元增至9亿元,CAGR高达41.8%。中宠积累了近20年给海外大牌代工的经验,具有较强的规模化量产能力,后期有望进一步抢占国内市场。公司目前在国内形成了以“Wanpy 顽皮”、“Zeal 真致”、“Toptrees 领先”为核心的三个自主品牌,其中顽皮近年来市占率已位列Top10。39图表49:中宠国内外营收情况资料来源:wind,方正证券研究所宠物板块投资建议宠物板块投资建议乖宝宠物:注重研发创新和自有品牌建设乖宝宠物:注重研发创新和自有品牌建设,麦富迪脱颖而出麦富迪脱颖
56、而出。根据行业趋势及客户需求持续研发新产品和升级生产工艺。根据行业趋势及客户需求持续研发新产品和升级生产工艺。公司近5年研发费用稳步提升,持续推出新品丰富麦富迪产品矩阵,提高核心竞争力。目前公司研发机构共有专职研发人员86人,其中十年以上工作经验的专业人士23人。截至2022年12月31日,公司已获境内授权专利288项。多渠道多样化营销提升品牌知名度多渠道多样化营销提升品牌知名度。乖宝近5年销售费用呈增长趋势,在公司扩张期注重自有品牌建设。公司通过聘请明星代言人,在向往的生活、三十而已等热门影综中植入广告,在微信公众号、微博、小红书、Bilibili、抖音、快手等内容平台投广和孵化KOL等方式
57、尽力触达更多潜在消费者。40图表51:乖宝宠物销售费用情况图表50:乖宝宠物研发费用情况资料来源:wind,方正证券研究所41目录目录1 1、生猪板块:母猪产能去化有望加速,板块投资机会初显、生猪板块:母猪产能去化有望加速,板块投资机会初显2 2、白羽鸡板块:拐点将至,看好、白羽鸡板块:拐点将至,看好2024H12024H1景气上行景气上行3 3、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上、宠物板块:出口好转国内市场持续发力,看好内外共振向上4 4、种植板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显著扩容、种植板块:粮食涨价带动种植链整体受益,转基因商业化落地市场空间显
58、著扩容各类粮食作物未来价格走势展望各类粮食作物未来价格走势展望我国稻谷库存销售比近些年呈下降趋势,2022年期末库存为1.6亿吨,同比下降6.1%,今年稻谷新粮产量较为稳定。需求侧受益于饲料企业逐渐开始选用稻谷等粗粮进行原料替代,最新一期定向稻谷拍卖溢价明显,为未来稻谷价格上行提供一定支撑。42图表52:近些年稻谷库存/消费比例逐年下降图表54:现货价粳稻价格走势资料来源:农交网,Wind,方正证券研究所1.库销比下降库销比下降&饲用需求增加饲用需求增加,支撑稻谷价格稳步上行支撑稻谷价格稳步上行图表53:稻谷定向拍卖溢价情况(元/吨)长期来看,玉米价格走势可能从高位震荡回落,但幅度预计不会过大
59、。一方面今年玉米种植面积增加,新作玉米增产预期将兑现,同时农户惜售情绪不高;从进口量来看今年1-8月已进口玉米1,491万吨,由于进口玉米成本下降,预计今年进口量有望实现同比增加,玉米供给侧整体宽松;需求端来看,今年饲用消费量略有调增,口粮消费量稳定。预计未来玉米价格高位趋弱。43图表55:国内玉米进口情况(万吨)图表57:2015-2023年我国玉米播种面积(千公顷)资料来源:农业农村部,Wind,方正证券研究所2.玉米玉米新作新作、进口双增进口双增,价格高位趋弱价格高位趋弱各类粮食作物未来价格走势展望各类粮食作物未来价格走势展望图表56:美国:玉米:出口价格指数各类粮食作物未来价格走势展望
60、各类粮食作物未来价格走势展望从供应看,2022年小麦播种面积23,520千公顷,相比2021年减小47.1千公顷。在单产能力没有明显提升下预计会导致今年后续小麦供应偏紧,同时贸易商和农户小麦销售积极性较高;下游制粉企业开机率提升,需求有所回暖,小麦价格有望稳中上行。44图表58:2015-2022小麦播种面积(千公顷)图表59:现货小麦价格走势(元/吨)资料来源:Wind,农业农村部,方正证券研究所3.市场供给偏紧市场供给偏紧&面粉需求回暖面粉需求回暖,小麦价格有望上涨小麦价格有望上涨各类粮食作物未来价格走势展望各类粮食作物未来价格走势展望黑龙江作为我国大豆主产区,大豆产量占总产量比重常年在4
61、0%以上,今年东北种植地降雨充沛,预计全年大豆供应稳定;从大豆进口量来看,今年1-8月进口7,168万吨,受国际大豆价格走低影响,预计全年进口量将达到9,986万吨,同比增加9.6%;需求端来看,下游生猪养殖行业长期亏损导致小规模养殖户出清较多,但头部猪企产能并未有明显去化,预计全年压榨消费量为9685万吨,支撑豆粕需求。45图表60:2010-2022黑龙江大豆产量及占比图表62:大豆、豆粕现货价走势(元/吨)资料来源:Wind,方正证券研究所4.进口量增加进口量增加&下游需求结构性调整下游需求结构性调整,大豆价格预期平稳运行大豆价格预期平稳运行图表61:我国大豆进口情况(万吨)我国种业现状
62、我国种业现状粮食价格高涨粮食价格高涨,有望带动种植链前端受益有望带动种植链前端受益46资料来源:惠农网,辽宁省农业厅,Wind,方正证券研究所小麦、稻谷价格未来预期稳步上行,玉米高位趋弱,但降幅不会过大。可观的种植利润有望带动农户下一播种期种子采购积极性,从需求端改善种子行业盈利空间;另外就大豆种子而言,过往由于大豆和玉米耕地面积高度重合,但大豆单产通常为玉米1/3,且玉米价格持续高涨,故种植户更倾向种玉米,我国大豆供给中进口占比较高。为了刺激农户对大豆种植,今年各大豆主产区均上调了大豆种植补贴,其中黑龙江大豆粮补预期将不少于350元/亩,相比去年提升103元/亩;辽宁省将大豆每亩补贴标准由上
63、年的比玉米高200-250元基础上,今年调整为比玉米高350元左右;内蒙古地区将大豆和玉米补贴差额由2022年的131元,拉大至2023年不低于260元。种植补贴的整体提升将有望带动大豆种子下游需求增长。图表63:杂交玉米、杂交水稻需种量变化趋势我国种业现状我国种业现状品种性能边际提升到瓶颈期品种性能边际提升到瓶颈期47图表64:各时期各农作物单产增速对比资料来源:Wind,农业农村部,方正证券研究所作为农业“芯片”的种子,理应是不同企业凭借自身研发育种技术从而做出差异化产品,但从近些年数据来看,种子生产性能的提升已经进入了瓶颈期。整体视角:各类粮食单产增速放缓,2016-2022年玉米、小麦
64、、稻谷、大豆单产增速分别为7.9%、8.5%、3.3%和9.8%,均低于上一期单产增速。聚焦视角:通常国审的品种通常代表了整个行业新研发出的优秀品种,但从2020-2023年数据来看,玉米、水稻、大豆国审品种的平均亩产和亩产最大值并没有明显提升。图表65:近三年国审品种一季中稻亩产平均值和最大值(公斤/亩)5806006206406606807007207402020年年2021年年2022年年亩产平均值亩产平均值亩产最大值亩产最大值我国种业现状我国种业现状种企创新速度边际放缓为何种企创新速度边际放缓为何?48资料来源:Wind,方正证券研究所1 1.假冒套牌种子打压制种企业创新积极性假冒套牌
65、种子打压制种企业创新积极性,虽然近些年我国开始逐步加强对假种子打击力度,但是由于种子质量检验存在滞后性,以及部分假制种商联合种业公司进行套牌掩护,所以导致市场仍存有伪劣制种商在制造生产假种子,这在一定程度弱化了头部种企创新育种动力。2 2.新品种频繁冒出新品种频繁冒出,行业陷入低价位竞争困局行业陷入低价位竞争困局。自2014年农业部深化品种审定“放管服”改革以及新种子法实施以来,除原有的国审和省(区)审外,增设的绿色通道、联合体试验、同一生态区引种备案等渠道大幅度提升了品种审定速度。从而带动市场新品种多,且农户很难在当下辨别出哪些品种是真正的高产优质种子,导致整个行业风向逐渐演变为低价位竞争。
66、图表67:近三年国审品种夏大豆亩产平均值和最大值(公斤/亩)05002020年年2021年年2022年年亩产平均值亩产平均值亩产最大值亩产最大值图表66:近三年国审品种春玉米亩产平均值和最大值(公斤/亩)020040060080002020年年2021年年2022年年平均亩产平均亩产亩产最大值亩产最大值我国种业现状我国种业现状转基因种植商业化将至转基因种植商业化将至,市场有望扩容市场有望扩容&集中度提升集中度提升49资料来源:农业农村部,方正证券研究所转基因品种审定落地转基因品种审定落地,商业化进程加速商业化进程加速。从转基因试点试验田成效来看,转基
67、因作物长势良好,转基因玉米大豆可增产5.6%-11.6%,对草地贪夜蛾等鳞翅目害虫的防治效果在90%以上,从整体节奏来看,现在我国已经完成授予转基因安全证书、转基因试点种植、公布转基因品种审定标准、公布转基因大豆、玉米品种初审结果,近期完成了转基因玉米、大豆的品种初审,转基因种植商业化将至。图表68:我国转基因种植政策进程1990s1990s-20092009年年国内处于转基因育国内处于转基因育种研究阶段种研究阶段20102010年年7 7月月开始颁布玉米、大开始颁布玉米、大豆转基因安全证书豆转基因安全证书20年年开展为期三年的转基开展为期三年的转基因产业化试点种
68、植因产业化试点种植20222022年年6 6月月颁布转基因玉米大颁布转基因玉米大豆品种审定标准豆品种审定标准完成转基因玉米、完成转基因玉米、大豆品种审定大豆品种审定政策允许开展转基政策允许开展转基因玉米、大豆商业因玉米、大豆商业化种植化种植我国种业现状我国种业现状转基因种植商业化将至转基因种植商业化将至,市场有望扩容市场有望扩容&集中度提升集中度提升50资料来源:wind,中国农业信息网,2022年中国农作物种业发展报告,方正证券研究所整理测算转基因玉米、大豆实现商业化种植除了能够提升粮食产量,减小进口依赖以外。对我国种业市场规模及竞争格局也将带来改变。行业集中度提升:目前,我国种业市场集中度
69、低,2021年CR5市占率仅为7.03%,相比全球CR5市占率51%差距较大。未来转基因技术带来的套牌难度加大、同时对于中小规模种企来说引入某一转基因性状的费用产出比低,这会导致小公司逐步出清,而拥有转基因性状、大规模育种能力的种企市占率有望加速提升。市场规模跨越式增长:国外转基因种子相比非转基因溢价在20%-30%,当前我国玉米和大豆种子市场总规模在450亿左右,按照转基因种子10%、20%、40%的渗透率测算,市场规模将相应增加13.7、27.3、54.7亿元,且扩容这部分收入将主要由性状公司(大北农、隆平高科)和大规模玉米育种公司(登海种业、荃银高科)享有,行业技术壁垒增强。202220
70、22年年6 6月月颁布转基因玉米大颁布转基因玉米大豆品种审定标准豆品种审定标准完成转基因玉米、完成转基因玉米、大豆品种审定大豆品种审定开展转基因玉米、开展转基因玉米、大豆商业化种植大豆商业化种植图表69:2021年我国种子行业CR5市占率仅为7.03%图表70:不同替代率下我国大豆玉米种子市场规模(亿元)隆平高科隆平高科登海种业登海种业荃银高科荃银高科鲜美种苗鲜美种苗苏垦农发苏垦农发其他其他种子板块投资建议种子板块投资建议1 1.转基因技术研发龙头转基因技术研发龙头大北农大北农51资料来源:Wind,公司公告,世界农化网,方正证券研究所大北农作为国内较早开始布局转基因育种的公司,现已拥有4个玉
71、米性状转基因生物安全证书,2个大豆性状转基因生物安全证书,是目前国内获得农业玉米转基因安全证书数量最多的企业。今年转基因试点田种植总面积中大北农推广面积为220万亩,占总面积56%,另外公司目前共有性状合作企业200多家,从最新公布的转基因品种初审结果来看,有22个玉米品种使用了大北农性状品种作为转化体,有5个转基因大豆品种选择了大北农性状产品作为转化体。转基因商业化种植落地,公司有望率先享受到政策红利,实现盈利持续增厚。完成转基因玉米、完成转基因玉米、大豆品种审定大豆品种审定开展转基因玉米、开展转基因玉米、大豆商业化种植大豆商业化种植转基因产品转基因产品获取时间获取时间性状性状种植区域种植区
72、域玉米DBN98582021年1月耐除草剂北方春玉米区玉米DBN99362021年1月耐除草剂黄淮海夏玉米区、西南玉米区、西北玉米区、南方玉米区玉米DBN05012021年1月抗虫耐除草剂北方春玉米区玉米DBN3601T2021年12月抗虫耐除草剂西南玉米区大豆DBN90042021年1月耐除草剂北方春大豆取大豆DBN80022023年4月21日抗虫耐除草剂黄淮海夏大豆区图表71:2020-2023H1大北农营业收入及归母净利润图表72:大北农当前持有转基因生物安全证书数量种子板块投资建议种子板块投资建议2 2.研发和大规模育种并驱研发和大规模育种并驱隆平高科隆平高科52资料来源:Wind,方
73、正证券研究所隆平高科作为我国种子行业龙头,2022年制种产量1.72亿公斤,相比2021年增加21.15%,公司已建有17个水稻育种站、21个玉米育种站,已经具备大规模育种能力,2022年公司玉米种子业务营收13.2亿元,位居种业上市公司首位。除了制种产量高以外,公司近些年研发投入也处于行业领先位置,尤其是2022年受水稻种子库存压力影响,公司整体毛利率有所下滑,但公司仍然加大了研发投入,从2.1亿增长至4.4亿,当前公司已拥有4个转基因玉米生物安全证书。我们认为未来国内的种子赛道会沿全球种业发展趋势演化,即优秀的种企通过横向并购、育种研发形成技术壁垒来实现市场份额增加。在行业渐进发展过程中,
74、我们看好隆平高科具备高成长价值属性。完成转基因玉米、完成转基因玉米、大豆品种审定大豆品种审定开展转基因玉米、开展转基因玉米、大豆商业化种植大豆商业化种植图表73:2020-2023H1隆平高科营业收入及归母净利润图表74:各种业上市公司研发投入营收占比种子板块投资建议种子板块投资建议3 3.具备优秀营销能力具备优秀营销能力“黑马黑马”荃银高科荃银高科53资料来源:Wind(隆平高科由于2022年汇兑损益、资产减值较高,故选择2018-2021年净利润增速),方正证券研究所2018-2022年,在种业市场规模增速放缓的情况下,荃银高科凭借自身的产品运营、销售能力实现营收和归母净利润的高速增长。营
75、销方式上,除传统经销商销售模式以外,公司针对种植大户、家庭农场、农业合作社实还行“公司+大户”的营销模式,为大户提供产前、产中、产后一体化服务。此外,公司2018年与中化现代农业开展MAP业务合作,通过定制化种植方案的制定,针对不同品种、土壤状况,为农场主们提供种药肥一条龙供应和粮食收储一体化服务等,未来独到的销售运营能力有望助力公司收入利润持续上行。完成转基因玉米、完成转基因玉米、大豆品种审定大豆品种审定图表75:2020-2023H1荃银高科营业收入及归母净利润图表76:2018-2022年各种业公司营业、归母净利润年均复合增速全文风险提示:全文风险提示:养殖行业疫病风险;农产品市场行情波动风险;自然灾害风险。分析师声明与免责声明54评级说明55方正证券研究所上海市静安区延平路71号延平大厦2楼深圳市福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州市天河区兴盛路12号楼隽峰院2期3层方正证券北 京市 西城区 展览 路 4 8 号新联 写字 楼6层长沙市天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层专注 专心 专业56